1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 1 湘佳股份湘佳股份（002982） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 07 月月 13 日日 投资投资评级评级 行业行业 农林牧渔/畜禽养殖 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 111.8 元 目标目标价格价格 160 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 101.88 流通A 股股本(百万股) 25.63 A 股总市值(百万元) 11,390.18 流通A 股市值(百万元) 2,865.43 每股净资产(元) 11.97 资产负债率(%) 39.02 一年内最高/最低(元) 123.49/35.56 作

2、者作者 吴吴立立 分析师 SAC 执业证书编号：S02 陈潇陈潇 分析师 SAC 执业证书编号：S02 王聪王聪 分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 湘佳股份：湘佳股份：处于高速处于高速增长增长期的期的区域区域冰鲜鸡龙头！冰鲜鸡龙头！ 1、湘佳股份：黄羽肉鸡冰鲜禽肉领域龙头企业湘佳股份：黄羽肉鸡冰鲜禽肉领域龙头企业 公司专注于黄玉肉鸡产业链， 通过不断延伸产业链， 目前已经实现了从 “养 殖到屠宰到渠道销售”的一体化经营，持续提升产品附加价值。公司的营 业收入主要来自活禽

3、、生鲜禽肉等。公司主要产品包括活鸡、活鸭等活禽 系列，冰鲜鸡肉、冰鲜鸭肉等生鲜系列以及饲料、有机肥等，其中冷鲜产 品和活禽是公司主要的收入来源。2019 年公司活禽销量 2,776.29 万羽，冰 鲜产品销量 43,373.79 吨。2019 年公司冷鲜业务和活禽业务营收在总营收 中占比分别为 62.82%和 32.16%。 2、黄鸡行业：、黄鸡行业：发展前景广阔，转型升级成必然发展前景广阔，转型升级成必然 黄羽肉鸡总量较大，是肉鸡中第二大品种，仅次于白羽肉鸡，近 2 年黄羽 肉鸡产业发展迅速，出栏量大幅上升。2019 年黄羽肉鸡出栏量为 49 亿羽， 同比增加 10 亿只，增幅大约为 24%

4、，超过白羽肉鸡出栏量。黄羽肉鸡是本 土品种，有比较强的地域特征，大规模养殖场多分布在南方地区，价格较 白羽肉鸡偏高，而竞争主要来自国内其他区域，受国际影响较小。2014 年 以来国家及地方层面纷纷推进“规模养殖、集中屠宰、冷链配送、冷鲜上 市” ， 完全依赖活禽交易的黄羽肉鸡产业开始转型， 龙头企业逐渐加大对冰 鲜鸡的开发力度。2020 年新冠疫情爆发，多地活禽交易市场关闭，进一步 引发消费者从“活禽”到“冰鲜”消费习惯的转变。 3、黄鸡冰鲜龙头，有何优势？、黄鸡冰鲜龙头，有何优势？ 公司竞争优势的形成源于一体化经营的全产业链：1）生产端：依托规模化 优势，建立成熟的“公司+基地+农户”生产模

5、式，养殖产能和屠宰产能持 续提升。截止 2019 年，活禽产能为 5000 万羽，冰鲜禽肉产能达 3 万吨。 公司未来三年将继续增加养殖规模， 到 2022 年底预计实现 1 亿羽的优质家 禽养殖规模。2）销售端：公司冰鲜禽肉产品销售网络现已覆盖全国 20 省 市，在行业内树立了养殖高标准化、生鲜及冷链物流行业领先、食品安全 有保障的市场形象，品牌优势逐步凸显未来三年公司将进一步巩固冰鲜市 场在黄羽肉鸡行业中的领先地位，加速终端销售网络建设，力争实现黄羽 肉鸡冰鲜产品及调理品年销售收入 25 亿元。 4、投资建议、投资建议：我们预计公司 2020-2022 年实现营收总规模可达 24.32/3

