1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 蔚蓝锂芯蔚蓝锂芯（002245） 证券证券研究报告研究报告 2022 年年 04 月月 17 日日 投资投资评级评级 行业行业 电力设备/电池 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 20 元 目标目标价格价格 30.4 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 1,035.82 流通A 股股本(百万股) 968.99 A 股总市值(百万元) 20,716.43 流通A 股市值(百万元) 19,379.72 每股净资产(元) 3.44 资产负债率(%) 55.37 一年内最高/最

2、低(元) 33.70/11.27 作者作者 孙潇雅孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S09 陈金海陈金海 分析师 SAC 执业证书编号：S01 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 澳洋顺昌-年报点评报告:LED 和锂电业绩逐步提升 2017-02-14 2 澳洋顺昌-公司点评:10 亿增资助力LED 产能扩张加速， 绑定下游保障消纳 2016-12-21 3 澳洋顺昌-半年报点评:收购绿伟布局三元动力锂电，驱动业绩爆发 2016-08-26 股价股价走势走势 聚焦聚焦工具电池赛道，工具电池赛道，看看产品产品高端化高端化+下游延展下游延展 锂

3、电赛道具有强延展性，电动工具之外，电踏车、吸尘器、便携式储能等应用场景不断出现，行业空间打开。与此同时，电动工具电池的产品正在向大容量、高倍率迭代，国内龙头企业有望迎来加速替代。 工具锂电化率提升，电池行业延展性强工具锂电化率提升，电池行业延展性强 电动工具全 2020 年无绳化率接近 50%，而新增市场户外动力设备（多数为园林工具）无绳化为锂电需求带来增量，无绳化率不到 20%。 从产品延展来看，小圆柱电池可延展至吸尘器、电踏车、便携式储能等赛道。我们预计 2025 年小型动力电池将达到 82 亿颗（电动工具 50 亿颗+吸尘器 12.5 亿颗+电踏车 18 亿颗） ，5 年 CAGR 约

4、21%。 技术迭代：大容量、高倍率成趋势，电池企业或拉开差距技术迭代：大容量、高倍率成趋势，电池企业或拉开差距 国内企业聚焦于 2.0Ah 产品，2.5Ah 及以上产品有待突破，2.5Ah 及以上大容量电池目前为日韩主导。 电池产品仍在不断迭代， 高性能电池难度提升，头部电池企业有望与其他企业拉开差距。 蔚蓝锂芯：蔚蓝锂芯：专注于工具电池赛道，聚焦高端化产品专注于工具电池赛道，聚焦高端化产品 公司在 2016 年 5 月收购天鹏电源， 聚焦消费类小动力电池领域， 电动工具电池全球市占率从 2017 年 6.5%提升至 2020 年 8.8%，跻身国内一线。 大容量高倍率电池技术突破、与海外企业

5、相比性能接近是市占率提升的原因：1）2019 年 30A 高倍率电池取得进展，打破日韩垄断。2）从产品性能看，天鹏电源部分产品性能已优于海外产品。将三星、天鹏电源相同大小、容量的产品进行对比，天鹏电源产品有更高持续放电电流。 从客户结构看，公司进入 TTI、博世、史丹利百得等工具企业高端产品。公司与博世签订长单，2022 年开始供货 2.5Ah 产品，2021 年也推出 21700系列电池。大容量、高性能高端电池占比提升有望提升公司盈利水平。 从产品储备看，高能量、高倍率电池在研，已有部分 21700 大容量产品结案。除容量、倍率之外，快充、高安全性等产品持续迭代。2021 年公司研发费用 3

6、.4 亿，研发费用率 5.1%，与同类企业比处于较高水平。 盈利预测与估值盈利预测与估值 蔚蓝短期看产能扩张、产品结构升级，长期看下游延展。预计 21-23 年末产能达到 4、12.5、18 亿颗，21-23 年锂电池产量分别为 3.9、7、12 亿颗。产品结构方面， 2.5ah 产品、 21700 电池占比提升， 单颗盈利能力有望提升。 与同类锂电企业相比， 亿纬锂能、 鹏辉能源、 欣旺达 2022 年 PE 分别为 30、31、22x，考虑 2022-2024 年蔚蓝锂芯归母净利 10.5、16、19.3 亿元，年均复合增速 36%，以及同类型公司估值水平，给予 2022 年 PE 30

