1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：增持增持（首次覆盖）（首次覆盖） 市场价格：市场价格：4.4.7 78 8 分析师：分析师：汪磊汪磊 执业证书编号：执业证书编号：S0740521070002 电话： Email： 联系人：联系人：郑汉林郑汉林 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股) 2,524 流通股本(百万股) 2,453 市价(元) 4.78 市值(百万元) 12,064 流通市值(百万元) 11,727 股价与行业股价与行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值

2、指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 21,867 20,593 6,047 7,367 8,708 增长率 yoy% 17.65% -5.83% -70.64% 21.84% 18.19% 净利润（百万元） 654 729 819 1,069 1,351 增长率 yoy% -8.33% 11.54% 12.28% 30.59% 26.43% 每股收益（元） 0.26 0.29 0.32 0.42 0.54 每股现金流量 1.19 1.00 1.66 0.61 1.78 净资产收益率 5% 7% 7% 8% 9% P/E 18.5 16.5 14

3、.7 11.3 8.9 P/B 1.0 1.1 1.0 0.9 0.8 备注：股价取自 2022 年 4 月 12 日 投资要点投资要点 深耕固废处理业务十余年，全产业链布局优势明显。深耕固废处理业务十余年，全产业链布局优势明显。公司前身为成立于 2006 年的启东市天楹环保有限责任公司，主营垃圾焚烧发电运营及相关设备研发、生产、销售，通过海外技术的多项并购，并完成 Urbaser 收购，完成覆盖智慧分类、环卫、分拣以及资源化利用和末端处置城市环境服务全产业链布局。 目前公司主营综合城市环境服务、垃圾处置及焚烧发电、环保工程、工业废弃物处理、水处理业务等五大业务，是国内少数具备垃圾焚烧、 医废

4、核心处置设备生产能力的公司。 2021 年公司营收 205.93 亿元，同比 2020 年减少-5.83%，归母净利润为 7.29 亿元，同比 2020 年增长 11.54%。 出售出售 UrbaserUrbaser 轻装前行， “腾笼换鸟”推动战略转型。轻装前行， “腾笼换鸟”推动战略转型。2021 年 10 月 21 日，公司出售其所持 Urbaser,S.A.U.100%股权， 交易价格约为 15 亿欧元， 此次出售 Urbaser 约有 3.5 亿欧元的溢价，溢价率 30.43%。公司获得超过 60 亿元的现金净流入，除偿还银行借款外，充足现金将支持公司加快项目投资及战略转型。2020

5、 年年底资产负债率、商誉分别为 75.2%、56 亿元，交易完成后 2021 年年报显示分别下降至 54.5%、0.66 亿元。轻装上阵，毛利率有望显著提升。 废弃物处置与利用已投运项目稳步推进，储备产能推动未来业务高增长。废弃物处置与利用已投运项目稳步推进，储备产能推动未来业务高增长。2021 年年报显示，公司垃圾处理业务实现营业收入 57.14 亿元，较上年同期减少 14.16%。公司境内分别位于江苏如东、江苏启东、江苏海安、福建连江、山东滨州、吉林辽源、吉林延吉、 山东莒南、 安徽太和以及江苏扬州的共计 12 个垃圾焚烧发电项目运营高效稳定。截至 2021 年年底，公司境内运营的垃圾焚烧

6、发电项目处理规模合计达 1.16 万吨/日。2021 年总投资共 13.51 亿元，累计投资 54.93 亿元，在建产能 2 万吨，储备产能将在未来三年内陆续投产，推动垃圾焚烧板块高增长。 成功搭建智慧城市环境综合服务平台，推动业绩稳步增长。成功搭建智慧城市环境综合服务平台，推动业绩稳步增长。2021 年年报显示，公司综合城市环境服务业务实现营业收入 90.84 亿元，较上年减少 13.28%。2021 年公司在境内中标了如皋市长江镇道路、河道保洁、垃圾清运及农村环境整治服务外包项目、乌海市河滨新区环卫作业市场化运营项目、张北县草原天路环境卫生服务政府采购项目等多个城市环境服务项目，报告期内，

7、公司为境内 18 个省市自治区 35 个城市提供城市环境服务。 核心处置设备研发能力全国领跑，完善科学技术进步体系推动成果转化。核心处置设备研发能力全国领跑，完善科学技术进步体系推动成果转化。公司提供优质的垃圾焚烧发电整体解决方案及行业领先的新型核心装备， 涉及生活垃圾焚烧发电、建筑垃圾综合处置、餐厨垃圾处理、污泥处理、危废处理、垃圾智能分类等设备的设计、制造、安装、调试、运营及移交。经过多年的研究投入,公司自主研发的多项首创核心技术填补了国家技术空白，如：自主研发世界首套飞灰等离子体熔融系统、江苏省首台套重大装备产品的 850 吨/天大吨位模块化生活垃圾焚烧机械炉排炉、 自主研发行业内第一个

8、智慧云平台等。 切入综合性新能源运营领域，重力储能有望成为公司新增长点。切入综合性新能源运营领域，重力储能有望成为公司新增长点。2021 年公司拟以自有资金或自筹资金成立“江苏能楹新能源科技发展有限公司” ，注册资本 20 亿元，近期与如东县政策签署新能源产业投资协议 ，共同打造长三角区域零碳能源示范中心，参与如东滩涂光伏发电项目及参股开发海上风电项目，牵头如东重力储能发电及其装备制造的研发制造及落地实施，投资建设零碳供热基础设施平台公司、零碳交通基础设施平台公司、区域能源互联网中心平台，正式实现新能源战略落地。 首次覆盖，给与“增持”首次覆盖，给与“增持”评级评级：公司多年来不断提升自我，目

