1、 纽威股份纽威股份（603699） 炼化扩产延续高景气，大客户战略助推阀门龙头二次腾飞炼化扩产延续高景气，大客户战略助推阀门龙头二次腾飞 纽威股份首次覆盖纽威股份首次覆盖 黄琨（分析师）黄琨（分析师） 李阳东（研究助理）李阳东（研究助理） 证书编号 S0880513080005 S0880118090003 本报告导读：本报告导读： 稳增长压力下， 国内在建大炼化项目加速开复工， 高景气延续； 大客户战略初具成效，稳增长压力下， 国内在建大炼化项目加速开复工， 高景气延续； 大客户战略初具成效， 市场份额快速提升，叠加进口替代有序推进，阀门龙

2、头纽威股份开启二次腾飞之路。市场份额快速提升，叠加进口替代有序推进，阀门龙头纽威股份开启二次腾飞之路。 投资要点：投资要点： 结论：结论：稳增长压力下，我们认为国内在建民营炼化项目加速开复工、油气 基础设施（管网+储备）建设提速驱动需求高景气延续，纽威作为内资阀 门龙头，推进大客户战略，市场份额快速提升，叠加进口替代有序推进， 2020-21 年有望快速增长。基于国内需求高景气延续、海外平稳向上，预 计 2019-21 年 EPS 为 0.64、0.87 和 1.14 元，基于行业可比估值，给予目 标价 20.41 元，对应 2020 年 23.46 倍 PE，首次覆盖，给予增持评级。 大炼化

3、项目陆续开建，国内阀门需求高景气延续。大炼化项目陆续开建，国内阀门需求高景气延续。国内阀门需求中，石 化化工、油气采储运、能源占比约 60%。我们认为 2020-25 年国内炼化扩 产趋势延续，目前拟、在建及规划一体化项目超 2 亿吨/年，其中浙石化 （二期） 、 恒力石化 （二期） 、 盛虹炼化、 古雷炼化等民营炼化为扩产主力； 此外，国内油气基础设施，包括管网、LNG 接收站、储备设施目前严重 不足，油气管网公司成立，建设进度有望提速。 大客户战略初具成效，高端市场进口替代空间巨大。大客户战略初具成效，高端市场进口替代空间巨大。纽威切入的工业阀 门市场规模 600 亿（国内） ，50%被外

4、资品牌垄断，纽威份额约 2%，未来 将凭借高品质、交付快、服务好、性价比高，逐步进口替代。一方面加快 高端阀门研发验证，另一方面深化与万华、壳牌等内外资大客户合作，单 公司、单项目订单额不断加大，如 2017-19 年壳牌订单从不足 1 亿提升至 2 亿，来自万华的收入自 0.2 亿提升至 1.8 亿，推动份额提升、产品升级。 催化剂：催化剂：签订大额订单、国家管网公司正式投资、资产收购 风险提示：风险提示： 海外衰退导致阀门出口收入下滑、 民营炼化项目进展低于预期 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 2,395

5、2,781 2,997 3,676 4,404 (+/-)% 17% 16% 8% 23% 20% 经营利润（经营利润（EBIT） 268 409 577 769 991 (+/-)% 3% 52% 41% 33% 29% 净利润（归母）净利润（归母） 209 274 483 653 857 (+/-)% -5% 31% 76% 35% 31% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.28 0.37 0.64 0.87 1.14 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润率和估值指标利润率和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 202

6、1E 经营利润率经营利润率(%) 11.2% 14.7% 19.3% 20.9% 22.5% 净资产收益率净资产收益率(%) 8.2% 10.0% 15.0% 16.9% 18.1% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 6.8% 9.5% 14.0% 16.4% 17.4% EV/EBITDA 40.46 18.53 15.91 11.81 8.82 市盈率市盈率 43.71 33.36 18.92 14.00 10.67 股息率股息率 (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 20.41 当前价格： 12.28

7、2020.03.25 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 10.64-14.91 总市值（百万元）总市值（百万元） 9,210 总股本总股本/流通流通 A 股（百万股）股（百万股） 750/750 流通流通 B 股股/H 股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 100% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 3.56 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 47.16 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 2,534 每股净资产每股净资产 3.38 市净率市净率 3.6 净负债率净负债率 16.02% EPS（元） 2018A 2019E

