1、 公司研究 公司研究 生物股份（生物股份（600201.SH） 证券研究报告 深度报告证券研究报告 深度报告 动物保健 动物保健 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 评级：持有 评级：持有 2019 年年 12 月月 16 日日 当前价位：18.50 元 当前价位：18.50 元 目标价位：19.38 元 目标价位：19.38 元 市场表现： （前复权 12/16）市场表现： （前复权 12/16） 报告起因：报告起因： 根据农村农业部调查数据显示，9 月份全国 5000 头以上的规模 生猪场生猪存栏 4445.51 万头， 环比增长 0.6%； 能繁母猪存栏 61

2、0.47 万头，环比增长 3.7%。全国生猪存栏量 2019 年 9 月、10 月分别环 比下降 3%、0.6%，跌幅收窄。按照这一趋势，年底前生猪产能有望 探底回升，明年有望恢复到正常水平。我们认为，随着产能逐步恢 复，动物保健品需求转暖，动物保健行业值得关注。 撰写团队：撰写团队： 投资亮点：投资亮点： 证券分析师：杨欢 证券分析师：杨欢 电话： E-mail： 从业资格证书编号：S01 为了完善动物疫病防控体系， 农业农村部于2017年开始执行 “先 打后补”政策，在政策推行下，2017 年我国强免与非强免疫苗 的市场份额分别为 43.92

3、%、56.08%，非强免疫苗的市场份额首 次超过强免疫苗市场份额。我们认为动物疫苗市场化已是大势 所趋，技术领先和质量保证已成为兽用生物制品企业的核心竞 争力。公司为动物疫苗行业龙头企业，生产技术远远领先同业， 此外，公司新园区将于 2019 年底投产运营，技术和装备再次升 级，公司所有疫苗产品质量将全部达到国际标准。 目前，我国猪口蹄疫流行毒株以 O、A 型为主，2018 年 2 月以来 猪口蹄疫 0-A 二价疫苗相继上市，具有良好的应用前景。公司 产品于 2018 年 7 月获得生产批文，8 月上市销售。公司凭借优 秀的产品质量及强大的销售渠道，截至 2019 年 10 月末猪口蹄 疫 O

4、-A 二价疫苗已签发 100 批次，超过其余企业签批量的总和。 此外，2018 年 8 月我国爆发非洲猪瘟疫情，疫情加速生猪养殖 规模化进程， 疫苗市场化加速。 随着生猪产能逐步恢复， 公司业 绩拐点将现。 2019 年初我国高致病性禽流感强制免疫疫苗由二价灭活疫苗变 更为三价灭活疫苗， 招采单价由 0.1-0.2 元/ml 提升到 0.25-0.3 元/ml。此外，生猪供给缺口刺激肉鸡养殖量增加，禽流感疫苗 需求景气。公司于 2019 年 1 月获得三价灭活疫苗生产批文，市 场占有率约为 10%，禽流感业务发展前景良好。 公司核心数据及预测：公司核心数据及预测： 公司核心数据（2019Q3）

5、 公司核心数据（2019Q3） 营业收入 营业收入 8.48 总股本 总股本 11.26 净利润 净利润 2.56 流通股 流通股 11.26 毛利率 毛利率 62.83 EPS EPS 0.22 资产负债率 资产负债率 11.01 PE PE 84.09 每股净资产 每股净资产 4.25 PB PB 4.35 十大流通股东持股比例 十大流通股东持股比例 33.39 公司数据预测公司数据预测 2018A 2018A 2019E 2019E 2020E 2020E 收入增速 收入增速 -0.23 -38.44 38.12 净利润增速 净利润增速 -13.66 -50.66 55.91 毛利率 毛

6、利率 72.50 67.75 71.14 EPS EPS 0.67 0.33 0.51 PE PE 27.61 56.03 36.01 独立性申明：独立性申明：风险揭示：风险揭示： 作者保证报告所采用的数据均来 自正规渠道，分析逻辑基于本人的职 业理解， 通过合理判断并得出结论， 力 求客观、 公正， 结论不受任何第三方的 非洲猪瘟病毒尚无疫苗可用，养殖户复产积极性不高，生猪产能恢 复存在不达预期风险；新产业园投产后折旧相应增大，短期业绩承 压。 稳健 创新 多元 稳健 创新 多元 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 1 目 录 目 录 一、公司概况一、公司概况.4 （一）公司为国内动物疫苗龙头生