9、前已完成产业链布局，具有完善的管理体系。剥离 Urbaser 后在手现金充足，主营业务回归国内，毛利水平将大幅提升，具有很大的发展空间。公司持续经营环卫服务、垃圾焚烧等优势业务，同时也在积极开拓新能源产业作为公司第二增长点，未来公司有望持续享受江苏如东 轻装上阵轻装上阵盈利能力有望进一步提升盈利能力有望进一步提升，联手，联手 Energy VaultEnergy Vault 促重力储能商业化落地促重力储能商业化落地 中国天楹（000035.SZ）/公用 证券研究报告/研究简报 2022 年 4 月 12 日 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%-05202

10、1-----022022-03中国天楹 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 研究简报研究简报 重力储能、海风、光伏的发展机遇。我们预测公司 2022 至 2024 年营收分别为 60.47、73.67、87.08 亿元，分别同比-70.64%、21.84%、18.19%。归母净利润分别为 8.19、10.69、13.51 亿元，分别同比 12.28%、30.59%、26.43%。EPS 分别为 0.32、0.42、0.54 元，对应 PE

11、 分别为 14.7、11.3、8.9 倍。首次覆盖，给与公司“增持”评级。 风险提示：风险提示：出售 Urbaser 可能会对中国天楹的未来营收大规模下降风险；项目建设进度低于预期风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；政策风险。 QYmVoWdWiXuU9YWZeXaQbP8OoMmMnPpNiNpPnReRqRsO7NpPvNMYtOvMMYtRyR 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 研究简报研究简报 内容目录内容目录 1、布局固废处理全产业链，进军国际化综合环境运营商、布局固废处理全产业链，进军国际化综合环境运营商. -

12、 4 - 1.1.深耕固废处理业务十余年，全产业链布局优势明显 . - 4 - 1.2. 出售 Urbaser 轻装前行， “腾笼换鸟”推动战略转型 . - 5 - 2. 横跨固废处理和城市环境服务全产业链，打造自身核心竞争力横跨固废处理和城市环境服务全产业链，打造自身核心竞争力 . - 6 - 2.1. 废弃物处臵与利用已投运项目稳步推进，储备产能推动未来业务高增长- 6 - 2.2. 依托智慧城市环境综合服务平台，管理服务城市固废全产业链各级元素- 7 - 2.3. 核心处臵设备研发能力全国领跑，完善科学技术进步体系推动成果转化- 8 - 3. 切入综合性新能源运营领域，重力储能有望成为公

13、司新增长点切入综合性新能源运营领域，重力储能有望成为公司新增长点 . - 8 - 3.1 携手如东切入新能源运营领域，拓展公司发展新赛道 . - 8 - 3.2 联手 Energy Vault 实现重力储能商业化，有望成为公司发展新增长点 - 9 - 4.盈利预测和投资建议盈利预测和投资建议 . - 13 - 5.风险提示风险提示 . - 15 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 研究简报研究简报 1、布局固废处理全产业链布局固废处理全产业链，进军，进军国际化综合环境运营商国际化综合环境运营商 1.1.深耕固废处理业务十余年深耕固废处理业务十余年，

14、全产业链布局优势明显，全产业链布局优势明显 中国天楹前身为成立于 2006 年的启东市天楹环保有限责任公司，主营垃圾焚烧发电运营及相关设备研发、生产、销售；2014 年借壳中科健上市，主营业务变更为 BOO、BOT 方式投资、建设和运营城市生活垃圾焚烧发电项目，研发、生产、销售垃圾焚烧发电及环保成套设备；2015年公司买断比利时 WATERLEAU 公司 Energize 垃圾转化能源技术，并参与了垃圾焚烧行业最大的德国EEW并购项目， 通过海外技术的并购，提升公司在国际市场的知名度； 2016 年明确以打造垃圾处理全产业链平台为目标，同时还分别在欧洲布鲁塞尔及加拿大首都渥太华设立两家全资子公

15、司，大力推广海外市场业务，逐步进军海外市场；2017 年产业发展国际化，着力收购西班牙 Urbaser；2018 年完成 Urbaser 收购，完成覆盖智慧分类、环卫、分拣以及资源化利用和末端处臵城市环境服务全产业链布局，先后在越南、新加坡等市场取得了重大突破，品牌以及市场业绩得到国际市场认可；2021 年公司出售 Urbaser，为后续公司向全面新能源运营商转向奠定基础。 严圣军、茅洪菊夫妇为公司实际控制人。严圣军、茅洪菊夫妇为公司实际控制人。南通乾创投资有限公司、中节能华禹(镇江)绿色产业并购投资基金(有限合伙)、 宁波梅山保税港区昊宇龙翔股权投资中心(有限合伙)分别持有公司 16.20%

16、、8.37%、3.85%股份为公司前三大股东，严圣军、茅洪菊夫妇为公司实际控制人。2021年 11 月， 公司回购股份拟用于员工激励， 彰显了公司对于未来发展前景的信心。 图表图表1：公司公司发展历程发展历程 来源：公司公告，公司官网，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 研究简报研究简报 主营业务覆盖面广， 海外业务占比高。主营业务覆盖面广， 海外业务占比高。 目前公司主营综合城市环境服务、垃圾处臵及焚烧发电、环保工程、工业废弃物处理、水处理业务等五大业务， 是国内少数具备垃圾焚烧、 臭气处理等环保设备生产能力的公司。2021 年年报显

