1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 夯实存量挖掘增量，零售+医疗双轮驱动 主要观点：主要观点： Table_Summary 零售存量零售存量业务业务：疫情疫情影响短期承压，影响短期承压，长期长期向好；向好；改革创新改革创新，赋能发展赋能发展 零售百货：零售百货：轻奢市场表现强劲，推动调改升级。轻奢市场表现强劲，推动调改升级。消费升级叠加消费年轻化助推轻奢市场表现强劲。 根据麦肯锡的预计， 20172022 年中国轻奢市场 CAGR 可达 11%13%，在疫情影响下近两年受益于需求回流，20202022 年增速有望超预期。为了迎合消费群体结构以及消费需求的变化，公司主动调整定位，围绕

2、“轻奢”持续进行调改升级，重点聚焦化妆品、名表首饰、运动休闲等处于上升通道的品类，引入注重年轻化、差异化及潮流化的品牌。 食品食品&餐饮：餐饮：转型创新转型创新，提升盈利能力。，提升盈利能力。食品板块：食品板块：三凤桥在推进直营门店扩张的同时，搭建加盟体系，加速连锁品牌建设；并推出“熟食门店开发手册”、“熟食门店运营手册”、“熟食店加盟手册”，提升门店经营能力（2020 年门店业绩+14%） 。餐饮板块：餐饮板块：三凤桥客堂间改造升级，迎合年轻消费者的多样化需求，推出特色新品，客单价提升 30%；三凤桥设立非遗窗口，研发新品，2020 年非遗窗口毛利率相比普通门店提升 15pct。 疫情影响：

3、疫情影响：疫情反复对短期经营造成影响，但是没有改变轻奢零售板块和食品&餐饮板块长期向好的趋势，随着疫情影响转淡，业绩有望释放弹性。 零售增量零售增量业务业务：疫情催化社区经济疫情催化社区经济发展发展，拓展生鲜配送和便利店业务，拓展生鲜配送和便利店业务 百业超市：百业超市：中国生鲜零售市场规模稳步增长，根据艾媒咨询数据，2025年市场规模有望达到 6.8 万亿元 （2020-2025CAGR 为 6.2%） 。 随着年轻消费者对服务体验感和便利性需求的增加，叠加互联网技术的发展，零售企业布局线上渠道，发展配送业务。2020 年疫情爆发，线下零售受到年疫情爆发，线下零售受到影响，消费场景加速向线上

4、转移影响，消费场景加速向线上转移（根据艾瑞咨询数据，2020 年生鲜水果线上消费人群同比增长 27.6%） 。 百业超市凭借先进高效的供应链系统为周边社区消费者提供生鲜配送服务，并以此为契机，开展校园食堂团餐食材配送业务，2020 年实现销售收入 1 亿元。 7-Eleven： 疫情爆发加速了消费“近场化”的发展， 消费者更多选择到家业务、社区团购来解决每日高频的刚性消费需求，推动了社区便利店的发展。 2020 年连锁便利店门店数量达到 14.4 万间（+9.1%） ，社区型便利店占比提升到了 52.7%（+22.3pct） 。公司获得了 7-Eleven 在湖北地区的运营权，7-Eleven

5、 以加盟模式密集开店，通过高效的供应链管理、丰富的产品和贴心便利的服务不断提升盈利能力，在全球持续快速发展，公司有望借助 7-Eleven 集团赋能，不断优化加盟模型，在湖北地区实现快速发展。 医疗医疗业务业务：切入儿童医疗服务和骨科赛道，培育新的业绩增长点切入儿童医疗服务和骨科赛道，培育新的业绩增长点 健高医疗：健高医疗：是国内收入规模最大的儿科连锁机构，主要聚焦生长发育，正逐渐发展成为“全发育”门诊， 形成具备多元化专科特色的儿科连锁医疗 Table_StockNameRptType 大东方大东方（600327） 公司研究/公司深度 投资评级：买入（首次）投资评级：买入（首次） 报告日期：

6、 2022-04-17 Table_BaseData 收盘价（元） 5.95 近 12 个月最高/最低（元） 9.30/4.04 总股本（百万股） 885 流通股本（百万股） 885 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 53 流通市值（亿元） 53 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：王洪岩分析师：王洪岩 执业证书号：S00 邮箱： Table_CompanyReport 相关报告相关报告 -30%12%54%96%138%4-217-2110-211-22大 东 方沪深300 Ta