6、0.59/39.36 亿元；实现归母净利润 2.97/3.62/4.37 亿元，同增 31%/22%/21%。考虑到 1）公司 2019 年生鲜食品业务营收已占到公司总营 收的 63%，且未来有望进一步提升；2）公司外部与永辉超市等大型超市集 团以及盒马鲜生、7FRESH 等新零售连锁超市建立合作关系，消费属性较 强。参考可比公司估值，给予 2021 年公司业绩 45x 估值，则公司总体目标 市值 163 亿，随公司产能和销量扩张，公司目标市值有望进一步提升。 风风险险提示提示：养殖疫病；生鲜渠道开拓不达预期；产能扩张不达预期；价格 波动 财务数据和估值财务数据和估值 2018 2019 20

7、20E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,514.12 1,877.86 2,431.97 3,058.99 3,936.46 增长率(%) 31.19 24.02 29.51 25.78 28.68 EBITDA(百万元) 188.26 313.92 438.38 617.08 819.73 净利润(百万元) 114.07 227.10 296.82 361.54 437.10 增长率(%) 91.80 99.09 30.70 21.80 20.90 EPS(元/股) 1.12 2.23 2.91 3.55 4.29 市盈率(P/E) 99.85 50.15 38.37 31.

8、50 26.06 市净率(P/B) 19.72 14.16 10.38 8.01 6.27 市销率(P/S) 7.52 6.07 4.68 3.72 2.89 EV/EBITDA 0.00 0.00 26.34 19.45 14.98 -20% 9% 38% 67% 96% 125% 154% 183% -112020-03 湘佳股份畜禽养殖 沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 2 内容目录内容目录 1. 公司公司简介简介 . 4 1.1. 发展历程：专注于黄羽肉鸡产业链，不断提升高附加值产品占比 . 4 1.2. 股权结构：喻自文和邢卫民为公

9、司实际控制人 . 4 1.3. 经营情况：业绩稳步增长，盈利能力企稳上升 . 5 2. 黄羽肉鸡行业发展前黄羽肉鸡行业发展前景景广广阔阔，转型升级成必然转型升级成必然 . 7 2.1. 供给端：黄羽肉鸡养殖产业发展迅速，集中度逐步提升 . 7 2.1.1. 行业规模扩大，黄羽肉鸡迎来发展机遇 . 7 2.1.2. 行业集中度逐步提升 . 8 2.2. 消费端：居民蛋白结构转变，鸡肉需求有望进一步提升 . 9 2.2.1. 中国鸡肉人均鸡肉消费仍有提升空间 . 9 2.2.2. 冰鲜替代活禽销售成为大趋势 . 11 3. 打造全产业链一体化经营，成就有品牌的区域龙头打造全产业链一体化经营，成就有

10、品牌的区域龙头 . 12 3.1. “从农场到餐桌”打造全产业链一体化经营 . 12 3.2. 养殖端：养殖模式不断优化，产能持续提升 . 12 3.3. 销售端：营销网络强大，品牌优势突出 . 13 4. 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 16 图表目录图表目录 图图 1：公司发展历程：公司发展历程 . 4 图 3：2019 年公司营收结构 . 5 图 4： ：公司营业收入（百万元）及增长情况 . 5 图 5：司归母净利润（百万元）及增长情况 . 5 图 6：公司盈利能力与收益指标情况 . 6 图 7：冷鲜加大产销对接力度，发展线上线下销售。继 3 月初广东、江西、安徽、甘肃等 地开

11、放活禽市场之后，全国各省陆续开放活禽市场。 0 10000 20000 30000 40000 50000 2400 2500 2600 2700 2800 201720182019 活禽（万羽）冰鲜禽肉（吨） 0% 20% 40% 60% 80% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 活禽占比冷鲜占比 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 12 3. 打造全产业链一体化经营打造全产业链一体化经营，成就成就有品牌的区域有品牌的区域龙头龙头 历经十余载，公司逐步成就黄羽肉鸡冰鲜禽肉领域的龙头地位。历经十余载，公司逐步成就黄羽肉鸡冰鲜禽肉领域

