1、证券研究报告行业研究纺织服装 纺织服装行业 1 / 22 东吴证券研究所东吴证券研究所 疫情全年影响试判：从港股年报谈起疫情全年影响试判：从港股年报谈起 增持（维持） 投资要点投资要点 品牌服装：以折扣换销售，品牌服装：以折扣换销售，Q1 零售下滑零售下滑 30%-40%，Q2 预计影响仍在预计影响仍在。本周 1-2 月 社零数据披露， 服装鞋帽针纺织品零售额同比下滑 31%， 呈现意料中的断崖式下跌， 与本周各港股公司披露情况相符。 以特步国际为例：身处运动细分领域、叠加三年改革成果释放期，特步 19 年 全年/单 Q4 零售增长皆超过 20%，20 年 1 月春节前销售旺季也仍然维持了 2

2、0%以 上的零售增长，但疫情影响以来 2 月及 3 月至今零售分别下滑 80%/40%，折扣率由 7-7.5 折下降到 5.5-6.5 折，渠道库存从 4-4.5 个月上升到 5-5.5 个月。由于一季度销 售中 1 月绝对值最高，由此 2、3 月虽下滑明显，但整体来看公司预计一季度零售 流水下滑幅度在 25%-30%之间。 同时从代理商支持角度，公司采取包括允许代理商 换货（以 Q1 货品换 Q3 货品，并减少 Q3 货品生产）、针对五一或 618 大促进行折 扣补贴、临时延长总代理账期 1 个月等措施，由此对后续季度收入和利润表现也将 带来产生一定压力。 而从男装龙头中国利郎来看，2020

3、 年公司 1 月零售仍有增长，2 月下滑 90%， 3 月至今也下滑 7-8 成，由此公司预计 Q1 零售下滑 40%或以上， 4 月能够恢复 5- 6 成销售，其受影响幅度大于特步，我们认为与电商在销售中占比小有关（特步电 商报表收入占比 20%+，利郎为单位数）。 特步和利郎作为两个代表性子行业龙头，其基本面变化具有代表性：3 月为止 虽然多数品牌公司 8 成店铺已经开始营业，但客流仍在缓慢恢复的情况下，5 月前 预计都难以恢复到 19 年同期销售水平，而同时考虑到大部分企业都将采取提高 Q1 产品退货率、允许与 Q3 产品换货并减少 Q3 产品生产的方式减轻经销商及自身库 存压力，预计

4、19 年前三季度品牌服装报表都将受到疫情负面影响，但 20Q4 由于 19Q4 暖冬+春节靠前带来的低基数，多数公司有望实现一个比较好的增长。由此，由此， 我们对我们对 20 年服装内需零售需求的一个整体判断是：一季度下滑年服装内需零售需求的一个整体判断是：一季度下滑 30%，二季度下滑，二季度下滑 15%，三季度持平，四季度有一定增长。，三季度持平，四季度有一定增长。 制造端：全球疫情蔓延，出口需求影响将在制造端：全球疫情蔓延，出口需求影响将在 Q2 逐渐体现逐渐体现。制造端在 3 月前主要受 到国内产能延迟复工影响，从出口来看 1-2 月纺织品和服装出口合计 298 亿美金， 同比下降 2

5、0%。3 月后随着疫情全球发酵，海外需求市场面临：1）东京奥运会在内 的多个大型国际赛事延期，2）Nike 为代表的多数品牌宣布暂时关闭全球重点疫区 零售门店，3）海外电商发达程度不如国内，预计海外多数市场服装零售端在 Q2 承 压幅度将不亚于国内 Q1 水平，我国纺服出口靠前国家多数为疫区，由此预计 3-6 月出口整体也将面临 30%左右的下滑危机，3-6 月出口占全年出口的 30%以上，加 上 1-2 月下滑 20%， 即使即使 7 月开始出口有所恢复， 全年纺服出口预计仍将下降月开始出口有所恢复， 全年纺服出口预计仍将下降 15% 以上以上。但具体到各企业，受影响情况将根据客户结构、产品

