1、 请务必阅读正文之后的免责条款 d 阳光总在风雨后阳光总在风雨后 武汉疫情对消费产业影响专题2020.2.2 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 姜娅姜娅 首席消费产业分析师 S56 薛缘薛缘 首席食品饮料分析师 S07 徐晓芳徐晓芳 首席商业零售分析师 S03 盛夏盛夏 首席农业分析师 S01 李鑫李鑫 首席轻工分析师 S16 冯重光冯重光 首席纺织分析师 S06 武汉疫情武汉疫情影响影响扩大，对消费不可避免产生扩大，对消费不可避免产生阶段性阶段性冲

2、击。冲击。我们判断此次疫情的基我们判断此次疫情的基本面影响在本面影响在 2-3 个季度，个季度，疫情结束后被积压的消费需求往往会报复性释放、行疫情结束后被积压的消费需求往往会报复性释放、行业迎大幅反弹。因此，系统性风险下的下跌机会往往是非常好的配置机会，建业迎大幅反弹。因此，系统性风险下的下跌机会往往是非常好的配置机会，建议关注议关注优质公司价值底的出现，积极优质公司价值底的出现，积极配置配置。 武汉疫情武汉疫情严重程度超预期严重程度超预期。2020 年 1 月 20 日起，武汉肺炎疫情开始严重，配合疫情防控需要，全国各地政府限制性措施陆续出台，控制人员流动、关闭线下人群聚集场所、延迟春节假期

3、复工等，对消费形成阶段性明显冲击。我们认为服务业包括酒店、餐饮、旅行社、景区、线下教培等，线下零售业包括百货、购物中心、专业连锁等负面影响较大。能够提供到家服务的外卖、生鲜配送等更偏受益，而满足基本民生需求的超市、白酒、食品等影响较为分化。 子行业子行业 Q1 收入利润占比收入利润占比总总览览。疫情持续时间暂难准确判断， 但目前来看 1 季度已形成实质影响。基于 2016-2018 年数据，1 季度因传统春节因素，酒类、饮料、食品、品牌服装类企业收入占比普遍较高，达到 25%-30%，对应利润占比达到 30%-38%，2 季度酒类、食品利润占比降至 20%以内，但饮料类企业仍然较高，超过 30

4、%；景区、教培类企业收入占比达到 20%-25%，利润占比在 23%左右；酒店餐饮类企业收入占比达到 20%，但利润占比相对较低，在 15%左右。 捕捉价值底， 积极捕捉价值底， 积极配置配置。 此次疫情持续时间仍难判断， 但不管疫情最终影响如何，中国消费趋势长期向好发展趋势不会改变，而且因事件（瘟疫、战争、地震等）冲击的下跌后续都会有报复性反弹， 因此， 消费板块优质公司在系统性风险下造成的下跌幅度越大越是系统性配置的好时机，建议积极关注价值底的出现。 风险因素：风险因素：武汉疫情持续时间、影响地域或程度超预期。 投资建议：投资建议：对比 2003 年非典加重时点的 PE 估值（40-64

5、倍），消费各板块估值当前普遍较低（14-30 倍），支撑度较高。我们判断虽然板块调整还将继续，但下跌空间有限， 尤其是基本面优秀的各子行业龙头。 具体到各子行业的观点如下。 1） 服务业：） 服务业： 我们测算， 免税龙头中国国旅 2020 年业绩下修幅度预计在 20%左右，景区、酒店重点公司业绩下修幅度在 20%-30%，餐饮龙头业绩下修幅度超过 15%。2020 年实质影响已经形成，但 2021 年将迅速恢复，建议基于 2021年预期确认价值底。2）商业零售：）商业零售：建议寻找市值偏离价值的超跌个股；及顺应行业大势，具备核心竞争力的成长股。3）食品饮料：）食品饮料：白酒板块虽短期有影响，

6、但不影响行业长期繁荣；啤酒高端现饮冲击较大；线上休闲食品、乳制品受疫情影响有限；关注阶段性受餐饮低迷影响的优质龙头公司逢低布局机会。4）纺织）纺织服装：服装：春节后销售基数较小，疫情有影响但有限，叠加春节前销售天数减少+暖冬等因素 2020Q1 预计迎来全年销售低点，建议关注影响相对有限的运动服饰板块。5）轻工制造：）轻工制造：生活用纸受益，包装纸、家居影响显著。6）农业：）农业：整体影响中性，对禽链影响较大。 行业推荐分析及重点公司行业推荐分析及重点公司盈利预测、估值及投资评级盈利预测、估值及投资评级请见正文请见正文表表1、表、表11 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题20

7、20.2.2 1 目录目录 疫情超预期，消费受冲击疫情超预期，消费受冲击 . 3 服务业相关公司影响定量测算 . 5 零售业相关公司影响趋势判断 . 7 食品饮料子行业影响定量判断 . 8 纺织服装行业影响的定量测算 . 8 复盘复盘 2003，下跌提供买入机会，下跌提供买入机会 . 8 基本面受冲击约 2 个季度，中长期还看行业大势 . 8 市场表现短期冲击不可避免，下跌提供买入机会 . 10 风险因素风险因素 . 11 捕捉价值底，积极买入捕捉价值底，积极买入 . 11 消费者服务：短期冲击显著，但反弹韧性十足 . 12 商业零售：寻找“超跌”与“成长” . 13 食品饮料：短期影响存在，

8、但总体有限 . 14 品牌服装：2020Q1 预计迎来全年销售低点 . 15 轻工制造：生活用纸受益，包装纸、家居影响显著 . 15 农林牧渔：整体影响中性，对禽链影响较大 . 17 附附 1：疫情影响下的相关政策和企业状态：疫情影响下的相关政策和企业状态 . 20 附附 2：2003 年非典影响下各板块财务表现年非典影响下各板块财务表现 . 23 插图目录插图目录 图 1：本次新型冠状病毒肺炎疫情发展时间线 . 3 图 2：代表性农产品价格走势 . 10 图 3：肉禽蛋类零售额当月同比 . 10 图 4：2003-2006 年消费各子板块相对市场表现 . 11 图 5：各板块当前 PE 估值

9、与非典影响扩大时点的 PE 估值比较 . 11 图 5：生猪价格近期走势 . 18 图 6：黄羽鸡价格近期走势 . 18 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 2 表格目录表格目录 表 1：疫情对消费各主要子行业（消费者服务、纺织服装、食品饮料、商业零售、轻工制造、农林牧渔）影响判断 . 3 表 2：主要消费子行业 2016-2018 三年平均单季度收入利润占比 . 5 表 3：中国国旅疫情影响测算-三亚免税店 . 5 表 4：重点景区公司 2020Q1 客流影响幅度测算 . 6 表 5：重点旅游酒店公司 2020 年业绩影响测算 . 6 表 6：不同疫情持续时

10、间假设下对商业零售重点上市公司收入、利润影响的趋势分析 . 7 表 7：品牌服装公司整体影响弹性测算 . 8 表 8：2003-3005 年主要消费子行业单季度收入利润增速表 . 9 表 9：重点免税、酒店、景区当前估值况 . 12 表 10：轻工制造各细分板块受疫情影响及投资观点 . 15 表 11：消费产业重点公司盈利预测、估值及投资评级 . 18 表 12：旅游行业疫情相关政策指引 . 20 表 13：旅游行业 2020 年春节黄金周停业情况统计 . 20 表 14：各培线下训机构授课调整 . 21 表 15：线上培训机构就疫情推出的措施 . 22 表 16：2003、2004 年主要餐

11、饮旅游上市公司收入及增速（单位：百万元） . 23 表 17：2003、2004 年主要餐饮旅游上市公司归母净利润及增速（单位：百万元） . 23 表 18：2003-2004 年食品饮料细分板块及重点公司涨跌幅（单位：%） . 24 表 19：2003、2004 年主要纺织服装上市公司收入及增速（单位：亿元） . 25 表 20：2003、2004 年主要纺织服装上市公司归母净利润及增速（单位：亿元） . 26 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 3 疫情超预期疫情超预期，消费受冲击，消费受冲击 2020 年 1 月 20 日起，武汉肺炎疫情开始严重，配合疫

12、情防控需要，全国及各地方政府限制性措施陆续出台，集中于人员流动和交通管制、关闭线下人群聚集场所、延迟春节假期复工等方面，对消费形成阶段性明显冲击。 图 1：本次新型冠状病毒肺炎疫情发展时间线 资料来源：国家及各地方卫健委，国务院办公厅，共青团中央，财新网，新华网，凤凰网，新京报网，联商网等，中信证券研究部 目前来看服务业包括酒店、餐饮、旅行社、景区、线下教育培训等，以及线下零售业包括百货、购物中心、专业连锁等受影响程度相对较大。能够提供到家服务的外卖、生鲜配送等或更偏受益，而满足基本民生需求的超市影响较为分化。对各子行业的影响定性判断具体请见下表： 表 1：疫情对消费各主要子行业（消费者服务、

13、纺织服装、食品饮料、商业零售、轻工制造、农林牧渔）影响判断 板块板块 子行业子行业 影响程度影响程度 疫情具体影响疫情具体影响 消费者服务 景区 负面 目前景区大多处于暂闭状态，但因正处淡季，影响可控，疫情过后修复能力非常强 酒店 负面 影响短期出租率和房价，最重要的是大概率会对加盟商实行降佣政策 旅行社 负面 旅游线路取消、推迟将对其业务产生影响，将加速行业出清，关注现金流状况 餐饮 负面 外出就餐影响相对较大，堂食客流下降明显，企业承担较大成本压力 免税 负面 一季度为三亚旺季，三亚店利润影响大，闭店及客流下降造成营业额下降。 外卖 中性 外卖订单需求大，但供给端存在受限，餐饮店关闭、骑手

14、运力局部不足等 教育培训 线下负面 线下关停影响较大，部分转移线上，但总体影响偏负面 学历教育 中性 推迟开学，但不影响学校的招生、学费收取等 教育信息化 中性 短期转化线上教学对信息化服务提供商利好，但部分学校推迟采购将推迟收入确认 商业零售 百货、购物中心 负面 客流大幅下降，销售、租金收入承压；可选消费为主，疫情后大部分可修复，部分分流至线上 超市 分化 龙头供应链（物流+采购）实力强，市占率提升 专业连锁 负面 推迟消费，但后续修复性强；珠宝类连锁部分可享租金减免 电商-综合类电商 中性 短期受制于动力和供货，中长期受益 电商-到家业务（商超类） 利好 需求激增，但短期受制于运力和供应

15、链；中长期受益 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 4 板块板块 子行业子行业 影响程度影响程度 疫情具体影响疫情具体影响 纺织服装 品牌服装 负面 春节前是销售旺季，疫情扩大将影响线下实体场景的消费热情，另一方面线上产生部分替代消费缓冲一定负面影响，整体影响仍为负面冲击。 加工制造 负面 节后开工时间平均延长一周-10 天左右，影响整体订单供给生产；一季度下游需求低迷+二季度预期走弱，接单情况走弱。 食品饮料 白酒 负面 疫情影响短期消费，但行业长期结构性繁荣趋势并不会被打破 啤酒 负面 受疫情影响短期销量承压，高端现饮渠道影响尤甚 速冻食品&调味品 负面

16、B 端销售影响明显，C 端需求增长，但 C 端增长无法弥补 B 端下滑 休闲卤制品 负面 外出减少导致销售承压，高势能门店尤甚 休闲食品 负面 线上渠道影响较小；线下渠道具备礼品和聚会消费属性的休闲食品销售承压 短保面包 负面 受外出减少&复工推迟限制，短期消费有所限制 乳制品 负面 影响春节期间送礼需求，日常消费影响不大，判断节后将恢复正常动销。 肉制品 中性 必需消费品，疫情影响较小 轻工制造 卫生用品 利好 需求：刚需高频，疫情传播性强，生活用纸卫生、安全，短期或受益。 供给：工厂延期复工，短期限制产品供应，但整体影响小。 学生文具&办公用品 中性 需求：刚需高频，受延迟开学和复工影响，

17、需求延后。 供给：工厂延期复工，短期限制产品供应，但整体影响小。 包装 负面 需求：3C 终端需求稳健；烟、酒、食品饮料春节旺季消费受影响。 供给：工厂延期复工，短期限制产品供应。 文化纸 中性 需求：1、延迟开学，教材教辅需求延后； 2、党建等领域的线下集体学习或受影响；3、房地产等企业宣传印刷需求减少。 供给：工厂延期复工，短期限制产品供应，同时产生停工损耗；目前库存处于低位。 包装纸 负面 需求：下游消费行业受疫情冲击；快递物流需求短期也受到抑制。 供给：工厂延期复工，短期限制产品供应，同时产生停工损耗；目前库存处于低位。 家居 负面 需求：住宅装修暂停或延迟；线下为主要消费场景，门店延

