1、申港证券股份有限公司证券研究报告申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公公司司研究研究 深度报告深度报告 科达利：做好科达利：做好电池电池的盾的盾 迎接迎接 TWh 时代时代 科达利（002850.SZ） 电气设备/电源设备 投投资摘要资摘要： 科达利的主营业务为锂电池结构件，科达利的主营业务为锂电池结构件， 属于属于新能源产业链上游新能源产业链上游， 行业， 行业增长空间增长空间较大。较大。 公司主要产品为锂电池电芯外壳，业绩的增长得益于锂电池需求的释放； 车用动力电池业务市场规模最大，当前新能源车全球渗透率仅为 7.8%，2024年有望突破 21%； 大

2、圆柱走红打开新局面，结构件的市场规模有望在 2024 年达到 471 亿元，相较 2021 年，规模增长 202.5%。 行业准入壁垒较高行业准入壁垒较高，该细分该细分领域目前领域目前呈现呈现“一超多一超多小小”的竞争格局，公司占据绝的竞争格局，公司占据绝对的龙头地位对的龙头地位，并逐步扩大领先优势，并逐步扩大领先优势。 结构件产品安全需求高，开发过程无法独立于下游电池企业，验证周期长，客户粘性和转换成本较高；生产线建设成本高，前期资金投入需求量大； 公司所覆盖客户的广度和深度，同行无法比拟，因此形成了丰富的经验库和健全的产品矩阵，面对客户的产品迭代，有先发优势； 行业集中度较高，CR3 大于

3、 54%，仅公司营收规模超 40 亿元。扩张速度远超同行，计划投资额超 50 亿元，规划产值 127 亿元，两级分化加剧。 盈利能力远超同行，盈利能力远超同行，精益生产精益生产实现实现成本成本领先领先，科技赋能，科技赋能打造打造品牌溢价品牌溢价。 行业良率参差不齐，通过高端设备加持，生产工艺精进，成本优势放大，毛利水平均远高于同行； 持续高研发投入保障竞争优势， 推进制造自动化、 智能化，制造成本显著降低，生产团队精简而人均创利领跑行业； 引领行业标准制定，提供多元解决方案，营造成本优势；全方位布局专利，攻坚锂电池行业痛点，致力优化产品安全性能，显著拔高声誉和议价能力。 全球战略逐步落实，新全

4、球战略逐步落实，新建建产能陆续释放，未来增量可期产能陆续释放，未来增量可期。 八大生产基地覆盖锂电产业重点区域； 惠州基地贡献 49%的净利润， 三期工厂和结构件新建项目建设中，预计 2023 年投产，新增产值 29 亿元； 大连、福建和江苏基地（二期）已投产，产能逐步爬坡，达产产值可至 35 亿元；筹备宜宾、湖北、南昌等新项目，规划产值总计超 60 亿元； 欧盟贸易协定出台，刺激欧洲本土电池产业规模扩大，公司率先出海，抢占先机。德国、瑞典和匈牙利工厂将在 2022 陆续投产，达产产值 3 亿欧元。 投资建议：投资建议：预计 2022 年2024 年净利润分别为 11.1 亿元，19.8 亿元

5、，23 亿元。对应 PE 分别为 29.1，16.4，14.2 倍,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示： 优质客户培养第二供应商； 海外工厂的不确性； 原材料价格波动风险。 财务指标预测财务指标预测 指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,985.07 4,467.58 8,580.5 13,339.5 17,074.5 增长率（%） -10.98% 125.06% 92.06% 55.46% 28% 归母净利润（百万元） 178.64 541.61 1,118.17 1,978.69 2,300.27 增长率（%） -24.72

6、% 203.19% 106.45% 76.96% 16.25% 净资产收益率（%） 4.48% 11.89% 20.46% 28.18% 26.05% 每股收益(元) 0.84 2.33 4.8 8.5 9.88 PE 166.31 59.96 29.1 16.44 14.15 PB 8.16 7.14 5.95 4.63 3.69 资料来源：公司财报，申港证券研究所 评级评级 买入买入（首次首次） 2022 年 05 月 30 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S01 交易数据交易数据 时间时间 2022.5.30 总市值/流通市值（亿元） 308.39/203

7、.87 总股本（万股） 23,292.05 资产负债率（%） 41.24 每股净资产（元） 20.23 收盘价（元） 132.40 一年内最低价/最高价（元） 71.88/192.76 公司股价公司股价表现表现走势图走势图 资料来源：Wind，申港证券研究所 -50%0%50%100%150%200%2021-05-242021-10-242022-03-24科达利沪深300 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 26 证券研究报告 内容目录内容目录 1. 布局锂电上游赛道布局锂电上游赛道 尽享下游爆发红利尽享下游爆发红利 . 4 1.1 动力电池产业成长

