1、 新冠疫情&病虫害来袭，种植业迎来向上拐点 农林牧渔行业深度报告 主要观点主要观点: : 玉米：库存玉米：库存低位且低位且需求回暖需求回暖，草地贪夜蛾带来减，草地贪夜蛾带来减 产威胁产威胁 供给端，2016 年玉米临储政策取消，种植玉米收益下降，农民种 植意愿低迷，种植面积连年下降，去库存进展顺利，截至 2019 年底临储玉米库存结余量约 57 万吨，处于低位。同时受草地贪 夜蛾影响，预计今年我国玉米有较大减产风险。从需求端来看， 生猪产能触底回升，猪鸡替代效应下禽链高景气，饲料增量需求 带动玉米需求上行。我们认为，需求趋旺背景下供给端承压，叠 加库存已处于历史底部，我国玉米行业景气上行拐点已

2、现。 水稻：需求平稳，沙漠蝗虫水稻：需求平稳，沙漠蝗虫& &东南亚疫情或东南亚疫情或造成减产造成减产 从需求端来看，水稻是我国第一大主粮作物，年消费量稳定在 2 亿吨左右；从供给端来看，受高库存压力影响，我国稻谷最 低收购价连年下调，农民种植意愿低下，库存向下拐点已现。 同时考虑到沙漠蝗虫和新冠肺炎可能在印度、泰国、巴基斯 坦、越南等水稻的主产国泛滥，很可能会造成全球稻谷减产， 从而加速我国稻谷的去库存。 小麦：小麦：国内国内条锈病条锈病& &欧洲疫情欧洲疫情或造成减产，库存加或造成减产，库存加 速去化速去化 小麦：从需求端来看，小麦是全球第一大粮食作物，也是我国 第二大口粮作物，年需求量稳定

3、在 1.2 亿吨左右。从供给端来 看，受新冠肺炎影响，我国小麦生产田间管理不及时导致条锈 病爆发面积和危害程度达到近十年来最高，由此导致的减产将 加速国内库存去化。同时，欧洲的疫情蔓延加剧了全球小麦减 产的预期。 大豆：下游生猪产能恢复带大豆：下游生猪产能恢复带来来增量需求增量需求 大豆：从供给端来看，由于我国种植大豆成本高，在国际竞争 中缺乏优势，导致我国大豆进口依存度较高，虽然我国提出大 豆振兴计划，但受限于我国刚性资源禀赋，短期内难以改变我 国大豆依赖进口的局面。从需求端来看，生猪存栏触底回升， 将极大程度促进我国大豆消费需求。供需偏紧格局下，我国大 豆行情向好，有望带动种植户种植积极性

4、。 投资建议投资建议 新冠疫情在全球快速扩散为种植业的生产活动带来阻碍，叠加 草地贪夜蛾、小麦条锈病、沙漠蝗虫等病虫灾害肆虐，全球农 作物产量受到较大威胁。而需求端随着国内生猪产能恢复而持 续向好，种植业景气向上拐点确立。受益标的有：北大荒、苏 垦农发、海南橡胶、亚盛集团、隆平高科、登海种业、雪榕生 物等。 评级及分析师信息 行业评级： 推荐 行业走势图 分析师：周莎分析师：周莎 邮箱： SAC NO：S05 联系电话： -12% -5% 1% 7% 13% 20% 2019/032019/062019/092019/122020/03 农林牧渔

5、沪深300 证券研究报告|行业深度研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2020 年 03 月 27 日 89108 证券研究报告|行业深度研究报告 2 风险提示风险提示 病虫害超预期；自然灾害，疫情扩散。 正文目录 1. 玉米：库存低位叠加需求回暖，草地贪夜蛾带来减产威胁 . 4 1.1. 供给：种植面积底部震荡，库存处于历史低位 . 4 1.2. 需求：饲用需求回暖，工业消费持续高景气 . 7 2. 水稻：需求平稳，沙漠蝗虫&东南亚疫情有望造成全球减产 . 11 3. 小麦：国内条锈病&欧洲疫情或造成减产，库存加速去化. 13 3.1. 需求：我国小麦需求稳定在 1.2 亿吨

