1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 啤酒啤酒 2022 年年 04 月月 17 日日 啤酒板块 2021 年报总结暨最新投资策略 推荐推荐 （维持）（维持） 高端继续前行，珍惜估值底部高端继续前行，珍惜估值底部 行业行业量价情况量价情况：销量触底回升，吨价驱动收入增长。：销量触底回升，吨价驱动收入增长。21 年行业规模以上酒企产量/收入分别同增 5.4%/7.9%，至 3562 万千升与 1585 亿元，虽销量仍未恢复至 2019 水平，但收入体量已超越

2、疫情前。我们测算头部酒企总销量/平均吨价分别+3.8%/+6.8%，高端化步伐更快，拉动收入同比双位数提升。 行业行业高端化盘点：全年加速，下半年边际放缓。华润、重啤攻势迅猛。高端化盘点：全年加速，下半年边际放缓。华润、重啤攻势迅猛。雪花纯生、青岛纯生、百威经典等高端大单品增速均达到 10-20%水平，而体量相对较小的乌苏、喜力、SuperX、燕京 U8 等品牌全年销量增幅则超过 30%，甚至翻倍。我们测算 2021 年行业次高端及以上（8 元及以上）产品实现销量约 900万千升，同比增速约 20%，销量占比由此提升近 3pcts 至 25%左右。节奏上上半年低基数高增， 而下半年受经济下行和

3、疫情影响， 边际上放缓。 市占率方面，其中百威、华润、青啤、重啤高端市占率分别同比-1.1/+1.2/+1.3/-1.7pcts 至38.7%/22.2%/20.7%/ 11.7%，百威继续居首，华润、重啤攻势迅猛。 行业新趋势：高端化和行业新趋势：高端化和产能优化产能优化均均进入新阶段。进入新阶段。产品方面，果啤、无醇啤酒、高浓度啤酒等 15 元以上的细分品类开始涌现，酒企纷纷布局百元至千元价格带的礼盒装啤酒，尝试进一步打开价格空间，拓展并切分女性饮用、商务礼赠等多元化场景。渠道和市场落地层面，龙头高端组织运作能力提升、加强电商和 CVS 等高附加值非现饮渠道布局，并不断增加高端化目标市场的

4、数量。跨领域布局方面，多数酒企开始跨界探索白酒、果酒、饮用水、苏打水等非啤酒业务。此外，除继续常态化推进关厂提效以外，主要酒企高效率大厂、数字化项目等纷纷落地，重啤开始新增产能，行业产能优化进入新阶段。 主要酒主要酒企企 2021 年年业绩业绩总结总结：旺季销量波动与成本上涨双重压力下旺季销量波动与成本上涨双重压力下，难改难改盈利盈利提升继续兑现。提升继续兑现。 2021 年销量底部回升但差强人意， 同时结构性通胀影响， 导致各酒企全年吨成本多同比上涨中个位数。但高端化和提价效应依旧推动华润/青 啤 / 百 威 / 重 啤 吨 价 提 升6.6%/7.2%/9.6%/4.2% ， 毛 利 率

5、由 此+0.8/+1.4/+1.9/+3.3pcts。销售费用方面，华润、青啤因加大宣传力度销售费用率均小幅增长 0.7pct 左右，而重啤、百威等外资诉求之下，费用精益化投入与业绩增长摊薄，销售费用率分别同比-1.3/-2.6pcts。管理费用方面，各酒企数字化建设、产能优化等措施推动管理效率提升，各家酒企均有所下行。综上，主要上市酒企平均净利率提升至 13.1%。 展望展望 22 年：年：成本上涨与成本上涨与短期需求波动之下，短期需求波动之下，多措并举应对外部压力，多措并举应对外部压力，高端化高端化逆风继续前行逆风继续前行。诚然，原料价格波动和疫情反复，导致行业面临成本上涨和短期需求疲软的

6、双重压力。根据渠道调研反馈，我们预计 22Q1 啤酒行业销量或基本持平。考虑到 22Q1 仍处于啤酒消费淡季，后续疫情后下半年旺季销量仍有追补余地。此外，我们预计龙头吨成本上行中个位数至高个位数，好在各酒企纷纷通过在原料端锁价，同时近期华润、青啤等酒企推新提价落地，为盈利保驾护航。 各酒企仍将持续推进高端化建设， 根据自身业务特点进行市场及渠道布局、高端品牌培育，促进结构升级，逆风之下行业高端化仍在推进落地。 投资建议：高端继续前行，投资建议：高端继续前行，珍惜估值底部珍惜估值底部。近期疫情反复、经济下行和成本压力影响下，短期压力尽显，但中长期来看，啤酒高端化逻辑依然顺畅，且当前行业龙头正处于

