1、2022 年深度行业分析研究报告 目录目录 公司概况公司概况 . 1 公司简介. 1 公司经营数据 . 3 行业分析行业分析 . 6 新能源汽车产业将进入稳定快速发展阶段 . 6 三元将继续作为车用动力电池正极材料的主流技术路线之一 . 8 高镍化是三元正极材料最重要的发展趋势 . 9 正极材料技术持续迭代，一体化降本成为行业共识 . 12 公司竞争优势分析公司竞争优势分析 . 15 优势一：高镍正极材料的绝对领先者，技术持续迭代 . 15 优势二：规模优势显著，2025 年规划产能超过 60 万吨 . 18 优势三：自主设备开发和产线设计形成“降维打击” . 21 优势四：强化产业链上下游合

2、作，新一体化战略逐步落地 . 24 优势五：健全的治理结构和激励机制 . 28 插图目录插图目录 图 1：容百科技历史沿革及大事记 . 1 图 2：2016-2021 年中国不同类型电池装机量 . 9 图 3：中国不同类型动力电池产量占比 . 9 图 4：四大电池材料成本中原材料成本占比情况 . 13 图 5：三元正极材料成本构成（以 NCM811 材料为例） . 13 图 6：大众在 Power Day 中对电池材料产业链的展望 . 14 图 7：各类电池 PACK 价格预测 . 14 图 8：容百科技高镍三元正极材料发展历程 . 15 图 9：2021 年中国不同类型三元材料产量占比 .

3、15 图 10：2021 年容百科技高镍三元材料市场份额 . 15 图 11：容百科技高镍三元材料发展路径 . 16 图 12：2021 年行业同比公司研发人数情况 . 17 图 13：2021 年行业同比公司研发投入及研发费用率情况 . 17 图 14：容百科技生产基地分布图 . 18 图 15：容百科技 2021 年新建项目情况 . 19 图 16：容百科技未来正极材料产能规划 . 20 图 17：公司规划正极材料产能分布情况 . 20 图 18：2016-2021 年公司三元材料生产量 . 20 图 19：2016-2021 年公司三元材料销售量 . 20 图 20：2019 年中国三元

4、正极材料市场份额 . 21 图 21：2020 年中国三元正极材料市场份额 . 21 图 22：2021 年中国三元正极材料市场份额 . 21 图 23：2021 年全球三元正极材料市场份额 . 21 图 24：三元材料企业单吨加工成本变化 . 23 图 25：凤谷节能公司的磁性材料真空气氛旋转炉产品 . 24 图 26：凤谷节能公司的连续金属回转窑产品 . 24 图 27：公司围绕锂电池产业链打造循环业务模式 . 24 图 28：格林美青美邦印尼镍资源项目效果图 . 25 图 29：格林美青美邦印尼镍资源项目建设现场 . 25 图 30：2016-2021 年公司前驱体材料生产量 . 26

5、图 31：2016-2021 年公司前驱体业务营收及毛利率情况 . 26 图 32：容百科技合作伙伴 . 26 图 33：格林美华中地区电池材料再造中心 . 27 图 34：格林美华东地区电池材料再造中心 . 27 表格目录表格目录 表 1：截至 2022 年一季度末公司前十大股东明细 . 1 表 2：不同类型新型正极材料对比 . 12 表 3：容百科技在研项目情况 . 16 表 4：容百科技已规划三元正极材料生产基地产能情况 . 19 表 5：2022 年中国三元正极材料产能投资强度对比 . 22 表 6：国内正极材料企业新建项目持续时间情况 . 22 表 7：公司与锂电上游客户合作情况 .

6、 25 表 8：公司与锂电下游客户合作情况 . 27 表 9：公司新一体化一揽子合作协议内容 . 28 表 10：2020 年容百科技限制性股票激励计划激励对象名单 . 28 表 11：2020 年限制性股票激励计划考核目标 . 29 表 12：2021 年容百科技限制性股票激励计划激励对象名单 . 29 表 13：2021 年限制性股票激励计划考核目标 . 29 表 14：容百科技主营业务盈利预测与关键假设 . 31 表 15：容百科技盈利预测与估值情况 . 32 表 16：三元正极材料及前驱体行业可比公司估值情况 . 32 表 17：锂电产业链龙头公司可比估值情况 . 33 表 18：容百

7、科技 DCF 结果 . 33 1 公司概况公司概况 公司简介公司简介 公司公司背景背景：宁波容百新能源科技股份有限公司（简称“容百科技” ）是一家高科技新能源材料行业的跨国型集团公司，专业从事锂电池正极材料的研发、生产和销售。公司前身宁波金和锂电材料有限公司于 2014 年成立，公司于 2019 年 7 月 22 日登陆上交所科创板，股票代码：688005.SH，成为科创板首批 25 家上市公司之一。公司是国内首家实现NCM811 高镍正极材料大批量产的企业，2020 年公司成为国内高镍三元材料市占率第一的企业。2022 年 3 月，公司披露非公开发行预案，拟募资 60.68 亿元。 图 1：

8、容百科技历史沿革及大事记 资料来源：公司公告及官网，中信证券研究部 股权结构：股权结构：截至 2022 年一季度末，公司前十大股东合计持有公司 51.28%的股权，其中上海容百新能源投资企业（有限合伙）直接持有公司 28.79%股权，为公司的第一大股东。公司的实际控制人为董事长白厚善先生。 表 1：截至 2022 年一季度末公司前十大股东明细 排名排名 股东名称股东名称 持股数量持股数量(百万股百万股) 占总股本比例占总股本比例(%) 1 上海容百新能源投资企业(有限合伙) 129.00 28.79 2 香港中央结算有限公司 23.62 5.27 3 北京容百新能源投资发展有限公司 13.96

9、 3.12 4 湖州海煜股权投资合伙企业(有限合伙) 12.66 2.83 5 共青城容诚投资管理合伙企业(有限合伙) 11.17 2.49 6 北京容百新能源投资管理有限公司 8.80 1.96 7 北京容百新能源科技投资管理有限公司 8.24 1.84 8 华夏上证科创板 50成份交易型开放式指数证券投资基金 7.86 1.75 9 遵义容百新能源投资中心(有限合伙) 7.48 1.67 10 湖北长江蔚来新能源产业发展基金合伙企业(有限合伙) 6.98 1.56 合计 229.77 51.28 资料来源：Wind，中信证券研究部 控股及参股子公司：控股及参股子公司：公司当前拥有九家子公司

10、，其中八家：湖北容百锂电材料有限公司、贵州容百锂电材料有限公司、北京容百新能源科技有限公司、宁波容百锂电贸易有限公司、宁波容百材料科技有限公司、仙桃容百锂电材料有限公司、武汉容百锂电材料有限公司、JAESE Energy Co., Ltd.（简称 JS 株式会社）为公司的全资子公司。公司另对韩国 2 Energy Material Technology Co., Ltd. （简称 EMT 株式会社） 六家控股子公司参股 89.34%。 图 3：公司控股及参股子公司概况 资料来源：公司年报，中信证券研究部 主营业务及主营业务及产品：产品：公司主要从事锂电池正极材料及其前驱体的研发、生产和销售，主

11、要产品包括 NCM523、NCM622、NCM811、NCA 等系列三元正极材料及其前驱体。三元正极材料主要用于锂电池的制造，并主要应用于新能源汽车动力电池、储能设备及电子产品等领域。 表 1：公司主要产品基本情况 产品产品名称名称 产品系列产品系列 示例图（示例图（SEM 电镜形貌）电镜形貌） 主要特点主要特点 应用领域应用领域 NCM523 S7LC 能量密度较高，循环寿命长，高温性能优异，加工性能优良等 适用于 CE、EV 和 PHEV等领域 S700 能量密度高，循环性能优异等 适用于 CE、EV 等领域 S701C 功率密度高，循环性能优异等 适用于 PT、PHEV、EV 等领域 S

12、740B 压实密度高，高电压和高温性能优异，循环性能优异等 适用于 CE、EV 等领域 3 产品产品名称名称 产品系列产品系列 示例图（示例图（SEM 电镜形貌）电镜形貌） 主要特点主要特点 应用领域应用领域 NCM622 S76L 能能量密度高，循环性能优异， 高温循环、存储等性能有显著优势等 适用于 CE、EV 等领域 S760 能量密度较高，成本低，加工性能优良等 适用于 CE、EV 领域 S6503 能量密度高，循环性能好，高温循环、存储等性能有显著优势，性价比高等 适用于 CE、EV 等领域 NCM811 S800 能量密度高，循环性能优异等 适用于 CE、EV 等领域 S800C

13、能量密度高，低残留碱；循环性能优异，高温性能有显著优势等 适用于 CE、EV 等领域 S85E 能量密度更高，高温循环性能优异，产气低等 适用于 CE、EV 等领域 S8303 能量密度高，结构稳定，循环性能优异，安全性能佳等 适用于 CE、EV 等领域 NCA S900 高压实，超高能量密度，高安全性能 适用于 EV 等领域 资料来源：公司官网，中信证券研究部 公司经营数据公司经营数据 2021 年营收年营收大幅大幅提高提高，盈利能力有所提升，盈利能力有所提升。2021 年，全球动力电池需求大幅增长，公司主要产品高镍三元正极材料订单饱满，销量大幅提升，叠加售价提升等因素，公司实现营收 102

