1、 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年年 06 月月 09 日日 公司研究公司研究 评级：评级：增持增持（维持维持） 研究所 证券分析师： 谭倩 S0350512090002 证券分析师： 赵越 S0350518110003 战略转型升级加速，危废战略转型升级加速，危废布局布局前景广阔前景广阔 润邦股份润邦股份（002483）深度报告）深度报告 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 润邦股份 -8.4 -29.2 10.3 沪深 300 1.5 0.6 12.8 市场数据 2020-06-08 当前价格（元） 4.36 52 周价格区

2、间（元） 3.47 - 7.63 总市值（百万） 4108.38 流通市值（百万） 2926.43 总股本（万股） 94228.87 流通股（万股） 67120.01 日均成交额（百万） 76.57 近一月换手（%） 27.92 相关报告 润邦股份（002483）动态研究：收购中油环 保壮大危废业务，受益疫情医废需求提升 2020-02-20 投资要点：投资要点： 高端装备公司进军环保高端装备公司进军环保领域领域。公司上市以来专注于包括物料搬运装 备、海上风电装备等高端装备的生产与销售，2015 年起，公司开始 谋求环保转型，目前已形成“高端装备+环保”双主业经营模式，在 危废及医废、污泥处理

3、处置等细分领域开展环保业务布局。 收购收购危废危废领先领先企业企业中油环保，危废新兵迅速入列。中油环保，危废新兵迅速入列。公司目前持有中 油环保 100%股权，合计危废及医废产能近 34 万吨/年。近三年中油 环保收入及净利润三年复合增速高达 99%和 317%，2019-2022 年 度承诺扣非后归母净利润将分别不低于 1.3 亿元、1.6 亿元、1.9 亿 元和 2.18 亿元。预计随着新项目的逐步投产以及项目产能的逐步爬 坡，中油环保各项目产能利用率及业绩存在持续提升空间。 危废保持高景气度，行业整合加速。危废保持高景气度，行业整合加速。危废产生量逐年提升，规范处置 比例接近 90%。从

4、危废处理处置供给看，2018 年危废行业处置能力 前 10 名产能占比仅 7.2%，存在大量危废处理企业年产能甚至在 2 万吨以下的情况。小企业较多、产能分散，为危废行业整合提供广阔 空间。2017 年起，危废并购开始活跃，传统危废企业加快跑马圈地、 跨界并购异军突起， 公司抓住了危废并购市场活跃的历史机遇。 目前 公司财务报表健康， 能够支撑后续危废项目并购， 进一步扩大危废业 务产能及规模，努力跻身行业前列。 医疗废物处置重视度提升。医疗废物处置重视度提升。我国对医疗废物的规范化处理及管理源于 2003 年的非典流行期间，因其对公共卫生安全危害的风险性较大， 在危险废物中管控最为严格，处置

5、率基本保持在 100%左右。医疗废 物产生量增速基本与公共卫生财政投入保持一致， 虽然近年增速有所 下滑，但随着就医人次、每千人口床位数保持增长，医疗废物产出量 仍能保持增长。2020 年新冠疫情趋于平稳后，国家出台多项政策， 主要对医废处置能力布局、 医废处置补短板、 专项检查整治等方面进 行规定， 预计医疗废物集中处置能力保持平稳增长。 公司为医废行业 龙头，有望在新一轮医废红利中占据主动优势。 高端装备受益于基建及海上风电。高端装备受益于基建及海上风电。 公司高端装备产品主要为物料搬运 装备、海上风电装备等重型装备，产品系列主要应用于港口、码头、 堆场、矿山、船厂、海上风电等场所。在“稳

6、经济”释放新老基建投 资的背景下， 主要下游行业固定资产投资有望迎来拐点， 进而带动大 宗物料、散料搬运设备及解决方案需求的增长。随着“一带一路”不 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过 该公司已发行股份的 1%。 -0.2000 0.0000 0.2000 0.4000 0.6000 0.8000 1.0000 润邦股份 沪深300 证券研究报告 2 断推进， “一带一路”货运量指数持续攀升，公司在沿线国家布局基 础较好， 海外业务占比有望逐步提升。 中国已成为全球海上风电最重 要的建设市场， 高速增长的海上风电建设需求， 将对公司海上风电作 业平台、 海上风电管桩等设备产生增量需