8、空间依然巨大 . 4 1.2 深耕精密模具制造二十余年 成就锂电池结构件领头羊 . 4 1.3 再创新高 营收翻倍 . 5 2. 行业壁垒高筑行业壁垒高筑 公司一骑绝尘公司一骑绝尘 . 7 2.1 行业准入壁垒较高 . 7 2.1.1 客户准入壁垒 . 7 2.1.2 生产和资金壁垒. 7 2.2 一超多小格局显现 两极分化再度加剧 . 8 2.2.1 客户覆盖面广 绑定产品迭代 . 8 2.2.2 竞争格局利好公司 规模差距逐步扩大 . 9 2.3 应用场景拓展 大圆柱带来机遇 . 10 3. 精益生产实现成本领先精益生产实现成本领先 科技赋能塑造品牌溢价科技赋能塑造品牌溢价 . 13 3.

9、1 研发投入高 盈利能力领先行业 . 13 3.2 生产成本差异显著 优势持续放大 . 15 3.3 市场地位牢固 行业属性放大马太效应 . 16 4. 布局全球布局全球 业绩增量可期业绩增量可期 . 18 4.1 实现全国重点区域产能覆盖 . 18 4.2 率先出海 布局欧洲市场 . 19 5. 盈利预测及假设条件盈利预测及假设条件 . 20 6. 估值及投资建议估值及投资建议 . 21 7. 风险提示风险提示 . 22 图表目录图表目录 图图 1： 新能源汽车产业链介绍新能源汽车产业链介绍 . 4 图图 2： 锂离子电池结构件主要构成锂离子电池结构件主要构成 . 5 图图 3： 科达利科达

10、利 2017-2022H1 营收情况（百万元）营收情况（百万元） . 6 图图 4： 科达利公司科达利公司 2017-2022H1 归母净利润（百万元）归母净利润（百万元） . 6 图图 5： 公司毛利率公司毛利率 . 6 图图 6： 锂电池和汽车两大结构件业务历年毛锂电池和汽车两大结构件业务历年毛利占比利占比 . 6 图图 7： 科达利库存占比情况科达利库存占比情况 . 7 图图 8： 科达利主要运营能力指标科达利主要运营能力指标 . 7 图图 9： 全球锂电池结构件市场份额占有情况全球锂电池结构件市场份额占有情况 . 9 图图 10： 大圆柱大圆柱电池示例电池示例 .11 图图 11： 全

11、极耳结构全极耳结构 vs 传统圆柱电池集流体传统圆柱电池集流体.11 图图 12： 新能源汽车全球销量预测新能源汽车全球销量预测 . 12 图图 13： 锂离子电池结构件市场空间测算锂离子电池结构件市场空间测算 . 12 图图 14： 锂电池结构件业务毛利水平对比锂电池结构件业务毛利水平对比 . 13 图图 15： 研发投研发投入对比图（单位：百万元）入对比图（单位：百万元） . 14 图图 16： 人均创利对比（人均创利对比（2021） . 14 图图 17： 单位结构件生产成本与生产人员占比（单位结构件生产成本与生产人员占比（2021） . 16 图图 18： 固定资产投资占营业收入比重固

12、定资产投资占营业收入比重 . 16 图图 19： 方形电芯尺寸及防爆阀设计方形电芯尺寸及防爆阀设计 . 17 mX9WsMmPqNrMmNqOsR8O9R6MoMmMmOmOiNrRtNkPnNmNaQmNnNwMnMsPMYrQpR科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 26 证券研究报告 图图 20： 比克电池大比克电池大圆柱电芯矩阵圆柱电芯矩阵 . 17 图图 21： 科达利专利科达利专利 CN215644693U. 一种电池顶盖及电池一种电池顶盖及电池 . 17 图图 22： 科达利专利科达利专利 CN113889717A.一种铜铝复合极柱的加工方法

13、一种铜铝复合极柱的加工方法 . 17 图图 23： 科达利专利科达利专利 CN215644862U.一种防爆片及电池一种防爆片及电池 . 18 图图 24： 科达利专利科达利专利 CN216161894U.一种动力电池顶盖的防爆阀及动力电池模组一种动力电池顶盖的防爆阀及动力电池模组 . 18 图图 25： 全球锂离子电池装机量预测全球锂离子电池装机量预测 . 20 表表 1： 电池产品开发流程电池产品开发流程 . 7 表表 2： 结构件供应商客户覆盖程度比较结构件供应商客户覆盖程度比较 . 8 表表 3： 圆柱、方形和软包电池对比圆柱、方形和软包电池对比 . 10 表表 4： 大圆柱电池产业化

