1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 行业行业深度深度专题专题二二：寻找场景复苏中的确定性和寻找场景复苏中的确定性和弹性弹性 基于场景复苏节奏判断食品饮料板块恢复顺序。基于场景复苏节奏判断食品饮料板块恢复顺序。 专题一中， 我们提出消费场景和财富效应交替影响食品饮料板块基本面，本专题我们着重论述消费场景部分。在疫情解除后的初期，受财富效应压制，消费能力和意愿较低，约束条件放开是消费边际改善的重要驱动力。此时，刚需性强和边际改善明显的场景具有较高确定性和弹性。 拆分与复盘：疫情中的食品饮料消费场景。拆分与

2、复盘：疫情中的食品饮料消费场景。 餐饮端：餐饮端：整体受损严重，受各地零星散发疫情影响，餐饮消费波折中恢复。餐饮细分场景来看： （1）家庭宴会场景刚需性强，疫情缓解后恢复的确定性较高，如婚礼纪调研显示，有 82%的新人表示待政策允许后会补办婚礼。 （2）商务宴请场景的消费意愿强烈，对应的中高端白酒受疫情影响较小，与商务活动相关性较高。 （3）团餐场景需求即时性高，回补弹性乏力的。我国团餐企业经营场景主要分布在政府机关事业单位食堂、高校及中小学食堂等，普遍具有高黏性、微利的性质，2020 年表现优于餐饮整体，但由于部分需求分流至居家场景，因此回补弹性较小。（4）日常聚餐场景受疫情影响较大，且恢复

3、节奏缓慢。 结合市场草根调研来看，2022 年疫后日常聚餐场景的限制仍然存在，消费水平也未完全恢复至疫情前，恢复节奏较慢。 （5）休闲娱乐场景明显受到抑制，预计疫后需求有较大弹性，相关品类对场景依赖性较大。目前卤制品门店随着所处位臵不同而恢复节奏不同，社区店稳步恢复中，但火车站、机场等高势能店仍受到疫情拖累，夜店啤酒也根据所处区域封控情况而恢复进度不一。 居民端：居民端：居家场景中享受型受疫情压制，必需型需求稳健，送礼场景受到一定抑制。疫情之下居家场景增多，囤货需求增加，分品类来看，米面等基础食品、方便速食、速冻食品是囤货的热门选项。同时疫情对于出行的影响导致送礼场景小时，休闲零食、乳品等需求

4、受到影响，预计随着通行恢复，送礼场景有望再度重启。 他山之石： 疫后美日复苏节奏。美国：他山之石： 疫后美日复苏节奏。美国：三轮刺激政策下经济基本复苏，消费场景影响较为有限，其中高收入人群消费意愿浓厚，中低收入人群受通胀压力消费萎靡，居家场景下，冷冻食品、即饮酒、健康食品等新品类快速增长，部分消费习惯受益于疫情得到培养。日本：日本：通胀压力与日元疲软阻碍日本经济疫后复苏，消费者信心不足，需求疲软。分行业看，实用品消费稳定增长，服装、电子消费品及美妆护肤品行业受抑明显，受益于居家场景，冷冻食品C 端快速爆发。鉴外知中：鉴外知中：通过复盘，我们发现疫后经济改善和消费复苏的大趋势基本一致，差异主要体

5、现在经济改善的进展和消费复苏的节奏。从我国来看， 我们预计复苏趋势稳健， 但 2022 年的疫后复苏进度或慢于 2020 年，行业或会进入较慢长（预计 3 个月）的兑现阶段。 展望与投资策略：顺次复苏，先确定性后弹性。展望与投资策略：顺次复苏，先确定性后弹性。对于板块基本面我们认为会按照“先场景改善、后财富效应拉动”“先场景改善、后财富效应拉动”的顺序演绎。投资方面我们认为顺次布局复苏标的，在复苏初期场景改善但经济压力仍在，大众宴席宴请具备刚Tabl e_Ti t l e 2022 年年 06 月月 15 日日 食品饮料食品饮料 Tabl e_BaseI nf o 行业深度分析行业深度分析 证

6、券研究报告 投资投资评级评级 领先大市领先大市-A 维持维持评级评级 Tabl e_Fi rst St oc k 首选股票首选股票 目标价目标价 评级评级 002304 洋河股份 187.00 买入-A 000596 古井贡酒 236.00 买入-A 603369 今世缘 63.00 买入-A 600197 伊力特 35.00 买入-A 000858 五粮液 222.00 买入-A 600519 贵州茅台 2400.00 买入-A 000568 泸州老窖 275.00 买入-A 600809 山西汾酒 298.00 买入-A 600702 舍得酒业 232.00 买入-A 600600 青岛啤

7、酒 100.00 买入-A 600132 重庆啤酒 137.67 买入-B 000729 燕京啤酒 8.70 增持-A 603345 安井食品 132.30 买入-A 603517 绝味食品 57.53 买入-A 600298 安琪酵母 46.80 增持-A 002557 洽洽食品 64.20 买入-A 002507 涪陵榨菜 45.00 买入-A 603317 天味食品 22.50 买入-A 603027 千禾味业 22.34 买入-A 603755 日辰股份 78.84 买入-A Tabl e_C hart 行业表现行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益相对收益

8、 0.16 6.40 -2.37 绝对收益绝对收益 6.02 12.39 -20.65 赵国防赵国防 分析师 SAC 执业证书编号：S08 -29%-25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%-102022-02食品饮料(中信) 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 性，具有复苏确定性也有回补现象，建议重点配臵区域性白酒；高端需求稳健，持续推荐；大众品方面，场景放开对于啤酒、门店连锁业态会有较高复苏弹性，可以优先布局。随着场景持续放开、经济回暖

9、、渠道信心强化，此时在财富效应推动下板块顺次复苏， 重点配臵可选消费品中的次高端等标的，大众品中高成长赛道，疫情中壁垒强化的龙头企业有望获得较高弹性。 具体推荐标的：具体推荐标的：按照场景复苏和财富效应演绎逻辑布局区域酒、高端、次高端，区域酒推荐洋河股份、古井贡酒、今世缘、伊力特洋河股份、古井贡酒、今世缘、伊力特，关注迎驾贡酒、老白干酒；高端酒推荐五粮液、贵州茅台、泸州老窖五粮液、贵州茅台、泸州老窖；次高端基本面要看经销商信心恢复进度，重点推荐确定性强的山西汾酒山西汾酒、招商进程仍在初期的舍得舍得酒业酒业，推荐酒鬼酒、水井坊。大众品方面，优先推荐场景复苏弹性大的啤酒板块，推荐青岛啤酒、重庆啤酒

10、、华润啤酒、燕京啤酒青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、燕京啤酒等；食品中建议以中长期视角看竞争壁垒强化的龙头，如安井食品、绝味食品、安琪酵母、洽洽安井食品、绝味食品、安琪酵母、洽洽食品、涪陵榨菜食品、涪陵榨菜等，部分成长性高的大众品标的在疫情中受损严重今年具备高弹性，建议关注如天味食品、千禾味业、日辰股份天味食品、千禾味业、日辰股份等。 风险提示：风险提示：疫情恢复不及预期；宏观经济波动 rQrOnMpMuMmRnPsRxOoMpO7NaO8OmOpPnPmOeRoOpRfQqRpR7NrRvMuOpOnOuOnPqO行业深度分析/食品饮料 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安

11、信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 基于场景，判断食品饮料板块复苏顺序基于场景，判断食品饮料板块复苏顺序 . 5 2. 拆分与复盘：疫情中的食品饮料消费场景拆分与复盘：疫情中的食品饮料消费场景. 6 2.1. 餐饮端：受疫情影响严重，各场景受疫情扰动影响表现各异. 6 2.1.1. 家庭宴会场景：刚需性强，疫情缓解后强势回补 . 6 2.1.2. 商务宴请场景：消费意愿强烈，受疫情影响较小 . 7 2.1.3. 团餐场景：需求即时性较高，回补弹性乏力 . 7 2.1.4. 日常聚餐场景：疫情爆发压制堂食需求，场景受限下恢复节奏放缓 .

