1、二次元手游的黄金年代：二次元手游的黄金年代：新世代，新游戏，新消费新世代，新游戏，新消费证券研究报告证券研究报告二次元游戏专题报告二次元游戏专题报告2021-03-10证券分析师：张衡证券分析师：张衡 证券投资咨询执业资格证书编码：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517060002证券分析师：高博文证券分析师：高博文021- 证券投资咨询执业资格证书编码：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030004证券分析师：夏妍证券分析师：夏妍 证券投资咨询执业资格证书编码证券投资咨询执业资格证书编码: S0980520030003报

2、告摘要报告摘要引领新世代的游戏消费引领新世代的游戏消费二次元来自于日系ACG，年轻人表达对不切实际的幻想和对现实的反思；二次元游戏则是基于日系ACG风格的以人设和剧情为主的游戏类型。 2020年国内二次元手游流水 232亿，18-20年复合增速34.4%，占中国手游市场11.1%，正处于蓬勃发展期。相比于传统手游，二次元游戏集中度较低，给更多游戏厂商脱颖而出的机会。“为爱发电的模式”也导致二次元游戏具有弱社交、弱游戏性、高忠诚度、高付费率的特征。作为年轻一代更喜欢的游戏类型，二次元游戏玩家会接受同时玩两个以上二次元游戏。日本二次元游戏路径和“败局”日本二次元游戏路径和“败局”日本二次元游戏路径

3、主要包括原创IP、动漫IP改编以及动漫游戏并行模式，畅销榜头部游戏以原创IP为主。与通常观点相反，在日本二次元游戏用户年龄结构普遍在35-40岁之间，年轻用户更喜欢主机游戏和具有强游戏性的手游（如荒野行动），日本本土二次元手游普遍存在着游戏性和创新性较弱的问题。此外，头部二次元游戏生命周期长，用户黏性高。20Q4中国厂商占据日本手游市场27%，形成二次元反攻态势。核心原因在于：1）日本精于主机游戏，转型手游较晚，技术和商业化模式都很难照搬；2）日本二次元游戏创新性和差异化较弱，受到中国游戏降维打击。现在看来，“从手游到3A”或许比“3A到手游”的道路更广阔。整体大于部分整体大于部分二次元游戏I

4、P+游戏。二次元玩家玩二次元游戏，玩的是“内容”。是“可以玩”的二次元内容，是“独特内容”的游戏。核心二次元用户有明显的粉丝化特征，看重内容高于游戏性，为IP而玩游戏、为角色而氪金。然而二次元用户也非常考究。二次元玩家最追求的游戏诉求是角色人设、画面、剧情、声优和价值观等。相比于传统游戏工作室，二次元游戏研发对美术、文案要求更高，并且懂二次元的策划、美术、文案才能设计出符合二次元用户的游戏。二次元的“饭圈特质”二次元的“饭圈特质”与传统MMO游戏相比，二次元游戏对渠道依赖度低，甚至买量也相对较少。核心二次元用户会给身边的人安利他喜欢的作品。运营推广过程中垂直社区价值大，TapTap、B站、微博

5、圈定核心用户，Lofter、贴吧、NGA等平台用户自发形成玩家社群。这种自传播力导致二次元游戏推广支出比例较低，盈利能力强。相比于国内，由于海外对国内IP认知度较低，缺乏核心垂直社区，主要通过广告推广获客，营销支出明显高于国内。风险提示：买量成本上升；宏观经济下行风险；政策风险。风险提示：买量成本上升；宏观经济下行风险；政策风险。投资建议：内容为王，模式升级投资建议：内容为王，模式升级二次元游戏实现真正的“内容为王”，产业链上：研运一体化，研发渠道。商业模式好于传统游戏，估值也应该高于传统游戏。并且二次元游戏利润率高于传统游戏。推荐二次元游戏IP体系完善、研发能力强的腾讯控股、网易、世纪华通，

6、以及二次元游戏渠道哔哩哔哩、心动公司。23 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4目录目录3星火燎原：引领新世代的游戏消费他山之石：日本二次元游戏路径和“败局”研发：整体大于部分发行&渠道：二次元的“饭圈”特质投资建议：内容为王，模式升级3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4星火燎原：引领新世代的游戏消费星火燎原：引领新世代的游戏消费43 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4什么是二次元