14、大圆柱电池产业化进程汇总进程汇总 .11 表表 5： 锂电池结构件的市场规模测算锂电池结构件的市场规模测算 . 12 表表 6： 科达利核心管理人员资历汇总科达利核心管理人员资历汇总 . 13 表表 7： 科达利深圳工厂设备布局科达利深圳工厂设备布局 . 15 表表 8： 科达利产能布局情科达利产能布局情况况 . 19 表表 9： 锂电池制造商出海规划锂电池制造商出海规划 . 20 表表 10： 公司业务收入预测公司业务收入预测 . 21 表表 11： 可比公司估值可比公司估值 . 22 表表 12： 主要财务指标预测主要财务指标预测 . 22 表表 13： 公司盈利预测表公司盈利预测表 .

15、24 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 4 / 26 证券研究报告 1. 布局布局锂电上游赛道锂电上游赛道 尽享下游爆发红利尽享下游爆发红利 1.1 动力电池产业动力电池产业成长空间依然巨大成长空间依然巨大 科达利的主营业务科达利的主营业务为为锂离子电池结构件，属于新能源产业上游。锂离子电池结构件，属于新能源产业上游。锂离子电池由正负极主材、铝箔铜箔、隔膜、电解液和电池外壳等组成。公司为电池企业供应电池结构件外壳，业绩的增长直接受益于锂电池需求量的爆发。 图图1：新能源汽车产业链新能源汽车产业链介绍介绍 资料来源：科达利招股说明书，宁德时代，Rimac官网，中

16、国电动汽车百人会，申港证券研究所 锂锂离子离子电电池池行业中新能源汽车动力电池业务的市场规模行业中新能源汽车动力电池业务的市场规模最大最大。参考图 1 所示，动力电芯投入整车应用， 需要一般经历： 单体电芯通过串并联方式连接， 组装成模组 （刀片电池、CTC 等应用除外） ；模组加上电气系统、热管理系统、和 BMS 等装配成pack/电池包；pack 作为新能源汽车的动力源，装车使用。 新能源汽车动力电池新能源汽车动力电池产业仍然具备较大的成长空间产业仍然具备较大的成长空间。截止至 2021，新能源汽车的全球渗透率仅为 7.8%，其中，中国，欧洲和美国三大市场的渗透率接近 13.4%，13%和

17、 3.5%。 中国国务院办公厅：根据新能源汽车产业发展规划（20212035 年） ，2025年新能源车渗透率应达 20%左右（该计划 2022 年首季度已提前达成） ，到 2035年，纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化。 欧盟委员会：2030 年碳排放量降幅上调至 55%，在 2035 年结束内燃机时代，对应的新能车渗透率目标值为 35%/65%/100%（2025/2030/2035 年） 。 美国能源部：根据美国锂电池 2021-2030 年国家蓝图，目标 2030 年零排放汽车销量达 50%。 1.2 深耕精密模具制造二十余年深耕精密模具制造二十余年 成就锂电池结构

18、件领头羊成就锂电池结构件领头羊 公司业务公司业务集中于集中于锂电池结构件。锂电池结构件。科达利 1999 年开始涉足结构件领域，通过与比亚迪的深度绑定， 实现产值和规模上的飞跃。 2007 年， 比亚迪进军新能源汽车行业，公司也顺着市场风向，由手机锂电池结构件业务向汽车动力锂电池结构件业务转型。 步入 2011 年，公司的业务集中在锂电池结构件和汽车结构件，两大业务营收占比分别为 52%和 39%。随后几年，公司业务重心向锂电池结构件倾斜，截止至 2021 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 5 / 26 证券研究报告 年，该项业务的营收占比已经达到了 96.8

19、%。 图图2：锂离子电池结构件锂离子电池结构件主要构成主要构成 资料来源：高能数造头条，申港证券研究所 除了除了软包电池软包电池使用铝塑膜作为外壳，使用铝塑膜作为外壳，方形方形和圆柱和圆柱电池都需要硬壳结构件电池都需要硬壳结构件，作为电池内部活性物质与外界的隔离，即电池的壳体与盖板/盖帽。 图 2 拆分了锂电池结构件的组成部分，上游主要原材料包括钢材，铝材，铜材(集流体)和塑料（密封圈） 。 钢和铝是目前市场上电池外壳采用的两种主要材质，前者强度和支撑性更高，后者延展性、可加工性更好。 结构件包裹电芯主材、 隔膜、 电解液， 作为电池的防护和结构支撑， 属关键部件。 结构件的核心技术指标结构件

