1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 政策与市场共驱，且看分布式光伏攻城略地政策与市场共驱，且看分布式光伏攻城略地 公用事业 证券研究报告证券研究报告/ /行业深度报告行业深度报告 20222022 年年 6 6 月月 2 28 8 日日 评级：增持评级：增持（ 维持维持 ） 分析师：汪磊分析师：汪磊 执业证书编号：执业证书编号： S0740521070002 电话： Email： 联系人：郑汉林联系人：郑汉林 Email： 基本状况基本状况 上市公司数 84 行业总市值(亿元) 25,145 行业流通市值(亿元) 8,272 行业

2、行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 重点公司基本状况重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 晶科科技 5.63 0.12 0.20 0.27 0.33 46.92 28.15 20.85 17.06 -1.74 买入 芯能科技 11.60 0.22 0.43 0.56 0.79 52.73 26.98 20.71 14.68 0.37 增持 港华智慧能源 4.28 0.42 0.59 0.73 0.88 10.19 7.25 5.86 4.86 0.58 未评

3、级 林洋能源 8.63 0.45 0.63 0.81 0.94 19.18 13.70 10.65 9.18 0.84 未评级 正泰电器 37.29 1.58 2.46 2.98 3.37 23.60 15.16 12.51 11.07 1.26 未评级 南网能源 6.58 0.13 0.17 0.21 0.26 50.62 38.71 31.33 25.31 1.64 未评级 备注：股价取自 2022 年 6 月 28 日数据，未覆盖的公司使用 Wind 一致预测，港股单位为港元。 投资要点投资要点 2021 年年分布式光伏分布式光伏新增装机新增装机首超首超集中式集中式， 2022 年保持良

4、好态势年保持良好态势。 国家能源局数据显示，2021 年，国内新增分布式光伏装机 29.28GW，占新增光伏装机的 53.35%，为近年来分布式光伏装机规模首次超过集中式光伏装机规模；2022 年 Q1 继续保持这一态势，分布式新增装机 8.87GW，占新增光伏装机的 67.15%。截至 2022 年 Q1，国内分布式光伏累计装机规模达 115.61GW，在国内光伏总装机规模中占比为 36.36%。2016-2021年期间，国内分布式光伏装机规模的年复合增长率为 60.45%，显著高于国内光伏行业整体增速。 测算存量建筑分布式光伏装机空间测算存量建筑分布式光伏装机空间 658GW，十四五期间装

5、机空间增加，十四五期间装机空间增加 249GW。2021年 6 月 20 日，国家能源局发布关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知 ，提出在具有比较丰富屋顶资源的县（市、区）规模化开发屋顶分布式光伏，全国已报送 676 个试点县。我们测算，截至 2020 年全国存量建筑屋顶面积 220 亿平方米，全国分布式光伏的潜在装机空间约为 658GW，其中以住宅和工业建筑为主，总装机容量占比分别为 46.20%和 31.41%。预计十四五期间，分布式光伏装机空间将增加 249GW。 分布式项目分布式项目 IRR 优于集中式，工商业分布式回报最佳。优于集中式，工商业分布式回报最佳。分布式光

6、伏造价低于集中式，同时由于采用“自发自用、余电上网”的商业模式，电价通常高于集中式。根据户用分布式/工商业分布式/集中式光伏造价分别为 3.30/3.70/4.10 元/W 等假设，我们测算了全国31 个地区光伏项目的全投收益率。户用分布式/工商业分布式/集中式光伏全国平均的项目 IRR 分别为 9.44%/11.79%/6.01%，工商业户用集中式，主要原因系工商业分布式的整体电价水平最高。 总结：总结：从政策端，国家及地方政府大力支持整县推进政策，规模化开发分布式光伏，未来屋顶铺设比例有望快速增长；从市场端，分布式光伏造价显著低于集中式，自发自用模式下电价较高，项目经济性优于集中式。政策和

7、市场共同驱动，分布式光伏前景光明。建议关注优质分布式光伏运营商晶科科技（重点推荐） 、芯能科技（重点推荐） 、港华智晶科科技（重点推荐） 、芯能科技（重点推荐） 、港华智慧能源、林洋能源、正泰电器慧能源、林洋能源、正泰电器、南网能源、南网能源。 风险提示：风险提示：行业规模测算偏差的风险；项目收益测算偏差的风险；市场竞争加剧的风险；政策不及预期的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告行业深度报告 内容目录内容目录 1.政策与市场共驱，分布式光伏迎来发展机遇期政策与市场共驱，分

8、布式光伏迎来发展机遇期 . - 5 - 1.1.分布式光伏新增装机量首次超过集中式，户用装机规模高增长 . - 5 - 1.2.政策与市场共驱，推动分布式装机高增. - 7 - 1.2.1.整县屋顶开发政策驱动分布式光伏装机增长 . - 7 - 1.2.2.电价上行叠加能耗双控趋严，分布式光伏装机意愿提升 . - 10 - 1.2.3.分布式光伏盈利模式更优，项目经济性较好 . - 12 - 1.2.4.分布式光伏经济性测算 . - 15 - 1.3.分布式光伏行业商业模式和盈利因素探讨 . - 20 - 2.投资建议投资建议 . - 21 - 2.1.晶科科技：装机有望快速增长，多元化业务拓

9、展打造综合服务商 . - 22 - 2.2.芯能科技：深耕分布式光伏，稳健发展的优质运营商 . - 24 - 2.3.港华智慧能源：“燃气+可再生能源”齐驱，分布式光伏快速发展可期 . - 26 - 2.4.林洋能源：智能电表+分布式光伏+储能多业务齐驱 . - 28 - 2.5.正泰电器：低压电器和户用光伏龙头，储备项目超过 5GW . - 30 - 2.6.南网能源：南网节能业务公司，持续拓展工商业分布式和综能服务 . - 32 - 风险提示风险提示 . - 33 - gUiXoXaUfWdYqVoYuZ6MbP7NoMnNtRpNfQmMtMeRmMpO7NnMrRwMtQvMxNsPm

10、P 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表目录目录 图表图表1：2021年国内不同电源的装机及发电量结构年国内不同电源的装机及发电量结构 . - 5 - 图表图表2：国内光伏累计装机规模及增长率：国内光伏累计装机规模及增长率 . - 6 - 图表图表3：国内：国内分布式光伏累计装机规模分布式光伏累计装机规模 . - 6 - 图表图表4：国内新增光伏装机规模情况（：国内新增光伏装机规模情况（GW） . - 6 - 图表图表5：国内新增分布式光伏装机结构（：国内新增分布式光伏装机结构（GW） . - 6 - 图表图表6：国内

11、各地区分布式光伏累计装机规模（万千瓦）：国内各地区分布式光伏累计装机规模（万千瓦） . - 7 - 图表图表7：2021年国内各地区分布式光伏新增装机规模（万千瓦）年国内各地区分布式光伏新增装机规模（万千瓦） . - 7 - 图表图表8：各省（自治区、直辖市）屋顶分布式光伏试点县报送数量各省（自治区、直辖市）屋顶分布式光伏试点县报送数量 . - 8 - 图表图表9：部分省市出台的整县屋顶分布式光伏建设方案部分省市出台的整县屋顶分布式光伏建设方案 . - 9 - 图表图表10：截至：截至2020年存量建筑年存量建筑分布式光伏装机空间测算分布式光伏装机空间测算 . - 10 - 图表图表11：十四

12、五期间增量建筑：十四五期间增量建筑分布式光伏装机空间测算分布式光伏装机空间测算. - 10 - 图表图表12：2021年部分省份煤电成交价格情况（元年部分省份煤电成交价格情况（元/kWh） . - 11 - 图表图表13：2022年部分省份年度长协电价情况年部分省份年度长协电价情况 . - 11 - 图表图表 14：2022年一季度火电公司平均上网结算电价年一季度火电公司平均上网结算电价 . - 11 - 图表图表15：2021年各地年各地限电限产政策梳理限电限产政策梳理 . - 12 - 图表图表16：光伏发电的电价政策梳理：光伏发电的电价政策梳理 . - 13 - 图表图表17：工商业分布

13、式光伏度电补贴标准（元）：工商业分布式光伏度电补贴标准（元） . - 13 - 图表图表18：户用分布式光伏度电补贴标准（元）：户用分布式光伏度电补贴标准（元） . - 13 - 图表图表 19:多晶硅现货均价（元多晶硅现货均价（元/千克）千克） . - 14 - 图表图表 20：硅片现货均价（元：硅片现货均价（元/片）片） . - 14 - 图表图表 21：PERC电池片现货均价（元电池片现货均价（元/瓦）瓦） . - 14 - 图表图表 22：组件现货均价（元：组件现货均价（元/瓦）瓦） . - 14 - 图表图表23：地：地面光伏初始投资结构面光伏初始投资结构 . - 15 - 图表图表

14、24：工商业分布式光伏初始投资结构：工商业分布式光伏初始投资结构 . - 15 - 图表图表25：测算模型基本假设：测算模型基本假设 . - 16 - 图表图表26：测算所用各：测算所用各地区基础数据地区基础数据 . - 16 - 图表图表27：分类型光伏项目收益率测算：分类型光伏项目收益率测算. - 17 - 图表图表28：各类型光伏项目收益率分布情况：各类型光伏项目收益率分布情况 . - 18 - 图表图表29：不同造价和小时数对工商业：不同造价和小时数对工商业IRR的影响的影响 . - 19 - 图表图表30：不同自用比例和电价对工商业：不同自用比例和电价对工商业IRR的影响的影响 .

