1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 Table_Title 中材科技（002080.SZ）深度报告 新材平台，乘风而上 2022 年 06 月 08 日 Table_Summary 中材科技：做强叶片、做优玻纤、做大锂膜 中材科技，2001 年成立，2006 年于深交所上市，实控人为中国建材集团。公司聚焦新能源、新材料、节能减排等战略性新兴产业方向，主营风电叶片、玻璃纤维及制品、锂电池隔膜三大主导产业，同时深耕高压复合气瓶、重点培育氢能储运战略产业。 玻纤行业供需紧平衡，公司产品结构升级 需求端，我们预计 2022 年国内玻纤表观消费量为 660 万吨

2、，同比+6%，增量主要来自出口、风电、新能源汽车领域。供给端，严格假设条件下，新增趋缓，产能投放多在2022H2。近期行业边际变化：1）关税、汇率均有改善迹象，2021 年公司出口收入占比达 22.46%，我们预计 2022 年公司出口收入占比将持续提升；2）2022 年 5 月以来粗纱价格小幅回落 200-300 元/吨。预计与 5 月上旬金牛投产（3 月底点火）有关，节奏符合预期，另外受疫情影响，库存环比上涨。5 月底巨石成都智能池窑 3 线 15 万吨点火。 截至 2021 年末，我们统计公司泰玻新区+邹城合计设计产能约 110 万吨，其中新区 F09产线和邹城 6 线分别于 2021

3、年 9 月和 12 月投产。结构迭代升级，高端化占比提升，公司粗纱占比下降，制品占比提升，高端应用领域“三驾马车”交通运输、电子电器及风电占比稳步提升。吨收入高于同行，2016-2020 年公司吨成本稳步下降。 风电叶片龙头，盈利静待拐点 双碳”政策下风电持续高景气，叶片大型化趋势明显。公司风电叶片产能并列国内首位，GWEC 数据显示，2020 年公司叶片产能达 10000MW/年，与时代新材并列国内第一；玻纤占风电叶片材料成本 28%，中材叶片生产的风电叶片所用玻纤主要来自于泰玻，玻纤价格、供应链稳定性保障性强。合作客户优质，前五大客户销售占比高；把握叶片大型化趋势，我们测算，2021 年公

4、司单套风电叶片平均装机量为 3.39MW，同比+34.8%，大功率叶片产品迭代明显。22Q1 公司风电叶片出货量约 2GW，同比+10%左右，利润端基本盈亏平衡。 锂膜需求持续高增，公司具备降本潜力 锂电池需求主要来源于动力电池、储能电池以及 3C 消费电池 3 大领域。新能源汽车浪潮开启，动力电池持续高增，消费电池增长或趋缓，储能电池成新兴市场。我们测算2022-2023 年全球全球锂电池隔膜需求同比增速分别为 55%、39%。 公司专研隔膜领域多年，内生发展+外延并购加速产能布局。2021-2022 年产能扩张速度加快，公告投资建设南京锂膜、内蒙二期、内蒙三期、滕州三期项目。我们测算，20

5、20-2023 年末设计产能分别为 9.6、13.36、17.68、36.88 亿平。2021 年公司锂膜单平净利 0.13 元，22Q1 公司单平净利在 0.2 元以上。我们认为从规模、设备、技术、客户等角度出发，公司具备降本潜力，预计后续单平净利仍有较大提升空间。 投资建议：（1）新材平台，乘风而上：玻纤板块预期差蓄力，出口景气持续，锂膜产能释放，市占率、单吨盈利有望提升，风电叶片静待行业价格拐点。 （2）公司估值安全边际高。横向比较，A 股玻纤、风电零部件、锂膜可比公司 22 年 PE 均值（现价对应）分别为 10、18、42X，公司 PE 为 10 倍，显著低于风电零部件、锂膜可比公司

6、。考虑到公司玻纤规模国内第二，未来锂膜业务占比将快速提升，后续估值提升空间可观。我们预计 22-24 年公司归母净利为 37.07、43.58、49.54 亿元，同比增速为10%、18%、14%，现价对应 PE 为 10/9/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：国内玻纤供需格局变化不及预期；风电叶片盈利能力修复不及预期；锂膜业务拓展不及预期；投资进展不及预期；原材料价格波动的风险。 Table_Profit 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 20295 22369 25857 28691 增长率（%） 7.6 10.2 15.6

