1、 http:/ 1/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深度报告 英杰电气英杰电气(300820) 报告日期：2022 年 4 月 16 日 光伏电源龙头；半导体电源、充电桩设备打开成长空间光伏电源龙头；半导体电源、充电桩设备打开成长空间 英杰电气深度报告 table_zw 公司研究机械设备行业证券研究报告 投资要点投资要点 光伏电源光伏电源设备龙头；光伏设备龙头；光伏/ /半导体半导体电源电源、充电桩充电桩平台化布局平台化布局，成长空间打开，成长空间打开 1）公司为光伏硅料、硅片电源龙头（占营收比 60%），市占率达 70-80%。公司平台化布局，向光伏电池电源、半

2、导体电源、充电桩等领域延伸，成长空间打开。 2）过去 3 年营收 CAGR=20%，归母净利润 CAGR=12%，几何 ROE 为 21%。受益于 2021 年以来光伏硅料、硅片扩产潮，公司订单饱满，预计 2022 年业绩有望高增长。 光伏光伏电源电源：行业高景气；公司为硅料、硅片电源龙头，行业高景气；公司为硅料、硅片电源龙头，电池电源打开成长电池电源打开成长新空间新空间 1 1）光伏行业：）光伏行业：未来需求十年十倍大赛道。我们测算，2030 年全球新增装机有望达 1246-1491GW，CAGR 达 25%-27%。光伏装机需求未来十年迎来十倍增长，拥有巨大市场空间。 2 2）硅料电源硅料

3、电源：受硅料紧张+高额利润+颗粒硅新技术，行业纷纷扩产。预计 2022-2023 年硅料电源市场空间合计达 24 亿元，公司市占率 70%，绑定除大全以外的核心硅料厂。 3 3）硅片电源硅片电源：受益于光伏需求增长+大尺寸技术迭代，预计 2022-2023 年硅片电源市场空间合计达 12 亿元。公司市占率高达 75-80%，绑定下游核心长晶炉设备厂+硅片厂。 4 4） 电池电源：） 电池电源： 迎 HJT、 TOPCon 新技术扩产， 预计 2025 年市场空间达 10 亿元、 CAGR=73%。公司已布局 PECVD、PVD、扩散等环节电源，潜在市值空间 39 亿元（60%市占率假设）。 半

4、导体半导体电源电源：国产化替代正当时；公司为国产化替代正当时；公司为国内半导体国内半导体电源行业先行者电源行业先行者 1）随着中国半导体设备公司进口替代加速，核心零部件的国产替代将成为国产设备商必须考虑的下一环。其中电源作为半导体设备温场控制的核心，我们测算 2025 年刻蚀机+MOCVD 设备国产电源市场空间合计有望达 14 亿元，CAGR=112%。 2）公司已成为中微半导体 MOCVD 设备电源稳定供应商，实现进口替代，并有望向刻蚀机等设备电源延伸。未来有望随国内半导体设备厂（中微半导体、北方华创、晶盛机电等）共同成长。2025 年公司潜在市值空间达 52 亿元（50%市占率假设、国产替

5、代首家）。 充电桩充电桩：全球千亿级市场；有望打开公司成长第全球千亿级市场；有望打开公司成长第三三极极 新能源车发展催生充电桩需求，预计 2025 年中国充电桩市场空间合计达 925 亿元，是光伏、半导体电源市场数倍，2021-2025 年 CAGR=58%。公司以自身工业电源技术优势切入充电桩行业，市场开拓顺利。2025 年潜在市值空间达 35 亿元（1.5%市占率）。 投资建议：投资建议：预计预计 20252025 年光伏年光伏/ /半导体电源、充电桩设备潜在市值空间达半导体电源、充电桩设备潜在市值空间达 148148 亿元亿元 预计公司 2021-2023 年归母净利润为 1.55/2.

