1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级评级：买入买入（首次首次） 市场价格：市场价格：19.8119.81 元元 分析师：分析师：谢鸿鹤谢鸿鹤 执业证书编号：执业证书编号：S0740517080003 Email： 联系人：联系人：刘耀齐刘耀齐 Email： Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股) 5,047 流通股本(百万股) 1,259 市价(元) 19.81 市值(百万元) 99,984 流通市值(百万元) 24,944 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业- -市场走势对比市场走势对比 公司持有

2、该股票比例 相关报告相关报告 Table_Finance1 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 74,728 97,332 102,433 106,836 111,431 增长率 yoy% 3% 30% 5% 4% 4% 净利润（百万元） 6,024 7,953 9,209 10,172 11,102 增长率 yoy% 12% 32% 16% 10% 9% 每股收益（元） 1.19 1.58 1.82 2.02 2.20 每股现金流量 1.30 2.56 2.63 2.84 3.07 净资产收益率 21%

3、24% 22% 20% 18% P/E 16.6 12.6 10.9 9.8 9.0 P/B 3.5 3.0 2.4 2.0 1.7 备注：按 6 月 27 日股价进行计算 报告摘要报告摘要 公司公司重组上市后重组上市后占据占据特钢行业特钢行业头部头部地位地位，经营，经营情况情况稳中有进稳中有进。公司具备年产 1600 万吨以上特钢产能，为中国特大型特钢生产企业，连续 5 年为世界最大特钢生产企业。公司整体上市后两年，通过持续经营降本，实现量价利三提升，营收年化增速为 16.5%，净利润年化增速为 21%。我们认为公司未来经营情况仍保持稳中有进。 “稳”体现在公司与下游各领域需求稳定持续，公司

4、与中高端客户合作紧密，订单持续性好。“进”则体现在公司通过持续研发投入，升级产品结构、提高产品销量、增厚产品利润，并在拳头领域维持高速增长。21 年，吨钢售价提升 25%；吨钢毛利提升 19.5%；吨钢净利提升 27%，其利增水平高于价增水平，经营情况优异。 我国我国特钢行业特钢行业成长成长空间空间宽阔宽阔，公司提前布局卡位。，公司提前布局卡位。我国粗钢产量已见顶，以日本钢铁发展史为鉴，我国特钢需求未来有望迎来高速增长期。公司结合自身优势，特钢下游重点赛道占据领先地位。汽车用钢领域，汽车用钢领域，公司顺应汽车行业高端化趋势，强化自身优势产品。汽车零部件用钢国内产销量第一，高端汽车钢国内市占率达

5、 65%以上。风电风电用钢领域用钢领域，公司具备风电部件用钢的生产能力，与国内外知名风电公司形成稳定合作，其连铸大圆坯产品销量近两年保持 20%增速，其独有 1.2m 大圆坯为全球首创。管道用钢领域管道用钢领域，公司 21 年收购天津钢管 20%股份后，整体实控无缝钢管产能达 500万吨，国内市占率约 15-20%，预计未来我国“十四五”期间管网建设用钢 CAGR=7.8%，公司有望受益管道用钢需求高速增长。 “三高一特”领域“三高一特”领域，公司近两年“三高一特”产销增幅较大，于 22 年发行可转债主要用于投资新建两期“三高一特”产能，项目二期及三期完成后，达产年预计将分别实现营业收入 15

6、.51 亿元和 26.43 亿元，分别形成 3.9 万吨和 5.3 万吨“三高一特”产能，将在特种钢材领域实现弯道超车。 公司公司具备“弱周期”属性，具备“弱周期”属性， “内生内生+外延外延”构筑护城河构筑护城河。公司通过广泛下游覆盖和海内外布局，对冲单一行业或单一市场下行对公司的影响，同时公司通过战略合作深度绑定下游中高端客户，实现公司业绩稳定增长，弱化其公司自身作为钢铁公司的周期性。在钢铁行业过往多轮下行周期中，中信特钢业绩表现均大幅超过行业平均水平，因此我们认为公司“成长”“周期” 。公司“内生”即持续降本，公司为长流程钢厂，通过高长协比例和自建产能方式提高资源自供率，仍有持续降本空间

7、。 “外延”即并购产业链内公司实现横纵向延伸。公司在历次收并购中脱胎换骨，依靠中信集团资本优势和支持，叠加公司自身优秀管理经营能力，持续通过收购强化自身，目前已经形成较强的产业链规模效应，未来公司特钢版图仍将延续扩展。 盈利预测盈利预测：我们预计公司 2022-2024 年实现归母净利润分别为 92.09 亿元、101.72亿元和 111.02 亿元，对应 EPS 分别为 1.82 元、 2.02 元和 2.2 元。使用可比公司估值，给予公司 22 年 15 倍 PE，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示：下游需求不及预期，原材料价格大幅增长，新增产能建设不及预期，限售股解禁风险，依据

8、数据信息滞后风险。 高端特钢龙头， “高端特钢龙头， “弱弱周期”更显其周期”更显其韧性韧性 中信特钢（000708.SZ） 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 06 月 27 日 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%------05中信特钢 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 公司在特钢行业内占据头部地位公司在特钢行业内占

9、据头部地位 . - 4 - 19 年重组上市后确立公司难以撼动的行业地位 . - 4 - 重组后两年公司经营情况持续优化 . - 6 - 特钢行业处于长期繁荣特钢行业处于长期繁荣的起点，公司下游行业成长属性显现的起点，公司下游行业成长属性显现 . - 8 - 我国特钢行业增长空间宽阔 . - 8 - 下游行业长坡厚雪，公司产品在下游领域均有一席之地 . - 10 - 公司具备公司具备“弱周期弱周期”属性，属性，“内生内生+外延外延”构筑护城河构筑护城河 . - 12 - “弱周期”属性是公司历年业绩稳增的基础 . - 12 - 内生为自身持续降本，外延为产业链纵向延伸. - 14 - 盈利预测

10、盈利预测&估值估值 . - 16 - 风险提示风险提示 . - 17 - 图表目录图表目录 图表图表1：公司基地主要集中于长三角地区：公司基地主要集中于长三角地区 . - 4 - 图表图表2：公司主要生产基地及控制产能详情：公司主要生产基地及控制产能详情 . - 4 - 图表图表3：主要产品及下游应用领域：主要产品及下游应用领域 . - 5 - 图表图表4：公司下游战略：公司下游战略合作客户均为海内外知名企业合作客户均为海内外知名企业 . - 6 - 图表图表5：过去：过去5年营收维持稳定增长年营收维持稳定增长 . - 6 - 图表图表6：归母净利润增速显著：归母净利润增速显著 . - 6 -

