1、 http:/ 1/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深度报告 和而泰和而泰(002402) 报告日期：2022 年 6 月 21 日 国产智能控制器龙头，科技创新拓展汽车电子领域国产智能控制器龙头，科技创新拓展汽车电子领域 和而泰深度报告 table_zw 行业公司研究元件行业 ：分析师：程兵 执业证书编号：S02 ：分析师：张建民 执业证书编号：S01 报告导读报告导读 公司已形成包含技术优势、与客户深度绑定优势以及强大的供应链体系管理优公司已形成包含技术优势、与客户深度绑定优势以及强大的供应链体系管理优势的创新体系，

2、具备先发优势，市场份额有望持续提升、演绎强者恒强逻辑。势的创新体系，具备先发优势，市场份额有望持续提升、演绎强者恒强逻辑。投资要点投资要点 三十年三十年智能控制器智能控制器发展强化了市场进入壁垒，未来有望“强者恒强”发展强化了市场进入壁垒，未来有望“强者恒强” 1）智能控制器历经 30 年发展历程，目前智能控制器正处于智能化升级的关键时期，正在逐步实现由传统机械操作向电子化和智能化操作升级转变。智能控制器的结构和功能也必将更加复杂化，单价有望继续提升，此外下游细分场景需求增加也会带动智能控制器市场需求量继续加大。 2）复盘过去 30 年智能控制器发展历史，我们认为，智能控制器行业已形成创新体系

3、上我们认为，智能控制器行业已形成创新体系上的壁垒，随着智能控制器需求的升级，产品复杂度将逐渐提升，中小规模厂商将难以满的壁垒，随着智能控制器需求的升级，产品复杂度将逐渐提升，中小规模厂商将难以满足市场需求，或将被市场淘汰，行业集中度有望进一步提升、强者足市场需求，或将被市场淘汰，行业集中度有望进一步提升、强者恒强。恒强。 和而泰：和而泰：围绕着智能控制不断创新围绕着智能控制不断创新，汽车电子领域延伸，汽车电子领域延伸强化公司实力强化公司实力 1）公司深耕智能控制器领域二十余年，依托家用电器智能控制器板块，延伸智能家居、电动工具以及汽车电子智能控制器业务，凭借深厚技术底蕴，持续多元布局打造平台型

4、智控器公司。 2）回顾过去 20 年公司发展历程，已形成四大业务板块、业务布局节奏清晰，技术积形成四大业务板块、业务布局节奏清晰，技术积累经验丰富，已经累经验丰富，已经不能认为它是一个简单的制造企业，不能认为它是一个简单的制造企业，更兼备科技公司的创新体系，更兼备科技公司的创新体系，实现业务生态创新，实现业务生态创新，多项业务构建多项业务构建协同发展之势协同发展之势，形成技术闭环。形成技术闭环。 从从 ECU 转向转向 DCU汽车域控制汽车域控制深刻变革了汽车电子产业深刻变革了汽车电子产业 1）急剧增加的 ECU 数量带来成本以及技术弊端。目前汽车平均采用约 25 个 ECU，但高端型号 EC

5、U 数量已经超过 100 个。成本端：成本端：ECU 数量的增长随之带来算力浪费、协同困难的情况。技术端：技术端：同时带来线束布置复杂、车重增加、系统复杂以及系统互斥的情况。 2）DCUDCU（域控制器）成为大势所趋，有望突破分布式架构（域控制器）成为大势所趋，有望突破分布式架构 E ECUCU 的弊端。的弊端。这这种架构可以将传感与处理分开，传感器和 ECU 不再一对一，管理更容易，也可以减少 ECU 的数量。适当的集成化，平台的可扩展性也会更好。 3）汽车供应链面临重塑，传统汽车供应链面临重塑，传统 Tier Tier 1 1 厂商侧重布局芯片、软件两大核心，或将部分电厂商侧重布局芯片、软

6、件两大核心，或将部分电子控制器外包。整车厂将不再局限于子控制器外包。整车厂将不再局限于 T Tier 1ier 1 的单一供应模式，而是将采取垂直整合模的单一供应模式，而是将采取垂直整合模式，和核心底层零部件企业进行合作，打破传统汽车供应格局式，和核心底层零部件企业进行合作，打破传统汽车供应格局。我们认为，汽车行业有望复制家电领域发展模式，Tier 1 全面外包控制器给专业厂商或将成为未来主流趋势，将给国内智能控制器厂商打开中长期成长空间。 盈利预测及估值盈利预测及估值 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润为 7.00 亿元、9.37 亿元、12.44 亿元，PE 分别为 23 倍、

7、17 倍、13 倍。考虑到公司汽车电子、T/R 芯片、储能等领域的业务弹性，未来成长性有望超预期，维持“买入”评级。 可能的催化剂：汽车电子、储能领域拓展超预期等。 风险提示：毛利率下降超预期；订单获取不及预期等。 table_invest 评级评级 买入买入 上次评级 买入 当前价格 ￥17.50 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 1Q/2022 0.08 4Q/2021 0.13 3Q/2021 0.18 2Q/2021 0.18 table_stktrend 公司简介公司简介 公司成立于 2000 年，2010 年在深交所上市。目前主营业务为两大板块，分别为家庭用品智能控制器、新一代

8、智能控制器、智能硬件的研发、生产和销售以及厂商服务平台业务；微波毫米波模拟相控阵 T/R 芯片设计研发、 生产、 销售和技术服务。 相关报告相关报告 1和而泰：2022 年一季报点评：疫情等影响业绩，订单饱满全年仍乐观2022.05.04 2和而泰（002402）深度报告：智能控制器龙头， 开启新成长曲线 2022.03.03 table_research 报告撰写人： 程兵 联系人： 程兵 证券研究报告 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 2/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要财务摘要 table_predict

9、 （百万元）（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 5986 7661 9998 12761 (+/-) 28.30% 27.99% 30.50% 27.63% 净利润 553 700 937 1244 (+/-) 11.05% 26.51% 33.86% 32.71% 每股收益（元） 0.61 0.77 1.03 1.36 P/E 28.91 22.85 17.07 12.86 gZ8XoQnOrMsPpOsMmPbRcM7NsQoOmOpNjMmMoQeRpNsQ8OrRyRxNtPnRuOnOyR table_page 和而泰和而泰( (0024020024

10、02) )深度报告深度报告 http:/ 3/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 三十年智能控制器发展强化了市场进入壁垒三十年智能控制器发展强化了市场进入壁垒 . 5 1.1. 智能控制器：电子设备“神经中枢”，向智能化升级. 5 1.2. 智能控制器：位于产业链中游，终端应用场景不断拓展 . 6 1.3. 智能控制器行业已筑就体系壁垒，演绎强者恒强逻辑 . 8 和而泰：国产智能控制器龙头，向汽车电子领域延伸和而泰：国产智能控制器龙头，向汽车电子领域延伸 . 10 2.1. 国内智能控制器行业龙头，业务布局节奏清晰 . 10 2.2. 四行并举战略，公司体系创新优势凸显

