1、 Table_Main 证券研究报告|公司首次覆盖 以岭药业(002603.SZ) 2022 年 04 月 11 日 买入买入（首次首次） 所属行业：医药生物/中药 当前价格(元)：42.01 证券分析师证券分析师 陈铁林陈铁林 资格编号：S01 邮箱： 陈进陈进 资格编号：S01 邮箱： 研究助理研究助理 张俊张俊 邮箱： 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 31.95 66.62 77.44 相对涨幅(%) 37.12 73.19 89.86 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 以岭药业以岭药业（00

2、2603.SZ） ：传承传承精华，发展创新精华，发展创新 投资要点投资要点 投资逻辑： 中医药传承与创新龙头企业。投资逻辑： 中医药传承与创新龙头企业。 公司是国内中药创新药龙头， 传承中医药精华基础上，依靠自成体系的络病理论，形成理论、科研、临床、生产、教学“五位一体”的发展模式，在治久病、治新病、治未病三大领域取得丰富的成果。心血管防治领域取得重大突破；在抗疫领域，连花清瘟胶囊已经取得举世瞩目的认可，成为中医药抗新冠的突出代表；在糖尿病、抗衰老、精神神经领域，公司多个创新中药产品将持续为公司成长贡献新的增量。 传承中医药精华，络病理论集大成者传承中医药精华，络病理论集大成者。络病理论是吴以

3、岭院士团队系统建立由络病证治、脉络学说、气络学说构成的络病研究三大理论框架，形成脉络论 、 络病学 、 气络论三大理论著作，指导研制特色药物，提高临床疗效，形成优势病种。在治久病领域，公司拥有丰富的心血管产品线，通心络、参松养心、芪苈强心均为国内优质的心血管治疗产品；在治新病领域，公司开发了连花清瘟系列产品，对新冠、流行性感冒、SARS、甲流等外感温热病具有优异的预防和治疗效果，并取得了海内外瞩目的成就； 在治未病领域， 公司已形成八子补肾、 枣椹安神口服液等多产品丰富矩阵， 用于对各种未病的提前预防、 病变后治疗以及抑制复发。 以络病理论为基础的研究成功获得了 6 项国家大奖，并在国际权威学

4、术杂志累计发表了 200 余篇学术论文，为中医药全球化发展起到关键推动作用。 大疫出良方，连花清瘟系列助力国内外新冠疫情防治。大疫出良方，连花清瘟系列助力国内外新冠疫情防治。连花清瘟胶囊/颗粒是公司集两千年中医药治疗瘟疫的智慧，融合了汉代、明代、清代三朝名方，结合现代中药学抗病毒抗炎药物研究成果， 研制出的用于清瘟解毒， 宣肺泄热， 治疗流行性感冒属热毒袭肺证的创新中药产品。 2020 年 2 月， 连花清瘟胶囊/颗粒被列入国家卫生健康委新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第五版） ，并于 4 月正式获得国家药监局批准用于新冠病毒性肺炎轻型、普通型引起的发热、咳嗽、乏力，疗程为 7至 10 天。连花

5、清瘟系列产品始于 2003 年 SARS 疫情，临床疗效突出，已在全球20 多个国家和地区获得批准；2020 年，连花清瘟系列销售已突破 40 亿元，我们预计，后疫情时代，该系列产品销售有望突破 100 亿元，成为首个全球性的中药重磅产品。 传承与创新并举， 中药创新研发龙头传承与创新并举， 中药创新研发龙头。 传承中医药精华的基础上， 公司在中医药创新领域取得诸多成果。 公司在络病理论的指导下， 依靠河北以岭医院、 络病研究与创新中药国家重点实验室，形成“理论+临床+新药+实验+循证”良性循环发展模式，指导开发了专利中药 13 个、临床前 20 多个、院内制剂 100 多个。2020 年，新

6、版 中药注册管理办法 出台， 中药创新药迎来历史性发展机遇； 2017-2021 年，国内共有 20 款中药新药获批上市，以岭获批 3 个产品，仅 2021 年度获批数量达到了 12 个，以岭获批 2 个产品，数量领先。除中药研发外，公司在化学与生物药领域布局丰富的研发管线，苯胺洛芬进入三期临床，化生板块将陆续进入收获期。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级：公司为国内中药创新龙头企业，以络病理论为基础的产品传承中医药之精华，并不断实现创新突破；连花清瘟系列产品在疫情防控取得了举 世 瞩 目 的 成 绩 ， 有 望 成 为 首 个 全 球 重 磅 中 药 品 种 。 我 们 预 计 公 司2

