1、 证券研究报告证券研究报告 一品红一品红(300723)(300723)深度报告深度报告 自有品种进入加速放量期，战略定位儿童药研发储备丰富自有品种进入加速放量期，战略定位儿童药研发储备丰富 2020.02.18 分析师：唐爱金分析师：唐爱金 电话： 邮箱： 执业编号： A01 受益于受益于自自有有产品产品持续持续放量放量， 自主产品自主产品近近5年营收和毛利复合增速分别达年营收和毛利复合增速分别达43.1%、 50.9%， 自有产品业务营收占比持续提升，自有产品业务营收占比持续提升，公司盈利能力持续提升公司盈利能力持续提升 得益于公司自有产品在

2、销品种持续丰富以及拳头品种在广东省外市场快速增长，公司近年 自有产品营收及毛利占比持续提升，2019H1 年分别占总营收及毛利比重的 76.46%和 88.41%。 2018 年已实现营收和毛利分别为 9.53 亿和 8.28 亿， 5 年复合增速为 43.1%、 50.9%， 公司毛利率从 2013 年的 37.62%增长至 2019Q3 的 78.65%，净利率从 2013 年的 6.37%增长 至 2019Q3 的 14.09%，盈利能力持续提升。 核心产品核心产品克林霉素棕榈酸酯分散片克林霉素棕榈酸酯分散片 （凯莱克林凯莱克林） 受益新进国家基药受益新进国家基药+市场市场覆盖覆盖营销推

3、广营销推广 进入进入加速放量加速放量期期 盐酸克林霉素棕榈棕榈酸酯分散片(凯莱克林)，占公司自有业务营收的 44.19%，该产品具 有独家剂型、具有易溶于水、味甜等特点，相较其他剂型的产品极大地提高了儿童和吞咽 困难老年人的用药依从性。2019H1 该产品营收 2.6 亿元，同比增长 24.91%，根据第三方终 端数据库数据， 市场份额达 92%； 受益于 2018 年新进国家基药目录以及近两年医疗机构覆 盖率的大幅提升，我们预计 2020 年收入有望实现超 45%增长。 多款独家二线多款独家二线产品产品特色突出，特色突出，有效治疗儿科多种常见疾病，有效治疗儿科多种常见疾病，处于市场导入期放量

4、在即处于市场导入期放量在即 公司多个独家二线品种，如馥感啉口服液、芩香清解口服液、参柏洗液有效治疗儿童气虚 感冒、上呼吸道感染等儿科常见疾病，目前处于市场导入和放量期，随着医疗机构覆盖率 逐步提升，我们预计馥感啉口服液 2019 年销售规模过 1 亿，近 3 年有望复合 50%高速增 长；芩香清解口服液和参柏洗液 2020 年销售规模有望过亿，近 3 年复合增速有望超 50%。 公司公司战略定位战略定位儿童儿童专用专用药药，优势突出，优势突出，有望受益有望受益我国我国儿童药市场紧缺迎政策儿童药市场紧缺迎政策春风春风 公司定位为儿童药创新制剂企业，儿童药的收入占比 70%左右，年均复合增长 20

5、%以上， 拥有 10 个儿童专用药，含 7 个独家产品，覆盖了 70%以上儿童常见疾病，多个品种进入地 方医保和地方基药目录，建有儿童药高端制剂平台和掩味技术平台。目前我国儿童药市场 产品短缺，需求迫切，近年来受国家政策扶持春风，如 2019 年儿童用药列为医保目录优先 考虑调入药品。 研发专注儿童专科药，建研发专注儿童专科药，建“自主创新自主创新+外部联合开发外部联合开发”的研发体系的研发体系，项目储备丰富，项目储备丰富 公司研发专注儿童专科药和特殊制剂，走自主创新和外部联合开发道路，年均研发投入占 公司收入约 10%，设有国家级博士后科研工作站、广东省儿科药工程实验室等科研合作平 台；在美

