1、1 / 37 公司研究|信息技术|技术硬件与设备 证券研究报告 斯达半导斯达半导(603290)公司首次覆盖公司首次覆盖 报告报告 2020 年 03 月 01 日 匠心深耕匠心深耕十五十五载载，优秀优秀 IGBT 国内国内龙头龙头 斯达半导斯达半导(603290)首次覆盖报告首次覆盖报告 报告要点：报告要点： 智能数字时代智能数字时代，丰富丰富应用场景应用场景刺激刺激 IGBT 需求不断增长需求不断增长 制造业转型升级、白色家电变频化和新能源汽车快速发展的背景下，IGBT 作为电力电子领域核心器件正迎来最好的发展时期。下游丰富应用场景的下游丰富应用场景的 增量消费将带动增量消费将带动 IGB

2、T 需求在未来几年保持持续增长需求在未来几年保持持续增长，预计 2022 年 IGBT 全球市场规模达到 62.2 亿美元； 2024 年我国 IGBT 行业产量预期达到 0.78 亿只，需求量达到 1.96 亿只，存在巨大供需缺口，国产厂商迎来发展良机。 赛道赛道精耕细作精耕细作，IGBT 芯片和模块齐突破构筑行业龙头芯片和模块齐突破构筑行业龙头 公司 2005 年成立之初即开始研发 IGBT 模块，十几年专注于深耕 IGBT 赛 道，目前 IGBT 模块产品已超过 600 多种，电压等级涵盖 100V3300V。 公司不仅在 IGBT 模块有深厚积累， 还实现上游部分芯片的技术突破， 20

3、19 年上半年公司芯片自给率已达到 52.71%。据 IHS 数据 2017 年公司是国内 唯一进入世界前十的 IGBT 模块供应商，全球排名第 10 位，中国排名第 1 位。公司在公司在 IGBT 领域技术优势和先发优势将奠定公司长期行业龙头地位领域技术优势和先发优势将奠定公司长期行业龙头地位。 募投募投项目推进项目推进，产能产能扩张助力业绩持续增长扩张助力业绩持续增长 随着公司成功上市， 充足资本助力公司积极扩充产线。 公司计划投资 2.5 亿 元建设新能源汽车用 IGBT 模块扩产项目，投资 2.2 亿元建设 IPM 模块项 目，投资 1.5 亿元建设技术研发中心扩建项目。新能源汽车 I

4、GBT 模块项目 全面达产后预计实现销售额 4.2 亿元，可实现年利润 0.4 亿元。IPM 模块项 目全面达产后预计实现销售额 3.15 亿元，可实现利润 0.5 亿元。研发中心 扩建新增离子注入机等设备也将增强公司研发实力。未来几年募投项目的未来几年募投项目的 陆续投产将带动公司业绩实现持续增长。陆续投产将带动公司业绩实现持续增长。 投资建议与盈利预测投资建议与盈利预测 我们预计 2019-2021 年公司实现营业收入分别为 7.78/9.62/12.03 亿元， 归 母净利润分别为 1.28/1.67/2.16 亿元，对应 EPS 分别为 0.80/1.04/1.35 元/ 股，对应 P

5、E 估值分别为 128/98/76 倍。公司在 IGBT 赛道具有稀缺性和先 发优势，未来将在 IGBT 行业快速发展的进程中将充分受益，会取得优于行 业发展的成长性，考虑估值已处于较高水平，给予公司“持有持有”评级。 风险提示风险提示 新能源汽车行业发展低于预期、研发进展不及预期、募投项目达产不及预 期、国际厂商恶意打压等。 附表：盈利预测附表：盈利预测 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 437.98 675.37 778.15 961.61 1203.31 收入同比（%） 45.67 54.20 15.22 23.58 25.13

6、归母净利润(百万元) 52.72 96.74 127.67 166.90 216.28 归母净利润同比(%) 145.61 83.50 31.97 30.72 29.59 ROE（%） 15.37 22.28 22.72 13.76 15.13 每股收益（元） 0.33 0.60 0.80 1.04 1.35 市盈率(P/E) 309.81 168.83 127.93 97.86 75.52 资料来源：Wind,国元证券研究中心 持有持有|首次评级首次评级 当前价/目标价： 102.08 元/ 目标期限： 6 个月 基本数据 52 周最高/最低价（元） ： 102.08 / 18.35 A 股

