1、 医药生物医药生物|证券研究报告证券研究报告行业深度行业深度 2022 年年 3 月月 30 日日 强于大市强于大市 相关研究报告相关研究报告 新冠疫情之下新冠疫情之下 IVD板块事件研究：疫情之下板块事件研究：疫情之下IVD行业机会再现，新冠自测或将打开行业机会再现，新冠自测或将打开 IVD新新的增长极的增长极20220325 生物医药生物医药 2022年二季度策略： 泡沫释放， 行年二季度策略： 泡沫释放， 行业在再平衡中趋向稳定业在再平衡中趋向稳定20220316 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨具备证券投资咨询业务资格询业务资格 医药生物医药生物 证券分

2、析师：证券分析师：邓周宇邓周宇 (86755)82560525 证券投资咨询业务证书编号： S01 新冠常态化下， 防控的发展新冠常态化下， 防控的发展与转变与转变 新冠疫情回顾和展望，以及疫苗药物机会 新冠疫情已持续两年有余 ， 长期来看 ， “共存”大概率将成为终局 。新冠疫情已持续两年有余 ， 长期来看 ， “共存”大概率将成为终局 。 Omicron危害仍不可忽视，国内防危害仍不可忽视，国内防疫转变需循序渐进，做好充分准备。疫苗药物需求疫转变需循序渐进，做好充分准备。疫苗药物需求确定性持续提升。确定性持续提升。 支撑评级的要点支撑评级的要点 “与病毒共存”将成终局

3、。“与病毒共存”将成终局。随着欧美部分国家陆续宣布停止防疫限制，新冠病毒已难以在全球范围内被消灭，与病毒共存将大概率成为终局。中国长期实行“动态清零”，若未来转向“共存”将可能经历阵痛。为实现“软着陆”，疫苗药物重要性凸显。 防控转变循序渐进，防控转变循序渐进，Omicron危害不可小觑。危害不可小觑。已经历 Omicron疫情的国家在本轮爆发中重症、死亡的案例数量不少于 Delta时期。转向共存需做好充分准备，加速推进疫苗药物的研发，提高接种率，扩建医疗设施。尽量避免可能出现的医疗资源挤兑，同时降低可能的死亡风险。当下继续“动态清零”能够为上述准备工作争取更多时间。 加强针市场尚存，异源序贯

4、免疫效果更佳。加强针市场尚存，异源序贯免疫效果更佳。中国加强针接种率接近 50%，仍有上升空间。多项研究表明加强针能够有效降低感染率、重症率、死亡率。同时，异源序贯在实验中显示更好的保护效力。 国产新冠药物需求确定性高。国产新冠药物需求确定性高。 辉瑞 Paxlovid产能有限， 价格昂贵， 且有 “卡脖子”风险。而中国人口基数庞大，需要充足可靠的新冠药物储备，因此自主可控的国产新冠药物需求确定性强。 重点推荐重点推荐 新冠疫苗方面重点关注有可能新获得批准的沃森生物、丽珠集团、复星医药，关注已获批的智飞生物；新冠小分子药重点关注国内进展领先的君实生物。 评级面临的主要风险评级面临的主要风险 疫

5、情变化风险、国家卫生政策变化、审评审批风险、研发进展不及预期、销售不及预期、国际关系风险。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 2 目录目录 回顾新冠防控的演化回顾新冠防控的演化 . 5 2020 年：爆发初期未知加剧恐慌，控制传染为第一要务 . 5 2021 年：疫苗到来，预期部分兑现，疫情常态化加速泡沫破灭 . 8 2022 年：疫情常态化，全球防疫遵循“木桶效应” . 10 未来展望：疫情常态化下，策略转变需循序渐进 . 13 新冠疫苗：国内加强针空间尚存，序贯效果更优新冠疫苗：国内加强针空间尚存，序贯效果更优 . 19 疫苗得到大量关注和研发投入，各类技术平台管线

6、数量庞大 . 19 全球新冠疫苗市场体量巨大，疫苗接种率不平均，基本免疫屏障尚未达成目标 . 20 国内基础免疫完成率较高 . 21 加强针开始铺开，需求有望持续至 2022 年中 . 22 提高老年群体等免疫低下人群接种率将有望降低重症/死亡率 . 24 疫苗效力随时间衰减，高效疫苗及异源序贯加强明显提升保护率 . 27 中国新冠疫苗梳理 . 33 新冠药物：终局将至，第二道防线需求确定新冠药物：终局将至，第二道防线需求确定 . 35 新冠药物梳理 . 35 新冠小分子药：给药简便，不易受变异影响 . 35 国产小分子新冠特效药需求确定 . 35 特效药与疫苗各司其职，守护抗疫成果 . 38