8、 Q1 0.06 0.12 Q2 0.10 0.17 Q3 0.12 0.21 Q4 0.10 0.15 全年全年 0.37 0.64 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -5% -11% 7% 相对指数 5% -2% 16% 公 司 首 次 覆 盖 公 司 首 次 覆 盖 -13% -6% 1% 8% 15% 22% 2019-32019-62019-92019-12 52周内股价走势图周内股价走势图 纽威股份上证综指 资本货物资本货物/工业工业 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 纽威股份纽威股份（603699） of 30 模型更新时间：

9、2020.03.25 股票研究股票研究 工业 资本货物 纽威股份（603699） 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 20.41 当前价格： 12.28 2020.03.25 公司网址 公司简介 公司作为中国著名的工业阀门制造商， 一直致力于工业阀门的生产和研发，致 力于提高工程配套能力与创新能力，以 便能够为各种新型的工业需求提供全套 阀门解决方案。 纽威的整个制造过程都有严格内控管理 标准，贯穿从研发中心、铸造厂、高端 组装到测试工厂的各个环节。 绝对价格回报（%） 52 周价格范围 10.64-14.91 市值（百万） 9,210 财务预测（单位：百万元）财务

10、预测（单位：百万元） 损益表损益表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 2,395 2,781 2,997 3,676 4,404 营业成本 1,645 1,821 1,895 2,275 2,664 税金及附加 29 30 34 41 49 销售费用 239 286 258 316 374 管理费用 127 131 120 147 172 EBIT 268 409 577 769 991 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 26 12 13 15 19 财务费用 16 28 21 0 -13 营业利润营业利润 257 342 568 78

11、4 1,022 所得税 55 69 85 131 165 少数股东损益 -7 -3 0 0 0 归母净利润归母净利润 209 274 483 653 857 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 212 453 430 529 1,069 其他流动资产 827 817 817 817 817 长期投资 2 16 16 16 16 固定资产合计 685 684 683 681 680 无形及其他资产 122 190 190 190 190 资产合计资产合计 4,226 4,978 5,113 5,815 6,989 流动负债 1,553 2,135 1,788 1,837 2,154

12、 非流动负债 71 69 69 69 69 股东权益 2,602 2,773 3,256 3,909 4,766 投入资本投入资本(IC) 3,098 3,444 3,516 3,909 4,766 现金流量表现金流量表 NOPLAT 211 326 491 640 831 折旧与摊销 95 87 64 64 64 流动资金增量 -7 14 97 296 318 资本支出 -53 -137 -62 -62 -62 自由现金流自由现金流 246 290 589 938 1,150 经营现金流 300 335 465 413 584 投资现金流 -329 -114 -50 -47 -44 融资现金

13、流 -63 35 -439 -267 0 现金流净增加额现金流净增加额 -92 255 -23 99 540 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 17.1% 16.1% 7.8% 22.7% 19.8% EBIT 增长率 3.4% 52.5% 41.2% 33.2% 28.8% 净利润增长率 -4.7% 31.0% 76.3% 35.1% 31.2% 利润率 毛利率 31.3% 34.5% 36.8% 38.1% 39.5% EBIT 率 11.2% 14.7% 19.3% 20.9% 22.5% 归母净利润率 8.7% 9.9% 16.1% 17.8% 19.5% 收益率收益率 净资

14、产收益率(ROE) 8.2% 10.0% 15.0% 16.9% 18.1% 总资产收益率(ROA) 4.8% 5.5% 9.4% 11.2% 12.3% 投入资本回报率(ROIC) 6.8% 9.5% 14.0% 16.4% 17.4% 运营能力运营能力 存货周转天数 222.6 240.6 240.6 240.6 240.6 应收账款周转天数 156.2 165.5 165.5 165.5 165.5 总资产周转天数 644.0 653.3 622.8 577.3 579.2 净利润现金含量 1.4 1.2 1.0 0.6 0.7 资本支出/收入 2.2% 4.9% 2.1% 1.7% 1