12、的龙头地位。主要系公司多方位竞争优 势的形成，养殖方面打造一体化经营的全产业链，重视产能扩张；销售方面营销网络几乎 覆盖全国，打通多条销售渠道，逐步形成品牌优势。 3.1. “从农场到餐桌”“从农场到餐桌”打造打造全产业链全产业链一体化经营一体化经营 公司着力打造“从农场到餐桌”一体化经营的全产业链。公司着力打造“从农场到餐桌”一体化经营的全产业链。公司建立了从饲料生产及销售公司建立了从饲料生产及销售、 种禽繁育种禽繁育、家禽饲养及销售家禽饲养及销售，到禽类屠宰加工及销售到禽类屠宰加工及销售、生物肥生产及销售的全产业链生物肥生产及销售的全产业链，实实 现产现产、供供、销一体化，形成“从农场到餐

13、桌”的全程管控。、销一体化，形成“从农场到餐桌”的全程管控。公司通过全方位保障体系，对 产业链的每一个环节都实行严格的监控和检验，以保证消费者的安全。在生产环节，公司 严控原辅料的采购质量，通过使用自主研发和生产的饲料喂养家禽以及利用高效的“公司 +基地+农户”生产模式从源头上保证鸡只的质量；在加工环节，通过完善宰前检疫节点控 制、宰中检疫节点控制、宰后检验节点控制、预冷节点控制、金属探测节点控制，保证冰 鲜禽肉产品的品质与安全；在销售运输环节，通过建立冷链物流配送体系，从设备和工艺 上保证冰鲜禽肉产品的营养和品质。 图图 16： “从农场到餐桌”一体化经营的全产业链模式“从农场到餐桌”一体化

14、经营的全产业链模式 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 3.2. 养殖端：养殖端：养殖模式不断优化，产能持续提升养殖模式不断优化，产能持续提升 公司在生产环节依托规模化优势，建立成熟的“公司公司在生产环节依托规模化优势，建立成熟的“公司+基地基地+农户”生产模式。农户”生产模式。一方面， 公司顺应行业发展的规模化趋势，实行“五统一、一分散”的“公司+农户”代养管理模 式；另一方面，公司为解决“公司+农户”模式存在的违约问题和管控体制存在漏洞的缺 陷，建立了自己的养殖基地，形成“公司+基地+农户”的生产模式。截止 2019 年末，公 司自有养殖场 24 个， 其中养鸡场 5 个、 标准化养殖基

15、地 19 个。 公司代养户数量逐年下降， 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 13 但代养户出栏量逐年增加，系公司自有养殖规模扩大及优化代养户结构，优先发展单批规 模达到 1 万羽以上的长期合作代养户，控制新增小型代养户数量所致。截止 2019 年末， 公司有代养种鸡场 4 个、 代养种鸭场 1 个、 商品鸡鸭代养户共计 778 户， 同比下降 10 户， 代养户商品肉鸡出栏量实现 2908.80 万羽，同比上升 1.45%，自养商品肉鸡出栏量实现 1576.02 万羽。根据公司的招股说明书 ，公司种鸡养殖约 25%为农户（或家庭农场）代 养，约 75%为标准化基地自养；公司商

16、品鸡养殖约 70%为农户（或家庭农场）代养，约 30% 为标准化基地自养；鸭全部为农户（或家庭农场）代养。 图图 17：公司近三年代养户数量和出栏量变化情况公司近三年代养户数量和出栏量变化情况 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 在产能方面，在产能方面，公司公司养殖产能和屠宰产能养殖产能和屠宰产能持续持续提升提升。截止 2019 年，活禽产能为 5000 万羽， 相比 2017 年提升 500 万羽，公司产能利用率逐步提高；冰鲜禽肉产能达 3 万吨，产能利 用率为 95.84%，同比 2018 年提高 14%。公司未来三年将继续推动“公司+基地+农户（或 家庭农场） ”的经营模式，以“公司+

17、基地”为主、 “公司+农户（或家庭农场） ”为辅， 以现有标准化基地自养规模和农户代养规模为基础，扩大代养户养殖规模 1,500 万羽、扩 大标准化基地自养规模 3,500 万羽，到 2022 年底，公司预计实现 1 亿羽的优质家禽养殖 规模。 表表 4：近三年公司产能情况：近三年公司产能情况 项目项目 2019 年度年度 2018 年度年度 2017 年度年度 活禽 产能（万羽） 5,000.00 5,000.00 4,500.00 产量（万羽） 4,484.82 4,227.69 3,774.42 销量（万羽） 2,776.29 2,772.57 2,431.29 屠宰（万羽） 1,661