7、 投资策略：疫苗需求仍旧存在，持续关注国产新冠药物投资策略：疫苗需求仍旧存在，持续关注国产新冠药物 . 39 君实生物 . 40 丽珠集团 . 41 沃森生物 . 42 复星医药 . 43 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 3 图表目录图表目录 图表图表 1. 新冠诊疗方案试行第一版中对新冠疫情的特点描述新冠诊疗方案试行第一版中对新冠疫情的特点描述 . 5 图表图表 2. 新冠诊疗方案试行第一版中对新冠疫情的治疗方案描述新冠诊疗方案试行第一版中对新冠疫情的治疗方案描述 . 6 图表图表 3. 2020年年 A股疫苗板块市盈率迅速提升股疫苗板块市盈率迅速提升 . 7 图表

8、图表 4. 中国已批准的新冠疫苗产品中国已批准的新冠疫苗产品 . 8 图表图表 5. 2020年年-2022年初年初 BioNTech 公司股价表现（美元公司股价表现（美元/股）股） . 8 图表图表 6. 2020年年-2022年初年初 Moderna 公司股价表现（美元公司股价表现（美元/股）股） . 9 图表图表 7. 2021年年 A股疫苗板块市盈率明显下滑股疫苗板块市盈率明显下滑 . 9 图表图表 8. 2021年年 A股疫苗板块市盈率与当季新冠疫苗接种量关系股疫苗板块市盈率与当季新冠疫苗接种量关系 . 10 图表图表 9. 2021年年 11月月 29日部分国家新冠病例的株日部分国

9、家新冠病例的株型测序结果型测序结果 . 11 图表图表 10. 2022年年 2 月月 21日部分国家新冠病例的株型测序结果日部分国家新冠病例的株型测序结果 . 11 图表图表 11. 2021年中年中-2022年初部分国家每日新增新冠感染数（年初部分国家每日新增新冠感染数（7日滚动平均）日滚动平均） . 12 图表图表 12. 2021年末年末-2022年初年初 Omicron成为多个国家的主流新冠毒株成为多个国家的主流新冠毒株 . 12 图表图表 13. 2022年年 1 月月-2月新加坡检测阳性率月新加坡检测阳性率 . 13 图表图表 14. 2021年末年末-2022年初部分国家年初部

10、分国家 CFR变化趋势变化趋势 . 14 图表图表 15. 2021年末年末-2022年初部分国家每日新年初部分国家每日新增的因新冠导致的死亡占人口比例的增的因新冠导致的死亡占人口比例的变化趋势变化趋势 . 15 图表图表 16. 2021年末年末-2022年初部分国家每周新增因新冠导致的入院数量占人口比例年初部分国家每周新增因新冠导致的入院数量占人口比例（每百万人）的变化趋势（每百万人）的变化趋势 . 16 图表图表 17. 2021年末年末-2022年初部分国家因新冠导致的在院病例数占人口比例（每百年初部分国家因新冠导致的在院病例数占人口比例（每百万人）的变化趋势万人）的变化趋势 . 16

11、 图表图表 18. 2021年末年末-2022年初部分国家因新冠导致的在年初部分国家因新冠导致的在 ICU病例数占人口比例 （每百万病例数占人口比例 （每百万人）的变化趋势人）的变化趋势 . 17 图表图表 19. 第九版新冠诊疗方案中提出分类收治第九版新冠诊疗方案中提出分类收治 . 18 图表图表 20. WHO新冠疫苗管线数量统计（截至新冠疫苗管线数量统计（截至 2022年年 3月月 4日）日） . 19 图表图表 21. WHO新冠疫苗技术平台统计（截至新冠疫苗技术平台统计（截至 2022年年 3月月 4日）日） . 20 图表图表 22. 全球部分地域新冠疫苗接种率（截至全球部分地域新

12、冠疫苗接种率（截至 2022年年 3月月 4日）日） . 21 图表图表 23. 中国新冠疫苗接种剂次（万）以及加强针接种剂次（万）中国新冠疫苗接种剂次（万）以及加强针接种剂次（万） . 22 图表图表 24. 中国加强针接种情况（万剂次）中国加强针接种情况（万剂次） . 23 图表图表 25. 各国加强针接种比率（每百人）各国加强针接种比率（每百人） . 23 图表图表 26. 2021年中国新冠疫苗接种时间分布年中国新冠疫苗接种时间分布 . 24 图表图表 27. 美国新冠死亡病例年龄分布情况美国新冠死亡病例年龄分布情况 . 25 图表图表 28. 英格兰新冠死亡病例年龄分布情况英格兰新冠

