1、 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2020年05月24日 电子元器件 增持（维持） 胡剑胡剑 执业证书编号：S0570518080001 研究员 刘叶刘叶 执业证书编号：S0570519060003 研究员 1环旭电子环旭电子(601231 SH,买入买入): 发力射频及发力射频及 可穿戴，可穿戴，AiP/UWB 创增量创增量2020.05 2电子元器件电子元器件: 发挥举国体制优势加速发挥举国体制优势加速 IC 自主可控自主可控2020.05 3电子元器件电子元器件: 被动件景气走高，被动件景气走高，2Q 业绩业绩 弹性可

2、期弹性可期2020.05 资料来源：Wind “电子“电子+”元”元年年行业行业投资主线投资主线 2020 年中国市场前瞻新冠病毒“危”与“机” 电子电子+时代行业成长逻辑出现变化，戴维斯双击进行时时代行业成长逻辑出现变化，戴维斯双击进行时 我们认为，5G 的本质是人类信息传输、共享能力的再一次升级，其背后的 支撑是通信能力和芯片算力的提升， 其具体体现是终端智能化趋势的加速， 进而实现生产设备终端、 消费终端等万物互联。 我们将这一趋势概括为 “电 子+” ，即实现非电子产品的电子化、简单电子产品的智能化，在此背景下， 5G 换机及 IoT 品类扩张已成为行业新的成长逻辑，我们对 2020

3、年行业的 投资主线概括为 5 个方向，即 5G 射频、光学、散热、可穿戴及国产替代， 产业链重点推荐立讯精密、海康威视、歌尔股份、兆易创新、京东方 A。 手机是手机是 1+8+N 架构的核心，射频、光学是主要的创新方向架构的核心，射频、光学是主要的创新方向 5G 手机射频前端复杂度、 单机价值量显著较 4G 时期大幅提升。 与此同时， 高馈线损耗的 mmW 频段催生出 AiP 天线这一重要增量市场，基于 AiP 更 高标准的技术挑战或使供应链竞争格局面临洗牌。此外，5G 时代光学应用 在智能手机中扮演着日益重要的角色，以手机光学产业链为基础的光学创 新，叠加以汽车、VR/AR、工控、安防、医疗

4、等多场景应用拓展的双轮驱 动，将为光学产业链模组、镜头到传感器等元件带来量价齐升的成长机遇。 物联网生态品类扩张创新趋势下，智能可穿戴方兴未艾物联网生态品类扩张创新趋势下，智能可穿戴方兴未艾 基于 TWS 智能、便携式特征以及其替代传统有线耳机与手机的配套需求， 我们认为全球 TWS 市场规模仍有较大成长空间，同时主动降噪等功能升 级也将成为产业链重要增长动能。此外，结合智能手表作为独立可使用移 动终端在 5G 物联网场景下的推广，以及外观升级、健康检测功能导入所 开拓的多样化用户群体，我们看好 3C 龙头在智能可穿戴市场的成长空间。 LCD 面板迎来产业收获期，半导体及被动元件加速国产替代面

5、板迎来产业收获期，半导体及被动元件加速国产替代 在国产 3C 品牌竞争力强化、本土供应链技术快速进步、中美贸易摩擦不 断反复的背景下， 以 LCD 为代表的国内强势产业正迎来日韩产能加速退出 的产业收获期。受益于海外疫情蔓延所引发的转单效应以及中美贸易摩擦 之下国产替代的进程加速，我们认为 MLCC 等被动元件、半导体正迎来景 气上行周期。同时，伴随着证监会对红筹企业回归制度的完善、中芯国际 计划在科创板上市发行股份、国家大基金二期增加中芯南方注资等催化， 基于 5G 物联网所产生的增量需求，我们认为本土半导体制造企业产能扩 张、工艺升级有望驱动本土半导体材料及设备企业迎来加速成长期。 5G