20、的核心技术指标是否是否满足， 生产一致性能否保证， 对终端汽车满足， 生产一致性能否保证， 对终端汽车应用应用至关重要至关重要： 一方面，结构件的防渗漏、泄压阀设计和电导热导性、焊接工艺与电芯的安全性和电性能息息相关； 另一方面，结构件的产品一致性关系到由数千颗电芯集成而成的整车 Pack 不会因为单体电芯的差异性过大而发生失效。 科达利与 CATL、LG、松下、Northvolt、三星、中航锂电、亿纬锂能、力神、蜂巢能源等优质电池企业长期深度绑定，在发展过程中健全了领先行业的产品研发和生产体系，形成独特的竞争优势，龙头地位稳固。 1.3 再创新高再创新高 营收翻倍营收翻倍 科达利科达利 20

21、21 年度营收年度营收 44.68 亿元亿元，同比上涨同比上涨 125%，创下历史新高。，创下历史新高。得益于下游锂离子动力电池装机量的攀升，惠州子公司的满产满销和江苏工厂的产能爬坡，产能利用率的提升， 摊低了生产成本， 当期归母净利润达 5.15 亿元， 同比上涨 218%。2022 年发展势头延续，仅第一季度就实现了 15.66 亿元的营收。 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 6 / 26 证券研究报告 图图3：科达利科达利 2017-2022H1 营营收情况（百万元）收情况（百万元） 图图4：科达利公司科达利公司 2017-2022H1 归母净利润归母净

22、利润（百万元）（百万元） 资料来源：Wind，公司财务报告，申港证券研究所 资料来源：Wind，公司财务报告，申港证券研究所 业务业务驱动因子为驱动因子为锂电池的装机量， 净利润受上游原料价格和锂电池的装机量， 净利润受上游原料价格和公司公司产能利用率的影响。产能利用率的影响。 2018 年产量和营收分别增加 46%和 37.8%，但净利润下滑 45%，主要原因是下游需求释放不及预期， 产品单价下跌； 2019 年汽车结构件业务占比降低 11.7%，利润较低的陕西、 上海工厂减产； 再加上惠州工厂产能大幅释放， 盈利情况改善，净利润同比上涨 247%。 2020 年前两个季度受新冠疫情冲击，

23、订单量大幅下降， 因此当年营收和净利润略有下滑。 2021 年原料铝材价格大幅上涨，公司单位材料成本的涨幅高于单位产品价格上涨幅度，毛利收下滑至 26.19%；该影响延续至 2022 年第一季度，当季毛利率仅24%。随着铝材价格在 2 月后出现回落，预计公司的盈利情况逐渐好转。 图图5：公司毛利率公司毛利率 图图6：锂电池和汽车两大锂电池和汽车两大结构件结构件业务历年毛利占比业务历年毛利占比 资料来源：Wind，公司财务报告，申港证券研究所 资料来源：Wind，公司财务报告，申港证券研究所 公司运营能力公司运营能力提升。提升。公司的应收账款周转天数和存货周转天数均存在下降趋势，流动资金使用率和

24、存货管理效率得到改善。库存原材料占比逐年提高，反映订单的增加和公司对未来销量的信心。 1,4522,0002,2301,9854,4681,566-25%0%25%50%75%100%125%150%175%-5005001,5002,5003,5004,5002002020212022H1营业总收入YOY515161-50%0%50%100%150%200%250%300%350%-505005502002020212022H1归母净利润YOY23.63%20.18%28.12%28.12%26.19%0

25、%5%10%15%20%25%30%35%200202021锂电池结构件汽车结构件公司毛利率80%80%98%99%99%19%18%2%1%0%0%20%40%60%80%100%120%200202021锂电池结构件汽车结构件 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 7 / 26 证券研究报告 图图7：科达利库存占比情况科达利库存占比情况 图图8：科达利主要运营能力指标科达利主要运营能力指标 资料来源：Wind，公司财务报告，申港证券研究所 资料来源：Wind，公司财务报告，申港证券研究所 2. 行业壁垒高筑行业壁垒高

