1、 -1- 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据市场数据(人民币）人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金医疗器械指数 1672 沪深 300 指数 3920 上证指数 3036 深证成指 10913 中小板综指 11054 相关报告相关报告 1.关节集采逐步落地，非中选品种支付机制 调 整 - 骨 科 关 节 集 采 政 策 点 . ，2022.3.31 2.部分 IVF 项目纳入医保，行业渗透率有望提升-辅助生殖行业点评.，2022.2.22 3.近视防控效果显著，离焦镜片需求有望放量-离焦镜行业深度报告，2022.2.19 4.创伤类耗材联盟集采，控费改革持续深入-骨科行业事件点评，2

2、022.2.10 5.Omicron 流行引发新冠检测需求上行-新冠检测专题报告，2022.1.17 袁维袁维 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S02 (8621)60230221 yuan_ 胶原蛋白系列行业研究之二：从巨子生物看重胶原蛋白系列行业研究之二：从巨子生物看重组胶原蛋白市场组胶原蛋白市场 行业观点行业观点 中国重组胶原蛋白市场快速增长，稀有人参皂苷得到广泛应用中国重组胶原蛋白市场快速增长，稀有人参皂苷得到广泛应用：重组胶原蛋白在专业皮肤护理、肌肤焕活、生物医用三大领域得到多元应用。其中，2021 年中国重组胶原蛋白专业皮肤护理产品市场规模已达到 9

3、4 亿元，肌肤焕活应用市场和基于胶原蛋白的生物医用材料市场的市场规模分别达到 424亿元和 32 亿元，实现 2017-2021 年年复合年增长率 19.7%、33.5%。中国作为世界上最大的基于稀有人参皂苷技术的功能性食品市场，2021 年销售额达到 6.45 亿元，2017-2021 年年复合年增长率为 12.3%，预计 2027 年将进一步增至 15.61 亿元。 巨子生物巨子生物深耕胶原行业近二十载，为领域先头企业深耕胶原行业近二十载，为领域先头企业：根据弗若斯特沙利文研究，按零售额计，公司是 2021 年中国第二大的专业皮肤护理产品公司，同时从 2019 年起连续三年为中国最大的胶原

4、蛋白专业皮肤护理产品公司。公司生产的基于稀有人参皂苷技术的功能性食品拥有 24.0%的市场份额，已经销售和经销至中国 1,000 多家公立医院、约 1,700 家私立医院和诊所以及约300 个连锁药房品牌，覆盖约 2,000 家化妆品连锁店及连锁超市门店。2021年公司营业收入 15.52 亿元，2019-2021 年 CAGR 为 27.39%；2021 年归母净利润 8.28 亿元。 巨子生物巨子生物核心技术行业领先，构建多样化产品矩阵核心技术行业领先，构建多样化产品矩阵：公司利用合成生物学方法设计、开发及制造重组胶原蛋白和稀有人参皂苷，解决了阻碍重组胶原蛋白产品全球商业化的效率问题，和稀

5、有人参皂苷生物转化效率低及易失活的问题。公司重组胶原蛋白纯度达 99.9%，细菌内毒素浓度低于 0.1EU/mg，均符合或优于医用材料标准。公司产品矩阵覆盖美丽和健康两大需求，包含八大品牌，拥有 85 种在研产品。旗舰产品可复美和可丽金已经积累一定知名度和认可度，分别为 2021 年中国专业皮肤护理产品行业第三和第四畅销品牌。 胶原蛋白相关公司梳理：胶原蛋白相关公司梳理：胶原蛋白市场目前处于初步发展阶段，未来胶原蛋白市场（医疗健康、功能性护肤和功能性食品等）有望受益于消费升级快发展。建议关注胶原蛋白领域优质企业：巨子生物：研发实力强劲，技术实力行业领先。锦波生物：重组人源胶原蛋白领先厂商，医美

6、产品有望打开成长空间。创尔生物：产品多样化，涵盖医疗器械及护肤品等领域。双美生物：研发生产医疗级胶原蛋白的全球 GMP 制药企业领导者，设有胶原蛋白注射针剂、胶原蛋白保养品系列产品品牌。 风险风险提示提示 行业竞争风险；品牌声誉受损的风险；新产品研发进度受阻的风险；经销商相关风险；行业政策变动风险；疫情相关风险等。 7222220510国金行业 沪深300 医疗行业研究 行业研究行业研究 2022 年年 5 月月 10 日日 医药健康研究中心医药健康研究中心 证券研究报告 行业研究 -2- 敬请参阅最后一页

