1、赛为智能（赛为智能（300044300044）：人工智能产品有望持续落地，在手订单充沛业绩有支撑）：人工智能产品有望持续落地，在手订单充沛业绩有支撑 图表图表 1 1基础数据基础数据 首次覆盖首次覆盖 名称赛为智能 代码300044.SZ 评级增持 市场价格（元/股）7.34 所属行业计算机 总市值（亿）58.21 图表图表 2 2近一年股价走势近一年股价走势 分析师：费瑶瑶 SAC 执业证书：S0380518040001 联系电话：（107） 邮箱： 研究助理：钟倬铭 联系电话：（109） 邮箱： 研究助理：严诗静 联系电话：0755-82

2、830333（197） 邮箱： 摘要：摘要： 赛为智能是国内领先的人工智能企业及智慧城市领军服务商。赛为智能是国内领先的人工智能企业及智慧城市领军服务商。公司 以人工智能技术为核心，以大数据为基础，以智慧城市相关业务领 域为应用载体，打造出具有自主创新的优势产品，如赛鹰无人机、 火眼 R-X1 巡检机器人、人脸识别终端设备等，其全资子公司合肥其全资子公司合肥 赛为智能是武器装备科研生产二级保密资质单位。赛为智能是武器装备科研生产二级保密资质单位。 人工智能领域掌握自己的核心技术，同时不断加大科技研发力度，人工智能领域掌握自己的核心技术，同时不断加大科技研发力度， 产品有望持续落地。产品有望持续

3、落地。无人机领域公司首创的技术比较多，是公司的 核心竞争优势。公司拥有大载荷、系留、多旋翼、固定翼、直升机 等多款无人机，大载荷是双旋翼，小载荷以六旋翼为主。公司拥有 自主研发的飞控系统-自动驾驶仪及 RE35H 转子发动机，获高交会 优秀产品奖。机器人领域公司目前以巡检机器人为代表的服务机器 人为发力点，此外和大阪大学、早稻田大学、UBC 有战略合作，重 点开发健康医疗方面的机器人。 2012019 9 年大额的商誉减值极大减轻了公司未来的商誉减值压力年大额的商誉减值极大减轻了公司未来的商誉减值压力，未来未来 将轻装上阵将轻装上阵。 2019 年公司商誉减值 5.4-7 亿左右， 主要因并购

4、开心网 形成商誉，其他的并购形成的商誉很少，开心网的游戏境内外同时 发行，开心网比较受日本和东南亚、韩国等国家的欢迎，50%-60% 营收来自国外，受国内游戏牌照的影响小。公司目前商誉 9 亿左右， 2019 年如果减值 7 亿，后续减值压力较小。 传统业务与人工智能需求共同发力，在手订单充裕，给予传统业务与人工智能需求共同发力，在手订单充裕，给予“增持增持” 评级。评级。赛为智能 2019 年人工智能的在手订单接近 10 亿。其中无人 机订单 9 亿左右，机器人 1 亿左右，人脸识别在 2-3 千万左右，公 司人工智能预计可维持较高的净利率。公司人工智能产品在多领域 均有应用产品，如巡检机器

5、人不止在电力系统应用，在数据中心、 地下综合管廊等都可以应用。此外，公司智慧城市在手订单 10 亿左 右，IDC 在手订单 60 亿元可维持 6-8 亿收入。公司目前在手的客户 资源充裕，我们预计 2019-2021 营业收入分别为 11.71、18.50、22.20 亿元，净利润预计为-5.34、3.68、4.38 亿元，分别对应-11、16、13 倍的 PE，给予“增持”评级。 风险提示：风险提示： 人工智能及智慧城市业务发展不及预期， 应收账款面临减值等风险。 20202020 年年 2 2 月月 1717 日日 证券研究报告证券研究报告/ /公司研究公司研究 公司研究报告 2 目目录录

6、 一、一、 立足智能化解决方案，内生外延拓业务版图立足智能化解决方案，内生外延拓业务版图.4 二、二、 新业务及传统业务齐头并进，在手订单充裕新业务及传统业务齐头并进，在手订单充裕.6 （一） 人工智能板块：两翼齐飞搭乘自动化之东风.6 （二） 大数据业务：行业方兴未艾，订单放量业绩可期.12 （三） 智慧城市：在手订单约 10 亿元，2020 业绩有支撑.15 （四） 文化教育：互动娱乐积极转型，教育产业维持稳定.18 三、三、 人工智能产品有望持续落地，商誉计提轻装上阵给予人工智能产品有望持续落地，商誉计提轻装上阵给予“增持增持”评级评级. 21 （一） 财务及盈利分析：商誉计提未来轻装上