18、期开业，客流大幅减少； 供给：工厂延期复工，短期限制产品供应。 农林牧渔 生猪养殖 中性 交通不畅影响调运和补栏环节，对消费影响较小；疫情防控减少人员流动有利于非洲猪瘟的防控 肉禽养殖 负面 禁止活禽交易， 个别地方禁止活禽运输， 将导致补栏和活禽销售受阻； 情绪面影响禽类消费 饲料 负面 饲料原料价格波动增加，交通不畅，产品和原料运输受阻 农产品 中性 农产品供给整体充足， 物流不畅导致短期产区价格低， 销区价格高， 特别是储期现较短的蔬菜水果 种子 中性 交通不畅对春播种子等农资采购或有一定影响 动物疫苗 中性 局部区域出现禽流感影响，疫苗需求刚性，且阶段性存在需求突增情况 宠物 中性 陪

19、伴宠物时间增加，消费或有增长；疫情影响，出口或有一定障碍。 资料来源：中信证券研究部分析判断 总的来看，由于防疫需求人流流动受到严格限制，加上延期复工供给能力同时受限，线下消费场景普遍受到冲击。疫情延续和控制情况仍待观察，目前情况来看，疫情的冲击影响最大将集中在 2020 年 1 季度，根据经验走势，预计在 2 季度内可实现控制。 基于 2016-2018 年数据，消费各子板块 1、2 季度收入、利润占比情况如下表。从收入占比来看，1 季度因传统春节因素，酒类、饮料、食品、品牌服装类企业占比普遍较高，达到 25%-30%， 对应利润占比达到 30%-38%， 2 季度酒类、 食品利润占比降至

20、20%以内，但饮料类企业仍然较高，超过 30%；景区、教培类企业收入占比达到 20%-25%，利润占比在 23%左右； 酒店餐饮类企业收入占比达到 20%， 但利润占比相对较低， 在 15%左右。这是从静态收入利润占比角度来看，但需要强调的是，不同子行业在受到疫情类事件冲击 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 5 时的承受能力有所不同，比如景区类企业利润率相对较高、人工成本占比低，暂时性停工对短期现金流压力不大，但餐饮、旅行社、线下教培等人力密集性行业，疫情冲击下成本压力较大，对短期现金流产生非常大的挑战。 表 2：主要消费子行业 2016-2018 三年平均

21、单季度收入利润占比 Q1 收入占比收入占比% Q2 收入占比收入占比% H2 收入占比收入占比% Q1 利润占比利润占比% Q2 利润占比利润占比% H2 利润占比利润占比% CS 旅游及休闲 20.8% 24.8% 54.3% 23.1% 28.3% 48.6% CS 酒店及餐饮 20.2% 21.4% 58.5% 14.9% 23.6% 61.4% K12 教育培训 23.1% 24.5% 52.5% 24.0% 27.7% 48.3% CS 一般零售 25.3% 23.3% 51.4% 25.6% 29.7% 44.8% CS 贸易 19.2% 24.3% 56.5% 28.9% 29.

22、0% 42.1% CS 纺织制造 22.0% 27.2% 50.9% 29.7% 46.1% 24.2% CS 品牌服饰 22.2% 20.8% 57.0% 38.0% 24.3% 37.6% CS 酒类 29.9% 20.7% 49.4% 32.2% 19.0% 48.8% CS 饮料 25.5% 25.0% 49.5% 37.0% 31.6% 31.4% CS 食品 25.9% 22.7% 51.5% 33.2% 19.8% 47.0% CS 造纸 21.8% 25.4% 52.8% 21.2% 29.1% 49.7% CS 包装印刷 19.1% 23.3% 57.6% 19.6% 25.

23、6% 54.8% CS 种植业 18.1% 23.9% 58.0% -3112.9% -1910.4% 5123.4% CS 畜牧业 18.4% 25.8% 55.8% 24.7% 15.9% 59.4% CS 林业 17.4% 25.1% 57.5% -4.7% 21.2% 83.5% CS 渔业 19.9% 24.2% 55.9% -13.3% 46.8% 66.4% 资料来源：wind，中信证券研究部 综上判断和数据，我们基于疫情高峰期 2 月内出现、5 月之前疫情得到基本控制的假设，对部分重点子行业和公司定量判断如下： 服务业相关公司影响定量测算服务业相关公司影响定量测算 免税龙头免税

24、龙头中国国旅中国国旅作为服务板块关注度最高的公司，其三亚店利润贡献超过 60%，而Q1 为海南传统旺季，受疫情影响海南所有的免店自 1 月 26 日下午 4 时起闭店，对公司将形成直接的盈利影响。 我们假设闭店至 2 月底， 网上销售替代忽略不计， 3-5 月重启营业，但营业额同比下降 20%，6 月以后恢复正常，则根据下表测算得：相比之前中信证券研究部盈利预测，三亚 1-2 月/3-5 月销售额损失分别为 19/8 亿元，净利损失 4.9/2.1 亿元，合计 7 亿元。 除三亚以外的机场店，我们考虑到机场保底普遍会根据客流增速情况进行动态调整，而机场除支付租金以外的成本有限，因此总体盈利影响

25、预计有限，但谨慎假设存在 2 亿元利润损失。综合来看，此次疫情对中国国旅全年盈利影响幅度在 20%左右。但其中未考虑公司传统的盈余管理释放，以及可能的减税、降费、补助等政府支持措施，实际影响幅度预计会更小。 表 3：中国国旅疫情影响测算-三亚免税店 三亚店三亚店 春节销售额春节销售额（亿元）（亿元） 日均销售额日均销售额（万元）（万元） 1-2 月销售月销售额（亿元）额（亿元） 日均销售额日均销售额（万元）（万元） 非春节时间日均非春节时间日均销售额（万元）销售额（万元） 春节平日倍率春节平日倍率 3-5 月销售额月销售额（亿元）（亿元） 2018 3.71 5,300 20 3,408 3,

26、154 1.68 17 2019 4.83 6,900 27 4,601 4,291 1.61 21 2020E 1.38 5,520 13 5,750 5,150 1.07 17 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 6 三亚店三亚店 春节销售额春节销售额（亿元）（亿元） 日均销售额日均销售额（万元）（万元） 1-2 月销售月销售额（亿元）额（亿元） 日均销售额日均销售额（万元）（万元） 非春节时间日均非春节时间日均销售额（万元）销售额（万元） 春节平日倍率春节平日倍率 3-5 月销售额月销售额（亿元）（亿元） 原假设增长 20% 33 25 销售额损失（亿元

27、） -19 -8 净利损失（亿元）净利损失（亿元） -4.92 -2.11 合计合计 -7.04 资料来源：公司公告，海南商务厅，中信证券研究部预测 对于景区景区公司而言，Q1 为传统淡季，若疫情在上半年得到控制，暑期旺季大概率能够得到一定的回补。 不考虑消费延迟效应， 我们假设各景区2月客流为0、 3月同比下降40%-60%，测得各景区 2020Q1 客流降幅在 60%-70%，而 Q1 减少客流占全年比例在 20%-25%左右。 表 4：重点景区公司 2020Q1 客流影响幅度测算 单位：万人次单位：万人次 2020 原预计客流原预计客流 2019Q1接待量接待量 2019 春节春节接待量

28、接待量 春节占春节占 Q1比重比重% 假设景区关闭至假设景区关闭至 2 月底月底 19Q1 非春节日非春节日均接待量（万均接待量（万人）人） 1 月月E 2 月月E 3 月月E 2020Q1 合合计计 YOY% 宋城演艺 2688 杭州宋城 1200 335 100.6 30% 72 0 44 115 -65.6% 2.83 三亚千古情 323 84 29.4 35% 15 0 10 25 -69.8% 0.66 桂林千古情 250 34 8.5 25% 8 0 5 13 -61.1% 0.31 丽江千古情 383 46 11.5 25% 11 0 6 18 -61.1% 0.42 张家界千古

29、情 195 0 0 0% 16 0 8 24 - 0.53 合计 499 196 -60.7% 黄山旅游 350 59.2 12.6 21% 14 0 7 20 -65.4% 0.56 峨眉山 360 75 22.3 30% 15 0 8 23 0.63 乌镇景区 956 156 39.4 25% 34 0 26 60 -61.5% 1.41 古北水镇 260 40 8 20% 9 0 6 15 -62.8% 0.39 资料来源：公司公告，各省旅游局，中信证券研究部预测 酒店酒店公司受客流减少影响较大，而对于上市的三家酒店品牌公司而言，比较大的影响主要是针对加盟商的政策的短期调整，如华住集团明

30、确表示针对其 5000 多家加盟商 3 月底之前的佣金减半征收。综合景区和酒店行业情况，我们对板块内重点公司 2020 年业绩影响测算如下： 表 5：重点旅游酒店公司 2020 年业绩影响测算 2019 年实际净利润年实际净利润（亿元）（亿元） 2020 年原预测年原预测（亿元）（亿元） 2019 Q1 2019 Q2 2019 Q3 2019 Q4E 2020 Q1 2020 Q2-4 经调整经调整Q1 下调下调 幅度幅度 经调整经调整Q2-Q4 下调下调 幅度幅度 原预测原预测2020 调整后调整后2020 下调下调 幅度幅度 首旅酒店 0.74 2.94 3.52 1.30 0.70 9

31、.14 -1.00 -243% 8.00 -12% 9.84 7.00 -28.9% 锦江酒店 2.95 2.72 3.06 3.17 3.25 9.88 1.50 -49% 9.00 -9% 13.13 10.50 -20.0% 华住 2.22 4.95 4.34 5.13 2.89 19.61 1.30 -41% 14.00 -29% 22.53 15.30 -32.1% 宋城演艺 3.70 4.15 4.84 0.33 3.60 10.76 1.25 -66% 10.00 -7% 14.36 11.25 -21.7% 中青旅 0.64 3.18 1.63 0.83 0.70 6.48 0

32、.20 -69% 5.00 -23% 7.18 5.20 -27.6% 资料来源：公司公告，中信证券研究部预测 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 7 出境游出境游方面，鉴于疫情影响，1 月底开始，包括英国航空、加拿大航空、美国航空等在内的众多境外航司暂停往返中美航线，中国出境游近乎停滞。以携程为代表的 OTA 企业， 以众信旅游、 凯撒旅业为代表的传统旅行社企业均受到直接冲击。 由于上游航空公司、酒店或将共担一部分成本，目前定量影响还难以准确测算，但总体而言，利润率较低（净利率 1%-2%） 、人力相对密集的传统旅行社受到影响较大，需要关注现金流的影响。但相

33、对正面的是疫情影响下，行业或将加速出清，利于龙头。 对于餐饮餐饮企业而言，目前营业额普遍下滑 60%-70%，因员工成本、租金成本刚性，现金流压力较大。以海底捞为例，我们测算春节关店 6 天损失收入预计超过 5 亿元；2 月份基于日均 10 万营业额测算，国内近 800 家店，假设营业额下降 50%，1 个月营业额损失约 12 亿元，因此预计 1-2 月营业额合计损失达到 17 亿元，考虑到部分人工成本刚性（占比 30%，即使考虑分成降低，也是不小的成本负担） 、租金刚性，1-2 月的利润损失预计达到 5 亿元左右，占全年（预计 38 亿元）14%左右。而预计 3-5 月仍会有小幅影响，因此全

34、年利润影响将超过 15%。 对于美团点评美团点评而言，我们认为影响中性偏正面，外卖需求在当前情况下天然存在，但供给端限制较大，主要是骑手运力、餐厅营业状态，以及社区管理等影响，而后续需关注公司会否为扶持商家调降短期佣金。 教育教育行业而言，学历教育虽然受行政管理影响推迟开学，但基本不会影响招生和学费收取；教育培训，因政府叫停线下参培，受到明显的影响，对于 K12 培训，在线教学能够转移一部分需求，虽然直接的收入带动我们预计有限，但此次 K-12 学生群体的大范围接触在线培训的模式或许将对用户的使用习惯产生深远影响，更低成本完成用户教育和转移。在线教育渗透率受益提升的背后，同样利于在线技术、设备