6、国设立全资子公司。与台湾晟德大药厂合资，首批引进 50 个儿童药品，含独家品 种 23 个，达产后涵盖 99%以上儿童病种。目前在研产品 60 项，储备丰富。 盈利预测与估值：盈利预测与估值： 我们预测公司 2019-2021 年实现营业收入 15.06 亿、19.91 亿和 26.90 亿，同比增长 5.36%、 32.16%和 35.16%，19-21 年 EPS 分别为 0.91/2.13/2.96 元。 （其中 2018-2019 年营收增速较 低因为低毛利率的代理业务下降，2019 年归母净利润下滑主要考虑一次性计提代理业务的 应收账款资产减值损失、股权激励费用和非经常性损益影响等累

7、计约 8000-9000 万） 。目前 64.30 亿市值对应 PE 为 43.85/18.71/13.47，给予公司 2020 年 25 倍 PE，对应股价 53 元/股， 维持“强烈推荐”评级。 风险提示：风险提示： 自有产品市场销售及拓展不及预期，研发项目进展不及预期。 主要财务指标主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 1429.55 1506.23 1990.58 2690.49 同比(%) 3.57% 5.36% 32.16% 35.16% 归属母公司净利润 208.22 146.63 343.74 477.39 同比(%) 32.88% -29.58

8、% 134.43% 38.88% ROE(%) 16.04% 10.31% 20.06% 22.55% 每股收益(元) 1.29 0.91 2.13 2.96 P/E 30.88 43.85 18.71 13.47 P/B 4.95 4.52 3.75 3.04 EV/EBITDA 20.18 22.39 11.33 8.08 强烈强烈推荐推荐(维持维持) 现价： 39.90 目标价： 53 股价空间：股价空间： 32% 行业指数行业指数走势走势 股价表现股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 一品红 -5.63 13.35 4.12 医药生物 5.51 8.27 22.52 沪深 300 -

9、4.30 2.85 7.95 基本资料基本资料 总市值 64.30 亿 总股本 1.6 亿 流动股比例 100% 资产负债率 20.80% 大股东 广东广润集团 有限公司 大股东持股比例 42.19% 相关报告相关报告 广证恒生-一品红 （300723.SZ） -点评报告-自 有产品营收同比增 40.7，助力扣非归母净 利润 38.6高速增长-20190815 广证恒生-一品红 （300723.SZ） -点评报告-自 有产品营收占比显著提高，前三季度毛利率 提升 14 百分点-20181026 广证恒生-一品红 （300723.SZ） -点评报告-17 年扣非业绩增长符合预期，看好公司自有产

10、品省外市场拓展-20180423 广证恒生-一品红(300723)-深度报告-儿科拳 头产品省外拓展助成长，静待创新药研发突 破-20180213 0% 20% 40% 60% 80% 2019/02/15 2019/03/15 2019/04/15 2019/05/15 2019/06/15 2019/07/15 2019/08/15 2019/09/15 2019/10/15 2019/11/15 2019/12/15 2020/01/15 2020/02/15 一品红医药生物指数 沪深300 证券研究报告 第 2 页 共 25 页 一品红一品红（300723）深度深度报告报告 目录目录

11、目录目录 . 2 2 图表目录图表目录 . 3 3 1.1. 专注儿科专业制剂的专注儿科专业制剂的“研产销一体研产销一体”制药企业制药企业 . 4 4 1.1 从药品营销转型为“研产销一体”的现代制药企业 . 4 1.2 公司是民营制药企业，营收及利润规模稳健高成长 . 4 1.3 自有产品营收及毛利占比持续提升，5 年复合增速为 43.1%、50.9% . 5 1.4 受益于自主产品稳健成长，公司盈利能力持续提升 . 6 2.2.战略聚焦儿童专科制剂，儿童药市场紧缺有望受益政策春风战略聚焦儿童专科制剂，儿童药市场紧缺有望受益政策春风 . 8 8 2.1 公司战略定位儿童专用药，优势突出 .

