1、 1 公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 贝贝 斯斯 特（特（300580）汽车 精密精密加工筑底，节能减排赋能加工筑底，节能减排赋能 投资要点：投资要点： 涡轮增压汽车累计减排贡献累计减排贡献短期内仍将大于纯电动汽车，传统燃油车传统燃油车节能减排的迫切需求及插混车插混车放量增长有望使涡轮增压器渗透率超预期提升涡轮增压器渗透率超预期提升，公司作为细分龙头将充分受益；除了作为细分龙头的产能释放及成本优势外，公司核心竞争力更体现在其强大的精密机加工能力以及对下游国际巨头的渠道维护能力，预计公司未来产品品类及市占率有望稳步增长产品品类及市占率有望稳步增长。 行业情况行业情况 随着涡轮增压器渗透

2、率不断提升，全球随着涡轮增压器渗透率不断提升，全球/ /国内涡轮增压器市场规模增长稳国内涡轮增压器市场规模增长稳健健。根据我们的预测，2025年公司相关的零部件市场规模全球/国内将分别达到162亿元/60亿元，对应4年CAGR为6.2%及9.3%。新能源汽车轻量化结构新能源汽车轻量化结构件国内需求确定性高，且空间大件国内需求确定性高，且空间大。根据我们的预测，2025年公司相关的轻量化结构件国内市场规模有望达到61亿元，CAGR为29.7%。 短期驱动力是全球涡轮增压器短期驱动力是全球涡轮增压器渗透率的提升渗透率的提升 公司依靠核心技术与国际巨头长期合作，随着涡轮增压器渗透率提升，下游需求增长

3、稳健；同时公司积极扩产，规模效益与市占率不断放大。 中期驱动力是中期驱动力是新能源汽车轻量化新能源汽车轻量化需求快速增长需求快速增长 公司在巩固基本盘基础上，通过并购、合资、柔性产线改造等手段加速切入新能源车赛道，逐步发展成新能源整车厂的一级零部件供应商。 氢燃料电池氢燃料电池方向的前瞻布局为长期成长带来更大弹性方向的前瞻布局为长期成长带来更大弹性 公司生产的氢燃料电池零部件已成功进入博世中国氢燃料压缩机核心零部件供应体系，并已于 2018 年应用在本田 Clarity 氢燃料电池车中。 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 预计公司22-24年营收13.43、16.85、22.30亿元，

4、同比增长27%、26%、32%；归母净利2.42、3.08、4.12亿元，同比增长23%、27%、34%；EPS为1.21、1.54、2.06元，对应PE为14、11、8倍。根据可比公司法，我们给予公司22年26倍PE，目标价31.46元。鉴于公司是细分零部件龙头，同时结合自身优势加速切入新能源赛道，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示 疫情反复、芯片荒愈演愈烈、增压器渗透率不达预期、扩产不达预期 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2

5、024E2024E 营业收入（百万元） 931.14 1,057.10 1,342.61 1,685.00 2,229.87 增长率（%） 16.12% 13.53% 27.01% 25.50% 32.34% EBITDA（百万元） 311.62 349.13 480.22 562.18 682.85 净利润（百万元） 176.62 196.70 242.05 307.70 411.64 增长率（%） 5.24% 11.37% 23.05% 27.12% 33.78% EPS（元/股） 0.88 0.98 1.21 1.54 2.06 市盈率（P/E） 19.35 17.38 14.12 11

6、.11 8.30 市净率（P/B） 2.06 1.89 1.70 1.51 1.31 EV/EBITDA 12.10 14.03 7.18 5.92 4.81 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 5 月 31 日收盘价 证券研究报告 2022 年 06 月 01 日 投资评级：投资评级： 行行 业：业： 汽车汽车 投资建议：投资建议： 买入买入（首次评级）（首次评级） 当前价格：当前价格： 17.09 元元 目标价格：目标价格： 31.46 元元 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 200/187 流通 A 股市值（百万元） 3,108 每股净资

7、产（元） 8.85 资产负债率（%） 33.12 一年内最高/最低（元） 36.50/13.23 股价相对走势股价相对走势 分析师 郭荆璞 执业证书编号：S0590522030002 邮箱： 分析师 贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002 邮箱： 分析师 张晓春 执业证书编号：S0590513090003 邮箱： 联系人 黄程保 邮箱： 联系人 杨敏行 邮箱： 相关报告相关报告 1、 贝 斯 特（300580）:精密加工稀缺标的，持续受益于增压器渗透率提升一 2019.06.28 2、 贝 斯 特（300580）:三季度业绩平稳，新业务拓展稳步推进一 2018.10.29 3、 贝