35、等提供商。 零售业相关公司影响趋势判断零售业相关公司影响趋势判断 此次疫情对零售业的总体判断是：百购受冲击最大、超市分化、电商受益，对不同疫情持续时间假设下重点公司的收入、利润影响判断如下。 表 6：不同疫情持续时间假设下对商业零售重点上市公司收入、利润影响的趋势分析 公司名称公司名称 假设疫情持续时间假设疫情持续时间 1 个月个月 2 个月个月 3 个月个月 分析分析 收入收入 利润利润 收入收入 利润利润 收入收入 利润利润 商超连锁类重点公司商超连锁类重点公司 永辉超市 短期龙头受益，销售增长提速；稳价保供影响毛利率，费用上行；对利润影响中性 高鑫零售 到家业务对冲门店销售所受影响；毛利

36、率、费用率、转租受影响 家家悦 短期龙头受益，销售增长提速；受品类结构变化、限价保供、费用上行等影响，对利润影响中性 红旗连锁 便利性强，但生鲜占比小；部分门店受旅游影响大 中百集团 疫情区域，变革延后 百购及综合类重点公司百购及综合类重点公司 王府井 可选+场景消费，客流下滑；预计下半年现回补 天虹股份 短期超市业务可对冲一部分百货及购物中心的影响 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 8 公司名称公司名称 假设疫情持续时间假设疫情持续时间 1 个月个月 2 个月个月 3 个月个月 分析分析 收入收入 利润利润 收入收入 利润利润 收入收入 利润利润 鄂武商

37、A 疫区，超市受影响小，购物中心影响大且时间长 重庆百货 监控湖北，受影响程度大于其他省份 专业连锁类重点公司专业连锁类重点公司 苏宁易购 可选消费短期受影响较大，但一年维度看消费回补刚性强 周大生 可选消费短期受影响较大，但一年维度看消费回补刚性强 老凤祥 可选消费短期受影响较大，但一年维度看消费回补刚性强 资料来源：公司公告，中信证券研究部预测 食品饮料子行业影响定量判断食品饮料子行业影响定量判断 白酒板块，白酒板块， 预计影响全年行业销量 10%左右， 其中龙头影响明显小于行业； 啤酒板块，啤酒板块，预计此次疫情对行业全年销量增速带来 5%-10%左右的负面影响，具体仍需关注疫情发展时间

38、；调味品调味品&速冻食品速冻食品，影响程度取决于不同企业的 B/C 端业务结构、以及匹配新增 C端增长能力等因素，预计影响幅度 5%-15%不等。 纺织服装行业影响的纺织服装行业影响的定量测算定量测算 我们的总体判断是：我们的总体判断是：品牌服饰企业影响较大，制造企业影响相对较小。品牌服饰企业影响较大，制造企业影响相对较小。结合历史数据假设：疫情影响时间从人数爆发的 1.16 号开始；疫情导致 2 月线下每日销售额为正常经营的 0%，3-4 月分别假设为 70%/60%/50%进行弹性测算；疫情导致线上的替代作用为正常经营的 110%；品牌服饰样本公司选取：海澜之家、森马服饰、太平鸟、歌力思、

39、安正时尚等 5 家；加工制造样本公司选取：申洲国际、鲁泰 A、百隆东方、华孚时尚、伟星股份、航民股份 6 家。 测算结果为，如果疫情影响至测算结果为，如果疫情影响至 2 月底月底/3 月底月底/4 月底，对月底，对品牌服饰企业全年收入影响分品牌服饰企业全年收入影响分别为别为-7.5%/-8.6%/-11.1%（在（在 3-4 月为月为 60%的线下影响系数假设下） ，对加工制造企业影的线下影响系数假设下） ，对加工制造企业影响约为响约为 2%-3%（不考虑下游需求衰退） 。（不考虑下游需求衰退） 。 表 7：品牌服装公司整体影响弹性测算 线下线下影响影响系数系数 2020Q1 原预原预期收入增

40、速期收入增速 2020 原预期原预期收入增速收入增速 假设疫情持续至：假设疫情持续至：2 月底月底 假设疫情持续至：假设疫情持续至：3 月底月底 假设疫情持续至：假设疫情持续至：4 月底月底 2020Q1 影响影响 2020 影响影响 2020Q1 影响影响 2020 影响影响 2020Q1影响影响 2020 影响影响 0 -1% 12% -37% -7.5% 0.7 -1% 12% -41% -8.3% -41% -10.2% 0.6 -1% 12% -43% -8.6% -43% -11.1% 0.5 -1% 12% -44% -8.9% -44% -12.0% 资料来源：中信证券研究部测

41、算 注：2 月假设全月线下基本无销售，即线下影响系数为 0，3-4 月分别假设为 70%/60%/50%，供参考 复盘复盘 2003，下跌提供下跌提供配置配置机会机会 基本面受冲击约基本面受冲击约 2 个季度，中长期个季度，中长期还看还看行业行业大势大势 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 9 如下表，2003 年非典期间，消费各子行业有不同程度的阶段性影响，但主要以旅游休闲及酒店餐饮为代表的服务业影响最为显著。自 2003 年 2 季度非典最严重的周期开始，连续三个季度旅游休闲、酒店餐饮行业收入、利润出现负增长。但影响过后的报复性反弹同样明显，2004 年

42、2、3 季度普遍出现倍数增长的回升。 表 8：2003-3005 年主要消费子行业单季度收入利润增速表 板块 营业收入增速% 净利润增速% Q103 Q203 Q303 Q403 Q104 Q204 Q304 Q404 Q105 Q205 Q305 Q405 Q103 Q203 Q303 Q403 Q104 Q204 Q304 Q404 Q105 Q205 Q305 Q405 CS 旅游及休闲 7.1 -58.1 -25.6 -16.7 8.4 156.6 69.7 56.4 11.7 2.9 16.6 5.2 61.3 -129.4 -24.5 179.9 28.9 322.3 66.5 -

43、164.1 -9302 -6.7 3.7 -67.0 CS 酒店及餐饮 12.1 -12.1 -16.6 -10.5 -13.8 50.2 -1.9 18.7 22.5 16.7 13.1 22.9 -55.9 -159.9 -113.5 -8099 40.3 255.1 470.6 128.4 390.7 40.5 93.3 -220.4 CS 一般零售 25.1 21.0 30.7 23.2 25.8 29.1 14.2 20.7 25.1 27.2 32.9 20.4 18.6 -57.5 49.1 10158 17.8 159.9 27.7 -149.4 47.3 20.9 31.1

44、119.2 CS 贸易 44.9 62.6 39.4 56.4 32.5 28.4 30.5 21.7 20.2 19.3 24.2 11.1 14.2 -18.6 28.2 -34.3 68.3 108.8 78.0 46.8 19.6 -17.9 -31.5 -135.2 CS 纺织制造 20.1 15.2 15.8 26.5 15.9 25.8 25.7 11.0 17.4 7.5 4.2 5.3 10.0 -21.1 -9.1 191.0 29.1 -35.2 68.0 -579.9 -11.6 -12.5 -49.6 34.1 CS 品牌服饰 3.5 15.0 11.2 19.4 3

45、.9 7.8 -9.3 -13.2 -10.7 -2.1 10.6 -14.1 -0.4 -20.1 -40.3 -21.7 -14.9 -40.0 -23.7 -552.8 36.7 -12.7 39.3 141.9 CS 酒类 -2.2 -4.6 13.4 36.6 11.0 13.0 6.9 3.7 8.9 28.2 10.8 10.2 8.0 -12.9 19.4 120.7 28.2 89.9 34.3 -65.9 25.6 37.2 -12.0 228.8 CS 饮料 37.7 26.9 36.3 17.4 19.3 20.0 6.7 12.8 23.2 11.8 13.2 7.6

46、 31.1 -26.2 31.7 -1030 4.7 13.1 -5.0 66.2 34.0 -10.4 -7.8 101.2 CS 食品 43.4 42.7 37.2 13.4 24.4 20.7 16.1 24.9 23.0 29.4 27.4 1.0 53.0 16.8 -13.5 22.8 -16.0 -13.6 37.0 -372.4 12.2 -13.9 0.1 -98.5 CS 造纸 34.1 -2.7 7.4 21.6 17.1 30.0 25.5 15.5 23.8 13.5 20.7 26.9 60.3 185.8 105.0 27.8 5.0 -28.2 48.5 -85

47、.8 17.5 68.2 -25.8 66.0 CS 包装印刷 33.3 2.3 19.2 22.0 9.5 30.3 16.4 14.2 14.7 22.4 29.0 -3.4 45.2 -32.2 10.2 -118.8 -6.5 6.7 -15.7 115.6 -3.7 -52.5 -30.4 -392.2 CS 白色家电 20.1 12.4 25.1 39.9 30.2 36.6 28.4 19.1 35.4 17.9 -11.4 5.9 -15.9 -6.4 -3.7 60.1 26.9 16.8 35.9 49.0 20.4 -98.4 -239.5 -2850 CS 黑色家电 1

48、4.8 9.0 16.6 51.8 12.1 12.1 21.3 27.3 35.7 38.1 13.8 10.0 68.0 -28.5 152.3 159.9 9.6 -9.7 -54.2 -1043 -123.8 -246.3 -452.7 125.5 CS 照明电工 -0.3 6.8 26.7 21.6 23.7 19.4 9.9 22.1 13.1 17.4 20.5 10.1 0.7 21.6 44.1 -13.5 27.0 -2.8 -4.1 6.6 2.5 21.0 -3.4 -18.3 资料来源：wind，中信证券研究部 其他子行业从基本面来看，非典期间虽然受到影响，但影响并不

49、明显： 白酒板块，白酒板块，非典对白酒在单季度 Q2 的销售产生一定影响，但 Q2 为淡季、销售占比约为不到 20%，因此对全年的影响有限，亦没有改变行业景气上行（黄金十年）的趋势。具体到个股，高端龙头表现最为稳健，单季度影响不大，且在 2003H2 提价，全年业绩维持较快增长；自饮属性较强的光瓶酒企业受疫情影响也不大；区域强势酒企在短期受到影响后恢复迅速，全年保持健康增长； 啤酒板块，啤酒板块，2003 年 3-5 月啤酒行业产量分别同比下降 9.7%、1.3%、1.5%，此后需求复苏带动增速逐步恢复； 乳制品板块乳制品板块，营养价值高、实用方便的乳制品成为居民“防非”偏爱产品，甚至出现消费

50、者抢购牛奶的现象，对本轮疫情借鉴意义不大。2003Q1/Q2/Q3/Q4 龙头伊利股份收入分别同增 43%/48%/69%/67%，每个季度均实现高速增长； 零售板块，零售板块，12 家重点零售上市公司 2003Q2Q4 收入增速由之前超过显著下滑至左右，当季扣非归属净利润大幅下降，、微亏，仅微利而到 2004年， 样本公司已完全摆脱非典影响， 2004Q1 起迎来收入和利润的大反弹。 2005-2009 年，中国线下零售进入城镇化、消费升级的历史红利期，内生增长（品牌升级、客单价与客流 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 10 量提升） 、外延扩张（城市扩容

51、，由单商圈至多商圈；渠道下沉至地县级市）推动行业快速增长； 纺织服装板块纺织服装板块，非典对相关上市公司基本面影响不显著，多数公司在非典疫情爆发的2003H1 收入仍然保持一定增长，而加工制造企业净利润下降较多主要系 2003 年主要原材料棉花价格暴涨（超过 60%） ，而与非典疫情关系不大； 农业板块，农业板块，从代表性农产品价格和消费量来看，SARS 并未对猪肉、家禽、鸡蛋等农产品的消费量和价格造成显著负面影响。从价格看，上半年猪肉，鸡蛋等价格略有下跌，主要受季节性因素影响，从零售额看，2003 年 4 月禽肉蛋类增速虽有所回落，但仍维持在高位。 图 2：代表性农产品价格走势 图 3：肉禽

52、蛋类零售额当月同比 资料来源：农业部 ，中信证券研究部 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 需要强调的是，2003 年至今已经过去 17 年时间，消费各行业的公司构成以及各公司的业务规模和周期均发生了非常大的变化， 2003 年的数据直接对照价值有限， 但从影响特征上我们认为可作为参照。 市场表现短期冲击不可避免，下跌提供市场表现短期冲击不可避免，下跌提供配置配置机会机会 回顾 2003 年非典爆发，消费各板块普遍下跌，跑输指数，2004 年 1 季度出现阶段性反弹，后随指数持续下跌，直到 2006 年开始显著回升。此次疫情影响较为严重、超出预期，虽然消费板块自 1 月中旬开始已经下跌（消费

