1、2022年年5月月23日日从智能汽车域控化进程看德赛西威和中科创达中信证券研究部计算机组中信证券研究部计算机组 丁奇丁奇1 1核心讨论问题核心讨论问题 软硬件构成软硬件构成：硬件侧内部多并行计算的“AI服务器”+外部对接海量传感器数据的“以太网交换机”；软件侧主要提供底层操作系统与中间件。 核心核心Know-how：低低阶：阶：响应主机厂快速落地ODD的诉求，解决方案成熟度成为竞争关键；高高阶：阶：解决方案标准化程度低，需要与芯片巨头、车企、传感器厂商达成稳定合作关系、快速适配、深度合作开发。 重要程度：重要程度：由于DCU向CCU的升级大概率在下一代芯片就将实现，相关产品的研发设计重要性不断

2、提升。 市场格局推演：车企自研市场格局推演：车企自研+ +软件软件TIER1TIER1入局带来变数。入局带来变数。能够更好的与TIER2合作，满足主机厂与芯片巨头的快速、高效落地需求，成为TIER1域控制器厂商的核心竞争力之一。 投资展望投资展望：核心弹性来自于整套解决方案快速降价带来的市场空间拓展。核心弹性来自于整套解决方案快速降价带来的市场空间拓展。mNpQnMsRvNsPtRoNzQsQrQaQ9R6MsQpPmOnPeRqQrMlOoMmQ6MpPwPxNpNpNNZnNzR2 2车载计算由分布式向集中式发展，大幅减少芯片用量博世对于汽车域未来发展的预判以域控制器实现的整车控制物理架构

3、分立式布线下车内大量ECU通过CAN总线连接自动驾驶域控制器：驾驶功能域的核心计算单元3 3L1：主要使用AVM等独立ECU计算单元L2：重点功能如LDW/LKA与AEB开始实现融合，逐步以域控形式提供L3/L3+：域控需求迅速爆发，涵盖了最快落地的ACC、AEB、LDW、BSD、APS等功能后，增加如城市辅助巡航类的新功能核心功能核心功能中文名中文名主要应用场景主要应用场景ACC自适应巡航目标车静止、目标车低速、目标车减速、稳定跟车、弯道减速、全加速度AEB自动紧急制动目标车静止、目标车低速和目标车减速LDW车道偏离预警直道虚线可重复报警和弯道虚线报警BSD盲区监测目标车直线超越主车，中国特

4、有的两轮车识别APS自动泊车辅助车位搜索、自动泊车、平行停车位泊出巡航系统渗透率巡航系统渗透率自动泊车功能在不同价位车型上的渗透率自动泊车功能在不同价位车型上的渗透率功能实现：功能实现：ODD渐进式落地，以功能为导向需求迅速崛起渐进式落地，以功能为导向需求迅速崛起资料来源资料来源：高工智能汽车：高工智能汽车当前最快落地的当前最快落地的ODD功能功能0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021Q12021Q22021Q32021年10月2021年11月无定速巡航自适应巡航全速自适应巡航0%10%20%30%40%50%60%70%10

5、万以下10-15万15-20万20-25万25-35万35万以上200202021Q12021Q22021Q32021年10月2021年11月4 4当前车企最典型的功能域分为动力总成，底盘控制，车身控制，ADAS与座舱域五个域构成，座舱域与车身域有进一步整合的趋势。重要性与可行性使得主机厂商将驾驶域与座舱域视为域控化的焦点。根据ICVTank的预测，其市场规模在未来五年将实现70%-80%的CAGR。自动驾驶域的域控化进度是全车各个功能域中最快的。（感知环境，数据处理，路径规划与云进行同步通信）ECU/DCU市场空间预估（单位：亿美金）市场空间预估（单位：亿美金）2020