11、 图表图表7：重组后资产负债率稳定下行：重组后资产负债率稳定下行 . - 7 - 图表图表8：重组后三：重组后三项费用率呈下行趋势项费用率呈下行趋势 . - 7 - 图表图表9：研发投入持续提升：研发投入持续提升 . - 7 - 图表图表10：研发人员数量及总占比维持增长：研发人员数量及总占比维持增长 . - 7 - 图表图表11：过去五年公司吨钢售价：过去五年公司吨钢售价 . - 8 - 图表图表12：过去五年公司吨钢毛利：过去五年公司吨钢毛利 及净利及净利 . - 8 - 图表图表13：我：我国特钢粗钢产量占比国特钢粗钢产量占比 . - 9 - 图表图表14：优特钢消费领域占比：优特钢消费

12、领域占比 . - 9 - 图表图表15：我国特钢进口量：我国特钢进口量 . - 9 - 图表图表16：我国特钢出口量：我国特钢出口量 . - 9 - 图表图表17：我国对特钢行业发展规划核心内容：我国对特钢行业发展规划核心内容 . - 9 - 图表图表18：公司：公司21年下游行业占比年下游行业占比 . - 10 - 图表图表19：18-21年各档汽车销量数据年各档汽车销量数据 . - 11 - 图表图表20：各省海洋风电政策规划：各省海洋风电政策规划 . - 11 - 图表图表21：“三高一特三高一特”募投项目详情募投项目详情 . - 12 - 图表图表22：过去十年中信特钢与申万钢铁行业上

13、市公司业绩对比：过去十年中信特钢与申万钢铁行业上市公司业绩对比 . - 13 - qV8VsUdUkUgYhUuWfWoP6McMbRmOqQpNsQeRqQsMeRsQzQ9PpPzQuOoNnQMYsOqN 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表23：近两年钢铁上市公司逐季度净利润情况：近两年钢铁上市公司逐季度净利润情况 . - 13 - 图表图表24：近两年中信特钢逐季度净利润情况：近两年中信特钢逐季度净利润情况 . - 13 - 图表图表25：过去五年公司海外营收占比情况（亿元）：过去五年公司海外营收占比情况（亿

14、元） . - 13 - 图表图表26：主要欧美生产国家电力价格：主要欧美生产国家电力价格 . - 14 - 图表图表27：主要国家钢材进口价格：主要国家钢材进口价格 . - 14 - 图表图表28：募投项目新增发电、焦化项目详情：募投项目新增发电、焦化项目详情 . - 14 - 图表图表29：公司几大基地形成沿江沿海布局：公司几大基地形成沿江沿海布局 . - 15 - 图表图表30：公司历次重要收并购历史：公司历次重要收并购历史 . - 16 - 图表图表31：公司上下游产业链布局：公司上下游产业链布局 . - 16 - 图表图表32：可比公：可比公司估值（选取司估值（选取6月月21日股价）日

15、股价）. - 17 - 图表图表33：盈利预测表：盈利预测表 . - 18 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司深度报告公司深度报告 公司公司在特钢行业内占据在特钢行业内占据头部头部地位地位 19 年重组年重组上市上市后确立公司后确立公司难以撼动的行业难以撼动的行业地位地位 2019 年年，公司收购兴澄特钢，公司收购兴澄特钢，同年中信旗下特钢板块，同年中信旗下特钢板块整体上市整体上市。公司产能、产公司产能、产业链深度、业链深度、特钢特钢产品产品品类品类均得到大幅提升，均得到大幅提升，成为上市特钢生产公司中规模最大的成为上市特钢生产公司中规模最大

16、的龙头企业龙头企业。2021 年，中国钢铁行业企业的竞争力评级中，中信特钢为 A+级，世界钢铁企业竞争力位列全球第十六位。 公司公司目前目前具备超具备超 1600 万吨特钢生产能力，万吨特钢生产能力，连续连续 5 年为全球最大特钢生产企业，年为全球最大特钢生产企业，目标在“十四五”期间达到目标在“十四五”期间达到 2000 万吨。万吨。基地布局上看，公司拥有江苏江阴兴澄特钢、湖北黄石大冶特钢、山东青岛特钢、江苏靖江特钢四家专业精品特殊钢材料生产基地，安徽铜陵特材、江苏扬州特材两家原材料生产基地，济南泰富悬架、浙江钢管两大产业链延伸基地，形成了沿海沿江产业链的战略大布局。21 年，公司参股天津钢

17、管，目前统筹管理无缝管产能超 500 万吨。 图表图表1：公司基地主要集中于长三角地区公司基地主要集中于长三角地区 来源：公司官网、中泰证券研究所 图表图表2：截止截止21年底，年底，公司主要生产基地及公司主要生产基地及控制产能控制产能详情详情 下属生产基地下属生产基地 基地位置基地位置 企业简介企业简介 兴澄特钢 江苏江阴 公司本部地处长三角区域，北临长江，自建两座 10 万吨级远洋专用码头，南接锡澄、沿江、沪宁高速公路，拥有公路、内河、长江和远洋海运等发达的交通物流优势。目前，该基地具备年产 700 万吨特殊钢材的生产能力，拥有 8 条棒线材及中厚板生产线，具备“棒、线、板、坯”多种规格、

18、多品种生产能力。 大冶特钢 湖北黄石 大冶特钢基地地处中国矿冶之都湖北省黄石市，具备年产 400 万吨特殊钢材料的生产能力，形成了以轴承钢、汽车用钢、能源用钢、先进制造业用钢、国防装备用钢等为主的产品阵容。 青岛特钢 山东青岛 青岛特钢于 2017 年 10 月成为公司全资子公司。青岛特钢位于青岛西海岸经济新区董家口临港产业区，临近董家口港 40 万吨级矿石码头，地理位置优越。青岛特钢具备年产 400 万吨特殊钢材的生产能力，主要产品有弹簧钢、齿轮钢、轴承钢、耐蚀钢等。 靖江特钢 江苏靖江 靖江特钢位于江苏省靖江市，水陆交通便捷，地理位置优越。靖江特钢具备 100 万吨特殊钢材的生产能力。 主

19、要钢管品种涵盖油套管、管线管、机械结构用管、锅炉管、气瓶管、液压支柱管、流体管以及自主研发的 特殊气密封螺纹接头、用于特殊环境的非 API 系列油井管等。棒材产品涵盖轴承钢、齿轮钢、工模具钢、合 结钢、优碳钢、弹簧钢、锚链钢等。 铜陵特材 安徽铜陵 铜陵特材位于安徽铜陵经济技术开发区循环园内，拥有两座 4.3 米捣固焦炉、两座 7 米顶装焦炉和干熄焦、 煤气净化、化产回收等完备的焦化生产装置，配套有 4 个 5000 吨级兼顾 10000 吨级泊位的码头和 415000 千瓦燃气轮机、115000 千瓦汽轮发电机组的煤气综合利用设施。主要产品有冶金焦炭、煤焦油、粗苯、硫 铵、硫氰酸钠，以及洁净