6、手机、手机、5G 基站功耗大幅增加，散热行业迎来发展新机遇基站功耗大幅增加，散热行业迎来发展新机遇 由于处理器、光学、射频、快充等功能升级，5G 手机功耗大幅增加，需要 通过新型散热材料、立体散热设计实现散热性能全面提升，我们认为均热 板+石墨/石墨烯组合有望随 5G 换机潮推进而加速渗透。同时，由于 5G 基 站功耗较 4G 基站提升约 23 倍，传统的散热方案难以满足 5G 基站的散 热要求， 我们认为集散热性能提升和产品重量减轻于一身的半固态压铸件+ 吹胀板散热方案有望在终端快速推广，为散热产业链带来全新业务需求。 风险提示：海外疫情升级风险，宏观下行风险，创新品渗透不及预期风险。 EP

7、S (元元) P/E (倍倍) 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价 (元元) 投资评级投资评级 目标价目标价（元）（元） 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 002475 CH 立讯精密 44.55 买入 52.7655.54 0.88 1.39 1.69 2.06 50.63 32.05 26.36 21.63 002415 CH 海康威视 29.96 买入 39.5242.44 1.33 1.46 1.72 2.07 22.53 20.52 17.42 14.47 002241 CH 歌尔股份 20.60 买入 21.6

8、223.47 0.39 0.62 0.75 0.83 52.82 33.23 27.47 24.82 000725 CH 京东方 A 3.77 买入 4.444.97 0.06 0.18 0.22 0.33 62.83 20.94 17.14 11.42 603986 CH 兆易创新 205.00 买入 282.98300.13 1.89 3.21 4.56 5.55 108.47 63.86 44.96 36.94 (4) 21 47 72 97 19/0519/0719/0919/1120/0120/03 (%) 电子元器件沪深300 行业行业评级：评级： 重点推荐重点推荐 一年内行业一年

9、内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业研究/深度研究 | 2020 年 05 月 24 日 2 正文目录正文目录 “电子+”时代行业成长逻辑出现变化，戴维斯双击进行时 . 3 行业估值在 2018-2019 年经历大落大起，成长逻辑出现变化 . 3 国产手机竞争力日益强化，国内 5G 手机渗透速度超越 4G 时期 . 4 在我国跨越中等收入陷阱的关键阶段，科技创新是必经之路 . 4 5G 终端射频价值量提升，毫米波 AiP 开拓重要新战场 . 6 5G 射频前端集成化需求迫切，单机价值量显著提升 . 6 5G 毫米波频段新增 AiP 模组需求，射频前端集成化进一步演进 . 6 应用场景双轮

10、驱动，光学赛道优且长 . 8 高清多摄已成手机光学升级首选，渗透率提升全面推动模组及元件需求 . 8 生物识别潮流兴起，应用场景拓展带来全新机遇 . 10 智能驾驶兴起， “全方位+高标准”车载摄像头市场方兴未艾 . 11 5G 大幕拉开，VR/AR 实景交互打开光学新场景 . 12 物联网生态品类扩张创新趋势下，智能可穿戴方兴未艾 . 14 TWS 耳机：声音功能外挂改变用户习惯，主动降噪升级带动产业链扩容 . 14 智能手表：健康检测等功能导入赋予全新生命，终端渗透节奏有望加速 . 15 LCD 面板迎来产业收获期，半导体及被动元件加速国产替代 . 17 供给格局洗牌，国产替代加速，202

11、0 年全球 LCD 行业迎景气上行 . 17 5G 带来单机用量提升，疫情加剧供需紧张态势，MLCC 具备长期成长潜力 . 19 先进制程加速追赶，物联网及大基金二期为本土半导体产业创造机遇期 . 22 5G 手机、5G 基站功耗大幅增加，散热行业迎来发展新机遇 . 24 5G 建设驱动智能手机、基站散热需求提升 . 24 5G 手机功耗增加，均热板+石墨/石墨烯散热有望成为主流 . 25 5G 基站散热需求大，半固态压铸件+吹胀板散热方案有望普及 . 26 建议关注标的 . 27 立讯精密（002475 CH，目标价 52.76-55.54 元，买入） . 27 歌尔股份（002241 CH

