1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 博士眼镜博士眼镜(300622) 眼镜零售连锁龙头，眼镜零售连锁龙头，发力一站式视觉健康服务发力一站式视觉健康服务 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 刘越男刘越男(分析师分析师) 陈笑陈笑(分析师分析师) 证书编号 S0880516030003 S0880518020002 本报告导读：本报告导读： 公司公司深耕镜片行业深耕镜片行业29年年， 共， 共有有481家门店， 通过家门店， 通过发力发力离焦镜离焦镜/渐进镜渐进镜等功能性镜片销等功能性镜片销售售+铺设视光中心，有望发力

2、一站式视觉健康服务，铺设视光中心，有望发力一站式视觉健康服务，且且多重优势加持将拓深护城河多重优势加持将拓深护城河。 投资要点：投资要点： 首次覆盖给予增持评级。首次覆盖给予增持评级。 我们预测公司 2022-24 年 EPS 为 0.66/0.85/1.06元增速 20/29/24%；参考同行业可比公司估值，给予公司 2022 年 47 倍PE，目标价 31 元，首次覆盖给予增持评级。 国内国内眼镜连锁零售龙头，眼镜连锁零售龙头， 2021年新开年新开/净增门店数创近净增门店数创近 5年新高年新高。 1)公司历经 29 年发展， 截止 2021 年底共拥有门店 481 家， 其中直营 464

3、 家、 加盟 17 家；2)2021 年新增门店 114 家，净增门店 71 家，创五年新高； 3)按地区结构，华南与华东合计占比 79%；按城市层级，一二线城市占比约 7成；按渠道结构， 367 家直营门店位于商超及医疗、 97 家直营门店位于独立街铺；4) 2017-21 年直营门店店效从 131 万元提至 164 万元， 其中商超及医疗门店店效从 128 万元提至 172 万元。 成人功能性镜片需求成人功能性镜片需求+儿童青少年防控需求， 推动眼镜零售迎重要变局儿童青少年防控需求， 推动眼镜零售迎重要变局。1)国内眼镜零售 CR10 预计不足 10%， 远低美国 CR10 的 35%及国

4、内眼镜生产商 CR10 的约 80%(按销售额)；2)儿童青少年对离焦镜需求将显著增长； 成人对包括防疲劳/防蓝光等在内的功能性镜片需求亦在增强； 3)疫情对中小连锁影响更高， 且中小连锁面对生产商的议价能力弱， 龙头公司依托一站式解决方案及渠道等优势，其份额望提升。 布局布局视光中心视光中心+销售销售离焦镜离焦镜等等多措并举， 发力一站式视觉健康解决方案多措并举， 发力一站式视觉健康解决方案。1)公司与公立医院合作布局视光中心， 目前已开设 8 个， 投资回报周期更短且契合当前医院端迫切需求、发挥双方优势；2)截至 Q1 离焦镜在门店镜片销售收入占比提至 10-12%，目前销售包括依视路/豪

5、雅/蔡司等产品，后续望继续提升+销售内资产品，对店效贡献可增强；3)五重核心竞争优构建起纵深护城河；4)战略合作华为/雷鸟创新，布局智能眼镜赛道。 风险提示：风险提示：疫情反复，功能性镜片销售不及预期，竞争加剧等 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 656 887 1,027 1,220 1,439 (+/-)% 0% 35% 16% 19% 18% 经营利润（经营利润（EBIT） 73 117 138 176 218 (+/-)% 0% 60% 17% 28% 24% 净利润（归母）净利润（归母） 69 95 1

6、14 147 182 (+/-)% 11% 37% 20% 29% 24% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.40 0.55 0.66 0.85 1.06 每股股利（元）每股股利（元） 0.35 0.50 0.58 0.70 0.81 利润率和估值指标利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率经营利润率(%) 11.2% 13.2% 13.4% 14.4% 15.2% 净资产收益率净资产收益率(%) 11.4% 14.4% 14.8% 16.0% 16.5% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 9.2% 10.5% 10.9% 12.2% 13