7、阵.21 （二） 盈利预测及投资评级：人工智能产品有望持续落地，给予“增持”评级.23 四、四、 风险提示风险提示.24 公司研究报告 3 图表 1基础数据.1 图表 2近一年股价走势.1 图表 3公司业务发展历程.4 图表 4公司股权结构.5 图表 5公司三期限制性股票激励计划.5 图表 62019 年半年报各板块收入占比（亿元）.6 图表 72019 年半年报各板块毛利占比（亿元）.6 图表 8公司人工智能板块及细分产品.7 图表 9我国无人机发展三个阶段.7 图表 10无人机市场规模持续高增.8 图表 11亚洲无人机市场有望在未来 5 年保持最高增长潜力.8 图表 12三类无人机对比.9

8、 图表 13民用无人机应用场景分类.9 图表 14赛鹰系列产品.10 图表 15多旋翼无人机和转子发动机均为国内首创.10 图表 16三类机器人对比.10 图表 17全球机器人细分占比.11 图表 18中国工业机器人比重较大.11 图表 19全球及中国工业机器人市场规模.12 图表 20全球及中国服务机器人市场规模.12 图表 21巡检机器人产品.12 图表 22健康机器人产品.12 图表 232015-2018 年大数据业务收入及营收占比情况. 13 图表 242015-2019 年数据中心新签订单合同额.13 图表 25微模块数据中心组成.14 图表 26公司 2019 年大数据业务在手订

9、单情况. 14 图表 27公司的智慧城市应用领域.16 图表 282016-2018 智慧城市营业收入（单位：亿元）. 17 图表 292015-2019 智慧城市新增订单（单位：亿元）. 17 图表 302019 年新增智慧城市订单（单位：万元）.17 图表 312015-2019H1 中国游戏市场 ARPU. 19 图表 32开心人信息旗下主要游戏 2019H1 运营数据. 19 图表 332015-2019 年中国游戏市场销售收入.19 图表 342018-2019 年各游戏类型收入（亿元）.19 图表 35开心人信息 2017-2019H1 营收和净利润（单位：万元）. 20 图表 3

10、6开心人信息 2016-2019 年业绩承诺完成情况及对应商誉. 20 图表 37安徽工业大学工商学院 2016-2019H1 营收和净利润（单位：万元）.21 图表 382014-2019Q1-3 营业收入及增速.22 图表 392014-2019Q1-3 净利润及增速.22 图表 402012-2019Q1-3 净资产收益率.22 图表 412012-2019Q1-3 毛利率及各项费用率（%）.22 图表 422010 年以来公司净经营现金流（单位：亿元）.23 图表 432010 年以来应收账款及周转率（单位：亿元）.23 图表 44财务摘要及盈利预测.24 公司研究报告 4 一、一、

11、立足智能化解决方案，内生外延拓业务版图立足智能化解决方案，内生外延拓业务版图 深圳市赛为智能股份有限公司（以下简称“赛为智能”或“公司”）成立 于 1997 年，是国内领先的人工智能企业及智慧城市领军服务商。公司业务 从早期的建筑智能化领域，逐步拓展至为城市轨道交通、高速铁路、水利 等行业提供智能化系统解决方案，自 2010 年 1 月 20 日在创业板上市以来， 公司先后通过外延收购、投资设立的方式，涉足进出口贸易、智慧无线电、 智慧教育、大数据、互动娱乐等领域，并开展智慧产品的研发及制造、互 联网金融、智慧医疗等业务，从而深化落实智慧城市领域的战略布局。目 前，公司以人工智能技术为核心，以

12、大数据为基础，以智慧城市相关业务 领域为应用载体，打造出具有自主创新的优势产品，如赛鹰无人机、火眼 R-X1 巡检机器人、人脸识别终端设备等。 赛为智能是国内资质门类齐全的智能化系统解决方案提供商之一，拥有建建 筑智能化系统设计专项甲级资质、计算机信息系统集成壹级资质、建筑智筑智能化系统设计专项甲级资质、计算机信息系统集成壹级资质、建筑智 能化工程专承包壹级资质等众多核心资质能化工程专承包壹级资质等众多核心资质，另外，其全资子公司合肥赛为其全资子公司合肥赛为 智能是武器装备科研生产二级保密资质单位。智能是武器装备科研生产二级保密资质单位。 图表图表 3 3公司业务发展历程公司业务发展历程 资料