12、，目标价 21.6223.47 元，买入） . 27 海康威视（002415 CH，目标价 39.52-42.44 元，买入） . 27 乐心医疗（300562 CH，目标价 20.3321.49 元，买入） . 27 蓝思科技（300433 CH，目标价 21.1422.76 元，买入） . 27 长信科技（300088 CH，目标价 11.0012.38 元，买入） . 27 精研科技（300709 CH，目标价 98.64101.73 元，买入） . 27 水晶光电（002273 CH，目标价 14.8917.38 元，买入） . 28 兆易创新（603986 CH，目标价 282.98

13、300.13 元，买入） . 28 京东方 A（000725 CH，目标价 4.444.97 元，买入） . 28 环旭电子（601231 CH，目标价 20.1823.54 元，买入） . 28 风险提示 . 28 mNsNnMsRmRqRyRtRxPmQzR8OcM8OoMrRpNnNfQpPnQjMpNrM8OqQzQvPrNvNwMtOoP 行业研究/深度研究 | 2020 年 05 月 24 日 3 “电子电子+”时代行业成长逻辑出现变化，戴维斯双击进行时时代行业成长逻辑出现变化，戴维斯双击进行时 行业估值在行业估值在 2018-2019 年经历大落大起，成长逻辑出现变化年经历大落大

14、起，成长逻辑出现变化 在智能手机渗透率趋于饱和、产品同质化竞争加剧、消费者换机周期拉长的影响下，2018 年全球智能手机出货量同比下滑 4.3%（IDC 数据） ，投资者对于消费电子产业链未来的成 长性、产品创新力产生担忧，叠加中美贸易摩擦所引发的外部环境的不确定性，2018 年 电子行业下跌 40.10%（申万口径、全文下同） ，在申万全行业中跌幅第一，行业 TTM PE 由 2018 年初的 39.75 倍跌至年末的 21.26 倍。但随着国内 5G 商用启动，5G 换机潮及物 联网品类扩张成为电子行业核心成长逻辑，TWS 这一热销的现象级产品更是向市场展示 了“电子+”时代当中消费电子终

15、端的品类扩张潜力。基于此，2019 年电子行业迎来快速 反弹，整体上涨 70.93%，位居申万全行业第二位，行业 TTM PE 由 2019 年初的 21.12 倍涨至年末的 38.73 倍。 2020 年初，在新冠疫情全球蔓延的背景下，电子行业经历了较大幅度的波动，年初至 5 月 22 日电子整体上涨 2.47%，位列全行业第七，期间最大涨幅达到 31.40%。估值方面， 截至 5 月 22 日半导体板块 TTM PE (105.7x)， 在国产替代预期支撑下仍居于 2015 年以来 峰值的 65%分位，而元件、其他电子 II 和电子制造板块 TTM PE 仅位于 2015 年以来峰值 水平

16、 37%、 30%、 33%分位。 尽管新冠疫情对于年内消费电子的全球需求造成了负面冲击， 但是考虑到 5G 换机和物联网品类扩张的成长逻辑依然在展开过程中，板块优质标的的长 期配置价值显现。 我们对于我们对于 2020 年年电子行业的投资主线主要概括为电子行业的投资主线主要概括为 5 个方向：个方向： 5G 射频、射频、 光学、散热、可穿戴以及国产替代。光学、散热、可穿戴以及国产替代。 图表图表1： 19 年电子板块上涨年电子板块上涨 70.93%，位居全行业第二位，位居全行业第二位 图表图表2： 截至截至 5 月月 22 日电子行业整体的日电子行业整体的 TTM PE 为为 40.68 倍