11、. 11 2.3. 家电智能控制器龙头布局汽车电子，打开公司重要增长极 . 12 从从 ECU 转向转向 DCU汽车域控制将重塑汽车电子格局汽车域控制将重塑汽车电子格局 . 14 3.1. 为何从 ECU 转向至 DCU？ . 14 3.2. DCU 变革重塑传统汽车供应格局，智能控制器企业大有可为 . 16 围绕着智能控制不断创新，充分受益汽车智能化浪潮围绕着智能控制不断创新，充分受益汽车智能化浪潮 . 17 4.1. 盈利预测：过去和而泰复合增长超过 30%，未来依然有望保持 . 17 4.2. 投资建议 . 20 风险提示风险提示 . 20 图表目录图表目录 图 1：智能控制器基本结构

12、. 5 图 2：基于 MCU 为核心的智能控制器 . 5 图 3：目前中国智能控制器市场正在处于智能化升级关键期 . 6 图 4：公司位于智能控制器产业链中游 . 7 图 5：智能控制器有 5 大具体细分场景，其中汽车电子占比 24% . 7 图 6：公司前五大客户营收情况，深度绑定下游头部客户 . 8 图 7：2010 年公司进入电动工具领域，盈利水平不断提升 . 10 图 8：汽车电子智控器业务有望修复公司 ROE 水平 . 11 图 9：公司凭借技术创新体系，不断延伸拓展形成四大智能控制器业务板块 . 11 图 10：2021 年家电智控器实现营收 39.48 亿元，同比增长 32% .

13、 12 图 11：公司客户覆盖全球主流厂商 . 12 图 12：预计到 2025 年，全球汽车电子市场规模将达到 3186 亿美元，CAGR= 7.9%。 . 13 图 13：汽车电子架构正在从分布式架构转向集中式 . 14 图 14：目前汽车平均采用约 25 个 ECU，但是高端型号 ECU 数量已经超过 100 个 . 15 图 15：全球汽车领域 ECU/DCU 占比 . 15 图 16：全球汽车电子控制器 2025 年有望达到 1290 亿美元 . 15 图 17：传统汽车电子产业链将被重塑 . 16 图 18：公司已开始承接博格华纳加热控制器外包订单，带来重要业绩增长极 . 16 t

14、able_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 4/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 1：公司在电动工具智能控制器领域属于 Tier 1，合计占 TTI 智能控制器份额 80%以上 . 12 表 2：公司汽车电子控制器业务布局 . 13 表 3：公司在汽车电子控制器领域与博格华纳、尼得科建立战略合作伙伴关系 . 14 表 4：微波毫米波模拟相控阵 T/R 芯片等盈利预测 . 18 表 5：分产品销售收入预测（单位：百万元） . 19 表 6：公司分部盈利预测（单位：百万元） . 20 表 7：可比公司估值情况 . 20 表附录：三大

15、报表预测值 . 21 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 5/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 三十年智能控制器发展强化了市场进入壁垒三十年智能控制器发展强化了市场进入壁垒 1.1. 智能智能控制器控制器：电子设备“神经中枢”：电子设备“神经中枢” ，向智能化升级，向智能化升级 智能控制器是以智能控制器是以微控制器（微控制器（MCU）芯片或数字信号处理器（）芯片或数字信号处理器（DSP）芯片）芯片为核心，为核心，集集成覆盖计算、通信、交互与控制功能的电子成覆盖计算、通信、交互与控制功能的电子部件。部件。智能控制器是技术密集

16、产品，其核心技术包括：传感技术、电力电子技术、信号处理技术、通信技术、交互技术、功率和能量转换技术、电磁兼容和智能化控制技术等。 随着技术的发展，智能控制器还不断融入前沿和新兴技术，如 5G、物联网、人工智能、大数据等新一代智能化技术。 图图 1：智能控制器基本结构智能控制器基本结构 图图 2：基于基于 MCU 为核心的智能控制器为核心的智能控制器 资料来源：产业信息网，浙商证券研究所 资料来源：拓邦股份官网，浙商证券研究所 20 世纪 40 年代，电子智能控制技术在经典控制理论的基础上发展起来，并最先应 用于工业生产领域， 随着控制理论、 微电子技术和传感技术的发展， 智能控制器的操 作复杂

17、度、 可控对象、 稳定性和经济性等方面均得到完善。 目前智能控制器下游应用主要有汽车电子，电动工具，家用电器和建筑与智能家居等。 回顾中国的智能控制器行业发展历程回顾中国的智能控制器行业发展历程（自（自 1990 年年-现在）现在） ，可将其分为三个阶段：，可将其分为三个阶段： 1） 处于萌芽阶段的起步初期（机械化阶段：机械化阶段：1990 年年-2000 年年） ：中国智能控制器行业起步较晚， 20 世纪 90 年代早期进入智能控制器的专业制造商规模较小， 其中大部分以小家电厂商为主要客户，而大型家电厂商通常采用自产或者外购方式获取智能控制器，中国智能控制器处于起步初期、尚未形成规模化生产。

18、 2） 规模化生产的高速发展中期（电子化阶段：（电子化阶段：2001-2010 年）年） ：中国家电产品在这一时期由传统的机械运行模式转变为单体智能控制模式，智能控制器下游产品性能需求不断提升带动了智能控制器行业的高速增长，使得智能控制器厂商的研发水平不断提升，智能控制器行业进入高速发展期，行业规模持续扩大。 3） 产业升级期（智能化阶段：智能化阶段：2011 年年-现在现在） ：自 2011 年起，家电制造行业进入了由单体智能家电向互联智能家电的转变阶段，下游应用场景的扩展和升级带动了智能控 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/

19、 6/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 制器行业进一步发展，目前智能控制器正处于智能化升级的关键时期，正在逐步实现由传统机械操作向电子化和智能化操作升级转变。 我们认为，我们认为，随着家电、工业控制智能化网联化进一步发展，智能控制器的结构和功随着家电、工业控制智能化网联化进一步发展，智能控制器的结构和功能也必将更加复杂化，单价有望继续提升，能也必将更加复杂化，单价有望继续提升，此外此外下游细分场景需求增加也会带动智下游细分场景需求增加也会带动智能控制器能控制器市场市场需求量继续加大需求量继续加大 图图 3：目前中国智能控制器市场正在处于智能化升级关键期目前中国智能控制器市场正在处于智能化

20、升级关键期 资料来源：浙商证券研究所整理 1.2. 智能控制器：智能控制器：位于位于产业链中游，终端应用场景不断拓展产业链中游，终端应用场景不断拓展 和而泰和而泰作为智能控制器龙头，作为智能控制器龙头，位位于于产业链中产业链中游游： 1） 上游厂商是元器件供应商，提供各类芯片、被动元器件和 PCB 板等原材料，代表企业有德州仪器、 意法半导体和深南电路等。 上游企业侧重元器件研发， 投入和技术壁垒高。 2） 中游厂商是智能控制器方中游厂商是智能控制器方案解决商，负责研发制造各类控制器，调试硬件和软件算案解决商，负责研发制造各类控制器，调试硬件和软件算法法。中游企中游企业侧重软件算法，产品迭代速

