1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 壹石通壹石通(688733) 勃姆石龙头企业，渗透率加速提升勃姆石龙头企业，渗透率加速提升 壹石通壹石通首次覆盖报告首次覆盖报告 庞钧文庞钧文(分析师分析师) 李子豪李子豪(分析师分析师) 石岩石岩(分析师分析师) 证书编号 S0880517120001 S0880521030002 S0880519080001 本报告导读：本报告导读： 公司是勃姆石龙头企业供应商，公司凭借自身技术优势，深度绑定宁德时代等优质客公司是勃姆石龙头企业供应商，公司凭借自

2、身技术优势，深度绑定宁德时代等优质客户，户，未来未来增长空间广阔增长空间广阔。 投资要点：投资要点： 首次覆盖，增持评级。预计 2022-2024 年 EPS 为 1.17 元、2.46 元、3.56 元，参考可比公司估值，给予公司 2023 年 30X PE，给予公司73.80 元目标价，首次覆盖，增持评级。 电动化带动勃姆石需求电动化带动勃姆石需求快速提升快速提升。动力锂电池市场高速增长，从而带动湿法隔膜产业市场规模扩张。 勃姆石为锂电池涂覆材料的最主要原材料， 一方面受益于锂电规模提升， 同时在涂布覆材料中由于其优异的性能有望对原有涂敷材料氧化铝形成替代，市占率也同步增长。我们预计全球

3、2025 年勃姆石需求有望达到 25.58 万吨， 21-25 年年化复合增速有望达到 57%，高于锂电行业增速。 公司公司拥有优质拥有优质龙头客户资源。龙头客户资源。在锂电池涂覆材料领域，公司已成为宁德时代的勃姆石产品核心供应商。并进入三星 SDI、A TL、欣旺达等多家电池厂供应链。 在电子通信功能填充材料领域， 通过生益科技进入华为的 5G 产品供应链。各类产品均进入头部客户供应体系。 公司公司为为全球全球勃姆石龙头企业勃姆石龙头企业。公司勃姆石产品在形貌、粒径和性能等各项指标上均优于国内外同类产品，比表面积范围大、性价比高，2021 年公司产量达到 1.7 万吨已超过德国 Nabalt

4、ec，居全球首位，未来公司勃姆石产能仍将快速扩张， 公司在勃姆石领域有望持续扩大全球领先优势。 风险提示。风险提示。锂电池需求不及预期，5G 电子通信材料市场开拓风险。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 192 423 830 1,622 2,356 (+/-)% 16% 120% 96% 95% 45% 经营利润（经营利润（EBIT） 34 116 212 457 673 (+/-)% -24% 239% 83% 116% 47% 净利润（归母）净利润（归母） 45 108 214 449 648 (+/-)%

5、 2% 140% 97% 110% 44% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.25 0.59 1.17 2.46 3.56 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.09 0.09 0.09 0.09 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%) 17.8% 27.4% 25.6% 28.2% 28.6% 净资产收益率净资产收益率(%) 9.3% 8.8% 14.3% 22.5% 24.0% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 6.0% 8.1% 9.3% 13.4% 16.3% EV/EBITDA 94.99

6、29.38 16.04 11.42 市盈率市盈率 220.02 91.68 46.43 22.09 15.31 股息率股息率 (%) 0.0% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 73.80 当前价格： 54.46 2022.05.09 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 45.69-100.87 总市值（百万元）总市值（百万元） 9,921 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股） 182/40 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 22% 日均成交量（百万

7、股）日均成交量（百万股） 1.43 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 89.18 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 1,270 每股净资产每股净资产 6.97 市净率市净率 7.8 净负债率净负债率 -27.16% EPS（元） 2021A 2022E Q1 0.10 0.20 Q2 0.14 0.25 Q3 0.12 0.32 Q4 0.24 0.40 全年全年 0.59 1.17 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -14% -19% 相对指数 -6% -8% 13% 公司首次覆盖公司首次覆盖 -27%-9%9%26%44%62%-1