7、ble_CompanyRptType1 大东方大东方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 37 证券研究报告 机构。截至 2021 年末，健高儿科已在北京、上海、杭州、武汉、成都等12 个城市开设了 16 家医疗机构，未来有望扩大连锁规模，实现全国连锁化布局。 雅恩健康雅恩健康：是一家主要为儿童行为心理障碍提供个性化康复训练的连锁机构，截至 2021 年末，已在北京、上海、杭州、南京等 7 大城市先后设立了 15 家服务中心。根据北大医疗脑健康数据测算， 28 岁孤独症患者康复市场规模约 600 亿/年，言语语言障碍患者康复市场规模约 1200亿元/年。目前儿童康复行业竞争

8、格局较为分散，同时儿童康复行业面临优质教育资源、康复资源较少，家庭干预知识缺乏等问题。雅恩健康有望凭借资深的治疗师和专家顾问，以及全面先进的课程体系实现突围。 沭阳中心医院沭阳中心医院：是一家学科布局均衡且在骨科、心脑血管疾病方面具有显著优势的二级甲等综合医院，综合实力全县第三。沭阳县 2021 年实现GDP1162.1 亿元， 经济总量连续两年苏北县 （市） 第一， 经济增速 （+8.6%）领跑宿迁市。2020 年末，沭阳县户籍总人口 198.84 万人，医疗需求体量较大。沭阳中心医院有望在区域内实现长期稳健发展。 投资建议投资建议 公司深耕零售板块，在不断优化调整现有零售百货、食品餐饮存量

9、业务的同时，把握社区经济行业风口，布局生鲜配送和便利店行业；在此基础上，进一步拓展医疗健康领域。从短期看，随着疫情好转，零售百货、食品餐饮板块有望释放业绩弹性；从长期来看，轻奢行业市场空间广阔，公司不断调改升级提升坪效，零售百货业务有望实现稳步增长；疫情催化下生鲜配送和便利店行业迎来了新的发展机遇，公司开设生鲜加强型门店，获得 7-Eleven 湖北经营权探索加盟模式连锁扩张，有望进一步强化零售主业；公司收购健高医疗、沭阳中心医院、雅恩健康，切入医疗健康领域，多赛道联动赋能，有望成为新的业绩增长点。我们预计公司20212023 年 EPS 分别为 0.73、0.26、0.30 元/股，对应当前

10、股价 PE分别为 8、23、20 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 局部地区疫情反复；生鲜配送行业竞争激烈；7-Eleven 拓店不及预期；医疗板块培育不及预期。 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 7936 7751 4076 4836 收入同比（%） -15.2% -2.3% -47.4% 18.7% 归属母公司净利润 315 643 232 265 净利润同比（%） 41.3% 104.1% -63.9% 14.1% 毛利率（%） 13.0% 15.

11、3% 20.7% 19.2% ROE（%） 9.2% 15.8% 5.4% 5.8% 每股收益（元） 0.36 0.73 0.26 0.30 P/E 11.66 8.18 22.68 19.88 P/B 1.07 1.30 1.23 1.16 EV/EBITDA 9.64 11.13 12.47 9.90 资料来源： wind，华安证券研究所 VViZuYdWkZsWcV0VfWbR8QaQtRrRnPnPeRrRrNlOmNxP9PpPxPuOmQsQwMrQuMTable_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 37 证券

12、研究报告 正文目录正文目录 1 无锡零售百货龙头，转型布局医疗健康无锡零售百货龙头，转型布局医疗健康 . 6 2 存量业务整合聚焦，专注零售存量业务整合聚焦，专注零售+食品餐饮食品餐饮 . 10 2.1 零售板块零售板块：转型升级，开启新篇章：转型升级，开启新篇章 . 10 2.2 食品与餐饮板块：锐意创新，激发活力食品与餐饮板块：锐意创新，激发活力 . 17 3 发展增量业务，零售发展增量业务，零售+医疗双轮驱动医疗双轮驱动 . 21 3.1 零售板块：把握风口，深耕社区经济零售板块：把握风口，深耕社区经济 . 21 3.2 医疗板块医疗板块：多赛道联动，布局健康产业：多赛道联动，布局健康产

13、业 . 26 盈利预测及投资建议：盈利预测及投资建议： . 34 盈利预测盈利预测 . 34 投资建议投资建议 . 34 风险提示：风险提示： . 35 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 37 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 公司发展历程公司发展历程 . 6 图表图表 2 股权结构（截至股权结构（截至 2021Q3） . 7 图表图表 3 管理层介绍管理层介绍 . 7 图表图表 4 营收及增速营收及增速 . 8 图表图表 5 利润及增速利润及增速 . 8 图表图表 6 我国乘用车销量及增速我国乘

