1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2022 年 05 月 22 日 强烈推荐强烈推荐-A（维持）（维持） 系列系列报告报告 2：消消费品费品三力全面焕新三力全面焕新，整家定制全面推进整家定制全面推进 消费品/轻工时尚 目标估值：NA 当前股价：21.46 元 索菲亚作为我国定制家居头部品牌，索菲亚作为我国定制家居头部品牌，顺应行业发展大势顺应行业发展大势自自 19 年起年起逐步发起内逐步发起内部改革，近年引入强援后意在完成临门一脚，部改革，近年引入强援后意在完成临门一脚，逐步释放改革成效，本文旨在通逐步释放改革成效，本文旨在通过梳理公司在治理改革后过梳理公司在治理改革后

2、引领的品牌、产品及渠道的主要变化，并以公司发展引领的品牌、产品及渠道的主要变化，并以公司发展的最新逻辑展望的最新逻辑展望 25 年收入空间及盈利能力演绎逻辑，公司于行业深耕多年积年收入空间及盈利能力演绎逻辑，公司于行业深耕多年积累的累的竞争优势亦是公司未来成长之本，竞争优势亦是公司未来成长之本，对此的复盘及分析请参见我们此前的公对此的复盘及分析请参见我们此前的公司系列深度报告司系列深度报告。 外部引入强援“一前一后”外部引入强援“一前一后”助推改革顺利实施及后续成效显现助推改革顺利实施及后续成效显现，事业部结构事业部结构逐步梳理明晰。逐步梳理明晰。杨鑫总带领欧派衣柜打赢“六大战役”后，转战索菲

3、亚，其雷厉风行的行事作风为公司营销端注入新鲜活力，陈炜总生产端经验丰富，保障后方生产效率，在公司未来践行整家定制（多品牌做整家后 SKU 难免增加）路上强供应链管理的优势预计将不断放大。公司现有六大事业部，其中零售端含四大事业部，分别为索菲亚零售事业部、司米事业部、木门事业部、米兰纳事业部，工程大 B 端为包含所有品牌的工程事业部，整装小 B 端为包含所有品牌的直营整装事业部。清晰的组织架构将是未来战略顺利实施清晰的组织架构将是未来战略顺利实施的重要保障。的重要保障。 品牌端精准定位势能最大化，产品端单品设计及销售模式不断升级，渠道端品牌端精准定位势能最大化，产品端单品设计及销售模式不断升级，

4、渠道端进行结果导向的全面赋能。进行结果导向的全面赋能。品牌端品牌端：公司以价格带为抓手对集团内四大品牌进行区隔，并相继召开品牌发布会，明确其品牌定位、具体打法及商业模式，提升消费者对各品牌的认知度，最大化发挥“索菲亚”主品牌累计多年的品牌势能之外，亦通过对其他品牌的培育使公司得以更精准触达更多目标消费者。产品端产品端：公司产品力提升体现在两大维度，其一是立足于不同品牌定位围绕产品设计等维度（美学、环保、工艺等）的提升，其二是销售模式的不断升级，如索菲亚与米兰纳各具特色的整家套餐以及司米 SECA 定位4 大人群。渠道端渠道端：渠道管理的作用按流程分析无非为引流-转化-扩单-安装-售后-反馈，索

5、菲亚正据此对各个环节进行全面的渠道管理赋能，今年315 活动已显成效。 25 年营收剑指年营收剑指 200 亿亿+，盈利能力预计稳中向好。，盈利能力预计稳中向好。收入端收入端：收入端分渠道来看，零售渠道中不同品牌增长逻辑重心有所不同，“索菲亚”门店总数相对饱和，客单值提升驱动收入增长，C6 计划 25 年有望逐步实现，“司米”由于经销商分割预计开店节奏较缓，品类拓展驱动单店提货额提升，“米兰纳”及“华鹤”则二者兼备；整装渠道公司积极发力预计保持较快增长，工程渠道则稳中求进。盈利端盈利端：毛利率虽受整家套餐收入占比提升影响，但随提价减促、橱木品类发展、工艺与自动化升级，以及零售渠道占比提升等，预

6、计有望整体向上，费用端虽在多品牌整家定制战略实施下难以压缩，但费用率预计随收入规模提升稳中有降。 盈利预测及投资建议：盈利预测及投资建议：我们预计公司 2022-2024 年分别实现归母净利润14.3/17.9/22.5 亿元，分别同比增长 1065%/25%/26%，5 月 20 日股价对应22 年 PE 为 14X，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：风险提示：地产相关风险、原材料价格波动风险地产相关风险、原材料价格波动风险、疫情相关风险疫情相关风险。 基础数据基础数据 总股本（万股） 91237 已 上 市 流 通 股 （ 万股） 63719 总市值（亿元） 196 流通市值（亿元）

