1、2022 年深度行业分析研究报告 页特别声明 -2- 证券研究报告 目目 录录 1、 游戏行业概况：红利消退增速放缓，版号政策转暖提振市场信心 . 5 1.1、 政策端：游戏版号时隔 8 个月重启发放，防沉迷监管促进行业良性发展 . 5 1.1.1、 版号审批迎转机，利好市场情绪修复 . 5 1.1.2、 监管渐收紧，聚焦防沉迷及内容端 . 10 1.2、 市场规模提升，游玩时长下降 . 11 1.2.1、 手游市场增速回落，端游有所回暖 . 11 1.2.2、 游戏用户红利见顶，手游用户时长下滑 . 12 1.2.3、 手游玩家消费能力低于整体，但差距不断缩小 . 13 1.2.4、 RPG

2、 仍为国内手游主流，策略类海内外表现迥异 . 14 2、 三大趋势：出海、买量、云游戏 . 15 2.1、 趋势一：乘风破浪，游戏出海 . 15 2.1.1、 游戏出海规模保持高增长，美日韩持续领跑 . 15 2.1.2、 原神持续霸榜，策略类占半壁江山 . 16 2.2、 趋势二：降量提质，买量内卷逻辑或变 . 18 2.2.1、 买量竞争加剧，休闲网赚成大户 . 18 2.2.2、 降量提质，多元化买量方式并行 . 20 2.2.3、 买量渠道头条系胜出，垂直平台蕴藏发行潜力 . 21 2.3、 趋势三：云游戏或将打破终端壁垒 . 22 3、 重点推荐公司 . 24 3.1、 吉比特：自研

3、+长线运营双轮驱动， 一念逍遥挑起营收大梁 . 24 3.2、 三七互娱：业绩实现逐步释放，出海表现强劲 . 26 3.3、 心动公司：平台优势明显，出海+研发驱动未来可期 . 27 3.4、 腾讯：新游持续强势，出海增速亮眼 . 28 3.5、 网易-S：游戏业务稳中有增，新品储备丰富 . 31 3.6、 完美世界：战略转型业绩短期承压，新游上线静候佳音 . 33 3.7、 哔哩哔哩：二次元社区生态打造完善，游戏版号放松有望增厚业绩 . 35 QYiZvZaZjWrZfWWZ8Z9PdNbRsQnNtRtRlOqQtPiNqRsR6MqQwPxNrRmRMYpNpR页特别声明 -3- 证券研

4、究报告 图目录图目录 图 1：国产手游占据版号发放主导（单位：个） . 7 图 2：2018 年以来国产游戏版号发放经历较长停滞期（单位：个） . 8 图 3：2018-2019 年手游行业头部 app 用户时长占比. 8 图 4：2019-2021 年腾讯/网易获得版号数（单位：个） . 9 图 5：21 年游戏市场规模约 3000 亿（左：亿元；右：%） . 12 图 6：21 年手游市场规模增速回落（左：亿元；右：%） . 12 图 7：21 年端游市场韧性犹存（左：亿元；右：%） . 12 图 8：21 年页游市场持续萎缩（左：亿元；右：%） . 12 图 9：21 年中国游戏用户红利

5、见顶（左：百万人；右：%） . 13 图 10：21 年移动游戏用户渗透率接近 100%（左：百万人；右：%） . 13 图 11：移动游戏总时长在寒暑假达到峰值（分钟） . 13 图 12：人均游戏时长同比呈下降态势（2019.09-2021.09） . 13 图 13：我国手游玩家年人均消费金额不断接近整体水平（元） . 14 图 14：国内移动游戏收入 TOP100 各类型产品数量 . 14 图 15：国内移动游戏 TOP100 各类型收入占比（%） . 15 图 16：2021 年中国移动游戏海外市场 TOP100 各类型收入占比 . 15 图 17：2021 年全球主要游戏市场规模（

6、亿美元） . 15 图 18：中国自研游戏海外市场销售收入增长趋势（亿美元） . 15 图 19：中国手游热门出海市场 App Store & Google Play 收入 . 16 图 20：2021 年主要海外市场 Google Play Top500 游戏榜中国 APP 占比 . 16 图 21：2018-2021 年市值 TOP10 游戏企业研发费用（亿元） . 18 图 22：米哈游原神页面图示 . 18 图 23：下半年素材投放量明显上升 . 19 图 24：MMORPG、休闲、网赚类游戏为买量主力 . 19 图 25：主要上市游戏公司 2020-2021 前三季度销售费用（率）对

