1、电子电子/其他电子其他电子 1 / 16 锐科激光锐科激光（300747.SZ） 2020 年 07 月 16 日 投资评级：投资评级：增持增持（首次首次） 日期 2020/7/16 当前股价(元) 101.23 一年最高最低(元) 142.77/76.56 总市值(亿元) 194.36 流通市值(亿元) 99.48 总股本(亿股) 1.92 流通股本(亿股) 0.98 近 3 个月换手率(%) 113.16 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 国内光纤激光器产业龙头，高功率发展先行者国内光纤激光器产业龙头，高功率发展先行者 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 刘翔（分析师）刘翔（分析师）

2、 证书编号：S0790520070002 国产光纤激光器龙头，不断实现高功率突破，首次覆盖给予“增持”评级国产光纤激光器龙头，不断实现高功率突破，首次覆盖给予“增持”评级 公司是国内光纤激光器龙头企业，具有从材料、器件到整机的垂直集成能力。公 司在 “千人计划”专家领衔下， 凭借深厚技术积累率先开发出了国内首台 100W、 1kW、4kW、6kW 及 10kW 连续光纤激光器，也是除 IPG 外全球第二家掌握 1 万 瓦激光器技术的企业，打破国外的技术垄断，技术实力雄厚。随着公司市占率的 不断提升，大功率激光器的持续研发拓展，未来前景看好。我们预计公司 2020- 2022 年归母净利润为 3

3、.36/5.27/6.88 亿元， 对应 EPS 为 1.75/2.75/3.58 元， 当前股 价对应 PE 为 57.9/36.8 /28.2 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 控股国神光电进军超快激光器领域，有望打开新的增量空控股国神光电进军超快激光器领域，有望打开新的增量空间间 国神光电科技（上海）有限公司成立于 2011 年，是中国第一家工业化超快激光 器的厂商，在 LED 芯片细分领域占有 60%以上的市场份额。2019 年 7 月，公司 完成收购国神光电 51%股权， 布局大功率超快激光器领域， 产品应用领域有望触 及到更多下游产业。 超快激光器因其 “冷加工” 特性， 具有超强

4、的精细加工能力， 应用领域包括精细激光医疗、 精密钻孔、 精密切割等， 近几年发展迅速。 根据 2020 中国激光产业发展报告 ，2019 年我国超快激光器市场规模达 24.5 亿元，2015- 2019CAGR 超过 70%， 远高于激光器行业平均增幅。 公司此番布局有望享受到超 快激光行业快速发展红利。 “光加工”渗透光加工”渗透+国产替代进行时，光纤激光行业增量发展空间较大国产替代进行时，光纤激光行业增量发展空间较大 “光加工”渗透以及持续的国产化替代有望给光纤激光行业提供增量发展空间。 制造业升级背景下，激光加工以其非接触、高能量、高精度、易柔性化的特性， 逐渐替代传统加工技术。 目前

5、国内光纤激光切割与焊接设备渗透率仍然较低， 具 有广阔的替代空间。此外，高功率激光加工设备的国产化水平仍然较低，未来国 内企业有望凭借性价比优势、 服务响应优势， 持续推进高功率产品的国产化水平。 风险提示：风险提示：新冠疫情持续致使下游需求疲软或影响供应链； 公司大功率激光器 研发不及预期； 超快激光器研发投产不及预期； 价格战情况恶化拉低公司毛利率。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,462 2,010 2,264 2,894 3,689 YOY(%) 53.6 37.5 12.6 27.8

6、27.5 归母净利润(百万元) 433 325 336 527 688 YOY(%) 56.0 -24.8 3.2 57.2 30.4 毛利率(%) 45.3 28.8 31.4 34.8 35.3 净利率(%) 29.6 16.2 14.8 18.2 18.7 ROE(%) 21.4 14.2 12.6 16.9 18.4 EPS(摊薄/元) 2.25 1.69 1.75 2.75 3.58 P/E(倍) 44.9 59.8 57.9 36.8 28.2 P/B(倍) 9.6 8.5 7.5 6.3 5.2 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -24% -12% 0% 12% 24% 36%

