1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 建材建材 2022 年年 05 月月 11 日日 稳增长基建专题报告（一） 推荐推荐 （维持）（维持） 政策驱动，量价催化，精选区域政策驱动，量价催化，精选区域 水泥周期复盘水泥周期复盘 17 年之前年之前水泥板块水泥板块上行源于量价逻辑，上行源于量价逻辑，18 年开始逐渐转向年开始逐渐转向政策驱动政策驱动。 2015 年前水泥板块指数上行更多源于量的逻辑， 其行情演绎背景在于基建+地产的需求共振，属于需求侧驱动；20

2、16-17 年水泥板块指数上行更多源于价的逻辑，行情演绎背景在供给侧改革的错峰生产、协同限产背景下展开，属于供给侧驱动；2018 年之后，鉴于水泥行业需求已处于周期顶部区间，并且行业供给侧改革逐渐进入尾声， 水泥板块的量价驱动逻辑逐渐减弱。 通过复盘水泥板块指数走势发现， 其和基建政策周期的共振越来越明显， 板块驱动因子逐渐从过去的量价驱动转为政策驱动。 18 年以来水泥板块年以来水泥板块出现了三轮行情，均出现了三轮行情，均和基建政策宽松周期高度共振和基建政策宽松周期高度共振。 周期复盘，2018 年至今共有三轮基建政策宽松周期，其中：1）18/10-19/04 在贸易战对经济负面影响下， 政

3、府开始释放依靠基建投资刺激经济的信号， 强调加大基础设施补短板力度，推动建筑&水泥板块上行；2）20/02-20/09 疫情的冲击给全年经济增长带来了一定压力， 在这个背景下政府稳增长诉求增强， 而通过基建托底来实现全年增长目标成为较优选项， 基建政策密集出台推动基建&水泥板块上行；3）21/07 至今，我国经济下行压力加大，叠加 2022 年以来深圳、上海等重点城市疫情多点爆发，基建作为稳增长的重要抓手，政策再次发力，水泥板块行情有望延续。 政策驱动的基建行情中，水泥板块活跃程度更高、弹性更大政策驱动的基建行情中，水泥板块活跃程度更高、弹性更大。 复盘 18 年以来的三轮基建政策宽松周期驱动

4、的水泥板块行情：1）18/10-19/04水泥板块最高涨幅和区间涨幅分别 49%、 42%， 分别高于建筑板块 17pct、 10pct；2）20/02-20/09 水泥板块最高涨幅和区间涨幅分别为 41%、32%，分别高于建筑板块 16pct、10pct；3）21/07-至今（22/5/9） ，水泥板块最高涨幅和区间涨幅分别为 38%、11%，分别高于建筑板块 14pct、2pct。可以看到，在 18 年以后政策为主要驱动力的基建板块行情中，水泥板块活跃程度较高，弹性更大。 水泥水泥价格或产量价格或产量上行上行伴随板块行情走强伴随板块行情走强，区域基本面决定个股弹性。，区域基本面决定个股弹性

5、。 水泥行业的基本面也在板块上涨行情中扮演了不可缺少的角色。18/10-19/04水泥板块行情中， 量价维度仅价格和板块行情在前期较为一致， 后期板块行情的延续更多源于政策驱动；20/02-20/09 的上涨行情，量价维度仅产量对板块行情形成一定支撑，并贯穿板块指数上涨周期。行情分区域看，价格表现更好的区域，其区域内公司股价涨幅相对更大。可以看到 18 年后水泥板块上行更多是受基建政策驱动，但行业量价基本面仍一定程度上决定了个股弹性。 水泥行业区域属性明显，水泥行业区域属性明显，22 年年结构性投资机会凸显结构性投资机会凸显。 总量来看，展望未来，考虑到：1）疫情缓和后基建实物工作量加速落地；

6、2）前期因为疫情关系停建缓建项目进入赶进度阶段；3）历年的 2、3 季度均属于水泥需求旺季。4）地产新开工边际修复；预计今年 2-3 季度将迎来全年水泥需求高峰。区域来看，根据各省 2022 年投资计划，我们可以发现，今年西北、中南和华东区域的基建投资增速相对更高， 这意味这在上述区域布局的比如西北的青松建化；华东的上峰水泥、福建水泥、天山股份；中南的华新水泥；有望在后续的水泥板块行情演绎中走出更大的弹性。 风险提示风险提示：疫情扩散超预期，专项债到位不及预期，基建投资增速不及预期 证券分析师：王彬鹏证券分析师：王彬鹏 邮箱： 执业编号：S0360519060002 证券分析师：鲁星泽证券分析

7、师：鲁星泽 电话： 邮箱： 执业编号：S0360520120001 联系人：郭亚新联系人：郭亚新 邮箱： 行业基本数据行业基本数据 占比% 股票家数(只) 85 0.01 总市值(亿元) 11,374.04 1.39 流通市值(亿元) 8,621.89 1.41 相对指数表现相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -10.9% -6.2% -17.5% 相对表现 -2.6% 13.8% 4.9% 相关研究报相关研究报告告 建材行业周报（20） ：政治局会议强调稳增长，继续强推基建&地产链 2022-05-04 建材行业周报（2022

8、） ：基建逆势发力，地产宽松加码 2022-04-25 建材行业周报（20） ：全面降准落地，继续利好基建&地产链 2022-04-17 -24%-13%-2%9%21/0521/0721/1021/1222/0222/052021-05-102022-05-11建材沪深300华创证券研究华创证券研究所所 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 本文对水泥板块历史行情全面复盘，并在基本面量价和政策两个维度

9、对水泥板块上行的驱动力进行深入分析。 得到了 2017 年之前水泥板块上行源于量价逻辑，18 年开始逐渐转向政策驱动。并且横向比较，在政策驱动的基建行情中，水泥板块活跃程度更高、弹性更大。并且在历次政策驱动的水泥板块行情中，行业量价基本面仍一定程度上决定了个股弹性。 投资逻辑投资逻辑 2015 年前水泥板块指数上行更多源于量的逻辑，其行情演绎背景在于基建+地产的需求共振，属于需求侧驱动；2016-17 年水泥板块指数上行更多源于价的逻辑，行情演绎背景在供给侧改革的错峰生产、协同限产背景下展开，属于供给侧驱动；2018 年之后，鉴于水泥行业需求已处于周期顶部区间，并且行业供给侧改革逐渐进入尾声，

10、水泥板块的量价驱动逻辑逐渐减弱。通过复盘水泥板块指数走势发现，其和基建政策周期的共振越来越明显，板块驱动因子逐渐从过去的量价驱动转为政策驱动。 同时， 水泥行业的基本面也在 18 年之后的板块上涨行情中扮演了不可缺少的角色。18/10-19/04 水泥板块行情中，量价维度中价格和板块行情在前期较为一致，后期板块行情的延续更多源于政策驱动；20/02-20/09 的上涨行情，量价维度仅产量对板块行情形成一定支撑，并贯穿板块指数上涨周期。两轮行情分区域看，价格表现更好的区域，其区域内公司股价涨幅相对更大。可以看到 18 年后水泥板块上行更多是受基建政策驱动， 但行业量价基本面仍一定程度上决定了个股