7、.0% EV/EBITDA 33.66 13.98 26.04 19.98 15.81 市盈率市盈率 59.07 43.11 35.86 27.80 22.45 股息率股息率(%) 1.5% 2.1% 2.4% 2.9% 3.4% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 31.00 当前价格： 23.70 2022.06.09 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 15.33-28.65 总市值（百万元）总市值（百万元） 4,086 总股本总股本/流通流通 A股（百万股）股（百万股） 172/107 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股） 0/0

8、 流通股比例流通股比例 62% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 2.87 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 58.46 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 668 每股净资产每股净资产 3.87 市净率市净率 6.1 净负债率净负债率 3.65% EPS（元） 2021A 2022E Q1 0.12 0.04 Q2 0.14 0.18 Q3 0.12 0.19 Q4 0.17 0.25 全年全年 0.55 0.66 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 10% 40% 18% 相对指数 -0% 42% 37% 公司首次覆盖公司首次覆盖 -31%-16%0

9、%16%31%47%--0652周内股价走势图周内股价走势图博士眼镜深证成指批零贸易业批零贸易业/可选消费品可选消费品 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 模型更新时间： 2022.06.09 股票研究股票研究 可选消费品 批零贸易业 博士眼镜(300622) 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 31.00 当前价格： 23.70 2022.06.09 公司网址

10、公司简介 公司是一家从事眼镜零售的连锁经营企业。多年来，公司立足深圳， 逐步向全国辐射， 是国内销售规模、 门店数量领先的眼镜连锁零售企业之一。 绝对价格回报（%） 52 周内价格范围 15.33-28.65 市值（百万元） 4,086 财务预测 （单位： 百万元）财务预测 （单位： 百万元） 损益表损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 656 887 1,027 1,220 1,439 营业成本 213 311 367 441 525 税金及附加 2 3 3 4 4 销售费用 308 377 431 500 576 管理费用 61 79 8

11、8 100 116 EBIT 73 117 138 176 218 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 6 5 7 8 10 财务费用 0 8 8 8 8 营业利润营业利润 87 121 145 186 231 所得税 18 27 32 41 51 少数股东损益 -1 0 -1 -1 -1 净利润净利润 69 95 114 147 182 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 414 265 335 434 514 其他流动资产 2 22 34 45 55 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 24 28 33 40 47 无形及其他资产 13 11 10 10

12、60 资产合计资产合计 738 988 1,121 1,295 1,507 流动负债 121 214 235 262 293 非流动负债 4 108 108 108 108 股东权益 614 666 779 925 1,105 投入资本投入资本(IC) 634 870 983 1,129 1,310 现金流量表现金流量表 NOPLAT 58 92 107 137 170 折旧与摊销 33 164 11 12 15 流动资金增量 9 52 26 27 32 资本支出 -26 -44 -15 -19 -72 自由现金流自由现金流 75 264 128 158 146 经营现金流 102 214 7

13、9 112 144 投资现金流 8 -159 -9 -13 -64 融资现金流 -15 -202 0 0 0 现金流净增加额现金流净增加额 95 -147 70 99 80 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 0.2% 35.2% 15.7% 18.8% 17.9% EBIT 增长率 0.4% 59.9% 17.1% 28.0% 24.0% 净利润增长率 10.9% 37.0% 20.2% 29.0% 23.9% 利润率 毛利率 67.6% 64.9% 64.3% 63.9% 63.5% EBIT 率 11.2% 13.2% 13.4% 14.4% 15.2% 净利润率 10.5% 1

14、0.7% 11.1% 12.0% 12.7% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 11.4% 14.4% 14.8% 16.0% 16.5% 总资产收益率(ROA) 9.2% 9.6% 10.1% 11.3% 12.0% 投入资本回报率(ROIC) 9.2% 10.5% 10.9% 12.2% 13.0% 运营能力运营能力 存货周转天数 158.4 156.0 158.0 155.0 153.0 应收账款周转天数 20.5 19.0 19.0 18.8 18.7 总资产周转周转天数 410.7 406.3 398.6 387.3 382.2 净利润现金含量 1.5 2.3 0.7 0.8 0

