1、 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 石油石化 2022 年 05 月 10 日 中海油服 (601808) 领跑油服景气赛道 技术转型行稳致远 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 立足海洋油服，强势领跑赛道。公司背靠中海油集团，在油服行业深耕 20 余年，服务贯穿海上石油及天然气勘探，开发及生产的各个阶段，目前运营和管理钻井平台 57 座，近海工作船舶 150 多艘，拥有完整的服务链条和强大的海上石油服务装备群，是全球最具规模的综合型油田服务供应商之一。 技术板块崛起，轻资产转型加速。油田技术服务板块是公司最核心的业务，2021 年营收占比约为 52%。依托中海油集团

2、资源以及“技术发展“战略的实施，近两年研发投入占营收的比重超过 4%，高于国内外可比公司。公司研发投入不断转化为竞争优势，在关键技术和装备自主性方面均取得重大突破。受此带动，近 5 年，轻资产的油田技术板块跃升为第一大板块，在减弱公司周期属性的同时提升了整体毛利率。 日费率有望改善，钻井板块回暖。钻井板块属于重资产业务，2021 年营收占比约为 30%。经过近两年的逆势扩张，公司钻井板块规模位居世界首位。从历史数据来看，国际油价与钻井板块业绩具有较强相关性，油价抬升将直接利好钻井板块。另外，平台日费率和平台使用率这两项关键指标在 2022 年均有改善的预期，带动钻井板块业绩回暖。 政策与油价助

3、推，油服底部复苏。在国家能源安全日益严峻的背景下，各种政策的出台为增储上产保驾护航， “七年行动计划“也将带动上游开支稳步提升。另外，全球经济复苏推动原油需求复苏， 而欧佩克与美国页岩油增产不及预期， 未来两年油价有望维持高位运行，推动油服赛道景气度底部复苏。 国内业务支撑强劲，海外业务成长可期。公司 80%左右的业务承接自中海油，而在油价复苏以及能源安全严峻的背景下，中海油有意愿也有责任去维持较高的资本支出，对公司国内业务形成支撑。另外，在钻井行业洗牌以及公司自主技术提升的背景下，公司持续加大海外市场开拓力度，海外收入比重有望提升到 50%以上，增长空间广阔。 投资分析意见：我们认为油价重心

4、上移将带动钻井板块底部复苏，而随着轻资产转型加快以及海外业务加速拓展，公司的业绩弹性较大，我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为 31.7 亿、40.2 亿、48.8 亿元,对应的 PE 分别为 19 倍、15 倍、12 倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原油及天然气价格波动；市场竞争日益加剧；HSSE 风险；技术研发和部署风险，境内外业务拓展及经营风险；资产减值风险；汇率风险。 市场数据： 2022 年 05 月 09 日 收盘价（元） 12.63 一年内最高/最低（元） 18.11/11.16 市净率 1.6 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 373

5、91 上证指数/深证成指 3004.14/10765.63 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 8.04 资产负债率% 47.55 总股本/流通 A 股 （百万） 4772/2960 流通 B 股/H 股（百万） -/1811 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 中海油服（601808）点评： 2022Q1 业绩 逐 步 复 苏 ， 技 术 转 型 成 长 可 期 2022/04/29 中海油服（601808）点评：2020Q4 业绩超预期，看好油服行业景气持续修复 2021/03/28 证券分析师 宋涛 A02305160

6、70001 联系人 宋涛 (8621)232978187505 财务数据及盈利预测 2021 2022Q1 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 29,203 6,798 33,499 37,913 41,035 同比增长率（%） 0.8 15.2 14.7 13.2 8.2 归母净利润（百万元） 313 304 3,172 4,023 4,881 同比增长率（%） -88.4 67.7 912.9 26.8 21.3 每股收益（元/股） 0.07 0.06 0.66 0.84 1.02 毛利率（%） 16.4 10.8 17.8 19.4 21.0 ROE（%） 0.8

7、0.8 7.7 8.9 9.7 市盈率 193 19 15 12 注： “市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 05-1106-1107-1108-1109-1110-1111-1112-1101-1102-1103-1104-11-40%-20%0%20%中海油服沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共35页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 我们认为油价重心上移将带动钻井板块底部复苏， 而随着轻资产转型加快以及海外业务加速拓展，公司的业绩弹