14、用车销量及增速 . 9 图表图表 7 汽车销售及服务收入增速汽车销售及服务收入增速 . 9 图表图表 8 各业务毛利率各业务毛利率 . 9 图表图表 9 无锡商圈分布无锡商圈分布 . 10 图表图表 10 大东方百货地理位置大东方百货地理位置 . 10 图表图表 11 中山路商圈商场定位中山路商圈商场定位 . 11 图表图表 12 上层中产、富裕家庭占比持续提升上层中产、富裕家庭占比持续提升 . 11 图表图表 13 奢奢侈品市场人群结构及贡献侈品市场人群结构及贡献 . 12 图表图表 14 奢侈品市场增量贡献奢侈品市场增量贡献 . 12 图表图表 15 不同代际消费者奢侈品购买主要考量因素不

15、同代际消费者奢侈品购买主要考量因素 . 12 图表图表 16 楼层业态分布楼层业态分布 . 13 图表图表 17 网上零售额及占比网上零售额及占比 . 14 图表图表 18 奢侈品线上销售额占比奢侈品线上销售额占比 . 14 图表图表 19 各品类奢侈品线上渗透率各品类奢侈品线上渗透率 . 14 图表图表 20 2019/2020 不同年龄段人群了解奢侈品信息来源不同年龄段人群了解奢侈品信息来源 . 15 图表图表 21 线上渠道线上渠道 . 15 图表图表 22 会员建设会员建设 . 16 图表图表 23 会员权益升级会员权益升级 . 16 图表图表 24 无锡社零总额及增速无锡社零总额及增

16、速 . 17 图表图表 25 2021 年各月出现疫情反复城市数量及客流恢复指数年各月出现疫情反复城市数量及客流恢复指数 . 17 图表图表 26 三凤桥发展历程三凤桥发展历程 . 17 图表图表 27 三凤桥食品系列三凤桥食品系列 . 18 图表图表 28 目标区域目标区域 . 18 图表图表 29 投资预算投资预算 . 19 图表图表 30 三大餐饮品牌介绍三大餐饮品牌介绍 . 19 图表图表 31 客堂间江南园林式客堂间江南园林式设计风格设计风格 . 19 图表图表 32 客堂间菜品客堂间菜品 . 20 图表图表 33 三凤桥非遗窗口三凤桥非遗窗口 . 20 图表图表 34 生鲜零售市场

17、规模生鲜零售市场规模 . 21 图表图表 35 2020 年中国消费年中国消费者线上及线下行为变化者线上及线下行为变化. 22 图表图表 36 2019.10-2021.3 主流生鲜电商月活用户规模（万）主流生鲜电商月活用户规模（万） . 22 图表图表 37 传统生鲜产业链传统生鲜产业链 . 22 图表图表 38 新零售生鲜产业链新零售生鲜产业链 . 23 图表图表 39 中国便利店行业市场规模及增速中国便利店行业市场规模及增速 . 24 图表图表 40 中国连锁便利店门店数量及增速中国连锁便利店门店数量及增速 . 24 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600

18、327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 37 证券研究报告 图表图表 41 2019-2020 门店类型分布情况门店类型分布情况 . 24 图表图表 42 便民服务便民服务 . 25 图表图表 43 健高儿科发展历程健高儿科发展历程 . 26 图表图表 44 健高儿科连锁门店布局健高儿科连锁门店布局 . 27 图表图表 45 健高儿科诊疗项目健高儿科诊疗项目 . 27 图表图表 46 健高儿科身高管理项目流程健高儿科身高管理项目流程 . 28 图表图表 47 健高儿科可选身高管理方案健高儿科可选身高管理方案 . 28 图表图表 48 健高儿科健高儿科 VS 公立医院身高管理方案对比公

19、立医院身高管理方案对比 . 28 图表图表 49 健高儿科专家团队健高儿科专家团队 . 28 图表图表 50 健高儿科设备领先健高儿科设备领先 . 29 图表图表 51 雅恩健康发展历程雅恩健康发展历程 . 29 图表图表 52 雅恩健康布局雅恩健康布局 . 30 图表图表 53 市场规模测算市场规模测算 . 30 表表 54 儿童康复机构类型占比儿童康复机构类型占比 . 31 图表图表 55 儿童康复机构教学方向面临困境儿童康复机构教学方向面临困境 . 31 图表图表 56 儿童言语沟通能力训练儿童言语沟通能力训练 . 32 图表图表 57 PECS 课程六大阶段课程六大阶段 . 32 图表