7、x，对应股价30.4 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险风险提示提示：海外疫情加重、电池价格上涨不及预期、大容量电池国产替代不及预期、电动工具销量下滑、行业竞争加剧、商誉减值。 财务数据和估值财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,249.55 6,680.49 10,412.21 14,645.82 17,778.56 增长率(%) 20.76 57.20 55.86 40.66 21.39 EBITDA(百万元) 820.22 1,525.84 1,758.14 2,409.43 2,782.08 净利润(百万元) 277.95

8、670.12 1,050.91 1,602.87 1,930.15 增长率(%) 136.33 141.09 56.82 52.52 20.42 EPS(元/股) 0.27 0.65 1.01 1.55 1.86 市盈率(P/E) 85.15 35.32 22.52 14.77 12.26 市净率(P/B) 9.14 6.63 5.09 3.79 2.90 市销率(P/S) 5.57 3.54 2.27 1.62 1.33 EV/EBITDA 18.12 19.87 15.44 10.31 8.51 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%6%34%62%90%118%146%174%20

9、21--12蔚蓝锂芯沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 引言引言 . 4 2. 工具锂电化率提升，电池行业延展性强工具锂电化率提升，电池行业延展性强 . 4 2.1. 锂电化率提升：户外动力设备为新增量，2020 年锂电化率不到 20% . 4 2.2. 行业延展：若仅考虑工具、电踏车、吸尘器，预计 2025 年小型动力电池需求达到82 亿颗，5 年 CAGR 约 21% . 5 3. 技术迭代：大容量、高倍率成趋势，电池企业或拉开差距技术迭代：大容量、高倍率成趋势，电池企

10、业或拉开差距 . 7 3.1. 容量提升：2ah2.5ah，1865021700，提高续航时间 . 7 3.2. 倍率提升：高效率输出，提升持续放电电流 . 8 3.3. 产品迭代，高性能电池难度提升，电池企业或拉开差距 . 9 4. 蔚蓝锂芯：专注于工具电池赛道，聚焦高端化产品蔚蓝锂芯：专注于工具电池赛道，聚焦高端化产品 . 9 4.1. 专注于消费类小动力电池，全球市占率从 2017 年 6.5%提升至 2020 年 8.8% . 9 4.2. 定位高端化，产品结构升级 . 10 4.3. 高性能产品在研，下游延伸至吸尘器、电踏车等 . 11 5. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 13

11、5.1. 金属物流业务稳步增长，LED 业务结构升级 . 13 5.2. 预计 2022-2024 年营收分别为 104、146.5、178 亿元，同比增长 56%、41%、21% . 14 5.3. 给予 2022 年 PE 30 x，给予“买入”评级 . 17 6. 风险提示风险提示 . 17 图表目录图表目录 图 1：全球电动工具市场（亿美元）及增速（%） . 4 图 2：有绳类、无绳类工具占比（%） . 4 图 3：动力工具、户外动力设备市场规模（亿美元）及增速（%） . 4 图 4：户外动力设备不同动力来源占比（%） . 4 图 5：2018 年全球园林机械各细分市场需求占比（%）

12、. 5 图 6：赛格威智能割草机器人规划式割草 . 5 图 7：EGO 品牌的锂电骑乘式割草机 . 5 图 8：EGO 品牌的手推式割草机 . 5 图 9：中国家用吸尘器产量（亿台）与增速（%） . 6 图 10：2018 年中国与美国、英国、日本、韩国吸尘器保有量（台/百户） . 6 图 11：欧洲电踏车销量（万辆）及增速（%） . 6 图 12：日本电踏车销量（万辆）及增速（%） . 6 图 13：全球便携式储能出货量（万台）及增速（%） . 7 图 14：中国便携式储能出货量（万台）及增速（%） . 7 图 15：电动工具锂电池出货量（GWh/亿颗） . 7 图 16：小型动力电池需求（

13、亿颗） . 7 SWjYoWfUiXtX9Y1UeXaQ8QbRoMoOoMpNiNrRmQlOqRzRaQqQxPMYmQoQMYpPmR 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 17：小型动力电池下游应用 . 8 图 18：天鹏电源中倍率、高倍率、超高倍率电芯 . 8 图 19：2020 年中国企业电动工具用高倍率锂电池结构（按容量分） . 9 图 20：2020 年日韩企业电动工具用高倍率锂电池结构（按容量分） . 9 图 21：天鹏电源发展历史 . 9 图 22：2017 年全球主要电动工具用电池企业出货量份额（%） . 10