12、 8 2.1.5. 休闲娱乐场景：受疫情影响严重，相关品类对场景依赖性较大 . 10 2.2. 居民端：整体需求较为稳健，品类间存在差异.11 2.2.1. 居家场景：享受型受疫情压制，必需型需求稳健 .11 2.2.2. 送礼场景：疫情期间场景缺失，受损严重少有回补 . 12 2.3. 复盘总结 . 13 3. 他山之石：疫后美日复苏节奏他山之石：疫后美日复苏节奏 . 14 3.1. 美国：消费需求稳中有升 . 14 3.1.1. 疫后消费快速复苏，消费场景影响有限 . 14 3.1.2. 高收入人群消费意愿浓厚，中低收入人群消费萎靡 . 16 3.1.3. 居家场景催生食饮新潮流 . 17

13、 3.2. 日本：与经济形势相关，消费恢复弱 . 19 3.2.1. 疫后消费压力较大，消费者信心不足 . 19 3.2.2. 整体消费需求疲软，消费扩张意愿低 . 19 3.2.3. 享乐型需求抑制明显，复苏迹象未显现 . 20 3.3. 鉴外知中：复苏趋势稳健，节奏或慢于 2020 年 . 21 4. 展望与投资策略：顺次复苏，先确定性后弹性展望与投资策略：顺次复苏，先确定性后弹性. 22 5. 风险提示风险提示. 23 图表目录图表目录 图 1：2021 年以来餐饮场景稳步修复 . 5 图 2：2020 年调查中 82%的新人表示今年不会取消婚礼，并且与商家积极沟通改期 . 6 图 3：

14、2020 年调查中，婚礼档期预约月份分布 . 6 图 4：2019-2021 年婚礼花费及增速 . 7 图 5：1980-2020 年各年代婚宴支出占比 . 7 图 6：中国团餐企业经营场景分布. 8 图 7：团餐市场规模及占比 . 8 图 8：2017-2021 年团餐、餐饮市场规模同比变动 . 8 图 9：餐饮消费年龄结构. 9 图 10：各场景用餐比例 . 9 图 11：预制菜市场规模及增速 . 10 图 12：速冻火锅料在 2020 年受疫情冲击严重 . 10 图 13：2021 年绝味不同渠道门店的收入贡献构成 . 10 图 14：疫情期间主要囤货品类占比.11 图 15：疫情期间主

15、要囤货品类排名（按年龄段）.11 图 16：2019-2022 年粮油、食品零售额及同比变化（亿元、%） . 12 图 17：年货送礼品类排序. 12 行业深度分析/食品饮料 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 18：特仑苏历年销售规模 . 13 图 19：美国消费者消费情绪强烈（同比变化，%） . 14 图 20：美国消费者确定婚礼日期后婚宴举办时间分布. 15 图 21：食品饮料是美国婚宴最重要的供应板块之一 . 15 图 22：2020 年 1-5 月食品销售额同比变化. 16 图 23：自

16、2020 年 2 月疫情起销量增速最大的 8 种商品. 16 图 24：疫情对美国消费者活动选择的影响（以疫情前均值为基准）. 16 图 25：美国消费者外出行为变化情况 . 16 图 26：通货膨胀带来的生活成本提升比例（按收入水平分） . 17 图 27：2022 年 2-3 月分行业消费者支出同比变化拆分 . 17 图 28：美国饮料与酒精消费量变化（%） . 18 图 29：2022 年即饮酒为预期购买最多的罐装饮料 . 18 图 30：2020 年美国冷冻食品销售额增速达到 18% . 18 图 31：2020 年美国消费者对保健食品的需求提升 . 18 图 32：2019-2022

17、Q1 日本私人消费金额变化 . 19 图 33：不同国家消费者对疫后经济恢复状况的情绪水平 . 19 图 34：疫情前峰值与 2021Q4 各国实际 GDP 变化 . 19 图 35：消费者预计未来 2-3 月各类商品支出同比变化 . 20 图 36：2011-2021 年日本冷冻食品销售额（亿日元）. 21 图 37：2011-2021 年 C 端冷冻食品数量变化（万吨） . 21 图 38：22Q1 居民消费意愿占比约 24%，未出现较大反弹. 21 图 39：疫情以来各版块单季度营收和归母净利润同比. 22 表 1：食品饮料主要消费场景梳理. 5 表 2：新冠疫情下居民外出就餐消费趋势

18、. 9 表 3：美国三次经济刺激计划概览. 14 表 4：2019-2021 年婚礼举办情况概览 . 15 表 5：美国：按照年龄和收入水平划分的更愿意扩张休闲消费人群. 16 表 6：日本：按照年龄和收入水平划分的更愿意扩张休闲消费人群. 20 行业深度分析/食品饮料 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 基于场景，判断食品饮料板块复苏基于场景，判断食品饮料板块复苏顺序顺序 疫情直接冲击消费场景，进而影响消费者的消费行为。专题一中，我们提出消费场景和财富效应交替影响食品饮料板块基本面，本专题我们着

19、重论述消费场景在疫后的表现，进而判断板块复苏节奏。 在疫情解除后的初期，受财富效应压制，消费能力和意愿较低，约束条件放开是消费边际改在疫情解除后的初期，受财富效应压制，消费能力和意愿较低，约束条件放开是消费边际改善的重要驱动力。善的重要驱动力。此时，刚需性强和边际改善明显的场景具有较高确定性和弹性。食品饮料板块内部，婚宴等场景刚需性强、聚饮等场景复苏弹性大，相应的区域性白酒、啤酒、餐饮供应链等板块更符合复苏主线投资逻辑。疫情结束初期 20Q3、21Q2 和精准防控下 21Q4、22Q1 消费倾向出现提升，餐饮收入亦在稳步恢复，场景复苏释放消费力。 图图 1：2021 年以来餐饮场景稳步修复年以

20、来餐饮场景稳步修复 资料来源：国家统计局、安信证券研究中心 从消费场景来看，食品饮料 B 端主要包含家庭聚餐、婚宴、团餐和连锁餐饮等，其中婚宴、年会、升学宴等宴请、团餐是最为刚需的消费场景，而家庭聚餐、连锁餐饮刚需性较弱；C端居家消费主要受益于疫情推动，疫情缓解后有所减弱，而赠礼场景则较为刚需。 表表 1：食品饮料主要消费场景梳理：食品饮料主要消费场景梳理 食品饮料主要消费场景食品饮料主要消费场景 消费者人物画像消费者人物画像 刚需性刚需性 消费场景驱动消费场景驱动 B端端 家庭聚餐 全年龄段消费者 刚需性弱 回补较弱 婚宴、升学宴等宴请 婚宴：20-30岁年轻消费者为主，中产收入人群占比达到

21、 30%，来自二三线城市消费者较多（合计占比 47%） 最为刚需 场景放开后存在回补现象 商务宴请 全年龄段消费者 较为刚需 场景受损影响较小，回补较弱 团餐 主要包括军队、政府机关、大中小院校、医院、企业等多种服务人群，属于高粘性、高频次的消费特点，具备长期、长效的流量消费服务属性 较为刚需 场景要求简单， 没有回补、弹性弱 普通餐饮 2020 年各业态（烧烤、中式正餐、西式正餐、茶饮、西式快餐、中式快餐、 火锅） 每桌平均年龄在 2535岁之间， 消费群体呈现年轻化， 85后95 后区间占据主导地位，其中中式正餐平均年龄最大，为 33.4岁，中式快餐最小，为 24.8岁 刚需性弱 场景放开