7、流通股（百万股） ： 40.00 A 股总股本（百万股） ： 160.00 流通市值（百万元） ： 4083.20 总市值（百万元） ： 16332.80 过去一年股价走势 资料来源：Wind 相关研究报告 报告作者 分析师 毛正 执业证书编号 S0020520020001 电话 -1872 邮箱 0% 101% 203% 304% 406% 2/42/92/142/192/24 斯达半导沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 37 目 录 1. 深耕行业十五载，厚积薄发打造 IGBT 行业龙头. 5 1.1 IGBT 模块和功率半导体芯片设计是公司主要业

8、务 . 5 1.2 精英管理团队督阵，自主研发实力雄厚 . 6 1.3 工控和电源领域贡献主要收入，新能源汽车将注入新动力 . 7 1.4 募集资金布局车用 IGBT 模块和家电 IPM 模块 . 8 2. 功率半导体需求旺盛，国产替代势在必行 . 10 2.1 功率器件是电力电子行业核心半导体，公司定位 IGBT 产品 . 10 2.2 纵向发展，公司业务覆盖从芯片设计到模块设计 . 14 2.3 传统工控1999 年 9 月至 2002 年 11 月在昀瑞公司工作,历任研发课课长,研发部经理;2002 年 11 月至 2009 年 2 月 在乾坤科技股份有限公司工作,历任研发处经理,电源应

9、用部资深经理 胡畏胡畏 副总经理 美国斯坦福大学工程经济系统硕士学位.1987 年至 1990 年任北京市计算中心助理 研究员,1994 年至 1995 年任美国汉密尔顿证券商业分析师,1995 年至 2001 年任美 国 ProvidianFinancial 公司市场总监,执行高级副总裁助理,公司战略策划部经理 汤艺汤艺 副总经理 2003 年博士毕业于美国仁斯利尔理工学院(RPI)电子工程系,2003 年 7 月至 2015 年 3 月在美国国际整流器公司(International Rectifier)工作,历任集成半导体 器件高级工程师,主管工程师,高级主管工程师,IGBT 器件设计经

10、理,IGBT 器件设计 高级经理 资料来源：公司公告，国元证券研究中心 公司在全球拥有 605 位员工，除了专业的管理团队外还拥有研发人员研发人员 132 人，占比人，占比 22%。公司自 2006 年开始功率半导体模块的研发工作以来，完成了多个研发项目， 有部分研发项目已经实现了产品的大批量生产并实现收入，同时公司又开展了下一 代新型功率半导体产品的研发，为公司的持续发展打下基础。目前公司拥有 99 项自 斯达半导体股份有限公司 斯达控股 胡畏沈华 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 / 37 主研发专利，同时研发投入一直保持在较高水平，2018 年研发投入 4904 万元，营 收占比 7

11、.26%。 图图 3：公司员工专业构成公司员工专业构成 图图 4：研发投入情况研发投入情况 资料来源：招股书，国元证券研究中心 资料来源： 招股书，国元证券研究中心 公司自主研发芯片公司自主研发芯片比例稳定增长比例稳定增长，芯片自主可控，芯片自主可控稳步推进稳步推进。2016 年至 2019 年 H1， 公司自主研发的IGBT及FRD芯片采购数量占当期芯片采购总量比例分别为31.04%、 35.68%、49.02%和 54.10%，自主研发芯片采购金额占采购总额比例为 20.26%、 32.08%、45.30%和 52.71%。IGBT 芯片自我供给缓解了公司对进口芯片的依赖，在 市场化竞争中