8、12022-0252周内股价走势图周内股价走势图壹石通上证指数资本货物资本货物/工业工业 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 模型更新时间： 2022.05.09 股票研究股票研究 工业 资本货物 壹石通(688733) 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 73.80 当前价格： 54.46 2022.05.09 公司网址 公司简介 公司主要产品包括新能源锂电池涂覆材料、电子通信功能材料和低烟无卤阻燃材料等三大

9、类，被广泛应用于新能源汽车、消费电子、芯片、覆铜板以及防火安全等领域，与行业内国际、国内龙头企业建立了长期稳定的合作关系。公司目前锂电池涂覆用勃姆石出货量和市场占有率位列全球第一，是宁德时代勃姆石产品的核心供应商；电子通信功能材料的主要客户为日本雅都玛、生益科技等，并已通过向生益科技提供产品进入 绝对价格回报（%） 52 周内价格范围 45.69-100.87 市值（百万元） 9,921 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元） 损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 192 423 830 1,622 2,356 营业成本 12

10、1 242 473 900 1,306 税金及附加 3 4 9 18 24 销售费用 5 9 25 41 61 管理费用 16 28 56 102 144 EBIT 34 116 212 457 673 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 4 5 11 25 31 财务费用 0 2 -8 6 10 营业利润营业利润 44 123 254 515 742 所得税 7 16 32 67 95 少数股东损益 0 0 0 0 0 净利润净利润 45 108 214 449 648 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 109 557 766 1,001 899 其他流动资产 5

11、 4 -22 -10 -31 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 205 298 398 522 694 无形及其他资产 45 99 120 130 138 资产合计资产合计 578 1,426 2,199 3,317 4,111 流动负债 61 154 663 1,283 1,362 非流动负债 33 46 44 39 44 股东权益 484 1,225 1,492 1,995 2,704 投入资本投入资本(IC) 497 1,251 1,996 2,961 3,607 现金流量表现金流量表 NOPLAT 30 101 185 398 587 折旧与摊销 21 32 118 161

12、198 流动资金增量 41 109 234 362 332 资本支出 -81 -159 -361 -357 -397 自由现金流自由现金流 11 83 175 564 720 经营现金流 24 -34 133 241 543 投资现金流 -35 -98 -348 -330 -364 融资现金流 -17 635 424 324 -281 现金流净增加额现金流净增加额 -29 502 209 235 -102 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 16.4% 119.9% 96.4% 95.4% 45.3% EBIT 增长率 -23.8% 238.9% 83.2% 115.6% 47.2%

13、净利润增长率 1.8% 140.0% 97.5% 110.1% 44.3% 利润率 毛利率 37.3% 42.7% 43.0% 44.5% 44.6% EBIT 率 17.8% 27.4% 25.6% 28.2% 28.6% 净利润率 23.5% 25.6% 25.7% 27.7% 27.5% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 9.3% 8.8% 14.3% 22.5% 24.0% 总资产收益率(ROA) 7.8% 7.6% 9.7% 13.5% 15.8% 投入资本回报率(ROIC) 6.0% 8.1% 9.3% 13.4% 16.3% 运营能力运营能力 存货周转天数 137.1 129

14、.4 164.5 143.7 145.9 应收账款周转天数 147.2 128.8 130.5 135.5 131.6 总资产周转周转天数 1,097.9 1,231.6 967.0 746.5 636.8 净利润现金含量 0.5 -0.3 0.6 0.5 0.8 资本支出/收入 42.1% 37.7% 43.5% 22.0% 16.9% 偿债能力偿债能力 资产负债率 16.2% 14.1% 32.2% 39.9% 34.2% 净负债率 -19.8% -43.4% -17.6% -1.7% 0.2% 估值比率估值比率 PE 220.02 91.68 46.43 22.09 15.31 PB 0

15、.00 11.86 6.65 4.97 3.67 EV/EBITDA 94.99 29.38 16.04 11.42 P/S 38.70 23.47 11.95 6.12 4.21 股息率 0.0% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% -20% -19% -18% -17% -16% -15% -14% -14%1m3m-10%3%17%30%44%57%-27%-9%9%26%44%62%-112022-02股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅壹石通价格涨幅壹石通相对指数涨幅16%37%58%79%99%120%20A21A22E23E24E利润率趋势利润率