7、 11.0 归属母公司股东净利润（百万元） 3373 3707 4358 4954 增长率（%） 65.4 9.9 17.6 13.7 每股收益（元） 2.01 2.21 2.60 2.95 PE 11 10 9 8 PB 2.7 2.2 1.7 1.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测； （注：股价为 2022 年 6 月 7 日收盘价） Table_Invest 推荐 维持评级 当前价格： 23.1 元 Table_Author 分析师： 李阳 执业证号： S08 邮箱： liyang_ Table_docReport 相关研究 1.中材科技（002080.SZ

8、）2022 年一季报点评：玻纤高景气贡献主要利润，继续关注新材料增长极 2.中材科技（002080）年报点评：玻纤量价齐升，重视新材料增长极 3.【民生建材】中材科技点评：优化产品结构，材料外延升级 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 中材科技：做强叶片、做优玻纤、做大锂膜 . 3 2 行业供需紧平衡，公司产品结构升级 . 6 2.1 玻纤行业供需判断：紧平衡 . 6 2.2 关注近期行业变化. 7 2.3 产品结构迭代升级，高端产品占比渐增 . 9 3 风电叶片龙头，盈利静待拐点 . 12 3.1 风电高景气

9、可持续，叶片大型化趋势明显 . 12 3.2 国内风电叶片龙头，产品结构大型化升级 . 13 3.3 盈利能力短期承压，静待行业拐点 . 16 4 锂膜需求持续高增，公司具备降本潜力 . 18 4.1 新能源汽车浪潮开启，隔膜需求持续高增 . 18 4.2 锂膜业务高成长，具备降本潜力. 20 5 盈利预测与投资建议 . 23 5.1 盈利预测假设与业务拆分 . 23 5.2 估值分析及投资建议 . 24 6 风险提示 . 26 插图目录 . 28 表格目录 . 29 pOqPmNnOwOtOpNnOxOsQrQaQcMbRoMqQoMsQiNmMrPlOqRqQ7NmMwPuOmQqQNZt

10、RqR中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 中材科技：做强叶片、做优玻纤、做大锂膜 中材科技，由原中国中材集团公司作为主发起人，2001 年成立，2006 年登陆深交所。 是我国特种纤维复合材料的技术发源地，2016 年正式收购泰山玻纤，2021 年泰玻收购中材金晶； 2007 年成立中材风电，正式进军风电叶片行业，2011 年叶片市占率达国内第一； 2011 年在南京建设首条湿法锂膜生产线，2016 年成立子公司中材锂膜，正式将锂膜作为主导产业重点发展。2019 年收购湖南中锂 60%股份。 图 1：公司历史沿革 资

11、料来源：wind，民生证券研究院 产品方面，公司聚焦特种纤维、复合材料、新能源材料三大赛道，集中优势资源大力发展风电叶片、玻璃纤维及制品、锂电池隔膜 3 大主导产业；生产方面，2021 年玻纤年产能约 120万吨，具备年产 10GW 以上风电叶片产能、超 10 亿平米基膜产能；销售方面，玻纤及制品国内外市场均以直销为主，经销为辅，风电叶片业务主要服务风电机组整机商，销售方面重点维护大客户、致力新客户和海外开拓。 图 2：公司产房图示 图 3：公司主要产品 资料来源：公司官网，民生证券研究院 资料来源：公司官网，民生证券研究院 公司实控人为中国建材集团，截至 2022Q1，中国建材持股 60.2

12、4%。全资子公司泰山玻纤主营玻纤及制品，年产能约 120 万吨；全资子公司中材叶片主营风电叶片；控股子公司中材锂中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 膜主营锂电池隔膜，2021 年与湖南中锂完成资产整合，有望打造成百亿级收入规模的支柱型业务。 图 4：公司股权架构（截至 2022Q1） 资料来源：wind，民生证券研究院 公司营收、归母净利持续高增。2011-2021 年营收从 25.31 亿增至 202.95 亿元，CAGR为 23.14%，其中，2021 年营收 202.95 亿元，同比+8.47%；2011-2021

