1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 信息服务科技创新新定位，算力网络扬帆起航 中国移动(600941) 业务升级转型，业务升级转型，数智化新动能推动业务加速发展数智化新动能推动业务加速发展 中国移动 2021 年公司实现营业收入 8482.6 亿元，同比增长10.44%，实现 EBITDA 3110.1 亿元，同比增长 9.1%，实现归母净利润 1159.4 亿元，同比增长 7.51%。 CHBNCHBN 全领域布局，全领域布局，5G5G 拉动个人市场企稳回升，转型升级结构优拉动个人市场企稳回升，转型升级结构优化推动业务高速增长化推动业务高速增长。其中，个人市场 5G 业务拉动明显，客户和

2、 ARPU 同步企稳回升，拉动业务收入回升；家庭市场增势保持强劲，量价双升；政企市场加速赶超，提供主要增长动能；新兴市场积极布局，创新成效显著。 转型升级，持续加大研发投入，资本支出放缓加速利润释放转型升级，持续加大研发投入，资本支出放缓加速利润释放。我们认为，国内运营商资本开支占收入比值远高于海外运营商，对自由现金流侵占使得国内外运营商在全球行业估值体系出现断层。2021 年资本支出/折旧及摊销率 1.00，继 2017 年以后持续降低，伴随 5G 资本开支保持平稳，预计后期折旧摊销压力有望减小，释放利润空间。 5G CAPEX5G CAPEX 逐步下降，缓解折旧压力，投资聚焦产业数逐步下降

3、，缓解折旧压力，投资聚焦产业数字化，加速增长动能字化，加速增长动能 我们认为，伴随 5G 网络建设进入后周期，移动端 Capex 投资下降有望缓解折旧压力。同时 5G 网络的全面覆盖，相关应用有望开始起量。因此公司加大数字化转型业务投入，聚焦算力网络及智慧中台业务，为 HBN 数字化转型业务提供增长动能。 定位世界一流信息服务科技创新公司，算力网络扬定位世界一流信息服务科技创新公司，算力网络扬帆起航帆起航 5G 行业终端进入复制加速阶段，to B 应用不断完善；中国移动 5G 垂直行业发展保持领先，包括智慧矿山、智慧工厂、智慧电力、智慧冶金、智慧港口、智慧医院等多行业进入规模复制阶段。 我们认

4、为，算力网络时代逐渐来临，数字经济迎来高速发展，“连接+算力+能力”逐渐成为支撑全社会数智化转型的重要基石。运营商依托自身运往融合优势，加速产业创新和转型升级，积极建设。公司锚定信息服务科技创新公司定位，积极推进新基建建设，系统打造以 5G、算力网络、智慧中台为重点的新型信息基础设施，加快推进信息技术和数据要素的融合运用，打造数智驱动的新增长模式。 低估值高股息，运营商成为市场波动反复中的资金低估值高股息，运营商成为市场波动反复中的资金避风港避风港 投资建议投资建议 考虑运营商行业整体估值水平处于历史低位，同时公司在算力网 络 时 代 新 定 位 ， 预 计 公 司 2022-2024 年 营

5、 收 分 别 为8955.4/9382.7/9797.9亿 元 ， 预 计 每 股 收 益 分 别 为5.8/6.1/6.4 元，对应 2022 年 3 月 25 日 66.0 元/股收盘价 PE 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级： 增持 上次评级： 首次覆盖 目标价格：目标价格： 最新收盘价： 66 Table_Basedata 股票代码股票代码： 600941 52 周最高价/最低价： 69.62/57.58 总市值总市值( (亿亿) ) 14,099.47 自由流通市值(亿) 14,099.47 自由流通股数(百万) 21,362.83 Table_Pic 分析师：宋辉

6、分析师：宋辉 邮箱： SAC NO：S03 联系电话： 分析师：柳珏廷分析师：柳珏廷 邮箱： SAC NO：S02 联系电话： 相关研究相关研究 -18%-11%-4%3%10%16%2022/01相对股价%中国移动沪深300证券研究报告|公司动态报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2022 年 03 月 27 日 167579 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 分别为 11.4/10.8/10.3 倍，对应 PB 分别为 1.7/1.6/1.5 倍，仍低于全球行业平均水平，首次覆盖给予“增持”评级。

