1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 table_main 乘乘制药装备行业东风制药装备行业东风，积极扩产，积极扩产响应旺盛响应旺盛需求需求 东富龙东富龙(300171.SZ ) 推荐推荐 (首次首次评级评级) 核心观点核心观点： 合理估值区间合理估值区间 40.88-46.72 元元 公司成长性初显， 估值中枢有望提升公司成长性初显， 估值中枢有望提升。制药装备行业驱动因素从政策推动转为下游药企转型换装需求。一方面，随着 GMP 认证已经常态化， 行业不再剧烈周期波动。 另一方面， 下游药企转型生物药是一个长期的行业趋势，这种转型带来的制药装备换装需求具有明显的成

2、长性特征。随着公司下游需求成长性逐步体现，公司估值应当从周期性定价变为成长性定价，估值水平仍有提升空间。 公司公司所处所处行业不受政策压力且基本面行业不受政策压力且基本面稳固稳固。制药装备的客户是制药公司， 该环节不受医保控费政策限制。 此外， 制药装备属于高端制造领域，部分高端制药装备还涉及国外“卡脖子”的关键技术，属于国家鼓励技术攻关和国产替代的范畴，政策面上不可能受打压。制药装备用途广泛，不会过于依赖少数药品或疾病需求的变化，这意味着制药装备的整体需求比较稳定。 公司公司业绩业绩爆发式增长，生物制品装备表现亮眼。爆发式增长，生物制品装备表现亮眼。自 2021 年起，受益于抗体、疫苗等生物

3、大分子药物的全球发展态势和产能建设，公司生物原液相关装备获得更多国内外市场机会，生物大分子装备整体解决方案能力获得提升。2021 年公司收入同比增长 54.83%，扣非归母净利润同比增长 92.00%。2019 年至 2021 年，公司生物工程单机及系统的收入占比从 3.10%跃升至 21.65%。 下游需求旺盛， 公司下游需求旺盛， 公司拟定增拟定增扩充产能扩充产能。公司产能已趋于饱和， 产能不足已成为制约公司发展的重要因素。公司亟需扩充产能以满足下游快速增长的市场需求。公司于 2022 年 4 月底发布公告，拟定增募资用于扩充产能以及发展 CGT 业务， 解决产能瓶颈以及响应下游生命科技的

4、前沿发展需求。 行业估值的判断与评级说明行业估值的判断与评级说明：预测 2022-2024 年归母净利润为11.69/13.95/15.42 亿元，对应 EPS 为 1.84/2.20/2.43 元，对应 PE 为18/15/14 倍。给予“推荐”评级。 风险提示：风险提示：行业周期波动的风险、疫情停工影响生产的风险、公司高端产品研制失败的风险等。 分析师分析师 刘晖 ： ：liuhui_ 分析师登记编码：S03 单季度业绩单季度业绩 元元/股股 1Q/2022 4Q/2021 3Q/2021 2Q/2021 0.34 0.43 0.35 0.37

5、 市市盈盈率率 23.1 总总市值市值（亿元亿元） 215 相对沪深相对沪深 300 表现图表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究相关研究 主要财务指标主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4192.42 5526.03 7053.83 8328.85 收入增长率% 54.83% 31.81% 27.65% 18.08% 归母净利润（百万元） 827.78 1168.88 1395.01 1541.57 利润增速 78.59% 41.21% 19.35% 10.51% 毛利率 46.10% 46.88% 47.53% 48.01% 摊薄 EPS

6、(元) 1.30 1.84 2.20 2.43 PE 38.80 18.35 15.38 13.92 PB 7.43 2.26 1.68 1.28 PS 5.14 4.63 3.63 3.07 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 table_research 公司深度报告公司深度报告生物医药生物医药 2022 年年 06 月月 07 日日 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 投资概要：投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测：驱动因素、关键假设及主要预测： 公司所处行业是制药装备， 该行业目前正处于从周期性向成长性转变的关键时

7、期。 制药装备从政策驱动转为下游药企转型换装需求驱动。 生物药作为医药研发热点， 下游越来越多的药企将转型生物制品制造，这种转型带动的换装需求体现出明显的成长性。同时，国产制药装备作为高端制造必须逐步国产替代， 属于政策扶持领域， 公司作为行业龙头市占率有望进一步提升。 参考公司合同负债和次年收入比例， 并假设公司受上海疫情停工停产影响， 在此基础上打个折扣，从而预测出大致收入总量。各分部收入按照景气度分别给予增速假设，同时假设公司研发投入等费用支出略有上升。 值得注意的是有关公司定增结果的假设， 由于公司定增方案尚未最终确定，因此关于公司股本变动和未来 EPS 的假设很可能会和实际情况有较大