8、性较大，我们预计 2022-2024 年公司归母净利润分别为31.7 亿、 40.2 亿、 48.8 亿元,对应的 PE 分别为 19 倍、 15 倍、 12 倍。 首次覆盖给予 “买入”评级。 关键假设点 1） 油田技术服务板块：在“七年行动计划“的推动下，中海油资本支出持续增加，对于公司国内工作量的支撑强劲，而随着自主技术和装备的比例提升，未来将更多的参与国际投标，有望在亚太、中东和美洲等市场获得更多一体化项目。预计未来三年营收增速为 15%、15%、10%。 2）钻井板块：随着国际油价持续上涨，公司国内外业务量明显恢复，推动平台使用率有所增加，假设未来 3 年钻井平台日历天使用率分别达到

9、 75%、76%、77%。预计未来三年营收增速为 15%、10%、5.2%。 3）船舶服务板块：船舶事业部能够为客户提供起抛锚作业、钻井（平台）的拖航等多种船舶作业服务，以满足作业者的不同需求。随着勘探开发项目的增加，船舶服务板块有望迎来增长空间。预计未来三年营收增速为 13%、13%、8%。 4）物探勘察板块：公司自主研发“海亮”拖缆采集装备和“海途”拖缆综合导航系统实现商业化生产应用，提升了作业效率。随着国内外项目的增加，将为物探勘察板块带来稳定的收益。预计未来三年营收增速为 13%、13%、8%。 有别于大众的认识 市场对于钻井日费率能否提升存疑。我们认为，从过去几年油价与平台日费率的关

10、系看，在油价大幅波动的情况下，日费率会呈现一定的相关性。另外，高油价会推动深海勘探业务量增加，提高单价较高的半潜式平台的作业量，从而提高整体日费率。 市场对于中海油能否维持较高上游开支存疑。 我们认为， 首先， 在油价复苏背景下，中海油有意愿维持较高的资本支出。比如 2019 年以前，中海油尚未制定“七年行动计划“，中海油资本开支基本随着油价上涨而增加。其次，近两年中海油国内海上原油增量占国内增量的 80%以上，已经成为国内增储上产的主力军。因此，与国外油服企业不同，中海油持续增加上游支出对于能源安全至关重要，这也为公司中长期的工作量提供了保障。 股价表现的催化剂 地缘政治局势紧张，油价维持高

11、位；国内外业务量恢复，平台利用率提升；技术转化加快落地，技术板块贡献增加等。 核心假设风险 原油及天然气价格波动；市场竞争日益加剧；HSSE 风险；技术研发和部署风险，境内外业务拓展及经营风险；资产减值风险；汇率风险。 MB9UlXnWjWiYnZuXiY6MbPaQtRmMoMsQiNpPtOlOpOnM8OqQuNMYqNqRNZsRqO 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共35页 简单金融 成就梦想 1 立足海洋油服，强势领跑赛道 .6 1.1 服务链条完善的海洋油服龙头 . 6 1.2 战略转型推动业务布局重塑 . 7 1.3 油价抬升推动业绩回暖 . 8

12、2 技术板块崛起，轻资产转型加速 .9 2.1 提升技术服务板块是油服崛起必由之路 . 9 2.2 研发驱动确立公司技术优势 . 11 2.3 技术优势助力轻资产转型 . 13 3 日费率有望改善，钻井板块回暖 . 14 3.1 钻井板块与国际油价相关性强 . 14 3.2 油价复苏带动平台日费率改善 . 16 3.3 国内业务支撑平台使用率提升 . 17 4 政策与油价助推，油服底部复苏 . 18 4.1 政策为油服行业保驾护航 . 18 4.2 后疫情时代高油价格局有望延续 . 20 4.2.1 受俄乌冲突影响，全球经济与石油需求增速放缓 . 20 4.2.2 中长期来看：原油供给增长有限

13、 . 22 4.2.2.1 俄罗斯原油供应出现缺口 . 22 4.2.2.2 欧佩克增产意愿不足 . 23 4.2.2.3 美国页岩油增产受限 . 24 5 国内业务支撑强劲，海外业务成长可期 . 25 5.1 中海油为国内业务拓展提供支撑 . 25 5.2 国际化战略助力海外业务蓬勃发展 . 28 6 盈利预测与投资评级. 29 6.1 盈利预测 . 29 6.2 估值水平 . 30 6.3 风险提示 . 31 目录 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共35页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：公司发展历程 . 6 图 2：公司不同板块装备情况 . 6 图 3

