1、1中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信证券研究报告2 0 2 2 . 7 . 6分析师：谢楠执业证号：S0740519110001稳增长与新能源共振，纯碱景气有望延续2观点总结观点总结 供给端增量仍需时日，检修季开工率或向下。供给端增量仍需时日，检修季开工率或向下。根据卓创，2021年底我国纯碱总产能3293万吨/年，同比减少24万吨/年，考虑2021年底连云港碱业的130万吨/年产能退出，供给端出现缺口加大。今年以来，纯碱开工率整体呈现82-90%窄幅震荡的稳定趋势，我们认为年内的供给端高点或已出现；步入夏季检修密集，当下开工率为83%，较往年同期仍有5%的下降空间，短

2、期或将维持供应紧张格局，下半年随着金大地、河南俊化、红四方、湘渝盐化等70万吨新增产能陆续投产，供给紧张格局或有所缓和，但同比去年产能仍下滑40万吨，需关注2023年上半年远兴能源340万吨/年产能的释放节奏。 稳增长与新能源共振，需求增速有望超预期。稳增长与新能源共振，需求增速有望超预期。根据百川盈孚，2021年平板玻璃需求占比46%、日用玻璃需求占比18%、光伏玻璃需求占比为8%，此外硅酸盐、磷酸盐、小苏打等产品合计占比接近30%。（1 1）平板玻璃）平板玻璃超预期：超预期：年初，行业存在对长期服役的玻璃产线大面积冷修的担忧，虽然上半年玻璃进入行业盈亏平衡区间，但日熔量仍处高位，根据卓创，

3、6月30日当周全国浮法玻璃企业库存7129万重箱，环比+77万重量箱。其中浙闽鄂等省份玻璃库存下降明显，分别较上周下降7.2%、6.8%、5.6%，已出现需求恢复迹象，在稳增长背景下，房地产销售有望回暖，带动竣工复苏。（2 2）光伏玻璃需求加速）光伏玻璃需求加速：根据卓创数据，截至6月底，全国光伏玻璃在产生产线共计313条，日熔量合计59710吨，环比增加4.55%，同比增加66.14%。根据对在产企业已披露新增产能投放进度的不完全统计，2022年行业产能大幅扩张，行业预计新增日熔量5.43万吨，整体行业产能有望于2023年突破2000万吨。按照光伏玻璃对纯碱单耗0.23测算，2022/202

4、3/2024年光伏玻璃拉动纯碱需求分别为352/430/472万吨。（3 3）碳酸锂贡献增量：）碳酸锂贡献增量：据高工锂电，未来四年国内锂电池出货量复合增速将超39%持续攀升，带动锂盐企业资本开支，理论上生产1吨碳酸锂消耗1.8-2吨纯碱，大幅拉动纯碱需求。我们预计2021-2025年全球碳酸锂拉动纯碱需求分别为57/72/96/115/138万吨。（4 4）出口持续高）出口持续高增：增：根据海关总署，2022年5月，纯碱单月出口达19.56万吨，创2017年以来的单月新高，根据ICIS，中欧的某些纯碱企业继续面临无烟煤短缺的问题，最近几个月不得不将产量削减5-10%，欧洲产能占比为20%，能

5、源危机背景下有望维持出口景气。 相关标的：相关标的：天然碱法龙头企业远兴能源远兴能源；联碱法龙头企业和邦生物、双环科技、华昌化工、云图控股和邦生物、双环科技、华昌化工、云图控股；氨碱法龙头企业中盐化中盐化工、三友化工、山东海化工、三友化工、山东海化等。 风险提示：风险提示：疫情反弹影响需求复苏、光伏玻璃投产不及预期、房地产竣工不及预期、重点关注公司业绩不及预期、数据更新不及时风险。qVbWpZ8ZgYlVgVvXfWpO6MaO6MoMoOtRnPfQqQsNeRpPsN6MpPuNuOpMpOwMrNpN3目录C O N T E N T SC O N T E N T S供给端增量仍需时日，检

6、修季开工率或向下稳增长与新能源共振，需求增速有望超预期重点标的推荐1234CONTENTS目录CCONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所1供给端增量仍需时日，检修季开工率或向下51.1.纯碱：化工之母纯碱：化工之母来源：郑州商品交易所、百川盈孚、中泰证券研究所图表：轻质纯碱图表：轻质纯碱图表：重质纯碱图表：重质纯碱 纯碱又名苏打，主要用于玻璃制品的生产。纯碱又名苏打，主要用于玻璃制品的生产。纯碱又名苏打，化学式为Na2CO3，是“三酸两碱”中的两碱之一，有“化工之母”的美誉。“三酸两碱”是现代化工的支撑，其

7、生产规模反映了一个国家的现代化工水平。纯碱有氨碱法、联碱法、天然碱法的合成路径，2021年氨碱法制纯碱和联碱法制纯碱的产能占比分别约为46%和50%，天然碱法尚不足5%。下游主要用于平板玻璃、玻璃制品和陶瓷釉的生产。 根据密度的不同，纯碱可分为轻质纯碱和重质纯碱。根据密度的不同，纯碱可分为轻质纯碱和重质纯碱。纯碱有轻质纯碱和重质纯碱之分，重质纯碱是由轻质纯碱在一定的温度条件下，与水发生水合反应生成一水碳酸钠，一水碳酸钠较无水碳酸钠相比，结晶密实光滑，结晶颗粒大而均匀。加热脱水后其晶体仍然保持原有特性，堆密度为轻质纯碱的二倍。因此，在玻璃、冶金及颜料等行业得到了广泛的、储存、运输方面都比轻质纯碱

8、经济些。轻质轻质纯碱用于玻璃、冶金、造纸、印染、合成洗涤剂、食品、医药卫生等领域，在印染过程中可作为软水剂、煮练剂、乳化练毛剂、精炼剂等。图表：纯碱行业产业链图表：纯碱行业产业链6 氨碱法产品纯度较高，但副产物处理难度较大。氨碱法产品纯度较高，但副产物处理难度较大。氨碱法又称索尔维制碱法，由比利时工程师索尔维发明，生产流程为往饱和食盐水中通氨气生成氨盐水，再通入石灰石煅烧得到的CO2，过滤分离出NaHCO3沉淀，再煅烧得到纯碱。氨碱法的优点是原料易得且成本低、产品质量高、适合大规模连续生产。但缺点在于氨碱法生产一吨纯碱大约排放十立方米的废液，副产物废液废渣中含有氯化钙，会污染环境；且氨碱法生产

9、纯碱需耗用工业盐1.6吨，原料利用效率低。 联碱法食盐利用率高，但产品品控难度较大。联碱法食盐利用率高，但产品品控难度较大。联碱法也称侯式制碱法，由我国化学家侯德榜先生提出，是将氨碱法和合成氨法两种工艺联合起来生产纯碱的方法，利用合成氨厂的NH3和CO2同时生产出纯碱和氯化铵两种产品，氯化铵可用于制备肥料。联碱法的优点在于原盐利用率提升，无需石灰石和焦炭（煤），节约了燃料、原料、能源和运输费用，同时避免了大量废渣和废液的排放，其副产品氯化铵还可用于氮素化学肥料、电池制造、电镀和印染等。但联产过程较为复杂，产品品控难度大，联产氯化铵还容易受到农业发展和复合肥行业的制约。来源：百川盈孚、中泰证券研

10、究所图表：联碱法生产流程图表：联碱法生产流程2.2.工艺比较：氨碱法产品纯度高，工艺比较：氨碱法产品纯度高，联碱法食盐利用率高联碱法食盐利用率高图表：氨碱法生产流程图表：氨碱法生产流程7 天然碱法环保简单、节约成本，但依赖碱矿资源。天然碱法环保简单、节约成本，但依赖碱矿资源。天然碱法以天然碱矿为原料，通过溶解、过滤、蒸发、结晶等流程来制取纯碱，具体的制备工艺又分为碳化法、一水碱法和倍半碱法等。天然碱法的优势在于绿色环保（无废渣废液排放）、生产工艺简单、生产成本低、能耗低、完全不需要工业盐、石灰石、氨、二氧化碳等原辅材料。此外，与合成碱法相比，生产出来的纯碱具有纯度高、白度好、颗粒大等优点，是制

11、造航空航天等高精尖行业的钢化、防弹玻璃的必需原料。但天然碱法依赖于天然碱矿或碱湖，矿产资源是天然碱法的核心壁垒，而天然碱是不可再生的有限资源，因此天然碱法受原材料资源地区分布的制约，且长远来看，一旦资源耗尽，生产或不具备可持续性。来源：公司公告、CNKI、中泰证券研究所图表：天然碱法制纯碱流程图表：天然碱法制纯碱流程图表：天然碱法主要工艺图表：天然碱法主要工艺2.2.工艺比较：天然碱法具有环保优势和成本优势工艺比较：天然碱法具有环保优势和成本优势方法工艺流程倍半碱法碱卤在6065下析出的结晶是倍半碱，由结晶罐取出的晶浆, 经稠厚、过滤和离心后, 进入蒸汽煅烧炉, 得到中等密度的纯碱。再经水合结