20、图表 58 沭阳中心医院沭阳中心医院 . 33 图表图表 59 沭阳胡集医院沭阳胡集医院 . 34 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 37 证券研究报告 1 无锡零售百货龙头无锡零售百货龙头，转型布局医疗健康转型布局医疗健康 无锡商业大厦大东方股份有限公司 （后简称“大东方”或“公司”） 成立于 1998 年，前身为成立于 1969 年的“无锡东方红商场”。公司持续深耕零售主业，并于 2002 年成功上市。公司在巩固零售主业的同时，不断探索发展路径，至今战略布局经历两次调整： （1）2002 年公司收购三凤桥

21、、吟春大厦商贸公司、无锡新纪元汽贸集团部分股权后，形成了形成了一体两翼（以百货零售为主一体两翼（以百货零售为主体体，汽车经营服务和，汽车经营服务和食品食品制造经营制造经营为为两翼两翼）的战略布局的战略布局。 （2）2021 年公司逐步向医疗健康领域拓展，并剥离汽车业务，形成了形成了“商业零售商业零售+医疗健康医疗健康”双主业战略布局。双主业战略布局。 公司是无锡市辐射区域的商业零售服务龙头企业， 在江苏地区具有较强的品牌影响力， 曾荣获“中国民营企业 500 强”、 “中国民营企业服务业 100 强”、“江苏省服务业 50 强企业”、“全国商贸流通服务业先进集体”等荣誉。 图表图表 1 公司公

22、司发展历程发展历程 资料来源：公司公告，公司官网，华安证券研究所 股权集中决策高效股权集中决策高效，均瑶集团赋能业务拓展，均瑶集团赋能业务拓展。截至 2021Q3，公司第一大股东为江苏无锡商业大厦集团有限公司，持股 44.71%，实际控制人为上海均瑶集团。股权结构相对集中，有利于经营稳定及决策高效。均瑶集团以实业投资为主，布局航空运输、金融服务、现代消费、教育服务、科技创新五大业务板块，具有丰厚的资源和扎实的产业运营能力，为公司在医疗健康领域的投资和投后管理赋能。 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 37 证券

23、研究报告 图表图表 2 股权结构（截至股权结构（截至 2021Q3） 资料来源：公司公告，华安证券研究所 管理管理团队团队专业稳定专业稳定， 管理机制优化升级， 管理机制优化升级。 管理层：管理层： 席国良担任公司总经理二十余年，成功带领公司完成一体两翼战略转型，具有丰富的行业经验和敏锐的市场洞察力，有望助力公司布局医疗健康领域。其他管理层成员多从基层提拔，在公司内部任职多年，具备专业性和稳定性。管理机制：管理机制：公司启动了考核与评价相结合的管理机制，及时调整优化管理团队；同时通过加强线上线下培训、开办企业内部研修班等多种方式，加强培养力度，提升管理团队专业水平和管理能力。 图表图表 3 管

24、理层介绍管理层介绍 高管高管 职位职位 任职时间任职时间 背景背景 席国良 总经理 1999-09 曾任江苏无锡商业大厦集团有限公司副总经理； 历任无锡商业大厦大东方股份有限公司第一届至第七届董事会董事及公司总经理； 现任无锡商业大厦大东方股份有限公司第八届董事会董事兼总经理。 朱宪 副总经理 2015-07 于 1988 年入职无锡商业大厦大东方股份有限公司，在无锡商业大厦大东方股份有限公司历任服装商场业务员、服装商场经理助理、服饰商场副经理、服装分公司(服装卖场)经理、商务中心总经理等职务； 自2015年7月起任无锡商业大厦大东方股份有限公司副总经理(2017年 12 月兼任无锡商业大厦大

25、东方股份有限公司百货事业部总经理)。 张中原 副总经理 2020-11 于 2005 年 4 月至 2011 年 4 月在华润雪花啤酒(江苏)区域公司任江苏区域人力资源经理职务， 于 2011 年 4 月至 2015 年 10 月在无锡灵山元一投资发展有限公司任副总经理职务， 于 2015 年 10 月至 2018 年 5 月在顺风光电投资(中国)有限公司任董事长助理职务， 于 2018 年 5 月至 2020 年 11 月 23 日任无锡商业大厦大东方股份有限公司董事长助理职务， 现任无锡商业大厦大东方股份有限公司副总经理。 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（6