7、产企业（一）公司为国内动物疫苗龙头生产企业.4 （二）新园区即将投产，研发实力进一步加强（二）新园区即将投产，研发实力进一步加强.9 二、核心业务分析二、核心业务分析.11 （一）动物疫苗行业分析（一）动物疫苗行业分析.11 1、政策引导动物疫苗市场化.14 2、非洲猪瘟扩容动物疫苗行业.15 （二）口蹄疫疫苗业务分析（二）口蹄疫疫苗业务分析.17 1、猪口蹄疫 O-A 二价疫苗上市，公司产品引领市场.17 2、生猪产能逐步恢复，公司业绩拐点将现.26 3、疫病倒逼生猪养殖场扩大养殖规模，疫苗市场化加速.35 （三）禽流感疫苗业务分析（三）禽流感疫苗业务分析.42 1、禽流感疫苗升级，公司已获

8、得相应生产资质.42 2、猪鸡替代效应明显，禽流感疫苗需求增加.45 三、盈利预测及投资评级三、盈利预测及投资评级.48 四、风险提示四、风险提示.50 X、财务模型预测结果X、财务模型预测结果.51 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 2 图表目录 图表目录 图表 1：公司股权结构 . 4 图表 2：公司成长史 . 5 图表 3：公司主营业务收入构成（亿元）. 5 图表 4：公司生物制药板块子公司情况 . 6 图表 5：2018 年公司主要产品收入占比 . 7 图表 6：公司销售人员 . 8 图表 7：2018 年销售人员人均销售收入及人均销售利润 . 8 图表 8：公司与同行业可比上市公司生物

9、制品业务收入比较（亿元） . 9 图表 9：公司与同行业可比上市公司生物制品业务毛利率比较 . 9 图表 10：国内主要口蹄疫疫苗厂商悬浮生产线投产进度 . 10 图表 11：口蹄疫市场苗产品质量 . 10 图表 12：金宇生物科技产业园项目一期工程 . 11 图表 13：优先防治和重点防范的动物疫病. 12 图表 14：我国兽用生物制品及化药占比趋势 . 12 图表 15：我国兽用生物制品市场规模（亿元） . 13 图表 16：2017 年我国兽用生物制品市场构成（按受用群体分） . 13 图表 17：2017 年我国兽用生物制品市场构成（按产品种类分） . 14 图表 18：动物疫苗前十大

10、厂商市场占有率情况 . 14 图表 19：强免与非强免兽用生物制品市场份额 . 15 图表 20：2005 年以来国外非洲猪瘟感染情况 . 16 图表 21：我国非洲猪瘟疫苗研究进展 . 16 图表 22：我国猪群流行口蹄疫血清型占比. 18 图表 23：传统疫苗与新型疫苗的区别 . 19 图表 24：国内口蹄疫疫苗产品结构 . 20 图表 25：猪口蹄疫合成肽疫苗与灭活疫苗差异 . 20 图表 26：国内口蹄疫疫苗厂商及口蹄疫疫苗产品 . 21 图表 27：口蹄疫招采苗市场占有情况 . 22 图表 28：口蹄疫市场苗市场占有情况 . 22 图表 29：亚洲 I 型口蹄疫退出免疫 . 23 图

11、表 30：几种主要的口蹄疫 0-A 二价疫苗新兽药注册和批准文号日期 . 23 图表 31：猪口蹄疫免疫程序 . 24 图表 32：口蹄疫疫苗株与流行毒株的亚型分类 . 25 图表 33：悬浮培养工艺与转瓶培养工艺比较 . 25 图表 34：猪口蹄疫 O-A 二价疫苗批签发数. 26 图表 35：全国猪、牛、羊年底数量 . 27 图表 36：生猪养殖环保政策 . 27 图表 37：2017 年主要省份猪场拆迁数量 . 28 图表 38：不同生猪养殖模式的利润 . 29 图表 39：全国生猪存栏量 . 29 图表 40：22 个省市平均生猪价格（元/公斤） . 30 图表 41：中央出台生猪保供