17、示， 欧洲、 美洲、 中国、 其他分别占比 64.88%、 13.52%、21.15%、0.09%，得益于公司在海外公司并购以及海外市场拓展，欧洲以及美洲的业务占比已经达到了 78.40%，成为公司营收的主要来源。 2021 年公司营收年公司营收 205.93 亿元，同比减少亿元，同比减少 5.83%，归母净利润为，归母净利润为 7.29亿元，同比增长亿元，同比增长 11.54%。其中城市环境服务、垃圾处臵及焚烧发电、环保工程和其他、工业废弃物处理、水处理业务分别占比 44%、28%、20%、6%、2%，综合城市环境服务业务占比将近一半。2021 年 ROE为 6.25%，同比 2020 年增

18、长 7.6%，是 2017 年以来首次回升反弹。毛利率为14.13%， 自2019年收购Urbaser以来毛利润出现了较大的下滑，而此次剥离 Urbaser 有望显著提升毛利率。 图表图表3：公司近五年营业收入公司近五年营业收入（亿元）（亿元）及同比变化及同比变化 图表图表4：公司近五年归母净利润公司近五年归母净利润（亿元）（亿元）及同比变化及同比变化 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 1.2. 出售出售 Urbaser 轻装前行， “腾笼换鸟”推动战略转型轻装前行， “腾笼换鸟”推动战略转型 借力借力 Urbaser，搭建全球领先的综合环境管理服务平台，搭建全球

19、领先的综合环境管理服务平台。2016 年，中图表图表2：股权股权结构结构图图 来源：公司公告，中泰证券研究所 注：截至 2021 年 12 月 31 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 研究简报研究简报 国天楹与中节能、大港股份等大型央企、国企组成并购基金并联合其他投资方，共同发起收购 Urbaser100%的股权。5 年以来，公司引进了Urbaser 全球最先进的智慧环卫技术及管理体系，完成覆盖智慧分类、环卫、分拣以及资源化利用和末端处臵全产业链布局，综合竞争力获得大提升。凭借 Urbaser 的国际影响力打开国际市场，先后在越南、新加坡等市场取

20、得了重大突破，品牌以及产品竞争力得到认可。 出售出售 Urbaser 轻装前行，为战略转型提供助力。轻装前行，为战略转型提供助力。2021 年 10 月 21 日，公司 100%控制的下属公司 FirionInvestments,S.L.U.以现金方式向GlobalMoledo,S.L.U.出售其所持 Urbaser,S.A.U.100%股权，交易价格约为 15 亿欧元。 此次出售提供了充沛的现金流， 为战略转型提供助力。根据公告，此次出售 Urbaser 的交易对价约为 15 亿欧元，而三年前收购 Urbaser 时的价格则为 11.5 亿欧元，约有 3.5 亿欧元的溢价，溢价率30.43%

21、。 上市公司获得超过 60 亿元的现金净流入， 除偿还银行借款外，充足现金将支持公司加快项目投资以及战略转型。大幅降低负债率，商誉几近清零。上市公司总资产及总负债均大幅下降，净资产上升，2020年年底资产负债率为75.2%， 据2021年年报显示， 负债率下降至54.5%，提升了融资空间，推动公司创新战略的实施。收购 Urbaser 导致公司截至 2020 年底的商誉达 56 亿元，本次交易完成使得公司的商誉由 56 亿元降至 0.66 亿元。 2. 横跨固废处理和城市环境服务全产业链，打造自身核心竞争力横跨固废处理和城市环境服务全产业链，打造自身核心竞争力 2.1. 废弃物处臵与利用已投运项

22、目稳步推进，储备产能推动未来业务高增长废弃物处臵与利用已投运项目稳步推进，储备产能推动未来业务高增长 垃圾焚烧发电项目运营高效稳定。垃圾焚烧发电项目运营高效稳定。 2021 年年报显示， 公司垃圾处理业务实现营业收入 57.14 亿元，较上年同期减少 14.16%。公司境内分别位于江苏如东、江苏启东、江苏海安、福建连江、山东滨州、吉林辽源、吉林延吉、山东莒南、安徽太和以及江苏扬州的共计 12 个垃圾焚烧发电项目运营高效稳定。截至 2021 年年底，公司境内运营的垃圾焚烧发电项目处理规模合计达 1.16 万吨/日。 保障已运营项目高效稳定的同时， 稳步推进在建项目的建设。保障已运营项目高效稳定的

23、同时， 稳步推进在建项目的建设。 2021 年，公司分别位于深圳龙岗、重庆铜梁、宁夏固原、山东平邑、陕西蒲城、以及越南河内、牡丹江等在建及筹建的 7 个固废处理项目也正有序建设中，其中越南河内生活垃圾焚烧发电项目已顺利实现垃圾进场，2021年总投资共 13.51 亿元，累计投资 54.93 亿元，根据公司 2021 年报，当前在建产能 2 万吨，储备产能将在未来三年内陆续投产，推动垃圾焚烧板块高增长。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 研究简报研究简报 图表图表5：“四位一体”式的循环代谢闭合产业链四位一体”式的循环代谢闭合产业链 来源：公司官网，中

24、泰公司研究所 2.2. 依托智慧城市环境综合服务平台，管理服务城市固废全产业链各级元素依托智慧城市环境综合服务平台，管理服务城市固废全产业链各级元素 成功搭建智慧城市环境综合服务平台，推动业绩稳步增长。成功搭建智慧城市环境综合服务平台，推动业绩稳步增长。2021 年年报显示，公司综合城市环境服务业务实现营业收入 90.84 亿元，较上年减少 13.28%。依托物联网、互联网和云计算等最新技术，公司已成功搭建了智慧城市环境综合服务平台，通过为城市固废全产业链各级元素（包括各类设备设施、作业/管理车辆、作业/管理人员等）配备感知设备、智能终端，运用智慧城市环境综合服务平台对城市固废产业链的全过程、