12、晶后转化成一水碱结晶,后者经离心分离和蒸汽煅烧炉脱水, 生产重灰。溶解矿石并经澄清的清碱液进入碳化塔, 用煅烧炉炉气和石灰窑窑气进行碳化。碳化塔晶浆经稠厚、过滤、滤饼水洗后煅烧,得到轻灰，轻灰再经水合结晶后, 转化成一水碳酸钠结晶，再由蒸汽煅烧炉煅烧后得到重灰。碳化法晶碱石用水溶采得到碱卤，蒸发结晶后析出一水碱结晶，离心分离后的一水碱结晶经蒸汽煅烧炉脱水, 生成重灰。母液除可循环外, 还可苛化成稀烧碱液, 用于溶采或中和碱卤中的NaHCO3。一水碱法83.3.纯碱迎来景气周期，联碱法价差高于氨碱法纯碱迎来景气周期，联碱法价差高于氨碱法来源：Wind、中泰证券研究所9 氨碱法成本拆分中，占比最高

13、的是原盐和动力煤。氨碱法成本拆分中，占比最高的是原盐和动力煤。以2022年7月1日价格估算，当下单吨纯碱用氨碱法制造成本约1455元/吨。据Wind和卓创资讯，成本拆分中，占比最高的是原盐及动力煤，分别占比45%和27%。此外，还有少量制造成本用于石灰石、燃料（烟煤）及一次水等。 联碱法成本拆分中，占比最高的是原盐和液氨。联碱法成本拆分中，占比最高的是原盐和液氨。以2022年7月1日价格估算，当下单吨纯碱用联碱法制造成本约2672元/吨，考虑副产氯化铵的收益后，单吨成本为1172元/吨。据Wind和卓创资讯，成本拆分中，占比最高的是原盐及液氨，分别占比18%和52%。此外，还有少量制造成本用于

14、动力煤、燃料（烟煤）等。来源：百川资讯、Wind、卓创资讯、中泰证券研究所图表：氨碱法制造图表：氨碱法制造成本拆分（元成本拆分（元/ /吨）吨）图表：联碱法制造图表：联碱法制造成本拆分（元成本拆分（元/ /吨）吨）3.3.纯碱迎来景气周期，联碱法价差高于氨碱法纯碱迎来景气周期，联碱法价差高于氨碱法10 由于由于20222022年以来化肥行业景气上行，联碱法价差略高于氨碱法。年以来化肥行业景气上行，联碱法价差略高于氨碱法。受下游春耕夏种需求提振，以及俄乌冲突下国际化肥价格上涨的利好，化肥行业从2022年年初以来景气上行，据Wind，氯化铵价格从年初880元/吨上涨至7月初的1500元/吨，涨幅达

15、70%。受益于氯化铵的价格上行，联碱法相对于氨碱法的成本优势得到巩固。来源：Wind、卓创资讯、中泰证券研究所图表：氨碱法价差图表：氨碱法价差图表：联碱法价差图表：联碱法价差3.3.纯碱迎来景气周期，联碱法价差高于氨碱法纯碱迎来景气周期，联碱法价差高于氨碱法114.4.供给：全球产能稳定增长，我国占比不断提升供给：全球产能稳定增长，我国占比不断提升 全球纯碱产能基本保持逐年稳定增长，中国产能占比不断提升。全球纯碱产能基本保持逐年稳定增长，中国产能占比不断提升。2000年到2020年，全球纯碱产能从4481万吨增长至7300万吨，年复合增速为2.4%。近十年纯碱产能同比增速慢于2000年到201

16、0年。2000年以后，中国纯碱产能逐渐增加，在全球范围内的比例越来越大。2000年，全球纯碱产能为4472万吨，产量为3421万吨，中国产能占据全球的24%，为834万吨；2020年年底，中国纯碱产能已经达到3327万吨，占据全球的46%。 全球纯碱产能主要分布在中国、北美及全球纯碱产能主要分布在中国、北美及欧洲。欧洲。就目前来看，中国、北美及西欧是全球纯碱的主要生产地区，合计纯碱生产产能占据全球总产能的80%以上，中国是目前全球纯碱产能占比最大的国家，其次为美国，美国纯碱产能的全球占比为19%。来源：中国建筑玻璃与工业玻璃网、立鼎产业研究院、佰舸斯达贸易公司、工业矿物、新思界、中泰证券研究所

17、图表：全球纯碱历年产能图表：全球纯碱历年产能图表：图表：20202020年全球年全球纯碱产能分布纯碱产能分布-4%-2%0%2%4%6%8%10%00400050006000700080002000200042005200620072008200920000192020产能（万吨）同比增速（右轴）46%19%35%中国美国其他12 纯碱生产工艺主要分为合成碱法和天然碱法纯碱生产工艺主要分为合成碱法和天然碱法，据化工网数据，全球氨碱法装置分布广泛，产能占比47%；天然碱法装置产能占比24

18、%，主要分布在美国、土耳其和中国；联碱法装置产能占比23%，几乎全部分布在中国。 全球纯碱供应端新增规模较为有限，主要新增天然碱法制纯碱。全球纯碱供应端新增规模较为有限，主要新增天然碱法制纯碱。全球纯碱产能分布较为集中。当前全球范围内纯碱行业格局较为清晰，除中国外纯碱产能集中于Ciner、GenesisEnergy、Solvay和TATA等公司，龙头公司新增产能同样以天然碱法为主，主要是Ciner的540万吨，此外还包括GenesisEnergy和Solvay新增产能各75万吨和110万吨，其中，前者是和GSO合作的项目，由于行业新增产能有限，且投产仍具备不确定性，预计全球范围内纯碱行业供给将

19、持续偏紧。来源：化工网、Ciner、CBC金属网、中化新网、GenesisEnergy、Solvay、中泰证券研究所图表：图表：20192019年全球年全球纯碱工艺产能占比纯碱工艺产能占比图表：全球纯碱主要厂商新增及退出产能图表：全球纯碱主要厂商新增及退出产能47%24%23%6%氨碱法天然碱法联碱法其他公司新增/退出产能Solvay新增产能110万吨Ciner新增Granger优化项目，与GSO签订协议，投资3.5亿美元，新增近75万吨年产量，预计2023年年底完成。GenesisEnergy1）由于公司2009年起使用的十水碳酸钠水和技术，到2024年，公司纯碱产量将大约减少20万吨；2）

20、太平洋天然碱项目新增产能540万吨，一旦完成最新的产能扩张计划，Ciner集团将成为全球最大的纯碱生产商。4.4.供给：海外以天然碱及氨碱法为主，龙头集中度较高供给：海外以天然碱及氨碱法为主，龙头集中度较高134.4.供给：国内纯碱产能分布较分散，行业集中度有待提高供给：国内纯碱产能分布较分散，行业集中度有待提高 我国纯碱行业产能主要分布于华北、华东等地。我国纯碱行业产能主要分布于华北、华东等地。河南、青海、江苏、山东、河北是生产纯碱的主力省份，生产的纯碱产能占全国总产能的67%，此外还有一些产能分布在湖北、四川、重庆、内蒙古等地。 纯碱行业集中度有待进一步提升。纯碱行业集中度有待进一步提升。

21、纯碱的主要生产厂家包括三友集团、金山化工、山东海化、中盐化工、远兴能源等，CR5仅有41%，CR10仅有61%，从省份和企业来看，纯碱生产总体分布均较为分散，随着政策约束下落后高污染产能的淘汰，行业集中度有望进一步提高。 大多数企业的产能规模仍较小。大多数企业的产能规模仍较小。目前纯碱的生产厂家共35家，行业内有23家企业产能尚不足100万吨，产能超过150万吨的企业仅有6家，多数企业产能规模小而分散。来源：百川盈孚、卓创资讯、wind、中泰证券研究所图表：图表：20212021年纯碱年纯碱主要生产省份主要生产省份图表：图表：20212021年各年各公司市占率公司市占率河南省, 17%青海省,

22、 15%江苏省, 15%山东省, 13%河北省, 7%湖北省, 5%四川省, 4%重庆市, 4%内蒙古, 3%天津市, 2%其他, 15%10%10%8%7%5%5%4%4%4%4%4%3%32%三友集团金山化工山东海化中盐化工远兴能源山东海天连云港碱业和邦生物盐湖镁业实联化工青海发投双环科技其他661112企业数量（家）大于等于150100到150之间50到100之间小于50图表：图表：20212021年不同年不同产能企业数量统计产能企业数量统计144.4.供给：国内纯碱产能分布较分散，行业集中度有待提高供给：国内纯碱产能分布较分散，行业集中度有待提高 中盐化工成为行业新龙头。中盐化工成为行

23、业新龙头。目前全国企业产能达到3081万吨，其中中盐化工2021年9月收购青海发投，产能达到380万吨/年，成为行业龙头；三友化工目前产能340万吨/年，位居行业第二；天然减法龙头远兴能源目前产能180万吨/年。来源：百川盈孚、中泰证券研究所图表：企业产能统计图表：企业产能统计上市公司生产企业产能（万吨）市场份额制备工艺所在省份青海昆仑碱业1505%氨碱法青海青海发投1405%氨碱法青海中盐昆山602%联碱法江苏盐碱分公司301%氨碱法内蒙古三友化工2307%氨碱法河北青海五彩碱业1104%氨碱法青海未上市河南金山化工33011%联碱法河南山东海化山东海化集团2809%氨碱法山东远兴能源中源化

