1、 -1- 证券研究报告 2020 年 2 月 14 日 七彩化学（300758.SZ） 石油化工 深耕高性能有机颜料行业，产能扩增助力公司高速增长 七彩化学（300758.SZ）投资价值分析报告 公司深度 公司产品具有优异的颜色性能和环保性能， 对传统颜料替代性强公司产品具有优异的颜色性能和环保性能， 对传统颜料替代性强。 可替 代含重金属的无机颜料如铅铬黄、钼铬橙等；与经典有机颜料相比，公司 产品具有更优异的牢度性能和环保性能， 可替代含二氯苯成分的经典有机 颜料如联苯胺黄、吡唑啉酮等。环保趋严大环境下，公司高性能有机颜料 对于传统的无机颜料及经典有机颜料具有较强的替代效应。 公司积极扩增产

2、能，新项目加速提升公司规模。公司积极扩增产能，新项目加速提升公司规模。2018 年，公司具有高 性能有机颜料、中间体、溶剂染料总产能 6560 吨/年。公司首次公开募集 资金 6.2 亿元，计划用于扩建现有产能，包括 300 吨/年高超细旦聚酯纤 维染色性、 高光牢度溶剂染料及 2200 吨/年染料中间体产能； 高耐晒牢度 有机颜料产能 700 吨/年，有机颜料专用中间体产能 200 吨/年；高效清 洁催化芳腈系列产品及高耐气候牢度有机颜料扩建项目 （第一期） 项目年 产有机颜料 2500 吨、中间体 5000 吨。 公司深耕高性能有机颜料市场，注重差异化竞争。公司深耕高性能有机颜料市场，注重

3、差异化竞争。当前，国内有机颜料 行业主要以经典有机颜料为主， 经典有机颜料行业竞争激烈， 毛利率相对 较低；高性能有机颜料技术门槛高、生产企业较少，主要市场份额被国外 化工龙头企业占据。七彩化学具有其苯并咪唑酮、偶氮、异吲哚啉系列高 性能有机颜料及溶剂涂料、中间体产品的核心技术，产品偏向高端，细分 行业壁垒较高，产品毛利率高。 公司与新材料专家王植源教授签订战略合作协议，共同建立科研成果公司与新材料专家王植源教授签订战略合作协议，共同建立科研成果 转化平台。转化平台。2019 年 12 月 25 日，七彩化学与大连理工大学王植源项目团 队签订了战略合作协议， 并聘请王植源教授为公司首席科学家。

4、 双方将以 拟建立的“七彩-大工高性能材料联合研究中心”为平台，共同推进新材 料研发、科研成果产业化及产品技术难题的解决。 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议： 公司是高性能有机颜料行业龙头企业， 具有产品的核心技术及市场地 位，产能扩增将为公司未来发展提供强劲动力。我们预测 2019-2021 年 公司净利润分别为 1.07/1.75/2.05 亿元，EPS 分别为 1.01/1.64/1.92 元， 参考同行业公司平均市盈率， 保守估计， 我们给予公司 2020 年 25 倍 PE， 对应目标价为 41 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险分析：风险分析：行业景气度不足，经济下行，投

5、产不及预期。 指标指标 20172017 20182018 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 营业收入（百万元） 553 611 723 860 1,024 营业收入增长率 25.06% 10.53% 17.41% 18.92% 19.06% 净利润（百万元） 103 105 107 175 205 净利润增长率 36.63% 1.93% 1.96% 62.78% 17.24% EPS（元） 0.97 0.99 1.01 1.64 1.92 ROE（归属母公司)（摊薄） 25.23% 20.46% 9.47% 13.70% 14.34% P/E 31 31 30

6、 18 16 P/B 7.9 6.3 2.8 2.5 2.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2019 年 2 月 13 日 买入（首次） 当前价/目标价：30.26 元/41 元 分析师 赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 裘孝锋 执业证书编号：S0930517050001 石油化工行业与上证指数对比图 资料来源：Wind 2020-02-14 七彩化学 -2- 证券研究报告 投资聚焦投资聚焦 关键假设关键假设 1、高性能有机颜料：公司 IPO 募集资金用于扩建现有有机颜料产能， 预计将新增 700 吨/