7、求， 海上风电装备业务对公 司的业绩贡献值得期待。 维持公司“增持”评级维持公司“增持”评级：我们看好公司收购危废领先企业中油环保后 在危废领域获得的竞争力， 未来有望持续平抑高端装备业绩可能存在 的周期性波动； 公司医废行业领先地位明显， 有望受益医疗废物管理 逐步严格的趋势。此外，高端装备受益于基建、 “一带一路” 、海上风 电等需求增长，依然值得期待。预计公司 2020-2022 年 EPS 分别为 0.28、0.33 和 0.38 元/股，对应当前股价 PE 分别为 15.61、13.27 和 11.55 倍，维持公司“增持”评级。 风险提示风险提示：危废业务拓展低于预期风险；高端装备

8、业务毛利率及业绩 下滑风险；应收账款大幅增加风险；政策推进不达预期风险。 预测指标预测指标 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入（百万元） 2314 3637 4568 5704 增长率(%) 18% 57% 26% 25% 归母净利润（百万元） 140 263 310 356 增长率(%) 114% 88% 18% 15% 摊薄每股收益（元） 0.21 0.28 0.33 0.38 ROE(%) 4.65% 8.04% 8.66% 9.06% 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 mNoRrQoNmRnMwPsQyQqMwO6McMbRoMnNmOmMkPmMrPlOo

9、PqQ8OpPyRuOpNpPwMrMqQ 证券研究报告 3 内容目录内容目录 1、 高端装备公司进军环保领域 . 5 1.1、 “高端装备+环保”双主业模式清晰 . 5 1.2、 装备业绩与下游行业周期相关，环保逐渐贡献业绩平抑波动 . 5 2、 收购危废领先企业中油环保，危废新兵迅速入列. 7 3、 危废保持高景气度，行业整合加速 . 9 3.1、 危废量快速增长，规范处置比例高 . 9 3.2、 竞争格局分散，并购整合加速 . 10 4、 医疗废物处置重视度提升 . 12 4.1、 医废产生量稳步增长 . 12 4.2、 行业格局相对稳定，公司行业领先，占据先发优势 . 13 5、 高端

10、装备受益于基建及海上风电 . 15 5.1、 基建与“一带一路”催生物料搬运设备需求 . 17 5.2、 海上风电装备值得关注 . 18 6、 维持公司“增持”评级 . 19 7、 风险提示 . 20 证券研究报告 4 图表目录图表目录 图 1：公司主营业务概览 . 5 图 2：营业收入保持增长 . 6 图 3：归母净利润连续好转 . 6 图 4：环保业务占比逐渐提升 . 6 图 5：中油环保近三年业绩保持大幅增长（万元） . 8 图 6：中油环保整体产能利用率逐步恢复 . 8 图 7：中油环保近三年毛利率保持增长 . 8 图 8：危废产生量及同比增速 . 9 图 9：危废综合利用及处置量占比

11、接近 90% . 9 图 10：危废经营许可证数量快速增长 . 11 图 11：危废经营许可证规模年均复合增速达到 23% . 11 图 12：2018 年前 10 大危废企业产能情况 . 11 图 13：危废 2018 年 CR10 仅 7.2% . 11 图 14：诊疗人次保持增长 . 13 图 15：每千人口床位数保持较高增速 . 13 图 16：医疗卫生全国公共财政支出保持增长 . 13 图 17：医疗废物产生量持续增长 . 13 图 18：医废经营许可证数量保持增长 . 15 图 19：医废经营许可证平均经营规模（吨） . 15 图 20：主要下游行业固定资产投资有望迎来拐点 . 1

12、7 图 21：申万工程机械指数 . 17 图 22：海外业务占比逐步提升 . 17 图 23：公司高端装备业务海外布局完善 . 17 图 24： “一带一路”货运量指数攀升 . 18 图 25：中国海上风电新增装机量（单位：MW） . 19 图 26：中国海上风电装机全球占比 23% . 19 图 27：海上风电投资持续增长（单位：10 亿美元） . 19 图 28：中国沿海各省 2030 年海上风电装机规划（单位：GW） . 19 表 1：中油环保在手项目情况 . 7 表 2：危废排查及治理政策不断出台 . 9 表 3：部分危废项目并购情况 . 12 表 4：医疗废物集中处置建设保持平稳 .