12、， 也有利于优化成本提升毛利率， 有利于进一步扩大公司在国内市场的 领先优势。 公司最新一代公司最新一代 FS Trench 芯片与进口芯片性能相当， 并且开始实现量产。芯片与进口芯片性能相当， 并且开始实现量产。 公司自主研发设计的 IGBT 芯片和快恢复二极管芯片具备独立自主的知识产权， 芯片 供应稳定性较强， 随着性能的不断优化和技术改进， 产品生产成本还会进一步降低。 图图 5：公司自主研发和外购芯片数量情况公司自主研发和外购芯片数量情况 图图 6：公司自主研发和外购芯片金额情况：公司自主研发和外购芯片金额情况 资料来源：招股书, 国元证券研究中心 资料来源：招股书，国元证券研究中心

13、1.3 工控和电源领域贡献主要收入工控和电源领域贡献主要收入，新能源汽车，新能源汽车将将注入新动力注入新动力 公司主营业务收入主要来自于公司主营业务收入主要来自于 IGBT 模块的销售模块的销售。IGBT 模块的销售收入占主营业务 收入的比例均在 98%以上，其中 1200V IGBT 模块的销售收入占主营业务收入的比 例在 70%以上，是公司的主要产品。其他产品包括 MOSFET 模块、整流及快恢复二 极管模块等。 7% 64% 7% 22% 管理人员 生产人员 销售人员 研发人员 30,066 43,798 67,537 36,645 2,866 3,841 4,904 2,325 0%

14、2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 20019H1 营业收入（万元）研发费用（万元） 占比（%） 20019H1 外购芯片数量（万个）外购芯片数量（万个）1311.372313.632814.321484.37 自主研发芯片数量（万个）自主研发芯片数量（万个）590.221283.52705.761749.89 69.0% 64.3% 51.0% 45.9% 31.0% 35.7% 49.0% 54.1% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 自主研发芯片数量（万个）自主研发芯

15、片数量（万个）外购芯片数量（万个）外购芯片数量（万个） 20019H1 外购芯片采购金额（万元）外购芯片采购金额（万元）9141.1514021.2415589.418239.8 自主研发芯片金额（万元）自主研发芯片金额（万元）2322.326623.5212912.219184.3 20.3% 32.1% 45.3% 52.7% 79.7% 67.9% 54.7% 47.3% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 自主研发芯片金额（万元）自主研发芯片金额（万元）外购芯片采购金额（万元）外购芯片采购金额（万元） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 / 37 公

16、司产品应用的行业公司产品应用的行业可分为：可分为： 工业控制及电源行业、 新能源行业、 变频白色家电及其工业控制及电源行业、 新能源行业、 变频白色家电及其 他行业。他行业。 工业控制及电源行业应用占比最高且增长稳定， 占主营业务收入的比例分别 为 83.59%、80.33%、78.31%和 77.92%。此外，IGBT 模块被广泛应用于新能源汽 车中的电机控制器、车载空调、充电桩等设备，政策驱动下光伏产业需求也在逐步稳 定放量，推动公司在新能源行业营收增长迅速，占比在 20%左右。 图图 7：公司产品收入情况公司产品收入情况 图图 8：公司产品公司产品应用行业情况应用行业情况 资料来源：招股

17、书, 国元证券研究中心 资料来源：招股书, 国元证券研究中心 公司营收及利润保持高速增长。公司营收及利润保持高速增长。近几年，公司营收及利润实现了高速增长，2018 年 实现营收 6.75 亿元，同比增长 54.2%，归母净利润 9674 万元，同比增长 83.5%； 公司 2019 年上半年实现收入 3.66 亿元，同比增长 11.79%，实现归母净利 6438 万 元，同比增长 38.28%。 公司毛利率保持稳定， 规模化效应有效提高净利率。公司毛利率保持稳定， 规模化效应有效提高净利率。 公司毛利率长期保持稳定， 维持 在 30%左右；公司净利润增长明显，2019 年上半年净利率为 17

18、.6%，主要受益于营 业收入稳定增长和公司形成规模化效应，促使公司净利率逐年上升。 图图 9：经营质量不断提升经营质量不断提升 图图 10：公司历年毛利率和净利率公司历年毛利率和净利率 资料来源：Wind, 国元证券研究中心 资料来源：Wind, 国元证券研究中心 1.4 募集资金募集资金布局车用布局车用 IGBT 模块和家电模块和家电 IPM 模块模块 公司募集资金主要用于公司募集资金主要用于新能源汽车用新能源汽车用 IGBT 模块模块和白色家电和白色家电 IPM 模块的扩产项目。模块的扩产项目。 功率半导体器件是新能源汽车的核心， 公司是目前国内汽车级 IGBT 模块供应商的领 军企业，