8、出入。预测 2022-2024 年归母净利润为 11.69/13.95/15.42 亿元，对应 EPS 为 1.84/2.20/2.43 元，对应 PE为 18/15/14 倍。给予“推荐”评级。 估值与投资建议：估值与投资建议： 公司合理估值 PE（ttm）区间应在 28-32X，对应估值区间为 40.88-46.72 元/股。 给予“推荐”评级。 股价股价表现的催化剂：表现的催化剂： 市场对于公司成长性认知不足， 倘若公司业绩持续超预期， 使得投资者对公司的估值模型从周期性向成长性转变，则公司估值中枢有望大幅上行。近期，市场风格主要集中在高端制造为代表的硬科技领域，公司作为医药板块中偏向高

9、端制造的领域，有望跟随市场风格反弹。 主要风险因素：主要风险因素： 行业周期波动的风险、疫情停工影响生产的风险、公司高端产品研制失败的风险等。 qRqPrQtQuMmRnPmPwPnPmNbRbP8OsQpPmOpNeRrRsMiNqQzQ9PrRvMvPnOmOxNtRmQ 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目目 录录 一、公司成长性初显，估值中枢有望提升一、公司成长性初显，估值中枢有望提升. 3 （一）市场担心行业周期性，压制公司估值 . 3 （二）公司下游需求逐步体现出成长性，估值中枢有望抬升 . 3 二、制药装备行业基本

10、面持续向好二、制药装备行业基本面持续向好. 4 （一）制药装备位于行业上游，几乎不面临医药政策压力 . 4 （二）中国制药装备发展迅速，行业有望从周期性过渡为成长性. 6 （三）人类或面临防疫新常态，制药装备高景气或持续 . 7 （四）用药结构改变，制药产业转型带动换装需求 . 9 （五）产业结构仍需升级，制剂机械应为重点发展方向 . 10 （六）国内龙头集中度仍需提升，进口替代是行业大方向 . 11 三、公司拟定增扩充产能及发展三、公司拟定增扩充产能及发展 CGT 业务业务 . 14 （一）公司股本集中，控股权稳定 . 14 （二）公司拟定增扩张产能及发展 CGT 业务 . 14 四、国产制

11、药装备龙头，生物药装备发展迅猛四、国产制药装备龙头，生物药装备发展迅猛. 17 （一）公司业务以制药装备为主 . 17 （二）公司业绩爆发式增长，生物工程装备业务发展迅速 . 20 （三）在手订单充足，下游需求旺盛 . 21 （四）高毛利板块提升盈利能力，继续加大研发投入力度 . 22 五、同行业上市公司财务指标对比五、同行业上市公司财务指标对比. 24 （一）盈利指标对比 . 24 （二）流动性指标和经营效率指标对比 . 24 六、投资建议六、投资建议 . 26 七、附录：七、附录： . 27 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3

12、 一、一、公司成长性初显，估值中枢有望提升公司成长性初显，估值中枢有望提升 （一）（一）市场担心行业周期性，压制公司估值市场担心行业周期性，压制公司估值 公司估值稍显低估， 因为制药装备过去体现出明显周期性， 市场担忧公司业绩可持续性公司估值稍显低估， 因为制药装备过去体现出明显周期性， 市场担忧公司业绩可持续性。参考申万三级医疗设备行业的估值中位数，截至 6 月 7 日，公司估值 PE（ttm）为 23.10 倍，市场 PE（ttm）中位数为 35.27 倍；公司估值 PS（ttm）为 4.55 倍，恰好是市场中位数。考虑到公司制药装备在政策面、基本面都要比大部分医疗设备更为宽松，公司当前估

13、值仍被低估。市场参与者仍然担心公司业绩不可持续，因为公司所处的制药装备行业在过去体现出明显的周期性。过去下游行业开展了两轮运动式的 GMP 改造，强制规定药厂在限定日期内须完成改造，人为的造成了需求周期波动。 图图 1：公司和行业主要估值指标对比公司和行业主要估值指标对比 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 （二）（二）公司公司下游需求逐步体现出成长性，估值中枢有望抬升下游需求逐步体现出成长性，估值中枢有望抬升 制药装备行业从政策驱动转为需求驱动，公司成长性渐显制药装备行业从政策驱动转为需求驱动，公司成长性渐显。制药装备过去的周期性主要是因为 GMP 运动式大改造驱动，但现在 GMP 认证