15、.8 资本支出/收入 3.9% 4.9% 1.5% 1.6% 5.0% 偿债能力偿债能力 资产负债率 16.9% 32.6% 30.6% 28.6% 26.6% 净负债率 -64.1% -9.2% -16.8% -24.8% -28.0% 估值比率估值比率 PE 59.07 43.11 35.86 27.80 22.45 PB 6.56 6.07 5.17 4.35 3.63 EV/EBITDA 33.66 13.98 26.04 19.98 15.81 P/S 6.17 4.60 3.98 3.35 2.84 股息率 1.5% 2.1% 2.4% 2.9% 3.4% 4%10%16%22%2

16、8%34%40%46%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-21%-8%6%20%34%48%-112022-04股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅博士眼镜价格涨幅博士眼镜相对指数涨幅0%7%14%21%28%35%20A21A22E23E24E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)9%11%12%14%15%17%20A21A22E23E24E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)-64%-53%-42%-31%-20%-9%-394-327-261-194-128-6120A21A22E23E24E净资

17、产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%) nMrOnMtQzRsPoMpMuNtRrQ8O8Q9PpNqQtRnPiNoOoQlOnMmM6MqQwPwMrNnMxNtPmR 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 目录目录 图目录 . 4 表目录 . 6 1. 盈利预测与估值 . 7 2. 国内眼镜零售连锁龙头企业，发力一站式视觉健康解决方案 . 9 2.1. 历经 29 年发展成长为国内眼镜零售连锁龙头 . 9 2.2. 公司股权结构较为

18、集中，董监高具丰富的行业经验 . 10 2.3. 2021 年新增及净增门店数量达到近五年新高，离焦镜销售望助店效提升 . 12 2.4. 镜片与镜架销售占比近 7 成、毛利占比近 8 成，2021 年收入净利快速回升. 14 3. 儿童青少年近视防控需求+成人功能性镜片需求望高增长， 眼镜连锁零售行业迎重要变局 . 17 3.1. 儿童青少年近视问题刻不容缓，政策发力防控毫不放松 . 17 3.2. 成人对包括防疲劳、防蓝光等在内的功能性镜片需求正显著增强 24 3.3. 渠道端竞争格局仍较分散，龙头零售商依托渠道优势及一站式视觉解决方案有望崛起 . 27 4. 视光中心+离焦镜销售多措并举

19、， 积极发力一站式视觉健康解决方案 33 4.1. 加强与医院的视光项目合作，利好增强专业服务能力 . 33 4.2. 离焦镜销售将推动门店增强竞争力、提高店效 . 37 4.3. 五重核心竞争优构建起纵深护城河 . 39 4.4. 布局智能眼镜赛道，战略合作华为、雷鸟创新 . 43 5. 风险提示 . 44 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 图目录图目录 图 1：公司门店数量稳健增长 12 图 2：2021 年新增/净增门店显著增加 12 图 3：公司直营门店以华南/华东/西南

20、为主 12 图 4：公司直营门店以商超及医疗为主 12 图 5：2021 年公司线上 GMV 突破 1 亿元 13 图 6：2021 年公司线上营收占比达 12.4% 13 图 7：商超及医疗门店店效更高 14 图 8：商超及医疗门店坪效更高 14 图 9：2021 年光学验配收入占比近 7 成 14 图 10：2021 年光学验配毛利占比近 8 成 14 图 11：2021 年营收增速筑底回升 15 图 12：2021 年归母净利增速筑底回升 15 图 13：2021 年净利率延续回升 16 图 14：2021 年 ROE 明显回升 16 图 15：整体费用率稳步下降 16 图 16：销售费