11、弹性。 总量来看，展望未来，考虑到：总量来看，展望未来，考虑到：1）疫情缓和后基建实物工作量加速落地；）疫情缓和后基建实物工作量加速落地；2）前期因为疫情关系停建缓建项目进入赶进度阶段；前期因为疫情关系停建缓建项目进入赶进度阶段；3）历年的）历年的 2、3 季度均属季度均属于水泥需求旺季。于水泥需求旺季。4）地产新开工边际修复；预计今年）地产新开工边际修复；预计今年 2-3 季度将迎来全年水季度将迎来全年水泥需求高峰。区域来看，泥需求高峰。区域来看，根据各省根据各省 2022 年投资计划，我们可以发现，今年年投资计划，我们可以发现，今年西北、中南和华东区域的基建投资增速相对更高，这意味这在上述

12、区域布局西北、中南和华东区域的基建投资增速相对更高，这意味这在上述区域布局的比如西北的青松建化；华东的上峰水泥、福建水泥、天山股份；中南的华的比如西北的青松建化；华东的上峰水泥、福建水泥、天山股份；中南的华新水泥；有望在后续的水泥板块行情演绎中走出更大的弹性新水泥；有望在后续的水泥板块行情演绎中走出更大的弹性。 xUcZnVlUiXlXnZoZnV9P8Q8OpNnNtRsQkPpPmRlOrQsR8OnNxOvPtPqPwMnQxO 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目目 录录 一、政策复盘：水泥板块从量价驱动转向政策驱

13、动一、政策复盘：水泥板块从量价驱动转向政策驱动 . 5 （一）2018 年之前水泥板块指数上行主要源于行业基本面量价驱动. 5 1、2015 年前水泥板块指数上行更多源于需求驱动 . 5 2、2016-2017 年水泥板块指数上行更多源于供给侧优化驱动 . 5 （二）2018 年之后水泥板块行情和基建政策宽松周期高度共振 . 6 1、18/10-19/04：强调加大基础设施补短板力度，推动建筑&水泥板块上行 . 7 2、20/02-20/09：疫情期间稳增长诉求增强，基建政策密集出台推动水泥板块上行 . 9 3、21/07 至今：经济下行压力增大，基建地产政策发力，水泥板块行情延续 . 11

14、（三）政策驱动的基建行情中，水泥板块活跃程度更高、弹性更大 . 12 二、基本面复盘：价格上行或产量提升伴随水泥板块行情走强二、基本面复盘：价格上行或产量提升伴随水泥板块行情走强 . 13 （一）18/10-19/04：水泥价格上行支撑板块行情，其中华东区域公司弹性最大 . 13 （二）20/02-20/09：水泥产量上行支撑板块行情，并贯穿板块指数上涨周期 . 15 （三）21/07 至今：板块上涨起于价格上行，预计后续量价改善推动行情延续 . 15 三、未来判断：水泥行业区域属性明显，三、未来判断：水泥行业区域属性明显，22 年结构性投资机会凸显年结构性投资机会凸显 . 16 （一）水泥行

15、业区域属性明显，区域龙头业绩弹性和当地基建投资高度相关 . 16 （二）22 年西北、中南、华东基建投资积极预计推动区域内水泥需求旺盛 . 17 1、疫情缓和后项目加速开工叠加季节性需求旺季，预计 Q3 水泥需求旺盛 . 17 2、西北、中南和华东区域基建投资增速更高，区域内水泥公司股价弹性更大 . 18 四、风险提示四、风险提示 . 20 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1、2015 年之前基建&地产繁荣周期推动水泥产量持续上行 . 5 图表 2、2016 年以来受行业供给侧优化影响水泥价格持续

16、上行 . 6 图表 3、2018-2022 申万建筑装饰指数和申万水泥走势 . 6 图表 4、2018/7-2019/4 基建政策进入宽松周期 . 7 图表 5、2018-2022 全国商品房投资额与同比增长 . 9 图表 6、2018-2022 全国商品房新开工面积与同比增长 . 9 图表 7、20/02-20/07 疫情防控期间稳增长诉求增强，基建支持政策密集出台 . 10 图表 8、2020/12 至今经济下行压力增长下基建政策开始发力 . 11 图表 9、建筑板块 VS 水泥板块（18/10-19/04） . 12 图表 10、建筑板块 VS 水泥板块（20/02-20/09） . 1

17、2 图表 11、建筑板块 VS 水泥板块（21/07-至今） . 13 图表 12、18 年以来水泥板块的三轮行情 . 13 图表 13、全国月度水泥产量及同比 . 14 图表 14、全国水泥价格走势（18/08-19/04） . 14 图表 15、全国分区域水泥价格走势（18/08-19/04） . 14 图表 16、主流水泥公司区间股价涨幅排名（18/10-19/04） . 15 图表 17、全国水泥价格走势（20/02-20/09） . 15 图表 18、全国分区域水泥价格走势（20/02-20/09） . 15 图表 19、全国水泥价格走势（21/07-22/05） . 16 图表 2

18、0、全国分区域水泥价格走势（21/07-22/05） . 16 图表 21、主流水泥公司区间股价涨幅排名（21/07-22/05） . 16 图表 22、申万水泥指数成分股主营区域（2021 年营收及占比） . 17 图表 23、历年 2、3 季度属于传统水泥需求旺季 . 18 图表 24、21-22 年我国各省自治区重大项目投资计划总额、当年计划完成额及同比 . 18 图表 25、主要省自治区 2022 年计划投资总额同比 . 19 图表 26、主要省自治区 2022 年当年计划投资完成额同比 . 20 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）

19、1210 号 5 一、一、政策政策复盘复盘：水泥水泥板块从量价板块从量价驱动驱动转向政策驱动转向政策驱动 （一）（一）2018 年之前水泥板块年之前水泥板块指数指数上行主要源于行业基本面量价驱动上行主要源于行业基本面量价驱动 1、2015 年前水泥板块年前水泥板块指数上行更多源于指数上行更多源于需求需求驱动驱动 改革开发以来我国水泥产量持续爬升， 2003-2014 年年产量复合增速为 10.6%， 2014 年我国水泥年产量达 24.7 亿吨， 创年度产量历史高峰， 并在 2015 年 2 月单月产量达 2.7 亿吨，创月度产量历史高峰。 2015 年之前水泥消费快速增长主要得益于；1）20

20、03-2015 年属于我国基础设施建设高速增长阶段，基建投资规模从 2003 年的 1.4 万亿到 2015 年的 13.1 万亿，12 年投资规模增长近 10 倍；2）2003 年以来，我国房地产行业进入快速发展阶段，2003 年我国商品房开发投资额和销售额分别为 1.0 万亿、0.8 万亿，2015 年分别增长至 9.6 万亿、8.7 万亿，规模分别增长近 10 倍、11 倍；由于水泥需求和基建&地产高度相关，2015 年之前的基建和地产超级繁荣周期的共振共同推动水泥行业高速发展，在这个阶段，水泥板块指数上行更多源于量的逻辑，其背后的驱动力更多源于基建+地产的需求共振。 图表图表 1、20