13、 年归母净利从 1.21亿增至 33.73 亿元，CAGR 为 39.48%，其中，2021 年归母净利 33.73 亿元，同比+64.38%。 图 5：2011-2021 年公司营收及增速 图 6：2011-2021 年公司归母净利及增速 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 2021年盈利水平明显提升。2021年公司毛利率30%，同比+2.87pct，主因玻纤行业高景气，玻纤及制品业务毛利率 42.73%，同比+11.91pct，风电叶片毛利率 15.76%，同比-8.17pct，主因风电整机招标价格下降。2021 年综合净利率 17.12%，同比+6.6

14、pct。 做强叶片、做优玻纤、做大锂膜。2015 年公司并购泰玻前，50%+收入来自风电叶片，2015-2021 年风电叶片、玻纤两大业务齐头并进，同时重点培育锂电池隔膜。2021 年玻纤及制品、风电叶片、锂膜业务的营收占比分别为 41%、32%、5%。 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 图 7：2011-2021 年公司毛利率及净利率 图 8：2012-2021 年公司期间费用率表现 资料来源：wind，民生证券研究院 注：2011-2019 年营业成本中计入运费，与 2020-2021 年同口径 资料来源：wind

15、，民生证券研究院 注：2012-2019 年销售费用剔除运费，与 2020-2021 年同口径 图 9：2014-2021 年公司营收结构 图 10：2015-2021 年公司分业务毛利率表现 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：wind，民生证券研究院 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 2 行业供需紧平衡，公司产品结构升级 2.1 玻纤行业供需判断：紧平衡 本文定义国内表观消费量=国内需求+出口量-进口量 中国玻纤工业协会数据显示，2021 年玻纤表观消费量为 624 万吨，同比+15%，主因新能源汽车、建

16、筑节能、电子电器领域发力，同时，外贸出口重回上升渠道。 我们预计 2022 年国内玻纤表观消费量为 660 万吨，同比+6%，主要增量来自出口、风电、新能源汽车领域，此外，假设 2022 年建筑材料和电子设备领域玻纤消费量增速分别为 4%、-3%。 表 1：我们测算 2022 年我国玻纤表观消费量为 660 万吨，同比+6% 2018 2019 2020 2021 2022E 建筑材料（万吨） 112 131 136 151 157 同比 16% 18% 4% 11% 4% 交通运输（万吨） 70 69 70 76 80 同比 2% -2% 1% 9% 6% 电子设备（万吨） 57 63 71

17、 81 78 同比 15% 11% 13% 13% -3% 风电（万吨） 21 26 71 48 50 同比（%） 8% 23% 177% -33% 5% 其他（万吨） 68 97 78 119 103 同比 40% 42% -19% 52% -13% 进口量（万吨） 19 16 19 18 18 出口量（万吨） 159 157 133 168 210 国内表观消费量（万吨） 468 527 541 624 660 同比 15% 13% 3% 15% 6% 资料来源：中国玻纤工业协会，民生证券研究院测算 根据前文测算，2021 年实际投放产能较多，对 2022 年产能冲击较大，预计今年实际产能

18、投放边际放缓；而 2022 年我国玻纤表观消费量测算同比+6%，其中外贸出口、新能源汽车、风电等领域增速确定性高。我们测算 2021-2022 年玻纤行业产能富裕率为 2.65%、3.86%，市场供需仍然紧平衡。 表 2：我们测算 2021-2022 年我国玻纤行业产能富裕率为 2.65%、3.86% 国内表观消费量（万吨） 国内总产能（万吨） 产能富裕率（%） 2015 323 367 11.99% 2016 362 384 5.73% 2017 408 404 -0.99% 2018 468 496 5.65% 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后

19、一页免责声明 证券研究报告 7 2019 527 523 -0.76% 2020 541 559 3.22% 2021 624 641 2.65% 2022E 660 687 3.86% 资料来源：中国玻纤工业协会，卓创资讯，民生证券研究院测算 注：定义产能富裕率=产能/需求-1 我们提示，应该关注到，2022 年内实际投放产能冲击而非 2021 年老产线爬坡产能冲击：老产线在 22Q1 已完全（如巨石桐乡智能 3 线、巨石桐乡智能 4 线）或大部分（如长海 10 万吨新线、山玻 3 线 6 改 10）贡献增量产能，在 3-5 月国内部分区域运输、下游客户需求受疫情干扰的情况下，粗纱价格仍然较