22、后恢复弹性大 休闲娱乐 卤制品：64.5%集中在华东、华南、华北地区，其中女性居多，占比58.7%，而且以 22岁至 40 岁的中青年为主，占比 78.9%，其收入水平介于 5001 元至 15000 之间，占比达到64.6%。 一般刚需 回补较弱 C 端端 居家消费 全年龄段消费者 刚需性弱 场景放开后相对减弱 赠礼 中国礼物经济用户送礼对象最多的是家人（59.4%）和伴侣（46.7%） ，2021 年人均送礼 4.9 次。 较为刚需 场景影响较小 资料来源：Wind、艾媒咨询、天财商龙、安信证券研究中心 -60-40-200204060801002019/022019/082020/022

23、020/082021/022021/082022/02社会消费品零售总额:当月同比(%) 社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比(%) 社会消费品零售总额:商品零售:当月同比(%) 行业深度分析/食品饮料 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 2. 拆分与复盘：疫情中的食品饮料消费场景拆分与复盘：疫情中的食品饮料消费场景 拆分疫情中的食品饮料消费场景来看，因各场景刚需程度、主要渠道结构不同，疫情影响程度及恢复弹性各异。 2.1. 餐饮端：受疫情影响严重，各场景受疫情扰动影响表现各异餐饮端：受疫情影响严重，

24、各场景受疫情扰动影响表现各异 2020 年初，面对严峻复杂的疫情形式，受制于消费者的恐慌心理以及各地对餐饮的限制，餐饮场景受损严重。随着疫情逐渐缓解，各地复工复产，伴随零星散发疫情，餐饮消费波折中 恢 复 。 整 体 来 看 ， 根 据 社 零 数 据 ， 2021 年 餐 饮 收 入 较 2018-2020 年 增 长9.78%/0.37%/18.64%。 2.1.1. 家庭宴会场景：刚需性强，疫情缓解后强势回补家庭宴会场景：刚需性强，疫情缓解后强势回补 家庭宴会场景主要指婚丧嫁娶、过寿等有主题的餐饮场景。家庭宴会场景主要指婚丧嫁娶、过寿等有主题的餐饮场景。疫情期间，为相应政府“民间丧事简办

25、、喜事缓办、减少聚集”的号召，大多数消费者丧事从简，婚礼推迟，因此这部分餐饮消费严重受到压制。2020 年新冠疫情爆发初期，消费者对于举办婚宴等聚集性餐饮活动表示担忧，部分宴请延期或取消，或采取分多次宴请部分人的方式举办婚宴，或选择缩小宴会规模、延期到下半年等。 婚丧嫁娶、过寿场景刚需性较强。婚丧嫁娶、过寿场景刚需性较强。丧事的宴席从简后不一定有回补，但婚宴是我国人情世故的代表性场合，即使婚礼缓办，婚宴也大概率举办，因此是刚需性最强的消费场景之一。从消费水平来看，大多数消费者一辈子只有一次婚宴，主要作为“面子性消费” ，因此即使疫情导致消费者收入水平有所下滑，婚宴的消费水平也有望保持疫情前，难

26、以出现消费降级。 2020 年疫情后期婚礼数量大幅反弹，带动婚宴场景快速恢复。年疫情后期婚礼数量大幅反弹，带动婚宴场景快速恢复。据 2020 年婚礼纪调研，有82%的新人表示不会因为疫情而取消婚礼，往年的淡季 7、8 月份呈现“淡季不淡”的报复式消费，传统的 9、10 月份则更旺盛，预定量同比增长 20%。2021 年五一假期超过 40 万对新人举行婚礼，同比翻番，期间 97%的婚宴酒店预定量满档，以上海为中心的长三角城市婚宴酒店咨询量同比上升 312%。整体来看，婚礼的反弹也带来婚宴场景的刚需性。 图图 2：2020 年调查中年调查中 82%的新人表示今年不会取消婚礼，的新人表示今年不会取消

27、婚礼，并且与商家积极沟通改期并且与商家积极沟通改期 图图 3：2020 年调查中，婚礼档期预约月份分布年调查中，婚礼档期预约月份分布 资料来源：婚礼纪、安信证券研究中心 资料来源：婚礼纪、安信证券研究中心 婚宴花费逐年升高。婚宴花费逐年升高。 据婚礼纪调研， 每对新人的结婚花费从 2019 年的 22.3 万元提升至 2021年的 25.3 万元，CAGR 为 6.51%。其中婚宴一直是婚礼支出占比中最高的一项，长期维持在 50%以上。 不会取消婚礼 取消婚礼 0%10%20%30%40%行业深度分析/食品饮料 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项

28、声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 4：2019-2021 年年婚礼花费及增速婚礼花费及增速 图图 5：1980-2020 年各年代婚宴支出占比年各年代婚宴支出占比 资料来源：婚礼纪、安信证券研究中心 资料来源：网易数读、安信证券研究中心 家庭宴会场景主要涉及婚宴用酒，主要有剑南春（水晶剑） 、古井贡酒（古家庭宴会场景主要涉及婚宴用酒，主要有剑南春（水晶剑） 、古井贡酒（古 8、古、古 16） 、） 、洋河洋河（海之蓝、天之蓝、（海之蓝、天之蓝、M6+） 、今世缘（国缘） 、今世缘（国缘对开、对开、四开）和当地的代表性品牌等，部分高收四开）和当地的代表性品牌等，部分高收入消费者

29、会选择茅五泸。入消费者会选择茅五泸。 婚宴等大众宴席市场具有明显的聚集效应， 消费群体多用熟知品牌，主要系当地流通产品。 2.1.2. 商务宴请场景：消费意愿强烈，受疫情影响较小商务宴请场景：消费意愿强烈，受疫情影响较小 商务宴请一直是白酒主要的消费场景之一，作为我国关系型社会交往的关键一环，与商务活商务宴请一直是白酒主要的消费场景之一，作为我国关系型社会交往的关键一环，与商务活动经济活跃度相关性高，因此弹性较大。动经济活跃度相关性高，因此弹性较大。疫情冲击之下，外出就餐受限导致部分商务宴请难以开展，这部分消费意愿主要分为两部分：1）转向送礼场景，部分商务宴请中主要目的在于送礼以完成需求，因此

30、外出就餐受抑制时，部分消费者或选择将原本要喝的酒直接赠予对方，此部分消费意愿出现流失；2）留待疫情复苏后出现消费回补，当仅赠礼难以满足需求时，部分消费者或选择将宴请推迟至疫情复苏后，这部分消费意愿有望获得回补。 对应到上市公司来看，茅台、五粮液、泸州老窖及其他高端白酒产品均受益于疫后商务宴请对应到上市公司来看，茅台、五粮液、泸州老窖及其他高端白酒产品均受益于疫后商务宴请场景恢复，获得业绩反弹。场景恢复，获得业绩反弹。根据渠道调研，高端白酒受疫情影响有限，且在疫情缓解后快速恢复，全年动销出现结构性变化，但总量仍维持较快增长。江苏地区茅台经销商 2020 年 3月动销恢复 20-30%，4 月恢复

31、 40%，5 月预计恢复 60-70%，其中商务恢复 50%，自饮恢复 50-60%，收藏恢复 30%，宴会恢复 40%，整体同比恢复至 2019 年的 60%。五粮液经销商亦表示由于提前备货，2020 年春节期间疫情对高端白酒影响有限。至 2020 年末，高端白酒受疫情影响已几乎消除。即使后续出现散发式疫情扰动，高端白酒动销依然未出现太大波动。2022 年疫情期间高端白酒表现与 2020 年的快速恢复基本一致。此次疫情对省际间人员流动产生较大影响，商务活动开展较迟于家宴。 2.1.3. 团餐场景：需求即时性较高，回补弹性乏力团餐场景：需求即时性较高，回补弹性乏力 团餐场景主要集中在政府机关事