20、煤气、蒸汽、电力等。 扬州特材 江苏扬州 扬州特材位于扬州市江都经济开发区，拥有两条年产 300 万吨中、高品位氧化球团生产线；一条年产 300 万 吨高品位精粉的选矿生产线；一座年吞吐能力 2000 万吨、可提供物料中转业务的长江码头。 泰富悬架 山东济南 泰富悬架位于山东省济南市，年产 15 万吨钢板弹簧，拥有 12 条钢板弹簧生产线，研发的产品主要有一 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司深度报告公司深度报告 中信特钢中信特钢产品产品品类齐全，品类齐全，多多高端高端领域市占率领先领域市占率领先。公司目前可生产 3000 多个品种、5000 多

21、个规格的产品，公司产品主要有轴承钢、齿轮钢、弹簧钢、系泊链钢、帘线钢、特厚板、容器钢、管线钢、高强耐磨钢等，广泛应用于石油化工、工程机械、汽车用钢、高速铁路、海洋工程、风力发电、新能源等行业，其中高标准轴承钢产销量世界第一，国内市场占有率超过 80%；汽车零部件用钢国内产销量第一，高端汽车钢国内市场占有率 65%以上；高端海洋系泊链用钢的国内市场占有率超过 90%；矿用链条钢国内市场占有率超过 80%；高端连铸大圆坯国内市场占有率超过 70%。 公司公司与与海内外下游行业头部公司海内外下游行业头部公司建立稳定合作关系建立稳定合作关系，形成持续正反馈形成持续正反馈。公司销售采用直供销售渠道为主，

22、截止目前公司与 361 家企业签订长期战略合作协议。公汽解 放系列、轻卡系列、重汽斯太尔系列、北汽欧曼系列等 400 多个规格品种。 浙江钢管 浙江绍兴 江钢管地处浙江省绍兴市上虞区小越工业区，具有年产各类大口径厚壁特种无缝钢管 10 万吨的产能。产品 主要面向核电、火电、石油、石化、煤化工等能源装备领域，具备生产最大直径 1200mm、最厚壁厚 200mm、 最长长度 14m 的大口径特种管的能力，单支钢管重量可达 16 吨。 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表3：主要产品及下游应用领域：主要产品及下游应用领域 序号序号 产品产品 图例图例 下游行业应用下游行业应用 1 轴承钢 广泛用

23、于汽车、工程机械、内燃机制造、电机车、机床、拖拉机、轧钢设备、钻探机械等传动轴上的滚柱及轴套，渗碳轴承钢主要应用于铁路机车及风电行业 2 无缝钢管 产品广泛应用于航天航空、机械制造、汽车制造、铁路运输、石油化工及高压锅炉领域 3 特种中厚钢板 以满足高技术含量的低合金高强度结构板、管线钢、桥梁板、高建结构板、压力容器板、锅炉板、造船板及采油平台用板为产品定位 4 合金钢线材 产品主要用于制造切割钢丝、轮胎子午线、轴承钢球、滚子及滚针、轿车气门及悬架簧、标准件及桥梁缆索等，广泛应用于国家重点建设工程、汽车、工程机械、矿山及桥梁等领域。 5 工模具钢 产品主要有工具钢、量具刃具钢、模具钢（冷作、热

24、作、塑料） 广泛应用于制造压铸、挤压、热锻、轧辊、芯棒、汽车家电等行业工模具制作 6 合金结构钢 广泛用于汽车制造、机车、船舶、重型机床制造业 来源：公司官网，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 公司深度报告公司深度报告 司通过持续开发新品，提升产品档次，高端客户群不断扩大，21 年公司开发新品达 250 万吨。通过长期与高端客户合作，要求公司产品水平持续提升，通过提升产品水平吸引新高端客户，形成正向反馈。公司下游行业认证全面，拥有多国船级社认证，并获得下游多头部汽车公司供应商资质。 图表图表4：公司下游公司下游战略合作战略合作客户均为

25、海内外知名企业客户均为海内外知名企业 来源：公司官网、中泰证券研究所 重组后重组后两年两年公司经营情况持续优化公司经营情况持续优化 公司营收公司营收、净利润净利润水平水平在重组后显著提升，在重组后显著提升，19-21 年年期间期间维持维持稳定稳定增长增长。重组上市后两年，公司营业收入年化增长水平为 15.7%，净利润年化增速为 21.5%。公司利润的增长仍具有一定持续性，具体可以体现在产量的提升、产品结构升级、产品毛利提升。 图表图表5：过去过去5年营收维持稳定增长年营收维持稳定增长 图表图表6：归母净利润增速显著归母净利润增速显著 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明

26、部分 - 7 - 公司深度报告公司深度报告 19-21 年年，公司资产负债率，公司资产负债率、费率、费率持续持续优化优化。2019 年 H2 公司资产负债率约为65%，截止 21 年底，公司资产负债率降至 61.2%。公司 19-21 年存有多个资本开支项目，包括技改投资、新建高炉等。在负债整体增加的基础上仍保持资产负债率逐季下降。结构看，短期债务占比 49.8%，较上年底下降 0.43 个百分点，债务结构有所改善。公司负债中经营性负债占比较高，债务负担较轻。费率方面，19-21 年公司综合费率降低 1.2%，由于公司坚持直销的经营模式，公司销售费用水平维持较低水平。 公司研发投入持续提升，维

27、持在行业较高水平。公司研发投入持续提升，维持在行业较高水平。公司研发人员持续增加，研发人员在公司中占比稳定提升。投入方面，公司过去几年的研发营收占比维持在 3.5%以上，该比例在 A 股钢铁行业公司中水平较高。公司承担了多项国家重点科技攻关、 “863 计划” 、火炬计划等项目，主持或参与了多项国家和行业标准的修订，取得了丰富的科研成果和技术专利，获得了多项国家、行业的科技进步奖励。2021 年公司获得授权专利 313 项，其中发明专利 72 项，参与 18 项国家/行业/团体标准修订和起草，培育 73 个“小巨人”项目，销量突破 220 万吨。 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind

28、、中泰证券研究所 图表图表7：重组后资产负债率稳定下行重组后资产负债率稳定下行 图表图表8：重组后重组后三项费用率呈下行趋势三项费用率呈下行趋势 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表图表9：研发投入持续提升研发投入持续提升 图表图表10：研发人员数量及总占比维持增长研发人员数量及总占比维持增长 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 公司深度报告公司深度报告 19-21 年年，公司吨钢盈利水平持续提升。公司吨钢盈利水平持续提升。公司 21 年吨钢售价为 6697 元，同比提升 25%，吨钢毛利 1146 元，同比提升 19.