6、左右 . 13 3.2. 供给：国内条锈病&欧洲疫情，供给端趋紧确定性较强. 13 4. 大豆：供给端短期内难以上量，下游生猪产能恢复带动增量需求 . 17 4.1. 供给端：受疫情扩散影响，我国进口量或将减少 . 17 4.2. 需求端：生猪存栏触底反弹，大豆需求趋旺 . 19 5. 投资建议 . 21 6. 风险提示 . 22 图表目录 图 1 2018 年，我国玉米主要消费渠道 . 4 图 2 2008-2018 年，我国玉米播种面积（千公顷） . 5 图 3 2008-2018 年，我国玉米产量（万吨） . 5 图 4 2010-2020 年，国内外玉米价格对比 . 5 图 5 201

7、9 年，我国玉米结转库存已降至低位 . 6 图 6 2008-2019 年，我国玉米进口情况 . 6 图 7 草地贪夜蛾幼虫侵蚀玉米示意图 . 7 图 8 草地贪夜蛾侵蚀水稻示意图. 7 图 9 2017-19 年，生猪存栏下滑情况 . 8 图 10 2017-19 年，能繁母猪存栏下滑情况 . 8 图 11 2001-18 年，我国白羽肉鸡引种量 . 8 图 12 2017-19 年，祖代鸡月度引种走势（万套） . 8 图 13 2016-2020 年，鸡苗价格走势图 . 8 图 14 2016-2020 年，毛鸡价格走势图 . 8 图 15 2008-2019 年，玉米工业消费量（千吨）

8、. 9 图 16 2014-2019 年，我国玉米淀粉产能（万吨） . 10 图 17 2015-2018 年，玉米淀粉开机率 . 10 图 18 2008-2019 年，我国稻谷产量 . 11 图 19 2019 年，我国稻谷消费结构 . 11 图 20 2008-2018 年，我国稻谷种植面积 . 11 图 21 2008-2019 年，我国期末稻谷库存走势图 . 12 图 22 2008-2019 年，我国稻谷进口情况 . 12 图 23 2019 年，我国小麦消费结构 . 13 图 24 2008-2019 年，小麦消费走势图（百万吨） . 13 图 25 2008-2019 年，我国

9、小麦播种面积走势图 . 14 图 26 2008-2019 年，小麦产量走势图 . 14 图 27 2008-2019 年，小麦单产走势图（吨/公顷） . 14 图 28 2019 年，我国进口小麦来源国分布 . 15 图 29 2008-2019 年，小麦库存走势图（万吨） . 15 图 30 小麦条锈病示意图 . 16 图 31 2019 年，我国大豆消费结构 . 17 mNoRoOtPqNqOtRrQoRyRmPbR9R7NoMmMtRoOjMmMmPjMoNoO8OqQyRvPmMzRNZqRzQ 证券研究报告|行业深度研究报告 3 图 32 2008-2019 年，我国大豆产量 .

10、18 图 33 2008-2019 年，我国大豆种植面积 . 18 图 34 2008-2019 年，我国大豆进口情况 . 19 图 35 2019 年，我国进口大豆来源国分布 . 19 图 36 2008-2019 年，我国期末大豆库存走势图 . 19 图 37 2019 年，豆粕消费用途和比例 . 20 表 1 玉米淀粉供需平衡表 . 9 表 2 2019 年大豆、玉米、冬小麦每亩补贴对比（元） . 17 证券研究报告|行业深度研究报告 4 1.1.玉米：库存低位叠加需求回暖，草地贪夜蛾带来减产威玉米：库存低位叠加需求回暖，草地贪夜蛾带来减产威 胁胁 玉米是我国第一大粮食品种，占粮食种植面