16、趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)6%10%13%17%20%24%20A21A22E23E24E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)-43%-35%-26%-17%-9%0%-532-424-317-A21A22E23E24E净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%) TVnUjUgVxPwPoM9PdN8OoMpPpNoMfQmMmRfQnMqQ8OoPoOuOsQtMwMmOqN 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 22 Table_Page 壹石通壹

17、石通(688733)(688733) 目录目录 1. 公司致力于先进无机非金属复合材料前沿 . 4 1.1. 公司为锂电池涂覆材料产品勃姆石供应领军企业 . 4 1.2. 公司业绩高速增长，勃姆石锂电池涂覆快速成长 . 5 2. 下游行业空间广阔，推动公司发展 . 8 2.1. 市场电动化趋势带动勃姆石需求扩张 . 8 2.2. 通信功能填充材料受益于 5G 拉动电子行业市场扩大 .11 2.3. 低烟无卤的无机阻燃材料受到市场青睐 . 12 3. 壹石通：无机非金属复合材料前沿 . 14 3.1. 客户结构优质，勃姆石深度绑定宁德时代 . 14 3.2. 公司核心技术行业领先 . 15 3.

18、3. 募集资金新建生产基地，提升产能 . 18 3.4. 业绩预测及估值 . 19 4. 风险提示 . 21 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 1. 公司致力于先进无机非金属复合材料公司致力于先进无机非金属复合材料前沿前沿 1.1. 公司为公司为锂电池涂覆材料产品勃姆石锂电池涂覆材料产品勃姆石供应领军企业供应领军企业 公司为勃姆石龙头企业。公司为勃姆石龙头企业。公司成立于 2006 年 1 月，主营产品包括新能源锂电池涂覆材料、5G 电子通信功能填料、阻燃材料等三大领域。2008

19、年，公司开始关注勃姆石在电子通信及电池行业的应用前景，2013 年，公司推出勃姆石产品，将业务拓展至锂电池涂覆材料，2016 年至今，勃姆石不断受到市场认可。2018 及 2019 年，公司的锂电池用勃姆石出货量位列全国第一、全球第二。公司的电子通信功能填充材料通过向生益科技提供产品进入华为 5G 产品供应链。低烟无卤阻燃材料达到国家认定的阻燃指标下的最高等级，已批量供应西门子、杭州高新、金发科技等客户。其中，以勃姆石为主的锂电池涂覆材料业务上处于行业领先地位，在业绩中占比最大，并呈现逐年上升态势。 图图 1 1：公司公司产品研发不断开拓产品研发不断开拓 数据来源：公司官网、公司公告、国泰君安

20、证券研究 图图 2 2：2 2021021 年锂电池涂覆材料收入占比最大年锂电池涂覆材料收入占比最大 图图 3 3：锂电池涂覆材料收入占比逐年提升：锂电池涂覆材料收入占比逐年提升 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 78%16%6%锂电池涂覆材料电子通信功能填充材料低烟无卤阻燃材料58.38%67.50%71.84%78.27%0%20%40%60%80%100%2018年2019年2020年2021年锂电池涂覆材料收入占比锂电池涂覆材料收入占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 22 Table_Page 壹石

21、通壹石通(688733)(688733) 公司公司产业产业布局布局无机非金属无机非金属材料三大领域业务。材料三大领域业务。公司的锂电池涂覆材料产品勃姆石等作为陶瓷涂覆颗粒是锂电池无机涂覆材料的主要成分，通过对锂电池电芯隔膜或极片进行涂覆，可以提高锂电池的安全性能，提升电芯的良品率；公司的低烟无卤阻燃材料亦能有效提高下游产品的阻燃及耐火效果，该等产品符合下游应用行业对安全可靠性能日益重视的发展方向。电子通信功能填充材料能有效保证高频高速信号实现更高质量的传输，提升下游产品运行的稳定性。 表表 1 1：壹石通产品线丰富：壹石通产品线丰富 产品应用类型产品应用类型 主要产品主要产品 技术特点技术特点

