1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入（买入（首次覆盖首次覆盖） 市场价格：市场价格：10.10.2020（港元）（港元） 分析师：闻学臣分析师：闻学臣 执业证书编号：执业证书编号：S0740519090007 Email： 研究助理：刘一哲研究助理：刘一哲 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股) 1,969 流通股本(百万股) 1,969 市价(港元) 10.20 市值(亿港元) 200.80 流通市值(亿港元) 200.80 股价与行业股价与行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标

2、2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,284 1,731 2,179 2,581 3,226 增长率 yoy% 38.0% 34.8% 25.9% 18.4% 25.0% 归母净利润（百万元） 216 -704 -337 280 317 增长率 yoy% 37.7% -425.5% -52.2% -183.1% 13.5% 每股收益（元） 0.11 -0.37 -0.17 0.15 0.16 每股经营性现金流量 0.17 0.21 0.15 0.15 0.21 净资产收益率 76.1% -20.7% -5.3% 4.4% 4.8% PE 74.0

3、-22.7 -47.6 57.2 50.4 PB 60.1 2.4 2.6 2.5 2.4 备注：股价选取 2022 年 3 月 25 日收盘价 报告摘要报告摘要 作为垂直地产 IT 服务行业的领头羊，公司近期的业绩和股价表现受到地产市场遇冷影响而出现一定波动。 我们经过分析认为， 房地产市场始终会是一个重要且大的行业，房企经营策略的主动/被动调整，不代表行业本身发生了质的变化，为房企服务的 IT 服务商反而会在房企加强精细化管理、加速数字化转型的发展中获取更大机遇。同时，公司本身行业卡位好、竞争优势明显，且在地产行业大变局之际进行了正确的发展策略选择与布局，未来将受益于行业发展，不断扩大市场

4、份额，并兑现其盈利潜力。 房地产行业仍然是重要的行业，精细化运营房地产行业仍然是重要的行业，精细化运营、管理、管理需求推动房企数字化转型加速，中需求推动房企数字化转型加速，中长期地产信息化、数字化空间约长期地产信息化、数字化空间约 3000 亿元亿元。 “三道红线”等一系列调控政策标志着房地产资本红利时代的终结，但房地产仍是非常重要的产业，其中长期基本面并未发生质的变化。地产行业的洗牌催生了房企精细化管理需求，而数字化手段成为实现精细化管理的有效方式，0.1%的低信息化率下房企数字化转型需求也从未如此迫切，头部房企率先加大数字化投入。中长期来看，随着我国成为中等发达国家，地产信息化程度向发达国

5、家靠拢，我们预计中国地产数字化空间将达到 3000 亿元规模。 公司公司市场选择市场选择的两维开拓的两维开拓：从住宅开发进军从住宅开发进军产业产业和存量运营，布局下沉市场与国企，和存量运营，布局下沉市场与国企，扩大和扩大和优化客户优化客户群群。业务领域上，住宅地产开发为公司传统优势业务领域，当住宅地产市场增速放缓、趋于存量之际，公司一方面大力开拓产业和基础设施市场，另一方面积极探索存量运营业务。客户群拓展上，一方面，基于地产洗牌的影响、产业与存量运营业务的特点，公司加大对国企客群的探索；另一方面，下沉市场中小房企的数字化需求也成为公司新的增长方向。在当前形势下，公司在市场选择上的两维开拓，进一

6、步完善了业务领域布局，并获得需求全新的重大客群增量。 公司公司产品体系产品体系探索探索：SaaS 三级增长引擎下三级增长引擎下“场景“场景创新创新-核心核心业务业务-产业生态产业生态”的产品体的产品体系升级系升级。公司自成立以来，其主打产品 ERP 主攻房企内部管理信息化，一直以本地化部署方式为主，2014 年起公司陆续推出云客、云采购、云链、云空间等 SaaS 产品。随着地产行业对数字化工具手段的需求更加多元、更加立体，2022 年 1 月公司正式提出 SaaS 三级增长引擎，从“场景业务-核心管理-产业生态”的发展维度重新定义、升级了产品体系，为未来全面云化发展指明了方向。我们认为，此次