6、类别有所不同。 投资逻辑投资逻辑:长期来看继续布局白马股，短期聚焦新经济。长期来看继续布局白马股，短期聚焦新经济。延续我们上周在消费品龙 头跌到位了吗的专题报告中的观点： 1、长期来看：中国的消费品龙头隐含回报率相较 3-6 个月前已经显著回升，在 此期间深证成指与创业板上涨分别为 10%+/20%+， 换言之， 消费品龙头的吸引力相 对而言已显著提升； 2、 但无论从国内还是国际需求来看， 未来半年都很难令人乐观， 且在海外疫情 未稳的情况下，市场预计仍在剧烈波动的环境中，如果投资人允许的回报周期足够 长，可以考虑利用近期波动在相对低位进行消费龙头的配置，从这个角度，继续推 荐安踏体育、申洲

7、国际、李宁、滔搏、波司登、天虹纺织等龙头公司。 而从短期来看，直播电商主题引燃了市场对于新经济的热情，在当前的经济环 境下，这也确实是难得的具备持续成长空间的领域了。我们也将以直播电商为突破 口，沿着新零售产业链持续挖掘机会，欢迎关注以安正时尚为代表的新经济标的。 风险提示：风险提示：宏观经济增速放缓导致终端消费疲软；原材料价格波动 行业走势行业走势 相关研究相关研究 1、 纺织服装行业： 消费品龙头跌 到位了吗？2020-03-15 2、 纺织服装行业：疫情拐点下， 再谈板块投资机会2020-02-23 3、 纺织服装行业： 明确疫情冲击 后， 让我们聚焦再融资新规 2020- 02-16

8、Table_Author 2020 年年 03 月月 22 日日 证券分析师证券分析师 马莉马莉 执业证号：S0600517050002 证券分析师证券分析师 陈腾曦陈腾曦 执业证号：S0600517070001 证券分析师证券分析师 林骥川林骥川 执业证号：S0600517050003 证券分析师证券分析师 詹陆雨詹陆雨 执业证号：S0600519070002 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 2019/3/22 2019/4/22 2019/5/

9、22 2019/6/22 2019/7/22 2019/8/22 2019/9/22 2019/10/22 2019/11/22 2019/12/22 2020/1/22 2020/2/22 纺织服装(申万)沪深300 2 / 22 东吴证券研究所东吴证券研究所 Table_Yemei 行业跟踪周报 内容目录内容目录 1. 疫情全年影响试判：从港股年报谈起疫情全年影响试判：从港股年报谈起 . 5 1.1. 品牌服装：以折扣换销售，Q1 零售下滑 30%-40%，Q2 预计影响仍在 . 5 1.2. 制造端：全球疫情蔓延，出口需求影响将在 Q2 逐渐体现 . 6 1.3. 投资逻辑:长期来看继续

10、布局白马股，短期聚焦新经济 . 6 2. 相关标的估值水平相关标的估值水平 . 7 3. 疫情下疫情下 1-2 月社零整体下挫明显月社零整体下挫明显 . 8 3.1. 本周板块表现回顾. 8 3.2. 零售端:1-2 月疫情下社零下挫明显 . 9 3.3. 出口：疫情下复工延迟，1-2 月出口下滑 20% . 12 3.4. 上游主要原材料：棉价继续回落，金价、汇率总体稳定. 13 4. 上市公司重要公告上市公司重要公告 . 20 4.1. 纺织制造. 20 4.2. 品牌服饰. 20 5. 风险提示：风险提示： . 21 qRsNnNqMmRsMtRmNqPyRnO9PdN7NmOqQpNr

11、RfQqQnOeRoMqM9PqQyRvPrRpNxNtQrQ 3 / 22 东吴证券研究所东吴证券研究所 Table_Yemei 行业跟踪周报 图表目录图表目录 图 1：社零当月同比增速数据（单位：%） . 5 图 2：我国纺织服装前 10 大出口国出口金额占比 . 6 图 3：我国 2019 年纺织品与服装出口单月金额及占比 . 6 图 4：过去一年大盘及纺服板块走势 . 8 图 5：年初至今纺服板块涨幅前 10、跌幅前 5 . 8 图 6：本周纺服板块涨幅前 10、跌幅前 5 . 9 图 7：全国百家重点大型零售服装类企业零售额同比（%） . 9 图 8：2018 年 1 月至今百家重点

12、大型零售企业服装类零售额同比（%） . 9 图 9：社会消费品零售总额:当月同比（%） . 10 图 10：18 年年初至今社会消费品零售总额:当月同比（%） . 10 图 11：社会消费品零售总额:实物商品网上零售额:累计同比（%） . 10 图 12：18 年年初至今社会消费品零售总额:实物商品网上零售额:累计同比（%） . 10 图 13：限额以上企业消费品零售总额:当月同比（%） . 11 图 14：18 年年初至今限额以上企业消费品零售总额:当月同比（%） . 11 图 15：限额以上零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比（%） . 11 图 16：18 年年初至今限额以上零售额:服装