7、年产能，假设在 2019 年-2021 年新产能持续释放，且产品 价格不发生太大的变化，预计 2019-2021 年，公司高性能有机颜料产量及营 业收入增速分别为 14.98%、14.12%、12.73%。预计高性能有机颜料业务毛利 率将持平，参照 2016-2018 年平均毛利率，预计 2019-2021 年，公司有机颜料 业务毛利率分别为 34%、34%、35%。 2、溶剂染料： IPO 募投新增溶剂染料产能 300 吨/年，预计将在 2019 年-2021 年持续释放，假设 2019-2021 年产品价格不发生太大的变化，预计 2019-2021 年， 公司溶剂染料产量及营收增速分别为

8、29.48%、 32.14%、 33.69%。 参考2018年毛利率32.32%， 预计2019-2021年溶剂染料业务毛利率分别为33%、 33.5%、34%。 3、 中间体： IPO 募投新增中间体产能， 假设产品价格不发生太大的变化， 预计2019-2021年， 公司中间体产量营业收入增速分别为9.98%、 9.58%、 8.35%。 参考 2016-2018 年中间体业务平均毛利率 17.69%， 预计 2019-2021 年中间体业 务毛利率分别为 17.7%、17.8%、17.9%。 我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 公司作为次新股，且公司地处东北，当前市场关注度较低。此外

9、，市场 认为公司所处精细化工行业，在环保趋严的大背景下，未来扩产能力受到环 保极大限制，未来发展空间有限。 但是， 我们认为七彩化学作为颜料龙头企业， 注重差异化竞争， 贯彻 “小 而精”的策略，深耕高性能有机颜料领域，拥有其产品的核心技术。相较于 同行业企业，公司产品毛利率高，在市场具有极强竞争力。同时，公司地处 东北，东北地区尚有较为宽松的环保容量，公司未来有望持续扩产，成长空 间广阔。 股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 公司 IPO 募投资金用于产能扩增，将显著提升公司业绩。 技术创新速度加快，为公司长远发展注入活力。 盈利能力不断提升，公司差异化竞争战略取得成效。 估值和目标价格估

10、值和目标价格 公司是高性能有机颜料行业龙头企业，具有产品的核心技术及市场地位， 产能扩增将为公司未来发展提供强劲动力。 我们预测 2019-2021 年公司净利 润分别为 1.07/1.75/2.05 亿元，EPS 分别为 1.01/1.64/1.92 元，保守估计， 我们给予公司 2020 年 25 倍 PE，对应目标价为 41 元，首次覆盖，给予“买 入”评级。 2020-02-14 七彩化学 -3- 证券研究报告 目录目录 1、 国内颜料行业领先企业 . 4 2、 颜料行业集中度增加，国内以经典颜料为主 . 7 2.1、 全球格局寡头主导，国内有机颜料行业集中度提升 . 8 2.2、 国

11、内有机颜料供给趋紧，以经典有机颜料为主 . 11 2.3、 涂料、油墨市场需求持续上行 . 13 3、 深耕高性能有机颜料领域，公司业绩稳步增长 . 14 3.1、 公司业绩稳步增长，IPO 募投项目提升公司产能 . 14 3.2、 重视环保大势所趋，公司间接受益 . 16 3.3、 注重技术研发创新，立足差异化竞争 . 19 4、 盈利预测与投资建议 . 20 4.1、 关键假设与盈利预测 . 20 4.2、 相对估值 . 21 4.3、 绝对估值 . 22 4.4、 投资建议 . 23 5、 风险分析 . 23 2020-02-14 七彩化学 -4- 证券研究报告 1、国内颜料行业领先企业

12、国内颜料行业领先企业 七彩化学成立于 2006 年 6 月，坐落于辽宁省鞍山市海城市腾鳌经济开 发区，2019 年 2 月 22 日，于创业板上市。公司前身为 1998 年 11 月成立 的惠丰化工（现惠丰投资），起初业务为染料中间体的生产与销售，随后新 增了颜料中间体的生产与销售。七彩化学成立后，惠丰投资逐渐通过资产转 让将业务转移至七彩化学，而其自身则作为七彩化学出资方存在。 惠丰投资持有本公司惠丰投资持有本公司 20.47%的股份，为本公司控股股东。的股份，为本公司控股股东。徐惠祥、徐 恕、 臧婕三人持有惠丰投资的全部股份， 臧婕直接持有七彩化学 9.14%股份， 三人共持有公司 29.