32、业单位食堂、 高校及中小学食堂、 产业园区企业食堂等场景，团餐场景主要集中在政府机关事业单位食堂、 高校及中小学食堂、 产业园区企业食堂等场景，普遍具有高黏性、微利的性质，学生、企事业单位员工是主要就餐群体，需求确定性较高。普遍具有高黏性、微利的性质，学生、企事业单位员工是主要就餐群体，需求确定性较高。学校和企业消费人群比较固定，因此需求非常稳定，消费意愿确定性较高。 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2201920202021婚礼花费（万元） yoy（右轴） 0%10%20%30%40%50%60%70%020102020婚宴支出占比

33、行业深度分析/食品饮料 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 6：中国团餐企业经营场景分布：中国团餐企业经营场景分布 资料来源：前瞻经济学人、安信证券研究中心 在疫情冲击下，企业、学校员工部分居家，因此团餐消费人群出现下滑，进而影响团餐场景的消费。但考虑到在企业和学校的员工需求依然存在，刚性较强，因此即使是疫情爆发最严重的 2020 年，团餐市场仍然维持 2%增长，高于餐饮整体表现。 需求的即时性也决定了团餐需求的即时性也决定了团餐场景回补乏力、弹性较弱的特点，场景回补乏力、弹性较弱的特点，之前居家

34、时的餐饮消费从团餐场景转移至居家场景，不会因为解封而再次消费，因此 2021 年团餐市场同比增长弱于餐饮。 图图 7：团餐市场规模及占比：团餐市场规模及占比 图图 8：2017-2021 年团餐、餐饮市场规模同比变动年团餐、餐饮市场规模同比变动 资料来源：艾媒咨询、国家统计局、安信证券研究中心 资料来源：艾媒咨询、国家统计局、安信证券研究中心 上市公司积极布局团餐场景，疫后有望实现较快反弹。上市公司积极布局团餐场景，疫后有望实现较快反弹。团餐主要对应的板块为餐饮供应链相关，包含速冻食品、预制菜、调味品等，上市公司主要为巴比食品、千味央厨等，但目前二者团餐业务营收占比仅有 15%和 20%，我们

35、预计随着巴比团餐业务维持投入力度，千味针对团餐场景持续推新，占比有望不断提升。同时，随着经济快速发展、城镇化进程加快，餐饮企业对标准化、食品安全、运营效率等重视程度提升，而团餐具有 SKU 较少、单品类采购量大、 采购计划性强 （用餐人数及用餐时间相对可控） 的特点， 利于企业进行规模化采购，因此我们预计未来或有更多上市公司切入团餐场景，团餐场景有望在疫后实现较快反弹。 2.1.4. 日常聚餐场景：疫情爆发压制堂食需求，场景受限下恢复节奏放缓日常聚餐场景：疫情爆发压制堂食需求，场景受限下恢复节奏放缓 日常聚餐是餐饮端最常见的场景，消费者涵盖各个收入人群，疫情爆发后堂食需求受抑制，主要转换为居家

36、消费或外卖送餐，因此日常聚餐的需求部分被分流。 整体来看， 本次疫后日常聚餐场景恢复良好， 具有较强的刚需性和弹性， 但节奏或慢于整体来看， 本次疫后日常聚餐场景恢复良好， 具有较强的刚需性和弹性， 但节奏或慢于 20200%20%40%60%80%100%航空餐 铁路餐 会议赛事餐 中小学营业餐 产业园区企业食堂 高校食堂 政府机关事业单位食堂 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%00.511.522.52016 2017 2018 2019 20202021E2022E2023E团餐市场规模（万亿） 团餐占比（右轴） -20%-10%0%10%20%30%40%2017

37、20021团餐 餐饮 行业深度分析/食品饮料 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 年。年。结合市场草根调研来看，2022 年疫后日常聚餐场景的限制仍然存在，例如华东区域部分门店仍未恢复堂食， 消费水平也未完全恢复至疫情前， 因此我们预计或不会出现类似 2020年 5 月和 10 月明显的补偿性消费，恢复节奏较慢。整体来看，日常聚餐在疫情期间受损约70%，疫情结束 3 个月后恢复至 12%。从城市层级和收入水平来看，高线级城市受损程度较小且恢复较快，高收入水平的消费者在疫情期间外出就

38、餐下滑程度比低收入水平的更低，体现出高收入消费韧性较强，恢复也较快，而低收入消费者受疫情影响，消费意愿下滑，消费水平受损，因此受疫情冲击较大，且疫情结束 3 个月后仍有 18%的下滑，弹性相对高收入消费者较小。 表表 2：新冠疫情下居民外出就餐消费趋势：新冠疫情下居民外出就餐消费趋势 疫情疫情期间期间 疫情结束疫情结束1个月内个月内 疫情结束疫情结束1-3 个月个月 疫情结束疫情结束 3个月后个月后 疫情疫情期间期间 疫情结束疫情结束1 个月内个月内 疫情结束疫情结束1-3 个月个月 疫情结束疫情结束3个月后个月后 整体整体 -0.7 -0.5 -0.34 -0.12 年龄年龄 30 岁及以下

39、岁及以下 -0.63 -0.44 -0.32 -0.15 省份省份 湖北省湖北省 -0.81 -0.57 -0.42 -0.27 31-40 岁岁 -0.72 -0.54 -0.35 -0.11 其他省份其他省份 -0.7 -0.5 -0.33 -0.11 41 岁及以上岁及以上 -0.83 -0.55 -0.34 -0.07 线级城线级城市市 一线一线 -0.7 -0.51 -0.35 -0.13 家庭月家庭月收入收入 1万元及以下万元及以下 -0.74 -0.55 -0.39 -0.18 新一线新一线 -0.7 -0.49 -0.32 -0.13 1-2 万元万元 -0.73 -0.53

40、-0.34 -0.1 二线二线 -0.66 -0.46 -0.28 -0.04 2-3 万元万元 -0.64 -0.44 -0.28 -0.07 三线三线 -0.73 -0.52 -0.38 -0.14 3 万元以上万元以上 -0.63 -0.41 -0.32 -0.13 四线及以下四线及以下 -0.74 -0.56 -0.38 -0.15 婚姻婚姻 未婚未婚 -0.71 -0.45 -0.3 -0.14 性别性别 男性男性 -0.69 -0.47 -0.3 -0.08 已婚未育已婚未育 -0.74 -0.64 -0.51 -0.33 女性女性 -0.72 -0.56 -0.39 -0.17

41、已婚已育已婚已育 -0.69 -0.49 -0.31 -0.07 资料来源：艾瑞咨询、 安信证券研究中心；注：所指疫情结束为 “现存确诊人数为0” ； 用户消费趋势是艾瑞咨询通过用户调研数据处理得出的指数，疫情期间及疫情结束后用户消费指数均基于与2019年用户消费行为作对比，数值范围为-1到1，0说明与2019年持平，越接近1代表增长越多，越接近-1代表下降越多 聚会有望成为率先恢复的细分场景。聚会有望成为率先恢复的细分场景。据中国连锁经营协会数据，90 后以及 95 后正在成为餐饮消费的主力人群，占比 60%以上。从消费场景来看，疫情后朋友、同事、同学聚餐是最主要的消费场景。因此，我们认为年

