1、 盘江股份盘江股份（600395） 西南焦煤龙头，区域核心资产西南焦煤龙头，区域核心资产 盘江股份深度报告盘江股份深度报告 翟翟堃（分析师）（分析师） 证书编号 S0880517100004 本报告导读：本报告导读： 煤炭公司最煤炭公司最核心竞争力为资源储量、 质量以及所处市场供需格局， 盘江股份三者兼得，核心竞争力为资源储量、 质量以及所处市场供需格局， 盘江股份三者兼得， 可定性为区域核心资产， 高分红凸显长期价值， 远期集团资产注入预期更添发展动力可定性为区域核心资产， 高分红凸显长期价值， 远期集团资产注入预期更添发展动力。 投资要点：投资要点： 维持盈利预测

2、和维持盈利预测和 7.39 元目标价元目标价，维持“增持”评级。，维持“增持”评级。我们维持预测公司 2019-2021 年归母净利润分别 10.89、 11.39、 12.67 亿元， EPS 分别为 0.66、 0.69、0.77 元，维持 7.39 元目标价和增持评级。 资源和区位优势是公司的核心竞争力。资源和区位优势是公司的核心竞争力。1）公司所在的贵州省为长江以南 唯一的煤炭调出省份， 所在的六盘水市为贵州产能最大区域， 煤炭资源优 质，且基本不受进口煤冲击影响；2）公司亦是西南地区最大的炼焦煤企 业， 盈利能力大幅高于贵州省平均水平， 自身在建/待建产能分别 420/1170 万吨

3、，较当前 910 万吨产能具备可观弹性；3）西南区域 GDP、房屋开工 增速高于全国平均水平，需求端无忧，供给侧改革推动区域集中度提升， 近年来小型矿井事故频发， 推动区域整合加速， 进一步凸显公司竞争优势。 成本控制奠定安全边际，高分红凸显价值。成本控制奠定安全边际，高分红凸显价值。1）公司 2019 年前三季度在无 产能增长背景下实现产量 17%增长， 优化的管理功不可没， 后供改时代行 业生产成本提升，公司单吨盈利和 ROE 均优于大部分焦煤上市公司，盈 利安全垫充足；2）经营净现金流基本可以覆盖投资、筹资现金净流出， 上市以来分红率 68%为全煤炭开采板块最高，远期可看至 80%。 集

4、团优质资产注入为长期看点集团优质资产注入为长期看点。 公司规划 2020 年、 2022 年分别实现 2000、 2500 万吨的产能目标，较当前的 910 万吨分别增长 120%、175%。盘江 煤电集团 2018 成立一年多来已初步完成旗下资产整合，优质资产在债转 股完成后有望注入上市公司，进一步提升产能规模和竞争优势。 风险提示。风险提示。煤价大幅下跌；在建工程进度不及预期；宏观经济风险。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 6,081 6,090 6,734 7,075 7,749 (+/-)% 55% 0

5、% 11% 5% 10% 经营利润（经营利润（EBIT） 1,197 1,093 1,185 1,260 1,403 (+/-)% 649% -9% 8% 6% 11% 净利润（归母）净利润（归母） 877 945 1,089 1,139 1,267 (+/-)% 348% 8% 15% 5% 11% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.53 0.57 0.66 0.69 0.77 每股股利（元）每股股利（元） 0.35 0.40 0.46 0.48 0.54 利润率和估值指标利润率和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 经营利润率经营利润率(%) 19.7%

6、 17.9% 17.6% 17.8% 18.1% 净资产收益率净资产收益率(%) 13.6% 14.4% 15.4% 15.4% 16.3% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 16.3% 13.9% 11.2% 11.4% 12.1% EV/EBITDA 8.34 6.64 8.66 8.34 7.68 市盈率市盈率 11.53 10.70 9.29 8.88 7.98 股息率股息率 (%) 5.7% 6.5% 7.5% 7.9% 8.8% 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格： 7.39 上次预测： 7.39 当前价格： 6.16 2020.01.03 交易数据 52