7、高端运营全面落地，盈利能力加速提升的时期。横向对比看，啤酒行业具备提价与结构升级双重支撑， 对比其他子行业年内传导成本能力更强，盈利预测置信度也更高。板块估值已经反映外部压力，当前华润/青啤/重啤市值分别回落至对应 2022 年 PE 分别 27/34/44X，处于过去 3-5 年低位。我们建议以中性的盈利预期， 两年维度的长线资金视角， 在更合理的市场环境和流动性水平下给予估值，推荐青啤（青啤（A+H） 、华润（） 、华润（H 股） 、重啤股） 、重啤，关注燕京燕京经营改善。 风险提示风险提示：高端啤酒消费波动，疫情反复，成本大幅上涨等。 证券分析师：欧阳予证券分析师：欧阳予 邮箱： 执业编

8、号：S0360520070001 证券分析师：程航证券分析师：程航 电话： 邮箱： 执业编号：S0360519100004 证券分析师：董广阳证券分析师：董广阳 电话： 邮箱： 执业编号：S0360518040001 行业基本数据行业基本数据 占比% 股票家数(只) 7 0.00 总市值(亿元) 2,192.01 0.25 流通市值(亿元) 1,607.38 0.25 相对指数表现相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 10.0% -1.2% 1.1% 相对表现 4.9% 13.9% 16.4% 相关研究报相关研究报告告 食品行业周报 （

9、20） ： 提价密集落地，布局来年双击 2021-12-05 啤酒板块 2021 年三季报回顾暨最新投资策略：高端逆势增长，提价接连落地 2021-11-02 啤酒板块 2021 年中报回顾暨最新投资策略： 高端超预期，盈利稳提升 2021-09-08 -22%-3%16%35%21/0421/0621/0921/1122/0222/042021-04-192022-04-15啤酒沪深300华创证券研究华创证券研究所所 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目目 录录 一、一、 2021

10、年行业趋势：高端化能力持续增强，跨领域布局加速年行业趋势：高端化能力持续增强，跨领域布局加速 . 5 （一） 量价盘点：销量底部回升，吨价推动收入增长 . 5 （二） 高端化盘点：产品结构改善亮眼，高端化能力持续提升 . 6 1、 销量与格局：高端销量增速亮眼，CR4 市占率稳步提升 . 6 2、 产品布局：高端价格带打开，细分产品不断丰富 . 7 （三） 产能优化：关厂优化延续，进入数字化与大厂建设新阶段. 8 （四） 跨领域布局：啤酒+非啤酒协同发展 . 10 二、二、 2021 年啤酒年报回顾：全年高端增长亮眼，盈利能力持续提升年啤酒年报回顾：全年高端增长亮眼，盈利能力持续提升 . 11

11、 （一） 基础财务数据：吨价驱动收入增长，盈利能力显著提升 . 11 （二） 高端化：H2 受疫情等影响拖累，全年表现依旧亮眼 . 12 （三） 成本与毛利：结构升级推动毛利率逆势增长 . 13 （四） 费用：广告宣传投入增加，管理费用控制良好 . 14 （五） 现金流：各公司现金流较为健康 . 15 （六） 管理层分析 22 年规划：高端经营欲更上一层楼 . 16 三、三、 22 年展望：成本压力超预期，提价年展望：成本压力超预期，提价&升级保障盈利升级保障盈利 . 18 （一） Q1 销量：3 月受疫情影响较大，预计 Q1 行业销量基本持平 . 18 （二） 成本涨幅及应对：成本压力超预期

12、，锁价提价+结构升级平抑影响 . 18 （三） 主要酒企 22 年发展重点：以高端化为核心，保障盈利能力 . 20 四、四、 最新投资策略：高端化继续前行，中长期价值凸显最新投资策略：高端化继续前行，中长期价值凸显 . 23 yX9UlXlUkZjZmYuXlXbRdN6MmOqQpNmOlOmMmQlOmNyR8OpPwPMYqMoPNZpNoO 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录图表目录 图表 1 2020-2021 啤酒单月产量及增速 . 5 图表 2 20162021 年啤酒行业产量 . 5 图表

13、3 2018-2021 年啤酒行业规模以上酒企产量、收入及吨价增速 . 6 图表 4 2018-2021 年龙头酒企销量、吨价及收入增速 . 6 图表 5 20182021 年高端啤酒销量、占比及增速测算（8 元以上） . 6 图表 6 20182021 年行业整体结构变化测算 . 6 图表 7 20182021 年次高端以上啤酒市占率变化测算 . 7 图表 8 主要龙头酒企推出个性化产品以实现消费场景/人群的拓展 . 7 图表 9 主要龙头酒企在超高端价格带的布局 . 8 图表 10 2021 年各公司市场及渠道策略 . 8 图表 11 17 -21 年各公司工厂数量 . 9 图表 12 1