14、已经常态化，药企具备条件再申报即可，这样对于上游制药装备行业的产能释放给予了时间和空间， 政策驱动的需求不再扎堆， 行业不再剧烈周期波动。同时，近些年来生物药成为医药创新热点，下游公司纷纷转向，这需要大量的生物制品制药装备，这种下游转型的需求是一个长期的行业趋势，具有明显的成长性特征。随着公司下游需求成长性逐步体现， 公司估值应当从周期性定价变为成长性定价， 估值水平仍有提升空间。 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 二、二、制药装备行业基本面持续向好制药装备行业基本面持续向好 （一）（一）制药装备位于行业上游，制药装备位于行业上

15、游，几乎不面临几乎不面临医药医药政策政策压力压力 以“三医联动”为核心，分级诊疗、医保支付改革以“三医联动”为核心，分级诊疗、医保支付改革持续成为持续成为医改医改重心。重心。三医联动指的是卫生体制改革、医保体制改革与药品流通体制改革联动，通俗的说即是:医疗、医保、医药改革联动。其中卫生体制改革以分级诊疗制度建设为突破口，配合有关部门加快医疗服务体系改革，推行家庭医生签约服务，提升基层医疗机构服务能力，稳步推进医疗卫生资源优化配置。其中医保体制改革增强了医保基金的议价能力。 医保作为最大的支付方， 通过医保统筹和医保支付改革发挥了控制医疗费用不合理增长的作用，客观上削弱了医药行业各环节的议价能力

16、。 超级医保局集采购、 定价和支付功能于一身， 议价能力强大， 推动行业价值链结构重塑。超级医保局集采购、 定价和支付功能于一身， 议价能力强大， 推动行业价值链结构重塑。组建国家医疗保障局并负责制定和监督实施药品和医用耗材的招标采购政策是本次机构改革针对医药医疗领域的最大变动。 这将从根本上解决此前制度下招标采购由省卫计委开展、 支付方不参与定价的情况，强化支付端议价能力，有望形成以医保部门为主导的医保支付体系，医保支付方式改革将继续深化。我们认为其影响主要体现在以下两个方面：（1）医保局的成立将加速推进医保控费，使其更易于制度化、规范化和流程化。医保控费的推进将加速医疗行业深化、结构化发展

17、，辅助用药和安全性、有效性存疑的品种将进一步承压，而临床效果明确的治疗性产品、 满足临床实际需求的创新产品、 质量疗效安全可控的进口替代产品和物美价廉的低价药产品将获得市场发展良机。 这一改变将继续利好真正具有临床需求的药品， 尤其利好创新药企和通过一致性评价的优质仿制药企，且进口替代过程有望进一步加速。（2）医保管理部门的统一使得监管更加有效，破除“以药养医”传统。专家认为新医保部门有望对医药价格与医疗行为实现更加有效的直接管治，现实中存在的过度医疗、重复检验、大处方乃至医患合谋侵蚀医保基金的现象将得到有效遏制。这一改变将在短期内利好具有消费属性、自费支付，不受医保支付端议价能力增强影响的药

18、企。同时我们也认为新医保部门有望延续过去人社部对医保支付方式改革的探索，深入探索以破除“以药养医”的传统模式，加大医疗服务费的收费权重，利好专科医院等社会办医服务行业。 医保控费大趋势令医保控费大趋势令医药产业中下游医药产业中下游持续承压持续承压。竞争激烈的仿制药是最早面临政策压力的医药领域，本来仿制药厂商就面临“一致性评价”带来的成本压力，国家开展的4+7 城市药品集中采购试点工作也将仿制药率先纳入集采范围。自 2018 年“4+7”试点工作开展至今，集中带量采购涉及的医药领域已涵盖仿制药、高值耗材、生物制品、中成药等领域，医药中游的药品、器械生产商普遍利润承压。即使是不用参加集中带量采购的

19、创新药，也要面临医保谈判议价的压力。 辅助用药监控是防止药物滥用的另一重磅政策， 国家级辅助用药监控目录已包括化药和生物制品， 部分地方级辅助用药目录还包括中成药。 位于医药下游的医疗终端也不断面临医保控费压力，医院本来就受“药占比”、“零加成”等政策限制，集中带量采购更是要求医院优先保证集采中标品种的使用量，部分地区甚至将药店也纳入集采范围。此外，大多数地区药店在疫情期间都采取了限制售药的措施，整体营收进一步承压。 制药制药装备处于行业最上游， 几乎不受装备处于行业最上游， 几乎不受下游下游政策压力影响政策压力影响。 制药装备的客户是制药公司， 这个环节不受医保控费政策限制。 制药装备用途广