14、 图 23：2020 年全球主要电动工具用电池企业出货量份额（%） . 10 图 24：三星 SDI 与天鹏电源 1.5-2.5Ah 圆柱电池产品性能对比 . 10 图 25：2020 年全球主要电动工具企业市占率（%） . 11 图 26：蔚蓝锂芯与博世、史丹利百得订单/销售情况 . 11 图 27：长虹三杰主要产品平均售价（不含税，元/只） . 11 图 28：2022 年 4 月 8 日高性能 18650 圆柱电池价格（元/颗）. 11 图 29：锂电池企业研发费用（亿元） . 12 图 30：锂电池企业研发费用率（%） . 12 图 31：蔚蓝锂芯发展历程 . 13 图 32：蔚蓝锂芯

15、营收结构（亿元） . 13 图 33：蔚蓝锂芯各项业务毛利率（%） . 13 图 34：蔚蓝锂芯金属物流配送业务营业收入（亿元）及增速（%） . 14 图 35：物流行业分类. 14 图 36：蔚蓝锂芯 LED 业务营业收入（亿元）及增速（%） . 14 图 37：蔚蓝锂芯 LED 业务净利润（亿元）及毛利率（%） . 14 图 38：蔚蓝锂芯购建固定资产、无形资产、和其他长期资产支付的现金（亿元） . 15 图 39：蔚蓝锂芯在建工程（亿元） . 15 图 40：蔚蓝锂芯锂电池业务营业收入（亿元）及增速（%） . 16 图 41：蔚蓝锂芯锂电池单价、单颗净利（元/颗） . 16 表 1：天鹏

16、（蔚蓝锂芯）电动工具电池产品 . 8 表 2：蔚蓝锂芯研发项目 . 12 表 3：蔚蓝锂芯锂电池年末产能（亿颗） . 15 表 4：蔚蓝锂芯营收拆分 . 17 表 5：同类企业估值对比（PE） . 17 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 引言引言 锂电赛道具有强延展性，电动工具之外，电踏车、吸尘器、便携式储能等应用场景不断出现，行业空间打开。与此同时，电动工具电池的产品正在向大容量、高倍率迭代，国内龙头企业有望迎来加速替代。 2. 工具工具锂电化率提升，电池行业延展性强锂电化率提升，电池行业延展性强 2.1. 锂电化率提升：锂

17、电化率提升：户外动力设备户外动力设备为新增量，为新增量，2020 年锂电化率不到年锂电化率不到 20% 电动工具电动工具 16-20 年复合增速年复合增速 6%，2020 年无绳化率接近年无绳化率接近 50%。2020 年全球电动工具市场规模约 291 亿美元，同比增长 5%，全球电动工具市场规模从 2016 年 228 亿美元提升至2020 年 291 亿美元，年均复合增速约 6.3%。全球电动工具无绳化率由 2016 年 42%提升至 2020 年 47%，其中无绳类、有绳类、零件&配件占比分别为 35%、40%、25%。由于无绳电动工具多数采用锂电，随着无绳化渗透率提升，预计锂电增速快于

18、行业。 图图 1：全球电动工具市场（亿美元）及增速（全球电动工具市场（亿美元）及增速（%） 图图 2：有绳类、无绳类工具占比（有绳类、无绳类工具占比（%） 资料来源：泉峰控股招股书，天风证券研究所 资料来源：泉峰控股招股书，天风证券研究所 户外动力设备户外动力设备锂电化锂电化为为新增量，市场规模约为工具新增量，市场规模约为工具 60%，2020 年锂电年锂电化率不到化率不到 20%。从规模看，户外动力设备市场规模从 2016 年 201 亿美元增长至 2020 年 250 亿美元，年均复合增速约 5.6%，约为动力工具规模的 60%。从动力来源看，户外动力设备的动力来源可分为汽油发动机、有绳、

19、无绳等，目前园林工具的动力来源主要是汽油发动机，无绳化率不到 20%，处于较低水平。 图图 3：动力工具、动力工具、户外动力设备户外动力设备市场规模（亿市场规模（亿美美元）及增速（元）及增速（%） 图图 4：户外动力设备户外动力设备不不同同动力来源占比（动力来源占比（%） 资料来源：泉峰控股招股书，天风证券研究所 资料来源：泉峰控股招股书，天风证券研究所 从产品端看，割草机器人、乘骑式从产品端看，割草机器人、乘骑式&手推式割草机等产品有望加速锂电化。手推式割草机等产品有望加速锂电化。2020 年全球割2282492652762919%6%4%5%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0

