1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 西南西南便利店便利店龙头，龙头，稳健扩张稳健扩张 红旗连锁首次覆盖报告红旗连锁首次覆盖报告 刘越男刘越男( (分析师分析师) ) 陈笑陈笑( (分析师分析师) ) 证书编号 S0880516030003 S0880518020002 本报告导读：本报告导读： 红旗连锁是红旗连锁是西南地区便利店龙头，西南地区便利店龙头， 门店门店持续持续加密加密规模效应规模效应显著显著， 商品商品+ +服务的差异

2、化服务的差异化优势优势领先领先， 叠加叠加供应链不断优化供应链不断优化；引流引流和盈利和盈利能力持续提升。能力持续提升。 投资要点：投资要点： Table_Summary 投资建议投资建议：预测 2022-24 年营收 100.46/108.5/117.72 亿元,同增7.43%/8%/8.5%；净利润分别为 5.43/5.78/6.31 亿元，EPS 分别为0.4、0.42 和 0.46 元/股。给予 2022 年 15.5xPE，对应目标市值为84.17 亿元人民币，目标价为 6.2 元，给予“增持”评级。 西南便利店西南便利店龙头龙头， 发展稳健发展稳健。 公司是 A 股首家便利超市上市

3、企业， 坚持“商品+服务”的竞争策略，客户忠诚度高。公司股权结构清晰，民企机制较好，管理层经验丰富。营业收入稳健，21 年疫情下仍逆势增长 3.29%；盈利能力稳定，毛利率整体呈上升趋势。 便利店行业：便利店行业： 规模大、 增速高、 格局分散。规模大、 增速高、 格局分散。 人均收入的提高和家庭规模的小型化推动行业的发展， 参考日本， 我国便利店规模仍有 3 倍提升空间。便利店行业规模增速近三年分别达到 23%/19%/13%，远高于零售业整体的-3%/1%/-2%。2019 年我国 CR3/CR5 为 48.6%和 56.3%；而日本 CR3 为 90%，其中 7-11 占比高达 44%。

4、 门店门店继续继续加密加密， 扩品类扩品类差异化优势差异化优势领先领先。 公司加强全川门店战略布局， “3 年 1000 家”拓店计划，并采取品牌和管理模式输出的方式进军甘肃。持续优化商品结构，丰富增值服务内容。 叠加公司持续加码数字化技术、升级物流和管理系统，供应链效率不断提升， 推动竞争力持续提升。 风险提示：风险提示：国内疫情反复、行业竞争加剧、新店经营不及预期 Table_Finance 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入营业收入 9,053 9,351 10,04

5、6 10,850 11,772 (+/(+/- -)%)% 15.73% 3.29% 7.43% 8.00% 8.50% 经营利润（经营利润（EBITEBIT） 472 485 473 522 556 (+/(+/- -)%)% 20% 3% -2% 10% 7% 净利润（归母）净利润（归母） 505 481 543 578 631 (+/(+/- -)%)% -2% -5% 13% 6% 9% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.37 0.35 0.40 0.42 0.46 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润率和估值指标利润率和估值指标 2

6、020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 经营利润率经营利润率(%)(%) 5.2% 5.2% 4.7% 4.8% 4.7% 净资产收益率净资产收益率(%)(%) 14.7% 13.1% 12.8% 12.0% 11.6% 投入资本回报率投入资本回报率(%)(%) 10.5% 8.2% 7.4% 7.3% 7.1% EV/EBITDAEV/EBITDA 11.92 6.12 8.42 7.36 6.55 市盈率市盈率 13.17 13.82 12.25 11.51 10.55 股息率股息率 (%)(%) 0.0% 0.0% 0.

7、0% 0.0% 0.0% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 6.206.20 当前价格： 5.16 2022.04.24 交易数据 5252 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 4.51-6.21 总市值（百万元）总市值（百万元） 7,018 总股本总股本/ /流通流通 A A 股（百万股）股（百万股） 1,360/1,078 流通流通 B B 股股/H/H 股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 79% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 18.09 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 91.63 资产负债表摘要 股东权益（百万元）

8、股东权益（百万元） 3,806 每股净资产每股净资产 2.80 市净率市净率 1.8 净负债率净负债率 -26.02% EPS（元） 2021A 2022E Q1Q1 0.09 0.09 Q2Q2 0.07 0.08 Q3Q3 0.09 0.11 Q4Q4 0.10 0.12 全年全年 0.35 0.40 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 7% -5% -14% 相对指数 18% 17% 8% 相关报告 感感谢博士后赵国振对本文的贡献。谢博士后赵国振对本文的贡献。 公司首次覆盖公司首次覆盖 -26%-19%-13%-6%1%7%--045

9、2周内股价走势图周内股价走势图红旗连锁深证成指批零贸易业批零贸易业/可选消费品可选消费品 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) Table_OtherInfo 模型更新时间： 2022.04.24 股票研究股票研究 可选消费品 批零贸易业 Table_Stock 红旗连锁(002697) 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 6.206.20 当前价格： 5.16 2022.04.24 Table_Websit

10、e 公司网址 公司简介 公司是中国西部地区最具规模的以连锁经营、 物流配送、 电子商务为一体的商业连锁企业。主营业务为便利超市的连锁经营，有日用百货，烟酒，食品等业务。 Table_PicTrend 绝对价格回报（%） 52 周内价格范围 4.51-6.21 市值（百万元） 7,018 财务预测 （单位： 百万元）财务预测 （单位： 百万元） 损益表损益表 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业总收入营业总收入 9,0539,053 9,3519,351 10,04610,046 10,85010,850 11,77

11、211,772 营业成本 6,387 6,577 7,054 7,596 8,239 税金及附加 47 50 54 57 63 销售费用 2,025 2,161 2,332 2,529 2,756 管理费用 147 123 134 145 158 EBITEBIT 472472 485485 473473 522522 556556 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 132 142 178 172 191 财务费用 27 72 71 76 77 营业利润营业利润 577577 554554 612612 657657 716716 所得税 70 70 69 80 87 少数股东损

12、益 0 -1 0 0 -1 净利润净利润 505505 481481 543543 578578 631631 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 2,007 1,541 1,695 1,699 1,665 其他流动资产 51 47 47 47 47 长期投资 769 887 1,024 1,150 1,278 固定资产合计 1,187 1,163 1,163 1,164 1,147 无形及其他资产 251 206 172 134 96 资产合计资产合计 6,1216,121 7,5257,525 8,2568,256 8,9578,957 9,8439,843 流动负债 2,6

13、56 2,917 3,105 3,228 3,485 非流动负债 20 924 924 924 924 股东权益 3,445 3,684 4,227 4,804 5,434 投入资本投入资本(IC)(IC) 3,9473,947 5,1325,132 5,6745,674 6,2526,252 6,8826,882 现金流量表现金流量表 NOPLAT 414 423 420 459 489 折旧与摊销 156 731 323 388 471 流动资金增量 459 335 62 -16 50 资本支出 -136 -120 -636 -819 -1,057 自由现金流自由现金流 893893 1,

14、3691,369 169169 1212 - -4747 经营现金流 495 1,036 749 777 959 投资现金流 386 -408 -595 -773 -993 融资现金流 374 -1,384 0 0 0 现金流净增加额现金流净增加额 1,2551,255 - -756756 154154 4 4 - -3434 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 15.7% 3.3% 7.4% 8.0% 8.5% EBIT 增长率 20.5% 2.7% -2.4% 10.4% 6.5% 净利润增长率 -2.2% -4.7% 12.8% 6.5% 9.1% 利润率 毛利率 29.4% 2

15、9.7% 29.8% 30.0% 30.0% EBIT 率 5.2% 5.2% 4.7% 4.8% 4.7% 净利润率 5.6% 5.1% 5.4% 5.3% 5.4% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 14.7% 13.1% 12.8% 12.0% 11.6% 总资产收益率(ROA) 8.2% 6.4% 6.6% 6.4% 6.4% 投入资本回报率(ROIC) 10.5% 8.2% 7.4% 7.3% 7.1% 运营能力运营能力 存货周转天数 73.8 92.4 81.8 82.7 85.6 应收账款周转天数 3.0 2.5 2.4 2.7 2.5 总资产周转周转天数 246.8 293