15、- 19 - 图表图表31：不同造价和小时数对户用：不同造价和小时数对户用IRR的影响的影响 . - 20 - 图表图表32：不同自用比例和电价对户用：不同自用比例和电价对户用IRR的影响的影响 . - 20 - 图表图表33：分布式光伏商业模式分布式光伏商业模式 . - 20 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表34：分布式光伏运营市场进入壁垒分布式光伏运营市场进入壁垒 . - 21 - 图表图表35：2016-2021年公司分板块收入及毛利率年公司分板块收入及毛利率 . - 22 - 图表图表36：2017-2

16、022Q1年公司营收及增长率情况年公司营收及增长率情况 . - 22 - 图表图表37：2017-2022Q1年公司净利润及增长率情况年公司净利润及增长率情况 . - 22 - 图表图表38：晶科科技光伏装机规模（晶科科技光伏装机规模（MW） . - 23 - 图表图表 3939：20212021 年以来公司部分签约整县推进项目年以来公司部分签约整县推进项目 . - 23 - 图表图表40：2017-2021年公司营收结构年公司营收结构 . - 24 - 图表图表41：2017-2022Q1公司营收及增长率情况公司营收及增长率情况 . - 24 - 图表图表42：2017-2022Q1公司净利

17、润及增长率情况公司净利润及增长率情况 . - 24 - 图表图表43：芯能科技分布式光伏装机规模（芯能科技分布式光伏装机规模（MW） . - 25 - 图表图表44：分布式光伏产业链公司布局情况分布式光伏产业链公司布局情况 . - 25 - 图表图表45：2016-2021年公司营收结构年公司营收结构 . - 26 - 图表图表46：2017-2021年港华营收及增长率情况年港华营收及增长率情况 . - 26 - 图表图表47：2017-2021年港华净利润及增长率情况年港华净利润及增长率情况 . - 26 - 图表图表48：港华燃气用户数量及增长率情况：港华燃气用户数量及增长率情况 . -

18、27 - 图表图表49：2021年港华燃气销量用户结构年港华燃气销量用户结构 . - 27 - 图表图表50：港华可再生能源业务发展的五年规划：港华可再生能源业务发展的五年规划 . - 27 - 图表图表51：2017-2021年公司营收结构年公司营收结构 . - 28 - 图表图表52：2017-2022Q1公司营收及增长率情况公司营收及增长率情况 . - 28 - 图表图表53：2017-2021Q1公司净利润及增长率情况公司净利润及增长率情况 . - 28 - 图表图表54：林洋能源光伏电站装机规模和发电量林洋能源光伏电站装机规模和发电量 . - 29 - 图表图表55：公司：公司202

19、1年签订重大框架协议年签订重大框架协议 . - 29 - 图表图表56：2017-2021公司营收结构公司营收结构 . - 30 - 图表图表57：2017-2022Q1公司营收及增长率情况公司营收及增长率情况 . - 31 - 图表图表58：2017-2022Q1公司净利润及增长率情况公司净利润及增长率情况 . - 31 - 图表图表59：2017-2021年公司光伏电站装机容量（年公司光伏电站装机容量（GW） . - 31 - 图表图表60：公司户用光伏签订框架协议情况：公司户用光伏签订框架协议情况 . - 32 - 图表图表61：2017-2021公司营收结构公司营收结构 . - 32

20、- 图表图表62：2017-2022Q1公司营收及增长率情况公司营收及增长率情况 . - 32 - 图表图表63：2017-2022Q1公司净利润及增长率情况公司净利润及增长率情况 . - 32 - 图表图表64：2017-2021年公司分布式光伏装机容量（年公司分布式光伏装机容量（MW） . - 33 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业深度报告行业深度报告 1.政策与市场共驱，分布式光伏迎来发展机遇期政策与市场共驱，分布式光伏迎来发展机遇期 1.1.分布式光伏新增装机量首次超过集中式，户用装机规模高增长分布式光伏新增装机量首次超过集中式，户

21、用装机规模高增长 光伏发电已成为我国电力的重要来源，国内光伏装机持续快速增长。光伏发电已成为我国电力的重要来源，国内光伏装机持续快速增长。国家能源局数据显示， 截至2021年， 国内光伏累计装机规模达305.99GW，同比增长 21.86%，太阳能发电在全部电源装机规模中占比为 12.90%，较 2020 年的 11.51%增加 1.38pct。同时，2021 年，国内太阳能发电量为 3270 亿 kWh，在总发电量中占比为 3.90%，较 2020 年的 3.42%增加 0.48pct。2021 年，国内新增光伏装机规模 54.88GW；2016-2021年期间，国内光伏装机规模的年复合增长

22、率为 32.31%，呈快速增长态势。 21 年分布式光伏装机年分布式光伏装机首超集中式首超集中式。国家能源局数据显示，2021 年，国内新增分布式光伏装机 29.28GW，占新增光伏装机的 53.35%，为近年来分布式光伏装机规模首次超过集中式光伏装机规模， 2022 年 Q1 继续保持这一态势，分布式新增装机 8.87GW，占新增光伏装机的 67.15%；截至 2022 年 Q1，国内分布式光伏累计装机规模达 115.61GW，在国内光伏总装机规模中占比为 36.36%，较 2020 年的 31.15%和 2021 年的35.13%分别增加 5.21pct 和 1.23pct。2016-20

23、21 年期间，国内分布式光伏装机规模的年复合增长率为 60.45%，显著高于国内光伏行业整体增速。 近年户用分布式装机增长较快近年户用分布式装机增长较快。2020-2021 年间户用光伏为分布式装机主力，国家能源局数据显示，2021 年，国内新增户用分布式光伏装机规模21.60GW， 在2021年新增的分布式光伏装机规模中占比为73.77%。2022 年 Q1，工商业新增规模超过户用，占新增装机的 71.25%。 图表图表1：2021年国内不同电源的装机及发电量结构年国内不同电源的装机及发电量结构 来源：中电联，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分

24、- 6 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表2：国内光伏累计装机规模及增长率：国内光伏累计装机规模及增长率 图表图表3：国内分布式光伏累计装机规模：国内分布式光伏累计装机规模 来源：国家能源局，中泰证券研究所 来源：国家能源局，中泰证券研究所 图表图表4：国内新增光伏装机规模情况（：国内新增光伏装机规模情况（GW） 图表图表5：国内新增分布式光伏装机结构（：国内新增分布式光伏装机结构（GW） 来源：国家能源局，中泰证券研究所 来源：国家能源局，中泰证券研究所 分布式光伏装机地区分化较为显著分布式光伏装机地区分化较为显著，山东山东、河北、河北、浙江浙江、江苏、江苏、河南河南等等省份分布式光伏装

25、机规模居前省份分布式光伏装机规模居前。根据国家能源局数据，截至 2021 年，山东、河北、浙江、江苏、河南等省份累计分布式光伏装机规模分别为23.34、12.63、12.65、9.75、9.30GW，整体装机规模居于国内前列。 山东山东、河北河北、河南河南、安徽安徽、浙江浙江、江苏等省份江苏等省份 2021 年新增分布式光伏年新增分布式光伏装机规模较大装机规模较大。根据国家能源局数据，2021 年，山东、河北、河南、安徽、 浙江、 江苏等省份新增分布式光伏装机规模分别为 8.67、 5.17、 3.59、2.16、1.98、1.87GW，新增分布式光伏装机规模相对较大。分布式装机呈现东多西少的

26、格局，装机存量及增量主要集中在人口密集、工业发达的东部地区。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表6：国内各地区分布式光伏累计装机规模（万千瓦）国内各地区分布式光伏累计装机规模（万千瓦） 来源：国家能源局，中泰证券研究所 注：截至 2021 年。 图表图表7：2021年国内各地区分布式光伏新增装机规模（万千瓦）年国内各地区分布式光伏新增装机规模（万千瓦） 来源：国家能源局，中泰证券研究所 1.2.政策与市场共驱，推动分布式装机高增政策与市场共驱，推动分布式装机高增 1.2.1.整县屋顶开发政策驱动分布式光伏装机增长整县

27、屋顶开发政策驱动分布式光伏装机增长 整县屋顶分布式光伏开发试点方案出台整县屋顶分布式光伏开发试点方案出台，助力，助力分布式光伏分布式光伏装机装机增长增长。2021 年 6 月 20 日，国家能源局发布关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知 ， 提出在具有比较丰富屋顶资源的县 （市、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 行业深度报告行业深度报告 区）规模化开发屋顶分布式光伏，并提出党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 50%；学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 40%； 工商业厂房屋顶总面积可安装光伏

28、发电比例不低于 30%；农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于20%。整县屋顶分布式光伏开发试点方案政策推进，屋顶分布式光伏建设提速。 整县屋顶分布式光伏开发试点名单公布，屋顶分布式光伏开发建设有序整县屋顶分布式光伏开发试点名单公布，屋顶分布式光伏开发建设有序推进推进。2021 年 9 月 8 日，国家能源局综合司发布关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知 ，指出全国各省（自治区、直辖市）及新疆生产建设兵团共报送试点县（市、区）676 个，全部列为整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点。整县屋顶分布式光伏名单确定，未来各县（市、区）有望按照政策规划逐步推进屋顶分布式光伏的建设

29、运营，分布式光伏产业迎来发展机遇期。 图表图表8：各省（自治区、直辖市）屋顶分布式光伏试点县报送数量各省（自治区、直辖市）屋顶分布式光伏试点县报送数量 来源：国家能源局，中泰证券研究所 地方政府积极推进整县屋顶分布式光伏开发地方政府积极推进整县屋顶分布式光伏开发，分布式光伏装机规模分布式光伏装机规模或或将将持续快速增长持续快速增长。 随着国家大力推进屋顶分布式光伏开发建设的政策执行，各地政府积极制定相关工作方案推动当地屋顶分布式光伏项目的开发建设，明确屋顶分布式光伏建设规模和节奏的省份有甘肃、浙江、山西、河南、陕西、山东等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -

30、 9 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表9：部分省市出台的整县屋顶分布式光伏建设方案部分省市出台的整县屋顶分布式光伏建设方案 省份省份 发布时间发布时间 政策名称政策名称 装机规模装机规模（GWGW） 甘肃甘肃 2021.8.5 甘肃省分布式光伏整县集中推进试点工作方案 3.086 河南河南 2021.7.20 关于河南省整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点有关情况的报告 15 山西山西 2021.8 山西省整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点县名单（首批） 1.1 浙江浙江 2021.9.23 浙江省整县(市、区)推进屋顶分布式光伏开发工作导则 各试点县(市、区)新增光伏装机规模不少于