20、500300350200192020电动工具YOY32%32%34%34%35%43%42%42%41%40%25%25%25%25%25%42%43%45%45%47%40%41%42%43%44%45%46%47%48%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200192020无绳类有绳类零件&配件无绳/（无绳+有绳）30933735837339220509%6%4%5%6%6%5%5%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%050030035040

21、0450200192020动力工具户外动力设备动力工具YOY户外动力设备YOY67%67%66%66%66%4%4%4%4%4%13%13%13%14%14%16%16%16%16%15%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200192020汽油发动机有绳无绳零件及附件 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 草机器人市场销售量 90 万台，市场规模超过 10 亿美金。欧美国家家庭主要以传统手推和骑式传统割草机为主， 年出货达 1150 万台， 割草机器人渗透率仅

22、8%。 与传统割草机相比，割草机器人有操作简单、割草效率高、噪音小等优点，能减少人力成本和时间成本。随着产品价格下降以及产品力提升，割草机器人在草坪维护方面具有经济性，渗透率有望快速提升。 图图 5：2018 年全球园林机械各细分市场需求占比（年全球园林机械各细分市场需求占比（%） 图图 6：赛格威智能割草机器人规划式割草赛格威智能割草机器人规划式割草 资料来源：大叶股份招股书，天风证券研究所 资料来源：九号公司官网，天风证券研究所 割割草机产品多样化，提升割草效率草机产品多样化，提升割草效率和和使用体验感。使用体验感。泉峰控股自主打造 EGO 品牌，其中锂电骑乘式割草机配备无刷电机技术，提供

23、与汽油发动机相当的动力及性能，每台骑乘式割草机最多可搭载六块 EGO 56V Arc LithiumTM 电池，最高速度可达每小时 8 英里，一次充电后切割范围可覆盖至多两英亩（约 8,100 平方米）草地。此外，可调节液压座椅悬挂装置为终端用户提供舒适的割草体验。EGO 品牌的手推式割草机产品配备直观的左右灵活自走控制、变速盘、无刷电机和多刀片切割系统，提供卓越的动力、性能、多功能和长时运行时间。优质的产品有望创造需求，随着电池技术进步与不断降本，园林工具有望加速锂电化。 图图 7：EGO 品牌的锂电骑乘式割草机品牌的锂电骑乘式割草机 图图 8：EGO 品牌的手推式割草机品牌的手推式割草机

24、资料来源：泉峰控股招股说明书，天风证券研究所 资料来源：泉峰控股招股说明书，天风证券研究所 2.2. 行业延展：行业延展：若仅考虑工具、电踏车、吸尘器，预计若仅考虑工具、电踏车、吸尘器，预计 2025 年小型动力电年小型动力电池需求达到池需求达到 82 亿颗，亿颗，5 年年 CAGR 约约 21% 预计预计 2025年吸尘器全球锂电需求年吸尘器全球锂电需求 12.5亿颗。亿颗。 2021年全球吸尘器市场规模约193亿美金，出货量超过2.1亿台。 中国家用吸尘器产量从2015年0.87亿台提升至2020年1.34亿台，年均复合增速 9%。2018 年中国、美国、英国、日本、韩国吸尘器每百户保有量

25、分别为12、150、105、95、90 台，中国保有量较低，有较大提升空间。锂电吸尘器在便携程度、噪音大小等方面具有优势，随着无刷电机技术的成熟和成本降低，吸尘器无绳化、锂电化加快。根据 EV Tank 预测，2025 年全球吸尘器锂电池将达到 12.5 亿颗。 34%13%9%11%17%16%草坪割草机专业草场设备割灌机/打草机链锯其他机械配件 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图图 9：中国家用吸尘器产量（亿台）与增速（中国家用吸尘器产量（亿台）与增速（%） 图图 10：2018 年中国与美国、英国、日本、韩国吸尘器保有量（台