7、021/2022/2023 年实现营业收入 100.6/118.6/140.3 亿元，实现归母净利润13.6/16.9/20.5 亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：医保或集采降价风险；上游原材料提价风险；研发不及预期或失败风险。 -46%-23%0%23%46%69%91%114%--04以岭药业沪深300 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 2 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股)： 1,670.71 流通 A 股(百万股)： 1,376.00

8、 52 周内股价区间(元)： 12.43-42.01 总市值(百万元)： 70,186.33 总资产(百万元)： 12,984.14 每股净资产(元)： 5.36 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5,825 8,782 10,058 11,861 14,025 (+/-)YOY(%) 21.0% 50.8% 14.5% 17.9% 18.2% 净利润(百万元) 607 1,219 1,360 1,688 2,050 (+/-)YOY(%) 1.2% 100.9% 1

9、1.6% 24.1% 21.5% 全面摊薄 EPS(元) 0.51 1.02 0.81 1.01 1.23 毛利率(%) 63.8% 64.5% 64.7% 65.1% 65.3% 净资产收益率(%) 7.6% 13.7% 12.7% 13.6% 14.2% 资料来源：公司年报（2019-2020） ，德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 TXnUoWaZgVrZfW0V8Z9PcM8OoMrRoMtRfQmMnReRrQtR7NqQzQxNmNzRvPoPwP 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 3 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录

10、1. 以岭药业：中药创新龙头 . 6 1.1. 集专利中药、化生药、健康产业为一体的高新技术企业 . 6 1.2. 财务：经营稳健，利润率稳定提升 . 7 2. 以中药产业为核心不动摇 . 8 2.1. 以络病理论为基础的中药创新产品矩阵 . 8 2.1.1. 抗新冠明星产品，获全球认可 . 9 2.1.2. 心血管领域：三大产品疗效被给予充分肯定，销售有望持续增长 . 12 2.2. 丰富的中药研发管线 . 18 3. 积极布局化生药与大健康领域 . 19 3.1. 化生药板块：储备品种充足，有望持续贡献业绩增量 . 19 3.2. 大健康产业：打造医药健养一体化业务布局 . 20 4. 盈

11、利预测与投资建议 . 21 4.1. 盈利预测 . 21 4.2. 投资建议 . 22 5. 风险提示 . 22 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 4 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图 1：以岭药业发展历程 . 6 图 2：以岭药业股权结构（截止 2021Q3） . 7 图 3：2016-2021Q3 营业收入及增速. 7 图 4：2016-2021Q3 归母净利润及增速 . 7 图 5：2016-2021Q3 毛利率及净利率情况（%） . 8 图 6：2016-2021Q3 各项费用率情况（%）. 8 图 7：2020 年公司分业务营收（亿元） .

12、8 图 8：2021H1 公司分业务营收（亿元） . 8 图 9：连花清瘟胶囊被证实对辅助治疗新冠肺炎有效. 9 图 10：2020H1 中国公立医疗市场连花清瘟及感冒头部用药市占率 . 10 图 11：2020 年零售终端市场连花清瘟市占率 . 10 图 12：2011-2020 年感冒呼吸类产品收入（亿元，%） . 11 图 13：连花清瘟对于缓解甲型 H1N1 症状时间快于奥司他韦 . 11 图 14：连花清瘟和奥司他韦对于感染甲型 H1N1 后的治愈时长无显著差异 . 11 图 15：连花清瘟国际化版图 . 12 图 16：中国 65+人口持续增长（万人） . 13 图 17：建国以来

13、中国出生人口走势（万人） . 13 图 18：冠心病患病率与年龄关系 . 13 图 19：2019 年心脑血管疾病细分领域患病人数（万人） . 13 图 20：2021H1 中国公立医疗机构终端中成药格局 . 14 图 21：心脑血管疾病中成药市场规模（亿元） . 14 图 22：心脑血管产品收入及增速（亿元，%） . 15 图 23：通心络可有效减少心血管事件 . 15 图 24：通心络可有效降低颈动脉平均内中膜厚度. 15 图 25：通心络可有效减少颈动脉斑块面积 . 16 图 26：参松养心可有效减少室性早搏次数 . 17 图 27：参松养心对于治疗器质性室性早搏总有效率高于美西律 .