16、.7 300.0 301.3 305.2 净利润现金含量 1.0 2.2 1.4 1.3 1.5 资本支出/收入 1.5% 1.3% 6.3% 7.5% 9.0% 偿债能力偿债能力 资产负债率 43.7% 51.0% 48.8% 46.4% 44.8% 净负债率 77.7% 104.3% 95.3% 86.4% 81.1% 估值比率估值比率 PE 13.17 13.82 12.25 11.51 10.55 PB 2.61 1.96 1.57 1.38 1.22 EV/EBITDA 11.92 6.12 8.42 7.36 6.55 P/S 0.73 0.71 0.66 0.61 0.56 股息

17、率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -19% -14% -10%-6%-1%3%8%12%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-29%-21%-13%-5%3%11%-092022-02股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅红旗连锁价格涨幅红旗连锁相对指数涨幅3%6%8%11%13%16%20A21A22E23E24E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)7%9%10%12%13%15%20A21A22E23E24E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)78%83%88%94%99%104%2

18、67730233369370A21A22E23E24E净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)zWbWiYmXiXlXmYvWnVbRdN8OpNoOsQsQkPmMmQfQsQrM9PnNyRwMrRoPMYrRmP 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 目录目录 1. 西南地区便利店龙头，盈利能力位于同行前列 . 5 1.1. 深耕四川二十余年，稳坐西南便利店头把交椅 . 5 1.2. 公司股权结构合理，管

19、理团队经验丰富 . 6 1.3. 营业收入稳健增长，毛利率呈上升趋势 . 8 2. 便利店行业发展潜力大，竞争格局有较大提升空间 . 9 2.1. 便利店行业市场规模大，相较其他零售行业增速高 . 9 2.2. 市场集中度低，龙头空间大 .11 2.3. 人均收入提高推动行业发展，家庭小型化拉动即时性需求 . 13 3. 门店加密持续扩张，数字化加码助力降本增效 . 14 3.1. 稳健扩张，深挖产业链 . 15 3.2. 持续加码数字化技术，打造互联网+现代科技连锁公司 . 16 3.3. 升级优化物流和管理系统，不断提升供应链效率 . 18 4. 夯实商品+服务的差异化优势，打造便民惠民的

20、品牌形象. 19 4.1. 持续优化商品结构，丰富增值服务内容 . 19 4.2. 市场定位“您的好邻居”，多措施并举提升品牌影响力 . 22 5. 盈利预测与投资建议 . 24 6. 风险提示 . 27 图目录图目录 图 1：红旗连锁成长为西部连锁店龙头 . 5 图 2：主营业务为便利超市 . 5 图 3：红旗连锁食品和烟酒销售占比较大 . 5 图 4：红旗连锁的股权结构合理 . 6 图 5：红旗连锁总营业收入不断增长（百万） . 8 图 6：三大主营商品营收稳健（百万） . 8 图 7：公司归母净利润稳步上升（百万） . 8 图 8：毛利率和净利率都呈上升趋势 . 8 图 9：公司期间费用

21、率略有提升 . 9 图 10：公司销售费用占比最高 . 9 图 11：便利店行业市场规模大 . 10 图 12：中国便利店渗透率较低 . 10 图 13：日本便利渗透率较高 . 10 图 14：便利店在零售行业中增速较高 . 10 图 15：便利店在疫情下逆势增长 . 10 图 16：中国便利店集中度降低 . 11 图 17：2020 中国便利店行业营收排行榜（亿） . 11 图 18：资本向头部便利店集中 . 11 图 19：2020 中国便利店行业门店排行榜（家） . 12 图 20：2020 中国便利店行业营收排行榜（亿） . 12 图 21：人均 GDP 的提高推动便利店的快速发展（元

22、） . 13 图 22：家庭小型化助力便利店需求增长 . 14 图 23：历次普查家庭规模逐渐缩小（人/户） . 14 图 24：距离近是用户选择便利店的主因 . 14 图 25：我国城市人口密度高（人/平方公里） . 14 图 26：红旗连锁 2015-2021 存续与新增门店数量 . 15 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 图 27：红旗连锁盈利指标总体波动上升 . 15 图 28：红旗连锁营业收入分地区情况（亿元） . 16 图 29：红旗连锁向四川二级市区拓展情况 .

23、 16 图 30：探索“管理输出”新模式 . 16 图 31：红旗连锁云平台 . 17 图 32：新网银行为红旗连锁参股子公司 . 17 图 33：新网银行定位数字科技创新企业 . 17 图 34：红旗连锁与阿里建立战略合作 . 17 图 35：红旗连锁三大物流配送基地 . 18 图 36：红旗连锁存货周转天数呈下降趋势（天） . 19 图 37：2016-2025 年中国生鲜零售规模 . 19 图 38：2016-2020 年中国生鲜市场规模结构 . 19 图 39：红旗连锁生鲜门店改造思路 . 20 图 40：彩食鲜生鲜中央工厂 . 20 图 41：收入结构中食品占比不断增长 . 20 图

24、 42：红旗连锁门店类型多元化 . 21 图 43：红旗连锁门店升级+出清加速 . 21 图 44：不断丰富增值服务内容 . 22 图 45：增值服务收入贡献较大（亿） . 22 图 46：“3 个 5”服务理念 . 22 图 47：市场定位“您的好邻居” . 22 图 48：成都食品券指定兑换商家 . 22 图 49：2011 年大运会举办拉动深圳消费 . 23 图 50：公司过去三年 PE 估值变化情况：当前处于低估位置 . 26 表目录表目录 表 1：公司积极进行外延式扩张 . 6 表 2：高管团队管理经验丰富 . 7 表 3：中国便利店行业品牌众多 . 12 表 4：成都便利店市场竞争

25、激烈 . 15 表 5：红旗连锁所获荣誉列举（部分） . 23 表 6：营业收入预测（百万元） . 24 表 7：费用预测（百万元） . 25 表 8：盈利预测结果（百万元） . 25 表 9：PE 估值法估算出股票的合理估值为 7.6 元 . 26 表 10：PS 估值法估算出股票的合理估值为 4.8 元 . 26 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 1.1. 西南地区便利店龙头，盈利能力位于同行前列西南地区便利店龙头，盈利能力位于同行前列 1.1. 深耕四川二十余年，稳坐西

26、南便利店头把交椅深耕四川二十余年，稳坐西南便利店头把交椅 A A 股市场首家便利连锁超市上市企业。股市场首家便利连锁超市上市企业。成都红旗连锁有限公司成立于2000 年 6 月，以便利店连锁经营为核心，销售食品、烟酒、日用百货等商品，2012 年 9 月，在深交所挂牌上市，成为 A 股首家也是唯一一家连锁便利店上市企业。公司集物流配送、数字化运营、连锁经营为一体，已发展成为“云平台大数据+商品+社区服务+金融”的互联网+现代科技连锁企业。 图图 1 1：红旗连锁红旗连锁成长为成长为西部连锁店龙头西部连锁店龙头 数据来源：公司官网、国泰君安证券研究 公司主营业务为便利超市， 主营商品为食品、 烟

27、酒和百货。公司主营业务为便利超市， 主营商品为食品、 烟酒和百货。 公司主营业务为便利超市的连锁经营，多年来始终保持稳健发展势头。红旗连锁秉持“方便、实惠、放心”的经营理念，以多品类商品销售为主，80 余项本土化增值服务为辅，并且增添生鲜、熟食等业务补足短板，满足消费者便利性的日常需求。 主营商品食品、 烟酒和百货 21 年销售占比分别为48%/31%和 14%。 图图 2 2：主营业务为便利超市主营业务为便利超市 图图 3 3：红旗连锁食品和烟酒销售占比较大红旗连锁食品和烟酒销售占比较大 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 28 Table_Page