7、 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 4.80-6.46 总市值（百万元）总市值（百万元） 10,195 总股本总股本/流通流通 A 股（百万股）股（百万股） 1,655/1,655 流通流通 B 股股/H 股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 100% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 7.30 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 41.17 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 7,086 每股净资产每股净资产 4.28 市净率市净率 1.4 净负债率净负债率 1.13% EPS（元） 2018A 2019E Q1 0.17 0.18 Q2

8、 0.15 0.20 Q3 0.12 0.16 Q4 0.13 0.12 全年全年 0.57 0.66 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 7% 20% 32% 相对指数 -1% 14% 7% 相关报告 价稳量增成本降，现金流创近五年最优 2019.10.28 收入增成本降，具备成长分红双重优势 2019.08.28 短期受益焦煤提价，长期稳成长、高股息 2019.04.21 探寻变与不变，低估值中掘金2018.12.23 公 司 深 度 研 究 公 司 深 度 研 究 -3% 4% 11% 18% 25% 32% 2019-12019-42019-72019-10 52周内股价走势图周

9、内股价走势图 盘江股份上证综指 煤炭煤炭/能源能源 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 盘江股份盘江股份（600395） of 24 模型更新时间：2020.01.03 股票研究股票研究 能源 煤炭 盘江股份（600395） 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格： 7.39 上次预测： 7.39 当前价格： 6.16 公司网址 公司简介 公司是以原煤生产、 洗选加工为主导， 融 资本营运、发电、安装、矿建、机械加工 及维修、 仪器仪表、 质检化验为一体的生 产能力超千万吨的大型煤炭工业企业， 也是中国长江以南唯一一家上市煤炭企

10、业。 公司拥有丰富的煤炭资源，是中国南方 地区重要的大型炼焦煤和动力煤生产基 地。 绝对价格回报（%） 52 周价格范围 4.80-6.46 市值（百万） 10,195 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元） 损益表损益表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 6,081 6,090 6,734 7,075 7,749 营业成本 3,913 4,025 4,391 4,681 5,151 税金及附加 309 309 346 354 366 销售费用 11 19 19 16 15 管理费用 627 605 657 637 674 EBIT 1,1

11、97 1,093 1,185 1,260 1,403 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 2 43 40 40 40 财务费用 80 93 53 65 60 营业利润营业利润 1,034 1,136 1,272 1,335 1,482 所得税 157 163 191 200 222 少数股东损益 -12 -1 -8 -4 -7 归母净利润归母净利润 877 945 1,089 1,139 1,267 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 1,102 1,370 196 679 1,194 其他流动资产 3,422 3,447 3,841 4,053 4,429 长期投资

12、 764 788 788 788 788 固定资产合计 2,815 2,777 2,594 2,412 2,234 无形及其他资产 4,125 4,745 4,622 5,198 5,707 资产合计资产合计 12,227 13,128 12,041 13,130 14,351 流动负债 3,951 3,866 3,964 4,115 4,363 非流动负债 1,531 2,365 700 1,300 1,900 股东权益 6,744 6,898 7,378 7,715 8,088 投入资本投入资本(IC) 6,209 6,713 8,966 9,421 9,878 现金流量表现金流量表 NO

13、PLAT 1013 932 1007 1071 1192 折旧与摊销 203 211 198 192 184 流动资金增量 -6 292 280 48 116 资本支出 -296 -503 -442 -585 -515 自由现金流自由现金流 913 932 1,043 726 977 经营现金流 894 888 1,488 1,305 1,357 投资现金流 -646 -619 -397 -546 -475 融资现金流 -184 203 -2,265 -276 -367 现金流净增加额现金流净增加额 64 471 -1,175 483 515 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 55.