31、10 万千瓦 陕西陕西 2021.9.27 陕西省整县（市、区）推进屋顶分布式光伏发电试点工作方案 4.2 河北河北 2021.9.27 关于开展整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点的通知 云南云南 2021.9.27 云南省整县（市、区）屋顶分布式光伏试点工作推进方案 - 山东山东 2021.12.27 山东省整县（市、区）屋顶分布式光伏规模化开发试点工作方案 20 江西江西 2022.1.11 江西省整体推进开发区屋顶光伏发电建设三年行动计划（2022-2024 年） 来源：各省政府部门官网，中泰证券研究所 整县屋顶分布式光伏政策推进背景下，预计存量建筑的分布式光伏装机整县屋顶分布式光伏政

32、策推进背景下，预计存量建筑的分布式光伏装机规模潜在空间为规模潜在空间为 658GW。 测算全国建筑屋顶面积测算全国建筑屋顶面积 220 亿平方米。亿平方米。根据中国建筑业统计年鉴 ，我国 2011-2020 年间住宅/工业/商业服务/办公/公用建筑的竣工面积分别为 251/34/25/20/20 亿平方米，期间总竣工面积 349 亿平方米（其中工业厂房无 2019-2020 年数据，采用 2011-2018 年平均值补全） 。根据住房和城乡建设部新闻发言及国家统计局人口数据， 2019 年我国存量居民住房面积609亿平方米， 为 2011-2019年间竣工住房面积的 2.69 倍。假设其他类型

33、建筑同样存在这一关系，则截至 2020 年我国存量建筑竣工面积为 883 亿平方米。 假设住宅/工业/商业服务/办公/公用建筑的平均层数分别为 5（考虑到农村住宅拉低平均数）/1.5/3/10/5，则我国存量建筑物屋顶面积在 220 亿平方米。 测算测算存量建筑存量建筑分布式光伏装机空间分布式光伏装机空间 658GW，以住宅和工业建筑为主，以住宅和工业建筑为主。整县推进政策规定建筑物屋顶铺设比例根据建筑类别在 20-50%不等，我们使用该政策中的规定作为各类建筑屋顶光伏铺设比例。假设使用540W、182 组件，参照晶澳、晶科、隆基联合发布的182 组件产品白皮书 ，组件尺寸为 2.27*1.1

34、3m，折合功率密度 210.5W/平方米，综合考虑光伏安装倾角与间距，假定实际功率密度为 120W/平方米。从上述逻辑我们测算当前全国分布式光伏的潜在装机空间约为 658GW，其中以住宅和工业建筑为主，总装机容量占比分别为 46.20%和 31.41%。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表10：截至截至2020年存量建筑年存量建筑分布式光伏装机空间测算分布式光伏装机空间测算 住宅住宅 工业用房工业用房 商业及服务用房商业及服务用房 办公用房办公用房 公共建筑公共建筑 总和总和 2011-2019年建筑竣工面积 （亿

35、平方米） 226.41 30.75 22.41 18.56 17.65 315.78 存量建筑面积/2011-2019 年竣工面积 2.69 2020 年建筑竣工面积（亿平方米） 24.36 3.41 2.37 1.49 2.02 33.64 我国存量建筑面积（亿平方米） 633.42 86.12 62.65 51.42 49.50 883.10 建筑层数 5.00 1.50 3.00 10.00 5.00 屋顶面积（亿平方米） 126.68 57.41 20.88 5.14 9.90 220.02 铺设比例 20% 30% 30% 40% 40% 可铺设屋顶面积（亿平方米） 25.34 17

36、.22 6.27 2.06 3.96 54.84 功率密度（W/平方米） 120.00 装机容量（GW） 304.04 206.68 75.18 24.68 47.52 658.11 各类型建筑装机空间占比 46.20% 31.41% 11.42% 3.75% 7.22% 100.00% 来源： 中国建筑业统计年鉴 ，国家能源局，住房和城乡建设部，国家统计局， 182 组件产品白皮书 ，中泰证券研究所 测算十四五期间， 分布式光伏装机空间将增加测算十四五期间， 分布式光伏装机空间将增加 249GW。 假设 2021-2025年间每年新增建筑竣工面积和 2020 年相同，随着分布式光伏产业进一步

37、成熟及推进力度加大，铺设比例较整县推进试点方案中的比例提升一倍，即住宅 40%、工商业建筑 60%、公共建筑 80%。测算得到十四五期间增量屋顶面积 42.43 亿平方米，每年增量建筑可释放 49.77GW 装机空间，五年合计 249GW。 图表图表11：十四五期间增量建筑十四五期间增量建筑分布式光伏装机空间测算分布式光伏装机空间测算 住宅住宅 工业用房工业用房 商业及服务用房商业及服务用房 办公用房办公用房 公共建筑公共建筑 总和总和 新增建筑竣工面积（亿平方米） 121.79 17.05 11.84 7.43 10.08 168.18 建筑层数 5.00 1.50 3.00 10.00 5

38、.00 新增屋顶面积（亿平方米） 24.36 11.37 3.95 0.74 2.02 42.43 铺设比例 40% 60% 60% 80% 80% 可铺设屋顶面积（亿平方米） 9.74 6.82 2.37 0.59 1.61 21.14 功率密度（W/平方米） 120.00 装机容量（GW） 114.71 80.30 27.87 6.99 18.98 248.85 各类型建筑装机空间占比 46.10% 32.27% 11.20% 2.81% 7.63% 100.00% 来源： 中国建筑业统计年鉴 ， 182 组件产品白皮书 ，中泰证券研究所 1.2.2.电价上行叠加能耗双控趋严，分布式光伏装

39、机意愿提升电价上行叠加能耗双控趋严，分布式光伏装机意愿提升 电力市场化改革持续推进， 市场化交易电价上浮。电力市场化改革持续推进， 市场化交易电价上浮。 2021 年 10 月 11 日，国家发改委发布 关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知 ，提出实现煤电 100%市场化交易，且煤电市场化交易价格浮动范围扩大至上下浮动 20%，高耗能行业不受 20%限制。2021 年 10 月以来，多地电力市场化交易价格较基准价上涨达 20%，如江苏、浙江、安徽、湖北等省份。此外，从部分火电企业 2022 年一季度平均上网结算电价来 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分

40、- 11 - 行业深度报告行业深度报告 看，多数公司电价均大幅增加。 2022年多省年度长协电价实现顶格上浮。年多省年度长协电价实现顶格上浮。2021年12月23日，江苏电力交易中心公布2022年江苏市场电力年度交易结果 ，市场年度总交易量为2647.29亿kWh， 成交均价为466.69元/MWh， 较该省燃煤基准价391元/兆瓦时上涨19.36%；据北极星售电网，广东、河北、广西2022年年度交易总成交均价较各省基准价均实现大幅上涨，其中河北省较燃煤基准价溢价19.99%。整体而言，2022年国内电价中枢有望上移。 电价上涨致企业成本增长，提高分布式光伏建设意愿。电价上涨致企业成本增长，提

41、高分布式光伏建设意愿。当前，煤炭价格仍处于高位，火电市场化交易电价仍处于上涨态势。电价上浮使得企业经营成本增加，而分布式光伏“自发自用、余电上网”模式下，企业可通过消纳分布式光伏产生的电量享受电价折扣，有助于降低企业经营成本。因而，电价上浮背景下，预计工商业企业建设屋顶分布式光伏的意愿显著增加。 图表图表12：2021年部分省份煤电成交价格情况（元年部分省份煤电成交价格情况（元/kWh） 10 月月 11 月月 12 月月 省份 成交价格 涨幅 成交价格 涨幅 成交价格 涨幅 江苏 0.469 20.0% 0.469 20.0% 0.468 19.9% 山东 0.468 19.8% - - -

42、 - 安徽 0.461 20.0% 0.461 ?0.0% - - 湖北 0.499 20.0% - - - - 贵州 0.422 19.97% - - - - 来源：北极星电力网，江苏电力交易中心，山东电力交易中心，中泰证券研究所 图表图表13：2022年部分省份年度长协电价情况年部分省份年度长协电价情况 省份省份 燃煤基准价（元燃煤基准价（元/MWh） 总成交电量总成交电量（亿（亿 KWh） 总成交均价总成交均价（元（元/MWh） 溢价金额（元溢价金额（元/MWh） 溢价幅溢价幅度度 江苏 391 2624 466.69 75.7 19.36% 广东 453 2616 ?97.23 44.