14、：公司由中海油集团直接控股 . 7 图 4：2017 年公司主营业务收入占比（%） . 8 图 5：2022 年公司主营业务收入占比（%） . 8 图 6：2017-2021 公司营收及增速（亿元，%） . 8 图 7：2017-2021 公司归母净利润（亿元） . 8 图 8：可比公司毛利率对比（%） . 9 图 9：公司不同板块毛利率（%） . 9 图 10：公司依托完善的业务链条开展一体化服务 . 10 图 11：可比公司研发占比（%） . 11 图 12：可比公司专利数量对比（件） . 11 图 13：公司旋转导向钻井和随钻测井系统 . 12 图 14：油田技术服务营收及同比增速（亿元

15、，%） . 13 图 15：油田技术服务板块与钻井板块占比变化（%） . 13 图 16：技术服务板块成本占比（%）. 13 图 17：不同板块设备折旧对比（亿元） . 13 图 18：分板块与整体毛利率（%） . 14 图 19：公司钻井平台规模（座） . 15 图 20：公司钻井平台深度分布 . 15 图 21：钻井板块成本占比（%） . 15 图 22：钻井板块计提资产减值准备（亿元） . 15 图 23：公司钻井板块收入与油价关系（亿元，美元/桶） . 16 图 24：平台日费率与油价关系（万美元，美元/桶） . 16 图 25：国际油价与公司平台使用率关系（美元/桶，%） . 17

16、图 26：2021 年国内合同动态 . 18 图 27：2022 年国内合同动态 . 18 图 28：国内原油进口量及对外依存度（亿吨，%） . 18 图 29：国内石油剩余技术可采储量（亿吨） . 18 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第5页 共35页 简单金融 成就梦想 图 30：2016-2020 国内油气勘探开发投资额（亿元） . 19 图 31：布伦特油价波动（美元/桶） . 20 图 32：原油价格、需求与全球 GDP 增速 . 20 图 33：俄罗斯原油产量在全球占比（%） . 22 图 34：2020 年俄罗斯石油出口情况（含凝析油） . 22 图 35：

17、OPEC 原油、美国页岩油产量与油价关系 . 23 图 36：主要产油国的原油产量及财政平衡油价 . 23 图 37：美国页岩油钻井数变化（口） . 24 图 38：美国页岩油产量在美国原油产量中占比（%） . 24 图 39：美国主要页岩油公司资本开支情况（亿美元） . 24 图 40：油价与美国页岩油（致密油）产量 . 24 图 41：美国 7 家页岩油企业长期负债到期（百万美元） . 25 图 42：美国 9 家页岩油生产企业现金流变化（亿美元） . 25 图 43：中海油资本开支与油价（亿元，美元/桶） . 25 图 44：中海油实际资本支出与油气产量（亿元,百万桶当量） . 26 图

18、 45：国内海洋油气资源探明程度（%） . 27 图 46：国内煤层气产量及增速（亿立方米，%） . 27 图 47：公司全球业务分布情况 . 28 图 48：公司 2022 年国外钻井合同动态 . 28 表 1：公司主营业务情况 . 7 表 2：公司油田技术服务主要范围 . 9 表 3：公司近两年主要研发成果转化情况 . 12 表 4：国内油气领域相关政策 . 19 表 5：原油价格供需分析与预测 . 21 表 6：2022 年海外部分新增技术服务项目 . 29 表 7：公司各业务板块盈利预测 . 30 表 8：可比公司估值（截至 2022/5/9） . 31 公司深度 请务必仔细阅读正文之

19、后的各项信息披露与声明 第6页 共35页 简单金融 成就梦想 1 立足海洋油服，强势领跑赛道 1.1 服务链条完善的海洋油服龙头 公司背靠中海油集团，相比国内其他油服公司，在海洋油气开发领域具备天然优势。公司成立于 2001 年，并于 2002 年 11 月在香港联合交易所主板上市；2004 年 3 月，公司股票以一级美国存托凭证的方式在美国柜台市场进行交易；2007 年 9 月，公司在上海证券交易所上市；2008 年 9 月，公司成功收购挪威海上钻井公司 Awilco Offshore ASA，进一步扩大了钻井业务规模。目前已经在油服行业深耕 20 余年，服务贯穿海上石油及天然气勘探，开发及