17、倍 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 以非电子产品的电子化、简单电子产品的智能化为体现的“电子以非电子产品的电子化、简单电子产品的智能化为体现的“电子+”时代正来临。”时代正来临。2012 年 兴起的“互联网+”催生了当下时兴的网络购物、网络点餐、网络直播、网络售票等成熟 应用。面对渐行渐近的 5G 时代，我们认为，5G 的核心是人类信息传输、共享能力的再 一次升级，其背后的主要支撑是通信能力和芯片算力的提升，其具体体现是终端智能化趋 势的加速推进， 进而实现生产设备终端、 消费终端等万物互联。 我们将这一趋势概括为 “电 子+” ，即在物联网时代实现各类

18、非电子产品的电子化、简单电子产品的智能化，这两年快 速兴起的 TWS 耳机、智能手表、智能穿戴、智能音箱、智能汽车均是“电子+”趋势的体 现。 华为所提出的华为所提出的 1+8+N 的产品架构正是响应“电子的产品架构正是响应“电子+”趋势的战略布局。”趋势的战略布局。2019 年 3 月，华 为（未上市）在 HI LINK 生态大会上首次提出 18N 全场景智慧化战略，其中 1 是以 手机为主入口，8 是以 PC、平板、TV、音响、眼镜、手表、车机、耳机为辅入口，N 是 “泛 IoT 硬件” ，覆盖智能家居、运动健康、影音娱乐、智慧出行、移动办公等多个场景。 通过这一战略，华为将在 3 年内实

19、现“中国三分之一的 IoT 设备支持华为的 HiLink 标准， 让 HiLink 生态成为最好的 IoT 体验” 。我们认为，华为所提出的 1+8+N 的产品架构也正是 响应“电子+”趋势的战略布局，而鸿蒙系统将为这一战略赋能。 (20) 0 20 40 60 80 100 SW食品饮料 SW建筑材料 SW农林牧渔 SW计算机 SW综合 SW休闲服务 SW房地产 SW国防军工 SW传媒 SW通信 SW交通运输 SW纺织服装 SW公用事业 SW采掘 (%) 0 50 100 150 200 Jan-15 May-15 Sep-15 Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May

20、-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18 Jan-19 May-19 Sep-19 Jan-20 May-20 (TTM PE) SW电子SW半导体 SW元件SW光学光电子 SW其他电子SW电子制造 行业研究/深度研究 | 2020 年 05 月 24 日 4 国产手机竞争力国产手机竞争力日益强化，国内日益强化，国内 5G 手机渗透速度手机渗透速度超越超越 4G 时期时期 全球手机市场的品牌集中度日益提升全球手机市场的品牌集中度日益提升。根据 IDC 数据，2019 年全球智能手机出货量同比 下降 2.3%至 13.7 亿部，但市场集中度有所提升：2019 年全球前五大手

21、机品牌市占率合 计为 70.5%（2018 年 67.0%） ，其中华为、OPPO（未上市） 、小米（1810 HK，无评级） 合计市占率达到 35.0%（2018 年 31.3%） 。受新冠肺炎疫情影响，1Q20 全球智能手机出 货量同比下降 11.7%至 2.76 亿部，但印度智能手机出货量同比微增 1.5%至 3250 万部， 是全球智能手机出货量前三名中唯一出现增长的国家，且中国国产品牌在印度市场竞争力 凸显， 1Q20 小米出货量同比增长 3.4% （市占率： 31.2%） ， 连续 11 个季度位居榜首， VIVO （未上市）同比大增 63.3%跃居第二，Realme（未上市）超越

22、 OPPO 位列第四。 图表图表3： 全球智能手机出货进入存量市场全球智能手机出货进入存量市场 图表图表4： 国产手机品牌市占率不断攀升国产手机品牌市占率不断攀升 资料来源：IDC，华泰证券研究所 资料来源：IDC，华泰证券研究所 国内国内 5G 手机渗透速度手机渗透速度有望有望超越超越 4G 时期时期。 据中国信通院数据，2020 年 4 月国内手机市场 强势反弹，出货量同比增长 17.2%至 4078 万部，其中 5G 手机占比超 40%；1-4 月国内 累计出货量 8852 万部，其中 5G 手机占比 34.4%。我们认为，通信制式的升级有望通过 供需双向共同作用在智能手机市场快速推广，