7、 48% --07 锐科激光沪深300 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 2 / 16 目目 录录 1、 内大功率激光器先行者，技术实力铸就护城河 . 3 1.1、 专家领衔，光纤激光器功率持续领衔突破 . 3 1.2、 市占率不断提升，2019 年毛利率因价格战承压. 5 1.2.1、 公司不断拓展新客户，营收快速增加. 5 1.2.2、 价格战下公司市占率显著提升，20

8、19 年毛利率承压 . 6 1.3、 掌握高功率核心科技，垂直整合程度高 . 7 1.4、 进军超快激光领域，有望打开新的增量空间. 8 2、 激光加工渗透+国产化率提升，行业增量空间仍然较大 . 9 2.1、 光纤激光器在材料加工领域不断渗透 . 9 2.2、 国内激光加工渗透率尚低，替代传统加工空间大 . 10 2.3、 中高功率激光器国产替代正进行，预计仍有较大空间 . 11 3、 盈利预测与投资建议 . 12 3.1、 关键假设 . 12 3.2、 盈利预测与投资建议 . 12 4、 风险提示 . 13 附：财务预测摘要 . 14 图表目录图表目录 图 1： 航天科工集团是公司的实际控

9、制人 . 4 图 2： 公司在光纤激光器上不断实现功率突破 . 5 图 3： 连续光纤激光器营收占比提升至 73.5% . 5 图 4： 公司客户数量逐年提升 . 6 图 5： 公司营收快速增长 . 6 图 6： 2019 年公司及 IPG 毛利率有所下行 . 7 图 7： 2019 年公司净利润出现下滑 . 7 图 8： 2019 年公司市占率显著提升 . 7 图 9： 2019 年公司市占率 24.3% . 7 图 10： 光纤激光器核心零部件包括掺杂光纤、光纤光栅等 . 8 图 11： 超快激光的冷加工特性 . 9 图 12： 全球光纤激光器市场占比不断提升 . 10 图 13： 我国光

10、纤激光器市场不断增长 . 10 图 14： 非激光加工向激光加工升级 . 10 图 15： 光纤激光器占比仍将提升 . 10 图 16： 我国金属成形机床产量呈下降趋势 . 11 图 17： 我国激光切割设备销量不断上升 . 11 表 1： 公司主要产品为连续和脉冲光纤激光器 . 3 表 2： 公司千人计划专家简介 . 4 表 3： 公司核心器件自制率高 . 8 表 4： 不同类型的激光应用领域有所不同 . 9 表 5： 国产激光器的价格优势在高功率领域更为明显 . 12 表 6： 公司作为 A 股光纤激光器龙头，标的具有稀缺性 . 12 rQoRmMoRqPsQyQsNqMqPmPaQbP8

11、OtRqQpNrRjMmMrOiNoPpQbRrRuMxNtOqMvPrNrP 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 3 / 16 1、 内大功率激光器先行者，技术实力铸就护城河内大功率激光器先行者，技术实力铸就护城河 1.1、 专家领衔，光纤激光器功率持续领衔突破专家领衔，光纤激光器功率持续领衔突破 武汉锐科光纤激光技术股份有限公司前身是锐科有限，由闫大鹏与华工激光在 2007 年合资创办。 2015 年 6 月，公司由锐科有限整体变更为锐科股份，中国航天 实现对公司的相对控股。 2017 年 7 月公司在创业板上市。 公司创立以来专注于光纤 激光器及其关键器件，具有从材料、器件到整机的垂直集成