6、6/3.8 亿元， 同比增长 48%/68%/45%， 年复合增速 53%,对应 PE 42/25/17 倍。公司向平台型企业进军，预计 2025 年公司光伏/半导体电源、充电桩设备合计潜在市值空间达 148 亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：原材料价格波动风险、下游扩产不及预期、产品研发推广不及预期。 财务摘要财务摘要 table_predict （百万元）（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入 421 600 1125 1724 (+/-) -5% 43% 88% 53% 归母净利润 105 155 260 378 (+/-) -6% 4

7、8% 68% 45% 每股收益（元） 1.1 1.6 2.7 4.0 P/E 63 42 25 17 ROE（平均） 13% 14% 19% 23% PB 6.2 5.4 4.4 3.5 table_invest 评级评级 买入买入 上次评级 首次覆盖 当前价格 ￥69.04 table_invest 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2021 0.51 2Q/2021 0.47 1Q/2021 0.30 4Q/2020 0.39 分析师：邱世梁分析师：邱世梁 执业证书号：S01 分分析师：王华君析师：王华君 执业证书号：S05 分析师：李

8、思扬分析师：李思扬 执业证书号：S01 table_stktrend 相关报告相关报告 1. 【光伏行业】 深度： 光伏未来 10 年 10倍大赛道！ 2.【光伏设备】深度：异质结（HJT)：光伏电池片未来 5 年重大技术变革！ 3. 【光伏设备】年度策略报告二：异质结：引领光伏技术新一轮革命，国产设备将迎来爆发 4. 【颗粒硅】深度：光伏硅料新一代技术，获重大突破、助力降本 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 2/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件投资案件 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预

9、测、估值与目标价、评级 预计公司 2021-2023 年归母净利润为 1.55/2.6/3.8 亿元，同比增长 48%/68%/45%，年复合增速 53%,对应PE 42/25/17 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设关键假设 1）光伏硅料、硅片行业产能扩张顺利，公司保持70-80%市占率。 2）公司光伏电池电源、半导体电源在下游客户验证顺利。 3）新能源车渗透率持续提升，推动充电桩设备需求增长。 我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 市场担心公司市场担心公司电源电源设备成长空间有限，中长期业绩增长存在不确定性。设备成长空间有限，中长期业绩增长存在不确定性。 我们认为我们认为：

10、公司向平台型公司进军，：公司向平台型公司进军，预计预计 2 2025025 年公司年公司光伏光伏/ /半导体半导体电源电源、充电桩充电桩设备设备合计潜在市值空合计潜在市值空间达间达 148148 亿元，亿元，中长期成长空间中长期成长空间打开打开。 1 1） 光伏光伏电源电源： 短期：短期：受益光伏硅料、硅片行业加速扩产，预计 2022-2023 年硅料、硅片电源市场空间合计达 35 亿元。公司龙头领先，市占率达 70-80%，将充分受益。假设 2025 年硅料+硅片电源市场空间下滑至 8 亿元（合计），在 19-20%净利率、20 倍 PE、公司 70-75%市占率假定下，公司潜在市值空间达

11、22 亿元。 中长期：中长期：预计 2025 年电池（TOPCon+HJT）电源市场规模有望达 10 亿元（2022-2025 年 CAGR=73%），对应市值空间 76 亿元（假设：21%净利率、30 倍 PE 假设）。假设 2025 年公司市占率达 60%（参考硅片、硅料电源市占率），公司潜在市值空间达 39 亿元。对冲硅料、硅片电源市场下滑。 2 2） 半导体半导体电源电源：预计 2021-2025 年国产电源在半导体刻蚀机+MOCVD 设备市场空间由 0.7 亿元提升至 14 亿元，CAGR=112%。对应合理市值空间 103 亿（假设：21%净利率、35 倍 PE）。假设 2025

12、年公司市占率达50%（公司为国产替代首家），公司潜在市值空间达 52 亿元。成为公司新的成长点。 3 3） 充电桩充电桩：预计 2025 年全球充电桩设备市场空间有望达 925 亿元、2021-2025 年 CAGR=58%，市场空间是光伏、半导体电源市场空间的数倍。公司依托其在中西部地区的资源、地理优势（中西部地区充电桩数量未来提升潜力大），如假设公司潜在市场空间占比总国内市场 3%（参考四川省汽车销量占全国比），对应潜在市场空间 28 亿元，对应合理市值空间 70 亿（假设：10%净利率、25 倍 PE）。假设2025 年公司市占率达 50%，公司潜在市值空间达 35 亿元。 股价上涨的催