20、泛， 无论是化药、 中成药还是生物制品生产商，只要是生产药品就必须依靠制药装备， 这意味着制药装备的整体需求比较稳定， 不会过于依赖少数药品或疾病需求的变化。此外，制药装备属于高端制造领域，部分高端制药装备还涉及国外 “卡脖子” 的关键技术， 属于国家鼓励技术攻关和国产替代的范畴， 政策面上不可能受打压。 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 图图 2：医药产业链面临的政策压力概览医药产业链面临的政策压力概览 资料来源：中国银河证券研究院 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。

21、 6 制药装备属于国家政策鼓励行业制药装备属于国家政策鼓励行业。面对我国制药装备行业逐步进入智能制造时代的大趋势，国家还出台了一系列智能制造相关政策来支持制药装备行业的转型。2015 年工信部发布的智能制造综合标准化体系建设指南对智能制造的标准框架进行了认定，并于 2021 年进行了修订。我国亦发布中国制造 2025规划，是指导我国未来十年发展的长期规划和制造业升级的顶层设计纲领。 该项文件提出以两化融合为主线， 智能制造为主攻方向发展装备制造业。2017 年 4 月 14 日，科技部发布“十三五”先进制造技术领域科技创新专项规划（国科发高201789 号），规划指出要提升产品智能化程度和研发

22、设计、生产制造、经营管理的智能化水平，打造高端产品和装备，占据产业制高点，并将推动制造装备向智能化阶段迈进。2022 年 1 月 30 日，工信部等九部门联合印发“十四五”医药工业发展规划。在推动医药制造能力系统升级章节，十四五规划提出，要深入实施智能制造、绿色制造和质量提升行动，提高药品、医疗器械全生命周期质量管理水平和产品品质，推动医药工业高端化、智能化和绿色化发展。 （二二）中国制药装备发展迅速，中国制药装备发展迅速，行业行业有望从周期性有望从周期性过渡为过渡为成长性成长性 回顾我国制药装备行业发展历史， 行业整体从政策驱动转向需求驱动， 行业属性有望从周期性过渡为成长性。我国制药装备行

23、业的发展经历了如下几个阶段： 1）制药装备行业起步阶段：）制药装备行业起步阶段： 中国制药装备工业早期发展缓慢，20 世纪 70 年代末，伴随着中国制药工业的发展，国产小型制药机械厂逐渐出现，主要提供简易制药设备与零配件。90 年代中期，随着中国制药装备行业进一步发展，制药装备企业数量和生产的产品数量迅速增加，但企业规模偏小，技术含量低，产品附加值不高，售后维护不足。 2）制药装备行业第一次快速发展：）制药装备行业第一次快速发展： 1999 年，随着国家对药品生产企业实施 GMP 认证，作为制药企业的上游装备供应商，中国制药装备行业得到快速发展， 制药装备企业数量增长迅速。2004 年第一次

24、GMP 认证高峰结束后，制药装备行业的整体需求有所回落。对于有着较强研发实力、重视新技术开发的企业，凭借着性能更高、功能更为丰富的产品获得了较大的发展空间，市场占有率不断提高，制药装备行业整体的市场集中度也有所提高。 3）制药装备行业第二次快速发展：）制药装备行业第二次快速发展： 2011 年，新版 GMP 认证对制药企业的要求提高，强化药品生产过程中数据监控及管理，大幅提高无菌生产标准， 并明确要求制药企业需在 5 年内完成设备更换以达到相关要求。 由于对企业的生产改造提出了明确的时间，制药装备行业迎来了新的发展窗口期。 4）制药装备行业调整期：）制药装备行业调整期： 2015 年 GMP

25、改造结束后， 制药企业大幅降低了对制药装备的投资。 制药装备行业增速下滑，头部企业订单金额大幅减少，行业进入调整期。 5）制药装备行业持续发展：）制药装备行业持续发展： 2018 年以后，行业调整阶段逐步结束，新药评审改革等措施逐步落地，政府对具备临床需求的创新药，尤其是精准医疗下的靶向药物给予大力支持，CRO 和 CMO/CDMO 等医药外包行业蓬勃发展，上述因素推动制药装备行业持续发展。 我国我国制药装备市场制药装备市场占全球市场比例占全球市场比例不断提升不断提升。 全球范围内， 制药工业发展稳定， 药品需求旺盛，整体推动制药装备的发展。为保持竞争优势，制药企业加大研发投入，靶向药、生物大