7、SaaS 三级增长引擎的发布，是对公司产品体系的又一次梳理，有利于从更高的行业维度布局审视，从而更高效地推进地产乃至不动产行业数字化转型。 盈利盈利预测与投资建议：预测与投资建议：预计公司 2021-2023 年营业总收入分别为 21.79/25.81/32.26亿元，归母净利润分别为-3.37/2.80/3.17 亿元，对应 EPS 分别为-0.17/0.15/0.16 元，PE 分别为-47.6/57.2/50.4 倍，PS 分别为 7.5/6.3/5.1倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：地产行业发展不及预期下，房企经营持续承压导致 IT 预算金额不及预期； SaaS 产

8、品推广不及预期；研发人才竞争压力加剧、产品研发不及预期的风险；新兴 明源云：明源云：云中明源，云中明源，领航领航不动产数字化大不动产数字化大时代时代 明源云（0909.HK）/计算机 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 03 月 27 日 -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%21-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-02明源云 恒生指数 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告公司深度报告 厂商入局、竞争压力加剧的风险；研究报告使用的公开资料可

9、能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 一、明源云：国内领先的不动产生态链数字化解决方案服务商一、明源云：国内领先的不动产生态链数字化解决方案服务商 . - 10 - 1.1 公司简况 . - 10 - 1.2 产品线布局完备，坚持高研发投入不断加码 . - 12 - 1.3 客户基础优越，“直销+渠道”实现高效覆盖 . - 14 - 1.3.1 公司客户基础优越，头部客户覆盖度高 . - 14 - 1.3.2 “直销+渠道营销”模式高效推广 . - 1

10、5 - 1.4 财务表现：营收开始呈现逆周期特征，盈利能力稳定且优异 . - 19 - 二、行业：地产依然是支柱产业，行业数字化转型大势所趋二、行业：地产依然是支柱产业，行业数字化转型大势所趋 . - 22 - 2.1 加杠杆时代的结束地产行业资本红利的消失 . - 22 - 2.1.1 为什么加杠杆 . - 22 - 2.1.2 如何加杠杆 . - 24 - 2.1.3 加杠杆的结束政策收紧与行业寒冬 . - 26 - 2.2 房地产业仍将是重要产业 . - 28 - 2.2.1 长期：房地产仍是重要的产业 . - 28 - 2.2.2 中国城镇化水平快速发展，未来有地产发展空间 . - 3

11、0 - 2.2.3 房地产竞争格局较分散，IT 服务商易获得较好议价权 . - 30 - 2.2.4 短期：政策与监管边际宽松，地产行业呈现回暖迹象 . - 31 - 2.3 行业洗牌之后，地产行业精细化管理的时代来临 . - 33 - 2.3.1 中国房地产行业数字化程度仍然偏低 . - 34 - 2.3.2 房企数字化需求增加，转型正在加速 . - 35 - 2.3.3 中国房地产数字化空间测算 . - 37 - 三、公司：积极应变，升级市场与业务战略三、公司：积极应变，升级市场与业务战略 . - 39 - 3.1 市场选择：两维开拓，双线并行 . - 39 - 3.1.1 领域拓展：从住

12、宅到产业，从开发到运营服务 . - 40 - 3.1.2 客户群布局重点：国企+中小企业 . - 43 - 3.2 业务与产品：ERP 与 SaaS 三级增长引擎 . - 46 - 3.2.1 ERP：公司起家业务，经营与增长稳健 . - 46 - 3.2.2 云客：面向房企的售楼解决方案与售楼处管理工具 . - 49 - 3.2.3 云链：物业开发流程管理的专业解决方案 . - 59 - 3.2.4 云 ERP：云化赋能房企核心管理 . - 64 - 3.2.5 存量市场：从云空间到云资管、云物业、云商业 . - 65 - 3.2.6 云采购：打造地产行业互信共赢的供应链 . - 71 -

13、3.2.7 天际开放平台：泛地产生态链数字化转型的自主创新平台 . - 73 - 3.3 行业竞争格局：公司总体领先明显 . - 78 - 3.3.1 多维竞争优势助推公司领跑房地产软件解决方案市场 . - 78 - 3.3.2 ERP 行业的竞争情况 . - 80 - 3.3.3 SaaS 行业的竞争情况 . - 82 - 四、盈利预测与投资建议四、盈利预测与投资建议 . - 85 - 4.1 营收与盈利预测 . - 85 - 4.2 投资建议 . - 87 - 五、风险提示五、风险提示 . - 87 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司深度