53、各板块跌幅在 5%-10%不等 vs 同期全部 A 股下跌约 3%） ，但预计还将持续下行一段时间。但不管疫情事件最终影响如何，中国中国消费趋势消费趋势长期向好发展趋势不会改变，而且长期向好发展趋势不会改变，而且因因事件（瘟疫、战争、地震等）事件（瘟疫、战争、地震等）冲击的下跌冲击的下跌后后续续都会有报复性反弹，都会有报复性反弹，因此，消费板块优质公司在系统性风险下造成的下跌幅度越大越是系统性配置的好时机，建议积极关注价值底的出现。 344556567891011元/公斤猪肉草鱼活猪鸡蛋-505540% 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2

54、 11 图 4：2003-2006 年消费各子板块相对市场表现 资料来源：Wind，中信证券研究部 风险因素风险因素 武汉疫情持续时间、影响地域或程度超预期从而对消费产生进一步持续影响的风险。 捕捉捕捉价值底价值底，积极积极配置配置 武汉疫情影响扩大，对消费不可避免产生冲击，尤其是依赖客流出行的休闲、酒店、餐饮等板块，反应更加剧烈。我们维持观点：疫情的扩大确会影响相关领域的基本面，但是仅是短期阶段性影响，疫情结束后将被积压的消费需求往往会报复性释放、行业迎大幅反弹。同时，如下图，当前消费各子板块估值合理，对比非典时期消费各子板块估值均相对较高，当前估值更具支撑性。因此，我们判断消费的进一步下行

55、空间有限，而系统性风险下的下跌机会往往是非常好的配置机会，建议积极关注优质公司的价值底的出现。 图 5：各板块当前 PE 估值与非典影响扩大时点的 PE 估值比较 资料来源：wind，中信证券研究部 -80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2003-01-022003-02-022003-03-022003-04-022003-05-022003-06-022003-07-022003-08-022003-09-022003-10-022003-11-022003-12-022004-01-022004-02-022004-0

56、3-022004-04-022004-05-022004-06-022004-07-022004-08-022004-09-022004-10-022004-11-022004-12-022005-01-022005-02-022005-03-022005-04-022005-05-022005-06-022005-07-022005-08-022005-09-022005-10-022005-11-022005-12-022006-01-022006-02-022006-03-022006-04-022006-05-022006-06-022006-07-022006-08-022006-0

57、9-022006-10-022006-11-022006-12-02CS商贸零售CS轻工制造CS消费者服务CS家电CS纺织服装CS食品饮料CS农林牧渔全部A股26 14 33 17 17 30 29 40 54 64 41 40 39 46 0070CS轻工制造CS商贸零售CS消费者服务CS家电CS纺织服装CS食品饮料CS农林牧渔消费各子板块PE（TTM）2020-1-232003-4-2非典期间，消费整体下行，其中服务、零售、 纺服、 轻工下跌更为显著 2004 年 5 月后，消费跟随市场下跌，期间食品饮料表现相对较好 2004年1 季度，消费整体反弹 2006 年，食

58、品饮料、零售、 服务等消费板块显著跑赢 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 12 具体到各子行业的观点如下： 消费者服务：消费者服务：短期冲击显著，但反弹韧性十足短期冲击显著，但反弹韧性十足 疫情影响下，服务业因以线下消费场景为主，受人流流动下降冲击显著，短期影响较大。而市场因恐慌情绪易造成板块出现系统性下跌，尽管疫情走向暂难准确判断，我们对国内公共卫生水平和传染病控制能力仍保持乐观和信心，历史上重大灾害和疫情出现转折或度过关键性窗口期后板块往往率先出现报复性反弹，建议密切跟踪疫情进展，积极关注板块内龙头个股超跌带来的长期布局机会。 基于我们前述测算，免税龙头

59、免税龙头中国国旅中国国旅受此次疫情影响 2020 年业绩下修幅度预计在20%左右。但其中未考虑公司传统的盈余管理释放，以及可能的减税、降费、补助等政府支持措施，实际影响幅度预计会更小。景区、酒店景区、酒店重点公司业绩下修幅度在 20%-30%。虽然疫情对 2020 年业绩影响已经形成，但一旦疫情结束，相关行业需求将迅速恢复，并大概率超过疫情前的表现。 考虑业绩下修， 重点公司当前 2020 年 PE 并不显低， 但基于 2021年的 PE 基本已至低位，建议基于 2021 年预期确认价值底。 表 9：重点免税、酒店、景区当前估值况 上市公司上市公司 当前市值（亿元）当前市值（亿元） 20PE（

60、E） （调整后）（调整后） 21PE（E） 中国国旅 1601 39 26 首旅酒店 170 24 15 锦江酒店 250 24 18 华住 709 46 25 宋城演艺 391 35 22 中青旅 83 16 10 资料来源：wind ，中信证券研究部预测 其他子行业，出境游出境游下降，OTA 企业短期承担一定损失和业务下降，但因行业相对集中、龙头承担能力较强；以众信旅游、凯撒旅业为代表的传统旅行社企业利润率较低（净利率 1%-2%） 、人力相对密集，受到影响较大，需要关注现金流的影响。但相对正面的，是疫情影响下， 行业或将加速出清， 利于龙头。餐饮餐饮企业目前营业额普遍下滑 60%-70%

61、，因员工成本、租金成本刚性，现金流压力较大。以海底捞为例，我们测算全年利润影响将超过 15%。对于美团点评而言，我们认为影响中性偏正面，美团点评而言，我们认为影响中性偏正面，外卖需求在当前情况下天然存在，但供给端限制较大，主要是骑手运力、餐厅营业状态，以及社区管理等影响，而后续需关注公司会否为扶持商家调降短期佣金。 教育教育行业而言，学历教育虽然受行政管理影响推迟开学，但基本不会影响招生和学费收取；教育培训，因政府叫停线下参培，受到明显的影响，对于 K12 培训，在线教学能够转移一部分需求，虽然直接的收入带动我们预计有限，但此次 K-12 学生群体的大范围接触在线培训的模式或许将对用户的使用习

62、惯产生深远影响，更低成本完成用户教育和转移。在线教育渗透率受益提升的背后，同样利于在线技术、设备等提供商。总体来说，此次疫情影响下，明显利好的在于在线教育借此大范围形成用户习惯，助于此后的推广及渗透率提升。相关公司包括美股好未来、跟谁学、港股新东方在线等。 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 13 在疫情仍在高峰期阶段背景下，预计服务业相关仍会继续调整，但我们始终认为，疫情影响终将过去，阶段性冲击影响将快速消退，建议积极关注关注优质公司的底部配置机会，确定性强的白马龙头：中国国旅、宋城演艺；成长性、周期性兼具的酒店龙头：首旅酒店、锦江酒店、华住；本地生活服务龙

63、头：美团点评；餐饮龙头：海底捞；在线教育板块性机会：好未来、新东方在线等。 商业零售商业零售：寻找寻找“超跌超跌”与与“成长成长” 鉴于用户端消费属性（可选/必需） 、方式（到家/到店） ，和企业端区位（疫情严重程度差异） 、模式（自营/平台，直营/加盟）差异，本次疫情对行业各子板块影响预计将有明显分化。具体而言，影响如下： 百货、购物中心：客流大幅下降，销售、租金收入承压；可选消费为主，疫情后大部百货、购物中心：客流大幅下降，销售、租金收入承压；可选消费为主，疫情后大部分可修复，部分将分流至线上。分可修复，部分将分流至线上。疫情下需要避免人群聚集，个别区域百货、购物中心门店暂时关闭（如中百集

64、团、鄂武商 A 旗下大部分百购门店、王府井福州西宁太原百购门店、天虹长沙吉安百购门店） ，预计百货、购物中心的客流量在疫情期间将大幅下滑，销售、租金收入承压。百货、购物中心消费以可选为主，疫情结束后大部分门店可迎来客流和业绩回升；受疫情期间消费习惯的影响预计部分可选消费的回补将被分流至线上。 超市：龙头供应链（物流超市：龙头供应链（物流+采购）实力强，市占率提升；供应链实力弱的企业面临货源采购）实力强，市占率提升；供应链实力弱的企业面临货源短缺。短缺。疫情下消费者在家做饭频次提升，对生鲜的需求显著变强，永辉超市、家家悦等龙头具备生鲜供应链和网点优势，能保障疫情下的生鲜货源供应，预计短期销售额将

65、受益；但若疫情持续，销售端也将受到一定冲击，对冲前期较好的销售。预计供应链实力弱的企业将面临货源短缺，销售额、利润都将受到冲击。从结构上看，预计生鲜、米面粮油、肉禽蛋等必需品的销售额将大幅增长，酒类饮料、生活用品销售额将下降。超市企业需要控价保障供应，毛利率、费用端受到一定影响。 商超到家商超到家：需求激增，短期受制于运力和供应链；中长期受益。需求激增，短期受制于运力和供应链；中长期受益。疫情下消费者减少外出， 商超到家业务需求激增。 有供应链的线下超市企业借机大力发展到家业务， 永辉超市、步步高、家家悦、天虹超市等到家业务增长迅猛。盒马、每日优鲜、叮咚买菜等线上平台订单量大幅增长， 短期面临

66、货源短缺/人手不足等问题， 多采用与合作方合作加大备货力度、给予返工激励、扩大招聘等措施解决订单需求。 黄金珠宝：终端需求后移，多重因素对冲短期利润端下行冲击。黄金珠宝：终端需求后移，多重因素对冲短期利润端下行冲击。黄金珠宝的重婚庆消费属性，使疫情对终端需求的影响倾向于后移而非消失，全年维度预计终端需求影响小。利润端受多重正向因素对冲，预计短期下行幅度小于收入端：1）加盟商缓冲。A 股主要黄金珠宝上市公司多为批发加盟模式 （如周大生、 老凤祥等） ， 加盟商的存在 （持有门店库存）缓冲终端需求波动对上市公司业绩影响；2）金价上行，开年以来国际金价稳步上行，利好上市公司报表业绩（存货增值）及加盟

67、商拿货信心；3）商场降租。万达、龙湖等全国性购物中心公司均已宣布相关减免租金政策。我们认为黄金珠宝行业投资主逻辑依然为经营业绩分化过程中的龙头份额提升，疫情触发的短期波动或是龙头公司中长期重要配置点。 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 14 电商：短期业绩影响有限，疫情将进一步强化线上消费习惯，进而推动线上渗透率提电商：短期业绩影响有限，疫情将进一步强化线上消费习惯，进而推动线上渗透率提升。升。1）疫情催生网购需求激增，但因春节假期快递停发影响运力，预计对电商公司短期业绩影响较为有限。 从历史数据看， 以京东为代表的自营电商， 尽管 “春节不打烊” ， 但

68、2018-2019 年，京东 Q1 自营营收占比也仅为 21%-22%（平台业务因第三方快递停运，Q1 销售占比估算仅 17%-18%） ；2）电商用户渗透率提升空间有限，但用户使用场景/品类消费习惯建立仍有空间，商超 B2C&O2O 到家业务（尤其生鲜及常备保健药品）即是本轮疫情中大规模“自发”的用户习惯培育；3）主要电商公司在本轮疫情中普遍通过开辟专区（如淘宝&拼多多的“抗病毒专区” ） 、自营电商开辟专线支援疫区（如京东&苏宁均有湖北物流专线支援） ，以及大手笔捐赠，在疫情期间的“出镜率”颇高，预计对平台长期的形象建设也起到重用正面宣传作用。 本次疫情，我们预计零售类公司基本面将受到 2

69、3 个季度的影响，不同业态、不同规模、不同竞争力的公司将明显分化。2020Q4 或 2021 年，行业基本面有望显著改善。细化来看，必选消费为主的龙头零售企业，如生鲜销售占比高（近 50%） 、网点和供应链优势资源突出的永辉超市，疫情期间比较优势突显，销售增长良好，市占率提升；可选消费领域的家电、 珠宝、 化妆品， 消费弹性大， 但从一年维度看， 总体需求 “刚性” ，短期受冲击，中期可回补；而带有强体验属性的购物中心业态，所受冲击难以回补。 在疫情持续时间、对经济的冲击、宏观政策对冲等尚不太清晰的情况下，预计商业股及金银珠宝、化妆品等可选类品牌消费品个股将继续调整。在形势逐步明朗、疫情终将退