15、.4% 偿债能力偿债能力 资产负债率 38.4% 44.3% 36.3% 32.8% 31.8% 净负债率 62.4% 79.5% 57.0% 48.7% 46.6% 估值比率估值比率 PE(现价） 43.71 33.36 18.92 14.00 10.67 PB 5.64 3.28 3.22 2.68 2.19 EV/EBITDA 40.46 18.53 15.91 11.81 8.82 P/S 3.82 3.29 3.05 2.49 2.08 股息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -11%-8%-4%-1%3%7% 1m 3m 12m -3% 2% 8% 13% 18%

16、 24% -8% -1% 5% 12% 18% 24% 2019-32019-62019-9 2019-12 股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅 纽威股份价格涨幅 纽威股份相对指数涨幅 0% 5% 9% 14% 18% 23% 17A18A19E20E21E 利润率趋势利润率趋势 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 0% 4% 7% 11% 14% 18% 17A18A19E20E21E 回报率趋势回报率趋势 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 0% 16% 32% 48% 64% 80% 0 444 888 1333 1777 2221 17A18A19E20E21E

17、 净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债 净负债(现金)(百万) 净负债/净资产(%) nMqPqQtPsPoQoMnMpQuNoNaQ9R7NpNmMsQoOkPrRtQiNnPrP7NpPvNMYqMzQwMnPxO 纽威股份纽威股份（603699） of 30 目录目录 1. 国内需求提速、大客户战略加快，助力阀门龙头二次腾飞 . 4 1.1. 产品谱系较全，型号认证加快增量订单需求 . 4 1.1.1. 产品全系列覆盖，型号认证持续推进 . 4 1.1.2. 型号认证持续推进，带来增量订单需求 . 4 1.2. 国内占比提升、大客户战略加快，推动盈利能力提升 . 5 1.2.1

18、. 国内营收增速加快，盈利能力进入上升通道 . 5 1.2.2. 大客户战略推动进口替代，盈利能力有望回升 . 6 1.2.3. 经营现金流稳健，历史分红比率较高 . 7 2. 大炼化项目陆续开建，国内阀门需求高景气延续 . 8 2.1. 海外需求看新兴市场，国内下游主要领域景气向上 . 8 2.1.1. 全球范围看，阀门需求以更新为主，新兴市场增长加快 . 8 2.1.2. 国内市场看，阀门下游主要需求领域景气度向上 . 10 2.2. 石化化工、油气采储运、能源领域需求占比较高 . 10 2.2.1. 石化化工、油气采储运、能源领域占国内阀门需求 60% . 10 2.2.2. 公司订单主

19、要来自油气领域，其中炼化居多 . 11 2.3. 石化化工：大炼化扩产高景气延续，一体化成为趋势 . 12 2.3.1. 炼能扩产大项目、一体化，亚太、中东占比 75% . 12 2.3.2. 民营大炼化成扩产主力，阀门向高端化、体系化发展 . 14 2.4. 油气采储运：保供保储目标明确，规划实施进度加快 . 16 2.4.1. 油气开采：保障能源安全， “三桶油”勘探支出创新高 . 16 2.4.2. 油气输送：LNG 进口设施及长输管道投资有望加快 . 17 2.4.3. 油气储备：政策目标明确，储气调峰新建空间巨大 . 19 2.4.4. 中石油、中石化采储运领域阀门招标提速 . 20

20、 2.5. 核电阀门：核电核准重启，带来高端阀门替代机会 . 21 3. 大客户战略初具成效，高端市场进口替代空间巨大 . 22 3.1. 国内阀门龙头，进口替代空间巨大 . 22 3.1.1. 公司是国内阀门龙头，进口替代空间巨大 . 22 3.1.2. 研发向高端产品升级，进口替代有望提速 . 23 3.2. 大客户战略初具成效，推动份额提升、产品升级 . 24 3.2.1. 凭借服务质量及过硬产品，与民营大炼化龙头深度绑定 . 24 3.2.2. 与壳牌、BP、道达尔等合作深化，份额稳步提升 . 25 3.2.3. 中石化、中石油后市场潜力巨大，供应商要求趋严 . 26 4. 盈利预测与