22、 主要具体应用场景主要具体应用场景 应用效果应用效果 锂电池涂覆锂电池涂覆 材料材料 勃姆石 高纯氧化铝 产品纯度高，磁性异物少 产品粒径分布窄、形貌均一、分散性好、水分含量低 锂电池中电芯隔膜的涂覆材料 锂电池中电芯极片的涂覆材料 提高隔膜的耐热性， 增强隔膜的抗刺穿性 改善电池的倍率性能和循环性能，提升电芯的良品率，并减少电池在使用过程中的自放电 电子通信功电子通信功 能填充材料能填充材料 高纯二氧化硅 结晶二氧化硅 熔融二氧化硅 球形二氧化硅 球形氧化铝 勃姆石 具有优良的电绝缘性、高可靠性 低 射线 低介电常数，低介质损耗 具有高导热性 芯片封装材料 5G 用高频高速覆铜板功能填充材料

23、 硅橡胶的添加剂 电子油墨 导热界面材料 实现高频高速、 低延时、 低损耗、高可靠的信号传输 芯片封装的绝缘性好， 具有高可靠性 改善提高电子产品的耐热性和散热性能，实现有效热管理，提高电子产品的可靠性 低烟无卤阻低烟无卤阻 燃材料燃材料 纳米复合阻燃 材料氢氧化铝 低烟无卤、陶瓷化，符合欧盟 RoHS、REACH 环保标准 耐火性能优异 电线电缆、家用电器、交通运输、建筑家居等领域的阻燃剂 在电线电缆绝缘层等聚合物燃烧时，在其表面形成一层陶瓷层，有效隔断氧气， 达到阻燃及耐火效果 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 1.2. 公司业绩高速增长，勃姆石公司业绩高速增长，勃姆石锂电池涂覆锂电池

24、涂覆快速成长快速成长 公司营业收入保持高速增长态势。公司营业收入保持高速增长态势。2018 年度、2019 年度和 2020 年度和 2021 年度，公司营业收入分别为 1.16 亿元、1.65 亿元、1.92 亿元和4.23 亿元，同比增速为 52.33%、42.85%、16.44%、120.31%。2021 年度实现归母净利润 1.08 亿元，同比增长 140.00%。 图图 4 4：公司营业收入：公司营业收入高速增长高速增长 图图 5 5：公司归母净利润：公司归母净利润快速提升快速提升 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 1.161.651.924

25、.2352.33%42.85%16.44%120.31%0%20%40%60%80%100%120%140%11.522.533.544.520021营业收入(亿元）同比增速0.210.440.451.08183.50%112.93%1.81%140.00%0%50%100%150%200%00.20.40.60.811.220021归母净利润（亿元）同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 勃姆石勃姆石出货量不断提升出货量不断提升。

26、在公司的三大业务中，锂电池涂覆材料占据主营业务主体地位，其次为电子通信功能填充材料和低烟无卤阻燃材料占比。2019 年、2020 年和 2021 年公司锂电池涂覆材料收入占主营业务收入比重分别为 67.50%、 71.84% 、78.27%，锂电池涂覆材料销售收入从 2019 年的 1.11 亿元增长至 2021 年的 3.31 亿元，增幅为 23.92%和 139.54%。锂电池涂覆材料销售收入的增加主要来自于销售量大幅增长的贡献，2019 年、2020 年和 2021 年，锂电池涂覆材料销售量分别为 4770.97 吨、6376.02 吨、16502.08 吨，增长率分别为 33.64%和

27、 158.81%，销售量变动对销售收入的贡献较大。这主要受益于锂电池行业的快速发展、勃姆石应用市场渗透率逐步提高以及宁德时代、璞泰来等下游客户产能不断扩张的驱动。 图图 6 6：锂电池涂覆收入快速增长（万元）：锂电池涂覆收入快速增长（万元） 图图 7 7：锂电池涂覆材料销：锂电池涂覆材料销售量逐年提高售量逐年提高 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 公司毛利率水平接近同行业可比公司，盈利能力稳定。公司毛利率水平接近同行业可比公司，盈利能力稳定。2019 年、2020年和 2021 年，公司综合毛利率分别为 46.05%、37.32%和 42.67%。20