28、红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源：公司年报 数据来源：公司官网、国泰君安证券研究 公司以成都为中心向周边地区辐射， 密集式开店形成网络布局优势。公司以成都为中心向周边地区辐射， 密集式开店形成网络布局优势。 通过市场调研分析并结合公司实际情况，公司确定了以成都为中心向周边地区辐射的发展战略。公司通过外延扩张先后收购了红艳超市、互惠超市、乐山四海超市和 9010 便利店， 完善省内门店销售网络， 有力实现了规模的扩张。 表表 1 1：公司公司积极进行积极进行外延外延式扩张式扩张 时间时间 收购标的收购标的 优势优势 20152015 年年 3 3 月月 成都红艳超市 门

29、店增加 125 家，完善网点布局；提升物流配送能力。 20152015 年年 7 7 月月 互惠超市 互惠超市与公司网点布局区域上重合，收购可增加公司经营稳定性，拓展市场份额，进一步巩固成都便利店龙头地位。 20152015 年年 1010 月月 乐山四海超市 增加门店，扩大便利店服务范围。 20192019 年年 4 4 月月 9010 连锁便利店 补充即食产品，填补公司产品结构空缺，增强竞争力。 数据来源：公司年报、国泰君安证券研究 1.2. 公司股权结构合理，管理团队公司股权结构合理，管理团队经验经验丰富丰富 公司股权结构相对集中公司股权结构相对集中。 公司董事长兼总经理曹世如女士为公司

30、实际控制人， 持股比例为 24.08%， 且与公司副董事长兼副总经理曹曾俊先生 （持股比例为 3.55%）为母子关系，二者为一致行动人，两人合计持有公司总股本 27.63%。公司前五大股东为曹世如、曹曾俊、永辉超市、中民财智、香港中央结算，股权结构较为合理，决策会科学和高效。 图图 4 4：红旗连锁的股权结构合理红旗连锁的股权结构合理 食品48%烟酒31%日用百货14%其他业务7% 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 强强联合， 与永辉超市

31、深度合作。强强联合， 与永辉超市深度合作。 2017 年 12 月永辉超市 9 亿受让红旗连锁股份共 1.632 亿股，占红旗连锁总股本的 12%。2018 年 1 月永辉再次受让 1.2 亿股份，占股本 9%，合计股权占比为 21%，成为公司第二大股东。双方将在体制建设、供应链管理、新业务拓展、物流体系、科技赋能、数据应用以及扶贫开发等方面开展深入合作，顺应消费趋势，挖掘线下零售优势，发展新的零售竞争能力。 核心管理层行业经验丰富。核心管理层行业经验丰富。 创始人曹世如和副董事长曹曾俊始终担任红旗连锁核心职位，长期参与公司成长，清晰公司发展战略及定位。李国任永辉超市股份有限公司 CEO，具备

32、多年零售行业管理经验。从工作经历来看。公司高管均深耕于零售行业多年，有着较为丰富的行业经验。 表表 2 2：高管团队高管团队管理经验丰富管理经验丰富 姓名姓名 年龄年龄 职位职位 履历情况履历情况 曹世如曹世如 69 党委书记、董事 长、总经理 高级经济师，历任成都红旗连锁有限公司执行董事、 总经理。现任公司董事长、总经理，兼任成都红旗商厦有限责任公司监事、成都红旗资产管理（集团） 有限公司监事。 曹曾俊曹曾俊 42 副董事长、副总经理、董事会秘书 硕士，高级经济师。 历任成都红旗连锁有限公司执行董事， 现任公司副董事长、 常务副总经理、董事会秘书。兼任成都红旗商厦有限责任公司、成都红旗资产管

33、理（集团）有限公司执行董事，四川新网银行股份有限公司董事。 张颖张颖 49 董事、副总经理 硕士，高级经济师。曾任四川豪吉食品（集团）有限责任公司副总经理。历任公司财务部总监、内部审计负责人。 现任公司副总经理、 公司证券事务代表。 杨卓杨卓 40 董事 博士研究生，曾供职光大金控资产管理有限公司、中民 居家养老产业有限公司总经理、 苏州扬子江新型材料股份有限公司董事， 现任山东省鲁信投资控股集团有限公司。 李国李国 43 董事 曾任重庆永辉超市有限公司总经理助理、 总经理，永辉超市股份有限公司副总裁，现任永辉超市股份有限公司 CEO。 孙昊孙昊 39 董事 硕士及双学士学位。 ，曾任永辉超市

34、股份有限公司证券事务代表、新加坡金鹰国际集团(福建)、 福建省商务厅省外商投资服务中心， 现任永辉超市股份有限公司投资负责人。 成都红旗连锁股份有限公司 曹世如 永辉超市股份有限公司 曹曾俊 中民财智有限公司 香港中央结算有限公司 2.39% 1.64% 24.08% 21.00% 3.55% 挪威中央银行-自有资金 不列颠哥伦比亚省投资管理公司自有资金 中国工商银行股份有限公司-华安媒体互联网混合型证券投资基金 方金格 中国银行股份有限公司-嘉实沪港深精选股票型证券投资基金 0.76% 0.75% 1.52% 0.99% 0.93% 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条

35、款部分 8 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 陈慧君陈慧君 58 副总经理 财务负责人 曾任职自贡市食品集团公司财务处，自贡川南旅游投资开发公 司财务经理、副总经理。 历任成都红旗连锁有限公司任自贡分场主任、 财务部财务人员、财务一部部长，现任公司副总经理。 汤世川汤世川 47 监事会主席 2000 年进入成都红旗连锁有限公司，现任公司经理。 数据来源：公司年报、国泰君安证券研究 1.3. 营业收入稳健增长，营业收入稳健增长，毛利率呈上升趋势呈上升趋势 总营收保持稳健增长。总营收保持稳健增长。 公司 2021 年营业收入 93.51 亿元， 相

36、较 2020 年的 90.53 亿元，同比增长 3.29%，在疫情之下保持逆势增长。三大主营商品食品、 烟酒、 百货 2021 年收入分别为 44.47 亿元/28.94 亿元/13.36亿元，相较于 2020 年的 45.89 亿/25.3 亿元/13.59 亿元，同比-3.11%/14.38%/-1.7%；受疫情影响，食品和百货营收略有下滑，但烟酒收入表现强劲。此外，新网银行实现投资收益 1.37 亿元。 图图 5 5：红旗连锁红旗连锁总营业收入总营业收入不断增长不断增长（百万）（百万） 图图 6 6：三大主营商品营收稳健（百万）三大主营商品营收稳健（百万） 数据来源：公司年报、国泰君安证

37、券研究 数据来源：公司年报、国泰君安证券研究 盈利能力稳定， 毛利率整体呈上升趋势。盈利能力稳定， 毛利率整体呈上升趋势。 公司 21 年归母净利润 4.81 亿元，同比下降 4.81%。但将租赁准则还原到同一准则后，报告期实现归母净利润 5.18 亿元， 同比还增长 2.61%。 公司毛利率自 2012 年的 26.12%稳步提升至 2021 年的 29.67%，毛利率提升与供应链及产品结构优化有关，高毛利率的食品烟酒占比提升；净利率自 2012 年的 4.44%提升至2021 年的 5.14%。 图图 7 7：公司归母净利润稳步上升（百万）公司归母净利润稳步上升（百万） 图图 8 8：毛利

38、率和净利率都呈上升趋势毛利率和净利率都呈上升趋势 13.26%13.62%7.37%15.15%15.23%9.77%4.05%8.35%15.73%3.29%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.002000021营业总收入yoy0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.002000021食品烟酒日用百货其他业务 请务

39、必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源：公司年报、国泰君安证券研究 数据来源：公司年报、国泰君安证券研究 期间费用率略有提高， 销售费用率影响较大。期间费用率略有提高， 销售费用率影响较大。 公司期间费用从 2017 年的 16.57 亿元上升至 2021 年的 23.57 亿元；期间费用率从 23.89%提升到 25.52%，2020 年较 2019 年略有下降。从期间费用构成看，销售费用占比最高(其中职工薪酬与门店租赁费占大头)， 近 5 年从 22.23%提升到23.1