14、17 图 28：芪苈强心可显著降低 NT-proBNP 水平 . 18 图 29：芪苈强心可显著提高提高患者左室射血分数(LVEF) . 18 图 30：公司核心中药研发管线（截止 2022 年 3 月） . 19 图 31：公司已进入临床阶段化药 1 类新药研发管线（截止 2021H1） . 20 图 32：大健康板块产品矩阵 . 21 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 5 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1：中药核心产品情况 . 9 表 2：连花清瘟进入部分诊疗指南、专家共识和教材情况. 10 表 3：2020 年中国公立医疗市场中成药心血管疾病用药市占率

15、情况 . 14 表 4：通心络进入部分诊疗指南、专家共识和教材情况 . 16 表 5：参松养心进入部分诊疗指南、专家共识和教材情况. 17 表 6：芪苈强心进入部分诊疗指南、专家共识和教材情况. 18 表 7：ANDA 品种注册进展（截止 2021H1） . 19 表 8：2021-2023 年公司业绩预测（亿元） . 21 表 9：可比公司估值分析 . 22 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 6 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 以岭药业：以岭药业：中药创新龙头中药创新龙头 1.1. 集集专利中药、化生药、健康产业专利中药、化生药、健康产业为一体的高新技术企

16、业为一体的高新技术企业 以岭药业的前身为医药研究所下属单位黄帝制药厂，公司成立最初主要以中药的研发、生产、销售为核心，后分别在 2013 年、2014 年开始逐步布局大健康及化生药业务。 经过了二十多年的发展，公司形成科技中药、化生药、健康产业三大业务板块协同发展、相互促进的良好格局。公司在河北石家庄、 衡水、北京大兴、密云等地建设生产基地，并建立了强大的营销网络与学术营销队伍。2020 年由于新冠疫情爆发，公司核心产品连花清瘟在疫情防控中大放异彩，并在全球 20多个国家和地区获批，成为中医药国际化典型。2021 年公司成立海南以岭药业，国际化征程加速。 图图 1：以岭药业发展历程：以岭药业发

17、展历程 资料来源：Wind，公司公告，医药魔方，德邦研究所 家族控股企业，股权集中稳定。家族控股企业，股权集中稳定。公司的实际控制人为吴以岭（创始人） 、吴相君（吴以岭之子） 、吴瑞（吴以岭之女） ，分别持有公司 31.53%，20.81%及 2.34%的股权，合计共持有超 50%的股份，为典型的家族企业。创始人吴以岭先生为中国工程院院士，40 多年来致力于中医络病研究，为中医络病学学科创立者和学科带头人，为中医药学科进步、产业发展及中医药现代化做出突出贡献。公司下属子公司涉及多个业务板块，其中包括专利中药、中药饮片、医药流通、化生药、大健康及国际业务等。 公司首次覆盖 以岭药业（002603

18、.SZ） 7 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 2：以岭药业股权结构（截止：以岭药业股权结构（截止 2021Q3） 资料来源：公司公告，Wind，德邦研究所 1.2. 财务财务：经营稳健经营稳健，利润率稳定提升，利润率稳定提升 受连花清瘟放量受连花清瘟放量带动带动，公司业绩公司业绩实现实现大幅大幅增长增长。2020 年由于疫情爆发，公司抗新冠明星产品连花清瘟需求大幅提升，成为业绩最大催化剂。2020 年营收同比增长 50.76%至 87.82 亿元；归母净利润同比增长 100.95%至 12.19 亿元。2021年随着品牌知名度的提升，叠加心脑血管产品的持续发力，营收依旧

19、保持增长态势。截止 2021Q3，公司营收达 81.12 亿元，同比增长 25.81%，归母净利润达12.24 亿元，同比增长 20.43%。 图图 3：2016-2021Q3 营业收入及增速营业收入及增速 图图 4：2016-2021Q3 归母净利润及增速归母净利润及增速 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 毛利率毛利率维持稳定，维持稳定，费用管控能力费用管控能力显著提高。显著提高。近年来公司毛利率基本稳定维持在 65%左右，净利率则由 2019 年的 10.35%稳定提升至 2021Q3 的 15.07%，其主要原因在于公司品牌力及产品力逐渐增强后带来的规模效应