7、风险提示风险提示 5G 网络建设及推广不及预期；算力网络建设不及预期；产业数智化发展不及预期；系统性风险。 盈利预测与估值盈利预测与估值 Table_profit 财务摘要 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入(百万元) 768,070 848,258 895,537 938,266 979,789 YoY（%） 3.0% 10.4% 5.6% 4.8% 4.4% 归母净利润(百万元) 107,837 115,937 123,618 130,932 136,623 YoY（%） 1.4% 7.5% 6.6% 5.

8、9% 4.3% 毛利率（%） 30.6% 28.8% 29.0% 29.5% 30.1% 每股收益（元） 0.00 5.66 5.79 6.13 6.40 ROE 9.7% 9.9% 14.7% 14.6% 14.4% 市盈率 #DIV/0! 11.66 11.41 10.77 10.32 QYnUrVdWgVuUeXXYeX7NbP8OsQnNoMmOlOnNsRjMnPxPbRqQyRuOmNpRxNpMqN 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. 业务升级转型，数智化新动能推动业务加速发展 . 4 1.1. CHBN 全领域布局，5G拉动个人

9、市场企稳回升，转型升级结构优化推动业务高速增长 . 4 1.2. 转型升级，持续加大研发投入，资本支出放缓加速利润释放 . 5 2. 5G CAPEX 逐步下降，缓解折旧压力，投资聚焦产业数字化，加速增长动能 . 6 3. 算力网络扬帆起航，新基建布局优化，推动创新业务发展 . 7 3.1. 5G 行业终端进入复制加速阶段，to B 应用不断完善 . 7 3.2. 5G 垂直行业发展保持领先，多行业进入规模复制阶段 . 8 3.3. 信息服务科技创新公司新定位，算力网络时代扬帆起航 . 9 4. 低估值高股息，运营商成为市场波动反复中的资金避风港 . 10 5. 投资建议 . 12 6. 风险

10、提示 . 12 图表目录 图 1 公司半年度分市场营收情况（百万元）.4 图 2 公司半年度分市场收入增幅情况（%）.4 图 3 公司移动客户数量情况（亿户） .5 图 4 公司年度平均 ARPU情况（元/户/月）.5 图 5 公司期间费用率情况（%） .6 图 6 公司现金流及期末现金余额情况（百万元）.6 图 7 公司资本开支结构情况（%）.7 图 8 公司 CAPEX 及构成情况（亿元） .7 图 9 5G 产业发展阶段判断 .8 图 10 2020-2027全球 5G 专网行业市场规模统计情况及预测（亿美元） .8 图 11 5G 垂直行业发展保持领先 .9 图 12 中国信息服务业收

11、入规模（万亿元） . 10 图 13 中国算力网络市场规模（亿元）. 10 图 12 新定位：世界一流信息服务科技创新公司 . 10 图 13 公司算力网络架构体系 . 10 图 12 每股派息（港元） . 11 图 13 末期每股派息（港元） . 11 表 1 全球运营商估值可比情况. 11 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 1.1.业务业务升级转型，数智化新动能推动业务加速发展升级转型，数智化新动能推动业务加速发展 根据公司年报，2021 年公司实现营业收入 8482.6 亿元，同比增长 10.44%，实现 EBITDA 3110.1 亿元，同比增长 9

12、.1%，实现归母净利润 1159.4 亿元，同比增长7.51%。 1.1.1.1.CHBNCHBN 全领域全领域布局，布局，5G5G 拉动个人市场企稳回升，转型升级结拉动个人市场企稳回升，转型升级结构优化推动业务高速增长构优化推动业务高速增长 公司 2021 年实现营业收入 8482.6 亿元，同比提升 10.4%，收入增速显著高于2019/2020 年同期水平（1.2%/3.0%） ，主要得益于两点： （1）5G 业务拉动个人市场企稳回升； （2）家庭&政企&新兴市场高增速带来结构优化，2021 年家庭&政企&新兴市场总体收入占比达到 35.7%，连续两年均实现占比快速提升。 图 1 公司半