40、1%，我们判断销售费用率增加或与门店经营费用增加、员工薪酬增加、并购整合等因素有关，实际上公司人均薪酬近 5 年增长好于同行。财务费用率与管理费用率相对较低且基本保持稳定。 图图 9 9：公司期间费用率略有提升公司期间费用率略有提升 图图 1010：公司销售费用占比最高公司销售费用占比最高 数据来源：公司年报、国泰君安证券研究 数据来源：公司年报、国泰君安证券研究 2.2. 便利店行业发展潜力大，竞争格局有较大提升空便利店行业发展潜力大，竞争格局有较大提升空间间 2.1. 便利店行业市场规模大，相较其他零售行业增速高便利店行业市场规模大，相较其他零售行业增速高 便利店满足即时性需求， 市场规模

41、扩大。便利店满足即时性需求， 市场规模扩大。 便利店是以经营食品和日用品为主，满足顾客即时性、服务性等便利需求为主要目的、采用自助式开架商品销售的一种零售方式。中国拥有大规模消费群体，即时性消费需求旺盛，便利店已然成为消费者家庭常态。2021 年中国便利店行业市场规模达 2988 亿元， 较 2020 年 2716 亿元同比增长 10%， 并将持续保持高1.69%-9.49%8.43%5.26%-19.47%14.28%95.66%59.97%-2.20%-4.66%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%0.00100

42、.00200.00300.00400.00500.00600.002000021归属母公司股东的净利润yoy26.12%26.60%26.19%27.13%27.21%27.72%29.36%30.89%29.45%29.67%4.44%3.54%3.57%3.26%2.28%2.38%4.46%6.60%5.57%5.14%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%2000021销售毛利率(%)销售净利率(%)2

43、0.61%22.21%22.50%23.28%24.30%23.89%24.32%25.59%24.30%25.20%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202118.44%20.44%20.56%21.13%22.53%22.23% 22.38%23.47%22.37%23.11%2.08%2.22%1.91%2.08%1.68%1.41%1.81%2.02%1.63%1.31%0.08%-0.45%0.03%0.07%0.09%0.25%0.13%0.10%

44、0.30%0.77%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2000021销售费用管理费用财务费用 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 速增长的状态，预计 2023 年达到 3566 亿元。 图图 1111：便利店行业市场规模大便利店行业市场规模大 数据来源：艾媒咨询、国泰君安证券研究 对标日本便利店， 中国便利店发展潜力大。对标日本便利店， 中国便利店发展潜力大。 根据

45、国家统计局发布的人口数量以及 CCFA 公布的便利店门店数量 19.3 万家， 2020 年我国便利店行业市场渗透率为 9792 人/店。对标便利店行业发展较为成熟的日本，根据日本总务省统计局发布的日本人口数量以及日本经济产业省发布的日本便利店数量，2020 年日本便利店行业市场渗透率为 2245 人/店， 是中国的 4 倍之多。 图图 1212：中国便利店渗透率较低中国便利店渗透率较低 图图 1313：日本便利渗透率较高日本便利渗透率较高 数据来源：前瞻研究院、国泰君安证券研究 数据来源：前瞻研究院、国泰君安证券研究 便利店保持较快增长， 在实体零售中一直独秀。便利店保持较快增长， 在实体零

46、售中一直独秀。 从行业发展的业绩来看，便利店行业零售额表现好于其他线下零售业态，近三年分别达到23%/19%/13%， 远高于同期零售行业的-3%/1%/-2%。 尤其在新冠疫情影响下，2020 年便利店零售额逆袭增长， 增加 6.8%， 而超市和百货店分别减少 2%和 14.13%，体现了便利店行业具有较强的成长韧性。 图图 1414：便利店在零售行业中增速较高便利店在零售行业中增速较高 图图 1515：便利店在疫情下逆势增长便利店在疫情下逆势增长 5226425562756630.7%23.5%18.8%12.9%6.3%10.0%9.5%9.0

47、%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%00400050006000200021 2022E 2023E市场规模（亿元）同比增长9202000400060008000400002022832249223722082245222202240226022802300200192020 请务必阅读正文之后的免责条款

48、部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源：CCFA、国泰君安证券研究 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 2.2. 市场集中度低，市场集中度低，龙头龙头空间空间大大 与日本相比， 中国与日本相比， 中国便利店行业集中度便利店行业集中度较低较低。 2018 年我国CR3和CR5仅为51.2%和 58.2%， 2019 年分别下滑到 48.6%和 56.3%； 而同时期日本CR3(7-11、全家、罗森)为 90%，其中 7-11 占比高达 44%。 图图 1616：中国便利店集中度降低中国便利店集中

49、度降低 图图 1717：2 2020020 中国便利店行业营收排行榜（亿）中国便利店行业营收排行榜（亿） 数据来源：前瞻研究院、国泰君安证券研究 数据来源：O2O 商学院、国泰君安证券研究 中国便利店行业投融资走势呈倒中国便利店行业投融资走势呈倒 U U 型， 资本向头部集体。型， 资本向头部集体。 中国便利店行业发展前期，投融资金额逐年上涨，2017 年便利店作为投资“风口“，投资数量高达 96 起，但在 2017 年投融资到达最高峰后开始连续下滑，2019 年中国便利店业态融资数量急剧减少， 2021 年投资数量仅为 7 起，但是投资数额高达 220 亿元。未来资本逐步向便利零售头部行业倾

50、斜。 图图 1818：资本向头部便利店集中资本向头部便利店集中 12%31%23%19%13%4%1%-3%1%-2%-10%0%10%20%30%40%200182019便利店零售行业-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%2000192020便利店销售额增长率大型超市与百货店商品销售额增长率超市商品销售额增长率55.40%55.20%53.20%51.20%48.60%61%61.60%59.40%58.20%56.30%45.00%50.00%55.00%60.00%65.00%20018

51、2019CR3CR57-11, 44%全家, 26%罗森, 20%Ministop, 3%Secoma, 2%NewDays, 1%Others, 4% 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源：艾媒咨询、国泰君安证券研究 石油系门店数石油系门店数量量遥遥领先。遥遥领先。 据 2021 年中国便利店发展报告 ， 国内目前共有三家连锁品牌便利店门店数量超过 2 万家，中石化旗下的易捷和中石油旗下的昆仑好客面向全国布局，主要在加油站周边经营，该两个便利店品牌位居前三，2019

52、 年合计市场门店份额为 36%，其特征是目标客群相对明确且消费频率稳定。 图图 1919：2 2020020 中国便利店行业门店排行榜（家）中国便利店行业门店排行榜（家） 图图 2020：2 2020020 中国便利店行业营收排行榜（亿）中国便利店行业营收排行榜（亿） 数据来源：前瞻研究院、国泰君安证券研究 数据来源：前瞻研究院、国泰君安证券研究 一二线城市日系便利店遍地开花， 三四线城市市场饱和度较低。一二线城市日系便利店遍地开花， 三四线城市市场饱和度较低。 全家、罗森、711 三家日系便利店广泛分布在一二线城市，其王牌在于即食食品，目前亦实现因地制宜、具有鲜明的地域特色；此外，部分民企便

53、利店具有较强的地域属性，在区域内竞争优势显著。三四线城市的市场饱和度仍较低，存在着较高的增长空间，目前许多便利店已开始着手布局下沉市场，但由于消费者需求与消费能力与一二线城市存在一定差异，从因此完全实现或需时间沉淀。 表表 3 3：中国便利店行业品牌众多中国便利店行业品牌众多 便利店名称便利店名称 简介简介 易捷易捷 易捷作为中国石化开展非油品业务的服务品牌,凭借全国 2.76 万家便利店,已经发展成为国内最大的连锁便利店网络,是中国数量最多的连锁便利店品牌。 5.82839.667.579.176.3120.72202247339677220015

54、02002502000202021投资金额（亿元）投资数量（起）2760022394202967238723582021 2000050000000250003000056.5864.86 71.6 76.9790.53 93.93219.52220277.4980600500600700800900 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 美宜佳美宜佳 美宜佳控股有限公