21、用率下降最为显著 16 图 17：2021 年资产负债率提升 17 图 18：2021 年经营净现金流显著好转 17 图 19：中国与世界视力问题人口比例对比情况 17 图 20：国内近视人口数量不断增加 17 图 21：2020 年儿童青少年近视率反弹 18 图 22：从小学到大学近视率一路攀升 18 图 23：20182020 年全国儿童及青少年近视发生率 18 图 24：儿童与青少年近视危害颇大 19 图 25：成人渐进多焦点镜片主要功能一览 24 图 26：防蓝光镜片与传统镜片对比图 24 图 27：全球眼镜产品市场规模保持良好增长 27 图 28：中国眼镜产品市场规模保持良好增长 2

22、7 图 29：中国镜片销售量增速保持在个位数 28 图 30：中国镜片销售额增速保持在个位数 28 图 31：陆逊梯卡零售门店实景图 29 图 32：retail bands of 陆逊梯卡 29 图 33：依视路陆逊梯卡 2021 年营收增速大幅回升 30 图 34：依视路陆逊梯卡 2021 年净利增速大幅回升 30 图 35：荷兰 GrandVision 某门店实景图 30 图 36：眼镜行业产业链及产业链图谱 31 图 37：消费者首选连锁眼镜零售店进行配镜 31 图 38：消费者对连锁眼镜零售店的认知对比 31 图 39：新零售品牌优睛门店店面实景 32 图 40：新零售品牌优睛门店内

23、部实景 32 图 41：中国每百万人眼科医生数量低于海外发达国家与地区 33 图 42：中国每百万人眼科医院数量低于海外发达国家与地区 33 图 43：博士视觉可提供多项优质服务 35 图 44：2021 年 8 月深圳市萨米医疗中心眼视光中心暨儿童青少年近视防控基地开业 35 图 45：“博士眼镜”实景图 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 图 46：“石人工眼镜”实景图 40 图 47：公司门店网络遍布全国 40 图 48：公司有极具吸引力的加盟政策预算及盈利分析 42

24、图 49：公司存货周转天数显著下降 42 图 50：公司应收与应付周转天数下降 42 图 51：雷鸟 Air 产品近拍效果图 44 图 52：中国眼镜产品市场规模保持良好增长 44 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 表目录表目录 表 1：公司盈利预测表 7 表 2：公司主营收入及毛利率等财务指标详细预测大表 7 表 3：PE 估值法估算出股票的合理估值为 29.7 元 8 表 4：PS 估值法估算出股票的合理估值为 32.84 元 9 表 5：公司于 1993 年成立，历经 29

25、 年发展历程 9 表 6：公司获得多项重要荣誉 10 表 7：公司前 10 大股东基本情况 10 表 8：公司主要董监高具备丰富的行业经验 11 表 9：近视防控相关政策频繁出台 20 表 10：山东三级检测、三级预警与三级防控体系详拆 22 表 11：近视防控三大技术优劣解析一览 22 表 12：主要外资与内资的离焦镜技术路径、价格、临床数据对比一览 23 表 13：近视防控产品市场规模测算：预计约 987-1184 亿元 24 表 14：成人功能性镜片一览 25 表 15：主要镜片生产企业的成人功能性镜片一览 26 表 16：老花镜市场正在发生多元新兴变化 26 表 17：根据佩戴者的年龄

26、、用眼场景可以选择不同的镜片材料以及功能膜层 27 表 18：美国 TOP 10 眼镜零售商排行榜 29 表 19：国内主要眼镜零售商基本情况对比 32 表 20：公司目前合作的公立医院视光中心的基本情况 34 表 21：关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见对医疗方面的表述一览 36 表 22：测算离焦镜销售对门店店效提升贡献一览 37 表 23：测算离焦镜销售对门店店效提升之敏感性分析补充以 20%假设条件为例 38 表 24：公司各品牌矩阵一览 39 表 25：公司专业性优势强 41 表 26：公司与全球许多知名品牌建立了长期战略合作关系 43 表 27：公司与雷鸟创新的合作事项解析

27、 44 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 1. 盈利预测与估值盈利预测与估值 （一）盈利预测（一）盈利预测 结论：公司为国内连锁眼镜零售龙头之一，公司历经 29 年发展，截止2021 年底共拥有门店 481 家，通过布局视光中心+销售离焦镜等多措并举， 发力一站式视觉健康解决方案， 看好未来发展。 我们预测 2022-24 年营收分别 10.27/12.2/14.39 亿元，增速分别 16/19/18%，归母净利分别1.14/1.47/1.82 亿元(EPS 分别 0.66/0.

