1、 2022022 2年年0404月月2 22 2日日 传音控股传音控股( (688036688036):):奔跑的新兴市场，传音的奔跑的新兴市场，传音的长期主义长期主义 推荐推荐 ( (维持维持) ) 投资要点投资要点 分析师：毛正 执业证书编号：S01 邮箱： 联系人：赵心怡 执业证书编号：S21 邮箱： 基本数据基本数据 2022022 2- -0404- -2 21 1 当前股价（元） 89.36 总市值（亿元） 716.4 总股本（百万股） 801.7 流通股本（百万股） 393.3 52周价格范围（元） 85.32-220.8 日均成交额（

2、百万元） 436.5 市场表现市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 新兴市场手机龙头，持续筑高非洲市场竞争壁新兴市场手机龙头，持续筑高非洲市场竞争壁垒，不断挖掘新市场机遇垒，不断挖掘新市场机遇 公司立足非洲市场，通过TECNO、itel和Infinix三大品牌手机，定位多层次消费者群体，并持续优化产品结构，同时提高公司产品品牌形象。2021H1公司中高端机型销售占比达到20%，且公司前三季度智能手机的营收占比已上升至85%。公司智能手机及中高端机型销售占比不断提高，带动公司手机产品平均ASP的提升，为公司长期盈利奠定基石。此外，公司积极开拓非洲之外的新兴市场，2021年前三季度公司在印度

3、、巴基斯坦、孟加拉国的智能手机出货量分别达到15%、10%及2.8%，其中智能手机的市占率已在孟加拉、巴基斯坦保持第一，印尼等战略市场的收入占比提升较快。同时公司也在寻求拓展伊拉克、沙特、土耳其等中东市场及拉美、俄罗斯市场的机会，未来有望复刻公司开拓非洲的经营道路，实现新市场的突破。 多赛道业务齐头并进，持续打造品牌生态闭环多赛道业务齐头并进，持续打造品牌生态闭环 公司在聚焦手机业务发展的同时，软件端与硬件端同时发力，多维度提升公司品牌力：1）软件端，公司充分享受旗下手机在非洲等市场领先优势带来的流量红利，从OS与独立APP两方面布局移动互联业务。截至2021Q3，传音OS的用户数已达2.2亿

4、，针对存量活跃用户增值变现的应用分发及广告业务对营收贡献占比亦持续提升。独立APP方面，截至2021H1，公司已有超过10款月活用户数达1000万以上的自主与合作开发的应用程序。各APP团队独立运营，抢先布局各应用赛道。2）硬件端，公司拓品类业务坚定聚焦品类、打造爆款的战略，重点发力TV、充电宝、TWS耳机等产品，线上线下双渠道同时发力，持续构建该业务销售平台，同时配合旗下售后服务品牌Carlcare，提升消费者的购物体验，助力公司形成良好的口碑效应。 盈利预测盈利预测 预测公司2021-2023年收入分别为492.98、615.08、738.41亿元，EPS分别为4.88、5.91、7.10

5、元，当前股价对应PE分别为18、15、13倍，给予“推荐”投资评级。 风险提示风险提示 行业竞争加剧风险；下游需求不及预期风险；新市场开拓不及预期风险；新兴市场经济发展不及预期风险等。 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%传音控股沪深300证证券券研研究究报报告告 公公司司深深度度报报告告 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 预测指标预测指标 20202 20 0A A 20202 21 1E E 20202 22 2E E 20202 23 3E E 主营收入（百万元）主营收入（百万元） 37,792 49,298 61,5

6、08 73,841 增长率（增长率（% %） 49.1% 30.4% 24.8% 20.1% 归母净利润（百万元）归母净利润（百万元） 2,686 3,903 4,731 5,683 增长率（增长率（% %） 49.8% 45.3% 21.2% 20.1% 摊薄每股收益（元）摊薄每股收益（元） 3.36 4.88 5.91 7.10 ROEROE（% %） 25.6% 28.7% 27.3% 26.0% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 wV8VjZlUiXlXnZoZkW6McM9PmOmMpNpNfQoOtPlOnPmQaQoOwPuOqNsPwMtOnO证券研究报告证券研究报告 请阅读最