13、死亡病例年龄分布情况 . 25 图表图表 29. 新加坡新冠死亡病例、新加坡新冠死亡病例、ICU病例年龄分布情况病例年龄分布情况 . 26 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 4 图表图表 30. 巴西研究：巴西研究：2针科兴疫苗针科兴疫苗 CoronaVac感染保护率的变化趋势感染保护率的变化趋势 . 27 图表图表 31. 巴西研究：巴西研究：2针科兴疫苗针科兴疫苗 CoronaVac重症重症/死亡保护率的变化趋势死亡保护率的变化趋势 . 28 图表图表 32. 智飞智飞 ZF2001与科兴与科兴 CoronaVac作为加强引起的中和抗体滴度上升对比作为加强引起的中和

14、抗体滴度上升对比 . 29 图表图表 33. 泰国一项不同技术泰国一项不同技术路线加强针研究路线加强针研究-安全性：各不良反应发生频率安全性：各不良反应发生频率 . 30 图表图表 34. 泰国一项不同技术路线加强针研究泰国一项不同技术路线加强针研究-有效性：体液免疫有效性：体液免疫-各抗体滴度水平各抗体滴度水平 . 31 图表图表 35. 泰国一项不同技术路线加强针研究泰国一项不同技术路线加强针研究-有效性：中和能力有效性：中和能力 . 32 图表图表 36. 泰国一项不同技术路线加强针研究泰国一项不同技术路线加强针研究-有效性：有效性：细胞免疫细胞免疫 . 33 图表图表 37. 中国已批

15、准的新冠疫苗产品中国已批准的新冠疫苗产品 . 33 图表图表 38. 中国部分在研新冠疫苗产品中国部分在研新冠疫苗产品 . 34 图表图表 39. 全球部分已进入临床阶段的新冠小分子药物管线全球部分已进入临床阶段的新冠小分子药物管线 . 35 图表图表 40. 2021年中国人口年中国人口 60岁及以上年龄分布（万人）岁及以上年龄分布（万人） . 36 图表图表 41. 2021年中国人口年中国人口 60岁及以上年龄段新冠疫苗接种分布（万人）岁及以上年龄段新冠疫苗接种分布（万人） . 36 图表图表 42. 2021年年5月月1日日-2022年年 2月月 28日新加坡因新冠使用日新加坡因新冠使

16、用 ICU或死亡的人数比例或死亡的人数比例（%）（按年龄及疫苗接种情况分组）（按年龄及疫苗接种情况分组） . 37 图表图表 43. 根据新加坡数据推算中国因新冠使用根据新加坡数据推算中国因新冠使用 ICU 或死亡的老年人口数量（万人）或死亡的老年人口数量（万人） . 38 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 5 回顾新冠防控的演化回顾新冠防控的演化 2020 年：爆发初期未知加剧恐慌，控制传染为第一要务年：爆发初期未知加剧恐慌，控制传染为第一要务 2020 年，新冠疫情突然爆发，并且传染迅速。由于缺乏对新冠病毒的知识和了解，未知放大了民众对新冠病毒的恐惧。如何抑制新冠疫

17、情的蔓延速度是全球面临的共同挑战。 新冠疫情突然爆发，未知放大恐慌情绪，此时尚无有效防治手段。新冠疫情突然爆发，未知放大恐慌情绪，此时尚无有效防治手段。 2019 年底-2020 年初，突如其来的新型冠状病毒（SARS-CoV-2）首先袭击了中国武汉，并迅速在未来数个月内席卷全球。 根据 2020年 1月 16日发布的新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行）（后改名为新型冠状病毒肺炎诊疗方案，并已更新至第八版），新冠肺炎病情进展迅速：发病到入院的中位时间是 9天，部分病例发病到出现呼吸困难仅 7 天左右；重症率较高：危重症病例约占 15%，多为老年人、有基础病者及肥胖者。 图表图表 1. 新冠诊

18、疗方案试行第一版中对新冠疫情的特点描述新冠诊疗方案试行第一版中对新冠疫情的特点描述 资料来源：新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行），中银证券 当时并未有有效的预防或治疗手段，只能够针对症状进行干预。根据第一版诊疗方案所述，尚无有效抗病毒药物，所列治疗手段均为缓解症状，预防继发感染或其他并发症，支持人体各器官系统的正常机能，但无法针对新冠病毒进行预防或治疗。因此疫情初期部分患者病情难以控制，危重症患者比例较高，同时病毒传播途径尚不清晰，因而造成了大范围的恐慌。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 6 图表图表 2. 新冠诊疗方案试行第一版中对新冠疫情的治疗方案描述新冠诊疗