7、特别声明 内容目录内容目录 兼具美丽健康优势，重组胶原蛋白市场快速增长 .4 应用于专业皮肤护理，带动功效性护肤品及医用敷料双提升 .4 非手术类轻医美项目，生物活性成分焕活肌肤 .7 植入型医疗器械理想成分，四年复合增速超 30%.8 中国稀有人参皂苷技术的功能性食品市场空间大.9 巨子生物：全球重组胶原蛋白领先者 .10 深耕生物合成二十载，双技术成就先头企业.10 护肤及功能性食品产品矩阵落成，合成生物学技术全球领先 .13 营收稳步增长，皮肤护理产品处核心地位 .14 公司突破行业核心技术，品牌效应凸显 .16 核心技术行业领先，构筑坚实壁垒.16 旗舰品牌打下口碑基础，在研管线丰富产

8、品矩阵.17 双轨销售策略与庞大销售网络彰显渠道力 .19 风险提示 .20 图表目录图表目录 图表 1：胶原蛋白在美丽与健康领域的主要应用.4 图表 2：2017-2027 年中国功效性护肤品市场规模估算（按零售额计） .5 图表 3：2021 年按零售额国内功效性护肤品公司市占率 .5 图表 4：2021 年按零售额国内前五大功效性护肤品公司 .5 图表 5：2017-2027 年（预计）中国医用敷料市场规模（按零售额） .6 图表 6：2021 年按零售额国内医用敷料公司市占率 .6 图表 7：2021 年按零售额国内前五大医用敷料公司 .6 图表 8：2017-2027 年中国专业皮肤

9、护理产品市场规模估算（按零售额计） .7 图表 9：2021 年按零售额国内专业皮肤护理公司市占率 .7 图表 10：2021 年按零售额国内前五大专业皮肤护理公司.7 图表 11：2017-2027 年中国肌肤焕活应用市场规模估算（按零售额计） .8 图表 12：2017-2027 年中国胶原蛋白产品市场规模细分（按零售额） .9 图表 13：2017-2027 年中国重组胶原蛋白产品市场规模细分（按零售额计）.9 图表 14：2017-2027 年中国基于稀有人参皂苷技术功能性食品市场规模.10 图表 15：公司发展历程 . 11 图表 16：公司股权结构（发行前）.12 图表 17：公司

10、核心管理层.13 图表 18：公司主要品牌 .14 图表 19：公司品牌信息 .14 图表 20：2019-2021 公司营业收入及归母净利润情况.15 图表 21： 2019-2021 公司毛利率和净利率情况 .15 MB9UlXmXjWnVhXsVlX9PaObRpNrRsQpNfQmMnQfQpOpObRrRzQwMrNtNwMmMtO行业研究 -3- 敬请参阅最后一页特别声明 图表 22：2019-2021 公司各项费用情况.15 图表 23：2019-2021 公司收入结构（分产品） .16 图表 24：公司合成生物学技术平台.17 图表 25：可复美品牌产品布局.18 图表 26：

11、可丽金品牌产品布局.18 图表 27：公司美丽领域在研产品 .19 图表 28：公司双轨销售策略 .20 行业研究 -4- 敬请参阅最后一页特别声明 兼具美丽健康优势，重组胶原蛋白市场快速增长兼具美丽健康优势，重组胶原蛋白市场快速增长 胶原蛋白性能优越、应用广泛。胶原蛋白性能优越、应用广泛。胶原蛋白是人体中含量最多的蛋白质，是护肤及皮肤护理产品的理想成分，例如：功效性护肤品、医用敷料、一般护肤品及肌肤焕活应用。在生物医用材料领域，胶原蛋白发挥止血和细胞再生作用，被用于植入型医疗器械等。 图表图表1：胶原蛋白在美丽与健康领域的主要应用胶原蛋白在美丽与健康领域的主要应用 来源：巨子生物招股书，国金

12、证券研究所 重组胶原蛋白与其他生物活性成分的比较分析。一方面，胶原蛋白相对于一方面，胶原蛋白相对于透明质酸的根本优势在于其皮肤修护和抗衰老的功效。透明质酸的根本优势在于其皮肤修护和抗衰老的功效。透明质酸的主要特性为皮肤润滑和保湿。胶原蛋白通常在提供结构支持、促进止血及细胞黏附、刺激细胞再生及增殖、修复受损皮肤屏障并为老化及问题皮肤补充营养方面拥有更多的生物学特性。另一方面，与动物源性胶原蛋白相比，重另一方面，与动物源性胶原蛋白相比，重组胶原蛋白具有明显的优势。组胶原蛋白具有明显的优势。动物源性胶原蛋白过去常常被应用于美丽与健康产品，主要由于其生产成本较低且生产过程更简单。重组胶原蛋白具有包括生