13、 14 表 5：公司高端装备产品一览 . 15 证券研究报告 5 1、 高端装备公司进军环保高端装备公司进军环保领域领域 1.1、 “高端装备“高端装备+环保”双主业模式环保”双主业模式清晰清晰 公司成立于 2003 年 9 月，于 2010 年 9 月在深交所中小板上市。上市以来，公 司专注于包括物料搬运装备、 海上风电装备等高端装备的生产与销售， 主要品牌 “杰马/GENMA” 、 “柯赫/KOCH”具备较高的国际知名度。2015 年起，公司开 始谋求“重资产、长周期”基本面的转型，涉足环保领域，在危废及医废处理处 置、污泥处理处置等领域已有较好布局。目前公司已形成“高端装备+环保”双 主

14、业经营模式。 图图 1：公司主营业务公司主营业务概览概览 资料来源：公司官网，国海证券研究所整理 2015 年以来，公司先后设立润禾环境、润浦环保产业并购基金，并且通过现金 收购、发行股份收购资产等方式，持续投资环保行业。经过多年的布局，形成危 废及医废、 污泥处理处置等细分领域聚焦， 环保战略的转型升级已取得显著成效。 公司先后收购江苏绿威环保科技有限公司（以下简称“绿威环保” ）70%股权、 湖北中油优艺环保科技有限公司（以下简称“中油环保” ）100%股权，参股吴江 市绿怡固废回收处置有限公司（以下简称“绿怡固废” ）10%股权。绿威环保目 前具备污泥处置规模约 100 万吨/年， 处置

15、规模居业内前列。 同时绿威环保江门、 石家庄和吴江三个项目在积极推进中， 建成投产后预计绿威环保污泥处置整体规 模将大幅提升，进一步加强公司在污泥处置市场的核心竞争力和盈利能力。 1.2、 装备装备业绩与下游行业周期相关业绩与下游行业周期相关，环保逐渐贡献，环保逐渐贡献业业 绩绩平抑波动平抑波动 证券研究报告 6 公司主要业绩贡献仍来源于物料搬运装备、 海上风电装备等的生产与销售， 收入 占比超过 70%。2015-2019 年公司整体年均收入超过 20 亿元，在油气、矿业、 船舶等下游周期波动中保持相对稳定。同时不再开展与油气相关度较高的业务、 剥离立体停车设备业务， 以环保行业逐步补足并提

16、供增长， 资产结构优化后收入 保持上涨。 2016 年以来，公司归母净利润实现盈利并呈现上涨趋势，2019 年归母净利润 1.4 亿元，同比大幅增长 114.26%，主要得益于物料搬运装备及海上风电装备销 售出现大幅增长。 图图 2：营业收入保持增长营业收入保持增长 图图 3：归母净利润归母净利润连续连续好转好转 资料来源：wind，国海证券研究所 资料来源：wind，国海证券研究所 公司高端装备业务与下游行业需求周期相关， 存在一定的周期性波动。 环保业务 自 2016 年以来收入占比逐渐提升。随着中油环保 2020 年并表，我们认为环保 业务收入占比在未来有望继续提升，进而逐步平抑高端装备

17、业务的周期性波动。 图图 4：环保业务占比逐渐提升环保业务占比逐渐提升 资料来源：wind，国海证券研究所 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5 10 15 20 25 30 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 营业总收入（亿元） 同比增速 -600.00% -500.00% -400.00% -300.00% -200.00% -100.00% 0.00% 100.00% 200.00% -5.00 -4.00 -3.00 -2.00 -1.00 0.00 1.00 2.00 2015年 2016年 20

18、17年 2018年 2019年 归属母公司股东的净利润（亿元） 同比增速 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 物料搬运装备 海上风电装备 环保 船舶配套装备 其他 证券研究报告 7 2、 收购收购危废领先危废领先企业企业中油环保， 危废新兵迅速入列中油环保， 危废新兵迅速入列 公司在危废领域的布局较早，2017 年 6 月旗下润浦环保产业并购基金即以现金 收购中油环保 21.16%的股权，后持续受让股权至 26.64%。2020 年 3 月，公司 以 3.67 元/股的价格，发行近 2.7