70、去的过程中，建议：1）寻找市值偏离价值的超跌个股；2）顺应行业大势，具备核心竞争力的成长股。结合春节前股价的走势，推荐：股价已反映疫情影响，但基本面角度逆势提结合春节前股价的走势，推荐：股价已反映疫情影响，但基本面角度逆势提升市占率的永辉超市、家家悦，短期受冲击但消费回补潜力大的周大生、丸美股份，以及升市占率的永辉超市、家家悦，短期受冲击但消费回补潜力大的周大生、丸美股份，以及平台型电商阿里巴巴（平台型电商阿里巴巴（BABA.N/09988.HK） 、京东（） 、京东（JD.O） 、拼多多） 、拼多多(PDD.O)。 食品饮料：食品饮料：短期影响存在，短期影响存在，但总体有限但总体有限 此次疫

71、情的发展直接导致了餐饮消费下降、春节走亲访友减少，从而对食品饮料板块整体产生了一定影响，具体分板块来看： 白酒板块：白酒板块： （1）定性来看，虽然本次疫情会影响短期消费，但行业长期结构性繁荣趋势并不会被打破。 （2）定量来看，预计对 2020 年整个白酒行业的销量影响 10%左右，白酒龙头具备更强的品牌&渠道优势、亦有充足的资金和适当的策略应对疫情，预计影响幅度明显小于行业。 （3）长远看，疫情会加速行业集中度提升，强势龙头望在本轮疫情中进一步夯实竞争优势，持续收割中小企业市场份额。 餐饮属性板块：啤酒板块，餐饮属性板块：啤酒板块，受疫情影响短期销量承压，高端现饮渠道影响尤甚，预计短期零售市

72、场竞争加剧，啤酒行业目前正处于高端化发展阶段，此次疫情也将成为检验各家领先啤酒企业高端化战略推进的试金石。调味品调味品&速冻食品，速冻食品，作为餐饮上游供应企业，餐饮歇业直接导致调味品及速冻食品 B 端受到明显影响；C 端受益增长，尤其是家庭储备速冻食品，但受限于大物流/低线铺货等原因，C 端需求增长不一定能充分满足；综合看 C 端增长不能弥补 B 端下滑。休闲卤制品休闲卤制品：类餐饮消费模式，外出减少导致销售承压，高势能门店尤甚。 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 15 快消品快消品：线上休闲食品，：线上休闲食品，春节销售旺季在疫情发酵前基本结束，因此短期

73、影响较为有限，后续需关注疫情发展对消费动力以及物流运输的影响。乳制品，乳制品，乳制品必选属性较强，对日常消费影响不大，本次疫情主要影响春节送礼需求、估计春节礼赠消费占到全年销售 5%左右，因此影响相对有限。短保面包，短保面包，短保面包受外出减少&复工推迟限制，短期消费有所限制。其他食品其他食品饮料饮料：受疫情影响春节走亲访友减少，对具备礼品和聚会消费属性的休闲食品的春节线下销售有明显负面影响。 投资建议方面：投资建议方面： 提示以下抗跌标的和逢低布局标的。 白酒板块，白酒板块， 推荐受疫情影响最小、抗跌能力最强的贵州茅台、顺鑫农业，以及最具下跌抄底价值的五粮液，关注泸州老窖、山西汾酒、今世缘；

74、餐饮属性板块，餐饮属性板块，关注阶段性受餐饮低迷影响的优质龙头公司逢低布局机会，核心标的为华润啤酒、安井食品、颐海国际、海天味业；其他食品板块，其他食品板块，推荐受疫情影响相对有限、调整中可积极布局的乳制品龙头伊利股份，关注双汇发展。 品牌服装：品牌服装：2020Q1 预计迎来全年销售低点预计迎来全年销售低点 春节后销售基数较小，疫情有影响但影响有限，叠加春节前销售天数减少春节后销售基数较小，疫情有影响但影响有限，叠加春节前销售天数减少+暖冬等因暖冬等因素素 2020Q1 预计迎来全年销售低点。预计迎来全年销售低点。细分板块来看： 与零售相关的品牌服装企业：与零售相关的品牌服装企业：影响较上游

75、企业更大，主要系线下街边店/百货/购物中心客流量在疫情时期显著减少，因此影响服装品牌线下整体销售；但另一方面，线上消费增加缓冲部分线下消费减少，整体判断仍然有一定负面冲击。叠加 2020Q1 天气偏暖+春节前销售天数减少（同比-11 天）等多重利空，2020Q1 品牌服装企业预计迎来 2020 全年增长的低点。总体来看，具体影响主要集中在 1 月下半个月-2 月，这段期间服装消费占比不高， 导致影响基数比较小， 更重要的影响因素在于春节延后和天气偏暖。 具体公司来看，且线下占比高/销售集中在节假日的品牌企业受到影响更大； 上游制造企业：上游制造企业：主要受到两方面冲击：节后开工时间延后，据统计

76、大部分制造企业平均延后 10 天左右，影响产能供给；下游需求短时间低迷，并且受疫情影响未来订单产生不确定性影。但口罩相关产业链企业预计订单爆发式增长。 投资建议方面，投资建议方面，看好基本面持续向好、但短期受到疫情情绪一定冲击的波司登波司登，以及受疫情影响较小的运动服饰板块龙头安踏体育、申洲国际和李宁安踏体育、申洲国际和李宁。 轻工制造：轻工制造：生活用纸受益，包装纸、家居影响显著生活用纸受益，包装纸、家居影响显著 表 10：轻工制造各细分板块受疫情影响及投资观点 细分板块（按受细分板块（按受影响程度递减）影响程度递减） 投资观点投资观点 卫生用品 头部企业均在湖北拥有生产基地，其中中顺洁柔计

77、划 2 月 14 日复工，且春节备库充足，影响有限。随着线上送货节后恢复，线上渠道重要性愈发凸显。推荐中顺洁柔、恒安国际，建议关注维达国际。 学生文具&办公用品 判断疫情对文具公司基本面的负面影响相对可控，股价回调后可积极配置，推荐晨光文具，关注齐心集团，其好视通业务受益此次疫情。 包装 3C 包装受延迟复工影响，企业部分收入可能延后确认，但行业不改景气向上趋势，全年订单预期不变；受春节旺季不旺影响，烟酒包装需求预计 2020 年难有正增长，推荐消费电子包装占比 70-80%的商业包装龙头，奥瑞金湖北工厂、劲嘉股份料受疫情影响。 文化纸 需求受疫情有一定影响，2 月提价料将承压。但伴随浆价下行

78、，文化纸吨纸盈利仍处于高位。建议关注春节期间正常生产，且原料自给率持续提升的太阳纸业。 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 16 细分板块（按受细分板块（按受影响程度递减）影响程度递减） 投资观点投资观点 包装纸 头部企业在湖北产能占比低，但疫情拖累节后补库，对纸价造成压力；长期看纸价承压有利于加速中小产能的出清，头部企业有望持续受益，建议关注玖龙纸业/理文造纸/山鹰纸业。 家居 家居需求和产品供应短期受疫情负面影响较为显著，2020Q1 基本面料呈现承压状态；伴随疫情缓解和消除，家居需求能得到恢复性增长，但全年来看缺口或仍存在。因此家居公司股价面临下行压力，

79、若回调到合理位置，可结合行业趋势和中长期基本面择机配置，建议关注欧派家居/敏华控股/顾家家居。 资料来源：中信证券研究部分析判断 卫生用品卫生用品：生活用纸短期受益生活用纸短期受益。我们认为卫生用品需求端受疫情影响有限，品类中护理用品需求有望保持平稳，生活用纸短期最为受益。供给方面，湖北地区延期复工短期或影响区域产品供应，但对头部企业影响较小。随着线下送货节后恢复，电商渠道布局领先的维达与中顺有望受益。推荐中顺洁柔、 恒安国际， 建议关注维达国际。推荐中顺洁柔、 恒安国际， 建议关注维达国际。中顺洁柔 2019 年收入增长 18%-20%确定性强，浆价下行持续释放业绩弹性，全年业绩增长无虞。2

80、020 年疫情对公司需求有短期拉动，湖北工厂备货充足、预期按期复工，供给稳定，维持 2020 年收入 18%-20%、利润 20%以上增长预测。恒安国际同样受益于浆价下行，预计纸巾业务2019-2020 年净利率同比提升 2.0pcts/1.5pcts，释放约 2.2/1.7 亿元业绩弹性；虽然预计2019 年个护收入整体负增长， 但随着渠道改革调整以及终端管控加强， 经销商信心与价格体系基本恢复，叠加产品升级和电商发力，2020 年有望转正。突发疫情对卫生用品需求影响有限，公司基本面迎来改善。公司基本面迎来改善。 学生文具学生文具&办公用品：办公用品：影响影响相对可控，回调后相对可控，回调后

81、可可积极配置积极配置。我们认为学生文具&办公用品的消费短期虽受疫情影响，但后续需求弹性或较为明显，疫情对相关公司基本面的影响相对可控，若股价回调可积极配置，推荐晨光文具推荐晨光文具，建议关注齐心集团建议关注齐心集团（好视通（好视通业务有望业务有望受益本次疫情受益本次疫情） 。晨光文具 2019 全年传统业务料保持稳健增长，维持全年收入增速预测18.5%；科力普由于战略调整和中标波动，收入增速有所放缓，但全年目标 40%仍有望达成。展望 2020 年，鉴于传统渠道能力提升且库存状态良性，且产品属于刚需高频，判断疫情负面影响相对可控。预计传统业务收入增速 15.6%，科力普收入增速约 30%，盈利

82、有望继续改善。 包装：包装：3C 包装短期影响有限，推荐消费电子包装龙头包装短期影响有限，推荐消费电子包装龙头。需求端来看，消费电子终端需求预计稳健，包装企业订单预计随复工延后而有所推迟，但随供应链全面复工全年订单预期不变；烟酒消费季节性明显，疫情影响春节旺季消费，预计 2020 全年烟酒包装需求同比下滑约 5%左右。供给端来看，主要包装企业湖北地区产能占比均较低，推荐消费电子包装占比高、湖北产能占比较低的商包龙头，奥瑞金湖北工厂、劲嘉股份料受疫情影响。 文化纸：短期有一定影响，节后提价料承压文化纸：短期有一定影响，节后提价料承压。节前太阳、晨鸣、亚太森博等纸企先后发布提价函，计划于 2 月

83、1 日上调文化纸价格 100 元/吨。受疫情影响节后需求走弱，预计终端提价预计较难落地， 但当前文化纸盈利水平仍处高位。 建议关注春节期间正常生产，建议关注春节期间正常生产，且原料自给率持续提升的太阳纸业。且原料自给率持续提升的太阳纸业。 包装纸： 短期受影响明显， 长期格局优化龙头受益包装纸： 短期受影响明显， 长期格局优化龙头受益。 节前包装纸库存虽整体处于低位，但疫情发酵短期将冲击下游消费整体需求，拖累节后补库，对纸价造成压力。包装纸行业竞争格局仍显分散，2018 年箱板纸 CR4 为 45%，瓦楞纸 CR4 仅为 23%。行业目前正经 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专

84、题2020.2.2 17 历因废纸原料紧缺所带来的竞争格局优化，长期看纸价承压有利于加速中小产能的持续清退，具有外废配额及海外废纸回收能力的头部企业有望持续受益。建议关注玖龙纸业建议关注玖龙纸业/理文理文造纸造纸/山鹰纸业。山鹰纸业。 家居家居：短期短期受影响显著，但受影响显著，但触底后触底后有望反弹有望反弹。家居需求和产品供应短期受疫情负面影响较为显著，同时考虑到各公司的捐款支出（通常计入营业外支出） ，2020Q1 基本面会呈现承压状态；伴随疫情缓解和消除，家居需求能得到恢复性增长，但全年来看缺口或仍存在。因此家居公司股价面临下行压力，若回调到合理位置，可结合行业趋势和中长期基本面择机配置

85、，建议关注欧派家居建议关注欧派家居/敏华控股敏华控股/顾家家居。顾家家居。 农农林牧渔：整体影响中性，对禽链影响较大林牧渔：整体影响中性，对禽链影响较大 生猪养生猪养殖： 疫情不利于生猪生产， 供给短缺或殖： 疫情不利于生猪生产， 供给短缺或加剧； 疫情期间交通不畅， 或导致产 （北）加剧； 疫情期间交通不畅， 或导致产 （北）销（南）区价差销（南）区价差再次拉大。再次拉大。本次疫情对于生猪养殖的板块的影响主要在五个方面，第一，疫情严重的湖北地区，生猪生产活动将受到明显冲击，无论是养殖环节、屠宰环节还是流通环节都将受到显著的负面影响， 在湖北地区产能占比超过 10%的上市公司包括牧原股份、正邦

