1、证券研究报告行业深度报告保险 东吴证券研究所东吴证券研究所 1 / 35 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 保险行业深度报告 车险综改回顾与展望车险综改回顾与展望：阶段改革目标达成，：阶段改革目标达成，龙头乘风彰显底蕴龙头乘风彰显底蕴 2022 年年 07 月月 04 日日 证券分析师证券分析师 胡翔胡翔 执业证书：S0600516110001 证券分析师证券分析师 葛玉翔葛玉翔 执业证书：S0600522040002 证券分析师证券分析师 朱洁羽朱洁羽 执业证书：S0600520090004 研究助理研究助理

2、 方一宇方一宇 执业证书：S0600121060043 行业走势行业走势 相关研究相关研究 交强险专题研究：红海市场新挑战，头部险企显韧性 2022-06-30 寿险甜蜜期，财险进行时 2022-06-16 上市险企 5 月保费数据点评：车险重拾正增长，寿险新单现企稳迹象 2022-06-14 增持（维持） Table_Summary 投资要点投资要点 车险业务是财险公司保费收入和承保利润的基本盘，车险业务是财险公司保费收入和承保利润的基本盘，2021 年车险业务年车险业务实现保费收入实现保费收入 7773 亿元，贡献占比达亿元，贡献占比达 56.8%。2020 年年 9 月月 19 日车险日

3、车险综改全面推广， 截止当前近两年时间和一个完整会计年度， 我们通过分综改全面推广， 截止当前近两年时间和一个完整会计年度， 我们通过分析综改成效和财务年度承保业对车险综改进回顾与展望。析综改成效和财务年度承保业对车险综改进回顾与展望。 本次车险综改的成效：阶段性目标达成，本次车险综改的成效：阶段性目标达成，2022 年承保利润有望迎来量年承保利润有望迎来量价齐升。价齐升。本次车险综改，监管明确提出改革目标是保护消费者权益，其他目标都均服务于该目标， 而阶段性目标是 “降价、 增保、 提质” 。 1Q22末，消费者车均缴纳保费为 2808 元/辆，较综改前降幅达 20%，约 89%的消费者保费

4、支出下降。综改对车均保费的影响已于 4Q21 出清，随着车险市场竞争格局改善和 7 20 河南水灾影响， 车均保费已现回暖迹象。车险综改满一年后，综合费用率由综改前 40.0%大幅压缩至 27.5%，综合赔付率由 56.9%提升至为 73.2%，头部公司盈利保持稳定。 行业车险经营数据大透视（行业车险经营数据大透视（2011-2021） 。） 。我们选取 55 家财险公司车险经营数据进行分组分析发现：1）综改后保费收入增速显著分化，2021年行业整体保费收入同比-5.7%，已连续四年增速下滑。2）保险金额快速提升，2021 年老三家保险金额增速分别为：平安财险（69.7%）人保财险（66.5%

5、）太保财险（60.9%） 。3）行业整体承保利润向下，老三家维持稳定盈利水平，2021 年承保利润率维持在 1.8%（2020 年为2.5%） 。4）简单赔付率陡增，系综改后商业车险预定赔付率提升及交强险责任限额翻番所致。中小公司样本赔付率增幅最为明显，2021 年中小公司样本车险赔付率为 83.5%（2020 年为 58.6%） ，部分中小公司有明显收缩车险业务迹象。 综改前后车险市场竞争格局变化特点。综改前后车险市场竞争格局变化特点。1）抢抓家庭自用车业务成为业务良性循环的起点。2）各地银保监局对头部公司车险规模“限速”叠加偿二代二期工程引入“车险保费增速特征系数”因子，倒逼大公司进一步聚

6、焦业务品质。3）中小公司经营难度加大的核心原因在于，自身难以真正掌握客户储备优势和业务实际风险状况。 监管引导市场逐步由“费用竞争”转向“价格竞争”和“品质竞争” ，对中小公司的获客能力和理赔水平提出挑战。4）优化服务提升客户体验重要性愈发明显，提升续保率成为重要抓手。 从寡头垄断分析综改前后市场竞争格局变化： 一个微观经济学模型。从寡头垄断分析综改前后市场竞争格局变化： 一个微观经济学模型。我们通过建立微观经济学分析模型发现： 大公司综改后各种措施都是在迈向低成本战略，充分发挥车险规模效应。车险市场呈现明显寡头垄断市场， 综改后大公司以 MC=MR 确定均衡价格和承保数量， 由于聚焦品质更优

7、的家庭自用车业务，大公司以更低的价格提供了更多的承保件数，成本曲线下降，利润水平整体不受影响。中型公司作为接受价格者，承保利润由盈转亏，小公司亏损加大，系随着承保数量的增加，平均成本难以快速回落，甚至高于综改前的平均成本，也即 ATC 曲线处于综改前的上方（系中小公司进一步做大保费规模只能靠低质量业务，业务质量下滑带来的则是预期赔付成本的上升） 。 投资建议：财险板块投资策略：数星星不如数月亮，财险市场竞争格局投资建议：财险板块投资策略：数星星不如数月亮，财险市场竞争格局稳固，推荐中国财险。稳固，推荐中国财险。2022 年伊始奥密克戎变异毒株各地散发虽然对新签单保费造成一定负面冲击但也降低了车

8、险出险频率。 中国财险业绩中国财险业绩确定性较强，短期受益于疫情散发，综改后竞争优势得到强化，公司具确定性较强，短期受益于疫情散发，综改后竞争优势得到强化，公司具备“强景气度高票息低风险的类固收备“强景气度高票息低风险的类固收+”属性标的。”属性标的。 风险提示：风险提示：1）车险市场竞争加剧，中小机构市场出清不畅，费用率抬头拖累承保利润率水平；2）2022 年汛期提前，极端天气和自然灾害拖累整体赔付率水平。 -30%-27%-24%-21%-18%-15%-12%-9%-6%-3%0%2021/7/52021/11/22022/3/22022/6/30保险沪深300 请务必阅读正文之后的免责

9、声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 2 / 35 内容目录内容目录 1. 引言引言 . 5 1.1. 财险高质量发展离不开车险业务高质量发展 . 5 1.2. 商车费改回眸：2015 年至 2020 年 . 6 1.3. 2020 年车险综改落地 . 8 2. 本次车险综改的成效本次车险综改的成效 . 9 2.1. 监管思路：明确以保护消费者为中心，阶段性目标达成 . 9 2.2. 考验风险定价能力 . 10 2.3. 车均保费进一步下降：较改革前降幅达 20% . 11 2.4. 赔付率上升：降价与增保共同推升赔付率高企 . 12 2.5.

10、费用率下降：精细化效率提升仍是行业课题 . 13 2.6. 保费压力已过，赔付率压力趋缓 . 14 3. 行业车险经营数据大透视（行业车险经营数据大透视（2011-2021） . 15 3.1. 样本选择：55 家财险公司分三组观测 . 15 3.2. 保费收入增速：增速显著分化 . 16 3.3. 保险金额：老三家内部和第二梯队内部比较 . 17 3.4. 承保利润 . 17 3.5. 简单承保利润率（承保利润/保费收入） . 18 3.6. 简单赔付率（赔付支出/保费收入） . 18 3.7. 部分中小公司有明显收缩车险业务迹象 . 19 4. 车险市场竞争格局变化特点车险市场竞争格局变化

11、特点 . 19 4.1. 聚焦业务品质，抢抓家庭自用车业务 . 19 4.2. 车险保费“限速”下中小公司承保盈利难度放大 . 20 4.3. 续保率成为重要抓手 . 21 4.4. 优化服务提升客户体验重要性愈发明显 . 22 4.5. 加强直销直控渠道建设，加速“去中介化” . 23 4.6. 市场竞争环境优化，车险费率出现走硬趋势 . 25 5. 从寡头垄断分析综改前后市场竞争格局变化：一个微观经济学模型从寡头垄断分析综改前后市场竞争格局变化：一个微观经济学模型 . 26 5.1. 模型建立 . 26 5.2. 综改前 . 28 5.3. 综改后 . 29 6. 关键结论与投资建议关键结

12、论与投资建议 . 31 6.1. 关键结论 . 31 6.2. 投资建议 . 32 7. 风险提示风险提示 . 34 iWjWrUeYfWbWrUoYuZ7NaObRtRnNoMsQiNrRrOfQrRrMbRmMyRNZsPrRwMnQtN 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 3 / 35 图表目录图表目录 图 1： 车险保费仍是财险公司核心保费收入贡献 . 5 图 2： 监管工作目标鼓励非车业务发展 . 5 图 3： 监管工作目标提及 2030 年底较 2020 年底承保盈利覆盖面提升 10 百分点 . 5 图 4：

13、 监管工作目标提及 2030 年底较 2020 年底综合费用率下降 10 个百分点 . 5 图 5： 三次商车费改后行业费用率居高不下 . 8 图 6： 三次商车费改后行业赔付率低位徘徊 . 8 图 7： 商业车险车均保费进一步下降 . 8 图 8： 行业车险承保利润持续亏损边缘持续徘徊 . 8 图 9： 此前车险多轮改革目标掣肘较多 . 9 图 10： 本轮车险综改明确以保护消费者权益为中心 . 9 图 11： 本轮车险综改后商车险保费定价逻辑发生变化 . 11 图 12： 综改后车辆平均所缴保费下降明显 . 12 图 13： 续保车辆 NCD 系数变化 . 12 图 14： 综改后车险综合

14、赔付率明显提升 . 12 图 15： 综改后车险综合费用率明显下降 . 12 图 16： 车险投保率提升 . 13 图 17： 商业三者责任险平均保额提升 . 13 图 18： 综改逾一年后，车险保费迎来拐点，2022 年车险保费迎来量价齐升 . 14 图 19： 三组保费收入占比和增速 . 16 图 20： 车险综改后行业保额增速快速提升 . 17 图 21： 三组承保利润（单位：亿元） . 17 图 22： 全样本承保利润率 . 18 图 23： 老三家和第二梯队承保利润率变化对比 . 18 图 24： 三组赔付率变化 . 19 图 25： 部分中小公司期末车险准备金下降（单位：万元） .

15、 19 图 26： 头部财险公司通过强化家自车业务提升品质 . 20 图 27： 车险市场份额（家用车 VS 整体） . 20 图 28： 中国财险车险市占率保持稳定，5 月增速转正 . 21 图 29： 头部财险公司通过强化家自车业务提升品质 . 21 图 30： 2021 经销商盈利面大幅上升 . 24 图 31： 汽车经销商利润贡献中金融保险占比下降 . 24 图 32： 保险公司与 4S 店的事故车资源互换模式 . 24 图 33： 人保财险车险贯彻“十二字”经营方针见成效 . 24 图 34： 2022 年以来车险费率有企稳趋势 . 25 图 35： 行业车均保费底部企稳迹象明显 .