8、 斯 特 （300580） :汇兑收益提升利润表现，业绩稳健增长一 2018.08.21 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-2%36%74%--05贝 斯特沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 投资聚焦投资聚焦 公司是国内涡轮增压器零部件龙头， 在巩固传统优势业务与拓展新能源业务双逻辑推动下， 业绩持续性较强。 随着传统燃油车存量替换叠加新能源插电混动车型放量，车用涡轮增压器渗透率不断提升， 叠加新能源汽车零部件需求持续扩张， 预计公司未来三年将保持较高增速， 且盈利能力有望超预期。 公司成长公司成长弹性弹

9、性短期看涡轮增压器零短期看涡轮增压器零部件排产情况，中期看轻量化结构件客户拓展与拿单情况，长期看氢燃料电池的降部件排产情况，中期看轻量化结构件客户拓展与拿单情况，长期看氢燃料电池的降本与商用化时间。本与商用化时间。短中长期相互配合，为公司发展持续提供动力。 核心逻辑核心逻辑 1.1. 涡轮增压汽车涡轮增压汽车累计减排贡献累计减排贡献短期短期仍超过仍超过纯电动汽车。纯电动汽车。根据我们构建的涡轮增压汽车和纯电动汽车的减排测算模型，全球范围内2022年涡轮增压车减排约885万吨，纯电动车减排约712万吨；2025年前涡轮增压车累计减排量仍超过纯电车。 2.2. 下游需求下游需求迎来改善迎来改善：

10、（1 1）燃油车减排需求叠加插混车放量，涡轮增压器需求有望超预期。根据我们的测算，2025 年车用涡轮增压器世界范围内的需求达 5400 万个，公司产品线涵盖的相关零部件市场规模为 162 亿元，CAGR 为 6.2%；预计 2025 年车用涡轮增压器中国范围内的需求达 1995 万个，相关零部件市场规模为 60 亿元，CAGR为 9.3%； （2 2）新能源汽车轻量化需求快速增长。根据我们的测算，2025 年国内新能源车市场需求为 998 万辆，具体到公司涉及的轻量化结构件业务，2025 年相关轻量化结构件市场规模 61 亿元，CAGR 达 29.7%。 3.3. 公司产能稳步扩张，成长性有

11、望凸显：公司产能稳步扩张，成长性有望凸显：公司在绑定盖瑞特、康明斯、博世等国际巨头基础上，不断扩产。公司2020年通过可转债募投了六期工厂建设，新建工厂设计产能为年产560万件涡轮增压器零部件及年产140万件新能源汽车功能部件。预计募投项目将于2022年底逐步达产，目前产线设备已经陆续进入调试，项目满产后每年有望新增新能源汽车功能部件营收3.4亿元，新增涡轮增压器零部件营收3.6亿元。产能提升将显著提高公司市占率与营收规模。 不同于市场的观点不同于市场的观点 目前市场对于涡轮增压汽车与纯电动汽车减排贡献度的研究相对简单且较少，因此我们系统性建立了两种车型的减排测算模型我们系统性建立了两种车型的

12、减排测算模型，通过对减排贡献的核心要素（包括度电碳排强度、百公里碳排放量、油耗电耗下降速度、涡轮增压及纯电车渗透率等）进行拆解及预测，分析比较了涡轮增压汽车和纯电动汽车在两阶段的减排贡献分析比较了涡轮增压汽车和纯电动汽车在两阶段的减排贡献度度。根据我们的测算，涡轮增压汽车的减排贡献短期仍将大于纯电动汽车，由于传传统燃油汽车统燃油汽车对节能减排的迫切需求及插电混动汽车插电混动汽车近年来的放量增长，有望使涡轮增压器渗透率在未来几年超预期提升，公司作为细分龙头有望充分受益；其次其次，除了作为细分龙头的产能释放及成本优势外，公司核心竞争力更体现在其强大的精密机加工能力以及对下游国际巨头的渠道维护能力，

13、预计公司未来产品品类及市占率产品品类及市占率有望稳步增长。 gZ9WpRtQtOrMmNtNmPbRdN6MpNnNnPsQfQpPpRfQqQmO7NrRuNvPrMnQvPsRpM 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 正文目录正文目录 投资聚焦投资聚焦 . . 2 2 1.1. 精密加工领跑者，新老业务协同发展精密加工领跑者，新老业务协同发展 . 5 5 1.1 公司沿革 . 5 1.2 股权结构 . 5 1.3 绑定国际巨头，新老业务协同发展 . 6 1.4 业务形态对财务数据形成较好支撑 . 7 2.2. 涡轮增压器存预期差，渗透率提升驱动公司业绩涡轮增压器存预