42、轻消费群体疫情后聚会反弹力度或较大，咖啡烘培、小酒馆、网红餐厅等年轻人热门餐饮消费场所有望在疫情后率先迎来恢复。 图图 9：餐饮消费年龄结构：餐饮消费年龄结构 图图 10：各场景用餐比例：各场景用餐比例 资料来源：中国连锁经营协会、安信证券研究中心 资料来源：中国连锁经营协会、安信证券研究中心 从对应板块来看，餐饮相关企业（预制菜、速冻火锅料、从对应板块来看，餐饮相关企业（预制菜、速冻火锅料、2B 调味品）均受益于日常聚餐场调味品）均受益于日常聚餐场景复苏景复苏，预制菜行业市场规模自 2020 年起增速不断提升，预计 2023 年超过 5000 亿元，速冻火锅料市场规模在 2020 年下滑 8

43、%，受疫情冲击严重， 但 2021 年快速恢复至 12.6%的增速，弹性较足。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20019202090前 90后 95后 公务/商务招待 2% 探店尝鲜 7% 家庭聚会 12% 朋友/同事/同学聚会 31% 情侣/夫妻约会 14% 追求口味享受 17% 解决日常餐饮 17% 行业深度分析/食品饮料 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 11：预制菜市场规模及增速：预制菜市场规模及增速 图图 12：速冻火锅料在：

44、速冻火锅料在 2020 年受疫情冲击严重年受疫情冲击严重 资料来源：艾媒咨询、安信证券研究中心 资料来源：智研咨询、安信证券研究中心 2.1.5. 休闲娱乐场景：受疫情影响严重，相关品类对场景依赖性较大休闲娱乐场景：受疫情影响严重，相关品类对场景依赖性较大 休闲娱乐场景主要对应门店类的休闲卤制品和夜店等现饮场景的啤酒，对场景依赖性较大。休闲娱乐场景主要对应门店类的休闲卤制品和夜店等现饮场景的啤酒，对场景依赖性较大。受疫情影响，餐饮端休闲娱乐场景几乎消失，虽然休闲娱乐消费较为刚性，但此部分消费意愿多被居家消费（如休闲零食、非现饮啤酒、包装制卤制品等）所取代，因此出现回补消费的可能性较低，疫后消费

45、主要依靠消费者出现新的消费意愿。而从消费水平来看，由于此部分需求出于娱乐目的，在疫后消费者收入水平受损后，或出现消费降级。 从复苏节奏来看，休闲娱乐场景主要随门店所处区域不同而逐步恢复中。从复苏节奏来看，休闲娱乐场景主要随门店所处区域不同而逐步恢复中。目前卤制品门店随着所处位臵不同而恢复节奏不同，社区体稳步恢复中，但火车站、机场等高势能店仍受到疫情拖累，如绝味 2021 年不同渠道门店的收入贡献中沿街体约 50%，而交通体仅 6%。夜店啤酒也根据所处区域封控情况而恢复进度不一。我们预计随着疫情缓解，休闲娱乐场景有较大恢复弹性。 图图 13：2021 年绝味不同渠道门店的收入贡献构成年绝味不同渠

46、道门店的收入贡献构成 资料来源：公司公告、安信证券研究中心 0%5%10%15%20%25%00400050006000201920202021E2022E2023E预制菜市场规模（亿元） YoY（右轴） -10%-5%0%5%10%15%20%00500600700800900速冻火锅料市场规模（亿元） YoY（右轴） 商超体, 8% 综合体, 15% 沿街体, 50% 社区体, 17% 交通体, 6% 学校体, 3% 文娱体, 1% 行业深度分析/食品饮料 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请

47、参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 2.2. 居民端：整体需求较为稳健，品类间存在差异居民端：整体需求较为稳健，品类间存在差异 新冠疫情的爆发导致消费者居家场景增多，同时出行受限及对于疫情的担忧导致送礼等社交场景减少，两类场景此消彼长。 2.2.1. 居家场景：享受型受疫情压制，必需型需求稳健居家场景：享受型受疫情压制，必需型需求稳健 疫情初期囤货需求爆发带动居家场景快速增长，品类以必需性食品为主。疫情初期囤货需求爆发带动居家场景快速增长，品类以必需性食品为主。疫情爆发初期，饮料类等非必需消费品需求受到压制，粮油食品类则由于刚需性受到冲击较小。据 DT 财经调研，2022 年因疫情而居家的

48、人群中超 80%有囤货行为。分品类来看，米面等基础食品、方便速食、速冻食品是囤货的热门选项，而对于零食、咖啡/茶等享受型或购买频次较低的产品囤货意愿较低。其中，年轻人囤货时更看重方便，而中年人则更看重营养搭配。 图图 14：2022 年年疫情期间主要囤货品类占比疫情期间主要囤货品类占比 资料来源：DT财经、安信证券研究中心；注：数据统计时间截至2022年4月6日 图图 15：2022 年年疫情期间主要囤货品类排名（按年龄段）疫情期间主要囤货品类排名（按年龄段） 资料来源：DT财经、安信证券研究中心；注：数据统计时间截至2022年4月6日，数值越小代表囤货品类排名越靠前，意愿越强 疫情后期，居家

49、场景消费意愿下滑但仍高于疫情前疫情后期，居家场景消费意愿下滑但仍高于疫情前。2020 年疫情期间，随着武汉解封、各地复工复产，居家场景逐渐恢复正常。但出于对疫情反复的担忧，短期内消费者囤货需求虽有下滑但仍然存在，粮油食品类销售额较 2019 年同期仍有增长，2020Q2-Q3 肉制品、预加工食品仍增速亮眼，零食、烟酒饮料等也恢复较快增长，进入 2022 年，居家受益品类亦表现出与 2020 年疫后类似的情况。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%男性 整体 女性 00后95后90后85后80后米面等基础主食23311方便食品11565速冻食品42444蔬菜54133肉类8522

50、2水果36656牛奶/酸奶78777零食678109调味料及小料99998咖啡/茶101010810行业深度分析/食品饮料 12 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 16：2019-2022 年粮油、食品零售额及同比变化（亿元、年粮油、食品零售额及同比变化（亿元、%） 资料来源：Wind、国家统计局、安信证券研究中心 2.2.2. 送礼场景：疫情期间场景缺失，受损严重少有回补送礼场景：疫情期间场景缺失，受损严重少有回补 送礼场景在疫情期间缺失，由于送礼的即时性，需求受损严重且少有回补。送礼场景在疫情期

51、间缺失，由于送礼的即时性，需求受损严重且少有回补。送礼场景主要集中在节日、纪念日等，包括春节、中秋、端午等传统节日，情人节、七夕、520 等情侣节日，母亲节、父亲节、儿童节等家庭节日，送礼对象则以家人、伴侣、亲友为主，在年货送礼的选择中，消费者偏好前三位为休闲零食、水果生鲜、酒水饮料。2020、2021 年春节受到疫情影响，返乡、聚会场景大幅减少，而送礼场景缺乏刚性，疫情之后少有回补。疫情对出行的限制进一步导致送礼场景缺失，随着通行恢复，送礼场景有望再度重启。 图图 17：年货送礼品类排序：年货送礼品类排序 资料来源：艾媒咨询、安信证券研究中心 从对应板块来看，送礼以白酒、高端乳制品等为主。从

52、对应板块来看，送礼以白酒、高端乳制品等为主。以特仑苏为例，疫情冲击下 2020 年春节期间赠礼场景缺失，影响高端白奶的消费需求，当年销售规模增速放缓。2021 年在赠礼场景恢复、消费者健康意识提升的双重促进下，年销售规模突破 300 亿元，实现快速增长。 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%020040060080009/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/1粮油、食品类 同比（右轴） 同比2019（右轴） 0%10%20%30%40%50%60%行业深度分析