7、（什么是二次元（）？）？由于中日文化差异、中国经济和技术发展变化太快，学界和业界缺乏一致的二次元定义：二次元来自于日语“二次元来自于日语“”，是“二维”的意思。”，是“二维”的意思。在日本动漫爱好者中指动漫、游戏作品（ACGN）中的角色，在“中日蜜月期”（1978-2000年）国内电视台引入大量日本动画作品（如EVA、龙珠等），大量中国Z世代年轻人伴随着日系二次元成长。所以国内二次元深受日系画风影响国内二次元深受日系画风影响，而在这种画风也正成为日本的主流表现形式。（这也是为什么中国的ACGN二次元）二次元的内核是对“不切实际”的幻想、对现实的反思，基于此价值观的认同、群体情感的共鸣二次元的内

8、核是对“不切实际”的幻想、对现实的反思，基于此价值观的认同、群体情感的共鸣。二次元具有时代的记忆，萌、燃都是这些内核的具象化变现。70年代日本经济腾飞，日系动漫开始热血，以小人物的逆袭为故事主线，比如龙珠、灌篮高手；80年代日本发布促进社会体育发展政策，体育相关动漫崛起，比如足球小将；EVA则为经济衰退感到迷茫的日本人的探索，也加速了二次元的成年化。“二次元文化”是“中二病”的一种高级体现形式：坚持自我，因为无法适应主流社会坚持自我，因为无法适应主流社会而感到苦闷，努力寻找另一个解决方案，在虚拟世界中寻找自我价值而感到苦闷，努力寻找另一个解决方案，在虚拟世界中寻找自我价值。（二次元是现实社会的

9、另一面，实现内心的渴望）二次元和新世代共生二次元和新世代共生。随着经济发展阶段不同，中国的Z世代不再为温饱发愁，转向思考更深刻的精神问题。越来越多基于原有作品进行二次创作的同人作品出现，丰富二次元的范畴，比较典型的就是剑网3、盗墓笔记等非原生二次元内容。5图：日本历代中学英语教科书老师形象图：日本历代中学英语教科书老师形象资料来源：东西文娱，国信证券经济研究所整理图：日本防卫大学考试海报图：日本防卫大学考试海报资料来源：东西文娱，国信证券经济研究所整理图：二次元小测试图：二次元小测试资料来源：东西文娱，国信证券经济研究所整理漫威漫威是不是二次元？是不是二次元？权力的游戏权力的游戏是不是二次元？

10、是不是二次元？盗墓笔记盗墓笔记是不是二次元？是不是二次元？3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4什么是二次元游戏？中国二次元手游的前世今生什么是二次元游戏？中国二次元手游的前世今生相比于二次元（），二次元游戏更难定义，更加约定俗成： 日系二次元游戏日系二次元游戏：扩散性百万亚瑟王被认为是二次元手游的鼻祖。日本游戏厂商SE 2012年推出的二次元卡牌手游（原创IP），最早由盛大代理引入中国，上线两周超3000万收入，现在常说的“非洲人”、“氪金”、“爆肝”等词汇都来自于亚瑟王。在产品上，将美术、声优、日系美术、声优、日系AC

11、G向剧情向剧情等都带入到了游戏；在运营上，脱离传统渠道和挂榜，转向微博、B站的KOL、线下广告等宣传方式，都成为了日后二次元游戏的标配。FGO则将“用爱发电用爱发电”的模式推向极致（游戏性差、卡池没保底、游戏机制枯燥），强大的世界观和B站早期“良心”运营，在国内取得了巨大的成功。 国产二次元游戏国产二次元游戏：崩坏、少女前线、碧蓝航线都是基于日系二次元内核，不断创新的产物。阴阳师则是第一个使得二次元游戏大规模破圈的游戏，同样具有优秀的美术、声优和剧情，在游戏性上更加丰富。明日方舟、原神进一步兼顾人设和剧情下实现了玩法的创新，并且在日本取得不错的成绩，实现二次元的反向输出。图：中国二次元移动游戏

12、发展历程图：中国二次元移动游戏发展历程资料来源：哔哩哔哩（坐标轴为B站MAUs数），东西文娱，国信证券经济研究所整理（战舰少女归入日系二次元范畴，主要由于舰队C页游并未进入中国）60.050.0100.0150.0200.0250.03Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20日系二次元游戏日系二次元游戏国产二次元游戏国产二次元游戏扩散性百万亚瑟王崩坏学