14、期差，渗透率提升驱动公司业绩 . 8 8 2.1 涡轮增压器节能效果显著，减排贡献存预期差 . 9 2.2 燃油车减排需求叠加插混车放量，涡轮增压器需求有望超预期 . 12 2.3 涡轮增压器渗透率提升，公司下游市场广阔 . 14 2.4 下游市场格局稳定且准入严格 . 16 3.3. 多维度切入新能源赛道，为公司带来中长期弹性多维度切入新能源赛道，为公司带来中长期弹性 . 1717 3.1 轻量化是新能源汽车的必然选择 . 17 3.2 新能源车放量，轻量化结构件前景广阔 . 17 4.4. 公司情况公司情况 . 1818 4.1 战略：内生发展+外延并购，全面绑定头部客户 . 18 4.2

15、 经营：围绕战略，全方位提升竞争力 . 19 4.3 产能瓶颈突破，规模效应加强 . 20 4.4 财务数据领先国内同行 . 22 5.5. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 2222 6.6. 风险提示风险提示 . 2424 图表目录图表目录 图表图表1：增压器精密零部件产品做大做强，近年进军新能源领域增压器精密零部件产品做大做强，近年进军新能源领域. 5 图表图表2：贝斯特：贝斯特2021年底年底股权架构图股权架构图 . 6 图表图表3：汽车零部件（叶轮及中间壳）为公司主营（单位：万元）：汽车零部件（叶轮及中间壳）为公司主营（单位：万元） . 6 图表图表4：世界涡轮增压器巨头均为贝斯特客

16、户：世界涡轮增压器巨头均为贝斯特客户 . 6 图表图表5：公司生产多种涡轮增压器零部件：公司生产多种涡轮增压器零部件 . 7 图表图表6：涡轮增压器结构复杂对零部件要求高：涡轮增压器结构复杂对零部件要求高 . 7 图表图表 7 7：盈利能力盈利能力较为稳定且处于行业前列较为稳定且处于行业前列 . 7 图表图表 8 8：年营收稳健增长（单位：万元）：年营收稳健增长（单位：万元） . 7 图表图表 9 9：资产负债率处于合理区间（万元）资产负债率处于合理区间（万元） . 8 图表图表 1010：流动、速动：流动、速动比率比率总体呈上升趋势总体呈上升趋势 . 8 图表图表11：公司处于涡轮增压器产业

17、链上游：公司处于涡轮增压器产业链上游 . 8 图表图表12：发动机涡轮增压器工作示意图：发动机涡轮增压器工作示意图 . 9 图表图表13：涡轮增压器可显著提高发动机效能：涡轮增压器可显著提高发动机效能 . 9 图表图表14：涡轮增压器能显著提升发动机升功率：涡轮增压器能显著提升发动机升功率 . 10 图表图表15：全球：全球20152020年纯电动汽车与涡轮增压汽车减排贡年纯电动汽车与涡轮增压汽车减排贡献测算献测算 . 11 图表图表16：全球：全球20212025年纯电动汽车与涡轮增压汽车减排贡献测算年纯电动汽车与涡轮增压汽车减排贡献测算 . 11 图表图表17：各国油耗法规限制：各国油耗法

18、规限制，未来降油耗压力较大，未来降油耗压力较大 . 12 图表图表18：插混车型销量增速目前大幅领先于纯电车型销量增速：插混车型销量增速目前大幅领先于纯电车型销量增速 . 13 图表图表19：插混车型成本优势逐步显现：插混车型成本优势逐步显现 . 14 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 图表图表20：全球、中国的汽车销量及增速双双向好：全球、中国的汽车销量及增速双双向好 . 14 图表图表21：全球涡轮增压器渗透率不断提升：全球涡轮增压器渗透率不断提升 . 14 图表图表22：车用涡轮增压器市场空间大，相关零部件市场需求稳健：车用涡轮增压器市场空间大，相关零部件市场需

19、求稳健 . 15 图表图表23：全球涡轮增压器市场集中度高：全球涡轮增压器市场集中度高 . 16 图表图表24：中国涡轮增压器市场集中度高：中国涡轮增压器市场集中度高 . 16 图表图表25：乘用车降低能耗的主要手段：乘用车降低能耗的主要手段 . 17 图表图表26：中国新能源车需求旺盛，相关零部件市场增长迅速：中国新能源车需求旺盛，相关零部件市场增长迅速 . 18 图表图表27：公司主要产品线情况：公司主要产品线情况 . 19 图表图表 2828：本田：本田 clarityclarity 燃料电池驱动系统布局燃料电池驱动系统布局 . 20 图表图表 2929：赫贝斯主要客户均为国际巨头：赫贝