7、后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文正文目录目录 1、传音控股：新兴市场智能硬件龙头 . 6 1.1、致力于打造“手机+移动互联+家电配件”的生态圈 . 6 1.2、营收状况良好，盈利能力持续提升 . 7 2、手机业务：以非洲为基，剑指全球新兴市场 . 9 2.1、非洲经济水平较低，人口红利和基础设施建设将带来巨大潜力 . 9 2.1.1、非洲人口基数大、增速快，手机消费存在刚性需求 . 9 2.1.2、通讯网络升级驱动非洲手机和移动互联网快速成长 . 12 2.2、深耕非洲市场，构筑品牌及渠道护城河 . 15 2.2.1、非洲市场优势显著，充分享受人口红利、换机趋势 . 15

8、 2.2.2、以高性价比开拓市场，持续优化产品结构 . 16 2.2.3、坚持本地化产品研发及宣传推广，提升产品力筑高护城河. 17 2.2.4、线下渠道不断下沉，线上渠道持续拓展 . 19 2.2.5、复制非洲市场成功经验，发力全球其他新兴市场，打开增量空间 . 20 3、 IOT：拓展硬件产品边界，打开增长新空间 . 21 3.1、人口多、需求大，非洲家电市场前景广阔 . 21 3.1.1、电力资源不稳定，家电渗透率有待提升 . 21 3.1.2、非洲家电市场以白牌为主，品牌家电占比较低 . 22 3.1.3、因地制宜推出产品，抢占新兴国家市场份额 . 22 3.2、手机销量提升，拉动3C

9、配件产品销售规模 . 24 4、移动互联：OS+APP双线推进，构筑生态闭环 . 25 4.1、互联网渗透率飙升，引发相关经济热潮 . 25 4.1.1、大城市4G逐步铺开，Vskit成为短视频应用发展先锋 . 26 4.1.2、智能机日益普及，非洲音乐应用市场趋于稳定 . 28 4.1.3、“风口”已至，非洲移动支付发展势头正盛 . 29 4.2、百度前高级副总裁向海龙加盟传音，开启移动互联新征程. 30 5、投资建议及盈利预测 . 32 6、风险提示. 32 图表图表目录目录 图表1：传音控股发展历程 . 6 图表2：公司主营业务 . 6 图表3：公司首次公开发行前股权结构 . 7 图表4

10、：公司营业收入及同比增速 . 7 图表5：公司归母净利润及同比增速 . 7 图表6：公司毛利率及净利率情况 . 8 图表7：公司各主营业务毛利率情况 . 8 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 图表8：公司各区域手机业务毛利率情况 . 8 图表9：公司期间费用率情况 . 8 图表10：公司各业务收入情况 . 9 图表11：公司各区域主营收入情况 . 9 图表12：非洲人口增长率稳居世界之首（%） . 10 图表13：非洲拥有非常年轻的人口结构 . 10 图表14：非洲人均GDP低于世界平均水平（美元） . 10 图表15：非洲内部经济发展不平衡（美

11、元） . 10 图表16：2010-2020各地区GDP增长率对比（%） . 11 图表17：2020年非洲部分国家GDP数据（亿美元） . 11 图表18：中国对非投资流量（亿美元） . 12 图表19：2020年中国对非洲直接投资存量（分行业） . 12 图表20：手机消费占每月人均GDP的百分比 . 12 图表21：非洲移动通信网络渗透率 . 13 图表22：尼日利亚四大运营商 . 13 图表23：尼日利亚3G和4G网络覆盖率及用户量 . 13 图表24：非洲部分国家每1GB移动流量资费（美元） . 14 图表25：非洲功能机和智能机出货量(亿部) . 15 图表26：非洲功能机和智能机

12、人均保有量（部） . 15 图表27：撒哈拉以南非洲智能机连接率呈上升趋势（%） . 15 图表28：新兴市场国家智能手机出货量及占比 . 15 图表29：传音智能手机出货量占比位列非洲第一 . 16 图表30：非洲功能机市场品牌市占率 . 16 图表31：非洲智能手机各价格区域占比 . 17 图表32：传音手机产品整体ASP保持上行 . 17 图表33：传音非洲地区手机产品ASP（元） . 17 图表34：传音印度地区手机产品ASP（元） . 17 图表35：公司研发人员数量 . 18 图表36：公司研发费用不断提升 . 18 图表37：it5081支持三重Sim卡功能 . 18 图表38：

13、Infinix HOT 11 Play配备6000毫安大电池 . 18 图表39：公司销售人员及占比情况 . 19 图表40：公司销售费用持续增加 . 19 图表41：TECNO CAMON 15系列线上发布会 . 20 图表42：印度智能手机市场品牌市占率 . 20 图表43：印度功能机市场品牌市占率 . 20 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 图表44：非洲人均年用电量分布 . 21 图表45：非洲用电量持续提升（十亿千瓦时） . 21 图表46：非洲家电市场规模及增速 . 22 图表47：非洲家电用户渗透率 . 22 图表48：公司Syin