13、物活性及生物兼容性更高、免疫原性更低、漏检病原体隐患风险更低、水溶性更佳、无细胞毒性、易于运输和储存以及可进一步加工优化等优势。 应用于应用于专业皮肤护理专业皮肤护理，带动功效性护肤品，带动功效性护肤品及医用敷料双提升及医用敷料双提升 专业皮肤护理产品用于解决皮肤敏感、皮肤衰老、慢性湿疹及过敏等皮肤问题，亦可用于消费者的一般用途。专业皮肤护理产品包括：(a)功效性护肤品及(b)医用敷料。 应用于应用于功效性护肤品功效性护肤品。功效性护肤品采用温和的配方和活性成分，如胶原蛋白、透明质酸和植物提取物，能增强皮肤健康，经证实对皮肤有多种功效。此类护肤品有助于确保通过高性能成分解决系列肌肤状况。202

14、1 年皮肤敏感人群总数超过 4 亿人，占中国总人口的 30%以上，成为功效性护肤品市场增长背后的一个关键人口群体。从更大的范围而言，功效性护肤品能够提供有针对性的解决方案以改善肌肤状况，也获得了有问题性肌肤状况以外的许多消费者群体的日益青睐。 胶原蛋白 的 应 用 美丽 健康 护肤及治疗 肌肤焕活 应 用 生物医用 材 料 功能性食品及其他 一般护肤 功效性护肤 医用敷料 止血材料 专 业 皮 肤护 理专 业 皮 肤护 理 行业研究 -5- 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表2：2017-2027年中国功效性护肤品市场规模估算（按零售额计）年中国功效性护肤品市场规模估算（按零售额计） 单位 2

15、017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 （预计） 2023 年 （预计） 2024 年 （预计） 2025 年 （预计） 2026 年 （预计） 2027 年 （预计） 复合年增长率 （2017 年至 2021 年） 复合年增长率 （2022 年 （预计）至 2027 年 （预计） 重组胶原蛋白 人民币十亿元 0.8 1.3 2.0 2.9 4.6 7.2 11.2 17.4 26.9 41.6 64.5 52.8% 55.0% 动物源性胶原蛋白 人民币十亿元 0.8 1.0 1.1 1.2 1.6 2.2 3.0 4.1 5.9 8.7 13.0 1

16、8.1% 43.2% 透明质酸 人民币十亿元 2.5 3.4 4.3 5.5 7.8 10.9 15.4 21.7 30.6 43.4 61.7 32.1% 41.3% 其他 人民币十亿元 9.2 10.7 12.2 13.7 16.8 20.8 25.9 32.8 42.0 54.7 72.6 16.7% 28.5% 合计合计 人民币十亿人民币十亿元元 13.3 16.4 19.6 23.3 30.8 41.1 55.5 76.0 105.4 148.4 211.8 23.4% 38.8% 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 生物活性成分的应用带动中国功效性护肤品市场快速增长。按零售额计算

17、的市场规模 2017-2021 年复合年增长率为 23.4%。预计 2027 年将达到人民币 2,118 亿元，2022-2027 年的复合年增长率为 38.8%。基于重组胶原蛋白的功效性护肤品的市场规模 2017-2021 年的复合年增长率为 52.8%，预计将进一步从 2022 年的人民币 72 亿元增至 2027 年的人民币 645 亿元，复合年增长率为 55.0%，高于基于透明质酸产品和动物源性胶原蛋白的复合年增长率。 护肤品市场的竞争格局：护肤品市场的竞争格局：2021 年中国功效性护肤品市场的零售额规模为人民币 308 亿元，前五大参与者占 67.5%的市场份额。巨子生物在功效性护

18、肤品市场排名第三及在胶原蛋白功效性护肤品市场排名第一，2021 年的零售额为人民币 37 亿元。 图表图表3：2021年按零售额国内功效性护肤品公司市占率年按零售额国内功效性护肤品公司市占率 图表图表4：2021年按零售额国内前五大功效性护肤品公司年按零售额国内前五大功效性护肤品公司 排排名名 公 司公 司 （下为代号）（下为代号） 主 要 产 品 核 心 成 分主 要 产 品 核 心 成 分 零 售 额零 售 额 （人民币十亿元）市场份 额市场份 额 (%) 1 A 植物活性精华成分提取物、透明质酸及胶原蛋白 6.5 21.0 2 B 肌肽、羟基积雪草苷 3.8 12.4 3 本本 公 司公