14、7-21 年各公司单厂销量（万千升） . 9 图表 13 19-21 年各公司折旧费用占营业收入比重 . 9 图表 14 各公司 2021 年主要数字化工厂项目 . 9 图表 15 近年各龙头公司高效大厂建设的主要情况 . 10 图表 16 各龙头酒企近年的跨领域布局情况 . 10 图表 17 2021 年各公司量价拆分表 . 11 图表 18 21 年各公司归母净利润（百万元）及增速 . 12 图表 19 19-21 年各公司扣非归母净利率 . 12 图表 20 19-21 年各公司 ROE 及拆分指标情况 . 12 图表 21 各公司 2021 年高端啤酒销量与收入情况 . 13 图表 2

15、2 主要酒企高端销量占比不断提高 . 13 图表 23 2021 年主要高端大单品销量及增速 . 13 图表 24 2021 年各公司成本与毛利率情况 . 14 图表 25 2021 年各公司广告宣传费用（百万元）及增速 . 15 图表 26 19-21 年各公司广告宣传费用率 . 15 图表 27 20-21 年各公司销售费用率 . 15 图表 28 19-21 年各公司管理费用率 . 15 图表 29 21 年各公司经营活动现金流量净额及其增速（百万元） . 16 图表 30 19-21 年各公司经营性现金流量净额/归母净利润 . 16 图表 31 2021 年各酒企高端市场动作总结 .

16、17 图表 32 2019-2022 年 1-2 月行业产量情况 . 18 图表 33 22Q1 食品饮料上游主要原材料成本涨幅相对缓解. 19 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 图表 34 铝价走势图（元/吨） . 20 图表 35 大麦价格走势图（元/吨） . 20 图表 36 浮法玻璃市场价（元/吨） . 20 图表 37 瓦楞纸市场价走势图（元/吨） . 20 图表 38 主要酒企 22 年发展重点 . 21 图表 39 青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒 2018 年至今 PE . 23 图表 40 华润啤酒盈

17、利预测简表 . 23 图表 41 青岛啤酒盈利预测简表 . 24 图表 42 重庆啤酒盈利预测简表 . 24 图表 43 啤酒行业 PE-Band . 25 图表 44 啤酒行业 PB-Band . 25 图表 45 国内重点标的估值表 . 26 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 一、一、2021 年行业趋势：高端化能力持续增强，跨领域布局加速年行业趋势：高端化能力持续增强，跨领域布局加速 （一）（一）量价量价盘点盘点：销量：销量底部回升底部回升，吨价推动收入增长吨价推动收入增长 全年全年产量底部回升， 旺季受疫情

18、及恶劣天气影响较大， 尚未恢复至疫情前水平。产量底部回升， 旺季受疫情及恶劣天气影响较大， 尚未恢复至疫情前水平。 回顾 2021年， 一季度外部环境良好叠加同期疫情导致低基数作用下， 行业量价均迎来恢复性高增。但 2021 年旺季期间， 部分地区疫情反复和雨水、 洪灾等外部因素导致啤酒需求较为低迷，叠加 20 年疫情消退后 5-6 月消费反弹带来高基数，故 4-9 月行业产量同比持续下滑、平均幅度达 8.1%，旺季销量相对低迷。综上，2021 全年行业产量为 3562.4 万千升，同增5.6%，实现触底反弹，但较疫情前的 2019 仍小幅下滑 5.4%。 图表图表 1 2020-2021 啤

19、酒单月产量及增速啤酒单月产量及增速 图表图表 2 20162021 年啤酒行业产量年啤酒行业产量 资料来源：国家统计局，华创证券 资料来源：国家统计局，华创证券 行业收入行业收入中高个位数增长，略超疫情前水平；龙头酒企中高个位数增长，略超疫情前水平；龙头酒企整体整体收入同增双位数收入同增双位数。2021 年啤酒行业规模以上酒企收入为 1584.8 亿元，同增 7.91%，较 2019 年仍小幅增长 1.3%，亦超过疫情前水平； 量价拆分来看， 2021 年行业规模以上啤酒企业吨价、 销量分别同增 5.6%、2.2%。从行业龙头企业角度看，我们以华润、青啤、重啤、百威亚太西部、燕京、珠啤数据加总