19、亿股，完成对中油环保 73.36%股权的收购， 实现合计持有中油环保 100%股权，2020 年可实现其业绩并表。 中油环保成立于 2009 年，主营危险废物、医疗废物处置业务，服务行业涵盖化 工、汽车、医药、电子元器件等以及医疗机构，覆盖湖北、河北、山东、湖南、 江苏、辽宁、贵州等 7 个省份，业务布局区域危废及医废产量较大、处置价格较 高。 截至目前，中油环保合计危废及医废投产及在建产能近 34 万吨/年，其中已投产 危废产能 20.3 万吨/年，已投产医废产能近 4 万吨/年，在建项目近 10 万吨/年。 预计在建项目投产后，危废产能将增至 29.8 万吨/年。 表表 1：中油环保在手项

20、目情况中油环保在手项目情况 项目状态项目状态 项目名称项目名称 处置产能处置产能 项目类型项目类型 已投产 宿迁中油 2 万吨/年 危废 南通润启 2.5 万吨/年 菏泽万清源 焚烧 5 万吨/年 综合处置 6 万吨/年 石家庄中油 2.5 万吨/年 中油环保（本部） 2.3 万吨/年 投产危废产能小计投产危废产能小计 20.3 万吨万吨/年年 襄阳万清源 4,000 吨/年 医废 菏泽万清源 7,000 吨/年 宿迁中油 6,270 吨/年 淮安中油 6,070 吨/年 安顺中油 4,015 吨/年 岳阳方向 7,200 吨/年 南通润启 3,000 吨/年 中油环保 2,000 吨/年 投

21、产医废产能小计投产医废产能小计 3.96 万吨万吨/年年 在建 抚顺中油 焚烧 2.5 万吨/年 综合处置 1.5 万吨/年 危废 中油优艺 综合处置 5.5 万吨/年 在建产能小计在建产能小计 9.5 万吨万吨/年年 合计合计 33.76 万吨万吨/年年 资料来源：公司公告，国海证券研究所整理 近三年来，中油环保收入及利润规模保持快速增长，营业收入由 2017 年的 1.4 亿元增长至 2019 年的 5.55 亿元， 净利润由 2017 年的 484.97 万元增长至 2019 年的 1.35 亿元，收入及净利润三年复合增速高达 99%和 428%，主要得益于大 证券研究报告 8 量危废项

22、目集中投产。 公司选择在今年完成对中油环保发行股份收购资产实现控 股事项，有效规避了危废项目投产期风险，未来可享受持续、稳健的危废运营项 目收益，资产收购价值实现最大化。 图图 5：中油环保近三年业绩保持大幅增长（万元）中油环保近三年业绩保持大幅增长（万元） 资料来源：公司公告，国海证券研究所 根据收购业绩承诺， 中油环保 2019-2022 年度扣非后归母净利润分别不低于 1.3 亿元、1.6 亿元、1.9 亿元和 2.18 亿元，目前 2019 年已超额完成业绩承诺，后 续三年若能顺利实现业绩承诺， 将为公司带来较大的业绩贡献， 环保有望成为公 司核心利润来源。 受益于新投产项目产能爬坡以

23、及医废合同不断增长， 中油环保近三年整体毛利率 持续提升，尤其是 2019 年出现大幅提升。根据公司公告披露，2019 年上半年 中油环保整体毛利率由 2017 年的 39.4%提升至 47.49%，其中危废项目毛利率 47.09%，医废项目毛利率 49.18%。 图图 6：中油环保整体产能利用率逐步恢复中油环保整体产能利用率逐步恢复 图图 7：中油环保近三年毛利率保持增长中油环保近三年毛利率保持增长 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 根据生态环境部2019 年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报 ，2018 817.6 5,836.85 13,674.