18、.48 1,418.87 1,310.85 产销率（%） 99.59 99.14 99.14 产能利用率（%） 89.70 84.55 83.88 冰鲜 禽肉 产品 屠宰产能（吨） 30,000.00 30,000.00 22,500.00 屠宰产量（吨） 28,752.98 24,545.86 22,931.29 销量（吨） 43,373.79 35,629.70 27,834.26 产能利用率（%） 95.84 81.82 101.92 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 3.3. 销售端：销售端：营销网络强大，品牌优势突出营销网络强大，品牌优势突出 随着社会的发展，活禽消费逐渐被冰鲜或

19、屠宰分割品消费所替代。公司凭借超前的战略眼 2007 年便开始探索冰鲜禽肉营销模式，经过多年努力，冷鲜 2650 2700 2750 2800 2850 2900 2950 720 740 760 780 800 820 840 860 880 201720182019 代养户数量（户）代养户出栏量（万羽） 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 14 逐渐代替活禽成为公司的主要收入来源。2019 年，公司冰鲜禽肉产品销量为 4.34 万吨， 同比增长21.73%， 2017-2019年年均复合增长率为24.83%； 公司冷鲜产品收入为11.8亿元， 同比增长 34.1%，在总营收

20、中占比为 62.83%。 图图 18：冷鲜逐渐代替活禽成为公司的主营业务冷鲜逐渐代替活禽成为公司的主营业务 资料来源：Wind，天风证券研究所 销售渠道内外兼修， 构建完善的营销销售渠道内外兼修， 构建完善的营销模式模式。 2007 年起， 公司开始研究冰鲜禽肉营销模式， 在屠宰加工、冷链物流、冰鲜自营、电商直营等环节中形成了一套成熟的冰鲜禽肉商超系 统营销模式，积累了丰富的运营经验。 外部与永辉超市、家乐福、欧尚、大润发、沃尔玛、华润万家、中百仓储等大型超市外部与永辉超市、家乐福、欧尚、大润发、沃尔玛、华润万家、中百仓储等大型超市 集团以及盒马鲜生、集团以及盒马鲜生、7FRESH 等新零售连

21、锁超市建立合作关系。等新零售连锁超市建立合作关系。2019 年，公司冰鲜 产品已进入的超市数量达到 2733 家，商超渠道销售收入为 101462.1 万元，占比达 86.01%。 内部设立子公司湘佳电商，打造新型“互联网内部设立子公司湘佳电商，打造新型“互联网+畜牧业”销售模式畜牧业”销售模式，以石门土鸡、壶 瓶山土鸡等高端土鸡为载体，主营冰鲜家禽及其它农产品的互联网新媒体的营销、软 件开发、网络平台运营、信息技术咨询服务等业务。2019 年公司电商渠道销售收入 仅有 209.65 万元，占比 0.18%，发展空间有待开拓。 为了满足大中城市高端消费人群对生态土鸡的消费需求，打造“从农场到餐

22、桌”的为了满足大中城市高端消费人群对生态土鸡的消费需求，打造“从农场到餐桌”的 O2O 直营模式直营模式，公司将湖南武陵山片区、壶瓶山高海拔地区生产的天然、绿色、无 污染的散养纯生态土鸡， 通过屠宰加工、 冷链物流、 电子商务直接送达到消费者手中， 公司建立微信公众平台，开发壶瓶山土鸡提货券，通过微信二维码提货、网上提货、 电话提货等方式，方便高端消费者快速便捷提货。 图图 19：冰鲜禽肉产品冰鲜禽肉产品 2019 年不同销售渠道营收占比年不同销售渠道营收占比 0% 20% 40% 60% 80% 0 5 10 15 2000182019 冷鲜（亿元