20、测算得 21 年行业头部酒企收入合计为 1265.07 亿元，同增 10.9%，超越疫情前水平；量价拆分看，头部酒企销量小幅增长 3.8%，平均吨价上涨 6.8%，可见龙头高端化步伐更快，吨价提升更加强势。 三年维度看，三年维度看，龙头酒企销量微增，龙头酒企销量微增，吨价吨价多在多在中高个位数增长中高个位数增长。2018-2021 年，行业产量总体有所下降，主要啤酒公司销量 CAGR 为 0.75%，领先于行业增速，行业集中度仍在逐步提升。吨价方面，20182021 年间，龙头酒企吨价复合增长率为 3.93%，除 2020 年疫情导致吨价微降 0.7%以外，其他年度龙头吨价增幅均可达中高个位数

21、。总的来说，在行业销量增速放缓的背景下，吨价的持续提升成为增长的核心驱动力，带动龙头酒企 18-21年收入以 4.72%的 CAGR 稳健增长。 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 图表图表 3 2018-2021 年年啤酒行业规模以上酒企啤酒行业规模以上酒企产量、收产量、收入及吨价增速入及吨价增速 图表图表 4 2018-2021 年龙头酒企销量、吨价及收入增速年龙头酒企销量、吨价及收入增速 资料来源：国家统计局，华创证券 资料来源：国家统计局，各公司公告，华创证券（注：主要公司包括：青岛啤酒、华润啤酒、重庆啤酒、

22、百威亚太西部地区、燕京啤酒、珠江啤酒） （二）（二）高端化高端化盘点盘点：产品结构改善：产品结构改善亮眼亮眼，高端化能力持续提升，高端化能力持续提升 1、销销量量与与格局：高端销量增速亮眼，格局：高端销量增速亮眼，CR4 市占率稳步提升市占率稳步提升 高端高端销量增长亮眼销量增长亮眼，行业结构升级加速行业结构升级加速。结合各家上市酒企公告，我们测算 2021 年行业次高端及以上（8 元及以上）产品实现销量约 900 万千升，同比增速约 20%。高端销量增速明显快于行业平均，结构占比由此提升近 3pcts 至 25%左右。分价格带来看，我们测算2021 年经济（5 元及以下） 、中档（5-8 元

23、） 、高档（8-10 元及以上）价格带销量占比分别约为 53%、22%、25%，中档及以上产品销量占比接近 50%，结构升级进程加快。 图表图表 5 20182021 年高端啤酒销量、占比及增速年高端啤酒销量、占比及增速测算测算（8 元以上）元以上） 图表图表 6 20182021 年行业整体结构变化年行业整体结构变化测算测算 资料来源：Global Data，公司公告，华创证券测算 资料来源：Global Data，Euromonitor，华创证券测算 高端格局：百威继续居首，华润、重啤攻势迅猛。高端格局：百威继续居首，华润、重啤攻势迅猛。高端啤酒行业格局方面，百威亚太、华润啤酒、青岛啤酒、

24、重庆啤酒牢牢占据高端产品销量前四位，CR4 占比超 90%且逐年提升。分品牌看，我们测算 2021 年百威、华润、青啤、重啤在次高端以上啤酒市场中的市占率分别为 38.7%、 22.2%、 20.7%、 11.7%。 其中， 百威市占率虽略有下滑但稳居榜首， 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 重庆啤酒、华润啤酒攻势迅猛，市占率逐年提升。 图表图表 7 20182021 年年次高端以上次高端以上啤酒市占率变化啤酒市占率变化测算测算 资料来源：Global Data，公司公告，华创证券测算 2、产品布局：产品布局：高端

25、价格带打开，细分产品不断高端价格带打开，细分产品不断丰富丰富 加强加强 15 元以上价格带，丰富个性化产品矩阵，不断拓展细分消费场景元以上价格带，丰富个性化产品矩阵，不断拓展细分消费场景/群体。群体。各酒企持续推出个性化新品，以实现消费场景与消费群体的进一步扩大，满足消费者细分需求，如华润和青啤陆续推出多种口味的白啤、百威推出 mex 果啤系列以拓展女性消费群体，重庆啤酒推出无醇啤酒来实现办公场景的拓展，同时不断丰富热门产品乌苏、1664、乐堡等口味系列，满足消费者细分需求。 图表图表 8 主要龙头酒企推出个性化产品以实现消费场景主要龙头酒企推出个性化产品以实现消费场景/人群的拓展人群的拓展