28、19年至 2020 年，公司主营业务毛利及毛利率均呈逐年增长趋势，主要受锂电池涂覆材料毛利率和电子通信功能填充材料毛利率增长的影响。2021 年疫情稳定以来， 公司毛利和毛利率大幅上升， 2021 年度毛利 1.80亿元， 这主要得益于公司规模效应进一步显现， 以及持续推进降本管理。从各项业务来看，锂电池涂覆材料毛利润贡献最大。2019-2021 年，锂电池涂覆材料产品毛利率分别为 47.07%、 42.00%和 43.98%。 2020 年，锂电池涂覆材料毛利率有所下降，主要是因为当期锂电池涂覆材料销售单价下降所致。2021 年，原材料成本上升，但是公司通过降本增效，毛利率不降反升。 111

29、44.313810.433081.0500030000350004000045000201920202021锂电池涂覆电子通信功能填充低烟无卤阻燃4770.976376.0216502.0869.51%33.64%158.81%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%02000400060008000400001920202021锂电池涂覆材料销售量（吨）增长率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(

30、688733)(688733) 图图 8 8：2 2021021 年公司毛利率回升年公司毛利率回升 图图 9 9：公司毛利率和可比公司基本持平：公司毛利率和可比公司基本持平 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 1010：锂电池涂敷占毛利：锂电池涂敷占毛利 8 81% 1% 图图 1111：2 2021021 年各项业务毛利率均大幅提升年各项业务毛利率均大幅提升 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 产能利用率产能利用率保持保持较高较高水平水平，产品产量逐年增加。，产品产量逐年增加。分业务来看，锂电池涂覆材料产能

31、利用率在 2019 年至 2021 年，分别为 104.19%、70.42%和95.06%，2019 年达到饱和状态，2020 年受疫情影响且新增产能较大使得全年产能利用率有所下降，但下半年产能利用率达到 87.00%以上，产能利用率较高，2021 年依旧维持高位。电子通信功能填充材料 2019年至 2021 年产能利用率分别为 92.26%、 86.46%和 92.63%，保持较高水平。随着业务规模持续扩大、公司产品质量和性能不断提升，公司产品产量逐年增加。 46.05%37.32%42.67%0%10%20%30%40%50%201920202021毛利率41.75%46.05%37.32

32、%42.67%30%32%34%36%38%40%42%44%46%48%50%20021壹石通国瓷科技天奈科技联瑞新材雅克科技平均值68.98%80.85%80.66%0%20%40%60%80%100%201920202021锂电池涂覆电子通信功能填充低烟无卤阻燃0%10%20%30%40%50%201920202021锂电池涂覆材料电子通信功能填充材料低烟无卤阻燃材料 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 图图 1212：锂电池涂覆材料产能利用率快速提升：

33、锂电池涂覆材料产能利用率快速提升 图图 1313：电子通信材料产能利用率快速提升：电子通信材料产能利用率快速提升 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2. 下游行业空间广阔，推动公司发展下游行业空间广阔，推动公司发展 2.1. 市场电动化趋势市场电动化趋势带动带动勃姆石需求扩张勃姆石需求扩张 新能源汽车产业发展，动力锂电池市场高速增长。新能源汽车产业发展，动力锂电池市场高速增长。在全球对新能源汽车的重视程度、新能源汽车性能的提升及成本的下降，新能源汽车渗透率逐步提升的市场环境下，全球各大汽车生产厂商均加大了对新能源汽车的投入。未来我国新能源汽车新车销量仍