6、年中国年中国ADAS新车渗透率情况新车渗透率情况自动驾驶自动驾驶DCU：域控化先行者：域控化先行者125.7130.7136.7141.4148.1154.2159.2165.7169.2172.5179.100000.41.74.56.211.31719.805002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025EECUDCU资料来源资料来源：麦肯锡：麦肯锡0%5%10%15%20%25%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1中国L2自动驾驶乘用车渗透率资料来源资料来源：IDC5 5高并发

7、：大量并行计算AI计算单元（GPU、FGPA、ASIC）：多传感器融合数据处理得到周围环境信息核心决策：大量不同类型的传感器接口融合感知（CPU）多核异构SoC形式：CPU+AI计算单元+（NPU/DPU）+DSP+ISP+Modem等芯片芯片功能功能主要应用场景主要应用场景CPU计算单元主频高，计算能力强，执行了大部分核心算法，包括路径规划、决策控制，当前多使用ARMGPUAI单元性能好、功耗高、通用性好、开发环境开放；但是不可编辑，功耗高FPGAAI单元可编程性，灵活性强，功耗低；但是算力低，单价过高ASICAI单元定制化设计、性能稳定、优秀的功耗控制；但是投入技术风险较大NPU/TPU/

8、DPU 专用架构芯片专用架构芯片，本质仍是本质仍是AI单元单元开发周期较长，针对特定功能场景具有高性价比优势英伟达英伟达Xavier SoC架构架构特斯拉特斯拉FSD芯片架构芯片架构域控制器组成：底层芯片域控制器组成：底层芯片(一）一）资料来源资料来源：英伟达、特斯拉官网：英伟达、特斯拉官网SoC主要芯片选择主要芯片选择6 6ASIC/GPU路径路径芯片厂商的布局：芯片厂商的布局：从技术差异看商业战略区别从技术差异看商业战略区别高通当前自动驾驶软件平台生态构成英伟达目前自动驾驶软件平台生态构成基于高通与维宁尔共同搭建的软件研发近五年英伟达与ME营收对比Bloomberg7 7量产时间量产时间自

9、动驾驶自动驾驶SoC域控制器厂商域控制器厂商售价售价（万元万元）小鹏小鹏P52021年10月XAVIER德赛西威22.39蔚来蔚来ET72022年一季度4颗ORIN自研，伟创力代工44.8理想理想X01预计2022年中2颗ORIN德赛西威39.98极狐阿尔法极狐阿尔法S HI2022年上半年400TOPS MDC华为38.89上汽智己上汽智己L7（高端（高端款）款）2022年上半年2/4颗ORIN创时智驾、联合电子代工40.88小鹏小鹏G9预计2022年中2颗ORIN德赛西威（协商中）预计40以上长安阿维塔长安阿维塔11预计2022年三季度400TOPS MDC华为未公布上汽上汽ES33(非凡

10、非凡R7）预计2022年下半年2/4颗ORIN德赛西威未公布长安阿维塔长安阿维塔11预计2022年三季度400TOPS MDC华为未公布威马威马M7预计2022年4颗ORIN自研，拟定广达电脑代工未公布哪吒哪吒S预计2022年底200TOPS MDC华为未公布长城沙龙机甲龙长城沙龙机甲龙限量版预售400TOPS MDC华为48.8新摩卡（咖啡智驾）新摩卡（咖啡智驾） 预计2022年360/720 TOPS SNAPDRAGON RIDE毫末智行未公布底层芯片底层芯片(二）：二）：芯片视觉看芯片视觉看2022年量产高级别自动驾驶车型年量产高级别自动驾驶车型资料来源资料来源：汽车之心：汽车之心8

11、8低阶：低阶：Mobileye的高成熟度解决方案仍是落地最优解的高成熟度解决方案仍是落地最优解，MIPS+ASIC构建了极致的功耗比；构建了极致的功耗比；TI与高通入局与高通入局，TDA4在在L2获获得了得了40%的品牌覆盖率的品牌覆盖率。高阶：英伟达一家独大高阶：英伟达一家独大，除了上汽外所有人都在使用与测试英伟达平台；除了上汽外所有人都在使用与测试英伟达平台；GPU长期而言有功耗比的问题长期而言有功耗比的问题，利用率利用率20%，但是但是ASIC路线提高成熟度非常依赖完整的方案交付能力路线提高成熟度非常依赖完整的方案交付能力，根据不同的神经网络模型优化后根据不同的神经网络模型优化后，利用率