14、4% 0.1% 10.6% 5.1% 9.5% EBIT 增长率 649.0% -8.7% 8.5% 6.3% 11.3% 净利润增长率 347.5% 7.7% 15.2% 4.6% 11.2% 利润率 毛利率 35.7% 33.9% 34.8% 33.8% 33.5% EBIT 率 19.7% 17.9% 17.6% 17.8% 18.1% 归母净利润率 14.4% 15.5% 16.2% 16.1% 16.3% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 13.6% 14.4% 15.4% 15.4% 16.3% 总资产收益率(ROA) 7.2% 7.2% 9.0% 8.7% 8.8% 投入资本

15、回报率(ROIC) 16.3% 13.9% 11.2% 11.4% 12.1% 运营能力运营能力 存货周转天数 10 10 10 10 10 应收账款周转天数 184 186 185 186 186 总资产周转天数 712 760 682 649 647 净利润现金含量 101.9% 94.0% 136.7% 114.6% 107.1% 资本支出/收入 4.9% 8.3% 6.6% 8.3% 6.6% 偿债能力偿债能力 资产负债率 44.8% 47.5% 38.7% 41.2% 43.6% 净负债率 3.2% 5.5% 30.3% 30.5% 30.1% 估值比率估值比率 PE(现价） 11.

16、53 10.70 9.29 8.88 7.98 PB 1.77 1.26 1.40 1.33 1.27 EV/EBITDA 8.34 6.64 8.66 8.34 7.68 P/S 1.66 1.66 1.50 1.43 1.31 股息率 5.7% 6.5% 7.5% 7.9% 8.8% -33%-18%-3%13%28%43% 1m 3m 12m -13% -8% -4% 0% 5% 9% -3% 4% 11% 18% 25% 32% 2019-12019-42019-7 2019-10 股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅 盘江股份价格涨幅 盘江股份相对指数涨幅 0% 11% 22

17、% 33% 44% 55% 17A18A19E20E21E 利润率趋势利润率趋势 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 0% 3% 7% 10% 13% 16% 17A18A19E20E21E 回报率趋势回报率趋势 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 0% 6% 12% 18% 24% 31% 0 487 974 1461 1948 2434 17A18A19E20E21E 净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债 净负债(现金)(百万) 净负债/净资产(%) 盘江股份盘江股份（600395） of 24 目目 录录 1. 坐享资源优势，区域供需双优 . 5 1.1. 西南地

18、区焦煤龙头，产能规模领先，盈利能力凸显 . 5 1.2. 区域供需结构好，矿难频发催化集中度加速提升 . 8 2. 价量双优成本可控，高毛利下分红可观 . 12 2.1. 单位毛利全行业领先，吨煤成本增长空间有限 . 12 2.2. 资产现金流优质，维持低负债率和高分红 . 14 3. 规划 2020 年产能翻倍，资源决定长期价值 . 16 3.1. 盘江煤电集团成立整合区域资产，上市公司规划三年总产能规 模提升 175% . 17 3.2. 盘江煤电盈利向好，后续优质非上市资产有望注入 . 18 4. 盈利预测与估值 . 21 5. 风险提示 . 23 图表图表目录目录 图 1：全国前五省份

19、煤炭产能 . 5 图 2：贵州周边省份煤炭调入量趋增 . 5 图 3：贵州省 2018 年煤炭产能分布 . 6 图 4：贵州省 2018 年煤炭矿井数量分布 . 6 图 5：盘江股份上市以来产能变化 . 6 图 6：公司主要客户合计销售收入占比维持较高水平 . 8 图 7：盘江股份单位产能利润明显优于全省平均 . 8 图 8：2018 年贵州及周边省份焦煤消费量（万吨） . 9 图 9：测算近三年贵州省及其周边省份焦煤消费变化（万吨） . 9 图 10：贵州及周边省份 GDP 增速优于全国水平 . 9 图 11：贵州及周边省份房屋开工增速维持高位 . 9 图 12：贵州省煤炭总产能及矿井数量