7、137 每股净资产（MRQ） 6.3 ROE（TTM） 2.1 资产负债率 49.8% 主要股东 江淦钧 主要股东持股比例 20.5% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 3 20 -22 相对表现 3 37 -1 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、 索菲亚（002572）疫情下收入扣非增长韧性显现，改革成效有望持续兑现2022-04-28 2、 索菲亚（002572）破百亿大关站上新起点，推“整家定制”迎接新纪元2022-04-12 3、 索菲亚（002572）21 年业绩受减值拖累，22 年轻装上阵发力“整家定制” 2022-01-29 赵中平赵中平 S1

8、090521080001 王鹏王鹏 S02 毕先磊毕先磊 研究助理 -50-40-30-20-1001020May/21Sep/21Dec/21Apr/22(%)索菲亚沪深300索菲亚索菲亚（002572.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 8353 10407 12037 14301 16897 同比增长 9% 25% 16% 19% 18% 营业利润(百万元) 1525 447 1827 2294 2882 同比增长 13% -7

9、1% 309% 26% 26% 归母净利润(百万元) 1192 123 1428 1790 2247 同比增长 11% -90% 1065% 25% 26% 每股收益(元) 1.31 0.13 1.56 1.96 2.46 PE 16.4 159.7 13.7 10.9 8.7 PB 3.2 3.5 2.8 2.4 2.0 资料来源：公司数据、招商证券 rQsNqRtQxPtOsQpMzQmOqR7N9R7NoMpPpNtRkPnNnQeRnPsO6MrRxONZtPnMxNqQuN 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文正文目录目录 一、 公司变化：治理引领品牌+产品+渠道多维度变革

10、 . 5 1. 公司治理：19 年起改革+引入强援完成临门一脚，事业部梳理组织结构更明晰 . 5 2. 品牌定位：品牌分层+内部扩品，势能最大化 . 5 3. 产品组合：单品设计+销售模式的不断升级 . 7 4. 渠道管理：全面赋能，结果导向 . 9 二、 业绩演绎：收入 4 年翻倍可期，盈利能力预计稳中向好 . 13 1. 收入端：25 年营收剑指 200 亿+ . 13 2. 盈利端：毛利率提升具支撑，费用率预计稳中有降 . 14 三、 盈利预测及风险因素 . 16 1. 盈利预测 . 16 2. 风险因素 . 16 图表图表目录目录 图 1：公司 2021 年高管团队变动情况梳理 . 5

11、 图 2：公司各品牌定位变化 . 6 图 3：各品牌战略打法逐步明晰 . 7 图 4：索菲亚设计师团队 . 7 图 5：索菲亚“Slow time 慢生活”概念新品 . 7 图 6：各品牌产品力提升中兼具特色 . 8 图 7：索菲亚销售套餐变化梳理 . 9 图 8：部分品牌主要整家套餐详细对比 . 9 图 9：索菲亚各品牌门店数量 . 11 图 10：索菲亚社群营销：线上线下流量聚合与分配 . 11 图 11：索菲亚整家定制 VR 展厅 . 11 图 12：门店 3D 实时设计软件 . 11 图 13：分季度各品牌经销商数量趋势 . 12 图 14：主要定制企业预收指标同比增速 . 12 图

12、15：部分定制企业经销渠道收入增速 . 13 图 17：索菲亚 2025 年预测收入拆分 . 14 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 图 17：索菲亚 VS 欧派分品类毛利率情况 . 15 图 18：生产端效率提升 . 15 图 19：毛利率及主要费用率演绎逻辑 . 16 表 1：索菲亚对渠道各流程进行全面赋能 . 10 附：财务预测表 . 17 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 一、一、公司变化：公司变化：治理引领品牌治理引领品牌+产品产品+渠道多维度变革渠道多维度变革 1. 公司治理公司治理：19 年起年起改革改革+引入强援完成临门一脚，事引入强援完成临门一脚，事业部梳理组

13、织结构更明晰业部梳理组织结构更明晰 19 年起逐步发起年起逐步发起改革改革，外部外部引入新引入新管理人员管理人员。公司于 2021 年 9 月 13 日进行董事、监事高级管理人员换届。高管团队中，柯建生先生改任公司董事，王兵先生由副总经理改任为总经理。张挺先生任期满离任副总经理职务，且新增两位董事会先前从外部聘任的陈炜先生和杨鑫先生为副总经理。潘雯姗女士任期满，离任董事会秘书职位，由财务负责人黄毅杰先生接任。其中其中，杨鑫总及陈炜总相关产业经验丰富，杨鑫总及陈炜总相关产业经验丰富，两名强援“一前一后”两名强援“一前一后”助推改革顺利实施及后助推改革顺利实施及后续成效显现。续成效显现。杨鑫总带领