13、园2战舰少女R少女前线阴阳师Fate Grand Order崩坏学园3碧蓝航线公主链接明日方舟原神3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4什么是二次元游戏？人设和人设紧密的剧情什么是二次元游戏？人设和人设紧密的剧情基于人设和人设紧密的剧情：二次元游戏与玩法无关：二次元游戏与玩法无关：扩散性百万亚瑟王、FFO卡牌；崩坏2横板射击；少女前线战棋；阴阳师回合制；明日方舟塔防；原神开放世界角色扮演。绝大部分二次元游戏以“抽卡”作为氪金模式，兼顾付费的广度和深度。颜值即正义颜值即正义：偏日系二次元画风，省略大部分结构、五官简化、双眼重

14、点表达和夸张处理。由于长期受日漫影响，国内一定程度上学习和借鉴日漫发展模式，画风上有一定相似度。狐妖小红娘、魔道祖师等作品和日漫非常相近，秦时明月、江湖不良人等则有浓厚的中国风色彩。人设和人设紧密的剧情人设和人设紧密的剧情：为爱发电、符不符合XP系统。一方面，取决于颜值；另一方面，取决于人设和剧情。以原神举例，甘雨是典型又美又强的角色，人气高；可莉没有那么强力，却创出了全球最高流水，为喜欢而氪金。图：王者荣耀是不是二次元游戏图：王者荣耀是不是二次元游戏资料来源：东西文娱，国信证券经济研究所整理7图：狐妖小红娘手游是不是二次元游戏图：狐妖小红娘手游是不是二次元游戏资料来源：东西文娱，国信证券经济

15、研究所整理图：秦时明月手游是不是二次元游戏图：秦时明月手游是不是二次元游戏资料来源：东西文娱，国信证券经济研究所整理图：恋与制作人是不是二次元游戏图：恋与制作人是不是二次元游戏资料来源：东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4星火燎原：二次元手游行业高景气星火燎原：二次元手游行业高景气二次元手游市场蓬勃发展：2020年国内TOP 30二次元手游流水 232亿，18-20年复合增速34.4%，占中国手游市场11.1%。由于注重人设和剧情，二次元手游主要聚焦于角色扮演（19.5%）、回合制（11.

16、5%）、卡牌（7.8%）等品类（占总市场40-50%份额），目前占据目标市场的20-25%。2020年国产TOP 30自研二次元手游流水297亿， 18-20年复合增速49.8%，其中海外自研二次元手游流水91亿，18-20年复合增速78.6%，占国内自研游戏海外市场收入的9.1%。以二次元发源地日本为例，2018年一季度至2020年四季度，中国手游在日本畅销榜TOP 100流水占比从6.3%上升至27.0%，而二次元手游贡献超50%。其中原神、放置少女、偶像梦幻祭！Music、明日方舟名列前茅。图：国内图：国内TOP 30二次元手游流水二次元手游流水资料来源：Appannie，游戏工委，东西

17、文娱，国信证券经济研究所整理80.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%0500201820192020国内二次元手游流水（亿）占比图：国产图：国产TOP 30自研二次元手游流水自研二次元手游流水资料来源：Appannie，游戏工委，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：日本图：日本TOP 100 中国手游流水占比中国手游流水占比资料来源：SensorTower，东西文娱，国信证券经济研究所整理0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0500300350201820192020

18、自研二次元手游流水（亿）增速0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4星火燎原：二次元手游百花齐放星火燎原：二次元手游百花齐放二次元游戏给更多厂商机会：游戏行业集中度高。国内手游市场，腾讯占比60%左右，网易占比20%左右；哪怕剔除MOBA、FPS等天然垄断品类（一般此类游戏TOP 1游戏占比90%以上），二者的市占率也接近70%。二次元手游集中度高二次元手游集中度高。从自研角度看，TOP 1市占率23.1%、TOP 5 市占率65.9%、TOP 10 市占率7

19、9.7%；从国内流水角度看，TOP 1市占率19.3%、TOP 5 市占率59.8%、TOP 10 市占率73.9%。相比于整个行业，二次元手游较为分散相比于整个行业，二次元手游较为分散。从国内二次元游戏集中度（发行口径），腾讯占比21.8%、网易占比21.5%、米哈游占比21.3%、哔哩哔哩占比14.4%、鹰角占比7.1%、叠纸占比5.5%；从自研二次元游戏集中度（研发口径），米哈游占比29.7%、网易占比17.0%、腾讯占比16.6%、鹰角占比11.1%、叠纸占比6.9%。此外，原创IP占比超过60%，创新性更强。图：二次元手游自研和国内实际销售集中度图：二次元手游自研和国内实际销售集中度