12、能力。 公司主要产品为连续光纤激光器和脉冲光纤激光器， 覆盖低、 中、 高功率范围， 下游应用领域广阔。2019 年收购完成的国神光电生产的超快激光器也开始切入一些 新兴微加工领域，公司产品线更加健全。 表表1：公司主要产品为连续和脉冲光纤激光器公司主要产品为连续和脉冲光纤激光器 业务业务 产品产品 功率范围功率范围 性能优势性能优势 下游应用下游应用 脉冲激光 器 调 Q 光纤激 光器 10W-200W 具有高峰值功率、高单脉冲能量、光斑 直径大小可选等特点 非金属、具有高反特性的金、银、铜、 铝及非高反材料不锈钢等材料的打标、 精密加工、图文标记、深雕刻，薄片精 密切割，钻孔等领域 高功率

13、脉冲 光纤激光器 200W-2000W 高单脉冲能量，光斑能量分布均匀，使 用维护方便 模具表面处理，汽车制造，船舶业，石 油化工业，橡胶轮胎制造等工业应用领 域 MOPA 脉冲 光纤激光器 平 均 功 率20W- 200W 具有高平均功率、高峰值功率、2-500ns 多种脉宽可选、1-2000kHz 的可调重复 频率，脉冲建立时间短、脉宽可在线修 改等特点 太阳能光伏、 薄膜切割、 薄板材料切割、 焊接、材料表面清洗、精细打标、材料 打深等工业领域 连续激光 器 中功率连续 光纤激光器 300W-750W 具有较高的电光转换效率、稳定的光束 质量和较强的抗高反能力，同时在厚板 切割方面可达到

14、稳定、精密的切割效果 汽车车身零件的切割，航空领域铝、钛 合金材料的铆钉孔切割，造船业和钢铁 业的厚钢板切割等 中功率连续 光纤激光器 1000W-30000W 具有电光转换效率高、光束质量好、能 量密度高、调制频率宽、可靠性强、寿 命长、运行免维护等优点 焊接、精密切割、融覆、表面处理、3D 打印等领域，该产品易于与机器人集成 为柔性制造装备，满足三维加工的需求 直接半导 体激光器 直接半导体 激光器 80W-6000W 比光纤激光器更高的电光转换效率，输 出功率稳定性好、可靠性高。 200W 以下的直接半导体激光器可实现 小型化、便携化，适用于锡焊、塑料焊 接、激光医疗等领域。200W 以

15、上的适 用于金属表面处理、3D 打印、快速成 型等领域 超快激光 器 红外、 绿光、 紫外皮秒激 光器；飞秒 激光器 20W-100W 超快激光器在极短时间内聚集脉冲能 量， 形成极高功率密度； 由于脉宽极小， 加工期间几乎不产生多余的热量 显示和面板玻璃切割，汽车玻璃切割， FPC 覆盖膜切割，5G LCP 切割，OLED 柔性显示材料切割，LED 晶元切割，半 导体芯片切割等应用。 资料来源：公司招股书、公司官网、开源证券研究所 公司研发实力雄厚， 拥有一支人才突出、 经验丰富的研发团队。 其中副董事长兼 总工程师闫大鹏、董事兼副总经理李成、董事会秘书卢昆忠三名高层次人才入选国 公司首次覆

16、盖报告公司首次覆盖报告 4 / 16 家“千人计划” 。三名“千人计划”专家都曾在国外著名激光及光电子研究机构和公 司拥有丰富的研发经历，覆盖光纤激光器的核心技术领域。 表表2：公司千人计划专家简介公司千人计划专家简介 姓名姓名 职位职位 研究领域研究领域 背景背景 闫大鹏 副董事长兼总工程师 半导体激光器与光纤之间的耦合、半导体激光 器的封装技术、高功率光纤激光器、脉冲光纤 激光器、光纤放大器和光纤器件的研究 现任华中科技大学兼职教授、博士生导师； 曾加入美国特种光纤及光纤器巨头 Nufern 公司（现已被相干收购） 李成 副总经理、董事 高功率光纤激光器 曾任英国瓦特大学工程与物理学院高级