7、比（亿元） . 19 图 26：三七互娱 2021 年两款主要产品前五日投放素材数 . 20 图 27：两款产品宣推材料存在明显差异 . 20 图 28：2021 年 1-9 月移动游戏 TOP50 发行策略选择 . 21 图 29：中小企业常见发行策略状况 . 21 图 30：2021 年移动游戏买量渠道热度排名 . 21 图 31：腾讯与字节旗下主要产品 MAU 变化（亿） . 22 图 32：2021 年游戏分发渠道梯队分布 . 22 图 33：主要垂直类游戏平台月新增用户变化（万） . 22 图 34：国内云游戏市场收入统计及预测 . 23 图 35：“云”玩家希望通过手机游玩大型作品

8、 . 23 图 36： 云 原神上线以来下载量稳定 . 24 图 37：一念逍遥 IOS 游戏畅销榜排名趋势 . 25 图 38： 斗罗大陆：魂师对决IOS 游戏畅销榜排名趋势（2021 年 7 月 22 日-2022 年 3 月 15 日） . 26 图 39：2016-2021 心动公司业务收入结构及各项业务收入同比增速（单位：百万元人民币，%） . 27 页特别声明 -4- 证券研究报告 图 40：1Q17-4Q21 游戏收入和同比增速 . 29 图 41：旗舰游戏王者荣耀和和平精英排名保持前列 . 29 图 42：腾讯老游戏QQ 飞车 、 火影忍者和穿越火线畅销榜排名保持稳定 . 29

9、 图 43： 腾讯新游金铲铲之战 、 英雄联盟手游上线以来游戏畅销榜排名（2021 年 8 月 26 日-2022 年 3 月23 日） . 30 图 44：腾讯首款自研 SOC 手游黎明觉醒 . 30 图 45：腾讯全新游戏发行品牌 Level Infinite . 30 图 46：21M8-22M1 Steam 平台永劫无间在线用户数情况 . 32 图 47：21 年 9 月 5 日-22 年 3 月 13 日哈利波特：魔法觉醒游戏-卡牌免费榜与游戏-角色扮演免费榜排名情况 . 32 图 48： 幻塔ios 游戏畅销榜排名趋势（2021 年 12 月 18 日-2022 年 3 月 18

10、日） . 34 图 49： 梦幻新诛仙ios 游戏畅销榜排名趋势（2021 年 6 月 25 日-2022 年 3 月 18 日） . 34 表目录表目录 表 1：2022 年 4 月份国产网络游戏审批信息 . 6 表 2：主要上市游戏公司 2021 年实际或预估净利润（亿元） . 9 表 3：2018-2021 游戏行业未成年人保护主要监管政策梳理 . 10 表 4：2018-2021 游戏行业内容及题材主要监管政策梳理 . 11 表 5：部分游戏企业未成年人保护措施 . 11 表 6：主要海外市场畅销榜中国游戏 APP . 17 表 7：吉比特已预约新品管线（数据时间：2022 年 4 月

11、 12 日）. 25 表 8：吉比特公司盈利预测与估值简表 . 25 表 9：三七互娱公司盈利预测与估值简表 . 27 表 10：心动公司已预约新品管线（数据时间：2022 年 4 月 12 日） . 28 表 11：心动公司盈利预测与估值简表 . 28 表 12：腾讯控股公司盈利预测与估值简表 . 31 表 13：网易已预约新品管线（数据时间：2022 年 2 月 24 日） . 32 表 14：网易-S 公司盈利预测与估值简表 . 33 表 15：完美世界已预约新品管线（数据时间：2022 年 4 月 12 日） . 34 表 16：完美世界公司盈利预测与估值简表 . 34 表 17：哔哩

12、哔哩公司盈利预测与估值简表 . 35 页特别声明 -5- 证券研究报告 1 1、 游戏行业概况：游戏行业概况：红红利利消退消退增速增速放缓，放缓，版版号号政策转暖政策转暖提振提振市市场场信心信心 1.11.1、 政策端：政策端：游戏游戏版号版号时隔时隔 8 8 个月个月重启重启发放发放，防沉迷监防沉迷监管促进行业管促进行业良性发展良性发展 1.1.11.1.1、版号版号审批迎审批迎转机，转机，利好利好市场市场情绪情绪修复修复 版号版号发发放放正式重正式重启：启： 2 2022022 年年 4 4 月月 1111 日， 国家新闻出版总署正式发布日， 国家新闻出版总署正式发布 20222022 年