19、方案试行第一版中对新冠疫情的治疗方案描述 资料来源：新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行），中银证券 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 7 抑制疫情蔓延为第一要务，行政手段抑制疫情蔓延为第一要务，行政手段+疫苗接种为主要手段疫苗接种为主要手段 2020 年初，由于新冠患者中发展为重症甚至死亡的比例较高，同时传染速度较快，世界多地出现医疗资源的挤兑，医疗系统超负荷，部分地区濒临崩溃。在这一背景下，全球的第一要务便是抑制疫情蔓延的速度。行政手段与疫苗接种是两项运用最为广泛的措施。 行政手段的执行受限于民众依从性以及国家实力。行政手段的执行需要民众的长期支持以及较强大的国家经

20、济实力。佩戴口罩、保持社交距离等个人行为难以进行有效监管，基本依靠个人素质实现。暂停堂食、暂停线下授课，区域性封控等方式虽然相对来说容易监管。但常常伴随负外部性，可能会 损害其中某一个或多个关联方的利益，难以长时间实施。同时，行政手段常常伴随日常生产经营活动的停滞，一定程度上影响民众及公司的收入，长期实施代价较高、难度较大。 2020年疫苗板块表现：疫苗满载希望和期待，板块估值迅猛上涨年疫苗板块表现：疫苗满载希望和期待，板块估值迅猛上涨 2020 年，全球遭到了新冠疫情的打击。一时间，人们往常的生活被打乱，失业率上升，企业破产事件增加，医疗资源严重挤兑。人们期望能够“回归正常”生活，而疫苗便是

21、实现这一期望的基础。因此，疫苗承载着人们极高的期望。 从资本市场角度来看，新冠疫苗的市场容量是以全球人口的量级来测算的，市场空间极具想象力。另一方面，此时的新冠疫苗市场完全空白，因此，任何一家新冠疫苗的领跑者都有望分享亿级以上的市场份额。2020 年，虽然未有新冠疫苗获得使用，但市场预期明显拉高，使得疫苗板块的估值迅猛上涨。 以 A 股市场为例，疫情爆发前的 2019 年四个季度，疫苗板块整体市盈率在 40-47 倍之间横盘波动。2019年第四季度，疫苗板块整体市盈率约为 46.56倍。2020年第一季度，疫情爆发后，板块市盈率开始显露向上趋势，一季度板块市盈率提升至约 65.96倍。2020

22、年下半年，疫苗板块持续走强，第三季度板块市盈率已达 112.68倍，第四季度约 128.45倍。 资本市场的火热反映出了社会对新冠疫苗的极高期待，而 2020年这一预期在还未有任何兑现的情况下不断推高疫苗板块的估值水平，预期过高不可避免地产生了大量泡沫。 图表图表 3. 2020年年 A股疫苗板块市盈率迅速提升股疫苗板块市盈率迅速提升 资料来源：万得，中银证券 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 8 2021 年：疫苗到来，预期部分兑现，疫情常态化加速泡沫破灭年：疫苗到来，预期部分兑现，疫情常态化加速泡沫破灭 全球新冠疫苗全球新冠疫苗研发成果逐一落地，新技术平台大放异彩研

23、发成果逐一落地，新技术平台大放异彩 新冠疫情爆发一年后，全球范围内部分疫苗陆续获得紧急使用批准（EUA）或附条件上市。国内，国药集团的灭活疫苗于 2020年 12月 31日获得国家药监局的附条件上市许可。2021年 2月 5日，科兴生物的灭活疫苗获得国家药监局附条件上市许可。截至 2021年底，全国已有 6款新冠疫苗产品获得上市许可或紧急使用授权。 图表图表 4. 中国已批准的新冠疫苗产品中国已批准的新冠疫苗产品 资料来源：WHO，各公司官网，中银证券 国外的新冠疫苗市场则成为了新技术路线疫苗的登场秀。海外最先获得附条件上市或紧急使用授权的主要为 mRNA 疫苗以及病毒载体疫苗。这两种疫苗也是

24、海外，尤其是发达国家使用最广泛的新冠疫苗。 mRNA 疫苗首次登上舞台，展现了令人惊喜的保护率，BioNTech 与辉瑞合作研发的 BNT162b2 在临床III期实验中显示出 94.6%的极高保护率。 Moderna的 mRNA-1273同样在临床 III期实验中显示出 94.1%的保护率。BioNTech与 Moderna公司的收入利润大幅增加，股价也突飞猛进。 图表图表 5. 2020年年-2022年初年初 BioNTech 公司股价表现（美元公司股价表现（美元/股）股） 资料来源：万得，中银证券 上市上市/EUA时间时间 疫苗代号疫苗代号 研发厂商研发厂商 技术路线技术路线 2020.