14、.59 亿元，同比增长 170.36%。由于公司产能利用率提升，规模效应带动降本增效，叠加供应链管理及前驱体自供率提升对盈利能力产生积极影响，2021 年公司实现归母净利润 9.11 亿元， 同比增长 327.59%。 2022 年第一季度， 公司实现营收 51.68 亿元，同比增长 270.75%，实现归母净利润 2.93 亿元，同比上升 144.66%。 4 图 4：容百科技历史营收及同比 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 5：容百科技历史归母净利润及同比 资料来源：公司公告，中信证券研究部 三元材料产品占据绝对主导，贡献营收和毛利持续增长。三元材料产品占据绝对主导，贡献营收和毛利持

15、续增长。公司三元正极材料业务的营业收入从2016年的5.91亿元/77.6%， 快速增长到2021年的95.75亿元/93.3%， 2016-2021年 CAGR 为 74.5%。三元材料贡献的毛利也从 2016 年的 0.96 亿元/89.5%，增长到 2021年的 14.85 亿元/99.6%，2016-2021 年 CAGR 为 72.9%，已成为公司毛利的主要来源。而前驱体材料由于对外供应的减少，贡献的营收和毛利比例持续下降，2021 年其营收占比已下降至 3%以下，毛利占比已接近零。 图 6：2016-2021 年公司收入结构 资料来源：Wind，公司公告，中信证券研究部 图 7：2

16、016-2021 年公司毛利结构 资料来源：Wind，公司公告，中信证券研究部 2021 年后公司主营产品毛利率年后公司主营产品毛利率开始开始上升上升， 总体费用率， 总体费用率呈呈下降下降趋势趋势。 公司毛利率在 2018年后呈下降态势，2021 年以来随着公司正极材料和前驱体的产销量快速上升，盈利能力增强，毛利率开始重新上升。2016-2021 年，由于归还借款及利息增加，公司财务费用率从 0.93%下降到-0.25%，总体费用率从 9.90%下降到 6.63%。 18.7930.4141.9037.95102.5951.68-50%0%50%100%150%200%250%300%020

17、40608000212022Q1营收（亿元）同比增长(%)0.31 2.13 0.87 2.13 9.11 2.93 -100%0%100%200%300%400%500%600%700%02002020212022Q1归母净利润（亿元）同比增长(%)77.6%85.0%86.5%86.4%92.6%93.3%0%20%40%60%80%100%2001920202021三元正极材料前驱体其他主营业务其他业务89.5%90.4%94.7%95.8%97.4%99.6%0%10%20%3

18、0%40%50%60%70%80%90%100%2001920202021三元正极材料前驱体其他主营业务其他业务 5 图 8：2016-2021 年公司主营业务毛利率变化 资料来源：Wind，公司公告，中信证券研究部 图 9：2016-2022Q1 年公司费用率变化 资料来源：Wind，公司公告，中信证券研究部 2021 年年公司经营性现金流公司经营性现金流下降下降， 资产负债率， 资产负债率大幅提高大幅提高。 2021 年到 2022 年第一季度，公司对湖北、贵州、韩国三大正极材料制造基地以及浙江宁波高镍前驱体项目扩建，项目投资规模较大。同时，新建成产能的陆续投放和供应

19、链端的管理措施，导致运营资金需求增加。 2022 年第一季度， 公司的资产负债率大幅提高， 从 2020 年的 26.8%上升到 68.4%，且经营活动现金流为净流出 0.12 亿元。 图 10：公司经营活动产生的现金流量净额（单位：亿元） 资料来源：Wind，公司公告，中信证券研究部 图 11：公司资产负债率变化 资料来源：Wind，公司公告，中信证券研究部 14%16%18%16%13%16%7%11%6%5%0%3%-5%5%15%25%2001920202021三元正极材料前驱体9.90%11.02%8.04%7.29%6.88%6.63%5.70%-2%0%2%

20、4%6%8%10%12%200022Q1销售费用管理费用研发费用财务费用总体费用率-0.63 -6.38 -5.43 1.17 7.08 -1.92 -0.12-8-6-4-202468200022Q169.9%29.5%26.5% 26.2%26.8%63.0%68.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%200022Q1 6 行业分析行业分析 新能源汽车产业将进入稳定快速发展阶段新能源汽车产业将进入稳定快速发展阶段 新能源汽车产业新能源汽车产业

21、将保持长周期景气。将保持长周期景气。根据彭博新能源财经（BloombergNEF）发布的2021 年电动车展望数据，到 2025 年，全球新能源乘用车销量将超过 2500 万辆（含插电和混动，下同） ，占全球乘用车销量比例超过 28%，到 2030 年全球新能源乘用车年销量有望突破 5000 万辆，占比超过 50%，2040 年有望突破 8000 万辆，占比超过 80%。新能源汽车产业未来将保持长周期的稳定快速增长。 图 12：全球电动乘用车销量及预测（单位：百万辆） 资料来源：BloombergNEF（含预测），中信证券研究部 2021 年中国新能源年中国新能源汽车汽车市场呈现爆发式增长。市

22、场呈现爆发式增长。 根据中国汽车工业协会数据， 2021 年，中国新能源汽车销售 352.1 万辆，同比增长 1.6 倍。从“十三五”时期开始，我国新能源汽车产业快速发展，销量不断突破历史高位，显示出下游消费的旺盛增长。2021 年以来，随着新能源汽车销量再创新高，市场渗透率也取得历史性突破。根据中汽协的数据，2021年，我国新能源汽车市场渗透率达到 13.4%。 图 13：2013-2021 年中国新能源汽车销量（单位：万辆） 资料来源：中国汽车工业协会，中信证券研究部 007080902020202220242026202820302032203

23、4203620382040纯电动插电混动燃料电池混动燃油0.1%0.3%1.3%1.8%2.7%4.5%4.7%5.4%13.4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%050030035040020001920202021销量（万辆）渗透率 7 全球动力电池全球动力电池装机装机量将保持快速增长。量将保持快速增长。新能源汽车市场的蓬勃发展对动力电池需求量产生直接拉动。根据咨询机构 SNE Research 数据，2021 年全球动力电池装机量为273GWh，较 2020 年增长 100.7%；2022 年全球动力电池装机量预

24、计继续保持高增长态势，装机量将达到 480GWh；预计到 2025 年全球动力电池装机量将增长至 1163GWh，2021-2025年CAGR为43.7%； 预计到2030年全球动力电池装机量将增长至2963GWh，2021-2030 年 CAGR 为 30.3%。 图 14：全球动力电池 2019-2030 年装机量及预测 资料来源：SNE Research（含预测），中信证券研究部 储能电池的需求增长不容忽视。储能电池的需求增长不容忽视。随着风电、光伏等新能源发电在能源结构中占比不断提升，高效储能技术的应用将越来越迫切。电网储能和通信储能下游需求的快速增长助推了储能锂电池装机量的逐年增长。

25、根据 SNE Research 数据，2021 年全球锂电储能装机量约为 29GWh；预计到 2025 年将增长至 95GWh，2021-2025 年 CAGR 为 34.5%；预计到 2030 年将增长至 203GWh， 2021-2030 年 CAGR 为 24.1%， 储能电池需求量的快速增长同样将拉动锂电正极材料的需求增长。 图 16：全球储能电池装机量及预测（单位：GWh） 资料来源：SNE Research（含预测），中信证券研究部 066790722047243429630%20%40%60%80%100%120%05001000150

26、02000250030003500201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球动力电池装机量（GWh）YoY59582030%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050020022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球储能电池装机量（GWh）YoY 8 三元三元将将继续继续作为作为车用车用动力电池动力电池正极材料的正极材料的主流技术路线

27、之一主流技术路线之一 三元正极材料具有高能量密度三元正极材料具有高能量密度等等突出优势。突出优势。锂电池正极材料一般可分为钴酸锂、锰酸锂、磷酸铁锂、三元正极材料（也称多元正极材料）等技术路线。其中三元正极材料（包括镍钴锰酸锂和镍钴铝酸锂）能够结合 LiCoO2的良好加工性能、LiNiO2的高比容量以及 LiMnO2的高安全性和低成本的优势，具有放电容量大、循环性能好、热稳定性好、结构稳定等优势，是目前车用动力电池正极材料最具发展前景的技术路线之一。 表 2：不同种类正极材料性能与优缺点对比 项目项目 钴酸锂钴酸锂 （LCO） 锰酸锂锰酸锂 （LMO） 磷酸铁锂磷酸铁锂 （LFP） 三元材料三元

28、材料 镍钴锰酸锂镍钴锰酸锂（NCM） 镍钴铝酸锂镍钴铝酸锂（NCA） 比容量（mAh/g） 140-150 100-120 130-140 150-220 210-220 循环寿命（次） 500 501 2,000 1,000 500 工作电压（V） 3.7 3.8 3.2 3.65 3.65 振实密度（g/cm3） 4.0-4.2 3.1-3.3 2.0-2.4 3.6-3.8 3.6-3.8 安全性 差 良好 优秀 较好 差 成本 高 低 低 中 中 优点 振实密度大充放电稳定工作电压高 锰资源丰富成本低廉 安全性能好 成本低，高循环次数， 安全性好，环境友好 电化学性能好循环性能好 能量

