1、 乾立行研 HightlightHightlights s 全球最著名的地产基金：黑石集团、孤星资本、Brookfield、喜达屋、凯德资本、铁狮门、柯罗尼资本等。 地产基金根据自身定位运用不同的投资策略取得收益：核心型基金、核心增益型基金、增值型基金、机会型基金、不动产债权投资基金以及地产母基金。 本文对比了全球顶尖的黑石集团、孤星资本、Brookfield、喜达屋、凯德资本、铁狮门、柯罗尼资本这 7 家基金的运营模式及投资方式，并列举了中外 12 家成功地产基金的著名收购案例。 系列专题 本期： 全球著名地产基金及经典案例 预告： 存量地产更新改造 制作 战略管理部行研部 意见&联系 全球

2、著名地产基金及经典案例 2017.03 乾立行研 乾立行研 一、 世界顶级地产基金对比 地产基金的投资策略分类 核心型基金：主要投资于城市核心区稳定运营中的成熟物业项目，如写字楼、商场、工业地产等，一般出租率在 95%以上，租金回报率在 7%以上，标的资产的当前现金流就能够满足投资人的回报率要求，租金收益是最主要的收益来源。 核心增益型基金：投资策略与核心型基金相似，只是部分项目需要通过经营改善和改扩建来提升租金回报和资产价值。 增值型基金：投资于需要经营改善、租户优化、翻新再造的地产项目。标的资产的当前现金流一般能提供6%-8%的投资回报，通过对物业资产的经营改善、租户优化、改建扩建可显著提

3、升租金收益和资产价值，使预期的投资回报率提升到 10%以上，资产增值和租金收益共同构成了投资人的收益源。 机会型基金：目标收益率通常在 16%以上，投资于闲置的、新开发的、及其他负现金流的地产项目或新兴市场的投资机会；标的资产的当前现金流为负或现金流波动很大，投资人的主要收益来自于未来的资产升值收益。中国的地产开发型基金大都属于机会型基金。 不动产债权投资基金：投资于各类抵押贷款、 夹层贷款、 资产支持证券、 地产公司信用债等地产相关资产，获取利息收益或不良资产的处置收益。与融资型的地产信托不同，不动产债权投资基金通常投资于一揽子不同期限、不同抵押物的债权资产，而非单个项目的债权资产，其收益率

4、也不固定。 地产母基金：投资于其他地产基金的“基金中的基金”（FOF） ，通过分散投资来降低投资风险。 乾立行研 全球顶尖地产基金详情对比 公司 国家 成立时间 募集资金规模（百万） 投资策略 特点 投资模式 退出渠道 业务范围 黑石 美国 1985 $53,824.00 以机会型1为主，也包括核心增益型 买入、 修复、卖出 买入成熟物业资产，提高财务杠杆，更换管理团队，做大市场规模，然后择机分拆上市或整体出售 目标资产：成熟的能够产生稳定现金流的物业为目标资产 1.以低于重置成本的价格来收购这些成熟的物业资产 2.为了能够迅速修复资产，黑石通常会在各个区域市场的细分物业领域以并购或挖角的方式

5、组建一个管理经验丰富的本地团队，然后以收购方式助其迅速提高市场份额 3.在这个过程中，黑石基金会将其新收购的成熟物业资产都整合到统一的投资管理平台上，从而达到在短时间内实现管理改善和品牌扩张的目的，并通过提高杠杆率来放大资本收益 4.待物业资产升值后，黑石就将其出售 出售给长期投资人 知名上市房企：如零售商业开发商西蒙地产、工业地产普洛斯等 金融机构：如国家主权财富基金、养老基金、对冲基金等 地产： 零售、 住宅、工业地产、办公地产、酒店 非地产： 医疗、 IT、互联网、能源、制造业、工业、奢侈品等 喜达屋 美国 1991 $12,551 以机会型2为主 不良资产的经营改善能力 1.喜达屋资本

6、并不以低成本的收购著称， 而是以不良资产的经营改善能力著称。喜达屋资本集团旗下私募基金对不良贷款的收购，通常是“Loan-to-Own”型的，即，表面看收购的是一项债权，但收购的真实目的是期待债务人在短期内违约，从而可以通过破产清算等法律手段获取抵押物的所有权， 然后再通过经营改善、品牌重塑和市场份额扩张等手段来提升资产价值，获取投资回报 2.上述不良资产的“持有经营卖出”模式不仅能够帮助集团赢得更多政府主导下的不良资产投资机会，还提高了喜达屋资本在贷款违约或抵押物价值贬损时的承受力。因为，通过持续的经营改善，集团可以从物业资产上获得持续的现金流，并提升资产价值，从而降低债务压力和经济危机的冲