25、12.31 BBIBP-Cov 国药中生/北京所 灭活 2021.02.05 CoronaVac 科兴中维 灭活 2021.02.24 BBIBP-Cov 国药中生/武汉所 灭活 2021.02.25 Ad5-nCoV 康希诺 腺病毒载体 2021.03.10 ZF2001 智飞生物 重组蛋白 2021.05.14 KCONVAC 康泰生物 灭活 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 9 图表图表 6. 2020年年-2022年初年初 Moderna公司股价表现（美元公司股价表现（美元/股）股） 资料来源：万得，中银证券 腺病毒载体疫苗在疫情中也发挥了重要作用，代表产品包括

26、强生公司的 Ad26.CoV2-S、阿斯利康与牛津大学合作研发的 Vaxzevria（ChAdOx1 nCov-19），国内康希诺的克威莎以及俄罗斯的卫星 V（Sputnik-V）。 腺病毒载体疫苗和 mRNA 疫苗都是采用新兴生物技术平台制成，有效性普遍优于传统疫苗。但新技术路径也带来了安全性上的风险。比如：腺病毒载体疫苗被发现可能引起极为罕见但非常危险的血栓伴随血小板减少（TTS），阿斯利康与强生的疫苗均出现了上述案例，并曾因此暂停分发。mRNA疫苗的整体不良反应概率也明显高于灭活疫苗。同时，新技术平台制成的疫苗长期安全性暂未得到证实。 2021年疫苗板块表现：预期兑现，新冠常态化加速泡沫

27、破裂年疫苗板块表现：预期兑现，新冠常态化加速泡沫破裂 2021年，新冠疫苗陆续上市。此前的新冠疫苗预期逐步兑现，导致板块市盈率出现明显的回落。 图表图表 7. 2021年年 A股疫苗板块市盈率明显下滑股疫苗板块市盈率明显下滑 资料来源：万得，中银证券 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 10 2021年第一季度疫苗板块市盈率约 116.81倍 ， 相较于 2020年第四季度的 128倍略有回落 ， 在此期间，国内先后有 5 款新冠疫苗获得附条件上市许可或紧急使用授权，2021 年第一季度全国新冠疫苗接种量约 1.27亿剂次，尚未开始放量。 2021 年第二季度疫苗板块市盈

28、率约 134.07 倍，达到了近 4 年来的峰值，新冠疫苗接种量在二季度达到约 11 亿剂次。若基础免疫按 2 剂次计算，二季度的接种量已兑现了国内基础免疫需求的一半的预期。 2021 年第三季度疫苗板块市盈率约 56.44 倍，较前个季度明显下滑，回到 2019 年末的水平。2021 年三季度全国新冠疫苗接种量维持高位，约 9.67亿剂次，已经兑现了绝大部分国内基础免疫的需求。 2021年第四季度疫苗板块市盈率约 38.14倍，较上个季度继续下滑。由于国内基础免疫已基本完成，国内新冠疫苗市场仅剩加强针市场，因此板块市盈率已基本回到疫情前水平。同时，由于新冠疫苗接种挤压了其他种类疫苗，尤其是二

29、类苗的接种，因此预计 2021年年报中非新冠业务的表现将承受一定的压力。 图表图表 8. 2021年年 A股疫苗板块市盈率与当季新冠疫苗接种量关系股疫苗板块市盈率与当季新冠疫苗接种量关系 资料来源：万得，OWID，国家卫健委，中银证券 2021 年全年疫苗板块经历了预期兑现、泡沫破灭的过程，板块市盈率由年初近 120 倍下降至年末的38 倍左右，已回落至疫情前水平，在近 5 年的历史中也处于相对低位。但由于新冠疫苗带来的业绩增量并不持续，因此在对行业标的评估时需进一步进行绝对估值，评估新冠业务带来的业绩是否干扰了相对估值。 2022 年：疫情常态化，全球防疫遵循“木桶效应”年：疫情常态化，全球

30、防疫遵循“木桶效应” 传染性极强，传染性极强，Omicron使疫情常态化使疫情常态化 2021 年末，新型变异株 Omicron 出现，并在极短的时间内在全球范围传播开来，代替 Delta 成为最主流的病毒株型。 Omicron 变异株具有极强的传染性。2021 年 11 月底，全球的主流毒株还是 Delta，在大部分国家的测序结果显示 Delta 导致了其中 99%-100%的新冠感染案例。然而，至 2022 年 2 月底，美国、英国、法国、德国、日本的测序结果显示 99%-100%的新冠案例是由 Omicron变异株导致的。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 11

31、图表图表 9. 2021年年 11月月 29日部分国家新冠病例的株型测序结果日部分国家新冠病例的株型测序结果 资料来源：OWID，GISAID，中银证券 注：这一比例可能无法客观反映现实中各变异株引起感染的比例。原因在于并非所有感染案例都进行了测序。最新发现的变异株或受到关注的变异株的比例可能高于现实中比例。 图表图表 10. 2022年年 2月月 21日部分国家新冠病例的株型测序结果日部分国家新冠病例的株型测序结果 资料来源：OWID，GISAID，中银证券 注：这一比例可能无法客观反映现实中各变异株引起感染的比例。原因在于并非所有感染案例都进行了测序。最新发现的变异株或受到关注的变异株的比