43、2 9.76% 广西 421 460 491.62 70.9 16.86% 河北 364 667 437.25 72.9 19.99% 来源：江苏电力交易中心，北极星电力网，中泰证券研究所 图表图表 14：2022年一季度火电公司平均上网结算电价年一季度火电公司平均上网结算电价 公司简称公司简称 一季度平均上网结算电价（元一季度平均上网结算电价（元/KWh) 同比变化同比变化 华能国际 0.50 19.47% 华电国际 0.52 22.93% 内蒙华电 0.37 36.54% 上海电力 0.58 13.73% 来源：公司公告，中泰证券研究所 能耗双控趋严，多地出现限电限产现象能耗双控趋严，多地

44、出现限电限产现象。2021 年 9 月 11 日，国家发改委发布完善能源消费强度和总量双控制度方案，提出完善指标设臵及分解落实机制、增强能源消费总量管理弹性、健全能耗双控管理制度 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 行业深度报告行业深度报告 等举措， 进一步完善能耗双控制度， 促进节能降耗。 由于能耗双控趋严，2021 年 9 月以来，部分能耗预警地区的政府部门为完成能耗管控目标，对当地企业进行限电限产，这在一定程度上影响了企业的生产节奏，对企业经营带来负向影响。 自建分布式光伏可降低限电限产影响自建分布式光伏可降低限电限产影响，驱动分布式光伏装机增

45、长，驱动分布式光伏装机增长。通过自建分布式光伏，配套建设储能、微电网系统，可有效保障企业生产所需的电力供应。自限电限产现象发生以来，工商业企业加装分布式光伏的意愿显著增加。尽管当前政策推动能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，能耗双控力度有所弱化，但碳排放总量和强度考核力度增强。分布式光伏作为低碳清洁能源，有助于工商业企业降碳减排，工商业企业分布式光伏装机意愿有望进一步提升。 图表图表15：2021年各地年各地限电限产政策梳理限电限产政策梳理 地区地区 限电限电限产政策限产政策 广东 执行“开二停五”用电方案，每周星期日、星期一、星期二、星期三和星期四实现错峰轮休，错峰日只保留保安用电负

46、荷，保安负荷在总负荷的 15%以下，错峰时间为 7:00 至 23:00。 宁夏 高耗能企业停限产一个月。 江苏 实行部分地区限电，对当地企业采取“开二停五”、“限产 90%”等措施，暂定限电实行时长为 15 天。 陕西 9-12 月，新建成“两高”项目不得投入生产，本年度新建已投产的“两高”项目在上月产量基础上限产 60%，其他“两高”企业实施降低生产线运行负荷、停运矿热炉限产等措施，确保 9 月份减产 50%。 云南 工业硅企业 9-12 月份月均产量不高于 8 月产量的 10%（即削减 90%产量）；9-12月黄磷生产线月均产量不得超过 2021 年 8 月份产量的 10%（即削减 90

47、%产量）。 浙江 部分地区要求企业在规定时间内停产，每周开 3 停 4 或开 4 停 3，10 月 8 日起提升有序用电级别至 C 级，一些地区省级监控的高耗能产业须执行用 2 停 5 方案。 广西 执行“停 5 开 2”、“停 2 开 5”、“停 3 开 4”等方案，并对电解铝、氧化铝、钢铁、水泥等高耗能企业实行限产。 来源：人民资讯，中泰证券研究所 综合考虑当前电力市场供需格局以及火电燃料成本态势，我们认为，电价上浮态势仍将持续；同时，碳排放总量和强度“双控”将激发工商业企业绿电消纳和装机的需求增长； 此外， 分时电价机制、 绿电消纳政策、碳市场交易以及欧盟碳关税机制等政策亦将驱动工商业企

48、业加装分布式光伏，推动分布式光伏装机规模持续快速增加。 1.2.3.分布式光伏盈利模式更优，项目经济性较好分布式光伏盈利模式更优，项目经济性较好 光伏全面走向平价，经济性成为装机决定性因素。光伏全面走向平价，经济性成为装机决定性因素。光伏发电发展初期，成本较高，经济性不突出，因而企业装机意愿不足。为推动光伏装机规模增长，国家对光伏发电项目给予电价补贴，促进光伏发电项目的经济性提升。近年来，随着技术进步和规模化发展，光伏发电设备成本持续下降，国家政策不断下调电价补贴标准，逐步实现平价上网。2021 年以来，新备案集中式光伏电站、工商业分布式光伏项目，中央财政不再补贴，实行平价上网；2022 年以

49、来，户用分布式光伏预计也将无国家级补贴。平价上网时代，项目经济性将成为分布式光伏装机增长的决定性因素。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表16：光伏光伏发电的电价政策梳理发电的电价政策梳理 时间时间 政策文件政策文件 机构机构 相关内容相关内容 2015 年 12月 关于完善陆上风电、光伏发电上网标杆电价政策的通知 国家发改委 实行光伏发电上网标杆电价随发展规模逐步降低的价格政策。光伏发电上网电价在当地燃煤机组标杆上网电价（含脱硫、脱硝、除尘）以内的部分，由当地省级电网结算；高出部分通过国家可再生能源发展基金予以补

50、贴。鼓励通过招标等市场竞争方式确定光伏发电等新能源项目上网电价，但通过市场竞争方式形成的上网电价不得高于国家规定的同类光伏发电项目当地上网标杆电价水平。 2019 年 1 月 关于积极推进风电、光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知 国家发改委，国家能源局 推进建设不需要国家补贴执行燃煤标杆上网电价的光伏发电平价上网试点项目。在资源条件优良和市场消纳条件保障度高的地区，引导建设一批上网电价低于燃煤标杆上网电价的低价上网试点项目。 2019 年 4 月 关于完善光伏发电上网电价机制有关问题的通知 国家发改委 完善集中式光伏发电上网电价形成机制，将集中式光伏电站标杆上网电价改为指导价，新增集中式光伏

51、电站上网电价原则上通过市场竞争方式确定，不得超过所在资源区指导价；此外，适当降低新增分布式光伏发电补贴标准。 2019 年 5 月 关于 2019 年风电、光伏发电项目建设有关事项的通知 国家能源局 积极推进平价上网项目建设，研究论证建设光伏发电平价上网项目的条件，在组织电网企业论证并落实平价上网项目的电力送出和消纳条件基础上，优先推进平价上网项目建设。 2020 年 3 月 关于 2020 年光伏发电上网电价政策有关事项的通知 国家发改委，国家能源局 对集中式光伏发电继续制定指导价， 若指导价低于项目所在地燃煤发电基准价 （含脱硫、脱硝、除尘电价） ，则指导价按当地燃煤发电基准价执行。新增集

52、中式光伏电站上网电价原则上通过市场竞争方式确定，不得超过所在资源区指导价。降低工商业分布式光伏发电、户用分布式光伏发电补贴标准。 2021 年 6 月 关于 2021 年新能源上网电价政策有关事项的通知 国家发改委 2021 年起，对新备案集中式光伏电站、工商业分布式光伏项目，中央财政不再补贴，实行平价上网。新建项目上网电价，按当地燃煤发电基准价执行；新建项目可自愿通过参与市场化交易形成上网电价。 来源：中国政府网，国家发改委，国家能源局，中泰证券研究所 图表图表17：工商业分布式光伏度电补贴标准（元）：工商业分布式光伏度电补贴标准（元） 图表图表18：户用分布式光伏度电补贴标准（元）：户用分

53、布式光伏度电补贴标准（元） 来源：国家发改委，中泰证券研究所 来源：国家发改委，中泰证券研究所 光伏组件产业链价格升高，影响集中式光伏电站装机意愿光伏组件产业链价格升高，影响集中式光伏电站装机意愿。2021 年以来，由于光伏产业链上游硅料扩产存在一定周期，短期硅料产能难以大幅增长，使得光伏产业链呈供不应求格局，硅料、硅片、电池片及组件价格走高。 根据中国光伏行业协会数据， 由于光伏供应链价格上涨， 2021年地面光伏初始投资成本同比增长 4%。光伏电站项目投资成本上升，项目收益率有所下行，导致部分集中式项目开工进度和收益情况不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声

54、明部分 - 14 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表 19:多晶硅现货均价多晶硅现货均价（元元/千克千克） 图表图表 20：硅片现货均价（元硅片现货均价（元/片）片） 来源：PVInfoLink，中泰证券研究所 来源：PVInfoLink，中泰证券研究所 图表图表 21：PERC电池片现货均价（元电池片现货均价（元/瓦）瓦） 图表图表 22：组件现货均价（元组件现货均价（元/瓦）瓦） 来源：PVInfoLink，中泰证券研究所 来源：PVInfoLink，中泰证券研究所 分布式光伏造价更低、收益更高，高组件价格下经济性凸显。分布式光伏造价更低、收益更高，高组件价格下经济性凸显。根据中国光伏

55、行业协会数据，2021 年我国地面光伏系统初始投资成本为 4.15 元/W，工商业分布式光伏初始投资成本为 3.74 元/W。分布式光伏造价低于集中式的原因主要有： （1）集中式项目接入电压等级较高，通常为110kV 及以上，电气一次、二次设备和送出工程造价较高，而分布式项目通常就近接入 35kV 及以下电压等级； （2）集中式项目需租赁土地并支付植被恢复费等相关费用，分布式项目无需租赁土地，仅部分项目需支付屋顶租金； （3）集中式项目通常需建设综合楼、升压站等，分布式项目无需建设； （4）集中式项目开发流程较分布式更为复杂，项目前期管理费用较高。 0300多晶硅致密料

56、0246810多晶硅片-金刚线 单晶硅片-166 单晶硅片-182 单晶硅片-210 0.60.70.80.91.01.11.2多晶电池片-金刚线 单晶电池片-166 单晶电池片-182 单晶电池片-210 1.51.71.92.12.32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/5单晶组件-166 单晶组件-182 单晶组件-210 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 15 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表23：地面光伏初始投

57、资结构：地面光伏初始投资结构 图表图表24：工商业分布式光伏初始投资结构：工商业分布式光伏初始投资结构 来源：中国光伏行业协会，中泰证券研究所 来源：中国光伏行业协会，中泰证券研究所 分布式光伏商业模式造就更高收益。分布式光伏商业模式造就更高收益。分布式主要采用“自发自用、余电上网”的商业模式，其中自发自用部分电价显著高于集中式。集中式光伏位于电源侧，电价主要在燃煤标杆上网电价基础上制定；分布式光伏位于用户侧，对用户而言，只要用电电价低于从电网购电的价格即可，因此分布式电价主要在用电价格基础上制定。 1.2.4.分布式光伏经济性测算分布式光伏经济性测算 根据屋顶业主性质及用电价格的不同，我们将

58、分布式光伏分为户用光伏和工商业光伏两大类测算， 同时与集中式电站进行对比。 主要假设包括： （1） 项目造价：根据 PVinfoLink 最新数据，假设组件价格为 1.93 元/W，综合 CPIA 与产业调研数据，假设户用分布式/工商业分布式/集中式光伏项目造价分别为 3.30/3.70/4.10 元/W； （2） 发电小时数：依据国家能源局关于 2020 年度全国可再生源电力发展监测评价结果的通报 ，缺少数据的地区取阳光工匠光伏网测算结果； （3） 项目电价：上网部分取当地燃煤标杆电价，自发自用部分，户用分布式取各省 1kV 以下电压等级户用电价的 80%，工商业分布式取各省 2022 年