34、将保持快速上升的趋势。动力锂电池作为新能源汽车最重要的组成部分，全球主要的动力锂电池生产企业也逐步进行扩产，以满足未来市场的需求。中国市场预计未来仍将保持高速增长的态势，到 2025 年，中国动力锂电池市场规模将达 697GWh，2019 年至 2025 年复合增长率达到 40%。 图图 1414：全球动力锂电池出货量快速提升：全球动力锂电池出货量快速提升 图图 1515：中国动力锂电池出货量快速增长：中国动力锂电池出货量快速增长 数据来源：高工锂电，国泰君安证券研究 数据来源：高工锂电，国泰君安证券研究 动力锂电池出货量的提升带动隔膜产业市场规模扩张。动力锂电池出货量的提升带动隔膜产业市场规

35、模扩张。 锂电池主要由四大材料：正极材料、负极材料、隔膜、电解液和其他部件组成。隔膜是锂电池内部进行电化学反应时， 用来分隔正极和负极以防止两者直接反应而发生短路的一层薄膜，同时也可以有效支撑锂电池完成充放电，是保证电池体系安全、影响电池性能的关键材料。随着动力锂电池出货量的提升和出口量的持续增加，国内锂电池隔膜出货量逐年提升。其中，53008050180005522 5669 17111 104.19%70.42%95.06%0%20%40%60%80%100%120%050000000201920202021产能（吨）产量（吨）产能利用率5489

36、9 4591 7410 92.26%86.46%92.63%82%84%86%88%90%92%94%02000400060008000201920202021产能（吨）产量（吨）产能利用率0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%02004006008000动力锂电池出货量（GWh）增速0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%00500600700800动力锂电池出货量（GWh）增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 22

37、Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 湿法隔膜技术的主要原材料聚乙烯相对干法隔膜主要原材料聚丙烯亲液性更强，可以有效提高电导率。目前，湿法隔膜凭借性能和安全性方面的显著优势， 更能够适应当前动力锂电池逐步向高能量密度方向发展的趋势，湿法隔膜的出货量占比也逐年提升。 图图 1 16 6：湿法隔膜出货量快速提升（亿平）湿法隔膜出货量快速提升（亿平） 数据来源：高工锂电、国泰君安证券研究 隔膜涂覆技术可以全面提升隔膜性能，有效提高电池安全性。隔膜涂覆技术可以全面提升隔膜性能，有效提高电池安全性。由于隔膜主要原材料聚乙烯和聚丙烯的热变形温度比较低，温度过高时隔膜会发生严重

38、的热收缩，导致电池的正负电极接触而出现短路，因此新能源汽车电池在高振动高温的恶劣环境中存在引起电池燃烧或者爆炸的危险。为了提高隔膜的热稳定性，全面提升综合性能，涂覆技术逐渐被应用于锂电池的生产。隔膜涂覆技术通过在隔膜表面上涂布涂覆材料，不仅大幅提高隔膜的热稳定性，同时提高拉伸强度和透气速率，从而提高电池的安全性，是保障新能源汽车安全的有效措施。 图图 1717：锂电池涂覆材料下游应用锂电池涂覆材料下游应用 数据来源：招股说明书 公司的勃姆石主要用于锂电池电芯隔膜和极片的涂覆。公司的勃姆石主要用于锂电池电芯隔膜和极片的涂覆。涂覆在锂电池电芯隔膜上能够提高隔膜的耐热性，增强隔膜的抗刺穿性，提高锂电

39、池的安全性能；涂覆在锂电池的极片中，可避免正极材料极片分切过程中产生的毛刺刺穿隔膜，提高锂电池的安全性能，改良电池生产工艺，提高能量密度。 02040608002001920202021E2022E2023E2024E2025E干法隔膜出货量湿法隔膜年出货量 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 表表 2 2：勃姆石性能指标勃姆石性能指标 核心指标核心指标 指标特点指标特点 对隔膜及电池影响对隔膜及电池影响 公司产品的典型指标公司产品的典