19、 司 重 组 胶 原 蛋 白重 组 胶 原 蛋 白 3.7 11.9 4 C 透明质酸 3.6 11.6 5 D 氨基酸、神经酰胺 3.3 10.6 前 五 大前 五 大 20.9 67.5 其 他其 他 9.9 32.5 合 计合 计 30.8 100.0 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 21.0 % 12.4 % 11.9 % 11.6 % 10.6 % 32.5 % 公司 A 公司 B 公司 C 公司 D 其他 本公司 行业研究 -6- 敬请参阅最后一页特别声明 中国医用敷料市场：中国医用敷料市场：医用敷料是辅助治疗产品，用于医疗手术、损伤、慢

20、性湿疹和过敏后的皮肤修护需求，但不包括纱布等医疗耗材。由于胶原蛋白和透明质酸拥有优良的特性，所以常被用作医用敷料的主要原料。 皮肤修护需求增长，医用敷料市场表现强劲。皮肤修护需求增长，医用敷料市场表现强劲。中国医用敷料的市场规模2021 年达到人民币 259 亿元，2017-2021 年复合年增长率为 40.0%，未来预计会进一步增至 2027 年的人民币 979 亿元。基于重组胶原蛋白的医用敷料在整个医用敷料市场的渗透率从 2017 年的 5.2%增至 2021 年的 18.5%，预计到 2027 年将进一步增至 26.1%。基于重组胶原蛋白的医用敷料的市场规模 2017-2021 年复合年

21、增长率为 92.2%未来预计将从 2022 年的人民币 72 亿元进一步增至 2027 年的人民币 255 亿元，复合年增长率为 28.8%。 图表图表5：2017-2027年（预计）中国医用敷料市场规模（按零售额）年（预计）中国医用敷料市场规模（按零售额） 来源：公司招股书，国金证券研究所 中国医用敷料市场的竞争格局：中国医用敷料市场的竞争格局：按零售额计，2021 年中国医用敷料市场的整体规模达到人民币 259 亿元。前五大参与者在中国医用敷料市场占 26.5%的市场份额，医用敷料市场竞争格局分散。巨子生物在整个医用敷料市场排名第二，在胶原蛋白医用敷料市场排名第一，2021 年的零售额为人

22、民币23 亿元。 图表图表6：2021年按零售额国内医用敷料公司市占率年按零售额国内医用敷料公司市占率 图表图表7：2021年按零售额国内前五大医用敷料公司年按零售额国内前五大医用敷料公司 排名排名 公司公司 （ 下为 代（ 下为 代号）号） 主 要 产 品 的 核 心 成 分主 要 产 品 的 核 心 成 分 零 售 额零 售 额 （人民币十亿元） 市 场 份 额市 场 份 额 (%) 1 E 透明质酸 2.6 10.1 2 巨子生物巨子生物 重组胶原蛋白重组胶原蛋白 2.3 9.0 3 F 硅酮 0.7 2.8 4 G 动物源性胶原蛋白 0.7 2.6 5 H 硅酮 0.5 2.0 前五大

23、前五大 6.8 26.5 其他其他 19.1 73.5 合计合计 25.9 100.0 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 中国专业皮肤护理产品市场竞争格局适度集中中国专业皮肤护理产品市场竞争格局适度集中。按零售额计，2021 年中国专业皮肤护理产品市场的整体规模为人民币 566 亿元，中国重组胶原蛋白专业皮肤护理产品市场的整体规模为人民币 94 亿元。2021 年，前五大参与者占中国专业皮肤护理产品市场 44.7%的市场份额。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 6.7 9.5 14.3 18.2 25.9 34.7 45

24、.3 57.3 70.3 84.0 97.9 0 5 10 15 20 25 30 5.2 8.0 12.9 15.3 18.5 20.7 22.3 23.6 24.6 25.4 26.1 医用敷料 % 40.0 % 23.1 28.8 % 92.2 % 基于重组胶原 蛋 白 的医用敷料 10.1 % 9.0 % 2.8 % 2.6 % 2.0 % 73.5 % 公司 E 巨子 公司 G 公司 H 其他 公司 F 行业研究 -7- 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表8：2017-2027年中国专业皮肤护理产品市场规模估算（按零售额计）年中国专业皮肤护理产品市场规模估算（按零售额计） 单位：十亿

25、元单位：十亿元 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 （预计）（预计） 2023 年年 （预计）（预计） 2024 年年 （预计）（预计） 2025 年年 （预计）（预计） 2026 年年 （预计）（预计） 2027 年年 （预计）（预计） 复合年增长率复合年增长率 （2017 年至年至 2021 年）年） 复合年增长率复合年增长率 （2022 年年- 2027 年年预计预计） 重组胶原蛋白 1.2 2.1 3.8 5.6 9.4 14.4 21.4 30.9 44.2 62.9 90.1 67.5% 44.3% 动物源性胶原蛋白 1.