13、年 4 4 月份国产网络游戏审月份国产网络游戏审批信，这是继批信，这是继 20212021 年年 7 7 月版号停发以来首次重启发放。月版号停发以来首次重启发放。本轮涉及获批游戏包括三七互娱的梦想大航海、心动公司的派对之星、吉比特子公司雷霆网络的塔猎手等 45 款游戏。 此次版号发放超市场预期，将从以下两个方面影响市场： 1 1）公司层面，公司层面，21 年下半年因版号停发多家游戏公司新游戏上线进程受阻，版号恢复后有利于提升游戏流水。同时，前期部分游戏公司出现经营困难裁员情况，系版号停发下精品游戏难以推出、过度依赖老产品所致。我们认为，版号发放有利于支撑自研团队，驱动精品化游戏研发。 版号恢版

14、号恢复复有望有望惠及惠及轻量化轻量化游游戏戏。1）体量小、内购少导致休闲益智类游戏易过审，根据 Mob 研究院数据，2019-2020 年，休闲益智类游戏在过审的移动端游戏中占比分别为 18.8%与 43.0%；另据有饭研究，2021 年该类游戏共过审 253 款，占全部国产过审手游的 39.2%；2）休闲益智类游戏因其轻量化和趣味性拥有广泛的玩家基础，且开发成本周期较低，受到中小开发者的青睐；3）IAA（游戏内广告）与 IAP（游戏内购买）混合的变现模式为休闲益智游戏打开广阔的发展空间， 据中国音数协游戏工委报告， 2021 年移动休闲游戏收入为 346.53 亿元 （yoy +17.42%

15、），其中 IAA 收入为 277.09 亿元。因此，版号版号恢复恢复将将利好利好新品新品管线管线中中轻量化轻量化游戏游戏较丰富较丰富的的厂厂商商。根据艾瑞咨询统计，2019 年版号恢复时，雷兽互动是除网易及腾讯之外获得版号最多的运营单位，旗下过审的 21 款游戏均为轻度休闲类游戏。 版号版号恢复恢复有望有望惠及惠及新品新品管线丰富管线丰富且且注重注重精品精品化化的的游戏游戏厂商。厂商。1 1）从历史趋势看，版号总量或继续收紧，根据游戏陀螺统计，2017 年至 2019 年之间游戏版号数量分别为 9384 个、2141 个、1570 个；21 年初至 21 年 12 月 16 日，过审的游戏版号

16、共 768 个，呈现显著下降趋势。2 2）在版号政策紧缩的环境下，精品化策略和多元的新品布局是游戏厂商制胜的关键。因此，22 年我们看好新品管线较为丰富及发力自研的公司，其中网易于 22 年预计发布 15 款新游，涵盖 SLG、APRG、卡牌、RPG 等多种品类，并有暗黑破坏神：不朽这一旗舰级新品，值得重点关注。同时心动公司发力自研，22 年已有 2 款新品于海外上线，将会另推出 4 款新品，基于 Taptap 平台日益增强的影响力和“自研+出海”的驱动因素，看好心动公司 2022 年的业绩表现。 后续后续版号审版号审批批监管监管或或将将在游戏在游戏质量方面维质量方面维持持高标准高标准。201

17、9 年 4 月，国家新闻出版署召开全国游戏管理工作专题会议并表示游戏新版号审批将倾向于精品游戏；2021 年 3 月，中宣部发布游戏审查评分细则，从 5 个方面对游戏进行评分，低分游戏将被打回且无法回到版号审批流程。 2 2）市场情绪层面，）市场情绪层面，前期版号延期发放背景下，市场情绪较为悲观，吉比特、三七互娱、 完美世界等游戏企业估值持续下行。版号恢复发放有利于重启游戏行业市场信心，相关企业估值有望得到修复。 页特别声明 -6- 证券研究报告 我们认为，我们认为，版号发版号发放重启放重启一定一定程度程度释放释放监管监管缓和信号缓和信号，改善市场预期，改善市场预期，版号有望版号有望逐月稳步发

18、放逐月稳步发放。我们预计今年后续每月维持 50 款左右游戏版号下发，全年预计发放 445 个版号左右，较 21 年下降 35.5%。 表表 1 1：20222022 年年 4 4 月份国产网络游戏审批信息月份国产网络游戏审批信息 序序号号 名称名称 申报类别申报类别 出版单出版单位位 运营单位运营单位 文号文号 出版物号出版物号 时间时间 1 神兽金刚无限战场 移动 江西高校出版社有限责任公司 成都雷兽互动科技有限公司 国新出审2022417 号 ISBN 978-7-498-09416-2 2022 年 04 月 08 日 2 盒裂变 客户端 厦门雷霆互动网络有限公司 天津市队友科技有限公司