26、公司名称公司名称 华润啤酒华润啤酒 青岛啤酒青岛啤酒 重庆啤酒重庆啤酒 百威亚太百威亚太 产品系列 黑狮白啤系列 白啤系列 无醇 0.0 系列 Mex 果啤系列 目标细分群体/场景 女性消费群体 女性消费群体 工作休闲场景，上班族 年轻女性消费群体 产品规格 330ml/瓶 500ml/听 418ml/瓶 310ml/听 价格带 1518 元/瓶 810 元/听 16 元/瓶 15 元/听 产品图示 资料来源：公司官网，华创证券 试水超高端价格带，树立超高端价格标杆。试水超高端价格带，树立超高端价格标杆。为进一步拓展商务礼赠场景，同时树立行业超高端价格标杆，主要酒企纷纷布局超高端价格带。百威亚

27、太自 2014 年开始每年推出百元以上 “大师臻藏”系列啤酒；华润啤酒于 2021 年首推千元啤酒礼盒“醴”系列；青岛啤酒在 2020 年发布超高端啤酒“百年之旅”后，又于 2022 年初推出“一世传奇”系列。 价值数百元甚至千元的超高端产品与普通啤酒相比社交、 品鉴及审美属性大幅增强， 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 为啤酒的高端化树立了价格与品牌标杆。 图表图表 9 主要龙头酒企在超高端价格带的布局主要龙头酒企在超高端价格带的布局 公司名称公司名称 百威亚太百威亚太 青岛啤酒青岛啤酒 华润啤酒华润啤酒 产品系

28、列 大师臻藏 百年之旅 醴 规格 798ml 礼盒装 815ml 礼盒装 999ml 礼盒装 价格（元/套） 200 3881199 999 产品图示 资料来源：公司官网，京东，华创证券 市场与市场与渠道改革继续推进，高端运营能力渠道改革继续推进，高端运营能力持续持续提升。提升。一方面，各公司分区域聚焦，因地制宜，比如华润啤酒、青岛啤酒根据区域市场特点设定具体考核目标，重庆啤酒不断拓展大城市计划覆盖范围，并进行区域市场的重新划分。另一方面，各公司发力建设高端渠道组织， 细化渠道管理， 如华润举办第二届渠道伙伴大会， 大客户平台运营初显成效；百威亚太增加基层销售人员数量，货流追踪和终端店陈列、物

29、料摆放等管理显著加强。 图表图表 10 2021 年各公司市场及渠道策略年各公司市场及渠道策略 公司名称公司名称 华润啤酒华润啤酒 青岛啤酒青岛啤酒 重庆啤酒重庆啤酒 百威亚太百威亚太 市场/渠道策略 1、 大客户计划按进程推进，铸剑行动卓有成效，新增的 190 名客户贡献次高端以上销量的 6.7%和增量的 11%，举办第二届渠道伙伴大会； 2、 红区市场主要贡献利润，白区市场主要操作次高端及以上产品。 1、 建设业内领先的自营电商平台；划分三大战略带： 2、 沿黄稳定市占率优化结构，沿海（黑吉辽、内蒙和河南）打造成新基地市场快速放量，沿江收缩&聚焦。 1、 增加 21 个乌苏大城市计划； 2

30、、 进行 BU 重组与渠道改革。 1、 推广数字化转型 B2B 平台来帮助经销商客户优化运营，并更好地服务终端客户； 2、 加强货流追踪和终端店陈列、物料摆放等管理。 资料来源：公司公告，渠道调研，华创证券 （三）（三）产能优化：关厂优化延续，进入数字化与大厂建设新阶段产能优化：关厂优化延续，进入数字化与大厂建设新阶段 关厂提效关厂提效持续，成本压力有所降低持续，成本压力有所降低。关厂方面，华润啤酒/青岛啤酒/百威亚太在 2021 年分别关闭 5/2/4 家工厂，而为支撑全国化发展，重庆啤酒 2021 年新增盐城工厂，而宜昌和大理增加罐装快速产线，佛山工厂建设提上日程。单厂效率方面，华润啤酒/

31、青岛啤酒/ 百 威 亚 太 / 重 庆 啤 酒 的 单 厂 销 量 分 别 提 升7.3%/4.9%/17.4%/10.7% 至17.01/13.67/18.31/10.73 万千升。成本摊薄方面，华润啤酒/百威亚太/青岛啤酒/重庆啤酒/珠江啤酒的折旧费用占营业收入比重分别下降0.5/0.9/0.3/0.5/0.2pct， 成本压力有所降低。 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 图表图表 11 17 -21 年各公司工厂数量年各公司工厂数量 2017 2018 2019 2020 2021 华润啤酒 91 78 74

32、 70 65 青岛啤酒 62 62 60 60 58 百威亚太 n.a. 56 52 52 48 重庆啤酒 n.a. n.a. 25 25 26 资料来源：公司公告，华创证券 图表图表 12 17-21 年各公司单厂销量（万千升）年各公司单厂销量（万千升） 图表图表 13 19-21 年年各公司折旧费用占营业收入比重各公司折旧费用占营业收入比重 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 数字化项目落地推进，进行高效率大厂建设，效率优化进入新阶段数字化项目落地推进，进行高效率大厂建设，效率优化进入新阶段。在关停中小酒厂的同时，各公司积极进行数字化工程建设，打造数字化、智慧化大型