59、4 月 1-10kV 工商业代理购电价格的 80%； （4） 自发自用比例：鉴于居民用电需求通常少于工商业，假设户用分布式/工商业分布式/集中式光伏项目自发自用比例分别为50%/80%/0%； （5） 组件衰减：组件首年衰减 2%，此后每年衰减 0.5%，25 年运营期中线性衰减。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 16 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表25：测算模型基本假设测算模型基本假设 假设假设 户用分布式光伏户用分布式光伏 工商业分布式光伏工商业分布式光伏 集中式光伏集中式光伏 光伏组件价格（元光伏组件价格（元/W） 1.93 其中：硅料成本（

60、元/W） 0.73 硅片非硅成本（元/W) 0.18 电池片非硅成本（元/W) 0.29 组件非硅成本（元/W) 0.74 项目总造价（元项目总造价（元/W） 3.30 3.70 4.10 运营期限（年）运营期限（年） 25 组件首年衰减率组件首年衰减率 2.00% 首年外每年衰减率首年外每年衰减率 0.50% 年运维费用（元年运维费用（元/W） 0.050 0.050 0.045 自发自用比例自发自用比例 50.00% 80.00% 0.00% 自发自用电价折扣自发自用电价折扣 80.00% 自发自用基准电价自发自用基准电价 各省户用电价，1kv以下电压等级 各省电网公司 2022 年4 月

61、代理购电价格，1-10kv 电压等级 / 上网电价上网电价 各省燃煤标杆电价 各地区利用小时数各地区利用小时数 依据国家能源局关于 2020 年度全国可再生源电力发展监测评价结果的通报和阳光工匠光伏网测算结果 税收优惠税收优惠 第 1-3 年所得税减免，4-6 年所得税减半 来源：PVinfoLink，中国光伏行业协会，中泰证券研究所 图表图表26：测算所用各地区基础数据测算所用各地区基础数据 地区地区 居民电价居民电价 （1kv 以下）（元以下）（元/kWh） 工商业电价工商业电价 （1-10kV）（元）（元/kWh） 燃煤标杆电价燃煤标杆电价（元（元/kWh） 可利用小时数可利用小时数（h

62、） 华北 北京 0.4883 0.8404 0.3598 1214 天津 0.4900 0.7498 0.3655 1318 冀北 0.5200 0.5407 0.3720 1485 冀南 0.5200 0.6235 0.3644 1397 山西 0.4770 0.5267 0.3320 1321 东北 蒙东 0.4850 0.6982 0.3035 1619 辽宁 0.5000 0.6922 0.3749 1388 吉林 0.5250 0.7711 0.3731 1477 黑龙江 0.5100 0.7559 0.3740 1507 西北 甘肃 0.5100 0.6909 0.2978 139

63、9 青海 0.3771 0.4188 0.3247 1412 宁夏 0.4486 0.5095 0.2595 1390 陕西 0.4983 0.5924 0.3545 1222 蒙西 0.4150 0.4854 0.2829 1626 华中 湖北 0.5580 0.7304 0.4161 1013 湖南 0.5880 0.7071 0.4500 902 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 17 - 行业深度报告行业深度报告 河南 0.5600 0.6779 0.3779 1055 华东 山东 0.5469 0.7033 0.3949 1359 上海 0.617

64、0 0.7935 0.4155 861 浙江 0.5380 0.8117 0.4153 998 江苏 0.5283 0.6976 0.3910 1107 安徽 0.5653 0.6931 0.3693 1071 江西 0.6000 0.6895 0.4143 917 福建 0.4983 0.6130 0.3932 1063 华南 广东 0.5921 0.8066 0.4530 993 广西 0.5283 0.6434 0.4207 1103 海南 0.6083 0.8264 0.4298 1063 西南 四川 0.5224 0.7414 0.4012 909 重庆 0.5200 0.6896

65、0.3964 686 云南 0.4236 0.5445 0.3358 1325 贵州 0.4556 0.5944 0.3515 1032 平均平均 0.5166 0.6729 0.3730 1201 来源：各省电网公司，国家能源局，阳光工匠光伏网，中泰证券研究所 工商业分布式回报最佳。工商业分布式回报最佳。 根据上述假设，我们测算了全国 31 个地区 （省级单位除新疆、西藏和港澳台，根据电力公司的不同河北分为冀南、冀北，内蒙古分为蒙东、蒙西）光伏项目的全投收益率。户用分布式/工商业分布式/集中式光伏全国平均的项目IRR分别为9.44%/11.79%/6.01%，工商业户用集中式，主要原因系工商

66、业分布式的整体电价水平最高。 图表图表27：分类型光伏项目收益率测算分类型光伏项目收益率测算 地区地区 户用分布式户用分布式 工商业分布式工商业分布式 集中式集中式 华北 北京 9.18% 15.62% 5.96% 天津 10.52% 15.32% 7.10% 冀北 13.12% 12.54% 8.83% 冀南 11.92% 13.47% 7.77% 山西 9.68% 10.03% 6.01% 东北 蒙东 12.39% 17.77% 7.34% 辽宁 11.69% 15.06% 8.05% 吉林 13.14% 18.23% 8.79% 黑龙江 13.24% 18.30% 9.09% 西北 甘肃

67、 10.40% 14.60% 5.44% 青海 8.73% 8.26% 6.51% 宁夏 8.41% 9.81% 3.94% 陕西 9.33% 10.50% 5.87% 蒙西 10.56% 11.80% 6.55% 华中 湖北 8.59% 10.72% 5.57% 湖南 7.90% 8.81% 5.16% 河南 8.57% 10.15% 4.97% 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 18 - 行业深度报告行业深度报告 华东 山东 12.53% 15.06% 8.44% 上海 7.16% 9.35% 3.86% 浙江 8.12% 11.90% 5.38% 江苏

68、 9.02% 11.35% 5.86% 安徽 8.71% 10.61% 4.88% 江西 7.75% 8.56% 4.46% 福建 8.08% 9.13% 5.47% 华南 广东 9.31% 11.94% 6.29% 广西 9.46% 10.42% 6.65% 海南 10.16% 13.32% 6.47% 西南 四川 6.52% 9.23% 4.05% 重庆 3.24% 4.86% 1.36% 云南 8.90% 10.53% 6.17% 贵州 6.42% 8.11% 4.00% 平均平均 9.44% 11.79% 6.01% 来源：中泰证券研究所 大部分地区分布式项目大部分地区分布式项目 IR

69、R 可达可达 8%以上，回报情况良好。以上，回报情况良好。户用和工商业分布式项目 IRR 在 8%以上的地区分别有 25 和 30 个， IRR 在 10%以上的地区分别有11 和 22个， IRR 在 12%以上的地区分别有 5 和11个。大部分地区项目 IRR 都能达到 8%以上，收益率较低的地区主要是光照资源较差、年可利用小时数较低的地区，或售电价格较低的西部地区。对光照小时数和售电价格均较高的地区， 如内蒙古东部、 黑龙江、 吉林，分布式光伏回报丰厚，工商业项目 IRR 高达 15%以上。 图表图表28：各类型光伏项目收益率分布情况各类型光伏项目收益率分布情况 来源：中泰证券研究所 工

70、商业分布式项目收益具备弹性。工商业分布式项目收益具备弹性。 假设典型工商业项目造价为3.70元/W，年可利用小时数 1200h， 自发自用电量比例 80%， 工商业用电价格 0.65元/kwh，余量上网电价 0.37 元/kwh，其余条件与基础假设一致，得到典型项目 IRR 为 11.53%。我们对项目造价和可利用小时数进行敏感性分析，当项目造价增加至 3.9 元/W、小时数降低至 1000h，项目仍能保持8%以上的收益率，体现出工商业分布式项目良好的抗风险能力。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 19 - 行业深度报告行业深度报告 自发自用电量比例和用电电

71、价是工商业分布式光伏收益率的重要影响自发自用电量比例和用电电价是工商业分布式光伏收益率的重要影响因素。因素。项目造价、可利用小时数和上网电价更多由外部条件决定，而自用电价和电量比例在项目层面相对更可控。其中自用电价通常基于屋顶业主向电网购电的价格，考虑项目收益等因素综合制定。根据各省电网公司发布的 4 月代理购电价格，平均一般工商业电价（1-10kv）是燃煤标杆电价的 1.80 倍， 自我消纳的收益显著高于直接上网结算， 提升自我消纳比例对项目 IRR 有明显拉升。 如当工商业用电价格在 0.7 元/kwh （即自用电价为工商业电价 0.7*电价折扣比例 80%=0.56 元/kWh）时，自我

72、消纳比例每提升 10%， 项目 IRR 平均提高 0.68%； 当自我消纳比例达到50%以上时，工商业电价在 0.5 元/kWh 以上的项目均可取得 8%以上的收益率。因此，对开发商而言，锁定用电量大、稳定经营的工商业主，提高自发自用电量比例，或主攻较为分散的中小业主、掌握自用电价定价权，均是可行的发展路线。 图表图表29：不同造价和小时数对工商业：不同造价和小时数对工商业IRR的影响的影响 图表图表30：不同自用比例和电价对工商业：不同自用比例和电价对工商业IRR的影响的影响 来源：中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所 自用电量比例和电价低，户用分布式光伏盈利能力相对工商业较弱。自用电量比例

73、和电价低，户用分布式光伏盈利能力相对工商业较弱。户用电量一般较少，户用光伏很难达到工商业光伏的高自用比例。假设典型户用项目造价为 3.30 元/W，年可利用小时数 1200h，自发自用电量比例 50%，居民用电价格 0.50 元/kwh，余量上网电价 0.37 元/kwh，其余条件与基础假设一致，得到典型项目 IRR 为 9.31%。 户用分布式收益空间相对更窄，期待隔墙售电打开空间。户用分布式收益空间相对更窄，期待隔墙售电打开空间。我们统计，全国平均居民电价（1kV 以下）是燃煤标杆电价的 1.38 倍，居民电价明显低于工商业电价；若再给予屋顶持有者一定的电价优惠，自发自用电价和上网电价的差