26、 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 7 分子以及 CGT 等新兴治疗方式的不断出现，为上游制药装备市场带来新的增量。同时产能的扩张， 亦推动新设备的投资需求。 全球及中国制药装备市场规模不断增长。 根据灼识咨询估计，全球制药装备市场在 2015 年的市场规模约为 1467 亿元，到 2020 年增长至约 2385 亿元，年复合增长率约为 10.21%，预计到 2025 年，全球制药装备市场规模将达到约 3557 亿元，2020-2025 年复合增长率约为 8.32%；中国制药装备市场在 2015 年的市场规模约为 299 亿元，到2

27、020 年增长至约 538 亿元，年复合增长率约为 12.47%，预计到 2025 年，中国制药装备市场规模将达到约 875 亿元，2020-2025 年复合增长率约为 10.22%。从 2016 年至 2020 年，中国制药装备市场规模占全球比例大约从 19.7%提升至 22.6%。 图图 3：近年来中国制药装备市场近年来中国制药装备市场和全球市场和全球市场规模对比规模对比 资料来源：灼识咨询，中国银河证券研究院 展望未来， 我国制药工业对于制药装备的要求也将不断提高。 医保和集采政策对药企产生的成本压力将传导到对制药装备的要求上，协助制药企业改进工艺流程和降低成本将成为制药装备行业主要的发

28、展趋势之一。设备更新周期的缩短以及精准治疗药物生产线的差异化需求将推动制药装备整体向提供一站式、自动化、连续化的方向发展。在前期发展中积累了技术与研发优势的头部国产制药装备企业， 将通过内外延伸与上下游整合的方式， 扩展自身的服务领域，提高装备质量和性能，以此不断提高市场占有率，逐步改变进口为主的市场格局。随着制药装备更新周期缩短，制药装备行业将逐步去周期性，尤其是行业龙头市占率不断提升，将体现出更强烈的成长性。 （三三）人类或面临防疫新常态人类或面临防疫新常态，制药装备高景气或持续，制药装备高景气或持续 疫情需求刺激制药装备产业疫情需求刺激制药装备产业需求大爆发需求大爆发。 近十年来， 制药

29、装备发展有两次高峰期。 第一波发展高峰主要受益于新版 GMP 政策的驱动，2011 年 3 月施行的新版药品 GMP 要求制药企业 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 8 在 5 年内过渡完毕，因此引发了一波制药装备升级换代高峰期。此后，由于设备存在换装周期，制药装备在新版 GMP 驱动的高峰期后陷入了低谷期。第二波发展高峰则受新冠疫情需求驱动，尤其是 2021 年新冠疫苗大规模投产更是引爆了相关制药装备需求。 图图 4：近年来中国制药装备市场规模变化近年来中国制药装备市场规模变化（亿元）（亿元） 资料来源：中国制药装备行业协会、中商

30、产业研究院，中国银河证券研究院 量变引起质变， 人类社会发展或导致疫情多发时代量变引起质变， 人类社会发展或导致疫情多发时代。 人类社会近几十年高歌猛进的 “全球化”和“超大城市化”趋势，催生了史无前例的人类接触频率和人口密度。传染病 R0 值不仅取决于病原体自身的性质， 还受人类接触频率和人口密度等参数的影响。 越来越频繁的人类接触和越来越密集的人口聚集都会导致传染病 R0 的上升， 从而使得越来越多的疾病更容易在人类中传播。 如果说新冠疫情还能用偶发解释， 那么最近的猴痘爆发则无疑给人类敲响了警钟。猴痘在过去几十年的 R0 经验值不超过 1，这意味着其难以自发传播，但是最近的猴痘爆发显然表

31、明其 R0 值已经超过 1，尽管有人猜想是病毒自身变异导致 R0 提升，但也不排除就是人类社会史无前例的接触频率和人口密度使得猴痘 R0 值提升至 1 以上。 人类习惯以线性思维预测未来， 因此人类很难准确预测到量变引起质变的临界点， 直到事后总结才能发现某一时刻原来就是分水岭。 量变引起质变常见于环境污染事件，最典型的例子就是北京雾霾，长时期的污染物不断积累直到超过大自然承受阈值，最终量变引起质变造成雾霾大爆发。然而在 2012 年之前，并没有人能预测哪一年才是北京空气质量分水岭，直到 2012 年后，人类才发现北京气候已经进入雾霾多发新常态。 综上所述， 人类必须谨慎审视人类接触频率和人口

32、密度等社会参数是否已经达到量变引起质变的临界点，从而使得人类社会整体进入疫情多发时代。 为了应对可能到来的疫情多发时代，人类只能加强医疗基础设施建设为了应对可能到来的疫情多发时代，人类只能加强医疗基础设施建设。倘若事后总结真的表明不断上升的人类接触频率和人口密度达到了临界点，使得人类社会整体进入疫情多发时代， 那么人类为了应对疫情只能依赖于医疗基础设施建设。 虽然从原理上还可以降低人类社会接触频率和人口密度， 但是无论是选择 “逆全球化” 还是疏散大城市在操作上都不可行。 “逆 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 9 全球化”对于中国