24、学1806%天然碱法河南，内蒙古金晶科技山东海天1505%氨碱法山东和邦生物四川和邦1204%联碱法四川盐湖股份青海盐湖镁业1204%氨碱法青海未上市实联化工1204%联碱法江苏*ST双环湖北双环1104%联碱法湖北其他95131%合计3081100%三友化工中盐化工15 我国纯碱产能在置换优化中小幅扩张。我国纯碱产能在置换优化中小幅扩张。作为产能过剩且高污染的行业，供给侧改革及环保政策不断制约行业产能的无效扩张。纯碱行业“十二五”发展规划要求纯碱产能在3000万吨以内带来的环保成本较高的小企业出清，为了完成十二五规划的行业产能限制，2014年和2015年，行业产能共出清332万吨，为近十年来

25、最高。我国纯碱产能在置换优化中小幅扩张，从2010年到2021年产能复合增速约为2.4%。 置换优化仍在进行，造成产能年内向下。置换优化仍在进行，造成产能年内向下。根据卓创，2021年底我国纯碱总产能3416万吨/年，同比增加89万吨/年，考虑2021年底连云港碱业的130万吨/年产能退出，与2022年初金山化工的30万吨/年产能投产，当下纯碱产能为3193万吨/年，同比减少100万吨/年。来源：卓创资讯、百川盈孚、国家统计局、中泰证券研究所图表：我国历年纯碱产能图表：我国历年纯碱产能退出情况（万吨）退出情况（万吨）4.4.供给：近年国内产能在置换中小幅扩张供给：近年国内产能在置换中小幅扩张图

26、表：我国历年产能产量图表：我国历年产能产量020406080000022氨碱法联碱法74%76%78%80%82%84%86%88%027003200001920202021产能（万吨）产量（万吨）产能利用率（右轴）164.4.供给：行业仍在洗牌阶段，天然碱法为未来增量供给：行业仍在洗牌阶段，天然碱法为未来增量 纯碱作为高耗能行业，新增产能面临政策方面诸多约束。纯碱作为高耗能行业，新增产能面临政策方

27、面诸多约束。2010年，工信部发布纯碱行业准入条件，针对纯碱的不同生产工艺，对纯碱的最小产能和重质纯碱产能比例作出不同限制；2011年，发改委将新建纯碱项目列为限制类发展项目，并设置“十二五”期间纯碱行业的产上限为3000万吨；2020年，为深化“放管服”改革精神，工信部废止纯碱行业准入条件；2021年，内蒙古宣布当年起不再审批纯碱新增产能，但不包括120万吨/年以上的天然碱新增产能。总体来看，纯碱行业的新增项目准入受到政策的严格管制，但天然碱法由于其环保及产品优势，被排除在限制类发展的范畴之外。来源：百川盈孚、卓创资讯、发改委、工信部、内蒙古发改委、中泰证券研究所图表：纯碱行业产图表：纯碱行

28、业产能政策能政策时间部门政策文件政策内容2011-03发改委产业结构调整指导目录所有新建纯碱项目均被列为限制类发展项目从2021年起，不再审批纯碱新增产能项目，但不包括内蒙古地区新建120万吨/年及以上天然碱综合开发利用项目。2010-05工信部纯碱行业准入条件氨碱厂、联碱厂、天然碱厂设计能力分别不得小于120、60、40万吨/年，其中重质纯碱设计能力分别不得小于80%、60%、80%。联碱厂必须全部生产干氯化铵。2011-12发改委中国纯碱行业“十二五”发展规划到2015年，控制纯碱生产能力在3000万吨以内，氯化铵生产能力在1500万吨以内。2020-06工信部中华人民共和国工业和信息化部

29、公告2020年第27号废止纯碱行业准入条件2021-03内蒙古发改委关于确保完成“十四五”能耗双控目标任务若干保障措施17 行业仍在洗牌阶段，供给格局即将迎来改变。行业仍在洗牌阶段，供给格局即将迎来改变。从2022年到2025年，包括远兴能源、连云港碱厂等的企业有产能新增计划，南方碱业则计划退出产能60万吨。如若产能如期投放及退出，预计2023年和2025年将是产能大规模投放的时期，分别新增410万吨和280万吨。 行业未来五年新增产能约行业未来五年新增产能约10001000万吨，天然碱法为主要增量。万吨，天然碱法为主要增量。天然碱法是未来新增产能的主要力量。考虑行业的新增产能及拟淘汰产能的进

30、度，到2025年，行业总产能将突破4000万吨，总体来看，行业未来新增产能较为有限，主要是受政策掣肘。连云港碱厂产能退出后，预计于2024年底在板桥工业园重新开工。来源：百川盈孚、卓创资讯、中泰证券研究所图表：纯碱行业未来五年产能预测图表：纯碱行业未来五年产能预测图表：纯碱行业新增产能明细图表：纯碱行业新增产能明细4.4.供给：行业仍在洗牌阶段，天然碱法为未来增量供给：行业仍在洗牌阶段，天然碱法为未来增量企业工艺路线计划投产时间产能（万吨）连云港碱厂氨碱法2022-01-130金大地四期联碱法2022-0830河南俊化联碱法2022-0820安徽红四方联碱法2022-1220重庆湘渝盐化联碱法

31、年新增产能远兴能源天然碱法2023-09340江苏德邦联碱法2023-0660河南金大地联碱法2023-1270南方碱业2023-12-602023年新增产能连云港碱厂联碱法年新增产能远兴能源天然碱法年新增产能120万吨280万吨-40万吨410万吨004000500020212022E2023E2024E2025E产能（万吨）185.5.检修季纯碱开工率仍有向下空间检修季纯碱开工率仍有向下空间 复盘复盘20212021年的开工率变化。年的开工率变化。2021年3月份起，由于下游需求释放，行

32、业月度开工负荷率超过90%，远高于2016-2020年平均月度负荷；进入6月检修季，部分企业降负荷生产，行业整体开工率降至80%，低于历史同期水平；9月份，检修与低产企业仍然集中，江苏地区能耗双控加强下部分企业全厂停车，加之部分地区受限电影响降负荷生产，市场供应偏紧格局加剧。 检修季开工率仍有下降空间。检修季开工率仍有下降空间。今年以来，纯碱开工率整体呈现85-95%窄幅震荡的稳定趋势，我们认为年内的供给端高点或已出现；步入6月进入检修季，当下盈利驱动下检修计划或有延迟，我们预计在未来3-4个月内纯碱企业有望陆续进行，以往年同期数据预测，当下开工率至季节性低点有将近10%的下降空间，短期仍维持

33、供应紧张格局。 生产呈现明显的季节性。生产呈现明显的季节性。受市场行情、盈利情况、环保、安全、原料供应等因素影响，5-8月份是传统的检修旺季，1、4季度是传统生产旺季。来源：卓创资讯、Wind、中泰证券研究所图表：行业开工率图表：行业开工率图表：图表：20182018- -20222022年国内月度产量年国内月度产量195.5.检修季纯碱开工率仍有向下空间检修季纯碱开工率仍有向下空间 6 6- -7 7月约月约500500万吨产能检修。万吨产能检修。根据卓创数据，纯碱企业6-7月份共计9家企业有产能检修计划，其中包括江苏实联6-7月检修100万吨，中盐昆山6月15日至6月20日80万吨等，共计

34、检修产能其中部分企业未公布具体检修天数，我们取平均15天为检修天数。来源：卓创资讯、中泰证券研究所图表：检修企业情况图表：检修企业情况图表：各企业图表：各企业6 6- -7 7月检修利用率月检修利用率厂家产能检修时间中盐昆山806.15-6.25湘渝盐化807月初徐州丰成606.1-7.1南方碱业606月中旬华昌化工606.1-6.15中源一期456.1-6.10江苏实联1006-7月金富源碱业186-7月江西晶昊607月合计563企业产能（万吨）所在省份6.1-6.106.10-6.206.20-6.307.1-7.107.10-7.20金山化工360河南省11111海化集团300山东省11

35、111唐山三友230河北省11111山东海天150山东省11111昆仑碱业150青海省11111安棚碱矿130河南省11111实联化工120江苏省10.420.4211和邦生物120四川省11111盐湖镁业120青海省11111青海发投120青海省11111双环科技110湖北省11111五彩碱矿110青海省11111中盐昆山80江苏省10.50.511重庆湘渝盐化80重庆市11100.5天津渤化永利80天津市11111江苏华昌70江苏省00.5111河南骏化60河南省11111晶昊盐业60江西省11100.5淮南碱厂60安徽省11111江苏苏盐井神60江苏省11111丰成盐化60江苏省0001