14、欧派衣柜打赢“六大战役”后，转战索菲亚接管索菲亚零售事业部，其雷厉风行的行事作风为公司营销端注入新鲜活力，陈炜总生产端经验丰富，保障后方生产效率，在公司未来践行整家定制（多品牌做整家后 SKU 难免增加）路上强供应链管理的优势预计将不断放大。 图图 1：公司公司 2021 年高管团队年高管团队变动变动情况情况梳理梳理 资料来源：Wind、公司公告、招商证券 公司公司梳理六大事业部，梳理六大事业部，组织架构更加明晰组织架构更加明晰。公司现有六大事业部，其中零售端中含四大事业部，分别为索菲亚零售事业部、司米事业部、木门事业部、米兰纳事业部，工程大 B 端为包含所有品牌的工程事业部，整装小 B 端为

15、包含所有品牌的直营整装事业部。公司在管理层面梳理清晰了渠道之间的管理体系以及零售渠道内不同品牌的管理体系，各事业部由此可以专注深化公司“全渠道+多品牌+多品类”战略，助力公司长远发展。 2. 品牌品牌定位：定位：品牌品牌分层分层+内部扩品，势能最大化内部扩品，势能最大化 品牌间以价格带品牌间以价格带梯队梯队分层覆盖不同细分群体，品牌内以分层覆盖不同细分群体，品牌内以主力品类为基进行扩品顺应整家大势主力品类为基进行扩品顺应整家大势。公司在 2020 年以前顺应行业从单品类向多品类扩张的大趋势，主打“索菲亚”全屋定制，并打造“司米”、“华鹤”和“米兰纳”等品牌以分别覆盖橱柜、木门等品类。不同品牌分

16、别对应不同品类，导致品类导流融合难度增大。2021 年，公司转变 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 品牌策略，以各品牌的拳头产品带动品牌内整家一体定制产品。四大品牌组合覆盖于不同价格区间和消费群体，其中，“司米”和“华鹤”主打 2000 元/平以上，定位高精人群，“索菲亚”主打 1000-2000 元/平，定位中高端人群，“米兰纳”主打 1000 元/平以下，定位大众市场，形成鲜明的品牌梯队。公司中短期着重发力于“索菲亚”中高端整家一体定制品牌，最大化释放索菲亚累积的品牌势能。 图图 2：公司公司各品牌定位变化各品牌定位变化 资料来源：公司公告、招商证券 集团集团各各品牌相继发布战略暨

17、新品发布会，品牌相继发布战略暨新品发布会，品牌战略不断明晰品牌战略不断明晰。索菲亚凭借在定制家居耕耘数十载的积累，洞察消费者潜在需求变化，“索菲亚”发布整家定制战略，希望满足消费者一体化设计、一站式购齐、一揽子搞定的新需求。“索菲亚”“索菲亚”发布全新品牌 logo，视觉表达简约时尚，标语从“柜类定制专家”升级为“衣柜整家定制”，明确品牌将以定制衣柜为消费起点切入整家赛道。“司米司米”品牌致力于满足高阶消费者艺术审美于精致细节的需求，定位高端消费者。凭借源自欧洲 88 年的品牌发展及对设计领域的研究，将欧洲美学艺术赋能品牌，希望以国际化、高调性的品牌定位为中国消费者打造家居艺术空间。今年“司米

18、”全面升级三大店面业态，第一类整体厨房店，结合了中西厨概念的橱柜专卖店；第二类定制家居馆，以艺术和智能家居为主的全屋定制店；第三类艺术生活馆，希望打造网红展览打卡式艺术商圈。2022 年 5 月 19 日，“司米”与成都远洋太古里 MC HOUSE 正式签署战略合作协议，打造了首个艺术生活体验空间。同时，“司米”在色彩、调性、符号三个维度全面升级了品牌 VI 形象，以此强化品牌在心中的记忆。并且“司米”积极为品牌造势，率先在网络提出“每天在家艺术一小时”的话题，联合艺术家号召消费者连接艺术与生活。“米兰纳米兰纳”品牌聚焦于满足新世代消费者需求，提供一站式服务，希望解决目标群体预算有限但又追求美

19、好家居生活的消费痛点。“米兰纳”配套升级了品牌符号和门店设计，用撞色色调和时尚感设计吸引消费者目光。商业模式以衣柜为切入点，整家定制在服务、产品、设计方面都做到有品要求，服务方面做到一站式服务、五年质保，产品方面做到环保、整家品类配齐，设计方面做到一体化、人性化。以互联网运营模式打造低于消费者预算、高颜价比的美好价格，希望能以价换量，获得指数级的增长。 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 图图 3：各品牌战略打法逐步明晰各品牌战略打法逐步明晰 资料来源：公司公告、招商证券 3. 产品产品组合：组合：单品设计单品设计+销售模式的不断升级销售模式的不断升级 设计设计+环保环保是消费者评判定制