74、值会进一步拉低。但由于户用光伏有造价较低的优势，在敏感性分析中，绝大多数情况仍能保持 6%以上的收益率。2022 年 2月 11 日，国家发改委、国家能源局发布关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见 ， 支持分布式发电与同一配电网内的电力用户通过电力交易平台就近进行交易。政策支持下，未来户用光伏电价有望通过与工商业就近交易得到提升，从而带动项目 IRR 提升，加速行业发展。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 20 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表31：不同造价和小时数对户用：不同造价和小时数对户用IRR的影响的影响 图表图表32：不同自用比例

75、和电价对户用：不同自用比例和电价对户用IRR的影响的影响 来源：中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所 1.3.分布式光伏行业分布式光伏行业商业商业模式模式和盈利因素和盈利因素探讨探讨 分布式光伏市场参与主体众多，行业集中度较低分布式光伏市场参与主体众多，行业集中度较低。参与分布式光伏建设的主体有大型央企、地方国企以及较早开展分布式光伏建设运营的民营企业等三大类别，市场主体数量较多，行业整体市场格局较为分散。 各类市场主体参与分布式光伏行业的模式各类市场主体参与分布式光伏行业的模式主要有主要有：1）自持模式，通过持有光伏电站资产，在运营期内持续获得发电收入，参考芯能科技财务数据，毛利率在 60%

76、-70%；自持模式经营期限较长，资金回收较慢，且需承担经营期内边界条件发生变化的风险。2）传统 EPC 模式，即不参与项目开发、运营，仅提供设计、建设等服务，参考中国电建财务数据，毛利率在 10%左右，需要承担上游价格波动和垫资建设的风险，且一般通过公开招投标进行，竞争较为激烈，盈利空间有限。3）新 EPC模式，通常是由民企与国企通过设立合资公司等形式进行合作，民企进行资源获取、项目开发，并在取得项目后提供 EPC 服务，建成后将所持项目公司股权转让给国企，该模式下由于民企提供了项目资源，且不参与招投标，盈利空间显著高于传统 EPC，参考正泰电器财务数据，毛利率在 16%左右。4）BT 模式，

77、通常是民企进行开发建设，项目建成后将股权转让给国企， 与新 EPC 模式的区别主要在于收购方通常不固定， 项目建成前收购方对项目的参与度较低且没有股权介入，同时业主在转让时点的选择空间较大。由于国企融资利率更低，可以在取得项目后进行融资臵换， 民企可以以相对高的价格转让项目， 收益通常计入投资收益。 图表图表33：分布式光伏分布式光伏商业模式商业模式 模式模式 项目周期项目周期 毛利率毛利率 代表公司代表公司 优点优点 缺点缺点 自持 25 年 60% 五大六小等央企及地方国企 贡献持续稳定利润 资金回收期长，资金压力较大 面临边界条件改变的风险 传统 EPC 约 6 个月 10% 中国电建

78、中国能建 项目周期较短 业主提供预付款 毛利率较低 抵御上游价格波动能力较差 业主付款和建设进度不匹配时需要 EPC 承接方垫资 新 EPC 约 1 年 16% 晶科科技 正泰电器 毛利率较高 项目周转较快 可转移运营风险 需具备项目开发能力 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 21 - 行业深度报告行业深度报告 BT 1 年或更久 近似新 EPC 晶科科技 正泰电器 毛利率较高 项目周转较快 可根据公司战略或市场情况决定何时转让项目 可转移运营风险 需具备项目开发能力 收益波动较大 来源：公司公告，中泰证券研究所 对比光伏商业模式，新对比光伏商业模式，新 E

79、PC 和和 BT 模式盈利模式盈利能力能力更优更优、资金周转更快、资金周转更快。新EPC和BT模式更强调企业资源获取能力而非同质化相对严重的工程建设能力，议价能力更强，可视为获得路条溢价和工程建设利润两块收益。同时，新 EPC 和 BT 模式资金周转速度远快于自持运营，对资金体量和融资能力要求相对较小。 分布式光伏建设运营存在四大壁垒分布式光伏建设运营存在四大壁垒，核心壁垒在于资源获取能力核心壁垒在于资源获取能力。我们认为，分布式光伏建设运营存在资源获取、运营经验、资金、市场渠道四大市场进入壁垒， 资源获取能力强、 运营经验积累充足、 资金实力强、市场渠道完善的公司有望从市场竞争中胜出。 在分

80、布式光伏运营市场中，获得屋顶资源是分布式光伏项目建设运营的基础，因而行业的核心壁垒在于资源获取能力，这也成为企业在市场竞争中的胜负手。 图表图表34：分布式光伏运营市场进入壁垒分布式光伏运营市场进入壁垒 壁垒壁垒 具体内容具体内容 资源获取资源获取 屋顶资源是分布式光伏电站运营发展的基础，同时分布式光伏运营商还需提供包括并网服务、分布式光伏电站所需硬件及后续智能化运营和维护服务等产品和服务，可快速、规模化的提供上述服务和资源，则要求企业具备较强的资源整合能力。 运营经验运营经验 充足的运营经验与成熟的行业解决方案是分布式光伏发电综合服务提供商取得客户信任的决定性因素之一，分布式光伏运营商需通过

81、长期的市场拓展与服务实践，才可逐步实现经验积累并形成成熟的行业解决方案。 资金资金 分布式光伏电站建设需要前期大量的资金投入。因此，对于从事分布式光伏运营的企业而言，需要较强的资金实力来保障其发展。 市场渠道市场渠道 市场渠道是获取屋顶资源的重要驱动力，完善、覆盖地域范围广的渠道有助于更好地获取分布式光伏屋顶资源和更好地为客户服务，并在此基础上逐步积累品牌，强化市场竞争力。 来源：芯能科技招股说明书，中泰证券研究所 国企和民企在资源获取上各有国企和民企在资源获取上各有千秋千秋。央企、国企在参与分布式光伏市场时，优势更多体现在资金实力和公信力上，我们认为国企的优势在大 B和 G 端体现得更为明显

82、。 而民企的优势则更多体现在市场渠道开拓和品牌建设上，分布式光伏屋顶业主分布散，单体规模小，需要用地推的方式挖掘屋顶资源，而民企长于渠道建设，且可以通过提高良好的项目建设、运维服务，逐步在小 B 及 C 端用户中积累品牌影响力，逐步形成品牌壁垒。 2.投资建议投资建议 国家整县屋顶分布式光伏政策推进背景下，各地分布式光伏试点加快落地；而政策推动能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，激发企业绿电消纳需求增长，进一步推动分布式光伏项目发展。同时，分布式光伏投资成本相对较低，未来仍有进一步降本的空间， “自发自用、余电上网”模式下，分布式光伏经济性更佳，激发工商企业和农户对分布式光伏的装机需求

83、。整体而言，政策与市场共同驱动，分布式光伏迎来 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 22 - 行业深度报告行业深度报告 发展机遇期。 2.1.晶科科技：装机有望快速增长，多元化业务拓展打造综合服务商晶科科技：装机有望快速增长，多元化业务拓展打造综合服务商 晶科科技作为一家清洁能源服务商，主营业务为光伏电站的投资运营和EPC 业务，涉及光伏电站的开发、投资、建设、运营和管理、转让等环节，以及光伏电站 EPC 工程总承包、电站运营综合服务解决方案等。此外，基于公司在光伏发电领域的经验优势，公司延伸开展购售电、绿证业务，并积极探索布局储能、光伏建筑一体化（BIPV）

84、等新兴业务。 光伏电站投资运营业务光伏电站投资运营业务：通过开发、建设各类光伏电站，为用户提供清洁能源，并获取发电收入。 光伏电站光伏电站 EPC 业务：业务：公司拥有多年光伏电站开发经验，在集中式、分布式光伏电站领域集合了完整的商业化开发模式，并形成集电站设计研发、供应链集采、工程施工管理为一体的全流程管理方案。通过 EPC招投标及开发带动 EPC 的方式，为客户提供涵盖光伏电站工程总承包、整套设备采购供应及光伏电站整体解决方案的综合服务。屋顶分布式光伏政策推进，光伏电站 EPC 需求将逐步增长，公司光伏电站 EPC 业务有望重回增长态势。 图表图表35：2016-2021年公司分板块收入及

85、毛利率年公司分板块收入及毛利率 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表36：2017-2022Q1年公司营收及增长率情况年公司营收及增长率情况 图表图表37：2017-2022Q1年公司净利润及增长率情况年公司净利润及增长率情况 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 23 - 行业深度报告行业深度报告 2021 年年项目开发斩获颇丰，多省指标名列前茅。项目开发斩获颇丰，多省指标名列前茅。自 2018 年开始，公司保持在 3GW 左右的光伏电站资产规模，截至 2022Q1，公司总装机容量2.9GW，

86、其中集中式电站 2.1GW，占比 70.93%，分布式电站 0.8GW，占比29.07%。公司在 2021 年获得各省光伏发电项目指标规模约 3.6GW，较现有光伏电站规模翻倍。同时公司完成大基地项目签约规模约 20.8GW，提前锁定资源， 奠定后续项目开发基础。“双碳” 政策推进以来， 大型央企、地方国企、民营企业等各界资本大举涌入新能源项目竞争，公司仍能获取大量指标和资源，体现出自身具备较强的竞争力。 图表图表38：晶科科技光伏装机规模（晶科科技光伏装机规模（MW） 来源：公司公告，中泰证券研究所 发力分布式光伏成果斐然。发力分布式光伏成果斐然。2021 年，公司新设分布式事业部，推动分布