12、8 2.2 儿童专用药紧缺，迎政策红利，市场空间广阔 . 10 3. 3. 核心产品凯莱克林受益新进国家基药核心产品凯莱克林受益新进国家基药+ +市场推广加速放量市场推广加速放量 . 1212 3.1 克林霉素棕榈酸酯完全不同于克林霉素 . 12 3.2 克林霉素棕榈酸酯分散片剂型优势突出，依从性好适用于儿童，市场占比持续提升 . 13 3.3 凯莱克林受益新进入基药目录+医疗机构准入覆盖率提升，进入加速放量期 . 14 4. 4. 二线品种特色突出，二线品种特色突出，20202020 年多个品种有望过亿年多个品种有望过亿 . 1515 4.1 馥感啉口服液：抗病毒中药作用，双重途径抵抗儿童气

13、虚感冒 . 15 4.2 芩香清解口服液：有效治疗上呼吸道感染，循证医学证据充足 . 16 4.3 馥感啉和芩香清解口服液对儿童手足口病症状的疗效显著 . 17 4.4 参柏洗液：受中成药临床应用指南推荐，温和高效抗湿疹 . 17 5. 5. 研发前瞻性优，专注儿童专科药研发前瞻性优，专注儿童专科药 . 1919 5.1“自主创新+外部联合开发”的研发体系，深度谋求国际化合作 . 19 5.2 积极开展对外合作联合研究，采用外引内联战略方式 . 20 5.3 在研产品储备丰富，儿童药新制剂和一致性评价助力产品线持续丰富 . 21 6. 6. 业务拆分和盈利预测业务拆分和盈利预测 . 2222

14、7.7. 投资建议投资建议 . 2222 pOsNnNqMsPrPtRnMoRxOrO7NcM6MsQqQsQqQjMnNnPiNsQpP6MnNyQxNmPoQxNtOsP 证券研究报告 第 3 页 共 25 页 一品红一品红（300723）深度深度报告报告 图表目录图表目录 公司发展历程分为 5 个阶段，从代理转为研产销一体的制药企业 . 4 公司为民营控股企业和参控股公司 . 5 公司近年的主营业务收入及增长情况 . 5 公司近年的净利润及增长情况 . 5 公司自有产品占比大幅提升 . 6 公司近年自有产品和代理产品毛利贡献 . 6 公司自有产品近年营收及增长情况 . 6 公司自有产品近

15、年毛利及增长情况 . 6 自有产品毛利率较高且保持平稳增长，推动公司整体毛利率稳步提升 . 7 公司毛利率与净利率逐步增长 . 7 公司各项期间费用率情况 . 7 公司营业收入地区分布情况 . 8 公司主要品种及特点和适应症 . 8 独家儿童药产品发展阶段 . 9 公司在儿童药领域优势凸显 . 9 我国儿童常见疾病分布情况(2016 年) . 10 我国儿童药市场治疗领域分布(2016 年) . 10 我国儿童人口数量情况 . 11 我国儿童用药市场规模情况 . 11 儿科用药主要政策梳理 . 11 公司凯莱克林近年销售额及增长情况 . 12 2019H1 克林霉素棕榈酸酯竞争格局 . 12

16、盐酸克林霉素棕榈酸酯分散片 vs. 同类别竞品优势比较 . 12 克林霉素棕榈酸酯剂型市场格局 . 14 克林霉素棕榈酸酯分散片（凯莱克林）市场规模与覆盖 . 14 馥感啉口服液组方特点 . 15 馥感啉口服液双重抗病毒机制 . 15 馥感啉口服液市场规模与覆盖 . 16 芩香清解口服液安全性与有效性循证医学证据 . 16 芩香清解口服液市场规模与覆盖 . 17 2017-2018 年我国手足口病发病数与死亡数 . 17 参柏洗液有效抑菌作用最高稀释倍数 . 18 大鼠足拓肿胀度测定结果(cm) . 18 成年家兔皮肤刺激评分均值曲线 . 18 幼龄家兔刺激评分均值曲线 . 18 参柏洗液市场