20、资料来源：Appannie，东西文娱，国信证券经济研究所整理90.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%TOP 1TOP 5TOP 10TOP 20TOP 30自研集中度国内流水集中度图：国内二次元游戏集中度（发行角度）图：国内二次元游戏集中度（发行角度）资料来源：Appannie，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：自研二次元游戏集中度（研发角度）图：自研二次元游戏集中度（研发角度）资料来源：Appannie，东西文娱，国信证券经济研究所整理腾讯网易米哈游哔哩哔哩鹰角叠纸其他米哈游网易腾讯鹰角叠纸其他3 2 0 9 6 5

21、4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4二次元手游特征：弱社交、弱游戏性、高忠诚度、高付二次元手游特征：弱社交、弱游戏性、高忠诚度、高付费率费率为爱发电和为胜利付费的差异：分类：分类：为了对比不同品类游戏差异，我们简单的将手游分为二次元游戏、团队竞技类游戏（多为MOBA、FPS等）和其他（多为MMO等）。年轻人与公平：年轻人与公平：传统的MMO游戏，付费率在3-7%之间，月付费千元以上的用户占比10%左右、金额占比80%左右，是典型的土豪付费模式。免费玩家是付费玩家的道具，免费玩家的用户体验较差，这也是传统MMO的弊端。现在的年轻用户对游戏体验要求

22、更高，长期被虐难以持续，这也是为什么王者荣耀的匹配机制总保持胜率在50%左右。二次元游戏特征：二次元游戏特征：弱社交（或者说社交更多在NGA、B站等平台完成）、弱游戏性（新的二次元游戏在游戏性上持续加强）、对战模式强PVE（Player VS Environment）弱PVP（Player VS Player）、玩家主要关注人设、剧情、声优和美术、玩家忠诚度高、叠加抽卡模式也推动付费率偏高。表：二次元游戏特征表：二次元游戏特征资料来源：东西文娱，国信证券经济研究所整理103 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4二次元手游数据

23、指标二次元手游数据指标我们从一些典型游戏的数据来看二次元手游的特征MAU&DAU：二次元游戏受众较广。根据QM数据来看，相比于传统MMO、SLG等品类200-400万MAU，原神这类的头部二次元游戏MAU突破1200万。并且二次元游戏用户的MAUs非常稳定。用户黏性：DAU/MAU角度，重度游戏用户黏性较为相似，皆位于40%左右；日均时长角度，王者荣耀最高、MMO其次、二次元游戏再次 。用户结构：全网用户19以下：20-29：30-39：40-49：50以上=9.3：33.3：34.1：16.8：6.4。王者荣耀实现全年龄用户覆盖，基本以全网用户年龄分布相似；原神在19岁以下用户占比明显高于平

24、均水平；而传奇中30-40岁用户占比超过45%。付费率：抽卡为主的二次元游戏付费率更高，而以皮肤和战令为主的MOBA游戏付费率偏低。综合来看，二次元用户受众大，用户结构偏年轻，一二线用户占比超四成，付费率高，用户在线时长较短。11表：二次元手游数据指标表：二次元手游数据指标资料来源：Questmobile，百度指数，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：二次元游戏图：二次元游戏MAUs平稳平稳资料来源：Questmobile，东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4二次元游戏的对手是谁？二次元游

25、戏的对手是谁？我们从重合度角度分析二次元游戏主要针对什么市场：原神 VS 梦幻西游：原神独占率99.7%，梦幻西游独占率98.3%。原神 VS 天涯明月刀：原神独占率98.3%，天涯明月刀独占率95.0%。原神 VS 王者荣耀：原神独占率63.4%，王者荣耀独占率97.4%。原神 VS 三国志战略版：原神独占比率99.5%，三国志战略版独占率97.3%。猜想：二次元游戏与MMO、SLG重合度低，二次元游戏和MOBA类游戏重合率较高。此外，二次元游戏是重叠非常高重叠非常高的市场，对于核心玩家，超过三成的用户同时玩过超过三款二次元产品，超过六成会玩两款二次元产品。图：原神与梦幻西游用户重合情况图：