19、 国新出审2022416 号 ISBN 978-7-498-09432-2 2022 年 04 月 08 日 3 塔猎手 客户端 厦门雷霆互动网络有限公司 深圳雷霆信息技术有限公司 国新出审2022415 号 ISBN 978-7-498-09418-6 2022 年 04 月 08 日 4 前进之路 移动 大唐网络有限公司 北京朗亦互动科技有限公司 国新出审2022414 号 ISBN 978-7-498-09420-9 2022 年 04 月 08 日 5 指尖三国 移动 黑龙江科学技术出版社有限公司 海南飞天游网络科技有限公司 国新出审2022413 号 ISBN 978-7-498-0

20、9413-1 2022 年 04 月 08 日 6 梦幻小狗 移动 江苏凤凰数字传媒有限公司 南京博传网络科技有限公司 国新出审2022412 号 ISBN 978-7-498-09412-4 2022 年 04 月 08 日 7 零号遗迹 移动 苏州好玩友网络科技有限公司 苏州好玩友网络科技有限公司 国新出审2022411 号 ISBN 978-7-498-09411-7 2022 年 04 月 08 日 8 派对之星 移动 天津电子出版社有限公司 心动网络股份有限公司 国新出审2022410 号 ISBN 978-7-498-09410-0 2022 年 04 月 08 日 9 魔眼乱斗

21、移动 上海电子出版有限公司 上海宾略网络科技有限公司 国新出审2022409 号 ISBN 978-7-498-09409-4 2022 年 04 月 08 日 10 诸神号角 移动 辽宁电子出版社有限责任公司 南京东林信息科技有限公司 国新出审2022408 号 ISBN 978-7-498-09408-7 2022 年 04 月 08 日 11 龙腾传奇 移动 杭州汉唐文化传播有限公司 绍兴盛韵网络科技有限公司 国新出审2022407 号 ISBN 978-7-498-09407-0 2022 年 04 月 08 日 12 皮皮虾之东土村传奇 移动 杭州乐港科技有限公司 杭州乐港科技有限公

22、司 国新出审2022406 号 ISBN 978-7-498-09406-3 2022 年 04 月 08 日 13 小小城主 移动 上海商国网络科技发展有限公司 上海灵亿科技有限公司 国新出审2022405 号 ISBN 978-7-498-09404-9 2022 年 04 月 08 日 14 道途漫漫 移动 华中科技大学电子音像出版社 武汉网贤信息技术有限公司 国新出审2022404 号 ISBN 978-7-498-09403-2 2022 年 04 月 08 日 15 虚树迷宫 移动 互爱互动（北京）科技有限公司 互爱互动（北京）科技有限公司 国新出审2022403 号 ISBN 9

23、78-7-498-09401-8 2022 年 04 月 08 日 16 少年三国志： 口袋战役 移动 上海游族信息技术有限公司 上海游族信息技术有限公司 国新出审2022402 号 ISBN 978-7-498-09400-1 2022 年 04 月 08 日 17 超能合体鸭 移动 上海科学技术文献出版社有限公司 上海顽娱网络科技有限公司 国新出审2022401 号 ISBN 978-7-498-09397-4 2022 年 04 月 08 日 18 铸时匠 游戏机-Switch 深圳中青宝互动网络股份有限公司 上海心愉计算机科技有限公司 国新出审2022400 号 ISBN 978-7-

24、498-09394-3 2022 年 04 月 08 日 19 涂鸦大冒险 移动 宁波东海岸电子音像出版社有限公司 厦门简创网络科技有限公司 国新出审2022399 号 ISBN 978-7-498-09402-5 2022 年 04 月 08 日 20 超级幻影猫： 小岛 移动 厦门游力信息科技有限公司 厦门游力信息科技有限公司 国新出审2022398 号 ISBN 978-7-498-09399-8 2022 年 04 月 08 日 21 弹弹奇妙冒险 移动 海南省电子音像出版社有限公司 海南舞动科技有限公司 国新出审2022397 号 ISBN 978-7-498-09398-1 202

25、2 年 04 月 08 日 22 万物之上：觉醒 移动 四三九九网络股份有限公司 四三九九网络股份有限公司 国新出审2022396 号 ISBN 978-7-498-09396-7 2022 年 04 月 08 日 23 巅峰冠军足球 移动 杭州群游科技有限公司 上海麒鱼网络科技有限公司 国新出审2022395 号 ISBN 978-7-498-09425-4 2022 年 04 月 08 日 24 逍遥大陆 移动 上海游爱之星信息科技有限公司 上海游爱之星信息科技有限公司 国新出审2022394 号 ISBN 978-7-498-09419-3 2022 年 04 月 08 日 25 冒了个

