1、证券研究报告公司深度研究航空装备 东吴证券研究所东吴证券研究所 1 / 29 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 华秦科技（688281） 军用隐身材料龙头，多年砥砺结硕果军用隐身材料龙头，多年砥砺结硕果 2022 年年 05 月月 09 日日 证券分析师证券分析师 苏立赞苏立赞 执业证书：S0600521110001 证券分析师证券分析师 钱佳兴钱佳兴 执业证书：S0600521120002 研究助理研究助理 许牧许牧 执业证书：S0600121120027 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 301.57 一年最低/最高价 251.38/301.

2、57 市净率(倍) 5.66 流通 A 股市值(百万元) 4,649.59 总市值(百万元) 20,104.67 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF) 53.30 资产负债率(%,LF) 4.38 总股本(百万股) 66.67 流通 A 股(百万股) 15.42 相关研究相关研究 买入（首次） Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 512 761 1,126 1,624 同比 24% 49% 48% 44% 归属母公司净利润（百万元） 233 359 519 703 同比 51% 54% 44% 36% 每股

3、收益-最新股本摊薄（元/股） 3.50 5.39 7.78 10.55 P/E（现价&最新股本摊薄） 86.22 55.95 38.77 28.59 Table_Summary 投资要点投资要点 军用特种功能材料龙头，多年艰苦攻关结硕果。军用特种功能材料龙头，多年艰苦攻关结硕果。公司深耕特种功能材料多年，产品包括隐身材料、伪装材料及防护材料等，是目前国内极少数能够全面覆盖常温、中温和高温隐身材料设计、研发和生产的高新技术企业，尤其在中高温隐身材料领域技术优势明显，产业化成果突出。公司突破多项关键技术瓶颈，已形成耐温隐身涂层材料、防腐隐身涂层材料及隐身复合材料等多系列产品， 在多军种、 多型号装

4、备实现装机应用。 隐身材料隐身材料等特种功能材料等特种功能材料对先进武器对先进武器性能提升性能提升至关重要，至关重要，行业壁垒高。行业壁垒高。隐身能力已成为衡量现代武器装备性能的重要指标之一， 隐身材料是隐身技术的关键，全球范围内广泛用于飞机、航空发动机等各类装备，目前已进入成熟阶段。隐身材料行业壁垒高，如行业技术门槛高；产品研发周期长，具有定制化特征；下游客户的供应商选择具有稳定性、排他性等。目前隐身材料行业市场集中度高，国内仅少数企业能够参与。 隐身材料隐身材料随随下游航空装备放量下游航空装备放量，且具备耗材属性，且具备耗材属性，市场前景光明市场前景光明。国防建设持续推进，先进武器研制列装

5、加速，带动特种功能材料如隐身材料需求持续增长；且从国外情况看，隐身材料具有耗材属性，随着实战化训练强度和频次加大，需求有望进一步放大。 公司公司先发优势明显，先发优势明显，核心产品已定型批产核心产品已定型批产；持续加大研发，；持续加大研发，在研储备产在研储备产品丰富品丰富，业绩业绩有望有望保持高速增长。保持高速增长。公司部分核心军工产品在 2019 年和2020 年陆续通过状态鉴定并开始进入批量生产阶段，受益于国防和军队建设持续推进，公司业绩高速增长，2018-2021 年营收和归母净利润复合增速分别达 120.78%和 183.35%。 军用领域对特种材料技术要求高，公司持续加大研发投入，2

6、018-2021 年研发费用率均保持在 10%以上，在研储备产品丰富，发展后劲足，如有 24 个牌号隐身材料、6 个牌号伪装材料正处于小批试制阶段，19 个牌号隐身材料、3 个牌号伪装材料处于预研研制阶段，一旦批产有望快速贡献业绩。另外，公司基于军用技术在民用重防腐领域提前布局，未来有望打开新的成长空间。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我国国防建设持续推进，先进航空装备处于加速列装阶段，实战化训练强度和频次持续加大，带来军用特种防护材料的旺盛需求。我们预测 2022-2024 年公司归母净利润分别为 3.59/5.19/7.03亿元， 对应 EPS 分别为 5.39/7.78/10.