55、司,成立于 1997 年,是在国内第一家连锁超市美佳超市基础上发展起来的连锁便利店企业。自成立以来,门店发展以广东为中心,稳步布局全国。至 2021 年 3 月,连锁店数超过 23000 家。 昆仑好客昆仑好客 昆仑好客成立于 2017 年 9 月,是中石油股份公司旗下全资子公司归口销售板块管理,负责中石油所属全国油站非油业务开展,旗下近两万家连锁便利店。 天福天福 天福为一家以便利店经营管理为主，集超市管理、产品研发、商贸代理、物流配送和供应链管理为一体的集团公司。其中，天福连锁便利店系统是全国大型连锁便利店系统之一，目前已在广东、湖南、江西等地区发展了 5800 多间门店 红旗连锁红旗连锁

56、 红旗连锁创建于 2000 年 6 月 22 日。公司发展成为“云平台大数据+商品+社区服务+金融”的互联网+ 现代科技连锁企业，是中国 A 股市场便利连锁超市上市公司。目前在四川省内已开设 3400 余家连锁超市。 罗森罗森 罗森为在日本规模仅次于日本 7-ELEVEN 的便利店，迄 2010 年 1 月止全日本店数 9527 家。 2019 年 1 月 18日，中国罗森门店达到 2000 家。罗森是首家完成全日本展店工作的便利商店业者。 全家全家 1972 年成立于日本。1988 年 8 月 18 日，全家便利店登陆台湾地区，在台北市中山区成立，由日本全家与台湾地区禾丰企业集团合资成立。自

57、全家母公司授权引进便利商店管理技术进入中国台湾地区市场， 成立时就以加盟店为主要经营方式。 7 7- -ELEVENELEVEN Seven&11 公司是日本零售业巨头，世界最大的连锁便利店集团，创立于 1973 年 11 月，在日本和全球拥有便利店、超级市场、百货公司、专卖店等。旗下的隔夜炖低廉预订品也是颇受广大消费者热衷。 十足、之上十足、之上 十足”品牌始创于 2001 年,集团目前拥有 12 家子公司,。2008 年 5 月份，浙江十足商贸有限公司投资成立温州之上便利店有限公司，开始“之上” 特许加盟品牌的运作。 见福见福 见福便利店 ，是厦门见福连锁管理有限公司旗下便利店品牌，创始于

58、 2006 年，历经多年的成长与发展，如今已是中国连锁百强企业。 数据来源：各公司官网等、国泰君安证券研究 2.3. 人均收入提高推动行业发展，家庭小型化拉动即时性需求人均收入提高推动行业发展，家庭小型化拉动即时性需求 人均人均 G GDPDP 的提高推动便利店的快速发展。的提高推动便利店的快速发展。 根据国际便利店行业经验， 当人均 GDP 达 1 万美元时， 进入行业快速发展阶段； 当人均 GDP 为 15000-25000 美元时， 便利店进入成熟阶段， 市场集中度将提升明显。 我国 2019年人均 GDP 为 70078 元，已迈过 1 万美元门槛，将带来便利店行业发展的快速发展；而我

59、国发达城市人均 GDP 近 20000 美元，推动发达地区便利店行业进入整合期。 图图 2121：人均人均 GDPGDP 的提高推动便利店的快速发展（元）的提高推动便利店的快速发展（元） 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 36,277.1439,771.3743,496.6146,911.7249,922.3353,783.0059,592.2565,533.7470,078.0071,999.5980,976.000.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.0080,000.0090,000.00201

60、1 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 中国家庭小型化助力便利店需求增长。中国家庭小型化助力便利店需求增长。便利店的核心消费群体是单身、刚脱离父母居住的年轻人、已婚年轻夫妇以及孩子已搬走的老夫妇。当下我国结婚率持续走低，离婚率持续走高，单身群体越来越庞大，且家庭结构小型化、少子化，对便利店即时性的需求日趋增大；第七次全国人口普查结果显示，平均每个家庭户的人口为 2.62 人，比

61、 2010 年的3.10 人减少 0.48 人；家庭户规模继续缩小，进一步拉动即时性消费。 图图 2222：家庭小型化助力便利店需求增长家庭小型化助力便利店需求增长 图图 2323：历次普查家庭规模逐渐缩小（人历次普查家庭规模逐渐缩小（人/ /户）户） 数据来源：CCFA、国泰君安证券研究 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 高人口密度为便利店提供巨大发展空间。高人口密度为便利店提供巨大发展空间。 根据便利店的即时性和便利性属性可知，人口密度是影响便利店发展和布局的重要因素；用户希望到达便利店的时间越短越好，意味着人口密度越高便利店需求越大。对标便利店发展充分的日本，人口密度为 347.7

62、8 人/平方公里。而 2019 年我国城市人口密度为 2613 人/平方公里，较 2018 年增加 67 人/平方公里，庞大的消费者基础带来巨大的行业发展空间。 图图 2424：距离近是用户选择便利店的主因距离近是用户选择便利店的主因 图图 2525：我国城市人口密度高（人我国城市人口密度高（人/ /平方公里）平方公里） 数据来源：智研咨询、国泰君安证券研究 数据来源：中商产业研究院、国泰君安证券研究 3.3. 门店加密门店加密持续扩张持续扩张，数字化加码助力降本增效，数字化加码助力降本增效 4.334.434.413.963.443.12.6200.511.522.533.544.55195

63、3020002010202087.30%64.70%53.20%40.80%33.60%26.80%16.20%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%269394850422641873859 3830 3804326500400050006000 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 3.1. 稳健扩张稳健扩张，深挖产

64、业链深挖产业链 3 3 年年 1 1000000 家店家店的拓店计划的拓店计划， 为业绩提升打下基础。， 为业绩提升打下基础。 继续加强全川门店战略布局，努力完成“3 年 1000 家”门店的拓展计划。截至 2021 年 12 月31 日，公司共有门店 3602 家，报告期内新开门店 412 家，过去三年新开门店数量均在 300 家以上。考虑 15-16 年公司借助收购大幅展店之后的经营数据 （盈利能力在短暂波动后持续上升） ， 我们认为这部分新增门店度过培育期后将为公司业绩提供助力。 图图 2626：红旗连锁红旗连锁 20152015- -20212021 存续与新增门店数量存续与新增门店数

65、量 图图 2727：红旗连锁盈利指标总体波动上升红旗连锁盈利指标总体波动上升 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 成都大市内密集布点成都大市内密集布点， 协同效应初显， 协同效应初显。 目前公司在成都大市内的竞争对手主要来自舞东方等定位相似的本土便利店，以及以日本三家知名便利品牌为代表的外资便利店。面对日益激烈的竞争格局，红旗连锁提前布点，覆盖城市的黄金地段或预计具有良好发展潜力的商圈、社区商业中心、交通枢纽，已建立较高进入壁垒。密集的门店网络有助于公司在营销推广、仓储物流等方面产生良好的协同效应，从而降低公司的经营成本。 表表 4 4：成都便利店市场竞

66、争成都便利店市场竞争激烈激烈 类型类型 名称名称 店铺数（成都）店铺数（成都） 主要竞争优势主要竞争优势 本土便利店 红旗连锁 3300 家左右 “商品服务”差异化竞争策略、密集式门店布局、人才和品牌优势 舞东方 800 家左右 以社区便利店为主业，采取薄利多销策略，注重商品质量管理 外资便利店 全家 245 家 门店标准化程度高，产品品质好 7-Eleven 86 家 深耕鲜食饮料，产品线丰富；产品调整速度快，具备季节特色 罗森 目前 8 家；未来拟建 250 余家 收购 WOWO100%股权进军成都市场，产品定位精准 数据来源：各公司官网、国泰君安证券研究 未来川内二级市区增长空间可观未来

67、川内二级市区增长空间可观。 分地区收入情况看， 公司近 90%营业收入来自成都，二级市区营收占比 17-20 年逐年下降，原因可能是二级县市基础设施建设薄弱， 消费市场发展处于初级阶段， 门店开拓难度大。但随着红旗连锁门店运营能力逐渐成熟、运营方式逐渐体系化，以及在川南建立物流中心等措施的执行，2021 年二级市区营收占比回升。我们认为川内其他县市的成长空间同样非常广阔，有望为公司带来新气象。 227427042730286026065382450020002500300035004000200182019