86、科技、天邦股份等。第二，现阶段的部分地区的“封城” 、 “封路” 、 “封村”措施，导致生猪生产和供应产生空间上的错配。一方面，生产资料无法调入，部分地区仔猪无法按时抵达养殖场， 影响补栏； 饲料原料无法按时运抵养殖场， 导致部分养殖场被迫提前出栏。另一方面，生猪和猪肉调运受限，导致产区猪价下跌，而销区猪价上涨，产能多集中于销区的企业为温氏股份、新希望。第三，消费方面，由于人员外出就餐减少，企业学校延期开学，短期猪肉消费受到一定压制，但全年来看影响较小。第四，春节复工时间延后，部分地区建筑材料无法正常运输，猪场建设工期延后，对于产能释放造成一定影响，特别是湖北地区将有明显影响。第五，疫情后关闭

87、活禽市场，利好猪肉消费。综合来看，疫情不利于生猪生产， 一定程度上加剧猪肉供给不足的矛盾， 或推高猪价； 结构上产 （北） 销 （南）价差在疫情期间受交通不畅影响，将再次被拉大。 肉禽养殖肉禽养殖：关闭活禽市场冲击黄鸡消费，影响禽产业链。关闭活禽市场冲击黄鸡消费，影响禽产业链。从本次疫情对于肉禽养殖的影响主要在两个方面，第一，疫情发生以来，湖北、湖南、山东、河南、云南等多数省份都采取了关闭活禽交易市场的措施。当前活禽仍然是我国黄羽鸡消费的重要渠道之一，关闭活禽交易市场，一定程度上将减少肉禽消费，特别是黄羽鸡的消费，同时历史上关闭活禽市场主要是阻止禽流感的流行，因此预计本次关闭活禽市场，或将从情

88、绪面上影响肉禽的消费。第二，节后也是白羽鸡补栏的高峰期，疫情导致的复产延期和运输不畅，对于鸡苗孵化企业造成较大冲击，不少无法及时销售的鸡苗只能销毁。综合来看，本次疫情对肉禽消费冲击较大，或压制禽价，对肉禽产业链影响较大。 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 18 图 6：生猪价格近期走势 图 7：黄羽鸡价格近期走势 资料来源：博亚和讯，中信证券研究部 资料来源：新牧网，中信证券研究部 农产农产品：全年供给充足，价格上涨只是品：全年供给充足，价格上涨只是结构性矛盾结构性矛盾。疫情发生后终端农产品价格上涨幅度较大，无论是蔬菜水果等农副产品还是玉米豆粕等大宗商品现货

89、价格均出现较大波动。主要原因有两个，第一，疫情发生后，春节假期延长 3 天，部分省市延长 10 天，一方面，消费者受疫情情绪面影响提前购买未来一周的蔬菜水果，而蔬菜水果等产品保质期较短，终端超市、零售商备货不足；另一方面，受疫情影响部分企业如油厂等开工较晚，短期供给不足， 导致终端农副产品和玉米豆粕现货价格上涨。 第二， 疫情发生后， 交通运输不畅，蔬菜水果无法及时从产区运往销区，导致产区产品积压，而销区价格大幅上涨。综合全年来看，农产品供给充足，价格上涨只是由于短期供给和需求在时间和空间上不匹配所致，预计节后将很快回落至正常区间。 农业投资建议农业投资建议：推荐生猪养殖。疫情对供给端散养户、

90、中小养殖企业影响较大，对总供给将产生一定影响，结构上加速大企业市占率提升，需求有短期影响，但是活禽退出，对猪肉需求形成提振。 预计全面复工后， 猪价将有上行空间。 推荐： 牧原股份、 温氏股份、天康生物、正邦科技、海大集团等。 表 11：消费产业重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 代码代码 收盘价收盘价 EPS PE 评级评级 18A 19E 20E 21E 18A 19E 20E 21E 贵州茅台 600519.SH 1,052.80 28.02 35.09 40.95 47.31 38 30 26 22 买入 五粮液 000858.SZ 126.16 3.47 4.49 5.55

91、6.49 36 28 23 19 买入 华润啤酒 0291.HK 36.25 0.30 0.45 0.92 1.44 108 72 35 22 买入 安井食品 603345.SH 53.85 1.25 1.40 1.69 2.25 43 38 32 24 买入 中炬高新 600872.SH 37.86 0.76 0.86 1.07 1.29 50 44 35 29 买入 颐海国际 1579.HK 44.15 0.49 0.72 0.96 1.24 80 55 41 32 买入 海天味业 603288.SH 107.21 1.62 1.94 2.36 2.80 66 55 45 38 买入 牧原

92、股份 002714.SZ 81.68 0.17 2.87 16.05 20.72 480 28 5 4 买入 温氏股份 300498.SZ 32.68 0.75 2.64 10.81 4.14 44 12 3 8 买入 正邦科技 002157.SZ 13.84 0.08 0.75 2.80 2.00 173 18 5 7 买入 天康生物 002100.SZ 10.98 0.33 0.62 2.68 1.60 33 13 3 7 买入 海大集团 002311.SZ 34.05 0.90 1.08 1.45 1.99 38 32 23 17 买入 圣农发展 002299.SZ 20.95 1.21

93、 3.12 3.68 1.56 17 7 6 13 买入 0554045元/公斤02468101214元/斤 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 19 生物股份 600201.SH 20.16 0.67 0.34 0.51 0.70 30 59 40 29 买入 申洲国际 2313.HK 103.80 3.02 3.46 4.09 4.90 34 30 25 21 买入 安踏体育 2020.HK 68.15 1.69 2.22 2.97 3.33 40 31 23 20 买入 波司登 3998.HK 2.58 0.06 0.09 0.13

94、 0.15 38 26 18 15 买入 李宁 2331.HK 23.05 0.31 0.61 0.87 1.05 74 38 26 22 买入 丸美股份 603983.SH 67.50 1.15 1.35 1.69 2.07 59 50 40 33 买入 苏宁易购 002024.SZ 10.00 1.44 1.29 0.34 0.72 7 8 29 14 买入 永辉超市 601933.SH 7.57 0.15 0.23 0.31 0.41 50 33 24 18 买入 天虹股份 002419.SZ 9.77 0.75 0.80 0.90 1.03 13 12 11 9 买入 珀莱雅 6036

95、05.SH 105.00 1.44 1.92 2.55 3.17 73 55 41 33 买入 家家悦 603708.SH 22.80 0.92 0.74 0.89 1.08 25 31 26 21 买入 周大生 002867.SZ 20.43 1.68 1.35 1.61 1.91 12 15 13 11 买入 重庆百货 600729.SH 27.70 2.04 2.11 2.58 3.18 14 13 11 9 买入 红旗连锁 002697.SZ 7.26 0.24 0.38 0.50 0.64 30 19 15 11 买入 值得买 300785.SZ 160.23 1.79 2.11 2

96、.61 3.17 90 76 61 51 增持 美团点评 3690.HK 99.30 -1.98 0.15 0.85 2.26 NA 589 104 39 买入 海底捞 6862.HK 30.00 0.33 0.47 0.73 1.06 81 57 37 25 增持 中国东方教育 0667.HK 14.54 0.23 0.37 0.48 0.61 56 35 27 21 买入 新东方在线 1797.HK 27.20 0.12 -0.06 -0.19 -0.26 202 NA NA NA 买入 视源股份 002841.SZ 83.37 1.53 2.51 2.59 2.83 54 33 32 2

97、9 增持 中公教育 002607.SZ 16.76 0.19 0.27 0.39 0.49 88 62 43 34 买入 首旅酒店 600258.SH 17.20 0.90 0.86 1.00 1.14 19 20 17 15 买入 锦江酒店 600754.SH 26.05 1.13 1.16 1.27 1.34 23 22 21 19 增持 广州酒家 603043.SH 26.61 0.95 1.10 1.40 1.69 28 24 19 16 买入 中国国旅 601888.SH 82.00 1.59 2.38 2.57 3.10 52 34 32 26 买入 宋城演艺 300144.SZ

98、26.94 0.89 0.90 0.99 1.22 30 30 27 22 买入 晨光文具 603899.SH 50.10 0.88 1.12 1.4 1.73 57 45 36 29 增持 中顺洁柔 002511.SZ 12.94 0.31 0.48 0.57 0.68 42 27 23 19 买入 恒安国际 1044.HK 57.00 3.19 3.27 3.49 3.69 18 17 16 15 买入 简称简称 代码代码 收盘价收盘价 FY19A/E FY20E FY21E FY19A/E FY20E FY21E 评级评级 中教控股 0839.HK 9.57 0.29 0.48 0.54

99、 29 18 16 买入 拼多多 PDD.O 35.22 -5.02 -0.88 0.03 NA NA 1174 增持 华住 HTHT.O 34.50 5.65 7.65 9.90 43 32 24 增持 好未来 TAL.N 49.90 0.62 0.14 0.70 80 356 71 增持 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注： 1）A 股 2020 年 1 月 23 日收盘价，港股股价为 2020 年 1 月 31 日收盘价，美股股价为美东 2020 年 1 月 31 日收盘价。 2）A 股股价、EPS 单位 CNY。 3）港股股价单位 HKD，EPS 单位 CNY，港币汇率 0.8

100、9；其中安踏体育 EPS 单位 HKD。 4）美股股价单位 USD，美元汇率 7.00；其中拼多多 EPS 为 Non-GAAP 口径，单位 USD；好未来 EPS 为 Non-GAAP 口径、单位 USD；华住 EPS 为 Non-GAAP 口径、单位 CNY；好未来 2019 财年 EPS 为实际值。 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 20 附附 1：疫情影响疫情影响下的下的相关政策和企业状态相关政策和企业状态 旅游出行相关政策：旅游出行相关政策：1 月 24 日，文化和旅游部发布暂停旅游企业经营活动的紧急通知，宣布全国旅行社及在线旅游企业暂停经营团队旅

101、游及“机票+酒店”旅游产品。国家移民管理局表示建议内地居民合理安排出国出境计划，如无特殊需要建议推迟出行时间，并且在 28 日暂停办理内地居民往来港澳地区旅游签注。而包括英国航空、美国航空等在内的境外航空公司陆续宣布自 2 月初开始停飞往返中的航线。 表 12：旅游行业疫情相关政策指引 机构机构 日期日期 名称名称 主要内容主要内容 文化和旅游部 1.24 暂停旅游企业经营活动的紧急通知 即日起，全国旅行社及在线旅游企业暂停经营团队旅游及“机票全国旅行社及在线旅游企业暂停经营团队旅游及“机票+酒店”旅游产酒店”旅游产品品。已出行的旅游团队，可按合同约定继续完成行程。行程中，密切关注游客身体状况

102、，做好健康防护。各地要深刻认识此项工作的重要性，指导辖区内旅游企业服从服务大局，妥善处理好游客行程调整和退团退费等合理诉求。 国务院办公厅 1.26 关于延长 2020 年春节假期的通知 延长 2020 年春节假期至 2 月 2 日（农历正月初九，星期日），2 月 3 日（星期一）起正常上班。各地大专院校、中小学、幼儿园推迟开学，具体时间由教育部门另行通知。 国家移民管理局 1.27 部署新冠肺炎防疫期间公民出入境管理服务工作 为有效防控疫情，国家移民管理局在部分地区和口岸已调整中国公民出入境管理措施。湖北省公安机关出入境管理部门已暂停受理普通护照和往来港澳通行证、湖北省公安机关出入境管理部门

103、已暂停受理普通护照和往来港澳通行证、往来台湾通行证以及往来港澳台签注申请往来台湾通行证以及往来港澳台签注申请，对在此期间有紧急事由确需出境的将开辟专门通道进行个案受理审批；对持有往来港澳台签注、受疫情影响未能在签注有效期内入境港澳台地区的，公安机关出入境管理部门将在疫情解除后，根据持证人意愿免费重新办理相同种类和有效期的签注；根据口岸疫情防控工作需要，暂停部分自助查验通道，改由人工通道经检查员查验后通行。 国家移民管理局 1.28 建议内地居民合理安排出国出境时间 国家移民管理局表示，减少人员跨境流动有助于防控疫情。根据当前实际，建议建议内地居民合理安排出国出境计划，如无特殊需要内地居民合理安