13、鞋帽针纺织品类:当月同比（%）. 11 图 17：全国居民人均可支配收入：累计实际同比（%） . 11 图 18：18 年年初至今全国居民人均可支配收入：累计实际同比（%） . 11 图 19：2001 年 1 月至今消费者信心指数 . 12 图 20：18 年年初至今消费者信心指数 . 12 图 21：服装、纺织品、鞋类出口增速（分月同比） （%） . 12 图 22：2018 年 1 月至今服装、纺织品、鞋类出口增速（分月同比） （%） . 13 图 23：2011 年 1 月至今 328 级棉花现货价格走势 . 13 图 24：2018 年 1 月至今 328 级棉花现货价格走势 . 1

14、3 图 25：2011 年 1 月至今棉花期货价格走势 . 14 图 26：2018 年 1 月至今棉花期货价格走势 . 14 图 27：2012 年 1 月至今内外棉花价差走势 . 14 图 28：2018 年 1 月至今内外棉花价差走势 . 14 图 29：2012 年 1 月至今国内长绒棉 137 级价格走势 . 15 图 30：2010 年 11 月至今美国皮马棉-1%关税港口提货价走势（元/吨） . 15 图 31：2018 年 1 月至今美国皮马棉-1%关税港口提货价走势（元/吨） . 15 图 32：2009 年 11 月至今美元兑人民币汇率走势 . 15 图 33：2018 年

15、 1 月至今美元兑人民币汇率走势 . 15 图 34：2013 年 1 月至今国内粘胶短纤价格走势 . 16 图 35：2018 年 1 月至今国内粘胶短纤价格走势 . 16 图 36：2013 年 1 月至今国内涤纶短纤价格走势 . 17 图 37：2018 年 1 月至今国内涤纶短纤价格走势 . 17 图 38：2012 年 1 月至今国内氨纶 40D 价格走势 . 17 图 39：2018 年 1 月至今国内氨纶 40D 价格走势 . 17 图 40：2012 年 1 月至今纯棉普梳纱价格走势 . 17 图 41：2018 年 1 月至今纯棉普梳纱价格走势 . 17 图 42：2012

16、年 1 月至今纯棉斜纹布价格走势 . 18 4 / 22 东吴证券研究所东吴证券研究所 Table_Yemei 行业跟踪周报 图 43：2018 年 1 月至今纯棉斜纹布价格走势 . 18 图 44：2012 年 4 月至今芝加哥重磅无烙印阉牛皮离岸价（美分/磅） . 18 图 45：2018 年 1 月至今芝加哥重磅无烙印阉牛皮离岸价（美分/磅） . 18 图 46：2013 年 1 月至今上金所黄金现货 Au100g（元/g） . 19 图 47：2018 年 1 月至今上金所黄金现货 Au100g（元/g） . 19 图 48：2013 年 1 月至今伦敦现货黄金（美元/盎司） . 19

17、 图 49：2018 年 1 月至今伦敦现货黄金（美元/盎司） . 19 表 1：相关标的估值及分红情况 . 7 5 / 22 东吴证券研究所东吴证券研究所 Table_Yemei 行业跟踪周报 1. 疫情全年影响试判：从港股年报谈起疫情全年影响试判：从港股年报谈起 本周包括特步国际、中国利郎以及天虹纺织在内的港股纺服公司陆续披露年报，发 布会上亦就 Q1 及未来发展做出展望，从中可窥见疫情影响幅度。 1.1. 品牌服装：品牌服装：以折扣换销售以折扣换销售，Q1 零售下滑零售下滑 30%-40%，Q2 预计影响仍在预计影响仍在 本周 1-2 月社零数据披露，服装鞋帽针纺织品零售额同比下滑 31