20、生产的各个阶段，拥有完整的服务链条和强大的海上石油服务装备群，已经成为全球最具规模的综合型油田服务供应商之一。 图 1：公司发展历程 资料来源：公司官网，申万宏源研究 公司的装备规模和技术水平均位居国际同行前列。通过“租管购建” 多种方式，公司大型装备与技术装备作业能力覆盖全海域，装备实力不断增强。截至 2021 年底，公司运营和管理钻井平台 57 座，其中自升式平台 43 座，半潜式平台 14 座，位居全球第 1；近海工作船舶 150 多艘，位居全球前列；拥有自主研发的随钻测井、旋转导向、钻井等 400 多台套先进的测井、定向井、固井和修井等油田技术服务设备。服务区域涵盖中国海域，并拓展至亚

21、太、中东、美洲、欧洲、非洲、远东六大区域。 图 2：公司不同板块装备情况 资料来源：公司公告，申万宏源研究 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第7页 共35页 简单金融 成就梦想 公司由中海油集团控股，股权结构集中。前两大股东分别为中海油集团和香港中央结算有限公司，合计持股 88.44%。其中中海油集团为公司控股股东，成立于 1982 年，是经国务院批准的国家授权投资机构和国家控股公司试点单位，也是国内最大的海上油气生产企业。 图 3：公司由中海油集团直接控股 资料来源：公司公告，申万宏源研究 1.2 战略转型推动业务布局重塑 从主营业务来看，公司拥有钻井服务、油田技术服务

22、、物探勘察服务、船舶服务四大主营业务，可以为客户提供各种单项服务，也可以提供总包一体化服务。同时，公司拥有多年的海上作业经验、配套的后勤基地和高效的支持保障系统，能够提供各种优质服务。 表 1：公司主营业务情况 主要服务 装备情况 油 田 技 术 服务 国内近海油田技术服务的主要供应商，同时也提供陆地油田技术服务，为客户提供完整的油田技术服务，包括测井、钻完井液、定向井、固井、完井、修井、油田增产等专业服务。主要按照天数结算 D+W 设备、测井、压裂、酸化设备等 钻井服务 国内最大的海上钻井承包商，主要提供自升式钻井平台、半潜式钻井平台、模块钻机、陆地钻机等相关钻完井服务。主要按照项目结算 运

23、营、管理五十七座钻井平台、五套模块钻机等装备 船舶服务 能够为海上油气的勘探、开发、工程建设和油气田生产提供全面的作业支持和服务，包括各种水深的起抛锚作业、钻井平台（船）拖航、海上运输、救助、海上油污处理等。主要按吨公里结算 经营和管理国内规模最大、 功能最齐全的近海工作船船队（150 余艘） 物 探 勘 察 服务 国内近海物探采集、工程勘察服务的主要供应商，为用户提供宽方位、宽频、高密度地震采集服务，海底电缆和海底节点多分量地震采集服务，综合海洋工程勘察等服务。主要按作业面积结算 拥有 5 艘拖缆物探船、4 艘海底地震物探船和 4 艘综合性海洋工程勘察船、2 艘深水作业支持船 资料来源：公司

24、公告，申万宏源研究 从各业务占比来看，油田技术服务和钻井服务占比最高。过去 5 年，油田技术服务和钻井服务从 2017 年的 76%攀升到 2021 年的 82%，成为公司的两大核心业务。同时，在 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第8页 共35页 简单金融 成就梦想 国际油价波动加剧的背景下， 公司适时调整战略目标和发展方向， 随着轻资产战略的推进，两大核心业务的地位也发生了互换，其中油田技术服务板块占比从 37.8%攀升到 52%，而钻井服务板块从 38.5%下滑到 30%，未来这一趋势有望延续。 图 4：2017 年公司主营业务收入占比（%） 图 5：2022 年公司

25、主营业务收入占比（%） 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 1.3 油价抬升推动业绩回暖 从营收和归母净利润来看，在油价的周期性波动下，近 5 年公司营收和归母净利润CAGR 仍然达到 14%和 75%。 其中 2017 年-2019 年是上一轮油价的上涨周期， 上游开支稳步增加，推动营收和归母净利润稳步增长；2020-2021 年，公司业绩受疫情和低油价拖累明显，尤其是 2021 年归母净利润出现明显下滑，一方面，受到 2020 年收到 1.88 亿美元和解款项的高基数效应的影响，另一方面，2021 年部分作业项目出现推迟或调整，钻井装备的使用率大幅下滑，公司