104、排出国出境计划，如无特殊需要建议建议推迟出行时间推迟出行时间，确有特别情况需要出国出境的，应提前了解目的地国家和地区当前对人员入境管理的相关规定，避免因无法入境造成费用和时间损失；确需出境且前往国家、地区允许入境的，应提前到达出境口岸，留出足够时间接受相关部门检查；出现发热伴有咳嗽、呼吸困难等急性呼吸道感染病状的人员应当立即停止出入境旅行并立即就医，如实向有关管理人员说明相关行程和搭载的交通运输工具信息，以便移民管理机构会同有关部门迅速采取排查措施。 国家移民管理局 1.28 暂停办理内地居民往来港澳地区旅游签注 自即日起， 全国公安机关出入境管理部门暂停受理、 审批、 签发内地居民赴香港、全

105、国公安机关出入境管理部门暂停受理、 审批、 签发内地居民赴香港、澳门团队旅游、个人旅游（含深圳“一周一行”）签注澳门团队旅游、个人旅游（含深圳“一周一行”）签注，恢复时间将另行发布。 对暂停办理期间内地居民持有有效赴港澳地区旅游签注、但未能出行的人员，公安机关出入境管理部门将在赴港澳旅游政策恢复后，根据其本人意愿免费重新办理相同种类和有效期的旅游签注。鉴于目前港澳地区实施的内地居民入境管理措施，国家移民管理局建议持有有效往来港澳旅游签注的内地居民不再安排出行，其他人员如无特殊紧急需要，也应合理安排出境时间。 资料来源：国务院办公厅、文化和旅游部、国家移民管理局官网，中信证券研究部 由于疫情影响

106、，主要旅游景区陆续在 1 月 24/25/26 日停业。上市公司景区方面，绝大多数在 24、25 日两天内已暂停营业，具体开业时间待定。 表 13：旅游行业 2020 年春节黄金周停业情况统计 景区景区 开业开业/停业情况停业情况 上市公司景区上市公司景区 宋城演艺宋城演艺 三亚千古情 自 1 月 25 日开始休演 杭州宋城 自 1 月 24 日起暂时闭园 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 21 景区景区 开业开业/停业情况停业情况 丽江千古情 自 1 月 24 日起暂时闭园 桂林千古情 自 1 月 24 日起暂时闭园 张家界千古情 自 1 月 24 日起暂

107、时闭园 中国国旅中国国旅 海南免税店 截至 1 月 26 日 16 时，海南海口日月广场免税店、琼海博鳌免税店、三亚国际免税城已陆续暂停营业。 中青旅中青旅 乌镇景区 自 1 月 25 日 12 时起暂停开放乌镇东栅景区、乌镇西栅，景区和乌村 古北水镇 自 1 月 25 日暂停营运 海昌海洋公园海昌海洋公园 上海海昌海洋公园 自 1 月 24 日 15 时起暂停开放 复星旅文复星旅文 三亚亚特兰蒂斯 自 1 月 25 日起暂时对公众关闭失落的空间水族馆、亚特兰蒂斯水世界、海豚小岛、迷你营、泳池、健身中心 自然景区自然景区 九华山 自 1 月 24 日起暂停对外开放 黄山 自 1 月 25 日下

108、午 3 时起闭园暂停对外开放 峨眉山 自 1 月 24 日下午起暂停景区对外开放 乐山大佛 自 1 月 24 日 18 时起暂停对外开放 华山 自 1 月 24 日 18 时起暂停开放游览 梵净山 自 1 月 24 日起对外关闭 神农架 自 1 月 23 日 16 时起，神农架生态旅游区所有景区暂停营业 武陵源核心景区 张家界武陵源核心景区、黄龙洞、宝峰湖等所有景区自 1 月 26 日起全部暂停对外开放 丽江玉龙雪山 自 1 月 25 日起暂停开放游览 首旅三亚南山 自 1 月 25 日 15 时起停止售票，暂时停止正常营业 桂林漓江 自 1 月 26 日起，将暂停漓江风景名胜区游船、排筏水上

109、游览活动 桂林银子岩、两江四湖 自 1 月 25 日起，桂林市各大景区停止接待 其他景区其他景区 西递 自 1 月 25 日下午 3 时起，黟县所有 A 级景区暂停对外开放，包括西递 宏村 自 1 月 25 日下午 3 时起闭园暂停对外开放 故宫 自 1 月 25 日起闭馆 上海迪士尼度假区 自 1 月 25 日起暂时关闭上海迪士尼乐园、迪士尼小镇（包括华特迪士尼大剧院）和星愿公园 西湖风景区 西湖景区所属的收费景点、博物馆 1 月 24 日起全部关闭，西湖水域大型游船停运，音乐喷泉一律暂停对外开放 资料来源：各地旅游局，各景区官网，中信证券研究部 针对当前的疫情态势以及各地先后出台暂停线下培

110、训活动的通知，各家培训机构尤其是大型培训机构纷纷鼓励学生将线下课程转换为线上课程，多家线上培训机构及时推出适合的线上课程以满足学生需求。 表 14：各培线下训机构授课调整 公司公司 发布主体发布主体 发布时间发布时间 主要内容主要内容 好未来 北京学而思 2020.1.24 1）北京学而思全面暂停寒假班线下课程（面授课、双师课）：包括寒假一期剩余课程，二期、三期所有课程。 2）为保证孩子学习的连贯性，也考虑到广大学员的学习需求及学习时间宝贵，寒假班所有线下课程（面授课、双师课）将全部转为线上课程保证原授课老师，原上课时间，原课程内容。 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题202

111、0.2.2 22 公司公司 发布主体发布主体 发布时间发布时间 主要内容主要内容 3）线下课程恢复上课时间将根据疫情发展及相关部门的通知而定，请学员与家长们耐心等待，如有消息会第一时间通知大家。 新东方 北京新东方学校 2020.1.25 1）北京新东方学校的寒假课程将以“线上互动直播模式”进行授课，上课时间、授课教师、授课内容均于原课程一致； 2）线下面授课程的复课时间待定，将根据疫情发展情况另行通知。 精锐教育 上海精锐教育 2020.1.24 1）1 月 24 日起至 2 月 29 日，暂停全部寒假课程的线下授课； 2）考虑到学员的学习需求与学习进度，年后开课的寒假课程将统一改为线上授课

112、。依托强大的精锐佳播线上一对一平台，我们将全力保证学员的学习进程和效果，具体授课方式及安排，请等待后续通知； 3）除了坚持目前的防疫工作（校区日消毒、严控人员进出、体温检测打卡等），公司会密切关注疫情的发展，线下复课的时间将根据疫情变化及教委通知而定，请学员和家长耐心等待。 卓越教育集团 卓越教育广州分校 2020.1.24 1）卓越教育辅导班校区，寒假期间的线下课程即日起暂停，转为在线辅导班课程授课； 2）卓越教育一对一校区，寒假期间的 1 对 1、1 对 3 线下课程即日起暂停，转为在线 1 对 1、1 对 3 课程授课； 3）卓越教育在线授课内容、教学质量、服务与线下课程一致，学生在家即

113、可学习，请家长放心； 4）在此期间，卓越教育广州分校老师会及时关注防控工作进展，同步最新消息给到家长们。关于线下课程恢复上课的具体时间，我们将就疫情发展及相关部门的通知再进一步确定，届时会第一时间通知各位同学和家长。 思考乐教育 思考乐教育 2020.1.26 1）思考乐全面停寒假班线下课程：面授课、双师课； 2）寒假班所有线下课程（面授课、双师课）将全部转为思考乐网校课程：上课时间段不变，上课内容保持不变（我们将额外安排综合复习课程，以及更加有效、用心的配套服务）； 3）为让同学们有充足准备时间，年后寒假开课日期定在 2 月 6 日周四正式开始（农历十三），按照原有时间段网上上课即可； 4）

114、线下课程恢复上课时间根据疫情发展及政府通知来确定，请家长们耐心等待，同时做好网校上课准备，确保孩子学习进度 资料来源：各机构官网及官方微信公众号，中信证券研究部 在当下各地纷纷出台政策暂停线下授课的背景下，线上将迎来需求的爆发点，当前时点成为线上机构进一步吸引学生的黄金时节，各线上机构纷纷推出大量免费课程助力抗击疫情，同时也成为各家机构推广自身课程良好契机。 表 15：线上培训机构就疫情推出的措施 公司公司 措施措施 新东方在线 1）面向全国中小学生，免费开放旗下专业在线教育平台“新东方在线”所有春季班直播课程，第一批将供应一百万份 2）东方优播为全国公立系统有小班（20 人-40 人）直播授

115、课需求的学校免费培训教师 跟谁学 1）跟谁学+高途课堂联合向武汉地区的中小学生免费赠送 20000 份，价值 2000 万元的寒假正价直播课 2）向全国的线下培训机构和老师免费提供在线直播工具“微师”，同时“成蹊商学院”也将免费开展教培机构线上转型主题培训 有道 1）向武汉所有中小学生提供系统的寒假课程，并且承诺完全免费 学而思网校 1） 于 2 月 10 日起推出从周一到周五与校内时间同步的全年级各学科免费直播课和自学课， 课程涵盖小学一年级到高中三年级全部学科 掌门 1 对 1）向湖北中小学生免费捐赠价值 2000 万的 1 对 1 直播课程 作业帮 1）制定“春季加油站计划”，针对因疫情

116、推迟春季开学的中小学生（目前为湖北省），推出春季校内同步直播课，名额不限，完全免费 猿辅导 1）捐款 1000 万元至武汉市慈善总会的专款账户 vipJr 1）提供的免费教学资源包括数百本在线少儿绘本、“听听”系列音频课程、每周 13 堂在线直播公开课等多种教学形式 2）首次免费开放自主研发的 TutorMeet+在线学习平台，为有需要的学校和线下培训机构提供在线教室 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 23 公司公司 措施措施 3）专业教研团队协助学校教案在线化，提供线上免费课程 松鼠 AI 1）松鼠 AI 全国两千家学校的寒假班授课由线下到校上课，改为学生

117、在家、老师通过网络组班上课的形式 2）对于非松鼠 AI 正式学员，给到全国的孩子 100 万个免费的账号进行寒假学习(每个账号价值 1 千元)，这批学习账号没有老师教学 资料来源：各机构官网及官方微信公众号，中信证券研究部 附附 2：2003 年非典影响下各板块财务表现年非典影响下各板块财务表现 非典对餐饮旅游板块的上市公司基本面有较明显影响，多数公司在非典疫情爆发的2003H1 收入和利润呈现大幅下滑。尤其是景区、酒店、旅行社等与出游相关的公司，收入端和利润端均遭受较大打击。2003 年 6 月底疫情已基本结束，因此 2003H2 不少餐饮旅游行业内的公司恢复收入和利润的增长，但从收入端来看

118、，酒店、旅行社公司仍出现较大程度的下滑。2004 年餐饮旅游行业公司已完全摆脱非典影响，故 2004 全年尤其是 H1迎来收入和利润的大反弹。 表 16：2003、2004 年主要餐饮旅游上市公司收入及增速（单位：百万元） 公司公司 2003H1 2003H2 2004H1 2004H2 景区景区 张家界 38（+9%） 44（+6%） 42（+10%） 84（+90%） 西藏旅游 4（-72%） 64（+325%） 96（+2626%） 135（+110%） 黄山旅游 71（-63%） 234（-12%） 198（+178%） 332（+42%） 峨眉山 A 44（-39%） 117（+15

119、%） 113（+159%） 171（+46%） 桂林旅游 65（-36%） 82（-34%） 97（+49%） 140（+70%） 酒店酒店 岭南控股 53（-49%） 95（-8%） 114（+117%） 140（+47%） 华天酒店 170（+8%） 225（+32%） 221（+30%） 240（+6%） 锦江酒店 354（-15%） 443（-4%） 393（+11%） 471（+6%） 首旅酒店 447（-15%） 419（-22%） 623（+39%） 729（+74%） 大连圣亚 6（-76%） 31（-32%） 26（+369%） 44（+43%） 旅行社旅行社 西安旅游 35

120、（-21%） 45（-13%） 44（+25%） 90（+103%） 中青旅 429（-40%） 669（-32%） 647（+51%） 1098（+64%） 餐饮餐饮 西安饮食 157（-2%） 172（-10%） 195（+24%） 225（+31%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 表 17：2003、2004 年主要餐饮旅游上市公司归母净利润及增速（单位：百万元） 公司公司 2003H1 2003H2 2004H1 2004H2 景区景区 张家界 3（-73%） 15（+148%） 4（+53%） -2（-114%） 西藏旅游 -5（+25%） 6（-174%） 5（+198%）