7、55 元， 对应 PE 分别为 56/39/29 倍。考虑到该领域技术壁垒高，公司具备先发优势，部分核心型号已批产，在研储备产品丰富，发展后劲足，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：军品定价方式对公司盈利造成波动的风险；主营业务毛利率下降的风险；处于预研试制、小批试制阶段产品存在不达预期的风险；订单波动风险。 -25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%7%11%15%2022/3/72022/3/272022/4/162022/5/6华秦科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2 /

8、 29 内容目录内容目录 1. 军用特种功能材料龙头，多年艰苦攻关结硕果军用特种功能材料龙头，多年艰苦攻关结硕果 . 5 1.1. 多年艰苦攻关军用特种功能材料，已进入全面发展阶段. 5 1.2. 核心团队主要源自西工大，两次股权激励后普遍持股. 5 1.3. 产品种类丰富，覆盖隐身、伪装和重防腐等领域. 7 1.4. 业绩快速增长，盈利能力持续提升. 7 1.5. 公司募集资金用于扩充产能、提升研发水平及补充流动资金. 9 2. 军用特种功能材料对先进武器性能提升至关重要，行业壁垒高军用特种功能材料对先进武器性能提升至关重要，行业壁垒高 . 9 2.1. 隐身材料：隐身技术的关键，广泛用于各

9、类装备，已进入成熟阶段. 9 2.1.1. 隐身材料非飞机独有，全球范围内已广泛应用于各类装备和各军兵种. 9 2.1.2. 隐身材料已进入成熟阶段，多频谱和新型隐身材料等是重点发展方向. 11 2.1.3. 隐身材料行业壁垒高，国内仅有少数企业能够参与. 13 2.2. 伪装材料：对抗军事侦察和攻击的有效手段，向多波段、自适应发展. 14 2.2.1. 伪装是作战保障的重要组成部分，用途不限于军事装备. 14 2.2.2. 伪装材料关键在于隐真或降低目标的可探测性特征，向多波段、自适应发展. 14 2.2.3. 针对不同场景，国内多种伪装产品共存. 16 2.3. 防护材料：热障涂层对提升航

10、空发动机性能至关重要，重防腐涂料用途广泛. 17 2.3.1. 热防护材料主要用于航空发动机热端部件，对提升航发性能至关重要. 17 2.3.2. 重防腐涂料用途广泛，我国国内市场基本由外企垄断. 18 3. 先进武器研制列装加速，实战化训练先进武器研制列装加速，实战化训练强度和频次加大，特种功能材料市场前景光明强度和频次加大，特种功能材料市场前景光明 . 19 3.1. 国防建设持续推进，军工行业持续成长性较好. 19 3.2. 航空装备列装有望持续加速，特种功能材料随军机放量需求增大. 20 3.3. 特种功能材料具备耗材属性，实战化训练强度和频次加大带动消耗增加. 20 4. 公司在军用

11、领域先发优势明显，民用领域提前布局未来可期公司在军用领域先发优势明显，民用领域提前布局未来可期 . 22 4.1. 军用领域技术要求高，公司研发驱动下技术积累深厚，先发优势明显. 22 4.2. 隐身和伪装材料核心型号已批产，在研储备产品丰富，发展后劲较强. 24 4.3. 公司产品在民用领域提前布局，未来可期. 25 5. 盈利预测盈利预测 . 26 6. 风险提示风险提示 . 26 wV8VmUkVhUiYmYvWkWbR8QaQmOrRoMnPkPqQrMlOpOnMaQnNzQxNsPoOxNpOtM 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴

12、证券研究所 公司深度研究 3 / 29 图表目录图表目录 图 1： 公司深耕特种功能材料领域，已进入全面发展阶段. 5 图 2： 两次股权激励后公司管理和技术团队普遍持股. 5 图 3： 公司产品种类丰富，包括隐身、伪装和防护材料. 7 图 4： 2018-2021 年，公司营业收入保持快速增长 . 8 图 5： 2018-2021 年，公司归母净利润保持高速增长 . 8 图 6： 公司营业收入主要由隐身材料贡献. 8 图 7： 2018-2021 年，公司特种功能材料产品毛利率平稳略降 . 8 图 8： 2018-2021 年，公司整体盈利水平保持平稳 . 9 图 9： 2018-2021

13、年，公司期间费用率持续下降 . 9 图 10： 隐身飞机雷达散射截面远小于非隐身飞机. 9 图 11： 隐身材料非飞机独有，全球范围内已广泛应用于各类装备和各军种 . 10 图 12： 隐身材料可分为雷达隐身、红外隐身、多频谱隐身等多种类型. 12 图 13： 全球来看，隐身材料技术及隐身武器装备发展已进入成熟阶段. 12 图 14： 隐身材料行业壁垒较高. 13 图 15： 伪装可用于对重要经济目标的防护. 14 图 16： 通过发射锡箔弹对重要设施进行雷达伪装实例. 14 图 17： 传统遮障伪装：采取伪装网的防空导弹发射装置. 15 图 18： 新型遮障伪装：以色列开发的多光谱遮蔽伪装布