13、来源：公开资料整理，万和证券研究所 公司控股股东、实际控制人为董事长周勇，截至 2019 年 2 月 14 日，持有股 份 13.23%；第二大股东为公司 2017 年以 10.85 亿元对价收购的北京开心人 公司原股东新余北岸，持有股份 7.07%。 公司研究报告 5 图表图表 4 4公司股权结构公司股权结构 资料来源：公司公告，万和证券研究所 股票激励释放活力股票激励释放活力，未来三年增长可期未来三年增长可期。赛为智能于 2019 年继续推出并实 施第三期限制性股票激励计划，6 月 21 日以每股 3.82 元授予 6 名高层管理 人员及 121 名中层管理人员、核心技术（业务）人员共计

14、2,309 万股股票。 从业绩考核目标来看， 2019-2021 年实现归母净利润分别不低于 5000、 5500、 6000 万元（扣除商誉减值等影响），基于往年业绩表现，公司对未来三年 预期较为保守，但本次激励范围和股票数量远超前两期，彰显出管理层对 公司未来业务发展的决心和稳定增长的信心。据公司披露的 2019 年业绩预 告，我们预计第三期第一次解锁条件可达成。 图表图表 5 5公司三期限制性股票激励计划公司三期限制性股票激励计划 授予日授予日授予价格授予价格 授予对授予对 象象 公司业绩考核目标公司业绩考核目标 完成情况完成情况 第一期 首次：2013 年 11 月 1 日 4.14

15、元46 名 相比 2012 年， 2013-2015 年净利润增长率和净资产收益 率分别不低于 20%、40%、60%和 6%、6.5%、7% 均解锁 预留：2014 年 6 月 30 日 6.41 元3 名 相比 2012 年， 2014-2015 年净利润增长率和净资产收益 率分别不低于 40%、60%和 6.5%、7% 均解锁 第二期 首次：2016 年 11 月 4 日 7.27 元98 名 以 2013-2015 年扣非后净利润平均数为基数， 2016-2018 年扣非后净利润增长率分别不低于 15%、32.35%、 52.09%，且加权平均净资产收益率不低于 6% 第二次解锁 预留

16、：2017 年 9 月 13 日 10.66 元42 名 以 2013-2015 年扣非后净利润平均数为基数， 2017-2018 年扣非后净利润增长率分别不低于 32.35%、52.09%， 且加权平均净资产收益率不低于 6% 第一次解锁 第三期 首次：2019 年 6 月 21 日 3.82 元127 名 2019-2021 年实现的净利润不低于 5,000 万元、5,500 万 元、6,000 万元 - 资料来源：公司公告，万和证券研究所 公司研究报告 6 二、二、 新业务及传统业务齐头并进，在手订单充裕新业务及传统业务齐头并进，在手订单充裕 新业务及传统新业务及传统业务齐头并进。业务齐

17、头并进。公司从 2014 年开始转型，目前公司主要是以 算法为底层技术的软硬件产品和人工智能解决方案，主要包括三方面的业 务：一是 AI，二是 AI+城市，三是并购来的游戏公司开心网。从 2019 年中 报情况来看，公司四大业务板块分别为智慧城市（产品）、医疗教育、人 工智能及贸易（猪肉冻品）。目前来看，传统智慧城市（产品）板块依旧 是公司主要业务支撑板块，具体包括大数据及智慧城市业务等。 图图表表 6 620192019 年半年报各板块收入占比（亿元）年半年报各板块收入占比（亿元）图图表表 7 720192019 年半年报各板块毛利占比（亿元）年半年报各板块毛利占比（亿元） 资料来源：Win

18、d，万和证券研究所资料来源：Wind，万和证券研究所 （一）（一）人工智能板块：两翼齐飞搭乘自动化之东风人工智能板块：两翼齐飞搭乘自动化之东风 两大大板块支撑人工智能业务快速发展，在手订单充沛未来业绩可期。两大大板块支撑人工智能业务快速发展，在手订单充沛未来业绩可期。作 为中国领先的人工智能企业，深耕无人机、机器人领域，人工智能硬件产 品是依托公司在人工智能领域深耕二十余载研发积累，自主研发，推出了 多款国内、国际领先的高端工业级无人机型以及机器人系列。从产品口径 看，归属公司人工智能板块的主要分为无人机和机器人。人工智能板块整人工智能板块整 体维持高增速，体维持高增速，2 2019019 年