14、ix家电品牌主要产品 . 23 图表49：Syinix成为英超莱斯特城足球俱乐部的合作伙伴 . 23 图表50：Carlcare售后服务网点4000+，年服务用户90M+ . 24 图表51：公司Oraimo配件品牌主要产品 . 24 图表52：全球各区互联网用户占比 . 25 图表53：非洲互联网经济规模持续增加 . 25 图表54：埃及、尼日利亚、南非部分电商平台用户数量 . 26 图表55：非洲电商仍以货到付款为主要支付方式 . 26 图表56：传音主要APP月活数（万人/月） . 26 图表57：Vskit拥有超过5000个内容标签 . 27 图表58：Vskit成为新兴潮流网红聚集地

15、 . 27 图表59：2019Q3非洲地区娱乐类APP排行榜 . 27 图表60：Vskit用户数量、内容创作均快速增长 . 28 图表61：Vskit不同国家创作者增长情况 . 28 图表62：2020Q2非洲地区娱乐类APP排行榜 . 28 图表63：Boomplay核心竞争优势 . 29 图表64：疫情催化下2020年非洲移动支付持续快速增长 . 29 图表65：Palmpay与各类企业达成合作 . 30 图表66：2021前三季度传音OS业务收入结构 . 31 图表67：传音移动互联的表现位居全球增长指数第2位 . 31 图表68：传音控股可比公司估值 . 32 证券研究报告证券研究报

16、告 请阅读最后一页重要免责声明 6 诚信、专业、稳健、高效 1 1、 传音控股传音控股：新兴市场智能硬件龙头新兴市场智能硬件龙头 1.11.1、 致力于打造“手机致力于打造“手机+ +移动互联移动互联+ +家电配件”的生态家电配件”的生态圈圈 传音控股成立于2013年，总部位于深圳，是一家以手机为核心的智能终端的设计、研发、生产及品牌运营的高新技术企业，业务集中在非洲、南亚、东南亚等新兴市场国家。公司主要产品为TECNO、itel和Infinix三大品牌手机，同时实施多元化战略，开发了数码配件、家用电器以及移动互联网服务，包括创立数码配件品牌oraimo，家用电器品牌Syinix及售后服务品牌

17、Carlcare，自主研发HIOS、itelOS、和XOS等智能终端操作系统。针对特定市场需求，完成了切合当地市场的研发成果，包括深肤色摄像技术、防汗液USB端口等。 图表图表 1 1：传音控股发展历程传音控股发展历程 2006 2007 2009 2010 20112013 2014 2015 2016 2019TECNO品牌上市itel品牌上市深 圳盐 田 工厂 投产；售后服务品牌Carlcare成立TECNO品牌销量非洲市场排名第三在埃塞俄比亚设置工厂智能机品牌Infinix上市创 立 配 件 品 牌oraimo决 定开 拓 印度 市场；创立家电品牌Syinix全面发力全球新兴市场科创板

18、上市 资料来源：公司官网，华鑫证券研究 图表图表 2 2：公司主营业务公司主营业务 资料来源：招股说明书，华鑫证券研究 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 7 诚信、专业、稳健、高效 公司股权较为集中，实际控制人为董事长竺兆江。公司股权较为集中，实际控制人为董事长竺兆江。据wind最新数据，深圳市传音投资有限公司为公司第一大股东，持有公司50.95%股份，第二大股东为源科（平潭）股权投资基金合伙企业（有限合伙），持股比例为8.80%，第三大股东为新余传音企业管理合伙企业，持股比例为3.14%。公司实控人竺兆江曾在浙江奉通股份有限公司、宁波波导股份有限公司、深圳赛特尔科技有限公

19、司任职，具有丰富的海外通信市场开拓经验，对公司经营管理起着重大作用。 图表图表 3 3：公司公司首次公开发行前股权结构首次公开发行前股权结构 资料来源：招股说明书，华鑫证券研究 1.21.2、 营收状况良好，盈利能力持续提升营收状况良好，盈利能力持续提升 2 2020020年年公司营业收入和净利润快速增长。公司营业收入和净利润快速增长。2016-2019年公司营业收入分别为116.37亿元、200.44亿元、226.46亿元和253.46亿元.2020年得益于公司在新市场的快速扩展，2020年公司实现营收377.92亿元，同比增加49.10%。2016-2020年公司净利润分别为0.86亿元、