12、达到利用率达到80%；高通的；高通的NPU能力快速提升能力快速提升德赛西威与小鹏合作的德赛西威与小鹏合作的IPU03域控制器底层软件域控制器底层软件架构架构GPU厂商的路径布局：英伟达的厂商的路径布局：英伟达的CUDA优势长期存在优势长期存在9 9域控制器软件部分：操作系统与软件中间件底层软件拆分至抽象层后切分为不同功能模块AUTOSAR构建车内软件底座通过RTE实现基础软件与应用软件的隔离解耦CSDN等等底层软件：软硬件分离，底层与应用层分离底层软件：软硬件分离，底层与应用层分离1010域控制器厂商负责：域控制器厂商负责：BSP、OS、中间件中间件与底层芯片厂商的整合，与上层算法的对接主机厂

13、负责了场景算法主机厂负责了场景算法（涵盖数据感知涵盖数据感知、决策规划决策规划、控控制执行等制执行等）、数据地图数据地图、人机交互人机交互（HMI）等等场景算法中关键的融合感知算法、智能驾驶决策算法与自动驾驶控制算法自动驾驶域控制器底层软件架构自动驾驶域控制器底层软件架构德赛西威与小鹏合作的德赛西威与小鹏合作的IPU03域控制器底层软件架构域控制器底层软件架构从软件角度看域控制器厂商的角色分工从软件角度看域控制器厂商的角色分工资料来源资料来源：小鹏官网：小鹏官网资料来源资料来源：CSDN资料来源资料来源：麦肯锡：麦肯锡1111软件软件TIER1：伴随：伴随SOA而生，中间件地位迅速上升而生，中

14、间件地位迅速上升资料来源资料来源：光庭信息招股说明书：光庭信息招股说明书面向企业研发的SOA架构以提供中间件+应用软件的形式直接成为TIER1企业TTTech率先以中间件提供商形式为车企服务MotionWise，SOA架构下中间件能力愈发凸显软件开发平台企业通过直接向软件开发平台企业通过直接向OEM提供软件开发服务的模式提供软件开发服务的模式，对传统对传统TIER1企业的开发模式发起挑战企业的开发模式发起挑战。主机厂/TIER1/软件厂商的分工是什么样的，谁与谁面临真正直接的竞争？中间件对系统安全性，实时性要求极高，形成了泛操作系统1212算力持续提升：主要驱动因素为传感器传入信号的复杂程度逐

15、步提升主要驱动因素为传感器传入信号的复杂程度逐步提升，使底层使底层SoC需要同步提升自身的计算能力需要同步提升自身的计算能力、传输传输带宽带宽、存储能力存储能力。L2级别需要2个TOPS的算力，L3需要24个TOPS的算力，L4为300+TOPS，L5为4000+TOPS。进一步集中：驾驶域未来有逐步整合座舱域驾驶域未来有逐步整合座舱域、车身域等功能域的趋势车身域等功能域的趋势。以驾驶域控制器为主导的全车计算平台以驾驶域控制器为主导的全车计算平台CCU可能可能会在未来三到五年内实现会在未来三到五年内实现。地平线地平线/高通高通/英伟达等芯片厂商均已经有明确的布局规划英伟达等芯片厂商均已经有明确