19、扩充产能是为了更好的支持不断增大的市场需求； IPM 模块是变频白色家电 18671 22446 31714 48413 27288 6211 7006 11345 17654 8642 0 20,000 40,000 60,000 80,000 200182019H1 1200VIGBT模块（万元）其他电压IGBT模块（万元） 其他主营业务（万元）其他业务（万元） 201620172018 2019 H1 变频白色家电及其他行业1332.332002.282200.551468.12 新能源行业3593.666592.6712359.926583.81 工业控制及电源行

20、业25091.5335097.0752581.6928418.43 84% 80%78% 78% 12% 15%18%18% 4%5%3%4% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 工业控制及电源行业新能源行业变频白色家电及其他行业 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 200182019H1 营业总收入（万元）归母净利润（万元） 营收同比(%)归母净利同比(%) 28.83% 27.97% 30.60% 29.41% 30.24% 4.69% 6

21、.65% 11.70% 14.29% 17.60% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 200182019H1 销售毛利率(%)销售净利率(%) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 / 37 的核心电子元器件，公司扩大 IPM 模块生产规模，配合逐渐加快的 IPM 进口替代需 求；公司将重点设计研发性能更佳的新一代 IGBT 芯片，该项目支持公司现有 IGBT 模块的产品性能升级，以及开发新一代尺寸更小、性能更好的 IGBT 模块。 表表 2：募集资金用途募集资金用途 项目名称 总投资规模（万元）

22、拟投入筹集资金（万元） 1 新能源汽车用 IGBT 模块扩产项目 25000 15949.33 2 IPM 模块项目（年产 700 万个） 22000 0 3 技术研发中心扩建项目 15000 10000 4 补充流动资金 20000 20000 合计 82000 45949.33 资料来源：招股书，国元证券研究中心 目前目前公司通过技术改造、更新设备、优化工艺流程等多项措施仍不能满足快速增长公司通过技术改造、更新设备、优化工艺流程等多项措施仍不能满足快速增长 的市场需求的市场需求，实施年新增实施年新增 120 万个新能源汽车用万个新能源汽车用 IGBT 模块扩产项目模块扩产项目。本项目预计

23、投资 2.5 亿元，购置封装、测试等设备，形成年产 120 万个新能源汽车用 IGBT 模块 的生产能力。全面达产后项目预计实现销售 4.2 亿元，预计年均可实现利润 6,404.7 万元。 图图 11：新能源汽车用新能源汽车用 IGBT 模块扩产项目实施进度计划表模块扩产项目实施进度计划表 资料来源：招股书，国元证券研究中心 目前国内变频家电所用 IPM 智能功率模块国产化率极低且市场供不应求。公司公司目前目前 自主研发自主研发 IPM 模块模块各项指标均达到国外同类产品技术要求， 部分指标优于进口产品，各项指标均达到国外同类产品技术要求， 部分指标优于进口产品， 为了加速技术成果产业化，需

24、要扩大生产规模。为了加速技术成果产业化，需要扩大生产规模。本项目预计投资 2.2 亿元，购置封装 检测等设备形成年产 700 万个 IPM 模块的生产能力。全面达产后项目预计实现销售 3.15 亿元，预计年均可实现利润 4,967.10 万元。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 / 37 图图 12： ：IPM 模块项目实施进度计划表模块项目实施进度计划表 资料来源：招股书，国元证券研究中心 技术研发中心扩建后具有技术研发中心扩建后具有 IGBT 芯片设计和后道工艺研发能力芯片设计和后道工艺研发能力。预计投资 1.5 亿元 购置离子注入机、 芯片检测设备等。 技术中心要进行 IGBT 领