26、原神与梦幻西游用户重合情况资料来源：Questmobile，东西文娱，国信证券经济研究所整理12图：原神与天涯明月刀用户重合情况图：原神与天涯明月刀用户重合情况资料来源：Questmobile，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：原神与王者荣耀用户重合情况图：原神与王者荣耀用户重合情况资料来源：Questmobile，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：原神与三国志战略版用户重合情况图：原神与三国志战略版用户重合情况资料来源：Questmobile，东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4日本

27、二次元游戏路径和“败局”日本二次元游戏路径和“败局”133 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4二次元游戏的三种路径二次元游戏的三种路径作为二次元和二次元游戏的发源地，日本主要有哪些玩家和发展路径？玩家和路径一：玩家和路径一：原创游戏IP，二次元游戏向泛娱乐产业链延申。典型案例就是FGO，Fate/stay night是由TYPE-MOON于2004年1月30日发售的PC平台文字冒险游戏，依托其扎实的世界观和剧情设定，衍生出番剧、剧场版、外传和相应改编游戏等。玩家和路径二：玩家和路径二：动漫IP，授权联合开发。典型案例就是海

28、贼王，万代南梦宫在日本自主开发海贼王系列手游，海外和DeNA上海共同研发。玩家和路径三：玩家和路径三：动画、音乐、游戏并行，综合娱乐集团模式。典型案例就是Lovelive!，LoveLive!是一个包含音乐、漫画、动画、游戏、电视和广播节目、衍生周边等在内的日本二次元偶像企划。我们从最新日本手游畅销榜来看，其中8个为二次元游戏，其中原创IP 6个、动漫IP 2个。好的IP是爆款非常重要的助力，但并不是必要条件。14图：日本畅销榜图：日本畅销榜TOP 10手游手游资料来源：七麦数据，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：日本畅销榜图：日本畅销榜TOP 10手游手游资料来源：七麦数据，东西文娱，国信

29、证券经济研究所整理（3月9日畅销榜）3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4二次元游戏是老年游戏？二次元游戏是老年游戏？在中国，二次元游戏更受年轻用户喜欢，那么在日本那？ 据GameAge调查，2018年日本手游玩家的平均年龄在32.5岁，二次元题材手游用户平均年龄偏高。怪物弹珠玩家平均年龄41.7岁；最终幻想：记录者玩家平均年龄41.6岁；龙珠Z玩家平均年龄40.7岁；偶像大师玩家平均年龄36.6岁；影之诗玩家平均年龄34.0岁。 日本年轻用户更喜欢主机游戏（平均27.7岁），竞技类游戏，如荒野行动等（36.7岁）。 （日

30、本最大求职网站Mynavi发布过调查报告，最受日本年轻女性喜欢的事物分别是抖音、贡茶和荒野行动）二次元不限于年龄，低年龄段用户更在意游戏性，日本二次元游戏的游戏性有所不足。15图：二次元游戏平均年龄偏大图：二次元游戏平均年龄偏大资料来源：日本网络游戏协会，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：日本年轻人更喜欢主机游戏图：日本年轻人更喜欢主机游戏资料来源：日本网络游戏协会，东西文娱，国信证券经济研究所整理0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%55-59 50-54 45-49 40-44 35-39 30-34 25-29 20-24 15-19 10-14主机移动和PC41.7

31、 40.7 36.7 41.6 44.4 34.0 36.6 0.05.010.015.020.025.030.035.040.045.050.0怪物弹珠龙珠荒野行动 最终幻想高达影之诗偶像大师日本移动游戏平均年龄32.5岁3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4头部二次元游戏生命周期长头部二次元游戏生命周期长日本畅销榜TOP 10中有5款游戏生命周期超过5年，二次元游戏也展示了非常强劲的生命力： 二次元游戏主要是“用爱发电”，因此容易产生羁绊，用户黏性强和游戏的生命周期较长。另一方面，二次元游戏的世界线比较长，游戏的生命周