17、研 究员，英国 GSI 公司激光部高级激光科学 家； 曾兼任中国科学院西安光机所 “百人计 划”研究员，博士生导师 卢昆忠 副总经理、董事会秘书 通信用半导体激光器 曾任武汉邮电科学研究院首席科学家，美 国 Multiplex Inc.工程师 资料来源：公司招股书、公司官网、开源证券研究所 中国航天三江集团有限公司是公司最大的股东，持股比例为 34%，实现对公司 的相对控股。航天三江集团隶属于航天科工集团，由原中国航天科工集团第四研究 院和原中国航天科工集团第九研究院整合重组而成，为国务院国资委全资设立的企 业，是公司的实际控制人。 图图1：航天科工集团是公司的实际控制人航天科工集团是公司的实

18、际控制人 资料来源：Wind、开源证券研究所 公司在连续光纤激光器的功率突破上一直走在全国前列，不断打破国外对高功 率光纤激光器的技术垄断。锐科激光先后研制出我国第一台 25W 脉冲光纤激光器产 品，第一台 100W、1000W、4000W、6000W 及 10000W 连续光纤激光器产品并形成 批量化生产，多项产品荣获科技部“国家重点新产品”称号。公司是除 IPG 外全球 第二家掌握 1 万瓦激光器技术的企业，公司的 1.2 万瓦光纤激光器已于 2019 年实现 批量供货，并在 2019 年 9 月举行的第 21 届中国国际工业博览会上展出了 3 万瓦光 纤激光器。 公司首次覆盖报告公司首次

19、覆盖报告 5 / 16 图图2：公司在光纤激光器上不断实现功率突破公司在光纤激光器上不断实现功率突破 资料来源：公司官网、开源证券研究所 公司量产连续光纤激光器功率不断提高， 下游材料加工需求日益增长， 连续光纤 激光器在营收占比逐年提高。2019 年，公司连续光纤激光器和脉冲光纤激光器在总 营收中占比分别达到 73.5%和 16.0%。在公司积极扩产的背景下，全年产品销售数同 比增长约一倍，特别是在中高功率产品上，3,300W、6,000W 高功率产品销售额分别 增长了 40%和 136%，12kW 也实现批量销售，高功率产品投入成果显著。 图图3：连续光纤激光器营收占比提升至连续光纤激光器

20、营收占比提升至 73.5% 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、 市占率不断提升，市占率不断提升，2019 年毛利率因价格战承压年毛利率因价格战承压 1.2.1、 公司不断拓展新客户，营收快速增加公司不断拓展新客户，营收快速增加 随着新产品的研发和成熟， 公司产品市场接受度不断提高， 下游客户迅速拓展。 2007 年创立伊始，公司 90%产品销售给华工科技，由华工科技边使用边反馈，不断 提升产品质量和稳定性。 2015 年， 公司境内客户数量达到 367 家； 发展至 2019 年， 公司客户数量已达 1100 多家，华工科技及其各个子公司占公司销售比例已低至 7% 以下。同时公司境外

21、光纤激器销售金额也呈稳步上升趋势，产品已在全球四十余个 国家和地区实现销售。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2001720182019 连续光纤激光器脉冲光纤激光器技术开发服务超快激光器其他主营业务 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 6 / 16 图图4：公司公司客户数量逐年提升客户数量逐年提升 数据来源：公司年报、开源证券研究所 公司下游客户主要是激光设备供应商， 集中在激光切割、 激光焊接、 激光打标、 激光雕刻等材料加工领域，这也是由光纤激光器的特性决定的。公司客户下游应用 覆盖高端装备制造、航空航天、汽车、

22、厨卫五金、电子电器、智能家居等多个场景。 前五大客户营收占比逐年减少。2019 年前五大客户营收占比约为 21.05%。 公司销售量和营业收入保持高速增长。2016 年，公司营收超越创鑫，成为国内 最大的激光器制造企业，并已成为全球第二大光纤激光器制造厂商。2018-2019 年， 在全球激光器市场增速放缓情况下，公司营收仍然取得高速增长。2019 年，公司产 品销售数同比增长约一倍，特别是在中高功率产品上，3,300W、6,000W 高功率产品 销售额分别增长了 40%和 136%， 12kW 也实现批量销售， 高功率产品投入成果显著。 图图5：公司营收快速增长公司营收快速增长 数据来源：公