13、年度分市场营收情况（百万元） 图 2 公司半年度分市场收入增幅情况（%） 其中，其中，个人市场个人市场 5G 业务拉动明显，客户和业务拉动明显，客户和 ARPU 同步企稳回升，拉动业务收同步企稳回升，拉动业务收入回升入回升。根据公司的 2021 年度推介材料（下文“推介材料”均来自公司官网刊登） ，公司 2021 年实现个人市场收入 4834.3 亿元，同比提升 1.4%，占主营业务收入64.3%；其中无线上网收入 3832.1 亿元，同比提升 2.0%，占主营业务收入 51.0%。2021 年移动客户 9.57 亿户（2020 年 9.42 亿户） ，其中 5G 用户 3.87 亿户（202

14、0 年1.65 亿户） ，实现近翻倍增长。移动 ARPU 48.8 元/户/月，同比去年均值提升 1.4 元，其中 5G ARPU 82.8 元，较 4G 迁移前提升 7.5%，拉动整体业务质量提升。2022年年公司计划公司计划 5G 网络客户净增网络客户净增 1.3 亿户，保持移动亿户，保持移动 ARPU 持续企稳回升。持续企稳回升。 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图 3 公司移动客户数量情况（亿户） 图 4 公司年度平均 ARPU 情况（元/户/月） 家庭市场增势保持强劲，量价双升家庭市场增势保持强劲，量价双升。公司 2021 年实现家庭市场收入 1

15、005.1 亿元，同比增长 20.8%；其中家庭宽带客户 2.18 亿户，同比去年新增 0.26 亿户，魔百和客户 1.67 亿户，渗透率提升 3.5pct 至 76.8%；家庭宽带综合 ARPU 也同比提升5.6%至 39.8 元/户/月。伴随公司“全千兆+云生活“服务体系从品质、内容和应用多方面驱动智慧家庭市场高速发展，重点在智能组网、家庭安防、智能遥控器等领域分别实现客户量同比翻倍以上增长（110.2%、164.7%、132.3%） 。2022 年公司计划年公司计划家庭宽带客户净增家庭宽带客户净增 2000 万户，保持万户，保持 ARPU 良好增长态势。良好增长态势。 政企市场加速赶超，

16、提供主要增长动能政企市场加速赶超，提供主要增长动能。2021 年公司政企市场收入 1371.4 亿元，同比增长 21.4%，政企客户达到 1883 万家，同比上年度新增近 500 万家。公司在政企市场加速赶超，其中，行业云实现收入 192 亿元，同比增长 110%；IDC 业务收入 216 亿元，同比增长 33%，对外可用 IDC 机架 40.7 万架；专线收入 264 亿元，同比增长 10%，ICT 收入 144 亿元，同比增长 35.2%；物联网收入 114 亿元，同比增长 21.3%。2022 年公司计划政企客户净增年公司计划政企客户净增 300 万家，移动云进入业界第一阵营万家，移动云

17、进入业界第一阵营，5G 行业应用实现规模推广行业应用实现规模推广。 新兴市场积极布局，创新成效显著。新兴市场积极布局，创新成效显著。2021 年新兴市场收入 303.3 亿元，同比提升 34.2%，在国际业务、数字内容和互联网金融三大板块均实现快速增长，分别实现收入 132.9/167.6/2.8 亿元，同比分别增长 20.1%/47.1%/102.1%。其中国际业务中国际/中国港澳台地区漫游服务覆盖 264 个方向，5G 开通方向 51 个，保持全球领先；数字内容领域咪咕视频以体育为核心，持续构建内容生态，全场景月活跃客户增长 45%；互联网金融领域信用购成为全国最大线下分期平台，和包支付月

18、活跃客户同比增长 155.7%。 1.2.1.2.转型升级，持续加大研发投入，转型升级，持续加大研发投入，资本支出放缓加速利润释资本支出放缓加速利润释放放 2021 年公司实现 EBITDA 3110.1 亿元，同比增长 9.1%，实现归母净利润1159.4 亿元，同比增长 13.7%。 其中，公司 2021 年销售/管理/财务/研发费用率分别为 5.7%/6.3%/-1.0%/1.8%，同比去年分别-0.8/-0.4/+0.1/+0.4pct。其中，销售费用率降低得益于加快推进渠道转型，线上销售服务能力不断增强，营销资源使用效率进一步提升；此外持续增加研发投入，为转型升级和创新业务提供增长动