20、斯主要客户均为国际巨头 . 20 图表图表30：公司汽车零部件板块产能逐步释放：公司汽车零部件板块产能逐步释放 . 21 图表图表 3131：公司毛利水平处于行业前列公司毛利水平处于行业前列 . 21 图表图表 3232：大客户贡献大量营收：大客户贡献大量营收 . 21 图表图表 3333：公司净利率水平出众公司净利率水平出众 . 22 图表图表 3434：近五年费用率保持平稳：近五年费用率保持平稳 . 22 图表图表35：公司营收测算汇总（亿元）：公司营收测算汇总（亿元） . 23 图表图表36：PE&PEGPE&PEG 估值对比表估值对比表 . 23 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司

21、深度研究公司深度研究 1. 精密加工领跑者，新老业务协同发展精密加工领跑者，新老业务协同发展 1.1 公司沿革公司沿革 公司成立于公司成立于 1 1997997 年，于年，于 2 2017017 年上市，年上市，由工装夹具业务向由工装夹具业务向精密加工精密加工平台迈进平台迈进。无锡贝斯特精机股份有限公司成立于 1997 年 4 月 16 日， 起步之初公司以工装夹具为主营业务，客户主要覆盖国内主流机床厂和主机厂。而后，公司逐步进军车用涡轮增压器零部件领域，产品逐步覆盖叶轮、中间壳、轴承件及压气机壳等加工难度大、精度要求高的关键零部件， 于 2017 年 1 月 11 日登陆创业板。 公司凭借日

22、趋成熟的精密加工能力及多年积累的头部客户资源，近年来加速切入新能源相关领域。2019 年 5月公司收购苏州赫贝斯五金制品有限公司 51%的股权并进入特斯拉供应体系，主要供应车用扣件； 2019 年底， 公司产品成功进入博世氢燃料电池空压机核心零部件体系，前瞻性进入氢燃料电池领域；2020 年 1 月公司持股 62%，设立子公司易通轻量化，向整车厂供应新能源车轻量化结构件。 轨道交通等领域的工装夹具。 公司是江苏省高新技术企业，多次国家、省、市级表彰。2017 年，江苏省政府又授予无锡贝斯特“江苏省制造突出贡献奖”。 图表图表1：增压器精密零部件产品做大做强增压器精密零部件产品做大做强，近年进军

23、新，近年进军新能源能源领域领域 来源：公司公告、公司官网，国联证券研究所 1.2 股权结构股权结构 董事长曹余华先生为公司实际控制人。董事长曹余华先生为公司实际控制人。 董事长曹余华先生是技术出身， 曾任无锡机床厂工人、主任设计师、非标设计室主任。在早年工作中注意到摩托车发动机工装夹具国产化机会较大，开始组织研发，成功将摩托车发动机工装夹具产品国产化，也开启了贝斯特的创业征程。董事长与其一致行动人合计持有公司 68%股份，为公司实际控制人，股权结构清晰。 “鑫石投资”为上市公司的员工持股平台，占上市公司 2.75%股份。上市公司下设铸造事业部、装备事业部及制造事业部。同时上市公司有 4 个子公

24、司及 1 个联营企业： 苏州赫贝斯 （占股 51%） ， 易通轻量化 （占股 62%） ， 无锡诺贝 （占股 100%） ， 6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 无锡宇华（占股 100%）及无锡旭电科技（占股 20%） 。 图表图表2：贝斯特贝斯特2021年底年底股权股权架构架构图图 来源：Wind，国联证券研究所 1.3 绑定国际巨头，新老业务协同发展绑定国际巨头，新老业务协同发展 公司成立至今一直专注于精密零部件、 工装夹具和自动化产品的研发、 生产及销售，于 2017 年 1 月 11 日上市。目前公司主营业务可分为四大类：1. 涡轮增压器叶轮、中间壳、轴承件及压