29、5%，吨钢净利 548 元，同比提升 27%。售价和利润的增长主要得益于其高端品类占比的持续提升及销量提升。以 21 年为例，轴承钢销量突破 200 万吨，同比增长 17.7%；汽车用钢销量突破 300 万吨。从售价和净利润提升幅度观察，明显可以观察到吨净利提升水平高于其售价增幅，反映公司在费用管理水平方面较为优异。 特钢行业处于长期繁荣的起点，特钢行业处于长期繁荣的起点，公司公司下游下游行业行业成长属性显现成长属性显现 我国特钢行业我国特钢行业增长空间宽阔增长空间宽阔 我国特钢产量占比偏低，未来特钢消费将大大提高，市场空间我国特钢产量占比偏低，未来特钢消费将大大提高，市场空间较较大。大。相较

30、于普钢行业需求增长进入瓶颈的环境，高端装备等行业的发展将持续带动特钢消费增长。对比日本、德国以及瑞典等发达国家，传统钢铁行业逐渐成熟之后，特钢产业将迎来显著增长的时期，20 年日本特钢产量占全部粗钢产量 20.77%。 我国我国特钢粗钢特钢粗钢比偏低，比偏低，且中高端特钢占比少且中高端特钢占比少。根据 wind 数据，2021 年我国优特钢企业钢材产量为 1.37 亿吨，同比增长约 5.2%，占全年粗钢产量的13.4%，该统计口径仍包含大量非特钢材，因此推算我国特钢粗钢占比更低于此数字。反观制造业强国日本，其特钢占全部粗钢产量的比重在 20%以上。此外，我国特钢的产量中多是碳素钢、低合金钢为主

31、的偏低端特钢产品，20 年我国优质合金钢占特钢总产量仅为 4.96%。 我国高端制造转型催生特钢需求量。我国高端制造转型催生特钢需求量。特钢的应用领域较普钢更为高端，需求领域主要为汽车、飞机高铁、能源以及高端设备制造等领域。汽车、机械制 来源：wind、公司公告、中泰证券研究所 来源：wind、公司公告、中泰证券研究所 图表图表11：过去五年过去五年公司吨钢售价公司吨钢售价 图表图表12：过去五年过去五年公司吨钢毛利公司吨钢毛利 及净利及净利 来源：wind、公司公告、中泰证券研究所 来源：wind、公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -

32、 9 - 公司深度报告公司深度报告 造、电力、石油化工等领域在我国优特钢消费结构中各占 43%、18%、6%、5%。 我国我国特钢行业呈现进口替代的趋势。特钢行业呈现进口替代的趋势。从总量看，我国特钢进口量呈逐年增长趋势，出口量逐年减少，侧面反映我国特钢需求总量的长期增加。从价格上看，进口特钢的单价有所下降，出口特钢均价呈上升趋势。反映我国对海外高端特钢的依赖程度有所下降，国内产品的制造水平逐年提高。近年来，我国高端制造加速，进口替代趋势愈发显著。 时点上看，特钢行业的产量高增期将至。时点上看，特钢行业的产量高增期将至。第一，我国粗钢需求增量不大，从基建和房地产两个重要钢材下游来看，我国地产和

33、基建行业高增时期已过，未来对粗钢的需求总量难有大增。第二， “碳中和”政策将长期压制粗钢产量。在粗钢产量无法增加的前提下，越来越多的钢铁生产企业必须踏上普转优、优专特的道路，通过加大研发制造能力，提高钢材产品利润。第三，近年我国政策对特钢等新材料行业的关注度明显加大。长期看，这对特钢行业的整体竞争格局有较强优化作用。 图表图表17：我国对特钢行业发展规划核心内容我国对特钢行业发展规划核心内容 图表图表13：我国特钢粗钢产量占比我国特钢粗钢产量占比 图表图表14：优特钢消费领域占比优特钢消费领域占比 来源：wind、中泰证券研究所 来源：中国特钢企业协会、中泰证券研究所 图表图表15：我国特钢进

34、口量我国特钢进口量 图表图表16：我国特钢出口量我国特钢出口量 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 公司深度报告公司深度报告 文件名文件名 核心内容核心内容 新材料产业发展 指南 钢到 2020 年，新材料产业规模化、集聚化发展态势基本形成，突破金属材料、复合材料、先进半导体材料等领域技术装备制约，在碳纤维复合材料、高品质特殊钢、先进轻合金材料等领域实现 70 种以上重点新材料产业化及应用，建成与我国新材料产业发展水平相匹配的工艺装备。 钢铁工业调整升级规划（2016-2020 年） 钢

35、铁工业的“十三五”规划。重点任务中提及的关键品种突破涉及：先进制造业用高性能轴承钢、齿轮钢、弹簧钢，特种装备用超高强度不锈钢，大截面、高均匀、高性能模具钢，高温合金等 来源：公司可转债募集说明书、中泰证券研究所 日本特钢日本特钢行业行业的的增长增长起始起始于粗钢产量见顶后。于粗钢产量见顶后。以日本为例，1973 年日本国内粗钢产量见顶后，日本政府推出“减量经营”的政策以压减国内粗钢产能，倒逼其国内钢铁企业兼并重组或转型。同时，当时以汽车产业为主的高端制造业催生了对更高性能钢铁的需求。在此背景下，日本特钢行业发展得以加速。神户制钢、日本制铁均为在这一时代成长起来的特钢企业，其产品以汽车用轴承钢、

36、高碳钢为主，目前均已经成长为国际一线特钢生产企业。 下游下游行业长坡厚雪行业长坡厚雪，公司公司产品在产品在下游下游领域均有一席之地领域均有一席之地 公司下游公司下游广泛，细分包括广泛，细分包括汽车汽车、轴承、铁路、能源、机械、船舶、桥梁、航天军、轴承、铁路、能源、机械、船舶、桥梁、航天军工等诸多领域。其中营收占比较大的是汽车、机械、能源用钢。工等诸多领域。其中营收占比较大的是汽车、机械、能源用钢。 图表图表18：公司公司21年年下游行业占比下游行业占比 来源：公司公告、中泰证券研究所 汽车汽车用钢用钢：公司为公司为国内汽车关键零部件钢材的主要供应商国内汽车关键零部件钢材的主要供应商，通过国内外

37、汽车知名，通过国内外汽车知名厂商认证并建立稳定合作厂商认证并建立稳定合作。公司汽车零部件用钢国内产销量第一，高端汽车钢国内市场占有率 65%以上。21 年，公司汽车用钢销量突破 300 万吨，产品主要包括轴承钢、齿轮钢、轮胎帘线钢等。公司通过奔驰、宝马、奥迪、通用、SKF、FAG、一汽、东风汽车、中国航天科技集团等大量第二方高端客户认证。 行业层面看，行业层面看，我国我国汽车总量维持上升，产业高端化驱动高端钢材需求汽车总量维持上升，产业高端化驱动高端钢材需求量量。21年我国汽车产量为 2653 万辆。尽管汽车产量增速在 16 年后进入平台期，其总量仍然保持长期上升趋势中。我国是世界机动车保有量