14、. 15 图 19： 传统迷彩伪装：美国空军 F-16 涂装的沙漠迷彩 . 15 图 20： 新型迷彩伪装：英国研发的自适应变色龙迷彩. 15 图 21： 传统示假伪装：俄罗斯充气防空导弹模型. 15 图 22： 新型示假伪装：俄罗斯研发的无线电波吸收材料将装备伪装成雪堆. 15 图 23： 多波段超轻型伪装遮蔽 ULCANS. 16 图 24： CV90 坦克“红外隐身斗篷”开启后轮廓变为普通汽车 . 16 图 25： 热障涂层结构示意图. 17 图 26： 热障涂层主要用于航空发动机热端部件. 17 图 27： 热障涂层助力航空发动机叶片耐温度较大提升. 17 图 28： 热障涂层可大幅提

15、升发叶片的可靠性和服役寿命. 17 图 29： 我国重防腐涂料高端市场由国外企业垄断. 18 图 30： 我国军费占 GDP 比例低于美国（%） . 19 图 31： 我国军费占财政支出比例低于美国（%） . 19 图 32： 我国国防预算保持持续稳定增长. 19 图 33： 我国军费向装备采购倾斜. 19 图 34： 十四五期间装备建设有望持续加速. 20 图 35： 我国军机数量与美军相比有较大差距（架）. 20 图 36： 美军为 F-22 战斗机机身喷涂隐身涂料实例 . 20 图 37： F35 战斗机隐身涂料喷涂车间实例 . 20 图 38： 吸波涂层存在多种失效可能. 21 图 3

16、9： F-35 表面隐身涂层失效现象实例 . 21 图 40： F22 战斗机表面涂料修补痕迹实例 . 21 图 41： B2 轰炸机隐身涂层维护实例 . 21 图 42： 公司核心技术和产品先发优势明显. 23 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 4 / 29 图 43： 公司持续加大研发投入. 23 图 44： 在研和小批试制产品一旦批产，有望快速贡献业绩（百万元）. 25 图 45： 公司定型批产军品占比持续提升. 25 表 1： 公司董监高和核心技术人员主要源自西工大，且普遍持股. 6 表 2： 公司募集资金用于

17、扩充产能、提升研发水平及补充流动资金（百万元）. 9 表 3： 我国军队实战化训练持续加强. 21 表 4： 公司核心型号产品已批产，在研储备产品丰富. 24 表 5： 2021 年初至今公司签订千万元及以上级别订单总计约 9.87 亿元（含税）. 25 表 6： 华秦科技盈利预测核心假设. 26 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 5 / 29 1. 军用特种功能材料龙头，多年艰苦攻关结硕果军用特种功能材料龙头，多年艰苦攻关结硕果 1.1. 多年艰苦攻关军用特种功能材料，已进入全面发展阶段多年艰苦攻关军用特种功能材料，

18、已进入全面发展阶段 公司成立于 1992 年 12 月，主营业务包括隐身材料、伪装材料及防护材料的研发、生产和销售。公司产品主要应用在我国重要国防装备如飞机、主战坦克、导弹、舰艇等重要军事目标的伪装及各类重要军用零件的表面防护。 公司在特种功能材料领域深耕多年，自 1996 年开始对特种功能材料领域展开基础研究，2012 年以来逐渐开展应用化研究，经过多年持续艰苦攻关，突破了多项特种功能材料研发与产业化的关键技术瓶颈，在 2019 年及 2020 年分别实现隐身材料及伪装材料核心型号批产应用， 大力推动了特种功能材料在我国武器装备隐身领域和军事目标伪装等领域的应用进程。目前，公司产品已开始向多

19、元化全面发展，参与了多个武器装备型号用特种功能材料的研制任务，陆续开展了隐身材料、伪装材料及防护材料等多个系列产品的产业化应用研究。 图图1：公司深耕特种功能材料领域，已进入全面发展阶段公司深耕特种功能材料领域，已进入全面发展阶段 数据来源：招股说明书、东吴证券研究所 1.2. 核心团队核心团队主要主要源自西工大，两次股权激励后普遍持股源自西工大，两次股权激励后普遍持股 公司实际控制人为折生阳，自 2012 年后以周万城教授科研团队为核心，并与西工大开展长期合作共同培养特种功能材料人才，目前核心团队主要源自西工大，且经过2019 年和 2020 年两次股权激励后管理团队和核心技术团队普遍持股。