26、筑 公司一骑绝尘公司一骑绝尘 2.1 行业行业准入准入壁垒壁垒较较高高 2.1.1 客户准入壁垒客户准入壁垒 极高的客户粘性和转换成本。极高的客户粘性和转换成本。行业的主要竞争模式是大客户战略，通过深度绑定优质客户，对新进入者形成进入壁垒。动力电池产品的开发周期很长，新产品的诞生通常需要经历至少3年的开发周期。 结构件对电芯的安全性和功能性均有重大影响，客户提出极高的技术和品质标准，业内公司需要配合电池商进行长时间的产品验证。 长周期的技术磨合长周期的技术磨合过程过程，客户和供应商利益密切相关，形成长期稳固，高度信任的，客户和供应商利益密切相关，形成长期稳固，高度信任的合作关系。合作关系。若在

27、开发进程中切换结构件的供应商，出于对新导入供应商技术水平的把握度低，和产品一致性等方面考虑，客户往往要求重新进行长期性能验证，同时面临产能、质量控制能力不足等风险。 表表1：电池电池产品产品开发流程开发流程 Step 1 Step 2 Step 3 Step 5 Step 5 供应商考察、导入期 产品开发 过程开发 制造过程实现 量产爬坡 技术成熟度确认 产品概念确认 初步验证 强制指标达成 产品设计确认 长期性能验证 生产线能力验证 产品和过程放行 生产设备调试 - 6 个月 12 个月 12 个月 6 个月 资料来源：IATF16949，申港证券研究所 2.1.2 生产生产和和资金壁垒资金

28、壁垒 前期前期投入成本较高投入成本较高。 行业单套生产设备成本高。即便导入了行业顶尖的生产设备，生产团队建设的周期也较长，通过不断的试错、细节调整，才能够在生产精度上有所提升。 产品开发周期长，前期方案阶段，需要针对不同需求进行开模、打样，不但投入成本高， 还需牺牲现有产能利用率。 体量小， 资金不充沛的新进入者将难以维系。 存在存在产业链地位风险。产业链地位风险。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20218原材料库存商品在产品30507090021存货周转天数（天）应收账款周转天数（天） 科达利（002

29、850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 8 / 26 证券研究报告 新进入者由于议价能力不高，需要被动接受下游客户设置的一定的付款账期，对企业的流动资金造成极大压力； 其次， 为了抢占市场， 争夺下游客户， 新进入者往往需要在利润上做出一定牺牲，存在利润率风险； 下游大客户通常要求供应商对未来几年的批量产品进行预售价格评估，提前锁定产能，回避价格波动风险。新进入者对竞品理解不够全面，无法掌握原材料价格趋势金额行业变量，将难以合理进行生产备料和成本把控，出现违约风险。 2.2 一超多一超多小小格局格局显现显现 两极分化两极分化再度加剧再度加剧 2.2.1 客户客户覆盖面广覆盖面广

30、绑定产品迭代绑定产品迭代 产品的开发及验证无法独立于下游电池企业产品的开发及验证无法独立于下游电池企业，例如结构件的安全防护能力，需要在电芯层级进行验证、改善。 与下游优质电池企业建立长期固定的合作绑定，一方面可以分享新能源赛道成长的红利，获得稳定增长的订单需求，保证长期业绩水平。 另一方面，还可以绑定大客户的产品迭代。结构件设计的合理性、量产可行性，需要大量电芯应用端反馈的数据支持，以进行不断优化。 公司公司所所覆盖客户覆盖客户的广度的广度和深度，和深度，以及以及产品矩阵的丰富程度产品矩阵的丰富程度同行无法同行无法比拟比拟。优质客户的需求，代表着最前沿的技术趋势。 震裕科技的结构件业务以方形

31、外壳为主，根据公司财报，宁德时代的订单占了约68%。对单一客户的高度依赖，由于受制于竞业、保密协议，新优质客户的开发将会受到一定影响。 无锡金杨的主要客户为亿纬、力神、比克等侧重圆柱电池的企业，因而业务集中在圆柱封装壳体。 瑞德丰在品质控制，如产品一致性和稳定性的把控，达到行业的较高水平，但是体量和客户广度与科达利仍然存在较大差距。 而海外生产商，例如日本的 FUJI Springs 与韩国的 Sangsin EDP，则主要配套供应本土电池制造商松下和三星 SDI。 公司拥有行业内最强的客户网，历经不断的打磨试错，在所有技术路线上均有较深积累， 形成特有的 Know-how 经验库。 因此面对