25、气机壳等核心汽车零部件；2.座椅构件等飞机机舱零部件；3.用于汽车、轨道交通等领域的工装夹具产品；4.近期切入的新能源车轻量化结构件产品。 公司的汽车零部件业务占总营收公司的汽车零部件业务占总营收 83.91%，主要客户均为，主要客户均为全球全球涡轮增压器巨头。涡轮增压器巨头。2021年， 公司汽车零部件 （主要为叶轮和中间壳） 营收为8.9亿元， 占总营收83.91%；工装夹具营收为 0.8 亿元，占总营收 7.71%；飞机机舱零部件营收 0.2 亿元，占总营收 1.56%，汽车零部件业务为公司营收的绝对大头。同时，贝斯特已成为盖瑞特、博格华纳、三菱重工、石川岛播磨、博马等世界主要涡轮增压器

26、厂商的核心零部件供应商。 图表图表3：汽车零部件（叶轮及中间壳）为公司主营（单位：万元）汽车零部件（叶轮及中间壳）为公司主营（单位：万元） 图表图表4：世界涡轮增压器巨头均为贝斯特客户世界涡轮增压器巨头均为贝斯特客户 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 公司生产的涡轮增压器零部件具有较高壁垒。公司生产的涡轮增压器零部件具有较高壁垒。 涡轮增压器能够提高内燃机进气量，从而提升发动机功率和扭矩。公司生产的叶轮和中间壳属于涡轮增压器核心零部件，对性能指标、加工精度和质量稳定性均有较高要求。 公司公司巩固传统优势业务外，近年还加速切入新能源巩固传统优势业务外，近年还加速切入新能

27、源相关领域。相关领域。2019 年 5 月公司收购苏州赫贝斯五金制品有限公司 51%的股权并进入特斯拉供应体系，主要供应电池扣件； 2020 年 1 月公司持股 62%，设立子公司易通轻量化，为电动车供应轻量化结构件；公司生产的燃料电池压缩机空气涡轮部件已成功进入博世中国氢燃料压缩机核心零部件供应体系。 1.4 业务形态对财务数据形成较好支撑业务形态对财务数据形成较好支撑 公司销售业绩与盈利能力表现稳健。公司销售业绩与盈利能力表现稳健。2021 年公司实现营收 10.57 亿元，同比增长 13.53%，实现净利润 1.99 亿元，同比增长 12.55%。同行业可比公司华培动力、蠡湖股份、科华控

28、股 2022Q1 毛利率与净利率分别为：22.05%与 1.87%，16.31%与2.61%，11.53%与-3.05%，而公司销售毛利率自上市以来一直保持在 35%左右，销售净利率也稳定在 20%左右，22Q1 受到上游大宗涨价影响，毛利率和净利率下降至32.44%和 15.11%，但公司盈利能力仍处于行业前列。 图表图表 7 7：盈利能力较为稳定且处于行业前列盈利能力较为稳定且处于行业前列 图表图表 8 8：年营收稳健增长（单位：万元）年营收稳健增长（单位：万元） 来源：Wind, 国联证券研究所 来源：公司官网，国联证券研究所 图表图表5：公司生产多种涡轮增压器零部件公司生产多种涡轮增压

29、器零部件 图表图表6：涡轮增压器结构复杂对零部件要求高涡轮增压器结构复杂对零部件要求高 来源：公司官网，国联证券研究所 来源：霍尼韦尔，国联证券研究所 0%20%40%60%80%100%20021汽车零部件 工装夹具 飞机机舱零部件 其他零部件 其他业务 8 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 来源：wind，国联证券研究所 来源：wind，国联证券研究所 公司财务结构处于合理水平。公司财务结构处于合理水平。近 5 年来公司的资产负债率分别为 16.78%、18.38%、18.02%、32.07%和 34.32%，处于合理水平。2022Q1 公司的流

30、动比率为4.12，速动比率为 3.49，均高于同期同行业可比公司华培动力（2.19、1.65） 、蠡湖股份（1.55、0.92） 、科华控股（1.13、0.77） ，公司偿债能力相对较好。 图表图表 9 9：资产负债率处于合理区间（万元）资产负债率处于合理区间（万元） 图表图表 1010：流动流动、速动比率速动比率总体呈上升趋势总体呈上升趋势 来源：wind，国联证券研究所 来源：wind，国联证券研究所 2. 涡轮增压器涡轮增压器存预期差，渗透率提升驱动存预期差，渗透率提升驱动公司公司业绩业绩 公司目前营收利润端最大贡献来源于涡轮增压器核心零部件业务， 在保持零部件优势业务的基础上， 公司未

31、来计划大力发展新能源车轻量化结构件业务。 该两项业务对应的下游为涡轮增压器厂商及新能源汽车整车厂。 图表图表11：公司处于涡轮增压器产业链上游公司处于涡轮增压器产业链上游 0002Q1销售毛利率(%) 销售净利率(%) -0.10-0.050.000.050.100.150.200.25020,00040,00060,00080,000100,000120,000200022Q1营业总收入 同比增速(右轴) 00.050.10.150.20.250.30.350.4050,000100