19、能。2021 年公司整体研发投入 186 亿元，根据 2021 年度推介材料，2022 年计划投入研发约 190 亿元，将围绕“新基建、新要素、新动能”持续提升数智化关键能力。 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 此外，公司资本结构稳健，现金流持续改善，企业自由现金流持续增长。截至2021 年底，公司资产负债率 34.9%，较去年同比增长 0.9pct，考虑主要系公司 A 股发行上市尚未完成，已收相关认购款 487 亿元计入其他应付款，若剔除此影响修正后资产负债率 33.1%，仍保持在优良水平。总债务 165.0 亿元，同比下降 69.1%，自由现金流达到 1

20、51.4 亿元，同比上升 6%。 我们认为，国内运营商资本开支占收入比值远高于海外运营商，对自由现金流我们认为，国内运营商资本开支占收入比值远高于海外运营商，对自由现金流侵占使得国内外运营商在全球行业估值体系出现断层。侵占使得国内外运营商在全球行业估值体系出现断层。2021 年资本支出年资本支出/折旧及摊销折旧及摊销率率 1.00，继，继 2017 年以后持续降低，伴随年以后持续降低，伴随 5G 资本开支保持平稳，预计后期折旧摊销资本开支保持平稳，预计后期折旧摊销压力有望减小，释放利润空间。压力有望减小，释放利润空间。 图 5 公司期间费用率情况（%） 图 6 公司现金流及期末现金余额情况（百

21、万元） 2.2.5G5G CAPEXCAPEX 逐步下降，缓解折旧压力逐步下降，缓解折旧压力，投资聚焦产业数字，投资聚焦产业数字化，加速增长动能化，加速增长动能 5G 相关资本开支逐渐平稳收缩，建设逐渐进入后周期相关资本开支逐渐平稳收缩，建设逐渐进入后周期。 根据 2021 年度推介材料，2021 年资本开支 1836 亿元，其中 5G 相关资本开支1140 亿元，同比 2020 年新增 115 亿元；2021 年底累计开通 5G 基站超过 73 万站（2020 年 39 万站） ，其中 700MHz 基站 20 万站，基本实现城区、线程、乡镇连续覆盖。 公司预计 2022 年整体资本开支 1

22、852 亿元，其中 5G 资本开支 1100 亿元，较2021 年略下降 40 亿元，符合预期。2022 年公司计划充分发挥 2.6GHz/4.9GHz 容量优势+700GHz 覆盖优势，到年底达到 110 万个，其中 700MHz 基站达到 48 万个，实现全国市县地区、发达农村、重点物业场所有效覆盖。 此外，公司预计 2022 年公司在算力网络领域资本开支 480 亿元，包括业务网（含移动云、业务平台云） 、IT 云、数据中心的直接投资以及传输网、汇聚机房部分分摊投资。2021 年对外可用 IDC 机架 40.7 万架（2020 年 36 万架） ，累计投产云服务器超过 48 万台。预计到

23、 2022 年底，累计对开可用 IDC 机架达到 45 万架，累计投产云服务器超过 66 万台。 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 图 7 公司资本开支结构情况（%） 图 8 公司 CAPEX 及构成情况（亿元） 我们认为，我们认为，伴随伴随 5G 网络建设进入后周期，网络建设进入后周期，移动端移动端 Capex 投资下降有望缓解折投资下降有望缓解折旧压力。同时旧压力。同时 5G 网络的全面覆盖，相关应用有望开始起量。因此公司加大数字化网络的全面覆盖，相关应用有望开始起量。因此公司加大数字化转转型型业务投入，聚焦业务投入，聚焦算力网络及智慧中台业务，为算力网