21、估值 . 27 5. 风险提示 . 29 5.1. 海外衰退导致阀门出口收入下滑 . 29 5.2. 民营炼化项目进展低于预期 . 29 纽威股份纽威股份（603699） of 30 1. 国内需求提速、大客户战略加快，助力阀门龙头二国内需求提速、大客户战略加快，助力阀门龙头二 次腾飞次腾飞 1.1. 产品谱系较全，型号认证加快增量订单需求产品谱系较全，型号认证加快增量订单需求 1.1.1. 产品全系列覆盖，型号认证持续推进产品全系列覆盖，型号认证持续推进 公司产品覆盖闸阀、截止阀、止回阀、球阀、蝶阀、调节阀、API6A 阀、 水下阀、安全阀和核电阀等十大系列，规格型号超 5000 种，具备为

22、油 气、化工、电力等行业提供基本覆盖全系列产品能力。 表表 1: 公司产品全系列覆盖，主要应用于石化化工、油气输送、能源冶金等领域公司产品全系列覆盖，主要应用于石化化工、油气输送、能源冶金等领域 应用领域应用领域 重点阀门需求重点阀门需求 油气输送油气输送 城燃管网城燃管网 重点需要球阀、旋塞阀、减压阀、止回阀 长输管线长输管线 锻钢三体式全通径球阀、抗硫平板闸阀、平安阀、止回阀 炼油炼油 炼油炼油 多为管道阀门，重点为闸阀、截止阀、止回阀、安全阀、球阀、蝶阀、疏水阀，其中闸阀需求占比闸阀需求占比 80% 乙烯乙烯 闸阀、截止阀、止回阀、升降杆式球阀，其中闸阀最多其中闸阀最多 化工化工 化纤化

23、纤 重点为涤纶、腈纶、维纶，需要球阀、夹套阀（夹套球阀、夹套闸阀、夹套截止阀） 丙烯腈丙烯腈 API 尺度生产的阀门，重点包括闸阀、截止阀、止回阀、球阀、疏水阀、针型阀、旋塞阀，其中闸阀占其中闸阀占 比比 75%左右左右 合成氨合成氨 中国合成氨装配重点需用闸阀、截止阀、止回阀、疏水阀、蝶阀、球阀、隔膜阀、调理阀、针型阀、平 安阀、高温低温阀，其中截止阀占比截止阀占比 53.4%，闸阀占，闸阀占 25.1%，疏水阀占，疏水阀占 7.7%，安全阀占，安全阀占 2.4%，调理阀，调理阀 和离低温阀及其它占和离低温阀及其它占 11.4% 能源能源 水电站水电站 大口径及高压安全阀、减压阀、截止阀、闸

24、阀、蝶阀、紧急切断阀及流量控制阀、球面密封仪表截止阀 冶金冶金 氧化铝主要需用耐磨料浆阀(在流式截止阀)、 调节疏水阀； 炼钢主要需用金属密封球阀、 蝶阀及氧化球阀、 截止闪和四通换向阀 海油开采海油开采 海洋平台需用关断球阀、止回阀、多路阀 数据来源：天下阀商，国泰君安证券研究 1.1.2. 型号认证持续推进，带来增量订单需求型号认证持续推进，带来增量订单需求 国内阀门出口地区主要集中在美国、日本、欧盟、韩国、俄罗斯、阿联 酋、加拿大等国家和地区，其中出口欧盟产品需要通过 CE-PED 认证， 出口北美大部分阀门产品需要通过 API 认证，而独联体国家则要求通过 GOST 认证。此外，大客户

25、采购阀门订单一般也需要进行型号验证。 深海阀：深海阀：深海阀门成功实现量产，公司获得 API6DSS 和 API17D 证书， 2017年2月， 公司与中海油签订文昌气田群工程项目水下阀门供货合同， 这也是文昌气田群项目首个水下阀国产厂商供应，截至目前，公司水下 工程项目已投入使用阀门运行良好。 球阀：球阀：API641 是美国石油协会发布的关于 1/4 回转操作阀门的低逸散性 型式测试标准，此类阀门广泛用于石油化工行业控制挥发性有机物，以 及其他有毒、 有害工况。 2017 年， 公司球阀顺利通过 API641 型式验证。 蝶阀：蝶阀：石油公司面临成本压力，蝶阀尺寸小、成本低、少维护，符合其