40、型指标 粒径分布粒径分布 粒径分布窄 涂覆的均匀性好，隔膜上形成的锂离子通道均一，锂电池性能更好 D100.5（m） D901.5（m） 磁性异物含量磁性异物含量 磁性异物含量低 提升电芯的良品率，并减少锂电池在使用过程中的自放电，提高锂电池的安全性能 磁性异物总数5（个/kg） （尺寸为 100m 以上的 磁性异物） 吸水性吸水性 吸水性弱 涂覆后的隔膜含水率低，吸水性弱，并可以保持干燥，提高锂电池的安全性能 勃姆石涂覆后，隔膜含水 量500（ppm） 纯度纯度 纯度高 勃姆石纯度越高，热稳定性和化学稳定性越强，从而提升电芯的良品率 99.9（%） 莫氏硬度莫氏硬度 莫氏硬度较低 可以降低对

41、涂覆设备的磨损，延长设备寿命，同时也降低了有害异物引入电芯的风险 3 比重比重 比重低 和氧化铝相比，单位重量勃姆石可涂覆的面积大，降低锂电池隔膜涂覆的成本，减轻锂电池的重量，提高能量密度 3 （g/cm3） 数据来源：招股说明书，国泰君安证券研究 勃姆石是勃姆石是无机涂覆材料无机涂覆材料的主要应用产品，具有技术优势的主要应用产品，具有技术优势。目前市面上锂电池涂覆的技术路线有无机材料涂覆，有机材料涂覆和有机、无机材料涂覆结合的方式。其中，无机涂覆隔膜的可拉伸强度和热收缩率更好，且下游客户已形成产业化应用，为主流涂覆材料。由于涂覆颗粒较难被直接涂覆在锂电池隔膜、极片上，锂电池生产商及隔膜生产商

42、一般会制备成涂覆浆料作为涂覆材料进行涂覆。涂覆浆料的主要成分包括：涂覆颗粒、树脂材料和水。在无机材料涂覆的技术路线中，勃姆石为锂电池涂覆材料的最主要原材料，在无机涂覆材料应用中的占比逐渐提升。由下游应用需求的持续增长以及勃姆石在锂电池电芯隔膜涂覆的渗透率提升带动，我国锂电池用勃姆石需求量呈现较快增长趋势。 表表 3 3：不同涂覆材料的特点和主要应用领域不同涂覆材料的特点和主要应用领域 涂覆材料涂覆材料 涂覆隔膜种类涂覆隔膜种类 产品主要特点产品主要特点 主要应用领域主要应用领域 陶瓷陶瓷 （勃姆石、氧化铝）（勃姆石、氧化铝） 无机涂覆 提高隔膜的耐热性，增强隔膜的抗刺穿性 改善电池的倍率性能和

43、循环性能 提升电芯的良品率 减少电池在使用过程中 的自放电 动力锂电池、 消费电子电池 陶瓷陶瓷+ +聚偏氟乙烯聚偏氟乙烯 有机+无机涂覆 耐高温、降低热收缩 提升粘接性和电池硬度 增强吸液性，提升循环寿命 消费电子电池 聚偏氟乙烯、芳纶聚偏氟乙烯、芳纶 有机涂覆 提升粘接性和电池硬度 提高隔膜的耐热性 提高隔膜的抗氧化性 消费电子电池、 动力锂电池 数据来源：招股说明书，国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 表表 4 4：勃姆石未来市场空间广阔勃姆石未来市场空间

44、广阔 全球市场空间 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 E 2023 年 E 2025 年 E 涂覆膜合计需求(GWh) 144.86 155.11 296.06 458.46 689.96 1387.29 无机材料涂覆比例 90% 90% 90% 90% 90% 90% 勃姆石占无机涂覆比例 44% 46% 50% 55% 55% 70% 勃姆石在正极渗透率 20% 40% 60% 70% 70% 80% 单 GWh 勃姆石用量(吨) 200 200 200 200 200 200 涂覆膜 150 150 150 150 150 150 正极 50 50 50 50 50

45、 50 勃姆石需求勃姆石需求( (万吨万吨) ) 1.45 1.45 1.98 1.98 4.36 4.36 7.34 7.34 10.73 10.73 25.58 25.58 涂覆膜 1.15 1.28 2.66 4.54 6.83 17.48 正极 0.3 0.7 1.7 2.8 3.9 8.1 单价(万元/吨) 2.3 2.1 2.1 2.1 2.1 1.7 涂覆膜 2.3 2.2 2.2 2.2 2.2 1.8 正极 2.2 2 2 2 2 1.6 市场空间市场空间( (亿元亿元) ) 3.33 3.33 4.17 4.17 9.17 9.17 15.41 15.41 22.53 22