13、化因素股价上涨的催化因素 光伏硅料、硅片行业扩产节奏加速；公司光伏电池/半导体电源、充电桩获重要客户订单落地。 投资风险投资风险 原材料价格波动风险、下游扩产不及预期、产品研发推广不及预期。 NAdYmUgZhUiYnZvWlXbRdN7NsQoOnPoMfQnNqMeRrQuMaQnNuNvPpMxONZnPpO table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 3/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 光伏电源龙头；平台化布局，向半导体、充电桩领域延伸光伏电源龙头；平台化布局，向半导体、充电桩领域延伸 . 6 1

14、.1. 国内中高端工业电源龙头；光伏、泛半导体、充电桩平台化布局 . 6 1.2. 在手订单充沛；2022 年业绩有望提速 . 7 1.3. 股权结构集中，实控人技术底蕴深厚 . 10 2. 光伏电源：行业高景气；公司为硅料、硅片电源龙头，向电池领域延伸光伏电源：行业高景气；公司为硅料、硅片电源龙头，向电池领域延伸 . 12 2.1. 光伏需求：未来 10 年 10 倍大赛道！行业迎扩产潮、催生电源需求 . 12 硅料电源：行业迎百万吨扩产潮；2022-23 年市场空间合计达 24 亿元 . 14 硅片电源：迎“大尺寸”扩产潮，2022-2023 年市场空间达 438 亿元 . 17 电池电源

15、：迎“HJT、TOPCon”技术迭代，2025 年市场空间达 10 亿元，市值空间 76 亿元 . 19 2.2. 英杰电气：硅料、硅片电源龙头；电池电源国产替代可期 . 21 3. 半导体电源：国产化替代正当时；公司为国内半导体电源行业先行者半导体电源：国产化替代正当时；公司为国内半导体电源行业先行者 . 23 3.1. 半导体电源：核心零部件将成为行业国产替代未来重要一环 . 23 3.2. 市场空间：预计 2025 年国产电源达 14 亿元，合理市值空间 103 亿 . 25 3.3. 英杰电气：中微 MOCVD 电源稳定供应商；泛半导体设备电源打开成长空间 . 26 4. 充电桩：全球

16、千亿级市场；有望打开公司成长第三极充电桩：全球千亿级市场；有望打开公司成长第三极 . 28 4.1. 充电桩：汽车电动化加速，催生全球充电桩千亿级市场规模 . 28 4.2. 英杰电气：充电桩业务进展顺利，有望成公司第三大业绩支撑 . 33 5. 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . 35 5.1. 盈利预测 . 35 5.2. 估值分析 . 36 5.3. 投资建议 . 37 6. 风险提示风险提示 . 38 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 4/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图目录图目录 图 1：公司为光伏电

17、源设备龙头企业，注重研发创新，沉淀行业经验数十余年 . 6 图 2：公司功率控制电源相关部分产品示意图 . 7 图 3：公司特种电源相关部分产品示意图 . 7 图 4：公司下游覆盖光伏、半导体、冶金、充电桩等领域，与国内外知名企业建立良好合作 . 7 图 5：2021 前三季度公司营收 4.7 亿元，同比增长 66% . 8 图 6：2021 前三季度归母净利润 1.2 亿元，同比增长 80.5% . 8 图 7：光伏为公司核心下游收入（单位：亿元） . 8 图 8：各细分行业板块毛利率情况 . 8 图 9：功率控制系统装置为公司核心产品（单位：亿元） . 9 图 10：功率控制系统装置毛利率

18、达 40%，特种电源毛利率 49% . 9 图 11：公司 2017 年-2021 年 Q3 盈利能力水平 . 9 图 12：研发投入占营收比达 6.5%以上 . 9 图 13：2021 年 Q3 存货达 7.2 亿元，存货增速大 . 10 图 14：2021 年 Q3 合同负债达 4.2 亿元，在手订单充沛. 10 图 15：董事长王军、总经理周英怀为公司实际控制人、创始人，合计控制公司 68%的股权 . 10 图 16：光伏行业之前由政策和技术驱动，未来技术驱动成本下降，平价时代有望来临 . 12 图 17：光伏 2030 装机需求量计算逻辑 . 13 图 18：2030 主要国家装机需求