20、. 10 图 13：贵州省关闭产能及矿井数量 . 10 图 14：2019 贵州省拟退出煤矿产能统计 . 10 图 15：2018 年底贵州省在产矿井统计 . 10 图 16：贵州省煤矿事故数量 . 11 图 17：贵州省煤矿事故死亡人数 . 11 图 18：盘江股份单季度精煤单位毛利持续增长 . 12 图 19：盘江股份单季度商品煤产量持续回暖 . 12 图 20：盘江股份单位成本近年来有所提升（单位亿元） . 12 图 21：职工薪酬依然是公司核心成本构成 . 12 图 22：盘江股份员工人数维持稳定 . 13 图 23：盘江股份人均创收稳定、人均创利提升 . 13 图 24：煤炭开采上市

21、公司大部分单位成本提升 . 13 图 25：煤炭开采企业吨煤毛利对比 . 14 图 26：煤炭开采企业吨煤净利（非归母，还原减值、营业外收支，考 虑到非煤业务）对比 . 14 图 27：盘江股份净资产收益率优于大部分焦煤上市公司 . 14 图 28：盘江股份资产负债率维持在 45%水平 . 14 图 29：盘江股份资产负债率低于其他焦煤上市公司 . 14 盘江股份盘江股份（600395） of 24 图 30：盘江股份经营净现金流基本可以覆盖投资、筹资现金净流出 15 图 31：盘江股份 2019 前三季度经营现金流创 2013 年来最好水平 15 图 32：盘江股份上市以来平均分红率 68%

22、 . 15 图 33：盘江煤电旗下核心煤炭子公司概况 . 17 图 34：盘江煤电绝大多数利润来自盘江股份 . 18 图 35：盘江股份原煤产量占集团比重 45%左右 . 18 图 36：集团收入主要来自煤焦化，毛利主要来自煤炭 . 19 图 37：除首黔公司外，集团其余子公司负债率均较高 . 21 表 1：公司目前在产矿井产能情况 . 6 表 2：公司在建矿井产能情况 . 7 表 3：公司 2018 年客户销售占比 . 7 表 4：贵州省 2019 年安全事故频发，且多为民企小型矿井 . 11 表 5：盘江股份分红率在煤炭开采公司中最高 . 16 表 6：林东所属矿井产能情况 . 20 表

23、7：水矿所属矿井产能情况 . 20 表 8：盘江股份收入成本预测（单位：百万元） . 21 表 9：可比公司 2020 年 PE 为 10.18 倍 . 22 表 10：可比公司 2020 年 PB 为 0.73 倍 . 22 盘江股份盘江股份（600395） of 24 1. 坐享资源坐享资源优势优势，区域，区域供需双优供需双优 1.1. 西南地区焦煤龙头，产能规模领先西南地区焦煤龙头，产能规模领先，盈利能力凸显盈利能力凸显 地处“江南煤海” ，区位优势明显地处“江南煤海” ，区位优势明显。公司位于贵州省六盘水市，大股东贵 州盘江投资控股（集团）有限公司前身为盘江矿务局，始建于 1966 年

24、 “三线建设”时期，为原煤炭部直属企业，截至 2019 年三季报，盘江投 资、 兖矿集团分别持有上市公司 58.07%、 11.60%， 分别为上市公司第一、 第二大股东。贵州省煤炭资源丰富，素有“江南煤海”之称，2018 年全 省在产产能 15727 万吨，煤炭产能全国仅次于晋、蒙、陕、疆，排列第 五位。经历供给侧改革后，长江以南仅贵州为煤炭净调出省，贵州周边 相邻的重庆、四川、云南、广西、湖南等省份均为净调入省，且规模在 逐渐加大。 图图 1：全国前五省份煤炭产能全国前五省份煤炭产能 图图 2：贵州贵州周边省份煤炭调入量周边省份煤炭调入量趋增趋增 数据来源：能源局、国泰君安证券研究 数据来