20、家居产品力的重要维度。公司是消费者评判定制家居产品力的重要维度。公司与顶尖设计师团队合作，持续关注用户需求，紧追家居与顶尖设计师团队合作，持续关注用户需求，紧追家居潮流。潮流。设计师的设计思路原来是以单品销售或者是产品设计为方向去推进，现在以消费者对空间、居家环境的需求为导向去设计。索菲亚汲取全球领先设计师团队制作设计经验，孕育出索菲亚“Slow time 慢生活”概念新品(精准狙击疫情蔓延下的城市生活，融合自然、家与智能的关系)、“theElyse home 贝拉”新品(从浪漫女性的用户角度出发，重构法式元素融入空间)、“喜喜公寓”心动之家旧改微改案例(关注用户的实际体验,满足用户在狭小居住

21、空间中的多样化生活需求)，三项作品斩获 2022 年度德国 iF 设计大奖。此外，公司 2016 年推出版芯无醛添加康纯板，多年来致力于选用让人舒心的家装材料，板材的环保等级优于企业标准 E0 级，也优于新国标 E1 级。截至 2021 年底，索菲亚的康纯板订单占比已经从 2020 年底的 66%进一步上升到 90%，康纯板客户占比也从 74%提升到 90%，实现“双 90”，市场推广效果显著，环保理念深入人心。 图图 4：索菲亚设计师团队索菲亚设计师团队 图图 5：索菲亚“索菲亚“Slow time 慢生活”概念新品慢生活”概念新品 资料来源：公司官网、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券

22、 敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 全品类生态全品类生态+美学家居空间美学家居空间，为消费者提供更加完整的家居空间解决方案。，为消费者提供更加完整的家居空间解决方案。“索菲亚”品牌战略定位“整家定制”，产品涵盖衣柜、橱柜、木门、墙板、家具家品、地板、家电 7 大品类，提供 8+1 空间整体解决方案，首创整家定制行业 6 大标准，覆盖“一体奢颜，整家易住，空间环保，全类完配，品质臻选，量心服务”。新推出定位新世代青年互联网品牌“米兰纳”在设计风格上同“索菲亚”主品牌接近，但产品系列更突出门板特点，在保证环保安全性前提下更重视性价比。“司米”以橱柜为基础进行横向与纵向延伸拓展，定位高精人群

23、设计侧重审美追求与生活意境，2022 年新品发布 7 大奢颜新品包括液态金属烤漆、超纤皮革、自修复材料、科技木皮、肤感烤漆、肤感进口PET 和喷粉烤漆材质，在产品工艺上推出斜切工艺、45拼接工艺、异形封边工艺、厚薄连接工艺及隐藏连接件。3 大研发方向为极致工匠细节、高标全系配置、智慧家居系统，兼顾美学与工学的均衡性。 图图 6：各品牌产品力提升中兼具特色各品牌产品力提升中兼具特色 资料来源：公司公告、招商证券 套餐扩品阶梯式升级，套餐扩品阶梯式升级，不断不断贴合整家定制发展趋势贴合整家定制发展趋势。2015-2016 年，索菲亚推出并继续深化“799 元每平方米”和“899 元每平方米”连门带

24、柜的定制衣柜促销套餐。2017 年索菲亚试水“19800 元投影面积 16 ” ， “27800 元 22”全屋定制钜惠套餐，但在 2018 年为体现差异化营销以及防止经销商通过信息差损害消费者权益影响品牌形象，索菲亚短暂取消 19800 套餐。2019 年，几大定制家居企业陆续围绕 19800 元全屋定制套餐开始价格战的争斗，争夺流量的同时为自身的整装战略储备铺垫。2020 年，索菲亚推出 22 全屋定制 19999 元套餐，全屋免费升级无醛添加康纯板，以“无醛环保”作为营销策略。2021 年全屋定制时代下，索菲亚继续推出了 29999 元全屋大拎包现代套餐，包含全屋 20 定制柜+基础五金

25、+家具 10 件套。2022 年初，索菲亚进一步兑现整家定制的战略构想，推出39800 元整家定制套餐，在消费端为消费者带来了“一套轻松装满家”和“一套多选随心搭”的整家定制新体验。针对不同的家装客群，索菲亚对 39800 套餐进行了细化存异，以大牌整家套餐、大牌拎包套餐、轻享拎包套餐、时尚拎包套餐分别精准触达毛坯用户、精装人群、收纳达人、时尚达人，构建流量拦截网应对渐趋走阔的个性化定制需求。其中，大牌整家套餐包含 20 索菲亚全屋定制+芝华仕家具 8 件套（真皮沙发+岩板茶几+岩板/实木餐桌+餐椅）+美国舒达卧室 2 件套（真皮床+乳胶床垫）+3 索菲亚背景墙+免费送 9999 元 7 米橱