26、 缩减资本开支需要，越来越多石油客户选择三偏心蝶阀。2017 年，公司 三偏心蝶阀进入壳牌框架协议（EPA） ，且是框架协议供应商中唯一通过 DVT）的三偏心蝶阀厂家，近年来公司三偏心蝶阀产品 纽威股份纽威股份（603699） of 30 订单持续增长，成为支撑业绩增长重要潜力产品。2018 年，公司蝶阀顺 利获得 API641 认证。 1.2. 国内占比提升、大客户战略加快，推动盈利能力提升国内占比提升、大客户战略加快，推动盈利能力提升 1.2.1. 国内营收增速加快，盈利能力进入上升通道国内营收增速加快，盈利能力进入上升通道 2017 年起，公司营收进入复苏通道。年起，公司营收进入复苏通道

27、。2019 年前三季度公司营收 22 亿， 增长 16.1%，自 2015 年行业下滑以来，2017 年开始，公司营收进入复 苏阶段。 图图 1：2017 年起公司营收进入复苏通道年起公司营收进入复苏通道 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 毛利率稳步恢复，净利率大幅提升。毛利率稳步恢复，净利率大幅提升。公司费用率一直比较稳定，净利率 基本上跟随毛利率波动，2017 年以来，随着营收端恢复，订单价格也出 现回升，盈利能力稳步提升，2019 年前三季度毛利率 35.8%，归母净利 率 16.8%，接近 2014 年历史高点 20.6%的水平。 图图 2：毛利率稳步恢复，净利率大幅提升：毛利率稳

28、步恢复，净利率大幅提升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q1- Q3 营业收入同比增速 百万 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q1-Q3 归母净利率综合毛利率 纽威股份纽威股份（603699） of 30 海外订单额比较稳定，

29、盈利能力持续恢复。海外订单额比较稳定，盈利能力持续恢复。即使 2015-16 年全球阀门行 业需求出现下滑，公司海外订单和应收也没有出现明显下滑，仅 2015 年海外收入下滑 19%， 2016 年即开始增长， 彰显公司开拓客户能力。 2018 年海外营收毛利率 31.3%，我们预计 2019 年毛利率持续提升。 图图 3：海外订单及收入一直比较稳定：海外订单及收入一直比较稳定 图图 4：海外订单毛利率有望恢复：海外订单毛利率有望恢复 数据来源： Wind、 国泰君安证券研究。 注： 订单数据为 2010-17 年。 数据来源：Wind、国泰君安证券研究。注：2014 年数据空 缺。 国内收入

30、增速快于海外，占比提升有望拉动毛利率提升。国内收入增速快于海外，占比提升有望拉动毛利率提升。2018 年国内营 收 10.9 亿， 增长 84.9%， 占营收比重达到 39.1%， 较 2017 年提升 15.6pct。 我们预计 2019 年国内营收比重将进一步提升至 45%左右，2020-21 年国 内营收增速仍快于海外，营收占比有望进一步提升至 50%左右。从盈利 能力上看，国内订单毛利率高于海外，一方面国内外订单毛利率持续复 苏，另一方面国内营收比重提升有望进一步拉动毛利率。 图图 5：国内营收增速快于海外：国内营收增速快于海外 图图 6：国内订单毛利率高于海外：国内订单毛利率高于海外

31、 数据来源： Wind、 国泰君安证券研究。 注： 订单数据为 2010-17 年。 数据来源：Wind、国泰君安证券研究。注：2014 年数据空 缺。 1.2.2. 大客户战略推动进口替代，盈利能力有望回升大客户战略推动进口替代，盈利能力有望回升 国际市场，产品销售主要采取经销模式，根据公司招股书，2012 年公司 经销模式签订订单比例约为 81%；国内市场，产品销售主要采取直销模 式，2012 年国内订单中直销模式比例约为 85%。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 2000019E 外销订单海外收入