26、3 1.8 2.5 2.9 4.1 5.6 7.5 10.1 13.5 18.1 24.3 32.4% 34.4% 透明质酸 4.4 6.5 10.4 13.6 19.3 26.3 35.1 46.3 60.2 78.0 101.2 44.4% 31.0% 其他 13.1 15.5 17.3 19.4 23.8 29.5 36.8 46.0 57.8 73.3 94.1 16.3% 26.1% 合计合计 20.0 25.9 34.0 41.5 56.6 75.8 100.8 133.3 175.7 232.3 309.7 29.7% 32.5% 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 图表图表9

27、：2021年按零售额国内专业皮肤护理公司市占率年按零售额国内专业皮肤护理公司市占率 图表图表10：2021年按零售额国内前五大专业皮肤护理公司年按零售额国内前五大专业皮肤护理公司 排排名名 公 司公 司 （ 下 为 代 码 ）（ 下 为 代 码 ） 主 要 产 品 核 心 成 分主 要 产 品 核 心 成 分 零 售 额零 售 额 （十亿元） 市 场 份 额市 场 份 额 (%) 1 A 植物活性精华成分提取物、 透明质酸、胶原蛋白 6.8 12.0 2 本 公 司本 公 司 重 组 胶 原 蛋 白重 组 胶 原 蛋 白 6.0 10.6 3 E 透明质酸 4.7 8.3 4 C 透明质酸 4

28、.0 7.1 5 B 肌肽、羟基积雪草苷 3.8 6.7 前 五 大前 五 大 - 25.3 44.7 其 他其 他 - 31.3 55.3 总 计总 计 - 56.6 100.0 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 非手术类轻医美项目，非手术类轻医美项目，生物活性成分生物活性成分焕活肌肤焕活肌肤 肌肤焕活应用市场：肌肤焕活应用市场：肌肤焕活应用作为一种非手术类项目，因其安全、恢复期短及价格实惠而受到消费者的青睐。透明质酸、肉毒毒素及胶原蛋白是适合肌肤焕活应用的三大生物活性成分。伴随重组胶原蛋白的价格逐渐12.0 % 10.6 % 8.3 % 7.1 %

29、 6.7 % 55.3 % 公司 A 本公司 公司 C 公司 B 其他 公司 E 行业研究 -8- 敬请参阅最后一页特别声明 降低，并且拥有多种适用于肌肤焕活的生物学特性，基于重组胶原蛋白的肌肤焕活应用预计未来将会获得更大的市场份额。 图表图表11：2017-2027年中国肌肤焕活应用市场规模估算（按零售额计）年中国肌肤焕活应用市场规模估算（按零售额计） 单 位 ： 十 亿 元单 位 ： 十 亿 元 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 （预计）（预计） 2023 年年 （预计）（预计） 2024 年年 （预计）（预计） 2025 年年

30、 （预计）（预计） 2026 年年 （预计）（预计） 2027 年年 （预计）（预计） 复 合年增长 率复 合年增长 率 （ 2017 年 至年 至 2021 年 ）年 ） 复 合年增长 率复 合年增长 率 （ 2022 年年 （ 预 计 ） 至（ 预 计 ） 至 2027 年年 （ 预 计 ） ）（ 预 计 ） ） 胶原蛋白 1.6 2.1 2.6 2.8 3.7 5.1 6.5 8.1 9.8 11.7 13.7 22.2% 21.7% 透明质酸 11.4 13.9 16.4 17.2 21.7 26.9 32.7 39.1 46.0 53.4 61.2 17.3% 17.9% 肉毒毒素

31、7.0 8.6 10.3 10.9 13.9 17.3 21.1 25.3 29.9 34.7 39.8 18.5% 18.2% 其他 0.6 1.1 1.6 2.1 3.1 3.9 5.1 6.3 7.8 9.3 10.8 56.8% 22.4% 合 计合 计 20.6 25.7 30.9 33.0 42.4 53.2 65.4 78.8 93.5 109.1 125.5 19.7% 18.7% 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 肌肤焕活应用市场规模肌肤焕活应用市场规模：中国的肌肤焕活应用市场的市场规模从 2017 年的人民币 206 亿元增至 2021 年的人民币 424 亿元，复合年