13、61%的股份，为公司的实际控制人。目前公司有东营天 正和上海庚彩新材料两家全资子公司， 其中东营天正以 25%股份参股了东营 北港。公司以 29.97%的股份参股了贵州微化科技，以 21.68%的股份参股了 鞍山辉虹。东营天正的主营业务是苯并咪唑酮系列有机颜料中间体的研发、 生产和销售。上海庚彩新材主要从事高性能着色剂领域的销售业务。鞍山辉 虹主要生产新型高性能着色剂及其中间体产品及其添加剂。 图图 1：七彩化学股权结构（截至：七彩化学股权结构（截至 2018 年年报）年年报） 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 公司的主营业务为高性能有机颜料、溶剂染料及相关中间体的研发、生公司的主

14、营业务为高性能有机颜料、溶剂染料及相关中间体的研发、生 产与销售产与销售。高性能有机颜料产品主要包括苯并咪唑酮系列、偶氮缩合系列和 异吲哚啉系列，溶剂染料主要包括溶剂红 195 和溶剂绿 5，中间体产品主 要包括 AABI 和 1,8-萘酐，产品色系以黄色和橙色为主。2018 年，高性能 有机颜料占公司营收比例为 63.27%，溶剂染料营收占比为 26.60%，中间体 营收占比为 9.99%，毛利率分别为 34.01%、41.16%、25.68%。近年来， 公司溶剂染料业务占比持续增加，相比于 2016 年，2018 年溶剂染料营收占 比由 18%增长为 31%，毛利占比由 18%增长为 43

15、%。 2020-02-14 七彩化学 -5- 证券研究报告 图图 2：七彩化学主营收入结构：七彩化学主营收入结构 图图 3 七彩化学毛利结构七彩化学毛利结构 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 表表 1：公司主要产品分类：公司主要产品分类 大类 产品系列 主要产品 产品特点及说明 主要用途 高性能有机颜料 系列 苯并咪唑酮 系列 颜料:颜料黄 180、颜料黄 181、颜料黄 151、颜料红 176、颜料橙 64 由自产的 AABI、ASBI 和 AMBI 中间体为偶合组分,技术水平国 际先进,部分国内独家生产,属于 高性能有机颜料。 主要用于塑料、高

16、 档油墨和环保涂料 等领域,最终产品广 泛应用于儿童玩 具、食品包材、汽 车漆、船舶防腐、 集装箱、家具、电 器、工程机械、 建筑涂料、数码印 刷等行业。 偶氮缩合系 列 颜料红 242、颜料红 144、 颜料黄 93 合成技术难度高,技术水平国内 先进,属于高性能有机颜料。 偶氮颜料系 列 颜料黄 155 属于高性能有机颜料,具有高着 色力,应用领域广泛,是替代铅铬 黄颜料品种之一 异吲哚啉系 列 颜料黄 185、颜料黄 139 溶剂染料系列 溶剂绿 5、溶剂红 195 由中间体苊等原料深加工而成, 技术为国内领先水平。 中间体系列 AABI、ASBI、AMBI,1,8- 蔡酐 主要用于茶并

17、咪唑耐系列有机 颜料和溶剂染料:合成工艺技术 难度较高。 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 公司生产的高性能有机颜料具有更优异的性能。公司生产的高性能有机颜料具有更优异的性能。一般来说，有机颜料根 据其牢度性能（主要是耐光性、耐晒性和耐候性等）的不同，可以分为高性 能颜料（HPP： High Performance Pigments）和经典颜料（CLP： Classical Pigments） 两大类， 通常 HPP 的牢度性能比 CLP 要好， 价格也比 CLP 高。 相比于如联苯胺黄、吡唑啉酮等含二氯苯成分的经典有机颜料以及传统的无 机颜料，公司高性能有机颜料产品不仅具备经典有