26、柜 1 套+加 999 再惠送 7298元卡萨帝烟灶两件套。主流家居消费群体已逐渐转向主流家居消费群体已逐渐转向 90 后，消费代际变迁使得整个家装市场的消费需求逻辑升维后，消费代际变迁使得整个家装市场的消费需求逻辑升维“一站式装修需求”“一站式装修需求” ，如何做好家居空间整体美观性与实用性的协调是未来定制家居企业脱颖而出的关键。如何做好家居空间整体美观性与实用性的协调是未来定制家居企业脱颖而出的关键。 敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 图图 7：索菲亚销售套餐变化索菲亚销售套餐变化梳理梳理 资料来源：公司资料整理、招商证券 图图 8：部分品牌主要整家套餐详细对比部分品牌主要整家套餐

27、详细对比 资料来源：公司资料整理、招商证券 4. 渠道渠道管理：管理：全面赋能，结果导向全面赋能，结果导向 渠道精细化运营应对流量碎片化趋势。渠道精细化运营应对流量碎片化趋势。2018 年房地产高景气与家居渠道粗放式发展渐进尾声，家居行业竞争加剧。与此同时，家居行业渠道结构发生变化，新房中精装房比例持续提升，电商、整装、拎包入住等多种消费模式兴起，渠道流量碎片化发展。索菲亚经过多年发展、在迎合消费市场变迁中，构建了零售、大宗业务（To 大 B）、整装（To 小 B）全渠道模式，我们认为对于公司来讲，渠道管理的作用按流程分析无非为引流-转化-扩单-安装-售后-反馈，索菲亚正据此对各个环节进行全面

28、的渠道管理赋能。 品牌品牌套餐发布时间套餐发布时间套餐价格信息套餐价格信息套餐具体构成套餐具体构成39800大牌整家套餐20索菲亚全屋定制+芝华仕家具8件套(真皮沙发+岩板茶几+岩板/实木餐桌+餐椅)+美国舒达卧室2件套(真皮床+乳胶床垫)+3索菲亚背景墙+免费送9999元7米橱柜1套+加999再惠送7298元卡萨帝烟灶两件套。39800大牌拎包套餐20索菲亚全屋定制+芝华仕家具8件套（真皮沙发+岩板茶几+岩板/实木餐桌+餐椅）+美国舒达卧室2件套（真皮床+乳胶床垫）+美国舒达床头柜1件+索菲亚智能晾衣机1件+大牌家电家品三选一(同39800轻享拎包套餐)39800轻享拎包套餐26索菲亚全屋定

29、制+索菲亚家品10件套+索菲亚智能晾衣机1件+大牌家电家品三选一（加2999送14999元卡萨帝双子洗衣机/加1999送12999元东芝540L对开门冰箱/免费送海尔10KG洗烘一体机+索菲亚床品4件套+美国舒达乳胶枕2个）39800时尚拎包套餐26索菲亚全屋定制+索菲亚家品10件套+索菲亚智能晾衣机1件+背景墙1022H159800超颜大牌整家套餐20全屋+芝华仕家具8件套（真皮沙发+岩板茶几+岩板/实木餐桌+餐椅）；舒达真皮床*1+乳胶床垫*1+舒达床头柜*1+索菲亚床品四件套；橱柜1套（3.6米地柜+3.6米台面+1.5米吊柜）；2樘木门，8平米背景墙，20米全屋窗帘；索菲亚智能晾衣机*

30、1；加999送7298元卡萨帝烟灶米兰纳22H136800星选大牌整家套餐20米兰纳柜类定制、8件左右设计家家具家品、2件左右设计家床和床垫、3米兰纳护墙板、1樘大牌木门、10kg惠而浦洗烘一体机、+3999元送价值5999元的惠而浦冰箱欧派家居21H229800高颜整家套餐20轻奢流行色定制柜(18 种花色)、10 件全屋家具(布拉格系列，含沙发、茶几、餐桌椅、床和床垫等)，3 轻奢背景墙(18 种花色任选)，花色持续创新，现以拓展至柜类26种花色、背景墙25种花色21H229800全自制拎包套餐全屋定制柜类+10件顾家软体家具。其中，柜类包括电视柜、餐边柜、衣柜、入户柜、书柜、榻榻米、阳台

31、柜等；10件家具包括真皮沙发三人位+凳、时尚茶几、实木餐桌、4把餐椅、1.5m软床、床垫等22H149800全自制全屋套餐22的全屋定制柜类（不含橱柜）+10件软体家具（包括沙发、茶几、一桌四椅、床和床垫）+配件包（拉手、抽屉、挂衣杆等）。22H179800整家高配轻奢套餐24定制环保柜(提供i-touch亲肤板等不同的轻奢板材)、价值6万元软体家具套餐(包含真皮沙发、软床床垫、时尚茶几、餐桌椅)、价值12999元零增项豪华礼包(包含轻奢长拉手和进口铰链、衣抽、抽屉、拉直器)、+3999元惠送价值9999元7米溯云橱柜索菲亚22H1顾家家居 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 表表 1