19、上半年确认收入年上半年确认收入 2 2496.62496.62 万元，较去年同期增万元，较去年同期增长长 1 121.4221.42%，预计未来维持高增速预计未来维持高增速。据公司公告据公司公告，目前人工智能板块在手订单目前人工智能板块在手订单 约为约为 1 10 0 亿元。亿元。 公司研究报告 7 图表图表 8 8公司人工智能板块及细分产品公司人工智能板块及细分产品 资料来源：公司官网，万和证券研究所 1 1无人机：自主研发打造核心优势无人机：自主研发打造核心优势 无人机是是利用无线电遥控设备和自备的程序控制装置操纵的不载人飞机。 在我国，无人机市场大致经历了三个阶段：早期市场需求由军用垄断

20、，惯 性组建、控制系统技术不成熟，成本高；上世纪 90 年代至本世纪初，部分 企业对无人机进行探索，市场开始向民用“渗透”，出现了低端民用小型 无人机；如今，军用需求饱满的同时，民用领域开始发展。 图表图表 9 9我国无人机发展三个阶段我国无人机发展三个阶段 资料来源：臻迪科技招股说明书，万和证券研究所 全球无人机市场持续高增，国内需求旺盛市场规模迅速扩大。全球无人机市场持续高增，国内需求旺盛市场规模迅速扩大。据赛迪数据 显示，全球无人机市场规模达 101.50 亿美元，同比增长 45.6%；对应中国 市场规模 112 亿元人民币，同比增长 98.2%。根据 Mordor 公司研究报告 8 I

21、ntelligence 最新的市场研究报告，在预测期内，亚洲市场将保持最高的增长 潜力。我们预计国内无人机市场 2020 年将达到 300 亿市场规模。 图表图表 1010无人机市场规模持续高增无人机市场规模持续高增 资料来源：赛迪咨询，万和证券研究所 图表图表 1111亚洲无人机市场有望在未来亚洲无人机市场有望在未来 5 5 年保持最高增长潜力年保持最高增长潜力 资料来源：全球无人机网，Mordor Intelligence，万和证券研究所 国内工业级无人机应用较广，植保、电力巡查需求较强。国内工业级无人机应用较广，植保、电力巡查需求较强。民用无人机主要 分为工业级无人机和消费级无人机。相较

22、于消费级无人机，工业级无人机 主要侧重飞机的技术性能和行业应用，因此多为定制化生产，其应用场景 决定了其定制化、专用性等属性，单机价值高。根据赛迪数据显示，2018 年国内工业级无人机市场规模占比 54.3%， 高于消费级的 45.7%。 细分来看， 公司研究报告 9 工业无人机应用领域最广的为植物保护（41.5%），其次是电力巡查（17%） 及安防（13%）。未来随着自动化渗透率进一步提升，工业无人机应用场景 有望进一步提升。 图表图表 1212三类无人机对比三类无人机对比 类别类别搭载设备搭载设备对应用途对应用途 军用无人机 根据不同的用途搭载各种专业的军事设备， 如光电、雷达等传感器，导

23、弹、物资等。 主要面向军队、武警及公安等，用于侦查、攻击、通 信中继、靶机等。 工业级无人机 根据行业需求不同搭载各种专业探测设备， 如热红外相机、高光谱相机、激光雷达、大 气探测器等。 面向行业用户优化定制生产， 强调解决方案的整体性。 定制化属性导致产量一般不大，售价普遍较高。主要 用于测绘、电力巡线、环保、农情监测、农业植保等。 消费级无人机 搭载相机、摄像头等拍摄设备，根据需要会 配有云台和图传电台。 面向普通消费者及航拍爱好者。强调飞机的便携性和 易操作性。用户通常对价格敏感 资料来源：前瞻研究院，万和证券研究所整理 图表图表 1313民用无人机应用场景分类民用无人机应用场景分类 资

24、料来源：赛迪顾问，万和证券研究所 公司无人机掌握自有核心技术公司无人机掌握自有核心技术，技术升级技术升级+ +渠道逐渐拓宽未来增速可期渠道逐渐拓宽未来增速可期。公 司无人机产品种类丰富，赛鹰无人机主要为工业级和专业级无人机，技术 领先，系留多旋翼无人机是国内首创的无人机产品，转子发动机国内首创， 无人机系列应用领域广泛，可广泛用于通讯中继、军事察打、警用侦查、 公共安全、应急救援、农业植保、航拍测绘、电力巡检、商业运输、环境 监测、森林防火、科研实验等。在无人机方面，无人机领域公司首创的技 术比较多，是公司的核心竞争优势。公司系留多旋翼无人机为国内首创， 大载荷无人直升机技术领先，转子发动机更