29、密度高 能量密度高 低温性能好 缺点 钴价格昂贵循环性能差安全性能差 能量密度低循环性能差 能量密度低 低温性能差 振实密度低 成本高 循环性能差 生产难度高 主要应用领域 电子产品 专用车 商用车，低速乘用车，储能 乘用车 乘用车 资料来源： 动力型锂离子电池富锂三元正极材料研究进展 （孙艳霞） ，中信证券研究部 全球全球三元正极材料出货量三元正极材料出货量到到 2025 年有望超过年有望超过 200 万吨万吨。根据高工锂电数据，2021年全球三元正极材料出货量为 74 万吨， 同比增长 76.2%。 我们预计到 2025 年全球三元正极材料出货量将超过 200 万吨，2021-2025 年

30、 CAGR 为 29.7%。得益于全球动力电池出货量的快速增长和三元材料技术路线的良好确定性，全球三元材料出货量有望保持稳定增长。 图 17：全球三元正极材料出货量统计及预测（单位：万吨） 资料来源：高工锂电，中信证券研究部预测 9.0 14.7 23.7 34.3 42.0 74.0 94.9 131.2 167.5 209.4 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500200022E2023E2024E2025E出货量（万吨）YoY（%） 9 2021 年年磷酸铁锂磷酸铁锂电池装机量大增，三元电池装机量保持

31、稳定增长电池装机量大增，三元电池装机量保持稳定增长。根据中国汽车动力电池产业创新联盟发布数据，2021 年三元电池和磷酸铁锂电池在动力电池领域装机量分别为 74.3GWh、79.8GWh，分别同比增长 91%、227%。磷酸铁锂电池凭借其性价比高的突出优势，2021 年以来装机量逐渐超过三元电池。2022 年 1-4 月，国内三元电池产量合计为 48.3GWh，同比增长约 100%，产量继续保持快速增长。 图 2：2016-2021 年中国不同类型电池装机量（单位：GWh） 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中信证券研究部 图 3：中国不同类型动力电池产量占比 资料来源：中国汽车动力电池

32、产业创新联盟，中信证券研究部 高镍高镍化是三元正极材料最重要的发展趋势化是三元正极材料最重要的发展趋势 高镍化是未来三元正极材料的主要发展趋势高镍化是未来三元正极材料的主要发展趋势。三元正极材料中镍含量越高，材料的比容量越大，对应动力电池的能量密度越高。同时提升正极材料中镍的含量并降低钴的含量可以降低正极材料的成本。因此，提升镍含量成为三元正极材料最重要的技术迭代方向。目前，高镍 NCM811 型三元正极材料已实现商业化应用，其放电比容量可以达到 200 mAh/g 以上。2017 年，镍含量超过 90%的 NCM90 材料问世，其表现出 227 mAh/g 的高放电比容量，具有广阔的市场应用

33、前景。 图 20：不同镍含量的三元正极材料的首次放电曲线和循环性能曲线 资 料 来 源 ： Capacity Fading of Ni-Rich LiNixCoyMn1-x-yO2(0.6 x 0.95) Cathodes for High-Energy-Density Lithium-Ion Batteries: Bulk or Surface Degradation(Hoon-Hee Ryu 等) 6.5 16.3 30.7 38.4 38.9 74.3 20.3 18.0 21.6 20.0 24.4 79.8 0204060800201820

34、1920202021三元磷酸铁锂锰酸锂其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%21.0121.0221.0321.0421.0521.0621.0721.0821.0921.1021.1121.1222.0122.0122.0122.01三元电池磷酸铁锂电池 10 我国我国新能源汽车补贴政策及产业规划新能源汽车补贴政策及产业规划利好高镍三元材料发展利好高镍三元材料发展。2021 年，财政部等四部委印发关于 2022 年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 ，其中提出对于续航里程 400 公里以上的车型补贴 1.26 万元，续航里程 300-400 公里的车型补贴

35、0.91 万元，续航里程 300 公里以下的车型不再享有补贴。另外 2020 年国务院印发的新能源汽车产业发展规划（20212035 年） 也提出到 2025 年纯电动乘用车新车平均电耗降至 12.0 千瓦时/百公里。多项政策对我国新能源汽车动力电池的能量密度提出了更高的要求，具有更高比容量的高镍三元正极材料将显著受益。 表 3：新能源汽车与动力电池相关政策利好高镍材料发展 发布时间发布时间 政策政策 重点内容重点内容 2017.02 促进汽车动力电池产业发展行动方案 着力加强新体系动力电池基础研究， 2025 年实现技术变革和开发测试；到 2025 年，新体系动力电池技术取得突破性进展，单体

36、比能量达 500 瓦时/公斤；通过中国制造 2025 专项资金、国家科技计划等，支持动力电池检测和分析能力建设 2017.04 汽车产业中长期发展规划 到 2025 年，新能源汽车占汽车产销 20%以上，动力电池系统比能量达到 350 瓦时/公斤。 开展动力电池关键材料、 单体电池、电池管理系统等技术联合攻关，加快实现动力电池革命性突破 2020.04 关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 延长补贴期限，平缓补贴退坡力度和节奏：将新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限延长至 2022 年底，原则上2020-2022 年补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%、20%、30%；适当优化技术

37、指标，促进产业做优做强：2020 年，保持动力电池系统能量密度等技术指标不作调整，适度提高新能源汽车整车能耗、纯电动乘用车纯电续驶里程门槛，2021-2022 年，原则上保持技术指标总体稳定 2020.11 新能源汽车产业发展规划 （2021-2035 年） 力争经过 15 年的持续努力，我国新能源汽车核心技术达到国际先进水平，质量品牌具备较强国际竞争力。纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化，燃料电池汽车实现商业化应用，高度自动驾驶汽车实现规模化应用；到 2025 年，我国新能源汽车市场竞争力明显增强，动力电池、驱动电机、车用操作系统等关键技术取得重大突破，安全水平全面提升。

38、纯电动乘用车新车平均电耗降至 12.0 千瓦时/百公里，新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量的 20%左右，高度自动驾驶汽车实现限定区域和特定场景商业化应用 2021.12 关于 2022 年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 2022 年，新能源汽车补贴标准在 2021 年基础上退坡 30%；城市公交、道路客运、出租（含网约车）、环卫、城市物流配送、邮政快递、民航机场以及党政机关公务领域符合要求的车辆，补贴标准在 2021 年基础上退坡 20% 资料来源：工信部，国家发改委、财政部官网，中信证券研究部 高镍正极材料电池受到终端车企青睐。高镍正极材料电池受到终端车企青睐。在 2021 年

39、的上海车展中，超过 40 款新能源汽车车型选择高镍技术路线，占比超过 50%，包括奔驰、宝马、奥迪、本田等知名品牌。高镍三元材料凭借其突出的性能优势成为终端车企的重要技术路线选择。 表 4：2021 上海车展部分高镍电池车型信息 企业企业 型号型号 续航（续航（km） 电池容量（电池容量（kWh） 奔驰 EQS 770 108 奔驰 EQC 415 79.2 宝马 ix3 500 74 奥迪 RS e-tron GT 402 95 福特 MustangMach-E 600 75.8/89.8 11 企业企业 型号型号 续航（续航（km） 电池容量（电池容量（kWh） 起亚 EV6 600 72

40、.6 现代 IONIQ5 600 58/72.6 上汽大众 ID.4X 402/555 57.3/83.4 吉利 极氪 001 526/712/606 86/100/100 北汽 极狐阿尔法 525/603/708 67.3/93.6 长城 欧拉好猫 501 59 资料来源：高工锂电，中信证券研究部 2021 年高镍三元材料出货量占比接近年高镍三元材料出货量占比接近 40%。根据鑫椤资讯数据，2016 年以来，我国三元正极材料出货量中 NCM811 材料占比快速上升， 2021 年高镍三元正极材料 （NCM811和 NCA 型）已经占据中国三元正极材料出货量的 38.3%。根据高工锂电统计数据

41、，2021年全球高镍三元材料出货量为 30.9 万吨，同比增长 120.7%，占全球三元正极材料总出货量额 41.8%，高镍三元已成为三元正极材料的主流型号。 图 21：2015-2021 年中国高镍三元正极材料出货量及占比（单位：万吨） 资料来源：鑫椤资讯，中信证券研究部 预计到预计到 2025 年，年， 我国我国高镍高镍三元三元正极材料正极材料出货量将达到出货量将达到 75 万吨万吨。 根据高工锂电和鑫椤资讯数据，2021 年我国三元正极材料出货量 43.3 万吨， 其中高镍三元材料出货量 16.6 万吨， 占比为 38.3%。 我们预计到 2025 年， 我国三元正极材料出货量有望达到