25、源：能源局、国泰君安证券研究 贵州省核心产能位于省内西部的六盘水市、毕节市、黔西南布依族苗族 自治州，截至 2018 年末，产能最大的六盘水市拥有矿井 127 处、合计产 能 5973 万吨/年，毕节市 177 处，合计产能 5593 万吨/年。公司总部位 于六盘水市，所在的盘江矿区是我国规划建设的全国 14 个大型煤炭生 产基地之一，矿区煤炭资源储量丰富，探明地质储量近 100 亿吨，远景 储量383亿吨， 炼焦煤储量占贵州省炼焦煤总储量的47.97%。 煤种齐全， 主要煤炭产品为 1/3 焦煤、主焦煤、动力煤，是中国南方地区重要的大 型炼焦煤和动力煤生产基地，是西南地区最大的炼焦煤企业。

26、北方煤进入贵州以及周边省份需克服两大挑战，一是运输距离较远，造 成物流成本居高难下，煤炭产品缺乏竞争优势；二是北煤南下需要协调 沿线多个铁路局，而西南区域的铁路货运能力近年来并无太大改观。这 也使得贵州省区域市场进入壁垒更高，北方主要产煤省份很难补给贵州 及周边缺煤省份，由此奠定了公司的区位核心优势。 盘江股份盘江股份（600395） of 24 图图 3：贵州省贵州省 2018 年煤炭年煤炭产能分布产能分布 图图 4：贵州省：贵州省 2018 年煤炭年煤炭矿井数量分布矿井数量分布 数据来源：能源局、国泰君安证券研究 数据来源：能源局、国泰君安证券研究 历经资产重组，淘汰落后产能，优化新增产能

27、优势渐显。历经资产重组，淘汰落后产能，优化新增产能优势渐显。 盘江股份上市之初下属矿井 2 座，合计产能为 210 万吨，其中火铺 矿设计能力 120 万吨/年，老屋基矿设计能力 90 万吨/年（2014 年 核增至 115 万吨/年） ； 2010 年，经过重大资产重组：盘江集团向本公司转让土城矿、月亮 田矿、山脚树矿和金佳矿四项采矿权，至此公司所属矿井 6 座，合 计产能 1110 万吨； 为淘汰落后产能，释放优质产能，在 2016 年前后，盘江股份核减产 能 200 万吨， 其中火铺矿核减 60 万吨， 退出老屋基 115 万吨、 金 佳矿 25 万吨，其中关闭老屋基矿用于公司控股的马依

28、西和发耳矿 井的产能置换； 截至最新， 公司在产矿井 5 座， 合计产能 910 万吨。 图图 5：盘江股份上市以来产能变化：盘江股份上市以来产能变化 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 表表 1：公司：公司目前目前在产矿井产能情况在产矿井产能情况 项目名称项目名称 状态状态 投产时间投产时间 生产能力生产能力 （万吨（万吨/年）年） 持股比例持股比例 权益产能权益产能 （万吨（万吨/年）年） 火铺矿 在产 1972 180 100% 180 月亮田矿 在产 1994 115 100% 115 山脚树矿 在产 1973 180 100% 180 土城矿 在产 1984 280 100% 28

29、0 贵阳市, 10 六盘水市, 114 遵义市, 50 安顺市, 19 毕节市, 150 黔西南州, 56 黔南州, 15 210 1110 910 2 6 5 0 1 2 3 4 5 6 7 0 200 400 600 800 1000 1200 2001（上市之初）2010（资产重组）2018（当前） 在产产能（万吨）煤矿数量 盘江股份盘江股份（600395） of 24 金佳矿 在产 2000 155 100% 155 在产产能合计 910 100% 910 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 目前公司在建矿井 2 座，合计产能 330 万吨，其中恒普公司发耳二矿 项目一期（核准产能