25、全对象实时管控。公司已实现不同类型垃圾能得到循环、再生利用和合理处臵处理，同时借助对数据库的分析、挖掘、应用和管理，实现城市固废管理工作的专业化、高效化、信息化和智慧化。 城市环境服务在手订单充足。城市环境服务在手订单充足。 2021 年公司在境内中标了如皋市长江镇道路、河道保洁、垃圾清运及农村环境整治服务外包项目、乌海市河滨新区环卫作业市场化运营项目、张北县草原天路环境卫生服务政府采购项目等多个城市环境服务项目，公司为境内 18 个省市自治区 35 个城市提供城市环境服务。 图表图表6：智慧城市环境综合服务平台智慧城市环境综合服务平台 来源：公司官网，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要

26、声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 研究简报研究简报 2.3. 核心处臵设备研发能力全国领跑，完善科学技术进步体系推动成果转化核心处臵设备研发能力全国领跑，完善科学技术进步体系推动成果转化 多年深入研究，多项核心技术填补行业空白。多年深入研究，多项核心技术填补行业空白。公司提供优质的垃圾焚烧发电整体解决方案及行业领先的新型核心装备。自主研发世界首套飞灰等离子体熔融系统，成为突破新一代固体废物末端处臵工艺与成套装备“卡脖子”的关键技术；拥有国际专利、被工信部评定为制造业单项冠军、 认定为江苏省首台套重大装备产品的 850 吨/天大吨位模块化生活垃圾焚烧机械炉排炉，填补了国产空白

27、；自主研发行业内第一个智慧云平台，实现对城市环境服务的全产业链相关环节进行一体化运营管理。技术研发与创新为公司产业结构调整和优化升级提供技术支撑，不断提升企业综合竞争力。 核心处臵设备在手订单充足。核心处臵设备在手订单充足。 2021 年年报显示， 公司报告期内分别同马尔达夫 Alke Insaat 和 Alkatas Insaat、 法国 ValoMarne SAS 签订价值约3.5亿元、 2.5亿元订单。 而公司核心等离子体固废处臵设备在垃圾焚烧、医疗废弃物处臵、 化工釜渣处臵等领域得到广泛运用， 截止 2021 年末，公司已拥有 7 个医疗废弃物处臵项目和 3 个飞灰处臵项目。 图表图表

28、7：等离子体熔融技术、等离子体气化熔融技术等离子体熔融技术、等离子体气化熔融技术 来源：公司官网，中泰证券研究所 公司统筹推进科学技术进步体系建设，加速科技成果转化。截公司统筹推进科学技术进步体系建设，加速科技成果转化。截止 2021年底公司累计获得国家和省部级荣誉科技项目 111 项，江苏省高新技术产品 19 项，新技术产品认定 44 项，公司及下属子公司已拥有授权专利560 项，其中发明专利达 62 项，拥有授权软件专著权 33 项，另有 125项境内发明专利。 公司高度重视研发创新工作。公司高度重视研发创新工作。2021 年公司研发费用投入为 1.08 亿元，同比前年增加 86.05%，

29、研发人员为 278 名，同比前年增加 35.61%。近年来公司研究费用总体趋势不断上升，持续优化技术开发体系，不断增强公司核心竞争力，维持核心处臵设备龙头地位。 3. 切入综合性新能源运营领域，重力储能有望成为公司新增长点切入综合性新能源运营领域，重力储能有望成为公司新增长点 3.1 携手如东切入新能源运营领域，拓展公司发展新赛道携手如东切入新能源运营领域，拓展公司发展新赛道 成立江苏能楹新能源科技发展有限公司，切入新能源发电、储能领域。成立江苏能楹新能源科技发展有限公司，切入新能源发电、储能领域。2021 年 12 月 8 日，公司拟以自有资金或自筹资金成立“江苏能楹新能源科技发展有限公司”

30、 ，注册资本 20 亿元，以进一步落实公司科技创新 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 研究简报研究简报 战略，系统构建公司新能源产业发展生态，抢占未来全球零碳产业竞争的制高点。能楹新能源以新能源发电和储能技术开发布局为主，力争打造长三角零碳产业中心，通过储能技术提高可再生能源的发电及使用品质，构建可再生能源发展的新业态。 公司与如东县政策签署新能源产业投资协议 ，共同打造长三角区域公司与如东县政策签署新能源产业投资协议 ，共同打造长三角区域零碳能源示范中心。零碳能源示范中心。 协议显示，十四五期间如东县将优先将规划新增的 20%滩涂光伏发电资源配臵给

31、公司，并优先同意公司以不超过 20%的参股比例参与开发如东海上风电项目。如东县优先考虑公司参与如东县整县分布式光伏项目和农村生物质沼气项目，这部分项目不包含在配套 20%增量新能源项目内。 公司可以联合如东国有企业在如东县投资建设储能中心 （重力加速储能项目） 、 氢能中心 （可再生绿氢制合成氨技术） 、零碳能源互联网中心和智能网联中心（未来城市虚拟电厂） 。 3.2 联手联手 Energy Vault 实现重力储能商业化，有望成为公司发展新增长点实现重力储能商业化，有望成为公司发展新增长点 发展储能技术是解决供需匹配问发展储能技术是解决供需匹配问题、减小风光波动性对电网冲击的必由题、减小风光

32、波动性对电网冲击的必由之路。之路。根据国家电网的测算，2035 年前，风、光装机规模分别将达到 7亿、6.5 亿千瓦，全国风电、太阳能日最大波动率预计分别达 1.56 亿、4.16 亿千瓦，大大超出电源调节能力，迫切需要重新构建调峰体系，以具备应对新能源 5 亿千瓦左右的日功率波动的调节能力。电力具有即发即用，无法直接存储的能源形态，发电和用电的波动性造成资源浪费。因电网消纳有限，弃风弃光率或因光伏风电快速上量有所回升。据国家能源数据，2020 年全国弃光率为 2.0%、弃风率为 3%，可以预见光伏风电快速上量后电网消纳有限、参与调峰能力不足、传输容量有限等问题显现。在风电和光电装机量不断提升