16、 25 图 36： 模型中涉及的相关成本示意图 . 26 图 37： 2011 年至 2020 年交强险业务结构收入及占比 . 27 图 38： 2020 年样本财险公司分业务类型承保利润贡献 . 27 图 39： 综改前大中小公司利润（亏损）情况 . 29 图 40： 综改对大中小公司 ATC 的影响 . 29 图 41： 综改后大中小公司利润（亏损）情况 . 30 图 42： 1Q20 以来车险赔付率和费用率变化情况 . 33 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 4 / 35 图 43： 中国财险 PB 为 0.71

17、 处于历史中枢下方 . 33 表表 1： 监管政策鼓励财险行业健康有序发展监管政策鼓励财险行业健康有序发展 . 6 表表 2： 商车费改回眸：商车费改回眸：2015 年至年至 2020 年年 . 7 表 3： 关于实施车险综合改革的指导意见核心要点 . 8 表 4： 银保监会和各地银保监局在不同场合反复提到车险综改阶段性目标基本达成 . 10 表 5： 1Q22 样本财险公司主要季度效益类指标汇总 . 13 表 6： 样本财险公司 2021 年车险经营数据大透视 . 16 表表 7： 各保险公司提高续保率的主要措施各保险公司提高续保率的主要措施 . 22 表表 8： 各保险公司优化服务的主要措

18、施各保险公司优化服务的主要措施 . 22 表表 9： 各保险公司各保险公司“去中介化去中介化”的主要方式的主要方式 . 25 表表 10： 大中小公司的成本曲线对比说明大中小公司的成本曲线对比说明 . 28 表 11： 大中小公司综改前后利润（亏损） . 31 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 5 / 35 1. 引言引言 1.1. 财险高质量发展离不开车险业务高质量发展财险高质量发展离不开车险业务高质量发展 银保监会推动财险行业高质量发展的监管思路一脉相承， 车险作为我国财险业的第银保监会推动财险行业高质量发展的监管

19、思路一脉相承， 车险作为我国财险业的第一大险种，重要性不言而喻。一大险种，重要性不言而喻。机动车辆保险是与人民群众利益关系密切的险种，长期以来是财险领域第一大业务。 2021年我国车险保费收入达7773亿元， 占财险保费的56.8%，车险保费仍是财险公司核心保费收入贡献，从保费收入和承保利润来看，都是财险公司基本盘。 图图1：车险保费仍是财险公司核心保费收入贡献车险保费仍是财险公司核心保费收入贡献 图图2：监管工作目标鼓励非车业务发展监管工作目标鼓励非车业务发展 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 图图3：监管工作目标提及监管工作目标提及 2030 年年底较

20、底较 2020 年底年底承保盈承保盈利覆盖面提升利覆盖面提升 10 百分点百分点 图图4：监管工作目标提及监管工作目标提及 2030 年底较年底较 2020 年底年底综合费综合费用率下降用率下降 10 个百分点个百分点 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 近年来针对财险业，银保监会推动财险行业高质量发展的监管思路一脉相承，我们近年来针对财险业，银保监会推动财险行业高质量发展的监管思路一脉相承，我们整理了近年来监管对财险业以及车险业务发展的监管思路，以飨读者。整理了近年来监管对财险业以及车险业务发展的监管思路，以飨读者。银保监会监管思路可以总结为：完善车险市场

21、机制，有序推动综合改革、大力发展非车险业务、行业运行服务效率明显提高，专业化、精细化、集约化水平有效提升。2020 年 9 月车险综改推出前夕，银保监会有关部门负责人就关于实施车险综合改革的指导意见答记者问中7,773 0%10%20%30%40%50%60%70%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002001620182020机动车辆保险保费收入（亿元）占比（右轴）39.3%43.2%49.3%20%25%30%35%40%45%50%55%20202022E2024E2026E2028E2030E非车业务占比

22、24.7%34.7%10%15%20%25%30%35%40%20202022E2024E2026E2028E2030E承保盈利覆盖面37.6%30.4%27.6%20%22%24%26%28%30%32%34%36%38%40%20202022E2024E2026E2028E2030E综合费用率 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 6 / 35 提出“我国车险经过多年的改革发展，取得了积极成效，但一些长期存在的深层次矛盾和问题仍然没有得到根本解决，高定价、高手续费、经营粗放、竞争失序、数据失真等问题比较突出” 。202

23、1 年 9 月银保监会下发关于推动财产保险专业化、精细化、集约化发展的指导意见 ，明确工作目标，到 2030 年底，行业经营成本明显下降，综合费用率较2020年底降低10个百分点以上， 市场业务结构明显优化， 非车险业务比重较2020年底提升 10 个百分点以上，行业经营效益明显改善，承保盈利公司覆盖面较 2020 年底提升 10 个百分点以上；行业运行服务效率明显提高，专业化、精细化、集约化水平有效提升。对于车险领域改革，监管反复强调车险费用率仍有进一步压缩的空间。对于车险综改，监管的定调仍是“委托推进”和“稳健有序” 。 表表1：监管政策鼓励财险行业健康有序发展监管政策鼓励财险行业健康有序

24、发展 时间时间 文件名称文件名称 部委部委 主要内容主要内容 2020/01/06 关于推动银行业和保险业高质量发展的指导意见 银保监会 强化保险机构风险保障功能。保险机构要回归风险保障本源，发挥经济“减震器”和社会“稳定器”作用，更好地为经济社会发展提供风险保障和长期稳定资金。 推动车险综合改革，完善车险条款和费率形成机制。 2021/9/16 关于推动财产保险专业化、精细化、集约化发展的指导意见 银保监会 明确工作目标，到 2030 年底，行业经营成本明显下降，综合费用率较 2020 年底降低 10 个百分点以上，市场业务结构明显优化，非车险业务比重较 2020 年底提升 10 个百分点以

25、上，行业经营效益明显改善，承保盈利公司覆盖面较 2020 年底提升 10 个百分点以上；行业运行服务效率明显提高，专业化、精细化、集约化水平有效提升。 2020/8/05 推动财产保险也高质量发展三年行动方案（2020 年2022年） 银保监会 推动形成结构合理、功能完备、治理科学、竞争有序的财产保险市场体系。加快行业转型升级，推动行业从以车险为主向车险、非车险发展并重转变，从销售驱动向产品服务驱动转型，从传统经济补偿向风险管理和增值服务升级。 稳妥推进车险综合改革，完善交强险制度，健全商业车险条款费率市场化形成机制。 2021/6/10 关于印发推动上海财产保险业高质量发展实施意见的通知 上

26、海银保监局 发展目标：到 2023 年，上海财产保险业保费收入年均增长率超过9%，保险密度超过 3000 元，保险深度达到 1.6%，非车险占比提高至 60%，主要业务领域的线上化程度达到 80%以上。 其中强调“完善车险市场机制” ，继续深化车险综合改革，推动行业形成竞争充分、稳健有序的发展格局以及健康可持续发展的经营理念。 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 1.2. 商车费改商车费改回眸回眸：2015 年至年至 2020 年年 自自 2015 年年 6 月正式启动的商业车险条款费率管理制度改革至今已月正式启动的商业车险条款费率管理制度改革至今已七七年有余，改革年有余，改革聚焦条款和费率机

27、制，从产品和价格入手，辅以阈值监管和“报行合一”等费用监管手聚焦条款和费率机制，从产品和价格入手，辅以阈值监管和“报行合一”等费用监管手段。段。在条款方面，建立了行业示范条款（ 中国保险行业协会机动车辆商业保险示范条款（2014 版） ）和公司创新型产品相结合的条款体系。在费率方面，建立了由基准纯风险保费、附加费用和费率调整系数三部分组成的费率形成体系，其中费率调整系数包括自主核保系数、自主渠道系数、无赔款优待系数（NCD）和交通违法系数（部分地区适用） 。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 7 / 35 表表2：商车

28、费改回眸：商车费改回眸：2015 年至年至 2020 年年 改革阶段改革阶段 主要变化主要变化 主要监管措施主要监管措施 第一次商车费改 2015.06-2017.06 分三个批次在全国范围内推进条款体系和费率形成体系，确定自主核保系数和自主渠道系数，可浮动范围为 0.851.15 建立商业车险条款、费率形成制度 第二次商车费改 2017.06-2018.02 1.进一步扩大自主核保系数和自主渠道系数浮动范围； 2.对市场主体采取综合成本率、 综合费用率和未决赔款准备金提转差率的阈值监管 提出 “三率阈值监管” ， 也即综合成本率、综合费用率不得高于前三年均值，未决赔款准备金提转差率不得低于前

29、三年均值 第三次商车费改 2018.03-2020.09 1.对四川等七个地区继续扩大自主核保系数和自主渠道系数浮动范围； 2.各保险公司拟重新保送费率方案，并施行“报行合一”监管； 3.在广西、陕西、青海三地进行自主定价改革试点，重新测算基准纯风险保费，放开自主核保系数和自主渠道系数浮动范围限制 出台车险市场未按照规定使用条款费率和财务数据不真实情况的治理举措；明确派出机构查处权、建立中保协建立投诉举报机制、中国银保信建立数据异常监测机制 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 注：自第一次商车费改，商车险保费=基准保费费率调整系数；基准保费=基准纯风险保费/(1-附加费用率)；费率调整系数=无

30、赔款优待系数交通违法系数自主渠道系数自主核保系数。其中，基准纯风险保费、无赔款优待系数、交通违法系数由中国保险行业协会分地区统一规定； 自主渠道系数、 自主核保系数允许各公司在规定范围内自行确定，而附加费用率可在 35%上限内自主设定。2018 年 3 月后，广西、陕西、青海三地进行自主定价改革试点，重新测算基准纯风险保费，放开自主核保系数和自主渠道系数浮动范围限制。 回眸回眸2015年年6月至月至2020年年9月的三轮商车费改， 主要围绕自主定价系数展开变化。月的三轮商车费改， 主要围绕自主定价系数展开变化。三次商车费改的调整核心是围绕自主渠道系数自主核保系数调整， 监管分区域多次调整范围，

31、以增强险企定价的灵活性。同时，银保监会通过完善或建立费率回溯、 “报行合一” 、查处等监管手段，防范车险业务的定价和经营风险。不过可惜的是，车险市场的手续费竞争问题一直饱受诟病，客户利益并没有得到实质性的改善，中小产险公司陷入持续亏损泥潭，车险费用率于 2018 年达到高点（达 43%，车险高手续费、经营粗放、竞争失序、数据失真等问题集中爆发） ，行业整体受费用率抬升的压制，承保利润整体受损。商车费改初衷是通过给予险企定价自主权，降低投保人的保费支出，抬升赔付支出，倒逼行业压缩费用空间。但实际情况却是，财险公司并没有探索构建差异化战略、创新商业模式， 进而形成良性的竞争秩序， 而是通过 “费用

32、战” 的形式 （各种形式返佣）比拼市场规模，保费为王的粗放式竞争秩序并没有得到有效改善。甚至，随着综改后NCD 系数的引入以及各地交通环境日趋改善，车险出险率明显下降，部分财险公司将赔付率的下降去贴补费用率的比拼，实则与费改的初衷相去甚远。整体来看，经过三次费改，高手续费、定价粗放、数据失真、非理性竞争等行业顽疾并未得到有效根治。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 8 / 35 图图5：三次商车费改后行业费用率居高三次商车费改后行业费用率居高不下不下 图图6：三次商车费改后行业三次商车费改后行业赔付率低位徘徊赔付率低位

33、徘徊 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 图图7：商业车险车均保费进一步下降商业车险车均保费进一步下降 图图8：行业车险承保利润持续亏损边缘持续徘徊行业车险承保利润持续亏损边缘持续徘徊 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 1.3. 2020 年车险综改落地年车险综改落地 2020 年年 9 月月银保监会发布关于实施车险综合改革的指导意见银保监会发布关于实施车险综合改革的指导意见 ，并于，并于 9 月月 19 日日正式实施，以更好维护消费者权益，推动车险高质量发展。车险综合改革的目标将“保正式实施，以更好维护消费者权益，推动