32、,000150,000200,000250,000300,000350,000200022Q1股东权益 负债合计 资产负债率 0.001.002.003.004.005.006.002018年9月 2018年12月 2019年3月 2019年6月 2019年9月 2019年12月 2020年3月 2020年6月 2020年9月 2020年12月 2021年3月 2021年6月 2021年9月 2021年12月 2022年3月 流动比率 速动比率 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 来源：盖世汽车，国联证券研究所 2.1 涡轮增

33、压器节能效果显著，减排贡献存预期差涡轮增压器节能效果显著，减排贡献存预期差 涡轮增压器单车节能效果显著，燃油消耗量可减少约涡轮增压器单车节能效果显著，燃油消耗量可减少约 10% 涡轮涡轮增压器本质上是一种空气压缩机。增压器本质上是一种空气压缩机。 涡轮增压器利用排除废弃的能量冲击排气管道中的涡轮，同时带动进气管道中的叶轮，使进气端产生正压，并将加压的空气送入发动机气缸， 从而使得进入气缸的空气压力和密度增加。 空气的压力和密度增大可以使燃料燃烧更加充分，提高输出功率，达到降低燃料消耗、节能减排的效果。 涡轮增压器能有效提升发动机升功率，提高燃油经济性并降低油耗。涡轮增压器能有效提升发动机升功率

34、，提高燃油经济性并降低油耗。在发动机排量不变的情况下，涡轮增压器可以通过增加进气密度，让发动机多喷油，从而提高发动机的功率，加装增压器后的发动机的功率及扭矩要增大 20%30%。反之在同样图表图表12：发动机涡轮增压器工作示意图发动机涡轮增压器工作示意图 图表图表13：涡轮增压器可显著提高发动机效能涡轮增压器可显著提高发动机效能 来源：盖世汽车，国联证券研究所 来源：国联证券研究所 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 的功率输出的要求下可以降低发动机的缸径，缩小发动机的体积和重量。同时，带涡轮增压器的发动机燃烧性能更好， 相似动力表现的涡轮增压汽油发动机比自然吸气汽相

35、似动力表现的涡轮增压汽油发动机比自然吸气汽油发动机的燃油消耗量可以减少约油发动机的燃油消耗量可以减少约 10%。 图表图表14：涡轮增压器能显著提升发动机升功率涡轮增压器能显著提升发动机升功率 车型车型 型号型号 功率功率（kWkW/L/L） 升功率升功率（kWkW/L/L） 车型车型 型号型号 功率功率（kWkW/L/L） 升功率升功率（kWkW/L/L） 博越博越 2.0L 104 52 卡罗拉卡罗拉 1.6L 73 46 1.8T 135 75 1.2T 85 71 荣威荣威 1.6L 92 58 速腾速腾 1.6L 81 51 1.5T 124 83 1.4T 110 79 来源：易车

36、网，国联证券研究所 全球全球范围内范围内 2022 年年涡轮增压车涡轮增压车减排约减排约 885 万吨，纯电动车减排约万吨，纯电动车减排约712 万吨；万吨；2025 年年前涡轮增压车前涡轮增压车累计减排累计减排量量超超过过纯电车纯电车 为了探究涡轮增压汽车与纯电动汽车各自节能减排的贡献度， 及其减排增量与累计总量的差异， 我们对涡轮增压汽车与纯电动汽车在使用阶段的碳排放量及相应减排贡献进行拆解及预测 （以同时期自然吸气发动机汽车每年行驶 1 万公里为比较基准） ，对全球范围内的自然吸气发动机汽车&涡轮增压发动机汽车&纯电动汽车百公里碳排放、 汽车总销量、 涡轮增压渗透率、 纯电动汽车渗透率等

37、关键影响因素做出如下假设：如下假设： （1）百公里碳排放）百公里碳排放 自然吸气发动机汽车自然吸气发动机汽车百公里碳排放。百公里碳排放。参考 American Petroleum Institute、工信部2021 年度乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分情况及小熊油耗等权威平台数据，2021 年自然吸气发动机汽车平均油耗约 8 升/百公里，每燃烧 1 升汽油排放的二氧化碳约为 2.2kg；根据能源与交通创新中心及小熊油耗等权威平台数据，过去 5 年传统燃油车平均油耗年均降幅约 2%，预计未来 5 年仍维持此降幅。据此推算，2021 年自然吸气发动机汽车百公里平均二氧化碳排放量约为 17.