20、 图图2：两次股权激励后公司管理和技术团队普遍持股两次股权激励后公司管理和技术团队普遍持股 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6 / 29 数据来源：招股说明书、东吴证券研究所（注：该图中数字为发行上市后持股比例） 表表1：公司董监高和核心技术人员主要源自西工大，且普遍持股公司董监高和核心技术人员主要源自西工大，且普遍持股 序号序号 姓名姓名 职务职务 相关相关专业专业背景背景 持股比例持股比例 1 折生阳 董事长 毕业于西工大铸造工程专业， 本科学历， 高级工程师 直接持股 22.50%， 间接持股 1.53% 2

21、周万城 董事、首席科学家 （核心技术人员） 毕业于西工大材料科学与工程系， 博士研究生学历，教授 直接持股 10.50% 3 罗发 董事 毕业于西工大材料学专业， 博士研究生学历， 教授 直接持股 7.35% 4 黄智斌 董事、总经理 （核心技术人员） 毕业于西工大材料学专业， 博士研究生学历， 副教授 直接持股 4.50% 5 孙纪洲 监事会主席 毕业于陕西机械学院铸造工艺及设备专业， 本科学历，高级工程师 直接持股 2.25% 6 李鹏 副总经理 （核心技术人员） 毕业于西工大材料学专业， 博士研究生学历， 工程师、经济师、一级人力资源管理师 间接持股 1.50% 7 李湛 副总工程师 （

22、核心技术人员） 毕业于西南民族学院应用化学专业，本科学历 直接持股 1.88% 8 王均芳 副总经理 毕业于陕西工商管理硕士学院，硕士学历 直接持股 1.88% 9 武腾飞 副总经理、财务总监、董秘 毕业于南京大学金融学专业， 本科学历， 注册会计师 直接持股 0.90% 10 翟影 技术部部长 毕业于西工大材料学专业，博士研究生学历 间接持股 0.75% 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7 / 29 （核心技术人员） 11 王婕 技术部部长助理 （核心技术人员） 毕业于西工大材料学专业， 博士研究生学历， 工程师

23、间接持股 0.37% 12 姜丹 质管部部长 （核心技术人员） 毕业于西工大材料工程专业，硕士研究生学历，工程师 间接持股 0.37% 13 豆永青 生产部部长 （核心技术人员） 毕业于西工大材料学专业， 硕士研究生学历， 工程师 间接持股 0.37% 14 阮兴翠 技术部部长助理、职工代表监事 （核心技术人员） 毕业于西工大材料工程专业，硕士研究生学历，工程师 间接持股 0.22% 15 吕珺 监事、审计部部长 毕业于陕西财经学院会计专业， 大专学历， 中级会计师 间接持股 0.15% 数据来源：招股说明书、东吴证券研究所（注：间接持股比例根据发行后股权结构数据测算；间接持股均为通过员工持股

24、平台华秦万生持股；华秦万生合伙人共 20 名） 1.3. 产品种类丰富，覆盖隐身、伪装和重防腐等领域产品种类丰富，覆盖隐身、伪装和重防腐等领域 公司产品种类丰富，主要包括：1）隐身材料：包括隐身涂层材料以及结构隐身材料；2）伪装材料：包括高效伪装遮障以及伪装网；3）防护材料：包括重防腐材料与高效热阻材料。除此之外，公司根据客户提供的技术性能指标还提供一定规模的特种功能材料技术服务如特定特种功能材料研制、装备部件的特种功能材料涂覆、相关技术检测等。 图图3：公司产品种类丰富，包括隐身、伪装和防护材料公司产品种类丰富，包括隐身、伪装和防护材料 数据来源：招股说明书、东吴证券研究所 1.4. 业绩快

25、速增长，盈利能力持续提升业绩快速增长，盈利能力持续提升 公司核心军工产品在 2019 年和 2020 年陆续通过状态鉴定并开始进入批量生产阶段，营业收入和归母净利润呈现较高增长，2018-2021 年公司营收和归母净利润复合增 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8 / 29 速分别达 120.78%和 183.35%，其中，2021 年实现营收 5.12 亿元，同比增长 23.68%，归母净利润 2.33 亿元，同比增长 50.61%。2022Q1 公司实现收入 1.42 亿元，同比增长203.54%；实现归母净利润

26、0.59 亿元，同比增长 92.01%。 图图4：2018-2021 年，公司营业收入保持快速增长年，公司营业收入保持快速增长 图图5：2018-2021 年，公司归母净利润保持高速增长年，公司归母净利润保持高速增长 数据来源：Wind、东吴证券研究所 数据来源：Wind、东吴证券研究所 目前公司营业收入主要由隐身材料贡献， 公司隐身材料收入占比 2020 年达 97.35%，21H1 为 95.10%。 2018-2021 年， 特种功能材料产品业务毛利率整体呈现平稳略降态势，但保持在较高水平，2021 年为 59.06%。 图图6：公司营业收入主要由隐身材料贡献公司营业收入主要由隐身材料贡