21、度快业侧重软件算法，产品迭代速度快，同时智能控制器行业定制化属性明，同时智能控制器行业定制化属性明显，伴随产品技术含量及附加值不断提升，具备更强“非标”定制能力的企业将会显，伴随产品技术含量及附加值不断提升，具备更强“非标”定制能力的企业将会脱颖而出。脱颖而出。 3） 下游厂商是各行业终端企业， 采购控制器生产终端产品， 出售给消费者， 代表企业有美的、电动工具厂商 TTI 等。下游企业更为侧重消费者体验及市场推广。 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 7/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 4：公司公司位于智能控制器

22、产业链中游位于智能控制器产业链中游 资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所整理 智能控制器是终端设备核心部件智能控制器是终端设备核心部件，汽车电子成为占比最大应用场景，汽车电子成为占比最大应用场景，从智能控制器市场结构来看，主要应用在汽车电子、家用电器、电动工具及工业设备装置、智能建筑与家居、健康与护理产品等领域。其中 2020 年汽车电子占比达 24%，已成为最大细分市场。 图图 5：智能控制器有智能控制器有 5 大具体细分场景，其中汽车电子占比大具体细分场景，其中汽车电子占比 24% 资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所整理 24%16%13%11%4%32%汽车电子家用电器电动工具

23、智能建筑及家居健康及护理其他 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 8/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.3. 智能控制器行业已筑就体系壁垒，智能控制器行业已筑就体系壁垒，演绎演绎强者恒强强者恒强逻辑逻辑 智能控制器行业生产制造主要分为智能控制器行业生产制造主要分为 OEM （代工生产） 和（代工生产） 和 ODM(设计生产设计生产)两种模式。两种模式。OEM 只是代工生产，毛利率相对较低，行业更加看重规模效应。ODM 由于包含设计环节，毛利率普遍高于 OEM，对于公司的研发设计能力也拥有更高的要求。 目前，国内智能控制

24、器龙头和而泰 ODM 比例在 70%左右，拓邦股份在 50%左右，中小规模公司朗特智能、瑞德智能的 ODM 比例也达到 45%以上。我们认为，在我们认为，在ODM 模式下的产品设计基本由控制器公司完成，设计权限从下游向中游的转移能模式下的产品设计基本由控制器公司完成，设计权限从下游向中游的转移能够提升下游公司够提升下游公司的客户黏性， 同时能够帮助企业完成从获取份额到留住份额的转换。的客户黏性， 同时能够帮助企业完成从获取份额到留住份额的转换。 复盘过去复盘过去 30 年智能控制器发展历史，年智能控制器发展历史，我们认为，我们认为，智能控制器行业已形成智能控制器行业已形成创新创新体系上体系上的

25、壁垒，随着智能控制器需求的升级，产品复杂度将逐渐提升，中小规模厂商将难的壁垒，随着智能控制器需求的升级，产品复杂度将逐渐提升，中小规模厂商将难以满足市场需求，或将被市场淘汰，行业集中度有望进一步提升、强者恒强。以满足市场需求，或将被市场淘汰，行业集中度有望进一步提升、强者恒强。 1） 客户粘性客户粘性壁垒：壁垒： 伴随上游芯片技术逐步升级、 功能逐步复杂， 智能控制器研发成本逐步提升，考虑到降低成本，很多下游终端企业开始选择将智能控制器的研发和生产外包。在家用电器领域，家电巨头伊莱克斯、惠而浦、西门子已经全面外包控制器，电动工具领域的 TTI 也已全面外包控制器，且中国供应商占据了主要份额。随

26、着专随着专业化分工的深化，国内智能控制器龙头企业业化分工的深化，国内智能控制器龙头企业迎来绝佳机遇，迎来绝佳机遇，有望持续提升份额。有望持续提升份额。 2） 技术创新技术创新壁垒：壁垒：下游电子产品更新换代较快，电子智能控制器生产企业必须长期不断提高研发及工艺设计能力。低端控制器厂商难以满足技术迭代需求，具有核心技具有核心技术的智能控制器龙头企业具备深厚技术积累，能够对产品及时优化和更新换代，有术的智能控制器龙头企业具备深厚技术积累，能够对产品及时优化和更新换代，有望持续望持续保持领先态势保持领先态势。 3） 供应链供应链一体化壁垒一体化壁垒：龙头企业的优势还在于更强的供应链韧性，更容易获得上

27、游供应支持和下游客户的增量订单。 在原材料涨价、 缺货的情况下， 国内龙头企业积极采用备货战略以缓解供货压力，保证订单及时交付及成本优势，降低原材料涨价对利降低原材料涨价对利润端的影响，表现出强大的供应链管理能力和盈利保障能力。润端的影响，表现出强大的供应链管理能力和盈利保障能力。 图图 6：公司前五大客户营收情况，深度绑定下游头部客户公司前五大客户营收情况，深度绑定下游头部客户 资料来源：Wind，浙商证券研究所整理 竞争格局：竞争格局：目前国内智能控制器厂商包括和而泰、拓邦股份、和晶科技、朗科智能3.76 2.90 2.62 1.43 1.42 4.91 3.91 3.28 1.75 1.

28、70 7.02 5.31 4.07 3.46 1.79 8.13 7.45 5.39 4.25 1.97 9.42 9.41 5.74 4.82 3.06 0246810客户一客户二客户三客户四客户五200202021 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 9/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 等。 其中和而泰与拓邦股份位列第一梯队， 以绝对领先的控制器营收体量遥遥领先，和而泰与拓邦股份位列第一梯队， 以绝对领先的控制器营收体量遥遥领先，呈现双寡头垄断格局。呈现双寡头垄断格局。 我们认为，公司已形成包含

29、技术优势、与客户深度绑定优势以及强大的供应链体系我们认为，公司已形成包含技术优势、与客户深度绑定优势以及强大的供应链体系管理优势的创新体系， 具备先发优势， 市场份额有望持续提升、 演绎强者恒强逻辑。管理优势的创新体系， 具备先发优势， 市场份额有望持续提升、 演绎强者恒强逻辑。 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 10/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 和而泰：和而泰：国产智能控制器龙头，向汽车电子领域延伸国产智能控制器龙头，向汽车电子领域延伸 2.1. 国内智能控制器行业龙头，业务布局节奏清晰国内智能控制器行业龙头，业

30、务布局节奏清晰 我们认为，回顾过去 20 年公司发展历程，以家电智控器为本，布局智能家居、电动工具以及汽车电子领域，形成四大业务板块、业务布局节奏清晰，技术积累形成四大业务板块、业务布局节奏清晰，技术积累经验丰富， 已经不能认为它是一个简单的制造企业， 而是一个充满创新的智能控经验丰富， 已经不能认为它是一个简单的制造企业， 而是一个充满创新的智能控制器科技企业。制器科技企业。 公司是国内智能控制器龙头，成立于 2000 年，2010 年于深交所上市。公司深耕智能控制器领域二十余年， 依托家用电器智能控制器板块， 延伸依托家用电器智能控制器板块， 延伸电动工具以及汽电动工具以及汽车电子智能控制