28、85/1.06 元)，增速分别 20/29/24%。 表表 1：公司盈利预测表公司盈利预测表 指标指标 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入(百万百万) 655 656 887 1,027 1,220 1,439 同比同比% 0.2% 35.2% 15.7% 18.8% 17.9% 毛利毛利(百万百万) 466 444 576 660 780 914 毛利率毛利率 71.2% 67.6% 64.9% 64.3% 63.9% 63.5% 营业税金占比营业税金占比% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 销售费用占比销售费用

29、占比% 49.0% 46.9% 42.5% 42.0% 41.0% 40.0% 管理费用占比管理费用占比% 10.6% 9.2% 8.9% 8.6% 8.2% 8.1% 财务费用占比财务费用占比% -0.1% 0.0% 0.9% 0.8% 0.7% 0.6% 所得税率所得税率% 25.0% 20.9% 22.1% 22.1% 21.9% 22.0% 归属净利归属净利(百万百万) 62 69 95 114 147 182 同比同比% - 10.9% 37.0% 20.2% 29.0% 23.9% 净利率净利率 9.5% 10.5% 10.7% 11.1% 12.0% 12.7% EPS（元（元/

30、股）股） 0.36 0.40 0.55 0.66 0.85 1.06 数据来源：wind，国泰君安证券研究 表表 2：公司主营收入及毛利率等财务指标详细预测大表公司主营收入及毛利率等财务指标详细预测大表 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 镜片部分 营业收入（百万元） 211.10 252.29 236.09 375 446 526 营业成本（百万元） 30.45 39.35 43.63 79 94 116 毛利（百万元） 180.66 212.94 192.46 296 352 410 毛利率（%） 85.58 84.40 81.52 79 79 78 镜架部分

31、 营业收入（百万元） 164.76 188.22 210.38 335 399 471 营业成本（百万元） 36.84 48.10 56.46 111 136 160 毛利（百万元） 127.92 140.12 153.92 225 263 311 毛利率（%） 77.64 74.44 73.16 67 66 66 太阳镜部分 营业收入（百万元） 57.92 54.78 48.44 76 90 105 营业成本（百万元） 21.35 22.16 22.93 40 48 56 毛利（百万元） 36.57 32.63 25.51 37 42 49 毛利率（%） 63.14 59.55 52.66

32、48 47 47 隐形眼镜部分 （2021 年后并入护理液） 营业收入（百万元） 94.89 104.01 94.45 170.6 201.3 237.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 营业成本（百万元） 40.10 46.29 55.76 98.9 116.7 137.7 毛利（百万元） 54.79 57.73 38.70 71.6 84.5 99.7 毛利率（%） 57.74 55.50 40.97 42 42 42 老花镜部分 营业收入（百万元） 5.84 7.10 6

33、.92 27.0 32.4 38.2 营业成本（百万元） 1.28 2.08 1.98 8.9 10.7 12.6 毛利（百万元） 4.56 5.01 4.94 18.1 21.7 25.6 毛利率（%） 78.12 70.63 71.42 67 67 67 合并光学眼镜及验配服务 营业收入（百万元） 375.86 440.51 446.47 709.96 844.86 996.93 营业成本（百万元） 67.29 87.45 100.09 189.33 229.29 275.82 毛利（百万元） 308.58 353.06 346.38 520.64 615.57 721.11 毛利率（%）