26、在年末计提了 20.1 亿元的资产减值准备。 进入 2022 年，在高油价背景下，公司业务量逐步恢复，带动公司业绩明显回暖。其中 2022Q1 公司实现营收 67.98 亿元，同比增长 15.18%；实现归母净利润 3.04 亿，同比增长 67.66%，主要得益于公司紧抓行业回暖时机，持续提升技术服务和技术产品质量，推动各板块主要工作量、装备使用率逐步回升，其中钻井平台日历天使用率同比增加 10.1%至 75.9%，行业复苏态势有望延续。 图 6：2017-2021 公司营收及增速（亿元，%） 图 7：2017-2021 公司归母净利润（亿元） 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司

27、公告，申万宏源研究 油田技术服务, 38%钻井服务, 38%船舶服务, 14%物探和工程勘察服务, 10%油田技术服务, 52%钻井服务, 30%船舶服务, 11%物探和工程勘察服务, 7%-10%0%10%20%30%40%50%0500300350200202021营收同比-右轴0500202021归母净利润 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第9页 共35页 简单金融 成就梦想 从毛利率来看，除了 2021 年以外，公司毛利率整体维持上涨态势。主要是由于公司持续开展降本增效行动，提

28、高装备运营和服务能力。同时，公司技术成果转化速度加快，推动油田技术服务板块毛利率持续走高，进而推动整体毛利率从 2017 年的 11%抬升到2021 年的 16.4%，相比国外巨头斯伦贝谢也处于偏高水平。 图 8：可比公司毛利率对比（%） 图 9：公司不同板块毛利率（%） 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 2 技术板块崛起，轻资产转型加速 2.1 提升技术服务板块是油服崛起必由之路 油田技术服务板块是公司最核心的业务，2021 年营收占比约为 52%。该板块主要为客户提供完整的油田技术服务，涵盖油田化学、油田技术与油田生产三大类服务，可以进一步细分为测井、钻完

29、井液、定向井、固井、完井、修井、油田增产等专业服务。截至 2021年初，公司固井市场规模位居全球第三，电缆测井市场规模位居全球第四，定向井+MWD市场规模位居全球第四，技术板块实力稳居国际同行前列。 表 2：公司油田技术服务主要范围 油田技术服务 细分 业务特点 钻完井液 包括钻完井液技术、钻完井液添加剂、钻井液模拟软件 依托钻完井液技术研究院，具备整套钻完井液及相关化学品性能测试、钻完井液现场技术研发系统，提供综合性钻完井液一体化解决方案，涵盖钻完井液技术、化学品研发、生产、销售 定向钻井 可提供各种定向井工程设计及定向井作业服务 拥有先进的旋转导向系统，MWD 随钻测量仪等技术产品，可提供

30、各种定向井工程设计及定向井作业服务。特别是借助公司专利技术的 Welleader旋转导向钻井系统可以完成复杂的定向钻井，可大大缩短建井周期，降低钻井成本 测井 提供电缆服务和随钻测井服务 集技术研发、产品制造、现场作业服务、资料处理与解释、产品销售于一体，可为客户提供完整的电缆测井、井中垂直地震、随钻测量/测井、套管井及资料处理与解释服务，掌握油藏流体性质和岩石物理信息 固井 提供固井工艺，针对性的水泥浆体系，固拥有自主知识产权的水泥浆体系和配套的化学品材料，形成完整的固井技术核心体系。在高难度地质条件井，比如-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%20

31、0202021油田技术服务(行业)钻井服务(行业)船舶服务(行业) 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第10页 共35页 简单金融 成就梦想 油田技术服务 细分 业务特点 井设计，固井软件模拟，配套的井下工具等完整的固井技术服务 深水高温高压井等复杂条件下，拥有世界一流的技术、水泥浆体系、添加剂等整个固井服务链完整解决方案 完井 可为客户提供从方案设计、工具研发制造、工具材料准备到现场技术服务的一体化服务 拥有各类筛管、 防砂工具共计 346 种产品自研自加工能力，具备客户定制需求的能力。在技术服务能力方面，具备工具现场服务、砾石充填服务、修井服务等服务能力 修井 提供大修