68、20202021门店总数期间新开门店3.26%2.28%2.38%4.46%6.60%5.57%5.14%27.13% 27.21%27.72%29.36%30.89%29.45%29.67%10000.0011000.0012000.0013000.0014000.0015000.0016000.000.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%200021净利率毛利率坪效（元/平米） 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗

69、连锁(002697)(002697) 图图 2828：红旗连锁营业收入分地区情况（亿元）红旗连锁营业收入分地区情况（亿元） 图图 2929：红旗连锁向四川二级市区拓展情况：红旗连锁向四川二级市区拓展情况 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：百度地图（不完全统计） 、国泰君安证券研究 全新模式进军甘肃。全新模式进军甘肃。 红旗连锁跨省发展主要采取品牌和管理模式输出的合作方式，与兰州国资利民的合作正是这种模式的首次应用。在此模式下能保证红旗连锁门店的门店运营能力最大化迁移，最小化公司涉足异省市场的经营风险。截至目前公司已在甘肃省内开设 91 家门店。 图图 3030：探索“管理输出”新

70、模式探索“管理输出”新模式 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 3.2. 持续加码数字化技术，打造互联网持续加码数字化技术，打造互联网+ +现代科技连锁公司现代科技连锁公司 大数据云平台协助红旗连锁精准实施战略。大数据云平台协助红旗连锁精准实施战略。 由公司自主研发的红旗云大数据平台于 2017 年 6 月正式启动，将门店、总部、配送实时联网， 平台可以实时显示会员人数、进店人数、客单价、当天配送中心订单数等多维度数据。同时，红旗连锁对消费行为进行更精准的分析，从而更好的进行门店管理与商品结构优化。譬如，红旗连锁 2017 年有 22000 多个单品，通过数据分析淘汰了 7000 多个。 3

71、0.9735.3438.3640.2343.9449.9049.2517.4920.2022.6923.6525.5931.9933.651.632.292.492.532.642.903.864.765.395.855.796.065.756.750%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200021主城区郊县分区二级市区其他业务收入甘肃省红旗利民连锁有限公司红旗连锁兰州国资利民资产管理集团有限公司以输出信息管理系统使用权、管理团队和模式、供应链系统作价出资0.3亿，占注册资本20%出资1.2亿，占注册资本80% 请务必阅读

72、正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 图图 3131：红旗连锁云平台红旗连锁云平台 数据来源： 封面新闻 出资新网银行， 共享数字化成果。出资新网银行， 共享数字化成果。 新网银行系全国三家互联网银行之一，由新希望集团、 小米、 红旗连锁等共同出资设立， 红旗连锁占 15%股份。2021 年红旗连锁实现新网银行投资收益 1.37 亿元，占利润比重较大。新网银行已与多家运营商银行就接入数字人民币达成合作意向，未来应用场景探索路径之一即为连锁商超；此外新网银行积累的云计算、人工智能和区块链等

73、技术也可以有效反哺公司的数字化发展。 强强联合，加码到家业务。强强联合，加码到家业务。公司不断加码线上业务， 先后与美团、 饿了么、京东到家等平台建立起合作关系，同时紧跟发展节奏，开设“红旗到家”平台，促进线上线下互补。2019 年 11 月 20 日，红旗连锁联合饿了么、口碑宣布开启深度战略合作关系，饿了么、口碑将为红旗连锁提供包括分钟级即时配送、大数据精准营销及分析、大数据参考线上选品在内的一系列数字化运营能力。 图图 3434：红旗连锁与阿里建立战略合作红旗连锁与阿里建立战略合作 图图 3232：新网银行为红旗连锁参股子公司新网银行为红旗连锁参股子公司 图图 3333：新网银行定位新网银

74、行定位数字科技创新企业数字科技创新企业 数据来源：企查查、国泰君安证券研究 数据来源：新网银行环境信息披露报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源： 封面新闻 定位转型 “互联网定位转型 “互联网+ +现代科技连锁公司” 。现代科技连锁公司” 。 红旗连锁积极通过大数据平台整合供应链、 选品、 接入新型支付方式等模式降本增效， 已发展成为 “云平台大数据+商品+社区服务+金融”的互联网+现代科技连锁公司。 3.3. 升级优化物流和管理系统，不断提升供应链效率升级优化

75、物流和管理系统，不断提升供应链效率 加强物流系统建设， 保障公司稳健扩张。加强物流系统建设， 保障公司稳健扩张。 公司加大投入， 不断加强物流建设：(1)改扩建温江物流配送中心；(2)成立自贡红旗物流有限公司，为三年内公司再增加 1000 家门店的配送能力；(3)增加冷链仓储区域，提升公司冷链物流的能力。有力地推动了公司稳健扩张和经营，继续保持在四川零售行业的领先地位。 图图 3535：红旗连锁三大物流配送基地红旗连锁三大物流配送基地 数据来源：公司官网 供应链效率不断优化， 经营效率持续向好。供应链效率不断优化， 经营效率持续向好。 公司拥有西河、 自贡、 温江三个物流配送中心，实现了大部分

76、商品的统一仓储与配送。以西河中心为例，其占地近 6 万平米，可储存各类商品达 30 多万吨，负责 1300 多 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 家门店的商品配送任务。18-20 年公司存货周转天数自 72.22 天降低至69.45 天，经营效率持续向好。此外，随着采购数量的提升，使公司与供应商的合作关系更加稳固，也为公司带来了一定的商品资源优势及议价能力。 图图 3636：红旗连锁红旗连锁存货周转天数存货周转天数呈下降趋势呈下降趋势（天）（天） 数据来源：公司官网、国泰君

77、安证券研究 建立信息化管理系统， 提高企业现代化管理水平。建立信息化管理系统， 提高企业现代化管理水平。 公司建立了一套适合自身的信息化管理系统 ，实现了公司分场财务配送等快速联网，加快了商品配送、周转、收银、核算等各个环节的工作效率，提高了企业的现代化管理水平，为公司的规模化发展提供了技术保障。 4.4. 夯实商品夯实商品+ +服务的差异化优势，打造便民惠民的品服务的差异化优势，打造便民惠民的品牌形象牌形象 4.1. 持续优化商品结构，丰富增值服务内容持续优化商品结构，丰富增值服务内容 与永辉合作加强生鲜品类布局， 提升门店吸引力。与永辉合作加强生鲜品类布局， 提升门店吸引力。 永辉成为红旗

78、连锁第二大股东后，红旗连锁借助其强大的生鲜供应能力开始加强生鲜领域布局。 图图 3737：20162016- -20252025 年中国生鲜零售规模年中国生鲜零售规模 图图 3838：20162016- -20202020 年中国生鲜市场规模结构年中国生鲜市场规模结构 66.6073.5375.3272.2272.0469.4580.9000708090200021 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源

79、：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 数据来源：艾瑞咨询、国泰君安证券研究 变化一： 生鲜门店加强改造。变化一： 生鲜门店加强改造。 2018 年 2 月永辉派驻团队进入红旗连锁生鲜部门，加入门店拓展、生鲜品类等管理运作，红旗连锁也能共享永辉在川供应链。借此机会红旗连锁积极进行门店改造，加大门店生鲜类品类经营面积占比。 图图 3939：红旗连锁生鲜门店改造思路红旗连锁生鲜门店改造思路 数据来源： 超市周刊 、国泰君安证券研究 变化二： 引入永辉彩食鲜标品。变化二： 引入永辉彩食鲜标品。 彩食鲜是永辉旗下的 B2B 生鲜电商平台，目前已接入 Bravo 精标店、超级物种以及永辉生活等业态，同时为中高端餐

80、饮企业、连锁便利店、生鲜电商等平台提供预包装生鲜食材。据其官方公众号显示，彩食鲜有 30000+SKU 可供家庭、个人客户选择，种类囊括蔬菜、肉品、水产等 13 大类，并作为红旗连锁指定供应商，服务于红旗连锁 220 家门店。 图图 4040：彩食鲜生鲜中央工厂彩食鲜生鲜中央工厂 图图 4141：收入结构中食品占比不断增长收入结构中食品占比不断增长 4007842034439884805250395546975875362730%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0000040000500006000070000800002016 2017