33、酒厂（设计产能超 50万千升） ，以进一步提高生产、管理和运作效率，推动效率优化进入新阶段。譬如，华润啤酒扩大数据采集平台的应用范围以实现全国工厂报表的信息化；青啤积极推进数字化智慧供应链、智慧产业示范园建设，2021 年获评“灯塔工厂” ，重啤进一步推出数字化生产、仓库和运输系统，从而进一步提高供应链运作效率。 图表图表 14 各公司各公司 2021 年主要数字化工厂项目年主要数字化工厂项目 公司名称公司名称 华润啤酒华润啤酒 青岛啤酒青岛啤酒 重庆啤酒重庆啤酒 数字化项目 全国推广数据采集平台等 推进工业互联网“灯塔工厂”建设、数字化智慧供应链、青啤智慧产业示范园等 推出数字化生产管理系统

34、、仓库管理系统、叉车管理系统和运输管理系统 项目主要内容 继秦皇岛工厂试点后，华润雪花数据采集平台将在郑州工厂继续深化加强，实现华润雪花全国统一报表信息化 实现基于数字化端到端解码的魅力感知质量管理模式； 建立基于视觉识别系统的智能化分拣平台，提升大规模生产中小众产品的效率； 全流程数据驱动，实现供应链、经销商网络模式全面升级 提升了数据准确性、及时性和透明度，从而进一步提升供应链的运作效率。 资料来源：公司公告，华创证券 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 图表图表 15 近年各龙头公司高效大厂建设的主要情况近年

35、各龙头公司高效大厂建设的主要情况 企业企业 项目项目 建成时间建成时间 项目地址项目地址 规模（万千升）规模（万千升） 华润啤酒 济南工厂 2021A 山东济南 70 生产基地 2020A 安徽蚌埠 100 百威亚太 生产基地、精酿啤酒厂 2021A 福建莆田 200 青岛啤酒 新建工程 2022A 山东枣庄 100 智慧产业示范园 2020A 山东平度 100 青啤工业园项目 2019A 河北张家口 60 重庆啤酒 生产基地 2024E 佛山三水 50 燕京啤酒 生产基地 2022A 山东邹城 50 资料来源：公司公告，华创证券 （四）（四）跨领域布局：啤酒跨领域布局：啤酒+非啤酒协同发展非

36、啤酒协同发展 跨领域布局加速，战略布局新业务。跨领域布局加速，战略布局新业务。各龙头酒企目前均已基本实现中高端及以上产品的布局，在存量竞争加剧的行业背景下，各酒企纷纷加速跨领域布局进程，以期实现啤酒与非啤酒业务的协同增长，寻找新的收入增长极。其中，百威亚太所涉领域最广，在布局预调酒、气泡酒等其他低度酒的同时，引入威士忌等烈酒项目、红牛等饮料项目；国内酒企如华润啤酒、青岛啤酒、燕京啤酒对饮用水、苏打水、汽水等饮料和烈酒进行布局，而重庆啤酒则专注发展低度果酒。 图表图表 16 各龙头酒企近年的跨领域布局情况各龙头酒企近年的跨领域布局情况 企业名称企业名称 布局品类布局品类 具体举措具体举措 华润啤

37、酒 白酒、饮料 投资景芝白酒； 推出首款碳酸果汁饮料新品“小啤汽” 青岛啤酒 饮用水、苏打水、威士忌等 推出王子海藻苏打水、果味苏打气泡水“轻零” 青啤集团收购雀巢中国水业务 将发展威士忌业务写入公司章程 百威亚太 预调酒、气泡酒、鸡尾酒、威士忌等 投资贝瑞甜心，引入高端预调酒品牌 mikes 麦克斯，发布嗨柠鸡尾酒与裸气泡酒 获得 Fireball Whisky（火龙肉桂威士忌）、Buffalo Trace、Southern Comfort 以及 Sazerac 品牌旗下高端烈酒在中国大陆的独家经销权。 重庆啤酒 果酒 夏日纷等 燕京啤酒 茶饮、苏打水 2016 年即定位 90 后、00 后