53、/食品饮料 13 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 18：特仑苏历年销售规模：特仑苏历年销售规模 资料来源：公司公告、安信证券研究中心 2.3. 复盘总结复盘总结 通过拆分我国主要的食品饮料消费场景， 从 B 端和 C 端整体来看， 食品饮料板块受场景复苏推动力度较大。分别来看，餐饮端受疫情影响较为严重但弹性较大，其中以婚宴、升学宴等家庭宴请、商务宴请和团餐场景最为刚需，由于日常聚餐场景仍未全面放开，因此恢复节奏较缓慢。居民端整体需求较为稳健，弹性主要随产品品类而不同，部分享受型产品如饮料等疫情后弹

54、性较大，部分品类如速冻食品渗透率有所提升，消费习惯在疫情后有望有所延续，送礼场景在通行恢复后有望重启。 0%10%20%30%40%50%60%05003003502001920202021特仑苏销售规模（亿元） YoY（右轴） 行业深度分析/食品饮料 14 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 3. 他山之石：疫后他山之石：疫后美日复苏节奏美日复苏节奏 本章选取几乎已完成一轮疫情的美国和与我国临近的日本，来分析疫情后期的经济改善情况和消费复苏情况，并进一步探究消费

55、场景的变化，进而推演我国疫后的发展趋势。 3.1. 美国：消费需求稳中有升美国：消费需求稳中有升 3.1.1. 疫后消费快速复苏，消费场景影响有限疫后消费快速复苏，消费场景影响有限 政策刺激消费复苏， 消费者情绪乐观， 消费意愿提升。政策刺激消费复苏， 消费者情绪乐观， 消费意愿提升。 疫情期间美国三次出台经济刺激计划，共计支出 4.8 万亿美元以帮助应对疫情带来的经济影响，年收入 7.5 万美元以下的个人共计可获得 3200 美元的直接补助，居民获得补助后消费情绪高涨，推动信用卡支出增加。同时通货膨胀也未影响消费意愿， 虽然通胀率在 2021 年 5 月至 2022 年 3 月出现 10 年

56、来最高水平， 但美国消费者 2022 年 3 月的信用卡支出同比增加 18%， 比根据 COVID-19 前预测的支出增加 12%，尽管通货膨胀推高了生活成本，但疫情期间积累的过剩储蓄也在提升美国消费者的消费意愿。 表表 3：美国三次经济刺激计划概览：美国三次经济刺激计划概览 名称名称 时间时间 总额总额 （万亿美元）（万亿美元） 具体内容具体内容 第一次刺激第一次刺激 2020/3 2.0 联邦政府给予 2019 年年调整后总收入不超过 7.5万美元的个人 1200美元补助，调整后总收入不超过15 万美元的已婚夫妇 2400 美元补助，每名孩子增加500 美元； 每周增加失业救济金 600美

57、元； 创建 5000 亿美元的纳税人资金池，用于向受危机破坏的企业、州和市政当局提供贷款、贷款担保或投资； 向航空公司提供 250 亿美元赠款， 向货运公司提供 440亿美元赠款， 用于支付员工的工资薪水和福利； 为小企业提供 3500 亿美元贷款等 第二次刺激第二次刺激 2020/12 0.9 每人 600 美元直接补助（年收入7.5万美元以下的消费者） ； 每周 300 美元的额外失业救济金； 3250 亿美元小企业贷款； 450 亿美元运输机构（如航空、汽运等）补助； 820 亿美元学校救济基金等 第三次刺激第三次刺激 2021/3 1.9 每人 1400 美元直接补助（年收入 7.5万

58、美元以下的消费者） ； 延长失业救济金至 2021年 9月； 增加儿童税收抵免； 增加粮食援助等 资料来源：政府官网、安信证券研究中心 图图 19：美国消费者消费情绪强烈（同比变化，美国消费者消费情绪强烈（同比变化，%） 资料来源：麦肯锡、安信证券研究中心 行业深度分析/食品饮料 15 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 婚宴场景：确定性刚需显现，疫后反弹显著。婚宴场景：确定性刚需显现，疫后反弹显著。与我国类似，美国消费者在疫情复苏后亦出现了回补性婚宴消费，一方面美国疫情管控措施更加放松，促进消费者提升消费

59、意愿，同时疫情期间的储蓄积累也推动疫后消费者的婚宴消费水平。据 The Knot，2020 年 43%的夫妻按时举办婚宴招待会，决定推迟招待会的占 47%，仅有 7%的夫妻决定取消招待会，体现婚宴的刚性需求， 2021 年按时进行婚宴接待的夫妻占比高达 94%， 仅有 1%的夫妻决定取消婚宴接待，恢复程度远高于 2002 年。同时宾客人数及婚礼花销强劲复苏，2021 年婚礼总花销达2.8 万美元，已恢复 2019 年疫情前水平。 食品饮料的选择为婚宴招待会重要考虑因素，消费金额占总消费食品饮料的选择为婚宴招待会重要考虑因素，消费金额占总消费 30%，婚宴场景恢复带动板，婚宴场景恢复带动板块复苏

60、。块复苏。The Knot 调查显示 57%的夫妇认为食物和饮料是计划过程中最重要的方面，且食饮及婚礼蛋糕分别以 85%及 81%的选择比例占据婚宴中重要的供应商地位。 按照 2021 年平均宾客数 105 位及平均每位宾客饮食消费 75 美元计算， 2021 年婚宴招待会食物消费为 7875美元，叠加婚礼蛋糕的平均消费 500 美元，二者共计占据婚礼总花销的 29.9%。2022 年预计将举行 260 万场婚礼，远超疫情前 220 万场/年的数量，婚礼复苏热潮凸显，拉动酒类、蛋糕类板块的消费。 图图 20：美国消费者确定婚礼日期后婚宴举办时间分布：美国消费者确定婚礼日期后婚宴举办时间分布 图

61、图 21：食品饮料是美国婚宴最重要的供应板块之一：食品饮料是美国婚宴最重要的供应板块之一 资料来源：The Knot、安信证券研究中心 资料来源：The Knot、安信证券研究中心 表表 4：2019-2021 年婚礼举办情况概览年婚礼举办情况概览 2019 2020 2021 平均宾客数量平均宾客数量 131 66 105 雇佣供应商数量雇佣供应商数量 10 10 8 蜜月蜜月 15 12 14 旅行结婚旅行结婚 71% 56% 73% 婚礼花销（美元）婚礼花销（美元） 28000 19000 28000 资料来源：The Knot、安信证券研究中心 居家场景：方便性食品需求高增，个性化囤货

62、意愿凸显。居家场景：方便性食品需求高增，个性化囤货意愿凸显。美国消费者也在疫情期间加大了对方便食品和长保食品的消费需求，据 IRI 数据，2020 年疫情爆发初期冷冻食品及包装食品同比增速最快，其中冷冻食品销售额同比增速高达 44%，而饮料和酒精作为非必需品需求受到抑制。尼尔森数据显示居民不仅囤积必需品，对其他易保存、食用期长的食品也会大量购买以防售罄，其中燕麦奶在截至 2 月 29 日的一周内销售额增长了 322.5%。2020 年 4-5 月整体食品销售情况在储备后保持上升态势，出现结构性分化，囤货意愿依旧存在，销售额稳定在较高水平。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%9

63、0%100%按时举行 推迟到下一年及以后 取消仪式 202020210%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%行业深度分析/食品饮料 16 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 22：2020 年年 1-5 月食品销售额同比变化月食品销售额同比变化 图图 23：自：自 2020 年年 2 月疫情起销量增速最大的月疫情起销量增速最大的 8 种商品种商品 资料来源：IRI、安信证券研究中心 资料来源：尼尔森、安信证券研究中心 聚餐场景：堂食需求恢复不及预期，消费习惯出现一定改变。聚餐