7、击。但这一模式的弊端是，在不利的经济周期中，它可能需要更长的投资时间。 通过资本市场的上市退出来创造流动性 地产：零售物业、住宅、酒店 非地产：能源、基建 Brookfield 加拿大 1899 $17,520 都有涉及 全球性、良好的投资记录，多样化的基金策略 在全球范围内，以低于重置成本的价格购入高质量资产，并利用杠杆使资产增值，同时将资金从较稳定的资产流转到收益率较高的投资项目中去 地产： 办公、 零售、多单元房屋、工业、酒店、自存仓及学生公寓 非地产：公共事业、运输、能源、通信基础设施以及可持续能源 凯德集团 新加坡 核心型、核心进取型 更强调租金收益的分享和管理费的提成，关注于真实的

8、收益增长 其通过收购拥有核心区域资产的地产公司，分阶段对资产进行打包最后 REITs 上市，强调的是租金收益的分享和管理费的提成，追求轻资产运营。 通过 REITs 退出 地产：住宅、商业综合体、办公楼、购物中心、服务公寓 非地产：仓储（StorHub) 孤星基金 美国 1995 $18,300 秃鹫基金 不良资产改造与出售 1.目标资产： 流动性与融资受限、 金融机构想要出手大量资产以平衡流动性，去杠杆 2.在收购过程中，基金会购买困境企业足够的债权份额，从而确保在企业重组中具有话语权。通过主导重组计划，孤星基金与其他各方进行谈判，平衡各方利益关系，促使目标企业重组计划朝着基金所期望的方向发

9、展，以保障在重组方案中自身债权可获得的偿付程度。同时，孤星基金也会基于自身利益考虑，努力把困境企业变为盈利企业 地产：商业不动产 非地产：银行、其他具有不良资产的金融机构 1核心型：主要投资于繁华地段的物业例如办公楼、商业用房、工业用房、住宅等，风险相对分散，所以回报相对较低，约 7-9% 2机会型：机会型私募房地产基金投资于需要重整的、无管理的、闲置的、新开发、或待改造的地产项目，并且关注新兴市场的地产开发机会，追求高风险高回报，一般大于 16。 乾立行研 铁狮门 美国 1978 $6,951.36 增值型3 强调高杠杆下的高资产收益 1.其主要通过高杠杆收购物业， 提供全产业链服务， 追求

10、的是规模扩张和租金收益及资产升值收益所带来的高杠杆收益。 2.通过合作基金模式，以不到 5%的资本投入，通过提取地产开发链条各个环节的相关管理和参与旗下地产基金超额收益的分配（业绩的提成）分享了地产项目40%以上的收益。 3.高杠杆对经济周期比较敏感，资产收购的价格对其影响非常大 地产：办公楼、多户型物业、住宅地产、综合地产、工业地产 柯罗尼资本 美国 1991 $4,253.22 机会型、核心型、增值型 低杠杆、低收购价格 作为一家专注于地产领域的秃鹫基金，柯罗尼资本擅长在逆周期中从不良资产的投资中获利。危机中，风险资产的平均收购价只有 5 折左右，不良贷款的收购成本更低至 3 折，低收购价

11、给债务重组留出了充分的谈判空间，而低负债率则给自己留出了充足的时间来等待市场的复苏。所以，“低杠杆”+“低收购价”是柯罗尼资本获取投资收益的关键。 今天的柯罗尼资本作为一家上市的 REITS 公司，已将私募基金的管理平台与公募 REITS 的投资能力结合在一起，公司希望通过 REITS 的跟投能力来放大私募基金的管理能力。不过，作为一家以不良资产投资闻名的地产基金管理公司，未来柯罗尼资本能否延续它的高收益，关键仍在于其欧洲市场的套利能力。 地产：工业地产、医疗地产、酒店 非地产：金融机构 Source：Chamrich，各公司官网财报及相关披露信息 二、 黑石集团 投资办公物业投资信托公司（E