32、期和故事线相匹配，持续的内容更新也保持了用户的留存。 以怪物弹珠为例，上线以来一直维持在日本畅销榜TOP 20，并且经常登顶。 以FGO为例，上线以来一直维持在日本畅销榜TOP 20，并且经常登顶。16图：怪物弹珠日本畅销榜排名图：怪物弹珠日本畅销榜排名资料来源：七麦数据，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：图：FGO日本畅销榜排名日本畅销榜排名资料来源：七麦数据，东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4师夷长技以制夷和“中日差距”师夷长技以制夷和“中日差距”中国游戏占据了27%的日本手游市场

33、，作为游戏强国，日本手游为何“落后”？日本游戏人眼中的中日差距 日本主机市场发达，中国PC游戏发达，移动游戏在技术、商业模式更像PC游戏，主机厂商转型缓慢。 由于功能机强劲，社交游戏厂商研发很多基于浏览器的功能机游戏，推迟了向智能机转型。 以往日本从业人员工资全球最高，随着中国游戏发展，中国员工薪酬大幅提升，向日本外包二次元美术设计等。我们眼中的中日差距“农村包围城市” 产品差异化：举个例子，世嘉和DELiGHTWORKS（FGO制作公司）的樱花革命，开发成本30亿日元，首月流水7300万日元。失败的主要原因就是玩法落后，照搬FGO，缺乏创新。 模型不相容：单机游戏的很多设计理念和思路无法应用

34、在免费游戏，导致游戏设计水土不服。17图：中日游戏差距图：中日游戏差距资料来源：CEDEC 2020，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：中国向日本外包“角色设计”等美术设计图：中国向日本外包“角色设计”等美术设计资料来源：CEDEC 2020，东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4研发：整体大于部分研发：整体大于部分183 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4二次元游戏和换皮游戏到底哪里不同？二次元游戏和换皮游戏到底哪里

35、不同？为什么很多符合我们定义的游戏，核心二次元玩家却不买账那？某换皮二次元IP游戏：某热血漫画IP，由国内大厂研发，首月流水超2.5亿，次月流水腰斩，第三月流水继续腰斩。很多玩家评价游戏换皮，消费粉丝情怀，核心玩法仍然是梦幻西游等回合制游戏传统玩法，缺乏新意。明日方舟：上线初期流水在4-6亿，此后，长草期流水均在1亿以上，活动期流水都在2-3亿，流水表现相对稳定。二次元玩家玩二次元游戏，玩的是“内容内容”。是“可以玩”的二次元内容，是“独特内容”的游戏。核心二次元用户有明显的粉丝化特征，看重内容高于游戏性，为IP而玩游戏、为角色而氪金。然而二次元用户也非常考究，对内容非常挑剔和严苛，哪个设定不

36、符合原始IP、哪个地方画错了、那个人设崩了都会非常在意。拿原神举两个例子：1）技能、数值设定与人设不相符：刚上线的钟离与武神的定位差异较大，玩家反馈强烈；2）注重细节：雪山地图中遗迹守卫遗骸有着神秘编码，根据“凯撒密码”，玩家最后得到的英文是“为了国家，我们不能放弃来自天上的力量，但我们失败了”。“有没有心意，有没有新意”是最重要的“有没有心意，有没有新意”是最重要的。二次元游戏IP+游戏。19图：某二次元图：某二次元IP游戏上线后流水表现（单位：百万）游戏上线后流水表现（单位：百万）资料来源：Appannie，东西文娱，国信证券经济研究所整理0500300图：明日方舟上

37、线后流水表现（单位：百万）图：明日方舟上线后流水表现（单位：百万）资料来源：Appannie，东西文娱，国信证券经济研究所整理005006007001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月13月14月15月16月17月18月19月20月图：细节暗藏玄机图：细节暗藏玄机资料来源：哔哩哔哩，东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4什么是二次元游戏的核心竞争力？什么是二次元游戏的核心竞争力？二次元游戏不是做一个产品，而实搭建一个世界：传统游戏强调玩法品类，但其实二

38、次元玩家不同，玩的其实是内容。更进一步是指人物角色、剧情和世界观，它们组成的故事才是玩家真正追求的。诉求：二次元玩家最追求的游戏诉求是角色人设、画面、剧情、声优和价值观角色人设、画面、剧情、声优和价值观等；不擅长：二次元玩家不擅长社交、单一的内容社交、单一的内容，也不喜欢计算计算和资源管理和资源管理。可以看到，二次元游戏的核心竞争力是构建世界观的能力、美术能力，此外，需要了解二次元玩家的需求、创新也是研发的核心能力。20图：二次元用户游戏内诉求图：二次元用户游戏内诉求资料来源：i-MUR调研数据，东西文娱，国信证券经济研究所整理（N=1200）图：二次元用户不擅长游戏能力图：二次元用户不擅长游