38、第一的国家，根据公安部统计，22 年一季度我国汽车保有量约为 3.07 亿辆。 高端汽车用高端汽车用钢进口替代空间钢进口替代空间较较大大。根据乘联会 21 年 11 月数据，我国高端（25 万以上）汽车销量逐年提升，中档汽车销量同样呈现上升趋势，低端（8 万以下）汽车销量逐年减少。该数据反映了高端汽车需求量的长期提升， 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 公司深度报告公司深度报告 高端零部件市场需求处于长期增量过程中。目前，我国汽车用特钢中用尺寸精度、表面光洁度和性能均匀性要求均较高的齿轮钢、易切削钢和弹簧钢等高端特钢产品仍需要大量进口，国内供应不足

39、，进口替代空间较大。 图表图表19：18-21年各档汽车销量数据年各档汽车销量数据（万辆）（万辆） 来源：乘联会、中泰证券研究所 短期看短期看政策预期加强政策预期加强，汽车产业链二季度后有望边际改善。，汽车产业链二季度后有望边际改善。本轮疫情中，长三角地区作为汽车配组及出口的核心基地受到影响，东北地区多家汽车生产企业生产受阻，全国汽车产业链几近停滞，全国 4 月份汽车产量同比下降43.5%。近期国家频繁出台经济刺激政策，5 月 31 日财政部、税务总局发布公告，对 22 年 6-12 月之间对不超过 30 万元的 2.0 升及以下排量乘用车减半征收车辆购臵税预计总减税金额达 600 亿元，将极

40、大幅度刺激汽车产销。预计随全国疫情得到控制，产业链恢复大概率在二季度后，届时汽车用钢需求大概率得到回补。 风电风电用钢用钢：行业格局持续优化，行业格局持续优化，公司实现风电产品全覆盖。公司实现风电产品全覆盖。根据中国“十四五”电力发展规划研究 ，预计到 2025 年，非化石能源发电装机有望达到 13.5 亿千瓦，占比约 49.1%。同时 22 年，沿海各省陆续推出“十四五”期间海上风电装机规划。风电作为平价上网的重要电力来源，装机需求预计难以转弱。 顺应风电大型化、海洋化发展趋势，提前布局风电顺应风电大型化、海洋化发展趋势，提前布局风电用钢用钢领域领域。公司产品主要应用于风电轴承、偏航变浆、风

41、电法兰、主轴风电用钢球、风电钢板、风电塔基螺栓及风电齿轮箱中的关键零部件材料等，基本实现全覆盖。顺应未来风电大型化和海洋化的趋势，公司自主研发首创 1.2 米直径连铸大圆坯，刷新由公司自身保持的连铸圆坯最大规格的世界纪录。21 年公司连铸大圆坯销量达 186 万吨，同比增长 40%，为国内市占率第一。 图表图表20：各省海洋风电政策规划：各省海洋风电政策规划 省份省份 政策要求政策要求 浙江 浙江提出重点推进海上风电发展，打造近海及深远海海上风电应用基地、海洋能、陆上产业基地发展新模式，到2025 年，力争全省风电装机容量达到 630 万千瓦，其中海上风电 500 万千瓦。 山东 山东提出打造

42、千万千瓦级海上风电基地和千亿级山东半岛海洋风电装备制造产业基地。 20222024 年建成并网的“十四五”海上风电项目，分别按照每千瓦 800 元、500 元、300 元的标准给予补贴，补贴规模分别不超过 200 万千瓦、340 万千瓦、160 万千瓦；2023 年底前建成并网的海上风电项目，免于配建或租赁储能设施；允许发电企业投资建设配套送出工程，由电网企业依法依规回购，推动项目早建成、早投产。 广东 广东省海洋经济发展“十四五”规划提出，“十四五”期间广东省将推动海上风电项目规模化开发，力争到 2025 年底全省风电装机容量达到 1800 万千瓦，推动海上风电产业集群发展，加快建设阳江、粤

43、东海上风电产业基地。 来源：发改委官网，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 公司深度报告公司深度报告 公司公司为国内外一线风电为国内外一线风电产业链产业链核心核心供货商。供货商。根据公司披露，风电用钢主要客户有歌美飒、阿特拉斯、西门子、维斯塔斯等，均为国内外一线风电部件生产企业。 管道用钢：管道用钢：海内外油气投资高景气，海内外油气投资高景气，公司实控无缝管产能公司实控无缝管产能 500 万吨万吨。公司 21 年参股的天津钢管 350 万吨产能为国内无缝管产能，加之本身大冶特钢和靖江特钢拥有的 150 万吨产能，实控无缝管产能合计 5

44、00 万吨，为国内最大。20 年我国无缝管消费市场约 2700 万吨，公司实际控制产能市占率约在 15%-20%。 能源行业对油气管需求有望长期提升。能源行业对油气管需求有望长期提升。行业层面，俄乌战争导致的世界能源危机进一步推升石油等能源价格，然而全球油气开采投资总量目前已经多年位于低点，油气投资有望迎来上行周期。国内看，我国对外石油的依存程度较高，未来加大油气自给率是必然趋势，长期利好无缝钢管行业。 国内油气管网建设需求“十四五”期间国内油气管网建设需求“十四五”期间 CAGR 达达 7.8%。2020 年底，我国油气管线总里程达到 16.9 万公里，其中原油、成品油、天然气管道里程分别为

45、 3.2、3.3、10.4 万公里，而根据中长期油气管网规划 ，2025 年将建成油气管道 24 万公里，原油、成品油、天然气分别为 3.7、4、16.3 万公里，油气管道需求量较大。 高端制造用钢高端制造用钢：高端产品供不应求，高端产品供不应求， “三高一特”产品正在实现弯道超车。“三高一特”产品正在实现弯道超车。公司立足研发，近年随着国内航天航空、核电等高端制造场景的丰富，对高性能特种钢材需求大幅提升。公司订单供不应求，21 年，公司“三高一特”产品销量大幅增长，高强钢增长 63%，高温耐蚀合金增长 45%，特种不锈钢增长 113%。 “三高一特”产品具有高壁垒“三高一特”产品具有高壁垒、

46、高毛利的特性。、高毛利的特性。 “三高一特”产品由于生产工艺复杂，其产品毛利较高，以高温合金为例，抚顺特钢生产的变形高温合金产品毛利水平在 40%以上，大幅高于普通特钢产品。 公司通过公司通过募投项目扩大“三高一特”产能募投项目扩大“三高一特”产能，达产后“三高一特”产能新增达产后“三高一特”产能新增9.2 万吨万吨。公司 22 年成功发行可转债募集资金 50 亿元，其中重点的募投项目为“三高一特”产品，两项目分别使用募投资金 6 亿元。根据公司测算，达产后二期项目年营收 15.5 亿元，三期项目年营收可达 26.4 亿元。 公司具备“公司具备“弱弱周期”属性， “内生周期”属性， “内生+外