42、122.5 万吨，对应 2021-2025 年 CAGR 为 29.7%；其中高镍三元材料出货量有望达到 74.8 万吨，占比达到 61%，对应 2021-2025 年出货量 CAGR 为 45.7%。 0.0%1.9%3.3%7.8%12.0%28.0%38.3%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%055404550200021NCANCM811NCM622NCM523NCM111高镍占比 12 图 22：2021-2025 年中国高镍三元正极材料出货量及预测（单位：万吨） 资料来源：高工锂电，鑫椤资讯，中

43、信证券研究部预测 正极材料技术持续迭代，一体化降本成为行业共识正极材料技术持续迭代，一体化降本成为行业共识 新型正极材料产业化进程新型正极材料产业化进程正在加速正在加速。目前已经大规模量产和使用的正极材料包括钴酸锂、锰酸锂、磷酸铁锂和三元材料。近年来随着改性技术的进步，磷酸锰铁锂（LFMP）材料的产业化进程显著加速，与成熟正极材料的掺混有望使其成为新型正极材料中最先实现产业化的品种。富锂锰基材料由于超高的比容量具有巨大的发展潜力。尖晶石镍锰酸锂（LNMO）具有超高的工作电压及比能量密度，有望成为下一代高性能锂离子电池材料之一。多种新型正极材料的研发和产业化进展显示出正极材料行业仍处于技术快速迭

44、代过程，率先掌握新型正极材料产业化能力的公司有望持续受益。 表 2：不同类型新型正极材料对比 名称名称 富锂锰基富锂锰基 磷酸锰铁锂磷酸锰铁锂 尖晶石镍锰酸锂尖晶石镍锰酸锂 三元正极材料三元正极材料 （OLO） （LFMP） （LNMO） （NCM） 比容量（mAh/g） 250 170 146.7 150-220 工作电压（V） 2.04.8 3.44.1 4.7 3.65 循环性能 差 好 好 好 优点 比容量高 成本低廉 电压平台高 成本低廉 热稳定性好 放电电压稳定 结构稳定 电压平台高 高比能量密度 循环性能好 电化学性能好高 比能量密度 缺点 首次不可逆容量损失倍率性能差 循环过程

45、电压衰减 电子、离子导电性低 电化学性能降低 无匹配的电解液 成本高 合成方法 固相合成法、共沉淀法、溶胶凝胶法、喷雾热解法、静电纺丝法、水热法等 应用难度 难 容易 难 容易 资料来源： The Current Move of Lithium Ion Batteries Towards the Next Phase （Tae-Hee Kim 等） ，中信证券研究部 43.355.676.898122.516.624.438.453.974.80204060802242025三元正极材料出货量高镍三元正极材料出货量 13 4680 电池、钠离子电池等

46、新技术电池、钠离子电池等新技术迎来快速发展迎来快速发展。特斯拉于 2020 年发布无极耳 4680型电池。无级耳电池的结构，去掉了电池主要发热部件，内阻减少，让更高密度电芯成为可能，有望推动高镍正极的市场需求。2021 年，宁德时代发布了第一代钠离子电池，单体能量密度达到 160Wh/kg。钠离子电池由于其性价比高，安全性好，倍率性能及低温性能优异的优点，成为了目前市场最为关注的一种锂离子电池补充电池体系，在储能、电动车、电动两轮车等领域有着广泛的应用前景与市场空间。未来钠离子电池正极材料将会伴随钠离子电池的快速商业化而迎来爆发式发展。目前学术界及产业界最为关注的钠离子电池正极材料主要包括普鲁

47、士蓝类似物类正极材料及多元层状氧化物类正极材料。 图 10：特斯拉发布的无极耳新型 4680 电池 资料来源：特斯拉电池日发布会 图 11：宁德时代发布的钠离子电池 资料来源：宁德时代官网 三元正极材料原材料成本占比高，对金属价格高度敏感。三元正极材料原材料成本占比高，对金属价格高度敏感。在正极、负极、隔膜、电解液四大电池材料中， 三元正极材料的原材料成本占比最高， 一般超过 90%， 主要由锂、 镍、钴、锰等金属原料构成。同时由于正极材料在动力电池中成本占比高，电池企业和正极材料企业均对金属原料价格高度敏感。 2021 年以来， 随着锂钴镍等原材料价格的快速上涨，正极材料和下游的电池企业均面

48、临成本上升的压力，产业链降本是行业的核心关注点。 图 4：四大电池材料成本中原材料成本占比情况 资料来源：安泰科官网，中信证券研究部 图 5：三元正极材料成本构成（以 NCM811 材料为例） 资料来源：Wind，中信证券研究部 93%42%78%56%0%20%40%60%80%100%正极材料负极材料电解液隔膜59%31%5%1%4%碳酸锂硫酸镍硫酸钴硫酸锰其他 14 一体化布局成为电池材料企业发展的共识。一体化布局成为电池材料企业发展的共识。下游车企和动力电池企业绕过中间环节，直接采购电池金属原料的穿透式采购模式近年来愈发明显。这一模式下，中间环节材料企业的盈利将主要来自加工费，且存在逐

49、年下降的风险。若材料企业拥有原料布局，一方面可以更好地满足下游客户对稳定供应的要求，实现优质客户导入，另一方面也能获得产业链上游利润，实现盈利能力的提升。从金属原料到精炼产品再到电池材料的垂直一体化业务布局成为企业发展的共识，也更加符合下游车企和动力电池企业对供应商的要求。 图 6：大众在 Power Day 中对电池材料产业链的展望 资料来源：大众汽车公司公告 镍资源开发加快和动力电池回收产业快速发展有助于降低高镍电池成本。镍资源开发加快和动力电池回收产业快速发展有助于降低高镍电池成本。三元正极材料中镍的含量高，成本占比高，镍原材料的成本对三元材料总成本影响最为显著。2018年以来，中国企业

50、加快在印尼布局镍冶炼产能，随着华友钴业、力勤资源、格林美等公司建设的产能相继投产，电池用镍原料供应有望大幅增长，推动高镍三元材料的降本。同时动力电池回收产业的快速发展下，三元电池中镍钴锰锂等有价元素的循环利用有望进一步推动三元电池的全生命周期降本。在镍资源加速开发和回收产业快速发展的背景下，高镍正极材料及电池的成本短板将得到有效改善。 图 7：各类电池 PACK 价格预测（单位：元/Wh） 资料来源：高工锂电（含预测），中信证券研究部 0.30.40.50.60.70.80.91.0202272030高镍中镍LFP 15 公司竞争优势分析公司竞争优势分析 优势一：高镍正极

51、材料的绝对领先者，优势一：高镍正极材料的绝对领先者，技术持续迭代技术持续迭代 公司是国内最早实现高镍三元材料大规模量产的企业公司是国内最早实现高镍三元材料大规模量产的企业。容百科技 2016 年就率先突破并掌握高镍三元正极材料关键工艺技术，并于 2017 年成为国内首家实现 NCM811 高镍三元材料大规模量产的企业。2018-2019 年，随着公司湖北、贵州基地规模化扩产，公司逐渐成为全球高镍正极材料领先生产商。2020-2021 年，公司生产工艺升级，正极材料出货量大幅上升，继续领跑高镍三元正极材料市场。 图 8：容百科技高镍三元正极材料发展历程 资料来源：容百科技官网，中信证券研究部 公

52、司高镍三元材料产量全国第一公司高镍三元材料产量全国第一。公司是国内最早布局高镍三元的企业之一，目前公司高镍 NCM 811 系列产品技术与生产规模均处于全球领先地位。根据 SMM 统计，2021年中国高镍 NCM 811 三元材料产量占三元材料总产量的 35%， 其中容百科技占高镍 NCM 811 材料产量的 35.9%，为国内高镍三元材料产量第一名。 图 9：2021 年中国不同类型三元材料产量占比 资料来源：SMM，中信证券研究部 图 10：2021 年容百科技高镍三元材料市场份额 资料来源：SMM，公司公告，中信证券研究部 1%35%17%45%2%NCANCM 811NCM 622NC

53、M 523NCM 33335.9%64.1%容百科技其他 16 公司在高镍领域技术储备丰富，正向超高镍三元材料迈进公司在高镍领域技术储备丰富，正向超高镍三元材料迈进。容百科技自成立以来，连续攻克了三元正极材料领域的多项关键核心技术，陆续推出了 NCM523、NCM622、高镍NCM811 等高端材料产品。公司持续对出货量最大的 NCM811 系列产品迭代更新，综合改善材料性能和生产成本等指标，并取得国内外主流客户的高度认可和验证。目前，公司Ni90 超高镍系列产品已经开发完成并推向市场，其能量密度更高、综合性能优异，并且适用于下一代固态锂离子电池。 图 11：容百科技高镍三元材料发展路径 资料

54、来源：容百科技公司公告，中信证券研究部 公司聚焦电池材料前沿技术研究，布局了新型正极材料研发公司聚焦电池材料前沿技术研究，布局了新型正极材料研发。公司目前正加大在高镍无钴、NCA、NCMA 等新产品的研发投入力度，同时公司加强在前沿材料和技术的研发投入与布局，如固态电池材料、钠离子电池材料、富锂锰基、高电压镍锰系材料等。目前公司有十余项重点研发项目，总投资超 3 亿元。 表 3：容百科技在研项目情况 项目名称项目名称 总投资规模总投资规模(万元万元) 进展或阶段性成果进展或阶段性成果 技术水平技术水平 高镍单晶型 Ni90 1800 量产 产品全电池测试 1/3C 容量206mAh/g,低成本