12、稳价政策措施列表 . 30 图表 42：生猪养殖上市公司生产性资产季度变化 . 34 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 3 图表 43：全国生猪存栏量环比变化 . 34 图表 44：金宇保灵生物药品有限公司营业收入 . 35 图表 45：金宇保灵生物药品有限公司净利润 . 35 图表 46：生猪养殖规模化进程 . 36 图表 47：全国不同规模养殖户出栏比重 . 36 图表 48：国外非洲猪瘟疫情 . 37 图表 49：俄罗斯生猪存栏量 . 38 图表 50：俄罗斯猪肉产量及自给率 . 38 图表 51：俄罗斯后院式养殖和小规模养殖的猪肉产量占比 . 39 图表 52：猪价上涨周期中生猪存栏量环

13、比变动 . 40 图表 53：规模养殖生猪与散养生猪头均防疫费用（元/头） . 41 图表 54：部分养殖企业防疫费用占总成本比例 . 41 图表 55：禽流感强免疫苗市场规模（亿元） . 43 图表 56：重组禽流感三价灭活疫苗获批生产企业 . 44 图表 57：辽宁益康营业情况（万元） . 44 图表 58：重组禽流感三价灭活疫苗已签发批数 . 45 图表 59：生猪出栏量降幅预估 . 45 图表 60：猪肉产量预估 . 46 图表 61：2017 年-2019 年中国鲜冷冻猪肉进口量 . 46 图表 62：猪肉替代品种产量增量预计 . 47 图表 63：我国祖代肉鸡引种量 . 47 图表

14、 64：祖代肉鸡月度引种量 . 48 图表 65：公司盈利预测 . 49 图表 66：公司历史 PE . 49 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 4 一、公司概况一、公司概况 公司前身为内蒙古金宇股份有限公司，成立于 1993 年，并于 1999 年在上海 证券交易所上市。目前，公司为管理层治理模式，无绝对的控股股东，除去陆股 通持股外，最大的股东内蒙古金宇生物控股有限公司持股比例仅为 10.86%，公 司董事长张翀宇直接持股比例为 1.65%。 图表 1：公司股权结构 生物股份 内蒙古金宇生物 控股有限公司 张翀宇 香港中央结算有 限公司 中国证券金融股 份有限公司 中央汇金资产管 理有限公司

15、 其他投资者 10.86%2.39% 71.44% 1.52%12.14% 1.65% 50.15% 数据来源：公司公告，红塔证券 （一）公司为国内动物疫苗龙头生产企业 （一）公司为国内动物疫苗龙头生产企业 公司在上市期初主要采取多元化战略经营模式，业务范围覆盖房地产开发、 纺织加工、 食品加工、 生物制药及金融等领域。 2002 年口蹄疫疫情在我国蔓延， 动物防疫领域进入快速发展时期，为把握这一历史发展机遇，公司确立了“以生 物制药为主导，房地产业为支柱”的阶段性发展目标。2005 年-2011 年期间，公 司先后剥离食品加工、纺织加工等业务线，经营模式由多元化转为归核化。2013 年公司为

16、解决融资限制问题，房地产也被剥离出业务线。至此公司明确了今后的 战略经营目标：聚焦优势资源打造核心产业，做大做强生物制药。 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 5 图表 2：公司成长史 1993年 金宇生物科技股份有限 公司改组成立 1995年 并购内蒙古第一毛纺织 厂和内蒙古生物药品厂 1997年 收购大漠生物，后改组为 金宇生物制品 上交所上市 1999年 2003年 强毒灭活苗生产车间通 过农业部GMP认证 2007年 并购扬州优郡生物制药 2008年2009年 金宇保灵获得行业唯一兽 用疫苗国家工程实验室 2010年 获得国家高级别生 物安全实验室资质 2011年 剥离羊绒业务 国内第一条