47、延”构筑护城河外延”构筑护城河 “弱弱周期”属性是公司周期”属性是公司历年业绩历年业绩稳稳增增的的基础基础 “弱弱周期”即是公司通过下游行业覆盖，海内外均衡配臵周期”即是公司通过下游行业覆盖，海内外均衡配臵、长期战略合作等方式，、长期战略合作等方式，规避规避行业周期性行业周期性下行下行及及单一行业下行对公司业绩的冲击。单一行业下行对公司业绩的冲击。钢铁行业普遍具有强周期性，公司通过均衡配臵的思路，弱化其行业周期属性，做到了“东方不亮西方亮” 。 公司在过往多次行业下行时期公司在过往多次行业下行时期业绩表现稳定业绩表现稳定，净利润曲线，净利润曲线呈呈稳定增长稳定增长形形态态。即使在 15 年钢铁

48、行业的至暗时刻，全行业亏损公司达到近 8 成，公司归母净利润在当年仍然维持正增长；19 年，由于房地产行业受政策压制严重，导致钢铁行业需求下行，公司在当年实现净利润增速 50%的高速增长。21年四季度，钢铁行业需求转弱，半数以上钢铁行业公司四季度出现亏损，中信特钢仍维持四季度环比增长。在行业多次较大幅度的下行周期中，中信特钢均跑赢行业，公司经营的稳定性可见一斑。 图表图表21： “三高一特”募投项目详情： “三高一特”募投项目详情 名称名称 投资金额投资金额 建设周期建设周期 主要设备主要设备 预计新增产能预计新增产能 大冶特钢特冶锻造升级改造（二期） 10 亿元 3 年 真空自耗炉 6 台、

49、真空感应炉 1 台 3.9 万吨“三高一特”产品，高温/耐蚀合金 0.35 万吨，高强钢 0.9万吨，高端工模具钢 1.35 万吨，特种不锈钢 1.3 万吨 大冶特钢特冶锻造升级改造（三期） 25 亿元 3 年 真空自耗炉 16 台、真空感应炉 6 台 5.3 万吨“三高一特”产品，高温/耐蚀合金 1 万吨，高强钢 0.2 万吨，高端工模具钢 3.9 万吨，特种不锈钢 0.2 万吨 来源：公司公告，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表22：过去十年中信特钢与申万钢铁行业过去十年中信特钢与申万钢铁行业上

50、市上市公司业绩对比公司业绩对比 来源：wind、中泰证券研究所 公司公司持续发展持续发展海外业务海外业务， 22 年年上半年出口持续向好上半年出口持续向好。公司始终坚持国内外业务均衡发展，近五年海外营业收入持续稳定增长。公司特钢产品在欧洲、美国、日韩市场具有较强竞争力，但近年由于受到疫情及海外贸易保护主义的兴起之影响，海外业务发展速度有所放缓，海外营收占比有所下降。21 年公司出口精品特钢 131.5万吨，增幅 9%。 公司公司上半年上半年钢材出口形势向好。钢材出口形势向好。国内下游需求偏弱，海外钢铁受俄乌战争影响供给格局，海外询价和订单数量均有显著增加，国内钢材出口市场上半年整体向好。公司上

51、半年出口已恢复至 19 年疫情前同期水平。 尽管海外宏观环境尽管海外宏观环境波动加大波动加大，公司出口业务预计受影响有限。，公司出口业务预计受影响有限。海外以美国为首的各国开启加息周期以抑制高通胀水平，间接打压了其国内耐用品消费和工业生产，海外宏观经济不确定性大大增加，钢材需求端波动加大。公司出口以中高端品为主，对接客户多数为行业头部生产企业，其订单稳定性相对较高。 图表图表25：过去五年公司海外营收过去五年公司海外营收占比占比情况情况（亿元）（亿元） 图表图表23：近近两两年年申万钢铁行业申万钢铁行业上市公司逐季度净利润情况上市公司逐季度净利润情况 图表图表24：近近两两年年中信特钢逐季度净

52、利润情况中信特钢逐季度净利润情况 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 14 - 公司深度报告公司深度报告 来源：公司公告、中泰证券研究所 海外钢材海外钢材生产生产成本成本中枢上升，中枢上升，变相提升变相提升中中国钢材国钢材海外竞争海外竞争优势。优势。海外煤炭、天然气价格自 21 年开始大幅攀升。对欧美等电炉钢占比较高地区的钢材生产影响较大，钢铁生产成本上升明显。另一方面，俄乌战争导致海外钢材供给不稳定性增强，海内外价差目前位于历史偏高位臵。成本提升幅度方面，中国由于政府对煤价调控较强，我国整体高炉

53、炼钢成本涨幅显著低于国外。因此，中国钢材未来在生产成本方面较欧美钢材更具优势。 内生为内生为自身自身持续持续降本降本，外延为产业链，外延为产业链纵向纵向延伸延伸 发行可转债发行可转债进一步提升进一步提升焦化焦化及及自发电自发电规模，提高能源自供率规模，提高能源自供率。公司为长流程特钢生产企业，铁矿石、焦炭成本对公司影响较大。公司积极进行上游延伸，提高能源自给率。本次可转债募投多个焦化及自发电项目，包括青岛亿润煤气综合利用热电项目、铜陵泰富特种材料有限公司 80MW 超高温亚临界煤气、蒸汽综合利用发电项目、大冶特殊钢有限公司新增 80MW 亚临界燃汽轮发电机组项目。公司目前自发电比例较高，预计以

54、上项目达产后，自发电、焦化能力进一步提升，实现能源降本。 图表图表26：主要欧美生产国家电力价格主要欧美生产国家电力价格 (美元美元/兆瓦时兆瓦时) 图表图表27：主要国家钢材进口价格主要国家钢材进口价格 来源：安赛乐米塔尔年报、中泰证券研究所 来源：mysteel、中泰证券研究所 图表图表28：募投项目新增发电、焦化项目详情：募投项目新增发电、焦化项目详情 项目项目 产能产能 达产年营业收入达产年营业收入 建设周期建设周期 青岛润亿清洁能源有限公司续建煤气综合利用热电建设项目 74750 万度 3.96 亿元 1 年 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 15

55、 - 公司深度报告公司深度报告 提高长协规模，控制核心原材料价格提高长协规模，控制核心原材料价格波动波动。公司为长流程钢厂，铁矿石、焦煤、合金等原材料价格对公司影响较大。铁矿石方面，中信集团旗下澳矿提供铁矿石和精粉采购支持，整体长协规模占比较高。煤炭方面，公司积极提升长协比例，公司和国内部分大型矿务局签订了长协供货协议，有效控制了煤炭和焦炭的采购成本。添加合金方面，公司主要采用国内金川镍，有效降低海外镍资源的采购风险。 沿江为一横，沿海为一竖，沿江为一横，沿海为一竖，发展发展类类“T 型战略型战略”持续持续降低运输成本降低运输成本。公司主要生产基地均位于海岸线及长江两岸，公司通过兴建沿岸港口、