87、式光伏业务发展再上新台阶。 凭借整县推进政策东风， 公司与 75 个县区政府部门签订整县屋顶分布式光伏开发合作协议，为未来分布式业务快速增长奠定基础。公司公告合作协议中，15 个项目规划规模达 3.04GW，以此比例推算公司 2021 年签约整县推进资源整体规模或超过 15GW。 图表图表 3939：2 2021021 年以来公司部分签约整县推进项目年以来公司部分签约整县推进项目 公告日期公告日期 签约方签约方 项目规模（项目规模（MW） 2021/10/1 安徽省铜陵市义安区人民政府 190 浙江省安吉经济开发区管委会 40 内蒙古磴口工业园区管委会 20 内蒙古呼和浩特盛乐现代服务业集聚区

88、管委会 10 2021/10/19 重庆市涪陵区清溪镇人民政府 1000 山西省新绛县人民政府 500 云南省楚雄市人民政府 266 四川省平昌县人民政府 200 内蒙古乌拉特前旗新安镇政府 50 2021/11/9 山东省高密市夏庄镇人民政府 300 江苏华电昆山热电有限公司 共同开发 内蒙古武川县哈乐镇人民政府 10 内蒙古武川县西乌兰不浪镇人民政府 6.3 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 24 - 行业深度报告行业深度报告 2021/11/16 陕西省榆林市衡山新区管理委员会 200 辽宁省营口南楼经济开发区管委会 200 黑龙江省双鸭山市尖山区人民

89、政府 50 合计合计 3042.3 来源：公司公告，中泰证券研究所 开展户用光伏业务，实现分布式业态全覆盖。开展户用光伏业务，实现分布式业态全覆盖。2022 年 4 月，公司发布户用光伏品牌“晶能宝” ，业务模式主要分为销售模式和合作开发模式。销售模式下，由用户出资或融资建设电站，并享受发电收益，公司提供系统勘测、设计、安装和运营维护的一条龙服务；合作开发模式下，公司与用户共同合作开发电站，按照双方约定合理分享光伏电站收益，用户无需出资建设。目前，晶能宝的首个户用电站已成功并网，有望乘户用分布式快速发展的东风，为公司发展增添新助力。 2.2.芯能科技：深耕分布式光伏，稳健发展的优质运营商芯能科

90、技：深耕分布式光伏，稳健发展的优质运营商 深耕光伏行业十余年，稀缺纯分布式运营标的。深耕光伏行业十余年，稀缺纯分布式运营标的。公司于 2008 年成立，起初以生产硅片、组件以及电池片等光伏产品为主营业务。2013 年，公司开始探索分布式太阳能发电综合服务业务模式。此后，公司不断加大分布式光伏业务发展力度，积累了丰富的项目案例和实践经验，并形成了较高的品牌知名度，尤其在工业屋顶分布式光伏开发领域处于行业领先地位。目前，公司大力推进自持分布式光伏电站建设及运营发展，并积极探索分布式光伏发电应用领域，包括电动汽车充电、储能及光伏建筑一体化等领域，未来有望成为公司新的业绩增长点。 图表图表40：201

91、7-2021年公司营收结构年公司营收结构 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表41：2017-2022Q1公司营收及增长率情况公司营收及增长率情况 图表图表42：2017-2022Q1公司净利润及增长率情况公司净利润及增长率情况 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 25 - 行业深度报告行业深度报告 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 屋顶资源持续增加，保障业绩稳步增长。屋顶资源持续增加，保障业绩稳步增长。公司 2013 年开始大力发展分布式光伏建设运营业务，工业屋顶总面积逐年上升。根据公司 2021 年报，公司已累计获取屋顶资

92、源超过 1000 万平方米，涉及工业企业 751家，年发电能力超过 10 亿 kWh。在自持光伏电站项目储备方面，根据公司 2021 年报，公司累计自持装机 605MW，同比增长 16.57%；另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约 182MW，公司自持分布式光伏电站规模继续以稳定的增长态势向 GW 级迈进。 图表图表43：芯能科技分布式光伏装机规模（芯能科技分布式光伏装机规模（MW） 来源：公司公告，中泰证券研究所 公司具备较为完整的分布式光伏产业链。公司具备较为完整的分布式光伏产业链。公司可提供高效的多晶硅片、单晶硅片、光伏组件等光伏电站元器件的供应、屋顶资源的获取、分布式光伏电

93、站的实施、电站并网以及运营维护等服务，极大地提高了公司分布式光伏电站项目的开发效率，增强了抗风险的能力。公司在发展过程中逐步减少了毛利率低、竞争力较弱的光伏产品生产销售，目前组件产品在满足供给自持分布式光伏电站建设需求的前提下，根据市场行情对外销售，销售收入逐步下滑。而由于公司使用自产的光伏组件用于分布式光伏电站建设，这有利于公司降低项目成本，使得公司自持分布式光伏电站毛利率维持较高水平。 图表图表44：分布式光伏产业链公司布局情况分布式光伏产业链公司布局情况 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 26 - 行业深度报告行业深度报告 来源：公司公告，中泰证券研究

94、所 注：图中红色部分为公司业务涉及的产业链环节。 公司积极拓展分布式光伏新应用领域方面。公司积极拓展分布式光伏新应用领域方面。公司以分布式光伏为基础，结合储能技术、 充电桩技术的应用场景， 持续跟进布局电动汽车充电桩、分布式储能系统等业务领域，不断挖掘光伏发电新商业模式，谋求新的业务领域以形成新的利润增长点。 2.3.港华智慧能源： “燃气港华智慧能源： “燃气+可再生能源”齐驱，分布式光伏快速发展可期可再生能源”齐驱，分布式光伏快速发展可期 公司专注零碳智慧园区综合能源服务商的战略定位，以城市燃气业务为公司专注零碳智慧园区综合能源服务商的战略定位，以城市燃气业务为基础和优势，发展可再生能源业

95、务。基础和优势，发展可再生能源业务。当前，燃气业务仍为公司主要的收入来源，2021 年管道燃气及能源业务在公司总营收中占比为 81.47%。受益于国内经济快速恢复，燃气销量显著增加，且再生能源业务亦取得积极进展，公司收入实现大幅增长。2021 年，公司营业收入为 171.25亿港元，同比增长 33.52%。然而，由于公司发行可转债公允价值变动影响，公司净利润有所下降，若不考虑可转债公允价值变动，公司净利润为 16.12 亿元，同比增加约 11%。 图表图表45：2016-2021年公司营收结构年公司营收结构 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表46：2017-2021年港华营收及增长率情况

96、年港华营收及增长率情况 图表图表47：2017-2021年港华净利润及增长率情况年港华净利润及增长率情况 晶体硅生产晶体硅生产 光伏组件生产光伏组件生产 太阳能电池片生太阳能电池片生产产 分布式光伏电站投分布式光伏电站投资、资、 开发、建设及并开发、建设及并硅锭、硅片生产硅锭、硅片生产 电站运营及维护电站运营及维护 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 27 - 行业深度报告行业深度报告 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 依托燃气业务积累的市场资源，推进零碳智慧园区开发落地依托燃气业务积累的市场资源，推进零碳智慧园区开发落地。公司燃

97、气业务在国内经营发展多年，拥有 40 万工商业客户，与多个工业园区具有较为紧密的合作关系，市场资源优势较强。未来公司将基于云计算、大数据、物联网等技术，在工业园区构建多能联供、光伏、储能、充换电等综合能源解决方案， 打造源网荷储一体化的区域智慧能源供应体系，实现园区能源管理去碳化、 数字化， 推动零碳智慧园区建设发展。 此外，公司燃气业务发展稳健，可为公司发展分布式光伏、储能等可再生能源提供现金流支撑，助力公司可再生能源业务加快落地。 图表图表48：港华燃气用户数量及增长率情况：港华燃气用户数量及增长率情况 图表图表49：2021年港华燃气销量用户结构年港华燃气销量用户结构 来源：公司公告，中

98、泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 积极推进零碳园区和分布式光伏建设。积极推进零碳园区和分布式光伏建设。根据公司规划，到 2025 年，港华智慧能源将为 200 个工业园区提供智慧能源方案， 锁定 15GW 的分布式光伏资源，并实现分布式光伏并网规模达 8GW。当前，公司零碳园区及分布式光伏建设已取得积极进展。截至 2021 年，公司和母公司中华煤气已在国内布局超 110 个可再生能源项目，落实发展 32 个零碳智慧园区，业务涵盖多能（冷、热、电）联供、光伏、储能、充换电站、工商客户综合能源服务等多个领域。 图表图表50：港华可再生能源业务发展的五年规划港华可再生能源业务发展的五年规

99、划 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 28 - 行业深度报告行业深度报告 来源：公司业绩推介会材料，中泰证券研究所 2.4.林洋能源林洋能源：智能电表：智能电表+分布式光伏分布式光伏+储能多业务齐驱储能多业务齐驱 智能电表为基础，新能源智能电表为基础，新能源+储能打开新空间。储能打开新空间。公司主要从事智能、新能源、储能三个板块业务，其中智能板块主要为智能电表及其相关产品，新能源板块主要为光伏 EPC 和光伏发电。 公司通过智能电表业务与电网、电力公司建立了良好的合作关系，近年快速发展光伏业务。2021 年，公司营业收入 52.97 亿元，同比下降 8.66

100、%，营业收入中光伏业务占比57.33%，营收下降主要系智能电表产品销售收入有所下降。同期净利润9.32 亿元，同比下降 6.94%，净利率上升 0.33pct。 图表图表51：2017-2021年公司营收结构年公司营收结构 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表52：2017-2022Q1公司营收及增长率情况公司营收及增长率情况 图表图表53：2017-2021Q1公司净利润及增长率情况公司净利润及增长率情况 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 29 - 行业深度报告行业深度报告 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 公司在手储备光

101、伏项目公司在手储备光伏项目 6GW，与多地政府签订整县光伏合作协议。，与多地政府签订整县光伏合作协议。截至 2021 年，公司持有光伏电站容量 1.6GW，其中集中式 1.3GW、分布式 0.3GW，在手储备项目超过 6GW。公司自主开发和合作开发并举，重点推进整县屋顶分布式光伏项目，与 20 余个县级行政单位展开开发洽谈，平均每个县潜在开发规模约 300MW，共计潜在规模 5GW。公司自持及开发重点为江苏、安徽、山东、河北等中东部地区，均为人口密集、用电量大、电价较高的省份，项目收益确定性高。 图表图表54：林洋能源光伏电站装机规模和发电量林洋能源光伏电站装机规模和发电量 来源：公司公告，中