34、车险高质量发展。车险综合改革的目标将“保护消费者权益”作为主要目标，短期内将“降价、增保、提质”作为阶段性目标。护消费者权益”作为主要目标，短期内将“降价、增保、提质”作为阶段性目标。 表表3：关于实施车险综合改革的指导意见核心要点关于实施车险综合改革的指导意见核心要点 主要领域主要领域 变化变化 交强险领域 1.交强险总责任限额由 12.2 万元提升至 20 万，责任限额接近翻番；2.引入区域浮动因子，下限由改革前的-30%扩大至-50%， 交强险盈利的空间会进一步压缩， 我们预计 2021 年交强险亏损逾 22 亿元。 商车险领域 1.扩 6 项责任； 2.提升责任限额， 丰富产品线； 3

35、.引导行业将商车险产品设定附加费用率的上限由 35下调为 25%，预期赔付率由 65提高到 75%；4.将“自主渠道系数”和“自主核保系数”整合为“自主定价系数”， 并将自主定价系数范围确定为0.651.35， 同时将择时适时完全放开自主定价系数的范围。 配套政策 费率回溯和产品纠偏制度、保费不足准备金制度、中介同查同处机制、实名缴费和电子保单制度、停止使用条款费率机制等。 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 33% 33%35%36%37%39%41% 41%43%39%40%25%27%29%31%33%35%37%39%41%43%45%200

36、00192020商业车险费用率64%63%62%65%63%60%58% 58%57%60% 60%54%56%58%60%62%64%66%68%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020商业车险赔付率3,531 3,496 3,683 3,878 3,900 3,691 3,542 3,210 3,020 2,741 2,0002,5003,0003,5004,0002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020商业车险车均保费（元）100.7%100

37、.2%99.4%99.1%99.0%99.9%98.6%98.99%97.5%98.0%98.5%99.0%99.5%100.0%100.5%101.0%2000192020商业车险综合成本率100%参考线 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 9 / 35 车险综合改革是实现车险高质量发展的必然要求。车险综合改革是实现车险高质量发展的必然要求。 本次车险综合改革， 是以高定价、高手续费、经营粗放、竞争失序、数据失真等问题为导向，实施的一次综合性、全方位的改革，既涉及到交强险改革

38、，也涉及到商车险改革；既涉及到条款改革，也涉及到费率改革；既涉及到产品改革，也涉及到服务改革；既涉及到车险市场改革，也涉及到监管改革；既涉及到车险供给侧的改革，也涉及到中介机构的改革，是一个全面的、综合的、立体的工程。改革实施后，对消费者释放“六大改革红利” ：1）交强险责任限额大幅提升；2）商业车险保险责任更加全面；3）商业车险产品更为丰富；4）商业车险价格更加科学合理；5）车险产品市场化水平更高；6）无赔款优待系数进一步优化。车险综改倒逼行业各参与主体聚焦高质量发展。对于财产保险公司来说，以各种违法违规手段套取费用的现象将明显减少，提升费用经营效率。对于保险中介机构来说，改革有利于获得合法

39、合理的中介收入，规范财务业务管理，减少违法违规风险。对消费者来说，可以以更低的保费支出获得更加全面完善的车险保障服务，自主权得到提升的同时，也拥有了更强的获得感和更高的满意度。 2. 本次车险综改的成效本次车险综改的成效 2.1. 监管思路监管思路：明确以保护消费者为中心，阶段性目标达成：明确以保护消费者为中心，阶段性目标达成 本次车险综合改革的最大特点在于目标性。本次车险综合改革的最大特点在于目标性。 此前多轮车险改革目标很多实际情况往往是顾此失彼，包括车险规模是否下降、行业承保否亏损、中小主体受影响程度以及让利消费者等方面，但无法同时实现这些目标，历次监管目标顾此失彼反而使得历次费改结果与

40、初衷本末倒置，监管在保费规模、经营效益和车主利益方面纠结过多，使得渐进式的改革下中介成了最受益的主体。本次车险综改，监管明确提出改革目标是保护消费者权益，其他目标都均服务于该目标，而阶段性目标是“降价、增保、提质” 。本次改革以消费者为出发点和落脚点，让客户感受到改革的价值。 图图9：此前此前车险多轮改革目标掣肘较多车险多轮改革目标掣肘较多 图图10：本轮车险综改明确以保护消费者权益为中心本轮车险综改明确以保护消费者权益为中心 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 车主车主保护消费者利益保险公司保险公司保费规模不能明显下降行业不能出现明显亏损中介机构中介机构压

41、降费用率水平降价降价增保增保提质提质 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 10 / 35 “降价、增保、提质”是目前各地监管的出发点和落脚点。“降价、增保、提质”是目前各地监管的出发点和落脚点。车险综改逾一年以来，银保监会和各地银保监局在不同场合反复提到车险综改阶段性目标基本达成， 消费者获得感显著提高” ， 并以消费者保费支出负担下降作为依据。 整体来看， 车险综改逾一年，平稳运行下“降价、增保、提质”效果明显，车险市场呈现保费价格、手续费率“双降”和保险责任限额、商业车险投保率“双升”的新局面。 表表4：银保监会和各

42、地银保监局在不同场合反复提到车险综改阶段性目标基本达成银保监会和各地银保监局在不同场合反复提到车险综改阶段性目标基本达成 监管部门监管部门 时间时间 主要措辞主要措辞 中国银保监会新闻发言人答记者问 2021 年9 月 2020 年 9 月 19 日启动车险综合改革以来，累计为我国车险消费者减少支出超1700 亿元， “降价、增保、提质”的阶段性目标基本完成，车险市场呈现保费价格、手续费率“双降”和保险责任限额、商车险投保率“双升”的新局面。 上海车险综合改革一周年报出成绩单 2021 年10 月 “降价”减轻消费者保费负担和续保成本。商业车险单均保费 3476 元，同比下降 356 元，累计

43、向消费者直接让利 20 亿元。 “增保”扩大消费者保障范围和保障金额。商业车险保障水平也不断提升，平均保额由综改前的 127 万提升到 147 万，保额 150 万以上保单占比达到 64.8%，保额 100 万以上保单占比达到 94.2%。交强险保额统一提升到 20 万元。消费者投保意愿进一步上升，商业三责险投保率达到 99.7%。 “提质”加大服务消费者的能力建设和资源投入。上海市持续推进车险电子投保单工作，通过“人脸识别”+“实名验证”保障客户信息真实性和投保自主选择权，全力推进“投保承保理赔”全流程线上化，理赔时效性进一步提升，平均结案周期下降 18.85%。 2021 年三季度广东银保

44、监局辖区保险业监管工作成效 2021 年11 月 车险综合改革一年来，消费者车均缴纳保费较改革前降低 587 元；三者险平均保额由 97.2 万提升到 197.55 万，实现了“降价、增保、提质”阶段性改革目标。 保障水平大幅提升 交强险经营实现良性循环 2021 年12 月 2020 年四季度，为消费者减少保费支出 21 亿，增加保额 6 万亿元，新保保单出现承保亏损；2021 年 1 月-10 月，交强险承保亏损已经超过 20 亿，交强险改革“降价、增保、提质”的阶段性目标基本达成。 北京保险业立足主业高质量发展，有力有效服务首都经济民生 2022 年3 月 车险综合改革实现“降价、增保、

45、提质” ，商业车险单均保费较改革前下降近两成，车险综合成本率低于全国 1.7 个百分点。 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 2.2. 考验考验风险定价能力风险定价能力 本轮车险综改倒逼行业参与主体不再依赖监管定价和市场定价，必须要成本定价，必须要建立自己的定价核保模型。 根据商业车险保费厘定的根据商业车险保费厘定的规则，本次车险综合改革基本将保费的商业车险本次车险综合改革基本将保费的商业车险保费计算公式为保费计算公式为商业险签单保费商业险签单保费=基准纯基准纯风险保费风险保费/（1-附加费用率）附加费用率）*无赔优待系数费无赔优待系数费*交通违法系数交通违法系数*自主定价系数自主定价系数 行

46、业重新测算了基准纯风险保费的同时并做了如下优化：1.建立了 1-3 年的调整机制。2.将无赔优待系数计算时考虑的赔付记录范围由前 1 年扩大到至少前 3 年，平滑了消费者偶发事件对于车险保费的影响度。3.将“自主渠道系数”和“自主核保系数”合二为一，称作“自主定价系数” 。并分两步将自主定价系数逐步放开，第一步将自主定 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 11 / 35 价系数范围确定为0.65-1.35第二步会适时放开该区间范围，给予了保险公司更大的自主定价权，也使得市场中价格竞争更加激烈。 图图11：本轮车险综改后本

47、轮车险综改后商车险保费定价逻辑发生变化商车险保费定价逻辑发生变化 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 综改后保费的变化频率加快， “一车一价”的现象常态化。综改后保费的变化频率加快， “一车一价”的现象常态化。对于车险的业务质量已不能简单用好坏来区分， 在综改之前， 因为市场竞争导致的市场报价基本都处于地板价，赔付率是检验车险保单品质的重要指标。而综改后，由于自主定价系数的市场化程度加大，各财险公司结合自身品牌、客户资源和渠道资源的差异自主定价，此前盲目跟随定价策略将面临亏损。综改后随着车均保费不断下行，赔付在成本中占比不断提升，针对细分客户的精准定价能力对公司实现承保盈利目标愈发重要。 头部

48、险企通过“价费联动”优化精算定价能力。头部险企通过“价费联动”优化精算定价能力。 “价费联动”要求车险定价过程中将业务维度进行细分，在调整定价的同时结合费率配置水平，也就是根据业务质量进行资源的配置，实现成本的精准投放。对于赔付率低的优质客户，给予更高的费用率，利用费用杠杆引导主动风险筛选，实现承保管控联动，也即利用差异化跟单手续费配置和承保管控定价相关联，最终实现业务结构优化、业务合理转化、地区差异性的目的。车险综改实施后，人保财险通过从人、从车和从用等众多风险因子，建立了领先行业的定价与风险识别模型，并在庞大的客户数量基础上打造优异议价能力和成本管控能力。公司在数据积累、数据质量、风险建模

49、、精算判断、IT 工具等方面具有明显优势，且能通过高效的内部治理和销售能力将定价策略运用到具体业务中， 2.3. 车均保费进一步下降车均保费进一步下降：较改革前降幅达较改革前降幅达 20% 消费者保费支出明显降低。消费者保费支出明显降低。根据保险行业协会统计，截至 2022 年 3 月底，消费者车均缴纳保费为 2808 元/辆，较改革前降幅达 20%，约 89%的消费者保费支出下降，其中降幅超过 30%的占比达 63%。自车险综改以来，全国车险消费者为此减少保险支出达 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 12 / 35

50、1047 亿。 商业车险平均续保车辆 NCD 系数 （即无赔优待系数， 是计算保费的重要依据，NCD 系数越低、保费越低）由改革前的 0.789 下降至 0.753。 图图12：综改后综改后车辆平均所缴保费下降明显车辆平均所缴保费下降明显 图图13：续保车辆续保车辆 NCD 系数变化系数变化 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所；注：无赔优待系数是计算保费的重要依据， NCD 系数越低、 保费越低 2.4. 赔付率上升赔付率上升：降价与增保共同推升赔付率高企：降价与增保共同推升赔付率高企 车险综改后使得财险公司车险业务赔付率上升幅度高于综合费用率下降幅度， 最