19、合计预测：达 1246-1491GW . 13 图 19：硅料行业竞争格局：CR5=77%（2022 年预测） . 15 图 20：过去 2 年硅料价格涨幅达 4 倍 . 15 图 21：大尺寸为光伏行业大势所趋 . 17 图 22：182/210 尺寸有望成为未来市场热点 . 17 图 23：大尺寸为大势所趋：预计 2021 年 182/210 尺寸硅片市占率将过半. 18 图 24：晶硅电池技术迭代路线 . 19 图 25：TOPCon 太阳能电池结构示意图 . 20 图 26：HJT 电池 4 大生产工艺环节，相比 PERC 大幅简化. 20 图 27：公司在光伏电源领域核心客户、及产品

20、概况 . 22 图 28：2011-2015 年半导体设备销售额（季） . 24 图 29：2016-2021Q3 年半导体设备销售额（季） . 24 图 30：2017Q1-2021Q3 年全球主要地区半导体设备销售额（季）：中国已成为全球最大市场 . 24 图 31：公司 PD 系列可变编程直流电源产品示意图 . 26 图 32：中微公司 MOCVD 设备示意图 . 27 图 33：中微公司刻蚀机设备示意图 . 27 图 34：中国新能源汽车保有量达 784 万辆，车桩比达 3:1 . 28 图 35：2021 年国内充电桩保有量达 261.7 万个 . 28 图 36：全球公共充电桩行业

21、结构 . 29 图 37：中国公共充电桩行业结构 . 29 图 38：充电桩分类示意图 . 29 图 39：充电桩产业链全景图 . 32 图 40：2021 年主要运营商公共充电桩占比：特来电、星星充电寡头垄断 . 32 图 41：中西部地区充电桩数量提升空间较大，与东部地区数量有明显差距 . 34 图 42：公司国内外渠道拓展成功案例 . 34 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 5/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表目录表目录 表 1：公司核心高管技术底蕴深厚 . 11 表 2：公司 2021 年股权激励授予名单及份

22、额 . 11 表 3：公司 2021 年股权激励解锁条件 . 11 表 4：2030 全球主要 9 个国家装机需求预测：2030 年有望达 1343GW . 13 表 5：2030 全球装机需求预测：达 1246-1491GW；光伏行业 10 年 10 倍大赛道 . 14 表 6：2021-2030 年全球新增产能预测：年均达 98-120GW；如叠加技术迭代因素，新增扩产需求将进一步放大 . 14 表 7：预计 2021-2023 年全球硅料产能分别达 58 万吨、113 万吨、201 万吨；2022-23 年电源市场空间合计达 24 亿元 . 16 表 8：隆基、中环、晶澳、双良节能、上机

23、已与保利协鑫签订包括颗粒硅在内的硅料长单协议 . 17 表 9：保利协鑫颗粒硅扩产计划，合计规划产能达 50 万吨 . 17 表 10：预计 2022-2023 年硅片电源合计市场需求达 11.5 亿元 . 19 表 11：预计 2025 年电池（TOPCon+HJT）电源市场空间达 10.3 亿元，对应市值空间达 76 亿元 . 21 表 12：公司在硅料、硅片电源领域占据 70-80%的高市场份额，竞争地位稳固 . 22 表 13：晶硅电池技术迭代路线对比 PERC vs TOPCon vs HJT . 23 表 14：半导体设备核心子系统、及零部件梳理 . 25 表 15：预计 2021

24、-2025 年国产电源在半导体刻蚀机+MOCVD 设备市场空间由 0.7 亿元提升至 14 亿元，CAGR=112% . 26 表 16：政策及地方政府对充电桩设备的鼓励补贴政策 . 28 表 17：预计 2025 年全球充电桩市场空间将达 1963 亿元，CAGR=65% . 30 表 18：预计 2025 年中国充电桩市场空间合计达 925 亿元，CAGR=58% . 31 表 19：公司充电桩相关专利示意图 . 33 表 20：分产品销售收入预测（单位：百万元） . 35 表 21：奥特维：与光伏组件设备主要上市公司估值比较 . 36 表 22：预计 2025 年公司光伏/半导体电源、充