21、15 年之前基建年之前基建&地产繁荣地产繁荣周期推动周期推动水泥水泥产量产量持续上行持续上行 资料来源：国家统计局，华创证券 2、2016-2017 年年水泥板块指数上行更多源于水泥板块指数上行更多源于供给侧优化供给侧优化驱动驱动 随着我国经济和固定资产投资增速的放缓、房地产行业逐渐进入需求顶部区间，2015 年水泥产量出现了 25 年来首次下降。但在市场需求见顶并开始下降的同时，水泥产能的高速增长的趋势并未停止，2015 年水泥行业生态开始恶化，水泥产能利用率已低于 70%，产品价格在 2016 年 3 月创 8 年来最低，行业亏损面快速增加。为应对行业困境，供给侧改革力度不断加强，错峰生产

22、、协同限产、主动降低产量能举措相继出台，伴随供给侧优化效果显现，水泥价格开始在 2016 年企稳回升，并且这轮涨价周期持续到 2018 年年初。在这个阶段，水泥板块指数上行更多源于价的逻辑，其背后的驱动力更多源于供给侧优化。 (30)(20)(10)0005,00010,00015,00020,00025,00030,0002002/6/12003/2/12003/10/12004/6/12005/2/12005/10/12006/6/12007/2/12007/10/12008/6/12009/2/12009/10/12010/6/12011/2/12011/10/12

23、012/6/12013/3/12013/11/12014/8/12015/5/12016/2/12016/10/12017/7/12018/4/12018/12/12019/9/12020/6/12021/3/12021/11/30（万吨）全国水泥产量同比（右轴）（%） 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 图表图表 2、2016 年以来受行业供给侧年以来受行业供给侧优化优化影响水泥价格持续上行影响水泥价格持续上行 资料来源：数字水泥网，华创证券 （二）（二）2018 年之后年之后水泥板块水泥板块行情行情和基建政策宽松周期和基

24、建政策宽松周期高度共振高度共振 2018 年之后，鉴于水泥行业需求仍处于周期顶部区间，并且行业供给侧逐渐进入尾声，水泥板块的量价驱动逻辑逐渐减弱。通过复盘水泥板块指数走势可以发现，其和基建政策周期的共振越来越明显，板块驱动因子逐渐从过去的量价驱动转为政策驱动。 周期复盘，2018 年至今，共有三轮基建政策宽松周期，分别开始于 2018 年 10 月、2020年 2 月和 2021 年 8 月。这三轮周期内均有积极的财政政策与货币政策相配合，推动行业预期和板块估值上行，持续周期在 6 个月以上。 图表图表 3、2018-2022 申万建筑装饰指数和申万水泥走势申万建筑装饰指数和申万水泥走势 资料

25、来源：wind，华创证券 200250300350400450500550600650（元/吨）全国水泥均价4,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00011,0001,5001,7001,9002,1002,3002,5002,7002,900(点)申万建筑装饰申万水泥（右轴）基建政策宽松周期基建政策宽松周期基建政策宽松周期（点） 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 1、18/10-19/04：强调加大基础设施补短板力度，强调加大基础设施补短板力度，推动推动建筑建筑&水泥板块水泥板块上行上行 20

26、18 年上半年，建筑行业整体行情低迷，市场预期悲观。固定资产投资尤其基建投资增速大幅回落，去杠杆政策背景下融资偏紧。同时，各省也相继出台促进 PPP 规范发展的相关文件，市场对于全年投资增速预期悲观，叠加贸易战对大盘的负面影响，申万建筑装饰行业指数从年初到 10 月中旬持续下行， 申万水泥指数走势与建筑装饰板块基本趋同。 2018 年 7 月， 中央开始释放依靠基建投资刺激经济的信号， 国务院常务会议提出加快 1.35万亿专项债发行，推进建设和储备一批重大项目。并且 7 月底政治局会议再次强调要加大基础设施领域补短板力度。10 月国务院办公厅发文，要求保持基础设施领域补短板力度，更好发挥有效投

27、资对优化供给结构的关键性作用，保持经济平稳健康发展。11 月财政部提前下达了 2020 年部分新增专项债务限额 1 万亿。2019 年 1 月，央行开始实施全面降准。本轮基建政策宽松周期延续至 2019 年 4 月。 从 2018 年 7 月开始的基建政策宽松周期推动申万建筑板块从 2018 年 10 月开始上行， 水泥板块滞后于建筑板块约两个多月， 从 2019 年 1 月开始触底上行， 并且一直延续至 2019年 4 月基建政策宽松周期结束。本轮周期，建筑板块指数涨幅达 30%左右，水泥板块最高涨幅近 50%。 图表图表 4、2018/7-2019/4 基建政策基建政策进入进入宽松周期宽松

28、周期 时间时间 发布发布部门部门 态度态度 要点要点 2018/5/21 各省 中性 各省出台促进 PPP 规范发展的相关文件，5 月 21 日深圳市发改委和财政委联合印发深圳市政府和社会资本合作（PPP）实施细则7 月 4 日福建省财政厅印发关于进一步规范政府和社会资本合作（PPP）项目的指导意见。同日，江苏省财政厅印发江苏省政府和社会资本合作（PPP）项目入库管理工作规则。 2018/7/6 住建部 支持 住建部办公厅发布征求关于加快推进实施工程担保制度的指导意见（征求意见稿）意见的函，对于加快推进工程担保制度建设、推进建筑产业供给侧结构性改革、优化建筑产业发展环境，激发市场主体活力进行了

29、规范和部署。 2018/7/23 国务院常务会议 支持 1)积极财政政策要更加积极，要加快今年 1.35 万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，在推动在建基础设施项目上早见成效。2)要有效保障在建项目资金需求，对必要的在建项目要避免资金断供、工程烂尾。要对接发展和民生需要，推进建设和储备一批重大项目。 2018/7/31 中共中央政治局 支持 实施积极的财政政策和稳健的货币政策，财政政策要发挥更大作用，流动性要保持合理充裕，加大基础设施领域补短板力度。1）积极的财政政策并非“大水漫灌”而是完成年初既定的目标；2）补短板的重点并非针对某些特定区域而是针对重大工程；3）行业上以交通运输、环保为主，

30、重点在于重大工程或民生工程。 2018/10/31 国务院办公厅 支持 国务院办公厅 10 月 31 日印发关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见提出坚持既不过度依赖投资也不能不要投资、防止大起大落的原则，聚焦关键领域和薄弱环节，保持基础设施领域补短板力度，进一步完善基础设施和公共服务，提升基础设施供给质量，更好发挥有效投资对优化供给结构的关键性作用，保持经济平稳健康发展。 2018/11/27 财政部 支持 11 月 27 日，财政部提前下达了 2020 年部分新增专项债务限额 1 万亿元，占 2019 年新增专项债务限额的 47% 2018/12/1 发改委 支持 国家发改委 12 月以

31、来前后发布了重庆、济南、杭州、上海的城市轨交相关规划的批复及广西北部湾经济区城际铁路规划批复。 2019/1/4 央行 支持 央行为进一步支持实体经济发展优化流动性结构，降低融资成本，决定下调金融机构存款准备金率 1 个百分点，其中，2019 年 1 月 15 日和 1 月 25 日分别下调 0.5 个百分点。净释放长期资金约8000 亿元。本次降准由此前的“定向降准”变为“全面降准”。 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 2019/1/9 国务院常务会议 支持 决定部署加快发行和用好地方政府专项债券，支持在建工程及补短板项