24、络及智慧中台业务，为 HBN 数字化转型业务提供增长动能。数字化转型业务提供增长动能。 3.3.定位世界一流信息服务科技创新公司，定位世界一流信息服务科技创新公司，算力网络扬帆起算力网络扬帆起航航 3.1.3.1.5G5G 行业终端进入复制加速阶段，行业终端进入复制加速阶段，to B to B 应用不断完善应用不断完善 5G 网络基础建设持续加速，中国累计部署基站数超过全球网络基础建设持续加速，中国累计部署基站数超过全球 70%，基础土壤建设，基础土壤建设逐渐完善逐渐完善。根据工信部 2021 年 2 月 25 日数据，中国已累计建设 5G 基站超过 71.8万个（其中 2020 年 60 万

25、站，共建共享基站 33 万个） ，约占全球的 70%，SA 独立组网模式的 5G 网络已覆盖全国所有地市，5G 终端连接数超过 2 亿，户均移动互联网接入流量较 4G 用户高出 50%。目前运营商在 5G 网络建设领域累计投资已经超过2600 亿元，并在全球 30 个省份开展 5G 行业应用试点，实施项目覆盖能源、医疗、交通、教育、文旅等 10 余个行业。 5G 行业终端处于市场增长初期，多方协力培育产业应用，产业发展已进入加速行业终端处于市场增长初期，多方协力培育产业应用，产业发展已进入加速复制阶段。复制阶段。我们认为，在目前我们认为，在目前 5G 网络由基础建设转向应用拓展的关键节点，在包

26、括网络由基础建设转向应用拓展的关键节点，在包括政策、产业和市场的合力推动下，政策、产业和市场的合力推动下，5G 2B 市场有望从产业孵化阶段加速演进至产业市场有望从产业孵化阶段加速演进至产业复制阶段复制阶段，企业设备连接需求大幅提升企业设备连接需求大幅提升，多个行业企业的数字化升级需求拉动多个行业企业的数字化升级需求拉动 5G 建建网改网需求网改网需求，最终以点带面加速产业大爆发。最终以点带面加速产业大爆发。 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 图 9 5G 产业发展阶段判断 资料来源：华西证券研究所整理 在在 5G 行业应用由孵化至复制的关键阶段，行业技术应

27、用推广首先一定由处于技行业应用由孵化至复制的关键阶段，行业技术应用推广首先一定由处于技术升级端口的两类产品推广开来，一是本身具备市场规模具备起量基础的标准化产术升级端口的两类产品推广开来，一是本身具备市场规模具备起量基础的标准化产品市场，二是高毛利成熟型产品。此外，伴随应用推广展开，以及部分新兴技术结品市场，二是高毛利成熟型产品。此外，伴随应用推广展开，以及部分新兴技术结合，众多创新低市占领域也有望迎来下一轮高速成长。对此，根据波士顿产品矩阵合，众多创新低市占领域也有望迎来下一轮高速成长。对此，根据波士顿产品矩阵模型，可将模型，可将 5G 终端产品大致划分为四大产品群体。终端产品大致划分为四大

28、产品群体。 我们认为，基于以上多项产品，可以将行业应用方向收缩为三大类型赛道，包我们认为，基于以上多项产品，可以将行业应用方向收缩为三大类型赛道，包括优质、成熟和潜力赛道，分别为括优质、成熟和潜力赛道，分别为 优质赛道：公共安全领域（智慧安防、智慧巡检、智慧执法、智慧楼宇等） ；优质赛道：公共安全领域（智慧安防、智慧巡检、智慧执法、智慧楼宇等） ； 成熟赛道：智慧媒体成熟赛道：智慧媒体&高清直播领域，交通物流领域、智慧能源等；高清直播领域，交通物流领域、智慧能源等； 潜力赛道：工业互联网、无人机领域、智慧医疗等。潜力赛道：工业互联网、无人机领域、智慧医疗等。 图 10 2020-2027 全球