27、献 图图7：2018-2021 年，公司特种功能材料产品毛利率平稳年，公司特种功能材料产品毛利率平稳略降略降 数据来源：Wind、东吴证券研究所（注：图中为 2020年数据，合并产品和技术服务收入；公司未披露 2021年度分类别产品收入情况） 数据来源：Wind、东吴证券研究所 近年来公司整体盈利能力保持平稳， 2021 年销售毛利率58.81%， 销售净利率 45.55%，其中， 2019 年公司销售净利率为负， 主要是当年公司进行股权激励产生股份支付金额约1.68 亿元， 当年扣非净利润率为 28.62%。 公司期间费用率持续下降， 2021 年为 16.63%；2019 年若剔除股权激励

28、费用因素影响，当年期间费用率为 16.03%。 511.8523.6805003000050060020021营业总收入（百万元）同比增长率（右轴，%）233.1750.61-1200-1000-800-600--150-020025030020021归母净利润（百万元）同比增长率（右轴，%）97.35%2.20%0.45%隐身材料防护材料伪装材料59.0673.144.880204060801002018年2019年2020年2021年特种功能材料产

29、品毛利率（%）特种功能材料技术毛利率（%）其他业务毛利率（%） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 9 / 29 图图8：2018-2021 年，年，公司整体盈利水平保持平稳公司整体盈利水平保持平稳 图图9：2018-2021 年，年，公司期间费用率持续下降公司期间费用率持续下降 数据来源：Wind、东吴证券研究所 数据来源：Wind、东吴证券研究所 1.5. 公司募集资金用于扩充产能公司募集资金用于扩充产能、提升研发水平及补充流动资金、提升研发水平及补充流动资金 公司拟募集资金合计 12.8 亿元以用于扩充产能及提升研

30、发能力，其中拟以 6.81 亿元用于投资特种功能材料产业化项目，用于新建生产、测试场地，购置先进生产设备，优化生产结构，同时将扩大研发、生产团队规模，提高各类产品产能等；拟以 3.19 亿元用于投资特种功能材料研发中心项目，搭建前沿科研环境、引进优秀行业技术人员、为公司在隐身材料、伪装材料及防护材料领域的技术研发及储备提供长期有效的支撑；并拟以 2.80 亿元补充流动资金。 表表2：公司募集资金用于扩充产能公司募集资金用于扩充产能、提升研发水平及提升研发水平及补充流动资金（补充流动资金（百百万元）万元） 序号 项目名称 项目总投资额 拟募资投资额 实施人 1 特种功能材料产业化项目 680.5

31、1 680.51 华秦科技 2 特种功能材料研发中心项目 319.49 319.49 华秦科技 3 补充流动资金 280.00 280.00 华秦科技 合计 1,280.00 1,280.00 数据来源：招股说明书、东吴证券研究所 2. 军用军用特种功能材料特种功能材料对先进武器对先进武器性能提升性能提升至关重要，至关重要，行业壁垒高行业壁垒高 2.1. 隐身材料隐身材料：隐身技术的关键，隐身技术的关键，广泛用于各类装备，广泛用于各类装备，已进入成熟阶段已进入成熟阶段 2.1.1. 隐身材料非飞机独有，全球范围内已广泛应用于各类装备和各军兵种隐身材料非飞机独有，全球范围内已广泛应用于各类装备和

32、各军兵种 隐身能力已成为衡量现代武器装备性能的重要指标之一，武器装备如飞机、舰船、导弹等使用隐身材料后，可大大减小自身的信号特征，提高生存能力。隐身技术是通过控制和降低武器装备的特征信号，使其难以被探测、识别、跟踪和攻击的技术，如雷达隐身技术的核心就是减少雷达散射截面（RCS） 。 图图10：隐身飞机雷达散射截面远小于非隐身飞机隐身飞机雷达散射截面远小于非隐身飞机 -0212022Q1销售毛利率（%）销售净利率（%）05001920202021销售费用率（%）财务费用率（%）研发费用率（%）期间费用率