14、报告公司深度报告 图表目录图表目录 图表图表 1：明源云发展历程：明源云发展历程 . - 10 - 图表图表 2：明源云股权结构：明源云股权结构 . - 10 - 图表图表 3：明源云股权激励实施情况：明源云股权激励实施情况 . - 11 - 图表图表 4：明源云高管团队简况：明源云高管团队简况 . - 11 - 图表图表 5：明源云产品与服务结构：明源云产品与服务结构 . - 12 - 图表图表 6：明源云：明源云 2020 年营年营收结构（单位：百万元）收结构（单位：百万元） . - 13 - 图表图表 7：21H1 明源云加大销售与研发投入明源云加大销售与研发投入 . - 13 - 图表

15、图表 8：明源云研发人员占比明显提升：明源云研发人员占比明显提升 . - 13 - 图表图表 9：明源云：明源云 IPO 募资的投向结构（单位：百万港元）募资的投向结构（单位：百万港元） . - 13 - 图表图表 10：明源云付费终端集团客户数量：明源云付费终端集团客户数量 . - 14 - 图表图表 11：明源云百：明源云百强地产开发商客户数量变化强地产开发商客户数量变化 . - 14 - 图表图表 12：2019 年明源云来自百强房企客户的营收占比为年明源云来自百强房企客户的营收占比为 42% . - 14 - 图表图表 13：地产行业：地产行业 CR100（以销售额计）（以销售额计）

16、. - 14 - 图表图表 14：明源云两条业务线的付费终端客户数量：明源云两条业务线的付费终端客户数量 . - 15 - 图表图表 15：明源云两条业务线的百强地产开发商付费终端客户数量：明源云两条业务线的百强地产开发商付费终端客户数量 . - 15 - 图表图表 16：明源云按销售渠道划分的营收结构（单位：百万元）：明源云按销售渠道划分的营收结构（单位：百万元） . - 16 - 图表图表 17：ERP 解决方案营收结构（单位：百万元）解决方案营收结构（单位：百万元） . - 16 - 图表图表 18：SaaS 产品营收结构（单位：百万元）产品营收结构（单位：百万元） . - 16 - 图

17、表图表 19：ERP 解决方案的渠道加权平均折扣率解决方案的渠道加权平均折扣率 . - 17 - 图表图表 20：SaaS 产品佣金费用情况（单位：百万元）产品佣金费用情况（单位：百万元） . - 17 - 图表图表 21：区域合作伙伴数量及更替率：区域合作伙伴数量及更替率 . - 18 - 图表图表 22：部分渠道合作伙伴的营收占总营收比重的变化趋势：部分渠道合作伙伴的营收占总营收比重的变化趋势 . - 18 - 图表图表 23：部分渠道合作伙伴的营收占渠道总营收比重的变化趋势：部分渠道合作伙伴的营收占渠道总营收比重的变化趋势 . - 18 - 图表图表 24：明源云销售费用及销售费用率（百

18、万元）：明源云销售费用及销售费用率（百万元） . - 19 - 图表图表 25：渠道佣金费用占销售费用比重不断增加：渠道佣金费用占销售费用比重不断增加 . - 19 - 图表图表 26：经调整销售费用率（单位：百万元）：经调整销售费用率（单位：百万元） . - 19 - 图表图表 27：明源云营收增速（单位：百万元）明源云营收增速（单位：百万元） . - 19 - 图表图表 28：渠道佣金费用占销售费用比重不断增加：渠道佣金费用占销售费用比重不断增加 . - 19 - 图表图表 29：明源云总营收、：明源云总营收、ERP 营收增速与房屋新开工面积增速有一定相关性营收增速与房屋新开工面积增速有一

19、定相关性- 20 - 图表图表 30：明源云：明源云 SaaS 产品营收增速与房屋新开工面积增速并无明显相关性产品营收增速与房屋新开工面积增速并无明显相关性 - 20 - 图表图表 31：明源云毛利结构（单位：百万元）：明源云毛利结构（单位：百万元） . - 20 - 图表图表 32：明源云毛利率维持高水准：明源云毛利率维持高水准 . - 20 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 33：明源云经调整净利润水平保持稳定（百万元）：明源云经调整净利润水平保持稳定（百万元） . - 21 - 图表图表 34：明源云盈利