31、器业务，持续多元布局打造平台型智控器公司。车电子智能控制器业务，持续多元布局打造平台型智控器公司。 1)1) 电动工具智能控制器：电动工具智能控制器：2010 年公司基于多年家电智控器技术底蕴，向电动工具领域横向延伸，实现电动工具智能控制器业务快速发展，成功进入 TTI 供应链体系，外外资厂商的供应商进入壁垒高，而公司已成为资厂商的供应商进入壁垒高，而公司已成为 T TTITI 的长期稳定供应商。的长期稳定供应商。同时公司产品品类不断拓宽，进一步提升进一步提升了了电动工具智能控制器的市场占有率电动工具智能控制器的市场占有率，对公司整体盈利，对公司整体盈利水平不断拉升。水平不断拉升。 图图 7：

32、2010 年公司进入电动工具领域，盈利水平不断提升年公司进入电动工具领域，盈利水平不断提升 资料来源：Wind，浙商证券研究所整理 2)2) 汽车电子智能控制器：汽车电子智能控制器：公司基于家电、电动工具领域领先技术优势，2019 年起建立车身域控制和热管理控制研发团队， 形成了汽车散热器、 冷却液加热器、 加热线圈、引擎风扇、 门控制马达、 汽车逆变器等方向的智能控制器相关核心技术， 向汽车电子智控器领域拓展。 目前目前公司公司已已中标了博格华纳、尼得科等客户的多个平台级项目订单，根据客户项目中标了博格华纳、尼得科等客户的多个平台级项目订单，根据客户项目规划，预计项目订单累计约规划，预计项目

33、订单累计约 8080 亿元，亿元，涉及奔驰、宝马、吉利、奥迪、大众等多个终涉及奔驰、宝马、吉利、奥迪、大众等多个终端汽车品牌。公司端汽车品牌。公司业绩有望迅速放量，业绩有望迅速放量，R ROEOE 水平不断水平不断修复向上修复向上。 4.7 4.8 4.8 5.4 6.8 9.0 9.3 8.8 8.8 9.0 10.4 02468220001920202021净利率(%)20102010年进入电动年进入电动工具智能控制器工具智能控制器领域领域，盈利水平盈利水平不断拉升不断拉升。 table_page 和而泰和而泰( (0024

34、02002402) )深度报告深度报告 http:/ 11/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 8：汽车电子智控器业务有望修复公司汽车电子智控器业务有望修复公司 ROE 水平水平 资料来源：Wind，浙商证券研究所整理 图图 9：公司凭借技术创新体系，不断延伸拓展形成四大智能控制器业务板块公司凭借技术创新体系，不断延伸拓展形成四大智能控制器业务板块 资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理 2.2. 四行并举战略，四行并举战略，公司体系创新优势凸显公司体系创新优势凸显 公司深耕控制器领域二十年， 坚持“四行并举”的战略方向。 在数字化和智能化发展的大背景下， 智能控制器被广泛应用于家用

35、电器、 电动工具、 智能家居及汽车电子等领域中。 回顾公司四大业务板块历史，我们认为回顾公司四大业务板块历史，我们认为，公司已不再是简单的技术制造型企业，更，公司已不再是简单的技术制造型企业，更兼备科技公司的创新体系，实现业务生态创新兼备科技公司的创新体系，实现业务生态创新，形成技术闭环，形成技术闭环。 家用电器智能控制器板块：家用电器智能控制器板块：公司公司从从 2000 年年成立成立之初便深耕之初便深耕家电智能控制器领域家电智能控制器领域。 1） 客户端：客户端：公司客户涵盖了包括伊莱克斯、博世西门子、惠而浦、松下和海尔等国内外主流的家电企业，其中与伊莱克斯的合作有超过 18 年的历史，客

36、户关系稳固。 2） 收入端：收入端：2021 年公司以 40 亿的家电控制器业务（包含智能家居智控器）营收体量在同行业中处于领先位置； 从今年来营收增速来看， 公司公司 2018-2021 年的营收复合增速年的营收复合增速超超 30%，较同行竞争对手呈更强的增长势头。，较同行竞争对手呈更强的增长势头。 02468020000202021净资产收益率(%) table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 12/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3）

37、订单端：订单端：自 2015 年以来，公司接连获得家电控制器大额订单，2015 年，和而泰中标BSH 的普马洗衣机控制器项目，金额达到约 13.2 亿元；同年，公司中标伊莱克斯的干衣机控制器项目，金额达到约 0.77 亿元每年，项目约定周期为 3-5 年。 图图 10：2021 年家电智控器年家电智控器实现营收实现营收 39.48 亿元，同比增长亿元，同比增长 32% 图图 11：公司客户覆盖全球主流厂商公司客户覆盖全球主流厂商 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 电动工具智能电动工具智能控制器：控制器：公司近年来营收主要增长点来自电动工具智控器领域，201

38、7-2021 年，收入从 2.95 亿元增长至 9.53 亿元，CAGR=34%，远高于全球电动工具市远高于全球电动工具市场场 2%的复合增速。的复合增速。成为公司第二大收入来源。 竞争格局：竞争格局：作为电动工具的的控制器制造供应厂商一旦通过厂商的采购认证，获得供应商资格，稳定的订单来源即可获得保障，目前国内厂商主要供应全球电动工具龙头 TTI，其中拓邦股份、和而泰、朗科智能以及贝仕达克其中拓邦股份、和而泰、朗科智能以及贝仕达克 4 家合计占家合计占 TTI 智能控智能控制器份额制器份额 80%以上以上，同属第一梯队。，同属第一梯队。 同时 TTI 对同一款智能控制器一般只选择一家供应商进行

39、研发、生产，产品生命周期较长，通常可达 5 年以上，短期内不会轻易作出改变，行业领先的电动工具零部件生产企业故而亦拥有较为稳定的市场份额。 我我们认为， 公司成功进入们认为， 公司成功进入 TTI 供应链，供应链，大幅大幅提升产业链位置，有望在电动工具领域持续突破国际大客户提升产业链位置，有望在电动工具领域持续突破国际大客户、快速放量。、快速放量。 表表 1：公司在电动工具智能控制器领域属于公司在电动工具智能控制器领域属于 Tier 1，合计占，合计占 TTI 智能控制器份额智能控制器份额 80%以上以上 公司公司 营收规模营收规模（2 2021021 年）年） 主营业务及客户主营业务及客户

40、和而泰和而泰 5 59.869.86 亿元亿元 业务涵盖家用电器、汽车业务涵盖家用电器、汽车电子电子、智能家居、电动工具等。重点客户包括伊莱克斯、惠而浦、西门子、智能家居、电动工具等。重点客户包括伊莱克斯、惠而浦、西门子、TTITTI、ARCELIKARCELIK、海信、海尔、苏泊尔等全球著名终端厂商。、海信、海尔、苏泊尔等全球著名终端厂商。 拓邦股份拓邦股份 77.67 亿元 业务涵盖家用电器、电动工具、园林工具、个人护理、工业控制和燃气控制等诸多领域，是全球领先的智控制方案提供商。 朗科智能朗科智能 23.31 亿元 产品类别涵盖家用电器、商用电器、电动工具、智能电源及新能源等领域，重点客