18、%，呈现意料中的 断崖式下跌，与本周各港股公司披露情况相符。 图图 1：社零当月同比增速数据（单位：社零当月同比增速数据（单位：%） 数据来源：Wind 资讯，东吴证券研究所 以特步国际为例：身处运动细分领域、叠加三年改革成果释放期，特步 19 年全年/ 单 Q4 零售增长皆超过 20%， 20 年 1 月春节前销售旺季也仍然维持了 20%以上的零售增 长，但疫情影响以来 2 月及 3 月至今零售分别下滑 80%/40%，折扣率由 7-7.5 折下降到 5.5-6.5 折，渠道库存从 4-4.5 个月上升到 5-5.5 个月。由于一季度销售中 1 月绝对值最 高， 由此 2、 3 月虽下滑明显

19、， 但整体来看公司预计一季度零售流水下滑幅度在 25%-30% 之间。 同时从代理商支持角度， 公司采取包括允许代理商换货 （以 Q1 货品换 Q3 货品， 并减少 Q3 货品生产） 、 针对五一或 618 大促进行折扣补贴、 临时延长总代理账期 1 个月 等措施，由此对后续季度收入和利润表现也将带来产生一定压力。 而从男装龙头中国利郎来看，2020 年公司 1 月零售仍有增长，2 月下滑 90%，3 月 至今也下滑 7-8 成， 由此公司预计 Q1 零售下滑 40%或以上， 4 月能够恢复 5-6 成销售， 其受影响幅度大于特步，我们认为与电商在销售中占比小有关（特步电商报表收入占比 20%

20、+，利郎为单位数） 。 特步和利郎作为两个代表性子行业龙头，其基本面变化具有代表性：3 月为止虽然 多数品牌公司 8 成店铺已经开始营业，但客流仍在缓慢恢复的情况下，5 月前预计都难 以恢复到 19 年同期销售水平，而同时考虑到大部分企业都将采取提高 Q1 产品退货率、 允许与 Q3 产品换货并减少 Q3 产品生产的方式减轻经销商及自身库存压力，预计 19 年 前三季度品牌服装报表都将受到疫情负面影响， 但 20Q4 由于 19Q4 暖冬+春节靠前带来 的低基数，多数公司有望实现一个比较好的增长。由此，我们对由此，我们对 20 年服装内需零售需年服装内需零售需 求的一个整体判断是：求的一个整体

21、判断是：一季度下滑一季度下滑 30%，二季度下滑，二季度下滑 15%，三季度持平，四季度有一，三季度持平，四季度有一 定增长。定增长。 19-01+-042019-05 -072019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 20-01+02 9.79.58.59.49.59.49.79.49.09.79.1-43.1 8.08.67.08.59.97.47.27.67.07.87.9-17.6 10.111.89.311.49.89.912.510.49.08.99.79.7 8.012.19.712.79.19.

22、710.48.99.513.013.93.1 4.69.53.36.68.210.912.64.24.48.312.5-15.7 1.86.6-1.1 4.15.22.95.23.6-0.8 4.61.9-30.9 8.914.46.716.722.59.412.813.46.216.811.9-14.1 4.4-1.2 0.44.77.8-1.6 -7.0 -6.6 -4.5 -1.1 3.7-41.1 15.916.612.611.412.313.013.012.012.017.513.9-6.6 3.315.23.25.87.73.04.25.40.79.72.7-30.0 10.311

23、.811.511.210.411.67.76.65.14.98.20.2 8.8-4.0 3.63.16.514.519.8-0.2 -3.4 4.6-11.5 -8.9 0.712.84.26.18.36.35.76.31.86.51.8-33.5 8.213.82.16.75.91.03.58.422.912.18.8-8.8 2.57.10.13.13.5-1.1 -1.2 -0.4 -4.5 0.54.0-26.2 6.610.8-0.3 -1.1 1.10.45.94.22.6-0.3 0.6-30.5 -2.8 -4.4 -2.1 2.117.2-2.6 -8.1 -2.2 -3.

24、3 -1.8 1.8-37.0 金银珠宝 建筑及装潢材料 汽车 通讯器材类 石油及制品 餐饮收入 商品零售 其中：粮油、食品类 饮料 烟酒 社零数据当月同比增速（%） 服装鞋帽针纺织品 化妆品 文化办公用品 家具类 日用品 家用电器和音像器材 中西药品 6 / 22 东吴证券研究所东吴证券研究所 Table_Yemei 行业跟踪周报 1.2. 制造端：全球疫情蔓延，出口制造端：全球疫情蔓延，出口需求影响将在需求影响将在 Q2 逐渐体现逐渐体现 制造端在 3 月前主要受到国内产能延迟复工影响，从出口来看 1-2 月纺织品和服装 出口合计 298 亿美金，同比下降 20%。3 月后随着疫情全球发酵