55、高容量，循环寿命优良，适用于传统液态和半固态锂离子电池。 Ni90 高镍新品开发 1656 试生产阶段 产品全电池测试 1/3C 容量206mAh/g,低成本高容量，循环寿命优良，适用于传统液态和半固态锂离子电池。 Ni96 新品开发 1000 产线调试阶段 产品目前全电池测试 1/3C 容量215mAh/g,低成本高容量， 循环寿命良好。 多元高能量密度 NCMA 2970 产线调试阶段 产品全电池测试 1/3C 容量205mAh/g,产品热稳定性显著提高，持续开发中。 6 系低成本单晶开发 2345 产线调试阶段 4.35V 高电压下全电池 1/3C 容量达到 190mAh/g,循环寿命和

56、安全性能优良，满足新能源汽车使用要求。 NCA 新品开发 3748 产线调试阶段 工艺流程简单，高容量、高压实密度，压实密度3.6g/cm3，热稳定性和安全性良好。 富锂锰基正极材料开发 875 小试阶段 所制低钴材料扣电池常温 0.33C 电流密度下放电比容量 245mAh/g；低成本高容量，适用于液态电池，目前样品已送样国 17 项目名称项目名称 总投资规模总投资规模(万元万元) 进展或阶段性成果进展或阶段性成果 技术水平技术水平 内外多家电芯企业进行测试 高电压镍锰正极材料 918 小试阶段 所制备的正极材料软包全电容量135mAh/g，成本低，循环性能有待进一步改善。目前已与国内多家客

57、户送样测评，共同开发解决高电压电池配套问题。 钠离子电池正极材料 1123 小试阶段 正极材料目前全电测试容量已达到行业领先水平,低成本，全电循环寿命仍需继续改善；同时进行新工艺产品正在尝试放大实验。 全固态电池正极材料 1629 小试阶段 制备的固态电解质室温锂离子电导率已超过项目目标， 产品性能处于行业先进水平， 正在开发一款改性的高镍三元材料适用于硫化物固态电解质固态电池及硫化物固态电解质全固态电池 8 系低成本前驱体开发 2724 中试阶段 产品具有结晶性好，无裂球、颗粒一致性好，解决高镍低钴产品容量、循环等问题 NCM90 前驱体开发 911 量产 产品形貌均匀、 无团聚、 球形度好

58、， 降到了烧结过程中的控制难度，最终正极材料具有容量高、循环好的特点 无钴前驱体开发 411 小试阶段 产品颗粒形貌均一、球形度好，组合掺杂等技术，最终正极材料具体循环好等特点 高镍窄分布前驱体开发 3454 中试阶段 产品形貌均一、分散性好，粒度分布宽度比常规间歇工艺窄，最终正极材料具有低产气和优异的高温循环等特点， 可应用于软包电芯 NCM811 烧结工艺优化研究 1500 量产阶段 烧结工艺优化后，产能提升10%，产品各项性能指标与优化前保持一致，行业同类产品先进水平 高镍新产线工艺设计开发与研究 1500 试生产阶段 新产线单线产能显著提升，产品各项性能指标与原产线保持一致，达到行业同

59、类产品先进水平 NCA 前驱体开发 2873 产线调试阶段 采用特殊的设备和工艺，制备出铝元素分布均匀、高比表、高结晶以及特殊的一次粒子形貌的前驱体， 并到达行业同类产品先进水平。 合计合计 31437 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司研发人数和研发投入均位居国内正极材料企业前列公司研发人数和研发投入均位居国内正极材料企业前列。公司注重产品研发及科技创新，持续加大研发投入力度，积极进行新产品开发及工艺升级研究。2021 年，公司研发人数为 497 人，同比增长 73%，研发人数位居行业第一名；全年研发投入为 3.6 亿元，同比增长 146%，研发投入金额位于行业第二名。2021 年公司

60、研发费用率为 3.5%，位于行业内领先水平。公司不断提高研发人员数量及研发投入，有利于继续提升公司产品技术水平及新产品更新迭代速度。 图 12：2021 年行业同比公司研发人数情况 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 图 13：2021 年行业同比公司研发投入及研发费用率情况 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 49727927200300400500600容百科技 当升科技 长远锂科 厦钨新能 振华新材3.60 3.36 2.87 4.52 1.49 3.5%4.1%4.2%2.9%2.7%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%012345容百科技 当升科

61、技 长远锂科 厦钨新能 振华新材研发投入（亿元）研发费用率（%） 18 优势二：规模优势显著，优势二：规模优势显著，2025 年规划产能超过年规划产能超过 60 万吨万吨 公司拥有华东、华中、西南和韩国四大产业基地公司拥有华东、华中、西南和韩国四大产业基地。公司在湖北鄂州、贵州遵义的正极材料生产基地已先后投入生产，公司计划 2022 年于湖北仙桃新建正极材料生产基地。同时，公司坚定走向海外，在韩国建设正极材料生产基地，成为国内首家海外建厂的正极材料企业。 图 14：容百科技生产基地分布图 资料来源：公司公告，中信证券研究部 宁波总部：宁波总部：公司在浙江宁波余姚总部布局了三元前驱体产线，小曹娥

62、分公司的高镍前驱体新产线年产能 15,000 吨，是公司前驱体产能的主要来源。2022 年，公司定增预案中披露将在宁波余姚市临山镇建设年产 6 万吨三元正极材料前驱体产线，项目建成投产后，公司锂电池正极材料前驱体产能将得到有效扩充。 湖北容百：湖北容百：湖北容百锂电材料有限公司是公司的全资子公司，坐落于湖北省鄂州市。根据公司 2021 年报披露，2021 年湖北容百加速五期工程建设，已成为国内产能最大的高镍三元正极材料生产基地，产能达到 10 万吨/年以上。 贵州容百：贵州容百：2016 年，公司与贵州省遵义市红花岗区人民政府签订合作协议，成立子公司贵州容百，并依托子公司合作建设“年产 10

63、万吨高镍正极材料生产线项目” ，其中一期年产 1.5 万吨已于 2019 年竣工投产。 2021 年 2 月， 公司决定启动二期及后续项目建设，计划投入资金 29 亿元。根据公司公告，二期项目分为 2-1 期（2.4 万吨） 、2-2 期（3.4 万吨）建设。截至 2022 年 4 月，2-1 期已进入调试阶段；公司预计 2-2 期在 8 月完成施工并进入调试，整个二期项目计划在 10 月份全线投产，将新增 5.8 万吨正极材料产能。 19 韩国基地：韩国基地： 公司在韩国有两家子公司，EMT 公司主要业务是锂电池三元正极材料前驱体研发、制造及销售，已建成高镍前驱体产线 6000 吨/年。JS

64、 公司从事相关锂电材料贸易等业务，另外 JS 公司的参股子公司 TMR 公司主要从事锂电池再生材料的加工、废弃资源的回收利用业务。2020 年 10 月，公司计划由 JS 公司投资建设韩国高镍正极材料忠州基地，总产能 7 万吨/年。根据公司 2022 年度定增预案披露，忠州基地一期计划新增产能 2万吨/年，截至 2022 年 4 月，已建成 5000 吨，将于近期投产，并已与部分国际客户达成初步合作意向， 剩余 1.5 万吨产能公司预计 2022 年内建成投产。 二期计划建设 5 万吨/年，公司预计 2025 年底前建成。 仙桃容百：仙桃容百：2022 年 3 月，公司与仙桃市人民政府签订容百

65、集团仙桃正极材料生产基地投资协议 ，约定在湖北仙桃市建设年产能 40 万吨正极材料制造基地。项目计划分三期建设，一期（年产能 10 万吨）计划于 2023 年 6 月底前建成，二期（年产能 10 万吨）计划于 2025 年前建成，三期（年产能 20 万吨）计划于 2030 年前建成。公司还计划投资兴办仙桃容百新能源工程装备公司项目，主要生产经营新能源装备及配套核心部件的研发、设计、生产、销售与服务。在仙桃市投资建设容百学院项目，并拟于项目建成后从事相关产业培训和对外咨询服务。 图 15：容百科技 2021 年新建项目情况 资料来源：公司官网及微信公众号，中信证券研究部 公司公司已规划已规划三元

66、正极材料产能三元正极材料产能达到达到 55 万吨万吨。公司预计在湖北仙桃新建的正极材料生产基地将新增产能 40 万吨；贵州遵义基地 2-1、2-2 期将新增产能 5.8 万吨，后续将形成总计 10 万吨产能。 公司预计在韩国忠州市的正极材料基地将于 2022 年投产 2 万吨， 2025年底二期项目投产， 预计新增 5 万吨产能。 以上项目合计新增三元正极材料产能 55 万吨。 表 4：容百科技已规划三元正极材料生产基地产能情况 基地位置基地位置 建设期数建设期数 完成时间完成时间 计划产能（万吨）计划产能（万吨） 目前建成产能目前建成产能（万吨）（万吨） 湖北仙桃 1 2023.6 之前 1