20、质量较高（单位：百万元）：明源云盈利质量较高（单位：百万元） . - 21 - 图表图表 35：明源云两大产品线营业利润情况（百万元）：明源云两大产品线营业利润情况（百万元） . - 21 - 图表图表 36：明源云两大产品线净利润情况（百万元）：明源云两大产品线净利润情况（百万元） . - 21 - 图表图表 37：房地产行业整体的杠杆倍数持续上升：房地产行业整体的杠杆倍数持续上升 . - 22 - 图表图表 38：中国主要城市的土地供给节奏稳定（单位：万平方米）：中国主要城市的土地供给节奏稳定（单位：万平方米） . - 23 - 图表图表 39：房企平均货币资金水平位居全行业前列（单位：亿

21、元）：房企平均货币资金水平位居全行业前列（单位：亿元） . - 23 - 图表图表 40：中国房地产行业毛利率有所下滑，头部房企下滑明显：中国房地产行业毛利率有所下滑，头部房企下滑明显 . - 23 - 图表图表 41：房企拿地价格水平自：房企拿地价格水平自 2014 年起大幅上升年起大幅上升 . - 23 - 图表图表 42：螺纹钢价格一路上升（单位：元：螺纹钢价格一路上升（单位：元/吨）吨） . - 24 - 图表图表 43：水泥价格也在不断上升（单位：元：水泥价格也在不断上升（单位：元/吨）吨） . - 24 - 图表图表 44：我国房屋新开工、竣工指标在：我国房屋新开工、竣工指标在 2

22、017-2019 年出现严重背离年出现严重背离 . - 24 - 图表图表 45：我国期房销售面积占比出现明显提升：我国期房销售面积占比出现明显提升 . - 24 - 图表图表 46：房地产行业财务杠杆不断上升，直到近两年才得以有所缓解：房地产行业财务杠杆不断上升，直到近两年才得以有所缓解 . - 25 - 图表图表 47：房企有息负债近十年增长约：房企有息负债近十年增长约 6.3 倍（单位：亿元）倍（单位：亿元） . - 25 - 图表图表 48：预收科目产生的无息杠杆变化趋势：预收科目产生的无息杠杆变化趋势 . - 25 - 图表图表 49：应付科目产生的无息杠杆变化趋势：应付科目产生的无

23、息杠杆变化趋势 . - 25 - 图表图表 50：房企的少数股东权益占比不断提升：房企的少数股东权益占比不断提升 . - 26 - 图表图表 51：房企：房企少数股东损益占比不断提升少数股东损益占比不断提升 . - 26 - 图表图表 52：“三道红线三道红线”开始，国家密集发布多项政策与措施调控地产行业经营开始，国家密集发布多项政策与措施调控地产行业经营 - 27 - 图表图表 53：三道红线等政策措施的密集发布，有力打击了房价增速反弹趋势：三道红线等政策措施的密集发布，有力打击了房价增速反弹趋势 . - 28 - 图表图表 54：2021 年下半年地产市场迅速萎靡年下半年地产市场迅速萎靡

24、. - 28 - 图表图表 55：中国房地产：中国房地产 GDP 变化（现价，单位：亿元）变化（现价，单位：亿元） . - 29 - 图表图表 56：中国房地产行业营收占：中国房地产行业营收占 GDP 比重稳中有增比重稳中有增 . - 29 - 图表图表 57：中国房地产行业规模庞大（单位：亿元）：中国房地产行业规模庞大（单位：亿元） . - 29 - 图表图表 58：房地产带动产业链上下游，占中国总经济体量较大部分：房地产带动产业链上下游，占中国总经济体量较大部分 . - 29 - 图表图表 59：海外三大发达国家的房地产：海外三大发达国家的房地产 GDP 占总占总 GDP 比重比重 . -

25、 30 - 图表图表 60：中、美、日三国城镇化发展历史与路径对比：中、美、日三国城镇化发展历史与路径对比 . - 30 - 图表图表 61：中国房地产开发企业个数：中国房地产开发企业个数 . - 31 - 图表图表 62：中国房地产开发企业规模结构：中国房地产开发企业规模结构 . - 31 - 图表图表 63：中国房地产市场集中度变化：商品房销售额：中国房地产市场集中度变化：商品房销售额 . - 31 - 图表图表 64：美国地产行业集中率：美国地产行业集中率：CR5（以销售额计）（以销售额计） . - 31 - 图表图表 65：21H2 以来国家地产政策指导出现边际放松以来国家地产政策指导