32、技术服务、大修工具租赁、常规修井服务 大修技术服务具备打捞解卡、井筒清理、套管修复加固、套管开窗服务能力。拥有 2600 多人的海上钻修井队伍，其中监督队伍 60 余人，负责 139 套钻修机的操作与管理，各类修井作业 1200 余井次/年；作业区域主要在中国海域以及墨西哥湾、东南亚、中东等 油田增产 提供酸化解堵、低渗压裂、稳油控水、稠油开采、连续油管及氮气等服务 拥有压裂、酸化、HYSY640 增产船等各类型增产设备 100余台（套） ，能够高效地为客户提供完整的一体化解决方案 资料来源：公司官网，公司公告，申万宏源研究 从油服行业的发展趋势来看，油田技术服务板块将是公司未来发展的重中之重

33、。 一方面，技术板块涉及范围广，也是国内油服企业海外突围的关键。技术水平层次最能体现一家油服企业的服务水准，国际知名油服公司拥有高端的专有技术和知识产权，在核心技术和装备方面形成高度垄断，在油价波动加剧的背景下，油服企业之间的竞争越来越激烈，而技术服务板块涉范围广，可以通过差异化的产品和自主技术提升摆脱对国外进口的依赖，抢占国际高端市场，提高公司的核心竞争力。 另一方面，一体化是油服行业的趋势，而技术板块是一体化的核心。近些年来，国际油服公司不断通过并购整合拓展业务布局，由专业化向以技术板块为核心的一体化发展的趋势愈发明显。而公司在一体化转型中具备天然优势，得益于中海油集团内部的整合，公司具有

34、完整的油田勘探开发生产服务链条，是全球油田服务行业屈指可数的有能力提供一体化服务的供应商之一。而民营油服企业的油田技术服务主要是钻修为主，技术积累不足并且业务范围较窄，一体化的进程缓慢。 通过建立一体化模式，可以发挥技术板块优势，整合内部资源，为公司各项传统业务转型升级提供突破口和增值利器。比如修井一体化可以提供测井+酸化压裂+连续油管+泥浆服务，钻完井一体化可以提供钻井+测井+泥浆+增产服务，满足客户多方面需求，获取更多业务。从效果来看，2022 年公司有望执行一体化项目 16 个，国内 6 个、海外 10 个，开拓乌干达和加拿大两个新市场。 图 10：公司依托完善的业务链条开展一体化服务

35、公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第11页 共35页 简单金融 成就梦想 资料来源：公司公告，申万宏源研究 2.2 研发驱动确立公司技术优势 依托中海油集团的资源以及“技术发展“战略的实施，公司建立了完整的研发体系。近两年研发投入占营收的比重超过 4%，不仅高于国内同行业的杰瑞股份，相比国外油服斯伦贝谢也处于偏高水平。其中 2021 年，公司研发投入提升到 12.55 亿元，比“十三五”期间年平均研发投入水平（8.74 亿）增长 44%，研发支出在营收中占比达到 4.3%。近 5年， 公司研发人员数量从1603人增加到1710人， 其中研发人员占比在2021年达到11.5%

36、。从专利数量来看，公司专利数量远高于民企杰瑞股份。2021 年，公司承担重大科研项目10 项，测井与定向钻井实验室、海上钻井液和固井实验室获评“十四五”首批中国海油重点实验室。 图 11：可比公司研发占比（%） 图 12：可比公司专利数量对比（件） 资料来源：各公司公告，申万宏源研究 资料来源：wind，申万宏源研究 公司研发投入不断转化为竞争优势，在关键技术和装备自主性方面均取得突破。形成了 6 个专业， 25 个技术发展方向， 攻克 103 项关键技术， 自主装备和技术的落地速度加快，截至 2020 年，公司拥有技术装备 805 套，相比十三五初期增加 211 套。以旋转导向钻井和随钻测井

37、系统、深水钻井液技术突破为例： 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第12页 共35页 简单金融 成就梦想 1） 自主研发的旋转导向钻井和随钻测井系统实现大规模装备。 该系统代表着世界钻井、测井技术的最高水平，是进行超深井、大位移井等高难度定向井作业的利器。其中旋转导向钻井能够实时控制井下钻进方向，实现类似于“3D 版贪吃蛇”的钻具运行轨迹调整，而随钻测井系统能够随时将钻进沿途的井下地质数据反馈至地面，由测井工程师完成即时的信息处理和命令传达，相当于为井下设备加装了“千里眼”。可以提升油层钻遇率，大幅降低油气田开发成本。 由于该技术横跨 20 多个学科、涉及 1000 多道高