38、群体，推出即饮茶饮料“茶小生”，在校园渠道重点铺市 2021 年燕京控股子公司研发生产苏打气泡水产品，上市后受到消费者喜爱 珠江啤酒 果味饮料 2020 年推出了无酒精菠萝味饮料，主打“无酒精，更放心” 资料来源：公司公司，华创证券整理 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 二、二、2021 年啤酒年报回顾：全年高端增长亮眼，盈利能力持续提升年啤酒年报回顾：全年高端增长亮眼，盈利能力持续提升 （一）（一）基础财务数据：吨价驱动收入增长，盈利能力显著提升基础财务数据：吨价驱动收入增长，盈利能力显著提升 龙头公司销量基本

39、恢复疫情前水平，吨价驱动收入增长龙头公司销量基本恢复疫情前水平，吨价驱动收入增长。华润啤酒/百威亚太/青岛啤酒/重 庆 啤 酒 / 珠 江 啤 酒 / 燕 京 啤 酒1/ 百 威 亚 太 西 部2营 业 收 入 分 别 同 增6.2%/18.7%/8.7%/19.9%/6.8%/16.3%/9.8%。量价拆分来看： 销量方面，2021 年华润啤酒/百威亚太/青岛啤酒/重庆啤酒/珠江啤酒/燕京啤酒/百威亚太西部分别实现销量 1105.60/878.78/793.00/278.94/127.63/362.00/772.48 万千升，同比-0.4%/+8.3%/+1.4%/+15.1%/+6.4%/

40、+2.4%/+9.8%。 其中重庆啤酒乌苏疆外放量拉动之下，销量增幅为行业最高；百威亚太（及亚太西部）增长亮眼，主要系 20 年公司受疫情影响大因而基数较低，叠加 21 年恢复较好且渗透率有所提升所致；华润、青啤等其他龙头增长则较为平稳。 吨价方面，受益于结构升级及提价，华润啤酒/百威亚太/青岛啤酒/重庆啤酒/百威亚太 西 部 吨 价 分 别 为 3019.81/4924.81/3741.83/4601.47/4593.92 元 / 千 升 ， 同 比+6.6%/+9.6%/+7.1%/+5.0%/+11.9%。 其中百威亚太 （及亚太西部） 的吨价增幅最高，主要系受益于 20 年吨价下滑基数

41、较低，且 21 年百威与超高端品牌销量取得高增、哈啤升级至核心+价格带。 而珠江啤酒受华南地区竞争激烈影响， 吨价小幅下滑 0.7%至 3361.63 元/千升。 图表图表 17 2021 年各公司量价拆分表年各公司量价拆分表 公司名称公司名称 华润啤酒华润啤酒 百威亚太百威亚太 青岛啤酒青岛啤酒 重庆啤酒重庆啤酒 珠江啤酒珠江啤酒 燕京有限燕京有限 百威亚太西部百威亚太西部 销量（万千升） 1,105.60 878.78 793.00 278.94 127.63 362.00 772.48 YoY -0.4% 8.3% 1.4% 15.1% 6.4% 2.4% 9.8% 吨酒价格（元/千升）

42、 3,019.81 4,924.81 3,741.83 4,601.47 3,361.63 n.a. 4,593.92 YoY 6.6% 9.6% 7.1% 5.0% -0.7% n.a 11.9% 21 年营收（百万元） 33,387.00 43,278.25 30,166.81 13,119.31 4,537.86 12,840.00 35,675.24 YoY 6.2% 18.7% 8.7% 19.9% 6.8% 16.3% 22.8% 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 注：（1）燕京啤酒收入数据为母公司燕京有限口径，单位为百万港元，不完全代表燕京啤酒收入与利润情况；（2）重啤增速

43、均使用备考口径计算；（3）百威亚太西部为中国和印度市场，因印度市场占比较小，因此可近似看作百威中国的数据 主要上市酒企合计实现归母利润近主要上市酒企合计实现归母利润近 150 亿元，主要龙头酒企盈利能力稳步提升。亿元，主要龙头酒企盈利能力稳步提升。2021 年主要上市酒企合计实现归母净利润近 150 亿元，同比增幅超过 45%3。其中华润啤酒（还原固定资产减值、员工安置及土地出让收益）/百威亚太（近似算整体）/青岛啤酒（还原固定资产减值、员工安置、土地出让收益及股权激励）/重庆啤酒/珠江啤酒分别实现归母净利润 35.82/60.57/30.60/11.66/6.11 亿元，同比增长 34.9%

44、/80.6%/26.4%/38.8%/7.4%；扣非 后 归 母 净 利 润 分 别 为22.93/55.85/22.07/11.43/4.99亿 元 ， 同 比+46.2%/+107.8%/+21.5%/+76.1%/-4.6% 。 各 公 司 分 别 实 现 扣 非 归 母 净 利 率6.6%/12.9%/7.3%/8.7%/11.0%，同比+1.8/+5.5/+0.8/+2.8/-1.3pcts，龙头酒企盈利能力稳步提升。 1 燕京啤酒收入利润为燕京有限披露的数据，单位为百万港元，与公司收入利润或有差异（公司 21 年前三季度收入同增 5.3%） 。 2 百威亚太西部为中国和印度市场，因