51、终导致车险综合成本率承压，盈利空间进一步受到挤压。从赔付率角度来看，由于保费车均保费明显下降，叠加综改引导提升交强险和商车险的保障水平。包括 1）提升交强险）提升交强险责任限额。责任限额。 将交强险总责任限额从 12.2 万元提升到 20 万元。 无责任赔偿限额按照相同比例进行调整，从 1.21 万元提升至 1.99 万元；2）优化交强险道路交通事故费率浮动系）优化交强险道路交通事故费率浮动系数。数。在道路交通事故费率调整系数中引入区域浮动因子。浮动比率上限 30%不变，下限由原来30%扩大到50%，提高对未发生赔付消费者的费率优惠幅度；3）拓展和优化）拓展和优化商车险保障服务。商车险保障服务

52、。本轮车险综改理顺商车险主险和附加险责任，在现有车损险主险条款保险责任基础上，增加 6 个方面的保险责任（机动车全车盗抢险、玻璃单独破碎险、自然损失险、发动机涉水损失险和无法找到第三方特约险） 。同时监管支持开发新增附加险产品（如车轮单独损失险、医保外用药责任险等） 。 图图14：综改后车险综合赔付率明显提升综改后车险综合赔付率明显提升 图图15：综改后车险综合费用率明显下降综改后车险综合费用率明显下降 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 3,497 2,808 2,774 2,763 2,762 05001,0001,5002,0002,5003,0003

53、,5004,000综改前1Q217M219M2110M21车辆平均所缴保费（元）0.7890.7520.7520.7540.7530.730.740.750.760.770.780.790.80综改前1Q217M219M2110M21车险平均无赔款优待系数（车险平均无赔款优待系数（NCD系数）系数）车险平均无赔款优待系数（NCD系数）56.9%71.0%73.3%73.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%综改前1Q217M219M21车险综合赔付率40%28%28%28%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%综改前1Q217M219M21车险综合费用率 请

54、务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 13 / 35 图图16：车险投保率提升车险投保率提升 图图17：商业三者责任险平均保额提升商业三者责任险平均保额提升 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 商业险投保率与保额双升商业险投保率与保额双升。全国 2021 年 9 月底，车险综改满一年后，在交强险保额大幅度上调的基础上，商业第三者责任险平均保额提升 61 万元，达到 150 万元；车险综合赔付率由改革前的 56.9%上升至 73.2%，大幅提高了 16.3 个百分点，商业险投保率由改革前的

55、84%上升至 88%。 2.5. 费用率下降费用率下降：精细化效率提升仍是行业课题：精细化效率提升仍是行业课题 从费用率角度来看，从费用率角度来看，综改前综改前竞争焦点多集中于价格，竞争焦点多集中于价格，综改后综改后费用竞争有所弱化。费用竞争有所弱化。根据中国保险行业协会统计，1Q22 全国车险综合费用率为 27.5%，同比下降了 10 个百分点。 其中， 车险手续费率为 8.2%， 同比下降近 7 个百分点， 浙江车险手续费率低至 5%，达到历史上最低的水平。车险业务及管理费率为 19.4%，同比下降近 4 个百分点。 精细化效率提升仍是行业课题。精细化效率提升仍是行业课题。 车险未来将持续

56、面临进一步降低综合费用率和赔付率的压力，精细化运营将持续成为考验财产险公司经营能力的“行业课题” 。化解压力的有效方法就是提升车险业务的科技含量，进行客户细分，努力为客户提供创新型、个性化的车险产品与服务，通过产品创新进一步抑制逆向选择与道德风险，降低出险率与赔付率；提升业务管理效率，降低内部管理成本。 表表5：1Q22 样本样本财险公司财险公司主要季度主要季度效益类效益类指标指标汇总汇总 指标名称指标名称-当季度当季度 人保财险人保财险 平安财险平安财险 太保财险太保财险 太平财险太平财险 大地财险大地财险 国寿财险国寿财险 合计值合计值 综合成本率（%） 95.06% 95.81% 98.

57、40% 101.77% 101.07% 98.30% 96.40% 综合费用率（%） 24.54% 27.68% 28.00% 34.38% 34.14% 28.71% 26.73% 综合赔付率（%） 70.51% 68.13% 70.40% 67.39% 66.93% 69.60% 69.67% 手续费及佣金占比（%） 6.68% 11.66% 7.80% 11.52% 8.46% 10.10% 8.45% 业务管理费占比（%） 11.19% 15.74% 14.70% 18.92% 19.77% 14.31% 13.54% 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 根据偿二代二期工程季报摘要数据

58、，头部财险公司承保业绩结构正在逐步向好，根据偿二代二期工程季报摘要数据，头部财险公司承保业绩结构正在逐步向好，人人保财险费用率显著低于样本同业主要系公司手续费率和业务管理费率优势明显。保财险费用率显著低于样本同业主要系公司手续费率和业务管理费率优势明显。1Q22样本财险公司手续费及佣金占比由低至高样本财险公司手续费及佣金占比由低至高为人保财险（6.7%） 、太保财险（7.8%） 、大地76.4%79.5%81.8%84.1%84.3%85.0%88.0%70%72%74%76%78%80%82%84%86%88%90%200021商业车险投保率891

59、3360800综改前1Q217M219M21商业第三者责任险平均保额（万元） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 14 / 35 财险（8.5%） 、国寿财险（10.1%） 、太平财险（11.5%）和平安财险（11.7%） 。1Q22 样样本财险公司业务管理费占比由低至高为本财险公司业务管理费占比由低至高为人保财险（11.2%） 、国寿财险（14.3%） 、太保财险（14.7%） 、平安财险（15.7%） 、太平财险（18.9%）和大地财险（19.8%） 。 2.6. 保费压力

60、已过，赔付率压力趋缓保费压力已过，赔付率压力趋缓 车险综改“降价、增保、提质”的阶段性目标基本实现，监管和市场进一步降低车车险综改“降价、增保、提质”的阶段性目标基本实现，监管和市场进一步降低车均保费的动力不足。均保费的动力不足。 2021 年末银保监会专栏文章中专设一段强调 “车险综合改革使消费者保费支出明显降低” ，提出“降价、增保、提质”的阶段性目标基本实现，消费者普遍获益，获得感显著提高。从保费收入来看， “车险综改”对车均保费的影响已于 4Q21基本出清，车险市场进入新发展阶段，1Q22 车险原保费收入增速为 9.48%。根据保险行业协会统计， 截至 2022 年 3 月底， 消费者

61、车均缴纳保费较改革前降幅达 20%， 约 89%的消费者保费支出下降，其中降幅超过 30%的占比达 63%。自“车险综改”以来，全国车险消费者为此减少保险支出达 1047 亿。全国车险综合费用率为 27.5%，同比下降 10个百分点， 我们认为车均保费底部基本探明， 监管和市场进一步降低车均保费动力不足。 综改逾一年后，车险保费迎来拐点，综改逾一年后，车险保费迎来拐点，2022 年车险保费年车险保费迎来迎来量价齐升。量价齐升。自 2021 年 10月至 2022 年 2 月，人保财险单月车险保费同比增速月均保持两位数，且呈现逐月加速态势， 2022 年 3 至 5 月受疫情各地散发冲击有所放缓

62、， 预计 6 月起随着刺激汽车消费政策渐次落地，车险增速有望重拾大个位数增长。综改逾一年，保费下滑压力趋缓，市场竞争格局改善，车均保费出现回暖迹象。各地监管对车险限速指导不变，进一步倒逼头部险企聚焦优质家自车业务， 各地疫情散发虽然对新签单保费造成一定负面冲击但也降低了车险出险频率，2021 年下半年大灾冲击下车险费率走硬趋势有望延续。 图图18：综改逾一年后，车险保费迎来拐点，综改逾一年后，车险保费迎来拐点，2022 年车险保费年车险保费迎来量价齐升迎来量价齐升 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20/0120

63、/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/10综改后车险保费占比（预测）机动车辆保险单月同比增速（右轴） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 15 / 35 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 注：上图中，灰色色色块为综改前车险签单的保单年（policy year） ，深蓝色色块为综改后车险签单，车险签单为一年，2021 年 9 月 19 日后，所有综改前保单年责任均终止。红色线条为综改后车险保费占比（也代表了综改后已赚保费占比，间接代表了赔付率的相对高低水平）

64、 ，浅蓝色线条代表车险保费增速，拐点基本确立； 注：下图中，随着综改后保单在已赚保费中比例不断提升，目前行业赔付率已经接近 73%，保单复位价后会向监管预期的 75%进一步靠拢，且接近发达成熟市场同等水平。同时 10 名开外的财险公司车险综合成本率我们预计已经超过 110%，也即通过投资也难以抵补承保端的亏损，因此无论从监管还是市场竞争角度，车均保费进一步下降概率均较低 3. 行业车险经营数据大透视行业车险经营数据大透视（2011-2021） 3.1. 样本选择样本选择：55 家财险公司分三组观测家财险公司分三组观测 我们根据中国保险行业协会披露的我们根据中国保险行业协会披露的 55 家财险公

65、司家财险公司 2011 年至年至 2021 年年度经营信息年年度经营信息中前五保险产品经营数据，分析车险综改前后财险公司经营情况变化。中前五保险产品经营数据，分析车险综改前后财险公司经营情况变化。 样本样本分组设置。分组设置。我们将人保财险、平安财险和太保财险作为头部“老三家”代表，2018 年以来车险保费收入排名 4 至 10 位的财险公司太平财险、国寿财险、中华联合、大地保险、阳光财险、华安财险和永安财险作为“第二梯队”代表，其余样本均为第三组“中小公司”样本，合计共 45 家公司。其余公司因车险规模过小或数据不连续，不做样本比较分析。 根据中国保险行业协会披露的 55 家财险公司 202

66、1 年年度经营信息中前五保险产品经营数据，2021 年样本财险公司车险经营数据透视如下表所示。 57.6%57.3%57.0%61.4%71.1%70.4%73.2%72.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%(100)(50)0501001502001Q201H209M2020201Q211H219M212021车险承保利润变化车险承保利润变化车险逐季承保利润（亿元）车险累计承保利润（亿元）累计赔付率（右轴）累计费用率（右轴） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 16 / 35 3.2. 保费收入增速

67、保费收入增速：增速显著分化：增速显著分化 综改后“老三家”增速超越行业平均水平， “第二梯队”公司综改后明显放缓综改后“老三家”增速超越行业平均水平， “第二梯队”公司综改后明显放缓。2021年财险行业整体车险保费收入 7773 亿元，同比-5.7%，已连续四年增速下滑；老三家车险保费收入 5359 亿元，同比-3.9%，市场份额 69.0%， ，负增长幅度有所收窄，增速超越行业平均水平；第二梯队保费收入 1672 亿元，同比-5.7%，市场份额 21.5%，综改后与之前的正增速相比明显放缓；中小公司车险保费收入 678 亿元，同比-5.3%，市场份额9.5%，负增长幅度有所收窄。 图图19：