25、电桩设备合计潜在市值空间达 148 亿元 . 37 表附录：三大报表预测值 . 39 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 6/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 光伏电源龙头；光伏电源龙头；平台化布局，向半导体、充电桩领域延伸平台化布局，向半导体、充电桩领域延伸 1.1. 国内中高端工业电源龙头国内中高端工业电源龙头；光伏、泛半导体、充电桩平台化布局；光伏、泛半导体、充电桩平台化布局 公司成立于公司成立于 19961996 年，年，2 2020020 年创业板上市，为国内年创业板上市，为国内中高端工业中高端工业电源龙头

26、电源龙头企业。企业。基于对工业电源底层技术的理解，公司横向延伸、下游覆盖光伏（硅料、硅片、电池片）、泛半导体（半导体、蓝宝石、碳化硅）等多个领域。同时，公司向新能源车充电桩设备布局，打开公司新成长点。 图图 1：公司为光伏电源设备龙头企业，注重研发创新公司为光伏电源设备龙头企业，注重研发创新，沉淀行业经验数，沉淀行业经验数十余年十余年 资料来源：公司官网，浙商证券研究所整理 按行业业务分按行业业务分类类 1)1) 光伏业务：光伏业务：为公司最主要的收入来源，2020 年占比达 60%，核心产品包括硅料、硅片、电池核心工艺设备电源，处行业龙头领先地位。 2)2) 泛半导体业务：泛半导体业务：主要

27、产品包括 PD 系列可编程直流电源，用于半导体、碳化硅、蓝宝石、金刚石等领域电源。公司已成为中微 MOCVD 电源稳定供应商，有望向刻蚀机电源拓展。 3)3) 充电桩业务：充电桩业务：主要产品为 JK32 系列/JY32 系列 7kW 电动汽车交流充电桩、ZF 系列直流快速充电桩等。 公司已成功在西南地区布局， 与蜀道集团签订战略合作协议， 有望逐步放量。 4)4) 其他业务：其他业务：公司在钢铁冶金、玻璃光纤、科研院及其他业务发展稳定。 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 7/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 2：

28、公司公司功率控制电源相关部分产品功率控制电源相关部分产品示意图示意图 图图 3：公司公司特种电源相关部分产品特种电源相关部分产品示意图示意图 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 1.2. 在手订单充沛在手订单充沛；2022 年业绩有望提速年业绩有望提速 业绩表现：受益光伏高景气，公司业绩有望持续高增长。业绩表现：受益光伏高景气，公司业绩有望持续高增长。 1)1) 2 2017017- -20202020 年：年：公司营收从 2.7 亿元增长至 4.7 亿元，CAGR=20%；实现归母净利润从0.7 亿元增长至 1.1 亿元，CAGR=12%。2020 年营收

29、同比-5.1pct；归母净利润同比-5.8pct，主要由于 2018 年“531”新政冲击、订单下滑，叠加业绩确认滞后性所致。 2)2) 截止截止 2 2021Q3021Q3： 受益于订单及客户数量双增长， 公司营收达 4.7 亿元， 同比增长 66%；归母净利润达 1.2 亿元，同比增长 80.5%，业绩增速创新高业绩增速创新高。 3)3) 2 2021021 年度业绩预告：年度业绩预告： 预计 2021 年公司实现归母净利润 1.5-1.8 亿元， 同比增长 45%-75%；扣非后归母净利润达 1.4-1.7 亿元，同比增长 44.9%-74.3%。 图图 4：公司下游覆盖光伏、公司下游覆

30、盖光伏、半导体半导体、冶金、冶金、充电桩、充电桩等等领域领域，与国，与国内外内外知名企业建立良好合作知名企业建立良好合作 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 8/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 5：2021 前三季度公司营收前三季度公司营收 4.7 亿元，同比增长亿元，同比增长 66% 图图 6：2021 前三季度归母净利润前三季度归母净利润 1.2 亿元亿元，同比同比增长增长 80.5% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 收入结构（收入结构