17、规模与覆盖 . 19 研发费用支出情况 . 19 研发人员数量与增长情况 . 19 公司研发体系建设 . 19 台湾合资厂商引进儿童专科用药 . 20 公司承担多项国家级和省市级科研项目 . 21 公司重点产品在研情况 . 21 公司业绩拆分和盈利预测 . 22 证券研究报告 第 4 页 共 25 页 一品红一品红（300723）深度深度报告报告 1. 专注儿科专注儿科专业制剂专业制剂的的“研产销一体研产销一体”制药企业制药企业 1.1 从药品营销从药品营销转型为转型为“研产销研产销一体一体”的现代制药企业的现代制药企业 一品红药业股份有限公司(一品红)成立于 2002 年， 于 2017 年

18、在深交所上市。 目前是一家以医药研发、 生产、销售为核心业务的现代化医药企业，战略专注儿童药领域。公司发展主要经历五个阶段： 1)第一阶段(2002 年至 2003 年)，主要从事 OTC 药品的配送业务；在此期间，公司与国内多家连锁药 店建立了良好的合作关系。 2)第二阶段(2004 年至 2007 年)，公司代理业务开始往处方药拓展转移；同时，公司利用自身在药品代 理上积累的对临床用药需求的洞察经验，开始采取自研结合并购的方式发展自有产品。 3)第三阶段(2007 年至 2012 年)，公司处方药代理业务发展壮大，取得多款处方药如注射用丹参多酚酸 盐等重磅产品的广东省独家代理权；自有产品研

19、发上取得多款产品注册批文，同时公司第一条固体制剂生 产线通过 GMP 认证。 4)第四阶段(2013 年 2016 年)，公司自有重磅产品凯莱克林(盐酸克林霉素棕榈酸酯分散片)量产并开始 上市销售，自有产品业务贡献的毛利开始超过代理产品业务。 5)第五阶段(2017 年至今)，受两票制影响，公司代理业务下滑，收入结构转向以自有产品为主导，加 大研发创新，成立研究院、打造国际合作研究平台、加强外资合营，以儿科专用药为主导的自有产品快速 放量。 公司发展历程公司发展历程分为分为 5 个阶段，从代理转为研产销一体的制药企业个阶段，从代理转为研产销一体的制药企业 资料来源：公司公告，广证恒生 1.2

20、公司公司是民营制药企业是民营制药企业，营收及利润营收及利润规模稳健规模稳健高高成长成长 公司实际控制人为李捍雄和吴美容夫妇， 两人直接或间接持有公司 56.55%的股份； 其余前五大股东及 持股如下：吴春江 4.57%，李捍东 4.41%，福泽投资 7.44%。 公司下辖 11 家子公司，全资子公司一品红制药、联瑞制药目前主要经营公司化学药、中药产品；润霖 医药、云瑞医药、品瑞医药等主要从事新药技术研发。 2002- 2003年 OTC药品配送业务，与多家连锁药店建立良好合作。 2004- 2007年 自研加外购方式发展自有产品 拓展处方药代理业务 2007- 2012年 处方药代理业务发展壮

21、大，取得多款处方药独家代理权 自有固体制剂生产线通过GMP认证 2013年- 2016年 自有产品凯莱克林量产上市销售，自有产品业务毛利超过代理产品 自有产品增长迅速 2017年- 至今 以儿科专用药为核心的自有产品为主导，自有产品营收占比超代理产品 证券研究报告 第 5 页 共 25 页 一品红一品红（300723）深度深度报告报告 公司公司为民营控股企业为民营控股企业和参控股公司和参控股公司 资料来源：公司公告，广证恒生 公司营收公司营收规模规模五五年复合增速年复合增速达达 23%及利润规模及利润规模五五年复合增速年复合增速 45%，持续持续稳健高增长稳健高增长 公司主营业务收入从 201

22、3 年的 5.08 亿元增长至 2018 年的 14.30 亿元， 年复合增长率 23.01%； 归母净 利润从 2013 年的 0.32 亿元增长至 2018 年的 2.08 亿元，年复合增长率高达 45.07%。2019 年前三季度营业 收入和净利润分别为 11.91 亿元和 1.68 亿元，分别同比增长 9.95%和 26.21%， 公司近年的主营业务收入及增长情况公司近年的主营业务收入及增长情况 公司近年的净利润及增长情况公司近年的净利润及增长情况 资料来源：公司公告，广证恒生 资料来源：公司公告，广证恒生 1.3 自有自有产品营收及毛利占比持续提升，产品营收及毛利占比持续提升， 5