26、险 移动 辽宁电子出版社有限责任公司 北京冰狮科技有限公司 国新出审2022393 号 ISBN 978-7-498-09437-7 2022 年 04 月 08 日 26 浮空幻想 移动 海南省电子音像出版社有限公司 海南沙丘互动娱乐有限公司 国新出审2022392 号 ISBN 978-7-498-09435-3 2022 年 04 月 08 日 27 梦想大航海 移动 三七互娱（上海）科技有限公司 上海硬通网络科技有限公司 国新出审2022391 号 ISBN 978-7-498-09433-9 2022 年 04 月 08 日 28 荣誉打工人 移动 安徽新华电子音像出版社 深圳市凉屋

27、游戏科技有限公司 国新出审2022390 号 ISBN 978-7-498-09431-5 2022 年 04 月 08 日 29 时空旅法师 移动 黑龙江科学技术出版社有限公司 海南灵游网络科技有限公司 国新出审2022389 号 ISBN 978-7-498-09430-8 2022 年 04 月 08 日 页特别声明 -7- 证券研究报告 30 有趣庄园 移动-休闲益智 浙江出版集团数字传媒有限公司 杭州砍一砍网络科技有限公司 国新出审2022388 号 ISBN 978-7-498-09436-0 2022 年 04 月 08 日 31 鸿盟天书 移动 杭州紫府网络科技有限公司 北京心

28、智互动科技有限公司 国新出审2022387 号 ISBN 978-7-498-09429-2 2022 年 04 月 08 日 32 鸿图归来 移动 黑龙江龙华数字出版股份有限公司 深圳市中顺和盈科技有限公司 国新出审2022386 号 ISBN 978-7-498-09427-8 2022 年 04 月 08 日 33 激战亚拉特 移动 广东海燕电子音像出版社有限公司 广州君趣网络科技有限公司 国新出审2022385 号 ISBN 978-7-498-09428-5 2022 年 04 月 08 日 34 微光之镜 客户端 安徽新华电子音像出版社 皖新文化科技有限公司 国新出审2022384

29、 号 ISBN 978-7-498-09422-3 2022 年 04 月 08 日 35 陶艺大师 移动 江西高校出版社有限责任公司 上海领音文化传播有限公司 国新出审2022383 号 ISBN 978-7-498-09417-9 2022 年 04 月 08 日 36 沙石镇时光 移动 重庆华龙网集团股份有限公司 重庆帕斯亚科技有限公司 国新出审2022382 号 ISBN 978-7-498-09426-1 2022 年 04 月 08 日 37 旺旺牧场 移动-休闲益智 杭州紫府网络科技有限公司 南京五指玩游网络科技有限公司 国新出审2022381 号 ISBN 978-7-498-

30、09423-0 2022 年 04 月 08 日 38 明日战舰 移动 杭州紫府网络科技有限公司 厦门精深联合科技股份有限公司 国新出审2022380 号 ISBN 978-7-498-09424-7 2022 年 04 月 08 日 39 剑网 3 缘起 客户端 成都西山居世游科技有限公司 成都西山居世游科技有限公司 国新出审2022379 号 ISBN 978-7-498-09405-6 2022 年 04 月 08 日 40 小心火烛 移动 深圳市创梦天地科技有限公司 深圳市创梦天地科技有限公司 国新出审2022378 号 ISBN 978-7-498-09421-6 2022 年 04

31、 月 08 日 41 萌猫保卫战 移动 黑龙江龙华数字出版股份有限公司 深圳市喵星互动科技有限公司 国新出审2022377 号 ISBN 978-7-498-09395-0 2022 年 04 月 08 日 42 勇士向前冲 移动 宁波东海岸电子音像出版社有限公司 广州卓讯互动信息技术有限公司 国新出审2022376 号 ISBN 978-7-498-09393-6 2022 年 04 月 08 日 43 生活派对 移动 上海科学技术文献出版社有限公司 上海莉莉丝网络科技有限公司 国新出审2022375 号 ISBN 978-7-498-09414-8 2022 年 04 月 08 日 44

32、快到碗里来 客户端 江苏凤凰电子音像出版社有限公司 江苏凤凰数字传媒有限公司 国新出审2022374 号 ISBN 978-7-498-09434-6 2022 年 04 月 08 日 45 进击的兔子 移动 北京百度多酷科技有限公司 北京百度网讯科技有限公司 国新出审2022373 号 ISBN 978-7-498-09415-5 2022 年 04 月 08 日 资料来源：国家新闻出版署，光大证券研究所整理 版号版号发放发放历史历史复盘：复盘： 从从版版号号发放结构发放结构看， 国产看， 国产手手游游为绝对主导为绝对主导。 若将同款产品在不同终端的版号分别计算，2019-2021 年国产手