32、目建设并带动消费扩大。坚持稳投资促销费的政策，要求尽快确定全年专项债分配方案，力争 9 月底前基本发行完毕。专项债募集资金将优先应用于在建项目，防止“半拉子”工程，重点支持规划内重大项目及解决政府项目拖欠工程款等，同时交通、水利、生态环保等重大项目也将加速开工。 2019/2/16 江苏省委/省政府 支持 江苏省发布省委省政府关于高质量推进“一带一路”交汇点建设的意见和推进“五大计划”专项行动方案，重点打造一带一路的交通标杆示范项目样板连霍新亚欧陆海联运通道，重点开辟至一带一路沿线通航点的航线，争取明年底国际（地区）客运和货运航线分别超过 90 条和 8 条。 2019/2/26 发改委 支持

33、 发布2018 年全国固定资产投资发展趋势监测报告及 2019 年投资形势展望。报告显示 2018 年我国基础设施拟建项目数量同比上升 5.3%，同时报告预计 2019 年基建投资有望保持中速增长态势。 2019/3/5 政府工作报告 支持 李克强总理在政府工作报告中指出要将长三角区域一体化发展上升为国家战略。从基建资金来源情况看，专项债方面，今年拟安排地方政府专项债券 2.15 万亿元，比去年增加 8000 亿元，为重点项目建设提供资金支持；同时对于 2019 年的基建投资，政府工作报告中提及：建筑业增值税率降至 9%；有序推进 PPP，并且要适当降低资本金比例；合理扩大有效投资，完成铁路投

34、资 8000亿元、公路水运投资 1.8 万亿元，再开工一批重大水利工程等。 2019/3/8 财政部 打压 财政部出台关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见（10 号文），进一步收紧 PPP监管，具体包括 1）强调实质重于形式；2）财政支出责任占比超过 5%地区，不得新上政府付费项目，3）打捆包装项目内容无实质关联、使用者付费比例低于 10%的不予入库，4）付费机制与考核完全挂钩，不得变向锁定政府支出责任，5）继续强调 10%红线，超过 10%地区新项目不得入库 6）新签项目不得以政府性基金、国有资本经营预算安排运营补贴。 2019/3/26 国务院办公厅 支持 国务院办公厅发布关于全面

35、开展工程建设项目审批制度改革的实施意见，要求 2019 年上半年，全国工程建设项目审批时间压缩至 120 个工作日以内，省和地级及以上城市初步建成工程建设项目审批制度框架和信息数据平台；试点地区继续深化改革，加大改革创新力度，进一步精简审批环节和事项，减少审批阶段，压减审批时间，加强辅导服务，提高审批效能。到 2020 年底，基本建成全国统一的工程建设项目审批和管理体系。 2019/4/19 政治局会议 打压 政治局会议重提房住不炒。会议要求，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制。会议也指出：“国内经济存在下行压力，这其中既有周期性因

36、素，但更多是结构性、体制性的，必须保持定力、增强耐力，勇于攻坚克难。 2019/6/10 中共中央办公厅、国务院办公厅 支持 中共中央办公厅、国务院办公厅印发了关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知，主要内容为加大逆周期调节力度，更好发挥地方政府专项债券的重要作用，着力加大对重点领域和薄弱环节的支持力度，增加有效投资、优化经济结构、稳定总需求，保持经济持续健康发展。 2019/6/17 发改委 支持 今年着力抓好城市群和都市圈规划建设，促进大中小城市和小城镇协调发展；认真实施关于培育发展现代化都市圈的指导意见，因地制宜编制都市圈发展规划或重点领域专项规划，建立跨区域协同创新平台等

37、； 2019/7/1 发改委 打压 发改委发布依法依规加强 PPP 项目投资和建设管理的通知，要求全面、深入开展 PPP 项目可行性论证和审查，未依法依规履行审批、核准、备案及可行性论证和审查程序的 PPP 项目，为不规范项目，不得开工建设 资料来源：新华社，住建部官网，发改委官网，各省政府官网，华创证券 从 2018 年 10 月到 2019 年 4 月， 历经近半年观察， 基建实际投资数据持续低于市场预期，并且 PPP 监管力度仍在加强，市场逐渐担忧后续项目储备及落地数量仍有不及预期可能等原因，建筑板块指数开始高位走弱。由于水泥行业同时受基建与房地产板块影响，考 水泥周期复盘水泥周期复盘

38、证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 虑到 2019 年下半年全国商品房投资同比、新开工面积同比均持续高位，对水泥需求形成一定支撑， 这段期间水泥板块并没和建筑板块指数同步下行， 而是从 2019 年 4 月至 2020年 2 月整体呈现横盘态势。 图表图表 5、2018-2022 全国商品房投资额与同比增长全国商品房投资额与同比增长 资料来源：国家统计局，华创证券 图表图表 6、2018-2022 全国商品房新开工面积与同比增长全国商品房新开工面积与同比增长 资料来源：国家统计局，华创证券 2、20/02-20/09：疫情期间稳增长疫情期间稳增长诉求

39、增强诉求增强，基建政策密集出台基建政策密集出台推动水泥板块上行推动水泥板块上行 2020 年年初新冠疫情爆发，疫情的冲击给全年经济增长带来了一定压力，在这个背景下政府稳增长诉求增强，而通过基建托底来实现全年增长目标成为一个较优选项。2020 年2 月，国务院会议强调要抓紧启动和开工一批重大水利工程和配套设施建设；财政部提前下达 2020 年新增地方政府债务限额；政治局会议强调要发挥好有效投资关键作用，加大新投资项目开工力度，加快在建项目建设进度，发挥基建投资优势。之后，中央及各部门基建支持政策密集出台，表述力度不断加大，并一直延续到 2020 年 8 月。 (20)(15)(10)(5)051

40、01520 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 20,000商品房投资额同比（右轴）（亿元）（%）(60)(40)(20)020406080 - 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000新开工面积同比（右轴）（万方）（%） 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 2 月以来基建支持政策密集出台以及市场对基建发力的预期共同推动了申万建筑板块指数从 2 月初开始持续上行，水泥板块也和建筑板块同步上行。进入下

41、半年后，鉴于地产开工投资快速上行、消费数据边际改善，出口实现超预期增长，通过基建来稳增长的诉求减弱，并且发现基建投资开工数据不及年初预期，申万建筑板块和水泥板块分别于 9月、8 月达到高点，随后开始下行。本轮周期，建筑板块指数涨幅达 22%左右，水泥板块最高涨幅近 31%。 图表图表 7、20/02-20/07 疫情疫情防控期间稳增长诉求增强，防控期间稳增长诉求增强，基建支持政策密集出台基建支持政策密集出台 发布日期发布日期 部门部门/会议会议 重点内容重点内容 2020/2/5 中共中央 国务院 中央 2020 年“一号文”中共中央 国务院关于抓好“三农”领域重点工作确保如期实现全面小康的意