36、1应城新都60湖北省11111南方碱厂60广东省10.5011大连大化60辽宁省11111中源一期45河南省01111金富源碱业18湖南省1100.51其他20811111检修产能970205.5.碱厂库存与期货库存双双向下，需求回暖迹象出现碱厂库存与期货库存双双向下，需求回暖迹象出现 上半年整体呈现去库趋势。上半年整体呈现去库趋势。纯碱总库存近年来中枢位置为330万吨，今年整体出现去库趋势，截至6月底社会月度库存约329万吨，相较于年初去库48.9万吨，纯碱库存一般包括纯碱厂库存、期货库存、玻璃厂原料库存。 Q2Q2碱厂库存或转移至期货库存。碱厂库存或转移至期货库存。截

37、至7月1日，根据卓创，纯碱企业周度库存为33.98万吨，较年初大幅去库129万吨，较4月去库79.47万吨；下游浮法玻璃纯碱库存约31天，折合纯碱库存110万吨左右，处于合理位置；根据百川资讯的样本显示，纯碱期货库存于Q2出现类库现象，社会库存去库有限，大幅下降的碱厂库存或转移至期货环节。 当下社会库存仍处于下行通道中，碱厂库存与当下社会库存仍处于下行通道中，碱厂库存与期货库存双双向下，浮法玻璃在库存低位进行期货库存双双向下，浮法玻璃在库存低位进行合理补库，需求回暖迹象出现。合理补库，需求回暖迹象出现。来源：卓创资讯、百川盈孚、中泰证券研究所图表：碱厂库存今年持续去库图表：碱厂库存今年持续去库

38、图表：样本浮法玻璃企业原料重碱库存（天）图表：样本浮法玻璃企业原料重碱库存（天）图表：期货库存图表：期货库存4 4月出现大幅上行趋势月出现大幅上行趋势图表：社会库存处于中枢位置图表：社会库存处于中枢位置21CONTENTS目录CCONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所2稳增长与新能源共振，需求增速有望超预期221.1.我国纯碱消费稳定增长，主要应用于玻璃我国纯碱消费稳定增长，主要应用于玻璃 纯碱下游主要应用于玻璃制品，包括平板玻璃、光伏玻璃等。纯碱下游主要应用于玻璃制品，包括平板玻璃、光伏玻璃等。根据百川盈

39、孚2021年纯碱下游消费量统计，纯碱下游主要用于玻璃制品，平板玻璃、日用玻璃、光伏玻璃的占比分别约为46%、18%和8%，此外还有硅酸盐、焦亚硫酸钠、磷酸盐、小苏打等，占比较小且分散，合计占比接近30%。 我国纯碱消费总量近年来波动上行。我国纯碱消费总量近年来波动上行。除2018年受供给总量制约和2020年受新冠疫情影响外，纯碱表观消费量基本保持逐年增长的态势。从2016年到2021年，纯碱表观消费量从2404万吨增长至2857万吨，复合增速约4%。由于纯碱下游光伏玻璃、日用玻璃、碳酸锂等2022年有新增产能产量的投放，预计纯碱消费量有望于2022年进一步提升。图表：纯碱下游主要为玻璃制品图表

40、：纯碱下游主要为玻璃制品来源：百川盈孚、卓创资讯、中泰证券研究所图表：我国历年纯碱消费量图表：我国历年纯碱消费量45.9%17.6%7.9%5.3%4.8%2.8%1.8%2%1%1.0%平板玻璃日用玻璃光伏玻璃硅酸盐焦亚硫酸钠磷酸盐两钠小苏打烧碱洗涤剂-10%-5%0%5%10%15%20%22400250026002700280029002001920202021我国纯碱表观消费量（万吨）增速（右轴）CAGR=3.51%231.1.全球纯碱消费逐年递增，下游领域占比更为均衡全球纯碱消费逐年递增，下游领域占比更为均衡 全球纯碱下游领域占比更为均衡。

41、全球纯碱下游领域占比更为均衡。我国纯碱下游约72%用于玻璃制品，而全球纯碱下游仅约52%用于玻璃制品，其他用于肥皂、无机品、洗涤剂等。整体来看，纯碱下游在各领域的消费量更加均衡。 除除20202020年疫情影响外，近几年全球纯碱消费量基本保持逐年递增。年疫情影响外，近几年全球纯碱消费量基本保持逐年递增。据Ciner，2016年到2019年，全球纯碱市场的需求年复合增速为3%。2020年，因新冠肺炎大流行导致需求萎缩，消费量同比下降6%；预计2021年起，全球纯碱消费量仍有望逐年递增；到2025年，全球纯碱消费量有望达到6700万公吨。图表：全球纯碱下游图表：全球纯碱下游来源：CINER、中国产

42、业经济信息网、中泰证券研究所图表：全球历年纯碱消费量及预测图表：全球历年纯碱消费量及预测-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%505254565860626466682001920202021E2022E2023E2024E2025E全球需求（百万公吨）需求同比增速（右轴）52%13%12%13%5%1%4%玻璃肥皂与洗涤剂无机化学品三聚磷酸钠/洗涤剂金属/采矿碳酸锂其他242.2.平板玻璃：纯碱最主要的下游，需求量较为稳定平板玻璃：纯碱最主要的下游，需求量较为稳定 平板玻璃是纯碱占比最大的下游。平板玻璃是纯碱占比最大的下游。据百川，2021年纯碱的下游消费量

43、中，46%为平板玻璃，居消费量首位。平板玻璃的生产原材料与光伏玻璃类似，单耗为0.23吨的纯碱和0.71吨的石英砂等，化学成分为Na2SiO3等，下游行业包含镀膜玻璃、钢化玻璃、中空玻璃、夹胶玻璃等深加工行业，终端则应用于汽车、建筑、电子及太阳能等领域。 平板玻璃对纯碱的消费量保持逐年稳定增长。平板玻璃对纯碱的消费量保持逐年稳定增长。在纯碱的下游中，平板玻璃对纯碱的消费量近年来不断上升，平板玻璃消费占比也基本保持上升态势。据百川盈孚，2021年，平板玻璃对纯碱的消费量为1121万吨，从2016年到2021年，平板玻璃对纯碱消费量的年均复合增速约为5%。图表：平板玻璃对纯碱的需求量图表：平板玻璃

44、对纯碱的需求量来源：百川盈孚、中泰证券研究所图表：平板玻璃产业链图表：平板玻璃产业链35%38%41%44%47%02004006008006200202021平板玻璃对纯碱消费量（万吨）平板玻璃消费占比（右轴）252.2.平板玻璃：浮法是主要工艺，开工数较稳定平板玻璃：浮法是主要工艺，开工数较稳定 平板玻璃的生产工艺包括浮法、压延法和溢流下拉法等，浮法是最主要的工艺。平板玻璃的生产工艺包括浮法、压延法和溢流下拉法等，浮法是最主要的工艺。浮法因玻璃液漂浮在锡液表面而得名，制造的平板玻璃质量最好，已成为目前的主要工艺；压延法将熔窑中的玻璃液经压延辊辊压

45、成型、退火而制成，由于其透光不透明的特点，主要用于光伏领域；溢流下拉法是将玻璃液流向U型槽内，利用重力作用下落退火制成的玻璃，主要用于生产电子玻璃（液晶面板玻璃基板、保护屏玻璃原片等）。近年来浮法玻璃占平板玻璃产量基本稳定在60%-80%范围内。 浮法需求稳定。浮法需求稳定。由于涉及到能耗、设备损伤及冷修周期等因素，浮法玻璃产能供给相对刚性，冷修期通常长达4个月及以上时间，点火投产后通常保持8-10年的连续不间断生产，因此历年玻璃产量及对上游纯碱的需求均较为稳定。 浮法玻璃开工条数稳定，未来政策趋严。浮法玻璃开工条数稳定，未来政策趋严。从2010年到2020年，浮法玻璃生产线总条数缓慢增多，年

46、均复合增速约4%，但受制于终端以建筑市场为主体的市场需求放量的限制，生产线总开工条数变化不大。据中玻网，考虑政策端的约束后，到2025年，预计国内浮法玻璃生产线存量仅维持在160条左右，再剔除常规冷修及改造升级中的生产线，能够全年稳定生产的在产产能，或仅有130-150条左右甚至更少。图表：浮法玻璃生产线数量图表：浮法玻璃生产线数量来源：国家统计局、卓创资讯、中商产业研究院、Wind、中泰证券研究所图表：浮法玻璃与其他平板玻璃历年产量图表：浮法玻璃与其他平板玻璃历年产量0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%024682200162

47、00202021平板玻璃产量（亿重量箱）浮法玻璃产量（亿重量箱）浮法玻璃产量占比（右轴）05003003504004502000020生产线总条数生产线开工条数图表：平板玻璃相关政策图表：平板玻璃相关政策日期部门文件政策关于严肃产能置换严禁水泥平板玻璃行业新增产能的通知工信部2018-08对平板玻璃工业排污单位排放的大气及水污染物进行排污许可管理。排污许可证申请与核发技术规范 玻璃工业平板玻璃生态环境部2017-09不得以其他任何名义、任何方式备案新增水泥熟料、平板玻璃产能的建设项目；