23、考虑到 5G 手机作为物联网时代的控制中枢 及部分外设产品的运算中枢，5G 手机有望继续实现加速渗透。 图表图表5： 2014 年末年末 4G 手机月度出货渗透率已接近手机月度出货渗透率已接近 70% 图表图表6： 2020 年年 4 月国内月国内 5G 出货量出货量 1638.2 万部，渗透率超过万部，渗透率超过 40% 资料来源：工信部，华泰证券研究所 资料来源：中国信通院，华泰证券研究所 在我国跨越中等收入陷阱的关键阶段，在我国跨越中等收入陷阱的关键阶段，科科技创新是必经之路技创新是必经之路 根据 2006 年世界银行东亚经济发展报告定义， “中等收入陷阱”是指中等收入国家因 劳动力成本

24、不能与低收入国家竞争、 技术水平不能与高收入国家竞争而落入经济停滞/后退 发展阶段。尽管世界银行对高/中/低等收入国家的划分标准基于世界经济发展有所调整， 但中等收入陷阱却在多个国家的发展历程中重演。据世界银行统计，在 1960 年的 101 个 中等收入经济体中， 仅 13 个于 2009 年跨越中等收入陷阱成为高收入经济体。 我们认为， 依靠出口自然资源或主要依靠低成本劳动力发展制造业的增长模式在中等收入阶段面临 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 200016201

25、720182019 全球智能手机出货量（亿部） 同比增速（右轴） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200182019 三星苹果华为OPPO小米其他 0% 20% 40% 60% 80% 100% Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19 2G手机3G手机4G手机 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 200

26、400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 国内5G手机出货量（万部） 国内5G手机渗透率（右轴） 行业研究/深度研究 | 2020 年 05 月 24 日 5 韩国：以半导体国产替代立韩国：以半导体国产替代立“科技之国科技之国” ，跨越中等收入陷阱创造汉江奇迹，跨越中等收入陷阱创造汉江奇迹。根据 Wind 数据，2018 年韩国 GDP 构成中制造业占比从 1953 年的 7.9%增长至 29.2%，成为韩国 仅次于服务业的经济

27、支柱。根据世界银行收入等级划分及 Wind 数据，1977 年韩国人均 GNI 超过 930 美元成为中等收入国家，1987 年人均 GNI 突破 3000 美元进入上中等收入 国家行列；1995 年人均 GNI 突破 1.2 万美元，由此跨越中等收入陷阱成为高收入国家。 图表图表7： 韩国韩国 GDP 构成构成中制造业占比显著提升中制造业占比显著提升 图表图表8： 1995 年年韩国跨越中等收入陷阱成为高收入国家韩国跨越中等收入陷阱成为高收入国家 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 而通过回顾韩国 1953 年朝韩之战结束后至今的发展历程，我们发现韩国经济

28、发展可分为 四个阶段，其中第一阶段（1953-1961 年）战后重建期通过出售美国所给予的援资度过难 关、以及第二阶段（1962-1969 年）的“出口导向”策略推动本土工业产品自给能力为韩 国后续发展奠定良好的产业基础；而以“国退民进”推动经济结构转型的第三阶段 （1970-1979 年）和以 “技术立国”为策略全力支持半导体国产替代的第四阶段（1980 年至今）成为推动韩国经济腾飞的重要转折时期。在此过程中，韩国经济结构从政府主导 转为市场经济下的民企主导，韩国本土企业之间的专利共享、互惠合作也进一步巩固韩国 作为科技强国在全球的市场地位。 在“科技立国”战略推动下，韩国的科技产业迎来快速