33、（右轴，%）管理费用率（右轴，%） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10 / 29 数据来源：网易、东吴证券研究所（注：图中 F-117、F-35、B-2 为隐身飞机，F-16 为非隐身飞机） 隐身材料是隐身技术的关键。 武器装备的隐身能力可以通过外形设计和使用隐身材料来实现，外形设计是通过武器装备的外形设计尽量降低其雷达散射截面，但因受到战术技术指标和环境条件的限制，进行理想设计有相当大的难度，因此开展隐身材料的研究成为隐身技术的关键， 隐身材料的研制和应用也成为评价一个国家隐身技术先进性的主要指标。 全球范围内，

34、各军事强国对武器装备的隐身性能均较为重视，隐身材料已广泛应用于多种武器装备和各军种，如飞机和航空发动机、导弹、舰船、武装直升机等，分布于空军、海军、陆军和导弹部队等各军兵种。 图图11：隐身材料非飞机独有，全球范围内已广泛应用于各类装备和各军种隐身材料非飞机独有，全球范围内已广泛应用于各类装备和各军种 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11 / 29 数据来源：公司招股书、搜狐网、百度百科、东吴证券研究所 以美国为例，除进行武器隐身结构设计外，其主要的隐身方式为采用隐身涂层材料及结构隐身复合材料，典型代表包括 F-11

35、7A 隐身攻击战斗机、F-22 战斗机、F-35 战斗机以及 B-2 隐身战略轰炸机，且均采用隐身涂层材料和结构隐身材料相结合的方式。以F-22 为例，其大量采用了复合材料结构，复合材料占整个结构质量的 26%；在重点部位（如进气道和机翼前后缘）采用了将隐身涂层涂覆于吸波结构材料表面的方法，高频雷达信号被表面吸波涂层吸收，低频雷达信号则被吸波结构材料吸收；发动机的推力换向和反推力喷管以及发动机周围的构件可能采用了陶瓷基复合结构隐身材料。 同时其隐身涂层材料和结构隐身材料亦大量应用于其他武器装备，如“长弓”阿帕奇武装直升机、P-3“猎户座”反潜机、E2C/E2D“鹰眼”预警机、朱姆沃尔特级（DD

36、G-XXXX）驱逐舰等。 2.1.2. 隐身材料已隐身材料已进入成熟阶段进入成熟阶段，多频谱和新型隐身材料等是重点发展方向多频谱和新型隐身材料等是重点发展方向 隐身材料的功能或者分类主要针对探测技术而言，可分为雷达隐身、红外隐身、可见光隐身、激光隐身以及多频谱隐身等。雷达隐身材料主要用于对抗雷达探测系统，通过吸收电磁波能量，降低回波强度实现雷达隐身。红外隐身技术则主要用于对抗红外探测系统的侦察， 通过降低表面发射率或降低温度实现目标红外特征控制， 达到隐身目的。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12 / 29 图图1

37、2：隐身材料可分为雷达隐身、红外隐身、多频谱隐身等多种类型隐身材料可分为雷达隐身、红外隐身、多频谱隐身等多种类型 数据来源：公司招股书、东吴证券研究所 国外隐身材料技术及隐身武器装备发展已进入成熟阶段。 隐身技术与隐身材料的研究始于德国，发展在美国，并扩展到英国、法国、俄罗斯等军事先进国家。由于各种新型探测系统和精确制导武器的相继问世，隐身兵器的重要性与日俱增，以美国为首的各军事强国都在积极进行研究并取得了突破性进展。 隐身材料技术及隐身武器装备的发展历程大概分为三个发展阶段：20 世纪 70 年代以前为起步阶段，第二次世界大战中为了对付光学探测威胁和刚刚发展起来的雷达威胁， 通过降低武器的目

38、标特征信号进行隐蔽进攻的概念逐渐形成并得到运用； 20 世纪 70 年代到 80 年代为发展阶段，以美国为代表的国家隐身技术进入了正规的发展时期，并在众多装备如飞机、导弹上得到了成功应用； 20 世纪开始 90 年代以来，国际上隐身技术发展迅猛，高隐身性能逐渐成为现代武器装备最引人注目的亮点之一，军事发达国家的隐身技术已进入成熟阶段。 图图13：全球来看，全球来看，隐身材料技术及隐身武器装备隐身材料技术及隐身武器装备发展已进入成熟阶段发展已进入成熟阶段 数据来源：公司招股说明书、东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司