12、quity Office Properties, EOP） EOP 拥有很多地产，但很多位于非核心地带，因此公司总价值相对较低。黑石集团计划全部买入，然后变卖掉公司 1/3 左右的资产，这样就可以低成本廉价拥有剩下的资产，即采用“整体收购”而后“分拆出售”的投资方法。 黑石对于 EOP 所持有的 4 个核心市场的地产梦寐以求-纽约、 波士顿、 西洛杉矶以及旧金山海湾地区。 融资过程中，黑石集团只用了 5 天时间就从贝尔斯登、美国银行以及高盛那里融到了 295 亿美元的资金。除了贷款给黑石外，这些银行还投资了几十亿美元购买办公物业投资信托公司的部分股权，而黑石集团将在卖掉办公物业投资信托公司资产

13、之后以稍高的溢价赎回。黑石集团通过为不动产基金融资，共投入 35 亿美元。 大量商业地产公司希望买下该公司的部分物业，黑石看到了通过分拆变卖资产来为收购融资的可能性。曲折的谈判过程推高了总收购价格，经过分析，黑石必须卖掉比他们之前计划的 1/3 还要多的多的资产。卖出的部分房产如下： 事实上，交易结束仅一周，黑石就卖掉了 53 座大楼，成功套现 146 亿美元。2 月到 6 月之间，黑石集团分拆出售了 EOP 大约 930 万平方米中的 567 万平方米，得到了 280 亿美元，仅留下在最黄金市场中的地产。这些分拆销售的价格都很高，因此其成本远低于其市场价值。销售全部结束后，黑石集团 35 亿

14、美元的股权投资增 3增值型：投资于需要经营改善、翻修、再造的地产项目，风险回报相对更高，达 12-16% 乾立行研 值为 70 亿美元，账面上赚了 35 亿美元。仅仅通过分拆 EOP，黑石集团就已经使自己的账面资金翻了一番。若非迅速剥离资产，“次贷危机”将对黑石产生重大不利影响。 总结：快速安排复杂融资结构、快速完成大型交易的能力是黑石能够在金融危机中从这场史上最大的私有化交易中成功逃生的关键。 黑石收购希尔顿酒店 黑石于 2007 年 6 月宣布以 260 亿美元（自有资金 60 亿，贷款 200 亿）私有化希尔顿酒店集团，收购价为每股 47.5 美元。 金融危机时，商务活动大量减少，酒店生

15、意陷入低谷，黑石不得不将希尔顿酒店集团的价值减记，外界估计，金融危机期间，希尔顿酒店市值已经蒸发 60 亿美元，相当于黑石初始投入的全部资金打了水漂。 黑石在私有化完成后不久，便力邀 Chris Nassetta 担任希尔顿酒店集团的 CEO，实行改革计划，更换高层管理人员，及进一步推进希尔顿集团的特许经营权策略和大幅削减运营成本。而对于私有化过程中黑石背负的200 亿美元债务，美联储多轮量化宽松货币政策，市场中流动性逐步恢复，信贷市场再度活跃，黑石动用 10 亿美元进行债券回购并进行重组、将部分债务转换成优先股等，解决了超过 40 亿美元的债务。 2013 年，希尔顿以每股 20 美元的价格

16、在纽约证券交易所成功上市，筹资 23 亿美元，在将希尔顿成功推动上市后，黑石仍持有其近 80%的股份，价值超过 140 亿美元，按此计算，黑石的投资回报率将超过 2.5。 三、 喜达屋 打造喜达屋酒店管理集团 喜达屋酒店管理集团的成立要溯源到1993年喜达屋资本集团二号基金的成立。 在二号基金的支持下，1994 年，喜达屋资本集团收购了濒临破产的酒店类 REITS 公司 Hotel Investors Trust（HOT）的大部分不良债务， 并将旗下一号基金和二号基金所持有的酒店资产都置入到上市公司HOT中， 以换取HOT公司75%的股权，重组后的 HOT 共持有了 47 家酒店权益，成为当时