29、 5G 专网行业市场规模统计情况及预测（亿美元） 资料来源：BCI 2021 年 1 月更新，华西证券研究所 3.2.3.2.5G5G 垂直行业发展保持领先，多行业进入规模复制阶段垂直行业发展保持领先，多行业进入规模复制阶段 思想植入试点尝试积极反馈行业孵化行业孵化（0 0- -1 1）政策催化生态共识产业联盟商业转化产业复制产业复制（1 1- -1010）降低成本规模效应产业营销自主创新进化完善产业爆发产业爆发（1010- -N N） 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 云业务收入翻番，云业务收入翻番，加速迈向第一阵营加速迈向第一阵营。2021 年公司移动云

30、实现营收 242 亿元，同比大幅增长 114%，其中 to C&H和彩云客户超过 1.3 亿户，收入 34.6 亿元，同比增长 152%；to B行业云公有云排名进入业界前七，私有云排名第五，政务云排名第三。 此外，公司在此外，公司在 5G 垂直行业应用领域首发垂直行业应用领域首发 5G 专网，拓展专网项目专网，拓展专网项目 1590 个，龙个，龙头示范头示范 200 个，包括智慧矿山、智慧工厂、智慧电力、智慧冶金、智慧港口、智慧个，包括智慧矿山、智慧工厂、智慧电力、智慧冶金、智慧港口、智慧医院等多行业进入规模复制阶段。医院等多行业进入规模复制阶段。 图 11 5G 垂直行业发展保持领先 3.

31、3.3.3.信息服务科技创新公司新定位，算力网络时代扬帆起航信息服务科技创新公司新定位，算力网络时代扬帆起航 算力网络时代逐渐来临算力网络时代逐渐来临，数字经济迎来高速发展数字经济迎来高速发展，“连接连接+算力算力+能力能力”逐渐成为逐渐成为支撑全社会数智化转型的重要基石。运营商依托自身运往融合优势，加速产业创新支撑全社会数智化转型的重要基石。运营商依托自身运往融合优势，加速产业创新和转型升级，积极建设。和转型升级，积极建设。根据工信部及信通院数据，中国信息服务业收入规模预计在 2025 年超过 20 万亿元，CAGR 达到 14.4%，中国整体算力网络市场规模预计在2025 年超过 1 万亿

32、元，CAGR 约 25%。 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 图 12 中国信息服务业收入规模（万亿元） 图 13 中国算力网络市场规模（亿元） 公司锚定信息服务科技创新公司定位，积极推进新基建建设，系统打造以公司锚定信息服务科技创新公司定位，积极推进新基建建设，系统打造以 5G、算力网络、智慧中台为重点的新型信息基础设施，加快推进信息技术和数据要素的算力网络、智慧中台为重点的新型信息基础设施，加快推进信息技术和数据要素的融合运用，打造数智驱动的新增长模式。融合运用，打造数智驱动的新增长模式。 其中，算力网络领域，公司“4+3+X“数据中心布局优化形成，对

33、外可用 IDC 机架达到 40.7 万架， “N+31+X”移动云中心节点 13 个，累计投产云服务器超过 48 万台。 智慧中台领域持续积累优势，2021 年汇聚共性能力数量达到 325 个（2020 年167 个） ，能力月均调用量 81 亿次（2020 年 56 亿次） ，梧桐大数据累计价值数据超过 600PB，整体数据规模行业领先。 图 14 新定位：世界一流信息服务科技创新公司 图 15 公司算力网络架构体系 4.4.低估值高股息，运营商成为市场波动反复中的资金避风低估值高股息，运营商成为市场波动反复中的资金避风港港 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

34、11 国内运营商整体国内运营商整体 PB 及及 EV/EBITDA 水平均处于全球底部水平。水平均处于全球底部水平。随着近年来行业提速降幅、移动用户存量博弈及疫情影响下，整体行业 PB水平持续下探。 在此背景下，三大运营商随着行业运营数据改善，运营商稳定的分红价值凸显。在此背景下，三大运营商随着行业运营数据改善，运营商稳定的分红价值凸显。截止 2022 年 3 月 24 日最新收盘价，A 股中国移动、中国电信及中国联通的 PB（MRQ）估值分为别 1.2177/0.8709/0.7352，根据 2021 年报表 A 股股息率分别为2.9764%/4.1667%/2.4831%。其中根据中国移动