26、00327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 37 证券研究报告 徐文武 财务负责人 2020-06 2004 年 11 月至 2006 年 5 月任上海亿力电器有限公司财务主管， 2006 年 6 月至 2013 年 5 月任神飞集团有限公司财务经理， 2013年6月至2016年6月任苏州捷力新能源材料有限公司财务部长， 2016 年 7 月至 2020 年 11 月任无锡商业大厦大东方股份有限公司汽车事业部财务总监，无锡商业大厦集团东方汽车有限公司副总经理， 2020 年 6 月起任无锡商业大厦大东方股份有限公司财务部长。 陈辉 董事会秘书 2008-11 于 1988 年入职无锡

27、商业大厦大东方股份有限公司，在无锡商业大厦大东方股份有限公司历任柜组长、业务员、办公室副主任、董事会办公室主任兼行政部负责人(部长)、品牌公关部部长等职； 同时自 2002 年公司上市始历任无锡商业大厦大东方股份有限公司第一、二、三届董事会证券事务代表，第四、五、六、七届董事会秘书； 现任无锡商业大厦大东方股份有限公司第八届董事会秘书兼董事会办公室主任。 资料来源：wind，华安证券研究所 传统业务增速趋缓， 布局医疗健康业务。传统业务增速趋缓， 布局医疗健康业务。 2016-2019 大东方营收 CAGR 为 1.06%，归母净利润增速为 3.00%， 传统业务增速放缓， 公司积极寻求转型，

28、 开启新的业务布局。随着消费升级以及医疗健康意识的增强，消费者对于更高层次的医疗保健需求在逐渐增长，叠加国家及地方出台多项政策，鼓励社会资本进入医疗健康领域，医疗健康服务行业前景广阔。公司在深耕传统消费的基础上，拓展至医疗健康消费领域。2020 年 12 月公司出资 8000 万元，与上海涵铠合资设立“上海均瑶医疗”，持股 80%。2021 年公司通过控股子公司上海均瑶医疗收购“沭阳中心医院”51%股权、健高儿科 40.67%股权（另间接持有 2.80%的股权） 、雅恩健康 60%股权，切入医疗健康领域。 图表图表 4 营收及增速营收及增速 图表图表 5 利润及增速利润及增速 资料来源：win

29、d，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 剥离汽车业务，聚焦商业零售剥离汽车业务，聚焦商业零售+医疗健康双主业。医疗健康双主业。剥离汽车业务原因： （剥离汽车业务原因： （1）成长性）成长性较低：较低：根据乘用车市场信息联席会的统计数据，20172020 年我国乘用车销量 CAGR为-6.71%，传统汽车经销市场呈现负增长，进入存量时代，竞争激烈。公司 20172020年汽车销售及服务收入 CAGR 为 1.62%，公司汽车销售业务面临瓶颈，增长乏力。 （2）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%00708090201820

30、1920202021Q3营收（亿元）YOY（%，右轴）-50%0%50%100%150%200%001920202021Q3归母净利润（亿元）YOY（%，右轴） Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 / 37 证券研究报告 盈利能力较差：盈利能力较差：2020 年汽车销售及服务业务毛利率为 6.63%，远低于百货零售业务（41.74%）和食品餐饮业务（38.90%） 。 （3）占用资源较多：）占用资源较多：现有情况下保持一定规模营业收入和利润的途径主要是三方面：增加市场投入

31、，拓展销售渠道；加强精细化管理，降本控费；提高整车库存周转率，对库存较长的整车进行促销回笼资金。这对公司人员精力以及资金投入提出了较高要求，资源占用较大。业务转型业务转型：2021 年公司向控股股东江苏无锡商业大厦集团有限公司出售全资子公司东方汽车 51%的股权和控股子公司新纪元汽车 51%的股权，剥离汽车业务，集中优势资源，聚焦于高毛利的食品与百货等现代消费业务板块，稳固公司在传统消费零售领域的行业龙头地位，并逐步培育医疗健康业务作为新的业绩增长点，双轮驱动增长。 图表图表 6 我国乘用车销量及增速我国乘用车销量及增速 图表图表 7 汽车销售及服务收入汽车销售及服务收入增速增速 资料来源：乘