33、游分别斩获版号 1323/1225/658 个，且占所有版号的比例稳定在 85%左右；进口游戏版号发放逐渐收缩，2019-2021 年分别有185/97/78 款进口游戏取得版号；页游逐渐退出审核，2021 年仅有 4 款过审，这与页游市场逐渐萎缩的趋势一致。 图图 1 1：国产手国产手游游占据版号发放主导占据版号发放主导（单位：单位：个）个） 资料来源：国家新闻出版署，有饭研究，光大证券研究所整理 国产国产游戏版号游戏版号发放发放符合总符合总量管控量管控原则，原则， 并并逐渐逐渐常态化。常态化。 若将同款产品在不同终端的版号计为一个版号，2018 年 3 月份之前，版号政策较为宽松，2017

34、 年共发放国产游戏版号 9177 个；此后管控态度明确，2018 年回落至 2091 个，2021 年 页特别声明 -8- 证券研究报告 仅为 679 个；每月发放数量虽有波动，但参考 2020 年 1-5 月与 2021 年 1-7 月数据，可以看出常态化下每月版号发放数量从 105 个减少至 86 个左右，未来版号或将成为稀缺资源。 图图 2 2：2 2018018 年以年以来来国产国产游戏游戏版号发放版号发放经历经历较长较长停滞期（停滞期（单位：单位：个）个） 资料来源：国家新闻出版署，光大证券研究所预测 复盘复盘 2 20 01818 年年“版号版号寒冬寒冬”，游戏行业游戏行业重新重新

35、洗牌洗牌，集中度集中度显著提升显著提升，对对本次本次版号版号停发停发具有具有启示作用启示作用。1 1）注销注销公司公司数量数量激增激增，中小中小厂商厂商裁员裁员或或关停关停。企查查数据显示，2018 年注销、吊销的游戏公司共计 9705 家，是同年新成立公司数量的 4倍左右；2019 年，注销、吊销的公司 18710 家，同比增长 92.79%, 是同年新成立公司数量的 7 倍多。2 2）行业行业集中集中度度提升提升，头部手游“头部手游“强者恒强强者恒强”。用户时长方面，根据极光发布的2019 年手机游戏行业研究报告统计，2019 年 top5手游 app 的用户时长占比达 55.6%, 中部

36、和尾部手游数量大，但用户时长被头部 app 蚕食；营收端也朝头部企业聚拢。2019 年中国游戏市场总收入 2330.2亿元，而腾讯和网易游戏业务总收入达到 1611.2 亿元，占市场近 70%的营收比例，相比 2017 年的 66%显著上升。 图图 3 3：2 201018 8- -20201919 年年手手游游行业行业头头部部 appapp 用户用户时长时长占比占比 资料来源：极光，光大证券研究所 对比对比之下，之下，2 2021021 年年游戏游戏行业行业面对面对相似相似困境困境，中小厂商中小厂商大幅大幅退出退出市场市场。天眼查数据显示， 中国目前有 30 余万家游戏相关企业注册资本为 1

37、000 万元以下， 而 2021年 7 月至 21 年底共有 1.4 万家注销，和 2020 年全年注销 1.8 万家公司相比呈现激增趋势，体现游戏行业近一轮精品化和朝头部聚拢的趋势。 页特别声明 -9- 证券研究报告 头部企头部企业转变业转变版号申请版号申请与游戏与游戏运营运营策略策略，旗舰游戏旗舰游戏维持维持长期健长期健康运营康运营。2019-2021 年， 腾讯分别获得 32/16/9 个版号， 且在 2021 年的 9 款过审游戏中，7 款来自进口，知名度普遍较高，如英雄联盟手游哆啦 A 梦牧场物语，国内原生游戏仅有 2 款；网易的情形与此类似。巨头在版号收紧的环境下，一方面转变 “拼

38、量博爆款” 的策略， 将资源集中在少数产品上， 并尽可能利用知名 IP，另一方面不断打磨已有产品质量，延长游戏生命周期。腾讯旗下王者荣耀、和平精英，网易手中梦幻西游、阴阳师系列均通过持续运营托起公司基本盘。 图图 4 4：2 2019019- -2022021 1 年年腾讯腾讯/ /网易获得版号数网易获得版号数（单位：个单位：个） 资料来源：游戏工委，前瞻产业研究院，光大证券研究所整理 表表 2 2：主要上市游戏公司主要上市游戏公司 2 2021021 年年实际或实际或预估净利润预估净利润（亿元亿元） 代码代码 公司名称公司名称 2020 年归母净利润年归母净利润 2121 年年实际实际或或预