26、出现边际放松 . - 31 - 图表图表 66：部分地市于近期密集推出购房限制放宽的政策措施：部分地市于近期密集推出购房限制放宽的政策措施 . - 32 - 图表图表 67：主要城市房贷利率与放款周期出现明显好转与优化：主要城市房贷利率与放款周期出现明显好转与优化 . - 33 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 68：管理及数字化红利时代，行业增速放缓，易出现分化效应：管理及数字化红利时代，行业增速放缓，易出现分化效应 . - 34 - 图表图表 69：中国房地产产业链软件解决方案市场渗透率仅为：中国房地产产业

27、链软件解决方案市场渗透率仅为 0.10% . - 34 - 图表图表 70：部分头部房企的研发费用率：部分头部房企的研发费用率 . - 34 - 图表图表 71：2019-2021 年年 TOP50 房企数字化转型各阶段完成度情况房企数字化转型各阶段完成度情况 . - 35 - 图表图表 72：TOP50 房企房企 2020 年数字化投入程度呈整体增长态势年数字化投入程度呈整体增长态势 . - 35 - 图表图表 73：TOP50 房企房企 2020 年数字化投入多数增长年数字化投入多数增长 . - 35 - 图表图表 74：万科：万科“沃土计划沃土计划”的发展规划的发展规划 . - 36 -

28、 图表图表 75：万科实施：万科实施“龙抬头计划龙抬头计划”的措施与成效的措施与成效 . - 36 - 图表图表 76：万科基于万科基于“龙抬头计划龙抬头计划”加大科技对业务的赋能，加快数字化转型加大科技对业务的赋能，加快数字化转型 . - 37 - 图表图表 77：中国房地产产业软件解决方案市场规模（单位：亿元）：中国房地产产业软件解决方案市场规模（单位：亿元） . - 38 - 图表图表 78：房地产开发商的：房地产开发商的 ERP 解决方案与解决方案与 SaaS 产品的主要区别产品的主要区别 . - 38 - 图表图表 79：中国房地产开发商软件解决方案市场规模（单位：亿元）：中国房地产

29、开发商软件解决方案市场规模（单位：亿元） . - 38 - 图表图表 80：中国房企数字化的三步规划：中国房企数字化的三步规划 . - 39 - 图表图表 81：明源云市场开拓路线布局：明源云市场开拓路线布局 . - 40 - 图表图表 82：中国城市建设用地分类（按用地面积计）：中国城市建设用地分类（按用地面积计） . - 40 - 图表图表 83：中国住宅销售面积趋于稳定（万平方米）：中国住宅销售面积趋于稳定（万平方米） . - 40 - 图表图表 84：存量市场拥有更多且多元的机遇：存量市场拥有更多且多元的机遇 . - 41 - 图表图表 85：国内省级及以上核准开发区的体量规模：国内省

30、级及以上核准开发区的体量规模 . - 42 - 图表图表 86：存量地产及城市更新市场规模存量地产及城市更新市场规模 . - 43 - 图表图表 87：2021 年年 22 城市集中供地不同性质企业的拿地占比城市集中供地不同性质企业的拿地占比 . - 43 - 图表图表 88：国有企业资产总额规模庞大（单位：万亿元）：国有企业资产总额规模庞大（单位：万亿元） . - 44 - 图表图表 89：近年来国家在国企数字化战略转型上的部分政策与举措：近年来国家在国企数字化战略转型上的部分政策与举措 . - 44 - 图表图表 90：中国房地产市场集中度变化：商品房销售面积：中国房地产市场集中度变化：商

31、品房销售面积 . - 45 - 图表图表 91：中国中小房企市场规模依然很大（亿元）：中国中小房企市场规模依然很大（亿元） . - 45 - 图表图表 92：中小企业对云服务的接受度较高：中小企业对云服务的接受度较高 . - 46 - 图表图表 93：ERP 解决方案的主要模块及功能解决方案的主要模块及功能 . - 46 - 图表图表 94：明源云：明源云 ERP 解决方案营收稳定增长（单位：百万元）解决方案营收稳定增长（单位：百万元） . - 47 - 图表图表 95：明源云：明源云 ERP 的的 ARPU 变动情况（单位：万元）变动情况（单位：万元） . - 47 - 图表图表 96：明源