32、：索菲亚索菲亚对渠道各流程进行全面赋能对渠道各流程进行全面赋能 资料来源：公司资料、草根调研、招商证券 引流：引流：布局布局零售零售+大宗大宗+整装多重流量入口，整装多重流量入口，加强主动营销提升引流能力加强主动营销提升引流能力。 （1） 门店门店：公司为经销商提供店铺选址、店面形象维护服务，采用全国统一装潢设计、以品牌风格塑造终端品牌形象，保证品牌视觉形象全国统一。截至 2022Q1，“索菲亚”、“司米”、“华鹤”、“米兰纳”专卖店数量分别为 2571 家、994 家、296 家、277 家。“索菲亚”品牌门店自 2018 年来已近饱和，未来发力点更多在同店客单获取与客单值的提升，其他品牌门

33、店仍有拓展空间，开店拓展与同店获客共同发力。 （2） 整装：整装：随国内精装房推进，整装业务持续发展成为新的柜类产品流量入口。整装业务以公司为主体在全国范围内挑选实力较强的装企开展合作，公司先后与星艺装饰、圣都家装等头部装企签署深度合作协议；同时推动经销商与当地小型整装、家装公司、设计工作室合作。公司利用高品牌知名度、丰富产品品类、产研一体优势对装企赋能，而整装渠道业务让公司获取客流的入口整体提前。2021 年经销商合作装企及公司直签装企营收达 5.29 亿元，同比 2020 年实现 3 倍增长。截至 2021 年 12 月，公司经销商合作装企包括爱空间、圣都装饰、嘉宝集团、上海茗居、华美乐等

34、头部装企。 （3） 拎包：拎包：公司 2019 年年底开始组建拎包团队，与全国 top 50 的大地产商形成集团层面的战略合作，公司与地产商合作后将相应项目匹配给当地经销商，由当地经销商落地建设样板房和小型展厅供消费者参观。对于小型地产商、地方楼盘等公司触达不便的项目，则由经销商自己与地产商进行谈判、进驻、组织拎包服务。 （4） 电商与主动营销：电商与主动营销：公司在天猫、京东、抖音、快手等主要互联网平台开设网店，通过电商向线下经销商门店导流。营销方式上，除传统线下及线上广告外，公司发力数字化营销，整合社群营销、直播裂变、网红带货等多种线上营销方式。1）邀请不同领域明星、体育冠军助力促销活动；

35、2）通过直播结合朋友圈、社群、红包优惠等快速实现新用户裂变；3）切入私域，通过公众号、企业微信、社群和视频号提供丰富触点并保持与消费者互动，进行用户积分、抽奖活动等，以专业内容与服务建立信任，为后续业务引流，进行“二级分销+裂变”组合玩法，以二级分销为主体，把裂变嵌套在合伙人发展团队成员的环节。 流程流程门店门店“索菲亚”门店数接近饱和，未来发力点在同店客单获取及客单值提升，“司米”、“米兰纳”等品牌处于上升阶段，同店获客与门店拓展共同发力。整装整装公司在全国范围内挑选实力较强的装企开展合作，亦鼓励经销商发力整装渠道合作，帮助公司获客流量入口提前。拎包拎包由经销商进行开拓，总部赋能团队帮助经销

36、商抢占新开楼盘和交房楼盘资源。电商电商公司在天猫、京东、抖音、快手等主要互联网平台开设网店，通过电商向线下经销商门店导流。除传统线下线上广告外，发力数字化营销，整合社群营销、直播裂变、网红带货等多种线上营销方式。设立样板间供经销商参考学习，每年按节奏进行门店重装上新大家居战略方向与C6计划，通过产品扩充实现单值增长。2022年公司索菲亚新推39800套餐涵盖品类更广，推出“墙地一体”空间定制计划，目标市场精装房升级与旧房改造，米兰纳亦随之发布整家套餐。对经销商员工定期培训，涉及产品知识、品牌知识、销售设计知识、导购指引等。推动成熟经销商跨区域学习、门店模式分享。推出点将制度对有需要经销商进行一

37、对一辅导。为门店配置DIY Home设计软件、3D数字展厅、VR体验等工具，快速为客户提供全屋装修设计方案“虚拟工厂”全面支撑指导实体工厂日常运作，大规模柔性化制造产品交货周期为7-12天。每年举办安装交付师技能大赛，通过“赛场练兵”提升安装交付团队的专业技能。除“数字化运营平台”外，为门店安装等服务提供很多小工具，例如微信小程序测量宝、活动宝、客户测量本、表格工具等。2009年提出“六心服务”、2018年成立服务中心、2019年制定“菲常6+1”标准，2020年推出全新服务IP“法式柜管家”并新增售后增值服务上门养护。反馈反馈引入千分制考核，奖惩并施，采取末位淘汰制淘汰。（1）正反馈：对表现