33、的大背景下，发展储能技术是解决供需匹配问题、减小风光波动性对电网冲击的必由之路。 储能需求逐渐打开，激活新型储能发展潜力。储能需求逐渐打开，激活新型储能发展潜力。2021 年 7 月，国家出台关于加快推动新型储能发展的指导意见提出，到 2025 年，实现新型储能装机规模达 3000 万千瓦以上。 到 2030 年， 实现新型储能全面市场化发展。2021 年 8 月，国家出台关于鼓励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知提出，电网企业超过电网企业保障性并网以外的规模初期按照功率 15%的挂钩比例（时长 4 小时以上，下同）配建调峰能力，按照 20%以上挂钩比例进行配建的优先并网。

34、未来五年全球储能将会迎来快速扩增阶段， 2025 年全球储能新增装机容量需求为 290.1GWh， 未来五年累计新增 732GW， 五年复合增长率 56.2% 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 研究简报研究简报 图表图表8：各地储能政策各地储能政策 省份省份 时间时间 文件文件 内容内容 宁夏 2021/1/11 关于加快促进自治区储能健康有序发展的指导意见(征求意见稿) 在新能源富集的宁东、吴忠、中卫地区先行开展储能设施建设。十四五期间，储能设施按照容量不低于新能源装机的 10%、连续储能时长2 小时以上的原则逐年配置 江西 2021/3/19

35、关于做好 2021 年新增光伏发电项目竞争优选有关工作的通知 2021 年新增光伏发电竞争优选的项目，可自愿选择光储一体化的建设模式，配置储能标准不低于光伏电站装机规模的 10%容量/1 小时，储能电站原则上不晚于光伏电站同步建成 甘肃 2021/3/25 关于加快推进全省新能源存量项目建设工作的通知 鼓励配置储能设施， 鼓励全省在建存量 600 万千瓦风光电项目按河西 5市配置 10%-20%。其他地区按 5%-10%配置配套储能设施，储能设施连续储能时长均不小于 2 小时 陕西 2021/4/20 关于推进电力源网荷储一体化和多能互补项目示范有关工作的通知 多能互补示范项目应提出充分发挥电

36、源侧灵活调节作用或合理配置储能的具体方案，确保项目不占用系统调峰能力且每年提供清洁能源电量不低于 20 亿千瓦时 山西 2021/5/14 山西省十四五新业态规划 开展新能源+储能试点示范。优先发展新能源,利用存量常规电源合理配置储能，加快大容量储能技术研发推广,构建以新能源为主体的新型电力系统,提升电网汇集和外送能力。 福建 2021/5/24 关于因地制宜开展集中式光伏试点工作的通知 优先落地一批试点项目，总规模为 30 万千瓦，储能配置不低于开发规模的 10%。 天津 2021/6/7 2021-2022 年风电、光伏发电项目开发建设和 2021年保障性并网有关事项的通知 规模超过50M

37、W的项目要承诺配套建设一定比例的储能设施或提供相应的调峰能力，光伏为 10%，风电为 15%，且储能设施须在发电项目并网后两年内建成投运。 山东 2021/6/7 关于开展储能示范应用的实施意见 2021 年起， 新增集中式风电、 光伏发电项目原则上不低于装机容量 10%配建或租赁储能设施，配套储能设施按照连续充电时间不低于 2 小时，到 2025 年，风光储一体化基地力争建成投运容量 2000 万千瓦左右，鼓励自身消纳困难的分布式光伏配置储能设施。 河南 2021/6/21 关于 2021 年风电、光伏发电项目建设有关事项的通知 要求类区域消纳规模为 3GW，要求配置项目 10%*2 小时的

38、储能设备，总规模 300MW/600MWh;类区域消纳规模为 1GW，要求配置项目 15%*2小时的储能设备， 预计储能总规模 150MW/300MWh;类区域可协商规定消纳规模，要求配置项目 20%*2 小时的储能设备 青海 2021/7/13 关于印发支持储能产业发展若干措施(试行)的通知 实行新能源+储能一体化开发模式，新建新能源项目，储能容量不低于新能源项目装机量的 10%，储能时长 2 小时以上，十四五末，青海新型储能装机规模达到 600 万千瓦左右。 来源：各地政府官网，中泰证券研究所 联手联手 Energy Vault 实现重力储能商业化。实现重力储能商业化。重力储能虽然原理简单

39、，但因保守观念影响，电网配备大规模储能设施进展缓慢，直到 2018 年才作为储能方式出现在公众视野。其中最具代表性的为 Energy Vault 的储能技术， 采用物理介质储存能量， 设施效率可达 85%， 即损耗 15%左右，是针对可再生能源间歇性的最佳解决方案之一。Energy Vault 的 EVx 和 Energy Vault Resiliency Center (EVRC) 解决方案应用重力和势能的基本原理，将先进的材料科学和专有的机器视觉软件结合起来，在电网规模的应用中自主协调充电、存储和放电。该解决方案可以部署为连接到电网的独立存储， 也可以与任何发电源 （例如风能或太阳能发电场

40、） 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 研究简报研究简报 并排部署。Energy Vault 已经获得北美 DGFuels、印度 Tata 电力、韩国锌业等多个能源或矿业的大型企业以及日本软银、沙特 SAEV 等投资机构的青睐，7 个客户项目预计在未来 12 个月达到 NTP，与 8 个客户代表 1223 兆瓦时和 3.68 亿美元的潜在销售额，以及与 21 个额外客户的高级商业提案。预计重力储能在未来几年内将快速发展，成为一种国内市场认可的新型储能技术。 重力储能更加适配风电发电，有望在新型储能技术中脱颖而出。重力储能更加适配风电发电，有望在新型储