30、90 万吨）已于 2018 年 4 月正式开工建设，预计 2020 年投产；马依公司所属的马依西一井项目（核准产能 240 万吨） 已于 2018 年 12 月正式开工建设，预计 2022 年投产；公司待建矿井 5 座，合计产能 1170 万吨。 表表 2：公司在建矿井产能情况：公司在建矿井产能情况 项目名称项目名称 状态状态 投产时间投产时间 生产能力生产能力 （万吨（万吨/年）年） 持股比例持股比例 权益产能权益产能 （万吨（万吨/年）年） 金佳矿竹菁采区 在建 2019 年底投产 90 100% 90 马依西一井一期 在建 2022 240 74% 176 马依西一井二期 待建 / 30

31、0 74% 221 马依东一井一期 待建 / 240 74% 176 马依东一井二期 待建 / 300 74% 221 发耳二矿西井一期 在建 2020 90 90% 81 发耳二矿西井二期 待建 / 150 90% 135 发耳二矿东井 待建 / 180 90% 162 在建合计 420 259 待建合计 1170 919 在建/待建合计 1590 1177 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 近年来主要客户销售额稳定，释放优质产能后销售收入依然维持高位。近年来主要客户销售额稳定，释放优质产能后销售收入依然维持高位。 公司除了承担贵州省内电煤供应保障任务，还与周边的攀钢、昆钢等钢 厂进行战

32、略联盟，签订相对稳定的价格协议，形成了长期稳定的市场供 应伙伴关系。 2018 年公司前五名客户销售额共计 39.4 亿元， 占年度销售 总额 64.76%；其中前五名客户销售额中关联方销售额 10.3 亿元，占年 度销售总额 16.90 %。 表表 3：公司：公司 2018 年年客户销售占比客户销售占比 客户名称客户名称 销售收入（亿元）销售收入（亿元） 占公司销售收入的比例占公司销售收入的比例(%) 是否关联方是否关联方 A 13 21.44 否 B 11 17.36 否 C 6 9.06 否 D 5 8.82 是 E 5 8.08 是 合计合计 39 64.76 数据来源：公司公告、国泰

33、君安证券研究 盘江股份盘江股份（600395） of 24 图图 6：公司主要客户合计销售收入占比：公司主要客户合计销售收入占比维持较高水平维持较高水平 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 盈利能力强劲，区域核心资产价值凸显。盈利能力强劲，区域核心资产价值凸显。贵州省 2018 年煤炭行业实现 利润总额 55.8 亿元，442 座煤矿统计产能、原煤产量分别为 15727 万吨 /年、 13917 万吨， 根据盘江股份 2018 年年报披露的数据显示， 公司 2018 年利润总额 9.44 亿元，由 5 座在产矿井合计贡献产能 910 万吨/年，生 产原煤量 869 万吨。计算对比之下，盘江股

34、份的单位产能利润、单位产 量利润、单井利润分别为 104 元/吨、109 元/吨、189 元/座，均大幅优于 贵州省煤炭行业总体经营情况，凸显资源优势。 图图 7：盘江股份单位产能利润：盘江股份单位产能利润明显优于全省平均明显优于全省平均 数据来源：wind、国泰君安证券研究 1.2. 区域区域供需结构好供需结构好，矿难频发催化矿难频发催化集中度集中度加速提升加速提升 贵州贵州周边省份焦煤消费量有逐渐增加之势。周边省份焦煤消费量有逐渐增加之势。按照每吨生铁产量需要 0.4 吨焦炭、单吨焦炭生产需消耗约 1.3 吨焦煤，我们根据云南、四川、重 庆、 广西和湖南的生铁产量， 测算出这些省份在 20

35、18 年的焦煤消费量分 别为 817、178、1029、302、752、1021 万吨。而从历史趋势来看，贵州 周边 5 省份近三年焦煤消费量也在持续增加。随着供给侧结构性改革的 不断深化，煤炭产能总体过剩的局面得以缓解，西南地区的煤炭供应布 局也发生了变化，一些传统的煤炭净调出省逐步演变为净调入省，公司 盘江股份盘江股份（600395） of 24 所在的西南片区，周边省份大量关闭煤矿导致西南片区煤炭产能供给不 足，对于焦煤的需求量居高不下。 图图 8：2018 年贵州及周边省份焦煤消费量（万吨）年贵州及周边省份焦煤消费量（万吨） 图图 9： 测算测算近三年贵州省及其周边省份焦煤消费变化 （