17、美国最大的酒店 REITS 公司，从而为喜达屋酒店集团的诞生奠定了基础（今天喜达屋酒店管理集团的股票代码仍沿用 HOT） 。 1995 年，喜达屋资本集团旗下基金又联合高盛集团以 5.37 亿美元从日本公司手中买下了威斯汀酒店（Westin）品牌。此后，喜达屋资本集团更换了威斯汀的管理团队，并重新规划威斯汀的品牌形象和市场定位，在两年多的时间里，就使威斯汀品牌下的酒店数量就从 70 家增加到 120 多家。1998 年 1 月在喜达屋资本集团的关联人士回避表决的情况下，HOT 的股东高票通过了以 16 亿美元代价收购威斯汀酒店集团 乾立行研 的决议。 以威斯汀品牌为核心， HOT 被重组为喜达

18、屋酒店管理集团， Starwood Hotels & Resorts Worldwide，而喜达屋资本集团的创始人 Barry S. Sternlicht 则出任喜达屋酒店管理集团的新 CEO。 继威斯汀之后，1998 年，喜达屋酒店集团又以 146 亿美元的总价收购了 ITT Sheraton 公司，获得了喜来登、福朋、豪华精选三大酒店品牌。到 1998 年中期，HOT 的市值已经从 1994 年刚收购时的 800 万美元上升到 200 亿美元。 在 Barry Sternlicht 的领导下， 喜达屋酒店集团不仅通过品牌收购实现了规模扩张， 还创建了一系列新概念酒店，包括于 1998 年创

19、建的豪华精品酒店品牌 W Hotel 和 1999 年创建的豪华酒店品牌瑞吉，其中，W 酒店更被视为最成功的酒店品牌之一。 2005 年，在喜达屋资本集团的助力下，喜达屋酒店集团又新添了一个品牌成员，即，法国的艾美酒店（Le Meridien） 。艾美酒店集团创建于 1972 年，此后几经易手，到 2001 年已深陷财务困境的艾美酒店集团被野村证券收购，2003 年 12 月，雷曼兄弟买下了艾美酒店的优先级抵押贷款部分，不过由于债台高筑，失去了投资能力的艾美集团面临债务违约的压力。2005 年，雷曼找到喜达屋资本集团，双方决定联手买下艾美酒店的所有权，并助其恢复投资能力。交易中，喜达屋酒店管理

20、集团买下了艾美酒店的品牌和管理合同，而喜达屋资本集团则联合雷曼兄弟买下了艾美酒店旗下的 32 间豪华酒店的所有权。截至 2014 年，喜达屋资本集团已出售了其中 30 家酒店的所有权；但这些酒店仍将由喜达屋酒店集团管理，而在全球范围内，艾美品牌下的酒店已经扩展到 130 多家。 不良资产改造 金融危机期间，喜达屋从联邦储蓄保险公司（FDIC）处以 27.7 亿美元总价买下了芝加哥 Corus 银行账面值 45 亿美元的不良资产包的 40%权益（其余 60%仍有 FDIC 持有） ，该资产包中包含了 40 项正常贷款、42 项破产清算资产和 19 项 Corus 直接持有的不动产物业，涉及的资产

21、包括出租公寓、共有产权房、写字楼和待开发土地。 为此，喜达屋资本成立了 ST Residential 来专门管理资产包中的 13 项出租公寓资产，并将其打造为统一品牌形象和设计风格的创意出租公寓，从而有效提高了出租率和租金水平。在管理改善的同时，喜达屋又对资产包中的 40 多项物业资产进行翻新， 从而成功卖出了 3100 多个出租公寓单元和 6,000 多套共有产权房。截至 2014 年，喜达屋资本已成功收回了 46 项贷款，卖出了 55 栋物业资产，获得了丰厚收益。 乾立行研 四、 Brookfield世界金融中心的改造 世界金融中心 1996 年，Brookfield 从经营不善的房地产开

22、发商 Olympia & York 收购了一批商业地产，在面积为 1500 万平方英尺的资产包中，包括世界金融中心、自由广场一号以及林荫大道 25 号。这次收购奠定了 Brookfield 扩张美国业务的基调。 在 2011 年，Brookfield 对世界金融中心进行再开发，更名为 Brookfield 广场。这个地方已经成为可以吸引游客及本地人的多功能复合体。这处地产曾经的主要租户为金融服务相关企业，但现在的租户更具有多样性，包括奢侈品零售商及餐厅等。将 BPNY（Brookfield 广场）打造成现在集生活、工作、娱乐为一体的商业综合体的改造，对于曼哈顿下城的复兴来说具有十分重要的意义。