56、泊位、码头等设施，利用水运低价格优势实现运输成本的降低。内河运价相比陆地运价更具价格优势，公司凭借自身沿江港口、码头的优势，通过长江完成原材料厂到冶炼厂的运输。海螺水泥正是成功运用“T 型战略”充分降低运输成本的典型范例。 图表图表29：公司公司几大基地几大基地形成沿江沿海布局形成沿江沿海布局 来源：中泰证券研究所 打通上下游，打通上下游，形成形成产业产业链链优势。优势。公司拥有铜陵特材和扬州特材保证原材料供应，扬州特材具备年产 600 万吨氧化球团、300 万吨高品位精粉的生产能力；铜陵特材拥有 300 万吨炼焦化工、800 万吨港口物流、126 兆瓦热电能源生产能力。四大特钢基地各有优势钢

57、种，协同产业链上下游稳定生产。下游方面，公司利用自身在汽车产业链的优势，布局济南汽车悬架公司，进一步扩展在汽车产业中钢材品类。同时公司积极整合国内无缝管产能，参股天津钢管后，统筹管理的无缝管产能达到 500万吨，未来在管道市场拥有更强话语权。21 年，公司完成对湖北神风汽车弹簧有限公司的控股权收购，延伸公司在汽车用钢产业链的整体布局。 公司公司在历次收购中脱胎换骨，协同规模效应指数增加在历次收购中脱胎换骨，协同规模效应指数增加。公司于 17 年收购濒临破产的青岛特钢，并于短期内扭亏为盈；次年收购靖江特钢，丰富公司钢材产线。19 年中信泰富特钢板块重组整体上市奠定公司行业龙头地位。公司凭借背后金

58、融集团的资本支持，叠加公司自身优秀的管理经营模式，在历次收购中脱胎换骨，并形成较强的产业链规模效应。公司 21 年经营活动现金流 130 亿元，并于 22 年发行 50 亿元可转债，整体现金水平充裕。后续，公司仍将积极探索海内外标的，持续丰富公司特钢版图。 铜陵泰富特种材料有限公司 80MW 超高温亚临界煤气、蒸汽综合利用发电项目 48000 万度 1.63 亿元 1 年 大冶特殊钢有限公司新增 80MW 亚临界燃汽轮发电机组项目 30000 万度 1.74 亿元 湖北中特新化能科技有限公司焦化环保升级综合改造项目 焦炭 145.5 万吨 34.5 亿元 2 年 来源：公司公告，中泰证券研究所

59、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 16 - 公司深度报告公司深度报告 盈利预测盈利预测&估值估值 合金钢棒材业务预计合金钢棒材业务预计 22-24 年实现营收分别为年实现营收分别为 471 亿元、亿元、490 亿元、亿元、510 亿元，毛亿元，毛利率分别为利率分别为 21%、21.5%、22%，主要假设： 量价：量价：公司合金棒材业务稳定增长，高端占比逐渐提升，公司产销量均保持稳定增长，22 年青岛特钢投产 100 万吨产能中包含部分棒材产能，预计 22-24 年销量分别为 789.6 万吨、805.4 万吨、821.5 万吨，特钢价格随原材料价格上涨，2

60、2-24 年价格分别为 0.6 万元/吨、0.61 万元/吨、0.62 万元/吨。 毛利率：毛利率：公司毛利率情况基本稳定，随高端品类增长，预计公司毛利空间有所上升，预计 22-24 年毛利率分别到 21%、21.5%、22%。 合金钢线材业务预计合金钢线材业务预计 22-24 年实现营收分别为年实现营收分别为 151 亿元、亿元、157 亿元、亿元、163 亿元，毛亿元，毛利率分别为利率分别为 21%、21.5%、22%，主要假设： 量价：量价：预计 22-24 年销量分别为 286.7 万吨、292.4 万吨、298.3 万吨，线材整体售价略低于棒材价格，预计 22-24 年线材价格分别为

61、 0.53 万元/吨、0.54万元/吨、0.55 万元/吨。 毛利率：毛利率：公司下游毛利水平相对稳定，预计 22-24 年线材毛利率分别为 21%、21.5%、22%。 特种钢板预计特种钢板预计 22-24 年实现营收分别为年实现营收分别为 132 亿元、亿元、138 亿元、亿元、143 亿元，毛利率分亿元，毛利率分别为别为 16%、17%、18%，主要假设： 量价：量价：公司在海工钢、航天航空、机械用钢领域占比持续提升，预计 22-24年销量分别为 246.8 万吨、251.8 万吨、256.8 万吨，预计 22-24 年价格分别为 0.54 万元/吨、0.55 万元/吨、0.56 万元/

62、吨。 毛利率：毛利率：公司高端品类市场占有率逐年提升，预计 22-24 年特种钢板毛利率分别为 16%、17%、18%。 无缝无缝钢钢管业务预计管业务预计 22-24 年实现营收分别为年实现营收分别为 100 亿元、亿元、105 亿元、亿元、110 亿元，毛利亿元，毛利率分别为率分别为 17%、18%、19%，主要假设： 量价：量价：国内外油气建设呈现高景气度，对无缝管材需求量处于上升周期，公司为国内市占率第一管材生产商，收购天津钢管 20%权益后，估计 22-24 年销量分别 152.3 万吨、155.5 万吨、158.6 万吨。价格方面，无缝钢管价格边际回暖，预计 22-24 年价格分别为

63、 0.66 万元/吨、0.68 万元/吨、0.7 万元/吨。 毛利率：毛利率：随价格提升，管材毛利率上行，预计 22-24 年毛利率分别为 17%、18%、19%。 投资建议：投资建议：公司是国内特钢行业寡头，下游覆盖行业广泛，成长属性稳定。我们预计公司未来 2022-2024 年营收分别为 1024.3 亿元、1068.4 亿元和 1114.3 亿图表图表30：公司历次公司历次重要重要收并购历史收并购历史 图表图表31：公司上下游产业链布局公司上下游产业链布局 来源：公司官网、中泰证券研究所 来源：公司官网、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -

64、 17 - 公司深度报告公司深度报告 元，净利润分别为 92.09 亿元、101.72 亿元和 111.13 亿元，对应 PE 分别为11.1、10 和 9.2 倍。 我们采用我们采用可比公司可比公司估值，估值，给予公司给予公司 22 年年 15 倍倍 PE，首次覆盖给予“首次覆盖给予“买入买入”评级。”评级。 选取 A 股特钢公司久立特材、广大特材、甬金股份、抚顺特钢、方大特钢作为可比公司，以上公司均与中信特钢有部分业务重叠。2022、2023 年可比公司 PE 均值分别为 19.6、14.6 倍。考虑公司自身产能、体量远超业内特钢生产企业，其对应业绩增速相对平缓，给予 22 年公司 15

65、倍 PE，按 22 年归母净利润 92.09 亿元，对应市值 1381 亿元，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 下游需求不及预期：下游需求不及预期：公司对应下游包括汽车、风电、管道、机械等制造业，若制造业需求下降显著，对公司特钢产品需求影响显著。 原材料价格大幅增长：原材料价格大幅增长：公司主要为长流程钢厂，对铁矿石、焦炭等原材料价格相对敏感，若短期原材料成本增长，对公司利润影响显著。 新增产能建设不及预期：新增产能建设不及预期：公司新建“三高一特”产能周期每期建设时长达三年，特种合金设备建设调试周期相比普通设备难度更大， 新增产能可能不及预期。 限售股解禁风险：限售股解禁风险：公司 22

66、 年 9 月解除限售 37.88 亿股，占解禁前流通股数量300%，占总股本 75.05%，均为定增配售股份。 依据数据信息滞后风险。依据数据信息滞后风险。 图表图表32：可比公司估值可比公司估值 股票代码股票代码 股票名称股票名称 股价股价(元元) EPS(万得一致预测均值万得一致预测均值) PE(万得一致预测均值万得一致预测均值) 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002318 久立特材 16.3 1.07 1.25 1.40 15.2 13.03 11.62 688186 广大特材 35.07 2.26 3.20 4.63 15.5 10.95 7.