38、60kg，到 2025年前以 2%幅度逐年下降。 涡轮增压发动机汽车百公里碳排放。涡轮增压发动机汽车百公里碳排放。根据 American Petroleum Institute 数据，相似动力表现的涡轮增压汽油发动机比自然吸气汽油发动机的燃油消耗量可以减少约 10%。再根据上文自然吸气发动机汽车百公里碳排放推算，2021 年涡轮增压发动机汽车百公里平均二氧化碳排放量约为 15.84kg， 到 2025 年前以 2%幅度逐年下降。 度电碳排放强度。度电碳排放强度。根据中电联和 Wind 数据，2021 年我国水电、火电、核电、风电及光伏发电量占比为 16%、67%、5%、8%及 4%，同时参考不

39、同能源的度电碳排放因子推算 2021 年全球发电端度电碳排强度约为 0.66kg。 11 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 纯电动汽车百公里碳排放纯电动汽车百公里碳排放。参考汽车之家等权威平台数据，2021 年我国纯电动汽车百公里电耗约为 15kWh，并预计未来以 5.7%的速度逐年下降，至 2025 年达到百公里电耗 12kWh。根据上文度电碳排放强度 0.66kg，推算全球范围纯电动汽车百公里二氧化碳排放量约为 9.90kg，到 2025 年前以 5.7%幅度逐年下降。 （2）销量及渗透率）销量及渗透率 汽车销量。汽车销量。根据中国汽车工业协及 Wind 数据，预计到

40、 2025 年，世界范围内每年汽车销售量保持在 9000 万辆。 纯电动汽车渗透率及涡轮增压汽车渗透率。纯电动汽车渗透率及涡轮增压汽车渗透率。 参考 EVTank 和德勤数据， 预计 2022年至 2025 年世界范围内纯电动汽车渗透率为 10%，13%，17%及 23%；参考 HIS数据，2020 年世界范围内涡轮增压器渗透率约 55%，2025 年渗透率约 60%，期间渗透率逐年匀速上升。 图表图表15：全球全球20152020年纯电动汽车与涡轮增压汽车减排贡献测算年纯电动汽车与涡轮增压汽车减排贡献测算 20152015 20162016 20172017 20182018 2019201

41、9 20202020 新增销量新增销量 汽车总销量（万辆） 8968 9386 9566 9506 9130 7797 涡轮增压汽车渗透率 36.00% 39.00% 42.00% 45.00% 50.00% 55.00% 纯电动汽车渗透率 1.00% 2.00% 1.00% 2.00% 2.00% 4.00% 新销纯电动汽车（万辆）新销纯电动汽车（万辆） 90 90 188 188 96 96 190 190 183 183 312 312 新销涡轮增压汽车（万辆）新销涡轮增压汽车（万辆） 3229 3229 3660 3660 4018 4018 4278 4278 4565 4565 4

42、288 4288 排放量排放量 年均里程（公里） 10000 10000 10000 10000 10000 10000 燃油车年均百公里油耗降幅 2.00% 2.00% 2.00% 2.00% 2.00% 2.00% 纯电车年均百公里电耗降幅 5.70% 5.70% 5.70% 5.70% 5.70% 5.70% 自吸车百公里二氧化碳排放 (千克) 19.87 19.47 19.08 18.70 18.33 17.96 涡轮车百公里二氧化碳排放 (千克) 17.88 17.52 17.17 16.83 16.49 16.16 纯电车百公里二氧化碳排放 (千克) 14.08 13.28 12.

43、52 11.81 11.13 10.50 涡轮增压车当年减排贡献（万吨）涡轮增压车当年减排贡献（万吨） 641.5 641.5 712.7 712.7 766.6 766.6 799.9 799.9 836.5 836.5 770.2 770.2 纯电车当年减排贡献（万吨）纯电车当年减排贡献（万吨） 51.9 51.9 116.3 116.3 62.8 62.8 131.1 131.1 131.3 131.3 232.7 232.7 涡轮增压车累计减排贡献（万吨）涡轮增压车累计减排贡献（万吨） 641.5 641.5 1995.6 1995.6 4116.5 4116.5 7037.2 703

44、7.2 10794.4 10794.4 15321.8 15321.8 纯电车累计减排贡献（万吨）纯电车累计减排贡献（万吨） 51.9 51.9 220.1 220.1 451.1 451.1 813.1 813.1 1306.5 1306.5 2032.5 2032.5 来源：工信部、中电联、德勤、汽车之家、小熊油耗、EVTank、American Petroleum Institute、Wind、国联证券研究所 注：1.当年减排贡献=新增纯电动汽车或涡轮增压汽车当年碳排放总量-当年自然吸气汽车碳排放总量； 2.累计减排贡献=2015 年后至测算年份之前已销车辆减排总贡献+当年新销车辆减排贡