32、产品迭代， 能够率先获悉市场风向，提前布局并率先攻克行业难题，获得议价权。 表表2：结构件供应商客户结构件供应商客户覆盖程度覆盖程度比较比较 结构件供应商结构件供应商 主要下游电池开发商主要下游电池开发商 终端车企终端车企 科达利 宁德时代、中航锂电、亿纬锂能、欣旺达、LG化学、松下、Northvolt 等 比亚迪、特斯拉、Maxwell 震裕科技 宁德时代（68%） 时代上汽 无锡金杨 力神电池（24.7%） 、亿纬锂能（21.5%） 、比克电池（10.6%） 、LG 化学（8.5%） 瑞德丰 国轩、力神、中航锂电 韩国 Sangsin EDP 三星 SDI 科达利（002850.SZ）公司

33、深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 9 / 26 证券研究报告 结构件供应商结构件供应商 主要下游电池开发商主要下游电池开发商 终端车企终端车企 日本 FUJI Springs 松下 资料来源：Wind，各公司财报，招股说明书，申港证券研究所测算 2.2.2 竞争格局利好公司竞争格局利好公司 规模差距逐步扩大规模差距逐步扩大 市场现状呈现市场现状呈现“一家独大一家独大”，两级分化两级分化加剧加剧的格局的格局。 科达利占据绝对的市场龙头地位，以 44.6 亿元的营收体量独占一档。 第二梯队中震裕科技最强劲，2021 年结构件业务营收达到 23.7 亿；此外还有韩国 Sangsin EDP、日本

34、FUJI SPRINGS 和无锡金杨，体量在 5-10 亿元。 体量低于5亿的企业技术与品质水平参差不齐， 生存能力相对弱。 但不乏瑞德丰、东莞阿李等供应商，通过配套中航和国轩等优质客户，在市场留存一定竞争力。 根据 GGII 的测算 2021 年全球锂离子动力和储能电池出货量超 340GWh，加上消费锂、电动二轮车和电动工具的需求，我们预计当年锂电池结构件市场规模达 155亿元，行业 CR3 大于 54%，行业市场竞争环境高度集中。 图图9：全球全球锂电池结构件市场份额占有情况锂电池结构件市场份额占有情况 资料来源：GGII, 各公司年报，申港证券研究所测算 锂电池结构件制造行业具有明显的区

35、域性。锂电池结构件制造行业具有明显的区域性。 集聚模式受下游锂电池产业分布的影响。我国结构件工厂主要集中于珠三角、长三角等经济圈，与核心客户形成配套集群，缩短供货半径，节约运输成本。对于日韩企业，则主要配套日韩本土企业。如韩国Sangsin EDP，对三星 SDI 的结构件采购需求的供应占比超过 80%。 公司的扩产幅度远公司的扩产幅度远大于大于同行，同行，两级差异将进一步两级差异将进一步扩大扩大。 震裕科技：投资额预计不超过 16 亿元，建设年产能 9 亿件的结构件顶盖项目；在江苏溧阳、 宁德福安、 四川宜宾、 宁波南部滨海经济开发区等地合计投资 25 亿元建设结构件工厂，其中仅宁波厂区开始

36、建设施工。 无锡金杨：2021 年计划在无锡鹅湖镇投资 7 亿元进行扩产建设，预计新增封装壳体结构件和安全阀产能合计 30.5 亿只/年，年均创收约 6.6 亿元。 瑞德丰：2021 年签约常州金坛 15 亿元的结构件项目，达产预计产能接近 20 亿套/年。 Sangsin EDP： 2021 年中旬， 与 Shinheung SEC 合作， 于匈牙利扩产， 配套 SDI科达利, 29%震裕科技, 15%Sangsin EDP, 10%其他, 46% 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 10 / 26 证券研究报告 电芯项目，预计新增结构件产能约 1.2 亿只/

37、年。 科达利科达利目前披露的建设项目，合计产值可达目前披露的建设项目，合计产值可达 127 亿元，计划投资额超亿元，计划投资额超 50 亿元亿元。国内项目覆盖广东、四川、福建、江西和湖北等地，国外布局德国、瑞典和匈牙利。新能源汽车需求在全球范围逐渐释放，电池厂分别进行大规模扩产、出海，无法跟上下游客户脚步，进行产能布局，配套供应的结构件供应商，将逐步丧失话语权。 2.3 应用场景拓展应用场景拓展 大圆柱带来机遇大圆柱带来机遇 圆柱、方形和软包是目前市场上动力电池领域中电芯产品的三种主要形态。三种产品形态各有特点，没有绝对的优劣之分。 表表3：圆柱、方形和软包电池对比圆柱、方形和软包电池对比 项