25、，海外需求市场面临： 1）东京奥运会在内的多个大型国际赛事延期，2）Nike 为代表的多数品牌宣布暂时关闭 全球重点疫区零售门店， 3） 海外电商发达程度不如国内， 预计海外多数市场服装零售端 在 Q2 承压幅度将不亚于国内 Q1 水平，我国纺服出口靠前国家多数为疫区，由此预计 3-6 月出口整体也将面临 30%左右的下滑危机，3-6 月出口占全年出口的 30%以上，加 上 1-2 月下滑 20%，即使 7 月开始出口有所恢复，全年纺服出口预计仍将下降 15%以 上。但具体到各企业，受影响情况将根据客户结构、产品类别有所不同。 图图 2：我国纺织服装前我国纺织服装前 10 大出口国出口金额占比

26、大出口国出口金额占比 图图 3：我国：我国 2019 年纺织品与服装出口单月金额及占比年纺织品与服装出口单月金额及占比 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.3. 投资投资逻辑逻辑:长期来看继续布局白马股，短期聚焦新经济长期来看继续布局白马股，短期聚焦新经济 延续我们上周在消费品龙头跌到位了吗的专题报告中的观点： 1、长期来看： 中国的消费品龙头隐含回报率相较 3-6 个月前已经显著回升，在此期 间深证成指与创业板上涨分别为 10%+/20%+， 换言之， 消费品龙头的吸引力相对而言已 显著提升； 2、但无论从国内还是国际需求来看，未来半年都很难令人乐观，

27、且在海外疫情未 稳的情况下，市场预计仍在剧烈波动的环境中，那么需要投资人做决策的实际上是：在 长期投资回报已经明确具备了更强吸引力的情况下， 投资人心目中理想的投资周期是多 长？如果足够长，投资者可以考虑利用近期波动在相对低位进行消费龙头的配置，从这 个角度，继续推荐安踏体育、申洲国际、李宁、滔搏、波司登、天虹纺织等龙头公司。 而从短期来看， 直播电商主题引燃了市场对于新经济的热情， 在当前的经济环境下， 这也确实是难得的具备持续成长空间的领域了。我们也将以直播电商为突破口，沿着新 零售产业链持续挖掘机会，欢迎关注以安正时尚为代表的新经济标的。 16.9% 7.6% 4.9% 3.8%3.4%

28、 3.1% 3.1% 2.1%1.9% 1.8% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 可 国 日 本 越 南 英 国 俄 罗 斯 韩 国 仍 国 孟 加 拉 澳 大 利 多 西 班 牙 381.4 181.8 194.6 238.3 246.5 275.1 257.1 245.2 228.7 220.7 249.5 14.0% 6.7% 7.2% 8.8% 9.1% 10.1% 9.5% 9.0% 8.4% 8.1% 9.2% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0

29、% 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 400.0 450.0 1+2月 3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月 2019年纺服单月出口金额（亿美元）（左轴）占全年比重（右轴） 7 / 22 东吴证券研究所东吴证券研究所 Table_Yemei 行业跟踪周报 2. 相关标的估值水平相关标的估值水平 表表 1：相关标的估值及分红情况：相关标的估值及分红情况 上市公司 市值 (亿元） 2018 归母 净利润 （亿元） 2019 归 母净利 润（亿 元） YOY 19PE 2020 归 母净利 润（亿 元） YOY 20PE 3 年平

30、 均分红 比例 19 年 股息率 休闲装休闲装 002563.SZ 森马服饰 181 16.9 15.5 -8.7% 11.7 15.9 2.5% 11.4 62% 5.3% 3998.HK 波司登 188 9.8 10.8 10.4% 17.3 14.6 35.1% 12.8 76% 4.4% 600398.SH 海澜之家 279 34.5 35.2 1.7% 7.9 37.2 5.8% 7.5 61% 7.7% 体育体育 2020.HK 安踏体育 1,290 41.0 54.5 32.7% 23.7 71.1 30.5% 18.2 70% 2.9% 2331.HK 李宁 396 7.2 14.5 102.3% 27.4 17.4 20.4% 22.7 13% 0.5% 1368.HK 特步国际 53 6.6 7.3 10.8% 7.3 7.6 3.9% 7.1 75%