48、对确有必要新建的水泥熟料、平板玻璃建设项目，必须严格按照水泥平板玻璃行业产能置换实施办法实施等量或减量置换。严禁备案和新建扩大产能的水泥熟料、平板玻璃项目。确有必要新建的，必须制定产能置换方案，实施产能置换。关于印发水泥玻璃行业产能置换实施办法的通知工信部2021-07262.2.平板玻璃：日熔量超预期，稳增长充分受益平板玻璃：日熔量超预期，稳增长充分受益 上半年日熔量超预期，当下向上趋势明显。上半年日熔量超预期，当下向上趋势明显。年初，行业存在对长期服役的玻璃产线大面积冷修的担忧，虽然上半年玻璃进入行业盈亏平衡区间，但日熔量仍处高位，根据卓创，6月30日当周全国浮法玻璃企业库存7129万重箱

49、，环比+77万重量箱。其中浙闽鄂等省份玻璃库存下降明显，分别较上周下降7.2%、6.8%、5.6%，已出现需求恢复迹象，在稳增长背景下，房地产销售有望回暖，带动竣工复苏。 “稳增长”“稳增长”政策支持力度不断加强，终端竣工有望复苏。政策支持力度不断加强，终端竣工有望复苏。房地产行业作为“稳增长”政策重要一环，政策发力有望带动终端竣工面积同比上行，从而提升对平板玻璃的消费需求。来源：隆众资讯、Wind、玻璃工业网、中泰证券研究所图表：浮法玻璃月熔量图表：浮法玻璃月熔量走势图（万吨）走势图（万吨）图表：房屋竣工面积与平板玻璃产量图表：房屋竣工面积与平板玻璃产量-30-20-5

50、------------072022-01平板玻璃产量累计同比（%）房屋竣工面积累计同比（%）005006001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月202020212022272.2.平板玻璃：日熔量超预期，稳增长充分受益平板玻璃：日熔量超预期，稳

51、增长充分受益 玻璃产线纷纷复产，日熔量逐步提升。玻璃产线纷纷复产，日熔量逐步提升。根据美尔雅研究院数据显示，年初至今冷修产线合计产能为4650吨/日，复产产线合计产能为4150吨/日，总体变动500吨/天，影响的产能变化幅度较小。冷修产线主要集中于1-3月，4-5月玻璃产线逐步复产，4-5月合计复产2700吨/天。来源：卓创资讯、隆重资讯、美尔雅研究院、中泰证券研究所图表：浮图表：浮法玻璃冷修复产产线统计法玻璃冷修复产产线统计日熔量（吨/天）冷修/复产时间重庆赛德400冷修1.1湖北明宏一线900冷修1.2漳州旗滨四线800复产1.11湖北三峡三线650复产1.19东台中玻二线600冷修1.2

52、8洛阳龙新一线400冷修2.5威海中玻二线450冷修2.23河南信义二线600冷修3.2河源旗滨一线800冷修3.8青岛台玻500冷修4.6荆州亿钧三线900复产4.29重庆凯源（赛德）300复产4.29英德鸿泰900复产5.8信义海南三线600复产5.28变动产能变动产能500500复产复产目前目前282.2.平板玻璃：行业库存处于高位，原料纯碱步入去库存阶段平板玻璃：行业库存处于高位，原料纯碱步入去库存阶段 平板玻璃库存处于历史高位，看好政策影响下竣工端走强带动行业去库存。平板玻璃库存处于历史高位，看好政策影响下竣工端走强带动行业去库存。2022年以来，平板玻璃行业库存大体保持在200万吨

53、上下，高于2021年和2020年同期库存均值。2021年，三条红线、银行贷款新政和集中供地等政策使得房企拿地及开工较弱，叠加平板玻璃产能释放，行业库存一路上行。看好稳增长政策影响下，LPR利率下调推动房企去库存而导致的竣工端和销售端走强，从而促进平板玻璃行业去库存。 浮法玻璃企业原料纯碱步入去库存阶段。浮法玻璃企业原料纯碱步入去库存阶段。据卓创资讯，2021年年初，浮法玻璃企业纯碱库存天数为50天，随后，在纯碱供需紧张的局面影响下波动下行，2022年4月，纯碱库存天数已仅有27天。据百川，湖北新都、江西晶昊等在5月份有检修计划，市场供应面有减少预期，预计纯碱供需紧张格局将持续，浮法玻璃企业纯碱

54、库存仍有下降空间。来源：卓创资讯、百川盈孚、中泰证券研究所图表：平板玻璃行业库存（万吨）图表：平板玻璃行业库存（万吨）图表：浮法玻璃企业重碱库存天数（天）图表：浮法玻璃企业重碱库存天数（天）05001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月 12月2020年2021年2022年20253035404550--------04样本浮法玻璃企业原料重碱库存天数293

55、.3.光伏玻璃：双玻组件渗透率提升，推动光伏玻璃需求增长光伏玻璃：双玻组件渗透率提升，推动光伏玻璃需求增长 纯碱下游光伏玻璃为光伏组件核心部件。纯碱下游光伏玻璃为光伏组件核心部件。光伏发电系统主要由若干个光伏电池组件和逆变器组成，光伏电池组件（单玻）结构自上而下主要包括光伏玻璃，EVA胶片，电池片，EVA胶片，背板，接线盒组成。光伏玻璃用来封装硅片，目的是提高光的吸收性和光电转化效率，光伏组件上的光伏玻璃经过镀膜后会具有更高的透光率，减少光的损失，产生更多的电能，同时光伏玻璃经过钢化具有更好的硬度和强度，可以使电池片使用寿命更长。来源：百川盈孚、福莱特招股说明书、中泰证券研究所图表：光伏玻璃产

56、业链图表：光伏玻璃产业链0.19t白云石0.23t纯碱0.71t石英砂0.036t重油0.054t石油焦玻璃液超白压延玻璃原片钢化超白压延玻璃晶体硅电池片其他封装材料太阳能电池组件逆变器光伏发电系统压延燃烧钢化封装原材料303.3.光伏玻璃：双玻组件渗透率提升，推动光伏玻璃需求增长光伏玻璃：双玻组件渗透率提升，推动光伏玻璃需求增长 双玻组件较单玻组件性能优异。双玻组件较单玻组件性能优异。光伏组件根据光伏组件背板是否为玻璃可以分为单面玻璃光伏组件和双面玻璃光伏组件，单玻组件的背板材料一般是不透光复合材料，双玻组件的背板材料为也为光伏玻璃。由于太阳直接辐射和散射光到达地面后会被反射，有一部分将被反

57、射到组件的背面，因此与单玻相比，双玻的构造可以带来发电增益，发电增益与地表反射率和组件的安装高度相关。另外，主流结构的双玻双面组件，还具有生命周期较长、低衰减率、耐候性、防火等级高、散热性好等优势。 双玻组件性能优异，渗透率逐步提高。双玻组件性能优异，渗透率逐步提高。由于双玻组件在发电效率，生命周期，衰减率、耐候性等多方面优于单玻组件，目前双玻组件有替代单玻组件的趋势，未来有望成为主流组件。根据CPIA数据，2020年双玻组件占比约30%，2025年占比约60%，占比迅速提升，有望为纯碱带来可观消费增量。来源：CPIA、美尔雅研究院、中泰证券研究所图表：单玻双玻组件结构图表：单玻双玻组件结构0

58、%10%20%30%40%50%60%70%201820202025E双玻组件占比图表：双玻组件占比预测图表：双玻组件占比预测313.3.光伏玻璃：双玻组件渗透率提升，推动光伏玻璃需求增长光伏玻璃：双玻组件渗透率提升，推动光伏玻璃需求增长 双玻组件较单玻组件带动光伏玻璃需求更大。双玻组件较单玻组件带动光伏玻璃需求更大。 我们假设一般单玻和双玻玻璃使用厚度分别为3.5mm和2.5mm，一般玻璃密度为2.5吨/立方米，我们预计一平方米单玻和双玻玻璃重量分别为0.00875和0.00625万吨。 我们取隆基的LR5-72HPH-540产品为例，其尺寸为2256x1133mm，单个面积约为2.56平方

59、米，单玻额定功率我们假设为最大功率75%，额定功率为405W，1GW所需单玻组件个数为246.91万个，所需光伏玻璃重量为5.52万吨。假设双玻提升功率10%，额定功率为445.5W， 1GW所需双玻组件个数为224.47万个，所需光伏玻璃重量为7.17万吨。 以天合光能TSM-DE18M组件为例，其尺寸为2187x1102mm，单个面积约为2.41平方米，单玻额定功率我们假设为最大功率75%，额定功率为382.5W，1GW所需单玻组件个数为261.44万个，所需光伏玻璃重量为5.51万吨。假设双玻提升功率10%，额定功率为420.75W， 1GW所需双玻组件个数为237.67万个，所需光伏玻