20、为坚挺，以及巨石、长海等公司 Q1 业绩超预期开门红，一定程度证明，在出口持续高景气的情况下，部分增量供给被外需消化，更应关注后续内需疫后回升、产能边际变化，以及“双碳”背景下新建产能控制力度。 2.2 关注近期行业变化 2.2.1 关税、汇率均有改善 出口美国 25%关税存在减免可能：2018、2019 年美国分 2 次对约 2000 亿美金的中国商品合计加征关税 25%，其中包含玻纤。2022 年 5 月 3 日美国贸易代表办公室宣布，4 年前对中国输美商品加征关税的两项行动将分别于今年 7 月 6 日和 8 月 23 日结束，该办公室即日起启动对相关行动的复审程序。2022 年 5 月

21、10 日，拜登称为应对通货膨胀，有可能取消特朗普时期对中国产品加征的部分关税。 汇率：2022 年 4 月以来人民币兑美元贬值明显，海外订单收益。 2022Q1 海外玻纤需求旺盛，区域包括美国、欧洲、中东等。22Q1 泰玻海外量占比达25%，2021 年全年海外量占比为 17-18%。泰玻海外平均价格约为 10000 元/吨+，考虑运费，吨净利基本与国内持平。我们预计 2022 年泰玻出口收入占比将持续提升。 图 11：2022 年 4 月以来人民币兑美元贬值明显 图 12：22Q1 泰玻海外量占比明显提升 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：公司公告，民生证券研究院 中材科技(00

22、2080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 2.2.2 粗纱价格小幅回落，电子纱探底回升 复盘 2020Q3 至今玻纤供需关系： 商品价格变化：2020 年 8 月玻纤开始提价，以全国缠绕直接纱 2400tex 均价为例，第一次阶段性峰值 6157 元/吨出现在 2021 年 5 月，同比涨幅为 54.3%，较 2020Q2低点上涨 54.3%；第二次阶段性峰值 6233 元/吨出现在 2021 年 10 月，同比涨幅为23.4%，较 2020Q2 低点上涨 56.2%。 供需关系：1）2020H2 国内需求回升，供需矛盾开始凸显。我们测算

23、2020 年新增产能约 36 万吨，且实际产能冲击不多，而需求端 2020 年为陆上风电享受补贴最后一年，“抢装潮”下全年尤其是 Q4 风电纱需求旺；2）2021 年新能源汽车、电子 PCB 等全年高景气，叠加 2021H2 以来海外需求恢复、出口重回上升通道，而供给投放多在下半年，供不应求态势持续。 本轮价格变化“不一样” ： 价格峰值更高、高位持续时间更长。玻纤价格 2021 年 3 月突破 6000 元/吨，为 2012年以来最高点；玻纤价格在 5800 元/吨以上高位维持超 1 年时间（2021 年 3 月至今） ，2021H2 产能投放较多，但粗纱价格保持坚挺。 弱化周期属性。202

24、0Q3 至今，需求端“三驾马车”热塑、风电、电子轮番接棒，同时供给端受“双碳”政策影响，部分企业产能投放多有波折，供需端变化熨平周期波动。 成本和价格可能出现趋势性变化。1）复盘近 10 年玻纤价格，受供需影响各年份间波动各异，但拉长时间维度看，整体价格呈下行趋势，主因玻纤企业尤其是龙头以技术进步推动成本下降，成本下降带来价格下行空间，价格下行提高玻纤性价比并拓宽应用领域。2）国际逆全球化趋势和我国“双碳”大背景下，基础原材料如煤炭、天然气以及电力等价格中枢或将上移，玻纤企业成本端通过降低单耗或无法完全对冲原材料上涨影响。未来玻纤可能以高于历史水平的单价和成本发展。 2022 年 5 月以来粗

25、纱价格小幅回落 200-300 元/吨。5 月初粗纱价格回落 100-200元/吨，5 月 20 日粗纱价格继续环比回落 100 元，预计与 5 月上旬金牛投产（3 月底点火）有关，节奏符合预期，另外受疫情影响，库存环比上涨。5 月底巨石成都智能池窑 3 线 15 万吨点火，关注粗纱供需、价格边际变化。 5 月以来电子布价格连续两轮上调。5 月 9 日，林州光远 7628 主流价格报 4.3 元/米，较 4 月末上调 0.3 元/米，6 月 7 日，林州光远电子布价格第二轮上调，7628 主流价格报 4.5 元/米（目前泰山玻纤 3.75 元/米、重庆国际 3.8 元/米） 。电子布价格探底回