16、的布局规划芯片厂商布局来看：上三域开始融合芯片厂商布局来看：上三域开始融合整体设计角度：域控制器重要性愈发凸显整体设计角度：域控制器重要性愈发凸显资料来源资料来源：地平线：地平线1313域控制器是中游玩家：向上向上，需要快速响应适配不断迭代的传感器与自动驾驶需要快速响应适配不断迭代的传感器与自动驾驶SoC；向下；向下，需要满足车企基于自身硬件需要满足车企基于自身硬件配置下配置下，对于算法的差异需求对于算法的差异需求，提供深度定制化的服务提供深度定制化的服务。低阶：主机厂当前的核心诉求是快速迭代出具备消费者感知度的特色功能。如360环视、APA辅助泊车、AVP自主破车、ACC自适应巡航、NOA领

17、航辅助驾驶等。因此当前低级别自动驾驶领域域控制器厂商向解决方案提供商演进当前低级别自动驾驶领域域控制器厂商向解决方案提供商演进。高高阶：阶：无论是传感器、芯片或是车企的算法功能需求，当前市场都没有一套成熟的标准，存在非常大的差异，因此域控制器厂商前期需要在落地方面，与车企进行深度合作开发，以实现车企的需求。核心核心Know-How：低阶：低阶/高阶存在市场分割高阶存在市场分割资料来源资料来源：ICVTankOEM的需求随着行业格局变化同样日趋多元化TIER1承担着供应链上下游整合对接的核心角色1414从从分析域控制器市场竞争格局可以看到未来汽车智能化投资的重要特征：分析域控制器市场竞争格局可以

18、看到未来汽车智能化投资的重要特征：芯片作为最重要的汽车智能化的TIER2产品，开始对TIER1的竞争格局起到决定性的作用。芯片硬件之上是一整套完整的软件开发平台，域控制器企业需要能够绑定头部芯片厂商，是加快研发，实现快速落地的重要保证。工程化能力与协作开发：地平线的工程化能力与协作开发：地平线的Auto工程部工程部FAE有有854人人，硬件研发部硬件研发部（BOM）35人；华为四百余人人；华为四百余人。英伟达国内英伟达国内30-50人；高通中国近似人；高通中国近似。核心核心Know-How：协同芯片厂，实现高效落地：协同芯片厂，实现高效落地资料来源资料来源：地平线：地平线OEM的需求随着行业格

19、局变化同样日趋多元化车载AI计算芯片主要厂商Pipeline25%16%15%12%13%10%9%模拟IC分离器件逻辑IC存储IC微控制器光学半导体传感器与执行器资料来源资料来源：CSDN1515从从价值量来看价值量来看，域控化下零部件价值量同样开始集中化域控化下零部件价值量同样开始集中化。随着汽车E/E架构从分布式向域集中式演化，汽车当中的功能组件价值量开始大幅度集中，域控制器的价值量占功能域中主体部分；车企：国内智能化水平领先的OEM厂商布局自研自动驾驶域控制器，蔚小理展开自研，传统主机厂培育TIER1硬件TIER1：全球TIER1都是嵌入式厂商，不能一味的认为他们的软件能力不足软件TI

20、ER1：TTTech率先以中间件提供商形式为车企服务MotionWise，SOA架构下中间件能力愈发凸显当前中国市场上四类主要的域控制器参与者当前中国市场上四类主要的域控制器参与者市场竞争重心：谁才能更好的服务于整车的出货？市场竞争重心：谁才能更好的服务于整车的出货？资料来源资料来源：佐思汽研：佐思汽研1616核心弹性来源：在多少价位的车型上可以量产？核心弹性来源：在多少价位的车型上可以量产？量产时间量产时间厂商厂商激光雷达激光雷达毫米波雷达毫米波雷达超声波雷达超声波雷达摄像头摄像头极狐阿尔法S HI2022年上半年华为（96线）361312哪吒S预计2022年底华为（96线）251213上汽

21、ES33(非凡R7）预计2022年下半年LUMINAR（1550nm）33个，包括激光雷达、4D成像雷达、5G-V2X、高精地图、视觉摄像头、毫米波雷达上汽智己L7（高端款）2022年上半年速腾聚创（MEMS） 351215长城沙龙机甲龙限量版预售华为（96线）45127（800万摄像头）+4（环视摄像头）小鹏P5预计2021年10月大疆揽沃251212小鹏G9预计2022年中速腾聚创（MEMS） 251212蔚来ET72022年一季度图达通151211威马M7预计2022年速腾聚创（MEMS） 35127(800万摄像头）+4（环视摄像头）长安阿维塔11预计2022年三季度华为（96线）36