39、预计计归母净利归母净利润润 yoyoy y 09999.HK 网易-S 120.63 168.57 39.70% 002555.SZ 三七互娱 27.61 28-28.5 1.41%3.22% 603444.SH 吉比特 10.46 14.69 40.34% 300418.SZ 昆仑万维 49.93 17.7 -64.55% 300459.SZ 汤姆猫 7.53 7.53-8.66 0-15% 002517.SZ 恺英网络 1.78 5.5-6.5 209%-265% 002605.SZ 姚记科技 10.93 5.71 -47.77% 300002.SZ 神州泰岳 3.51 3.83 9.04

40、% 002624.SZ 完美世界 15.49 3.5-3.9 -75%至-77% 06820.HK 友谊时光 5.04 2.75 -45.4% 02660.HK 禅游科技 2.21 5.0 126% 00799.HK IGG 21 亿港元 3.7 亿港元 -82.4% 002174.SZ 游族网络 -1.88 1.8-2.7 196%-244% 300299.SZ 富春股份 0.37 0.7-0.9 91%-145% 002354.SZ 天娱数科 1.53 0.35-0.52 -66%至-77% 300533.SZ 冰川网络 0.86 亏损 0.63 - 300052.SZ 中青宝 -1.35

41、 亏损 0.2-0.4 - 01022.HK 飞鱼科技 -0.21 亏损 0.78 - 300043.SZ 星辉娱乐 0.26 亏损 4.95-7.06 - 300148.SZ 天舟文化 -9.23 亏损 6-8.5 - 02400.HK 心动公司 0.09 亏损 8.6 - 300315.SZ 掌趣科技 3.17 亏损 10-14 - 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理，注：浅色为 21 年盈利但同比下滑的公司；姚记科技、昆仑万维、神州泰岳、冰川网络为业绩快报数据，网易、吉比特、IGG、友谊时光、禅游科技、心动公司、飞鱼科技数据为 21 业绩报告数据 页特别声明 -10- 证券研究报告

42、已披露或预披露 2021 年业绩的 22 家游戏公司中，亏损者占 7 席，比 2020 年的 4 家有所提升，另有 6 家公司净利润明显下滑，主要是由于产品青黄不接叠加老游戏表现乏力所致。网易作为行业龙头，2021 年新增永劫无间哈利波特：魔法觉醒分别在 PC 端、移动端取得亮眼成绩。部分企业实现弯道超车，如游族网络 2021 年以 “全球化卡牌+”战略为核心， 推出“20+X”的激励政策，成功扭亏为盈。同时有部分厂商的收入在 2021 年未得到完整体现，如完美世界幻塔2021 年 12 月上线，根据完美世界 21 年业绩预告的数据，首月流水近5 亿元，大部分递延收入将在 22 年得到释放。

43、1.1.21.1.2、监监管管渐渐收收紧紧，聚焦防沉，聚焦防沉迷迷及及内容内容端端 “未成年人”、“防沉迷”是近年游戏行业政策的主要关键词，主要主要体现在实名体现在实名认证、游戏时长、充值付费认证、游戏时长、充值付费三个方面三个方面，且在力度上也在，且在力度上也在不断趋严。不断趋严。2019 年 11月，国家新闻出版署在关于防止未成年人沉迷网络游戏的通知规定，未成年人每日游玩时长不得超过 1.5 小时（节假日为 3 小时），而到 2021 年 8 月，未成年人仅可在周五-周日以及节假日游玩1小时； 配套的监管亦趋于严厉， 如2021年 8 月防沉迷实名验证系统的强制落实，9 月份举报平台的上线

44、，都表明游戏行业将向规范化、健康化发展。 表表 3 3：20182018- -20212021 游戏行游戏行业业未成年人未成年人保护保护主要监管政策主要监管政策梳理梳理 时间时间 政策政策/ /文文件件 相关内容相关内容 2018.03 原国家新闻出版广电总局游戏申报审批重要事项通知 因机构改革，第三条范围内游戏受理审批将暂缓，非第三条范围类受理通知书将无法印刷，批文无法印制，账号无法核发。 （第三条范围指：不涉及政治、军事、民族、宗教等题材内容，且无故事情节或者情节简单的消除类、跑酷类、飞行类、棋牌类、解谜类、体育类、音乐舞蹈类等休闲益智国产移动游戏） 2018.08 教育部等八部门综合防控