23、 入股新天地 2014 年，Brookfield 初步将会以可换股永久证券的方式，向中国新天地投资 5 亿美元。待中国新天地确认所得款项的指定用途，Brookfield 将有权进一步认购最多 2.5 亿美元的中国新天地可换股永久证券。 五、 凯德集团 凯德集团投资结构 Source：公开信息，Chamrich 凯德商用 中国信托 基金单位 持有人 委托人 基金管理人 巴巴多斯 公司 项目公司 多个项目 公司 新芜商场 物业 物业管理 物业管理 持有份额 分红 所有权 物业净收入 所有权 物业净收入 物业管理费 物业管理服务 物业管理费 物业管理服务 管理服务 管理费用 代表基金单位持有人 委托

24、费用 红利、利息收入和股东贷款本金偿还 按比例分享股利、利息收入和股东贷款本金偿还 100%所有权并提供股东贷款 50%所有权并提供股东贷款 乾立行研 来福士系列 来福士中国基金：凯德置地（原名嘉德置地）迄今为止在中国最高金额的综合项目私募基金。基金主要投资中国重点城市的高端办公商业综合型物业项目。其中公司本身将拥有该基金 50%的股权，其余资金来自于亚洲、欧洲和北美的长期投资基金和养老基金。基金最初投入的种子资产，是嘉德在中国的四个来福士品牌综合项目。因此，基金将收购凯德所持有上海来福士广场项目的 55.9%股权，以及北京来福士、成都来福士和杭州来福士的 100%股权。 在维持凯德所持有基金

25、 50%股权的同时，集团预料最终可获得近 5 亿 7400 万元的净流动资金，以及 3 亿1300 万元的总投资组合增值(total portfolio gain)，其中包括脱售四个项目的 1 亿 8300 万元净增值(net gain)以及上海来福士广场重新估价后所获得的 1 亿 3000 万元的公允价值增值(fair value gain)。 身为基金股东之一兼管理机构的凯德，将可继续取得基金项目的租赁收入并从项目增值中获益。 虽然运营过程中在不同持有者间流转，管理上的差异性会影响项目稳定性或阻碍项目建成后的持续升级，但凯德置地拥有一条整合性房地产价值链和丰富的管理经验，具备很强的抗风险能

26、力；且建立基金共同开发、及时收回现金流将会提高公司的运营能力和盈利水平。 首地大峡谷购物中心 2013 年，凯德商用将首地大峡谷购物中心转手于 CRCT(凯德商用中国信托)。 首地大峡谷是凯德商用全资附属公司 CRI 旗下物业，此次交易包括该购物中心所属公司 CRI 的 16.7 万已发行股本以及 2.15 亿股东贷款。 上述转让全部完成后，CRI 不再为凯德商用的全资附属公司。早在 2013 年 7 月份通过 CRI 收购首地大峡谷时，凯德集团就在公告中指出，在凯德商用成功标得首地大峡谷购物中心后，CRCT 的管理人通过信托的托管人汇丰机构信托服务(新加坡)有限公司， 行使了优先购买权并与凯

27、德商用签订有条件协议购买该购物中心。首地大峡谷于 2014 年 5 月更名为凯德 mall 大峡谷。 六、 孤星基金 收购韩亚金融集团 韩国外换银行以资产算是韩国第六大银行，其 51.02%股权为孤星基金所持有。孤星基金 2003 年出资 12 亿美元购买了这笔股份，并希望该笔投资能够为该基金带来可观的回报。不过在收购后，韩国金融业遭受了一系 乾立行研 列危机的困扰，孤星基金也开始寻求出售这些股权，并与潜在买家进行了无数次谈判。 2010年， 孤星同意将其在KEB的控股以4.7万韩元的价格出售给韩国韩亚金融集团(Hana Financial Group)，韩国公平贸易委员会今年 3 月批准了此

28、项交易。 2011 年 11 月， 韩国金融服务委员会(FSC)周五批准美国私募股权基金孤星(Lone Star)出售其在韩国外换银行(KEB)的控股。孤星因此获得 4.6 万亿韩元利润。 七、 铁狮门 洛克菲勒中心 二十世纪九十年代中期，洛克菲勒中心因管理不善以及地产市场的不断恶化，陷入破产境地。铁狮门从这一困境中看到了巨大的商机，因此与其他四家重要的投资商合作于 1996 年投资该中心，并且立即对这一综合性建筑群实施全面的管理和运作。2001 年 4 月，铁狮门与一个长期投资伙伴联手买下了其他合作商拥有的洛克菲勒中心股权，建立了一个持续至今的资产结构。 该计划首先对洛克菲勒中心办公空间进行