67、0 0 2 2025 10 0 3 2030 20 0 湖北鄂州 15 2021 10 10 贵州遵义 1 2019 1.5 1.5 2-1 2022 2.4 0 20 基地位置基地位置 建设期数建设期数 完成时间完成时间 计划产能（万吨）计划产能（万吨） 目前建成产能目前建成产能（万吨）（万吨） 2-2 2022 3.4 0 后续项目 2.7 0 韩国忠清北道忠州市 1 2022 2 0.5 2 2025 5 0 合计合计 67 12 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司预计在公司预计在 2025 年实现年实现 67 万吨正极材料产能。万吨正极材料产能。随着湖北容百（鄂州）五期、贵州容百

68、二期及后续项目、 韩国忠州基地以及仙桃正极材料基地产能逐步落地， 公司预计到 2022年底可实现 25 万吨三元正极材料产能，2025 年实现 67 万吨产能，其中湖北鄂州基地和贵州基地各 10 万吨，韩国基地 7 万吨，仙桃基地 40 万吨。 图 16：容百科技未来正极材料产能规划（单位：万吨） 资料来源：公司公告（含预测） ，中信证券研究部 图 17：公司规划正极材料产能分布情况（单位：万吨） 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 公司三元材料产量保持高速增长，公司三元材料产量保持高速增长，2016-2021 年年 CAGR 达到达到 54.6%。自成立起，公司积极推进高镍三元材料产线建设

69、，三元材料产销量随之快速增长。2021 年，公司三元材料产量实现 5.3 万吨， 同比增长 86%， 2016-2021 年产量 CAGR 达到 54.6%。 2021 年，公司三元材料销量实现 5.2 万吨， 同比增长 99%， 2016-2021 年销量 CAGR 达到 59.7%。 图 18：2016-2021 年公司三元材料生产量（单位：万吨） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 19：2016-2021 年公司三元材料销售量（单位：万吨） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 30405060708020212022E2025E40040

70、50仙桃容百湖北容百贵州容百韩国容百0.6 1.0 1.4 2.3 2.9 5.3 0%20%40%60%80%100%000202021生产量（万吨）同比（%）0.5 1.0 1.4 2.2 2.6 5.2 0%20%40%60%80%100%120%000202021销售量（万吨）同比（%） 21 2021 年年公司三元材料出货量全国第一，世界第二公司三元材料出货量全国第一，世界第二。公司产能规模优势显著，三元材料出货量保持高速增长。根据鑫椤资讯和高工锂电数据，2019-2021 年公司三元材料出货量占

71、国内三元材料市场的 12%、14%、14%，连续三年位居国内第一。2021 年公司三元材料出货量占全球市场的 8%，仅次于 LG 化学，位居全球第二。 图 20：2019 年中国三元正极材料市场份额 资料来源：高工锂电，中信证券研究部 图 21：2020 年中国三元正极材料市场份额 资料来源：CGII，中信证券研究部 图 22：2021 年中国三元正极材料市场份额 资料来源：鑫椤资讯，中信证券研究部 图 23：2021 年全球三元正极材料市场份额 资料来源：鑫椤资讯，中信证券研究部 优势三：优势三：自主自主设备开发和产线设计形成“降维打击”设备开发和产线设计形成“降维打击” 公司拥有持续迭代创

72、新的设备开发和产线设计优势公司拥有持续迭代创新的设备开发和产线设计优势。公司作为国内首家大规模量产高镍 811 正极的企业，坚持自主产线设计、施工，关键装备自主研发。在工程设计方面，公司经过多年的工程技术积累，打造了以高效高品质制造和优化成本控制为核心的制造壁垒。在装备技术方面，公司依托自主设计的先进生产装备和全自动化高镍正极材料生产线，实现了高镍制造规模化、柔性化、智能化，推动了制造成本降低和产品质量进步。公司自主设计的控制系统，推进集中控制的优化，提高产能效率。依托成熟的模块化管理体系，并行开展产线设计与设备选型，有力缩短建设周期，降低投资成本。 公司正极材料项目单吨投资较同行低公司正极材

73、料项目单吨投资较同行低 30%。 对比近年来国内主要正极材料企业的投资项目可以看出，公司正极材料项目单位投资均值为 4.0 亿元/万吨，同期行业可比公司的单12%10%10%9%9%50%容百科技长远锂科振华新材厦门钨业巴莫科技其他14%11%10%9%8%48%容百科技天津巴莫长远锂科当升科技杉杉股份其他14%12%12%9%8%45%容百科技当升科技天津巴莫长远锂科振华新材其他8%7%7%7%6%65%LG化学容百科技Ecopro巴斯夫住友金属其他 22 位投资均值为 5.2 亿元/万吨， 公司的单吨投资较同行低出 30%， 公司在工程装备和产线设计上的技术积累有效降低了投资成本。 表 5

74、：2022 年中国三元正极材料产能投资强度对比 企业企业 项目项目 产能产能/万吨万吨 计划投资计划投资/亿元亿元 单吨投资（亿元单吨投资（亿元/万吨）万吨） 容百科技 湖北容百五期项目 7 27.5 3.9 遵义 2-2 期年产 3.4 万吨锂电正极材料项目 3.4 7.0 2.1 韩国忠州 1-2 期年产 1.5 万吨锂电正极材料项目 1.5 7.9 5.3 仙桃一期年产 10 万吨锂电正极材料项目 10 44.2 4.4 容百科技均值容百科技均值 4.0 当升科技 当升科技（常州）锂电新材料产业基地二期工程项目 5 24.7 4.9 江苏当升锂电正极材料生产基地四期工程项目 2 15.0

75、 7.5 当升科技欧洲新材料产业基地项目 5 39.0 7.8 长远锂科 车用锂电池正极材料扩产一期项目 4 19.2 4.8 车用锂电池正极材料扩产二期项目 4 22.6 5.7 年产 6 万吨磷酸铁锂正极材料项目 6 13.5 2.2 厦钨新能 海璟基地年产 4 万吨锂离子电池材料项目（一、二期） 2 18.5 9.3 海璟基地年产 4 万吨锂离子电池材料项目（三期） 2 6.2 3.1 海璟基地 9#车间 3 万吨扩产项目 3 9.9 3.3 振华新材 锂离子电池正极材料生产线建设项目（沙文二期） 1.2 7.8 6.5 锂离子动力电池三元材料生产线建设项目（义龙二期） 2 11.2 5

76、.6 同行业均值同行业均值 5.2 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 公司公司积累了产线设计优势，项目建设周期同行业内领先积累了产线设计优势，项目建设周期同行业内领先。公司不断迭代产线设计及工程装备等综合能力，持续缩短单万吨正极材料项目建设时间。根据公司公告，2021 年公司新建产能 8 万吨，单万吨建设周期平均为 8 个月，在同行业中保持领先。 表 6：国内正极材料企业新建项目持续时间情况 企业企业 项目项目 产能产能/万吨万吨 开工时间开工时间 投产时间投产时间 持续时间 （月）持续时间 （月） 容百科技 湖北鄂州高镍三元材料项目 10 2019 年 12 月 2021 年 11 月

77、23 贵州遵义高镍正极生产建设项目 1.5 2018 年 4 月 2019 年 7 月 15 韩国高镍正极生产建设项目 0.5 2021 年 4 月 2021 年 12 月 8 仙桃一期锂电正极材料项目 10 2022 年 3 月 2022 年 12 月 9 贵州遵义 2-2 期锂电正极材料项目 3.4 2021 年 8 月 2022 年 10 月 14 韩国忠州 1-2 期锂电正极材料项目 1.5 2022 年 4 月 2022 年 12 月 8 当升科技 当升科技（常州）锂电新材料产业基地一期工程项目 2 2019 年 2020 年下半年 15 当升科技（常州）锂电新材料产业基地二期工程项

78、目 5 2021 年四季度 2022 年四季度 12 江苏当升锂电正极材料生产基地三期工程项目 2 2019 年一季度 2020 年 12 江苏当升锂电正极材料生产基地四期工程项目 2 2021 年 7 月 2023 年 6 月 23 长远锂科 车用锂电池正极材料 2+1 项目 3 2019 年 2021 年 24 车用锂电池正极材料 4+4 项目 8 2021 年 1 月 2022 年四季度 22 年产 6 万吨磷酸铁锂正极材料项目 6 2022 年 - 厦钨新能 海璟基地年产 4 万吨锂离子电池材料项目（一、二期） 2 2020 年 2022 年 24 23 企业企业 项目项目 产能产能/

79、万吨万吨 开工时间开工时间 投产时间投产时间 持续时间 （月）持续时间 （月） 海璟基地年产 4 万吨锂离子电池材料项目（三期） 2 2021 年 10 月 2022 年 7 月 9 新建海璟基地年产 1.5 万吨三元正极材料项目 1.5 2022 年 预计 2023 年 12 海璟基地 3、6、9 厂房三元材料项目 3 2022 年一季度 2023 年 9 月 19 四川雅安磷酸铁锂项目 2 2021 年 12 月 2023 年 4 月 16 振华新材 锂离子电池正极材料生产线建设项目（沙文一期） 1 2017 年 5 月 2018 年 1 月 8 锂离子电池正极材料生产线建设项目（沙文一期