23、）活禽（亿元）冷鲜占比活禽占比 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 15 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 在区域布局上，公司冰鲜禽肉产品销售网络现已覆盖湖南、湖北、重庆、北京、上海、广在区域布局上，公司冰鲜禽肉产品销售网络现已覆盖湖南、湖北、重庆、北京、上海、广 东等东等 20 省市。省市。公司经历多年发展已经形成了从上海到成都的长江沿线大中城市的冷链物 流配送体系以及京珠高速大动脉沿线的冰鲜网络布局。公司规划未来将进一步开拓全国市 场，促进公司的长远发展。未来三年公司将进一步巩固冰鲜市场在黄羽肉鸡行业中的领先 地位，加速对黄羽肉鸡冰鲜产品、调理品等的终端销售网络建设，预

24、计于预计于 2022 年完成除年完成除 中国中国台湾、 东三省、 内蒙、 宁夏、青海、 西藏、新疆和海南以外的全国市场销售网络布局，台湾、 东三省、 内蒙、 宁夏、青海、 西藏、新疆和海南以外的全国市场销售网络布局， 力争实现黄羽肉鸡冰鲜产品及调理品年销售收入力争实现黄羽肉鸡冰鲜产品及调理品年销售收入 25 亿元。亿元。 图图 20：公司冰鲜禽肉产品销售区域分布情况公司冰鲜禽肉产品销售区域分布情况 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 全产业一体化经营，凸显公司全产业一体化经营，凸显公司品牌优势。品牌优势。经过多年的市场积累和规模化、标准化养殖模式 的实践，公司已在行业内树立了养殖高标准化、生

25、鲜及冷链物流行业领先、食品安全有保 障的市场形象， 与一系列客户建立了较为稳定的合作关系， 在下游客户中享有良好的声誉， 保有稳定的市场份额。2018 年公司商品代黄羽肉鸡出栏量约为 4227.69 万羽，约占全国商 品代黄羽肉鸡出栏量 39.63 亿羽的 1.07%， 未来的市场空间较大。 根据中国畜牧业协会提供 的资料，公司为国内黄羽肉鸡主要生产企业，其黄羽肉鸡出栏量位居华中地区第一名，目 前为黄羽肉鸡行业最具综合实力及竞争力的企业之一。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 16 图图 21：2018 年主要公司黄羽肉鸡市场份额年主要公司黄羽肉鸡市场份额 资料来源：招股说明

26、书，天风证券研究所 4. 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 公司主营主要来自禽生鲜销售收入及活禽销售收入， 我们预计公司 2020-2022 年实现营收 总规模可达 24.32/30.59/39.36 亿元；实现归母净利润 2.97/3.62/4.37 亿元。 表表 5：营业收入营业收入毛利毛利细分细分 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入（百万元） 1154.16 1514.12 1877.86 2431.97 3058.99 3936.46 yoy 5.25% 31.19% 24.02% 29.51% 25.78% 28.68% 营业成本（

27、百万元） 834.90 1028.43 1163.73 1496.82 1862.68 2401.90 总毛利（百万元） 319.26 485.69 714.13 935.15 1196.31 1534.55 毛利率% 27.66% 32.08% 38.03% 38.45% 39.11% 38.98% 冷鲜 总屠宰量（万羽） 1534.31 1662.82 1895.89 2530.00 3480.00 4770.00 yoy 8.38% 14.02% 33.45% 37.55% 37.07% 销量（万吨） 2.783426 3.56297 4.337379 5.96068 8.19888 1

28、1.23812 yoy 28.01% 21.73% 37.43% 37.55% 37.07% 收入（百万元） 645.69 879.89 1179.60 1603.42 2172.70 2966.86 yoy 0.11 0.36 0.34 0.36 0.36 0.37 成本（百万元） 381.78 512.57 627.29 856.23 1173.26 1616.94 毛利（百万元） 263.91 367.33 552.31 747.20 999.44 1349.92 毛利率(%) 40.87% 41.75% 46.82% 46.60% 46.00% 45.50% 业务收入比例(%) 56%