32、云：明源云 ERP 解决方案营收结构（单位：百万元）解决方案营收结构（单位：百万元） . - 47 - 图表图表 97：业务体系发展策略：云化的三步曲，：业务体系发展策略：云化的三步曲，SaaS 的三级增长引擎的三级增长引擎. - 49 - 图表图表 98：云客的主要功能类别与作用：云客的主要功能类别与作用 . - 50 - 图表图表 99：云客的：云客的 12 个模块个模块 . - 50 - 图表图表 100：云客营收保持高增速（单位：百万元）：云客营收保持高增速（单位：百万元） . - 51 - 图表图表 101：云客不断覆盖更多客户，客单价持续提升：云客不断覆盖更多客户，客单价持续提升

33、. - 51 - 图表图表 102：云客覆盖更多售楼处，：云客覆盖更多售楼处，ARPU 值稳步值稳步增加增加 . - 51 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 103：目前为止，云客营收的主要增长驱动因素还是覆盖售楼处增速：目前为止，云客营收的主要增长驱动因素还是覆盖售楼处增速 . - 52 - 图表图表 104：云客的售楼处占比快速提升：云客的售楼处占比快速提升 . - 52 - 图表图表 105：明源云客的发展节奏：明源云客的发展节奏. - 52 - 图表图表 106：渠道管家帮：渠道管家帮助房企管理各种类型

34、的渠道助房企管理各种类型的渠道 . - 53 - 图表图表 107：云客来访登记相较传统纸质登记在多方面都实现了质的改进：云客来访登记相较传统纸质登记在多方面都实现了质的改进 . - 53 - 图表图表 108：移动营销为三种角色各自赋能，全方位提升案场管理效率：移动营销为三种角色各自赋能，全方位提升案场管理效率 . - 54 - 图表图表 109：渠道风控的：渠道风控的 4 路抓拍相机路抓拍相机+人证核验机布局示例人证核验机布局示例 . - 54 - 图表图表 110：云行销拓客效果远优于传统的地推拓客：云行销拓客效果远优于传统的地推拓客 . - 55 - 图表图表 111：地产：地产 VR

35、 带看的三方面价值带看的三方面价值 . - 56 - 图表图表 112：AI 云店的三大功能云店的三大功能. - 56 - 图表图表 113：明源云客的私域流量运营架构设计：明源云客的私域流量运营架构设计 . - 57 - 图表图表 114：全国房企销售投入力度不断加大（亿元）：全国房企销售投入力度不断加大（亿元） . - 58 - 图表图表 115：头部房企销售费用及销售费用率（亿元）：头部房企销售费用及销售费用率（亿元） . - 58 - 图表图表 116：中国新房交易佣金规模及其交易佣金费用率：中国新房交易佣金规模及其交易佣金费用率 . - 58 - 图表图表 117：头部房企的渠道：头

36、部房企的渠道/经纪费用占比整体增加经纪费用占比整体增加 . - 58 - 图表图表 118：中国楼盘数量与结构：中国楼盘数量与结构 . - 59 - 图表图表 119：明源云链的主要功能、用途及应用场景：明源云链的主要功能、用途及应用场景 . - 60 - 图表图表 120：云链的：云链的 9 个模块个模块 . - 60 - 图表图表 121：国企项目管理面临六大痛点：国企项目管理面临六大痛点 . - 61 - 图表图表 122：1143 方案、国企项目群建设一体化平台方案、国企项目群建设一体化平台 . - 61 - 图表图表 123：云链的拓客速度快速提升：云链的拓客速度快速提升 . - 6

37、1 - 图表图表 124：云链的项目工地：云链的项目工地 ARPU 大幅下滑大幅下滑 . - 61 - 图表图表 125：工程质检的几大功能特性及详情：工程质检的几大功能特性及详情 . - 62 - 图表图表 126：移动验房的几大功能及详情：移动验房的几大功能及详情 . - 62 - 图表图表 127：明源智慧客服：明源智慧客服 4.0 解决方案的功能组合解决方案的功能组合 . - 63 - 图表图表 128：云链的进度管理模块及其功能：云链的进度管理模块及其功能 . - 63 - 图表图表 129：成本管理模块：从目标管控到过程精准：成本管理模块：从目标管控到过程精准 . - 63 - 图