32、增长率为 19.7%。未来预计市场将继续从 2022 年的人民币 532 亿元增至 2027 年的人民币1,255 亿元，复合年增长率为 18.7%。2020 年重组胶原蛋白尚未用于肌肤焕活应用，但未来其渗透率预计将从 2022 年的 4.8%增至 2027 年的 9.7%。 植入型医疗器械理想成分植入型医疗器械理想成分，四年复合增速超，四年复合增速超 30% 中国基于胶原蛋白的生物医用材料市场：中国基于胶原蛋白的生物医用材料市场：中国基于胶原蛋白的生物医用材料市场的市场规模已从 2017 年的人民币 10 亿元增至 2021 年的人民币 32亿元，复合年增长率为 33.5%，且未来预计其将从

33、 2022 年的人民币 44 亿元进一步增至 2027 年的人民币 199 亿元，复合年增长率为 35.1%。鉴于其生物兼容性及促进成骨细胞再生的能力，重组胶原蛋白是用于植入型医疗器械的理想生物活性成分，尤其是牙科植入物。 中国重组胶原蛋白产品的市场规模中国重组胶原蛋白产品的市场规模：按零售额计算，中国重组胶原蛋白产品的市场规模从 2017 年的人民币 15 亿元增至 2021 年的人民币 108 亿元，复合年增长率为 63.0%，未来预计将进一步以 42.4%的复合年增长率从2022 年的人民币 185 亿元增至 2027 年的人民币 1,083 亿元。相应地，重组胶原蛋白产品在整个胶原蛋白

34、产品市场中的渗透率从 2017 年的 15.9%增至2021 年的 37.7%，且预计将进一步从 2022 年的 46.6%增至 2027 年的62.3%。 重组胶原 蛋 白 的渗 透 率 胶原蛋白 透明质酸 肉毒毒素 其他 人民币十亿元 0.0 0.0 0.0 0.0 0.9 4.8 5.6 6.5 20.6 25.7 30.9 33.0 42.4 53.2 65.4 78.8 93.5 109.1 125.5 % 7.4 8.6 9.7 0 20 40 60 80 100 120 140 160 0 5 10 15 20 行业研究 -9- 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表12：2017-

35、2027年中国胶原蛋白产品市场规模细分（按零售额）年中国胶原蛋白产品市场规模细分（按零售额） 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 图表图表13：2017-2027年中国重组胶原蛋白产品市场规模细分（按零售额计）年中国重组胶原蛋白产品市场规模细分（按零售额计） 单 位 ： 十 亿 元单 位 ： 十 亿 元 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 （预计）（预计） 2023 年年 （预计）（预计） 2024 年年 （预计）（预计） 2025 年年 （预计）（预计） 2026 年年 （预计）（预计） 2027 年年 （预计）（预计） 复 合年

36、增长 率复 合年增长 率 （ 2017 年 至年 至 2021 年 ）年 ） 复 合年增长 率复 合年增长 率 （ 2022 年年 （ 预 计 ） 至（ 预 计 ） 至 2027 年年 （ 预 计 ） ）（ 预 计 ） ） 功效性护肤品 0.8 1.3 2.0 2.9 4.6 7.2 11.2 17.4 26.9 41.6 64.5 52.8% 55.0% 医用敷料 0.4 0.8 1.9 2.8 4.8 7.2 10.1 13.5 17.3 21.3 25.5 92.2% 28.8% 肌肤焕活应用 0.4 2.6 3.7 5.1 7.0 9.3 12.1 36.5% 一般护肤 0.2 0.2

37、 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 25.4% 13.3% 保健品 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 18.6% 生物医用材料 0.1 0.2 0.2 0.3 0.5 0.7 1.0 1.4 1.9 2.7 3.7 39.1% 39.3% 其他 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.1 0.3 0.4 0.6 0.9 1.3 64.7% 43.2% 合 计合 计 1.5 2.5 4.4 6.4 10.8 18.5 27.1 38.7 54.7 76.9 108.3 63.0% 42.4% 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 中国稀有人

38、参皂苷技术的功能性食品市场中国稀有人参皂苷技术的功能性食品市场空间大空间大 人参皂苷人参皂苷分类：原型人参皂苷与稀有人参皂苷。分类：原型人参皂苷与稀有人参皂苷。原型人参皂苷天然存在于人参属植物中并可通过简单物理提纯提取，而稀有人参皂苷是通过运用合成生物学技术（如酶法水解或微生物发酵）从原型人参皂苷获得。稀有人生物医用材料 其他 一般护肤 保健品 医用敷料 肌肤焕活应用 功效性护肤品 0 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年 50 100 150 1.5 2.5 4.4 6.4 1