20、提升，导致费用率有所下降。2017 年至 2021Q3，公司的管理费用率由 6.70%大幅下降至 4.28%，销售费用率则由 2020 年之前的 38%左右下降至 2021Q3 的 34.47%。 38.2040.8148.1558.2587.8281.1219.95%6.84%17.97%20.99%50.76%25.81%0%10%20%30%40%50%60%02040608020021Q3营业收入（亿元）增速5.425.415.996.0712.1912.2425.91%1.51%10.82%1.21%100.95%20.43%0%20%40

21、%60%80%100%120%0246800202021Q3归母净利润（亿元）增速 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 8 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 5：2016-2021Q3 毛利率及净利率情况（毛利率及净利率情况（%） 图图 6：2016-2021Q3 各项费用率情况（各项费用率情况（%） 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 注：2018 年以前管理费用已剔除研发费用 中成药为公司贡献主要收入，中成药为公司贡献主要收入，新布局板块（包括化药，大健康产品及中药配新布局板块（包括化药

22、，大健康产品及中药配方颗粒等）值得期待。方颗粒等）值得期待。公司心脑血管类产品包括“通参芪”三大品种，2020 年收入为 34.47 亿元，占比 39%；呼吸系统类产品包括公司的明星产品连花清瘟，以及 2020 年新推出的连花清咳，2020 年收入为 42.56 亿元，占比 48.5%。其中连花清咳在上市同年就被列入 2020 版国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录 ，未来收入有望持续增长。其他专利产品及其他产品目前仍处于布局初期，收入占比较小，我们看好其后续增长潜力。 图图 7：2020 年公司年公司分业务营收分业务营收（亿元）（亿元） 图图 8：2021H1 公司公司分业务营收分业

23、务营收（亿元）（亿元） 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 2. 以中药产业为核心不动摇以中药产业为核心不动摇 2.1. 以络病理论为基础的中药创新产品矩阵以络病理论为基础的中药创新产品矩阵 络病理论为公司的核心竞争力。络病理论为公司的核心竞争力。络病理论为指导难治性疾病辨证治疗的临床应用理论，各种慢性疾病随病程迁延最终均会发展到络病阶段，而络病理论可用于指导冠心病、脑血管病、恶性肿瘤等严重危害人类健康的慢性重大疾病治疗。公司的中药创新研发思路是基于以吴以岭院士为首的科研团队系统构建的“络病证治” 、 “脉络学说” 、 “气络学说”理论体系，并以脉络学说为指导，先后

24、研发出国家创新药物通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊；以气络学说为指导，先后研发出连花清瘟胶囊/颗粒、连花清咳片、津力达颗粒、养正消积胶囊、夏荔芪胶囊等产品。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%2001920202021Q3毛利率净利率-10%0%10%20%30%40%50%2001920202021Q3销售费用率管理费用率财务费用率心脑血管类, 34.47 呼吸系统类, 42.56 其他专利产品, 3.02 其他类, 7.78 心脑血管类, 25.54 呼吸系统类, 24.92 其他专利产品, 2.66 其他类, 5.83

25、公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 9 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 1：中药核心产品情况中药核心产品情况 药品名称药品名称 适应症适应症 处方药处方药/OTC 是否纳入国家基药目录是否纳入国家基药目录 是否纳入国家医保目录是否纳入国家医保目录 心脑血管病领域 通心络胶囊 益气活血，通络止痛。 用于冠心病、脑梗死、糖尿病所致微血管病变。 处方药 是 甲类 参松养心胶囊 益气养阴，活血通络，清心安神。 用于治疗心律失常。 处方药 是 甲类 芪苈强心胶囊 益气温阳、活血通络、利水消肿。 用于治疗慢性心衰。 处方药 是 甲类 感冒呼吸疾病领域 连花清瘟颗粒 清瘟解

26、毒，宣肺泄热。流行性感冒属热毒袭肺证。新型冠状病毒肺炎的常规治疗。 处方药 是 甲类 连花清瘟胶囊 OTC 甲类 是 甲类 连花清瘟片 处方药 - 甲类 连花清咳片 宣肺泄热，化痰止咳。用于急性气管-支气管炎痰热壅肺证 处方药 - 乙类 糖尿病领域 津力达颗粒 益气养阴，健脾运津。用于 2 型糖尿病气阴两虚证 处方药 是 乙类 肿瘤用药领域 养正消积胶囊 健脾益肾、化瘀解毒。适用于不宜手术的脾肾两虚、瘀毒内阻型原发性肝癌辅助治疗 处方药 - 乙类 参灵蓝胶囊 血瘀蕴毒型肿瘤放、化疗前后 处方药 - - 精神类疾病 解郁除烦胶囊 轻、中度抑郁症 处方药 - - 益肾养心安神片 失眠症 处方药 -