26、年中国与美国、英国、日本、韩国吸尘器保有量（台/百户）百户） 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：长虹能源公告，天风证券研究所 预计预计 2025 年年电踏车电踏车全球锂电需求全球锂电需求 18 亿颗。亿颗。 类似于电动车， 电踏车为自行车行业带来新增量， 渗透率持续提升。 电踏车主要市场为欧洲、 日本、 美国。 2020 年欧洲电踏车销量 453.7万辆，同比增长 34%，渗透率约 23%，2015-2020 年年均复合增速 27%。2020 年日本电踏车销量 73.8 万辆，同比增长 6%，渗透率达到 45.5%。美国市场起步较晚，消费者主要为运动爱好者和极限发烧友，2020 年

27、美国地区电踏车销量约 50-60 万辆，同比翻倍。电踏车要求高能量密度，有限的空间内尽量长续航里程，三元圆柱较为适合。我们预计 2025年全球电踏车销量 1500-2000 万辆，锂电池需求约 18 亿颗。 图图 11：欧洲电踏车销量（万辆）及增速（欧洲电踏车销量（万辆）及增速（%） 图图 12：日本电踏车销量（万辆）及增速（日本电踏车销量（万辆）及增速（%） 资料来源：Conebi、八方股份公告，天风证券研究所 资料来源：日本产业经济省，天风证券研究所 预计预计 2025 年年便携式储能便携式储能全球锂电需求全球锂电需求达达 15GWh。 2020 年全球便携式储能市场规模约 43亿元，出货

28、量超过 200 万台，同比增长 140.3%，2016-2020 年年均复合增速 151.7%。中国为便携式储能的主要生产国，占据 90%以上生产量和出货量，2020 年中国便携式储能出货量为 191.9 万台，同比增长 154.5%。便携式储能的主要销售市场在美国和日本，美国户外出游比例较高，接近 50%，2020 年户外活动领域便携式储能出货约 80 万台；日本地震等灾害事故频发，应急电力设备需求较高，20 年应急领域出货约 50 万台。考虑到便携式储能产品对安全性、便捷性的特殊要求，通常选择一致性较高的圆柱电池。据中国化学与物理行业协会、高工锂电预测，2025 年全球便携式储能出货量将达

29、到 2242 万台，锂电需求达 15GWh。 0.870.880.991.131.121.340.7%12.9%14.2%-0.7%19.3%-5%0%5%10%15%20%25%0.00.20.40.60.81.01.21.41.62001820192020吸尘器产量YOY00204060800中国美国英国日本韩国9.817.327.942.258.871.685.490.7113.9136.4166.7208.8278340453.777%61%51%39%22%19%6%26%20%22%25%33%22%34%0%10%

30、20%30%40%50%60%70%80%90%0500300350400450500电踏车销量电踏车增长率44.647.446.853.961.666.769.873.86%-1%15%14%8%5%6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%0070802000192020电踏车销量YOY 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 图图 13：全球便携式储能出货量（万台）及增速（全球便携式储能出货量（万台）及增速（%） 图图 14：中

31、国中国便携式储能出货量（万台）及增速（便携式储能出货量（万台）及增速（%） 资料来源：中国化学与物理电源行业协会，天风证券研究所 资料来源：中国化学与物理电源行业协会，天风证券研究所 若仅考虑工具、 电踏车、 吸尘器， 预计若仅考虑工具、 电踏车、 吸尘器， 预计 2025 年小型动力电池需求达到年小型动力电池需求达到 82 亿颗，亿颗， 5 年年 CAGR约约 21%。2021 年全球电动工具出货 22Gwh，以每颗 8.5wh 计算，对应 25.9 亿颗。预计2025 年小型动力电池将达到 82 亿颗，5 年 CAGR 约 21%。分下游看，电动工具（含园林工具） 预计 20、 25 年锂

32、电池需求 20、 50 亿颗， CAGR20%； 吸尘器 20、 25 年需求 4.3、12.5 亿颗，CAGR24%；电踏车 20、25 年需求 6.2、18 亿颗，CAGR24%。若仅考虑电动工具、电踏车、吸尘器，2025 年小型动力电池需求 82 亿颗，CAGR 为 21%。此外，便携式储能、电动自行车、电摩等下游行业也有部分圆柱电池需求，我们认为电池增速远高于下游行业。 图图 15：电动工具锂电池出货量（电动工具锂电池出货量（GWh/亿颗）亿颗） 图图 16：小型动力电池小型动力电池需求（需求（亿颗）亿颗） 资料来源：EV Tank、高工锂电，天风证券研究所 资料来源：EV Tank、