22、129（ADS摄像头）+4（环视摄像头）理想X01预计预计2022年中禾赛科技、大疆揽沃151212（800万摄像头）低阶自动驾驶全套解决低阶自动驾驶全套解决方案方案成本成本可以可以控制在五千元以内控制在五千元以内，配置在配置在13万左右的车型；万左右的车型；高阶自动驾驶高阶自动驾驶方案当前方案当前要五万以上成本要五万以上成本，能否降到能否降到2.5万万，配置到配置到25万左右的车型万左右的车型，是弹性的主要来源是弹性的主要来源降价驱动力：激光雷达降价驱动力：激光雷达， 域控制器域控制器资料来源资料来源：汽车之心：汽车之心1717项目项目厂商厂商数量数量价格价格（市场价格参考市场价格参考）占芯

23、片总价值占芯片总价值量比例量比例附注附注FSD特斯拉2150061%三星代工以太网交换以太网交换Marvell13607%Marvell第一代车载以太网交换机，连接GPS模块模块U-BLOX13207%MCU英飞凌12605%ASIL-D级MCU以太网以太网PHYMarvell21305%模拟混合芯片解串行解串行B960德州仪器21104%UFS东芝2552%32GB，车规级标准UFS启动启动FlashCypress1501%512MB解串行解串行B954德州仪器1401%供电供电美信2301%开关型DC电源LPDDR4美光8305%1GB,移动设备用工作记忆内存域控制器组成域控制器组成：BO

24、M拆分（以拆分（以特斯拉特斯拉AP3.0 FSD为例）为例）芯片成本5000元，整板7500元左右。主芯片占芯片成本61%，占BOM成本40%。特斯拉FSD芯片为Fabless（主要为NPU），节省一部分成本特斯拉的纯视觉方案不需要DSP1818根据对2025年中国自动驾驶相关车型产量的预估（包含了乘用车与商用车），以及考虑到自动驾驶域控制器随产量提升后的降价幅度，我们预计到2025年中国自动驾驶域控制器规模的市场空间将会达到近700亿元。芯片芯片出货量出货量（单位：万单位：万） 渗透率渗透率市场空间市场空间（单位：亿元单位：亿元）L2135539.5%203L361818.0%371L4+L

25、5862.5%90全球自动驾驶收入趋势预测（千亿美元全球自动驾驶收入趋势预测（千亿美元）不同等级自动驾驶解决方案单车不同等级自动驾驶解决方案单车价值价值域控制器市场规模预估域控制器市场规模预估资料来源资料来源：麦格纳咨询：麦格纳咨询域域控制器市场空间测算控制器市场空间测算1919德赛西威德赛西威（002920）从智能座舱龙头，到智能驾驶中军2020财务指标：2020-2021年迎来智能化红利期，业绩快速提升得益于行业回暖，近年营收逐步回升（单位：亿）行业+公司驱动公司重回高增长（单位：亿元）公司毛利率与净利率水平迎来显著回升研发投入稳步增长资料来源：公司年报资料来源：公司年报-40%-20%0

26、%20%40%60%80%100%120%140%0001920202021归属母公司股东的净利润同比(%)26.9%25.8%24.0%22.7%23.4%24.6%10.4%10.2%7.7%5.5%7.6%8.7%0%5%10%15%20%25%30%2001920202021毛利率净利率(2)02468720021销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率2121智能驾驶业务专门设立事业单元，产品研发卓有成就项目进度360高清环视系统已量产全自动泊车系统已量