18、机颜料的颜色性能，具有 高着色性和高遮盖性，同时还具有无机颜料优秀的牢度性能，具有优异的耐 迁移性、耐热性和耐溶剂性，部分产品对于酸碱等特定的溶液环境、阳光暴 晒环境等特殊环境具有较好的耐受力。 62% 65% 70% 66% 63% 58% 21% 23% 18% 23% 27% 31% 17% 11% 12% 11% 10% 11% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2001720182019H1 高性能有机颜料系列 溶剂染料系列 中间体 其他业务 69% 68% 71% 68% 61% 48% 25% 27% 18% 24% 31% 43% 11% 8

19、% 11% 8% 7% 9% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2001720182019H1 高性能有机颜料系列 溶剂染料系列 中间体 其他业务 2020-02-14 七彩化学 -6- 证券研究报告 图图 4：有机颜料分类及性能：有机颜料分类及性能 资料来源：七彩化学招股说明书，光大证券研究所整理 公司的高性能有机颜料产品具有环境友好、 安全无毒的特点， 应用广泛。公司的高性能有机颜料产品具有环境友好、 安全无毒的特点， 应用广泛。 公司产品可应用于环境要求苛刻、安全性要求较高的塑料（色母粒） 、环保 型涂料和高档环保油墨的生产配制， 最终用于儿童玩具、

20、汽车漆、 户外涂料、 食品包装、UV 油墨、户外喷墨、彩色复印碳粉等。随着环保要求的不断提 高，含有毒因子的颜料产品将被逐渐淘汰，高性能有机颜料将拥有巨大的发 展潜力。 图图 4：七彩化学产品应用场景：七彩化学产品应用场景 资料来源：七彩化学官网，光大证券研究所整理 公司重视环保，环保投入较大。公司重视环保，环保投入较大。公司日常生产过程中产生的废水、废气 及工业危险固废等均通过合法有效的途径进行处理。2018 年年报显示，公司 共有各类污染处理设备 41 套， 其中尾气处理设备 34 套， 污水处理设施 1 套， 处理工艺为（MBBR） ；MVR 蒸发系统 2 套，三维电解反应系统 2 套，

21、危废 暂存间 1 个， 危废存储能力 2000 吨等。 环保部门或委托第三方会定期及不定 期对相关指标进行检测或取样检查。 2020-02-14 七彩化学 -7- 证券研究报告 表表 2 2：公司污染物处理方式及费用：公司污染物处理方式及费用 污染污染 物物 时间时间 数量数量 价格价格 金额金额 (万元万元) 处理方式处理方式 废水 (万吨) 2018 年 1-6 月 64.46 2.92 元/吨 188.36 产生的废水经过 预处理后， 排入园 区专业的污水处 理公司进行进一 步处理。 2017 年 95.41 2.96 元/吨 282.02 2016 年 71.76 3.01 元/吨 2

22、15.92 2015 年 60.64 2.83 元/吨 171.62 废气 (千克) 2018 年 1-6 月 27,643.44 3.35 元/千 克 9.25 产生的废气经过 多管陶瓷除尘器， 双碱脱硫塔等吸 收处理， 达标经烟 囱达标排放。 2017 年 45,029.74 3.75 元/千 克 16.87 2016 年 33 ,287.10 3.24 元/千 克 10.79 2015 年 93,173.10 2.07 元/千 克 19.25 工业危 险固废 （吨） 2018 年 1-6 月 1,019.37 4,288.14 元 /吨 437.12 部分危险废物由 自建 2017 年

23、1,715.56 2,436.42 元 /吨 417.98 的固废焚烧装置 处理;剩余无法处 理的部分交给具 有危废处理资质 的单位进行处置。 2016 年 1,158.18 3,287.14 元 /吨 380.71 2015 年 854.58 2,559.03 元 /吨 218.69 资料来源：公司招股书，光大证券研究所整理 公司积极开拓海外市场。公司积极开拓海外市场。经过多年积淀，七彩化学不仅在国内高性能有 机颜料市场享有盛誉，在国际市场中同样具有较强的竞争力，产品远销全球 多个国家及地区，并根据欧盟 REACH 法规要求完成 16 个主要产品注册、 评估并通过注册，成为公司打开欧盟市场重