31、（按按行业行业分分）：）：下游核心下游核心覆盖“光伏覆盖“光伏+ +半导体”半导体”电源电源行业行业 1)1) 光伏光伏电源电源 （占比（占比 6 60%0%） ：） ： 受益于光伏行业高景气度， 光伏业务营收占比持续上升， 2020年实现营收 2.5 亿元，同比增长 12%；毛利率 35.6%，同比-2.91pct。 2)2) 半导体等电子材料半导体等电子材料电源电源（占比（占比 1 10%0%）：）：主要产品是 PD 系列可变编程直流电源，用于生产 LED 外延片的 MOCVD 设备。受到 LED 市场阶段性饱和影响，2020 年营收同比下降 66.2%，2019 年毛利率 47%，维持高

32、水平。 3)3) 科研院所业务（占比科研院所业务（占比 2%2%）：）：主要客户来源于近代物理研究所、航空航天、船舶重工研究所、清华大学等，涉及产品为激光电源、加速器磁铁电源等用于科学研究和试验测试。2020 年营收 0.1 亿元，2019 年毛利率 38%。 4)4) 冶金玻纤及其他业务（占比冶金玻纤及其他业务（占比 2 28%8%）：）：2020 年实现营收 1.17 亿元，同比增长 55.3%；毛利率 49%。 图图 7：光伏为公司核心：光伏为公司核心下游下游收入（单位：亿元）收入（单位：亿元） 图图 8：各各细分行业细分行业板块板块毛利率毛利率情况情况 资料来源：Wind，浙商证券研究

33、所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 收入结构（收入结构（按按产品产品分分）：公司电源大多以定制化需求为主、主攻中高端市场，毛利率处较高水平。 -20%0%20%40%60%80%0021Q3营收(亿元)yoy-20%0%20%40%60%80%100%120%001920202021Q3归母净利润(亿元)yoy1.411.812.252.520.721.61.20.401820192020光伏半导体等电子材料科研院所冶金玻纤及其他25%30%35%40%45%50%55%60%20

34、01920202021H1光伏半导体等电子材料科研院所冶金玻纤及其他 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 9/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1)1) 功率控制系统装置 （占比功率控制系统装置 （占比 8 80%0%） ：） ： 2020 年营收 3.4 亿元， 同比下降 4.2%； 毛利率 40%，同比-1.1pct。 2)2) 特种电源（占比特种电源（占比 1 14%4%）：）：2020 年营收 0.6 亿元，同比下降 25.5%；毛利率 48.6%，同比+2.23pct。 图图 9：功率控制系统装置为：功率控制系统

35、装置为公司公司核心产品（单位：亿元）核心产品（单位：亿元） 图图 10：功率控制系统装置毛利率达：功率控制系统装置毛利率达 40%，特种电源毛利率，特种电源毛利率 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 盈利能力：盈利能力：2021 年前三季度公司毛利率为 42.7%、净利率为 25.7%，盈利能力维持高水平。预计随着公司半导体相关领域拓展，盈利能力有望维持。 研发投入：研发投入：2021 年前三季度研发费用达 0.3 亿元，占营收比达 6.6%，维持高水平。研发人数 179 人，占总人数 31.5%。 图图 11：公司：公司 2017 年年-2021 年年 Q

36、3 盈利能力水平盈利能力水平 图图 12：研发投入占营收比：研发投入占营收比达达 6.5%以上以上 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 存货：存货：截至 2021 年三季度末存货达 7.2 亿元，同比增长 146%。主要因公司报告期内订单增加，原材料、在产品相应增加所致。 合同负债：合同负债： 2021 年三季度末合同负债达 4.2 亿元， 同比增长 103%， 在手订单充沛。 2.023.283.513.360.590.560.780.5801820192020功率控制系统装置特种电源其他主营业务其他30%35%40%45%50%55

37、%60%200192020功率控制系统装置特种电源0%10%20%30%40%50%200202021Q3销售毛利率销售净利率0%2%4%6%8%10%048236200202021Q3研发支出(百万元)占营收比 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 10/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 13：2021 年年 Q3 存货达存货达 7.2 亿元，存货增速大亿元，存货增速大 图图 14：2021 年年 Q3 合同负债达合同负债达 4.