39、深度研究 13 / 29 多频谱和新型隐身材料等是重点发展方向，我国仍有差距。世界军事强国的武器装备隐身化呈现出从部分隐身到全隐身、从单一功能隐身到多功能隐身、从少数武器装备隐身到实现多数主战兵器装备隐身的循序渐进的发展趋势，且隐身技术正向“多频谱、全方位、全天候、智能化”的方向发展。以多频谱隐身为例，目前国内外研究较多的主要包括雷达与红外兼容、红外与激光兼容、红外与可见光兼容，以及覆盖可见光、近红外、远红外和微波在内的多波段隐身材料等。新的隐身机理和技术手段（如仿生技术隐身、等离子体隐身、微波传播指示隐身、有源隐身技术等） 、新型隐身材料的研制（如手性材料、纳米隐形材料、导电高聚物材料、光子

40、晶体、智能型隐形材料等）也在不断发展。我国在多频谱隐身材料的研究起步稍晚，同国外仍有较大差距。 2.1.3. 隐身材料隐身材料行业壁垒高，国内仅有少数企业能够参与行业壁垒高，国内仅有少数企业能够参与 隐身材料行业具有壁垒高、 集中度高， 下游客户的供应商选择具有稳定性、 排他性，以及研发周期长，具有定制化特征等特点。目前国内仅有少数企业能够进行高性能、实战化隐身材料的研制生产， 军工产品的资质要求、 高难度的技术工艺、 较高的研发投入、优秀的研发及生产人才储备、完善的质量控制体系和检测体系等均构成较高竞争壁垒。在材料实现定型批产，客户选定供应商后，一般不会轻易更换。 图图14：隐身材料隐身材料

41、行业壁垒较高行业壁垒较高 数据来源：公司招股说明书、东吴证券研究所 以雷达吸波材料为例， 其技术难度较高。 除要求具备厚度薄、 质量轻、 吸收频率宽、吸收能力强等特点， 雷达吸波材料在某些特殊场合的应用还要满足如耐高温等更为苛刻的要求；具有承载功能的高温结构吸波材料还必须具备高强度、高韧性；高温吸波涂层在金属部件表面还必须具有高的附着力、较高的强度和较好的抗热震性。高温吸波材料的氧化、化学反应和扩散是高温吸波材料研究与应用必须解决的问题；另外，在高温吸波材料体系选择和工艺优化方面， 复合材料的应用性能与高温吸波性能的要求经常存在矛盾，应用性能和吸波性能的综合优化成为高温吸波复合材料研究面临的最

42、大难题。 目前国内隐身材料行业主要研发与生产单位包括各大军工集团下属研究院以及各 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14 / 29 大高校，以及华秦科技、佳驰电子、光启技术等少数企业，其中，华秦科技的产品偏重中高温隐身材料，佳驰电子的产品属于常温隐身材料，光启技术产品主要为超材料结构件产品。 2.2. 伪装材料：伪装材料：对抗军事侦察和攻击的有效手段对抗军事侦察和攻击的有效手段，向多波段、自适应发展，向多波段、自适应发展 2.2.1. 伪装是伪装是作战保障的重要组成部分作战保障的重要组成部分，用途不限于军事装备，用途不

43、限于军事装备 伪装是作战保障的重要组成部分，是对抗军事侦察和攻击的有效手段。军事伪装技术主要指的是为了减少目标和背景在光学、雷达波、热红外等方面的反射或辐射能量差异所采取的各种工程技术措施。 伪装除用于军事装备外，还应用于重要设施的伪装。随着侦查技术和远程打击能力不断发展，现代战争中，高科技武器和尖端卫星技术的结合应用，军事卫星侦查精度已达到厘米级， 并且不受空间和地域的限制， 实行 24 小时不间断的多频谱、 多波段侦查；在掌握大量战场情报后，通过高科技远程制导武器对目标实施“点穴式”的精准打击，迅速摧毁对方重要战略设施。在目前军事技术背景下，重要地面军事目标的伪装保护能力已成为能否掌握战场

44、主动权的关键。 图图15：伪装可用于伪装可用于对重要经济目标对重要经济目标的的防护防护 图图16：通过发射锡箔弹通过发射锡箔弹对重要设施对重要设施进行雷达伪装进行雷达伪装实例实例 数据来源：绍兴人防、东吴证券研究所 数据来源：绍兴人防、东吴证券研究所 2.2.2. 伪装材料关键在于隐真或降低目标的可探测性特征，向伪装材料关键在于隐真或降低目标的可探测性特征，向多波段、自适应发展多波段、自适应发展 国内外主要伪装技术方案包括遮障伪装、示假伪装和迷彩伪装等。伪装材料能够减小目标与背景在光学、红外及雷达波等波段的散射或辐射特性上的差别，以隐蔽真实目标或降低目标的可探测性特征，主要包括伪装网、伪装涂料