23、年复合增速为年复合增速为 43.1%、 50.9% 2019H1 公司自主产品营收占比提升至公司自主产品营收占比提升至 76.46%，毛利占比提升至，毛利占比提升至 88.41% 公司主营业务主要由两部分构成：自有产品业务和处方药代理销售业务。公司收入结构由代理业务逐 步转向以自有产品为主导。由于受两票制政策影响，公司代理业务大幅下滑，2018 年代理业务同比下降 38.66%，2019H1 代理业务收入占比缩减为 23.54%，而随着科研技术创新方面的持续大力投入以及各区域 市场的快速开拓建设， 公司自有产品业务不断发展壮大， 营收占比逐年提升， 2013 年占比仅 31.31%， 2019

24、H1 增长至 76.46%。 507 1429 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 营业收入（百万元）同比增长 32.32 207.69 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 50 100 150 200 250 净利润（百万元）同比增长 证券研究报告 第 6 页 共 25 页 一品红一品红（300723）深度深度报告报告 毛利端，2013 年公司重磅产品凯莱克林(盐酸克林霉素棕榈酸酯分散片)量产并开始上市销售，当年公 司自有产品毛利占比 55.34%，首次超

25、过代理产品的毛利占比。此后，自有产品毛利占比逐年提升，2019H1 该比例达到 88.41%，2019H1 自有产品净利润贡献占比达 83.52%。 公司公司自有产品自有产品营收营收占比大幅提升占比大幅提升 公司近年自有产品和代理产品毛利贡献公司近年自有产品和代理产品毛利贡献 资料来源：公司公告，广证恒生 资料来源：公司公告，广证恒生 自有自有产品产品 2013-2018 年营收年营收 5 年复合增速达年复合增速达 43.09%，毛利，毛利 5 年复合年复合增速增速高达高达 50.93% 2013 年至 2019 年公司自有产品主营业务收入和毛利高速增长，2013 年自有业务营收 1.59 亿

26、元，2018 年为 9.53 亿元，五年年复合增长率为 43.09%；截止至 2019 年上半年自有产品营收达 5.91 亿元，同比增长 40.73%。2013 年自有业务毛利 1.06 亿元，2018 年为 8.28 亿元，五年复合增长率高达 50.93%；2019H1 为 5.25 亿元，同比增长 45.47%。 公司自有产品近年营收及增长情况公司自有产品近年营收及增长情况 公司自有产品近年毛利及增长情况公司自有产品近年毛利及增长情况 资料来源：公司公告，广证恒生 资料来源：公司公告，广证恒生 1.4 受益于自主产品稳健成长，受益于自主产品稳健成长，公司盈利能力持续公司盈利能力持续提升提升

27、 2013 年公司自有产品毛利率为 66.49%， 2019Q3 增长至 88.78%； 自有产品毛利率的提升和营收贡献占 比提高，从而公司整体毛利率从公司整体毛利率从 2013 年年 37.62%增长至增长至 2019H1 的的 76.78%，显著高于代理产品毛利率约 50%。我们认为目前公司自有产品已成为公司业绩的主要来源，受益于规模持续扩大，其毛利率有望保持 稳定。 31.31% 43.68% 46.42% 45.92% 49.69% 66.69% 76.46% 68.59% 56.31% 53.57% 54.07% 50.30% 29.70% 23.54% 0% 20% 40% 60%

28、 80% 100% 200019H1 自有产品代理产品 55.34% 63.60% 68.35%70.03% 72.13% 79.87% 88.41% 44.44% 36.40% 31.65%29.94% 27.86% 15.68% 11.59% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200019H1 自有产品代理产品 158.94 346.18 477.35 574.41 685.89 953.32 591.07 117.81% 37.89% 20.33% 19.41% 38.99% 40.73% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 自有产品营收（百万元） 同比增长 105.67 255.09 375.58 456.23 577.27 827.50 524.78 141.40% 47.23% 21.47%26.53% 43.35%45.47% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 100 200 300