17、悬浮培养口 蹄疫疫苗生产线投产 2013年 剥离房地产业务 2015年 金宇国际科技产业 园开工建设 2017年 投资重组辽宁益康生物，拥 有口蹄疫、高致病性禽流感 两大强制免疫品种 成立金宇美国生物技术公司 2019年 与共利制药株式会 社合资成立金宇公 立动物保健有限公 司 数据来源：公司公告，红塔证券 图表 3：公司主营业务收入构成（亿元） 数据来源：公司公告，红塔证券 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20

18、17 2018 生物制药房租及物业管理能源纺织加工房地产其他主营业务 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 6 公司生物制药板块主要通过金宇保灵生物药品有限公司、扬州优邦生物药品 有限公司、辽宁益康生物股份有限公司搭建而成。 图表 4：公司生物制药板块子公司情况 子公司 优势 生产产品 子公司 优势 生产产品 扬州优邦 2004 年成立，农业部高致病 性蓝耳病苗定点生产企业 6 条 GMP 生产线，具备年产胚毒灭活疫苗 3 亿毫升，活疫苗 5 亿羽，细胞灭活疫苗 5 亿毫升，细菌灭活疫苗 6000 万毫升 的生产能力 金宇保灵 1958 年成立，农业部口蹄疫 疫苗定点生产企业 全厂整体通过农业部 G

19、MP 认证，拥有国内唯一的国家级兽用 疫苗工程实验室； 口蹄疫疫苗生产能力为 24 亿毫升， 在行业 内单品种生产能力最大； 并拥有 100 亿羽/头份的弱毒冻干活 疫苗年生产能力 辽宁益康 1958 年成立，农业部高致病 性禽流感疫苗定点生产企业 拥有 9 条 GMP 认证的兽用生物制品生产线，产品覆盖禽用、 猪用、反刍类、宠物等四大类 50 余个品种 数据来源：公司公告，红塔证券 金宇保灵生物药品有限公司前身为内蒙古生物药品厂， 成立于 1958 年， 2002 年公司斥巨资对生物药品厂实施 GMP 改造，引进先进技术和装备，于 2003 年通 过农业部 GMP 认证，并在口蹄疫方面取得重

20、大突破，口蹄疫疫苗销量跃居全国前 列。目前口蹄疫疫苗年生产能力为 24 亿毫升，为农业部口蹄疫疫苗定点生产企 业。 扬州优邦生物药品公司成立于 2004 年，为农业部高致病性蓝耳病疫苗定点 生产企业。公司于 2007 年收购扬州优邦，获得高致病性蓝耳病疫苗生产资质， 仅用 25 天完成扬州优邦 GMP 生产线改造，当年蓝耳病疫苗销量全国第一。 辽宁益康生物股份有限公司成立于 1958 年，是老牌禽用疫苗生产企业，为 农业部高致病性禽流感疫苗定点生产企业。公司于 2017 年通过公开竞拍方式控 股辽宁益康，获得高致病性禽流感疫苗生产资质。 公司通过产品升级、研发新产品及并购获取产品等方式不断丰富

21、产品矩阵， 目前产品主要包括口蹄疫疫苗、高致病性禽流感疫苗、猪圆环疫苗、猪蓝耳病疫 苗及猪伪狂活疫苗。2018 年公司实现营业收入 18.97 亿元，其中口蹄疫疫苗收 入占总收入比例为 78%，高致病性禽流感疫苗收入占总收入比例为 6%。公司是国 内为数不多的能同时生产两大强制免疫疫苗 （口蹄疫疫苗、 高致病性禽流感疫苗） 的动物保健企业。 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 7 图表 5：2018 年公司主要产品收入占比 数据来源：公司公告，红塔证券 此外，公司十分重视销售渠道的挖掘。早在 2012 年公司在政府招标采购的 基础上率先引入大客户直销的营销模式。在该模式下，公司组建了由动物保健专