29、 58% 63% 66% 71% 75% 活禽 养殖产能（万羽） 4500 5000 5000 7000 8500 10000 外销量（万羽） 2431.29 2772.57 2776.29 3373.47 3714.29 4408.16 yoy 14.04% 0.13% 21.51% 10.10% 18.68% 收入（百万元） 441.14 571.19 603.88 718.55 776.29 859.59 成本（百万元） 396.96 456.87 477.43 569.09 617.92 713.46 毛利（百万元） 44.18 114.31 126.45 149.46 158.36

30、146.13 毛利率(%) 10.01% 20.01% 20.94% 20.80% 20.40% 17.00% 其他业务 18.87% 6.59% 1.07% 73.47% 温氏股份 立华股份 湘佳股份 其他 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 17 收入（百万元） 67.33 63.04 94.38 110.00 110.00 110.00 成本（百万元） 56.16 58.99 59.01 71.50 71.50 71.50 毛利（百万元） 11.17 4.05 35.37 38.50 38.50 38.50 毛利率(%) 17% 6% 37% 35% 35% 35% 资料

31、来源：公司公告，天风证券研究所测算 考虑到 1）公司 2019 年生鲜食品业务营收已占到公司总营收的 63%，且未来有望进一步提 升；2）公司外部与永辉超市、家乐福、欧尚、大润发、沃尔玛、华润万家、中百仓储等 大型超市集团以及盒马鲜生、7FRESH 等新零售连锁超市建立合作关系，消费属性较强。 因此参照主流的食品加工类企业对公司进行估值。 选取可比公司， 从归母净利润增速来看， 自 2018 年开始公司连续实现净利润同增 90%以上， 远超其他三家可比公司 29.6%、54.9%的增速，且从公司 ROE 来看，2018、2019 年也均处 于平均水平以上。参考食品加工行业对比企业平均 PE（T

32、TM）为 53.0 x，综合考虑公司业 务结构、成长性及盈利能力，给予 2021 年公司业绩 45x 估值；我们预计 2021 年公司实现 归母净利润 3.62 亿，则公司总体目标市值 163 亿，随公司产能和销量扩张，公司目标市值 有望进一步提升。 表表 6：可比食品加工行业估值情况（可比食品加工行业估值情况（2020/7/10） 证券代码证券代码 证券简称证券简称 总市值总市值 （亿元）（亿元） PE(TTM) 归母归母净利润增速净利润增速 ROE 2017 年 2018 年 2019 年 2017 年 2018 年 2019 年 000895.SZ 双汇发展 1,631.8 29.0 -

33、1.9% 13.8% 10.6% 30.0 35.6 36.9 603345.SH 安井食品 312.0 78.7 14.1% 33.5% 38.1% 15.0 14.4 15.6 002216.SZ 三全食品 227.0 51.9 82.5% 41.5% 115.9% 3.7 5.0 10.3 平均平均 53.2 31.5% 29.6% 54.9% 16.2 18.3 20.9 002982.SZ 湘佳股份 113.9 37.6 13.9% 91.8% 99.1% 13.7 21.9 32.9 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示： 养殖疫病：公司目前业务中存在活禽养殖业务，若行业发

34、生禽流感等疫情，一方面可能影 响消费者食用禽肉的需求，进而影响公司销售；另一方面，若公司部分公司+农户发生疫 情，也可能直接对公司活禽养殖带来损失。 生鲜渠道开拓不达预期：目前公司冰鲜禽肉产品销售网络现已覆盖湖南、湖北、重庆、北 京、上海、广东等 20 省市。 公司规划未来将进一步开拓全国市场， 促进公司的长远发展。 在其他区域开拓市场过程中，存在一定新市场进入不确定性。 产能扩张不达预期：公司招股书指出活禽养殖产能预计 2022 年扩张至 1 亿羽，在实际施 工过程中，可能会因特殊情况（如新冠疫情影响施工节奏等）带来项目进度不达预期，进 而使得产能扩张不达预期。 价格波动：农产品价格波动，公

35、司主营产品中包括冰鲜禽肉和活禽，活禽价格波动较大， 可能会影响公司营收和利润。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 18 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润利润表表(百万元百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 112.18 191.94 248.58 312.67 402.36 营业收入营业收入 1,514.12 1,877.86 2,431.97 3,058.99 3,936.46 应收票据及应收账款 142.51 157.01 231.90 256