41、户包括 TTI、九阳、SN、比亚迪等。 贝仕达克贝仕达克 10.81 亿元 业务范围主要集中在电动工具、汽车等领域，主要客户为 TTI。 资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理 2.3. 家电智能控制器龙头布局汽车电子，打开公司重要增长极家电智能控制器龙头布局汽车电子，打开公司重要增长极 汽车电子是安装在汽车上所有电子设备和电子元器件的总称，按应用领域可分为两0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%055404520021家用电器智能控制器(亿元）yoy table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度

42、报告深度报告 http:/ 13/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 大系统：汽车电子控制系统（发动机电子、底盘电子、驾驶辅助系统、车身电子）和车载电子电器（安全舒适、娱乐通讯）等；按种类可分为传感器、控制器、执行器三类。 汽车电子化、 智能化和网联化的持续渗透， 越来越多控制功能被引入， 汽车电子发展进入黄金期， 汽车电子在整车中成本占比持续增长， 带动汽车电子控制器行业快速发展。汽车电子在整车中成本占比持续增长， 带动汽车电子控制器行业快速发展。 Statista 数据显示， 预计到 2030 年汽车电子在整车成本中的占比会提升到 45%， 2020年全球汽车电子市场规模 2179 亿

43、美元，预计到 2025 年，全球汽车电子市场规模将达到3186 亿美元，CAGR =7.9%。 图图 12：预计到预计到 2025 年，全球汽车电子市场规模将达到年，全球汽车电子市场规模将达到 3186 亿美元，亿美元，CAGR= 7.9%。 资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理 公司积极布局，建立了车身域控制和热管理控制研发团队车身域控制和热管理控制研发团队，专门从事相关产品的研究开发工作， 通过与各大高校的预研合作， 在汽车电子方面储备了动力系统、 底盘系统、车载娱乐系统和车联网等领域前沿技术，并结合公司多年在物联网领域的技术积累，为全球汽车制造公司提供多领域技术解决方案和部件产品。 表

44、表 2：公司汽车电子控制器业务布局公司汽车电子控制器业务布局 业务布局业务布局 车身域控制车身域控制 进行统一的配置管理和综合功能域架构及区域架构的研发，采用平台化的设计理念以适应产品升级和快速迭代，在灯光系统、智能进入系统、空调控制系统、雨刮洗涤控制系统、记忆系统、车窗/天窗、背门控制系统/脚踢、门锁/儿童锁系统、无线充电和隐藏式把手等不同区域实现功能的任意组合和可选 热管理控制热管理控制 从集成式热管理控制技术、热泵技术和厚膜加热技术三个方向进行研发，既能提供集成控制方案及其控制器生产，又能提供部件的设计及其组装，为新能源车的热管理控制提供全套解决方案 自研方案自研方案 积极与蔚来、小鹏、

45、理想、上海大众、上海通用、一汽红旗、东风、长安、广汽、比亚迪等整车厂建立项目合作关系 资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理 2021 年汽车电子智能控制器实现收入 1.64 亿元，同比增长 66.22%。2021 年中报信息，截至截至 2 2021021 年中报公司汽车电子控制器在手订单为年中报公司汽车电子控制器在手订单为 8080 亿元左右，平均亿元左右，平均项目周期约为项目周期约为 6 6- -8 8 年年，预计公司汽车电子业务将迎来快速放量。 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 14/22 请务必阅读正文之后的免责条款部

46、分 订单项目主要涉及宝马、奔驰、奥迪、吉利、大众等终端整车厂，主要涉及宝马、奔驰、奥迪、吉利、大众等终端整车厂，产品主要涉及汽车散热器、冷却液加热器、加热线圈、引擎风扇、门控制马达、汽车逆变器等方向的智能控制器。 表表 3：公司公司在在汽车电子控制器汽车电子控制器领域与领域与博格华纳、尼得科建立战略合作伙伴关系博格华纳、尼得科建立战略合作伙伴关系 汽车电子智能控制器领域主要客户及进展汽车电子智能控制器领域主要客户及进展 国外市场国外市场 目前公司与全球知名汽车电子零部件厂商博格华纳、尼得科等形成了战略合作伙伴关系，获取了多个平台级项目，终端品牌包括宝马、奔驰、奥迪、吉利、大众等整车厂，产品主要

47、涉及汽车散热器、冷却液加热器、加热线圈、引擎风扇、门控制马达、汽车逆变器等方向的智能控制器；此外，公司还与海拉、斯坦雷、马瑞利和法雷奥等其他全球 TIER 1 建立了项目合作，在车灯控制器和车身控制器领域进行积极的业务开拓 国内市场国内市场 目前公司与国内新势力蔚来、小鹏和理想等整车厂的合作已经取得了实质性进展，其中座椅控制、HOD（方向盘离手检测） 、前后车灯控制和充电桩等部分项目已进入试产或量产阶段 资料来源：公司公告，浙商证券研究所整理 我们认为，公司依靠在家用电器智能控制器、电动工具智能控制器领域多年经验积我们认为，公司依靠在家用电器智能控制器、电动工具智能控制器领域多年经验积累，凭借

48、深厚技术底蕴形成协同优势，横向延伸布局汽车电子智能控制器领域，有累，凭借深厚技术底蕴形成协同优势，横向延伸布局汽车电子智能控制器领域，有望形成天然技术壁垒，打开公司第二增长极。望形成天然技术壁垒，打开公司第二增长极。 再次强调再次强调，公司已不再是简单的技术制造型企业，更兼备科技公司的创新体系，实，公司已不再是简单的技术制造型企业，更兼备科技公司的创新体系，实现业务生态创新，现业务生态创新，多项业务形成协同发展之势，多项业务形成协同发展之势，形成技术闭环形成技术闭环。 从从 ECU 转向转向 DCU汽车域控制汽车域控制将重塑汽车电子格局将重塑汽车电子格局 3.1. 为何从为何从 ECU 转向至

49、转向至 DCU？ ECU（电子控制单元）是传统汽车电子系统的控制中枢。可在大量传感器、电源及通信芯片以及执行器等零部件的配合下实现对汽车状态的操控。 1） 传统汽车一般采用分布式电子电气架构，每个控制系统采用单独的 ECU，不同的电控系统功能保持独立性，彼此之间的交互很少。在这种架构下，每增加一个功能需在这种架构下，每增加一个功能需要增加一个要增加一个ECU， 汽车智能功能的升级主要依赖于， 汽车智能功能的升级主要依赖于ECU和传感器数量的快速增加。和传感器数量的快速增加。 图图 13：汽车电子架构正在从分布式架构转向集中汽车电子架构正在从分布式架构转向集中式式 资料来源：东软驰睿，浙商证券研