20、6.71亿元、6.57亿元、17.93亿元及26.86亿元，CAGR高达155.53%。其中2018年净利润收入小幅低于2017年，其原因为公司所购外汇产品产生较大亏损，从而影响净利润水平。 图表图表 4 4：公司：公司营业收入及营业收入及同比增速同比增速 图表图表 5 5：公司公司归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速 资料来源：wind，华鑫证券研究 资料来源：wind，华鑫证券研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500300350400200192020营业收入（亿元）营业收入同比（%）-200%0%200%400%6

21、00%800%1000%1200%0500192020净利润（亿元）净利润同比（%） 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 8 诚信、专业、稳健、高效 盈利能力稳健盈利能力稳健，期间费用率，期间费用率稳重有降稳重有降。从毛利率与净利率水平来看，2016-2020年公司整体毛利率水平由20.59%提升至25.74%，净利率水平由0.74%增长至7.09%，且非洲地区销售毛利率高于亚洲及其他地区。从期间费用来看，2016-2020年的期间费用率分别为19.04%、16.90%、16.97%、18.52%及17.37%，公司期间费用率总体呈

22、现稳中有降趋势，其中公司销售费用率小幅上升，主要系公司不断拓展非洲以外的销售区域，业务扩张速度较快，宣传推广费用持续增加。 图表图表 6 6：公司：公司毛利率及净利率情况毛利率及净利率情况 图表图表 7 7：公司公司各主营业务各主营业务毛利率情况毛利率情况 资料来源：wind，华鑫证券研究 资料来源：wind，华鑫证券研究 图表图表 8 8：公司各区域手机业务毛利率情况：公司各区域手机业务毛利率情况 图表图表 9 9：公司期间费用率情况公司期间费用率情况 资料来源：wind，华鑫证券研究 资料来源：wind，华鑫证券研究 智能手机营收占比提升智能手机营收占比提升，非洲之外地区销售规模持续扩大非

23、洲之外地区销售规模持续扩大。由于技术升级和功能创新所引发的新产品需求推动手机行业实现渗透率的快速提升，公司手机业务销售收入持续增加。2020年公司手机业务营收为358.87亿元，同比增长51.89%。另一方面，随着新兴市场的日益成熟，新兴市场存在较大的结构性改善需求，智能手机占比不断提高，公司手机产品销售结构不断优化，中高端智能手机占比持续提升。2020年公司智能手机营收占比已达到77.74%，2021H1公司中高端机型销售占比已提升至20%。从销售地区来看，公司产品主要销售地区为非洲，其次为印度与孟加拉等亚洲地区。2020年非洲地区主营业务收入224.52亿元，同比增长18.14%，公司在非

24、洲地区优势进一步扩大。同时，公司逐步加大印度等亚洲市场的拓展力度，亚洲等其他地区市场的收入增长较快。2020年公0%5%10%15%20%25%30%200192020毛利率（%）净利率（%）0%10%20%30%40%50%200192020手机其他主营业务其他业务智能机功能机0%5%10%15%20%25%30%35%20020非洲其他地区-5%0%5%10%15%20%25%200192020期间费用率（%）销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%） 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要

25、免责声明 9 诚信、专业、稳健、高效 司非洲以外地区销售占比提升至40.59%，同比增加15.57pct。 图表图表 1010：公司公司各业务收入情况各业务收入情况 图表图表 1111：公司公司各区域主营收入情况各区域主营收入情况 资料来源：wind，华鑫证券研究 资料来源：wind，华鑫证券研究 2 2、 手机业务手机业务：以非洲为基，剑指全球新兴：以非洲为基，剑指全球新兴市场市场 2 2.1.1、非洲、非洲经济水平经济水平较低，人口红利和基础设施建设较低，人口红利和基础设施建设将将带来巨大潜力带来巨大潜力 2 2.1.1.1.1、非洲人口基数大、增速快，手机消费存在刚性需求非洲人口基数大、