38、目项目 圆柱圆柱 方形方形 软包软包 电池尺寸 标准化 18650/21700 定制化 定制化 结构外壳 钢壳/铝壳 钢壳/铝壳 铝塑膜 制造工艺 卷绕 卷绕/叠片 叠片 组成效率 中 65-70% 高 75% 低 60-65% 制造成本 低 低 高 电芯一致性 高 低 低 放电倍率 低 中 高 电芯样式 资料来源：GGII，宁德时代、比克电池官网，申港证券研究所 圆柱产品发展得早，技术成熟，具有标准化的特性。所以，生产线的自动化水平高，产品一致性强，成本相对较低。缺点是在给定型号下能量密度提升空间相对较小，组装成 Pack 需要大数量的圆柱单体电池进行集成，系统管理难度提升。 方形电芯的结构

39、相对简单，能量密度提升空间大，扩容方便。这也导致其型号过多，结构件复杂，难以进行标准化。因此生产线自动化水平不高，单体电芯差异大，导致组装成 Pack 之后，存在系统寿命降低等问题。 软包电芯结构简单，且外壳使用铝塑膜，重量较轻，相同尺寸下能量密度相对较大，同时还有寿命长的特点。组装效率低，生产成本高是主要缺点。 当前的市场格局，方形电池占据绝对主导。当前的市场格局，方形电池占据绝对主导。在国内，得益于宁德时代的强势崛起，参照 GGII 的测算，2021 年中国动力电池市场占比达到 78%。对于全球市场，其市场份额也达到了 65%，占据了动力市场的半壁江山。 软包电芯市场份额不断流失。软包电芯

40、市场份额不断流失。软包存在相对较大的安全隐患，竞争优势在未来几年会逐渐丧失。底蕴深如 LG 化学的老牌企业，也难免其苦。该司开发的软包电池在中国，欧洲，美国和韩国本土各大市场都出现了燃烧事故，随着通用汽车召回所有Bolt EV 车型，市场对软包看法的不确定性加剧。此外，在事故发生时，热失控的原因、责任归属的界定时常模糊，车厂通常可以很容易的将责任转嫁于电池厂商，对电池厂商的声誉造成极大影响，这也加速了市场上的“去软包化” 。 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 11 / 26 证券研究报告 新型大直径圆柱电池异军突起新型大直径圆柱电池异军突起，形成新的增长点，形

41、成新的增长点。 2020 年，4680 大圆柱横空出世，这个兼具高能量密度和高功率密度的最佳型号成为了下一个行业技术大趋势。 全极耳的新结构设计使得极耳间距缩短， 电流通路增宽， 进而大幅降低电池内阻，电池的功率 （2170 型号圆柱的 6 倍） 和倍率性能 （快充能力将获得极大的提升空间）均大幅提高。 到了 Pack（电池包）层级，能量效率提高，由于尺寸相较 1865/2170 圆柱更大，电池数量减少， 钢壳所占比重相对活性主材下降， 能量密度更大； 电池数量减少，意味着对电芯一致性的需求更低，电池管理系统的功能也更容易实现； 安全方面，相比软包电池在发生热失控的时候可能在各个方向发生热蔓延

42、，大圆柱电池由于有泄压阀安全装置的存在，定向释压，更易于防控。 图图10：大大圆柱电池示例圆柱电池示例 图图11：全极耳结构全极耳结构 vs 传统圆柱电池集流体传统圆柱电池集流体 资料来源：Rimac官网，申港证券研究所 资料来源：特斯拉电池日发布会资料，申港证券研究所 软包电池有望通过固态电池这一技术路线，软包电池有望通过固态电池这一技术路线，解决解决安全安全性能差的痛点性能差的痛点，实现实现翻身。翻身。 但是根据目前的技术进展， 半固体电池实现大规模量产， 预计是在 2026 年之后，而全固态电池则排到了 2030 年。 因此，软包电池在未来几年已签订单逐渐兑现之后，装机量增长将出现大幅降

43、低或停滞，市场份额缩减。 大圆柱作为下一代新产品，兼具性能、成本优势和标准化特性，在蚕食软包电池市场份额的同时，也为新能源汽车的进一步渗透打开了新局面。 表表4：大圆柱电池产业化进程汇总大圆柱电池产业化进程汇总 企业企业 产业化进程产业化进程 特斯拉 2020 年首发，计划 2022 年底量产 4680 电池，100GWh。目前试产良率已达 70-80% 亿纬锂能 2021 年公布荆门基地 20GWh 的 4695 电池产线，预计 2022 年实现量产 松下 2022 年 3 月在日本试产 4680 电池 比克电池 规划大圆柱生产基地，预计 2023 年量产 三星 SDI 与现代汽车联合开发，