50、究所整理 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 15/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2） 急剧增加的急剧增加的 ECU 数量带来数量带来成本以及技术弊端成本以及技术弊端。根据 Strategy Analytics 的数据显示，目前汽车平均采用约 25 个 ECU， 但是高端型号 ECU 数量已经超过 100 个。 成本端：成本端：ECU 数量的增长随之带来算力浪费、协同困难的情况。技术端：技术端：同时也带来线束布置复杂、车重增加、系统复杂以及系统互斥的情况。 图图 14：目前汽车平均采用约目前汽车平均采用约 25 个个

51、ECU，但是高端型号，但是高端型号 ECU 数量已经超过数量已经超过 100 个个 资料来源：公开资料，浙商证券研究所整理 DCU（域控制器）（域控制器）成为大势所趋，有望突破分布式架构成为大势所趋，有望突破分布式架构 ECU 的弊端。的弊端。为解决 ECU数量快速增加的弊端，行业共识是建立以域为单位的集成化架构，将分散的 ECU 集成为运算能力更强的域控制器（DCU） ，这种架构可以将传感与处理分开，传感器和这种架构可以将传感与处理分开，传感器和ECU 不再一对一，管理更容易，也可以减少不再一对一，管理更容易，也可以减少 ECU 的数量。适当的集成化，平台的的数量。适当的集成化，平台的可扩展

52、性也会更好。可扩展性也会更好。目前，特斯拉、大众、宝马等主机厂和新兴造车势力对于电气架构的设计都开始由分布式向集中式升级转变。根据 Mckinsey 预测，全球汽车电子控制器在 2025 年和 2030 年有望分别达到 1290 亿美元、1560 亿美元。 我们认为，随着汽车智能化兴起，对于汽车安全性、娱乐性、舒适性以及智能性等我们认为，随着汽车智能化兴起，对于汽车安全性、娱乐性、舒适性以及智能性等方面都有方面都有性能提升要求，性能提升要求，DCU 将成为长期确定性趋势、已形成行业共识，是汽车行将成为长期确定性趋势、已形成行业共识，是汽车行业未来研发重点业未来研发重点，智能控制器厂商将迎来历史

53、性扩张机遇。，智能控制器厂商将迎来历史性扩张机遇。 图图 15：全球汽车领域全球汽车领域 ECU/DCU 占比占比 图图 16：全球汽车电子控制器全球汽车电子控制器 2025 年年有望有望达到达到 1290 亿美元亿美元 资料来源：麦肯锡咨询，浙商证券研究所 资料来源：麦肯锡咨询，浙商证券研究所 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 16/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.2. DCU 变革重塑传统汽车供应格局，智能控制器企业大有可为变革重塑传统汽车供应格局，智能控制器企业大有可为 集成化架构变革打破传统汽车电子供应模式

54、集成化架构变革打破传统汽车电子供应模式。DCU 作为未来汽车架构中的指挥中枢，需要结合芯片、 软件以及算法实现功能。 未来随着汽车智能化进程加快， 汽车软件和芯片重要性愈发凸显。 汽车传统供应链为 Tier 2Tier 1OEM 的产业模式， 随着电气集成化架构不断推进，随着电气集成化架构不断推进，整车厂将不再局限于整车厂将不再局限于 Tier 1 的单一供应模式，而是将采取垂直整合模式，和核心底的单一供应模式，而是将采取垂直整合模式，和核心底层零部件企业进行合作，打破传统汽车供应格局。层零部件企业进行合作，打破传统汽车供应格局。 图图 17：传统汽车电子产业链将被重塑传统汽车电子产业链将被重

55、塑 资料来源：资产信息网，浙商证券研究所整理 汽车供应链面临重塑，传统汽车供应链面临重塑，传统 Tier 1 厂商侧重布局芯片、软件两大核心，或将部分电厂商侧重布局芯片、软件两大核心，或将部分电子控制器外包。子控制器外包。架构集中化大势所趋，未来单一功能的 ECU 将会逐渐优化，Tier 1厂商未来会全力以赴研发和升级多功能 DCU、未来成长路径清晰。同时厂商近年来开始将部分 ECU 由自研转向外包，降本增效，更侧重芯片、软件两大核心。 参考家用电器智能控制器领域，全球家电巨头伊莱克斯、西门子以及惠而浦已经展开控制器全面外包规划，此外电动工具巨头 TTI 也已全面外包控制器，其中中国供应商占据

56、绝大数份额。 我们认为，汽车行业有望复制家电领域发展模式，我们认为，汽车行业有望复制家电领域发展模式，T Tier 1ier 1 全面外包控制器给专业厂全面外包控制器给专业厂商或将成为未来主流趋势，将给国内智能控制器厂商打开中长期成长空间。目前，商或将成为未来主流趋势，将给国内智能控制器厂商打开中长期成长空间。目前，公司公司已开始承接博格华纳加热控制器外包订单，将带来较大业绩增长空间。已开始承接博格华纳加热控制器外包订单，将带来较大业绩增长空间。 图图 18：公司公司已开始承接博格华纳加热控制器外包订单已开始承接博格华纳加热控制器外包订单，带来重要业绩增长极，带来重要业绩增长极 资料来源：博格

57、华纳，浙商证券研究所整理 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 17/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 围绕着智能控制不断创新，充分受益汽车智能化浪潮围绕着智能控制不断创新，充分受益汽车智能化浪潮 4.1. 盈利预测盈利预测：过去和而泰复合增长超过：过去和而泰复合增长超过 30%，未来依然有望保持，未来依然有望保持 公司是国内智能控制器领域龙头，在智能控制器产业东移趋势下，公司充分受益，近年来业务规模和市场份额持续提升。 未来汽车电子业务有望放量，T/R 芯片、储能等领域具备弹性，家电、电动工具等传统领域稳定增长，成长性有望

58、超预期。 我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 76.61 亿元、99.98 亿元、127.61 亿元，同比增长 27.99%、30.50%、27.63%；归母净利润分别为 7.00 亿元、9.37 亿元、12.44 亿元，同比增长 26.51%、33.86%、32.71%。 盈利预测关键假设：盈利预测关键假设： 1）家用电器智能控制器： 公司在传统家电领域已经成为国内龙头企业。 近年来全球家电市场稳定增长， Statista数据，2012-2020 年全球家电零售额复合增速 3.8%，而得益于智能控制器行业产能东移，公司规模和份额快速提升，近年来增速大幅高于行业增速。 NTCysd

59、 数据，预计全球家电市场规模 2022-2028 期间年复合增长率 4.4%。公司将通过现有客户纵向做深做透，持续挖掘新产品、新项目；同时，通过横向开拓新客户及拓宽产品品类，看好公司未来家用电器智能控制器领域的持续增长。考虑到 2021 年公司家用电器智能控制器业务增速为32.47%，我们认为公司家用电器智能控制器 2022-2024 年收入增速会出现缓慢下降的趋势， 但是依然远高于行业增速， 考虑到未来经济回暖带来消费的复苏，相对于上次预测结果，我们上调了 2023、2024 年相关营收增速，2022-2024 年对应增速为 26.48%、25.12%、23.07%。 2）电动工具智能控制器