38、端工艺，被三家国际油田服务公司垄断达 20 余年，公司每年支付的服务费用高达数亿元。公司于 2008 年启动研发，历经 10年攻关， 成功研制 Drilog随钻测井系统和Welleader旋转导向系统， 成为中国第一家、全球第四家具备随钻测井和旋转导向规模商业化能力的公司。目前”璇玑”系统已具备全规格现场作业能力， 装备规模较 2020 年实现翻番， 在降低开发成本的同时大幅提升了公司的作业能力。 图 13：公司旋转导向钻井和随钻测井系统 资料来源：公司公告，申万宏源研究 2）自主研发的高性能钻井液技术获得突破。随着海上油气勘探开发逐步向深层和超深层地层发展，钻遇高温高压地层越来越频繁。海上高

39、温高压井的开发难度非常大，一方面要求使用高密度钻井液来平衡高地层压力和润滑钻头；另一方面海上高温高压井的泥线温度一般为 020 ，而井底温度很多超过 200 ，钻井液的性能同时面临着高温和低温的考验，可能会引发卡钻甚至井喷事故。 由于技术指标要求高，以前的海上高温高压井一般采用国外油基钻井液技术。公司历经多年自主研发，目前合成基钻井液的恒流变温度范围指标已经超越当前国际同类型技术，分别突破最低3和最高180的极限温度， 成为全球为数极少拥有高性能钻井液技术的公司。2018 年，公司联合其他单位申报的“南海高温高压钻完井关键技术及工业化应用”项目荣获国家科学技术进步奖一等奖。 表 3：公司近两年

40、主要研发成果转化情况 涉及领域 技术转化成果 物探勘察领域 提升自主小道距拖缆高密度三维地震采集作业能力，实现 12 缆物探船应用 研发绕射多次波识别及衰减技术， 助力海上深水深层油气勘探 测井与定向钻井 205高分辨率电成像测井仪预计实现首次商业化应用 高温高压测井 ESCOOL 系统作业量翻番，落实渤海潜山裂缝型油气藏的评价， 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第13页 共35页 简单金融 成就梦想 涉及领域 技术转化成果 并完成客户高难度作业 钻井液与固井 深水 HEM 钻井液、全液体低水化热水泥浆体系助力深海一号大气田成功投产 高温弹韧性水泥浆体系将在年内获突破，满

41、足高温储气库固井需求 油田增产 稠油热化学复合增效技术在渤海稠油油田规模化推广，助力増油 1 万方以上 密切割大规模压裂施工技术将在海上首次实施，将支撑海上大规模低成本压裂 热化学复合增效等多元复合增效技术在海上油田成功实施，油井最高日产油为措施前 58 倍 完井 耐温 350热采全井筒完井工具预计在渤海规模化应用 资料来源：公司公告，申万宏源研究 2.3 技术优势助力轻资产转型 在技术优势的带动下，近 5 年公司轻资产战略转型成果显著。周期属性明显的钻井业务收入占比整体下滑 （减少8%） ， 而轻资产的油田技术服务收入占比整体抬升 （增加14%） ，特别是 2018 年和 2019 年，油田

42、技术服务板块营收增速均接近 50%，而同期钻井业务收入增速分别为 16%、40%，使得两者差距进一步拉大，一方面由于油价反弹推动上游资本开支大幅提升，公司各板块业务量大增，但是钻井板块业绩被日费率下滑所拖累。另一方面，公司在定向随钻和电缆测井等技术上取得突破，产业转化加速，对业绩提升明显。 图 14：油田技术服务营收及同比增速（亿元，%） 图 15：油田技术服务板块与钻井板块占比变化（%） 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 按照公司“技术发展”战略，未来油田技术板块占比将超过 70%，这将赋予公司两大优势： 1） 公司周期属性减弱，抗油价波动能力增强。油田技术

43、服务板块是公司的核心板块，能够提供测井、钻完井液、定向井、固井、完井、修井、油田增产等油田技术专业服务。由于油田技术服务以技术服务为主，物业、厂房及设备折旧占比仅 7%，相比钻井板块的 30%明显偏低，在油价低迷时避免了设备利用率低引发的大额资产减值准备等问题，周期属性逐步减弱。 图 16：技术服务板块成本占比（%） 图 17：不同板块设备折旧对比（亿元） -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060800200202021油田技术服务增速-右轴0%10%20%30%40%50%60%200202021