45、儿童青少年近视实施方案 实施网络游戏总量调控，控制新增网络游戏上网运营数量，探索符合国情的适龄提示制度，采取措施限制未成年人使用时间 2019.07 国务院健康中国行动(20192030 年) 实施网络游戏总量调控，控制新增网络游戏上网运营数量，鼓励研发传播集知识性、教育性、原创性、技能性、趣味性于一体的优秀网络游戏作品，探索符合国情的适龄提示制度，采取措施限制未成年人使用时间 2019.11 国家新闻出版署关于防止未成年人沉迷网络游戏的通知 实行网络游戏账号实名注册制度，严格控制未成年人使用网络游戏时段时长，规范向未成年人提供付费服务 2020.12 中国音数协游戏工委网络游戏适龄提示 明确

46、中国游戏分级标准以及标识符的下载渠道、展示时长、尺寸比例和更新频率等 2021.08 国家新闻出版署关于进一步严格管理切实防止未成年人沉迷网络游戏的通知 所有网络游戏企业仅可在周五、周六、周日和法定节假日每日 20 时至 21 时向未成年人提供 1 小时网络游戏服务；所有网络游戏必须接入防沉迷实名验证系统，所有网络游戏用户必须使用真实有效身份信息进行游戏账号注册并登录网络游戏 2021.09 国家新闻出版署防止未成年人沉迷网络游戏举报平台上线运行 举报平台专项受理群众关于游戏企业防沉迷相关问题的举报，包括实名认证违规举报、时段时长违规举报、充值付费违规举报等，举报线索一经核实，有关部门将对违规

47、游戏企业进行严厉查处 2021.10 中国音数协游戏工委网络游戏行业防沉迷自律公约 坚决执行管理要求，建立工作规范；认真制定具体执行方案和实施细则，全力做好各项防沉迷工作；坚决落实实名认证，精准识别用户；坚决筑牢安全防线，抵制不良内容 资料来源：中国政府网，光大证券研究所整理 游游戏戏题材题材和和内容端内容端也也出台了出台了明确的明确的监管政策。监管政策。2019 年 8 月，中宣部出版局表明将加大游戏事中事后监管，对棋牌、捕鱼等涉赌游戏以及宫斗、官场等题材游戏进行严控。2021 年 9 月网络游戏内容管理培训班动员大会上，游戏出版总局审核专家强调内容审查的要点， 对网络游戏存在的金钱至上、

48、攀比消费的现象做出明确批评，并要求游戏明示概率规则、限制概率道具的购买及抽取次数。同时对目前已出版的游戏中存在的废土末世、二次元、反社会反人类、耽美耽改、娘化等不合规内容进行了批判。 页特别声明 -11- 证券研究报告 表表 4 4：2012018 8- -20212021 游戏行游戏行业业内容内容及及题材题材主要监管政策主要监管政策梳理梳理 时间时间 政策政策/ /文文件件 相关内容相关内容 2018.02 关于严格规范网络游戏市场管理的意见 集中整治网络游戏违法违规行为和不良内容，重点排查用户数量多、社会影响大的网络游戏产品，坚决查处价值导向严重偏差、含有暴力色情等法律法规禁止内容的游戏；

49、全力整改内容格调低俗、打擦边球等行为 2019.04 国家新闻出版署召开全国游戏管理工作专题会议 明确游戏监管要求，提出新游戏版号审批要倾向精品游戏，未来审核效率会进一步加快 2019.08 中国国际数字娱乐产业大会 中宣部表明要严控棋牌、捕鱼等涉赌游戏以及宫斗、官场等题材游戏，支持企业出版运营价值导向正确、文 化内涵丰厚、寓教于乐的游戏作品 2021.03 中宣部游戏审查评分细则 游戏送审试行全新的评分审查制度，从“观念导向” “原创设计” “制作品质” “文化内涵” “开发程度”5 个方面对游戏作品进行评分。低分游戏将被打回，无法进入版号审批排队流程 2021.07 ChinaJoy 致辞

50、 提出四个”进一步“:进一步增强文化自觉，进一步增强精品意识，进一步增强国际化意识，进一步增强安全意识。严肃处理违规擅自添加血腥暴力、淫秽色情等不良内容的游戏，坚决把好内容关口 2021.09 网络游戏内容管理培训班动员大会 批评部分游戏攀比消费、金钱至上的现象，要求游戏明示明示概率规则、限制概率道具的购买及抽取次数。同时批判目前已出版的游戏中存在的废土末世、二次元、反社会反人类、耽美耽改、娘化等不合规内容 资料来源：中国政府网，光大证券研究所整理 行业积极自律，行业积极自律，流水流水影响影响有限有限。1）据第一财经报道，截止 2021 年底，已有 411家企业自发签署网络游戏行业防沉迷自律公