60、： 电动工具领域， 相比传统家电领域， 公司客户渗透和市场份额仍具备较大提升空间。公司未来将持续发力快速扩大电动工具控制市场份额。 公司在电动工具领域当前渗透率仍较低，但已经成为 TTI 等头部电动工业厂商供应商，业务规模快速扩张，作为我们认为公司将持续在电动工具领域发力，未来份额有望持续提升。 参考公司第一季度报， 我们认为公司电动工具智能控制器业务目前开拓进展可能不及预期， 但我们认为该业务潜力很好， 相对于上次预测结果， 我们下调了 2022 年增速，上调了 2023、2024 年增速，2022-2024 年我们选择的收入增速分别为 14.95%、24.50%、21.45%。 3）智能家

61、居及家电类智能控制器 2021 年， 公司对智能家居业务板块进行整合， 设立独立事业部， 积极开拓智能家居、泛家居相关业务。近年来智能家居市场持续快速增长，中商产业研究院数据，2016-2020年我国智能家居市场规模年均复合增速为 18.51%，而公司积极拓展智能家居及家电类智能控制器业务，当前该领域收入增速快于行业增速。 未来随着传统家庭用品智能化升级的快速发展，智能家居发展空间广阔，Omedia 预计，全球智能家居市场 2020-2025 年复合增速为 24.1%，考虑到公司将持续拓展客户和产 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http

62、:/ 18/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 品品类，我们认为公司智能家居及家电类智能控制器业务营收增速可能保持 30%左右稳定增长，因此 2022-2024 年收入增速分别为 31.66%、31.86%、30.28%。 4）汽车电子智能控制器 汽车电子智能控制器是公司智能控制器业务重点布局板块。2021 年汽车电子智能控制器实现收入 1.64 亿元，同比增长 66.22%。截至 2021 年中报，目前公司汽车电子控制器在手订单为 80 亿元左右，平均项目周期约为 6-8 年，基于公司现有订单以及行业未来高速增长等判断， 公司汽车电子智能控制器业务三年内可能迎来高速发展， 考虑到产品产能

63、释放的限制，相对于上次预测结果，我们下调了 2022 年的增速，上调了 2023 年的增速， 2022-2024 年收入增速分别为 140%、120%、70%。 5）微波毫米波模拟相控阵 T/R 芯片等 目前子公司铖昌科技相控阵 T/R 芯片在军用领域规模应用，星载芯片已稳定运行较长时间，并拓展领域批量列装至地面、车载、舰载等相控阵雷达，产品线不断丰富。2021年公司 T/R 芯片收入 1.93 亿元， 其中星载、 地面、 机载、 车载、 舰载分别收入 1.52 亿元、3946 万元、134 万元、49 万元、8 万元。未来星载业务持续具备销售基础，地面等领域已经获得批量列装， 后续随着量产型

64、号数量增多、 在研项目的持续推进均将增厚子公司未来销售，而卫星互联网和 5G 毫米波产业蓄势待发带动子公司业务具备弹性，未来 T/R 芯片行业需求乐观，微波毫米波模拟相控阵 T/R 芯片等业务营收如下所示： 表表 4：微波毫米波模拟相控阵微波毫米波模拟相控阵 T/R 芯片等芯片等盈利预测盈利预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 相控阵相控阵 T/R 芯片芯片 收入 155.36 193.01 260.35 351.24 461.81 yoy 17.47% 24.23% 34.89% 34.91% 31.48% 毛利率 76.46% 79.07% 76.87% 73.79

65、% 71.15% 技术服务技术服务 收入 19.55 17.92 18.82 19.76 20.74 yoy 6641.38% -8.34% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利率 57.39% 54.64% 55.00% 55.00% 55.00% 收入合计收入合计 收入 174.91 210.93 279.17 371.00 482.55 yoy 31.97% 20.59% 32.35% 32.90% 30.07% 毛利率 74.33% 77.00% 75.39% 72.79% 70.45% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 考虑到细分领域的市场变化，结合行业需求的增长、子公司当前项

66、目情况、子公司产能扩张情况等， 我们预计子公司相控阵 T/R 芯片 2022-2024 年收入 2.60 亿元、 3.51 亿元、4.62 亿元，同比增速 34.89%、34.91%、31.48%，毛利率为 76.87%、73.79%、71.15%，其中： 1）星载 T/R 芯片业务相对成熟，2021 年实现收入 1.52 亿元，星载领域核心 A01 等客户具备供货持续性，并且有星载领域相关 D711 项目 3 个子项目在研，考虑到未来国防 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 19/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 信息化

67、开支核心领域有望保持超 20%复合增长，预计 2022-2024 年公司星载 T/R 芯片业务收入同比增速 25%、20%、20%； 2）地面、机载、车载、舰载领域 T/R 芯片业务 2021 年收入 4080 万元，相比 2020 年786 万元收入大幅增长，2021 年公司量产型号增多，为 D02 客户的某大型地面雷达批量供货， 为 E01 客户的某地面雷达批量供货， 并且有地面、 机载、 车载、 舰载领域相关 D751、D761 项目 18 个子项目在研，预计收入规模有望快速扩大，预计 2022-2024 年子公司地面、机载、车载、舰载领域 T/R 芯片业务收入同比增速 90.33%、5

68、5.86%、40.40%； 表表 5：分产品销售收入预测（单位：百万元）：分产品销售收入预测（单位：百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 家用电器智能控制器家用电器智能控制器 收入 3948.31 4993.92 6248.39 7689.60 yoy 32.47% 26.48% 25.12% 23.07% 毛利率 16.02% 15.50% 15.50% 15.50% 电动工具智能控制器电动工具智能控制器 收入 952.84 1095.33 1363.69 1656.14 yoy 17.59% 14.95% 24.50% 21.45% 毛利率 24.34% 23.50% 2

69、3.50% 23.50% 智能家居及家电类智能控制器智能家居及家电类智能控制器 收入 576.10 758.52 1000.19 1303.02 yoy 30.37% 31.66% 31.86% 30.28% 毛利率 22.06% 21.50% 21.50% 21.50% 汽车电子智能控制器汽车电子智能控制器 收入 164.34 394.42 867.72 1475.12 yoy 66.22% 140.00% 120.00% 70.00% 毛利率 19.65% 21.00% 22.00% 22.00% 微波毫米波模拟相控阵微波毫米波模拟相控阵 T/RT/R 芯片芯片等等 收入 210.93 2

70、79.17 371.00 482.55 yoy 18.06% 32.35% 32.90% 30.07% 毛利率 77.00% 75.39% 72.79% 70.45% 其他业务其他业务 收入 133.32 139.99 146.99 154.33 yoy -14.19% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利率 51.62% 50.00% 50.00% 50.00% 收入合计收入合计 收入 5985.84 7661.34 9997.97 12760.77 yoy 28.30% 27.99% 30.50% 27.63% 毛利率 20.97% 20.33% 20.39% 20.40% 资料来源：