27、 - 枣椹安神口服液 神经衰弱症 OTC 甲类 - - 其它领域 夏荔芪胶囊 前列腺增生症 处方药 - 乙类 八子补肾胶囊 补肾，温阳 OTC 甲类 - - 资料来源：医药魔方，公司公告，德邦研究所 2.1.1. 抗新冠明星产品，获全球认可抗新冠明星产品，获全球认可 自 2020 年疫情发生以来， 连花清瘟作为抗击新冠的有效药物， 得到了高度关注。 2020 年 4 月份， 连花清瘟被正式获批新增治疗轻型、 普通型新冠肺炎适应症，为其在抗击新冠疫情中的应用正式拉开序幕。同时在临床研究层面，发表在国际植物医学领域影响因子较高的杂志Phytomedicine中的文章表明：连花清瘟胶连花清瘟胶囊对辅

28、助治疗新冠肺炎有囊对辅助治疗新冠肺炎有显著效果。显著效果。 该研究提到， 连花清瘟胶囊改善了患者发热、乏力、咳嗽等临床症状（治愈率在第 5 天达到 57.7%，第 10 天达到 80.3%，第14 天达到 91.5%） ， 并且可以明显改善肺部 CT 特征， 缩短症状持续和治疗时间。 图图 9：连花清瘟胶囊连花清瘟胶囊被证实被证实对辅助对辅助治疗新冠肺炎有效治疗新冠肺炎有效 资料来源：K. Hu et al.Efficacy and safety of Lianhuaqingwen capsules, a repurposed Chinese herb, in patients with co

29、ronavirus disease 2019: A multicenter, prospective, randomized controlled trial ，德邦研究所 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 10 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 作为治疗新冠肺炎的有效药物，作为治疗新冠肺炎的有效药物，连花清瘟市占率连花清瘟市占率高速高速提升，进一步打响其市提升，进一步打响其市场知名度。场知名度。在 2020 年之前，连花清瘟的市占率就处于逐年提升状态，2019 年在公立医院的市场份额已达到 16.9%，占到 Top3 的 56.6%。2020 年疫情期间，连花清瘟

30、的公立医疗端市占率大幅提升， 由 2019 年的 16.9%增长 21pct 至 2020H1的 37.9%，占到 Top3 的 69.4%；从零售端来看，2019-2020 年，连花清瘟的市占率提升 6.18 pct 至 9.86%。 图图 10：2020H1 中国公立医疗市场中国公立医疗市场连花清瘟连花清瘟及感冒头部用药及感冒头部用药市占市占率率 图图 11：2020 年年零售终端市场零售终端市场连花清瘟市占率连花清瘟市占率 资料来源：公司公告，米内网，德邦研究所 资料来源：中康，公司公告，德邦研究所 20 余次被纳入传染性公共卫生事件诊疗方案或指南共识， 连花清瘟余次被纳入传染性公共卫生

31、事件诊疗方案或指南共识， 连花清瘟已已建立强建立强大的产品影响力。大的产品影响力。连花清瘟最早于 2005 年被纳入人禽流感诊疗方案 ，后续逐步被纳入甲流、乙流相关诊疗方案及专家共识。同时在 2020 年至 2022 年，连花清瘟先后被国家纳入 新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案 （试行第四至第九版） ，及中成药防治新型冠状病毒肺炎专家共识 ，在疫情防控发挥了重要作用。 表表 2：连花清瘟连花清瘟进入进入部分部分诊疗指南、专家共识和教材情况诊疗指南、专家共识和教材情况 年份年份 机构机构 文件文件 相关内容相关内容 2005/2008 卫生部 人禽流感诊疗方案 治疗清热解毒，宣肺透邪的常用中成药：