60、璃重量为7.16万吨。来源：公司公告、中泰证券研究所图表：图表：1GW1GW单玻双玻组件的光伏玻璃单耗单玻双玻组件的光伏玻璃单耗隆基绿能天合光能具体参数LR5-72HPH-540TSM-DE18M组件尺寸（mm)2256x11332187x1102最大功率（W）540510额定功率（W）405382.5双玻组件额定功率(W)445.5420.751GW所需单玻组件(万个）246.91261.441GW单玻组件所需玻璃重量（万吨）5.525.511GW所需双玻组件（万个）224.47237.671GW双玻组件所需玻璃重量（万吨）7.177.16323.3.光伏玻璃：终端装机扩张，价格企稳回升光伏

61、玻璃：终端装机扩张，价格企稳回升 全球及我国光伏终端装机量不断增长，我国光伏装机量的全球占比超过全球及我国光伏终端装机量不断增长，我国光伏装机量的全球占比超过30%30%。2011年到2020年，我国光伏装机总量从3.1GW增长至252.9GW，年均复合增速为63%，远高于同期全球光伏装机量的年均复合增速30%。我国近几年来光伏装机总量的全球占比一直保持在30%以上，由于双碳目标的设定，我们长期看好包括光伏在内的可再生能源的成长空间。 政策鼓励光伏产业发展。政策鼓励光伏产业发展。2020年10月，工信部通知，允许合法合规开展产能置换新建光伏玻璃项目；2021年7月，工信部决定对新上的光伏玻璃项

62、目不再要求产能置换，但要求建立产能风险预警机制；国家能源局也在2021年5月提出，要逐年提高光伏发电量占全社会用电量的比重。通过放开对产能置换的限制并加快推进存量项目建设，推进光伏发电项目项目储备，光伏及光伏玻璃行业有望在政策的支持下迎来更广阔的发展空间。图表：能源局等机构的政策图表：能源局等机构的政策来源：CPIA、Wind、工信部、国家能源局、中泰证券研究所图表：我国及全球光伏终端装机总量图表：我国及全球光伏终端装机总量日期部门文件2020-10工信部光伏压延玻璃项目可不制定产能置换方案。2021年8月起实施。工信部2021-07政策允许合法合规开展产能置换新建光伏玻璃项目2021-05能

63、源局国家能源局关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知2021年，全国风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重达到11%左右，后续逐年提高，确保2025年非化石能源消费占一次性能源消费的比重达到20%左右。2021年户用光伏发电项目国家财政补贴预算额度为5亿元。水泥玻璃行业产能置换实施办法0%10%20%30%40%005006007008002000020我国光伏装机总量（GW）全球光伏装机总量（GW）我国光伏装机总量占比（右轴）333.3.光伏光伏玻璃：受益于光伏景气度，光伏玻璃需求逐步提高玻

64、璃：受益于光伏景气度，光伏玻璃需求逐步提高 光伏行业高景气带动光伏玻璃需求增长。光伏行业高景气带动光伏玻璃需求增长。受益于光伏行业的快速发展，光伏玻璃行业整体产量及需求量呈现稳步上涨的局面，2019年我国光伏玻璃产量822.46万吨，需求量624.13万吨，2021年我国光伏玻璃产量达到1019.05万吨，较2019年增长约23.9%，需求量848.79万吨，较2019年增长约36%。 中国光伏出口情况维持稳定。中国光伏出口情况维持稳定。中国2019-2020年光伏玻璃出口量分别为200.61和205.95万吨，2021年出口量为177.88万吨，较去年略有下降。 月度产量具有一定季节性，开工

65、率维持月度产量具有一定季节性，开工率维持90%90%左右。左右。光伏玻璃月度产量具有一定的季节性，2020和2021年3-4月产量和开工率都出现了一定下滑；整体产量呈逐年增长趋势。来源：CPIA、华经产业研究院、中泰证券研究所图表图表：我国光伏玻璃产量与表观需求量：我国光伏玻璃产量与表观需求量图表：中国光伏玻璃出口量图表：中国光伏玻璃出口量0%20%40%60%80%100%120%02040608010012019-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-03光伏玻璃产量（万吨）开工率050

66、0201920202021出口量（万吨）0200400600800920202021产量（万吨）表观消费量（万吨）图表：中国光伏玻璃月度产量和开工率图表：中国光伏玻璃月度产量和开工率343.3.光伏玻璃：光伏玻璃产能将于光伏玻璃：光伏玻璃产能将于20222022年迎来大规模扩张年迎来大规模扩张 光光伏玻璃产能将于伏玻璃产能将于20222022年迎来大规模扩张年迎来大规模扩张。根据隆重化工，卓创资讯数据，2021年，对光伏玻璃行业新增日熔量约1.485万吨，主要来自行业龙头信义光能、福莱特、亿钧耀能等；2022年，行业预计新增日熔量5.43万吨，新增产能主要来自信义光能、福

67、莱特、亿钧耀能、旗滨等。2022年是行业产能大规模扩张的年份，光伏玻璃的大量扩张，有望带动纯碱消费量快速增长。来源：隆重化工、卓创咨讯、美尔雅研究院、中泰证券研究所图表：光伏玻璃投产计划图表：光伏玻璃投产计划公司地址日熔量2022计划投产日期公司地址日熔量2022计划投产日期凤阳12002022年点火重庆10002022年3月27日点火凤阳48002022年点火重庆9002022年5月点火嘉兴24002022年2月点火1200，2023年点火其他宁波24002022-2023年点火安徽10002022年点火漳州12002022年二季度点火张家港40002022年点火绍兴12002022-202

68、3年点火苏州40002022年点火郴州12002022年4月8日点火新福兴北海12002022年初点火北海12502021年4月开工，争取2022年底点火桐城12002022年3月29日点火北海12502022年合肥7502022年一季度荆州12002022年4月8日点火宜兴10002022-2023年荆州12002022年底点火秦皇岛8802023年初荆门10002002年9月点火德州9002022上半年荆门1000暂定2022年彩虹上饶13002022年焦作8002022年3-4月南玻凤阳48001200*4，2022年陆续点火许昌9002022年三季度唐山10002022年上半年安徽燕龙

69、鸡安徽12002022年3月28日点火800唐山10002022年安徽盛世蚌埠12002022年上半年蚌埠10002022年日盛达长冶20002022-2023年蚌埠10002022年8月点火合计合计54330543302022年2022年安彩高科旗滨长利蚌埠德力武骏光能亿钧耀能湖北明弘福莱特信义中建材唐山金鑫353.3.光伏光伏玻璃：光伏行业高景气将带动纯碱需求大幅增加玻璃：光伏行业高景气将带动纯碱需求大幅增加 乐观情况下预计乐观情况下预计20252025年光伏行业带动纯年光伏行业带动纯碱需求超碱需求超500500万吨。假设情况如下：万吨。假设情况如下：1）根据CPIA数据，2025年全球新

70、增装机处于270-330GWH。2）2020年10月国家开放容配比1：1是限制，通过计算单面组件光伏电站在太阳能资源类地区的最优容配比为 1.2:11.3:1，选择1.2进行计算。3）根据CPIA数据预测，未来双玻组件占比逐步提高，预计2025年达到60%。4）根据主流厂商的单双玻组件规（单玻玻璃厚度3.5mm，双玻玻璃厚度2.5mm）格进行测算其单GW玻璃消耗量，由于目前玻璃具有薄片化趋势，我们预测2024年左右单GW玻璃消耗量有5%的降幅。5）根据卓创，光伏玻璃纯碱单耗0.23。6）根据华经产业研究院统计数据，2019年我国光伏玻璃产量占全球90%，假设后续以0.5%的增速缓慢提升占比。来

71、源：CPIA、公司公告、华经产业研究院、Ofweek、中泰证券研究所图表：新增光伏装机对应纯碱需求图表：新增光伏装机对应纯碱需求20021E2022E2023E2024E2025E保守00乐观0225270300330容配比1111.21.21.21.21.2保守02乐观4270324360396双玻组件占比8%16%30%40%45%50%55%60%单玻组件占比92%84%70%60%55%50%45%40%保守8.518.4397297

72、.2126158.4194.4乐观8.518.43981.6121.5162198237.6保守97.596.691108118.8126129.6129.6乐观97.596.691122.4148.5162162158.4双玻组件单GW玻璃消耗量（万吨/GW）7.27.27.27.27.27.27.07.0单玻组件单GW玻璃消耗量（万吨/GW）5.55.55.55.55.55.55.35.3保守61.1132.5280.8518.4699.8907.21108.81360.8乐观61.1132.5280.8587.5874.81166.41386.01663.2保守536.4531.3500

73、.5594.0653.4693.0686.9686.9乐观536.4531.3500.5673.2816.8891.0858.6839.5保守597.4663.8781.31112.41353.21600.21795.72047.7乐观597.4663.8781.31260.71691.62057.42244.62502.7光伏玻璃的纯碱单耗0.230.230.230.230.230.230.230.23保守137.4152.7179.7255.9311.2368.0413.0471.0乐观137.4152.7179.7290.0389.1473.2516.3575.6中国光伏玻璃占比89%9