27、产驾驶员行为检测系统已量产T-box已量产域控制器平台IPU01、IPU02已量产L3级别域控制器IPU03已量产并配备小鹏P7L4级别域控制器已与理想汽车合作，推进量产毫米雷达波（24GHz、77GHz）国内唯一量产20162016年开始，德赛西威年开始，德赛西威成立了专门智能驾驶辅助事业单元，有望带动成立了专门智能驾驶辅助事业单元，有望带动ADASADAS业务成为新增长点，在感知、决业务成为新增长点，在感知、决策、控制各个领域都已投入策、控制各个领域都已投入。 算法侧：360环视、泊车辅助APA、AVP以及部分高速自动驾驶算法； 域控制器：自动驾驶域控制器IPU02、IPU03、IPU04

28、； 硬件与传感器等：T-BOX、V2X、摄像头、24G与77G毫米波雷达、超声波雷达、地图定位、DMS（驾驶员行为监控与身份识别系统）等。 IPU02上量吉利星越L IPU03配备小鹏P7 预计IPU04全球首款适配ORIN，适配理想L9、小鹏G9（2022）资料来源：公司年报，公司资料来源：公司年报，公司公告公告2222智能驾驶业务：域控制器价格与客户英伟达Xavier英伟达OrinTI TDA4产品优势：产品优势：实现在低速的情况下，通过复用部分高速场景传感器，再加上超声波和环视摄像头来实现代客泊车。单价：单价：约3000元客户：客户：吉利(星越L）、长城、广汽、奇瑞产品优势：产品优势：通

29、过多传感器进行数据采集，最高可接入16路高清摄像头，5个毫米波雷达，12路超声波传感器，以及1-3个激光雷达。单价：单价：约10000元+客户：客户：小鹏P7产品优势：产品优势：将基于英伟达Orin最新一代自动驾驶芯片平台单价：单价：双芯片方案15000元预计客户：预计客户：2022量量产产IPU04包包括高合括高合HIPIX、路特斯、路特斯TYPE、理想理想L9、小鹏、小鹏G9、上、上汽汽R ES33品牌产品车型通用T-BOX别克GL8吉利360环 视 、APA、AVP星越、缤越、博越、领克奇瑞360环 视 、APA捷途、星途蔚来360环视蔚来ES8小鹏L3域控制器小鹏P7算法算法资料来源：

30、公司官网、公司年报资料来源：公司官网、公司年报2323新竞争者涌现，垂直细分与水平整合咨询咨询德赛西威在自动驾驶大潮下的战略布局明确自动驾驶技术发展路径与科技公司的关系与科技公司的关系：大部分选择与主机厂合作的形式进行汽车领域布局。目前行业里比较通行的方式主要有两种：一是与车与车企合作布局技术和应企合作布局技术和应用生态用生态；二是选择一选择一个传统车厂品牌深度个传统车厂品牌深度绑定绑定。与传统主机厂的关系：与传统主机厂的关系：TIER1由于长期与传统主机厂合作的关系，当前仍然以技术紧密绑定合作为主。而传统主机厂切换进入智能化汽车时代，亦需要与TIER1厂商进行深度技术合作研发，才能紧跟市场快

31、速迭代的技术变化与上游芯片供应商与上游芯片供应商的关系：的关系：主机厂绕过传统一级零部件供应商，直接与原有的二级供应商（比如，芯片、传感器、软件算法）合作，已不再罕见 硬件方面：软硬件解耦趋势明确，囊括底层算法的标准化硬件将是长期演进方向 软件方面：虚拟化层/操作系统层/中间件开发/顶层算法各有不同格局。行业呈现的将是差异化的区分分工布局产业链融合成为主要趋势OEM厂商由顶端收入制造者成为收入的一部分2424德赛西威SOTP估值：智能驾驶再造西威公司三项业务的协同性超出市场普遍认知，因此采取分步估值时，几项业务估值加总不应折价。公司三项业务的协同性超出市场普遍认知，因此采取分步估值时，几项业务