24、要条件，公司是德国巴斯夫 （BASF） 、拜耳（BAYER） 、日本化药等世界 500 强企业在中国大陆制定的 高端着色剂及系列产品专业供应商。 2、颜料行业集中度增加，国内以经典颜料为主颜料行业集中度增加，国内以经典颜料为主 从颜料行业的产业链结构来看：颜料行业上游源于石油化工、煤化工以 及无机化工，其中无机颜料上游原材料主要来自无机化工，大部分为钛白粉 和氧化铁，有机颜料上游原材料大部分来自石油化、无机化工。而在下游领 域应用方面，无机颜料与有机颜料均广泛应用于油墨、涂料、橡胶等多个领 域。 颜料行业上游产业为中间体精细化工和基础化工行业以及无机化工行 业，而中间体精细化工又源于石油化工和

25、煤化工行业，因而其产品价格在一 定程度上会受到原油等上游原材料价格波动的影响。 其中无机颜料原材料 90% 左右为钛白粉以及氧化铁。下游应用领域方面，有机颜料和无机颜料均广泛下游应用领域方面，有机颜料和无机颜料均广泛 应用于油墨、涂料、塑料、橡胶等领域应用于油墨、涂料、塑料、橡胶等领域，并最终分散应用到汽车、印刷、食 品、电子、建筑、化妆品以及其他工业制造领域，由于其下游应用领域十分 广泛，行业风险被平均化，故行业周期性不明显。 2020-02-14 七彩化学 -8- 证券研究报告 图图 6：颜料产业链：颜料产业链 资料来源：七彩化学招股说明书，光大证券研究所整理 从颜料市场结构来看：目前全球

26、颜料年需求约从颜料市场结构来看：目前全球颜料年需求约 100100 万吨，其中有机颜料万吨，其中有机颜料 占占 4040 万吨，珠光材料约万吨，珠光材料约 1010 万吨，金属颜料约万吨，金属颜料约 2020 万吨，其他无机颜料万吨，其他无机颜料( (不含不含 珠光、金属材料珠光、金属材料) )约约 3030 万吨。万吨。随着生产技术的革新和生活质量的提高，高性 能、环保型有机颜料和珠光材料分别成为有机颜料和无机颜料中最有市场潜 力的产品种类。 图图 7：2017 年各类颜料市场占比年各类颜料市场占比 资料来源：七彩化学招股说明书，光大证券研究所整理 2.1、全球格局寡头主导，国内有机颜料行业

27、集中度提升全球格局寡头主导，国内有机颜料行业集中度提升 有机颜料诞生至本世纪初，四家行业巨头（原瑞士汽巴、瑞士科莱恩、 德国巴斯夫、大日本油墨）主导有机颜料半个多世纪。 目前全世界以巴斯夫、科莱恩、大日本油墨（目前全世界以巴斯夫、科莱恩、大日本油墨（DICDIC）为首，它们以雄厚）为首，它们以雄厚 的资金和科技实力，在世界颜料市场占有较大份额。行业巨头大致处于稳定的资金和科技实力，在世界颜料市场占有较大份额。行业巨头大致处于稳定 平衡的寡头格局，市场定位明确并以此占据颜料下游客户资源平衡的寡头格局，市场定位明确并以此占据颜料下游客户资源。第一，高性 能有机颜料方面：原瑞士汽巴主导 DPP、偶氮

28、缩合、异吲哚啉酮，巴斯夫主 导异吲哚啉、喹酞通、苝红，科莱恩主导苯并咪唑酮、中高性能色酚，科莱 恩、 原瑞士汽巴和 DIC 共享喹吖啶酮和二噁嗪紫而以科莱恩稍占优势。 第二， 最终应用领域最终应用领域 食品、电子、烟酒、化妆品、文化印刷、汽车、建筑等 下游产业下游产业 涂料、油墨、塑料和橡胶、合成纤维等 中游产业中游产业 有机颜料、无机颜料 上游产业上游产业 石油化工、煤化工以及无机化工 2020-02-14 七彩化学 -9- 证券研究报告 经典有机颜料方面：科莱恩主导黄色颜料，巴斯夫主导酞菁蓝，原瑞士汽巴 主导宝红，DIC 主导日本和美国市场。第三，价格方面，尤其是高性能有机 颜料，几十年变