64、场景：堂食需求恢复不及预期，消费习惯出现一定改变。据德勤 2021 调查数据，预计疫情恢复后餐馆就餐比例将比疫情前减少 12%，且 1/3 消费者表示将减少外出就餐的次数，聚餐意愿显著下降； 但居家做饭比例将较疫情前上升42%， 且仅有 7%的人会降低做饭频次，整体看疫情部分改变了消费者外出就餐的消费习惯。2022 年 4 月益普索数据显示，最近曾外出就餐或拜访亲朋的人口比分别为 65%/66%，虽较 2022 年年初的 46%/50%有明显增长但仍有提升空间。从居家饮食做饭和聚会反弹情况来看，方便食品、调味品等销量有望持续增长。 图图 24：疫情对美国消费者活动选择的影响（以疫情前均值为：疫

65、情对美国消费者活动选择的影响（以疫情前均值为基准）基准） 图图 25：美国消费者外出行为变化情况：美国消费者外出行为变化情况 资料来源：德勤、安信证券研究中心 资料来源：益普索、安信证券研究中心 3.1.2. 高收入人群消费意愿浓厚，中低收入人群消费萎靡高收入人群消费意愿浓厚，中低收入人群消费萎靡 高收入人群更愿意进行大肆消费， 消费力进一步提升。高收入人群更愿意进行大肆消费， 消费力进一步提升。2021 年 10 月调查中， 年收入大于 10万美元的高收入消费者计划扩张休闲消费的意愿最为强烈， 其中 Z 世代高收入人群中有 72%愿意扩张休闲消费，而低收入人群愿意扩张的比例仅 49%。与 2

66、021 年 2 月调查结果对比来看，18-24 岁的 Z 世代休闲消费意愿进一步提升，其中高收入/中收入人群的消费意愿同比上升 6pct/5pct，而低收入人群的消费意愿仅减少 4pct，同比变化显著优于其他年代人群。 表表 5：美：美国：按照年龄和收入水平划分的更愿意扩张休闲消费人群国：按照年龄和收入水平划分的更愿意扩张休闲消费人群 Z 世代（世代（18-24） 千禧一代（千禧一代（25-40） X 世代（世代（41-56） 婴儿潮世代（婴儿潮世代（57-75） 2021/10 同比 2021/02 2021/10 同比 2021/02 2021/10 同比2021/02 2021/10 同

67、比 2021/02 高收入人群高收入人群(10 万美元万美元) 72% 6pct 70% -10pct 51% -14pct 29% -18pct 0%50%100%150%200%250%300%350%400%燕麦奶 水果零食 干豆 椒盐卷饼 水 肉罐头 奶粉 康普茶 一周内销售额变化 4周内销售额变化 -20% -10%0%10%20%30%40%50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021/042021/072021/102022/012022/04常戴口罩出门 保持社交距离 拜访朋友或亲属 外出就餐 行业深度分析/食品饮料 17 本报告版权属于安信

68、证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 中等收入人群中等收入人群(5-10 万美元万美元) 68% 5pct 63% -3pct 34% -17pct 22% -11pct 低收入人群低收入人群(10 万美元万美元) 55% 3pct 39% 7pct 55% 3pct 39% -18pct 中等收入人群中等收入人群(5-10 万美元万美元) 42% 17pct 23% -10pct 42% 17pct 23% -11pct 低收入人群低收入人群(5 万美元万美元) 41% -4pct 36% -1pct 41% -4pct 3

69、6% -5pct 资料来源：麦肯锡、安信证券研究中心；注：表格内百分比代表该人群中有多少人愿意扩张休闲消费 3.2.3. 享乐型需求抑制明显，复苏迹象未显现享乐型需求抑制明显，复苏迹象未显现 分行业看， 实用品消费稳定增长， 服装、 电子消费品及美妆护肤品行业受抑明显。分行业看， 实用品消费稳定增长， 服装、 电子消费品及美妆护肤品行业受抑明显。 疫情初期，日本消费者在服装、健身/保健及电子消费品品类上的支出显著减少，至 2022 年 3 月仅有健身预计支出恢复正向增速，与消费水平受损相关。而食品、日用品等在 2020-2022 年增长最多，家庭用品支出受疫情影响同样较小，必需品支出仍为消费者

70、主要考虑因素，具有较强刚性。 图图 35：消费者预计未来：消费者预计未来 2-3 月各类商品支出同比变化月各类商品支出同比变化 资料来源：麦肯锡、安信证券研究中心 注：纵轴为增加支出的人数比例减去减少支出的人数比例的净变化率 冷冻食品：居家场景促进消费，疫情实现二次崛起。冷冻食品：居家场景促进消费，疫情实现二次崛起。受饮食文化影响，日本冷冻食品行业发展较为成熟，从 1986 年起日本将每年的 10 月 18 日设立为“冷冻食品日”。2020-2021 年疫情居家场景拓宽行业发展边界，2021 年冷冻食品销售额达 7371 亿日元，同比上升 5.22%，受益于疫情推动，消费意愿提升。其中家庭用冷

71、冻食品占比不断提升，2021 年家庭用冷冻食品数量为 79.87 万吨，销售额为 3919 亿日元，B 端冷冻食品使用量首次超越 C 端，体现出居家场景对冷冻食品消费习惯的培养。 行业深度分析/食品饮料 21 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 36：2011-2021 年日本冷冻食品销售额（亿日元）年日本冷冻食品销售额（亿日元） 图图 37：2011-2021 年年 C 端冷冻食品数量变化（万吨）端冷冻食品数量变化（万吨） 资料来源：日本冷冻食品协会、安信证券研究中心 资料来源：日本冷冻食品协会、安

72、信证券研究中心 3.3. 鉴外知中：复苏趋势稳健，节奏或慢于鉴外知中：复苏趋势稳健，节奏或慢于 2020 年年 通过复盘已完成一轮疫情的美国和与我国临近的日本，我们发现疫后经济改善和消费复苏的通过复盘已完成一轮疫情的美国和与我国临近的日本，我们发现疫后经济改善和消费复苏的大趋势是基本一致的，差异主要体现在经济改善的进展和消费复苏的节奏，主要受宏观环境大趋势是基本一致的，差异主要体现在经济改善的进展和消费复苏的节奏，主要受宏观环境影响，也与整体消费意愿的恢复相关。影响，也与整体消费意愿的恢复相关。具体到消费场景，美国在经济快速复苏后，婚宴、聚餐等场景均加速恢复，居家场景也催生冷冻食品、即饮酒等新

73、品类发展。而日本因疫后消费压力仍较大，消费意愿较低，场景复苏节奏缓慢。 对比我国与美日的复苏进程，对比我国与美日的复苏进程，整体疫后表现或处于中间值。整体疫后表现或处于中间值。 1）美国：我国持续推出稳增长和促进消费的相关政策，2022 年 1 月召开的国务院常务会议指出，当前经济运行处于爬坡过坎关口，把稳增长放在更加突出位臵，实施扩大内需战略，有针对性扩大最终消费和有效投资等，与美国持续推出经济刺激计划类似，因此整体消费复苏趋势或可参考，但考虑到我国对待疫情的态度比美国更加保守，复苏水平或低于美国。 2）日本：日本疫后复苏压力较大主要受通胀压力较大及消费者情绪悲观影响，消费意愿有限，但从目前