45、献； 20152020 年全球范围内， 涡轮增压汽车在当年减排贡献和累计减排贡献方面均显著超过纯电动汽车。2020 年，涡轮增压汽车当年减排贡献为 770.2 万吨二氧化碳排放量， 超过纯电动汽车当年 232.7 万吨的减排贡献量； 涡轮增压汽车 20152020年累计减排贡献 15321.8 万吨二氧化碳排放量，大大超过同期间纯电动汽车 2032.5万吨累计减排贡献量。 图表图表16：全球全球20212025年纯电动汽车与涡轮增压汽车减排贡献测算年纯电动汽车与涡轮增压汽车减排贡献测算 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究公司深度研究 20212021 2022E2022E 202

46、3E2023E 2024E2024E 2025E2025E 新增销量新增销量 汽车总销量（万辆） 8268 9000 9000 9000 9000 涡轮增压器渗透率 56.00% 57.00% 58.00% 59.00% 60.00% 纯电动汽车渗透率 8.00% 10.00% 13.00% 17.00% 23.00% 新销纯电动汽车（万辆）新销纯电动汽车（万辆） 661 661 900 900 1170 1170 1530 1530 2070 2070 新销涡轮增压汽车（万辆）新销涡轮增压汽车（万辆） 4630 4630 5130 5130 5220 5220 5310 5310 5400

47、5400 排放量排放量 年均里程（公里） 10000 10000 10000 10000 10000 燃油车年均百公里油耗降幅 2.00% 2.00% 2.00% 2.00% 2.00% 纯电车年均百公里电耗降幅 5.70% 5.70% 5.70% 5.70% 5.70% 自吸车百公里二氧化碳排放 (千克) 17.60 17.25 16.90 16.56 16.23 涡轮车百公里二氧化碳排放 (千克) 15.84 15.52 15.21 14.91 14.61 纯电车百公里二氧化碳排放 (千克) 9.90 9.34 8.80 8.30 7.83 涡轮增压车当年减排贡献（万吨）涡轮增压车当年减排

48、贡献（万吨） 814.9 814.9 884.8 884.8 882.3 882.3 879.6 879.6 876.6 876.6 纯电车当年减排贡献（万吨）纯电车当年减排贡献（万吨） 509.3 509.3 712.1 712.1 947.6 947.6 1264.3 1264.3 1739.9 1739.9 涡轮增压车累计减排贡献（万吨）涡轮增压车累计减排贡献（万吨） 814.9 814.9 2514.7 2514.7 5096.8 5096.8 8558.5 8558.5 12896.8 12896.8 纯电车累计减排贡献（万吨）纯电车累计减排贡献（万吨） 509.3 509.3 17

49、30.8 1730.8 3899.9 3899.9 7333.2 7333.2 12506.4 12506.4 来源：工信部、中电联、德勤、汽车之家、小熊油耗、EVTank、American Petroleum Institute、Wind、国联证券研究所 注：1.当年减排贡献=新增纯电动汽车或涡轮增压汽车当年碳排放总量-当年自然吸气汽车碳排放总量； 2.累计减排贡献=2021 年后至测算年份之前已销车辆减排总贡献+当年新销车辆减排贡献 20212025 年全球范围内，涡轮增压汽车累计减排贡献 12896.8 万吨二氧化碳排放量，仍超过了同期间纯电动汽车 12506.4 万吨二氧化碳排放量，而

50、其 2025 年当年减排贡献方面为 876.6 万吨，落后于纯电动汽车的 1739.9 万吨的当年减排量。在2022 年，涡轮增压汽车当年减排贡献为 884.8 万吨二氧化碳排放量，超过纯电动汽车当年 712.1 万吨的减排贡献量； 涡轮增压汽车 20212022 年累计减排贡献 2514.7万吨二氧化碳排放量，仍超过同期间纯电动汽车 1730.8 万吨累计减排贡献量。虽然随着纯电动汽车渗透率大幅度提高，纯电动汽车的减排效率逐步优于涡轮增压汽车，但由于其庞大的基数和每年新增销量， 涡轮增压汽车在节能减排中也扮演着十分重要的角色，在短期内的累计减排贡献甚至超过纯电动汽车。 2.2 燃油车减排需求