33、这样“两头在外”的代工经济无异于自杀。疏散大城市尽管在理论上可促进区域均衡发展， 但是实际操作会面临异常强大的阻力。 因为过去几十年最顶尖的人才都往大城市挤，这些精英对决策和舆论的影响力非常大， 且其利益早就和大城市绑定，必定会阻挠疏散大城市的政策出台。 最终， 人类只能不断加强医疗基础设施建设，制药装备作为医药产业链的上游最终会受益于下游产业的整体扩张，行业景气度持续时间或大超预期。 （四四）用药结构改变用药结构改变，制药制药产业产业转型带动换装需求转型带动换装需求 生物制品需求旺盛，制药公司转型带来换装需求生物制品需求旺盛，制药公司转型带来换装需求。由于 2021 年新冠疫苗大规模投产，制

34、药装备中的生物工程单机和系统需求大爆发。不过， 即使不考虑新冠疫情这个意外变量，用药结构向生物药倾斜也是大势所趋。近年来，全球医药创新热点更集中于慢性病靶向治疗，以单抗为代表的大分子靶向药持续火热， 这种大分子靶向药都需要生物药制药装备。此外， 大分子生物药便于修饰或改造，国内不少 fast-follow 路线的创新药企更倾向于上马大分子生物药研发项目。 受益于大分子生物药的创新热潮， 国内用药结构也开始向生物药倾斜。 根据中康 CMH的数据，2021 年全年中国医院市场总销售额同比去年增长 10.1%。其中，化学药同比去年增长 6%，生物制品增长 29%，中成药增长 17%，且近几年来生物制

35、品增速一直高于化学药和中成药。用药结构改变必然导致更多药企转型生物药生产，带动制药装备更换需求。下游转型带动的换装需求是一个长期且持续的变化， 没有明显周期性， 制药装备行业需求逐渐凸显出成长性。 图图 5：近年来近年来全国全国医院药品市场销售额医院药品市场销售额增速增速 资料来源：中康CMH，中国银河证券研究院 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 10 （五五）产业结构仍需产业结构仍需升级，升级，制剂机械制剂机械应为重点发展方向应为重点发展方向 我国制药装备产业仍以药用包装机械为主我国制药装备产业仍以药用包装机械为主。 制药装备指用

36、于药品生产、 检查、 包装等用途的机械设备，是制药企业最为基础的设施之一， 按工艺流程可以分为制备和包装两大部分。 不同的产品和剂型要求对应的设备和产线各有不同， 因此制药装备属于非标准型产品， 往往需要根据客户需求进行特别定制。根据 2020 年数据统计，我国制药设备行业中，药品包装机械设备占比达 55.7%，原料药设备占比达 25.4%，制剂机械设备占比达 5.8%。饮片机械设备、药物检测机械设备、 药用粉碎机械设备、 制药用水设备占比较小， 分别为 2.3%、 0.9%、 0.3%、 0.2%。 表表 1：制药装备分类制药装备分类 大类大类 定义定义 原料药机械及设备 实现生物、化学物质

37、转化，利用动物、植物、矿物制取医药原料的工艺设备及机械 制剂机械 将药物制成各种剂型的机械与设备 药用粉碎机械 用于药物粉碎（含研磨）并符合药品生产要求的机械 饮片机械 对天然药用动物、植物、矿物进行选、洗、润、切、供、炒、锻等方法制取中药饮片的机械 制药用水设备 采用各种方法制取制药用水的设备 药品包装机械 完成药品包装过程以及与包装过程相关的机械与设备 药用检测设备 检测各种药物制品或半制品质量的仪器与设备 其他制药机械及设备 执行非主要制药工序的有关机械与设备 资料来源：前瞻产业研究院，中国银河证券研究院 图图 6：2020 年年中国制药设备各类占比中国制药设备各类占比 资料来源：药装协

38、、前瞻产业研究院，中国银河证券研究院 中国制药装备仍需产业升级，制剂机械占比仍需提升中国制药装备仍需产业升级，制剂机械占比仍需提升。中国制药装备仍处于转型升级的 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 11 过程中，目前仍处于较为低端的药品包装机械占比较大的阶段。制剂机械技术要求高，行业准入标准高，与之对应的毛利率也较高。目前国内制剂机械占比较低，仍处于对国外先进厂商的追赶阶段，未来仍需将制剂机械作为行业发展重点。 （六六）国内国内龙头龙头集中度仍需提升，进口替代是行业大方向集中度仍需提升，进口替代是行业大方向 全球范围看， 制药装备行业