42、见提出加强现代农业基础设施建设，抓紧启动和开工一批重大水利工程和配套设施建设，加快开展南水北调后续工程前期工作，适时推进工程建设 2020/2/11 财政部 提前下达 2020 年新增地方政府债务限额 8480 亿元，加上此前提前下达的专项债务 1 万亿元，共提前下达 2020 年新增地方政府债务限额 18480 亿元，加强投资项目远程审批服务，最大程度降低疫情对投资项目的影响 2020/2/17 农业农村部 推动地方政府在一般债券支出中安排一定规模用于乡村振兴建设，扩大专项债发行规模支持乡村振兴 2020/2/21 政治局会议 中央政治局会议强调，要积极扩大有效需求，促进消费回补和潜力释放，

43、发挥好有效投资关键作用，加大新投资项目开工力度，加快在建项目建设进度。发挥基建投资优势、补齐短板领域不足、挖掘民间投资潜力，让优质供给在创新发展模式、释放企业活力中发挥“四两拨千斤”的作用，为市场增信心、扩内需的同时也助力中国经济清路障、强体质 2020/2/24 交通部 将基建项目复工作为当前一项重大任务来抓，迅速部署、有序推进，长航局系统 53 个在建项目中，己复工项目 20 个，其中航道整治项目复工 6 项，复工率 75%，支持系统项目复工 6 项，复工率 20%；船舶建造项目复工 8 项，复工率 45% 2020/2/27 国家发改委 要扩大地方政府专项债的规模以及使用的范围，推动“十

44、三五”规划内项目开工复工，并谋划启动一批“十四五”规划内项目 2020/3/17 国务院常务会议 加快发行和使用按规定提前下达的地方政府专项债，抓紧下达中央预算内投资，督促加紧做好今年计划新开工的 4000 多个重点项目前期工作，加强后续项目储备。对重大项目审批核准等开设绿色通道，尽快实现开工建设 2020/3/17 发改委新闻发布会 扩大地方政府专项债券规模，抓紧准备专项债券项目，支持有一定收益的基础设施和公共服务项目建设。 2020/3/21 国家发改委 今年以来，国家发改委的中央预算内投资计划下达的进度不断加快，以交通项目为例，目前为止全年的投资计划下达超过 80%，涉及到的金额将近 5

45、40 亿元。 2020/3/25 国家发改委 要强化要素抓落实，提高中央预算内投资、政府专项债等财政资金的使用效率，引入更多社会资本投入大保护工作 2020/3/25 交通运输部 交通运输部就深化“四好农村路”示范创建工作的意见公开征求意见，根据国家和本区域“十四五”农村公路建设任务和重点，进一步构建和完善便捷高效的农村骨干公路网络、普惠公平的农村基础公路网络，有序推进农村公路项目向进村入户倾斜。 2020/3/26 国务院 召开推进重大项目建设、积极做好稳投资工作电视电话会议，要坚持“资金跟着项目走”的原则，安排好地方政府专项债券项目，优先配套和支持重点领域和重大项目。 2020/3/27

46、政治局会议 要积极的财政政策要更加积极有为，稳健的货币政策要更加灵活适度，适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模，引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕。以省为单位，2020年专项债资金用于项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例提升至 25%。此前，该比例为 20%。 2020/3/30 国常会 要在前期已下达一部分今年专项债限额的基础上，抓紧按程序再提前下达一定规模的地方政府专项债。各地要抓紧发行提前下达的专项债，力争二季度发行完毕。 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 2020/4/17 政治局

47、会议 1）提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率，真正发挥稳定经济的关键作用。2）积极扩大有效投资，实施老旧小区改造，加强传统基础设施和新型基础设施投资，促进传统产业改造升级。 2020/4/30 证监会、发改委 中国证监会、国家发改委联合发布关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知。 2020/5/6 国常会 1）围绕疫情暴露出来的薄弱环节和经济社会发展短板领域，加快推进国家规划已明确的重大工程建设，用好中央预算内投资和地方政府专项债，尽快形成实物工作量。2）年初已发行地方政府专项债 1.29 万亿元基础上，再按程序提前下达 1 万

48、亿元专项债新增限额，力争 5 月底发行完毕。 2020/7/20 国务院办公厅 印发关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见提出到“十四五”期末完成 2000 年底前建成的需改造城镇老旧小区改造任务。此前住建部公布已上报需要改造的城镇老旧小区达 17 万个。 2020/7/30 政治局会议 从中长期角度出发，加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。保障重大项目建设资金，注重质量和效益。积极扩大有效投资，鼓励社会资本参与。要加快新型基础设施建设，深入推进重大区域发展战略，加快国家重大战略项目实施步伐。 资料来源：新华社，住建部官网，发改委官网，各省政府官网，华创证券 3

49、、21/07 至今至今：经济下行压力增大，基建经济下行压力增大，基建地产地产政策发力，水泥板块政策发力，水泥板块行情延续行情延续 2021 年下半年以来，我国经济下行压力加大，叠加 2022 年以来深圳、上海、北京等重点城市疫情多点爆发，基建作为稳增长的重要抓手，基建政策再次发力。本轮稳增长政策宽松周期始于地产政策宽松，9 月地产供给侧资金端开始放松，11 月供给侧拿地端开始放松；12 月政治局会议和中央经济工作会议开始强调要积极扩大有效投资，适度超前进行基础设施建设；2022 年政府工作报告提出全年国内生产总值增长目标 5.5%左右，面对新的经济下行压力，要把稳增长放在更加突出的位置；并在最

50、近的政治局会议上，再次强调要努力实现全年经济社会发展预期目标，发挥有效投资的关键作用，全面加强基础设施建设。可以看到，自 2021 年 9 月以来，稳增长政策支持力度不断加强，并且要保持 2022 年全年 GDP 增速 5.5%，基建将成为不可或缺的稳增长重要抓手，多次被各个重磅会议重点提及。 在稳增长预期和政策共同呵护下，建筑板块与水泥板块从 2021 年 8 月开始震荡上行，鉴于目前板块估值仍处于较低水平、地产和基建政策仍有较大放松空间、疫情缓和后基建实物工作量开始落地，预计建筑板块与水泥板块的行情仍将延续。 图表图表 8、2020/12 至今至今经济下行压力增长下基建政策开始发力经济下行

51、压力增长下基建政策开始发力 发布日期发布日期 部门部门/会议会议 重点内容重点内容 2012/12/7 政治局会议 稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕。实施好扩大内需战略，促进消费持续恢复，积极扩大有效投资，增强发展内生动力。 2021/12/8 中央经济工作会议 积极扩大有效投资，适度超前进行基础设施建设。在减污、降碳、新能源、新技术、新产业集群等领域加大投入。推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环 2021/12/30 住房和城乡建设部办公厅 披露关于加强保障性住房质量常见问题防治的通知（征求意见稿），提出保障性住房建设应采

52、用工程总承包模式，大力推广装配式等绿色建造方式。 2022/1/2 水利部 印发 关于实施国家水网重大工程的指导意见 和 “十四五”时期实施国家水网重大工程实施方案 。到 2025 年，建设一批国家水网骨干工程，有序实施省市县水网建设 2022/3/5 政府工作报告 今年发展主要预期目标国内生产总值增长 5.5%左右； 面对新的下行压力， 要把稳增长放在更加突出 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 的位置； 要围绕国家重大战略部署和 “十四五” 规划， 适度超前开展基础设施投资。 赤字率拟按 2.8%安排，地方政府专项债