41、能技术中脱颖而出。从能量的角度来看，大容量、快响应、久时长、低成本、易维运的储能装臵将是弥补可再生能源这种缺陷的一个重要方式。储能技术主要可以分为热储能、电储能和氢储能几大类，其中电储能包括机械储能、电化学储能和电磁储能，是最常用的储能方式。根据储能时长的不同，可以将储能的应用场景分为容量型、能量型、功率型和备用型。不同的储能技术适用于不同的场景。技术原理：抽在电力系统的低谷负荷时，抽水蓄能电站的机组作为水泵运行，在上池蓄水；在高峰负荷时，作为发电机组运行，利用上池的蓄水发电，送到电网。储能载体为重物，如石头、沙子或其他密度较大且容易就地取材的物体。建造地点可以是天然的山体、矿井，或自建塔架、

42、地下洞穴等。重力储能存储和释放能量的多少，与落差高度、坡度、重物质量等有关。 图表图表9：瑞士瑞士EV1重力储能重力储能项目项目 来源：Energy Vault 官网，中泰证券研究所 从成本来看，从成本来看，Energy Vault 系统成本优势明显。系统成本优势明显。从项目建设成本上看，重力储能项目的初始建设投资较低。根据 Energy Vault 公司 2021 年 11月的 Investor Presentation 显示的数据表明，对于一个装机功率10MW/40MWh 的储能系统来说，Energy Vault 重力储能的初始投资成本为$298/kWh， 而电化学储能则为$350/kWh

43、。 据 Bloomberg NEF2021年 7 月的 Energy Storage Review 测算显示，2021 年 Energy Vault 重力储能的平准化度电成本为$111/MWh， 电化学储能为$185/MWh， 重力储能的度电成本仅为电化学储能的 60%。到 2025 年，Energy Vault 重力储能的平准化度电成本有望降至$65/MWh，电化学储能则约为$128/MWh，重力储能的度电成本仅为电化学储能的 51%。从成本构成 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 研究简报研究简报 来看， Energy Vault 系统只有初始投

44、资成本以及运营成本， 而维护成本、充电成本、替换成本均可忽略不计。相比之下，重力储能项目初始投资压力可能会相对较高，但是投运之后运营优势明显，发电成本低，成本来源单一，有较大的竞争优势。 从技术来看从技术来看，EnergyVault 储能技术优势明显：储能技术优势明显： （1）低成本，基于重力的储能系统提供比当前任何可用技术更低的平准化成本（资本支出、运营支出和 EOL） ； （2）可扩展，没有地形/地质依赖性，可以在任何可以放臵建筑物的地方建造-100%本地供应链，减少了生产瓶颈并消除了特定于国家/地区的材料依赖性； （3）灵活性强，模块化解决方案，可以在较短和较长的 GWh 持续时间 （2

45、12+小时） 下独特地满足高功率需求。适应恶劣条件和高环境工作温度，不会增加运营成本； （4）寿命长，与锂化学电池不同，高位势能和块状复合材料不会随时间推移损失存储容量； （5）环保安全，无化学、火灾或安全风险；独特的利用废料（即煤底灰、矿山尾矿、玻璃纤维）制造移动物料的能力；资产使用寿命长；碳足迹低。 联手打造中国首个重力储能项目，打破国内空白，有望成为发展新增长联手打造中国首个重力储能项目，打破国内空白，有望成为发展新增长点。点。2021 年 12 月 13 日，中国天楹股份有限公司与中国投资协会能源投资专业委员会、美国 STERA 能源公司（美国 Energy Vault 中国授权方）

46、、天空塔（北京）储能科技有限公司正式签订中国境内首个 100 兆瓦时重力储能项目战略合作协议。2022 年 1 月 30 日上午，中国天楹股份有限公司控股子公司 Atlas Renewable LLC 与瑞士重力储能技术开发图表图表11：储能技术对比储能技术对比 机械储能机械储能 抽水蓄能抽水蓄能 储能容量大；使用寿命长；技术成熟 选址受限； 初期投资大； 能量和功率密度低；潜在生态环境破坏 重力储能重力储能 大容量、快响应、久时长、低成本、易维运 能量和功率密度略低 飞轮储能飞轮储能 储能容量大；占地面积小；无污染；技术成熟 噪音问题；安全问题；单位储能成本高 电化学储能电化学储能 锂离子电

47、池锂离子电池 重量轻；工作电压高;能量密度高 短路造成的安全风险 钠硫电池钠硫电池 能量和功率密度高；能量转化效率高 造价相对较高；技术尚不成熟 铅酸电池铅酸电池 成本低廉；技术成熟 重金属污染；使用寿命短；能量和功率密度低；维护成本高 液流电池液流电池 循环次数多；能量转换效率高 能量密度低 镍氢电池镍氢电池 技术成熟 能量和功率密度相对较低；成本相对较高 电磁储能电磁储能 超级电容器超级电容器 使用寿命长；能量转换效率高 安全问题；有毒和腐蚀性原材料 超导储能超导储能 使用寿命长；功率密度大；能量转换效率高 成本高；能量密度低；制冷耗能高 热能储能热能储能 显热储热显热储热 技术成熟；运行