46、.53 43.49 43.49 数据来源：高工锂电，国泰君安证券研究 2.2. 通信功能填充材料通信功能填充材料受益受益于于 5G5G 拉动电子行业市场扩大拉动电子行业市场扩大 公司在电子通信功能填充材料行业的产品布局主要为高性能二氧化硅粉体材料、球形氧化铝材料和勃姆石。二氧化硅材料凭借高耐热性、高绝缘性、低膨胀系数、高稳定性、高导热性等优良性能，目前主要用于芯片封装、覆铜板、硅橡胶等领域；勃姆石凭借高耐热性、耐漏电性能好、阻燃性能好、粒径小且分布窄等特点，主要应用于高可靠、超薄的覆铜板领域，终端应用于消费电子、移动通信、汽车、高速铁路、航空航天、国防军工等行业。 半导体半导体封测市场规模扩大

47、封测市场规模扩大增加了二氧化硅需求。增加了二氧化硅需求。国内市场需求增长和全球半导体产业向中国转移带动我国半导体行业的增长。半导体产品主要包括集成电路、分立器件、光电子器件和半导体传感器四大类。集成电路是半导体的核心，主要分为设计、制造和封装测试三个环节，其中，封装的主要作用包括为芯片提供支撑和机械保护、连接电信号和芯片的热管理等。环氧塑封料作为全球集成电路封装中主要采用的外壳材料，需要填充二氧化硅等功能填料稳定元器件功能。因此得益于二氧化硅的高耐热性、高绝缘性、低膨胀系数、高稳定性、高导热性等优良性能，成为环氧塑封料功能的主要填料。半导体行业的增长也相应拉动了二氧化硅的需求。 请务必阅读正文

48、之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 22 Table_Page 壹石通壹石通(688733)(688733) 图图 1818：中国半导体封测市场规模快：中国半导体封测市场规模快速提升速提升 图图 1919：中国动环氧塑封料用功能填料市场规模快速提升：中国动环氧塑封料用功能填料市场规模快速提升 数据来源：招股书，国泰君安证券研究 数据来源：招股书，国泰君安证券研究 5G5G 大规模商用带动高频高速覆铜板市场， 拉动二氧化硅功能填料的需求大规模商用带动高频高速覆铜板市场， 拉动二氧化硅功能填料的需求。作为线路板制造中的基板材料，覆铜板对线路板主要起互连导通、绝缘和支撑的

49、作用，与集成电路技术和电子信息产业整体发展息息相关。5G 的通信基材、通讯天线等应用场景需要高频高速覆铜板保证数据传输质量。高频高速覆铜板在添加二氧化硅功能填料后，介电性能更好，信号传输质量得到提升，能够满足 5G 通信的质量要求。同时，二氧化硅功能填料也有效提高了线路板的耐热性和可靠性，因此其在高频高速覆铜板中的使用越来越广泛。随着未来 5G 的大规模商用，推动了上游高频高速线路板、覆铜板的使用，并拉动对二氧化硅功能填料的需求。 图图 2020：中国高频高速覆铜板用功能填料规模中国高频高速覆铜板用功能填料规模 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.3. 低烟无卤的无机阻燃材料受到市场青睐

50、低烟无卤的无机阻燃材料受到市场青睐 公司阻燃材料的主要产品系列包括氢氧化铝和纳米复合阻燃材料等，属于无机阻燃材料，广泛应用于电线电缆、家用电器、交通运输、建筑家居等行业。 004000500060000%5%10%15%20%25%半导体封测市场规模（万吨）增速0246800%2%4%6%8%10%12%14%16%18%环氧塑封料用功能填料市场规模（万吨）增速0246810120%20%40%60%80%100%120%140%160%20021E2022E2023E2024E2025E高频高速覆铜板用功能填料规模（亿元）增速