32、估值加总不应折价。假设公司假设公司2022-2024年营业费用率年营业费用率15.3%/15.2%/14.8%,研发费用率保持在研发费用率保持在10%左右，三费率随公司规模效应有所下降。左右，三费率随公司规模效应有所下降。高确定性高确定性：预计预计今年今年量产量产IPU04包括小鹏包括小鹏G9、理想、理想L9；IPU02包括吉利、长城；包括吉利、长城；8155批量落地大量自主车型批量落地大量自主车型资料来源：中信证券研究资料来源：中信证券研究部预测部预测智能座舱方向智能座舱方向，预计公司2022年营收93亿元，对应净利率水平为11.5%。根据公司业务成长性与可比公司估值，给与公司智能座舱按照2

33、022年30倍PE估值，对应市值320亿元。公司公司20222022年对应估值水平年对应估值水平806806亿元人民币亿元人民币。智能驾驶方向智能驾驶方向，保守预计公司2025年智能驾驶营业收入为105亿元，公司净利率水平13%，按照2025年50倍PE计算，并依照12%投资回报率折现到2022年，对应市值486亿元。（弹性空间来源于L2的市占率与L3/L4的渗透率）汽车数量 公司覆盖产品价值量公司市占率（国内）公司营收L21355350015%71.1L4/L4+861300030%33.5总量104.72525风险提示疫情影响下汽车供应链紧张导致公司出货不及预期汽车智能化进度不及预期宏观经

34、济影响下下游OEM厂商出货量不及预期2626中科创达中科创达（300496）软件定义汽车先行军2727业务结构-营收占比（2021年）2018-2021年主营业务营收情况（百万）2016-2021年各模式营收情况（亿元）资料来源：公司年报资料来源：公司年报如何理解公司各模式收入分类公司产品结构与销售区域软件开发：软件开发：为客户需求提供特定标包开发为客户需求提供特定标包开发技术服务技术服务：针对客户需求进行定制化技术：针对客户需求进行定制化技术支持支持软件许可：自有软件产品销售软件许可：自有软件产品销售商品销售：自有硬件产品销售商品销售：自有硬件产品销售39.56%29.61%30.83%手机

35、汽车IOT-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002001920202021营业收入归母净利润增长率增长率05540452001920202021软件许可商品销售软件开发技术服务2828智能汽车业务：公司维度智能汽车业务逻辑核心逻辑：壁垒与粘性核心优势一：技术先发优势美国美国核心优势二：三次收购为业务快速增长加杠杆资料来源：公司官网资料来源：公司官网、公司招股、公司招股说明书，智研咨询统计数据说明书，智研咨询统计数

36、据核心优势三：掌握汽车软件价值量高壁垒高粘性汽车软件对操作系统、安全性、用户体验等具有高要求，自主研发对人员要求高且研发成本高。汽车制造商与所选软件需花大量时间检验磨合，一旦确认产品不会轻易变更收购爱普新思和慧驰科技强化车载娱乐系统IVI能力收购Rightware（当时核心产品Kanzi市占率20%），正式进军TIER1收购MM Solutions，提升智能视觉竞争力与各大车载底层 OS 厂商保持良好合作，拥有linux(非安卓)、QNX、安卓等多个底层操作系统的定制开发能力。是国内唯一同时拥有 linux 和QNX 系统定制化软件开发能力的厂商。公司于 2016 年收购芬兰HMI设计厂商Ri

37、ghtware，其产品“Kanzi”是全球Top10 的 HMI 设计平台，全球市占率为50%，中国90%+。20020收购辅易航，强化低速自动驾驶泊车算法2021成立自动驾驶平台公司，进军CCU全栈自研方案2929智能驾驶类业务域控制器底层开发高通自动驾驶布局高通当前自动驾驶软件平台生态构成基于高通与维宁尔共同搭建的软件研发高通2021年自动驾驶领域拓展客户3030估值方法：SOTP估值 智能软件智能软件业务：业务：预计2022年收入20.7亿元，毛利率水平45%，对应净利率水平17%，即贡献净利润3.5亿元；我们根据公司历史估值水平，盈利能力情况以及增长速度，给予20