32、连花清瘟胶囊等 2008 国家中医药管理局 关于在震区灾后疾病防治中应用中医药方法的指导意见 风热感冒推荐选用莲花清瘟胶囊 2009 卫生部 甲型 H1N1 流感诊疗方案 治疗甲型 H1N1 型流感的常用中成药 2011 卫生部 流行性感冒诊断与治疗指南 治疗热毒袭肺的常用中成药:连花清瘟胶囊等 2012 国家中医药管理局 2012 年时行感冒（乙型流感）中医药防治方案（试行） 治疗乙型流感的推荐中成药包括连花清瘟胶囊/颗粒等 2014 国家中医药管理局 人感染 H7N9 禽流感中医医疗救治专家共识 清肺解毒类如连花清瘟胶囊、银黄类制剂、莲花清热类制剂等 2014/2017 国家卫计委 人感染

33、 H7N9 禽流感医疗方案 推荐中成药:可选择连花清瘟胶囊等具有清热解毒，宣肺止咳功效的药物 2015 国家卫计委 中东呼吸综合征病例诊疗方案 推荐中成药:连花清瘟颗粒（胶囊)等 2017 国家卫计委 人感染 H7N9 禽流感诊疗方案 推荐中成药：可选择连花清瘟胶囊等具有清热解毒，宣肺止咳功效的药物。 2018 国家卫计委、国家中医药管理局 流行性感冒诊疗方案 风热犯卫，热毒袭肺症状，推荐中成药：连花清瘟胶囊（颗粒）等 2019 国家卫健委、国家中医药局 流行性感冒诊疗方案 风热犯卫，热毒袭肺症状，推荐中成药：连花清瘟胶囊（颗粒）等 2020 国家卫健委、国家中医药局 新型冠状病毒感染的肺炎诊

34、疗方案（试行第四至第八版） 推荐服用中成药连花清瘟，用于医学观察期乏力伴发热患者的防治 2020 国家卫健委 流行性感冒诊疗方案 轻症辩证治疗方案，表寒里热，热毒袭肺症状，推荐中成药：连花清瘟胶囊（颗粒）等 2022 国家卫健委 新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行第九版） 中药连花清瘟颗粒被该方案列为中医治疗医学观察期、临床治疗期（确诊病例）轻型和普通型推荐用药 2022 中国中药协会呼吸病药物研中成药防治新型冠状病毒肺炎专家共识 被选为 COVID-19 中成药治疗推荐用药：轻型临床表现以高热、乏力、便秘为主时，推荐使用连花清瘟胶囊（颗粒）；普0%10%20%30%40%50%60%201

35、5200192020H1连花清瘟市场份额Top30%2%4%6%8%10%12%20020 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 11 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 究专业委员会等 通型临床表现以发热、周身酸痛、咳嗽、咽痛、气短为主时，推荐使用连花清瘟胶囊（颗粒） 资料来源：CNKI（国家中医药管理局人感染 H7N9 禽流感中医医疗救治专家共识，卫生部人禽流感诊疗方案等），公司公告，国家卫健委官网，德邦研究所 公司感冒呼吸类产品在 2020 年以前仅有连花清瘟，2020 年 5 月新上市的连花清咳收入体量较小，故连花清瘟的

36、收入可以以公司披露的感冒呼吸类收入作为参考。作为公司一直以来的拳头产品，连花清瘟在疫情前收入便已达到近 20 亿级体量。2020 年疫情期间，连花清瘟和连花清咳共计收入 42.56 亿元（主要由连花清瘟贡献） ，同比增长 149.89%。2021 年由于疫情时有反复，感冒药在各地出现限售的情况，预计连花清瘟收入会受此影响而保持平稳或小幅下滑。 图图 12：2011-2020 年感冒呼吸类年感冒呼吸类产品产品收入收入（亿元，（亿元，%） 资料来源：公司公告，德邦研究所 注：公司感冒呼吸类疾病已上市产品包括连花清瘟胶囊/颗粒/片，及 2020 年上市的连花清咳 除新冠病毒外，连花清瘟对于流感，传染

37、病除新冠病毒外，连花清瘟对于流感，传染病等多种疾病等多种疾病均有明显治疗作用。均有明显治疗作用。连花清瘟最初诞生于 2003 年非典时期，经过多年的基础与临床研究证实其对于甲型 H1N1、H3N2、禽流感 H7N9、乙型流感病毒等流感病毒均具有杀灭作用，对其他多种传染病病原体如手足口病病毒、疱疹病毒等均有明显抑制作用，同时可抑制病毒感染后引起的细菌交叉感染，增强人体免疫功能，抗炎退热，止咳化痰。同时，早在 2015 年 12 月，连花清瘟胶囊便被获准进入美国 FDA 二期临床研究，目前已完成病例入组，为全球第 1 个进入美国 FDA 临床研究的治感冒抗流感复方中药。 图图 13：连花清瘟对于缓