11、积的 42%。根据 Wind 数据，2019 年， 我国玉米产量 2.57 亿吨，消费量为 2.75 亿吨，进口量 448 万吨，出口量 2 万吨，进 口占消费比为 1.63%，进口依赖度低。下游消费主要有饲用、工业加工、食用及种用 四大用途，其中，饲用、工业加工、食用及种用量占比分别为 53.78%、36.53%、 2.88%、0.36%，饲用及工业消费占比高达 90.31%。 图 1 2018 年，我国玉米主要消费渠道 资料来源：Wind，华西证券研究所 1.1.1.1.供给：种植面积底部震荡，库存处于历史低位供给：种植面积底部震荡，库存处于历史低位 种植效益是决定玉米种植面积的主要因素。

12、2008 年金融危机之后，我国玉米价 格全面下跌，卖粮难的现象突出，国家为了稳定粮食生产，于 2008 年对东北三省和 内蒙古自治区实行玉米价格临时收储政策，维持粮农种植收益，保障国家粮食安全。 在临储收购政策的推动下，我国玉米价格持续上行，种植户获得可观的收益，种植玉 米的积极性大大提高。此后我国玉米播种面积呈现持续攀升态势，根据国家统计局数 据，2008-2015 年，我国玉米播种面积从 3098 万公顷上升至 4497 万公顷，产量从 1.72 亿吨上升至 2.65 亿吨。 临储政策取消致使我国玉米播种面积连续下滑。2015 年 9 月，在高库存、玉米 价格倒挂以及财政负担加重的背景下，

13、国家首次下调玉米临储收购价。2016 年 3 月， 我国对玉米临储收购制度进行改革，将玉米临时收储政策调整为“市场化收购”与 “补贴”的新模式，玉米价格从此市场化，供需关系成为决定我国玉米价格走势的主 要因素。此后，我国玉米价格开始回落，粮农积极性下降，玉米播种面积连年回调。 根据国家统计局数据，2015-2018 年，我国玉米播种面积从 4497 万公顷回落至 4213 万公顷，产量从 2.65 亿吨下滑至 2.57 亿吨。受供给回落影响，2019 年我国玉米价 格呈现上涨态势，粮农种植收益回暖，预计播种面积有望底部向上。 53.78% 36.53% 2.88% 0.36%6.45% 饲用工

14、业加工食用种用消耗量 证券研究报告|行业深度研究报告 5 图 2 2008-2018 年，我国玉米播种面积（千公顷） 图 3 2008-2018 年，我国玉米产量（万吨） 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 图 4 2010-2020 年，国内外玉米价格对比 资料来源：卓创资讯，华西证券研究所 受玉米临储收购政策影响，我国玉米库存连年上行。2008 年起推行的临储收购 政策致使我国玉米产量大幅提高，消费需求却未同步增长，2013-2015 年供需矛盾加 剧，玉米库存快速增长，每年库存增量平均为 6480 万吨。国家库存的持续高增长造 成库存压力急剧加大。 为

15、了推动超高玉米库存的消化，国家在 2016 年取消玉米临储政策，玉米价格市 场化机制打通，大量玉米出库促进国家库存快速消化。2019 年拍卖结束后，临储玉 米库存结余量总计约 5759 万吨，相较于 2015 年的高点 2.37 亿吨，当前阶段我国玉 米库存已降至低位。 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 30000 32000 34000 36000 38000 40000 42000 44000 46000 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 玉米播种面积（千公顷）yoy（右轴） -40% -30% -2

16、0% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 15000 17000 19000 21000 23000 25000 27000 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 产量:玉米yoy（右轴） 0 2 4 6 8 10 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2010/3/62012/3/62014/3/62016/3/62018/3/62020/3/6 现货价:玉米:平均价（元/吨）国际现货价:玉米（美元/蒲式耳）（右轴） 证券研究报告|行业深度研究报告 6 图 5 2019 年，