34、 82.10 80.15 77.58 73.33 72.86 72.33 合并成镜系列产品 营业收入（百万元） 63.76 61.88 55.36 103.15 122.25 143.36 营业成本（百万元） 22.63 24.24 24.91 48.51 58.32 68.34 毛利（百万元） 41.13 37.64 30.45 54.64 63.94 75.02 毛利率（%） 64.51 60.83 55.00 52.97 52.30 52.33 整体 营业收入（百万元） 655 656 887 1,027 1,220 1,439 营业成本（百万元） 189 213 312 367 441

35、 525 毛利（百万元） 466 444 576 660 780 914 毛利率 71.17% 67.59% 64.90% 64.26% 63.89% 63.54% 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：2021 年对主营进行调整，镜片与镜架合并为光学眼镜及验配服务，太阳镜与老花镜合并为成镜系列产品，隐形眼镜护理液并入隐形眼镜，因此 2021 年部分科目为国君拆分预测，或存在差异；部分财务指标未列出。 （二）估值测算（二）估值测算 公司作为国内眼镜连锁零售行业龙头之一及公司作为国内眼镜连锁零售行业龙头之一及A股唯一标的， 正积极发力股唯一标的， 正积极发力包括离焦镜在内的功能性镜片销售，

36、 我们选择同为眼镜行业的明月镜片包括离焦镜在内的功能性镜片销售， 我们选择同为眼镜行业的明月镜片以及同为专业零售的孩子王作为可比公司， 此外考虑到公司与医院合作以及同为专业零售的孩子王作为可比公司， 此外考虑到公司与医院合作建设视光中心， 亦选择爱尔眼科作为可比公司； 同时考虑到全球眼镜巨建设视光中心， 亦选择爱尔眼科作为可比公司； 同时考虑到全球眼镜巨头依视路与蔡司亦发力布局零售端，也作为可比公司进行估值对比头依视路与蔡司亦发力布局零售端，也作为可比公司进行估值对比。 首先，首先， 考虑考虑 PE估值方法，估值方法， 预测公司合理估值为预测公司合理估值为 29.7 元。元。 可比公司 202

37、2年平均 PE 为 56.8 倍，不考虑爱尔眼科则平均 PE 为 53.4 倍，同时考虑到海外零售及生产巨头依视路陆逊梯卡集团的 PE（LYR）为 61 倍，我们给予公司 2022 年 45 倍 PE，按此预计公司合理估值为 29.7 元。 表表 3：PE估值法估算出股票的合理估值为估值法估算出股票的合理估值为 29.7 元元 公司名称公司名称 公司代码公司代码 股价（元）股价（元） EPS（元（元/股）股） PE 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 明月镜片明月镜片 301101.SZ 48.21 0.81 0.87 1.10 59.2 55.3 43.8

38、 孩子王孩子王 301078.SZ 14.26 0.20 0.28 0.44 70.5 51.5 32.1 爱尔眼科爱尔眼科 300015.SZ 35.73 0.43 0.56 0.73 82.4 63.6 48.6 均值均值 58.8 46.8 34.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 博士眼镜博士眼镜 300622.SZ 23.65 0.55 0.66 0.88 43.0 35.8 26.9 博士眼镜博士眼镜 PE估值估值 45.0 博士眼镜合理估值股价（元博士眼镜合理估值

39、股价（元/股）股） 29.70 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：各公司 2021 年 EPS 为年报披露，2022-23 年为 wind 一致预期，博士眼镜为国泰君安预测；股价取 2022 年 6 月 6 日收盘价计算。 其次，其次， 考虑考虑 PS估值方法，估值方法， 预测公司合理估值为预测公司合理估值为 32.84元元。 可比公司2022年平均 PS 为 7.1 倍，不考虑爱尔眼科则平均 PS 为 5.4 倍，同时考虑到海外零售及生产巨头依视路陆逊梯卡集团的 PS（LYR）为 6.2 倍，我们给予公司 2022 年 5.5 倍 PS，按此预计公司合理估值为 32.84 元。 表