29、发展，半导体及在“科技立国”战略推动下，韩国的科技产业迎来快速发展，半导体及 3C 产品成为韩国产品成为韩国 重要出口商品重要出口商品。根据韩国 KDI 数据，1990/2000 年电子行业总产值在韩国制造业中的占比 为 12.8%/18.3%，位列第一；1971-1984 年、1985-1990 年、1991-2000 年三阶段韩国电 子行业产值的年复合增速分别为 19.5%、24.1%、37.1%，是制造业领域增速最快的细分 行业。根据韩国对外贸易协会数据，1961-2000 年，韩国主要出口品从 1961 年的铁矿石 （13.0%） 、 1980 年的服装 （16.0%） 向半导体 （1

30、2.4%） 、 计算机 （8.5%） 以及手机 （8.5%） 等技术密集型产品转变。2019 年财富世界 500 榜单中，韩国共有 16 家企业上榜，其中科 技型企业三星电子（005930 KS，无评级）韩国排名第一、全球排名第 15。 图表图表9： 韩国主要出口产品及占总出口韩国主要出口产品及占总出口额额比例比例 1961 年年 1980 年年 2000 年年 铁矿石 13.0% 服装 16.0% 半导体 12.4% 钨 2.6% 钢铁 5.4% 计算机 8.5% 生丝 6.7% 鞋 5.2% 手机 8.5% 无烟煤 5.8% 船舶 3.6% 显示屏 7.0% 鱿鱼 5.6% 音响 3.4%

31、 汽车 7.0% 资料来源：韩国对外贸易协会、华泰证券研究所 0% 20% 40% 60% 80% 100% 1953 1958 1963 1968 1973 1978 1983 1988 1993 1998 2003 2008 2013 2018 农林牧渔制造业采矿采石 电力/天然气/水建筑业服务业 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 1953 1958 1963 1968 1973 1978 1983 1988 1993 199

32、8 2003 2008 2013 2018 人均GNI（美元）同比增速（右轴） 行业研究/深度研究 | 2020 年 05 月 24 日 6 5G 终端射频价值量提升，毫米波终端射频价值量提升，毫米波 AiP 开拓重要新战场开拓重要新战场 5G 手机终端需要在 4G 基础上支持 sub-6GHz、毫米波等频段，支持 sub-6GHz 频段意味 着手机支持频段的增加，造成射频前端复杂度提升，集成化、小型化需求迫切，单机价值 量显著提升。支持毫米波频段意味着更大的馈线损耗，AiP（Antenna in Package）天线 应运而生，AiP 天线对传统的通信、3C 天线公司提出了更全面、更高标准的

33、技术挑战，射 频前端供应链相关厂商的竞争格局面临重新洗牌。产业链产业链公司包括公司包括硕贝德（硕贝德（mmW 射频前射频前 端模组端模组） （） （300322 CH，目标价目标价 21.4022.50 元元，买入买入） 、顺络电子（片式电感、） 、顺络电子（片式电感、LTCC） （002138 CH，22.6123.90 元元，增持增持） 、鹏鼎控股（） 、鹏鼎控股（SLP） （002938 CH，39.2442.04 元，买入）元，买入） 、环旭电子（环旭电子（SiP） （601231 CH，20.1823.54 元，买入元，买入） 、卓胜威（射频前端、卓胜威（射频前端 芯片）芯片） （3

34、00782 CH，无评级无评级） 。 5G 射频前端集成化需求迫切，射频前端集成化需求迫切，单机价值量显著提升单机价值量显著提升 在在 5G 终端有限的空间中需要采用更加集成化的方案来缩小整个射频前端的体积。终端有限的空间中需要采用更加集成化的方案来缩小整个射频前端的体积。射频前 端（RFFE）是移动终端的射频收发器和天线之间的功能区域，主要由功率放大器（Pa） 、 低噪声放大器（LNA） 、开关、双工器、滤波器和其它被动器件组成。在 5G 普及过程中， 智能手机适用的频段范围扩大、 传输速度提升， 射频前端的复杂度、 单机价值量显著增加。 根据 skyworks 数据，5G 终端将支持 30