17、我国玉米结转库存已降至低位 资料来源：卓创资讯，华西证券研究所 我国玉米进口实行关税配额管理制度，配额内关税为 1%，配额外关税高达 65%。 在此政策影响下，每年我国玉米进口量仅为 400 万吨左右，占国内玉米消费量的比重 在 1%左右，难以对我国玉米市场价格产生冲击。同时，我们认为，中美贸易战的缓 和对玉米市场影响不大，预计 2020 年我国玉米进口仍将维持在稳定水平。 图 6 2008-2019 年，我国玉米进口情况 资料来源：Wind，华西证券研究所 病虫害方面，草地贪夜蛾将对我国玉米产量造成较大影响。草地贪夜蛾自 2019 年 1 月在我国云南省发现之后，迅速在省内蔓延，并于 4 月

18、相继侵入广西、广东、贵 州、湖南、海南等地，5 月份扩散至福建、湖北、浙江、四川、江西、重庆、河南等 地。截至 2019 年 10 月 8 日，草地贪夜蛾侵入我国西南、华南、江南、长江中下游、 黄淮、西北、华北地区的 26 省 1518 个县，其传播速度之快、波及范围之广十分罕见。 本次入侵的草地贪夜蛾喜食玉米，其防控难度较大，最有效的方法是在玉米种子中转 入抗虫基因。我们判断，2020 年或将是草地贪夜蛾全面爆发的一年，如若防控措施 不到位可能会造成我国玉米产量大幅减产。 3084 7408 15381 23711 17963 7950 5759 0 5000 10000 15000 200

19、00 25000 200019 结转库存（万吨） 5 130 98 523 270 328 552 317 246 347 448 550 0 100 200 300 400 500 600 200820092000019 玉米:进口量（万吨） 证券研究报告|行业深度研究报告 7 图 7 草地贪夜蛾幼虫侵蚀玉米示意图 图 8 草地贪夜蛾侵蚀水稻示意图 资料来源：网络资料，华西证券研究所 资料来源：网络资料，华西证券研究所 1.2.1.2.需求：饲用需求回暖，工业消费持续高景气需求：饲用

20、需求回暖，工业消费持续高景气 饲料消耗是玉米消费的主要渠道，占玉米消费总量的 55%左右。受非洲猪瘟疫情 影响，我国生猪产能持续去化，生猪存栏屡创历史新低。根据农业农村部数据，截至 2019 年 10 月，生猪存栏同比下滑 41.40%、环比下滑 0.60%；能繁母猪存栏同比下滑 37.80%、环比首次转正，微增 0.60%，生猪产能去化幅度远超历史记录。受此影响， 2019 年我国猪料承压，销量下滑 2056.8 万吨，下降幅度为 26.60%。 生猪供给不足支撑猪价维持高位，根据猪易通数据，截至 2020 年 3 月 6 日，全 国生猪均价 36.60 元/公斤，按照完全成本 17 元/公

21、斤、出栏体重 120kg 测算，头均 盈利高达 2352 元/头。在高盈利的刺激下，养殖户复养积极性提高，根据农业农村部 数据，截至 2020 年 1 月，全国能繁母猪存栏环比增长 1.20%，连续 4 个月实现同比 正增长。我们认为，生猪存栏拐点已经出现，随着后续疫情的逐步平稳，生猪存栏将 处于稳步提升态势，带动猪料进而玉米的增量需求。 禽料方面，受益于猪鸡替代，禽链高景气度持续。从历史上看，猪鸡替代效应较 为明显，猪鸡价格呈现同向波动趋势。2016-2019 年，猪鸡比中枢在 2.11 左右。受 非洲猪瘟疫情影响，国内生猪产能去化幅度远超历史记录，猪肉供给不足带动禽肉需 求向好。从历史数据

22、来看，猪肉消费占比的下降往往伴随着鸡肉占比的快速拉升，根 据国家统计局数据，1995-1996 年，猪肉消费同比减少 13.56%，鸡肉消费同比增加 16.68%；2006-2007 年蓝耳病在国内大面积爆发，猪肉消费同比减少 6.74%，鸡肉消 费同比骤升 10.07%；2014-2015 年猪肉消费同比减少 2.45%，鸡肉消费同比增加 3.41%。我们认为，非洲猪瘟疫情将成为我国鸡肉消费占比提升的催化剂，猪肉供给 缺口有望推动鸡肉消费快速提升。 根据白羽肉鸡协会数据，截至 2019 年 10 月，全国白羽肉鸡引种量达到 88.5 万 套，同比增长 63.53%，按照白羽肉鸡产能传导周期推