33、高工锂电、蔚蓝锂芯公告，天风证券研究所 3. 技术迭代：技术迭代：大容量、高倍率成趋势，电池企业或拉开差距大容量、高倍率成趋势，电池企业或拉开差距 3.1. 容量提升：容量提升：2ah2.5ah，1865021700，提高续航时间，提高续航时间 与动力、储能电池相比，工具电池兼顾容量与倍率、品类较多、应用场景多样，定制化程与动力、储能电池相比，工具电池兼顾容量与倍率、品类较多、应用场景多样，定制化程度更高。度更高。动力电池对能量密度有较高要求，储能电池对循环次数有较高要求，动力、储能电池都需要大容量来提升产品性能以及降本；而工具电池需要瞬时大功率充放电，因此需要做到容量和倍率的平衡。 此外，

34、小型动力电池品类较多， 可以应用于电动工具、 电踏车、吸尘器、 电动自行车、 电摩等市场， 下游应用场景多样。 根据不同应用场景， 电芯的容量、倍率也不同，定制化程度更高。 5.210.135.886.9208.894.2%254.5%142.7%140.3%0%50%100%150%200%250%300%0500200192020全球便携式储能出货量（万台）YOY4.89.433.575.4191.995.3%254.7%125.1%154.5%0%50%100%150%200%250%300%050020162017201

35、820192020中国便携式储能出货量（万台）YOY11162216.920.225.90501920202021全球电动工具电池出货量（GWh)全球电动工具出货量（亿颗）20504.312.56.250602020年2025年电动工具（含园林工具）吸尘器电踏车 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 图图 17：小型动力电池下游应用小型动力电池下游应用 资料来源：亿纬锂能官网，天风证券研究所 电芯从电芯从 2.0ah 提升至提升至 2.5ah，从从 18650 到到 21700，可以给电动工具

36、提供更加持久的可以给电动工具提供更加持久的续航续航时时间。间。 以天鹏电源产品为例， 18650 电池标称容量为 1.5-2ah， 2 款 21700 电池 30TG、 40TG的标称容量分别为 3ah、 4ah， 远高于 18650 电池。 电池型号从 18650 升级到 21700 产品，容量从 1.5Ah 升级到 4.0Ah，产品不断升级，可提供更持久的工作时间。 表表 1：天鹏（蔚蓝锂芯）电动工具电池天鹏（蔚蓝锂芯）电动工具电池产品产品 品名 型号 标称电压 （V） 标称容量（mAh） 持续放电电流（A） 持续充电电流(A) 最大重量（g） 40TG 21700 3.6 4000 45

37、 6 67 30TG 21700 3.6 3000 45 6 67 20SG 1850 3.6 2000 30 6 45 15SG 18650 3.6 1500 30 6 44 20PG 18650 3.6 2000 20 6 45 15PG 18650 3.6 1500 20 6 43 资料来源：天鹏电源官网、天风证券研究所 3.2. 倍率提升：高效率输出，提升持续放电电流倍率提升：高效率输出，提升持续放电电流 充放电倍率越高，电池功率越大，充放电速度越快。充放电倍率越高，电池功率越大，充放电速度越快。高倍率电池的优点有：1）大电流放电性能优异、 爆发力足。 2） 高效率输出， 且有更好的温

38、度稳定性。 以天鹏电源产品为例，电芯分为中倍率、 高倍率、 超高倍率电芯。 中倍率电芯持续放电电流达到 10A， 而高倍率、超高倍率电芯分别达到 20A、45A。倍率提升可以提升持续放电电流，进而带来高效率输出。 图图 18：天天鹏电源中倍率、高倍率、超高倍率电芯鹏电源中倍率、高倍率、超高倍率电芯 资料来源：蔚蓝锂芯官网，天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 3.3. 产品迭代，高性能电池难度提升，产品迭代，高性能电池难度提升，电池企业或拉开差距电池企业或拉开差距 国内企业聚焦于国内企业聚焦于 2.0Ah 产品，产品，2