38、表图表 130：全国正在施工的固定投资项目数：全国正在施工的固定投资项目数 . - 64 - 图表图表 131：明源云云：明源云云 ERP 的九大解决方案概况的九大解决方案概况 . - 64 - 图表图表 132：明源云空间的六大优势：明源云空间的六大优势 . - 65 - 图表图表 133：存量市场的三种解决方案：存量市场的三种解决方案 . - 66 - 图表图表 134：明源云空间营收及增速（单位：百万元）：明源云空间营收及增速（单位：百万元） . - 66 - 图表图表 135：明源云资管的：明源云资管的 8 大能力域大能力域 . - 67 - 图表图表 136：中国住宅销售面积趋于稳定

39、（万平方米）：中国住宅销售面积趋于稳定（万平方米） . - 68 - 图表图表 137：中国物业行业总营收及总在管面积：中国物业行业总营收及总在管面积 . - 68 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 138：沃享科技的发展历程：沃享科技的发展历程. - 69 - 图表图表 139：商业数字化运营平台实现五方面运营支持：商业数字化运营平台实现五方面运营支持 . - 69 - 图表图表 140：商业运营管理解决方案的具体功能：商业运营管理解决方案的具体功能 . - 69 - 图表图表 141：商业大会员运营一站式解

40、决方案：商业大会员运营一站式解决方案 . - 70 - 图表图表 142：2016-2021 年新开购物中心数据年新开购物中心数据 . - 70 - 图表图表 143：近十年购物中心存量：近十年购物中心存量+增量数据增量数据 . - 70 - 图表图表 144：明源云采购网站：明源云采购网站 . - 71 - 图表图表 145：明源云采购有效对接供应链参与方：明源云采购有效对接供应链参与方 . - 71 - 图表图表 146：云采购的主要功能、用户及应用场景：云采购的主要功能、用户及应用场景 . - 72 - 图表图表 147：云采购面向开发商和供应商提供供应链解决方案：云采购面向开发商和供应

41、商提供供应链解决方案 . - 72 - 图表图表 148：云采购产品营收及增速（单位：百万元）：云采购产品营收及增速（单位：百万元） . - 73 - 图表图表 149：云采购对接的房企与供应商数量变化：云采购对接的房企与供应商数量变化 . - 73 - 图表图表 150：天际开放平台基于双模：天际开放平台基于双模 IT、云原生、混合云架构而设计、云原生、混合云架构而设计 . - 73 - 图表图表 151：天际开放平台的五大能力：天际开放平台的五大能力 . - 73 - 图表图表 152：天际开放平台的：天际开放平台的 13 个能力域支撑起五大能力个能力域支撑起五大能力 . - 74 - 图

42、表图表 153：天际：天际 3.0 的六大产品套装的六大产品套装 . - 75 - 图表图表 154：天际发展规划：天际发展规划 1：加大天际的投入，加速：加大天际的投入，加速 SaaS+PaaS+生态进程生态进程 . - 76 - 图表图表 155：天际开放平台的灯塔计划：天际开放平台的灯塔计划 . - 76 - 图表图表 156：天际开放平台的生态计划：天际开放平台的生态计划 . - 76 - 图表图表 157：天际开放平台开始更多以华为云为底层：天际开放平台开始更多以华为云为底层 IaaS，全面支持国产化，全面支持国产化 . - 77 - 图表图表 158：公司与奥园开展天际开放平台生态

43、合作培训：公司与奥园开展天际开放平台生态合作培训 . - 77 - 图表图表 159：公司与东原的超级工厂合作步入：公司与东原的超级工厂合作步入 2.0 阶段阶段 . - 77 - 图表图表 160：2019 年中国房地产软件解决方案市场份额（按收入计）年中国房地产软件解决方案市场份额（按收入计） . - 78 - 图表图表 161：2019 年中国房地产本地部署企业管理软件市场份额（按收入计）年中国房地产本地部署企业管理软件市场份额（按收入计） - 78 - 图表图表 162：2019 年中国房地产年中国房地产 SaaS 产品市场份额（按收入计）产品市场份额（按收入计） . - 78 - 图

44、表图表 163：用友解决方案所覆盖的行业：用友解决方案所覆盖的行业 . - 80 - 图表图表 164：金蝶解决方案所覆盖的行业：金蝶解决方案所覆盖的行业 . - 80 - 图表图表 165：SAP 产品覆盖六大领域产品覆盖六大领域 31 个行业个行业 . - 80 - 图表图表 166：SAP 营收与净利润情况（单位：亿欧元）营收与净利润情况（单位：亿欧元）. - 80 - 图表图表 167：爱德数智产品与解决方案业务线：爱德数智产品与解决方案业务线 . - 81 - 图表图表 168：盟拓的地产解决方案架构：盟拓的地产解决方案架构 . - 82 - 图表图表 169：盟拓的主要地产合作伙伴