26、增速快，手机消费存在刚性需求 非洲拥有50多个国家及地区，是地球上的第二大洲，也是人口第二多的大陆，目前人口达到13.73亿。无论是从人口总量、人口增长率，还是人口结构来看，非洲手机市场发展可期。首先，从人口总量来看，根据Statista数据，2030年非洲人口总数有望从目前的13.40亿增长至16.88亿；其次，从人口增长率来看，根据世界银行数据，非洲2020年人口增长率为2.63%，远超世界平均人口增长率水平1.02%，且10年来人口增长率保持在2.5%以上，稳居世界之首；从人口结构来看，2021年撒哈拉南非洲19岁以下人口占总人口数50.4%，19-65岁人口占比46.1%，65岁以上人

27、口占比仅3.5%。非洲共有两亿多15岁到24岁青少年。到2025年，非洲青年人口将占世界青年人口的四分之一，每年有1000万至1200万青年人进入就业市场，丰富的年轻人口有利于加快工业化进程。从人口年龄结构来看，非洲地区大部分人口年龄处于20岁以下，劳动力人群充足，人口结构健康，增长潜力充足。 0500300350400200192020智能机功能机其他主营业务其他业务0%20%40%60%80%100%200192020非洲亚洲等地区其他地区 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 10 诚信、专业、稳健、高效

28、图表图表 1212：非洲人口增长率稳居世界之首（非洲人口增长率稳居世界之首（% %） 图表图表 1313：非洲拥有非常年轻的人口结构非洲拥有非常年轻的人口结构 资料来源：世界银行，华鑫证券研究 资料来源：PopulationPyramid，华鑫证券研究 非洲非洲经济发展经济发展水平低于世界平均水平，水平低于世界平均水平，内部经济发展不平衡内部经济发展不平衡。非洲的经济发展总体上还比较落后，根据联合国统计司数据，2020年非洲人均GDP为1803.52美元，远低于世界平均水平10949.49美元。由于农业、矿业和轻工业是非洲的主要经济支柱。热带经济作物地区和石油、钴、金、钻石和铜地区的分布影响着

29、非洲的经济分布，使得非洲区域内部经济发展不平衡，其中北非的人均GDP明显高于非洲其他区域的人均GDP，南非、尼日利亚是相对富裕的地区，中非、东非和西非的大部分地区极其贫穷，整个非洲大陆仍然处于发展的初级阶段。未来随着非洲的不断发展，非洲人民消费水平也将不断提升。 图表图表 1414：非洲人均非洲人均 GDPGDP 低于世界平均水平（低于世界平均水平（美元美元） 图表图表 1515：非洲内部经济发展不平衡非洲内部经济发展不平衡（美元）（美元） 资料来源：联合国统计司，华鑫证券研究 资料来源：联合国统计司，华鑫证券研究 非洲经济增长的内生动力正逐步积累非洲经济增长的内生动力正逐步积累，未来有望推动

30、世界经济增长，未来有望推动世界经济增长。在1995-2014年间，非洲经济年均增长5%左右，发展速度仅次于东亚板块，呈现出勃勃生机。非洲经济内生动力潜力大的原因有几个方面。 和平红利显现。和平红利显现。当前非洲安全形势较之冷战期间和冷战结束初期已大为改善，莫桑比克、塞拉利昂、安哥拉、利比里亚等国的长期内战相继结束，埃塞俄比亚与厄立特里亚的边界冲突于21世纪初逐渐平息，长期陷入无政府状态的索马里也于2012年成立联邦政府。目前来看，除南苏丹、中非共和国、刚果（金）东部、马里北部等少数国家和地区仍有局部冲突外，非洲国家进入独立以后较为稳定的阶段。总体和平的局面为非洲国家经济增长奠定了基础。 0.0

31、00.501.001.502.002.503.00东亚和太平洋欧洲和中亚拉丁美洲和加勒比海中东和北非北美南亚撒哈拉以南非洲010,00020,00030,00040,00050,00060,000世界亚洲美洲欧洲大洋洲非洲01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000非洲东部非洲中部非洲北部非洲南部非洲西部非洲 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 11 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 1616：2012010 0- -20202020 各地区各地区 GDPGDP 增长增长率率对比对比（% %） 资料来源：世界银行，华鑫证券研究

32、年轻劳动力充足，“人口红利”逐渐显现。年轻劳动力充足，“人口红利”逐渐显现。联合国报告称，拥有众多年轻人的撒哈拉以南非洲经济发展潜力巨大，2050年之前每年有望获得“人口红利”5000亿美元。据推算，2015-2025年非洲将新增适龄工作人口2.1亿，占全球42%。未来50年内，非洲将成为全球最大的劳动力市场。 中等收入阶层的扩大带动了内需。中等收入阶层的扩大带动了内需。非洲开发银行报告显示，以每人每天收入在20美元以上为标准，非洲已有约3.7亿人（占非洲总人口的34%）进入中产阶层。非洲各国经济水平差异较大，经济较好的国家电子行业发展迅速，隐含的消费市场极大。例如，在非洲第一人口大国尼日利亚