68、三组保费收入占比和增速三组保费收入占比和增速 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20000202021老三家保费收入占比第二梯队保费收入占比中小公司保费收入占比老三家同比增速（右轴）第二梯队同比增速（右轴）中小公司同比增速（右轴）表表6：样本财险公司样本财险公司 2021 年车险经营数据大透视年车险经营数据大透视 公司名称公司名称 保费市占率保费市占率 保费增速保费增速 保额增速保额增速 承

69、保利润承保利润 （亿元）（亿元） 承保利润率承保利润率 （承保利润（承保利润/保费收入）保费收入） 赔付率赔付率 （赔付支出（赔付支出/保费收入）保费收入） 老三家老三家 69.50% -3.90% 66.80% 98 1.80% 66.80% 人保财险 33.10% -3.90% 66.50% 67 2.60% 66.30% 平安财险 24.50% -3.70% 69.70% 20 1.10% 67.60% 太保财险 11.90% -4.00% 60.90% 11 1.20% 66.90% 第二梯队第二梯队 21.70% -5.70% 47.80% -96 -5.80% 71.10% 国寿财

70、产 7.80% -2.40% 56.10% -20 -3.40% 71.50% 中华联合 3.30% -8.60% 42.20% -11 -4.40% 73.40% 阳光财险 3.00% -3.80% 48.80% -29 -12.30% 70.70% 大地保险 2.90% -16.80% 44.70% -18 -8.00% 73.40% 太平财险 2.30% -10.60% 32.10% -11 -6.50% 70.40% 华安财险 1.50% 8.50% 59.10% -5 -4.20% 64.00% 永安财险 0.90% 5.30% 48.40% -2 -3.00% 67.00% 中小公

71、司中小公司 17.00% -5.30% 38.10% -35 -5.20% 83.50% 合计合计 100.00% -4.40% 60.20% -34 -0.40% 69.30% 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 17 / 35 3.3. 保险金额：老三家内部和第二梯队内部比较保险金额：老三家内部和第二梯队内部比较 综改后保险金额快速提升综改后保险金额快速提升。老三家 2020 年车险保险金额增速为 30.4% ，2021 年维持高速上升趋势进一步提升至 66.8%，综改后增

72、幅明显，提升较快。2021 年老三家车险保险金额增速分别为：平安财险（69.7%）人保财险（66.5%）太保财险（60.9%） ，与保费增幅排名一致。第二梯队 2020 年车险保险金额增速为 25.1% ，2021 年增速进一步提升至 47.9%，低于老三家。 3.4. 承保利润承保利润 1.老三家承保利润总额保持稳定老三家承保利润总额保持稳定。车险综改影响下，财险行业承保利润分化加剧，老三家凭借客户储备和风险定价仍能保持稳定盈利水平。老三家除了 2018 年承保利润显著下滑，其余年份承保利润水平较为稳健，2019 年老三家承保盈利 148 亿元，2020年承保盈利 139 亿元，2021 年

73、承保盈利 98 亿元，与同期第二梯队的陡降相比仍能保持稳定承保利润总额， 马太效应逐步显现， 承保利润集中度进一步提升。 以人保财险为例，2019年人保财险承保盈利82亿元， 2020年承保盈利88亿元， 2021年承保盈利67亿元，承保利润总额保持稳定。 2.第二梯队车险综改后承保利润急转直下第二梯队车险综改后承保利润急转直下。面对承保利润高度集中于头部公司的竞争格局，第二梯队在车险综改影响下盈利进一步承压。2019 年第二梯队承保盈利 13 亿元， 综改后承保利润急转直下， 2020 年承保亏损 20 亿元， 2021 年承保亏损达 96 亿元，综改影响进一步深化。其中大地保险 2019

74、年承保盈利 6.3 亿元，2020 年急转直下承保亏损 6.3 亿元，2021 年承保亏损 17.9 亿元；华安财产 2019 年承保亏损 3.8 亿元， 2020年进一步承压亏损 4.5 亿元， 2021 年承保持续亏损 4.8 亿元； 永安财产 2019 年承保盈利2.5 亿元，2020 年受综改影响承保盈利仅 0.1 亿元，2021 年承保利润由盈转亏，亏损 2.1亿元。综改后均呈现明显的下降趋势。 3.中小公司中小公司承保利润持续低迷。承保利润持续低迷。中小公司承保利润常年呈亏损状态，2020 年承保亏损 4 亿元，亏损幅度有所收窄，2021 年承保亏损 35 亿元，延续低迷状态。 图

75、图20：车险综改后行业保额增速快速提升车险综改后行业保额增速快速提升 图图21：三组承保利润三组承保利润（单位：亿元）（单位：亿元） 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021老三家第二梯队-150-02002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中小公司第二梯队老三家 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文

76、之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 18 / 35 3.5. 简单简单承保利润率（承保利润承保利润率（承保利润/保费收入）保费收入） 1.疾风知劲草，疾风知劲草，行业整体行业整体向下向下，老三家相对稳健。，老三家相对稳健。2020 年行业整体承保利润率为1.4%，2021 年降至-0.4%，受综改影响整体呈下降趋势。老三家凭借头部优势在行业承保利润率下行背景下仍能保持稳定承保利润水平，2021 年承保利润率维持在 1.8%，与2020 年相比仅小幅下降，彰显稳健盈利底蕴。 2.第二梯队公司承保利润率明显下降第二梯队公司承保利润率明显下降。第二梯队 2020 年承保利

77、润率为-1.1%，2021年进一步降至-5.8%，受综改影响承保利润率明显下降。 图图22：全样本承保利润率全样本承保利润率 图图23：老三家和第二梯队承保利润率变化老三家和第二梯队承保利润率变化对比对比 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 3.6. 简单赔付率（赔付支出简单赔付率（赔付支出/保费收入）保费收入） 车险综改后，简单赔付率车险综改后，简单赔付率(赔付支出赔付支出/保费收入保费收入)陡增，系陡增，系综改后综改后商业车险预定赔付率商业车险预定赔付率从从65%提升至提升至75%以及交强险责任限额翻番以及交强险责任限额翻番所致。所致。

78、2020年行业整体车险赔付率为55.7%，2021 年行业整体赔付率达到 68.7%，受综改后商业车险预定赔付率提升影响，车险赔付率增幅明显。三组中中小公司样本赔付率增幅最为明显，由 2020 年 58.6%陡增至 2021年 83.5%；第二梯队 2020 年车险赔付率为 58.5%，2021 年车险赔付率为 71.1%，增幅次于中小公司；老三家 2020 年车险赔付率为 56.1%，2021 年车险赔付率为 66.8%，增幅明显。综改后均呈现明显上升趋势。 -1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%2012 2013 2014 2015 2016 2017 201

79、8 2019 2020 2021行业整体承保利润率-7%-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021老三家第二梯队 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 19 / 35 图图24：三组赔付率变化三组赔付率变化 图图25：部分中小公司部分中小公司期末车险准备金期末车险准备金下降下降 （单位：（单位： 万万元）元） 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 注：安心财产于

80、2021 年 1 季度被银保监会责令停止接收车险新业务，叠加之后存在退保情形，预计在公司恢复偿付能力充足率之前，车险业务难以发展 3.7. 部分中小公司有明显收缩车险业务迹象部分中小公司有明显收缩车险业务迹象 史带财险和美亚财险曾史带财险和美亚财险曾退出退出车险市场，此后维持较好的承保盈利车险市场，此后维持较好的承保盈利。2011 年，史带集团旗下史带百慕大公司首次投资大众保险并获得经营权。 2014 年下半年， 完成股权转让和更名后的史带财险逐渐退出车险市场，并在 2016 年 1 月全面退出中国市场车险业务，并开始主攻非车险业务，并于当年实现盈利。美亚财险也于 2015 年开始逐渐退出中国

81、车险市场，聚焦非车业务，并于 2016 年至 2021 年连续实现承保盈利。公司 2021年保费收入居前五的产品分别为责任保险、货物运输险、意外伤害险、企业财产保险和信用保险。 部分中小公司有明显收缩车险业务迹象。部分中小公司有明显收缩车险业务迹象。通过比较部分样本保险公司 2021 年和2020 年期末车险准备金余额， 可以发现部分中小机构对车险业务板块正在采取明显收缩政策。建信财产 2021 年车险准备金降幅高达 94.8%，诚泰财产降幅达到 72%，新疆前海及中意财产准备金降幅均超过百分之三十，战略性退出局部市场趋势明显。 4. 车险车险市场竞争格局变化特点市场竞争格局变化特点 4.1.

82、 聚焦业务品质聚焦业务品质，抢抓家庭自用车业务抢抓家庭自用车业务 控制综合成本率的重点是降低赔付率， 而降低赔付率的关键在于保控制综合成本率的重点是降低赔付率， 而降低赔付率的关键在于保证优质业务份额。证优质业务份额。风险相对较小且稳定可控的家庭自用车业务在承保业务中占比高低是保险公司车险业务结构优劣的重要指标。车险业务的一个良性的业务循环是积极抢抓家用车业务，在此基础上提高家用车续保率， 从而达到控成本的目标， 实现规模与效益之间的正循环效应。 40%45%50%55%60%65%70%75%80%85%90%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2

83、019 2020 2021老三家第二梯队中小公司0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,000中意财产新疆前海安心财产诚泰财产建信财产20202021降幅（右轴） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 20 / 35 图图26：头部财险公司通过强化家自车业务提升品质头部财险公司通过强化家自车业务提升品质 图图27：车险市场份额（家用车车险市场份额（家用车 VS 整体）整体） 数据来

84、源：银保监会，东吴证券研究所 数据来源： 2020 年全国家庭自用车保险分析报告 ，银保监会，东吴证券研究所 抢抓家庭自用车业务成为业务良性循环的起点。抢抓家庭自用车业务成为业务良性循环的起点。 需要客观认识到的是， 车险综改后，行业精细化管理水平提升，倒逼保险公司加大对业务品质的管控与考核，车险业务赢利点愈发清晰。对于诸如出租车、搅拌车、自卸货车等特殊行业，赔付率水平较高，财险公司对此类高风险业务普遍持谨慎态度。根据 2020 年全国车险信息平台统计，在家用车新车市场中，签单保费超过 100 亿元的有 3 家公司，分别是人保财险、平安财险和太保财险，市场份额分别为 35.3%、28.3%、1

85、3.4%，合计为 77.0%，而 2020 年人保财险、平安财险、太保财险的车险市场份额分别为 32.3%、26.8%、11.9%，合计为 71.0%，老三家在家庭自用车业务的份额领先优势可见一斑。车险综改后，中国财险进一步聚焦承保利润率稳定的高质量业务，主要举措包括提升家自车的新车份额，存量业务坚持保优转保的工作思路，不断地提升投保权益（如提高单车限额、提高车上人员责任险的投保率等） 。2021 年，人保财险家自车的市场份额同比提升 1.4pct；占比为 71.4%，同比提升 1.0pct；家自车承保数量同比增长 11.6%，家自车承保数量占比同比提升 1.5pct.；家自车续保率达到 75