29、了改建，使其成为地产市场顶级标准的建筑群。在改善办公环境的同时，铁狮门还与纽约市地标委员会和规划部门协作，重新设计并扩大了零售店面，从而为租户提供了极具吸引力、倍受欢迎的零售空间，同时还对该大厦的原有建筑进行了维护和修缮，使其达到世界知名的零售场所标准。 洛克菲勒中心目前已恢复了其应有的地位，已成为商业、文化和社区的核心。 八、 科罗尼资本 “股+债” 2009 年 11 月，柯罗尼资本旗下的多只基金曾联手从一个国际金融机构处收购了一笔面值 9 亿欧元的银团贷款，收购价只有 3.29 亿欧元，仅相当于面值的 37%。 借款人为一家在马德里交易所上市的西班牙地产公司 Colonial，Colon

30、ial 在法国和西班牙拥有多栋优质写字楼，在西班牙还拥有多个住宅及商业地产项目的待开发土地。到 2010 年 2 月这项贷款被重组为“3.54 亿欧元的第一抵押权贷款+33 亿股 Colonial 股票+1.44 亿欧元的合作贷款（贷款中约 50%由第三方投资人提供）”。 2014 年 5 月，Colonial 完成资产重组，重组过程中偿还了全部第一抵押权贷款，柯罗尼资本以所偿还的贷款额又认购了 3 亿股新公司股票，并以折扣价从第三方手中收购了合作贷款的剩余部分，加上公司已有部分， 乾立行研 该项贷款的总收购成本仅相当于面值的 19%。 截至 2014 年底，柯罗尼资本通过抛售 Colonia

31、l 股票及之前收回的第一抵押权贷款部分，已累计确认了约 1亿美元的投资收益。其中，上市的商业地产抵押贷款公司 CLNY（Colony Financial）在其中享有 5.1%的权益，其余大部分为柯罗尼资本旗下私募基金所有。 柯罗尼资本与 FDIC 收购案例 2010 年 1 月，柯罗尼资本旗下多只基金合作从美国联邦储蓄保险公司（FDIC）处收购了一个面值 10.2 亿美元的商业地产抵押贷款组合的 40%权益（剩余 60%权益仍由 FDIC 持有） ，该贷款包的收购价仅相当于面值的44%，在此基础上，FDIC 还提供了相当于收购价 50%的 7 年期零息贷款，结果，柯罗尼实际投入的资本额只有约

32、9000 万美元，从而有效放大了投资收益。 同时，作为不良资产的管理方，柯罗尼资本还将按年收取一笔管理费。在这项投资中，上市公司 CLNY 占有 33.3%的投资份额，其余大部分为私募基金所有。2010 年 7 月柯罗尼资本又从 FDIC 处收购了另一个更大的不良资产包，面值 18.5 亿美元的贷款组合的 40%权益，该贷款包的收购价约相当于面值的 59%，FDIC 同样提供了相当于收购价 50%的 7 年期零息贷款。 九、 九信资产 收购工行九江包 2016 年 12 月 28 日，九信资产成功收购工行九江包。这是近期九信资产继收购广发行广州包、农行平度包后，连续成功收购的第三个不良资产包。

33、 广发行广州包、农行平度包和工行九江包共计 200 多户债权，债权金额近 20 亿元。九信资产通过市场化的方式对不良资产进行收购和处置，将有效盘活实体经济中的不良资产，从而有效支持实体经济转型升级。九信资产总经理白斌表示：“目前，九信资产以北京为中心，已在天津、山东、河北、浙江、上海、江苏、江西和广东设立分公司， 公司将通过各地分公司， 依托专业化的团队拓展全国不良资产业务， 助力各地实体经济发展。 ” 十、 凯龙瑞 第一支人民币基金 在 2010 年底，凯龙瑞与合作伙伴中航信托、中国银行合作，成功发行了第一支商业办公人民币基金，募集总额为 2.2 亿，总投资近 4 亿元，期限为 3+1+1