32、单位：亿元 20% 25% 30% 35% 40% 45% 20001620172018 海外业务 毛利率 0 2 4 6 8 10 12 14 2000019E 内销订单国内收入 单位：亿元 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 20001620172018 国内业务 毛利率 纽威股份纽威股份（603699） of 30 图图 7：国内市场以直销模式为主：国内市场以直销模式为主 图图 8：海外市场以经销模式

33、为主：海外市场以经销模式为主 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 从海外市场看，阀门采购主要分为项目需求和日常维修需求。 对于大型项目的阀门需求，一般由最终用户或工程承包商直接与本公司 谈判采购；对于小型项目的阀门需求，最终用户或工程承包商则一般采 取向经销商采购的模式。 对于日常维修需求，通常由经销商向本公司集中采购，再由经销商销售 给最终用户。一些大型跨国企业集团一般采取集中谈判采购的模式，即 由集团总部整合集团内部各经营主体的年度需求，集中后集团总部统一 与厂商或经销商进行谈判，签订全球价格协议，集团内各经营主体统一 按该价格协议进行日常采购。 海

34、外市场以经销为主，但大企业会与经销商、厂商共同谈判，因此公司 开拓海外市场一方面需要联合大的经销商和工程商，另一方面也要加强 和大客户合作深度。2019 年 12 月，公司发布海外收购公告，拟以自有 资金 1130 万欧元收购德国 Econosto International Holding (Deutschland) GmbH 公司，该公司是德国石油、天然气、电力、船舶、空分和石化化 工行业工程总包解决方案提供商，将有利于公司拓展国际市场份额。 1.2.3. 经营现金流稳健，历史分红比率较高经营现金流稳健，历史分红比率较高 2018 年公司实现经营净现金流 3.3 亿，远超净利润，2019

35、年前三季度经 营净现金流-0.8 亿， 主因公司订单增加， 提前备货， 因此存货占款增加。 经销商, 15% 工程承包商, 27% 最终客户, 58% 国内市场 经销商, 81% 工程承包商, 18% 最终客户, 1% 国内市场 纽威股份纽威股份（603699） of 30 图图 9：公司历史经营现金流稳健：公司历史经营现金流稳健 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从股东回报角度看， 自公司上市以来， 2014-18 年公司累计分红 12.2 亿， 同期累计净利润 16.1 亿，累计分红比例达到 76.2%。 图图 10：历史分红比率较高：历史分红比率较高 数据来源：Wind，国泰君安证券

36、研究 2. 大炼化项目陆续开建，国内阀门需求高景气延续大炼化项目陆续开建，国内阀门需求高景气延续 2.1. 海外需求看新兴市场，国内下游主要领域景气向上海外需求看新兴市场，国内下游主要领域景气向上 2.1.1. 全球范围看，阀门需求以更新为主，新兴市场增长加快全球范围看，阀门需求以更新为主，新兴市场增长加快 阀门需求趋于分布主要与经济发展程度及经济结构相关，经济发达地 区，工业尤其是重工业聚集地区阀门需求相对较大。从全球看，阀门 需求主要市场仍集中于北美、欧洲等经济发达地区。 全球阀门需求以更新为主，历史数据比较稳健。全球阀门需求以更新为主，历史数据比较稳健。根据 McIlvaine 统计，

37、除 2008 年全球金融危机导致 2019 年行业增速大幅下滑，以及 2015-16 -200 -100 0 100 200 300 400 500 600 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q1-Q3 归母净利润经营净现金流 百万 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 100 200 300 400 500 600 2014 2015 2016 2017 2018 归母净利润现金分红累计分红比率 百万 纽威股份纽威股份（603699） of 30 年油气、化工、能源等领域投资放缓导致的整体需求

38、下滑，其余年份均 保持在 3-5%的增长，2011-19 年行业 CAGR 约 3%。从绝对额看，2014 年全球工业阀门市场规模 580 亿美元左右， 2019 年全球工业阀门市场规 模达到 640 亿美元左右，其中约 80%来自更新市场，因此存在一定的弱 周期性。 图图 11：除个别年份，全球工业阀门需求保持稳健增长：除个别年份，全球工业阀门需求保持稳健增长 数据来源：McIlvaine，国泰君安证券研究 根据 McIlvaine 统计，2012 年全球前 10 个阀门消费国依次为中国、美 国、日本、俄罗斯、印度、德国、巴西、沙特、韩国和英国，排名前 三的中国、美国、日本工业阀门市场规模分