38、优异的经销商进行激励，对重点发展方向经销商进行补贴。（2）负反馈：采取“城市再切割”方式对三四线城市的经销商进行单独的区域效能评估，对未达到销售预期的区域进行切割并交由新经销商运营。考核与激励考核与激励主动营销主动营销内容内容引流引流转化与扩单转化与扩单安装与服务安装与服务渠道拓展渠道拓展门店升级门店升级工具支持工具支持培训制度培训制度产品扩充产品扩充全流程服务全流程服务安装技能安装技能产品交付产品交付工具支持工具支持 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 图图 9：索菲亚各品牌门店数量索菲亚各品牌门店数量 图图 10：索菲亚社群营销：线上线下流量聚合与分配索菲亚社群营销：线上线下流量聚

39、合与分配 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：同道雅集公众号、招商证券 转化与扩单：转化与扩单：门店升级门店升级+产品扩充满足一站式购物需求，点将制度与工具支持产品扩充满足一站式购物需求，点将制度与工具支持精准提升经销商能力精准提升经销商能力。 （1） 门店升级：门店升级：公司形象与产品展示窗口，定期更新升级提供最新设计。公司定期要求门店进行重新装修、每年新出产品必须门店上样，对部分门店样柜进行补贴。杨鑫总加入索菲亚后，围绕增大客单值更新展厅设计、产品展陈，进行产品重组、新品扩充。 （2） 产品扩充产品扩充：公司在 2021 年正式发布“整家定制”战略，提供更全的品类生态扩充单价。以“索菲

40、亚”为例，产品覆盖从衣柜向全屋柜类定制、橱柜定制拓展、家装方向提供家具家品、门墙、软装、地板等品类，跨品类销售电器产品，最终实现软装与硬装融合、保证整体装修风格一致性，此外，公司推出涵盖品类更广的套餐提升配套率、进而提升客单价。随终端门店设计师能力、设计师与销售配合度及总部赋能提升，市场认可度预期进一步提高。此外，公司新推出“墙地一体”空间定制项目，目标市场精装房升级与旧房改造，规划在未来 5 年实现千城千店。 （3） 培训制度：培训制度：公司对新经销商培育目的是能够快速上手，对成熟经销商组织跨区域学习、门店模式分享。公司定期对经销商员工提供线上及线下培训，课程包括产品知识、品牌知识、销售设计

41、知识等课程，确保其有足够的技能知识为客户提供优质服务。公司推出点将制度，由经销商付费点将公司总部的赋能人员为其提供培训，精准提升经销商所需能力，激发其学习热情。公司鼓励经销商发挥主观能动性提升客单价与配套品销售，于 2021 年 11 月、12 月针对 C6 计划在全国 20 多个省布局 45 场普及性培训。 （4） 工具支持：工具支持：公司提升数字化能力，为行业内首家拥有全方位、垂直一体化“数字化运营平台”的公司。公司门店为设计师提供多种设计软件，为门店配置 DIY Home 设计软件、3D 数字展厅、VR 体验等工具，结合数据库的上万套房型、效果图，快速为客户提供全屋装修设计方案。公司旗下

42、全资子公司广州极点独立开发实施的极点三维家居智能设计与生产一体化平台被评为 2021 年广州市数字经济应用场景标杆案例。极点三维家居软件作为家居智能设计与生产一体化平台，实现设计与生产的高效益一体化，基于人工智能实现从图纸到 3D 户型识别和自动摆放功能，实现全屋智能报价和智能拆单，更好提高后端自动化生产。 图图 11：索菲亚索菲亚整家定制整家定制 VR 展厅展厅 图图 12：门店门店 3D 实时设计软件实时设计软件 0500025003000索菲亚司米米兰纳华鹤 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：中国日报、招商证券 安装

43、与服务：安装与服务：“赛场练兵”提升安装团队的专业技能，“法式柜管家”涵盖售前、售中、售后全流程服务。“赛场练兵”提升安装团队的专业技能，“法式柜管家”涵盖售前、售中、售后全流程服务。 （1） 产品交付：产品交付：公司贯穿前中后台的信息平台作为“虚拟工厂”全面支撑指导实体工厂日常运作，智能工厂大规模柔性化制造产品交货周期为 7-12 天，产品交付能力处于行业领先地位。公司产品出厂板材无法二次修改，对安装提出更高要求。 （2） 安装技能：安装技能：自 2015 年起，索菲亚每年举办安装交付师技能大赛，以赛促学、以赛促教，通过“赛场练兵”提升安装交付团队的专业技能。 （3） 工具支持：工具支持：除

44、公司全方位、垂直一体化“数字化运营平台”外，公司为门店安装等服务提供很多小工具，例如微信小程序测量宝、活动宝、客户测量本、表格工具等。 （4） 全流程服务：全流程服务：自 2009 年公司推出“六心服务”，2018 年索菲亚成立服务中心，2019 年公司制定“菲常6+1”双向沟通标准体系，公司覆盖设计、生产、销售、送货、安装、售后服务全产业链的整体化服务流程，2020 年推出全新服务 IP“法式柜管家”并新增售后增值服务上门养护。公司通过 CSI（客户服务指数）衡量服务水平，从终端客户非常满意度、投诉、法式柜管家服务等多维度对经销商服务进行考核评比，2021年索菲亚消费者非常满意度在 96%以