121、6（+1%） 黄山旅游 -55（-483%） 14（+21%） 17（+131%） -13（-193%） 峨眉山 A -4（-179%） 36（+48%） 13（+439%） 32（-11%） 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 24 公司公司 2003H1 2003H2 2004H1 2004H2 桂林旅游 1（-95%） 9（-66%） 12（+1274%） 24（+165%） 酒店酒店 岭南控股 -26（-423%） -65（-9491%） 10（+140%） 24（+137%） 华天酒店 13（-39%） 12（-9%） 14（+7%） 3（-74%）

122、 锦江酒店 1（-95%） 38（+26%） 61（+4299%） 84（+121%） 首旅酒店 6（-81%） 47（+45%） 26（+315%） 34（-28%） 大连圣亚 -18（-451%） -11（-165%） 0.4（+102%） 4（+134%） 旅行社旅行社 西安旅游 -4（-240%） 5（+32%） 6（+267%） 18（+270%） 中青旅 5（-91%） 28（-6%） 41（+788%） 31（+12%） 凯撒旅业 7（-43%） 6（-30%） 9（+18%） -4（-157%） 餐饮餐饮 西安饮食 1（-90%） 20（+116%） 8（+944%） 12（-

123、41%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 食品饮料食品饮料板块 2003-2004 年的重点公司收入、利润增速及涨跌幅回顾如下： 表 18：2003-2004 年食品饮料细分板块及重点公司涨跌幅（单位：%） 板块板块&公司公司 2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q4 2004Q1 2004Q2 2004Q3 2004Q4 食品饮料涨跌幅食品饮料涨跌幅 4.95 -2.17 -10.37 3.89 21.38 -15.87 10.59 -8.40 白酒板块涨跌幅 1.44 -2.00 -10.47 6.62 28.14 -14.53 13.18 -7.08 贵州茅台 涨跌幅

124、1.96 -4.15 -5.69 20.32 37.41 -2.53 38.38 3.10 收入增速 2.21 15.79 33.18 80.10 16.29 67.42 39.11 10.74 净利润增速 5.41 9.69 43.92 246.99 20.17 150.86 63.25 31.32 五粮液 涨跌幅 -3.93 3.51 -4.57 19.30 23.97 -10.78 23.29 -11.96 收入增速 0.51 -3.92 18.93 38.34 7.71 -12.57 -7.69 1.62 净利润增速 15.98 -9.10 11.04 40.00 32.90 51.8

125、3 -10.52 -3.65 泸州老窖 涨跌幅 -3.95 10.96 -20.85 1.72 16.39 -15.42 0.25 -12.75 收入增速 4.32 -11.32 2.03 51.41 12.95 52.83 15.71 -19.31 净利润增速 38.43 -228.93 -10,884.64 241.93 0.17 -90.42 65.49 61.88 山西汾酒 涨跌幅 15.00 -10.11 -1.23 4.09 6.96 -17.61 1.53 -0.50 收入增速 28.21 -14.93 20.85 37.47 -6.83 113.23 20.93 55.56 净

126、利润增速 147.07 -17.53 236.75 194.77 61.29 361.90 91.93 127.43 古井贡酒 涨跌幅 3.57 -13.92 -17.82 -13.25 33.91 -19.43 -17.36 -20.61 收入增速 -5.51 16.37 7.82 16.03 12.83 37.47 -5.63 0.42 净利润增速 -19.96 -225.76 -58.25 -418.37 -47.18 54.33 -183.88 -340.95 舍得酒业 涨跌幅 0.84 0.68 -7.92 -1.95 15.73 -21.19 -12.10 -14.22 收入增速

127、-24.44 -7.59 -10.64 -6.11 27.17 0.19 1.67 3.25 净利润增速 -62.27 172.78 -19.39 524.52 93.57 -54.16 -11.38 22.64 水井坊 涨跌幅 4.56 4.56 -21.00 -11.78 70.18 -19.58 0.00 13.45 收入增速 -7.77 -15.27 -18.97 -11.12 -10.46 -33.22 30.18 -30.03 净利润增速 -41.22 -535.27 -181.36 -677.44 -39.76 98.87 157.78 195.03 顺鑫农业 涨跌幅 13.32

128、 -11.06 -13.04 3.86 24.61 -25.34 0.00 -14.72 收入增速 44.34 14.01 41.36 17.13 53.36 59.14 77.10 64.39 净利润增速 15.60 12.78 14.39 6.83 6.76 -11.27 7.45 32.58 酒鬼酒 涨跌幅 2.19 -7.04 -15.90 -12.39 26.65 -26.02 -2.88 -26.93 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 25 收入增速 -48.07 -18.43 26.10 85.76 76.34 -9.22 7.27 75.09

129、 净利润增速 -245.27 -233.65 128.61 49.46 367.52 -122.21 18.71 110.85 啤酒板块涨跌幅 8.38 -6.54 -3.20 3.08 21.30 -14.68 15.96 -9.18 青岛啤酒 涨跌幅 16.18 -1.61 2.30 4.07 18.07 -14.76 24.19 -10.45 收入增速 12.01 7.00 9.02 4.43 10.78 14.80 14.42 20.79 净利润增速 7.45 -15.70 28.82 -68.99 6.85 48.97 -3.69 -11.33 燕京啤酒 涨跌幅 5.20 -11.0

130、0 2.63 12.48 27.00 -5.89 21.24 -6.31 收入增速 19.61 24.61 23.86 27.38 31.16 52.09 21.19 50.04 净利润增速 4.17 1.90 44.18 -49.14 10.13 21.18 -7.75 173.45 重庆啤酒 涨跌幅 5.70 -8.79 -9.10 11.09 33.09 -26.44 -8.29 -13.32 收入增速 58.23 14.25 15.62 21.29 50.49 42.99 20.00 29.62 净利润增速 41.94 23.98 18.82 277.77 38.57 24.83 -1

131、2.97 63.03 肉制品板块涨跌幅 5.84 4.25 -9.80 26.01 18.75 -12.76 10.84 4.71 双汇发展 涨跌幅 9.50 21.79 -4.34 27.87 19.30 -13.35 13.57 7.25 收入增速 63.35 62.78 34.91 50.71 26.87 15.78 19.74 81.12 净利润增速 42.06 10.59 32.80 40.51 11.64 21.84 -8.62 35.47 乳制品板块涨跌幅 15.00 1.52 -8.80 -1.63 14.13 -20.68 11.99 -18.79 伊利股份 涨跌幅 19.0

132、7 10.90 0.51 5.72 13.84 -25.57 27.55 -24.73 收入增速 43.43 47.99 69.06 66.60 50.78 46.88 30.00 30.46 净利润增速 82.39 46.42 18.08 21.04 15.00 52.63 8.13 -9.82 光明乳业 涨跌幅 16.56 0.67 -12.65 4.21 15.50 -13.14 14.10 -12.21 收入增速 0.00 0.00 22.48 7.81 14.00 13.52 13.37 12.99 净利润增速 0.00 0.00 37.61 6.74 12.69 20.46 23.

133、46 -5.16 调味品板块涨跌幅 3.33 -3.72 -12.68 -8.12 10.37 -27.51 -5.63 -18.18 中炬高新 涨跌幅 4.41 -9.61 -11.58 -9.11 28.93 -21.19 1.49 -16.82 收入增速 -18.63 -26.42 -11.74 4.94 32.00 40.17 16.69 3.63 净利润增速 -24.60 88.89 -81.43 185.10 66.39 70.19 156.66 -87.97 恒顺醋业 涨跌幅 0.82 -9.40 -17.49 -7.06 23.49 -15.32 -3.23 -14.58 收入

134、增速 53.06 33.50 32.03 0.09 13.21 116.06 94.84 31.55 净利润增速 12.38 19.43 12.86 -389.47 -44.79 -82.15 -36.00 86.30 资料来源：Wind，中信证券研究部 纺织服装纺织服装板块 2003-2004 年的重点公司收入、利润增速回顾如下： 表 19：2003、2004 年主要纺织服装上市公司收入及增速（单位：亿元） 公司公司 2003H1 2003H2 2004H1 2004H2 品牌服饰品牌服饰 鄂尔多斯 8（+31%） 21（+32%） 10（+17%） 21（+2%） 雅戈尔 10（-14%）

135、 27（+112%） 12（+16%） 30（+9%） 杉杉股份 4（+2%） 5（-8%） 5（+12%） 5（+19%） 红豆股份 4（+47%） 5（+51%） 5（+32%） 5（-10%） 加工制造加工制造 申达股份 21（+29%） 28（+29%） 23（+9%） 25（-10%） 龙头股份 13（+26%） 19（+65%） 15（+12%） 18（-6%） 鲁泰 A 5（+25%） 7（+41%） 8（+51%） 11（+47%） 江苏阳光 7（+74%） 8（+46%） 9（+31%） 12（+52%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产

136、业影响专题影响专题2020.2.2 26 表 20：2003、2004 年主要纺织服装上市公司归母净利润及增速（单位：亿元） 公司公司 2003H1 2003H2 2004H1 2004H2 品牌服饰品牌服饰 鄂尔多斯 0.79（+8%） 0.96（+8%） 0.8（+1%） 0.83（-14%） 雅戈尔 2.19（-12%） 1.81（+21%） 1.77（-19%） 3.81（+110%） 杉杉股份 0.42（+2%） 0.44（0%） 0.44（+5%） 0.46（+5%） 红豆股份 0.31（+7%） 0.47（+24%） 0.58（+87%） 0.31（-34%） 加工制造加工制造

137、申达股份 0.66（-10%） 0.68（+11%） 0.55（-17%） 0.27（-60%） 龙头股份 0.29（-38%） -0.12（-500%） 0.05（-83%） -3.01（-2408%） 鲁泰 A 0.9（+32%） 1.02（+76%） 1.38（+53%） 1.42（+39%） 江苏阳光 0.74（-3%） 0.28（-53%） 0.61（-18%） -0.09（-132%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 武汉疫情对消费产业武汉疫情对消费产业影响专题影响专题2020.2.2 27 相关研究相关研究 消费产业重大事项点评武汉疫情担忧扩大，负面影响或存但属短期 (202

138、0-01-22) 消费产业 2020 年投资策略守龙头，抓拐点 (2019-11-13) 消费产业 2019Q3 基金持仓分析专题 总体持仓稳定，食品饮料减仓相对明显 (2019-10-27) 消费产业 2019 年 7 月社零数据点评季节性回落，汽车增速波动明显 (2019-08-14) 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明： （i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法； （ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。 评级说明评级说明

139、 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价 （或行业指数） 相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300 指数为基准， 新三板市场以三板成指 （针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级股票评级 买入

140、 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 其他声明其他声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA g

141、roup of companies） ，统称为“中信证券” 。 法律主体声明法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited 分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.分发；在美国由 CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下称“CLSA Am

142、ericas” ）除外） 分发； 在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd. （公司注册编号： 198703750W） 分发； 在欧盟由 CLSA （UK） 分发； 在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：孟买（400021）Nariman Point 的 Dalamal House 8 层；电话号码：+91-22-66505050；传真号码：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118；印度证券交易委员会注册编号：作为证券经纪商的 INZ000001735，作为商人银行的 INM000010619，

143、作为研究分析商的 INH000001113） ；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发；在韩国由CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities (Thailand) Limited 分发。 针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明 中

144、国：中国：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA group of companies（CLSA Americas 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则定义且 CLSA Americas 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA group of companies 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易

145、本报告中提及的任何证券应当联系 CLSA Americas。 新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问） ，仅向新加坡证券及期货法s.4A（1）定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。根据新加坡财务顾问法下财务顾问（修正）规例（2005） 中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第 33、34 及 35 条的规定， 财务顾问法第 25、27 及 36 条不适用于 CLSA Singapore Pte Ltd.。如对本报告存有疑问，还请联系 CLSA Singapore Pte Ltd

146、.（电话：+65 6416 7888） 。MCI (P) 086/12/2019。 加拿大：加拿大： 本研究报告由中信证券制作。 对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。 英国：英国：本段“英国”声明受英国法律监管并依据英国法律解释。本研究报告在英国须被归为营销文件，它不按英国金融行为管理手册所界定、旨在提升投资研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在欧盟由 CLSA （UK）发布，该公司由金融行为管理局授权并接受其管理。本研究报告针对2000 年金融服务和市场法 2

147、005 年（金融推介）令第 19 条所界定的在投资方面具有专业经验的人士，且涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告的內容。 一般性声明一般性声明 本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本

148、报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的， 但中信证券不保证其准确性或完整性。 中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信

149、证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。 中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、 单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。 若中信证券以外的金融机构发送本报告， 则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。 该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。 未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 中信证券中信证券 2020 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。