36、万吨）近三年贵州省及其周边省份焦煤消费变化 （万吨） 数据来源：wind、国泰君安证券研究 数据来源：wind、国泰君安证券研究 公司所处西南地区经济维持相对较高增速。公司所处西南地区经济维持相对较高增速。当前我国整体经济增速依然 面临下行压力，能源需求增长有所放缓。但从公司所在的区域来看，地 产等投资端的拉动使得西南地区 GDP 维持快速增长， 除湖南、 重庆外， 地产新开工速度高于全国平均水平。周边省份除了湖南、广西省之外 GDP 增速均大幅快全国， 2018 年 GDP 增速贵州、 云南两省稳居前三名， GDP 同比增长分别为 9.1%、8.9%，其中公司所处的贵州省自 2011 年以

37、来连续 8 年 GDP 增速位于全国前三位。经济的增长也将进一步拉动对 优质炼焦煤资源的需求。 图图 10：贵州及周边省份：贵州及周边省份 GDP 增速优于全国水平增速优于全国水平 图图 11：贵州及周边省份：贵州及周边省份房屋开工增速维持高位房屋开工增速维持高位 数据来源：wind、国泰君安证券研究 数据来源：wind、国泰君安证券研究 供给侧改革助力加快供给侧改革助力加快落后产能退出落后产能退出，区域市场整合持续，区域市场整合持续。供给侧改革执 行以来，贵州省 20162018 三年关闭矿井 121、120、74 座，相继关闭产 能 2107、1749、1038 万吨。根据 2018 年

38、12 月 19 日贵州省能源局局长 丁雄军在贵州省电煤工作会议上介绍， 贵州省当时在籍煤矿 1039 处、 产 能 32429 万吨/年，其中，正常生产煤矿 349 处、产能 13546 万吨/年，实 际产能正在逐年收减。 盘江股份盘江股份（600395） of 24 图图 12：贵州省煤炭总产能及矿井数量：贵州省煤炭总产能及矿井数量 图图 13：贵州省关闭产能及矿井数量：贵州省关闭产能及矿井数量 数据来源：能源局、国泰君安证券研究 数据来源：能源局、国泰君安证券研究 市场过于分散，市场过于分散，集中度集中度存存提升空间。提升空间。受资源条件限制，贵州省的煤矿有 着“多、小、散、乱、差”的特点

39、，贵州省超过三分之二的煤炭企业为 民营企业，国企占比较低。根据 2018 年底能源局披露数据口径，贵州省 在产矿井 442 座、合计总产能达 15727 万吨/年计算，平均产能仅为 35.6 万吨/年，这其中，其中产能 30 万吨以下（不含 30）的煤矿产能合计为 2550 万吨、数量 166 处，占比分别为 16.2%、37.6%，小规模矿井在数 量上依然占据主导，政策依旧在推动趋于煤矿持续整合，推动产能集中 度持续提升。 根据贵州省能源局 2019 年 5 月印发的贵州省发布 2019 年度化解 过剩产能关闭退出煤矿名单 ，预计 2019 年贵州省关闭落后煤炭矿 井 95 座，合计淘汰产能 1617 万吨/年。其中，被淘汰矿井产能集中 于 30 万吨/年以下，矿井数量占关闭矿井总数的 82%，本年度关闭 矿井名单中，盘江股份所属矿井无一在列。 根据贵州省政府 2019 年 5 月印发的 贵州省 30 万吨/年以下煤矿有 序退出方案 ，2019 年实施 30 万吨/年以下(不含 30 万吨/年，下同) 煤矿有序退出，实现 2020 年全省煤矿全部为 30 万吨/年及以上，大 中型煤矿占比达到 80%以上，形成以大中型煤矿为骨干、优质产能 煤矿为主体的煤炭供给新格局。 图