35、 个频段并标配 4X4 MIMO 天线，滤波器的总数量 将由 4G 时代的 40 个上升到 70 个， sub 6Ghz 频段所对应的单机射频前端价值量将较 4G 时代上升 7 美金，达到 25 美金。 图表图表10： 4G 终端的射频前端结构图终端的射频前端结构图 资料来源：高通官网，华泰证券研究所 5G 毫米波频段新增毫米波频段新增 AiP 模组需求，射频前端集成化进一步演进模组需求，射频前端集成化进一步演进 面对 5G 毫米波频段，天线的尺寸将被缩小到毫米级，同时由于更高频率的 5G 毫米波频 段馈线损耗过大，因此在手机射频前端诞生了 AiP 模组需求，即基于封装材料与工艺，将 天线与芯

36、片集成在封装内，实现系统级无线功能的技术。我们认为，AiP 技术顺应了硅基 半导体工艺集成度提高的趋势，兼顾了天线性能、成本及体积，代表着近年来天线技术的 重大成就及 5G 毫米波频段终端天线的技术升级方向。 图表图表11： 高通高通 AiP 在手机终端的设计方案在手机终端的设计方案 图表图表12： 博通博通 AiP 天线模组产品结构图天线模组产品结构图 资料来源：高通官网，华泰证券研究所 资料来源：博通官网，华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 05 月 24 日 7 2018 年 7 月，高通（QCOM US，无评级）发布全球首款 AiP 产品 QTM052，集成传送 收发

37、器、电源管理芯片、射频前端组件与相控天线阵列，可搭配骁龙 X50 5G 调制解调器 使用。QTM052 采用小尺寸相控天线阵列设计，减少了 5G 设备中支持毫米波频段所需的 空间；采用先进的波束成形、波束导向和波束追踪技术，显著改善毫米波信号的覆盖范围 及可靠性。支持 n257(26.5-29.5GHz)、n260(37-40GHz)和 n261(27.5-28.35GHz)频段。 图表图表13： 18 年年 7 月高通发布全球首款月高通发布全球首款 AiP 产品产品 QTM052 图表图表14： 19 年年 2 月高通发布第二代月高通发布第二代 AiP 产品产品 QTM525 资料来源：高通

38、官网，华泰证券研究所 资料来源：高通官网，华泰证券研究所 2019 年 2 月，高通发布第二代 AiP 产品 QTM525，可搭配高通骁龙 X55 5G 调制解调器 使用， 相比于 QTM052 增加了 n258(24.2527.5GHz)频段， 进一步扩大毫米波频段范围， 且通过降低模组高度可支持厚度不到 8 毫米的 5G 手机设计。根据高通 19 年 2 月公布的 设计方案，毫米波手机将使用 4 个 QTM525 型号的 AiP 天线，单颗价值量超过 10 美元。 图表图表15： 高通预计将在毫米波手机终端上使用高通预计将在毫米波手机终端上使用 4 个个 QTM525 型号的型号的 AiP

39、 天线模组天线模组 资料来源：高通官网，华泰证券研究所 图表图表16： 高通高通 QTM525 可实现厚度不到可实现厚度不到 8 毫米的毫米的 5G 智能手机设计智能手机设计 资料来源：高通官网，华泰证券研究所 行业研究/深度研究 | 2020 年 05 月 24 日 8 应用场景双轮驱动，光学赛道优且长应用场景双轮驱动，光学赛道优且长 移动互联网时代，电子设备信息输入及输出对光学应用依赖度不断提升。从 2000 年夏普 推出全球首款搭载后置 11 万像素摄像头的拍照手机 J-SH04 开始，到如今移动互联网时 代照片实时分享、短视频、直播等应用兴起，光学应用在智能手机中扮演着越发重要的角 色