25、是填补了国内无空白，技术研 发优势显著。目前来看未来无人机行业后续看点有二：一是行业整体仍然一是行业整体仍然 长期，虽然市场参与者众多，但高成长以为着高包容度长期，虽然市场参与者众多，但高成长以为着高包容度，尤 公司研究报告 10 其是对于工业无人机而言，与客户建立稳定的渠道和合作关系的厂商有望 在激烈的竞争中更好存活。从公司的公告来看，目前公司已经拿下一系列 国内和国外订单，公司渠道拓展成效较为显著。二是二是 5G5G 时代的到来将为整时代的到来将为整 个行业带来前所未有的机遇。个行业带来前所未有的机遇。从无人机的应用场景来看，稳定、快速的数 据传输和反馈是非常重要的要求，而 5G 技术将更

26、好的应对这一需求，并带 来更多可能催生的应用场景。而对于公司而言，无人机技术均为自研，这 一优势能促使公司产品更快的向 5G 时代迈进。 图图表表 1414赛鹰系列产品赛鹰系列产品图图表表 1515多旋翼无人机和转子发动机均为国内首创多旋翼无人机和转子发动机均为国内首创 资料来源：公司公告，万和证券研究所资料来源：公司公告，万和证券研究所 2 2机器人：覆盖三大类机器人产品，立足服务型机器人机器人：覆盖三大类机器人产品，立足服务型机器人 根据国际机器人联盟（IFR）的分类，将机器人分为工业机器人和服务机器 人，而市场上较为通俗的分类方法则分为工业机器人、服务机器人和特种 机器人。其中，工业机器

27、人指应用于生产过程与环境的机器人，主要包括 人机协作机器人和工业移动机器人；服务机器人则是用于非制造业并服务 于人类的各种先进机器人，主要包括家用服务机器人和公共服务机器人。 据中国电子学会的报告，2018 年，全球机器人市场规模将达 298.2 亿美元， 其中工业机器人占比 56%，服务机器人占比 31%，特种机器人占比 13%。 我国 2018 年机器人市场规模将达 87.4 亿美元，相较于全球，我国工业机器 人比重较高 （71%） ， 这和我国是制造业大国相关， 而服务机器人占比 21%， 未来有较大增长空间。 图表图表 1616三类机器人对比三类机器人对比 类别类别搭载设备搭载设备示例

28、示例 公司研究报告 11 工业机器人 工业机器人是面向工业领域的多关节机械手或多自由度 的机器装置，它能自动执行工作，是靠自身动力和控制 能力来实现各种功能的一种机器。工业机器人的典型应 用包括焊接、刷漆、组装、采集和放置（例如包装、码 垛和 SMT）、产品检测和测试等; 所有的工作的完成都 具有高效性、持久性、速度和准确性。 服务机器人 用于非制造业并服务于人类的各种先进机器人，主要包 括家用服务机器人和公共服务机器人。其中，公共服务 机器人指在农业、金融、物流、教育等除医学领域外的 公共场合为人类提供一般服务的机器人。 特种机器人 特种机器人指代替人类从事高危环境和特殊工况的机器 人，主要

29、包括军事应用机器人、极限作业机器人和应急 救援机器人 资料来源：赛为智能官网，中国机器人网，公开资料，万和证券研究所整理 图图表表 1717全球机器人细分占比全球机器人细分占比图图表表 1818中国工业机器人比重较大中国工业机器人比重较大 资料来源：IFR，万和证券研究所资料来源：中国电子学会，万和证券研究所 工业机器人增速放缓工业机器人增速放缓，服务机器人市场爆发潜力较大服务机器人市场爆发潜力较大。根据 IFR 数据显示， 全球工业机器人增速近年来逐渐放缓，主要和近年来工业景气度下行及部 分发达国家人均工业机器人密度较高相关。而服务机器人则维持高增速， 据中国电子学会及 IFR 数据显示，我

30、国服务机器人 2018 年销售额增速达 43.9%，高于全球 32.3%的增长速度。我们预计国内服务机器人受益于下游 应用场景的进一步拓宽及国内机器人产业进一步完善，2020 年市场规模有 望突破 40 亿美元。 公司研究报告 12 图图表表 1919全球及中国工业机器人市场规模全球及中国工业机器人市场规模图图表表 2020全球及中国服务机器人市场规模全球及中国服务机器人市场规模 资料来源：IFR，中国电子学会，万和证券研究所资料来源：IFR，中国电子学会，万和证券研究所 公司发力服务机器人领域，携手顶尖高校维持核心研发能力。公司发力服务机器人领域，携手顶尖高校维持核心研发能力。依靠在机器 视觉、深度学习和自动控制多年的积累，拥有自有深度学习图像及视频识 别框架、腿足类关节柔顺力控制、前端在线工业仪表视觉处理算法等核心 技术，现有