53、3.65 万亿元，要求开工一批重大工程、新型基础设施和老旧公用设施改造等项目建设，以保证“稳增长”目标。要用好政府投资资金，带动扩大有效投资。强化绩效导向，坚持“资金、要素跟着项目走”，合理扩大使用范围，支持在建项目后续融资，开工一批具备条件的重大工程、新型基础设施、老旧公用设施改造等建设项目。 2021/3/11 国务院 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要：基础设施仍为重要建设内容之一，投资结构将不断优化，投资空间持续拓展，主要建设领域包括“两新一重”重大工程、城镇化建设、区域一体化、生态园林建设等，基础设施、市政工程、农村建设和民生保障等多个领域补

54、短板仍待加快需求。 2021/3/29 发改委 关于进一步做好铁路规划建设工作意见，提出严格控制建设既有高铁的平行线路，严禁以新建城际铁路、市域（郊）铁路名义违规变相建设地铁、轻轨的要求。 2012/4/29 政治局会议 要加大宏观政策调节力度，扎实稳住经济，努力实现全年经济社会发展预期目标。要全力扩大国内需求，发挥有效投资的关键作用，强化土地、用能、环评等保障，全面加强基础设施建设。 资料来源：新华社，住建部官网，发改委官网，水利部官网，华创证券 （三）（三）政策驱动的基建行情中政策驱动的基建行情中，水泥板块，水泥板块活跃程度更高、弹性更大活跃程度更高、弹性更大 复盘 2018 年以来的三轮

55、基建政策宽松周期驱动的水泥板块行情，可以发现，其相对于建筑板块具备更高的弹性： 1）18/10-19/04 周期中，水泥板块最高涨幅和区间涨幅分别为 48.9%、41.7%，分别高于建筑板块 16.9pct、9.6pct； 2）20/02-20/09 周期中，水泥板块最高涨幅和区间涨幅分别为 40.7%、31.5%，分别高于建筑板块 16.2pct、10.0pct； 3）21/07-至今周期中（截至 2022 年 5 月 9 日收盘） ，水泥板块最高涨幅和区间涨幅分别为 37.8%、11.2%，分别高于建筑板块 14.3pct、1.5pct。 可以看到， 在 2018 年以后政策为主要驱动力的

56、基建板块行情中， 水泥板块活跃程度较高，弹性更大。 图表图表 9、建筑板块建筑板块 VS 水泥板块水泥板块（18/10-19/04） 图表图表 10、建筑板块建筑板块 VS 水泥板块水泥板块（20/02-20/09） 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 (10)00(%)申万建筑装饰申万水泥01020304050(%)申万建筑装饰申万水泥 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 图表图表 11、建筑板块建筑板块 VS 水泥板块（水泥板块（21/07-至今）至今） 资料来源：wind

57、，华创证券 二、二、基本面基本面复盘复盘：价格上行或产量提升：价格上行或产量提升伴随伴随水泥板块水泥板块行情走强行情走强 通过政策复盘可以清晰的看到，2018 年后的水泥板块行情和基建政策宽松周期呈现出较为一致的共振。但除此之外，水泥行业的基本面也在板块上涨行情中扮演了不可缺少的角色。基本面角度来看，其中 18/10-19/04 的水泥板块行情，前期主要由水泥价格上行驱动，但价格上行并未贯穿始终；20/02-20/09 阶段的上涨行情，主要由 2020 年 4 月开始的水泥产量上行驱动；21/07 至今的行情，前期伴随了水泥价格上行，从 2021 年 10 月开始价格再度进入下行趋势，但考虑到

58、疫情影响下基建项目开复工均有所延后，预计疫情缓和后基建实物工作量陆续落地将推动水泥需求上行，或将推动价格同步上行。 图表图表 12、18 年以来年以来水泥板块的三轮行情水泥板块的三轮行情 第一轮第一轮 第二轮第二轮 第三轮第三轮 基本面驱动 价格上行 产量上行 价格上行 起始时间 结束时间 起始时间 结束时间 起始时间 结束时间 基建 2018/10/18 2019/4/19 2020/2/4 2020/9/8 2021/7/30 至今 水泥 2019/1/3 2019/4/8 2020/2/3 2020/8/3 2021/7/30 至今 资料来源：wind，华创证券整理 （一）（一）18/1

59、0-19/04：水泥水泥价格上行支撑价格上行支撑板块行情，其中华东区域公司弹性最大板块行情，其中华东区域公司弹性最大 在 18/10-19/04 的水泥板块行情中，全国水泥价格在 2018 年 8 月就开始上行，但同期水泥产量同比持续下降，量价两个维度仅价格和板块行情在前期较为一致，后期板块行情的延续更多源于政策驱动。 分区域看，在本轮水泥板块上涨行情中，华东和中南区域的水泥价格上行幅度最大。相对应的，在主流 16 家上市水泥公司中，销售集中在华东区域的上峰水泥、宁波富达、福05540(%)申万建筑装饰申万水泥 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格

60、批文号：证监许可（2009）1210 号 14 建水泥；销售集中在中南区域的华新水泥、万年青股价涨幅相对更大。可以看出，水泥板块指数上行更多是受基建政策驱动，但行业量价基本面仍一定程度上决定了个股的弹性。 图表图表 13、全国月度水泥产量及同比全国月度水泥产量及同比 资料来源：数字水泥网，华创证券 图表图表 14、全国水泥价格走势（、全国水泥价格走势（18/08-19/04） 图表图表 15、全国全国分区域分区域水泥价格走势（水泥价格走势（18/08-19/04） 资料来源：数字水泥网，华创证券 资料来源：数字水泥网，华创证券 (30)(20)(10)01020304005,00010,000

61、15,00020,00025,00030,0002018/2/12018/3/12018/4/12018/5/12018/6/12018/7/12018/8/12018/9/12018/10/12018/11/12018/12/12019/2/12019/3/12019/4/12019/5/12019/6/12019/7/12019/8/12019/9/12019/10/12019/11/12019/12/12020/2/12020/3/12020/4/12020/5/12020/6/12020/7/12020/8/12020/9/12020/10/12020/11/12020/12/1202

62、1/2/12021/3/12021/4/12021/5/12021/6/302021/7/312021/8/12021/9/22021/10/12021/11/302021/12/12022/3/1（万吨）月度产量当月同比（%）380.0400.0420.0440.0460.0480.0（元/吨）全国水泥价格300.0350.0400.0450.0500.0550.0600.0（元/吨）华北东北华东中南西南西北 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 15 图表图表 16、主流水泥公司区间股价涨幅排名（、主流水泥公司区间股价涨幅排名

63、（18/10-19/04） 资料来源：wind，华创证券 （二）（二）20/02-20/09：水泥产量水泥产量上行支撑上行支撑板块行情，板块行情，并贯穿板块指数上涨周期并贯穿板块指数上涨周期 在 20/02-20/09 的水泥板块行情中，水泥产量增速在 2020 年 4 月由负转正，并且持续保持稳增，但同期水泥价格却保持下行势态，量价两个维度仅产量对板块行情形成一定支撑，并贯穿板块指数上涨周期。 图表图表 17、全国水泥价格走势（、全国水泥价格走势（20/02-20/09） 图表图表 18、全国分区域水泥价格走势（全国分区域水泥价格走势（20/02-20/09） 资料来源：数字水泥网，华创证券

64、 资料来源：数字水泥网，华创证券 （三）（三）21/07 至今：至今：板块上涨起于价格上行，预计后续板块上涨起于价格上行，预计后续量价改善量价改善推动行情延续推动行情延续 在 21/07 至今（2022/05）的水泥板块行情中，全国水泥价格在 2021 年 8 月开始上行，但10 月触高开始回落， 并且同期受房地产投资开工大幅下行拖累， 水泥产量同比快速下降，量价两个维度仅价格和板块行情在前期较为一致，这也导致了到目前为止水泥板块表现较为纠结。但考虑到疫情缓和后基建实物工作量开始落地、前期因为疫情关系停建缓建020406080100120（%）2018/10-2019/4涨幅400.0410.