32、用车市场信息联席会，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 图表图表 8 各业务毛利率各业务毛利率 资料来源：wind，华安证券研究所 注：2020 年百货零售毛利率大幅提高主要由于会计准则变更 -8%-6%-4%-2%0%2%4%05001,0001,5002,0002,50020020乘用车销量（万辆）YOY（%，右轴）-8%-6%-4%-2%0%2%4%05001,0001,5002,0002,50020020汽车销售及服务收入占比（万辆）YOY（%，右轴）6.6%6.4%7.0%6.6%17.5%16.3%16.0%41.7%45

33、.4%45.0%40.9%38.9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20020汽车销售及服务百货零售餐饮与食品销售 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 10 / 37 证券研究报告 2 存量业务整合聚焦，专注零售存量业务整合聚焦，专注零售+食品食品餐饮餐饮 2.1 零售板块：零售板块：转型升级转型升级，开启新篇章，开启新篇章 2.1.1 位于无锡核心商圈，错位竞争位于无锡核心商圈，错位竞争 无锡大东方百货无锡大东方百货位于位于中山路商圈，中山路商圈，交通便利，交通便利

34、，位置位置优势突出优势突出。中山路商圈是无锡最繁华的中心商务区，能够辐射无锡全市，且周边景区资源丰富，具有很好的导流效果。交通方面，大东方百货地处一二号地铁交汇处，靠近无锡高铁站，交通便利。 图表图表 9 无锡商圈分布无锡商圈分布 资料来源：锡常楼市，华安证券研究所 图表图表 10 大东方百货地理位置大东方百货地理位置 资料来源：百度地图，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 11 / 37 证券研究报告 商业体聚商业体聚集集，错位竞争。，错位竞争。中山路商圈历史悠久又与时俱进，汇聚中高端百货商场、购物中

35、心等多种业态，其中，核心商业体定位明确，差异化优势突出。中山路商圈龙头恒隆、云蝠、苏宁商场分别定位高端奢侈品路线、特色商业路线、中端美食路线，大东方百货则专注轻奢和化妆品路线，错位竞争。 图表图表 11 中山路商圈商场定位中山路商圈商场定位 商场商场 定位定位 主要品牌布局主要品牌布局 恒隆商场 高端奢侈品 Louis Vuitton、GUCCI、IWC、PIAGET、Cartier 苏宁商场 中端美食 巴奴毛肚火锅、哥老官重庆美蛙鱼头、火凤祥鲜货火锅、赤坂亭 云蝠国际云上品 特色商业 美甲街区、摩登工厂、蓝马乐园、Time track 沙龙、卯时 大东方百货 轻奢 Calvin Klein、

36、DAZZLE、AIVIDIC STUDIO、BALIABO、ecco 资料来源：各商场官方公众号，华安证券研究所 2.1.2 定位调整，聚焦轻奢定位调整，聚焦轻奢品牌品牌&年轻化潮流品牌年轻化潮流品牌 轻奢轻奢定位年轻消费者和中产阶级，定位年轻消费者和中产阶级， 市场市场表现强劲表现强劲。 定义：定义： 轻奢 （Accessible luxury 或者 Affordable luxury）是品牌目标不高，瞄准中产阶级，定位广泛，价格合理的奢侈品。与传统奢侈品相比，轻奢同样强调产品质感，注重品牌形象；但轻奢性价比更高，价格带在 300 美元左右，目标群体主要是年轻消费者和中产阶级消费者。市场潜力

37、：市场潜力： 随着消费升级， 中产阶级不断扩大以及年轻消费者对轻奢的接受度提高，轻奢市场表现强劲。根据麦肯锡的预计， 20172022 年中国轻奢市场 CAGR 可达11%13%， 在疫情影响下近两年受益于需求回流， 20202022 年增速有望超预期。具体来看， （1）收入水平收入水平方面方面，中产阶级，中产阶级迅速增长为轻奢市场提供了客群基础。迅速增长为轻奢市场提供了客群基础。随着消费升级，中产阶级消费观念从满足基本的功能性需求向追求品质和个人感受转变，兼具品牌知名度和产品质感，同时满足一定性价比的轻奢品牌成为中产阶级的首选。根据麦肯锡的预计，截至 2022 年，上层中产、富裕家庭占比将分