81、2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E生鲜零售市场规模（亿元）增速（%）97.20%95.80%93.80%91.20%85.40%2.80%4.20%6.20%8.80%14.60%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200192020生鲜线下零售占比生鲜线上零售占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源：永辉彩食鲜公众号 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 变化

82、三： 生鲜板块精细化运营。变化三： 生鲜板块精细化运营。 综合市场报道， 红旗连锁生鲜门店对蔬果品类质量要求极高，有专门人员每天整理叶菜、保持盘面整洁，存在瑕疵的货品在包装袋上标上具体的折扣额度，第一时间打折促销。由于生鲜售卖对时效性的要求很高，红旗各门店员工在早市前就会将所有生鲜集中整理，体现了管理运营模式的高效率和对市场动态的敏锐觉察。 门店类型多元化辅以旧门店翻新改造， 精准把握市场动向。门店类型多元化辅以旧门店翻新改造， 精准把握市场动向。 红旗连锁在部分门店引入餐饮业态，主要布局商务办公区周边门店，专门开辟一块区域经营餐饮作为引流及盈利板块。红旗连锁还开设了 154 家 24 小时门

83、店精准解决消费者需求。此外红旗连锁根据消费者实际反馈对旧门店进行翻新（一般以 3 年为周期） ， 有效迎合新一代消费者习惯， 提升购物体验。 图图 4242：红旗连锁门店类型多元化红旗连锁门店类型多元化 图图 4343：红旗连锁门店升级红旗连锁门店升级+ +出清加速出清加速 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 不断丰富增值服务增强客户粘性。不断丰富增值服务增强客户粘性。 红旗连锁各门店提供便民服务， 目前已开通公交卡充值、 福利彩票、 体育彩票代销、 成都市中小学学费代缴、成都交通停车费代收等 80 多项便民服务，并在公司官网及手机 App 上线筛选附近

84、门店及是否开设增值服务等功能。不仅能打造亲民便民的形象，还能提升用户到店率，间接提升其他产品的销量。 27.2231.4334.2635.9739.2545.8944.4713.1015.3417.3918.2220.5725.3028.949.7811.0611.8912.2212.3513.5913.364.765.395.855.796.065.756.750%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200021食品烟酒日用百货其他业务收入050020202021老店升级改造（家

85、）关闭门店（家） 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 图图 4444：不断丰富增值服务内容不断丰富增值服务内容 图图 4545：增值服务收入贡献较大（亿）增值服务收入贡献较大（亿） 数据来源：公司官网 数据来源：公司年报、国泰君安证券研究 4.2. 市场定位“您的好邻居” ，多措施并举提升品牌影响力市场定位“您的好邻居” ，多措施并举提升品牌影响力 围绕 “便利性” ， 站准 “您的好邻居” 市场定位。围绕 “便利性” ， 站准 “您的好邻居” 市场定位。 红旗连锁立足于门店

86、靠近社区的优势，为满足目前社会快节奏生活，致力于打造 15 分钟经济圈，即“3 个 5”服务理念：5 分钟到店、5 分钟选购、5 分钟回家，无需等待配送。2002 年“红旗”商标经国家工商总局商标局核准注册，并先后被认定为成都市著名商标、四川省著名商标、中国驰名商标。长期的品牌文化打造让消费者对品牌产生了信任感，公司目前注册会员人数已超 500 万，进店消费人次超 4 亿。 图图 4646： “3 3 个个 5 5”服务理念”服务理念 图图 4747：市场定位“您的好邻居”市场定位“您的好邻居” 数据来源：国泰君安证券研究 数据来源：看四川杂志社 积极履行企业社会责任， 建立良好社会口碑。积极

87、履行企业社会责任， 建立良好社会口碑。 红旗连锁作为四川上市公司多年来发挥引领作用，积极履行企业社会责任。 与政府合作密切广泛。与政府合作密切广泛。 红旗连锁在就业 （销售员工大多数为年龄偏大的女工） 、助农、捐赠等方面解决了大量社会问题，与政府合作日益增多。 图图 4848：成都食品券指定兑换商家成都食品券指定兑换商家 61.5162.7958.7446.8340.5060702002020215分钟到店5分钟选购5分钟回家 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(

88、002697)(002697) 数据来源：大众点评 多年坚持获多项殊荣。多年坚持获多项殊荣。 2018 年以来公司几乎每个月份都获得重要荣誉，向社会传达了公司的便民利民经营理念。 表表 5 5：红旗连锁所获荣誉列举（部分）红旗连锁所获荣誉列举（部分） 数据来源：公司官网、国泰君安证券研究 抗击疫情担当责任。抗击疫情担当责任。新冠疫情爆发初期公司三大配送中心 24小时待命， 全力保障 3000 多家门店商品配送， 日均配送量 4000吨，库存量保证供应重要生活必需品 15 天以上。 3131 届大运会官方供应商， 进一步提升品牌影响力。届大运会官方供应商， 进一步提升品牌影响力。 大运会届时将有

89、约170个国家和地区的 1 万余名运动员参赛。红旗连锁将依照与大运会执委会的约定， 在运动会举办过程中负责后勤支持、 官方特许商品售卖等事宜。举办大型体育赛事有助于实现城市消费升级，将对公司经营产生长远利好。广州亚运会和深圳大运会当年接待游客人次分别达到 1.2 亿和 0.8亿，全年实现数百亿规模以上旅游总收入。 图图 4949：20112011 年大运会举办拉动深圳消费年大运会举办拉动深圳消费 公司荣誉公司荣誉 曹世如个人荣誉曹世如个人荣誉 2022-01 2021 年度最具爱心企业奖 2021 第十一届中国上市公司口碑榜最佳上市公司 CEO 2021-12 2021 四川企业 100 强

90、全国优秀共产党员 2021-12 2021 四川民营企业“品牌价值百强” 全国“三八红旗手” 2021-12 第三届四川慈善奖“最具爱心捐赠企业” 2013 年度中国最具影响力的商界女性“商界木兰年度人物” 2021-01 成都市模范单位 中国百名优秀女企业家 2020-09 全国抗击新冠肺炎疫情先进集体 四川省抗击新冠肺炎疫情先进个人 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 5.5. 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 主营业务收入预测

91、假设：1）食品：公司不断丰富产品结构，在海南设立子公司加大进口产品方面的布局，与永辉超市在生鲜方面继续加深合作，预计 2022-2024 年食品销量增速分别为 9.46%、9.78%、10.59%，毛利率稳步提升分别为 25.75%、25.76%、25.77%。 2）烟酒：公司大部分烟酒产品与厂家直接对接，价格具有优势，预计2022-2024 年销量增速分别为 4.13%、4.58%、5.33%，毛利率具有稳定性，取 2021 年的 20.65%。 3）百货：随着公司供应商的增加，百货品类日益丰富，再叠加供应链不断升级； ，预计 2022-2024 年日用百货销量增速分别为 7.18%、7.6

92、2%、8.50%，毛利率逐步提升，2022-2024 年毛利率分别为26.78%、26.80%、27.10%。 综合来看，预计 2022-2024 年营收增长率分别为 7.43%/8%/8.5%，营业收入分别为 100.46 亿元/108.5 亿元/117.72 亿元。 表表 6 6：营业收入预测（：营业收入预测（百万百万元）元） 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 6938.95 7220.01 7822.77 9053.39 9351.07 10046.00 10849.68 11771.90 yoy 4.05% 8.35% 15

93、.73% 3.29% 7.43% 8.00% 8.50% 食品 3426.11 3596.79 3924.91 4589.04 4446.52 4867.29 5343.47 5909.50 yoy 4.98% 9.12% 16.92% -3.11% 9.46% 9.78% 10.59% 烟酒 1739.11 1822.33 2057.13 2530.28 2894.13 3013.8 3151.832 3319.677 yoy 4.79% 12.88% 23.00% 14.38% 4.13% 4.58% 5.33% 日用百货 1188.77 1222.10 1234.97 1359.08 1