26、升，我们预计主因为：3-4 月电子布价格低位时，关停、冷修平衡供需关系，例如2022 年 4 月巨石公告，攀登 3 万吨电子纱生产线冷修技改为 5 万吨（配套生产 1.6 亿米电子布） ，同时 1.5 万吨玻纤池窑生产线暨年产 5000 万米电子布生产线停产。此外，需求端近期下游出货回暖。 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 图 13：全国缠绕直接纱 2400tex 均价（元/吨） 图 14：电子布 7628 主流报价（元/米） 资料来源：卓创资讯，民生证券研究院 资料来源：卓创资讯，民生证券研究院 2.3 产品结构迭代

27、升级，高端产品占比渐增 新老产能交替，产能稳步增加。从产能角度，泰山玻纤原有 3 个生产基地，分别为泰安本部、泰安新区和邹城公司。为淘汰老旧产能，泰安本部 3 条产线于 2017-2020 年先后关停，“退城入园“目的是减轻城区大气污染。 截至 2021 年末，我们统计泰山玻纤新区设计产能达 82.55 万吨，邹城设计产能达 28 万吨，合计产能约 110 万吨。其中： 新区 F07 和 F08 产线分别于 2020 年 6 月和 9 月投产； 新区 F09 产线和邹城 6 线分别于 2021 年 9 月和 12 月投产。 表 3：泰山玻纤产线情况统计 生产线所属公司 产线 设计产能（万吨/年

28、） 投产时间 产品 泰山玻纤新区 F01 线 10 2015.2 F02 线 9 2013.1 F03 线 10.5 2016.5 无碱粗纱 F04 线 11.5 2017.2 无碱粗纱 F05 线 5 2018.12 短切玻纤 F06 线 12 2019.3 无碱粗纱 F07 线 9 2020.6 高性能玻璃纤维 F08 线 4 2020.9 耐碱玻纤 F09 线 9 2021.9 高性能玻纤 T01 线 1.5 2015.4 高强纱 T02 线 1.05 2014.9 无碱粗纱 设计产能合计 82.55 泰玻邹城 1 线 1.5 已停产 电子纱 3 线 9 2019.10 无碱粗纱 4 线

29、 6 2010.3 无碱粗纱 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 5 线 5 2010.3 电子纱 6 线 6 2021.12 无碱细纱 超细纱项目 0.5 - 超细电子纱 设计产能合计 28 资料来源：泰山玻纤信用评级报告，卓创资讯，民生证券研究院 结构迭代升级，高端占比提升： 玻纤纱及制品结构：2021 年泰玻粗纱产量占比为 52%，2014 年该比例为 63%；2021 年泰玻制品产量占比为 44%，2014 年该比例为 29%，粗纱占比下降，制品占比提升。 下游应用领域：高端应用领域“三驾马车”交通运输、电子电

30、器及风电占比稳步提升，2020 年上述 3 大应用领域合计占比达历史高位 67%，而相对低端的建筑领域占比则降至 18%。 图 15：泰玻玻纤纱及制品销售结构 图 16：泰玻产品下游应用领域占比 资料来源：公司公告，民生证券研究院 资料来源：公司公告，民生证券研究院 吨收入更高：公司制品占比较高、 “三驾马车”占比高，拉升销售均价，2021 年公司吨收入 7884 元，较巨石、山玻分别高 300、1864 元。 2016-2020 年公司吨成本稳步下降，主因 1）冷修技改、工艺改进，2）公司叶腊石全部采购自全资子公司华泰微粉，2018 年华泰微粉投产粉料加工线后，2019 年叶腊石粉料采购量下

31、降、叶腊石块采购量增加，叶腊石采购单价明显下降。2021 年公司吨成本 4515 元，同比+349 元，主因原材料、能源成本上涨。 吨净利稳居行业第二：2017-2020 年公司吨净利在 1000 元左右波动，比巨石略低 100-400 元，较重庆国际、山玻等具备明显优势；2021 年公司吨净利 2604 元，同比+1522 元，扣除 5.62 亿出售铑粉利润，吨净利 2097 元，主因玻纤行业高景气，新能源汽车、建筑节能、电子电器等领域需求旺盛，叠加海外需求恢复。 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 图 17：201