25、域主流技术的前沿跟踪、 提出新技术应用场景、 底层技术研发以及基础课题探索， 同时协调并支持公司其他部 门完成新产品开发。 图图 13：技术研发中心扩建技术研发中心扩建项目实施进度计划表项目实施进度计划表 资料来源：招股书，国元证券研究中心 2. 功率半导体需求旺盛，国产替代势在必行功率半导体需求旺盛，国产替代势在必行 2.1 功率功率器件是电力电子行业核心半导体，公司定位器件是电力电子行业核心半导体，公司定位 IGBT 产品产品 半导体产业细分方向众多，按产品特点可分为集成电路 IC 和分立器件两个大类，其 中分立器件是指具有单一功能的电路基本元件， 主要实现电能的处理与变换， 而半导 体功

26、率器件是分立器件的重要部分。分立器件主要包括功率二极管、功率三极管、晶 闸管、MOSFET、IGBT 等半导体功率器件产品。 半导体功率器件指具有单一功能的电路基本元件，主要实现电能的处理与变换。半导体功率器件指具有单一功能的电路基本元件，主要实现电能的处理与变换。功 率半导体是电子装置中电能转换与电路控制的核心，主要用于改变电子装置中电压 和频率、直流交流转换等。凡是在拥有电流电压以及相位转换的电路系统中，都会用 到功率器件，是电子电力变化装置的核心器件之一。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 / 37 图图 14：半导体器件分类：半导体器件分类 资料来源：华润微电子招股书，国元证券研

27、究中心 功率半导体下游应用广泛，功率半导体的应用领域已从工业控制和消费电子拓展至 新能源、轨道交通、智能电网、变频家电等诸多市场，市场规模呈现稳健增长态势。 根据 IHS Markit 预测， 2018 年全球功率器件市场规模约为 391 亿美元， 预计至 2021 年市场规模将增长至 441 亿美元。 图图 15：功率半导体应用范围功率半导体应用范围 资料来源：Applied materials，英飞凌，国元证券研究中心 IGBT 是工业控制及自动化领域的核心元器件。是工业控制及自动化领域的核心元器件。IGBT 作为一种新型电力电子器件， 光电子 传感器 功率器件 小信号 二极管 晶体管 晶

28、闸管 IGBT MOSFET 双极型晶体管 模拟IC 数字IC 放大器 比较器 功率IC 数据转换IC 转接口IC DC/DC 电源管理IC 驱动IC AC/DC 橙色代表功率半橙色代表功率半 导体范围导体范围 半 导 体 分立器件 集成电路 IC 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 / 37 是国际上公认的电力电子技术第三次革命最具代表性的产品，是工业控制及自动化 领域的核心元器件， 其作用类似于人类的心脏， 能够根据工业装置中的信号指令来调 节电路中的电压、电流、频率、相位等，以实现精准调控的目的。IGBT 被称为电力 电子行业里的“CPU” ，广泛应用于电机节能、轨道交通、智能电网、

29、航空航天、家 用电器、汽车电子、新能源发电、新能源汽车等领域。 图图 16：IGBT 模块产品实物图模块产品实物图 图图 17：IGBT 芯片示意图芯片示意图 资料来源：斯达半导体官网, 国元证券研究中心 资料来源：华润微电子招股书, 国元证券研究中心 中国是全球最大的功率半导体消费国中国是全球最大的功率半导体消费国。2018 年市场需求规模达到 138 亿美元，增速 为 9.5%，占全球需求比例高达 35%。预计未来中国功率半导体将继续保持较高速度 增长，2021 年市场规模有望达到 159 亿美元。 图图 18：世界功率半导体市场世界功率半导体市场 图图 19：中国功率半导体市场中国功率半

30、导体市场 资料来源：IHS Markit, 国元证券研究中心 资料来源：华润微电子招股书, 国元证券研究中心 根据根据 WSTS 数据显示数据显示，2019 年年 MOSFET 市值市值 84.3 亿美元，亿美元，IGBT 为为 48.36 亿美亿美 元，元，BJT为为 18.32 亿美元亿美元。IGBT 是由 BJT 和 MOSFET 组成的复合功率半导体器 件，既有 MOSFET 的开关速度高、输入阻抗高、控制功率小、驱动电路简单、开关 损耗小的优点，又有 BJT 导通电压低、通态电流大、损耗小的优点，在高压、大电 流、 高速等方面是其他功率器件不能比拟的， 因而是电力电子领域较为理想的开