39、0.8 18.5 27.1 38.7 54.7 76.9 108.3 行业研究 -10- 敬请参阅最后一页特别声明 参较原型人参皂苷特性上发生了转变，更易被人体吸收，并相较于原型人参皂苷表现出更高的生物活性，从而形成功效更强、且适用于健康产品和药品的生物活性成分。 稀有人参皂苷的应用及主要产品稀有人参皂苷的应用及主要产品：稀有人参皂苷的示例包括 Rg3、Rh2、Rk1、Rg5、Rk3、Rh4、Rk2、Rk3、CK 及 aPPD 等。稀有人参皂苷的药理功效包括且不限于抑制肿瘤生长及增强免疫能力，常被用于制作健康产品和药品。如今，稀有人参皂苷 Rg3 已在中国获批准用于临床癌症治疗，而其他种类的稀

40、有人参皂苷已被广泛的用于制作能够增强免疫能力、改善睡眠的健康产品。 中国成为世界上最大的基于稀有人参皂苷技术的功能性食品市场。中国成为世界上最大的基于稀有人参皂苷技术的功能性食品市场。中国基于稀有人参皂苷技术的功能性食品的销售额从 2017 年的人民币 405.9 百万元增至 2021 年的人民币 645.4 百万元，复合年增长率为 12.3%，并预计将以更高的复合年增长率 16.1%进一步增至 2027 年的人民币 1,561.4 百万元。2021 年，巨子生物是中国第二大基于稀有人参皂苷技术的功能性食品公司（按零售额计），拥有 24.0%的市场份额。 图表图表14：2017-2027年中国

41、基于稀有人参皂苷技术功能性食品市场规模年中国基于稀有人参皂苷技术功能性食品市场规模 单位：百万；销售额口径 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 巨子生物：全球重组胶原蛋白领先者巨子生物：全球重组胶原蛋白领先者 深耕生物合成二十载，双技术成就先头企业深耕生物合成二十载，双技术成就先头企业 巨子生物生物成立于 2000 年，是中国生物活性成分皮肤护理产品行业的先行者和领军者。公司利用专有的合成生物学技术自主开发和生产多种类型的重组胶原蛋白和稀有人参皂苷，并分别应用于专业皮肤护理产品和功能性食品。 巨子生物是全球首家实现量产重组胶原蛋白护肤产品的公司，在技术和市场上均处于领先地位，在中国专业皮肤护

42、理产品中，公司重组胶原蛋白旗舰品牌可丽金和可复美 2021 年零售额排名分别为第三、第四。此外，巨子生物还是中国首家实现五种高纯度稀有人参皂苷（即 Rk3、Rh4、Rk1、年复合增长率12% 年复合增长率16% 1,561.4 1,148.7 405.9 460.3 517.8 545.4 645.4 739.0 856.9 992.9 1,306.7 200.0 400.0 600.0 800.0 1,000.0 1,200.0 1,400.0 1,600.0 行业研究 -11- 敬请参阅最后一页特别声明 Rg5 的公司，公司生产的基于稀有人参皂苷技术的功能性食品拥有 24.0%的市场份额。

43、 图表图表15：公司发展历程：公司发展历程 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 境外注册控股，境外注册控股，股权股权结构结构集中集中。巨子生物在开曼群岛注册成立，于 2021年重组完成后成为集团内实际控股公司，通过境内附属公司开展业务。其中西安巨子生物由香港亚信和巨子生物香港分别持有 50%和 50%的股权，是巨子生物的间接全资附属公司，主要从事功效性护肤品的研发、制造和销售。作为控股工具的 Refulgence Holding 以信托形式持有 59.97%的股权，委托人及受益人均为公司创始人范代娣，此外范代娣还通过 Healing Holding 间接持有 0.09%的股权。 股权激励到位

44、，吸引留住核心人才。股权激励到位，吸引留住核心人才。公司设立员工持股平台 GBEBT Holding，用于持有受限制股份单位计划下的相关激励股份。受限制股份单位计划目前已分配及发行股本总额的 1.96%，参与者包括董事、中高级管理团队成员、核心人才等，股权激励到位。 行业研究 -12- 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表16：公司股权结构（发行前）公司股权结构（发行前） 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 管理层管理层技术背景雄厚、技术背景雄厚、经验丰富经验丰富。范代娣女士及其配偶严建亚先生为公司联合创始人。范代娣于 1994 年取得化学工程博士学位，并于 2000 年带领其研发团队通过基因