23、司年报、开源证券研究所 1.2.2、 价格战下公司市占率显著提升价格战下公司市占率显著提升，2019 年毛利率承压年毛利率承压 2019 年，国内光纤激光器市场价格竞争趋于白热化，经历了数轮降价。国外厂 商产品价格大幅下降，并推出多款新品。公司战略重点在于提升市场占有率，价格 上采取跟随策略，产品价格同比有较大下降，致使 2019 年毛利率承压。2019 年， 公司连续激光器产品毛利率为 32.3%，同比下滑 17.2 个 pct，公司脉冲激光器毛利 0 200 400 600 800 1000 1200 200182019 公司客户数量（家） 0% 10% 20% 30

24、% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 500 1000 1500 2000 2500 2001720182019 主营业务收入（百万元）同比 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 7 / 16 率为 15.7%，同比下滑 17.1 个 pct。与此同时，因在中国的业务收入占比高达 37.4%，海外光纤激光器龙头企业 IPG 的毛利率在 2019 年也呈现较为明显的下降趋 势。2019 年 IPG 综合毛利率为 46.1%，同比下滑 8.7 个 pct。 图图6：2019 年公司及年公司及 IPG 毛利率有所下行毛利率有所下行 图图7：2019 年公司净利润出

25、现下滑年公司净利润出现下滑 数据来源：公司年报、IPG 年报、开源证券研究所 数据来源：公司年报、开源证券研究所 凭借产品的性价比优势，公司在国内市场的占有率从 2018 年的 17.8%提升至 2019 年的 24.3%，提升了约 6.5 个百分点。此消彼长之下， IPG 在国内的市场份额 下降约 7%，体现出较为明显的国产替代趋势。 图图8：2019 年公司年公司市占率市占率显著提升显著提升 图图9：2019 年公司市占率年公司市占率 24.3% 数据来源：OFweek 激光网、开源证券研究所 数据来源：OFweek 激光网、开源证券研究所 1.3、 掌握高功率核心科技，垂直整合程度高掌握

26、高功率核心科技，垂直整合程度高 光纤激光器功率提升难点在于特种光纤、光纤光栅、包层泵浦耦合技能、半导 体激光器泵浦源、合束器、光输出器件等的研发与大功率适配。目前高功率的核心 器件呈现逐点突破，全产业链的国产化水平正在逐步提升。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2001720182019 锐科激光IPG -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2001720182019 净利润（百万元）同比增速（%） 7.0% 3

27、.0% 0.5% 0.1% -0.1% -0.2% -0.2% -1.2% -1.8% -7.1% -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00% 锐科激光 创鑫激光 联品激光 飞博激光 海富光子 杰普特 nLIGHT Coherent 其他品牌 IPG 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 8 / 16 图图10：光纤激光器核心零部件包括掺杂光纤、光纤光栅等光纤激光器核心零部件包括掺杂光纤、光纤光栅等 资料来源： 2020 中国激光产业发展报告 公司在大功率光纤激光器的核心零部件上具有较高自制率，相对于国内其他主 要光纤激光器厂商，公司垂直整合程度高，大幅降低了生产成本，为后续更高功

28、率 光纤激光器及其核心器件的研发奠定了坚实基础。如特种光纤和光纤光栅方面，公 司自主研制的 20/400m 大芯径掺镱光纤已批量用于锐科激光系列高功率光纤激光 器产品中，使产品成本进一步降低；公司“高功率光纤激光器用大模场光纤布拉格 光栅及特种光纤”项目通过湖北省科技厅验收，有效解决了光纤布拉格光栅产品依 赖进口的局面。合束器方面，公司自主研制的 20kW 级光纤信号合束器，将逐步用 于 10kW20kW 系列光纤激光器产品中，进一步丰富了高功率光纤激光器产品线。 表表3：公司核心器件自制率高公司核心器件自制率高 公司公司 特种光纤特种光纤 高功率激光芯片高功率激光芯片 泵浦源封装泵浦源封装