38、别提升至 54%、9%，随着上层中产和富裕家庭数量逐步增长，中高端消费市场规模有望持续扩大。 图表图表 12 上层中产、富裕家庭占比持续提升上层中产、富裕家庭占比持续提升 资料来源：麦肯锡，华安证券研究所 注：家庭年收入22.9 万元人民币的群体称为富裕阶级 家庭年收入介于 10.6 万22.9 万元人民币的群体称为上层中产阶级 家庭年收入介于 6 万10.6 万元人民币的群体称为大众中产阶级 家庭年收入10.6 万元人民币的群体称为贫穷阶级 3%9%14%54%54%22%29%16%0%20%40%60%80%100%20122022富裕上层中产大众中产贫穷 Table_CompanyRp

39、tType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 12 / 37 证券研究报告 （2）年龄年龄方面，方面，年轻消费者年轻消费者有望有望释放巨大消费潜力。释放巨大消费潜力。随着人口结构的成熟，90后年轻消费者正逐步成为奢侈品市场的主力，根据 TMI 腾讯营销洞察&BCG 调研数据，2020 年 90 后消费者占总消费群体的 50%，贡献了 46%的市场规模；增量市场中，90 后消费者占比达 59%。相比 90 前消费者，90 后消费者自我意识增强，更加注重“奖赏自己”和“品牌服务及体验”，未来有望释放更大的消费潜力。 图表图表 13 奢侈品市场人群结构及贡献奢侈品

40、市场人群结构及贡献 图表图表 14 奢侈品市场增量贡献奢侈品市场增量贡献 资料来源：TMI 腾讯营销洞察&BCG，华安证券研究所 资料来源：TMI 腾讯营销洞察&BCG，华安证券研究所 图表图表 15 不同代际消费者奢侈品购买主要考量因素不同代际消费者奢侈品购买主要考量因素 资料来源：TMI 腾讯营销洞察&BCG，华安证券研究所 Z 世代世代圈层、悦己和兴趣化的消费趋势圈层、悦己和兴趣化的消费趋势推动推动新消费经济兴起新消费经济兴起。Z 世代是指1995-2009 年出生的人群，这一阶段中国经济处于高速增长区间，Z 世代的家庭基础物质条件相对丰富，相对繁荣的成长环境奠定了 Z 世代较高的消费意

41、愿和较强的个人化消费理念。Z 世代多样化和个性化的消费需求推动供给端新消费经济兴起，7%6%43%48%31%31%19%15%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%购买人群占比（%）市场规模占比（%）80年以前出生8090年出生9095年出生9500年出生4%36%33%26%80年以前出生8090年出生9095年出生9500年出生 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 13 / 37 证券研究报告 比如（1）圈层经济：二次元内部细分出不同圈层，Z 世代对各自圈层的强归属感和高参与感使得手办

42、、潮玩、汉服等成为新时尚； （2）颜值经济：一方面，Z 世代愿意为产品外观设计支付溢价； 另一方面， Z 世代也更重视自身形象的打造， 是运动、美妆、医美的重要消费群体。根据 CBNData报告显示，2020 年我国 Z 世代开支达 4 万亿元，约占全国家庭总开支的 13%，消费增速远超其他年龄层。 轻奢市场空间广阔叠加轻奢市场空间广阔叠加 Z 世代世代兴起兴起，推动，推动调改调改升级升级、业态多元业态多元化发展化发展。调改：调改：为了迎合消费群体结构以及消费需求的变化，公司主动调整定位，围绕“轻奢”持续进行调改升级，重点聚焦化妆品、名表首饰、运动休闲等处于上升通道的品类，引入注重年轻化、差异

43、化及潮流化的品牌。业态：业态：公司新引入奈目书店、潮流体验馆等多元业态，增加体验式元素场景，长远来看，更有助提升形象，形成差异化优势。 图表图表 16 楼层业态分布楼层业态分布 楼层楼层 布局布局 A 座 1F 国际名品：Autason、CHAMPION、COACH、EMPORIO ARMANI 化妆品：DIOR、YSL、Fresh、Givenchy、Guerlain、Giorgion Armani 名表首饰：通灵、英皇、钻石世家 A 座 2F 女装：ERDOS、Ed Hardy、FOCALS、CASIO A 座 3F 鞋帽皮具：AS、ASH、achette、DABEAU、EVZZ 女装：AN