45、印度市场占比较小，因此可近似看作百威中国的数据 3 主要上市酒企合计利润使用华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、百威亚太、珠江啤酒、燕京啤酒加总计算，其中华润、青啤使用还原后利润，燕京啤酒使用 wind 一致预期的 21E 利润进行估计。由于百威亚太利润包含韩国、印度业务，故由此计算的合计利润与中国啤酒行业总利润存在一定差异。 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 图表图表 18 21 年各公司归母净利润（百万元）及增速年各公司归母净利润（百万元）及增速 图表图表 19 19-21 年年各公司扣非归母净利率各公司扣非归母净

46、利率 资料来源：公司公告，华创证券 注：华润啤酒和青岛啤酒为还原后数据；重庆啤酒均为备考数据 资料来源：公司公告，华创证券 龙头公司龙头公司 ROE 提升显著，主要系销售净利率提升驱动。提升显著，主要系销售净利率提升驱动。ROE 指标方面，2021 年华润啤酒（还原固定资产减值、员工安置和土地出让收益后）/百威亚太/青岛啤酒（剔除土地出让收益） /珠江啤酒的 ROE 分别为 16.3%/8.8%/12.6%/6.7%， 同比+2.9/+3.8/+0.5/+0.2pcts，ROE 指标整体有所提升，根据杜邦分析可知，主要系销售净利率的提升所致。横向对比来看，重庆啤酒 ROE 远高于行业，主要系高

47、端产品占比较高因此销售净利率领先，同时公司率先完成产能优化变革、积极发展数字化智能管理等使资产周转率较高所致。百威亚太增速最高，主要系销量恢复带动资产周转率回升、21 年加大全国高端市场布局，高端及超高端产品组合销量高增带动净利率提升所致。 图表图表 20 19-21 年各公司年各公司 ROE 及拆分指标情况及拆分指标情况 证券简称证券简称 销售净利率销售净利率 资产周转率资产周转率 权益乘数权益乘数 ROE 19A 20A 21A 19A 20A 21A 19A 20A 21A 19A 20A 21A 华润啤酒（还原后） 7.4% 8.4% 10.7% 0.84 0.76 0.73 2.10

48、 2.09 2.08 13.1% 13.4% 16.3% 百威亚太 13.6% 9.1% 13.9% 0.42 0.36 0.42 1.56 1.53 1.51 8.9% 5.0% 8.8% 青岛啤酒（还原后） 6.6% 8.7% 9.0% 0.78 0.70 0.69 1.92 1.98 2.02 9.9% 12.1% 12.6% 重庆啤酒 14.92% 16.02% 18.29% - - 1.24 - - 1.68 - - 38.2% 珠江啤酒 11.7% 13.4% 13.5% 0.35 0.34 0.34 1.44 1.43 1.46 5.9% 6.5% 6.7% 资料来源：公司公告，

49、华创证券（注：除重啤外，其他公司的销售净利率为归母净利率，重啤为净利率；为保持数据的横向可比性，假设重庆啤酒少数股东权益为0，在此基础上计算权益乘数与ROE；因2020年资产重组影响，ROE无可比性，故不进行还原计算；青岛啤酒2021年归母净利率为剔除土地出让收益影响后数值；华润啤酒2021年归母净利率为剔除固定资产减值、员工安置及土地出让收益影响后的数值） （二）（二）高端化：高端化：H2 受疫情等影响拖累受疫情等影响拖累，全年，全年表现表现依旧亮眼依旧亮眼 21H1 高端进展加速，高端进展加速，H2 受外部环境影响有所放缓，但全年高端增长依旧亮眼。受外部环境影响有所放缓，但全年高端增长依旧

50、亮眼。分上下半年看，在低基数、外部环境良好、龙头酒企发力三重因素叠加下，21H1 各酒企高端化进展均明显加速：华润啤酒 21H1 次高端及以上产品销量同增 50.9%，重庆啤酒、珠江啤酒高档产品收入分别同增 62.3%与 20.2%。行至下半年，受疫情、极端雨水天气等负面因素影响高端化节奏有所放缓。但总体来看，2021 全年高端表现依旧亮眼，百威亚太中国 啤酒行业跟踪报告啤酒行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 区高端及超高端产品组合销量实现双位数增长，并完成哈尔滨品牌的消费升级；华润啤酒次高端及以上销量同增 27.8%至 186.6