45、工程成功制备得到重组胶原蛋白，之后公司凭借重组胶原蛋白相关技术屡获奖项，成为该领域的行业龙头；负责稀有人参皂苷和其他高活性天然产品开发的段志广于 2012 取得化工工程博士学位，在生物合成及生物医疗产品开发方面有 16 年经验。其余核心管理人员均有丰富行业经验，多名共事时间达到十年以上。 行业研究 -13- 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表17：公司核心管理层：公司核心管理层 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 护肤及功能性食品产品矩阵落成，护肤及功能性食品产品矩阵落成，合成生物学技术全球领先合成生物学技术全球领先 公司推出了七个主要护肤品牌和一个功能性食品品牌，其中可复美、可丽金是公司旗

46、舰品牌： 护肤：2011 年推出的可复美起初是作为面向医疗机构客户的皮肤科级别专业皮肤护理品牌，随后扩展至大众消费市场；2009 年推出的可丽金定位中高端多功能皮肤护理，主要功效为抗衰老、皮肤保养及皮肤修护。另外四个品牌可预、可痕、可复平、利妍分别针对疤痕修复、口腔溃疡预防和修复、女性护理。上述品牌均以重组胶原蛋白为主要活性成分，另外，欣苷是公司基于稀有人参皂苷的皮肤护理品牌。 功能性食品：参苷为人参皂苷类功能性食品品牌，为消费者补充营养，改善免疫系统。 行业研究 -14- 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表18：公司主要品牌公司主要品牌 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 图表图表19：公

47、司品牌信息公司品牌信息 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 公司开发出高密度发酵及高效分离纯化技术，高效且一致的蛋白表达同时保证了重组胶原蛋白的质量和生产效率。公司重组胶原蛋白纯度为 99.9%，细菌内毒素浓度低于 0.1EU/mg，均优于医用级材料的行业标准。同时，公司也拥有全球最大的重组胶原蛋白产能之一。 此外，公司突破了稀有人参皂苷生物转化效率低及易失活的问题，成为2021 年中国第二大基于稀有人参皂苷技术的功能性食品公司（按零售额计），拥有 24.0%的市场份额。 目前公司有 34 项注册专利及 41 项专利申请；作为国内胶原行业领跑者之一，公司于 2021 年受国家药监局邀请、参与

48、起草中华人民共和国医药行业标准重组胶原蛋白及作为化妆品原料的胶原蛋白的技术要求。 营收稳步增长，皮肤护理产品处核心地位营收稳步增长，皮肤护理产品处核心地位 经过近 20 年技术沉淀和营销渠道布局，2019 年开始，公司进入快速发展阶段。2021 年公司营业收入增至 15.52 亿元，2019-2021 年 CAGR 为27.39%，2021 年归母净利润增至 8.28 亿元。 行业研究 -15- 敬请参阅最后一页特别声明 公司盈利能力稳步增长，毛利率保持 80%以上的高位，净利率在 60%上下波动，2021 年降至 53.3%。 图表图表20：2019-2021公司营业收入及归母净利润情况公司

49、营业收入及归母净利润情况 图表图表21： 2019-2021公司毛利率和净利率情况公司毛利率和净利率情况 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 来源：巨子生物招股书，国金证券研究所 从公司各项费用来看，销售费用率逐年攀升，2021 年升至 22.30%，销售费用投入对净利率有较大影响；管理费用和研发费用率在 2021 年略有上升，总体保持在 5%以下。 图表图表22：2019-2021公司各项费用情况公司各项费用情况 来源：公司招股书，国金证券研究所 从公司主营业务收入构成来看，专业皮肤护理产品占比逐年升高，2021 年占比 96.8%，核心地位显著。公司护肤产品主要基于重组胶原蛋白，高密度发

50、酵及高效分离纯化技术保证了公司能在提升产品质量的同时保证生产效率，保障了护肤类产品的高毛利水平。 24.4% 30.4% 43.7% 0.2% 0%10%20%30%40%50%050202021营业收入（亿元） 归母净利润（亿元） 营业收入YOY 归母净利润YOY 0%20%40%60%80%100%201920202021毛利率 净利率 0%5%10%15%20%25%201920202021销售费用率 管理费用率 研发费用率 行业研究 -16- 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表23：2019-2021公司收入结构（分产品）公司收入结构（分产品） 来源：巨子生物招股