74、0%90%90%91%91%91%92%保守122.6137.5161.8230.4281.7334.7377.5432.7乐观122.6137.5161.8261.1352.1430.4471.9528.8保守乐观全球光伏组件新增需求（GW）全球光伏新增装机预测（GW）全球光伏玻璃需求合计（万吨）单玻组件对应光伏需求量（万吨）双玻组件对应光伏需求量（万吨）单玻组件产量（GW）双玻组件产量（GW）21.7%21.7%26.7%26.7%2020-2025年CAGR中国光伏玻璃对应纯碱需求（万吨）全球光伏玻璃对应纯碱需求（万吨）364.4.日用玻璃：玻璃制品产量均保持稳定日用玻璃：玻璃制品产量均

75、保持稳定 日用玻璃指日常生活中的各种玻璃制品，消费体量仍有待提高。日用玻璃指日常生活中的各种玻璃制品，消费体量仍有待提高。日用玻璃包括玻璃包装容器、日用玻璃制品、玻璃保温容器、玻璃仪器等。与发达国家相比，日用玻璃在我国居民日常生活中的应用场景偏少，我国日用玻璃平均价格仍偏低。随着居民消费水平的提升和消费结构的升级，日用玻璃行业呈现长期向好的发展势头。 日用玻璃消费产量放缓，未来趋于平稳发展。日用玻璃消费产量放缓，未来趋于平稳发展。随着行业向绿色化转型，节节能环保窑炉技术、轻量化生产技术、废碎玻璃回收加工将越来越多地应用到日用玻璃的生产中。从2010年到2017年，日用玻璃产量快速缩减，从143

76、7万吨收缩到452万吨，之后逐步扩产，2021年，日用玻璃产量达748万吨，近三年玻璃制品产量基本稳定在700万吨上下。据百川盈孚，2021年，日用玻璃消费量占纯碱下游消费总量约17.6%，预计未来日用玻璃制品对纯碱消费量大体保持不变。来源：Wind、中泰证券研究所图表：我国日用玻璃产量及增速图表：我国日用玻璃产量及增速-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0200400600800000202021日用玻璃制品产量（万吨）同比增速（右轴）图表：我国日用玻璃日

77、常用途图表：我国日用玻璃日常用途37 纯碱在提取碳酸锂过程中起到重要作用。纯碱在提取碳酸锂过程中起到重要作用。碳酸锂生产工艺按原料不同可分为两种：矿石提取与盐湖卤水提取。两种工艺的生产过程均需要通过加入过量纯碱使溶液中的锂离子沉淀，上述工艺中均涉及沉锂步骤：2Li+ + Na2CO3 Li2CO3 + 2Na+，沉锂过程中需要使用大量碳酸钠理论上生产1吨碳酸锂消耗2吨纯碱(以轻碱为主）。来源：美尔雅、中泰证券研究所图表：矿石提锂工艺（硫酸法）图表：矿石提锂工艺（硫酸法）图表：盐湖卤水提锂工艺（盐酸盐沉淀法）图表：盐湖卤水提锂工艺（盐酸盐沉淀法）5.5.碳酸锂：短期影响有限，长期需求不可忽视碳酸

78、锂：短期影响有限，长期需求不可忽视385.5.碳酸锂：短期影响有限，长期需求不可忽视碳酸锂：短期影响有限，长期需求不可忽视 我国碳酸锂产能利用率较低。我国碳酸锂产能利用率较低。2021年国内产能利用率仅为50.5%，主要系国内锂盐企业产能与对应锂资源的匹配程度较低导致。一方面是国内锂资源80%以上均是盐湖锂，盐湖内镁含量比较高且多分布在青海和西藏地区，自然环境恶劣不易开采；另一方面我国目前八成的锂产品来源于矿石提取，而国内原料矿产量有限主要依赖澳洲进口矿。 表观需求高速增长，进口缺口仍较大。表观需求高速增长，进口缺口仍较大。我国是全球最大锂消费国，锂消费占全球一半以上。根据百川盈孚，2017-

79、2021年我国碳酸锂表观消费量呈现逐年递增趋势，CAGR=26.4%，同期碳酸锂产能CAGR=21.8%，尽管我国碳酸锂产量高速增长，但国内自产碳酸锂并无法完全满足需求端的快速增长，需通过大量进口满足需求。近几年我国碳酸锂进口量呈现逐年递增趋势，根据海关总署数据，2021年我国碳酸锂净进口量为7.31万吨。来源：百川盈孚、中泰证券研究所图表：碳酸锂表观消费量增速图表：碳酸锂表观消费量增速逐年递增（万吨）逐年递增（万吨）图表：碳酸锂产能利用率图表：碳酸锂产能利用率不足五成（万吨）不足五成（万吨）图表：我国碳酸锂进口量图表：我国碳酸锂进口量仍较大（万吨）仍较大（万吨）395.5.碳酸锂：短期影响有

80、限，长期需求不可忽视碳酸锂：短期影响有限，长期需求不可忽视 乐观情景下，短期影响仍有限。乐观情景下，短期影响仍有限。根据百川资讯，2021年国内碳酸锂需求30.34万吨，碳酸锂产量约23.04万吨，回收板块提锂约2.2万吨。由于需求增加，产能也在扩充，预计2022年随着国内部分新增产能约14.7万吨，主要为天齐锂业，中信国安，江西永兴特钢新能源等按照开工率50%计算，国内碳酸锂供给量将超30万吨，回收提锂产量或将增至3.3万吨，以单耗2计算，新增带动需求为仅10余万吨仍较为有限。来源：百川盈孚、SMM、中泰证券研究所图表：我国碳酸锂图表：我国碳酸锂新增产能（万吨）新增产能（万吨）企业名称202

81、220232024湖南永杉1江西天奇金泰阁0.60.6江苏昌吉利新能源0.50.5青海锂业0.50.5青海金昆仑1.51.5内蒙古智锂0.250.75湖南杉杉能源0.080.42四川长和华锂0.21江西东鹏新材料0.170.83唐山鑫丰1四川能投鼎盛0.5河北吉诚新材料1天齐锂业2江西永兴特钢新能源2天元锂电1.6湖南金源新材料0.8江苏中信国安新材料2合计14.76.11405.5.碳酸锂：短期影响有限，长期需求不可忽视碳酸锂：短期影响有限，长期需求不可忽视 长期来看，长期来看，20252025年碳酸锂将带动纯碱需求超年碳酸锂将带动纯碱需求超100100万吨。假设情况如下：万吨。假设情况如下

82、：1）根据亿欧智库数据，预计2025年中国新能源车销量达到1138万辆。2）每辆车电池装机量是50-60KW，我们假设为55KW，推算中国动力电池装机量2025年可达626GWH。3）根据德方纳米公告，1Gwh电池需要磷酸铁锂正极材料2200-2500吨，每吨磷酸铁锂需要0.25吨碳酸锂，因此我们取中碳酸锂单耗0.5875，根据当升科技公告，1Gwh电池需要三元正极材料1500-1800吨，每吨三元正极需要0.38吨碳酸锂，因此我们取中碳酸锂单耗0.627，动力电池和其他锂电池包含三元和磷酸铁锂，我们对其折中计算取0.061，储能电池中磷酸铁锂占比达到90%以上，我们假设其碳酸锂单耗为0.05

83、9。4）根据美尔雅研究院数据，工业碳酸锂需求按照2%增速，预计2025年为15万吨。5）根据卓创数据，碳酸锂的纯碱单耗为2。来源：亿欧智库、汽车之家、TrendForce、公司公告、GGLL、卓创资讯、中泰证券研究所图表：锂电池带动纯碱需求图表：锂电池带动纯碱需求20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E中国新能源车销量（GWH）99291138中国动力电池装机量（GWH）751626动力电池单GW碳酸锂用量0.0610.0610.0610.0610.0610.061动力电池碳酸锂

84、需求（万吨）4.69.715.924.831.238.2中国储能锂电池出货量（GWH）16.226.441.278.8116.4180.0储能电池单GW碳酸锂用量0.0590.0590.0590.0590.0590.059储能电池碳酸锂需求（万吨）0.961.562.434.656.8710.62其他锂电池出货量（GWH）45.6051.4858.1265.6274.0984.00其他锂电池单GW碳酸锂用量0.0610.0610.0610.0610.0610.061其他锂电池碳酸锂需求（万吨）2.783.143.554.004.525.12锂电池碳酸锂需求总量（万吨）8.3214.3721.8

85、333.4642.5553.91工业碳酸锂需求（万吨）13.5913.8614.1314.4214.7115.00碳酸锂总需求（万吨）21.9128.2335.9647.8757.2668.91碳酸锂纯碱单耗222222碳酸锂带动纯碱需求（万吨）43.856.571.995.7114.5137.82021-2025年CAGR39.2%39.2%416.6.轻碱：下游产品开工率高位，对同类烧碱替代性增强轻碱：下游产品开工率高位，对同类烧碱替代性增强 目前小苏打开工率处于逐步上升阶段。目前小苏打开工率处于逐步上升阶段。小苏打开工率存在季节性变化，每年3月份开工率开始出现爬升，目前5月份开工率为64