80、技改） 0.6 2022 年 4 月 2022 年 12 月 8 锂离子电池正极材料生产线建设项目（沙文二期） 1.2 2021 年 10 月 预计 2023 年 14 锂离子动力电池三元材料生产线建设项目（义龙一期） 4 2017 年 2021 年 48 锂离子动力电池三元材料生产线建设项目（义龙二期） 2 2021 年四季度 2022 年四季度 12 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 公司单吨加工成本不断降低，成本优势不断增强公司单吨加工成本不断降低，成本优势不断增强。2019 年以来，随着公司正极材料产销进入稳定阶段，公司正极材料的加工成本不断下降，从 2019 年的 2.20 万元

81、/吨降至2021 年的 1.32 万元/吨，降幅高达 40%。2021 年公司在有大量新产能投产、折旧摊销较高的背景下，仍实现了加工成本的下降。考虑到公司新建产能的投资强度低、建设周期短等突出优势，我们预计公司未来的成本优势将不断增强。 图 24：三元材料企业单吨加工成本变化（单位：万元） 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 收购收购凤凤谷节能，强化公司谷节能，强化公司装备制造装备制造领先优势。领先优势。2021 年公司收购国内首家开发与量产陶瓷回转窑装备公司凤谷节能。凤谷节能公司专注于锂电、轧钢、锻造、热处理及有色金属熔炼等领域的节能减排相关技术的研发，拥有先进的节能环保技术及技术转化能力

82、，在加热及控制系统方面，拥有完整的设计研发、生产销售和客户服务团队。通过收购凤谷节能公司， 有助于容百科技提升工艺装备与正极工艺技术的匹配性， 提升正极材料制造壁垒。 0.00.51.01.52.02.5长远锂科厦钨新能振华新材当升科技容百科技200202021 24 图 25：凤谷节能公司的磁性材料真空气氛旋转炉产品 资料来源：凤谷节能公司官网 图 26：凤谷节能公司的连续金属回转窑产品 资料来源：凤谷节能公司官网 优势四：优势四：强化产业链上下游合作，新一体化战略逐步落地强化产业链上下游合作，新一体化战略逐步落地 公司围绕锂电池产业链打造循环业务模式。公司围绕锂电池产

83、业链打造循环业务模式。 2021 年以来， 公司在上游矿产资源开发、前驱体供应、产品销售和资源回收等方面加深与产业链上下游的合作。1）公司与下游动力电池客户如宁德时代、 孚能科技、 卫蓝新能源等签订供货协议， 保障公司产品顺利销售。2）公司与茂联科技、华友钴业、格林美等企业签署镍钴冶炼材料和三元前驱体采购协议，同时公司自有前驱体业务发展迅速。3）在上游矿产资源及下游动力电池回收领域，公司与格林美达成战略合作，受让印尼镍矿部分股权并参股动力电池回收公司。 图 27：公司围绕锂电池产业链打造循环业务模式 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司与格林美合作布局印尼湿法冶炼红土镍矿项目。公司与格林美

84、合作布局印尼湿法冶炼红土镍矿项目。2022 年 2 月，公司与格林美签署战略合作协议， 拟受让其在 PT.QMB NEW ENERGY MATERIALS （简称 “印尼青美邦” ）中 8%的股份。印尼青美邦是格林美联手青山钢铁、邦普循环、IMIP 等公司合作在印尼投资的红土镍矿冶炼项目。根据格林美公告内容，该项目总投资 7 亿美元，计划建成不低于5 万吨镍金属湿法生产冶炼能力，4000 吨钴金属湿法冶炼能力，产出 5 万吨氢氧化镍中间品、15 万吨电池级硫酸镍晶体、2 万吨电池级硫酸钴晶体、3 万吨电池级硫酸锰晶体。项目建设进入全面攻坚阶段，计划在 2022 年上半年投入运行。 电动车与储能

85、电动车与储能锂电池生产锂电池生产正极材料正极材料前驱体前驱体矿产资源矿产资源循环回收循环回收 25 图 28：格林美青美邦印尼镍资源项目效果图 资料来源：格林美公司官网 图 29：格林美青美邦印尼镍资源项目建设现场 资料来源：格林美公司公告 公司与锂电上游企业签署合作协议，确保前驱体及镍钴原料供应公司与锂电上游企业签署合作协议，确保前驱体及镍钴原料供应。2021 年 5 月，公司与天津茂联科技就镍钴冶炼材料供应、镍钴资源合作等方面合作达成合作意向。2021年 11 月，公司与华友钴业签订战略合作协议，约定自 2022-2025 年，公司在华友钴业的前驱体采购量不低于 18 万吨，在华友钴业提供

86、有竞争优势的计价方式与前驱体加工费条件下，双方预计前驱体采购量将达到 41.5 万吨。2022 年 2 月，公司与格林美公司约定共同构建基于“镍钴资源开采-动力电池回收-三元前驱体制造-三元材料制造”产业链的战略合作体系，公司预计 2022-2026 年向格林美采购前驱体不低于 30 万吨。 表 7：公司与锂电上游客户合作情况 公司名称公司名称 签订时间签订时间 协议约定时间协议约定时间 协议约定购买产品协议约定购买产品 协议购买量（万吨）协议购买量（万吨） 格林美 2022.02 2022-2026 年 前驱体产品 30 华友钴业 2021.11 2022-2025 年 前驱体产品 18-4

87、1.5 茂联科技 2021.5 MSP、MHP、钴合金、氢氧化镍、氢氧化钴等镍钴原材料，以及赞比亚钴矿所产出的矿石及冶炼产品 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司公司 2021 年前驱体产量大幅增长，已加快浙江前驱体项目建设。年前驱体产量大幅增长，已加快浙江前驱体项目建设。目前公司单晶、多晶高镍前驱体均实现大规模生产并成功进入高端动力电池产业链，部分新产品已跨级进入国际一流电池客户认证阶段。2021 年公司前驱体产量达到 2.0 万吨，同比增长 243%，向正极自供率提升至 30%左右。 由于公司前驱体业务主要满足内部正极材料自供， 因此 2021年前驱体外销量仅 0.2 万吨，外销率仅为

88、 10%左右。随着产能利用率大幅提升，前驱体板块在 2021 年实现了扭亏为盈、单季度盈利不断提升。2021 年公司前驱体业务营收实现1.54 亿元，同比增长 28.0%；前驱体业务毛利率从 2020 年的-0.07%上升到 3.45%。 26 图 30：2016-2021 年公司前驱体材料生产量（单位：万吨） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 图 31：2016-2021 年公司前驱体业务营收及毛利率情况 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司计划在浙江宁波建设年产公司计划在浙江宁波建设年产 6 万吨前驱体生产基地万吨前驱体生产基地。 为提高公司三元正极材料的盈利能力及供应链保障能力，2

89、022 年 3 月，公司发布定增预案，拟投资 19.5 亿元，在浙江省宁波市建设“2025 动力型锂电材料综合基地（一期）项目” ，该项目建设周期为 24 个月，计划建成年产 6 万吨三元正极材料前驱体生产线。其中 1-1 期 3 万吨前驱体产能预计在 2022 年建成投产。该项目有利于公司“正极+前驱体”一体化布局，是保障公司供应链自主可控的关键一环，同时也会提高公司的技术开发效率，有利实现技术协同性，提升公司在锂电池正极材料领域的技术优势、市场优势及竞争壁垒。 公司与下游主流电池厂商保持稳定的合作关系公司与下游主流电池厂商保持稳定的合作关系。公司凭借强大的产品开发与质量管理能力、产品供应能

90、力等优势，与全球动力电池领先企业签订宁德时代签订战略合作协议。同时，孚能科技、蜂巢能源、蔚来汽车、卫蓝电池等重要客户也相继与公司签订战略合作协议；海外客户如 SK on、SDI、Northvolt、ACC、Saft 等与公司展开各类型合作。在小动力领域，公司与 ATL、天鹏能源等客户建立了合作。随着公司产品竞争力不断提升，公司下游客户群体持续扩大，客户结构持续优化。 图 32：容百科技合作伙伴 资料来源：容百科技官网（Logo 来自各公司官网），中信证券研究部 0.8 1.0 1.3 1.0 0.6 2.0 0.3 0.3 0.3 0.5 0.2 0.2 0.00.51.01.52.02.52

91、001920202021生产量（万吨）销售量（万吨）1.86 2.50 3.42 4.11 1.20 1.54 -2%0%2%4%6%8%10%12%00202021营收（亿元）毛利率（%） 27 公司与公司与多家多家锂电下游客户达成高镍三元正极材料锂电下游客户达成高镍三元正极材料供货供货协议协议。2021 年 7 月，公司与孚能科技签署高镍三元正极材料采购框架协议，双方约定 2021 下半年、2022 年孚能科技向公司采购 5505 吨、30953 吨高镍三元正极材料。2022 年 1 月，公司与宁德时代达成战略合作伙伴关系，