33、，内需对经济增长的贡献度超过70%。受城市化加快和居民收入水平提高的驱动，非洲消费规模不断增大，2020年有望达到1.4万亿美元，其中的增长空间蕴藏有巨大利润。 图表图表 1717：20202020 年年非洲部分国家非洲部分国家 GDPGDP 数据数据（亿美元）（亿美元） 资料来源：世界银行，华鑫证券研究 基础设施投资不断增加。基础设施投资不断增加。据世界银行统计，近十余年非洲每年基础设施开支约450亿美元，占GDP总量的5%以上。中国对非洲的基础设施水平改善作出了重要贡献，铁路、公路、桥梁等一大批基础设施项目竣工投入使用，为非洲经济增长提供了重-8.00-6.00-4.00-2.000.00

34、2.004.006.008.0010.0020000192020东亚与太平洋地区欧洲与中亚地区拉丁美洲与加勒比海地区中东与北非地区南亚撒哈拉以南非洲地区0500300350400450500尼日利亚南非肯尼亚坦桑尼亚几内亚索马里 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 12 诚信、专业、稳健、高效 要保障。 图表图表 1818：中国中国对非投资流量（亿美元对非投资流量（亿美元） 图表图表 1919：2 2020020 年年中国对非洲中国对非洲直接投资存量（分行业）直接投资存量（分行业） 资料来

35、源：新时代的中非合作白皮书，华鑫证券研究 资料来源：中国与非洲经贸关系报告，华鑫证券研究 非洲人均可支配收入仍有提升空间，消费能力提升将带来更多智能手机用户。非洲人均可支配收入仍有提升空间，消费能力提升将带来更多智能手机用户。据GSMA统计，2015-2020年，撒哈拉以南非洲地区的智能手机普及率已实现翻倍增长，但智能手机用户仍然只占总手机用户的一半左右。我们认为非洲人均可支配收入仍处于较低水平，大部分非洲用户仍无法负担使用智能手机带来的设备及网络资费开销是非洲地区智能手机渗透率相对较低的主要原因。尽管自2017年以来，智能手机成本占非洲地区每月人均GDP的百分比在持续下滑，2020年已达到2

36、6%的水平，但与南亚、中东、拉丁美洲等地区相比仍有一定差距。我们认为在非洲经济发展，通信基础建设进一步完善的大背景下，非洲人民的消费能力将持续提升，将带来更多智能手机用户，非洲智能手机市场仍有广阔空间。 图表图表 2020：手机消费占每月人均手机消费占每月人均 GDPGDP 的百分比的百分比 资料来源：GSMA，华鑫证券研究 2 2.1.2.1.2、通讯网络升级、通讯网络升级驱动驱动非洲手机和移动互联网快速成长非洲手机和移动互联网快速成长 非洲通讯建设不完善，目前仍以非洲通讯建设不完善，目前仍以2G2G、3G3G为主。为主。从通讯制式情况看非洲，现阶段非洲地区通讯基础设施建设不完善，落后于世界

37、其他地区。根据GSMA发布的2021年全球移00200320020投资额（亿美元）建筑业, 35%采矿业, 21%制造业, 14%金融业, 10%租赁和商业服务业, 5%其他, 15%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%Sub-Saharan AfricaSouth AisaMENALatin America20020 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 13 诚信、专业、稳健、高效 动趋势报告，2020年撒哈拉以南非洲的2G和3G渗透率分别为36%和52%，但4G渗透率仅为12%，4G建设

38、水平远远落后于其他国家和地区。GSMA认为非洲4G通讯发展仍有较大空间，并且暂时无法完全取代2G与3G网络。非洲大陆国家不同的经济发展水平使得各地区通信制式水平各有差异，未来发展速度也存在不同。根据GSMA的预测，2025年撒哈拉以南地区4G渗透率将达到28%，3G渗透率也将会继续增长。 图表图表 2121：非洲移动通信网络渗透率非洲移动通信网络渗透率 资料来源：GSMA，华鑫证券研究 非洲市场网络普及率区域差异大，非洲市场网络普及率区域差异大，4G4G用户主要位于大城市。用户主要位于大城市。考虑到非洲各城市中，用户的消费水平有较大差异，当地运营商主要的战略为在大城市推广4G与智能机，在人均收