39、戏能力资料来源：i-MUR调研数据，东西文娱，国信证券经济研究所整理（N=1200）0%5%10%15%20%25%30%35%【角色人设】【画面音乐】【放松解压】【故事剧情】【个性设计】【成长变强】【情感互动】【收集完成】【操作时机】【竞争挑战】【沉浸代入】【探索发现】【难度挑战】【社交互动】【摧毁破坏】【策略思考】0%5%10%15%20%25%30%35%平淡部分的耐心计算概率能力资源管理能力社交交友能力记住游戏地图获取实时信息适应移动精确操作与他人配合学习游戏内容解决问题创造力承受失败其他3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6

40、 : 3 4关键词：美术、文案、二次元、关键词：美术、文案、二次元、3A对比两家头部游戏公司研发、市场招聘情况： 美术美术/动画师是公动画师是公司招聘需求最多司招聘需求最多的岗位之一的岗位之一，并且对经验有一定要求。米哈游对动作捕捉等要求高，吉比特有一定部分外包。 米哈游文案策划文案策划招聘需求较大招聘需求较大，并且待遇高。 研发、市场大部分岗位，米哈游都倾向于二次元二次元爱好者爱好者，包括数值策划。但关卡、战斗策划更希望有3A项目经验。总结下来，本身要懂二次元。美术、文案要求高。技术同样也可以很强。21表：米哈游招聘信息汇总表：米哈游招聘信息汇总资料来源：猎聘，东西文娱，国信证券经济研究所整

41、理表：吉比特招聘信息汇总表：吉比特招聘信息汇总资料来源：猎聘，东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4头部二次元研发商对比分析头部二次元研发商对比分析二次元游戏研发最难也价值最高： 优势领域：腾讯优势在于IP（海外合作+国漫）、投资以及发行地位；网易优势在于成熟的研发体系，产量充足，目标用户更偏向于泛二次元；米哈游优势在于自建IP及持续运营能力，会在游戏IP基础上拓展至漫画、动画；鹰角在美术/动画和游戏性上都有着非常高的造诣；叠纸深耕女性向。 单项目投入：大部分公司的二次元游戏研发投入在千万级

42、别，研发人员仅数十人。原神大幅提高了二次元游戏研发门槛，公测前投入已超1亿美金，预计每年研发投入超2亿美金，项目人员超700人。（多端互通中内容共用，技术共用少，研发成本倍增）预计未来高研发投入会成为标配。 未来储备：腾讯掌握国漫IP、网易延续高产、米哈游继续崩坏世界观、叠纸持续3D化女性向升级。22表：国内主要二次元游戏研发商对比分析表：国内主要二次元游戏研发商对比分析资料来源：TapTap，东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4发行发行&渠道：二次元的“饭圈”特质渠道：二次元的“饭圈”特

43、质233 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4二次元游戏具有极强的自传播力，对渠道依赖度低二次元游戏具有极强的自传播力，对渠道依赖度低与传统MMO游戏相比，二次元游戏对渠道依赖度低，甚至买量也相对较少：不上线传统渠道：明日方舟、原神都没有第一时间上线传统应用商店，但仍然保持着非常强劲用户和流水表现。以原神为例，公测前总预约量约1700万，其中官网800万（国内接近60%）、哔哩哔哩300万（国内接近20%）、TapTap 300万（国内接近20%）、海外300万。强大的自传播能力：为爱发电，二次元（游戏）用户在有了粉丝化特征

44、后，非常有创作力和造梗能力。这种核心二次元用户会给身边的人安利他喜欢的作品，所以经常看到二次元产品上架后，微博到处都是其表情包、同人图，B站四处都是其二次创作视频。通常来说，一个二次元游戏的同人作品数量越多，也就说明其产品越好，反向也就向越多人破圈传播。二次元游戏没有社交属性？事实上，二次元游戏用户的社交在游戏以外二次元游戏用户的社交在游戏以外，在微博、B站、TapTap、Lofter，甚至是KOL群里。为什么二次元游戏并不依赖传统渠道，正是因为这种“自传播力”和圈层，这种传播力甚至超过王者荣耀等游戏。24图：原神公测前预约分布图：原神公测前预约分布资料来源：哔哩哔哩，TapTap，原神官网，