34、年。 乾立行研 基金分别于 2010 年 12 月及 2011 年 3 月收购了位于北京中关村硅谷亮城 4 号楼及 IBM 研发中心两栋满租的成熟物业。受益于良好的市场表现及专业的资产管理，截止 2012 年 12 月底，两个项目租金分别比购入时上涨了 78%及 68%。 截止目前，经测算，基金同股同权年化收益约为 31%，优先级第一年为 12%，第二年为 12.75%，劣后级年化收益达到 71%。基金于 2013 年退出。目在退出时租金分别比近 3 年前买入时上涨约 81%和 76%，资产价值上涨约 69%和 57%。 十一、 高和资本 中华企业大厦 2012 年 10 月，位于上海市静安区

35、的原中华企业大厦被高和资本以 7.9 亿元的价格收购。高和资本收购后通过外立面、室内公共区域、楼宇硬件等方面的提升和改造，尤其是资产管理能力的提升，使得静安高和大厦的租金从 4.0 元/平方米/天一跃升至 7.0 元/平方米/天7.5 元/平方米/天，被认为是当年上海写字楼市场租金增长最快的项目。 高和蓝峰大厦 2013 年 11 月高和资本收购北京市东三环丹阳大厦， 更名为高和蓝峰大厦， 系北京 2013 年最大现房并购案。项目位于朝阳区东三环南路，紧临地铁十号线十里河站，面积约 4.4 万。 当前估算静态回报率为 3.7%-4.1%（4.5*365/17000=3.7%,5.0*365/1

36、7000=4.1%）.； 五年持有回报率： 保守估计五年后上涨幅度为40%； 市盈率提高至25倍。 则五年后的平均租金为5.0*1.4=7.0元/平米*天，售价为 7.0*365*25=63800 元/平米。假设五年后出售，则五年投资回报率为（63800-45000）/45000+4%*5=62%。 十二、 华平基金 锐迪科 在 2000 年前后， 华平的行业研究发现， 之前 10 年投资硅谷最重要的两条利润主线就是半导体和企业软件。在半导体领域，中国内地作为当时前景最为广阔的市场，政策激励的红利开始释放，芯片制造开始成为一种国家战略，在这个大的趋势中，华平选择了芯片设计行业作为突破口。 但中

37、国内地具有实际芯片设计经验的人太少，在这样的背景下华平选择组建一个创业团队，由当时还在从 乾立行研 事芯片行业非常有经验的戴保家、魏述然等 5 人作为创始团队，2004 年在上海组建了锐迪科。 锐迪科最开始的决定是选择一款冷门的产品，做一款通讯芯片，应用在市场并不大的大灵通领域。之后锐迪科的芯片设计业务从大灵通顺理成章进入到小灵通领域，形成了技术上的迭代，这样的迭代不断发生，也自然让锐迪科在国内芯片设计领域的竞争中不断发展壮大。 2011 年锐迪科成功登陆纳斯达克，之后以 9.07 亿美元的价格私有化退市。对比当初 3000 万美元的初始投资，这家公司已经翻了 30 倍。而华平在这个过程总的投

38、入不过 2500 万美元。 魔方公寓 2015 年5 月20日， 美国华平投资集团和国内最大的长租生活服务平台魔方公寓在上海举行投资签约仪式。华平对魔方的投资额近 2 亿美元，是公寓行业最大的一笔投资。魔方公寓顺利完成融资后，将加快扩张步伐，继续领跑公寓行业。同时，宣布启动“公寓+”战略，志在打造满足青年居住生活的一站式生活服务平台。华平于13 年对魔方公寓进行了 B 轮投资 6000 万美元，2015 年追加投资使华平对魔方的总投资额达到近 2 亿美元。 乾立观点 目前主流的地产基金主要为核心型、增值型以及机会型。三者分别要求基金管理者拥有较强的运营管理能力、改造更新能力以及不良资产处置能力

39、。但总结来看，一家成功的地产基金都离不开对于已投标的的运营管理，使之价值进一步上升。 不论是精于运营、善于改造还是长于资本运作，都需要足够的软实力。在目前中国一、二线城市建设基本完毕的情况下，未来资产收购改造升值将是主旋律。而国外标的，首选会有高需求增长以及快速发展的地区及国家（移民型国家、快速发展且有活力的地区） 。 乾立行研 免责声明 本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公开渠道的信息，尽管乾立基金相信其可靠性，但该等信息并未经乾立基金核实，因此乾立基金不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，乾立基金不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。乾立基金在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。