32、例可能高于现实中比例。 与此同时，2021年 12月-2022年 2月，全球大部分国家已经经历或正在经历 Omicron带来的新一轮冲击，新增新冠感染数量出现了新的高峰，且峰值明显高于 Delta时期。其中美国、英国、法国的高峰均出现在 2022年 1月份，日本、德国、新加坡的高峰出现在 2022年 2月份，与 Omicron爆发的时间基本吻合。目前已逐步下降，基本回到 2021年平均水平。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 12 图表图表 11. 2021年中年中-2022年初部分国家每日新增年初部分国家每日新增新冠感染数（新冠感染数（7日滚动平均）日滚动平均） 资料

33、来源：OWID，Johns Hopkins University，中银证券 图表图表 12. 2021年末年末-2022年初年初 Omicron 成为多个国家的主流新冠毒株成为多个国家的主流新冠毒株 资料来源：OWID，GISAID，中银证券 注：这一比例可能无法客观反映现实中各变异株引起感染的比例。原因在于并非所有感染案例都进行了测序。最新发现的变异株或受到关注的变异株的比例可能高于现实中比例。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 13 图表图表 13. 2022年年 1月月-2月新加坡检测阳性率月新加坡检测阳性率 资料来源：新加坡卫生部，OWID，Johns Hopk

34、ins University，中银证券 全球防疫“木桶效应“全球防疫“木桶效应“ 2022年 2月，部分欧美国家已经经历了 Omicron的冲击，在疫苗和自然感染的双重因素下，重新建立起了免疫屏障，每日新增病例数开始回落。在经历了两年疫情后，部分国家开始陆续放开疫情期间的各类限制规定，决定“与病毒共存”。而这一决定不仅仅关乎自己的国家，也间接决定了全球防疫未来的走向。 在经济全球化的现在，大部分国家无法独立于世界而生存。国际人员的往来，货物的进出口将全球紧紧联系起来。全球防疫基本遵循“木桶效应”，即全球防疫的最终结果取决于“短板”而非“长板”。当一定数量的国家决定放弃“病毒清零”时，已经决定了

35、新冠病毒无法像天花一样，在全球范围内被完全消灭。其他国家就算已取得非常大的成功，也无法长期维持，因为这将消耗大量的资源，最终抗疫成果将很有可能像“流水”一样逐渐从“短板”流出。 未来展望：疫情常态化下，策略转变需循序渐进未来展望：疫情常态化下，策略转变需循序渐进 全球疫情常态化的大背景下，并基于上文论述，“与病毒共存”大概率将成为终局。若要逐渐转向“共存”路线，如何能够在这一过程中实现”软着陆“？ 这一问题取决于多个因素。其中关键的问题在于在逐渐转向的过程中，社会的医疗资源是否充足？是否会造成无法承受的因感染导致的病死案例数量？ 进入2022年2月份后 ， 国内外的社交媒体上广为流传的一个观点

36、是“Omicron造成的新冠感染重症率、死亡率更低”，因此“Omicron可能成为天然疫苗”。这一说法需要量化数据来进行客观评估，而评估结果并不如此乐观。 Omicron难以成为“天然疫苗”难以成为“天然疫苗”：CFR降低，但感染率极高导致人口病死率令人担忧降低，但感染率极高导致人口病死率令人担忧 Case Fatality Rate（CFR）是用来衡量某一病毒株型的致死率的常用指标。根据病毒的发病周期，此处使用的 CFR的计算公式为：7日滚动平均死亡数 / 10天前的 7日滚动平均感染数。这一指标反映的是感染数量与病死数量之间的关系。可以看到，2021年末，Omicron逐渐取代 Delta

37、成为主流变异株后，多个国家（下图中日本、英国、法国、德国、新加坡为例）的 CFR 出现了下降，表明感染 Omicron新冠病毒后，出现死亡的几率更小。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 14 图表图表 14. 2021年末年末-2022年初部分国家年初部分国家 CFR变化趋势变化趋势 资料来源：OWID，Johns Hopkins University，中银证券 但 CFR并不能客观反映病死案例数量与总人口之间的关系。当感染人数数量极大时，小数值的 CFR也意味着不可忽视的病死案例数量。由于中国疫情控制极为有效，感染数极低，因此目前难以通过CFR 来进行预估。假设中国未