65、0420.0430.0440.0450.0460.0470.0（元/吨）全国水泥价格300.0350.0400.0450.0500.0550.0600.0（元/吨）华北东北华东中南西南西北 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 16 项目赶工，以及水泥季节性需求转旺，预计后续将推动水泥量价改善。 图表图表 19、全国水泥价格走势（全国水泥价格走势（21/07-22/05） 图表图表 20、全国全国分区域分区域水泥价格走势（水泥价格走势（21/07-22/05） 资料来源：数字水泥网，华创证券 资料来源：数字水泥网，华创证券 图表图

66、表 21、主流水泥公司区间股价涨幅排名（主流水泥公司区间股价涨幅排名（21/07-22/05） 资料来源：wind，华创证券 三、三、未来判断：未来判断：水泥行业区域属性明显水泥行业区域属性明显，22 年结构性投资机会凸显年结构性投资机会凸显 （一）（一）水泥行业区域属性明显，区域龙头业绩弹性和当地基建水泥行业区域属性明显，区域龙头业绩弹性和当地基建投资投资高度相关高度相关 近年来水泥售价主要在 300-550 元/吨区间波动，每吨水泥公路运费约 0.5 元/公里，铁路运费约 0.1 元/公里，水路运费约 0.05 元/公里，水泥的低价值属性导致了长途运输性价比较低；同时考虑到水泥遇水易受潮，

67、而空气中含有水分，导致长途运输不便；基于以上原因，水泥市场区域性属性明显，一般公路运输半径约 200-300 公里，水路运输半径约600 公里。此外，水泥的生产销售也受区域性因素影响，生产基地常设于石灰石矿石附近，且要求交通便利；因此水泥的供需关系和当地地产、基建的发展情况高度相关。 区域布局来看，海螺水泥为我国最大的全国性水泥生产商，布局区域较为均衡。华北区0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0（元/吨）全国水泥价格300.0400.0500.0600.0700.0800.0（元/吨）华北东北华东中南西南西北(20)020406080100（%）2021

68、/7-2022/5涨幅 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 17 域布局的水泥公司主要是冀东水泥和金隅集团；华东区域布局的主要是福建水泥、上峰水泥、天山股份1、宁波富达；华南区域为塔牌集团；西北区域为青松建化、金圆股份、祁连山2、宁夏建材3，其中青松建化业务集中在新疆，宁夏建材占据宁夏近 50%水泥市场份额，金圆股份主要面向江西和青海；西南区域为四川金顶、西藏天路，其中四川金顶业务集中四川区域，西藏天路业务集中西藏区域；中南区域为万年青、华新水泥，其中万年青业务主要在江西，华新水泥业务主要在湖北、云南、湖南、四川、重庆等区域。

69、图表图表 22、申万水泥指数成分股主营区域申万水泥指数成分股主营区域（2021 年营收及占比）年营收及占比） 代码代码 公司公司 主主营营区域区域 总营收总营收 （亿元）（亿元） 主要区域营收 （亿主要区域营收 （亿元）元） 主主营营区域区域营营收占比收占比（%） 600585.SH 海螺水泥 全国 1679.53 1116.53 66.48 000401.SZ 冀东水泥 华北 363.38 261.32 71.91 601992.SH 金隅集团 1236.34 782.99 63.33 600802.SH 福建水泥 华东 36.17 33.59 92.87 000672.SZ 上峰水泥 83

70、.15 67.29 80.93 600724.SH 宁波富达 23.4 14.06 60.09 000877.SZ 天山股份 1699.79 708.37 41.68 002233.SZ 塔牌集团 华南 77.13 70.43 91.31 600720.SH 祁连山 西北 20.54 20.39 99.27 600425.SH 青松建化 39.12 38.69 98.90 600449.SH 宁夏建材 57.83 48.93 84.61 000546.SZ 金圆股份 87.39 23.26 26.62 600678.SH 四川金顶 西南 3.73 3.69 98.93 600326.SH 西藏

71、天路 57.77 39.79 68.88 000789.SZ 万年青 中南 142.05 128.95 90.77 600801.SH 华新水泥 324.64 156.32 48.15 资料来源：wind，公司公告，华创证券 （二）（二）22 年年西北、中南、华东西北、中南、华东基建投资基建投资积极积极预计推动区域内水泥需求预计推动区域内水泥需求旺盛旺盛 1、疫情缓和后项目加速开工疫情缓和后项目加速开工叠加叠加季节性需求旺季，预计季节性需求旺季，预计 Q3 水泥需求水泥需求旺盛旺盛 展望未来，考虑到：1）疫情缓和后基建实物工作量加速落地；2）前期因为疫情关系停建缓建项目进入赶进度阶段；3）历年

72、的 2、3 季度均属于水泥需求旺季。4）地产新开工边际修复；预计今年 2、3 季度将迎来全年水泥需求高峰。 1 本文上市公司天山股份为重组后情况， 2021 年 3 月天山股份宣布以发行股份及支付现金的方式收购包括中联水泥、 南方水泥等在内的四家公司控股权，重组后公司华东区域营收占比 42%、中南占比 20%、华北和西部均占比 19%。 （重组前，公司新疆营收占比 66%，江苏营收占比 34%） ； 2 本文上市公司祁连山为重组前情况，2022 年 4 月公司拟筹划资产重组，置出水泥和商品混凝土业务； 3 本文上市公司宁夏建材为重组前情况，2022 年 4 月公司拟筹划资产重组，置出水泥等相关

73、业务； 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 18 图表图表 23、历历年年 2、3 季度属于传统水泥需求旺季季度属于传统水泥需求旺季 资料来源：国家统计局，华创证券 2、西北、西北、中南中南和和华东华东区域基建投资增速更高区域基建投资增速更高，区域内水泥公司，区域内水泥公司股价弹性更大股价弹性更大 到目前为止， 已有部分省市自治区公布了 2022 年度的计划投资总额和当年计划投资完成额。从已公布数据的省份看，其中新疆、宁夏、甘肃、内蒙古等省份 2022 年年度计划投资总额同比和当年计划投资完成额同比均有两位数以上增长；湖北、黑龙