39、存在少数具备明显行业优势的领头企业， 这些企业在一定程度上开拓并制定出了行业标准，引领行业整体发展格局。 全球范围内， 具有国际竞争优势的制药装备商主要集中于德国、意大利等欧盟国家，主要为 SARTORIUS、SYNTEGON、B+S、IMA和 GLATT 等。少数国际龙头企业一直在行业内保持着技术领先优势，这些企业凭借其领先的技术水平、精良的加工装备、先进的管理理念一度垄断了新兴市场的高端产品市场。虽然我国已成为全球制药装备生产大国， 但产品创新能力、 行业技术水平与发达国家相比仍存在一定差距。 国内制药装备行业的设计水平、 制造水平、 创新意识和能力在一定程度上制约着行业的快速发展。 表表

40、 2：制药装备行业主要国际竞争对手制药装备行业主要国际竞争对手 企业名称企业名称 国家国家 概况概况 SARTORIUS 德国 成立于 1870 年，赛多利斯集团是一家国际领先的实验室仪器、生物制药技术和设备的供应商，提供生物工艺过程、实验室产品与服务、工业称重产品。赛多利斯的主要产品为生物过程解决方案，包括过滤、发酵、细胞培养、液体管理；实验室产品和服务，包括实验室用的产品、耗材、服务，为制药行业实验室和学术研究机构提供生物分析创新解决方案 SYNTEGON 德国 星德科技术（原博世包装技术）是全球领先的工艺和包装技术提供商，总部位于德国魏布林根，致力于为制药和食品行业提供全面的解决方案，产

41、品主要包括胶囊填充机、制粒线、西林瓶灌装线、预灌封注射器灌装线等 B+S 德国 成立于 1967 年，B+S 集团致力于制药行业装备的技术开发，产品包括多款用于安瓿瓶、西林瓶、卡式瓶、一次性注射器、大小输液瓶、各式玻璃瓶及塑料瓶的灌封生产线。现已发展成为世界级制药装备提供商 IMA 意大利 成立于 1961 年，伊马集团是世界领先的设计和制造商，为医药、食品等行业提供加工包装自动机械。主要产品包括包装机、灌装机、装盒机等及产线终端解决方案，以及无菌冻干解决方案等，成为制药装备行业重要的方案解决商 GLATT 德国 成立于 1954 年，格拉特集团为粉末固体的开发、精炼和生产提供集成工艺解决方案

42、，主要产品包括流化床、造粒线、滚筒涂布机、制粒机、粉末合成反应器等 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 参考国际制药装备巨头发展历史， 龙头有望引领行业整合参考国际制药装备巨头发展历史， 龙头有望引领行业整合。 国际制药装备巨头 IMA、 GEA、BOSCH 等，均通过一系列的收购、兼并，完善产品线，以提供制药、包装全套解决方案为己任，成为制药及包装机械设计与制造的领先者，取得其在市场上的统治性地位。以 IMA 的发展历史为例，1976 年开发泡罩包装机将 IMA 引入制药包装领域，1995 年 IMA 在米兰证券交易所成功上市，上市前 IMA 已收购了三家企业，上市后更加快了收购、兼并的

43、步伐，其中比较大手笔的有：2000 至 2001 年收购 KILIAN 德国（压片机） 、GS 意大利（包衣设备） 、ICO 意大利（流化床制粒）和 2008 年收购 EDWARDS 冻干机，一系列的收购、兼并使 IMA 成为制药、包装机械领域无可争议的领先者。除了 IMA 外，GEA 和 BOSCH 也通过收购在制药机械 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 12 领域发展成为全版图巨头。德国 GEA 集团意为“全球工程”联盟，始建于 1920 年，1989 年上市，总部位于德国波鸿，目前 GEA 已涉及固体制剂领域，包括：混合、制粒

44、、压片、包衣等完整的工艺流程。BOSCH 公司于 1886 年在德国创办，总部位于德国斯图加特，是德国最大的工业企业之一，BOSCH 公司博世包装技术事业部 1974 年成立，通过长期系统增长与收购， 成为全球制药装备巨头之一。 目前， 国内制药装备龙头市占率较低， 涉及领域也比较局限，行业龙头仍有整合动力，从而发展成在全球具有竞争力的制药装备玩家。 我国制药装备竞争格局分散， 本土厂商占比仍低我国制药装备竞争格局分散， 本土厂商占比仍低。 随着国内市场需求的扩大， 国外制药装备厂商纷纷加大了在中国市场的投资规模与销售力度，凭借其在资金、人才、设备、技术、研发等方面的优势，占据了国内高端制药装