38、来防疫思想在未来逐渐转向“共存”，CFR 并不能直观反映出可能出现的病死案例数量。 因此，在对以上假设进行病死案例数量的评估时，“每日新冠导致的病死数量（7日滚动平均） / 总人口”，这一比率（以下称为人口每日病死率，单位为每百万人）或许能够提供更直接的视角。 下图为美国、德国、法国、新加坡、英国、日本的人口每日病死率。与 CFR显示的趋势不同，自 2021年末 Omicron 出现后，人口每日病死率出现了新的高峰。美国的人口每日病死率峰值约为每百万人7.8，而这一数值在 Delta时的峰值为 6.3。相似的，英国、法国、日本、以色列等均在 2022年初出现了近段时间的新高 。 而新加坡也正在

39、逼近 Delta时期的峰值 （2022年 Omicron ： 2.12 ； 2021年 Delta ： 2.57） 。而且，本轮高峰的持续时间并不短于此前的 Delta时期。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 15 图表图表 15. 2021年末年末-2022年初部分国家每日新增的因新冠导致的死亡占人口比例的变化趋势年初部分国家每日新增的因新冠导致的死亡占人口比例的变化趋势 资料来源：OWID，Johns Hopkins University，中银证券 通过以上两种指标以及分析，Omicron带来的病死数量仍然不可小觑。“新冠轻症化”并不代表病死案例数量的减少。因此，通

40、过疫苗进行预防以控制感染数量，准备好感染后的治疗手段等一系列工作的重要性不言而喻。而从时间上来讲，准备工作的完成程度与经济压力之间的权衡将决定防疫方针的转向，何时逐步开始。 海外数据显示海外数据显示Omicron造成造成入院数、重症监护占用入院数、重症监护占用的的显著提升显著提升 Omicron不仅带来了死亡病例数的上升，同时也有很大风险造成医疗资源的挤兑。自 2021年底 Omicron爆发以来，海外部分国家因新冠导致的入院数量，在院病例数，ICU病例数出现新的高峰，并且部分国家峰值显著高于 Delta时期。以下是美国约翰霍普金斯大学收集的各国家政府公布的数据。 根据约翰霍普金斯大学收集的信

41、息，新加坡 每周新入院患者本轮峰值约 388.7人/百万人。若将这一比例代入中国人口，仅新冠这一种疾病每周将导致接近 55万人入院。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 16 图表图表 16. 2021年末年末-2022年初部分国家每周新增因新冠导致的入院数量占人口比例（每百万人）的变年初部分国家每周新增因新冠导致的入院数量占人口比例（每百万人）的变化趋势化趋势 资料来源：OWID，Johns Hopkins University，中银证券 数据显示，2021年 12 月末起始，海外各国因新冠住院的病例数出现高峰。下图中所列 5个国家中，法国峰值为 496.08例/百万人

42、，美国峰值 464.20例/百万人，以色列峰值 399.10例/百万人，新加坡峰值310.62例/百万人，英国峰值 293.91例/百万人。根据第七次人口普查数据，中国人口约 14.12亿人，若将新加坡数据代入估算，中国本轮疫情中仅因新冠在院的人数峰值约为 44万例。 图表图表 17. 2021年末年末-2022年初部分国家因新冠导致的在院病例数占人口比例（每百万人）的变化趋势年初部分国家因新冠导致的在院病例数占人口比例（每百万人）的变化趋势 资料来源：OWID，Johns Hopkins University，中银证券 Omicron爆发后，各国因新冠导致的 ICU占用率也明显上升，下图中以

43、色列峰值约为各国峰值的中位数，约 39.5人/百万人。而根据前瞻产业研究院估计，2020年国内 ICU床位数约 5张/十万人，折合约50张/百万人，若按照以色列的 ICU数据，仅新冠就可在高峰时占去仅 80%的 ICU床位。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 17 图表图表 18. 2021年末年末-2022年初部分国家因新冠导致的在年初部分国家因新冠导致的在 ICU病例数占人口比例（每百万人）的变化趋势病例数占人口比例（每百万人）的变化趋势 资料来源：OWID，Johns Hopkins University，中银证券 以上数据仅取部分发达国家中接近于中位数的比例进行

44、估算，并未考虑到以上发达国家已经历过大规模的 Delta自然感染而产生的“群体免疫”，也未考虑卫生条件、医疗资源等。 防疫模式转变需循序渐进，“疫苗防疫模式转变需循序渐进，“疫苗+药物”仍是关键药物”仍是关键 根据上文所述，当下并非全面转向“共存”策略的好时点，防疫模式的转变不能一蹴而就，而要循序渐进。在“共存“基本已成为终局的情况下，转变是必然的，但转变带来的阵痛是可以通过提前准备减轻的。 其中的核心问题主要有 2 项，一是避免医疗资源挤兑，二是保护人民的生命健康，控制重症及死亡数量。 从工作方向上来看，一方面，防疫工作仍然需要控制总体感染数量，越少的感染数基本意味着更少的重症/死亡案例数，