29、化不大，那时高性能有机颜料毛利率在 45%-60%左右，经典 颜料在 25%-40%左右。 全球有机颜料供应商按销售规模可以分为三个梯队： 1）第一梯队，三家传统供应商巴斯夫、科莱恩、大日本油墨。2018 年 巴斯夫有机颜料销售额超 100 亿元人民币； 另外两家规模则在 50 亿元人民币 左右。 2）第二梯队，十多家中型企业。包括欧洲的 Heubach、Synthesia，美洲 的 DCC，日本的 Toyo、DNS，印度的 Sudarshan 以及中国的常州北美、百合 花等，销售规模约在 5 亿元以上。 3）第三梯队，近 200 家小企业，多为亚洲公司，年销售额几亿元以内。 图图 8 8：全

30、球有机颜料竞争格局：全球有机颜料竞争格局 资料来源：中国产业信息网，光大证券研究所 目前行业巨头逐渐改变策略，转而掌握高附加值颜料市场。目前行业巨头逐渐改变策略，转而掌握高附加值颜料市场。随着全球环 保治理的要求不断上升，各大欧美的颜料公司的环保成本逐渐上升，利润空 间受到挤压，近来欧美颜料公司逐步将化学制造部分大规模向亚洲低成本国 家如中国、印度转移，极大促进了亚洲颜料工业的工艺和技术水平，同时也 在一定程度上削弱了欧美颜料公司在世界颜料市场的占有率。一些欧美的颜 料公司受到来自亚洲发展中国家的压力，开始改变经营策略，在生产和营销 机构上分化重组，产品系列则向高档化发展，其通过在中国、印度等

31、国家购 买颜料中间体、半成品，在本土加工生产具有高经济附加值的高性能有机颜 料。 2020-02-14 七彩化学 -10- 证券研究报告 图图 9 9：2 2017017 年全球颜料市场销售量份额年全球颜料市场销售量份额 资料来源：慧聪化工网，光大证券研究所整理 在环保督察的大背景下，供给产能收缩趋势明显。在环保督察的大背景下，供给产能收缩趋势明显。伴随着国内的环保趋 严，近年来污染严重的落后产能开始陆续退出。随着中小企业的不断退出， 近年来我国颜料生产企业数量、产能逐步下降，行业去产能已初步展开。由 于环保约束的长期存在，预计未来行业产能扩张将继续放缓，优质产能将逐 渐集中于行业龙头企业，颜

32、料行业供给面将长期受限。 表表 3 3：我国限制含有毒有害物质产品及排放相关政策：我国限制含有毒有害物质产品及排放相关政策 时间时间 规章制度规章制度 2002 年 国家质量监督检验检疫总局颁布实施室内装饰装修材料有害 物质限量 2009 年 卫生部、国家标准化管理委员会颁布实施GB9685-2008 食品 容器、包装材料用添加剂使用卫生标准 2010 年 国家质量监督检验检疫总局和国家标准化管理委员会颁布实施 玩具用涂料中有害物质限量 国家质量监督检验检疫总局颁布实施汽车涂料有害物质限量 2015 年 全国人大通过新环保法 ，规定国家对严重污染环境的工艺、 设备和产品实行淘汰制度 2016

33、年 国务院颁布新大气污染防治法 发改委“十三五（2016-2020） ”规划，要求对排放无法稳定达 标的染印企业进行改造，取缔相关重污染项目 环保部颁布新国家危险废物名录 国家税务总局颁布环境保护税法 ，对印染废水征收环保税 资料来源：光大证券研究所根据政府官网信息整理 行业向龙头企业集中。行业向龙头企业集中。由于环保成本的大幅提高，行业内大多数中小型 企业难以承担新增产能的边际成本产能扩张势必将由盈利水平更高的 中高端环保型产品的需求来带动。 龙头企业有望凭借规模、 环保和成本优势， 提升行业竞争力与市场份额。根据慧聪化工网统计数据， 2011 年我国有机 颜料行业内前十五家企业产能共 28