40、。我们认为高清、变焦、3D 感知等光学创新叠加生物识别、智能驾驶、VR/AR 等应用 场景拓展将为光学产业链注入持续增长动能。我们看好技术储备和创新能力突出的上游光 学元件供应商、镜头及模组厂商，产业链公司包括水晶光电（002273 CH，目标价 14.89-17.38 元， 买入） 、 歌尔股份 （002241 CH， 21.6223.47 元， 买入） ， 汇顶科技 （603160 CH，无评级） 、韦尔股份（603501 CH，无评级） 、欧菲光（002456 CH，无评级） 。 高清多摄已成手机光学升级首选高清多摄已成手机光学升级首选，渗透率提升全面推动模组及元件需求，渗透率提升全面推

41、动模组及元件需求 像素升级已成消费者及手机厂商关注的重要参数，核心部件像素升级已成消费者及手机厂商关注的重要参数，核心部件 CIS 升级趋势明朗升级趋势明朗。根据 DxoMark 2019 年拍照性能前十名智能手机榜单， 除 iPhone 11 Pro Max 和三星 Galaxy 系 列之外的其他机型后置主摄/前置像素均已超过 40MP/10MP。根据前瞻产业研究院估算， 2018 年影响成像效果的关键元件图像传感器约占单颗摄像头成本的 52%。CMOS 图像传 感器低功耗、高集成度的特性使其在实现高像素、大感光面积的同时有效控制成本，因而 成为高像素时代手机图像传感器的首选方案。根据 Yo

42、le 数据，2018 年全球 CIS 市场中索 尼独占 50.1%份额，三星和豪威分别以 20.5%和 11.5%市占率位居二三。目前最大尺寸的 图像传感器是 2020年 3月发布的华为 P40系列采用的 1/1.28英寸 50MP RYYB 传感器。 图表图表17： 摄像头元件成本构成（摄像头元件成本构成（2018 年）年） 图表图表18： 2018 年全球年全球 CMOS 图像传感器市场份额图像传感器市场份额 资料来源：Ofweek 工控网，华泰证券研究所 注：安森美（ON US，无评级），豪威（未上市），SK 海力士（000660 KS，无评级） 资料来源：Yole，华泰证券研究所 以潜

43、望式镜头为以潜望式镜头为主主的镜头创新也成为光学产业链重要关注方向的镜头创新也成为光学产业链重要关注方向。 在智能手机光学升级替代 单反的过程中，光学变焦一直是镜头重要的突破方向，但手机长焦镜头变焦倍数增加所带 来的模组厚度增加将导致高倍数的变焦模组很难嵌入手机之中。2017 年，OPPO 在 NWC 大会上首次发布潜望式 5 倍光学变焦技术，即通过内置光学棱镜，使光线遇到棱镜后发生 90 度旋转进入长焦镜头实现多倍光学变焦。随后，华为、OPPO 先后于 2019 年 3 月、4 月推出了可实现 10倍光学变焦的手机 P30 Pro、 Reno。 在本次华为新推出的 P40系列中， P40 P

44、ro 采用超感光潜望长焦摄像头可实现 5 倍光学变焦，Pro+则采用多反射式潜望式长 焦镜头实现 10 倍光学变焦及最大 100 倍数字变焦。 多摄渗透率提升全面推动光学产业链增长，模组、镜头及上游元件需同步放量。多摄渗透率提升全面推动光学产业链增长，模组、镜头及上游元件需同步放量。考虑到多 摄模组升级对模组精度、组装设备和技术要求提高，我们认为具备较强技术实力和创新能 力的龙头模组厂商也将在高技术和资金壁垒的保护下进入更优的成长赛道。根据 Yole 数 据，2024 年全球 CCM 市场规模将从 2018 年的 271 亿美元达到 457 亿美元，对应 2019-2024 年 CAGR 为 9.1%。 2018 年全球摄像头模组市场中 LG （032640 KS， 无评级） 、 三星、夏普（6753 JT，无评级）分别以 12%、12%、11%的市