38、解甲型连花清瘟对于缓解甲型 H1N1 症状时间快于奥司他韦症状时间快于奥司他韦 图图 14：连花清瘟和奥司他韦对于感染连花清瘟和奥司他韦对于感染甲型甲型 H1N1 后后的的治愈时长治愈时长无无显著差异显著差异 资料来源：Z. Duan et al.Natural herbal medicine Lianhuaqingwen capsule anti-influenza A (H1N1) trial: a randomized, double blind, positive controlled clinical trial ，德邦研究所 资料来源：Z. Duan et al.Natural h

39、erbal medicine Lianhuaqingwen capsule anti-influenza A (H1N1) trial: a randomized, double blind, positive controlled clinical trial ，德邦研究所 3.043.004.935.335.977.406.5112.0517.0342.56-1.20%64.26%8.24%12.02%23.83%-11.95%84.97%41.35%149.89%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05540452011201

40、22000192020感冒呼吸类产品收入同比增速 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 12 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 品牌深入人心品牌深入人心，后疫情时代后疫情时代依然看好依然看好连花清瘟的连花清瘟的持续增长。持续增长。连花清瘟在治疗流感及其他传染病均有良好疗效，所以我们认为未来连花清瘟并不会因为疫情的减弱或结束而增长乏力。其次，连花清瘟的品牌知名度在新冠防治中得到大幅提升， “家庭常备”的口号也已深入人心，市场渗透率有望持续提升。由于早期等级医院为公司的主要布局渠道，因此公司产品在院外市场的渗透率较低。近年来公司开

41、始针对营销体系进行升级优化，2018-2020 年销售人员由 2250 人快速增长至 10734 人（+377%） ，同时将推广体系分为城市医院部、城市社区部、基层城乡部、零售部、商销部五个职能板块，做细分化管理，预计未来产品的院外渗透率将有所提升。因此在新冠过后，我们认为连花清瘟依旧具有持续增长的动力。 连花清瘟连花清瘟成为中医药国际化的典型，海外市场值得期待成为中医药国际化的典型，海外市场值得期待。从国外销售来看，此次疫情为连花清瘟的出海提供契机。目前连花清瘟已出口至新加坡、俄罗斯、加拿大等 20 多个国家和地区。 同时连花清瘟在海外的销售也有助于带动公司品牌力的提升，为其化药及大健康产品

42、的出海打下坚实基础。 图图 15：连花清瘟国际化版图：连花清瘟国际化版图 资料来源：公司公告，德邦研究所 2.1.2. 心血管领域心血管领域：三大产品疗效被给予充分肯定，销售有望持续增长：三大产品疗效被给予充分肯定，销售有望持续增长 我国我国出生人口持续下滑，老龄化趋势加剧。出生人口持续下滑，老龄化趋势加剧。1990 年以来，我国 65 岁以上的人口处于高速上升趋势。到 2020 年，我国 65 岁以上老人已经超过 1.9 亿人，老龄化程度持续增加。同时自建国以来，我国共计出现过两次“婴儿潮” ，上一次出生人口数量于 1987 年达到 2550 万人的巅峰后， 整体上开启直线下滑趋势。 202

43、1年我国仅有 1062 万人出生，故预计未来我国 65+人口占比将继续提升。 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 13 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 16：中国：中国 65+人口持续增长（万人）人口持续增长（万人） 图图 17：建国以来中国出生人口走势（万人）：建国以来中国出生人口走势（万人） 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 心脑血管疾病心脑血管疾病患病率患病率与老龄化呈高度相关与老龄化呈高度相关，未来心脑血管疾病患者将持续增，未来心脑血管疾病患者将持续增加加。随着年龄的增加，心脑血管类疾病发病率大幅提升，以冠心病为例，其患病

44、率与年龄的关系十分密切，40+岁人群中的患病率仅为 1.1%，50+岁人群跃升至4.9%，70-79 岁人群上升至 7.2%。在人口老龄化的大背景下，我国心脑血管疾病患者也处于逐年增加趋势，2019 年我国高血压患者达 2.45 亿人；脑卒中患者达1300 万人；冠心病患者达 1100 万人；心衰患者达 890 万人。同时，心血管病死亡占据城乡居民总死亡原因的首位，对人们的生命造成了严重威胁。 图图 18：冠心病患病率与年龄关系：冠心病患病率与年龄关系 图图 19：2019 年年心心脑脑血管疾病细分领域患病人数（万人）血管疾病细分领域患病人数（万人） 资料来源：Y WangPrevalence