34、.3 万吨， 占据中国有机颜料总产能的 68.34%。 2014 年我国有机颜料产量在 10000 吨以上的企业有 10 家左右， 产量在 1000 到 10000 吨的企业约 30 家。截至 2016 年，前十五家企业的产 能已达 34.5 万吨，占总产能的 70.71%，所占比例较 2011 年提升 2.37 个百 分点，行业集中度提升符合预期。 2020-02-14 七彩化学 -11- 证券研究报告 图图 1010：中国有机颜料前十五家企业产能占比中国有机颜料前十五家企业产能占比 资料来源：贤集网，光大证券研究所整理 2.2、国内有机颜料供给趋紧，国内有机颜料供给趋紧，以经典有机颜料为主

35、以经典有机颜料为主 近几年我国有机颜料产量增长放缓，近几年我国有机颜料产量增长放缓， 18 年有机颜料产量同比下降。年有机颜料产量同比下降。 主要 原因如下：1）国内环保督察期间，颜料行业部分中小产能因环保问题进行 限产甚至停产；2）全球贸易摩擦叠加全球经济疲软，间接影响颜料的出口 进而导致颜料行业整体生产积极性不高。 我国有机颜料产量约占世界总产量的 50%以上。根据慧聪化工网数据， 我国有机颜料产能从 2010 年的 27 万吨增加至 2015 年的 37 万吨， 2016 年 小产能开始退出，产能缩减至 34.5 万吨。从产量上看，2008-2017 年受国 内外经济形势、全球贸易需求变

36、动以及环保、产业升级等因素影响，我国有 机颜料总产量呈现一定的波动性。总体上，有机颜料产量从 2008 年的 18.5 万吨增加至 2017 年的 24.5 万吨，年均复合增速为 3.2%。 2018 年我国有机颜料产量为 22.2 万吨， 同比下降 9.39%。 18 年产量大 幅下降，其原因来自于两个方面：国内方面，环保督察期间，部分中小颜料 企业因环保问题被动限产甚至停产，市场出现供需不平衡导致供应紧张。全 球方面，世界经济环境疲软加之单边贸易保护主义盛行导致全球经济环境动 荡，因此颜料出口受到一定程度的影响，降低了各大厂商的生产积极性。 图图 11：我国有机：我国有机颜料产量（万吨）颜

37、料产量（万吨） 资料来源：中国染料协会，光大证券研究所 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 0 5 10 15 20 25 30 200820092000162017 产量 yoy 2020-02-14 七彩化学 -12- 证券研究报告 国内有机颜料厂商以经典有机颜料生产为主，高性能有机颜料生产企业国内有机颜料厂商以经典有机颜料生产为主，高性能有机颜料生产企业 较少。较少。目前国内较大的有机颜料公司包括常州北美化学集团有限公司、百合 花集团股份有限公司，销售规模约 5 亿元以上，另外有十来家中等规模的企 业，代表性企业有鞍山七彩化学股份有限公司、上

38、海捷虹颜料化工集团股份 有限公司等。大部分企业以经典有机颜料生产为主，高性能有机颜料企业各高性能有机颜料企业各 自把控细分产业自把控细分产业。如七彩化学主要以苯并咪唑酮系列为主导产品，同时生产 其他类型的颜料，先尼科则主要生产 DDP 系列，海迪化工以二噁嗪紫系列 为主。 表表 4 4：国内有机颜料生产商：国内有机颜料生产商 类别类别 公司名称公司名称 产品分类产品分类 两家较大规模 企业 杭州百合花集团股份有限公 司 以经典有机颜料为主，高性能有机颜料 为辅 常州北美颜料化学有限公司 经典有机颜料 十来家中等规 模企业 鞍山七彩化学股份有限公司 高性能有机颜料，以苯并咪唑酮系列为 主导产品

39、先尼科化工（上海）有限公 司 高性能有机颜料，以 DDP 系列为主 南通海迪化工有限公司 高性能有机颜料，以二噁嗪紫为主 南通争妍颜料化工有限公司 以高性能有机颜料为主 上虞新利化工有限公司 包括经典有机颜料和高性能有机颜料 上虞舜联化工有限公司 包括经典有机颜料和高性能有机颜料 江苏五彩精细化工有限公司 以经典有机颜料为主 浙江胜达祥伟化工有限公司 包括经典有机颜料和高性能有机颜料 杭州新晨颜料有限公司 以经典有机颜料为主 杭州红妍颜料化工有限公司 包括经典有机颜料和无机颜料 浙江力禾集团有限公司 以经典有机颜料为主 龙口联合化学有限公司 以经典有机颜料为主 江苏丽王科技股份有限公司 包括经