38、22年该板块PE30倍，即对应市值90亿元。 智能汽车智能汽车业务：业务：预计2022年收入18.0亿元，假定毛利率53%，对应净利率水平26%，即贡献净利润4.82亿元，公司智能汽车业务性质与传统业务近似，但下游需求旺盛，业务成长迅速，因此估值水平应高于智能软件类传统业务估值水平；类比其他行业中代研发公司估值水平，我们给予智能汽车相关业务2022年PE 65倍（PEG），估计这部分的估值在304亿元。 物联网物联网业务：业务：预计2022年收入21.6亿元，假定毛利率18%，对应净利率水平5%，即贡献净利润1.1亿元，参考模组可比移远通信、广和通估值水平，公司增速速度超出传统通信模组厂商，且

39、当前规模较小，在ARVR、无人机器人、自动化工业质检等方面仍有广阔市场扩展空间，因此应享有一定市场溢价，我们给予2022年PE70倍，对应市值75.6亿元。 合计估值合计估值485485亿元亿元 考虑到自动驾驶域控制器明年有望出货，预计后年考虑到自动驾驶域控制器明年有望出货，预计后年40004000块块*10*10万辆车，对应净利率万辆车，对应净利率9%9%，给予，给予5050倍倍PEPE，180180亿元潜在市值亿元潜在市值3131风险提示疫情影响下物联网业务供应链关系紧张汽车智能化进度不及预期宏观经济影响下下游OEM厂商出货量不及预期3232德德赛拥有强赛拥有强属性，创达属性，创达属性明显

40、属性明显02000400060008000204060800180中科创达300496.SZ德赛西威002920.SZ汽车零部件(中信)CI005138.WI计算机(中信)CI005027.WI感谢您的信任与支持！感谢您的信任与支持！THANK YOU丁奇丁奇（首席云基础设施分析首席云基础设施分析师师）执业证书编号：S03杨泽原杨泽原（首席计算机分析师首席计算机分析师）执业证书编号：S02免责声明免责声明投资建议的评级标准投资建议的评级标准报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。

41、评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。评级评级说明说明股票评级股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%20%之间持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%

42、5%之间卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上行业评级行业评级强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上分析师声明分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。评级说明评级说明其他声明其他声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作

43、。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSA group of companies），统称为“中信证券”。法律主体声明法律主体声明本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由CLSA Limited分发；在中国台湾由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发；在澳大利亚由CLSA Australia PtyLtd.（金融服务牌照编号：350159）

44、分发；在美国由CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下称“CLSA Americas”）除外）分发；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由CLSA Europe BV分发；在英国由CLSA （UK）分发；在印度由CLSA India Private Limited分发（地址：孟买（400021）Nariman Point的Dalamal House 8层；电话号码：+91-22-66505050；传真号码：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH199

45、4PLC083118；印度证券交易委员会注册编号：作为证券经纪商的INZ000001735，作为商人银行的INM000010619，作为研究分析商的INH000001113）；在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia分发；在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发；在韩国由CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分发；在菲律宾由CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由CLSA Sec

46、urities (Thailand) Limited分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明中国：中国：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSA group of companies（CLSA Americas除外）仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则定义且CLSA Americas提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券

47、与CLSA group of companies获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问），仅向新加坡证券及期货法s.4A（1）定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。根据新加坡财务顾问法下财务顾问（修正）规例（2005）中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第33、34及35 条的规定，财务顾问法第25、27及36条不适用于CLSA Singapore Pte Ltd.。如对本报告存有

48、疑问，还请联系CLSA Singapore Pte Ltd.（电话：+65 6416 7888）。MCI (P) 024/12/2020。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由CLSA （UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请

49、勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEurope BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”) (商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159) 受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经CAPL事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第761

50、G条的规定。CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。一般性声明一般性声明本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视