45、东西文娱，国信证券经济研究所整理图：二次元用户创作能力强、爱安利图：二次元用户创作能力强、爱安利资料来源：哔哩哔哩，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：同人作品数量也是衡量产品好坏的标准图：同人作品数量也是衡量产品好坏的标准资料来源：Lofter，东西文娱，国信证券经济研究所整理00500600700800900官网哔哩哔哩TapTap海外3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4发行运营、营销推广都像经营一群人发行运营、营销推广都像经营一群人二次元游戏的发行策略、营销推广有何不同？重品牌宣传，轻买量：剑

46、与远征宣传：买量大概1：6-1：8，相比之下，原神首日投放素材不足300，不到头部买量产品的10%。并且买量素材中也并非一般的效果广告，而更多是开屏“miHoYo”的品牌展示，以及开放世界实录。线上线下并重：玩家在线下看到所玩游戏广告会更有归属感，尤其在日韩等国家，线下广告更为重要。线上社区对话用户：典型为TapTap、B站、微博圈定核心用户，Lofter、贴吧、NGA等平台用户自发形成玩家社群。三者对比：微博传播属性强、泛娱乐属性强；TapTap倾向于对话平台，用户参与度高，适合与核心用户讨论调优；B站则是内容平台，满足玩家对衍生内容需求，形成闭环。IP联动：定期与经典二次元IP联动，推出对

47、应角色和活动，精准抓住用户喜爱范围。阴阳师就和滑头鬼之孙、怪化猫、鬼灯的冷彻、犬夜叉等IP联动。独立资讯APP：比如米友社，包含全部自身游戏，每日登录福利，保持较高黏性。20图：二次元游戏买量投放小图：二次元游戏买量投放小资料来源：爆量助手，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：图：IP联动成为二次元游戏扩展人设的手段联动成为二次元游戏扩展人设的手段资料来源：阴阳师，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：二次元游戏线下广告非常重要图：二次元游戏线下广告非常重要资料来源：东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6

48、 : 3 4推广支出低，国内优于海外推广支出低，国内优于海外很难看到纯二次元游戏财务数据，我们从米哈游以往数据来分析： 2017H1崩坏3月新增付费用户获取成本在30-60元/新增用户，月付费账户获取成本10-20元/付费账户，推广费用占流水比例在6-8%之间。同期三七销售费用率30%、吉比特销售费用率12%。二次元游戏推广支出比例较低。 新增付费用户获取成本、月付费账户获取成本上升主要由于境外业务。境内业务主要依靠“崩坏”IP联动获取用户，推广费用占比较低。境外由于“崩坏IP”动画、漫画未能大规模推广，只能依赖于广告宣传获客，推广费较高。20图：图：崩坏崩坏3月新增付费用户获取成本月新增付费

49、用户获取成本资料来源：公司财报，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：图：崩坏崩坏3月付费账户获取成本月付费账户获取成本资料来源：公司财报，东西文娱，国信证券经济研究所整理图：图：崩坏崩坏3月推广效率图月推广效率图资料来源：公司财报，东西文娱，国信证券经济研究所整理3 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4投资：内容为王，模式升级投资：内容为王，模式升级273 2 0 9 6 5 4 1 / 4 7 0 5 4 / 2 0 2 1 0 3 1 0 1 6 : 3 4投资建议：二次元优化游戏商业模式投资建议：二次元优化游戏商业模式

50、一般游戏公司PE 15-25X，高端白酒PE 40-50X，游戏和高端白酒估值差异在哪？相同点：高毛利率、高净利率、高净资产回报率不同点：爆款的不确定性、生命周期的不确定性二次元游戏是年轻人的“茅台”。1）玩家不仅认可游戏品牌，也认可公司品牌认可公司品牌：保障爆款的确定性，大量的原神玩家是崩坏3玩家，并且对渠道依赖度低，这点上传统的游戏公司（甚至腾网）都难以做到，而消费品公司也有相似的公司品牌力。2）用户忠诚度高、超大世界观保障长生命周期：玩家的忠诚来自于对角色、故事，游戏生命周期更长。3）年轻化：从日本经验看，年轻用户成长到中年用户，二次元游戏都是必备。相比于传统MMO、卡牌类游戏，二次元游