22、家和销售人员构成的营销团队，开展点对点的技术服务和直销服务，获取了绝大 部分大型养殖集团的口蹄疫市场苗份额，2016 年销售网络覆盖了国内 4000 多家 规模化养殖场。 近两年来，公司大幅扩大销售团队，加强二级销售网点建设，建立起了“大 客户直销+区域经销+重点区域分公司销售”的销售体系。目前，公司二级销售网 点建设超过 700 个，新增客户数量超过 600 家。2018 年，公司销售员人均销售 收入和销售利润分别为 1103 万元、436 万元，远远领先于同行。 口蹄疫疫苗猪圆环疫苗猪蓝耳疫苗 猪伪狂活疫苗高致病性禽流感疫苗其他 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 8 图表 6：公司销售人员

23、数据来源：公司公告，红塔证券 图表 7：2018 年销售人员人均销售收入及人均销售利润 数据来源：公司公告，红塔证券 公司凭借优质丰富的产品和强大的销售网络，生物制品业务收入于 2016 年 超过中牧股份，位列动物疫苗行业首位。同时，公司生物制品业务毛利率常年保 持在 75%以上，远高于行业平均，公司已成为国内动物疫苗行业龙头企业。 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 2000172018 0 200 400 600 800 1000 1200 生物股份中牧股份瑞普生物天康生物普莱柯 2018年销售人员人均销售

24、收入2018年销售人员人均销售利润 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 9 图表 8：公司与同行业可比上市公司生物制品业务收入比较（亿元） 数据来源：公司公告，红塔证券 图表 9：公司与同行业可比上市公司生物制品业务毛利率比较 数据来源：公司公告，红塔证券 （二）新园区即将投产，研发实力进一步加强 （二）新园区即将投产，研发实力进一步加强 公司始终将自主创新和联合研发作为企业发展的源动力，拥有兽用疫苗国家 工程实验室、农业反刍动物生物制品重点实验室和国家高级别生物安全实验室， 成为动物疫苗行业研发的制高点和技术创新平台。 公司早在 2009 年就投产了悬浮培养生产线，成为国内首家采用悬浮培养工 艺

25、生产口蹄疫疫苗的厂家， 口蹄疫疫苗产品质量优于同行业其他上市公司。 此外， 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 200172018 生物股份中牧股份天康生物普莱柯 50% 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 200172018 生物股份中牧股份天康生物普莱柯 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 10 公司于 2012 年牵头制定了口蹄疫疫苗抗原含量、杂蛋白含量和抗原杂蛋白检测 三项行业新标准，生产技术处于领先地位。 图表 10：国内主要口蹄疫疫苗厂商悬浮生产线投产进度 生物股份首条悬浮 生产线投产 2009 必威安

26、泰 悬浮生产线投产 天康生物 悬浮生产线投产 生物股份 制定悬浮工 艺技术行业标准 中农威特 悬浮生产线投产 中牧股份 悬浮生产线投产 海利生物 悬浮生产线投产 申联生物 悬浮生产线 通过静态验收 20014 201520172019 数据来源：各公司官网，红塔证券 图表 11：口蹄疫市场苗产品质量 口蹄疫市场苗 生物股份 中牧股份 天康生物 海利生物 口蹄疫市场苗 生物股份 中牧股份 天康生物 海利生物 抗原含量 抗原含量 20-30g/头份 18-30g/头份 15-25g/头份 15-25g/头份 纯化工艺 纯化工艺 杂蛋白去除率99%； 内毒素1EU 总蛋白400

27、- 600g/头份； 内毒 素5EU 总蛋白600- 1000g/头份；内 毒素5EU 总蛋白600- 8000g/头份；内 毒素介于 5-10EU 市场口碑 市场口碑 好 较好 一般 一般 数据来源：东兴证券研究所，红塔证券 2015 年公司启动金宇生物科技产业园项目。截至 2019 年上半年，产业园一 期项目进展顺利，口蹄疫疫苗车间完成机电安装和内部施工，灭活疫苗、弱毒疫 苗、布鲁氏杆菌疫苗三个车间通过 GMP 静态验收，所有车间预计将在 2019 年下 半年完成 GMP 动态验收，年底前可全部投产运营。其中，口蹄疫疫苗生产车间产 能达到 89267 万头份，为全球最大的口蹄疫疫苗单体生产