86、.9%，同比提升 2.8pct。 4.2. 车险保费“限速”车险保费“限速”下中小公司承保盈利难度放大下中小公司承保盈利难度放大 综改后中小公司经营劣势进一步放大。综改后中小公司经营劣势进一步放大。 综合改革将基准保费预期赔付率由 65%提高至 75%，致使保险公司赔付成本上升且费用成本压缩，从根本上抑制车险市场上费用率过高、 中小公司车险业务依赖中介渠道难以真正掌握客户储备优势和业务实际风险状况。监管引导市场逐步由“费用竞争”转向“价格竞争”和“品质竞争” ，对中小公司的获客能力和理赔水平提出挑战。 车险保费“限速”下中小公司承保盈利难度放大。车险保费“限速”下中小公司承保盈利难度放大。部分

87、银保监局监管为了防止车险业务过度竞争，并适当保护中小财险公司在车险综改后的劣势，对大公司的业务规模进行了“限速” ，而大公司在不能进行业务扩张的情况下，只能在现有业务的基础上聚焦优质业务，改善业务结构，使得小公司沦落到没有优质业务可做的尴尬境地。 优服务优服务去中介去中介强粘性强粘性抢抓家自抢抓家自车业务车业务提升转续提升转续保率保率优化成本优化成本结构结构0%5%10%15%20%25%30%35%家用车市场份额车险保费市场份额 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 21 / 35 图图28：中国财险车险市占率保持稳定，

88、中国财险车险市占率保持稳定，5 月增速转正月增速转正 图图29：头部财险公司通过强化家自车业务提升品质头部财险公司通过强化家自车业务提升品质 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：东吴证券研究所整理 大型公司必须在市场份额和资本要求之间进行取舍，这也倒逼大公司进一步聚焦大型公司必须在市场份额和资本要求之间进行取舍，这也倒逼大公司进一步聚焦业务品质改善。业务品质改善。 偿二代二期工程中车险保费增速特征系数的引入， 对人保财险和平安财险影响是最大的。 偿二代二期工程中关于车险业务的最低资本要求新增了 “车险保费增速特征系数k4” 和 “发展阶段设定调控性特征系数” ， 将产险行业中公司分为

89、大公司、小公司和其它公司三大类，其中对大公司大公司的定义是车险原保费收入市场份额超过 20%的产险公司（行业内仅有人保财险和平安财险符合要求行业内仅有人保财险和平安财险符合要求） ，对小公司小公司的定义是上一会计年度车险毛保费收入小于 20 亿元的产险公司（2020 年经营车险 61 家财险公司中，预计有 37 家公司符合要求） 。新增特征因子的条款将新增特征因子的条款将对于保费规模和增速都高于行业的对于保费规模和增速都高于行业的公司计提更多最低资本，公司计提更多最低资本，体现了监管呵护体现了监管呵护中小公司，力求行业均衡健康发展的意图中小公司，力求行业均衡健康发展的意图。二期工程对大公司若其

90、增速高于行业平均 2 个百分点， 则需额外计提保费相对增速特征因子k4（25%） ；而对小公司无需计算新增保费相对增速特征因子k4（0） 。对小型公司而言， 发展阶段设定调控性特征系数为-0.15， 即给予 15%的车险最低资本要求折扣。对其它公司而言，该发展阶段特征系数为 0。车险发展阶段特征系数的引入，对行业中满足条件的小型公司是最有利的，可以在车险业务上节省最低资本要求。 4.3. 续保率成为重要抓手续保率成为重要抓手 车险市场从增量市场转向存量市场，重视车辆续保率以保持高质量业务稳增长。车险市场从增量市场转向存量市场，重视车辆续保率以保持高质量业务稳增长。续保率不仅体现了车主对保险公司

91、的服务认可度和忠诚度，还直接影响保单的盈利能力。在增量市场下，由于通过手续费竞争新增市场效率较高，各保险公司积极跑马圈地，并不重视精细化运营和续保率。而在存量市场下，保险公司面对新车销量逐年下滑、旧车业务占比提升、汽车保有量趋于稳定的压力，愈加重视对续保车主的留存维护。由于新车业务通常与 4S 店捆绑销售，而续保车险则更关注保险公司的品牌口碑和服务体验，因此综改后保险公司以车主需求为中心思考问题， 以客户为中心再造服务流程以提高续保率，如综改后人保财险 2021 年的车险续保率达 73.1%，同比增长 2.1 个百分点，其中家用车续保率为 75.9%，同比提升了 2.8 个百分点。 -15.0

92、%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%30.0%30.5%31.0%31.5%32.0%32.5%33.0%33.5%2020/12020/6 2020/11 2021/42021/92022/2中国财险车险市占率中国财险车险单月同比增速（右轴）防止过度竞争业务增速受限聚焦优质业务小公司无优质业务可做 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 22 / 35 提高续保率的主要方式可总结为：提高续保率的主要方式可总结为：1.在团队管理方面，保险公司推进续保服务团队建设，完善续保管理机制，如定期和客

93、户保持交流，动态监控续保过程，出台续保率考核办法，加强业务员续保考核的奖惩力度等。2.在客户运营方面，保险公司以客户为中心，完善产品和服务，如精确用户画像、缩短续保流程时间，完善增值服务和理赔服务等。3.在中介合作方面，加大与经销商的合作力度和渠道融合，开展协同展业，增强续保业务的掌控力度，如人保提出可协同经销商开展客户竞回业务合作（指从其他同业转回的业务） ，由经销商提供店面失联客户信息，双方协同制定专项客户竞回营销方案，共同引导客户承保回流到保险公司及经销商合作体系内。 表表7：各保险公司提高续保率的主要措施各保险公司提高续保率的主要措施 公司公司 具体措施具体措施 人保 持续优化车险经营

94、模式，稳续保、转续保，大力发展家用车业务，提高优势业务渗透率和续保率。公司协同经销商开展客户竞回业务合作，由经销商提供店面失联客户信息，双方协同制定专项客户竞回营销方案，共同引导客户承保回流到保险公司及经销商合作体系内。 太保 车险续保率仍在稳步提增长，而且车险客户数据的真实性也在大幅提升，以及科技赋能下客户体验度逐渐改善。持续提升车险优质客户留存，通过电销确保兜底并及时跟踪管理。车险续保增量超过整体增量，成为其驱动车险增长的主要因素。 数据来源：公司官网，东吴证券研究所 4.4. 优化服务提升客户体验重要性愈发明显优化服务提升客户体验重要性愈发明显 车险前端费用压缩，后端服务重要性显现。车险

95、前端费用压缩，后端服务重要性显现。 “降价，增保，提质”是本轮车险综改的短期目标， 其中提质指优化客户服务， 提升用户粘性。 车险产品形态简单且易于模仿，同质化程度较高。保险公司主要通过提高费用率竞争新车业务，以此提高公司整体保费规模，但车险综改导致前端费用受到压缩， “费用价格战”展业模式不可持续。保险公保险公司服务车主的质量有较大差异，故致力于提高服务获客能力，将服务升级和技术赋能作司服务车主的质量有较大差异，故致力于提高服务获客能力，将服务升级和技术赋能作为未来的核心竞争力。为未来的核心竞争力。 表表8：各保险公司优化服务的主要措施各保险公司优化服务的主要措施 公司公司 具体措施具体措施

96、 人保 推出拇指理赔功能，通过“一键报案、三张照片、确认账号”三个简单动作，即可获得从出险报案到收取赔款的全流程一站式理赔服务；推出视频理赔功能，通过提供与查勘人员线上面对面、一对一的理赔服务，协助车主在现场自主完成车险报案、查勘、定损等流程服务。 太保 建立“4+N”增值服务体系，拓展车主生态圈；在受改革影响较小的业务领域加大经营力度；深挖客户价值，寻找车主在非车险方面的投保需求，来对冲车险业务的压力；进一步提升车险品质管理，压缩非优质车险业务的比重；通过科技赋能，压缩成本，提高竞争力等。 平安 平安好车主 APP 已与全国 7.5 万余个洗美店、9.3 万余间修理厂、2.3 万余家 4S

97、汽车经销商等总计20 余万个网点深度连接，致力于为全国 2 亿私家车主提供优质服务。此外，平安好车主 APP 推出“一键理赔”功能，提供文字报案、语音报案、IM 互动报案、人工视频报案等多种方式，满足不同用户的报案诉求。 数据来源：公司官网，东吴证券研究所 优化服务的主要方式可总结为：1.从保费经营到客户经营，个性化服务需求成为车险购买的重要考虑因素之一，各大保险公司致力于丰富车险增值服务，持续改善客户体验，可以使服务成为获客留客、促进增长的重要推动力，如太保财险建立“4+N”增值 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 2

98、3 / 35 服务体系，拓展车主生态圈，并在受改革影响较小的业务领域加大经营力度；2.从客户管理到客户互动，通过线上 APP 和业务员追踪联系为客户提供后市场服务，提高客户互动性和体验感，如平安建立服务生态圈，以“平安好车主”APP 为载体，为客户提供用定期赠礼、积分兑换及后市场服务；3.从传统经营到数字经营，以数字化技术赋能运营转型与商业模式创新，建设以客户为中心的数字化直销渠道，借助全渠道数据的整合与积累进行客户画像和风险建模，从而精准地匹配客户需求。 各家保险公司也为抢占家用车市场做出努力。各家保险公司也为抢占家用车市场做出努力。以头部财险公司人保为例，2020 年来，公司持续优化车险风

99、险定价模型，提高精准定价能力，不断提升经营效能。在理赔端，积极推进“警保联动” 、 “余杭模式” ，推行疫情期间“零接触”理赔服务，在人伤案件中使当地法院调解员及时参与调节，提高案件调节效率，持续提升理赔服务能力。同时，人保从个人客户端、团体客户端、员工端、服务减损四个新逻辑节点展现了科技战略之数字成果，为优化服务、增强客户粘性做出贡献。 4.5. 加强直销直控渠道建设，加速“去中介化”加强直销直控渠道建设，加速“去中介化” 车险综改后车险综改后商车险产品设定附加费用率的上限由商车险产品设定附加费用率的上限由 35下调为下调为 25%，以，以指导保险公指导保险公司理顺价格成本结构。司理顺价格成

100、本结构。 “去中介化” 加强直销渠道建设成为行业共识， 但中介不会消失，如何合作共赢提升效率是行业与监管的共同课题。 财险公司除了通过大数据、 保险科技、运营体系层面的优化降损以外，最为有效降损的手段为加强直销直控渠道建设。车险的销售渠道主要为经销渠道 （4S 店渠道和独立售后门店渠道） 和直销渠道 （电销及网销） ，随着车险综改的逐步推进，不同销售渠道的竞争格局发生变化。故保险公司普遍采取优化渠道结构和降低渠道成本的策略，如增加续保的直销渠道占比，降低 4S 店和维修厂的配件费和工时费等。车辆可以通过经销或者直销渠道续保：经销渠道向续保车辆销售车险产品， 并给予消费者一定的返佣形成价格优势；

101、 直销渠道指保险公司直接联系车主，业务链条相对较短且资源投放效率高， 几乎没有渠道费用但人力成本相对较高。 综改后，保险公司通过降低经销渠道续保占比， “去中介化”增强直销直控以减少车险费用率水平。但从未来趋势上看，直销渠道难以完全替代经销渠道。从车主角度出发，产品的差异化和客户的个性化需求仍然为产销分离留下空间。从中介机构角度出发，伴随着市场优胜劣汰和透明度的增加，留存在市场上的优质中介机构表现出较强的韧性和竞争力，中介机构不会被完全被直销渠道所替代。 经销商经销商方面，方面，金融保险金融保险业务业务占比下降占比下降明显，系经营压力减轻及车险综改所致。明显，系经营压力减轻及车险综改所致。近年