45、上。 反馈：反馈：实施以结果为导向的考核方式，实施以结果为导向的考核方式，千分制考核奖惩并施千分制考核奖惩并施。公司对经销商进行综合排名，近年末位淘汰率有所提升。公司关注经销商盈利能力，保证经销商盈利能力以确保其服务体系与标准。公司实行千分制考核奖惩并施，将开店、活动、配套、产品等各方面按照权重纳入考核体系，杨鑫总加入索菲亚后对考核体系进行进一步梳理，加强结果指标考核，淡化过程指标考核。1）正反馈，公司对表现优异的经销商进行激励、进行结算系数调整，对重点发展方向经销商进行补贴。2）负反馈，针对下沉市场布局，采取“城市再切割”方式对三四线城市的经销商进行单独的区域效能评估，对未达到销售预期的区域

46、进行切割并交由新经销商运营。 315 活动推出活动推出 39800 拎包套餐发力整家定拎包套餐发力整家定制，门店焕新制，门店焕新+产品拓展推动流量客单双重提升。产品拓展推动流量客单双重提升。渠道改革的成效已逐渐显现，一方面从经销商数量可看出索菲亚经销商结构在持续优化中，另一方面从预收指标亦可看出，发货节奏虽受疫情扰动，但经销商备货意愿亦有所提高，22Q1 在新套餐加持 315 的大势之下，公司预收指标同比增速表现靓丽。根据草根调研结果，39800 套餐综合考虑产品配置、品牌口碑及性价比，引流效果较好，套餐销售占比取得较好成绩，亦有效拉动客单值提升，22Q1 在门店结构优化之下经销零售渠道收入亦

47、实现超过 20%的同比增长。此外，在宏观环境压力之下，二三线品牌客流明显承压，头部品牌发力整家套餐可在做大单值的基础上仍保障经销商及自身较好的盈利能力，但同时在单品类维度加剧价格竞争，中小品牌的利润空间进一步被压缩，竞争格局有望得到优化。详细调研结论欢迎与团队成员联系交流。 图图 13：分季度各品牌经销商数量趋势分季度各品牌经销商数量趋势 图图 14：主要定制企业预收主要定制企业预收指标指标同比同比增速增速 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 050002500300020Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1索菲亚（柜类+木

48、门）司米（橱柜）华鹤（木门）米兰纳（定制家居）-50%0%50%100%欧派家居索菲亚尚品宅配金牌厨柜志邦家居 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 图图 15：部分定制企业经销渠道收入增速：部分定制企业经销渠道收入增速 资料来源：公司公告、招商证券 二、二、业绩演绎业绩演绎：收入收入 4 年翻倍可期，盈利能力预计稳中向好年翻倍可期，盈利能力预计稳中向好 1. 收入端收入端：25 年年营收剑指营收剑指 200 亿亿+ 零售零售渠道渠道“索菲亚” 、 “司米” 、 “华鹤” 、 “米兰纳”四品牌“索菲亚” 、 “司米” 、 “华鹤” 、 “米兰纳”四品牌齐发力齐发力。我们测算关键假设如下：

49、 （1） “索菲亚”品牌门店数量接近饱和，收入提升以客单价提升为主（提升套餐销售占比，家具家品等配套品及橱柜等品类贡献客单增长） ，25 年逐步完成 C6 计划。 （2） “司米”品牌，由于需进行与索菲亚品牌的经销商切割，预计净开店速度趋缓，品类扩充后单店提货额提升。 （3） “华鹤”品牌，假设开店节奏有所加快，且进行品类扩充后单店提货额提升。 （4） “米兰纳”品牌，处于快速拓店周期，发布整家套餐拉高单店提货额。 直营整装事业部直营整装事业部积极推进，大宗业务稳中求进积极推进，大宗业务稳中求进。索菲亚整装渠道包括直营直签和经销商直签方式，其中直营整装渠道采用独立完善的产品体系与零售业务区隔、

50、总部直签全国范围内的大型装企。2021 年，索菲亚直营整装事业部新增产品企划部、样柜设计部、赋能支持部对产品、设计、赋能三重提升。受房地产行业发展影响，预期公司未来在大宗业务上稳步推进，关注货款回收风险下大宗业务拓展速度放缓，但同样会积极开拓回款质量高的优质大客户（房开商及医疗机构等） ，并采用工程代理商模式扩大客户覆盖面。 -150%-100%-50%0%50%100%150%200%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1欧派家居索菲亚金牌厨柜志邦家居 敬请阅读末页的重要说明