39、别为 88.47、88.15 和 26.68 亿美元；从区域市场看，东亚、北美和西欧占全球前三，2012 年工业 阀门市场规模分别为 158.93、111.67 和 84.58 亿美元。 图图 12：东亚、北美、西欧是全球前三工业阀门市场：东亚、北美、西欧是全球前三工业阀门市场 数据来源：McIlvaine，国泰君安证券研究。注：根据 2012 年市场规模统计。 根据咨询机构 Research And Markets 最新预测， 2019-24 年全球工业阀 门市场 CAGR 预计将达到 5.33%，主要驱动来自电力和化工行业需求 增长。从区域市场看，亚太将成为全球增长最快的市场，特别是中国

40、和印度，有望成为主要消费经济体。根据 McIlvaine 统计，2015 年中 国、俄罗斯、印度和巴西等发展中国家阀门市场规模分别为 109.38、 -1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 0 100 200 300 400 500 600 700 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 全球工业阀门市场规模：亿美元全球增速 亿美元 东亚, 158.9, 29% 北美, 111.7, 21% 西欧, 84.6, 16% 其他, 181.3, 34% 单位：亿美

41、元 纽威股份纽威股份（603699） of 30 27.67、28.60 和 17.89 亿美元，占全球市场规模 31.83%。 2.1.2. 国内市场看，阀门下游主要需求领域景气度向上国内市场看，阀门下游主要需求领域景气度向上 根据 McIlvaine 统计，2019 年国内工业阀门市场下游需求中，油气、炼 化化工、 能源电力需求占比约为 15%、 26%和 20%， 合计约占 60%左右。 图图 13：油气、化工、能源占国内工业阀门需求：油气、化工、能源占国内工业阀门需求 60%左右左右 数据来源：McIlvaine，国泰君安证券研究。注：2019 年市场规模预计。 2009 年全球金融危

42、机爆发后，国内阀门需求增速很快恢复，2010-12 年基本上保持两位数增长，2014 年下半年至 2015 年，因原油价格大 幅下行，叠加反腐因素，国内油气开采投资及炼化投资大幅下滑，国 内阀门市场也出现下滑。2016-19 年，国内开始新一轮投资扩张，工 业阀门市场再次回到上行周期，根据国家统计局统计，2016-18 年阀 门和旋塞制造业营业收入增速分别为 1.62%、8.17%和 13.21%，2019 年前 11 月累计增长 3.62%。 图图 14：2014-15 年国内阀门需求减弱年国内阀门需求减弱 图图 15：2016-18 年国内阀门需求经历上行周期年国内阀门需求经历上行周期 数

43、据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 2.2. 石化化工、油气采储运、能源领域需求占比较高石化化工、油气采储运、能源领域需求占比较高 2.2.1. 石化化工、油气采储运、能源领域占国内阀门需求石化化工、油气采储运、能源领域占国内阀门需求 60% 阀门作为流体控制关键部件，广泛应用于油气、能源、电力、化工、冶 金、造船、水处理、造纸等领域。根据 McIlvaine 统计，从下游应用看， 根据 McIlvaine 统计，2019 年全球工业阀门需求中，油气（包括天然气 石油的钻采、运输和炼化）领域占比最高，达到 30%以上，其次是能源 油气钻采、运输, 15

44、% 炼化化工, 26% 能源电力, 20% 造纸, 7% 水处理, 13.50% 其他, 40% 国内工业阀门应用领域 -10 0 10 20 30 40 50 60 2005-04 2005-10 2006-04 2006-10 2007-04 2007-10 2008-04 2008-10 2009-04 2009-10 2010-04 2010-10 2011-04 2011-10 2012-04 2012-10 2013-04 2013-10 2014-04 2014-10 2015-04 2015-10 (停止)产量:阀门:累计同比 % -5 0 5 10 15 20 25 2015-11 2016-02 2016-05 2016-08 2016-11 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 主营业务收入:阀门和旋塞制造:累计同比 % 纽威股份纽威股份（603699） of 3