39、入较低的中小城市与农村保证基本的网络与通信服务覆盖。以尼日利亚为例，作为非洲最大的移动通信市场，截至2019年12月，尼日利亚有超过1.84亿个SIM卡，其中1.26亿个有互联网服务。根据NCC的数据，2019年尼日利亚的电信语音服务覆盖率达到约89%，且大城市与政府的4G与光纤覆盖率日益上涨。尼日利亚3G服务覆盖了约75%的人口，4G部署仅限于在主要城市地区，有37%的人口可以享受到4G网络覆盖。尼日利亚前四大运营商为MTN、Globacom、Airtel、9Mobile，市场份额分别为37.31%、28.05%、7.23%和7.41%。NCC数据显示，私营部门在这一领域的投资已经从2G转向

40、3G和日益增长的4G，覆盖率分别为74%和37%。 图表图表 2222：尼日利亚四大运营商：尼日利亚四大运营商 图表图表 2323：尼日利亚尼日利亚 3 3G G 和和 4 4G G 网络覆盖率及用户量网络覆盖率及用户量 资料来源：NCC，华鑫证券研究 资料来源：数字非洲观察，华鑫证券研究 Airtel, 27.23%9Mobile, 7.41%MTN, 37.31%Glo, 28.05% 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 14 诚信、专业、稳健、高效 非洲非洲4G4G接入的主要障碍是较低的人均收入。接入的主要障碍是较低的人均收入。根据平价网络联盟（Alliance for

41、 Affordable Internet）发布的报告，2020年最新统计的34个非洲国家，1GB流量包约占人均月收入的5.7%，即假设人均约收入5000元人民币，购买1GB上网流量包需要花费285元人民币。平价网络联盟的报告称70%的女性手机用户会买350MB及以下的套餐，不到10%会买超过1GB的套餐，而超过32%的男性会选择购买超过1GB以上的套餐。此外，非洲宽带网络以无线移动宽带为主，固定宽带网络不足占比1%。在非洲，特别是撒哈拉以南非洲国家，人均收入低、上网价格贵、上网速度慢，均是非洲4G入网率低的原因。 图表图表 2424：非洲非洲部分国家每部分国家每 1 1GBGB 移动流量资费（

42、美元）移动流量资费（美元） 资料来源：CNR，华鑫证券研究 以以2G2G、3 3G G为主的市场下，为主的市场下，非洲功能机非洲功能机市场市场仍仍存在一定存在一定空间空间，但但智能机替代趋势不改。智能机替代趋势不改。一方面，以非洲为代表的新兴市场通常存在电力供应短缺、通信基础设施建设滞后、经济发展水平落后等特点，许多消费者习惯于同时使用两部手机，一部智能手机，主要用于上网和娱乐；另外一部功能手机，主要用于语音通话。由于功能手机一般待机时间较长，可以保证用户在智能手机没电的情况下保持联系。此外，对于不熟悉智能手机的发展中国家儿童和老年人来说，一部功能简单易操作的功能机更能够满足其需求。因此，功能

43、手机在以非洲为代表的新兴市场仍然存在较大的市场空间和结构性需求，在未来一段时期内仍会存在特定的消费群体。另一方面，随着非洲市场的经济发展水平不断提高与通信设施的不断完善，人均消费能力逐渐增强，市场对于智能手机的需求日趋增长。而非洲的智能机保有量虽逐年增长，但其人均保有量仍低于世界平均水平，通信设施相比于世界平均水平仍较为落后，智能机市场存在较大的发展空间。 02468GB流量价格 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 15 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2525：非洲功能机和智能机出货量非洲功能机和智能机出货量( (亿部亿部) ) 图表图表 2626：

44、非洲功能机和智能机人均保有量（部）非洲功能机和智能机人均保有量（部） 资料来源：招股说明书，华鑫证券研究 资料来源：招股说明书，华鑫证券研究 以非洲为代表的新兴市场国家智能机渗透率不断提升，增速较大。以非洲为代表的新兴市场国家智能机渗透率不断提升，增速较大。根据GSMA预测，2025年撒哈拉以南非洲的智能手机连接率将提升至64%。同时，根据IDC统计数据，以非洲、印度、孟加拉国为代表的国家（地区）市场未来智能机将维持较高的增速，预计2018年至2022年年均复合增长率分别为5.31%、11.10%和7.60%，显著高于全球市场智能机1.90%的平均增速水平；同时，非洲、印度和孟加拉国的智能手机