40、表 4：PS 估值法估算出股票的合理估值为估值法估算出股票的合理估值为 32.84 元元 公司名称公司名称 公司代码公司代码 市值市值 （亿元）（亿元） 营收（亿元）营收（亿元） PS 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 明月镜片明月镜片 301101.SZ 65 5.76 7.07 8.52 11.3 9.2 7.6 孩子王孩子王 301078.SZ 155 90.49 102.14 119.25 1.7 1.5 1.3 爱尔眼科爱尔眼科 300015.SZ 1,937 150.01 184.83 231.07 12.9 10.5 8.4 均值均值 7.0

41、 5.7 4.6 博士眼镜博士眼镜 300622.SZ 41 8.87 10.27 12.81 4.6 4.0 3.2 博士眼镜博士眼镜 PS 估值估值 5.5 博士眼镜合理估值股价（元博士眼镜合理估值股价（元/股）股） 32.84 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：各公司 2021 年营收为年报披露，2022-23 年为 wind 一致预期，博士眼镜为国泰君安预测；市值取 2022 年 6 月 6 日收盘价计算。 综合考虑 PE、PS 估值，给予公司目标价 31 元，首次覆盖增持评级。 2. 国内国内眼镜零售连锁眼镜零售连锁龙头企业龙头企业， 发力一站式视觉健康发力一站式视觉健康解

42、决方案解决方案 2.1. 历历经经 29 年发展年发展成长为国内眼镜零售连锁龙头成长为国内眼镜零售连锁龙头 博士眼镜博士眼镜成立于成立于 1993年， 是国内眼镜连锁龙头之一， 于年， 是国内眼镜连锁龙头之一， 于 2017年年 3月月 15日在深交所上市，代码为日在深交所上市，代码为 300622.SZ。 公司是国内知名的眼镜零售商， 是深圳最大的专业眼镜连锁店品牌，是国内销售规模、门店数量领先的眼镜连锁零售企业之一。 截至截至 2021 年底，年底， 门店门店数量达到数量达到 481 家家： 公司渠道网络优势显著， 截至 2021 年底拥有 464 家直营门店和 17 家加盟门店， 合计

43、481 家门店， 主要分布在一二线城市。 公司代理销售全球 100 多个知名品牌，与全球许多知名眼镜企业建立了长期战略合作关系，并与众多信誉卓著的国内外大型连锁商业机构合作。 表表 5：公司于公司于 1993 年成立，历经年成立，历经 29 年发展历程年发展历程 时间时间 事件事件 1993 年 刘晓、范勤夫妇创立博士眼镜行，这家老博士店依然位于深圳红荔路通心岭 23 栋。 1993 年 博士眼镜第一家分店开业，标志博士开启企业连锁之路。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 19

44、96 年 博士进入南昌市场，获江西省“一级眼镜店”的称号，如今的南昌市场已形成独立销售大区。 1998 年 博士进入东莞市场，此后形成销售分区，覆盖东莞及周边片区。 2003 年 博士进入北京市场，此后形成销售分区，覆盖华北区域。 2007 年 博士进入昆明市场，此后形成销售分区，覆盖西南区域，并成为面向东南亚市场的窗口。 2007 年 博士加快了品牌升级的战略步伐，使用全新的更具现代时尚感的品牌标识，为企业的国际化、时尚化进程注入了更多的活力。 2008 年 4 月博士总部迁入 CBD 中心区荣超经贸中心；9 月博士进入重庆市场，此后形成销售分区，覆盖重庆及西部区域。 2009 年 博士进入

45、广州市场，至此博士眼镜连锁版图已覆盖广东全省。 2010 年 博士引入高端眼镜店总统眼镜。 2011 年 8 月博士布吉培训基地投入使用；11 月博士进入大连市场，并以大连为核心陆续开拓东北市场 2012 年 博士进入成都市场，至此博士眼镜连锁版图已覆盖至华南、西南、中南、华北、东北地区。 2013 年 联手欧洲设计师品牌 Alain mikli 启动 F.B.M 年轻时尚眼镜品牌。 2014 年 博士开发出快时尚眼镜品牌zle 眼镜。 2015 年 博士开发出设计眼镜品牌砼：石人工眼镜。 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 公司公司已获得多项重要荣誉。已获得多项重要荣誉。 公司于业界率先通