102、近年来新车销量逐年下滑，对保险公司和来新车销量逐年下滑，对保险公司和 4S 店均带来一定挑战。店均带来一定挑战。从 4S 店角度出发，利润结构中新车销售收入大幅减少，为维持利润来源，4S 店有加大对保险公司返佣的诉求。综改后赔付率上升压力较大，虽然 4S 店新车返点有所降低，但仍远高于其他渠道。受车险综改的影响， 4S 店利润结构中金融保险业务占比大幅下降。 中国汽车流通协会 2021年全国汽车经销商生存状况调查结果显示，由于芯片短缺导致供应不足，有利于经销商消化库存、让利幅度收窄，从盈利情况上看，2021 年经销商盈利面上升至 53.8%，亏 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之

103、后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 24 / 35 损面下降至 17.5%。终端优惠幅度收窄及新车销售利润提升有效缓解了经营压力，经销商对金融保险业务利润依赖度相应下降。同时，2021 年新车和售后利润占比提升明显，金融保险业务利润占比下降明显，较 2020 年占比降低 6.9 个百分点至 19.6%。受综改影响，经销商保费代销能力下降，保险佣金收入显著下降， “去中介化”成为大趋势，再加上保险公司政策收紧，传统“保费换产值”合作模式下经销商谈判话语权出现明显下降，转换率和转换金额同时面临下降压力，保险业务盈利能力明显缩水。 图图30：2021 经销商盈利面大幅上升经

104、销商盈利面大幅上升 图图31：汽车经销商利润贡献中金融保险占比下降汽车经销商利润贡献中金融保险占比下降 数据来源：汽车流通协会，东吴证券研究所 数据来源：汽车流通协会，东吴证券研究所 在维修方面，保险公司积极降低维修配件费和工时费以达到减损目标。在维修方面，保险公司积极降低维修配件费和工时费以达到减损目标。实务中，对于事故车，保险公司先到现场定损确认，车主往往会选择前往维修品质更好 4S 店或独立售后门店维修，再由保险公司给予额度内的赔付。一方面，综改后前端报价下降，保险公司有动力将赔付率上升的成本转嫁至 4S 店，使其利润空间受到挤压。另一方面，在综改后同业维修价格水平普遍下降的情况下， 配

105、件和技术高度同质化的独立售后门店不得不降低自身维修报价以防止客户流失。其中，受综改影响较大的是规模相对较高、且重视事故车的连锁企业，他们的主营业务是中端车车主，更加重视“事故车业务”本身的服务优化和价值开发。 图图32：保险公司与保险公司与 4S 店的事故车资源互换模式店的事故车资源互换模式 图图33：人保财险车险人保财险车险贯彻“十二字”经营方针见成效贯彻“十二字”经营方针见成效 数据来源：公司公告，东吴证券研究所整理 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%20021亏损持平盈利4.2%49.9%2.7%26.5%16.7%12.9

106、%51.3%3.2%19.6%13.0%0%10%20%30%40%50%60%新车销售 售后服务二手车金融保险其他20202021保险保险公司公司车商、车商、4S店店销售人员推荐公司车险产品销售人员推荐公司车险产品出险出险理赔员推荐事故车理赔员推荐事故车新车新车 提升直销直控渠道去中介去中介 车险费用率下降 理赔减损控赔付降成本降成本 通过各地“警保联动”深度参与社会治理 提升客户净推荐值优体验优体验 抢抓家自车新车份额 提升转续保率强粘性强粘性 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 25 / 35 综改后，头部公司“去

107、中介化”的主要方式可总结为综改后，头部公司“去中介化”的主要方式可总结为：1.开拓电销网销渠道，公司直接接触客户，并采取低价零费+增值服务策略并通过试算报价参与市场竞争，价格较中介渠道低约 10%-15%，以此增加直销业务的占比，如平安财险的“平安好车主 APP”和人保财险的“中国人保 APP”等；2.精确化车主信息，公司采取考核方式要求直接业务员提高车主的信息准确度，并集中管理车主信息；3.公司直接对接客户，通过业务员将客户加入公司的客户关系管理系统，增强公司和客户之间的联系交流，从而增加其对此保险公司服务的黏性，如人保将车主加入公司企业微信群，建立私域以加强车主的公司化运营，提高渠道获客能

108、力。 表表9：各保险公司“去中介化”的主要方式各保险公司“去中介化”的主要方式 公司公司 替代方式替代方式 具体操作具体操作 平安 渠道建设 电网销和“平安好车主”APP 强化线上经营，加大直接获客渠道建设力度 公司运营 征求各地消费者的生活习惯和语言禁忌，用考核的方式要求直接业务员提高车险客户的信息准确度 人保 渠道建设 积极发展电网销、 “中国人保”APP 等渠道，直销渠道占比同比上升 3 个百分点以上，专兼业代理占比下降 5 个百分点。强化直销团队和车商团队建设，提高渠道效能。 公司运营 将企业微信作为客户关系管理（CRM）系统，要求业务员将车险客户加入公司企业微信群中并由公司运营客户，

109、从而建立公司私域以加强车险客户的公司化运营。目前公司建立了 5 万人左右的续保团队，带来的保费在整体保费中的占比约 25%，加上传统直销， 合计占比约 30%， 自主渠道加自控渠道合计占比 60%-70%， 比例还在逐渐上升。 太保 渠道建设 通过 “码上保” “太好续” 等线上投保平台提升直达客户的能力， 网销车险居市场第二。 数据来源：公司官网，东吴证券研究所 4.6. 市场竞争环境优化，车险费率出现走硬趋势市场竞争环境优化，车险费率出现走硬趋势 图图34：2022 年以来车险费率有企稳趋势年以来车险费率有企稳趋势 图图35：行业车均保费底部企稳迹象明显行业车均保费底部企稳迹象明显 数据来

110、源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：银保监会，东吴证券研究所 2022 年以来车险年以来车险行业延续了行业延续了 2H21 以来车均保费回升趋势， 得益于保足保全率提升以来车均保费回升趋势， 得益于保足保全率提升&折扣系数回暖。折扣系数回暖。根据银保监会逐月披露的车险保费收入和承保件数的数据，我们计算的件均保费（交强险与商业车险算作两份保单）自 2021 年 7 月起出现企稳迹象，2022年前三月累计件均保费同比增速分别为 4.6%、4.8%和 3.4%，主要系 2021 年河南 720特大暴雨保险理赔初步估损逾百亿元，大灾后车险市场费率有明显走强趋势，并且延续至 2022 年至今。根据银

111、保监会新闻发布会，1Q22 车辆平均所缴保费为 2,809 元，从季-20%-15%-10%-5%0%5%10%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02车险件均保费（元）同比增速（右轴）3,497 2,808 2,774 2,763 2,762 2,808 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000综改前1Q217M219M2110M213M22车辆平均所缴保费（元） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部

112、分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 26 / 35 度同环比来看均有不同程度改善。考虑到，一方面车险费用率 1Q22 已压降至 27.5%，处于历史较低水平，另一方面车险市场整体综改后呈普遍性亏损，头部公司实现承保盈利，独善其身实属不易，我们预计主要竞争主体将珍惜来之不易的改善竞争环境。 5. 从寡头垄断分析综改前后市场竞争格局变化从寡头垄断分析综改前后市场竞争格局变化：一个微观经济学：一个微观经济学模型模型 为更好分析分析综改前后车险市场竞争格局变化，我们建立为更好分析分析综改前后车险市场竞争格局变化，我们建立一个微一个微观经济学模型。观经济学模型。 5.1. 模型建立模型建立

113、前提与假设：前提与假设：1.我们假设国内车险市场为寡头垄断1市场。2.我们将车险市场合并为三类公司，分别为大公司、中公司、小公司。大公司为老三家总和（人保财、平安财和太保财） ，中公司为车险保费规模在 100 亿级别的公司总和，小公司为车险保费规模在50 亿及以下级别的公司总和。 3.车险市场需求曲线是一条斜率为负的直线。 由于车险综改系供给侧结构性改革，我们假设市场需求曲线综改前后不发生变化。4.我们描述的均衡是综改前后固定成本发生改变的两个短期均衡。 公司面临的需求曲线：公司面临的需求曲线： 大公司作为寡头确定价格，中小公司作为价格接受者围绕寡头定价上下波动。大公司作为寡头确定价格，中小公

114、司作为价格接受者围绕寡头定价上下波动。在假设 1 和假设 2 下，可认为大公司所面临的需求曲线即为市场需求曲线。大公司以MR=MC（边际收益=边际成本）确定产量和价格，以达到利润最大化目的。由于中小公司没有根据利润最大化进行定价的条件， 只能作为价格接受者围绕寡头的定价上下波动。因此，我们只需刻画市场需求曲线，也即大公司面临的需求曲线，无需刻画中小公司面临的需求曲线。 图图36：模型中涉模型中涉及的相关成本示意图及的相关成本示意图 数据来源：范里安微观经济学：现代观点 ，东吴证券研究所 1 寡头垄断是指少数几家巨型企业控制一个行业的供给的市场结构，具有以下特征： (1)一个行业只有少数几家巨型

115、企业; (2)企业之间相互依存; (3)它们所生产的产品有一定的差别或者完全无差别; (4) 进出这一行业比较困难。 在寡头垄断市场上，少数几家企业的产量在该行业中的总产量中各占较大的份额。 因而，企业对价格制定与调整都有决定权。判定我国车险市场为寡头垄断市场的原因系：市场集中度：我国车险市场呈现高度集中状态；产品差异性：车险产品和服务同质化现象严重；市场进入壁垒：潜在进入者面临资金壁垒、技术擘垒和牌照壁垒。 （资料来源： 寡头垄断竞争中的车险价格行为周炯） 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 27 / 35 公司的成本

116、曲线：公司的成本曲线： （一） 边际成本曲线（一） 边际成本曲线 MC： MC2曲线描述的是承保件数每增加一单位所带来的可变曲线描述的是承保件数每增加一单位所带来的可变成本变化，是可变成本的边际体现。成本变化，是可变成本的边际体现。具体有以下几点说明：第一，由于业务品质原因，即随着业务量的提升， 高风险业务比重将增加， 赔付率高企将带动边际成本最终会上升，因此 MC 曲线呈 U 形。（我们以头部 20 家财险公司 2011-2012 年交强险业务和精算报告分析得出结论： 样本财险公司累计实现交强险保费 1.5 万亿元， 近十年 cagr 达 9.9%，其中家庭自用车保费规模 9,803 亿元，

117、占比 65%，近十年 cagr 达 14.0%，承保利润主要由家庭用车贡献，家庭用车承保利润占到样本财险公司总承保利润的 106.6%，已赚保费占到样本财险公司的 69.5%，其中承保利润占比超过 100%的原因系需要弥补除家庭用车和非营业客车外其余业务类型带来的经营亏损。 车险市场中， 有正向利润贡献的业务有限，如果参与主体盲目以保费为导向，实则在摊薄利润率水平，边际成本反而会上升，随着商车险业务分部承保利润无法获得，但整体情况与交强险类似）。 图图37：2011 年至年至 2020 年交强险业务结构收年交强险业务结构收入及占比入及占比 图图38：2020 年年样本财险公司分业务类型承保利润