44、预计 2023-2024 推出 LG 计划最快 2023 年实现量产 资料来源：各公司公告，申港证券研究所 2024 年锂电池结构件的市场规模将达到年锂电池结构件的市场规模将达到 471 亿元。亿元。根据 GGII 的测算，2021 年， 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 12 / 26 证券研究报告 全球动力电池出货量已经达到了 292GWh，同比上涨 114%，而新能源车在全球的渗透率仅为 7.8%。 2024 年， 我们保守估计， 新能源汽车的全球渗透率将超过 21%，届时锂离子电池的出货量将达到 1334GWh。根据 BloombergNEF 统计数据

45、，电池电芯 2021 年的平均成本为 101$/kWh，我们认为未来三年成本逐年下降的趋势将延续。参照公司年报，结构件占据电芯总成本约 7-8%，到 2024 年结构件的空间将达到 471 亿元。 表表5：锂电池结构件的市场规模锂电池结构件的市场规模测算测算 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 锂离子电池市场需求测算 全球汽车销量(百万台） 91 78 83 87 91 96 新能源汽车渗透率 2% 4% 8% 13% 17% 21% 全球新能源汽车销量全球新能源汽车销量(百万台）百万台） 2 3 6 12 16 20 YOY 10% 42% 107% 79

46、% 38% 27% 平均带电量（kWh/台） 53 44 45 47 48 50 新能源车用动力电池市场空间（新能源车用动力电池市场空间（GWh） 115 136 292 542 764 1012 YOY 22% 18% 114% 86% 41% 32% 软包电池占比 32% 42% 24% 24% 20% 21% 储能储能/电动工具电动工具/两轮车电池市场空间（两轮车电池市场空间（GWh） 28 41 81 124 168 211 YOY 53% 48% 95% 54% 35% 26% 软包电池占比 6% 11% 15% 20% 消费类电池市场空间（消费类电池市场空间（GWh） 31 37

47、71 84 99 111 YOY 9% 18% 94% 18% 18% 12% 软包电池占比 84% 87% 89% 90% 90% 90% 合计锂离子电池市场需求（合计锂离子电池市场需求（GWh） 174 214 444 750 1031 1334 锂离子电池结构件市场空间测算 YOY 23% 23% 107% 69% 37% 29% 软包电池占比 35% 40% 30% 28% 25% 26% 电池平均成本(元/Wh) 0.71 0.66 0.64 0.61 0.58 0.55 结构件占比（%） 7% 7% 8% 8% 8% 8% 锂离子电池结构件市场空间（百万元）锂离子电池结构件市场空间

48、（百万元） 6280 6904 15558 26277 37836 47064 YOY 10% 125% 69% 44% 24% 资料来源：GGII, BloombergNEF，公司财务报告，中国汽车工业协会，申港证券研究所 图图12：新能源汽车全球销量预测新能源汽车全球销量预测 图图13：锂离子电池结构件市场空间测算锂离子电池结构件市场空间测算 资料来源：GGII，BloombergNEF，公司财务报告，申港证券研究所 资料来源：GGII，BloombergNEF，公司财务报告，申港证券研究所 2%2%4%8%13%17%21%0%5%10%15%20%25%058A2

49、019A2020A2021A2022E2023E2024E中国市场（百万台）欧洲市场（百万台）美国市场（百万台）其他市场（百万台）新能源汽车全球渗透率6,90415,55826,27737,83647,06405,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,0002020A2021A2022E2023E2024E锂离子电池结构件市场空间/百万元 科达利（002850.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 13 / 26 证券研究报告 3. 精益生产精益生产实现实现成本成本领先领先 科技赋能塑造品牌溢价科技赋能塑造品牌溢价

50、科达利科达利结构件业务结构件业务毛利水平独具一档。毛利水平独具一档。 其同行则在 20%左右徘徊， 且波动幅度较大。表明公司在不仅在营收增长上快于其它同行上市企业，盈利能力也更强、更稳定。 一方面得益于公司对研发的重视和持续投入，能够持续为行业贡献新产品，满足日益苛刻的客户需求。 另一方面，公司通过运营管理的精进，以更低的成本生产。 图图14：锂电池结构件锂电池结构件业务业务毛利水平对比毛利水平对比 资料来源：公司财务报告，申港证券研究所 3.1 研发投入高研发投入高 盈利能力领先行业盈利能力领先行业 核心管理核心管理团队团队技术背景深厚。技术背景深厚。 公司核心技术、管理团队均在产业内多年，