46、过ISO9002质量体系认证，引进了世界上最为先进的电脑综合验光仪、测光仪、裂隙灯、电脑全自动镜片加工机、磨边机等仪器设备，先后获得广东省眼镜行业验光技术能手、亚洲名优品牌奖、深圳老字号等荣誉。 表表 6：公司获得多项：公司获得多项重要重要荣誉荣誉 时间时间 事件事件 2021 荣获 “2021 年深圳 500 强企业” ；发证机构：深圳市企业联合会/深圳市企业家协会 2020 荣获深圳连锁经营 50 强-2020 年度深圳连锁品牌专卖 20 强称号；发证机构：深圳市连锁经营协会。 2018 荣获“2018 中国连锁品牌质量 50 强” 、“2018 年中国连锁品牌成长潜力 50 强”、 “2

47、018 年中国连锁品牌影响力 50 强” 2016 荣获第十六届（中国）国际品牌服装服饰交易会“最具市场影响品牌奖” 2016 荣获“中国最优眼镜零售企业”，由中国 眼镜科技杂志主办 2015 荣获 2014 年度深圳连锁经营 50 强 2015 Zle 荣获最佳“店面形象设计奖” 2014 荣获“博士眼镜”中国驰名商标 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 2.2. 公司股权结构较为集中，董监高具丰富的行业经验公司股权结构较为集中，董监高具丰富的行业经验 公司股权结构集中。公司股权结构集中。公司实际控制人为刘晓先生和范勤女士， 5 月刘晓先生将其 5%股权转让， 其持股比例由 25.58%下

48、降至 20.58%， 范勤女士目前持股 22.28%，董事长夫妻累计持股达到 42.86%。 表表 7：公司：公司前前 10 大股东基本情况大股东基本情况 数据来源：wind，国泰君安证券研究 股东名称股东名称 方向方向 期末参考市值（亿元）期末参考市值（亿元） 持股数量持股数量（股股） 持股数量变动持股数量变动（股股） 占总股本比例占总股本比例（%） ALEXANDER LIU 不变 7.9800 44,112,595 0 25.58 LOUISA FAN 不变 6.9503 38,420,935 0 22.28 建水县江南道不变 0.6662 3,682,439 0 2.14 请务必阅读正

49、文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11of46 Table_Page 博士眼镜博士眼镜(300622)(300622) 备注：股权比例为截至到 2022Q1。 公司主要董事高管公司主要董事高管行业经验丰富行业经验丰富，在技术层面上具领头雁的重要性，在技术层面上具领头雁的重要性。 刘晓现任公司董事长、澳大利亚中国大陆华人联合会副主席、中国深圳狮子会副会长、中国深圳红荔狮子会创会会长，先后被评为“深圳百名行业领军人物”、“中国品牌百名创新人物奖”等荣誉称号； 范勤现任公司总裁，深圳十大杰出女企业家，视光行业科班出身， 1990 年毕业于长春光学精密机械学院， 1993 年建立博

50、士眼镜第一家门店； 杨秋现任公司副总经理，2003 年入职，曾任公司财务部经理、财务总监，现任公司董事、副总经理。 表表 8：公司主要：公司主要董监高具备丰富的行业经验董监高具备丰富的行业经验 数据来源：wind，国泰君安证券研究 企业管理有限公司 戚利刚 增加 0.5753 3,180,000 855,000 1.84 何小妹 不变 0.3916 2,164,500 2,000 1.26 杭道夷 减少 0.2877 1,590,300 -74,700 0.92 唐朝阳 不变 0.2813 1,555,104 0 0.90 林开尤 不变 0.2623 1,450,000 0 0.84 张淑林