35、最新派息政策，2021 年全年股息合计每股 4.06 港元，较 2020 年增长 23.4%。董事会建议 2021 年全年现金分红占股东应占利润比率为 60%。此外，计划 2021 年起三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年公司股东应占利润的 70%以上。 图 16 每股派息（港元） 图 17 末期每股派息（港元） 表 1 全球运营商估值可比情况 名称名称 TickerTicker 市值市值 BF EV/EBITDABF EV/EBITDA BF P/EBF P/E BF EV/EBITBF EV/EBIT BF EV/RevBF EV/Rev LF P/BVLF P/BV ( (亿港元亿港

36、元) ) 中国移动 941 HK 1558.92 1.82 7.64 4.64 0.65 0.80 中国电信 728 HK 552.85 2.50 7.92 9.14 0.69 0.53 中国联通 600050 CH 172.19 2.72 14.75 14.63 0.76 0.72 电讯盈科 8 HK 43.86 6.47 45.31 16.00 2.10 4.05 香港电讯 6823 HK 105.53 9.42 15.84 16.49 3.55 2.22 数码通电讯 315 HK 5.87 1.88 11.86 7.57 0.67 0.89 和记电讯香港 215 HK 7.76 3.68

37、 45.00 32.36 1.01 0.56 中华电 2412 TT 344.32 11.49 26.92 21.49 4.59 2.60 远传 4904 TT 83.70 9.87 26.38 25.18 3.30 3.68 BCE 股份有限公司 BCE CN 489.34 9.21 19.78 17.24 3.91 3.30 台湾大 3045 TT 130.99 12.68 27.08 25.71 2.45 4.57 泰勒斯电信公司 T CN 350.40 9.71 24.97 20.71 3.51 2.90 亚太电信 3682 TT 10.05 - - - - 0.98 罗杰斯通信股份有

38、限公司 RCI/B CN 269.02 8.57 16.11 14.90 3.58 3.20 Verizon 通信股份有限公司 VZ US 2139.63 7.80 9.30 11.78 2.85 2.58 美国电话电报公司 T US 1657.87 7.92 7.79 13.97 2.51 1.00 Shenandoah 电信公司 SHEN US 11.33 15.02 112.08 139.11 4.18 1.76 T-Mobile US 股份有限公司 TMUS US 1559.49 9.31 36.26 27.66 3.10 2.26 电话和数据系统公司 TDS US 20.98 5.3

39、6 54.66 33.24 1.20 0.36 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 United States Cellular 公司 USM US 25.43 6.07 18.99 42.91 1.46 0.56 均值均值 476.98 7.45 27.82 26.04 2.42 1.98 中值中值 151.59 7.92 19.78 17.24 2.51 1.99 最低最低 5.87 1.82 7.64 4.64 0.65 0.36 最高最高 2139.63 15.02 112.08 139.11 4.59 4.57 注：该表所有混合远期估值均来自 Bl

40、oomberg，截取时间为 2022 年 3 月 24 日 5.5.投资建议投资建议 考虑运营商行业整体估值水平处于历史低位，同时公司在算力网络时代新定位，预计公司 2022-2024 年营收分别为 8955.4/9382.7/9797.9 亿元，预计每股收益分别为 5.8/6.1/6.4 元，对应 2022 年 3 月 25 日 66.0 元/股收盘价 PE 分别为11.4/10.8/10.3 倍，对应 PB 分别为 1.7/1.6/1.5 倍，仍低于全球行业平均水平，首次覆盖给予“增持”评级。 6.6.风险提示风险提示 5G 网络建设及推广不及预期；算力网络建设不及预期；产业数智化发展不及

41、预期；系统性风险。 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 财务报表和主要财务比率 Table_Finance 利润表（百万元）利润表（百万元） 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业总收入 848,258 895,537 938,266 979,789 净利润 116,095 123,843 131,151 136,858 YoY(%) 10.4% 5.6% 4.8% 4.4%