38、2 亿元，亿元，在手订单充沛在手订单充沛 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 1.3. 股权结构集中，实控人技术底蕴深厚股权结构集中，实控人技术底蕴深厚 董事长王军、董事长王军、总经理总经理周英怀为公司实际控制人周英怀为公司实际控制人，合计控制公司合计控制公司 68%68%的股权。的股权。两人均为技术出身， 是公司多项专利的发明人， 技术底蕴深厚。 核心技术团队在国内高端功率控制市场具备较强的研发经验，处于行业领先地位。 公司共有三家控股子公司，公司共有三家控股子公司，专注于充电桩电源模块及充电桩/站研发及制造。 图图 15：董事长王军、董事长王军、总经理总

39、经理周英怀为公司实际控制人周英怀为公司实际控制人、创始人、创始人，合计控制公司，合计控制公司 68%的股权的股权 资料来源：Wind、浙商证券研究所整理 -40%0%40%80%120%160%02468200192020 2021Q3存货（亿元）yoy-50%0%50%100%150%200%250%0.01.02.03.04.05.02001920202021Q3合同负债（亿元）yoy table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 11/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 1：公司

40、核心高管公司核心高管技术底蕴深厚技术底蕴深厚 姓名 职位 人员简介 王军 董事长，董事 硕士。现任公司董事长、蔚宇电气执行董事，晨冉科技总经理，德阳市第八届政协委员，四川省工商联第十一届委员会常委、 德阳市工商联第七届副主席， 中国电子材料行业协会理事自主研发专利有 热水器节水装置 、高功率因数低谐波电源变换装置等。 周英怀 董事 本科，注册自动化系统工程师。先后为“四川省优秀科技工作者”、德阳市“双百”人才、“2005-2009 年学会先进工作者”等荣誉。现任英杰电气董事、技术中心主任、晨冉科技执行董事、四川省电力电子学会常务理事等职位。取得光学玻璃膜厚测量信号处理仪等多项专利。 刘少德 董

41、事 高中。历任英杰有限生产部经理、制造部部长。现担任英杰电气董事、副总经理及兼任蔚宇电气总经理。 胡颖 董事 国际财务硕士，MBA。曾任波士顿咨询有限公司咨询顾问、上海谱润股权投资管理投资总监。自 2018 年 4 月 25日起担任英杰电气董事 饶洁 独立董事 会计学硕士，高级会计师。自 2018 年 3 月 28 日起任四川英杰电气股份有限公司独立董事。 张宇 独立董事 硕士。自 2018 年 3 月 28 日起任公司独立董事。现兼任巴中意科碳素股份有限公司独立董事，更蓝成都科技有限责任公司监事。 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 股权激励：股权激励：公司 2021 年股权激励已授予，覆盖

42、核心中高层人员，限制性股票授予价格 19.77 元/股。 表表 2：公司：公司 2021 年年股权激励股权激励授予名单及份额授予名单及份额 序号 姓名 职务 获授权益数量 （万股） 占本激励计划 授予权益总数的比例 占本激励计划公告日公司股本总额的比例 1 刘少德 非独立董事 副总经理 6 4.62% 0.06% 2 陈金杰 副总经理 6 4.62% 0.06% 3 刘世伟 董事会秘书 副总经理 2.5 1.92% 0.03% 4 张海涛 财务总监 2.5 1.92% 0.03% 中层管理人员（10 人） 17.2 13.23% 0.18% 合计（14 人） 34.2 26.31% 0.36%

43、 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 表表 3：公司：公司 2021 年年股权激励解锁条件股权激励解锁条件 解除限售期 业绩考核目标 第一个解除限售期 满足下列条件之一： 以公司 2020 年营业收入为基数，2021 年营业收入增长率不低于 15%； 以公司2020 年净利润为基数，2021 年净利润增长率不低于 10%。 第二个解除限售期 满足下列条件之一： 以公司 2020 年营业收入为基数，2022 年营业收入增长率不低于 30%； 以公司2020 年净利润为基数，2022 年净利润增长率不低于 20%。 第三个解除限售期 满足下列条件之一：以公司 2020 年营业收入为基数，2023