118、贡献样本财险公司分业务类型承保利润贡献 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 数据来源：中国保险行业协会，东吴证券研究所 第二，第二，中小公司的中小公司的 MC 曲线高于大公司，且曲线高于大公司，且 MC 曲线的最低点对应的承保数量小曲线的最低点对应的承保数量小于大公司，于大公司，原因系大公司存在品牌效应，即同样的价格下，中小公司需要付出更高的获客成本和服务成本才能获取业务， 以及中小公司业务结构存在劣势 （具体体现在家庭自用车业务占比较低），可以预计随着承保件数增加，预期赔付成本上升的压力较大。而大公司由于家庭自用车等优质业务的业务承保量还存在提升空间， 因此赔付成本上升压力较小，边际

119、成本上升的临界值较为靠后，画图时选择不显示。 （二） 平均总成本曲线 ATC （average total cost） ： 平均总成本是平均固定成本 AFC（average fixed cost）和平均可变成本 AVC（average variable cost ）的加总。平均固定成本是平均每件承保标的所消耗的固定成本。 平均可变成本是平均每件承保标的所增加的可变成本，体现为赔付总额、费用支出总额之和与承保件数3的比值。一方面，由于进入市场的时间不同导致所面临的环境不同， 以及现存市场份额的不同， 可以认为 AFC 2综合成本率（综合成本/保费收入=综合成本/（承保量*件均保费）中，件均保费是

120、下降的，承保量类似市场份额，高低体现了业务品质 3 平均可变成本是综合成本与承保件数的比值，而非综合成本率，特此说明 家庭自用车, 9,803 , 65%非营业客车, 853 , 6%营业客车, 557 , 4%非营业货车, 892 , 6%营业货车, 2,285 , 15%特种车, 364 , 2%摩托车, 295 , 2%拖拉机, 70 , 0%挂车, 27 , 0%-15%-10%-5%0%5%10%15%-200204060800家庭用车营业货车非营业货车营业客车非营业客车摩托车特种车拖拉机承保利润（单位：亿元）承保利润率（右轴） 请务必阅读正文之后的免责声明部分

121、请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 28 / 35 曲线由高到低分别为小公司、中公司、大公司。另一方面，中小公司的 AVC 曲线高于大公司，原因同 MC 曲线，系品牌效应与业务结构的影响。综合 AFC 和 AVC，认为ATC 曲线由高到低分别为小公司、中公司、大公司。 表表10：大中小公司的成本大中小公司的成本曲线对比说明曲线对比说明 短期边际成本短期边际成本 MC 短期平均成本短期平均成本 ATC 内涵 认为在短期内固定成本不变的情况下， 承保件数每增加一件所带来的可变成本变化， 是可变成本的边际体现。 平均固定成本+平均可变成本 曲线形状 U 形

122、曲线形状原因 由于业务品质原因，即随着业务量的提升，高风险业务比重将增加，赔付率高企将带动边际成本最终会上升 大中小公司曲线差异描述 由于大公司存在品牌效应。中小公司业务结构存在劣势（具体体现在家庭自用车业务占比较低）因此中小公司的 MC 曲线高于大公司，且 MC 曲线的最低点对应的承保数量小于大公司。 由于进入市场的时间不同导致所面临的环境不同，以及现在市场份额不同，使得 AFC 曲线由高到低分别为小公司、中公司、大公司；中小公司的 AVC曲线高于大公司， 原因同MC曲线。 综合AFC和AVC，认为 ATC 曲线由高到低分别为小公司、中公司、大公司。 大中小公司曲线图示 数据来源：范里安微观

123、经济学：现代观点 ，东吴证券研究所 注：q 表示的是边际成本从下降到上升的拐点所对应的承保件数，反映的是业务品质的优劣。MC 曲线和 AVC 曲线分别描述的是边际意义和平均意义上的可变成本变化，MC 曲线穿过 AVC 曲线的最低点 5.2. 综改前综改前 综改前，中小公司有通过“费用价格战”做大保费规模的动机。综改前，中小公司有通过“费用价格战”做大保费规模的动机。市场均衡点由大公司以 MC=MR 得到，确定均衡价格为 P1，大公司承保数量为 Q1。结果显示，大公司和中公司存在承保利润，小公司处于亏损状态。对于中小公司而言，在公司品牌和市场知名度缺乏、 业务规模较小的情况下， 只要将价格定在停

124、产点之上， 满足 “承保营业收入风险成本+变动承保营运成本” ，即满足 PAVC，车险业务就对公司有正的边际贡献，业务量越大，可以覆盖的固定成本越大，公司亏损程度就越小，中小公司便存在扩大市场份额的动机。 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 29 / 35 图图39：综改前大中小公司利润（亏损）情况综改前大中小公司利润（亏损）情况 数据来源：范里安微观经济学：现代观点 ，东吴证券研究所 注：均衡价格 P1下，大公司 PATC，中公司 PATC，小公司 PATC，中公司 PATC，小公司 P人保财险（66.5%）太保财险（

125、60.9%） 。3）行业整体承保利润向下，老三家维持稳定盈利水平，2021 年承保利润率维持在 1.8%（2020 年为 2.5%） 。4）简单赔付率陡增，系综改后商业车险预定赔付率提升及交强险责任限额翻番所致。中小公司样本赔付率增幅最为明显， 2021年中小公司样本车险赔付率为83.5% （2020年为58.6%） ，部分中小公司有明显收缩车险业务迹象。 综改前后车险市场竞争格局变化特点。综改前后车险市场竞争格局变化特点。1）抢抓家庭自用车业务成为业务良性循环的起点。2）各地银保监局对头部公司车险规模“限速”叠加偿二代二期工程引入“车险保费增速特征系数”因子，倒逼大公司进一步聚焦业务品质。3

126、）中小公司经营难度加大的核心原因在于，自身难以真正掌握客户储备优势和业务实际风险状况。监管引导市场逐步由“费用竞争”转向“价格竞争”和“品质竞争” ，对中小公司的获客能力和理赔水平提出挑战。4）优化服务提升客户体验重要性愈发明显，提升续保率成为重要抓手。 从寡头垄断分析综改前后市场竞争格局变化：一个微观经济学模型。从寡头垄断分析综改前后市场竞争格局变化：一个微观经济学模型。我们通过建立微观经济学分析模型发现：大公司综改后各种措施都是在迈向低成本战略，充分发挥车险规模效应。车险市场呈现明显寡头垄断市场，综改后大公司以 MC=MR 确定均衡价格和承保数量，由于聚焦品质更优的家庭自用车业务，大公司以

127、更低的价格提供了更多的承保件数，成本曲线下降，利润水平整体不受影响。中型公司作为接受价格者，承保利润由盈转亏，小公司亏损加大，系随着承保数量的增加，平均成本难以快速回落，甚至高于综改前的平均成本，也即 ATC 曲线处于综改前的上方（系中小公司进一步做大保费规模只能靠低质量业务，业务质量下滑带来的则是预期赔付成本的上升） 。 6.2. 投资建议投资建议 1Q22 车险市场呈现保费增速与赔付增速的车险市场呈现保费增速与赔付增速的“剪刀差” ，车险保费需求侧刚性，赔付“剪刀差” ，车险保费需求侧刚性，赔付率压力率压力下降带动车险承保利润率明显改善。下降带动车险承保利润率明显改善。2021 年末以来，

128、奥密克戎变异毒株全国各地散发，疫情防控形势依然严峻而复杂，受社交距离的限制和跨省流通的规范，全国车辆出行率明显下降， 根据 Wind 统计显示的全国平均交通拥堵时间 1Q22 同比明显减少， 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 33 / 35 车辆出行率的下行，使得车险赔付率压力明显缓解，叠加车险综改对车均保费压力的出清，2022 年以来车险市场呈现保费增速与赔付增速的“剪刀差”逆转（也即保费增速企稳回升，赔付支出增速明显回落） 。具体来看，根据保险行业协会统计，1Q22 车险赔付支出仅同比增长 3.97%，而车险保费收

129、入同比增长 9.48%；同期 1Q21 因新冠疫情导致1Q20 赔付基数较低使得车险赔付支出增速近 40%， 1Q21 因车险综改推进车险保费收入降幅逾 8%。由于车险市场需求侧更显刚性，一方面交强险具有强制性，另一方面商车险一旦脱保，车主会面临赔付空窗和费率增加风险。 值得注意的是，城市流量恢复具有滞后性，汽车出行率和赔付率的恢复是一个缓慢值得注意的是，城市流量恢复具有滞后性，汽车出行率和赔付率的恢复是一个缓慢的过程。的过程。出行密度恢复的时间差内，车险出险率仍将维持低位。我们分别以全国 29 座城市轨道交通客运量和网约车订单量来表征车辆出行率的出行情况，2022 年 5 月全国29 座城市

130、轨道交通客运量当月同比下降 41.3%（剔除上海后同比下降 30.4%） ，2022 年5 月网约车监管信息交互平台共收到订单信息 52686.9 万单，环比上升 10.7，但同比仍下降34.2%。 综合考虑疫情防控形势和车辆出行率的下降情况， 我们预计2Q22至3Q22，汽车出险率同比下降逾 10%。 图图42：1Q20 以来车险赔付率和费用率变化情况以来车险赔付率和费用率变化情况 图图43：中国财险中国财险 PB 为为 0.71 处于历史中枢下方处于历史中枢下方 数据来源：保险行业协会，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 财险板块投资策略：数星星不如数月亮，财险市场竞争格局

131、稳固，推荐中国财险。财险板块投资策略：数星星不如数月亮，财险市场竞争格局稳固，推荐中国财险。中国财险业绩确定性较强，短期受益于疫情散发，综改后竞争优势得到强化，公司具备“强景气度高票息低风险的类固收+”属性标的。1）高景气：车均保费增速压力消除，总保费增速触底回升，综改验证并巩固公司核心竞争优势， “三湾改编”制度红利奠定基本面改善的信心。 2022 年公司利润、 保费与承保三端核心指标的向上具有较强确定性，在当前复杂内外部环境下充分展现高景气 2）高分红：二期工程后富足的偿付能力充足率仍将保证公司维持 40%派息水平。公司轻资本、低杠杆的运营模式叠加需求侧相对刚性， 给予估值安全垫。 3）

132、固收+属性： 车险承保利润和投资收益息类收入贡献固定收益，非车险承保利润和投资收益中买卖价差贡献超额收益，造就强景气高票息低风险的“类固收+” 标的， 我们预计 2022 年至 2024 年中国财险归母净利润增速达 13%， ROE 由 2021年的 11.3%回升至 2024 年的 12.8%，当前对应 2022 年 7 月 1 日 PB 为 0.71 处于历史中枢下方，维持板块首推。 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%20-Oct21-Jan21-Apr21-Jul21-Oct22-Jan行业车险累计同比增速车险赔付支出同比增速 0.35 0.55 0.75 0.95

133、 1.15 1.--01PBaverageaverage+STDaverage-STD 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 34 / 35 7. 风险提示风险提示 1）车险市场竞争加剧，中小机构市场出清不畅，费用率抬头拖累承保利润率水平 2）2022 年汛期提前，极端天气和自然灾害拖累整体赔付率水平 免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准， 已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 （以下简称 “本

134、公司” ） 的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议， 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易， 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许

135、可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上； 中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%； 减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http:/