102、泰证券研究所 图表图表55：公司公司2021年签订重大框架协议年签订重大框架协议 时间时间 地区地区 合作方合作方 主要内容主要内容 2021 湖北荆门 湖北能源集团股份有限公司、 东方日升新能源股份有限公司、 湖北亿纬动力有限公司、 湖北荆门发改委 “十四五”期间共同建设“光伏风电抽蓄电化学储能”总建设规模不少于 3GW。 2021-9 山东潍坊 潍坊高新区管委会 开展整县推进分布式光伏项目开发，预计分布式光伏装机 200MW， 同时建设 100MW/200MWh 共享储能电站。 2021-9 河北承德 平泉市人民政府 开展整县推进分布式光伏项目开发，预计分布式光伏装机 270MW。 202

103、1-9 云南昭通 彝良县人民政府、 云南电网能源投资有限责任公司 开展整县推进分布式光伏项目开发，预计分布式光伏装机 200MW。 2021-9 江苏、安徽 华能江苏能源开发有限公司 在江苏、安徽等地开发不少于 2GW 的光伏电站，优先选择林洋负责 EPC 建设；合资在启东建设 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 30 - 行业深度报告行业深度报告 80 MW/160MWh 的储能共享电站。 2021-7 安徽蚌埠 五河县人民政府 投资建设 1.5GW 光伏项目+0.5GW 风电项目+400MW/800MWh 储能项目，总投资 108 亿元。 来源：公司公告，

104、中泰证券研究所 EPC 和运维业务已成规模，覆盖光伏电站全生命周期。和运维业务已成规模，覆盖光伏电站全生命周期。截至 2021 年，公司运维电站规模超过 3.5GW，即除去自持项目外承包约 1.9GW 外部电站运营。公司推进区域化集中管理模式，效益迅速提升，2020 年人均运维效率提升 10.5%， 单兆瓦运维成本下降 16%。 同时， 公司通过 EPC与中广核、华能、申能等电力运营商建立合作关系，打通“开发+EPC+运维”合作模式，佐证公司自有资产的建设、运维管理优势。 拓展储能业务板块，打造综合能源服务商。拓展储能业务板块，打造综合能源服务商。公司 2015 年开始进入储能领域， 2020

105、 年， 公司与亿纬锂能进行深度合作， 成立合资公司林洋亿纬，围绕电源侧和用户侧提供储能系统解决方案，2021 年双方合资投资 30亿元， 建设年产能 10GWh 的储能专用磷酸铁锂电池生产基地项目。 2022年5月， 林洋亿纬中标华能巴彦诺日公300MW 风电EPC项目储能设备，该项目配臵 90MW/180WMh 储能装臵，预估中标总金额为 2.74 亿元。公司在储能业务的布局将与光伏业务进行深度联动，打造在产业纵向、横向均有深度的综合能源服务商。 2.5.正泰电器正泰电器：低压电器和户用光伏龙头，：低压电器和户用光伏龙头，储备项目超过储备项目超过 5GW 低压电器和户用光伏龙头企业。低压电器

106、和户用光伏龙头企业。公司主要从事低压电器的研发、生产和销售， 以及太阳能电池、 组件的生产和销售、 EPC 工程总包， 电站开发、建设、 运营、 运维， 和储能系统、 BIPV、 户用光伏的开发和建设等业务。公司作为国内低压电器及新能源行业龙头企业，实现了电力全产业链布局，实现从单一的装备制造企业升级为集运营、管理、制造为一体的综合型电力企业。 2021 年公司营业收入 388.65 亿元， 同比增长 16.88%，实现净利润 37.66 亿元，同比降低 43.25%，主要是公司持有的中控技术股份公允价值变动较大。 图表图表56：2017-2021公司营收结构公司营收结构 来源：公司公告，中泰

107、证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 31 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表57：2017-2022Q1公司营收及增长率情况公司营收及增长率情况 图表图表58：2017-2022Q1公司净利润及增长率情况公司净利润及增长率情况 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 公司已成为全球最大的户用光伏运营商。公司已成为全球最大的户用光伏运营商。2021 年，公司光伏组件销售、电站运营、光伏电站工程承包收入分别占光伏业务收入的 37.47%、23.15%、 39.37%， 公司依托自身在低压电器和光伏组件的制造业基础，在户用光伏

108、的渠道和运维上具备优势。截至 2021 年，公司累计户用光伏开发量近 8GW，终端用户超 50 万户，自持装机容量 5.4GW，跃升为全球最大的户用光伏资产运营商。 根据国家能源局数据， 2021 年底我国分布式光伏累计并网容量 107.51GW，公司运营分布式光伏容量达到全国容量的 5.02%。 图表图表59：2017-2021年年公司光伏公司光伏电站电站装机容量（装机容量（GW） 来源：公司公告，中泰证券研究所 在手项目超过在手项目超过 5GW，整县推进政策助力业绩腾飞。，整县推进政策助力业绩腾飞。自 2021 年 6 月关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知文件下发后，公

109、司迅速进行以乡镇级为单位的整镇、整村的集中开发，重点开发华北、华东、华中区域的河北、山西、山东、安徽、河南等省份。2021年 8 月-2022 年 3 月，公司 4 次发布公告，已与 195 个乡镇政府签订框架协议，储备分布式项目规模达 5.25GW。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 32 - 行业深度报告行业深度报告 图表图表60：公司户用光伏签订框架协议情况公司户用光伏签订框架协议情况 公告时间公告时间 地区地区 涉及乡镇涉及乡镇/街道数量街道数量 装机容量（装机容量（MW） 2021-8-5 湖南 / 600 福建 / 200 山东 6 180 20

110、21-8-28 山东 29 488 安徽 7 245 河北 6 190 河南 8 127 山西 6 36 2021-9-24 河北 32 1116.7 山东 11 227 河南 7 131 安徽 4 42 山西 5 30 湖北 1 10 2022-3-22 河北 21 750 山东 27 567 河南 15 251 山西 10 55 合计合计 195 5245.7 来源：公司公告，中泰证券研究所 2.6.南网能源南网能源：南网节能业务公司，：南网节能业务公司，持续拓展工商业分布式和综能服务持续拓展工商业分布式和综能服务 南方电网旗下节能业务上市公司。南方电网旗下节能业务上市公司。公司是 201

111、0 年由南方电网公司会同代表广东省人民政府出资的广东能源集团、 广东环保集团共同出资创办，是南方电网系统内首家自主培育的上市公司，专注节能减排业务。公司业务主要分为工业节能（主要包括分布式光伏、工业高效能源站节能服务等） 、建筑节能、城市照明节能以及综合资源利用（主要包括生物质综合利用、农光互补业务等）四大业务板块。2021 年公司实现营业收入26.00亿元， 同比增长29.43%； 实现净利润5.21亿元， 同比增长23.07%。 图表图表61：2017-2021公司营收结构公司营收结构 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表图表62：2017-2022Q1公司营收及增长率情况公司营收及增长率

112、情况 图表图表63：2017-2022Q1公司净利润及增长率情况公司净利润及增长率情况 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 33 - 行业深度报告行业深度报告 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 节能业务稳步推进，分布式光伏装机不断增长。节能业务稳步推进，分布式光伏装机不断增长。公司的工业节能服务主要是为工业客户提供综合节能解决方案和高效节能的用电、 用冷、 用热、用气等综合节能服务，主要包括分布式光伏节能服务、工业高效能源站节能服务等。截至 2021 年，公司运营分布式光伏项目超 200 个，主要位于华南地区，装机容量达到 1.0

113、4GW，同比增长 37.38%；分布式光伏服务收入 7.98 亿元，同比增长 30.91%。 图表图表64：2017-2021年年公司公司分布式分布式光伏装机容量（光伏装机容量（MW） 来源：公司公告，中泰证券研究所 公司综合能源利用主要包括生物质综合利用和农光互补业务公司综合能源利用主要包括生物质综合利用和农光互补业务。2021 年公司综合资源利用业务实现营业收入 6.32 亿元，同比增长 73.62%，高于其他业务增速，主要是由于装机规模增长。生物质方面，公司 2021年新投产 2 个项目， 共计 60MW， 在运营生物质综合利用项目总计 4 个，装机容量 115MW，利用小时数 6919

114、h。农光互补方面，公司在运营项目 8 个，装机容量 335.59MW。2021 年，公司分布式光伏+生物质发电+农光互补+其他类型项目总装机容量达到1.51GW， 同比增长26.55%。 风险提示风险提示 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 34 - 行业深度报告行业深度报告 行业规模测算偏差的风险：行业规模测算偏差的风险：报告中的行业规模测算基于一定假设条件，若实际情况与假设存在较大偏差，存在不及预期的风险。 项目收益测算偏差的风险：项目收益测算偏差的风险：报告中的项目收益测算基于一定假设条件，若实际情况与假设存在较大偏差，存在不及预期的风险。 市场竞争市场

115、竞争加剧的风险加剧的风险：分布式光伏行业发展前景广阔，可能会吸引众多市场主体参与到行业竞争之中，从而使得行业竞争加剧，导致行业盈利能力下降。 政策不及预期的风险：政策不及预期的风险： 国家政策是分布式光伏发展的重要驱动力，“双碳”目标政策推进背景下，行业快速发展，若未来政策执行力度不及预期，则可能会导致行业规模扩张不及预期，并使得行业内企业的收入和利润增长受限。 研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：报告中公开资料均是基于过往历史情况梳理，可能存在信息滞后或更新不及时的状况，难以有效反映当前行业或公司的基本面状况

116、。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 35 - 行业深度报告行业深度报告 投投资评级说明：资评级说明： 评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%

117、之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） 。 重要声明：重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的

118、证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不

119、就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所” ，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。