39、.5Ah 及以上产品有待突破及以上产品有待突破，2.5Ah 及以上大容量电池目前及以上大容量电池目前为日韩主导。为日韩主导。从产品结构看，中国企业的电动工具用高倍率锂电池产品主要集中在 1.5Ah和 2.0Ah，2020 年 2.0Ah 产品占比约 74%，1.5Ah 产品占比 21%。部分企业开始逐步量产2.5Ah产品， 但占比仍然较低。 日韩企业主要以2.5Ah产品为主， 2020年占比达到62%， 2.0Ah 产品占比 36%，2.0Ah 以下产品几乎没有。国内企业在容量 2.0Ah 及以下产品占据主导，但 2.5Ah 及以上产品有待突破。 图图 19：2020 年中国企业电动工具用高倍

40、率锂电池结构（按容量分）年中国企业电动工具用高倍率锂电池结构（按容量分） 图图 20：2020 年日韩年日韩企业电动工具用高倍率锂电池结构（按容量分）企业电动工具用高倍率锂电池结构（按容量分） 资料来源：EV Tank，天风证券研究所 资料来源：EV Tank，天风证券研究所 电池产品仍在不断迭代，电池产品仍在不断迭代，高性能电池高性能电池难度提升，头部电池企业有望与其他企业拉开差距。难度提升，头部电池企业有望与其他企业拉开差距。 随着高功率产品锂电化，国际高端品牌客户针对电动工具电池的倍率循环要求已经从最初的 15-20A 持续放电提升到了 30A，并保证很好的循环。部分电芯需要兼具 3-5

41、C 快充、高低温循环稳定性、低自放电等苛刻要求。高性能电池产品难度提升，随着国内头部电池企业在产品技术、材料体系、工艺管控、自动化制造等方面提升，行业有望迎来洗牌，头部企业有望获得更高份额。 4. 蔚蓝锂芯：蔚蓝锂芯：专注于工具电池赛道，聚焦高端化产品专注于工具电池赛道，聚焦高端化产品 4.1. 专注于消费类小动力电池，全球市占率从专注于消费类小动力电池，全球市占率从 2017 年年 6.5%提升至提升至 2020 年年8.8% 收购天鹏收购天鹏电源，电源，聚焦聚焦消费类小动力消费类小动力电池领域电池领域。公司在 2016 年 5 月收购天鹏电源，进入锂电制造领域。天鹏电源成立于 2006 年

42、，2013 年大规模量产 2.0Ah 高倍率圆柱形锂电池，引领倍率市场。在 2015-2017 年，天鹏电源拓展电动汽车市场，但公司认为圆柱电池在电动车上应用有限，且电动车市场毛利率偏低、应收账款状况不太好，因此公司进行战略调整，聚焦小型动力电池。2018 年，天鹏进入高端电动出行领域，与日本、德国知名企业建立合作伙伴关系。2019 年，天鹏发布高倍率 21700 电池。 图图 21：天鹏电源天鹏电源发展历史发展历史 资料来源：天鹏电源官网、天风证券研究所 21%74%5%0%1.5Ah2.0Ah2.5Ah3.0Ah1%36%62%0.5%0.6%1.5Ah2.0Ah2.5Ah3.0Ah217

43、00 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 电动工具电动工具电池电池全球市占率全球市占率从从 2017 年年 6.5%提升至提升至 2020 年年 8.8%，跻身国内一线，跻身国内一线。天鹏电源在全球电动工具电池市占率从 2017 年 6.5%提升至 2020 年 8.8%，3 年提升 2.3pct。而海外三大企业三星+LGES+村田的市占率从 2017 年 75%下降至 2020 年 50%， 其中三星 SDI 市占率从 2017 年 46.1%下降至 2020 年 36.1%。 图图 22：2017 年全球主要电动工具用电池企业出

44、货量份额（年全球主要电动工具用电池企业出货量份额（%） 图图 23：2020 年全球主要电动工具用电池企业出货量份额（年全球主要电动工具用电池企业出货量份额（%） 资料来源：长虹能源公告，天风证券研究所 资料来源：EV Tank，天风证券研究所 大容量高倍率电池技术突破大容量高倍率电池技术突破、与海外企业相比性能接近是市占率提升的原因、与海外企业相比性能接近是市占率提升的原因。 2019 年年 30A 高倍率高倍率电池电池取得进展取得进展，打破日韩垄断，打破日韩垄断。30A 电池需求占比提升，如汽车启停电源需要瞬间大电流充放电、体积小、形状设计灵活等需要，同时实现这些性能要求的电芯在设计、制造