74、江、河南、江西、广西、广东、安徽等省份 2022 年当年计划投资完成额同比均有两位数以上增长。 根据各省 2022 年投资计划，我们可以发现，今年西北、中南和华东区域的基建投资增速相对更高，这意味这在上述区域布局的比如西北的青松建化；华东的上峰水泥、福建水泥、天山股份；中南的华新水泥；有望在后续的水泥板块行情演绎中走出更大的弹性。 图表图表 24、21-22 年年我国各省自治区重大项目投资计划总额、当年计划完成额及同比我国各省自治区重大项目投资计划总额、当年计划完成额及同比 地区地区 重大项目个数重大项目个数 （个）（个） 计划投资总额计划投资总额 （亿元）（亿元） 当年计划完成额当年计划完成

75、额 （亿元）（亿元） 计划投资总额计划投资总额同比（同比（%） 当年计划完成当年计划完成额同比（额同比（%） 区域 省市自治区 2021 年 2022 年 2021 年 2022 年 2021 年 2022 年 2022 年 2022 年 华北 北京 300 300 13000 12000 2780 2802 (7.7) 0.8 天津 702 676 17706 18000 2098 2158 1.7 2.9 河北 682 695 11897 11200 2811 2500 (5.9) (11.1) 山西 512 518 - - - - - - 内蒙古 3074 3289 24000 2700

76、0 4655 5854 12.5 25.8 东北 辽宁 - 200 - 4302 - 1277 - - 吉林 - - - - - - - - 黑龙江 220 500 8452 8257 1796 2150 (2.3) 19.7 华东 上海 213 173 - - 1730 2000 - 15.6 江苏 240 247 - - 5530 5590 - 1.1 浙江 618 796 38070 - 4605 4087 - (11.2) 安徽 7851 8897 - 14800 16572 - 12.0 (30)(20)(10)00010,00020,00030,00040,0

77、0050,00060,00070,00080,0002015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4（万吨）全国水泥产量同比（右轴）（%） 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 19 福建 1620 1587 40100 40800 5700 61

78、68 1.7 8.2 江西 530 491 16598 17071 3549 4165 2.9 17.4 山东 500 600 18000 21400 - - 18.9 - 华中 河南 1371 1794 44000 48000 11000 13000 9.1 18.2 湖北 307 545 - - 2067 3038 - 47.0 湖南 301 309 18900 18524 4194 4527 (2.0) 7.9 华南 广东 1395 1570 72800 76700 8000 9000 5.4 12.5 广西 2355 2311 43546 43568 3614 4238 0.1 17.

79、3 海南 128 152 3781 4274 778 856 13.0 10.0 西南 四川 700 700 - - 6105 - - - 重庆 894 877 28000 26000 3532 3600 (7.1) 1.9 贵州 4071 3347 - - 7401 6449 - (12.9) 云南 805 - 48000 - 5778 - - - 西藏 - 181 - - - 1404 - - 西北 陕西 527 620 19761 19000 4420 4629 (3.9) 4.7 甘肃 208 234 11208 13071 1878 2225 16.6 18.5 青海 - 730 -

80、 - - 2000 - - 宁夏 160 160 5096 6643 599 850 30.4 41.8 新疆 350 370 16493 21700 2424 2700 31.6 11.4 资料来源：各省发改委官网，各省政府官网，华创证券 图表图表 25、主要省自治区主要省自治区 2022 年年计划投资总额同比计划投资总额同比 资料来源：各省发改委官网，各省政府官网，华创证券 (10)(5)055（%）计划投资总额同比 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 20 图表图表 26、主要省自治区主要省自治区 2

81、022 年当年计划年当年计划投资投资完成额同比完成额同比 资料来源：各省发改委官网，各省政府官网，华创证券 四、四、风险提示风险提示 疫情扩散超预期，专项债资金到位不及预期，基建投资增速不及预期。 (20)(10)01020304050湖北宁夏内蒙古黑龙江甘肃河南江西广西上海广东安徽新疆海南福建湖南陕西天津重庆江苏北京河北浙江贵州（%）当年计划完成额同比 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 21 建筑建材组团队介绍建筑建材组团队介绍 组长、首席分析师：王彬鹏组长、首席分析师：王彬鹏 上海财经大学数量经济学硕士，4 年建筑工程研究

82、经验，曾就职于招商证券，2019 年 5 月加入华创证券研究所。2019年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第一名。2020 年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第二名，2020 年金牛建筑行业最佳分析团队，2020 年 Wind 建筑行业最佳分析师第五名。 分析师：鲁星泽分析师：鲁星泽 慕尼黑工业大学工学硕士。2015 年加入华创证券研究所。2017 年/2019 年新财富评选房地产行业入围（第六名）/第三名团队成员；2018 年/2019 年水晶球评选房地产行业第四名/第三名团队成员；2018 年金牛奖评选房地产行业第一名团队成员；2019 年金麒麟评选房地产行业第二名团队成员；2019 年上证报评选

83、房地产与建筑装饰行业第三名团队成员。 研究员：郭亚新研究员：郭亚新 南开大学产业经济学硕士。2020 年加入华创证券。2020 年新浪金麒麟建筑行业新锐分析师第二名，2020 年金牛建筑行业最佳分析团队，2020 年 Wind 建筑行业最佳分析师第五名团队成员。 华华创证券机构销售通讯录创证券机构销售通讯录 地区地区 姓名姓名 职务职务 办公电话办公电话 企业邮箱企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 张菲菲 公募机构副总监 侯春钰 高级销售经理 刘懿 高级销售经理

84、2 过云龙 高级销售经理 侯斌 销售经理 车一哲 销售经理 蔡依林 销售经理 刘颖 销售经理 程婧斐 销售经理 顾翎蓝 销售助理 广深机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 段佳音 资深销售经理 汪丽燕 高级销售经理 包青青 高级销售经理 董姝彤 销售经理 巢莫雯 销售经

85、理 张嘉慧 销售经理 邓洁 销售经理 王春丽 销售助理 周玮 销售助理 上海机构销售部 许彩霞 上海机构销售总监 曹静婷 销售副总监 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 22 官逸超 销售副总监 黄畅 资深销售经理 -2552 吴俊 高级销售经理 李凯 资深销售经理 021

86、-20572554 张佳妮 高级销售经理 柯任 高级销售经理 邵婧 高级机构销售 蒋瑜 销售经理 施嘉玮 销售经理 王世韬 销售助理 朱涨雨 销售助理 李凯月 销售助理 私募销售组 潘亚琪 销售总监 汪子阳 高级销售经理 江赛专 高级销售经理 汪戈 销售经理 宋丹玙 销售经理 王卓伟

87、 销售助理 075582756805 水泥周期复盘水泥周期复盘 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 23 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深基准指数沪深 300) 公司投资评级说明：公司投资评级说明： 强推：预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上； 推荐：预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%； 中性：预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间； 回避：预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。 行业投资评级说明：行业投资评级说明： 推荐：预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅

88、超过基准指数 5%以上； 中性：预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%； 回避：预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。 分析师声明分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认

89、为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考， 并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。 本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能

90、会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址：深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址：上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编：100033 邮编：518034 邮编：200120 传真： 传真： 传真： 会议室： 会议室： 会议室：