45、同时感染数的减少也能够一定程度上放慢病毒变异的速度。根据“自然选择“理论，变异的出现是随机且无方向性的，所以，当病毒繁殖速度提升时，变异出现的数量相应提升，出现优势变异的可能性也随之提升。另一方面，优化针对新冠的资源分配，让真正有需求的患者能够得到充足的医疗资源。针对有需求的人群这一概念，我们具体梳理为 2 类主要人群。一是有发展为中症、重症、甚至死亡风险的患者，这一部分患者主要包含免疫较低下的人群，例如：老年群体、具有基础疾病的人群、肥胖者、婴幼儿等。二是有可能造成大范围传播的人群，例如：医疗系统工作者、海关边防人员、养老院工作者、教师、较频繁参与面对面国际交流的人员等，职业特征表现为日常生

46、活中社会接触面较广，或者与免疫力较低下人群接触频繁。 针对上述两个主要方向，我们认为在控制感染数量方面，疫苗仍旧是重中之重，建立有效的免疫屏障将能够在降低感染数量的同时降低重症或死亡的风险。另外，及时有效的检测也能够减小传染风险。 优化资源分配方面，一是将资源倾斜给真正需要的人群，不应浪费大量资源在能够自愈的患者上。2022 年 3 月，第九版新冠诊疗方案发布，其中重点提到分类收治。轻症（包括无症状）患者不再前往定点医院，而利用额外的收治场所进行集中隔离，若出现病情发展再转送定点医院救治。在 Omicron感染率大幅提升 、 重症/死亡率下降的情况下 ， 大部分轻症人群能够通过人体自身免疫系统

47、完成自愈，无需过度占用医院资源。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 18 图表图表 19. 第九版新冠诊疗方案中提出分类收治第九版新冠诊疗方案中提出分类收治 资料来源：新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版），中银证券 除此之外，提高治疗效果效率也能够在一定程度上释放医疗资源，减少占用时间。而药物在其中发挥重要作用。 目前针对新冠的药物可主要分为小分子口服药、 中和抗体、 以及其他辅助支持类药品。 从时间上来讲 ， 以上准备工作的完成程度与经济压力之间的权衡将决定“防疫宽松”每一步的节奏。而“疫苗+药物”的进展情况将是其中的决定性因素。 2022年 3月 30日 新冠常态

48、化下，防控的发展与转变 19 新冠疫苗：国内加强针空间尚存，序贯效果更优新冠疫苗：国内加强针空间尚存，序贯效果更优 疫苗得到大量关注和研发投入，各类技术平台管线数量庞大疫苗得到大量关注和研发投入，各类技术平台管线数量庞大 疫苗能够使接种者产生针对病毒的高效保护，有效抑制病毒的入侵，大规模的接种能够建立起免疫屏障，使病毒难以找到合适的宿主而大大减缓传播速度和复制速度。 世界卫生组织数据显示，截至 2022年 3月 4日，全球共有 342条新冠疫苗研发管线，其中 147条管线已进入临床实验阶段 。 投入新冠疫苗的研发既能为抗击疫情 ， 保护人类生命安全作出贡献赢得名誉，又能展望全球以亿剂为单位的市

49、场潜力，因此众多企业、机构投入了巨大的资源和努力。 图表图表 20. WHO新冠疫苗管线数量统计（截至新冠疫苗管线数量统计（截至 2022年年 3月月 4日）日） 资料来源：WHO，中银证券 针对新冠病毒的疫苗不仅管线数量多，采用的技术路线也非常丰富。根据 WHO的分类，新冠疫苗技术平台分为 11个类别：蛋白亚单位（PS）、RNA、非复制病毒载体（VVnr）、灭活（IV）、DNA、病毒样颗粒 （VLP） 、复制型病毒载体 （VVr） 、复制型病毒载体+抗原呈递细胞 （VVr + APC） 、减毒 （LAV） 、非复制病毒载体+抗原呈递细胞（VVnr + APC）、细菌抗原孢子表达载体（BacA

50、g-SpV）。 其中不乏新型技术平台，其中部分甚至从未大规模使用过。但正是这些新型平台，在新冠疫情中发挥了举足轻重的作用，新冠疫情这一历史机遇大大加速了新型技术平台的研发、审批、使用，让它们以耀眼的形象登上历史的舞台。 2022年 3月 30日 新冠常态化下，防控的发展与转变 20 图表图表 21. WHO新冠疫苗技术平台统计（截至新冠疫苗技术平台统计（截至 2022年年 3月月 4日）日） 资料来源：WHO，中银证券 不同的技术平台拥有不同的特点和优劣势。根据 WHO数据，重组蛋白亚单位技术是临床管线中被采用最多的技术平台，147 条临床管线中有 48 条，占比 32.65%。而新型技术平台