32、6-2021 年泰玻吨收入、吨成本、吨毛利（元） 资料来源：公司公告，民生证券研究院 图 18：2017-2021 年玻纤行业吨收入（元）与粗纱价格比较 图 19：2017-2021 年玻纤行业吨净利（元）对比 资料来源：各公司公告，卓创资讯，民生证券研究院 资料来源：各公司公告，民生证券研究院 图 20：玻纤企业叶腊石采购成本（元/吨） 图 21：玻纤企业天然气采购成本（元/立方米） 资料来源：公司公告，民生证券研究院 注：泰山玻纤 2017 年为 2017Q1-Q3 数据 资料来源：公司公告，卓创资讯，民生证券研究院 注：泰山玻纤 2017 年为 2017Q1-Q3 数据 中材科技(002

33、080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 3 风电叶片龙头，盈利静待拐点 3.1 风电高景气可持续，叶片大型化趋势明显 2020 年是我国陆上风电项目享受补贴的最后一年， “抢装潮”下全年风电并网新增容量71.48GW；2021 年为我国海风国补最后一年，全年海风并网新增容量 16.9GW，同比+340%，全年风电并网新增容量 47.57GW；根据风能北京宣言规划， “十四五”期间保证我国风电年均新增装机 50GW 以上，2025 年后年均新增装机容量应不低于 60GW。2022Q1 我国风电并网新增容量 7.9GW，同比+50.2%。 图

34、 22：2007-2021 年我国风电并网每年新增容量 图 23：2019Q1-2022Q1 我国风电并网新增容量 资料来源：国家能源局，民生证券研究院 资料来源：国家能源局，民生证券研究院 下游风机厂商大功率机型占比明显提升。CWEA 数据显示，国内风电新增装机平均单机功率从 2010 年 1.45MW 上升到 2020 年 2.67MW，主流机型单机容量不断上升；观察整机厂金风、明阳的在手外部订单及产量结构，同样显示大功率机型是大势所趋，金风 3MW 及以上机型占比从 2018 年较低份额提升到当前主力机型。 图 24：2010-2020 年国内新增装机风电平均单机功率 图 25：金风科技

35、在手外部订单结构占比 资料来源：CWEA，民生证券研究院 资料来源：金风科技公司公告，民生证券研究院 叶片长度不断突破。一般风机功率越大、叶片长度越长，风机厂商大功率机型占比明显提升，带动主流新增装机叶轮直径提升。 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 表 4：不同单机容量机组项目对应叶轮直径 金风科技风机机型 叶轮直径（米） 1S 82 2S 150 3/4S 136 5S 165 6/8S 175 资料来源：金风科技官网，民生证券研究院 我国风电发展初期，风机多装于陆上富风区域，随着富风区域市场逐渐饱和，以及低风速和

36、海上风电技术发展，在低风速区域和海上建风电厂已具备经济效益，相应的，风机叶轮直径是重要竞争力指标，因为叶轮直径越长，扫风面积越大，发电量越大，以弥补风速不足的缺陷，小叶片已不能充分匹配海上风电需求。海风未来发展前景较为乐观，近年来无论是全球还是我国，海上风电累积装机量增速持续高于整体，欧洲多国已制订计划，预备大规模开发利用海上风力资源。 图 26：全球风电以及海上风电累积装机量 图 27：我国风电以及海上风电累积装机量 资料来源：国家能源局，民生证券研究院 资料来源：国家能源局，民生证券研究院 3.2 国内风电叶片龙头，产品结构大型化升级 3.2.1 产能规模领先 公司风电叶片产能并列国内首位

37、。公司拥有江苏阜宁、河北邯郸、江西萍乡、甘肃酒泉、内蒙古锡林浩特、吉林白城、内蒙古兴安盟 7 个风电叶片产业基地，截至 2021 年末产能为3900 套，同比-9.3%，主因产线随叶片大型化趋势迭代调整，单套功率同比增加、套数减少。GWEC 数据显示，2020 年公司叶片产能达 10000MW/年，与时代新材并列国内第一。 表 5：截至 2021 年末风电叶片生产基地产能情况（套） 生产基地 年产能 江苏阜宁线 1030 河北邯郸线 650 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 甘肃酒泉线 590 江西萍乡线 580 内