45、、仿形类伪装材料等。 伪装网及伪装涂料是目前行业内应用较为广泛的伪装材料，属于传统伪装材料，是根据国内地貌环境特点统一分为诸如林地型、荒漠型、雪地型等大类，然后按照大的背景类别进行设计和批量化生产，材料指标个性化不足，针对具体目标难以精准适应其周边背景，在可见光、红外、雷达等方面与目标的背景特征存在较大差异，较难实现目标与其周边背景的完全融合，因此难以实现目标的高逼真度、全方位、全时段的多频谱伪 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 15 / 29 装。不同于传统伪装材料，仿形类伪装材料通过应用表面造型技术、材料技术、结构

46、技术等，系统地将多种伪装技术应用于目标，是目标与背景一体化伪装技术。 图图17：传统遮障伪装：传统遮障伪装：采取伪装采取伪装网的网的防空导弹发射装置防空导弹发射装置 图图18：新型遮障伪装：新型遮障伪装： 以色列以色列开发的开发的多光谱遮蔽多光谱遮蔽伪装布伪装布 数据来源：新浪网、东吴证券研究所 数据来源：新华网、东吴证券研究所 图图19：传统迷彩伪装：美国空军传统迷彩伪装：美国空军 F-16 涂装的沙漠迷彩涂装的沙漠迷彩 图图20：新型新型迷彩迷彩伪装：英国伪装：英国研发的自适应变色龙迷彩研发的自适应变色龙迷彩 数据来源：千龙网、东吴证券研究所 数据来源：参考消息、东吴证券研究所 图图21：

47、传统示假伪装：俄罗斯传统示假伪装：俄罗斯充气防空导弹模型充气防空导弹模型 图图22：新型新型示假示假伪装：伪装：俄罗斯研发的俄罗斯研发的无线电波吸收材料无线电波吸收材料将装备伪装成雪堆将装备伪装成雪堆 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 16 / 29 数据来源：参考消息、东吴证券研究所 数据来源：俄罗斯卫星通信社、东吴证券研究所 在目前军事技术背景下， 重要军事设施的伪装保护能力已成为能否掌握战场主动权的关键。随着现代制导手段的不断发展，单一波段伪装材料已经难以满足现代伪装的需求，为应对目前全天候、全时段、多频谱的侦查

48、手段，伪装材料正向着多波段、自适应发展。自适应伪装作为一种特殊的伪装材料，它可以根据背景、敌方威胁等战场情况的变化，通过综合使用该种材料、控制和传感等技术手段，使被侦测目标作出自动、连续响应，并保持良好伪装效果。以 CV90 坦克的“红外隐身斗篷”为例，其开启后可在夜间伪装成小汽车、雪堆甚至是垃圾桶，从而躲过敌方侦察系统的识别。 图图23：多波段超轻型伪装遮蔽多波段超轻型伪装遮蔽 ULCANS 图图24：CV90 坦克 “红外隐身斗篷” 开启后轮廓变为普通汽车坦克 “红外隐身斗篷” 开启后轮廓变为普通汽车 数据来源：新浪网、东吴证券研究所 数据来源：世界新网报、东吴证券研究所 2.2.3. 针

49、对不同场景，国内多种伪装产品共存针对不同场景，国内多种伪装产品共存 伪装材料行业参与者相对较多，代表性生产厂商包括华秦科技、扬州斯帕克、江阴市中强科技、湖南博翔新材料等公司。其中，华秦科技的伪装材料主要为工程用伪装材料产品，且以相变控温材料为主，能够实现全天候、全方位、全时段、多频谱兼容的高仿真伪装；扬州斯帕克主要产品为伪装网、伪装衣、吉利服、野外野营旅游产品等；中强科技要产品为隐身伪装涂料与隐身伪装遮障； 湖南博翔新材料公司主要产品为吸波材料、导热绝缘材料等。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 17 / 29 2.3

50、. 防护材料：热障涂层对提升航空发动机性能至关重要，防护材料：热障涂层对提升航空发动机性能至关重要，重防腐涂料重防腐涂料用途用途广泛广泛 2.3.1. 热防护材料热防护材料主要用于航空发动机热端部件主要用于航空发动机热端部件，对提升对提升航发航发性能至关重要性能至关重要 热障涂层是目前应用最广泛的热防护材料，其为一层陶瓷涂层，沉积在耐高温金属或超合金的表面，对于基底材料起到隔热作用，可降低基底温度，使得用其制成的器件能在高温下运行，并且可以提高器件的热效率。 图图25：热障涂层结构示意图热障涂层结构示意图 图图26：热障涂层主要用于航空发动机热端部件热障涂层主要用于航空发动机热端部件 数据来源