28、车间。 新园区依托兽用疫苗国家工程实验室、国家高级别生物安全实验室以及四个 达到 P3 标准的生产车间， 可开展菌种、 基因测序、 诊断试剂、 细胞治疗等研究， 以及可从事外来病、未知病、一类病原微生物研发等工作，公司研发能力再一次 领先行业。 此外，公司根据中国制造 2025的要求，新园区生产车间均应用智能制造 新模式，通过西门子数据采集与监视控制系统、制造执行系统等系统实现对产品 生产管理的信息化集成，使产品在生产过程中具备自识别、自学习、自反馈、自 适应等智能调控机制，可消除人为干扰因素，保证疫苗质量的均一、稳定、安全 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 11 和高效。 图表 12：金宇生物

29、科技产业园项目一期工程 项目类型 项目内容 拟生产产品 备注 生产车间 年产 89267 万头份 口蹄疫生产车间 猪口蹄疫 O 型灭活疫苗（O/Mya98/XJ/2010 株 +O/GX/09-7 株） 、猪口蹄疫 O 型灭活疫苗（OZK/93 株+OR/80 株） 、口蹄疫灭活疫苗（OJMS 株） 、口蹄 疫 O 型、A 型二价灭活疫苗（O/Mya98/BY/2010 株 +Re-A/WH/09 株） 、 猪口蹄疫 O、 A 二价灭活疫苗 （Re- O/Mya98/JSCZ/2013 株+Re-A/WH/09 株） 年产6000万头份布 鲁氏菌病活疫苗生 产车间 牛布病疫苗（A19 株） 、

30、羊布病疫苗（REV.1 株） 年产4431万头份灭 活疫苗生产车间 BVD-IBR 二联苗 年产 13500 万头份 冻干活疫苗生产车 间 猪瘟活疫苗（兔源） 、猪瘟活疫苗（细胞源） 、猪瘟 耐热保护剂活疫苗（细胞源）等 潜在的非洲猪 瘟疫苗生产线 实验室 兽用疫苗国家工程 实验室 开展菌种、工艺、基因测序、诊断试剂、细胞治疗 研究等研究，从事外来病、未知病、一类病原微生 物研发等工作 国家高级别生物安 全实验室 数据来源：公司公告，红塔证券 新园区投产后，公司所有疫苗产品质量将全部达到国际标准，进一步丰富和 完善公司的产品矩阵，为公司成为国际动保巨头奠定了坚实的基础。 二、核心业务分析二、核

31、心业务分析 （一）动物疫苗行业分析 （一）动物疫苗行业分析 随着我国养殖规模不断扩大，各种各样的动物疫病也不断增多。动物疫病不 仅会给养殖业带来经济损失， 其中一些人畜共患疫病更是会直接威胁居民的健康。 为此， 国家出台了相关文件， 根据动物疫病带来的危害程度划分了优先防治等级， 而动物保健品作为动物疾病的有效防治手段越来越受到人们的重视。 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 12 图表 13：优先防治和重点防范的动物疫病 分类 疫病种类 分类 疫病种类 优先防治的国 内动物疫病 （16 种） 一类动物疫病 （5 种） 口蹄疫、高致病性禽流感、高致病性猪蓝耳病、猪瘟、新城疫 二类动物疫病 （11

32、种） 布鲁氏菌疫、奶牛结核病、狂犬病、血吸虫病、包虫病、马鼻疽、 马传染性贫血、沙门氏菌病、禽白血病、猪伪狂犬病、猪繁殖与呼 吸综合征 重点防范的外 来动物疫病 （13 种） 一类动物疫病 （9 种） 牛海绵状脑病、非洲猪瘟、绵羊痒病、小反刍兽疫、牛传染性胸膜 肺炎、口蹄疫（C 型、SAT1 型、SAT2 型、SAT3 型） 、猪水泡病、非 洲马瘟、H7 亚型禽流感 未纳入病种分类 名录、但传入风 险增加的动物疫 病（4 种） 水泡性口炎、尼帕病、西尼罗河热、裂谷热 数据来源：国务院办公厅，红塔证券 动物保健品主要由化学药品和兽用生物制品构成，其中化学药品所占比重最 高，兽用生物制品占比总体呈