31、关器 件，是未来应用发展的主要方向。 328334 369 391 404 422 441 -4.93% 1.83% 10.48% 5.96% 3.32% 4.46% 4.50% -8% -4% 0% 4% 8% 12% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 20018 2019E 2020E 2021E 全球功率半导体（亿美元）增长率（%） 110112 126 138 144 153 159 -0.90% 1.82% 12.50% 9.52% 4.35% 6.25% 3.92% -4% 0% 4% 8% 12% 16% 0 50 100

32、150 200 250 300 350 20018 2019E 2020E 2021E 中国功率半导体（亿美元）增长率（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 / 37 图图 20：二极管、二极管、MOSFET、IGBT 市场空间市场空间 资料来源：WSTS，国元证券研究中心 Yole 数据预计，数据预计，2018 年年全球全球 IGBT 市场规模约为市场规模约为 48.97 亿美元，亿美元，2022 年预期市场年预期市场 规模达到规模达到 62.2 亿美元，预期复合增长率亿美元，预期复合增长率 6.2%。由于 IGBT 对设计及工艺要求高，而 国内缺乏 IGBT

33、相关技术人才，工艺基础薄弱且企业产业化起步较晚，IGBT 市场长 期被大型国外跨国企业垄断， 国内市场产品供应较不稳定； 随着国内市场需求量逐步 增大，供需矛盾愈发突显。近年来，我国 IGBT 企业产量持续上升，未来几年 IGBT 行 业将保持快速发展。2024 年我国 IGBT 行业产量预期达到 0.78 亿只，需求量达到 1.96 亿只，仍存在巨大供需缺口。基于国家相关政策中提出核心元器件国产化的要求， “国 产替代”将会是未来 IGBT 行业发展的主旋律之一。 图图 21：IGBT 市场规模市场规模 图图 22：中国中国 IGBT 供需关系供需关系 资料来源：Yole, 国元证券研究中心

34、 资料来源：Yole，智研咨询，国元证券研究中心 HIS 数据显示数据显示 2017 年全球年全球 IGBT 模块市场模块市场公司公司排名第八， 并且是唯一进入前十的中排名第八， 并且是唯一进入前十的中 国企业。国企业。国内 IGBT 模块和芯片均依赖进口，国内可以实现 IGBT 模块和芯片规模化 出货的公司较少。 公司 IGBT 模块和芯片均实现量产，打破大功率工业级和车用级模 块完全依赖进口芯片的被动局面。 20019E2020F2021F Bipolar($M)97 IGBT($M)342365011

35、5249 MOSFET ($M)630967807966843087099110 IGBT YoY7.7%18.6%15.8%3.0%3.6%4.8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 MOSFET ($M)IGBT($M)Bipolar($M)IGBT YoY 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 10 20 30 40 50 60 70 20019E2020E2021E2022E IGBT市场规模（亿美元）同比增长 0% 20% 40% 60%

36、 80% 0 5000 10000 15000 20000 25000 中国IGBT需求（万只）中国IGBT供给（万只） 需求增速（%）供给增速（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 / 37 表表 3：2017 年全球年全球 IGBT 模块供应商排名模块供应商排名 排序 企业名称 营收($M) 市场占比（%） 1 Infineon 1121.3 34.5% 2 Mitsubishi 338.0 10.4% 3 Fuji Electric 315.3 9.7% 4 Semikron 260.0 8.0% 5 Vincotech 159.3 4.9% 6 Hitachi 113.8 3.