45、备的主要市场份额。其中 SYNTEGON 和 Cytiva 等国外制药装备龙头企业占据市场重要地位， 尤其在部分中高端装备领域， 我国制药装备厂商在技术、性能等方面与国外制药装备龙头企业存在一定差距。根据灼识咨询测算， 中国制药装备市场竞争格局分散，本土厂商占比很低，国外厂商仍占主导地位。 图图 7：2020 年中国制药装备年中国制药装备市场份额分布市场份额分布 资料来源：灼识咨询，中国银河证券研究院 国内制药装备国内制药装备行业行业致力于实现进口替代。致力于实现进口替代。随着国内制药装备厂商研发投入的持续加大，产品性能的提升和品牌影响力的提高， 国内制药装备市场格局将会逐渐改变， 国产替代成

46、为行业发展重要趋势。经过数十年的开拓和积累，我国制药装备行业逐步形成了一批以东富龙、 楚天科技等为代表的， 具有较强研发能力、 拥有自主知识产权和较强竞争力的制药装备厂商。经过多年发展， 我国制药装备行业逐渐打破了国外高端制药设备供应商对跨国制药企业、 国内外大型制药企业、 CRO、 CMO/CDMO 等企业的垄断。 目前， 我国制药装备龙头企业的产品质量、技术水平已达到国际先进水平， 进口替代进程不断向前，并凭借产品技术优势、 价格优势进入国际市场参与竞争。与此同时，2020 年新冠疫情以来，由于国际物流缓慢、产品进口受限、下游客户对交货时间的高要求等因素， 境外制药装备厂商已难以满足国内药

47、企的需求， 为国内 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 13 制药装备企业带来了发展窗口期。未来，越来越多的国内制药装备厂商将进一步加强自主研发，在多个环节切入制药产业链，全方位、多领域实现进口替代。 国内行业龙头集中度国内行业龙头集中度仍需进一步提升仍需进一步提升。制药装备行业长期以来集中度较低，不利于产品的研发升级以及行业效率的提升。 随着供给端改革的深入， 经济的新常态化将逐步淘汰低附加值和过剩产能。 规模较小的企业在这一过程中最终将退出行业竞争， 为行业内的龙头企业带来了大量的并购机遇， 有助于行业内的龙头企业扩大规模，进一步

48、完善产业链。原来被中小制造企业占据的市场份额，也将逐步释放出来，为行业内的龙头企业带来新的增长。同时，产业升级、 技术创新需要更大的科研投入和资本支持， 竞争的门槛将进一步提高， 将有利于行业内的龙头企业整合产业资源，优化产品结构，提高综合竞争力。 公司深度报告公司深度报告/医药生物医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 14 三、三、公司公司拟定增扩充产能及发展拟定增扩充产能及发展 CGT 业务业务 （一）公司（一）公司股本集中，控股权稳定股本集中，控股权稳定 截至 2021 年 12 月 31 日，郑效东持有公司 41.25%的股份，根据郑效东与郑可青于 2019年

49、12 月 5 日签订的表决权委托协议和一致行动协议，郑效东另拥有郑可青持有公司20.00%股份对应的表决权，即合计拥有公司 61.25%股份对应的表决权，郑效东系公司的控股股东，拥有公司的控制权，亦为公司的实际控制人。自公司上市以来，公司控股股东和实际控制人未发生变更。除郑效东和郑可青外，公司不存在其他持股 5%以上的股东。公司股份表决权集中，大股东控制权稳定。 图图 8：公司公司主要股权关系主要股权关系 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （二二）公司拟定增扩张产能及发展公司拟定增扩张产能及发展 CGT 业务业务 公司于 2022 年 4 月底发布公告，拟向特定对象发行不超过发行前股本

50、30%的股份，募资不超过 32 亿元，用于生物制药装备产业试制中心、江苏生物医药装备产业化基地、浙江东富龙生物技术有限公司生命科学产业化基地三个项目以及补充营运资金。公司目前尚未确定具体发行对象。 本次发行不会导致公司控制权变更。 按照公司目前总股本的 30%作为发行股数上限， 若按照发行股票数量的上限发行且控股股东、实际控制人不参与认购，本次发行完成后，公司控股股东、实际控制人合计持有公司股份比例和股份表决权比例将分别下降至 31.73%和 47.12%，根据上市公司收购管理办法第八十四条第（二）项以及深圳证券交易所创业板股票上市规则第 13.1 条第（七）项的规定，郑效东仍拥有公司的控制权