74、数据来看，我国通胀水平处于合理区间，且疫后的消费意愿较为强烈，出现一定回补性消费，因此我们认为我国复苏节奏及弹性整体优于日本。 我们预计复苏趋势稳健，但我们预计复苏趋势稳健，但 2022 年的疫后复苏进度或慢于年的疫后复苏进度或慢于 2020 年年，主要系 2022 年政府政策以宽信用、稳就业为主，效果显现将慢于货币政策（2020 年） 。政策选择不同、场景管控力度加强导致消费者心理预期变化，22Q1 消费意愿占比约 24%，不存在比较明显的报复性消费和补偿性消费，我们预计行业会进入较慢长（预计 3 个月）的兑现阶段。 图图 38：22Q1 居民消费意愿占比约居民消费意愿占比约 24%，未出现

75、较大反弹，未出现较大反弹 资料来源：央行城镇储户问卷、安信证券研究中心 -4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%560058006000620064006600680070007200740076002001720192021冷冻食品销售额（亿日元） 同比增速（%） -10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%007080902001720192021家庭用冷冻食品数量（万吨） 同比增速（%） 家庭端占比（%） 45 45 46 53 5

76、3 50 51 49 49 51 52 55 26 28 28 22 23 24 23 22 25 24 25 24 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%19Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1更多投资占比 更多消费占比 更多储蓄占比 行业深度分析/食品饮料 22 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 4. 展望与投资策略：展望与投资策略：顺次复苏，先确定性后弹性顺次复苏，先确定性后弹性 展望疫后：展望疫后：结合疫情对场景的

77、影响程度以及消费刚需性，我们认为疫后消费回补确定性较强的板块为区域酒、次高端白酒、餐饮供应链（预制菜、速冻火锅料、2B 调味品） ，疫后弹性较大的板块为休闲卤味、啤酒、休闲零食，需求保持较稳健的板块有乳制品、肉制品、速冻米面制品、2C 调味品。若考虑财富效应的影响，高端白酒消费具备较高弹性。 图图 39：疫情以来：疫情以来各版块各版块单季度单季度营收营收和和归母净利润同比归母净利润同比 资料来源：Wind、安信证券研究中心；注：2015年时SW预加工食品大部分企业未上市，数据不具有可比性，因此剔除；零食类包含休闲零食和卤制品 投资策略方面，投资策略方面，对于板块基本面我们认为会按照“先场景改善

78、、后财富效应拉动”“先场景改善、后财富效应拉动”的顺序演绎。投资方面我们认为顺次布局复苏标的，在复苏初期场景改善但经济压力仍在，大众宴席宴请具备刚性， 具有复苏确定性也有回补现象， 建议重点配臵区域性白酒； 高端需求稳健，持续推荐；大众品方面，场景放开对于啤酒、门店连锁业态会有较高复苏弹性，可以优先布局。随着场景持续放开、经济回暖、渠道信心强化，此时在财富效应推动下板块顺次复苏，重点配臵可选消费品中的次高端等标的，大众品中高成长赛道，疫情中壁垒强化的龙头企业有望获得较高弹性。 具体推荐标的：具体推荐标的：按照场景复苏和财富效应演绎逻辑布局区域酒、高端、次高端，区域酒推荐洋河股份、古井贡酒、今世

79、缘、伊力特洋河股份、古井贡酒、今世缘、伊力特，关注迎驾贡酒、老白干酒；高端酒推荐五粮液、贵五粮液、贵州茅台、 泸州老窖州茅台、 泸州老窖； 次高端基本面要看经销商信心恢复进度， 重点推荐确定性强的山西汾酒山西汾酒、招商进程仍在初期的舍得酒业舍得酒业，推荐酒鬼酒、水井坊。大众品方面，优先推荐场景复苏弹性大的啤酒板块，推荐青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、燕京啤酒青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、燕京啤酒等；食品中建议以中长期视角看竞争壁垒强化的龙头，如安井食品、绝味食品、安琪酵母、洽洽食品、涪陵榨菜安井食品、绝味食品、安琪酵母、洽洽食品、涪陵榨菜等，部分成长性高的大众品标的在疫情中受损严重今年具备高弹性

80、，建议关注如天味食品、千禾味天味食品、千禾味业、日辰股份业、日辰股份等。 2019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1SW食品饮料16.7%0.0%13.3%11.3%10.2%23.6%7.5%6.2%4.5%7.3%20.6%SW白酒13.3%1.0%3.9%12.0%10.9%22.9%19.6%15.5%13.6%19.4%28.7%SW食品加工22.4%8.2%21.5%12.7%5.1%18.9%-0.3%-0.1%-9.8%-19.3%19.8%SW乳制品-17.5%-11.1%6.3%11.0%8.3%

81、30.8%16.5%7.4%9.4%10.9%18.1%SW肉制品57.5%58.4%40.1%17.9%1.9%5.1%-11.3%-16.0%-15.4%-25.2%29.6%SW啤酒-51.8%-20.6%-12.5%7.4%12.5%76.0%20.0%23.6%-8.0%6.8%-1.4%SW调味发酵品13.2%1.6%24.3%12.9%14.5%21.2%-12.7%-3.0%16.3%2.5%3.1%零食3.9%6.5%-0.1%1.9%-6.7%14.3%6.2%5.4%9.3%-3.4%21.3%SW预加工食品31.2%14.6%32.8%30.3%15.8%30.1%26

82、.4%51.8%44.4%29.3%2019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1SW食品饮料3.2%-0.2%25.8%18.2%36.6%26.7%3.9%5.4%4.3%18.2%30.4%SW白酒4.0%9.0%6.2%13.4%19.6%17.9%26.2%15.9%12.8%26.3%35.9%SW食品加工1.7%-12.1%75.2%30.7%49.0%45.0%-30.8%-17.6%-71.2%-13.6%20.1%SW乳制品-2.6%-37.7%25.8%17.3%43.3%131.3%34.2%4.

83、7%-21.8%-1.5%19.1%SW肉制品20.0%17.7%53.5%38.4%2.3%7.4%-29.1%-61.9%-88.9%-16.9%12.9%SW啤酒-81.9%-36.0%-27.0%-1.9%89.7%63.0%85.2%1.6%38.1%-1.2%4.4%SW调味发酵品44.7%10.6%24.7%22.1%14.0%13.8%-29.0%-19.7%8.8%-7.6%39.6%零食-22.0%-14.1%216.5%21.7%13.2%39.9%-64.7%5.9%-24.1%-29.5%13.4%SW预加工食品31.2%277.3%227.6%149.2%15.8%

84、-2.2%16.9%20.6%-2.6%55.0%收入收入2015-2019CAGR归母净利润归母净利润2015-2019CAGR行业深度分析/食品饮料 23 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 5. 风险提示风险提示 疫情恢复不及预期：疫情恢复不及预期：若疫情恢复不及预期，部分已经放开的消费场景可能再次缺失，或影响到相关板块的业绩表现。 宏观经济波动宏观经济波动风险风险：若宏观经济波动较大，消费者消费水平受影响，进而消费意愿出现波动，或对相关板块业绩造成影响。 行业深度分析/食品饮料 24 本报告版权属于

85、安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 行业评级体系行业评级体系 收益评级：收益评级： 领先大市 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 10%以上； 同步大市 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-10%至 10%； 落后大市 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 10%以上； 风险评级：风险评级： A 正常风险，未来 6 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动； B 较高风险，未来 6 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动； 分析师声明分析师声明 本报告

86、署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进

87、行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 行业深度分析/食品饮料 25 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 免责声明免责声明 。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推

88、测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点， 一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准， 如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作

89、出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有， 未经事先书面许可， 任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果

90、和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 Tabl e_Address 安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址： 深圳市福田区深南大道深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦号中国凤凰大厦 1 栋栋 7 层层 邮邮 编：编： 518026 上海市上海市 地地 址：址： 上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路638号国投大厦号国投大厦3层层 邮邮 编：编： 200080 北京市北京市 地地 址：址： 北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 15 层层 邮邮 编：编： 100034