48、方式简单；成本低廉；使用寿命长；热传导率高 储热量小；放热时不恒温 潜热储热潜热储热 单位体积储热密度大； 较大能量的吸收和释放；存储和释放温度范围窄；充热放热过程的温度稳定 储热介质过冷、相分离；导热系数较小；易老化 热化学储热热化学储热 储能密度高； 应用技术和工艺太复杂；不确定性多 来源：中国知网，北极星储能网，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 研究简报研究简报 商 Energy Vault 公司正式签署 5000 万美元的技术授权许可协议，并与Novus Capital Corporation II（纽约证券交易所上市企业）

49、签署了股权认购协议，以 PIPE（私募股权投资已上市公司股份）的形式向其投资5000 万美元。四方战略合作将聚焦于共同推动江苏省如东县 100 兆瓦时重力储能项目的落地，将在设计规划、技术方案、建设运营、投融资等方面进行要素资源的强强组合，为项目的顺利实施提供坚实的保障。此次项目推进打破了国内空白，成为公司切入新能源运营领域的一项重大突破，有望成为公司业绩的新增长点。 4.盈利预测和投资建议盈利预测和投资建议 1） 垃圾处臵和焚烧业务： 2022-2024 年迎来密集投产期， 现有产能 1.16万吨，在建产能 2 万吨，根据公司项目产能释放节奏，以及 Urbaser 资产剥离的影响， 预计 2

50、022-2024 年固废处臵业务营收增速为-67%、 22%、14%。随着 Urbaser 资产剥离，新增项目产能爬坡，运营成本降低，毛利率将迅速修复， 参考公司收购 Urbaser 前的毛利率水平 （2017 和 2018年分别为 45.60%和 41.65%）以及结合当前行业水平，预计 2022-2024年固废处臵板块毛利率为 38%、38.50%、38.50%。 2）城市环境服务：随着垃圾分类的全面推广和城市环境综合平台搭建形成的聚合效应，2022-2024 年公司环卫服务订单将加速积累，结合Urbaser 资产剥离的影响，预计营收增速为-76%、-37%、32%。参考公司收购 Urba

51、ser 前的毛利率水平（2017 和 2018 年分别为 19.97%和10.29%）以及结合当前行业水平，预计 2022-2024 年固废处臵板块毛利率为 22.50%、22.50%、23.00%。 3）环保装备及其他：预计环保装备业务及其他业务将维持平稳发展，结合 Urbaser 资产剥离的影响，预计 2022-2024 年营收增速为-53%、5%、3%。参考公司收购 Urbaser 前的毛利率水平（2017 和 2018 年分别为 35.66 %和 43.36%）以及结合当前行业水平，预计 2022-2024 年固废处臵板块毛利率为 25.00%、25.50%、26.00%。 请务必阅读

52、正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 14 - 研究简报研究简报 选择以固废处理、城市环境服务业务为主的瀚蓝环境、上海环境和伟明环保作为可比公司。 可比公司2021-2023年PE平均估值分别为17.12、14.01、11.55 倍。相较于可比公司，中国天楹估值略低，预计公司估值仍有提升空间。 中国天楹完成 Urbaser 资产剥离后，公司负债率、商誉显著下降，回笼大量流动性， 有助于公司未来优化产业布局。 公司多年来不断提升自我，目前已完成产业链布局，具有完善的管理体系。公司经营情况稳定，管理成熟，预计期间费用率保持稳定水平。公司持续经营环卫服务、垃圾焚烧等优势业务，同

53、时也在积极开拓新能源产业作为公司第二增长极。根据公司与江苏如东签订合作协议显示，未来公司将持续享受江苏如东海风、光伏的发展机遇，预计将为公司带来丰厚投资收益。重力储能项图表图表12：业务拆分预测业务拆分预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 垃圾处置及焚烧发电（亿元） 66.57 57.14 18.86 23.00 26.23 YoY -14.17% -67.00% 22.00% 14.00% 毛利率 17.13% 17.95% 38.00% 38.50% 38.50% 城市环境服务（亿元） 104.76 90.84 21.80 29.87 39.43 YoY -13.2

54、9% -76.00% 37.00% 32.00% 毛利率 12.12% 12.15% 22.50% 22.50% 23.00% 环保工程（亿元） 30.36 42.15 19.81 20.80 21.43 YoY 38.83% -53.00% 5.00% 3.00% 毛利率 15.19% 10.64% 25.00% 25.50% 26.00% 工业废弃物处理（亿元） 12.81 12.39 YoY -3.28% 毛利率 20.76% 21.32% 水处理业务（亿元） 4.18 3.41 YoY -18.42% 毛利率 19.83% 19.89% 营业总收入（亿元）营业总收入（亿元） 218.6

55、8 205.93 60.47 73.67 87.08 YoY -5.83% -70.49% 20.72% 18.67% 毛利率 28.15% 28.34% 28.41% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表13：中国天楹可比公司情况中国天楹可比公司情况 股票代码 简称 股价 EPS PE 20A 21E 22E 23E 20A 21E 22E 23E 600323.SH 瀚蓝环境 18.59 1.30 1.43 1.80 2.15 14.33 13.03 10.35 8.66 601200.SH 上海环境 10.77 0.56 0.61 0.71 0.81 19.32 17.60 15.1

56、8 13.34 603568.SH 伟明环保 26.08 0.96 1.26 1.58 2.06 27.03 20.73 16.50 12.64 平均平均 20.23 17.12 14.01 11.55 000035.SZ 中国天楹 4.78 0.26 0.29 0.32 0.42 18.46 16.55 14.74 11.29 来源：Wind，中泰证券研究所 注：股价数据取自 2022 年 4 月 12 日，盈利数据取自 Wind 一致预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 15 - 研究简报研究简报 目有序推进，有望在国内率先商业，未来统一具有极好发展