36、.64 372.45 营业成本 1,028.43 1,163.73 1,496.82 1,862.68 2,401.90 预付账款 3.75 7.73 5.42 11.95 9.80 营业税金及附加 3.54 3.70 4.86 6.12 7.87 存货 159.37 185.77 265.13 291.65 429.10 营业费用 297.64 381.71 498.55 636.27 826.66 其他 10.44 20.52 19.48 22.20 26.98 管理费用 49.86 78.25 97.28 116.24 145.65 流动资产合计流动资产合计 428.25 562.97

37、770.51 895.11 1,240.69 研发费用 253.92 3.78 4.86 6.12 7.87 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 14.40 12.01 22.95 56.68 93.98 固定资产 548.74 528.47 867.73 1,407.01 1,948.20 资产减值损失 4.36 (1.72) 1.50 2.00 1.00 在建工程 12.88 91.02 245.51 422.75 511.38 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 76.36 75.52 72.98 70.45

38、 67.91 投资净收益 1.35 1.62 1.50 1.50 1.50 其他 37.32 75.99 48.10 60.38 52.58 其他 (260.11) (9.32) (3.00) (3.00) (3.00) 非流动资产合计非流动资产合计 675.30 771.00 1,234.33 1,960.59 2,580.06 营业利润营业利润 120.73 244.12 306.64 374.38 453.03 资产总计资产总计 1,103.55 1,333.97 2,004.84 2,855.70 3,820.75 营业外收入 0.69 0.61 0.50 0.50 0.50 短期借款

39、 61.00 57.00 160.94 384.17 586.57 营业外支出 3.35 12.17 3.00 3.00 3.00 应付票据及应付账款 81.56 71.51 150.93 109.99 236.71 利润总额利润总额 118.07 232.55 304.14 371.88 450.53 其他 222.81 205.98 238.13 271.66 359.66 所得税 2.82 3.17 4.32 6.69 9.01 流动负债合计流动负债合计 365.37 334.50 550.00 765.82 1,182.94 净利润净利润 115.25 229.38 299.82 36

40、5.19 441.51 长期借款 72.95 97.86 260.96 565.22 716.21 少数股东损益 1.18 2.28 3.00 3.65 4.42 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 114.07 227.10 296.82 361.54 437.10 其他 60.22 67.23 63.72 65.48 64.60 每股收益（元） 1.12 2.23 2.91 3.55 4.29 非流动负债合计非流动负债合计 133.17 165.09 324.68 630.70 780.82 负债合计负债合计 498.54 49

41、9.59 874.68 1,396.51 1,963.75 少数股东权益 27.50 29.77 32.77 36.42 40.84 主要财务比率主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 76.25 76.25 101.88 101.88 101.88 成长能力成长能力 资本公积 106.18 106.18 106.18 106.18 106.18 营业收入 31.19% 24.02% 29.51% 25.78% 28.68% 留存收益 501.26 728.36 995.50 1,320.89 1,714.28 营业利润 116.91% 102.20% 25

42、.61% 22.09% 21.01% 其他 (106.18) (106.18) (106.18) (106.18) (106.18) 归属于母公司净利润 91.80% 99.09% 30.70% 21.80% 20.90% 股东权益合计股东权益合计 605.01 834.39 1,130.16 1,459.19 1,856.99 获利能力获利能力 负债和股东权益总负债和股东权益总1,103.55 1,333.97 2,004.84 2,855.70 3,820.75 毛利率 32.08% 38.03% 38.45% 39.11% 38.98% 净利率 7.53% 12.09% 12.20% 11.82% 11.10% ROE 19.75% 28.23% 27.05% 25.41% 24.07% ROIC 21.87% 38.16% 44.61% 33.72% 26.34% 现金流量表现金流量表(百万元百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 偿债能力偿债能力 净利润 115.25 229.38 296.82 361.54 437.10 资产负债率 45.18% 37.45% 43.63% 48.90% 51.40% 折旧摊销 57.87 61.09 108.79 186.02 272.73 净负债率 15.58% -3.60% 15.