40、典有机颜料和高性能有机颜料 上海捷虹颜料化工有限公司 包括经典有机颜料和高性能有机颜料 双乐颜料股份有限公司 以无机颜料以及酞青为主 众多小规模企 业 以经典有机颜料为主 资料来源：七彩化学招股说明书，光大证券研究所整理 我国颜料行业存在 “高进低出” 现象， 高端颜料、 染料市场占有率较低。我国颜料行业存在 “高进低出” 现象， 高端颜料、 染料市场占有率较低。 虽然我国颜料出口量远大于进口量。但我国出口产品的平均单价明显低于进 口有机颜料平均单价，存在“高进低出”现象，2015-2017 年有机颜料出口单 价为 7775.63 美元/吨、7231.44 美元/吨、7175.44 美元/吨，

41、而 2015-2017 年有 机颜料进口单价分别为 15895.41 美元/吨、16555.08 美元/吨、17258.87 美元/ 吨。有机颜料进口价格始终保持在出口价格的两倍以上，且近年来有不断上 升的趋势。其原因在于，国内所生产并出口的有机颜料仍然以中低端为主， 在产品性能和价格方面与国外相比仍存在一定差距。 2020-02-14 七彩化学 -13- 证券研究报告 图图 12：我国进出口有机颜料平均单价（单位：美元：我国进出口有机颜料平均单价（单位：美元/ /吨）吨） 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 出口量有所滑落，进口量继续增长。出口量有所滑落，进口量继续增长。主要有以下原因：

42、1）国内市场对 高端染颜料的需求保持增长；2）国内产品在质量、品种价格上与国外相比 仍存在一定差距，尤其是中高端市场占有率较低；3）受环保要求升级的影 响，导致一些企业开工率降低，从而影响产量。 2.3、涂料、油墨市场需求持续上行涂料、油墨市场需求持续上行 颜料作为一种生产工业产品不可缺少的着色材料，其被广泛应用于涂料、颜料作为一种生产工业产品不可缺少的着色材料，其被广泛应用于涂料、 油墨印刷、塑料橡胶等工业领域。其中有机颜料在涂料以及油墨印刷方面应油墨印刷、塑料橡胶等工业领域。其中有机颜料在涂料以及油墨印刷方面应 用比较大，塑料次之。珠光颜料除了有涂料、油墨、塑料等工业级用途，还用比较大，塑

43、料次之。珠光颜料除了有涂料、油墨、塑料等工业级用途，还 有着汽车级、化妆品级的高端颜料产品的应用途径。有着汽车级、化妆品级的高端颜料产品的应用途径。近年来，这些领域全球近年来，这些领域全球 范围内的需求正在稳步复苏，国内需求在未来一段时间内随人均收入水平提范围内的需求正在稳步复苏，国内需求在未来一段时间内随人均收入水平提 升仍将保持稳定增长势头，将促进该行业持续上行。升仍将保持稳定增长势头，将促进该行业持续上行。 由于油墨、涂料、塑料橡胶等应用环境各有特点，所以对其中所用的颜 料性质要求也不尽相同，如与印刷油墨相比，涂料用颜料对耐光、耐热、遮 盖力等有着更高的要求，而这就要求颜料生产商研发出适合不同应用的剂型 产品。包括苯并咪唑酮系列、偶氮颜料、大分子系列、异吲哚啉颜料及中间 体等在内的高性能有机颜料以其更高的耐性，弥补了经典有机颜料的不足， 在高档油墨、高级涂料和塑料等高端领域有着广泛的应用，最终产品广泛应 用于汽车、建筑、装饰品、印刷包装、家用电器等众多行业。 表表 6 6：颜料主要应用领域：颜料主要应用领域 项目项目 油墨油墨 涂料涂料 塑料塑料 颜料类别 经典颜料为主 高性能颜料为主 高性能和经典颜料兼 有 耐候性 要求最低， 通常室内应 用 要求最高， 通常室外应 用 要求中等， 室内外应用 兼有 颜色多样性和颜料产 品种类