92、宁德时代预计在 2022 年向公司采购高镍三元正极材料约 10 万吨，同时在2023-2025 年将公司作为其三元正极粉料第一供应商。2022 年 4 月，公司与卫蓝新能源签署合作协议，约定 2022-2025 年向公司购买固态锂电正极材料 3 万吨。 表 8：公司与锂电下游客户合作情况 公司名称公司名称 签订时间签订时间 协议约定时间协议约定时间 协议约定购买产品协议约定购买产品 协议购买量（万吨）协议购买量（万吨） 孚能科技 2021.07 2021 下半年 高镍三元正极材料 0.55 2022 全年 3.10 宁德时代 2022.01 2022 全年 高镍三元正极材料 10 2023-2

93、025 年 宁德时代将公司视为三元正极粉体第一供应商，采购不低于一定比例的三元正极材料 卫蓝新能源 2022.04 2022-2025 年 固态锂电正极材料 同等商务条件下，卫蓝新能源将公司作为其高镍三元正极材料第一供应商 3 资料来源：公司公告，中信证券研究部 公司公司在锂电池材料循环回收领域加速布局在锂电池材料循环回收领域加速布局。 公司所投资的合营子公司 TMR 株式会社已实现了锂电池废料回收利用业务的成熟应用，是公司向动力电池循环利用领域扩展的重要战略布局。2022 年 2 月，公司计划以参股方式投资格林美控股的从事动力电池回收、拆解利用、 梯次利用和粉料分选业务的武汉动力电池再生技术

94、有限公司 18%的股权或股份。并获得其不少于 26%的材料产品供应。 图 33：格林美华中地区电池材料再造中心 资料来源：格林美公司官网 图 34：格林美华东地区电池材料再造中心 资料来源：格林美公司官网 28 2022 年 3 月，公司与仙桃市人民政府、武汉市汉阳区人民政府、长江产业投资基金管理有限公司等签署新一体化一揽子合作协议。内容包括在仙桃市建设年产能 40 万吨锂电池正极材料制造基地，设立产业投资基金、建设公司华中区域总部、新能源技术研究院等。公司与湖北省辖区内政府平台合作，充分发挥政策及资金优势，扩建正极材料、工程装备、清洁能源、新能源回收利用项目，实现协同化的产业布局。 表 9：

95、公司新一体化一揽子合作协议内容 合作方合作方 协议内容协议内容 仙桃市人民政府 1、在仙桃建成年产能 40 万吨锂电池正极材料制造基地 2、设立仙桃容创壹号新能源合伙企业（有限合伙），规模为 16 亿人民币，匹配一期年产能 10 万吨项目建设 3、在仙桃投资兴办仙桃容百新能源工程装备公司项目 4、在仙桃市投资建设容百学院项目，从事相关产业培训和对外咨询服务 5、设立产业投资基金 武汉市汉阳区人民政府 规划在武汉市汉阳区选址项目用地，设立公司华中区域总部、新能源技术研究院；公司将在武汉市汉阳区设立基金管理公司和产业投资基金，重点投资新能源新材料相关产业上下游的项目 长江产业投资基金 合作推动容百

96、集团在湖北省的投资布局，包括落地华中区域总部、全球最大的正极材料基地、工程装备公司等系列项目，打造新能源电池材料产业链新业态、新商业模式。 资料来源：公司公告，中信证券研究部 优势五：健全的治理结构和激励机制优势五：健全的治理结构和激励机制 公司在创业初期集中了一批锂电材料行业的优秀人才，公司创始人及董事长白厚善先生、总经理刘相烈先生均为锂电材料行业的资深专家。随着公司经营规模不断扩大，公司通过内部培养和外部引进等多种渠道不断扩充和提升核心团队。通过对高管及核心业务骨干实施股权激励等方式，加强激励制度建设，推动员工持股，不断优化公司的治理结构。 2020 年限制性股票激励计划：年限制性股票激励

97、计划：2020 年 10 月 29 日，公司公告计划向激励对象授予1500 万股限制性股票， 占公告日公司总股本的 3.38%。 其中第一类限制性股票 500 万股，授予价格为 24 元/股，第二类限制性股票 1000 万股，授予价格为 36.48 元/股。激励对象总计为 200 人，包括公司公告本激励计划时在本公司（含子公司）任职的董事、高级管理人员、核心技术人员、董事会认为需要激励的其他人员。 表 10：2020 年容百科技限制性股票激励计划激励对象名单 姓名姓名 职务职务 获授的第一类获授的第一类限制性股票数限制性股票数量（万股）量（万股） 获授的第二类获授的第二类限制性股票数限制性股票

98、数量（万股）量（万股） 占授予限制性占授予限制性股票总数的比股票总数的比例例 占本激励计划占本激励计划公告时股本总公告时股本总额的比例额的比例 一、高级管理人员、核心技术人员 白厚善 董事长、董事 50 100 10.00% 0.34% 刘相烈 副董事长、董事、 总经理 12.19 24.37 2.44% 0.08% 张慧清 董事、副总经理 7.52 15.05 1.50% 0.05% 刘德贤 副总经理 7.52 15.05 1.50% 0.05% 张媛 董事会秘书、财务负责人 5.56 11.13 1.11% 0.04% 袁徐俊 核心技术人员 7.23 14.47 1.45% 0.05% 李

99、琮熙 核心技术人员 4.47 8.93 0.89% 0.03% 陈明峰 核心技术人员 3.81 7.61 0.76% 0.03% 小计 98.3 196.61 19.66% 0.66% 二、其他激励对象 董事会认为需要激励的其他人员（192 人 326.7 653.39 65.34% 2.21% 首次授予部分合计 425 850 85.00% 2.88% 预留授予部分合计 75 150 15.00% 0.51% 29 姓名姓名 职务职务 获授的第一类获授的第一类限制性股票数限制性股票数量（万股）量（万股） 获授的第二类获授的第二类限制性股票数限制性股票数量（万股）量（万股） 占授予限制性占授予

100、限制性股票总数的比股票总数的比例例 占本激励计划占本激励计划公告时股本总公告时股本总额的比例额的比例 合计 500 1000 100.00% 3.39% 资料来源：公司公告，中信证券研究部 2021 年激励计划解除限售条件中在公司层面提出如下考核要求： 2021-23 公司净利润分别达到 3.5、5.5、7.0 亿元，或下半年任意连续二十个交易日收盘市值的算术平均数达到 260、400、500 亿。 表 11：2020 年限制性股票激励计划考核目标 归属期归属期 业绩考核目标业绩考核目标 第一个归属期 2021 年净利润达到 3.5 亿元；或 2021 年下半年任意连续二十个交易日收盘市值的算

101、术平均数达到 260 亿元； 第二个归属期 2022 年净利润达到 5.5 亿元；或 2022 年下半年任意连续二十个交易日收盘市值的算术平均数达到 400 亿元； 第三个归属期 2023 年净利润达到 7 亿元；或 2023 年下半年任意连续二十个交易日收盘市值的算术平均数达到 500 亿元； 资料来源：公司公告，中信证券研究部 2021 年限制性股票激励计划：年限制性股票激励计划： 2021 年 7 月 7 日， 公司公告计划向激励对象授予 202.2万股限制性股票，占公告日公司总股本的 0.45%。其中第一类限制性股票 67.4 万股，授予价格为 63.6 元/股，第二类限制性股票 13

102、4.8 万股，授予价格为 114.35 元/股。激励对象总计为 135 人，包括公司公告本激励计划时在本公司（含子公司）任职的高级管理人员及董事会认为需要激励的其他人员。 表 12：2021 年容百科技限制性股票激励计划激励对象名单 姓名姓名 职务职务 获授的第一类获授的第一类限制性股票数限制性股票数量（股）量（股） 获授的第二类获授的第二类限制性股票数限制性股票数量（股）量（股） 占授予限制性占授予限制性股票总数的比股票总数的比例例 占本激励计划占本激励计划公告时股本总公告时股本总额的比例额的比例 一、高级管理人员 葛欣 董事会秘书 20967 41,935 3.11% 0.015% 小计

103、20967 41,935 3.11% 0.015% 二、其他激励对象 董事会认为需要激励的其他人员 （134 人） 519,033 1,038,065 77.01% 0.35% 首次授予部分合计 540,000 1,080,000 80.12% 0.36% 预留授予部分合计 134,000 268,000 19.88% 0.09% 合计 674,000 1,348,000 100.00% 0.45% 资料来源：公司公告，中信证券研究部 2021 年激励计划解除限售条件中在公司层面提出如下考核要求：2022-2024 年公司净利润分别达到 12、18、25 亿元，或下半年任意连续二十个交易日收盘市值的算术平均数达到 800、1000、1200 亿。 表 13：2021 年限制性股票激励计划考核目标 归属期归属期 业绩考核目标业绩考核目标 第一个归属期 2022 年净利润达到 12 亿元；或 2022 年下半年任意连续二十个交易日收盘市值的算术平均数达到 800 亿； 第二个归属期 2023 年净利润达到 18 亿元；或 2023 年下半年任意连续二十个交易日收盘市值的算术平均数达到 1000 亿； 第三个归属期 2024 年净利润达到 25 亿元；或 2024 年下半年任意连续二十个交易日收盘市值的算术平均数达到 1200 亿； 资料来源：公司公告，中信证券研究部