24、83 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 2017年 2018年 2019年 收入 净利润 扣非后归母净利润 69.04% 43.03% 46.70% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 2017年 2018年 2019年Q1 39.40% 39.34% 47.49% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2017年 2018年 2019年Q1 危废 医废 合计 证券研究报告 9 年全国危险废物（含医疗废物

25、）核准收集及利用处置能力 10212 万吨/年，实际 收集和利用处置量 2697 万吨，平均产能利用率仅 26.4%。近三年中油环保危废 项目整体产能利用率分别为 69.04%、43.03%和 46.70%，远超全国平均水平。 2018 年产能利用率出现下滑，主要是当年有菏泽万清源、南通润启新投产，拉 低公司整体产能利用率，2019 年公司整体产能利用率恢复增长。预计随着新项 目的逐步投产以及项目产能的逐步爬坡， 中油环保各项目产能利用率及业绩存在 持续提升空间。 3、 危废危废保持高景气度，保持高景气度，行业整合加速行业整合加速 3.1、 危废量快速增长，规范处置比例高危废量快速增长，规范处

26、置比例高 危废危废产生产生量量逐年提升逐年提升。 根据中国统计年鉴的数据， 2011-2017 年全国危废产生量 由 3431.22 万吨增加至 6936.89 万吨，年均复合增长率达到 12.5%。2018 年， 全国 200 个大、中城市工业危险废物产生量达到 4643 万吨，同比 2017 年的 4010.1 万吨增长 15.8%，2016 年以来危废产量出现较大幅度增长，主要是中央 环保督察完成了全国 31 个省份全覆盖，大量非法转移、非法倾倒、漏报瞒报危 废量浮出水面。随着“清废行动”持续， “无废城市”建设的不断推进，同时考 虑第二次全国污染源普查正在进行， 普查数据可能远超目前统

27、计， 危废实际产生 量有望保持快速增长。 图图 8：危废产生量及同比增速危废产生量及同比增速 图图 9：危废综合利用及处置量占比接近危废综合利用及处置量占比接近 90% 资料来源：中国统计年鉴，国海证券研究所 资料来源： 2019 年大、中城市固体废物污染环境防治年报 ， 国海证券研究所 “十三五”以来，从中央到各部委，已出台多项关于危废排查与清单管理、危废 处理处置设施管理、问责机制等体系化政策，此外，环保督察不断推进，逐步由 中央下沉至地方，政策层面对危废量的提升作用明显。 表表 2：危废排查及治理政策不断出台危废排查及治理政策不断出台 发布日期发布日期 政策名称政策名称 发布单位发布单位

28、 主要内容主要内容 2020 年 4 月 中华人民共和国固体废全国人大常委会 产生危险废物的单位， 应当按照国家有关规定制定危险废 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 200017 危废产生量（万吨） 同比增速 证券研究报告 10 物污染环境防治法 审议通过 物管理计划； 建立危险废物管理台账， 如实记录有关信息， 并通过国家危险废物信息管理系统向所在地生态环境主 管部门申报危险废物的种类、产

29、生量、流向、贮存、处置 等有关资料。 2020 年 4 月 全国安全生产专项整治 三年行动计划 国务院安委会 在全国部署开展安全生产专项整治三年行动， 专项整治三 年行动从 2020 年 4 月启动至 2022 年 12 月结束，危险 废物为安全整治 9 个专项之一 全面开展危险废物排查， 危险废物贮存不得超过一年， 严 禁将危险废物混入非危险废物中贮存， 三是各地重点对辖 区内化工园区、 化工和危险化学品单位及危险废物处置单 位进行监督检查 2020 年 2 月 关于全面加强危险化学 品安全生产工作的意见 中办、国办 全面开展废弃危险化学品等危险废物排查， 重点整治化工 园区、 化工企业、 危险化学品单位等可能存在的违规堆存、 随意倾倒、 私自填埋危险废物等问题， 确保危险废物贮存、 运输、处置安全 2019 年 10 月 关于提升危险废物环境 监管能力、 利用处置能力 和环境风险防范能力的 指导意见 生态环境部 建立危险废物重点监管单位清单，自 2020 年起，上述清 单纳入全国固体废物管理信息系统统一管理。 鼓励危险废物龙头企业通过兼并重组等方式做大做强， 推 行危险废物专业化、 规模化利用， 建设技术先进的大型危 险废物焚烧处置设施， 控制可焚烧减量的危险废物直接填 埋。 2019 年 1 月 关于印发 “无废城市” 建 设试点工作