33、上升趋势，2017 年兽用生物制品占动物保健品市 场份额 28.25%，较 2010 年提升了 7.84%。 图表 14：我国兽用生物制品及化药占比趋势 数据来源：畜牧兽医年鉴，红塔证券 根据美国卫生部的分类，兽用生物制品包括细菌及细菌性提取物、抗体、细 菌/细菌提取物/类毒素所制的疫苗、诊断试剂、抗毒素和细菌类毒素，其中兽用 疫苗为兽用生物制品最常用的产品。 2017 年我国兽用生物制品市场规模 133.64 亿元， 较 2010 年增加了 71.51 亿 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2001320142015

34、20162017 生物制品化药 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 13 元，年均复合增长率为 11.56%。 图表 15：我国兽用生物制品市场规模（亿元） 数据来源：畜牧兽医年鉴，红塔证券 若按受用群体分类，我国兽用生物制品主要用于猪和禽类动物。2017 年，猪 用生物制品销售额为 52.64 亿元，占比 39.4%；禽用生物制品的销售额为 44.68 亿元，占比 33.43%。 图表 16：2017 年我国兽用生物制品市场构成（按受用群体分） 数据来源：畜牧兽医年鉴，红塔证券 若按产品种类分类，口蹄疫疫苗和高致病性禽流感疫苗为我国兽用生物制品 主要产品。2017 年口蹄疫疫苗销售额为 41 亿

35、元，占兽用生物制品销售额比例为 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2000162017 兽用生物制品市场规模增速 猪用禽用牛羊用宠物用及其他 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 14 31%； 高致病性禽流感疫苗销售额为 26 亿元， 占兽用生物制品销售额比例为 19%。 图表 17：2017 年我国兽用生物制品市场构成（按产品种类分） 数据来源：畜牧兽医年鉴，红塔证券 此外，我国动物疫苗前十大厂商市占率超过 50%，其中公司疫苗产品市占率 约为 11%，为国内动物疫苗市场最大

36、的供应商。 图表 18：动物疫苗前十大厂商市场占有率情况 数据来源：兽药产业发展报告，红塔证券 1、政策引导动物疫苗市场化 1、政策引导动物疫苗市场化 在我国，动物疫苗分为强制免疫疫苗和非强制免疫疫苗，其中强制免疫疫苗根据采 购方式不同分为政府招标采购疫苗和市场疫苗，非强制免疫疫苗全为市场疫苗。由于企 口蹄疫疫苗高致病性禽流感猪圆环疫苗猪瘟疫苗猪蓝耳病疫苗其他 生物股份中牧股份天康生物瑞普生物普莱柯海利生物 武汉科前南农高科维科生物武汉中博其他 动物疫苗龙头，静待业绩拐点来临 15 业通常以压低成本的方式中标招采疫苗，导致招采疫苗防疫效果弱于市场疫苗。为了完 善动物疫病防控体系，农业农村部于

37、2017 年开始执行“先打后补”政策，对符合条件 的养殖户自主采购疫苗、 财政直补； 对不符合条件的养殖户继续实施疫苗集中招标采购， 并探索政府购买防疫服务形式。 2017年我国强免与非强免疫苗的市场份额分别为43.92%、 56.08%，非强免疫苗的市场份额首次超过强免疫苗市场份额。 我们认为在“先打后补”政策的推行下，动物疫苗市场化已是大势所趋，技术领先 和质量保证已成为兽用生物制品企业的核心竞争力。 图表 19：强免与非强免兽用生物制品市场份额 数据来源：中国兽药协会，红塔证券 2、非洲猪瘟扩容动物疫苗行业 2、非洲猪瘟扩容动物疫苗行业 2018 年 8 月 3 日，我国第 1 起非洲猪瘟在辽宁沈阳确诊。非洲猪瘟病毒是一 种虫媒 DNA 病毒，可通过感染的猪肉制品、泔水、带病毒的蜱虫等途径传播，暂 无商品疫苗可用。非洲猪瘟为全球最严重的跨国界疫病之一，该疫病