44、年营业收入增长率不低于 45%； 以公司 2020年净利润为基数，2023 年净利润增长率不低于 30%。 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 12/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2. 光伏光伏电源电源：行业高景气；公司为行业高景气；公司为硅料硅料、硅片硅片电源龙头，向电电源龙头，向电池领域延伸池领域延伸 2.1. 光伏光伏需求需求：未来：未来 10 年年 10 倍大赛道！倍大赛道！行业迎扩产潮行业迎扩产潮、催生电源需求、催生电源需求 过去过去 1 10 0 年：度电成本下降年：度电

45、成本下降 8 82 2% %，光伏装机量大幅增长，光伏装机量大幅增长 6 6 倍。倍。根据国际可再生能源署（IRENA）的数据，在 2010 年到 2019 年的 10 年间，全球光伏发电度电成本已经从0.378 美元/千瓦时，降至 0.068 美元/千瓦时，降幅达 82%。从目前搜集的电力采购协议看， 预计 2021 年并网发电的光伏电站电价将在 0.039 美元/千瓦时左右， 较 2019年仍下降 42%。光伏新增装机量从 2010 年的 19GW 提升至 2020 年的 130GW，10 年光伏装机量需求增长 6 倍以上。随着未来光伏价格和成本的大幅下降及行业之后的持随着未来光伏价格和成

46、本的大幅下降及行业之后的持续降本能力，光伏发电侧平价有望提前来临。续降本能力，光伏发电侧平价有望提前来临。 图图 16：光伏行业之前由政策和技术驱动，未来技术驱动成本下降，平价时代有望来临光伏行业之前由政策和技术驱动，未来技术驱动成本下降，平价时代有望来临 资料来源：CPIA，浙商证券研究所整理 未来未来 1 10 0 年：伴随光伏度电成本持续下降，光伏装机需求有望迎年：伴随光伏度电成本持续下降，光伏装机需求有望迎 1 10 0 年年 1 10 0 倍增长。倍增长。我们测算了 2030 年中国和全球光伏新增装机需求，预计 2 2030030 年中国光伏新增装机年中国光伏新增装机需求达需求达 4

47、 41616- -537537GWGW，CAGRCAGR 达达 2 24 4% %- -2626% %；全球新增装机需求达；全球新增装机需求达 12461246- -14911491GWGW，CAGRCAGR 达达2 25 5% %- -2727% %。光伏装机需求未来十年迎来十倍增长，拥有巨大的市场空间，需重视光伏赛道带来的巨大增长机会。 table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 13/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 17：光伏：光伏 2030 装机需求量计算逻辑装机需求量计算逻辑 图图 18：2030 主要国家装机需

48、求合计预测：达主要国家装机需求合计预测：达 1246-1491GW 资料来源：浙商证券研究所整理 资料来源：浙商证券研究所测算 表表 4：2030 全球主要全球主要 9 个国家装机需求预测：个国家装机需求预测：2030 年有望达年有望达 1343GW 单位：GW 欧盟 美国 印度 东盟 日本 澳大利亚 韩国 巴西 中国 合计 2020E 25 16 9 3 8 3 2 3 48 117 2021E 31 20 12 4 9 3 2 5 66 152 2022E 36 25 15 6 10 4 2 8 84 190 2023E 44 31 18 9 12 5 3 11 106 239 2024E

49、 52 39 23 14 13 7 3 17 133 302 2025E 62 49 29 20 15 9 4 26 168 382 2026E 75 61 37 30 17 11 4 39 212 486 2027E 89 77 47 44 19 14 5 59 267 621 2028E 107 97 59 65 21 18 6 89 337 799 2029E 128 122 75 95 24 23 6 134 425 1032 2030E 153 153 94 140 27 29 7 202 536 1343 资料来源：CPIA，浙商证券研究所预测 1246 1491 05001000

50、15002000保守预期(GW)乐观预期(GW) table_page 英杰电气英杰电气(300820)(300820)深度报告深度报告 http:/ 14/40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 5：2030 全球装机需求预测：达全球装机需求预测：达 1246-1491GW；光伏行业；光伏行业 10 年年 10 倍大赛道倍大赛道 单位：GW 保守预期(GW) 乐观预期(GW) 2020 130 130 2021E 163 166 2022E 204 212 2023E 256 270 2024E 321 345 2025E 402 440 2026E 504 562 2027E 632