42、折旧和摊销 0 197,613 206,209 211,496 营业成本 603,905 635,831 661,290 685,362 营运资金变动 223,573 14,240 21,308 17,936 营业税金及附加 2,722 2,879 3,013 3,147 经营活动现金流 314,764 322,753 344,492 351,720 销售费用 48,243 46,657 50,376 55,358 资本开支 -206,806 -159,417 -147,150 -151,239 管理费用 53,228 53,822 57,219 63,686 投资 -78,880 -7,35

43、8 -7,487 -7,444 财务费用 -8,096 -2,957 -1,603 -3,815 投资活动现金流 -238,296 -152,004 -139,294 -142,706 资产减值损失 -379 -1,256 -541 -780 股权募资 48,695 -380,767 0 0 投资收益 13,396 14,771 15,343 15,977 债务募资 0 2,500 -40 97 营业利润 151,994 162,521 171,997 179,515 筹资活动现金流 -45,201 -449,236 -75,335 -85,881 营业外收支 -21 -100 -100 -1

44、00 现金净流量 31,214 -278,487 129,863 123,133 利润总额 151,973 162,421 171,897 179,415 主要财务指标主要财务指标 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 所得税 35,878 38,577 40,746 42,557 成长能力成长能力 净利润 116,095 123,843 131,151 136,858 营业收入增长率 10.4% 5.6% 4.8% 4.4% 归属于母公司净利润 115,937 123,618 130,932 136,623 净利润增长率 7.5% 6.6%

45、5.9% 4.3% YoY(%) 7.5% 6.6% 5.9% 4.3% 盈利能力盈利能力 每股收益 5.66 5.79 6.13 6.40 毛利率 28.8% 29.0% 29.5% 30.1% 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 净利润率 13.7% 13.8% 14.0% 14.0% 货币资金 335,155 56,668 186,531 309,664 总资产收益率 ROA 6.4% 8.2% 8.3% 8.2% 预付款项 9,326 9,798 10,232 10,587 净资产收益率 RO

46、E 9.9% 14.7% 14.6% 14.4% 存货 10,203 10,085 10,631 11,062 偿债能力偿债能力 其他流动资产 240,687 247,633 253,250 256,781 流动比率 1.021.02 0.530.53 0.730.73 0.900.90 流动资产合计 595,371 324,184 460,644 588,094 速动比率 0.98 0.49 0.68 0.85 长期股权投资 169,556 176,914 184,400 191,844 现金比率 0.58 0.09 0.29 0.47 固定资产 701,301 712,577 718,43

47、0 717,938 资产负债率 34.9% 43.6% 43.0% 42.5% 无形资产 45,238 61,282 72,944 86,066 经营效率经营效率 非流动资产合计 1,210,656 1,178,462 1,126,249 1,072,556 总资产周转率 0.47 0.60 0.59 0.59 资产合计 1,806,027 1,502,646 1,586,893 1,660,650 每股指标（元）每股指标（元） 短期借款 0 2,500 2,460 2,557 每股收益 5.66 5.79 6.13 6.40 应付账款及票据 275,981 301,994 312,993 3

48、22,901 每股净资产 54.82 39.48 42.11 44.50 其他流动负债 306,167 301,694 318,601 330,946 每股经营现金流 14.73 15.11 16.13 16.46 流动负债合计 582,148 606,188 634,054 656,404 每股股利 4.00 3.30 3.50 4.00 长期借款 0 0 0 0 估值分析估值分析 其他长期负债 48,887 48,887 48,887 48,887 PE 11.66 11.41 10.77 10.32 非流动负债合计 48,887 48,887 48,887 48,887 PB 0.00

49、1.67 1.57 1.48 负债合计 631,035 655,075 682,941 705,291 股本 402,130 21,363 21,363 21,363 少数股东权益 3,942 4,168 4,387 4,622 股东权益合计 1,174,992 847,571 903,952 955,359 负债和股东权益合计 1,806,027 1,502,646 1,586,893 1,660,650 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 宋辉：3

50、年电信运营商及互联网工作经验，4年证券研究经验，主要研究方向电信运营商、电信设备商、5G产业、光通信等领域。 柳珏廷：理学硕士，2年券商研究经验，主要关注5G相关产业链研究。 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明评级说明 公司评级标准公司评级标准 投资投资评级评级 说明说明 以报告发布日后的 6 个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达