94、335.71 1431.56 1540.65 1671.61 yoy 2.80% 1.05% 10.05% -1.72% 7.18% 7.62% 8.50% 其他业务 584.96 578.79 605.76 574.99 674.71 733.36 813.73 871.12 yoy -1.05% 4.66% -5.08% 17.34% 8.69% 10.96% 7.05% 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 费用预测假设：由于 3 年 1000 家的拓店计划，销售费用会随着门店经营费用和员工薪酬等费用增加而增加，预计 2021-2023 年销售费用率分14.04%16.85%17.33%

95、13.86%10.60%9.26%3.59%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0040005000600020092001320142015深圳社会消费品零售总额（亿元）yoy(%) 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 别为 23.21%/23.31%/23.41%； 随着数字化技术的不断加码和信息管理系统的升级，管理费用略增然后趋于稳定，预计 2021-2023 年管理费用率分别为 1.33%/1.34%/1

96、.34%,财务费用会逐渐降低， 预计 2021-2023 年财务费用率分别为 0.71%/0.7%/0.65%。 表表 7 7：费用预测（：费用预测（百万百万元）元） 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 销售费用 2025.4 2161.33 2331.68 2529.06 2755.8 销售费用率 22.37% 23.11% 23.21% 23.31% 23.41% 管理费用 147.49 122.95 133.61 145.39 157.74 管理费用率 1.63% 1.31% 1.33% 1.34% 1.34% 研发费用

97、财务费用 27.27 72.4 71.33 75.95 76.52 财务费用率 0.30% 0.77% 0.71% 0.70% 0.65% 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 盈利预测结果：预计 2022-2024 年营收增长率分别 7.43%/8%/8.5%，营业收入分别为 100.46 亿元/108.5 亿元/117.72 亿元。预计 2022-2024年归母净利润增长率分别为 12.81%/6.45%/9.09%，归母净利润分别为5.43 亿元/5.78 亿元/6.31 亿元，EPS 分别为 0.4、0.42 和 0.46 元/股。 表表 8 8：盈利预测结果（：盈利预测结果（百万百万

98、元）元） 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入 9053.38 9351.07 10046 10849.68 11771.9 同比% 15.73% 3.29% 7.43% 8.00% 8.50% 经营利润 472.09 484.85 473.2 522.22 556.34 同比% 20.48% 2.70% -2.40% 10.36% 6.53% 归母净利润 504.87 481.33 542.97 577.99 630.54 同比% -2.20% -4.66% 12.81% 6.45% 9.09% 每股收益 0.

99、37 0.35 0.4 0.42 0.46 净资产收益率 14.66% 13.07% 12.85% 12.03% 11.60% EV/EBITDA 11.92 6.12 8.42 7.36 6.55 市盈率 （现价） 13.17 13.82 12.25 11.51 10.55 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 首先， 考虑首先， 考虑 PE PE 估值方法， 预测公司合理估值为估值方法， 预测公司合理估值为 8 8 元元。 我们选取高鑫零售、家家悦、天虹股份作为可比公司，可比公司 2022 年平均 PE 为 21倍。考虑到近期因疫情等因素影响使得囤积生活必需品及生鲜禽蛋类需求大幅增强，且社

100、区团购冲击弱化，故超市板块风险偏好提升，因此板块内各公司估值亦提高，且考虑到公司 2020-21 年平均 PE 为 19 倍(该估值是根据历史股价计算出的 PE 估值平均值， 并非当前股价对应 2020-21 年的动态 PE 估值)，我们给予公司 2022 年 19 倍 PE，按此预计公司合理估值为 7.6 元。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 表表 9 9：PEPE 估值法估算出股票的合理估值为估值法估算出股票的合理估值为 7.67.6 元元 标的名称标的名称 股票代码

101、股票代码 收盘价收盘价 EPS（元）（元） PE （元）（元） 2020A 2021E/A 2022E 2020A 2021 E/A 2022E 高鑫零售高鑫零售 6808.HK 2.34 0.45 0.15 0.22 5.2 15.6 10.6 家家悦家家悦 603708.SH 13.13 0.71 0.16 0.50 18.5 84.2 26.4 天虹股份天虹股份 002419.SZ 7.03 0.21 0.19 0.27 33.3 36.1 26.1 均值均值 19.0 45.3 21.0 红旗连锁红旗连锁 002697.SZ 5.14 0.37 0.35 0.4 13.9 14.7 1

102、2.9 红旗连锁红旗连锁 PE估值估值 19.0 红旗连锁合理估值股价（元红旗连锁合理估值股价（元/股）股） 7.6 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 备注：1)各公司 2020 年归母净利润、EPS 为年报披露，2021-22 年为 wind 一致预期(天虹股份已披露 2021 年年报)，红旗连锁为国泰君安预测；2)股价取 2022 年 4 月 21 日收盘价计算； 3)高鑫零售收盘价、 EPS 单位为港币， 家家悦与天虹股份为人民币。 图图 5050：公司过去三年公司过去三年 PE估值变化情况：当前处于低估位置估值变化情况：当前处于低估位置 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：

103、收盘价单位为元/股；PE 对应右轴。 其次， 考虑其次， 考虑 PSPS 估值方法， 预测公司合理估值为估值方法， 预测公司合理估值为 4.84.8 元。元。 可比公司 2022年平均 PS 为0.41 倍， 若只考虑家家悦与天虹股份则平均 PS为 0.51倍。考虑到公司作为四川省内区域超市龙头竞争优势显著，且四川省内门店加密战略不断强化， 同时考虑到海外超市龙头如沃尔玛 PS （LYR） 为 0.77倍，我们给予公司一定的估值溢价，给予 2022 年 0.7 倍 PS，按此预计公司合理估值为 4.8 元。 表表 1010：P PS S 估值法估算出股票的合理估值为估值法估算出股票的合理估值为

104、 4.84.8 元元 标的名称标的名称 股票代码股票代码 市值市值 营业收入（亿元）营业收入（亿元） PS （亿元）（亿元） 2020A 2021E/A 2022E 2020A 2021E/A 2022E 高鑫零售高鑫零售 6808.HK 223 1,510.01 1,101.51 1,147.74 0.15 0.20 0.19 家家悦家家悦 603708.SH 80 166.78 194.14 194.14 0.48 0.41 0.41 天虹股份天虹股份 002419.SZ 82 118.00 122.68 134.16 0.70 0.67 0.61 均值均值 0.44 0.43 0.41

105、红旗连锁红旗连锁 002697.SZ 70 90.53 93.5107 100.46 0.44 0.43 0.41 红旗连锁红旗连锁 PS 估值估值 0.70 05502468101214收盘价PE 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 红旗连锁合理估值股价（元红旗连锁合理估值股价（元/股）股） 4.80 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 备注：1)各公司 2020 年营收为年报披露，2021-22 年为 wind 一致预期(天虹股份已披露 2021

106、年年报)，红旗连锁为国泰君安预测；2)市值取 2022 年 4 月 21 日收盘价计算；3)高鑫零售市值、营收单位为港币，家家悦与天虹股份为人民币。 综合考虑 PE、PS 估值并取近似平均值，给予公司目标价 6.2 元，对应2022/23 年 PE 估值分别为 17.8/15.5 倍，首次覆盖给予增持评级。 6.6. 风险提示风险提示 国内疫情反复的影响。国内疫情反复的影响。国内疫情反复， 局部地区感染者不断出现， 导致线下消费受影响。 行业竞争加剧的影响。行业竞争加剧的影响。 便利店处于行业爆发阶段， 各路玩家加入争夺市场。 新店新店经营经营不及预期不及预期的的风险风险。公司 3 年 100

107、0 家的拓店计划， 存在新店经营不及预期的的风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 28 of 28 Table_Page 红旗连锁红旗连锁(002697)(002697) 本公司具有中国证监会核准本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证

108、券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自

109、行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，

110、也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报

111、告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议， 本公司、 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明评级说明 评级评级 说明说明 1.1.投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。 股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深

112、300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5% 减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 2.2.投资建议的评级标准投资建议的评级标准 报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数） 的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅。 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究国泰君安证券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6009 号新世界商务中心 34 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话 （021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail：