1、 -1- 证券研究报告 2020 年 2 月 12 日 基础化工 短期供需矛盾凸显，关注疫情下的复工进展 疫情对化工行业的影响 行业动态 受疫情持续扩散影响，短期国内化工行业普遍遭遇了运输受阻、需求萎缩、 库存压力大幅上升等多重的困难。 成本端：原油价格大幅下跌成本端：原油价格大幅下跌，成本支撑力度下降，成本支撑力度下降 非常时期下，假期期间因担忧中国疫情的扩散导致需求大幅下滑，国际原 油价格大幅下跌，成本坍塌下上游能化品种价格普遍重构，进而拖累中游 化工品价格下滑。 物流受限，库存压力下化工行业开工持续回落物流受限，库存压力下化工行业开工持续回落 疫情蔓延的严重性远超市场此前预期，各个品种需

2、求大幅下滑，另外在全 国部分区域实行封城、限行等措施影响下，大宗化学品的运输，尤其是主 产区与主销区呈现分离的产品的运输受到较大影响。因此尽管化工品价格 受需求坍塌影响而普遍大幅下滑，但物流受限下价格对市场供需的调节作 用减弱，导致市场压力难以得到有效消化，化工企业面对库存压力普遍下 调开工负荷，化工行业整体开工持续回落。 关注下游复工进展关注下游复工进展对化工行业的影响对化工行业的影响 石化下游行业多为劳动密集型的加工型企业，目前因为出现全国性疫情， 受地方政府行政命令和恐慌情绪的影响，多数企业复工相比往年至少推迟 一周，对需求无疑会造成一定的影响。此外复工时间上还存在不确定性， 下游中小企

3、业面临租金、贷款利息等固定费用支出带来的现金流压力，而 订单交付延误和防护成本提高，带给中小企业的资金链断裂风险，或将进 一步冲击中上游的石化化工行业。后续需进一步关注后续终端行业复工进 展对上游化工行业的影响。 投资建议投资建议 根据对 2003 年 SARS 疫情的回顾，风险资产的低点跟新增病例的高点高 度吻合，疫情持续下建议关注：1）以万华化学为首的白马，以及万华估 值中枢提升对华鲁恒升、扬农化工、新和成、卫星石化、民营大炼化、龙 蟒佰利、鲁西化工和三友等一线白马和二线白马的估值带动。2）基本面 确定性较强的周期品种， 饲料添加剂建议关注浙江医药、 新和成和安迪苏； 早周期品种氨纶建议关

4、注华峰氨纶和新乡化纤，黏胶建议关注三友化工和 中泰化学；地产竣工后周期品种，纯碱建议关注三友化工和山东海化、钛 白粉关注龙蟒佰利、pvc 关注中泰化学、减水剂关注苏博特和奥克股份等。 3）战略性看好锂电材料板块，正极材料关注当升科技和容百科技、隔膜 关注恩捷股份和星源材质；电解液关注天赐材料、新宙邦和江苏国泰；六 氟磷酸锂关注多氟多等。 风险提示：风险提示：疫情进一步恶化，导致需求进一步下降的风险；宏观经济复 苏不及预期的风险；中美贸易关系缓和不及预期的风险。 增持（维持） 分析师 赵启超 (执业证书编号：S0930518050002) 裘孝锋 (执业证书编号：S09

5、30517050001) 行业与上证指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 甲醇宽幅震荡， 关注春季开工需求情况 基础化工行业周报（20） 2020-01-21 乙二醇宽幅震荡， 关注两化农化资产整合和 转基因目录颁布基础化工行业周报 （20） 2020-01-13 国内转基因玉米和大豆有望获批，打开草 甘膦等除草剂需求空间农业农村部科 技教育司转基因植物品种命名的公示 的点评 2020-01-01 -10% 5% 20% 35% 50% 10-1801-1905-1908-19 基础化工沪深300 202

6、0-02-12 基础化工 -2- 证券研究报告 目目 录录 1、 短期供需矛盾凸显，关注疫情下的复工进展 . 3 2、 疫情影响下化工各子行业的运行情况 . 4 2.1、 化纤行业 . 4 2.2、 聚氨酯 . 8 2.3、 聚烯烃 . 10 2.4、 氟化工 . 12 2.5、 钛白粉 . 12 2.6、 环氧丙烷 . 13 2.7、 丙烯酸酯 . 14 2.8、 醋酸 . 15 2.9、 减水剂 . 15 3、 投资建议 . 16 4、 风险提示 . 16 2020-02-12 基础化工 -3- 证券研究报告 1、短期供需矛盾凸显，关注疫情下的复工进展短期供需矛盾凸显，关注疫情下的复工进展

7、 受疫情持续扩散影响受疫情持续扩散影响，短期国内化工行业普遍遭遇了短期国内化工行业普遍遭遇了运输受阻、需求萎运输受阻、需求萎 缩、库存压力缩、库存压力大幅大幅上升上升等多重等多重的困难的困难。 1）成本端：）成本端：原油价格大幅下跌原油价格大幅下跌，成本成本支撑力度下降支撑力度下降 非常时期下，假期期间因担忧中国疫情的扩散导致需求大幅下滑，国际 原油价格大幅下跌，成本坍塌下上游能化品种价格普遍重构，进而拖累中游 化工品价格下滑。 图图 1：疫情影响下布油：疫情影响下布油-国内化工品价格大幅下跌国内化工品价格大幅下跌 资料来源：WIND，光大证券研究所整理 2）物流受限，库存压力下化工行业开工持

8、续回落物流受限，库存压力下化工行业开工持续回落 疫情蔓延的严重性远超市场此前预期，各个品种需求大幅下滑，另外在 全国部分区域实行封城、限行等措施影响下，大宗化学品的运输，尤其是主 产区与主销区呈现分离的产品的运输受到较大影响。因此尽管化工品价格受 需求坍塌影响而普遍大幅下滑，但物流受限下价格对市场供需的调节作用减 弱，导致市场压力难以得到有效消化，化工企业面对库存压力普遍下调开工 负荷，化工行业整体开工持续回落。 3）关注下游复工进展）关注下游复工进展 石化下游行业多为劳动密集型的加工型企业，受工人春节返乡的影响， 一般都会停工 12 周。目前因为出现全国性疫情，受地方政府行政命令和 恐慌情绪

9、的影响，多数企业将复工安排在 2 月 10 日以后，相比往年推迟一 周，对需求无疑会造成一定的影响。此外，当前疫情发展趋势仍不明朗，在 复工时间上还存在不确定性，因此除物流、仓库受限之外，下游行业复产的 延期，也将导致上游环节在短期内库存将大幅累积。 另一方面，石化行业下游行业相当一部分企业为中小企业，推迟复工期 间企业仍然面临租金、贷款利息等固定费用支出，而目前国内私营工业企业 的资金链条已经普遍处于紧张状态。疫情带来的额外人工开支、复工推迟、 订单交付延误，以及疫情防控期复产的防护成本提高，将对原本处于困境的 企业产生较大影响。如果这些企业的资金链发生断裂，或将进一步冲击中上 游的石化化工

10、行业。工信部 2 月 9 日印发关于应对新型冠状病毒肺炎疫情 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 3500 3700 3900 4100 4300 4500 4700 4900 中国化工产品价格指数(CCPI) 期货结算价(连续):布伦特原油（美元/桶） 2020-02-12 基础化工 -4- 证券研究报告 帮助中小企业复工复产共渡难关有关工作的通知，明确将采取全力保障企 业有序复工复产、进一步加强对中小企业的财政扶持、进一步加强对中小企 业的金融扶持等六方面 20 条措施，后续需进一步关注后续终端行业复工进 展对上游化工行业的影响。 图图 2：私营工业企业资产负

11、债率和应收账款回收期处于高位：私营工业企业资产负债率和应收账款回收期处于高位 资料来源：WIND, 光大证券研究所整理 2、疫情影响疫情影响下化工各子行业的运行情况下化工各子行业的运行情况 2.1、化纤行业化纤行业 2.1.1、PTA-聚酯产业链聚酯产业链 PX：新产能开始释放，供需短期趋于失衡新产能开始释放，供需短期趋于失衡 目前负荷 70.2%； 由于浙石化一期第二条 PX 开启并出合格品， 国内 PX 负荷较节前还有小幅度提升。目前行业总体生产基本保持稳定，但物流运输 部分跨省汽运有一定影响，另外码头卸货也稍有影响，市场物流运输效率下 降。后期由于终端需求萎缩，负荷下降明显，预计会倒逼

12、PX 工厂出现减产 降负情况。 PTA：库存快速累积，开工库存快速累积，开工大幅下滑大幅下滑 当前负荷 85.8%；因考虑到节后物流受限以及下游聚酯工厂负荷持续走 低，PTA 供应商库存积累较快，部分工厂降负或者停车。节前(1 月 23 日) 国内 PTA 负荷为 90.2%（产能基数 4863 万吨）。但随着节后减停产执行， 目前国内 PTA 装置平均开工已经下滑至 85.8%（产能基数 5233 万吨）。后 期来看，如果聚酯负荷仍维持在较低水平，PTA 供应商仍有减产计划。 46 48 50 52 54 56 58 60 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 私营工

13、业企业应收票据及应收账款平均回收期:累计值（天，左轴） 私营工业企业:资产负债率（%，右轴） 2020-02-12 基础化工 -5- 证券研究报告 图图 3：库存天数库存天数:PTA:国内（天）国内（天） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 乙二醇：乙二醇：煤制负荷下滑，一体化装置负荷提升，港口进入累库期煤制负荷下滑，一体化装置负荷提升，港口进入累库期 目前乙二醇总体负荷在 80.24%附近，较节前基本持平，其中受产能基 数调整影响。实际运行情况来看，春节期间总开工率小幅提升，传统装置中 EO 向 EG 产量切换明显。煤制乙二醇负荷在 75.46%，较节前回落 10 个点

14、左右，受交通运输影响部分装置原料紧张从而降负运行。总体来看，受疫情 影响各省市交通管制严格，乙二醇产品输出明显受限，各生产工厂产品库存 增量明显，不排除后期因高库存倒逼使得减停产加剧。 图图 4：库存库存:乙二醇乙二醇:华东主港华东主港:合计（万吨）合计（万吨） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 聚酯：聚酯：库存大幅累积，降负压力增大库存大幅累积，降负压力增大 聚酯负荷节前低点在 74%左右，按照原定计划，2 月负荷将陆续回升。 然而受疫情影响，节后各地复工普遍推迟，聚酯工厂库存压力大增，且后续 仍将继续回升，加之局部工厂辅料不足，导致装置减产检修进一步增多，截 至 2

15、月 6 日，聚酯负荷已降至 61.3%。如果后续复工进度继续延后，则 2 月 平均负荷可能降至 70%附近，较之节前预估大幅下调 15 个百分点。 瓶片：瓶片：库存累积至近年同期高位库存累积至近年同期高位 因考虑到节后物流受限，国内多地高速封闭或实行限流放行，聚酯瓶片 社会库存节后累积速度加快，部分工厂已经超过一个月，且仍有上升趋势， 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 2020年 2019年 2018年 2017年 0 20 40 60 80 100 120 140 2020年 2019年 2018年 2017年 2020-02-12 基础化工 -6- 证券研究报告 不得不紧急采取

16、减停产的措施。根据 CCF 统计，节前国内聚酯瓶片工厂装 置平均负荷仍在 76%附近（按设计产能计算在 84%附近）。但随着节后减 停产计划执行，目前国内聚酯瓶片工厂装置平均开工已经下滑至 67.6%附近 （按设计产能计算在 74.6%附近），较节前下降 8-9 个百分点。 图图 5：库存天数库存天数:聚酯切片聚酯切片:国内（天）国内（天） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 涤纶长丝和短纤：涤纶长丝和短纤：下游推迟复工，库存大幅累积下游推迟复工，库存大幅累积 直纺长丝负荷节前低点在 70%附近，年后工厂库存压力大增，以 POY 为例，目前库存天数已经升至约 18.5 天的

17、近年同期高位，库存压力下长丝 厂家减产检修新增较多，截至 2 月 6 日，直纺长丝负荷降至 54%。原生涤短 节前库存低位，负荷降至 58.6%，节后因疫情影响，下游恢复迟缓，短纤工 厂库存升至 10-20 天区间，部分停车工厂库存依旧低位。假期期间负荷较高 工厂节后普遍有减停产， 目前直纺涤短负荷降至 43.4%， 后期仍有下滑趋势。 因节后物流受阻及开工延后，直纺涤短鲜有成交。 图图 6：库存天数库存天数:涤纶短纤涤纶短纤:江浙织机（天）江浙织机（天） 图图 7：库存天数库存天数:涤纶长丝涤纶长丝 POY:江浙织机江浙织机 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 资料来源：

18、WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 2.1.2、己内酰胺己内酰胺-PA6-锦纶产业链锦纶产业链 CPL：受限于物流，跟随下游降负受限于物流，跟随下游降负 除湖北企业之外，其他工厂发货不同程度受影响但不至于完全阻断。减 产的主要原因是下游聚合工厂的减产，为避免库存的增加以及面临的亏损， 0 2 4 6 8 10 12 14 2020年 2019年 2018年 2017年 -5 0 5 10 15 20 25 2020年 2019年 2018年 2017年 0 5 10 15 20 25 2020年 2019年 2018年 2017年 2020-02-12 基础化工 -7- 证券研究报告

19、 跟随下游适当降负。除此之外，局部地区因物流受限，石油苯和动力煤等主 要原料紧缺而适当减产。现货暂无商谈，多数临时以二月底合约结算价格作 为依据。未来生产负荷预计将下降至 6 成以下。 PA6 和锦纶长丝：悲观预期下和锦纶长丝：悲观预期下双双降负双双降负 春节后负荷下降17.5个百分点至53%， 主要因物流影响原料供应不足， 以及切片库存积累、资金压力上升较快，预计短期部分负荷偏高聚合厂仍存 在降负空间。锦纶长丝春节后负荷下降 2 个百分点，厂家主要考虑辅料供应 不足、物流不畅导致库存积压较快、资金收紧或者对于后市预期趋于悲观等 多个因素而适当减产。如上因素若无法有效缓解，预计短期内负荷仍将继

20、续 下降。 2.1.3、氨纶产业链氨纶产业链 BDO：当前负荷 71%，由于春节前部分厂家负荷已经下滑，春节后行业负 荷多平稳，少数小幅下降。由于需求减弱 BDO 厂家库存逐步小幅增加，若 2 月下旬市场需求传导无明显利好或检修装置有所增加。 PTMEG：当前负荷 76%，春节后行业负荷下降约 8 个百分点，小部分厂家 因辅料供应缓慢降低负荷，其他厂家降幅较小，厂家库存逐步增加但由于节 前多低库存状态尚未出现涨库压力。2 月中旬后受需求减缓传导存在进一步 降低负荷的预期。 氨纶长丝氨纶长丝：当前氨纶行业负荷下降 2 个百分点至 81%，氨纶生产所需要的主 料供应基本正常，但辅料尤其是纸管、纸箱

21、等供应部分企业稍显不足，且氨 纶工厂在成品库存上升、需求停滞及部分辅料供应紧张等多重因素影响或使 得部分装置减停，负荷仍有下降预期。 图图 8：氨纶：近一年厂家库存（吨）氨纶：近一年厂家库存（吨） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 2.1.4、粘胶粘胶 粘胶短纤：粘胶短纤：当前负荷 72%，春节期间物流停滞，下游停工。疫情导致春节假 期延长，粘胶厂成品库存增加，原辅材料紧张。春节后负荷已经下降超过 5 个百分点。 粘胶长丝：粘胶长丝：当前负荷 97%，春节期间多保持正常生产，但库存多在两个月以 上高位，压力略大，湖北地区工厂视物流情况后续存在降负可能。 0 10,000

22、20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 2020-02-12 基础化工 -8- 证券研究报告 人造丝：人造丝：春节后仅新疆和福建地区有所复工，其他多地计划 2 月 10 号以后 开机，部分计划 17 号以后，还有部分仍在等待通知，工人返岗预计有所延 迟。 图图 9：黏胶黏胶短纤短纤：近一年厂家库存（吨）：近一年厂家库存（吨） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 2.1.5、下游织造下游织造 下游织造企业最早开工计划都在 2 月 10 日以后，很多具体复工时间还 尚未确定，但从目前的情况看，即便 10 号以后下游企业开

23、工恢复进度也可 能比较迟缓：1）物流受限导致产品不能及时出货，2）工人未能及时到位， 即便到达到工作目的地也需要叠加 14 天隔离期，3）订单恢复尚需时间，尤 其是产品库存偏高的下游企业。乐观估计下游终端开工提速要到 2 月 24 日 以后，而开机恢复到正常水平估计要到 3 月上旬。 图图 10：库存天数库存天数:坯布坯布:盛泽地区样本织造企业（天）盛泽地区样本织造企业（天） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 2.2、聚氨酯聚氨酯 生产端生产端：负荷预计下降，部分装置推迟重启：负荷预计下降，部分装置推迟重启 为有效防控疫情扩散，国家及许多省市发布了延迟企业复工时间通知。

24、MDI、TDI、聚醚等大宗原料采用连续的工业化生产装置。部分装置按计划 于春节前停车，2 月初重启，受疫情影响，目前开车时间延后。而正常生产 0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2020年 2019年 2018年 2017年 2020-02-12 基础化工 -9- 证券研究报告 的装置，由于疫情导致产品运输受阻及下游需求减弱，也将负荷调低。下表 1 列出目前 TDI 和 PPG 主流工厂的负荷情况。 表表 1：目前国内主流：目前国内主流 TDI 和和 PPG 厂家开工情况

25、厂家开工情况 产品产品 厂家厂家 产能（万吨）产能（万吨） 当前开工率当前开工率 生产计划生产计划 TDI 科思创 27.5 100% 巴斯夫上海 16 70% 沧州大化 15 80% 银光化学 10 80% 烟台巨力 8 100% 东南电化 10 80-90% 计划 2 月下旬进一步降负 万华化学 30 60-70% 2 月初降低至目前负荷 连石化工 5 0 停车检修 PPG 山东东大 30 0 节前停车，因疫情推迟重启 德信联邦 33 40% 山东滨化 10 30% 山东隆华 38 50% 佳化化学 35 50% 滨州装置停车检修中 烟台万华 20 正常 浙江恒丰 20 0 节前停工，因疫

26、情推迟重启 江苏钟山 15 60-70% 节前停工，因疫情推迟重启 长华化学 22 0 句容宁武 30 30% 福建湄洲湾 5 100% 因疫情计划降低负荷 中海壳牌 28 100% 常熟一统 8 0 节前停工，因疫情推迟重启 河北亚东 20 0 节前停工，因疫情推迟重启 资料来源：天天化工网 需求端：中小企业面临库存安全问题需求端：中小企业面临库存安全问题 下游软泡、硬泡、鞋底原野、浆料、CASE 等聚氨酯产品采用间歇法生 产，正常情况下春节假期会停车停工，现因防控疫情，停工时间会较往年延 长，何时复工还存在变数。聚氨酯产品企业数量庞大，少数下游大厂从原料 厂家直接采购原材料；占企业数量 8

27、0%以上的中小企业会从代理商、贸易商 采购原材料。正常原料库存在 1-2 周，后续复工之后，面临原料的新采购、 新的物流运输。当前物流运输变缓，物流费用上涨，复工之后若原料不能及 时补充到位，将导致安全库存告急、开工率低位。 对下游行业的影响：中期内将迎来一定冲击对下游行业的影响：中期内将迎来一定冲击 1）对软体家具的影响：2018-2019 年，国内房地产市场增速放缓，沙 发、床垫等产能大量向东南亚转移，导致中国软体家具行业不旺。2018 年 软体家具行业消耗的聚氨酯软泡量达到历史高点 135 万吨，而 2019 年下滑 至 130 万吨。2020 年产能转移的过程还会继续，而国内软体家具消

28、费受疫 情影响，预计 2020 年聚氨酯软泡消费将进一步下滑。但东南亚软体家具受 新冠疫情影响相对较弱，由东南亚出口至欧美的订单预计维持正常，利好已 经完成跨国布局的软体家具厂家和软泡海绵厂家。 2020-02-12 基础化工 -10- 证券研究报告 2）对鞋材和服装行业的影响：春节假期是鞋、服销售最大旺季。零售 业在疫情的严重冲击之下导致鞋服消费大幅下降。此外鞋材、服装需求中出 口占比较高，受 WHO 于 1 月 30 日将新冠肺炎疫情列为国际公共健康紧急 事件影响，部分国家采取了关闭或减少与中国之间的航班、停止发放签证等 措施，出口商面临国外订单减少或推迟。相应地，鞋底原液、浆料的国内需

29、求也基本停滞。但氨纶作为弹力纤维，在口罩耳带、医疗防护服等医护领域 使用，疫情冲击下医疗防护物资需求急剧上升，预计紧急复工需求下，氨纶 开工率会进一步提升。 2.3、聚烯烃聚烯烃 2.3.1、聚乙烯聚乙烯 上游上游石化库存大幅增加，面临较大降负压力石化库存大幅增加，面临较大降负压力 从历史来看，春节假期随着交易的停滞，上游库存出现累积属于正常现 象。但受今年春节假期延长、下游复工延迟和运输受限的影响，上游石化库 存积累更为突出。以中石油和中石化合计的合成树脂库存统计来看，卓创数 据显示 2018 年节后库存相比节前增加 44%，2019 增加了 57%，而 2020 年节后库存较节前增加 85

30、%，增幅远高于往年。石化企业普遍采取降负荷生 产来缓解压力，目前共计有 10 家左右的上游企业负荷下降至 7-8 成，涉及 年产能约 401 万吨，日产量大约减少 2400-3600 吨，后续若库存压力难以 缓解可能还有企业陆续加入减产行列，力度和范围尚需进一步观察。 港口库存方面目前处于加速累积态势，节前由于部分进口货源价格偏高， 下游需求转弱， 导致进口商去库进度缓慢， 一月底和春节期间部分货源到港， 节后下游需求和物流恢复不畅，港口库存累积有加速趋势。 低压中空料排产比例低压中空料排产比例提提高高，关注，关注供应结构变化供应结构变化 目前国内聚乙烯装置检修力度低于 2019 年同期，且

31、2-3 月份未有新增 企业计划检修。从全密度装置的生产来看，多数在产 LLDPE，使得 LLDPE 排产比例明显高于 LDPE， LLDPE 上游库存面临较大压力。 而从 LDPE 各细 分类别的占比来看，中空料排产比例最高，占 PE 总量的 12%。目前消毒液 体用包装容器的需求量大增，对此石化生产企业进行了优先排产和外运。 图图 11：近期：近期 PE 各类型生产比例变化情况各类型生产比例变化情况 资料来源：卓创资讯 2020-02-12 基础化工 -11- 证券研究报告 下游下游行业需求影响展望行业需求影响展望 1）农膜行业：农膜行业：目前除了部分土工膜，防渗膜等复合膜的厂家维持低负 荷

32、开工外，其余厂家多停机。受季节性需求支撑，当前地膜工厂订单积累较 多，原料库存有限；棚膜工厂的原料库存较为充裕，但厂家的成品库存受制 于物流运输有一定积累。整体来看，2020 年春节时间稍早，距离农膜消费 时间尚有一段距离，预计对行业需要影响较小。 2）注塑缠绕膜注塑缠绕膜/低压膜行业：低压膜行业：目前多数尚未复工，原料库存方面，按照 正常生产用量测算， 大型注塑企业在 10-15天， 大型缠绕膜企业在 15-30 天， 大型低压膜在 15 天左右， 注塑/缠绕膜/低压膜中小型企业原料库存多在一周 左右。 3）管材行业：管材行业：各地基本在 2 月 10 日左右计划复工，目前管材需求尚属 于淡

33、季，厂家成品库存较高，预计天气回暖后，3 月中旬起管材需求会逐步 提升。 4）运输环节的影响）运输环节的影响 运输环节是影响聚乙烯供应周转的重要因素。2019 年国内聚乙烯市场 公路货运量 416 亿吨、水运货运量 74.7 亿吨、铁路货运量 43.2 亿吨，公路 运输占比高达 78%。受公路运输运力尚未完全恢复的影响，加重了上游企业 的累库压力。 整体来看，目前聚乙烯市场供需矛盾较为突出，自身供需博弈对市场走 势影响更为关键，需重点关注下游复工情况、需求的恢复力度和上游去库的 效率，整体一季度市场供应压力较大。 2.3.2、聚丙烯聚丙烯 供应端：累库压力较大供应端：累库压力较大 春节期间，国

34、内聚丙烯生产企业除长期停车及临时故障停车装置外，基 本保持正常生产。通常春节假期因交易暂缓，石化库存会有明显累积，2020 年受春节假期延长影响， 聚丙烯石化库存累积程度加剧， 目前高达 53 万吨， 相较于 2015-2019 年平均 37.4 万吨，高出 15.6 万吨。此外煤化工及地方企 业库存较往年也有明显增加，2019 年国内聚丙烯新投产能 202 万吨，以地 方企业以及煤化工企业为主，预计在 2020 年 1 月已经充分释放产能，而后 期浙江石化 1 线、恒力石化 2 期产能落地后供给端预计将承受更大压力。 运力与需求尚未恢复运力与需求尚未恢复，部分聚丙企业降负部分聚丙企业降负 正

35、常交易情况下，聚丙烯生产企业厂库库容多数在 7-10 天（部分煤化 工及地方企业库容相对较大），如果货源不能及时向中下游流转，企业库存 矛盾将会逐步体现。 目前运力部分受限， 且多数区域下游工厂复工时间延后， 聚丙烯企业库存矛盾集中凸显，上游聚丙烯企业开工承受较大压力，预计大 部分企业或将开工维持到 8-9 成。 关注供应结构变化关注供应结构变化 春节前后，源于口罩、防护服、医疗物资等需求，聚丙烯纤维料和透明 料需求增加。有条件的聚丙烯生产企业积极调整排产计划，量产纤维料和透 明料。春节期间，35 家涉及纤维料生产的企业中，有超过 20 家企业通过协 2020-02-12 基础化工 -12-

36、证券研究报告 调排产、提高产量来保证市场供应。通过 2 月 3 日与节前 1 月 23 日企业生 产数据对比，目前纤维料和透明料排产仍处在高位。2 月 3 日纤维料排产率 （排产纤维料的企业产能占总产能比例） 20.43%， 较节前提升 10.95 个百分 点，较 2019 年均值提升近 12 个百分点。2 月 3 日透明料排产率 6.81%，较 节前提升 1 个百分点，较 2019 年均值提升 3 个百分点。同时注塑、膜等聚 丙烯品种排产率出现明显下降。 2.4、氟化工氟化工 目前主要氟化工企业中，巨化、中化蓝天、东岳、梅兰等产品线较多的 工厂维持低负荷生产；部分外购原料企业，如永和、三美、

37、飞源、华安、鲁 西春节期间均停车，计划于 2 月 10 日后恢复生产；新龙、华氟、南氟、圣 邦、凯尔氟由于行业普遍亏损，节前已停车。当前下游空调厂均放假停工， 因此，制冷剂工厂低负荷生产的库存压力上升，行业销售处于暂停状态。 短期来看，上游原料氢氟酸、萤石随着产业链逐渐恢复正常，下游需求 面临旺季回升，供不应求下后市看涨。虽然制冷剂市场整体供大于求，但部 分制冷剂产品如 HFC-32、HFC-125 由于前期亏损严重，工厂开工积极性不 高，供应减少下价格有小幅反弹预期。 图图 12：R22：近一年厂家库存（吨）：近一年厂家库存（吨） 图图 13：R134A：近一年厂家库存（吨）：近一年厂家库存

38、（吨） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 2.5、钛白粉钛白粉 受疫情影响，攀枝花地区矿企开工延迟，现货钛矿供应趋于紧张，目前 攀西地区 38 品位以上钛中矿价格在 1030-1050 元/吨间， 46 品位 10 钛精矿 价格在 1600 元/吨左右。钛白粉价格相比节前仍维持稳定，目前国内多数硫 酸法金红石型和锐钛型钛白粉的主流报价在 14200-16500 元/吨和 12100-13100 元/吨， 国产和进口氯化法金红石型钛白粉按用途区分主流价格 在 17500-20000 元/吨和 24800-26800 元

39、/吨(以上均为含税现金出库价)。 尽管部分生产商库存增加，市场整体现货供应依然不足，受春节假期叠 加疫情影响，钛白粉市场淡季延长，尽管节后待涨厂家或存推迟涨价可能， 但受主料钛精矿价格支撑，钛白粉价格短期内仍存一定上升空间。 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 2020-02-12 基础化工 -13- 证券研究报告 图图 14：钛白粉：近一年厂家库存（吨）钛白粉：近一年厂家库存（吨） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 2.6、环氧丙烷环氧丙烷 供应端供应端：

40、运输及需求不畅：运输及需求不畅，供应承压供应承压下下局部开工局部开工下滑下滑 春季前环丙整体平均开工负荷率接近八成，基于上半年外围部分环丙装 置计划集中检修带来的涨价预期，进口货源出货放缓，港口库存去化缓慢。 春节期间山东工厂维持相对较高开工， 受疫情因素影响， 运输管制力度严格， 导致厂家库存转嫁不畅，此外部分企业因原料运输不畅，导致环丙工厂整体 开工出现下滑，目前环氧丙烷行业平均负荷率下降至不足七成。库存累积下 价格承压。 图图 15：2019-2020 年环氧丙烷行业开工负荷统计年环氧丙烷行业开工负荷统计 资料来源：卓创资讯 需求需求端端：节后需求复苏弱于预期：节后需求复苏弱于预期 受不

41、可抗力影响，运输不畅且复工时间全线推迟，环丙需求在节后未能 如期增加，北方多数开工不得早于 2 月 10 日，南方部分地区延期至 2 月 17 日附近。目前聚醚、二甲酯等工厂成品库存高位，局部被迫减产待市，进一 步减弱对环丙的需求。 场内空头预期浓厚， 短线商品市场风险偏好暂难改观。 物流：物流：环氧丙烷行业受冲击较大环氧丙烷行业受冲击较大 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 2020-02-12 基础化工 -14- 证券研究报告 由于环丙为三类危化品，春节期间高速运输本来就属于管控范围，但不 可抗力影响环

42、丙运输情况更为堪忧。目前环丙及下游运输受阻严重，跨省运 输基本停滞，部分省份内非民生紧急货运在省道也受限。少数企业自有的物 流车队处于在岗状态，多数外部合作物流仍未复工。物流不畅致使上下游生 产企业库存压力快速增加。下游聚醚、丙二醇等行业运输也受到较大影响， 若运输短期不能有效缓解，预计后续降负停车装置将继续增加，需求将进一 步萎缩。 图图 16：环氧丙烷：近一年厂家库存（吨）环氧丙烷：近一年厂家库存（吨） 资料来源：WIND，Baiinfo，光大证券研究所整理 2.7、丙烯酸酯丙烯酸酯 供给端供给端：疫情影响出现疫情影响出现区域区域性性分化分化 华北地区大部分为连续生产的一体化装置，可自行消耗丙烯酸酯产品， 此外部分装置 2 月存停车检修安排，此外华北地区目前下游需求略高于其他 地区，后期恢复速度较其他地区乐观。因此节后销售压力较轻，受疫情影响 较弱。但物流受到疫情影响导致货源流动性下降，预计后期地区内丙烯酸酯 行业负荷将下降，受影响产能预计超过 8 万吨。与华北地区相比，华东地区 在库存、运输、需求等多方面受到更大冲击，预计后期华东地区内丙烯酸酯 行业负荷仍有下降可