45、出货金额年复合增长率预计在2018年至2022年期间分别可达12.66%、12.46%和6.77%，同样领先于全球市场的平均增速水平。因此，以非洲为代表的新兴市场智能手机存在较大发展空间，替代功能机趋势不改。 图表图表 2727：撒哈拉以南非洲智能机连接率呈上升趋势（撒哈拉以南非洲智能机连接率呈上升趋势（% %） 图表图表 2828：新兴市场国家智能手机出货量及占比新兴市场国家智能手机出货量及占比 资料来源：GSMA，华鑫证券研究 资料来源：招股说明书，华鑫证券研究 2 2. .2 2、深耕非洲市场，构筑品牌及渠道护城河深耕非洲市场，构筑品牌及渠道护城河 2.2.2 2.1.1、非洲、非洲市场

46、市场优势优势显著显著，充分充分享受人口红利、换机趋势享受人口红利、换机趋势 传音传音多品牌策略定位各层次消费者多品牌策略定位各层次消费者，手机市场占有率位列非洲第一。，手机市场占有率位列非洲第一。由于成熟市场经济发展程度和智能手机普及率均处于较高水平，手机出货量增速放缓并趋于稳定，市场需求主要来自于智能手机的更新换代。非洲等新兴市场尚处于功能手机向智能手机过00.20.40.60.811.21.4200172018功能机出货量智能机出货量00.050.10.150.20.250.30.350.40.450.5200172018功能机人均保有量智能机人

47、均保有量007080900%10%20%30%40%50%60%70%80%00.511.522.533.544.55智能手机出货量(亿部)占比（%） 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 16 诚信、专业、稳健、高效 渡阶段，功能手机仍占据较高的市场份额，智能手机市场普及率相对较低，甚至还有一定比例尚未使用手机设备的人口。随着经济发展水平和人均消费能力的提升，在手机智能化发展的大趋势下，非洲的智能手机市场潜力巨大。同时，与成熟手机市场相比，受限于经济发展水平和通信基础设施建设的相对滞后，非洲智能手机产品的竞争目前主要集中在中低端价位

48、产品。传音抓住欠发达地区的特点，推出功能机+智能机的产品组合，以多品牌策略划分市场，TECNO、itel、Infinix三大手机品牌对标不同的消费能力用户群体。经过多年的积累和发展，传音产品在主要销售区域已形成较强的品牌影响力和较高的市场占有率。据IDC数据，传音三大品牌在2021年第四季度继续领跑非洲智能手机市场，合计份额为47.9%；传音品牌也在功能手机市场占据主导地位，合计份额已达到78.0%。 图表图表 2929：传音智能手机出货量占比位列非洲第一传音智能手机出货量占比位列非洲第一 图表图表 3030：非洲功能机市场品牌市占率非洲功能机市场品牌市占率 资料来源：Counterpoint

49、，华鑫证券研究 资料来源：招股说明书，华鑫证券研究 2.2.2 2. .2 2、以以高高性价比开拓市场，持续优化产品结构性价比开拓市场，持续优化产品结构 传音以价格优势率先统领非洲市场，传音以价格优势率先统领非洲市场，中高端产品占比持续提升，手机产品中高端产品占比持续提升，手机产品A ASPSP上行上行增厚公司盈利能力。增厚公司盈利能力。据IDC观察，2021年低于200美元的低端价格区间智能手机在2021Q4占出货量份额为81.1%，继续主导非洲智能手机市场。中段区间所占份额从2020Q4的10.1%增至2021Q4的14.0%。中端价位的增长可归因于三星、小米和传音等主要供应商推出功能丰富

50、的新机型，预计该价位将长期保持增长势头。传音智能手机主动打造高性价比，致力于做出让非洲用户用得起的高质量手机。根据公司招股说明书，2019年H1，Infinx、TECNO、itel智能机售价均价分别为578.76元、486.86元和300.40元，TECNO和itel另外拥有功能机产品，均价分别为77.61元和54.57元。无论是智能机还是功能机，传音精确定位用户需求，匹配当地人民消费水平，产品价格均具有较强竞争力。在取得市占率领先优势的背景下，公司战略布局中高端手机产品，在匹配当地人消费能力背景下实现产品结构的升级。2020年公司中高端机型销售占比约15%，2021H1，中高端手机销量同比增