45、：盟拓的主要地产合作伙伴 . - 82 - 图表图表 170：旺小宝发展历程：旺小宝发展历程 . - 83 - 图表图表 171：思为科技发展历程：思为科技发展历程 . - 83 - 图表图表 172：元度科技的四大：元度科技的四大产品产品. - 84 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 173：原圈科技的行业解决方案分类：原圈科技的行业解决方案分类 . - 84 - 图表图表 174：原圈智慧营销云产品场景图谱：原圈智慧营销云产品场景图谱 . - 84 - 图表图表 175：四格互联的不动产数字化平台提供六大方

46、向的解决方案：四格互联的不动产数字化平台提供六大方向的解决方案 . - 85 - 图表图表 176：匠人科技的产品矩阵：匠人科技的产品矩阵. - 85 - 图表图表 177：匠人科技的部分地产合作伙伴：匠人科技的部分地产合作伙伴 . - 85 - 图表图表 178：明源云盈利预测表：明源云盈利预测表 . - 86 - 图表图表 179：明源云历史：明源云历史 PS 估值水平变化情况（估值水平变化情况（TTM 规则）规则） . - 87 - 图表图表 180：可比公司估值水平：可比公司估值水平 . - 87 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 公司

47、深度报告公司深度报告 一、一、明源云：明源云：国内领先的不动产生态链数字化解决方案服务商国内领先的不动产生态链数字化解决方案服务商 1.1 公司简况公司简况 明源云是国内领先的不动产生态链数字化解决方案服务商，秉承“深耕数字科技，引领产业升级”的企业使命，坚持助客户成功的经营理念，明源云累计为 7000 多家不动产开发运营企业提供了数字化解决方案和产品。2020 年9 月 25 日，明源云成功于香港联交所主板上市（0909.HK） 。 图表图表 1：明源云明源云发展历程发展历程 资料来源：明源云招股说明书、中泰证券研究所 股权结构稳定，注重员工激励。股权结构稳定，注重员工激励。明源云股权结构较

48、为稳定，主要股权集中在三位高管手中。截至 2021 年 6 月 30 日，高宇、陈晓辉、姜海洋三位创始股东共计持有公司约 45.60%股份，为公司的实际控制人。 同时，公司单独设立了员工持股平台与股权激励平台，有效稳固了公司的人员体系，并不断以股权授予的形式激励员工，绑定优秀人才。2020 年 3 月29 日，公司批准了一项股权激励计划，拟以总数不超过 74,840,800 股的公司股份，分批用于股权激励，实现对优秀人才的激励、对核心骨干人员的绑定，并吸引更多优秀人才加盟公司。于 2021 年 7 月 1 日、2021 年 10 月 29日、2022 年 1 月 11 日，公司已通过股权激励计

49、划，分别向 391/20/18 人授出 41,443,996/2,643,004/6,435,898 股股份。 图表图表 2：明源云股权结构明源云股权结构 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 公司深度报告公司深度报告 资料来源：Wind，中泰证券研究所（注：股权结构截至 2021 年 6 月 30 日） 高管团队长期合作，高管团队长期合作，核心人员稳定，且核心人员稳定，且行业、专业积淀深厚行业、专业积淀深厚。公司三位实控人高宇、陈晓晖、姜海洋结识于广东明源，并于 2003 年一起创办明源有限（明源云的前身） ，另外三位核心高管也在 2010 年前即加

50、入公司，六人合作时间较长，彼此较为了解。同时，几位高管或是有地产行业从业经验，或是有 IT 软件行业的从业经验，行业与专业的经验积淀较为深厚。 图表图表 4：明源云高管团队简况明源云高管团队简况 姓名姓名 目前职位目前职位 主要履历主要履历 高宇高宇 董事会主席 高宇，男，中国人民大学贸易经济学士学位。 1997 年联合筹建广东明源； 2003 年联合创立明源有限，任公司董事长、总经理； 2010 年 9 月起任深圳市明源软件股份有限公司董事长，总经理； 2013 年辞任明源软件总经理，仍任公司董事长； 2020 年 6 月起，任明源云董事长，并兼任集团旗下子公司明源云科技、明源云采购、明源云