23、算，2020 年白羽肉鸡供给将温 和上升，在强劲的需求支撑下，禽链高景气仍将延续，并带动玉米消费增量。 证券研究报告|行业深度研究报告 8 图 9 2017-19 年，生猪存栏下滑情况 图 10 2017-19 年，能繁母猪存栏下滑情况 资料来源：农业农村部，华西证券研究所 资料来源：农业农村部，华西证券研究所 图 11 2001-18 年，我国白羽肉鸡引种量 图 12 2017-19 年，祖代鸡月度引种走势（万套） 资料来源：白羽肉鸡协会，华西证券研究所 资料来源：白羽肉鸡协会，华西证券研究所 图 13 2016-2020 年，鸡苗价格走势图 图 14 2016-2020 年，毛鸡价格走势图

24、 资料来源：禽病网，华西证券研究所 资料来源：禽病网，华西证券研究所 工业消费方面，2016 年 11 月到 2017 年 6 月，东北执行玉米深加工企业收购玉 米补贴政策，具体补贴额度为 100300 元/吨不等，补贴政策的推行降低了深加工企 业的原料成本，推动其生产积极性。这部分企业在参与临储玉米拍卖时更加积极，成 交后的玉米进入企业库存，随后转化为淀粉、酒精等深加工产品，真实有效地消化了 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 2017/01 2017/04 2017

25、/07 2017/10 2018/01 2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 2019/07 2019/10 生猪存栏（万头）同比（右轴）环比（右轴） -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 2017/01 2017/04 2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 2019/07 2019/10 能繁母猪（万头）同比（右轴）环比（右轴） -60% -40% -20

26、% 0% 20% 40% 60% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 祖代鸡引种规模（万套）yoy（右轴） 0 2 4 6 8 10 12 14 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 201720182019 0 2 4 6 8 10 12 14 2016/11/292017/11/292018/11/292019/11/29 鸡苗价格（元/羽） 0

27、 1 2 3 4 5 6 7 8 2016/11/292017/11/292018/11/292019/11/29 毛鸡价格（元/斤） 证券研究报告|行业深度研究报告 9 玉米库存。但我们判断，补贴政策仅会在一定时间内推行，以修复前期过低的开工率， 且当深加工企业的开工率处于相对高位时，即使补贴继续推行，企业采购玉米的增量 也有限，对刺激玉米库存消化或收效甚微。此外，玉米工业消费一直处于高速增长通 道，从 1992 年的 430 万吨增长至 2019 年的接近 1.13 亿吨，我们认为，工业消费仍 将维持在较高水平。 图 15 2008-2019 年，玉米工业消费量（千吨） 资料来源：Wind

28、，华西证券研究所 玉米深加工方面，随着 2016 年玉米临储政策的取消，玉米实行市场化定价，缺 少政策保护的玉米价格开始下跌。同时为了消化玉米高库存，国家放开玉米深加工新 增产能的审批，并给予东北深加工企业一定的补贴，此后，东北深加工企业开始快速 发展。根据天下粮仓预计，2018/2019 年度，全国玉米淀粉总需求量 3061 万吨，同 比上升 16.88%。其中，全国玉米淀粉消费量 3009 万吨，同比增加 16.9%；出口量 52 万吨，同比增加 15.56%。 表 1 玉米淀粉供需平衡表 单位：万吨单位：万吨 13/1413/14 14/1514/15 15/1615/16 16/1716/17 17/1817/18 18/1918/19 期初库存期初库存 38 34 31 28 48 55 产量产量 1830 1839 1984 2135 2626 3065 进口量进口量 2 2 1 1 0 0 总供给总供给 1870 1875 2016 2164 2674 3120 消耗量消耗量 1829 1840 1976 2091 2574 3009 出口量出口量 7 4 12 25 45 52 总消