38、蒙古锡林线 540 内蒙古兴安盟线 110 吉林白城线 400 合计 3900 资料来源：公司公告，民生证券研究院 图 28：2020 年中国风电叶片独立制造商产能情况（MW/年） 图 29：2020 年公司风电叶片市占率约 25%，CR5 市占率约 68%（2019 年） 资料来源：GWEC，民生证券研究院 资料来源：华经情报网，民生证券研究院 2014-2021 年公司风电叶片产量从 4947MW 提升至 11877MW，CAGR 为 13.3%，其中，2021 年风电叶片产量同比-4%，销量同比-7.4%，主因 2020 年陆风抢装退潮后市场需求回落。 图 30：2014-2021 年公

39、司风电叶片产量及 yoy 图 31：2014-2021 年公司风电叶片销量及 yoy 资料来源：公司公告，民生证券研究院 资料来源：公司公告，民生证券研究院 3.2.2 生产端具备协同效应，下游客户深度绑定 玻纤为风电叶片主要原材料。叶片占风机材料成本 20%左右，而玻纤又占风电叶片材料成本 28%（以上数字不同机型、不同厂商的叶片成本结构或有出入） 。中材生产的风电叶片所用中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 玻纤主要来自于泰玻，玻纤价格、供应链稳定性保障性强，泰玻产品迭代升级后所研发的高模玻纤可适配风电叶片大型化趋势

40、。 图 32：电气风电采购占比（2019 年） 图 33：风电叶片材料成本占比（2017 年国内某主流1.5MW 机型叶片） 资料来源：电气风电招股说明书，民生证券研究院 资料来源： 复合材料结构设计对风电叶片成本的影响 ，民生证券研究院 合作客户优质，前五大客户销售占比高。我国风电整机领域市场集中度较高，公司下游客户集中，风电叶片业务前五大客户销售金额占比持续高于85%，2021年为94.03%。GWEC 数据显示，中材叶片主要客户有金风科技、远景能源、Windey、GE 等。 建设海外第一个叶片基地。2021 年 12 月公司公告，中材叶片拟与中材海外在巴西巴伊亚州合资设立巴西叶片，并投资

41、建设年产 260 套风电叶片制造基地建设项目。巴西能源结构中风电排第二，增长前景明朗，同时拥有成熟的技术、产业链配套。项目将采用自有先进成熟复合材料叶片生产工艺，建成可以满足巴西及周边美洲国家的市场需求。 图 34：公司风电叶片业务前五大客户销售金额占比 图 35：公司风电叶片业务全球装机分布 资料来源：公司债券评级报告，民生证券研究院 资料来源：中材叶片官网，民生证券研究院 3.2.3 把握海风、叶片大型化趋势 风机大型化趋势下，风电叶片产品结构迭代升级。 从产品结构来看，公司产品开发实现从 1MW-14MW 平台的系列化推进，目前拥有全系列中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资

42、咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 16 80 款+产品，适用于高低温、高海拔、低风速、沿海、海上等不同运行环境。2018 年 2MW 及以上功率叶片销售合计 5192MW，占总销售量 93%，较 2017 年+10pct；我们测算，2021 年公司单套风电叶片平均装机量为 3.39MW，同比+34.8%，大功率叶片产品迭代明显。 图 36：公司叶片产品结构 图 37：公司单套风电叶片平均装机量 资料来源：公司债券评级报告，民生证券研究院 资料来源：公司公告，民生证券研究院测算 注：测算方法为公司风电叶片销售量（单位：MW）/风电叶片销售套数 在新产品研发、认证及技术创新方

43、面，公司持续以“批产一代、研发一代、储备一代”为原则进行产品布局，2021 年迅速推出 SI85.8、SI84、SI9X-100 等多款大叶型新品，其中SI85.8 是自主设计开发的全玻纤陆上大叶片，采用与泰玻合作开发的高性能玻纤拉挤主梁技术，产品性能优异且减重显著。 在产能布局方面，向 80 米及以上、海风产品迭代。2022 年 3 月公司公告，同在广东阳江、陕西榆林建设风电叶片，其中阳江为超 100 米级海风叶片、榆林为 80-100 米。目前公司可做到 100m 以下纯玻纤叶片。 3.3 盈利能力短期承压，静待行业拐点 2021 年公司风电叶片销售 11.4GW，实现收入 70.5 亿元