37、5% 7 Danfoss 78.0 2.4% 8 Starpower 71.5 2.2% 9 Toshiba 68.3 2.1% 10 ON Semicon, 58.5 1.8% 资料来源：IHS，国元证券研究中心 2.2 纵向发展，公司业务覆盖从芯片设计到模块设计纵向发展，公司业务覆盖从芯片设计到模块设计 公司业务覆盖了部分自主研发芯片设计、全部模块设计及部分模块核心加工和封装公司业务覆盖了部分自主研发芯片设计、全部模块设计及部分模块核心加工和封装 测试。测试。IGBT 产业链可以分为四部分，芯片设计、芯片制造、模块设计及制造封测， 其中芯片设计和模块设计以及工艺设计都有非常高的技术壁垒，需

38、要非常专业化的 研发团队和长时间的技术积累，这也是公司的核心竞争力所在。 图图 23：IGBT 产业链产业链 资料来源：公开资料整理， 国元证券研究中心 半导体行业经营模式根据是否自建晶圆生产线可分为 IDM 和 Fabless 模式。 IDM 模式：模式：即垂直整合制造商，是指包含电路设计、晶圆制造、封装测试以及 投向消费市场全环节业务的企业模式，IGBT 芯片、快恢复二极管芯片设计只是 其中的一个部门，同时企业拥有自己的晶圆厂、封装厂和测试厂。该模式对企业 技术、资金和市场份额要求极高，目前仅有英飞凌、三菱等少数国际巨头采用此 模式。 Fabless 模式：模式： 即只专注于芯片设计， 而

39、将芯片制造外协给代工厂商生产制造的 模式，而芯片代工厂商负责采购硅片和加工生产。 Fabless 模式的企业无需投 资建立晶圆制造生产线，减小了投资风险，能够快速开发出终端需要的芯片。 芯片芯片 设计设计 芯片芯片 制造制造 模块模块 设计设计 制造制造 封测封测 工业控制工业控制 电机节能电机节能 轨道交通轨道交通 电动汽车电动汽车电源行业电源行业 新能源新能源 家用电器家用电器 智能电网智能电网 公司公司 Fab Fab 部分外协加工部分外协加工部分芯片采购部分芯片采购 芯片外协加工芯片外协加工 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 / 37 公司公司为为 Fabless 模式，将芯片设

40、计方案委托第三方晶圆代工厂如上海华虹、上海先模式，将芯片设计方案委托第三方晶圆代工厂如上海华虹、上海先 进等外协厂商外协制造自主研发的芯片进等外协厂商外协制造自主研发的芯片。 斯达半导于年初与代工厂沟通， 预计本年度 芯片代工量，代工厂商会为公司预留相应的产能。基于 Fabless 模式下，公司能够专 注于芯片设计并加快芯片开发速度；IGBT 模块优化核心生产工序可以降低生产成本， 将部分技术含量相对不高的生产环节委托给其他企业进行。 表表 4：公司：公司与上海华虹和上海先进与上海华虹和上海先进外协代工合作外协代工合作情况情况 合同方合同方 签约主体签约主体 合同名称合同名称 签订日期签订日期

41、 合同期限合同期限 上海华虹 上海道之 晶圆制造协议 2016.12.20 三年 斯达股份 保密协议 2018.02.10 五年 上海道之 保密协议 2018.07.23 三年 上海道之 保密协议之补充协议 2018.09.27 合作终止之 日起满四年 上海先进 上海道之 上海先进半导体制造有限公司销售条 款与条件 2018.08.02 两年 上海道之 Foundry 圆片加工质量协议 2018.08.02 两年 斯达股份 保密协议 2018.06.20 三年 上海道之 保密协议 2018.06.20 三年 浙江谷蓝 保密协议 2018.06.20 三年 资料来源：招股书，国元证券研究中心 2

42、.3 传统工控传统工控2002 年 11 月至 2009 年 2 月在乾坤科技股份有限公司工作,历任研发处经理,电源应用部资深经理。 汤艺 副总经理 2003 年博士毕业于美国仁斯利尔理工学院(RPI)电子工程系,2003 年 7 月至 2015 年 3 月在美国国际整流 器公司(International Rectifier)工作,历任集成半导体器件高级工程师,主管工程师,高级主管工程 师,IGBT 器件设计经理,IGBT 器件设计高级经理。 Peter Frey 斯达欧洲 总经理 Frey 先生在功率半导体尤其是 IGBT 领域有着二十余年的丰富经验， Frey 先生曾担任赛米控 （Sem