71、Wind，浙商证券研究所整理 当前公司 PE TTM 31 倍，低于历史五年 PE TTM 均值为 44 倍。 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 20/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 控制器业务领域，考虑到汽车电子新领域的拓展和未来高增预期，选取拓邦股份、电连技术作为可比公司，芯片业务领域，选取卓胜微、紫光国微、振芯科技、韦尔股份作为可比公司，按照分布估值，公司当前 PE 与行业均值相当。 表表 6：公司分部盈利：公司分部盈利预测（单位：百万元）预测（单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 智能

72、控制器业务利润 452.61 608.18 827.44 1101.24 铖昌科技贡献的净利润 100.75 91.87 109.66 142.39 归母净利润 553.36 700.06 937.10 1243.63 资料来源：Wind，浙商证券研究所整理 表表 7：可比公司估值情况可比公司估值情况 PE TTM 2022E 2023E 智能控制器业务 拓邦股份 33.49 20.66 14.67 电连技术 51.30 37.69 27.71 均值 42.39 29.17 21.19 芯片业务 卓胜微 31.98 27.75 22.03 紫光国微 53.15 39.19 28.17 振芯科技

73、 62.16 50.83 36.68 韦尔股份 33.16 25.33 20.01 均值 45.11 35.78 26.72 综合可比均值（参考分部盈利预测计算） 44.21 33.57 24.88 和而泰 30.95 22.85 17.07 资料来源：Wind，浙商证券研究所整理 4.2. 投资建议投资建议 我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 76.61 亿元、99.98 亿元、127.61 亿元，同比增长 27.99%、30.50%、27.63%；归母净利润分别为 7.00 亿元、9.37 亿元、12.44 亿元，同比增长 26.51%、33.86%、32.71%；EPS 为

74、0.77 元、1.03 元、1.36 元；PE 为 23 倍、17倍、13 倍。当前公司 PE TTM 31 倍，低于历史五年 PE TTM 均值 44 倍。 未来汽车电子业务有望放量，T/R 芯片、储能等领域具备弹性，家电、电动工具等传统领域稳定增长，成长性有望超预期，维持“买入”评级。 风险提示风险提示 风险提示 1：智能控制器行业竞争加剧、芯片等上游环节涨价等导致公司毛利率下降幅度超预期的风险； 风险提示 2：后续订单获取不及预期的风险等。 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 http:/ 21/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分

75、表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位：百万元单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 4393 5632 7127 9139 营业收入营业收入 5986 7661 9998 12761 现金 905 1377 1732 2458 营业成本 4731 6104 7960 10158 交易性金融资产 223 223 223 223 营业税金及附加 21 27 35 45 应收账项 1413 1754 2235 2799 营业费用 97 107

76、 130 153 其它应收款 13 16 21 27 管理费用 227 255 320 383 预付账款 34 44 57 73 研发费用 286 337 431 536 存货 1537 1983 2587 3301 财务费用 22 23 30 26 其他 268 234 271 258 资产减值损失 39 50 66 84 非流动资产非流动资产 2749 3018 3315 3540 公允价值变动损益 (4) (4) (4) (4) 金额资产类 0 0 0 0 投资净收益 34 22 30 29 长期投资 2 2 2 2 其他经营收益 70 70 70 70 固定资产 1197 1371 1

77、533 1671 营业利润营业利润 662 846 1122 1471 无形资产 270 333 394 456 营业外收支 5 2 1 2 在建工程 46 117 174 179 利润总额利润总额 666 847 1123 1473 其他 1234 1196 1213 1233 所得税 45 58 77 101 资产总计资产总计 7143 8650 10442 12679 净利润净利润 621 789 1047 1373 流动负债流动负债 3066 3784 4713 5805 少数股东损益 68 89 110 129 短期借款 655 688 723 759 归属母公司净利润归属母公司净利

78、润 553 700 937 1244 应付款项 2103 2713 3538 4516 EBITDA 810 1026 1328 1704 预收账款 0 0 0 0 EPS（最新摊薄） 0.61 0.77 1.03 1.36 其他 308 383 452 531 主要财务比率主要财务比率 非流动负债非流动负债 130 130 130 130 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力成长能力 其他 130 130 130 130 营业收入 28.30% 27.99% 30.50% 27.63% 负债合计负债合计 3196 3914 4842 5935 营业

79、利润 12.86% 27.77% 32.73% 31.07% 少数股东权益 338 427 537 666 归属母公司净利润 11.05% 26.51% 33.86% 32.71% 归属母公司股东权益 3609 4309 5064 6079 获利能力获利能力 负债和股东权益负债和股东权益 7143 8650 10442 12679 毛利率 20.97% 20.33% 20.39% 20.40% 净利率 10.37% 10.30% 10.47% 10.76% 现金流量表现金流量表 ROE 15.27% 16.12% 18.13% 20.15% 单位：百万元单位：百万元 2021 2022E 20

80、23E 2024E ROIC 14.57% 15.82% 17.99% 19.88% 经营活动现金流经营活动现金流 166 852 972 1340 偿债能力偿债能力 净利润 621 789 1047 1373 资产负债率 44.74% 45.24% 46.37% 46.80% 折旧摊销 124 157 188 220 净负债比率 23.03% 19.65% 16.59% 14.14% 财务费用 22 23 30 26 流动比率 1.43 1.49 1.51 1.57 投资损失 (34) (22) (30) (29) 速动比率 0.93 0.96 0.96 1.01 营运资金变动 (105)

81、310 287 396 营运能力营运能力 其它 (461) (406) (549) (646) 总资产周转率 0.90 0.97 1.05 1.10 投资活动现金流投资活动现金流 (581) (390) (438) (396) 应收账款周转率 5.15 5.12 5.16 5.11 资本支出 (186) (380) (384) (341) 应付账款周转率 3.08 3.42 3.44 3.41 长期投资 5 0 0 0 每股指标每股指标(元元) 其他 (399) (10) (54) (55) 每股收益 0.61 0.77 1.03 1.36 筹资活动现金流筹资活动现金流 88 9 (178)

82、(218) 每股经营现金 0.18 0.93 1.06 1.47 短期借款 160 33 34 36 每股净资产 3.95 4.71 5.54 6.65 长期借款 0 0 0 0 估值比率估值比率 其他 (72) (23) (213) (254) P/E 28.91 22.85 17.07 12.86 现金净增加额现金净增加额 (327) 472 356 726 P/B 4.43 3.71 3.16 2.63 EV/EBITDA 30.95 15.24 11.61 8.72 资料来源：浙商证券研究所 table_page 和而泰和而泰( (002402002402) )深度报告深度报告 htt

83、p:/ 22/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、买入 ：相对于沪深 300 指数表现 20以上； 2、增持 ：相对于沪深 300 指数表现 1020； 3、中性 ：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动； 4、减持 ：相对于沪深 300 指数表现10以下。 行业的投资评级：行业的投资评级： 以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、看好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上； 2、中性 ：行业指数相对于沪

84、深 300 指数表现10%10%以上； 3、看淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本

85、公司” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议， 投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估， 并应同时考量各自的投资目的、 财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和

86、标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621) 80108518 上海总部传真：(8621) 80106010 浙商证券研究所：https:/