45、难度上要求都很高。2019 年，天鹏电源在 30A 高倍率电池的寿命等方向取得突破性进展， 其 18650 系列 1.5/2ah-30A 产品解决出行放电寿命短、升温快等问题，短时间脉冲承载 100A 以上电流。这一技术突破打破日韩垄断格局。 从产品性能看，从产品性能看， 天鹏电源天鹏电源部分产品性能已优于海外产品。部分产品性能已优于海外产品。 将三星、 天鹏电源相同大小、容量的产品进行对比， 天鹏电源产品有更高持续放电电流。 以三星20Q、 天鹏电源20SG产品为例，都为 18650、2.0Ah、3.6V 产品，三星持续放电电流为 15A，而天鹏电源达到 30A。此外，目前公司已经有大容量产

46、品，如 40TG 的 21700 电池标称容量达到4.0ah，持续放电电流达 45A。 图图 24：三星三星 SDI 与天鹏电源与天鹏电源 1.5-2.5Ah 圆柱电池产品性能对比圆柱电池产品性能对比 资料来源：三星 SDI 官网、蔚蓝锂芯官网，天风证券研究所 4.2. 定位高端化，产品结构升级定位高端化，产品结构升级 公司公司客户结构优异，进入客户结构优异，进入 TTI、博世、史丹利百得等工具企业高端产品、博世、史丹利百得等工具企业高端产品。天鹏电源于 2018年进入史丹利百得供应链，目前已大规模出货。公司锂电工具服务于对品质有较高要求的国内外高端客户，海外工具巨头每家都有不同的产品技术要求

47、，公司进入全球一线电动工具供应链(TTI、 博世、 史丹利百得、 牧田） 。 此外， 国际工具厂商中产品需求也有不同层次，不同供应商提供产品性能、规格有差异，价格也不同，天鹏电源有一定领先优势。 与博世、 史丹利百得等与博世、 史丹利百得等一线工具一线工具企业签订长单。企业签订长单。 根据公司公告， 蔚蓝锂芯与博世签订长单，46.1%18.6%10.2%3.1%6.5%1.0%0.6%13.8%SDILGES村田松下天鹏力神比克其他36.1%8.8%7.9%7.4%6.8%4.8%3.7%24.5%SDI天鹏亿纬锂能LGES村田海四达长虹三杰其他品号15L20Q25R15SG20SG25PG型

48、号86508650标称容量（mAh）00标称电压（V）3.63.63.63.63.63.6持续放电电流（A）0持续充电电流（A）666应用领域电动工具电动工具电动工具电动工具、智能家居专业级电动工具、智能家居园林工具、智能家居三星SDI天鹏电源 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 2022 年提供 18650 三元圆柱电池， 包括 1.5Ah、 2.0Ah、 2.5Ah 产品， 合计供货数量为 8,700万颗。公司也与史丹利

49、百得签订 2022-2024 年订单，2022-2024 年三元圆柱锂电池供货量分别为 1.2、2.4、2.8 亿颗。其中 2022 年，经双方同意后，可以增加至最高不超过 2.0 亿颗。 图图 25：2020 年全球主要电动工具企业市占率（年全球主要电动工具企业市占率（%） 图图 26：蔚蓝锂芯与博世、史丹利百得订单蔚蓝锂芯与博世、史丹利百得订单/销售情况销售情况 资料来源：史丹利百得年报，天风证券研究所 资料来源：蔚蓝锂芯公告，天风证券研究所 产品结构上，产品结构上， 公司有望提升高性能公司有望提升高性能产品比例， 提升产品比例， 提升 ASP 及盈利水平。及盈利水平。 大容量电池售价更高

50、，以长虹三杰产品为例，2021 年 1-9 月 18650 电池、21700 电池平均售价分别为 6.44、11.4元/颗，21700 电池比 17650 电池价格高 77%。以 4 月 8 日高性能 18650 圆柱电池为例，天鹏电源 1.5ah、2.0ah、2.5ah 产品平均售价分别为 11.5、12.5、15.5 元，2.0ah、2.5ah 电池比 1.5ah 电池价格分别为高 9%、36%。在跟博世的订单中，蔚蓝在 2022 年开始供货 2.5ah产品，说明大容量产品已经导入一线工具客户。随着 21700、2.5ah 产品占比提升，锂电池 ASP 有望提升，盈利水平也有望提升。 图图