43、ikron）董事会成员、国际销售总经理、总运营官等职务。 刘志红 研发部总监 浙江大学电力电子与电力传动专业硕士研究生。 2006 年加入公司，历任公司设计工程师、研发部经 理，现任公司研发部总监 胡少华 工艺部总监 2004 年 7 月获南昌大学材料科学与工程专业学士学位，2007 年 7 月获浙江大学材料科学与工程专业硕士 学位。2007 年 7 月加入本公司，自 2016 年 1 月至今任公司工艺部总监。 资料来源：招股书，国元证券研究中心 随着近几年来海归派回国创业， 这一状况在某种程度上得到了改善。 斯达半导体核心斯达半导体核心 技术技术团队正是来自海外同行业领先厂商。团队正是来自海

44、外同行业领先厂商。总经理沈华曾在英飞凌的前身西门子半导 体部门任职（西门子半导体部 1999 年成为英飞凌公司） 。副总经理汤艺 2003 年至 2015 年在美国国际整流器公司（International Rectifier）工作，历任集成半导体器件 高级工程师、主管工程师、高级主管工程师、IGBT 器件设计经理、 IGBT 器件设计 高级经理。 IR 公司 1947 年成立,是老牌的功率半导体厂商，IR 的模拟及混合信号集成电路、先 进电路器件、集成功率系统和器件广泛应用于驱动高性能运算设备及降低电机的能 耗， IR 公司提供高效率功率器件著称。 2015 年 1 月 IR 公司被英飞凌以

45、约 30 亿美元 顺利收购。 图图 61：国际整流器公司国际整流器公司 40V MOSFET 产品产品 资料来源：IBS，国元证券研究中心 公司核心技术人员来自于 IGBT 领域全球第一的英飞凌公司， 给公司产品持续研发突 破提供了长期的动力。公司人才优势将推动产品持续迭代升级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 31 / 37 3.4 IPO 成功成功，突破融资瓶颈打造研发和规模优势，突破融资瓶颈打造研发和规模优势 IGBT 行业属于资本密集型行业行业属于资本密集型行业，产业链涵盖芯片设计、芯片制造、模块制造及测试 等环节，其生产、测试设备基本需要进口，设备成本较高，同时产品的研发和市场开

46、拓都需要较长时间，客户往往要经过较长时间试用才会认可新的品牌，此外，行业对 流动资金需求量也较大，新进入者在前期往往面临投入大、产出少的情况，需要较强 的资金实力作后盾，才能持续进行产品的研发、生产和销售。不只是 IGBT，其实整 个芯片产业都具有投入大，产出慢，回报周期长的特点。芯片一次流片的费用动则几 千万元，对于有些创业团队一轮融资的钱可能只够一次试错的成本。 图图 62：65nm-5nm 制程的芯片开发费用估算制程的芯片开发费用估算（百万美元）（百万美元） 资料来源：IBS，国元证券研究中心 功率半导体开发由于核心难点于工艺，所以在研发阶段则需要投入更多的资本用于 流片和验证测试，因此

47、充裕资金将有助于加速公司的研发进程。在供应链端，产品一 旦开发成功并实现导入， 需要充裕的资金进行规模化生产， 尤其想进入下游大型企业 供应链，往往需要上游企业具备一定的供给配套能力才能进入对方供应体系。 表表 11：募投项目一览表募投项目一览表 项目名称 总投资规模（万元） 拟投入筹集资金（万元） 1 新能源汽车用 IGBT 模块扩产项目 25000 15949.33 2 IPM 模块项目（年产 700 万个） 22000 0 3 技术研发中心扩建项目 15000 10000 4 补充流动资金 20000 20000 合计 82000 45949.33 资料来源：招股书，国元证券研究中心 公司在快速扩大经营规模、 优化产品结构的发展过程中对资金有较大需求。 通过本次 公开发行股票募集资金， 将改善公司的资金供应状况， 缓解后续发展过程中项目建设 对资金的需求，并加速公司发展战略的实施。本次公司计划募集资金 8.2 亿元，其中 2.5 亿元投入新能源汽车用 IGBT