67、58 603995 甬金股份 33.76 2.54 3.48 4.15 13.27 9.71 8.13 600399 抚顺特钢 18.25 0.53 0.74 0.96 34.33 24.55 18.92 600507 方大特钢 6.99 2.71 2.81 2.91 6.74 6.49 6.28 中位数中位数 15.4 12.0 9.9 平均数平均数 19.6 14.6 11.6 来源：wind,中泰证券研究所，选取 6 月 27 日股价 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 18 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表33：盈利预测表盈利预测表 资产负债表资

68、产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 会计年度会计年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 货币资金 7,625 21,304 30,322 40,450 营业收入营业收入 97,332 102,433 106,836 111,431 应收票据 8,636 9,088 9,479 9,887 营业成本 80,666 84,024 87,086 90,258 应收账款 2,252 2,508 2,615 2,728 税金及附加 567

69、 596 622 649 预付账款 1,454 1,514 1,570 1,627 销售费用 532 533 556 613 存货 9,126 9,506 9,852 10,211 管理费用 1,570 1,536 1,496 1,449 合同资产 0 0 0 0 研发费用 3,487 3,688 3,846 4,123 其他流动资产 3,970 4,178 4,357 4,544 财务费用 475 517 603 670 流动资产合计 33,063 48,098 58,195 69,446 信用减值损失 -217 -217 -217 -217 其他长期投资 1,466 1,543 1,609

70、 1,679 资产减值损失 -321 -270 -210 -140 长期股权投资 747 747 747 747 公允价值变动收益 -15 -15 -15 -15 固定资产 33,206 35,081 36,797 38,367 投资收益 -216 -200 -200 -200 在建工程 10,058 8,058 7,058 6,058 其他收益 231 200 200 200 无形资产 4,331 4,398 4,558 4,703 营业利润营业利润 9,548 11,056 12,206 13,317 其他非流动资产 2,004 1,651 1,629 1,611 营业外收入 80 50

71、50 50 非流动资产合计 51,814 51,479 52,400 53,166 营业外支出 124 100 100 100 资产合计资产合计 84,87684,876 99,57799,577 110,594110,594 122,612122,612 利润总额利润总额 9,504 11,006 12,156 13,267 短期借款 4,607 5,068 5,575 6,132 所得税 1,543 1,788 1,974 2,154 应付票据 5,129 5,343 5,538 5,739 净利润净利润 7,961 9,218 10,182 11,113 应付账款 11,820 12,3

72、12 12,760 13,225 少数股东损益 8 9 10 11 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润归属母公司净利润 7,953 9,209 10,172 11,102 合同负债 3,337 3,512 3,663 3,821 NOPLAT 8,358 9,652 10,687 11,674 其他应付款 6,061 6,061 6,061 6,061 EPS（按最新股本摊薄） 1.58 1.82 2.02 2.20 一年内到期的非流动负债 776 776 776 776 其他流动负债 6,981 6,938 6,882 6,815 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 38,713

73、 40,011 41,255 42,570 会计年度会计年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 长期借款 10,421 15,421 16,021 16,621 成长能力成长能力 应付债券 0 200 200 200 营业收入增长率 30.2% 5.2% 4.3% 4.3% 其他非流动负债 2,775 2,775 2,775 2,775 EBIT 增长率 28.0% 15.5% 10.7% 9.2% 非流动负债合计 13,196 18,396 18,996 19,596 归母公司净利润增长率 32.0% 15.8% 10.5% 9.1% 负债合

74、计负债合计 51,90951,909 58,40758,407 60,25160,251 62,16662,166 获利能力获利能力 归属母公司所有者权益 32,804 40,998 50,160 60,252 毛利率 17.1% 18.0% 18.5% 19.0% 少数股东权益 164 173 183 194 净利率 8.2% 9.0% 9.5% 10.0% 所有者权益合计所有者权益合计 32,968 41,170 50,343 60,446 ROE 24.1% 22.4% 20.2% 18.4% 负债和股东权益负债和股东权益 84,87684,876 99,57799,577 110,59

75、4110,594 122,612122,612 ROIC 20.3% 18.2% 17.4% 16.5% 偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 单位:百万元 资产负债率 61.2% 58.7% 54.5% 50.7% 会计年度会计年度 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 债务权益比 56.4% 58.9% 50.3% 43.8% 经营活动现金流经营活动现金流 12,945 13,270 14,347 15,476 流动比率 0.9 1.2 1.4 1.6 现金收益 11,529 13,209 14,428 15,593 速动比率 0.6 1

76、.0 1.2 1.4 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 19 - 公司深度报告公司深度报告 存货影响 -509 -380 -346 -359 营运能力营运能力 经营性应收影响 -9,035 -499 -344 -437 总资产周转率 1.1 1.0 1.0 0.9 经营性应付影响 -1,153 706 643 666 应收账款周转天数 8 8 9 9 其他影响 12,113 234 -34 12 应付账款周转天数 56 52 52 52 投资活动现金流投资活动现金流 -4,071 -3,725 -4,825 -4,825 存货周转天数 40 40 40 40

77、 资本支出 -7,819 -3,415 -4,520 -4,525 每股指标（元）每股指标（元） 股权投资 -175 0 0 0 每股收益 1.58 1.82 2.02 2.20 其他长期资产变化 3,923 -310 -305 -300 每股经营现金流 2.56 2.63 2.84 3.07 融资活动现金流融资活动现金流 -10,245 4,134 -505 -522 每股净资产 6.50 8.12 9.94 11.94 借款增加 2,663 5,661 1,107 1,157 估值比率估值比率 股利及利息支付 -4,229 -1,932 -2,193 -2,362 P/E 13 11 10

78、 9 股东融资 15 0 0 0 P/B 3 3 2 2 其他影响 -8,694 405 581 683 EV/EBITDA 133 116 106 98 来源：wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 20 - 公司深度报告公司深度报告 投资评级说明：投资评级说明： 评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内

79、相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） 。 重要声明

80、：重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的

81、判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所” ，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。