29、光纤光栅光纤光栅 合束器合束器 光输出器件光输出器件 准直器准直器 锐科激光 创鑫激光 IPG Coherent 资料来源： 2020 中国激光产业发展报告 、开源证券研究所（表示自制，表示已自产） 1.4、 进军超快激光领域进军超快激光领域，有望打开新的增量空间有望打开新的增量空间 2019 年 7 月，公司完成收购国神光电科技（上海）有限公司 51%股权，布局大 功率超快激光器领域。国神光电成立于 2011 年，是中国第一家工业化超快激光器 的厂商，拥有多项领先的专利技术，已具备生产工业化稳定的大功率超快激光器的 能力，整体技术全面且实力较强，在 LED 芯片细分领域占有 60%以上的市场

30、份 额。根据2020 中国激光产业发展报告 ，2019 年我国超快激光器市场规模达 24.5 亿元，2015-2019CAGR 超过 70%，远高于激光器行业平均增幅。 超快激光通常是指脉冲持续时间在皮秒(10 -12s)或飞秒(10 -15s)量级的激光。 当激光以皮秒量级的脉冲时间作用到材料上时，加工效果会发生显著变化。不同于 连续激光及脉冲时间较长的激光，超快脉冲激光最大的特性是“冷加工” ：由于激 光与材料相互作用的时间很短，离子在将能量传递到周围材料之前就已经从材料表 面被烧蚀掉了，不会给周围的材料带来热影响。 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 9 / 16 图图11：超快激光的冷加

31、工特性超快激光的冷加工特性 资料来源： 激光，一种工具 由于超快激光的特性，其用途主要用于精细加工，如精细激光医疗、精密钻 孔、精密切割等。公司通过收购控股国神光电，进入超快激光领域，使得公司产品 终端应用更为广阔，或将为公司业绩打开新的增量空间。 表表4：不同类型的激光不同类型的激光应用领域有所不同应用领域有所不同 分类分类 输出形式输出形式 用途用途 连续波（CW） 连续输出 激光焊接、激光切割、激光熔覆 准连续 （QCW） 毫秒微秒 （mss） 激光钻孔、热处理 短脉冲 （Q-Switched） 纳秒 （ns） 激光标刻、激光钻孔、激光医疗、激 光快速成型 超短脉冲 （Model-Loc

32、ked） 皮秒飞秒 （psfs） 微纳加工、精细激光医疗、精密钻 孔、精密切割 资料来源：通快、开源证券研究所 公司目前超快激光器方面主要产品包括 100W 红外皮秒激光器，50W 绿光皮秒 激光器，30W 紫外皮外皮秒激光器，20W 飞秒激光器等，广泛应用于激光制造 如：显示和面板玻璃切割，汽车玻璃切割，FPC 覆盖膜切割，5G LCP 切割，OLED 柔性显示材料切割，LED 晶元切割，半导体芯片切割等应用。 2、 激光加工渗透激光加工渗透+国产化率提升国产化率提升，行业增量空间仍然较大行业增量空间仍然较大 2.1、 光纤激光器在材料加工领域不断渗透光纤激光器在材料加工领域不断渗透 根据 Strategies Unlimited 的数据，在 2017 年，材料加工相关的激光器收入为 51.66 亿美元，占全球激光器收入的 42%，已超越通讯成为第一大激光器应用领 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 10 / 16 域。 在工业领域的各种激光器类型中，光纤激光器的成本正在不断下降，其相对其 他品种激光器的性能优势也较为突出，其市场份额不断提升。至 2018 年，光纤激