45、 and Influencing Factors of Coronary Heart Disease and Stroke in Chinese Rural Adults: The Henan Rural Cohort Study ，德邦研究所 资料来源： 中国心血管健康与疾病报告 2019 ，德邦研究所 心脑血管疾病用药为中成药第一大类，心脑血管疾病用药为中成药第一大类，市场维持稳定增长。市场维持稳定增长。2021H1 心脑血管疾病中成药占整体中成药的 34.71%，为中成药第一大品类。从市场规模来看，近年来公立医疗机构心脑血管类中成药市场呈下降趋势。但从内部结构来看，心脑血管类中成药在公立

46、医疗机构销售下滑的主要原因为中药注射剂在院内的使用以及医保支付受到严格限制，导致其 2015-2019 年复合增速为-5.0%，而口服制剂市场则保持增长，2015-2019 年复合增速达 6.3%。零售药店端心脑血管中成药近年来维持稳定增长，2019 年市场规模达 110.2 亿元。 05,00010,00015,00020,00025,0004020022004200620082005001,0001,5002,0002,5003,0003,5007919731

47、9779500000002500030000 公司首次覆盖 以岭药业（002603.SZ） 14 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 20：2021H1 中国公立医疗机构终端中成药格局中国公立医疗机构终端中成药格局 图图 21：心脑血管疾病中成药市场规模心脑血管疾病中成药市场规模（亿元）（亿元） 资料来源：米内网，德邦研究所 资料来源：米内网，德邦研究所 “通心络胶囊通心络胶囊” 、 “参松养心胶囊参松养心胶囊”及及“芪苈强心胶囊芪苈强心胶囊”为公司在心脑血管疾”为

48、公司在心脑血管疾病领域布局的三大品种病领域布局的三大品种，市占率均保持在高位。，市占率均保持在高位。2020 年中国公立医疗市场中成药心血管疾病用药中，公司的三项产品均有上榜，市占率分别达 7.94%，6.10%和1.74%，排名第 2、5、13。 表表 3：2020 年年中国公立医疗市场中成药心血管疾病用药中国公立医疗市场中成药心血管疾病用药市占率情况市占率情况 排名排名 产品名称产品名称 市场份额市场份额 公司公司 1 复方丹参滴丸 9.71% 天士力 2 通心络胶囊通心络胶囊 7.94% 石家庄以岭石家庄以岭 3 麝香保心丸 7.24% 上海和黄 4 稳心颗粒 6.90% 步长制药 5

49、参松养心胶囊参松养心胶囊 6.10% 北京以岭北京以岭 6 银杏叶片 4.39% 扬子江药业 7 银丹心脑通软胶囊 3.64% 贵州百灵 8 速效救心丸 3.14% 中新药业第六中药 9 银杏叶滴丸 2.28% 万邦德制药 10 银杏酮酯滴丸 1.98% 浙江九旭药业 11 心可舒片 1.88% 山东沃华 12 银杏叶提取物片 1.76% 德国威玛舒培博士 13 芪苈强心胶囊芪苈强心胶囊 1.74% 石家庄以岭石家庄以岭 资料来源：公司公告，米内网，德邦研究所 收入收入实现实现稳步提升，稳步提升，研发实力得到充分肯定研发实力得到充分肯定。2018 年公司心脑血管产品全部进入国家基药目录， 20

50、20 年 “通心络胶囊” 、 “参松养心胶囊” 及 “芪苈强心胶囊”相关课题获得 2019 年度“国家科学技术进步奖”一等奖，印证了公司的强大的研发实力，进一步打响其品牌知名度。从收入端来看，2020 年心脑血管类产品同比增长 11.31%至 34.47 亿元；2021H1 收入同比增长 46.44%至 25.54 亿元。 心脑血管疾病用药, 34.71%呼吸系统疾病用药, 13.10%骨骼肌肉系统疾病用药, 10.27%消化系统疾病用药, 8.54%其他, 33.38%02004006008001,0001,2001,400200182019公立医疗机构零售药店 公司首