44、IS、CK、DAZZLE、DOUBLOVE、LA CLOVER、MISS A 座 4F 男装男包：BOYLONDON、BALIABO、LACOSTE、RESHAL A 座 5F 运动休闲：阿迪达斯三叶草、匡威、耐克乔丹、VANS、Lee A 座 6F 智趣 生活馆 独家品牌：卡撒珂芬、杉杉家纺、仙娥充绒、仙家纺、莱克星顿、堂皇家纺 主力品牌：惠宜家纺、罗卡芙 升级品牌：安睡宝、艾莎家纺&景致生活、富安娜、荣泰 业态：毛巾美术馆 A 座 7F 童萌 悦读馆 独有品牌：EP KIDS、MLB KIDS、erdos KIDS、法拉利、Nicholas&Bears 主力品牌：BOY LONDON JU

45、NIOR、FILA KIDS、little MO&Co 升级品牌：Mitti、M.Iatin、NIKE KIDS 业态：奈目书店、儿童理发 B 座 1F 引力 次元馆 锦鲤祠汉服体验馆、ComicMAX、osewaya、镜客眼镜、九木杂物社 资料来源：官方公众号，华安证券研究所 2.1.3 线上线下融合发展，探索营销新路径线上线下融合发展，探索营销新路径 疫情冲击，加速线上渠道疫情冲击，加速线上渠道发展发展。线上线下全渠道融合发展已经成为主流趋势，在疫情影响下，百货商场线下销售受到重创，消费场景加速向线上转移。根据国家统计局数据，2020 年网上零售额占社零总额比重为 24.9%，同比提升 4

46、.2pct（20152019 平均每年提升 2.5pct） ，2021 年疫情影响转淡后，网上零售额占比为24.5%，同比略有下降，但仍高于疫前。后疫情时代，线上线下融合发展趋势仍将延续。 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 14 / 37 证券研究报告 图表图表 17 网上零售额及占比网上零售额及占比 资料来源：国家统计局，华安证券研究所 线下门店是奢侈品购买首要渠道，线上渠道渗透率提升。线下门店是奢侈品购买首要渠道，线上渠道渗透率提升。线下渠道能够助力品牌保持与消费者直接接触，实现对商品、定价和推广策略的精准掌控，

47、仍然为主要销售方式。线上渠道不仅是销售方式，也是年轻消费者获取品牌信息的主要方式，同时可以充分发挥营销作用，提升品牌形象。根据贝恩咨询数据，在疫情催化下，2021 年奢侈品线上销售占比达到 26% （较 2019 年提升 13pct） ， 其中美妆类线上销售占比达到 41%，其他品类线上占比较低。对于除美妆之外的其他奢侈品而言，消费者主要通过线上获取相关信息，在线下门店购买。 图表图表 18 奢侈品线上销售额奢侈品线上销售额占比占比 图表图表 19 各品类奢侈品线上渗透率各品类奢侈品线上渗透率 资料来源：贝恩，华安证券研究所 资料来源：贝恩，华安证券研究所 注：免税销售的线上渗透率保持在 50

48、%左右，图中品类的线上渗透率不包括免税销售 10.8%12.6%15.0%18.4%20.7%24.9%24.5%0%5%10%15%20%25%30%024686200202021实物商品网上零售额（万亿元）占比（%，右轴）6%8%9%10%13%23%26%0%5%10%15%20%25%30%2015%2008%38%8%7%7%5%41%12%10%10%5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201920202021 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（

49、方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 15 / 37 证券研究报告 发力线上渠道，发力线上渠道，提升客源转化提升客源转化率率和复购率和复购率。 （1）获客：获客：公司主要瞄准以 Z 世代为主的年轻消费群体，根据贝恩咨询数据，Z 世代主要通过电商平台、小红书等线上渠道获取奢侈品信息来源。公司利用短视频、直播带货等形势触达更多消费者，使其获取相关信息，从而促使其转化为线下或线上客户。 （2）复购：）复购：公司主要聚焦轻奢品牌，轻奢定价相对比较亲民，消费频次更高，目标客户比如年轻消费者对线上渠道的接受度更高。公司推出小程序商城打造私域流量，配合网上秒杀、砍价促销、年中购物节等活动，激发

50、消费者购物意愿，从而提高消费者复购率。 图表图表 20 2019/2020 不同不同年龄段人群了解奢侈品信息来源年龄段人群了解奢侈品信息来源 资料来源：贝恩，华安证券研究所 注：电商平台指网上交易平台，包括天猫、京东等综合电商平台以及 Farfetch 等垂直电商平台，不包括小红书、抖音等以内容为主的平台 图表图表 21 线上线上渠道渠道 资料来源：官方公众号、小程序，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 大大 东东 方（方（600327） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 16 / 37 证券研究报告 2.1.4 会员权益升级会员权益升级，推进促销活动及会员建设，推进促销