44、油田技术服务钻井板块 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第14页 共35页 简单金融 成就梦想 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 2） 随着轻资产转型的继续推进， 公司毛利率明显提升。 由于技术板块涉及核心技术更多，更能发挥公司的研发优势，这也使得技术板块的毛利率明显高于其他板块。过去几年来，该板块毛利率逐渐攀升，从 2017 年的 21.5%增加到 2021 年 29.3%，带动公司整体毛利率从 11%增加到 16.4%。这一方面得益于技术进步以及自主科技创新，关键核心技术装备实现突破，可以减少装备采购成本。另一方面得益于自修的增加以及分

45、包比例的下滑， 以前由于技术原因不能做的业务， 只能分包给其他公司来做，通过降低分包比例以及增加自修可以有效的降低成本，提升毛利率。 图 18：分板块与整体毛利率（%） 资料来源：公司公告，申万宏源研究 3 日费率有望改善，钻井板块回暖 3.1 钻井板块与国际油价相关性强 钻井板块是公司的核心业务之一，2021 年营收占比约为 30%。公司钻井板块规模位居世界首位，共运营、管理 57 座钻井平台、5 套模块钻机等装备。过去 5 年来，公司钻井规模逆势扩张，从 2017 年的 43 座逐步增加到 2021 年的 57 座，其中自升式平台更是从32 座大幅增长到 43 座。截至 2021 年底，公

46、司的钻井平台有 37 座在中国海域作业，9 座在国际地区作业，8 座正在待命，3 座正在船厂修理。另外，公司拥有丰富的海上钻井作业0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%200202021物业、厂房及设备折旧雇员薪酬成本055200202021钻井板块技术服务板块-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%200202021油田技术服务(行业)钻井服务(行业)整体毛利率 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第15页 共35页 简单金融 成就梦想 以及高温高压井

47、作业经验， 可为客户提供作业水深15-10000英尺、 钻井深度15000-30000英尺的钻探服务。 图 19：公司钻井平台规模（座） 图 20：公司钻井平台深度分布 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司网站，申万宏源研究 由于钻完井服务需要购置和租用自升式钻井平台、半潜式钻井平台等设备，因此钻井板块属于重资产业务。油价波动对其影响主要体现在两个层面，一方面，油价下跌会导致上游开支下滑，降低钻井板块业务量，从而影响业绩。另一方面，油价下跌会使得设备利用率下滑，引发大额固定资产减值损失，其中 2017-2019 年，油价持续抬升，公司作业量饱满，钻井板块计提资产减值准备处于低位，而

48、近两年则完全相反，导致 2021 年计提了20.1 亿元的资产减值准备，进一步拖累业绩表现。 图 21：钻井板块成本占比（%） 图 22：钻井板块计提资产减值准备（亿元） 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：公司公告，申万宏源研究 从历史数据来看，国际油价与钻井板块营收具有较强相关性，并且油价的影响有一定滞后性。具体来看，2010 年以来，国际油价共经历两轮周期: 1）第一轮周期，2010-2014 年，国际油价整体保持上涨态势，并在 2014 年上半年达到 115 美元/桶的高位，公司钻井板块营收从 2010 年的 95.5 亿元攀升到 2014 年的 177亿元，毛利率达到 43.

49、3%。接着 2014-2016 年，油价高位回调到 2016 年初的 30 美元/桶附近，拖累钻井板块营收在 2016 年下滑到 65.2 亿元，毛利率跌为负值。 2）第二轮周期，2016-2019 年，国际油价底部反弹，并在 2018 年达到 71.6 美元/桶的高位，公司钻井板块营收在 2019 年达到 108.4 亿元的高位，毛利率 11.7%（2020 年剔除收到 1.88 亿美金讼诉和解收入）。接着 2020 年油价跌落谷底，虽然 2021 年油价逐333236404343400702001920202021自升式平台

50、半潜式平台模块钻机0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%200202021物业、厂房及设备折旧雇员薪酬成本修理及物料消耗分包及经营租赁支出其他经营支出055402001920202021 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第16页 共35页 简单金融 成就梦想 步反弹，但是由于资本开支影响的滞后性，2021 年钻井板块营收仍然维持下滑态势，叠加由于装备的使用率偏低计提 20 亿元的资产减值准备，使得当年毛利率仅有 0.3%。 因此， 从周期性的角度来看， 随着本轮油价复苏的持续， 逐步增加的