57、空间。预测公司 2022 至 2024 年营收分别为 60.47、73.67、87.08 亿元，分别同比-70.64%、21.84%、18.19%。归母净利润分别为 8.91、10.69、13.51亿元，分别同比 12.28%、30.59%、26.43%。EPS 分别为 0.32、0.42、0.54 元，对应 PE 分别为 14.7、11.3、8.9 倍。首次覆盖，给与公司“增持”评级。 5.风险提示风险提示 出售出售 Urbaser 可能会对中国天楹的未来营收大规模下降风险可能会对中国天楹的未来营收大规模下降风险：2020 年年报显示，Urbaser 未经审计的资产总额、资产净额、营业收入分

58、别占比中国天楹相关数据总额的 55.01%、50.01%、83.40%。剥离 Urbaser后，中国天楹将失去超过 80%的营收。虽然目前公司除 Urbaser 以外仍有较多的在建及拟建项目，创新业务规模也在逐步增长，但仍然无法避免交易完成后短时间内资产及营业收入规模下降所带来的风险。 项目建设进度低于预期风险项目建设进度低于预期风险：当前公司部分垃圾焚烧发电项目尚处于建设期， 若项目建设投产进度不及预期， 会使公司未来业绩增长受到影响。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：报告中公开资料均是基于过往历史情况梳理，

59、 可能存在信息滞后或更新不及时的状况，难以有效反映当前行业或公司的基本面状况。 政策风险：政策风险：公司垃圾焚烧处理业务收入包含垃圾处理费收入及焚烧发电上网收入，焚烧发电上网收入由脱硫燃煤机组标杆上网电价、省级电网补贴和可再生能源电价附加补贴三部分构成， 若未来补贴政策发生变动，可能对公司的经营业绩产生影响。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 16 - 研究简报研究简报 图表图表14：中国天楹财务报表预测中国天楹财务报表预测 来源：Wind，中泰证券研究所 资产负债表资产负债表利润表利润表会计年度会计年度202120212022E2022E2023E2023

60、E2024E2024E会计年度会计年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E货币资金3,8762,5972,2104,497营业收入营业收入20,5936,0477,3678,708应收票据8000营业成本17,6834,3445,2796,234应收账款1,243317327360税金及附加2717996113预付账款328657994销售费用33121517存货4962021,634652管理费用1,292423489517合同资产0000研发费用56141720其他流动资产826105113130财务费用622745123流动资产合计6,7773,2

61、864,3645,733信用减值损失-23-15-15-15其他长期投资3资产减值损失-9-90-50-20长期股权投资296296296296公允价值变动收益-32-20-22-25固定资产2,0031,9702,0042,091投资收益461198238299在建工程420520520420其他收益95959595无形资产10,86113,32813,79814,352营业利润营业利润1,1161,2591,6572,107其他非流动资产3,8233,8313,8413,844营业外收入68676867非流动资产合计17,72220,18520,70721,256营业

62、外支出24242424资产合计资产合计24,49924,49923,47123,47125,07125,07126,98926,989利润总额利润总额1,1601,3021,7012,150短期借款1,53297435335所得税292327428541应付票据475669449508净利润净利润8689751,2731,609应付账款2,0851,3031,6001,908少数股东损益8预收款项0192514归属母公司净利润归属母公司净利润7298191,0691,351合同负债41109133157NOPLAT1,3341,0301,3111,626其他应付款5454

63、5454EPS（按最新股本摊薄）0.290.320.420.54一年内到期的非流动负债826826826826其他流动负债637294319339主要财务比率主要财务比率流动负债合计5,6503,3723,8404,140会计年度会计年度2021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E长期借款3,7963,8463,7763,856成长能力成长能力应付债券0000营业收入增长率-5.8%-70.6%21.8%18.2%其他非流动负债3,9013,9013,9013,901EBIT增长率-15.5%-22.8%27.3%24.1%非流动负债合计7,6977,747

64、7,6777,757归母公司净利润增长率11.5%12.3%30.6%26.4%负债合计负债合计13,34713,34711,11911,11911,51711,51711,89711,897获利能力获利能力归属母公司所有者权益10,93511,97912,97714,257毛利率14.1%28.2%28.3%28.4%少数股东权益2净利率4.2%16.1%17.3%18.5%所有者权益合计所有者权益合计11,15212,35213,55315,091ROE6.5%6.6%7.9%9.0%负债和股东权益负债和股东权益24,49924,49923,47123,47125,0

65、7125,07126,98926,989ROIC10.3%8.0%9.4%10.8%偿债能力偿债能力现金流量表现金流量表资产负债率54.5%47.4%45.9%44.1%会计年度会计年度2021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E债务权益比90.2%70.2%66.0%59.1%经营活动现金流经营活动现金流2,5254,1911,5344,503流动比率1.21.01.11.4现金收益3,3602,5813,0973,462速动比率1.10.90.71.2存货影响265294-1,432983营运能力营运能力经营性应收影响4,8601,28826-28总资产

66、周转率0.80.30.30.3经营性应付影响-3,应收账款周转天数63461614其他影响-2,022597-238-271应付账款周转天数7414099101投资活动现金流投资活动现金流4,704-3,940-2,067-2,101存货周转天数13296366资本支出10,712-4,066-2,278-2,370每股指标（元）每股指标（元）股权投资1,067000每股收益0.290.320.420.54其他长期资产变化-7,075126211269每股经营现金流1.001.660.611.78融资活动现金流融资活动现金流-6,113-1,531147-115每股净资

67、产4.334.755.145.65借款增加-15,322-1,385269-20估值比率估值比率股利及利息支付-887-376-376-425P/E1715119股东融资64000P/B1111其他影响10,032230254330EV/EBITDA28352925单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 17 - 研究简报研究简报 投资评级说明：投资评级说明： 评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%

68、之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩

69、根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） 。 重要声明：重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何

70、保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所” ，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。