44、，净利润 5.1 亿元。我们测算，公司风电叶片均价 61.2 万元/MW，同比-11.8 万元/MW，均价下降主要受风电整机招标价格大幅下降影响，单位成本 51.5 万元/MW，同比-4 万元/MW，单位净利 4.5 万元/MW，同比-3.7 万元/MW。 22Q1 公司风电叶片出货量约 2GW，同比+10%左右，利润端基本盈亏平衡。风电叶片业务盈利能力承压，主因风电产业链制造端的激烈竞争带来价格大幅下降，20Q4 平均招标价格在 3300-3500 元/KW，22Q1 在 1600-1700 元/KW。 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声

45、明 证券研究报告 17 图 38：2017-2021 年公司风电叶片单位收入、成本、毛利、净利 数据来源：公司公告，民生证券研究院 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 18 4 锂膜需求持续高增，公司具备降本潜力 4.1 新能源汽车浪潮开启，隔膜需求持续高增 锂离子电池一般由正极材料、负极材料、隔膜和电解液 4 个主要部位组成，其中，隔膜主要作用是使电池的正、负极分割开来，防止两极接触而短路，此外，隔膜能使电解质离子通过。 三大领域支撑锂电池需求，动力电池持续高增。锂电池需求主要来源于三大领域，分别是动力电池、储能电池以及3

46、C消费电池。受益近年新能源汽车高速发展，动力电池在全球锂电池出货量中的占比持续增长。 图 39：锂电池主要由四大材料组成 图 40：全球锂电池各领域需求出货量 资料来源：GGII，民生证券研究院 资料来源：GGII，民生证券研究院 新能源车渗透率迅速提升。2021 年新能源车销量达 352 万辆，同比+157%，渗透率为16.4%，较 2020 年提升 9.6 个百分点；2022Q1 新能源汽车产销量分别为 129.3 万辆、125.7万辆，同比均+140%，销量渗透率达 19.3%。 消费电池增长或趋缓，储能电池成新兴市场。锂电池最初推动力来源于消费电子领域，短期消费电子如手机出货量承压，行

47、业增速或趋缓；储能市场接力， “双碳”背景下，储能锂离子电池成本下降，商业模式逐步清晰，包括电力系统储能、基站储能和家庭储能等众多应用场景对储能电池的需求增加。EVTank 预计， “十四五”期间全球锂离子储能电池出货量 CAGR 达53.6%，2021 年全球锂离子储能电池出货量达 66.3GWh，同比+133%。 图 41：我国单月智能手机出货量 图 42：2014-2025E 全球锂离子储能电池出货量 资料来源：wind，民生证券研究院 资料来源：EVTank，民生证券研究院 中材科技(002080)/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 19

48、我们测算 2022-2023 年全球锂电池隔膜需求分别为 144、200 亿平方米，同比增速分别为55%、39%。 1）2021 年我国新能源汽车销量 352 万辆，同比+158%。2022 年我们预计我国新能源汽车销量达 525 万辆（数据来源：乘联会预计在 500-550 万辆） ，同比+49%。 2）2021 年海外新能源汽车销量 306 万辆，同比+80%。欧美新能源汽车政策不断出台，我们预计 2022 年全球新能源汽车销量 989 万辆，略低于 TrendForce 预测的 1000 万辆，其中海外新能源汽车销量 464 万辆，同比+52%。 3）消费电子需求平稳增长。我们预计 20

49、22-2023 年全球消费锂离子电池需求同比增速分别为 10%、15%。 4）储能电池需求高速增长。我们预计 2022-2023 年全球储能锂离子电池需求同比增速分别为 48%、35%（数据来源：EVTank） 。 5）公司于投资者互动平台披露，不同类型电池隔膜用量有所差异，1GW 电池大致耗用1500 万平米隔膜。我们假设单耗维持不变。 表 6：我们测算 2022-2023 年全球锂电池隔膜需求同比增速分别为 55%、39% 2019 2020 2021 2022E 2023E 中国电动车销量（万辆） 121 137 352 525 719 yoy 13% 158% 49% 37% 海外电动

50、车销量（万辆） 101 170 306 464 649 yoy 68% 80% 52% 40% 全球电动车销量（万辆） 222 307 658 989 1368 yoy 38% 114% 50% 38% 中国单车带电量（KWh） 52 47 44 50 53 海外单车带电量（KWh） 52 46 46 53 55 全球动力电池装机量（GWh） 115 143 297 506 735 产装比 137% 131% 129% 128% 127% 全球动力电池产量（GWh） 158 187 383 648 933 yoy 19% 105% 69% 44% 全球消费电池出货量（GWh） 86 92 10