86、.22%。目前河南厂家有装置检修调整，小苏打供应量略有走弱，根据百川数据表示近期出口量走单较多，企业提货存困难表现，整体行业供应以偏紧表现为主。 味精开工率处于高位。味精开工率处于高位。目前味精价格维持高位，且温度较为适宜味精的生产，目前味精企业开工积极性较强。根据卓创资讯数据，2022年1-5月味精行业平均开工率为80.2%，同比增加1.7个百分点；5月份开工率为83.66%，整体处于较高位置。 三聚磷酸开工率维持稳定。三聚磷酸开工率维持稳定。目前三聚磷酸钠开工率、供应量都比较稳定，下游采购需求减弱。来源：卓创资讯、百川盈孚、中泰证券研究所图表：小苏打开工率（图表：小苏打开工率（% %）图表

87、：味精开工率（图表：味精开工率（% %）001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月202020212022图表：三聚磷酸钠开工率（图表：三聚磷酸钠开工率（% %）6065707580851月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月20250607080901月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月202020212022426.6.轻碱：下游产品开工率高位，对同类烧碱替代性增强轻碱：下游产品开工率高位，对同类烧碱替代性增强 烧碱轻碱价差缺口拉大，预计轻碱会对烧

88、碱部分替代。自烧碱轻碱价差缺口拉大，预计轻碱会对烧碱部分替代。自2022年2月起，烧碱价格迅速上涨，超过轻碱，截至6月27日，烧碱价格为4870元/吨，轻碱价格3050元/吨，价差已扩大至1820元/吨，两者价差拉大，轻碱相对于烧碱的的成本更低，在造纸、印染、洗涤剂及味精生产等领域轻碱和烧碱存在部分可替代性，预计今年有部分轻碱需求由替代烧碱创造，预计下半年仍将延续。来源：WIND、中泰证券研究所图表：烧碱轻碱价差缺口增大图表：烧碱轻碱价差缺口增大-1500-00300000400050006000700018-1019-

89、0319-0820-0120-0620-1121-0421-0922-02烧碱-轻碱价差（元/吨）烧碱（元/吨）轻碱（元/吨）437.7.进出口：海外供需错配出现，出口行情持续超预期进出口：海外供需错配出现，出口行情持续超预期 从全球货源流向来看，从全球货源流向来看，美国、土耳其、中国、比利时是主要的纯碱出口国，而东南亚、南亚、澳洲、南美、非洲是主要纯碱进口地区。美国纯碱主要销往南美洲、亚洲、非洲等地区，土耳其纯碱主要销往亚洲、非洲、南美洲，中国纯碱主要销往东北亚、东南亚地区、非洲、澳洲。 我国主要出口国为东南亚、日韩等国。图表：全球纯碱贸易流示意图图表：全球纯碱贸易流示意图来源：玻璃网、百川

90、盈孚、中泰证券研究所14%12%11%10%10%10%7%4%3%3%16%韩国印度尼西亚尼日利亚越南孟加拉国菲律宾泰国马来西亚中国台湾日本其他图表：图表：20202020年年1 1- -1111月我国月我国主要出口国主要出口国44 海外供需错配出现海外供需错配出现。欧洲产能占全球产能18%，以氨碱法为主，海外纯碱需求在疫情恢复后迅速恢复，然而海外工厂受限于能源及原料，开工一直无法保持稳定。根据ICIS，中欧的某些纯碱企业继续面临无烟煤短缺的问题，最近几个月不得不将产量削减5-10%，由于原材料的短缺和成本抬升，一些生产商计划在第三季度额外收取两位数的附加费。 国内成本优势出现国内成本优势出

91、现。氨碱法生产纯碱单吨消耗热值约12MMBtu。通过对欧洲能源和我国能源进行对比可以发现，仅从能源成本考虑，欧洲氨碱厂使用TTF天然气生产纯碱成本单吨要高于国内约450美元，折人民币约3000元，使用ARA煤则成本高于国内约440元。图表：纯碱出口持续超预期（万吨）图表：纯碱出口持续超预期（万吨）图表：国内外纯碱成本扩大图表：国内外纯碱成本扩大来源：Wind、Cinter、Genesis、中泰证券研究所单价（美元） mmbtu美元/mmbtu2022年6月纯碱热值成本（美元/吨）秦港5500动力煤204.018.910.79129.50ARA动力煤336.820.616.33195.98TTF

92、天然气128.02.648.69584.257.7.进出口：海外供需错配出现，出口行情持续超预期进出口：海外供需错配出现，出口行情持续超预期458.8.供需平衡表供需平衡表 供需缺口或延续至供需缺口或延续至20222022年底。年底。来源：Wind、百川盈孚、卓创资讯、隆重化工、美尔雅研究院、中泰证券研究所图表：图表：纯碱行业月度供需平衡表（万吨）纯碱行业月度供需平衡表（万吨）图表：图表：纯碱行业月度供需变动预测纯碱行业月度供需变动预测-20-5005003---04需求-

93、供给供给量需求量时间变动情况变动（万吨）供给端：纯碱产量维持稳定(11.86)(4.48)需求端：浮法玻璃产量较去年环比增长13.8641.0845.94需求端：目前浮法玻璃产线冷修计划推迟，光伏玻璃和碳酸锂维持稳定增长25.42供给端：随着远兴能源、江苏德邦、重庆湘渝盐化新建产能投产，纯碱产量提升28.0117.380.935.2110.281.4315.4316.71(9.27)2022Q22022Q32022Q42023Q1-Q2需求端：浮法玻璃产量有季节性，产量略有下滑需求端：浮法玻璃需求季节性下滑供给端：新建产能逐步爬坡，产能释放供给端：纯碱产线季节性冷修开始，产能减少468.8.供

94、需平衡表供需平衡表 长期供需格局毋需悲观。长期供需格局毋需悲观。来源：Wind、百川盈孚、中泰证券研究所图表：纯碱行业供需平衡表图表：纯碱行业供需平衡表单位：万吨2019年2020年2021年2022E2023E2024E产能3290332734906产量2728255527047开工率83%77%80%83%76%78%出口量143.52137.8375.86187150150进口量18.6935.6223.75242424净出口量124.83102.2152.表观消费量（万吨）2602.682452.782663.88263

95、8.482751.232920.55平板玻璃（浮法）708.61685.01676.40697.40713.96725.69平板玻璃（非浮法）357.10402.57492.75417.47437.60449.28光伏玻璃189.17234.95234.38314.15409.65474.17日用玻璃200.86156.71171.93176.50168.38172.27碳酸锂15.6016.7123.3330.4734.8636.74其他1131.35956.841065.091010.971010.971010.97纯碱需求量（万吨）2602.682452.782663.882646.95

96、2775.412869.1047CONTENTS目录CCONTENTS专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所3重点标的48远兴能源：稀缺天然碱龙头，兼具低成本与高成长远兴能源：稀缺天然碱龙头，兼具低成本与高成长 天然碱法成本优势显著。天然碱法成本优势显著。根据公司年报测算，2016年到2021年，天然碱法的单吨平均成本为767元，而氨碱法和联碱法同期的单吨平均成本分别为1005元/吨和1096元/吨（考虑联产氯化铵的收益），天然碱法成本优势明显。天然碱法是一个物理加工提纯的过程，而化学合成法利用效率低且环保成本高，天然碱

97、法制纯碱成为最受政策支持的工艺将是大势所趋。 新增产能释放后，远兴能源将成为行业产能第一的企业。新增产能释放后，远兴能源将成为行业产能第一的企业。远兴能源有780万吨新增产能位于内蒙古阿拉善右旗塔木素天然碱矿，采矿权由控股子公司银根矿业持有，产能规划为一期340万吨和二期440万吨，分别于2023年上半年和2025年年底建成。若公司及行业内其他公司产能均可顺利投放，2025年底，公司产能达到930万吨/年，市占率达22%，位于行业首位，成为行业内最具规模优势的纯碱生产厂商之一。图表：公司已有及新增产能图表：公司已有及新增产能来源：公司公告、中泰证券研究所图表：天然碱法成本优势图表：天然碱法成本

98、优势020040060080002001920202021天然碱法（元/吨）氨碱法（元/吨）联碱法（元/吨，考虑联产氯化铵）产品已有产能新增产能 投产日期合成氨/尿素80万吨/154万吨一期340万吨，2022年年底建成；二期440万吨，预计2025年年底建成780万吨180万吨纯碱一期30万吨，2022年年底建成；二期50万吨，预计2026年年底建成80万吨110万吨小苏打49三友化工三友化工: : 纯碱粘胶双龙头，三链一群谋发展纯碱粘胶双龙头，三链一群谋发展 “两碱一化”循环经济产业链优势显著。“两碱一化”循环经济产业链优势显著。公司现有纯碱与粘

99、胶短纤产能分别为340万吨/年和78万吨/年，产品市场占有率分别约12%和17%；此外，公司具备有机硅单体年产能20万吨，产品市场占有率约6%，位居行业第一梯队，公司生产的烧碱超过85%用于粘胶短纤维生产；产生的氯气、氢气生产氯化氢，用于PVC、有机硅单体生产；氯碱产生的废电石渣浆用于纯碱生产，通过发挥循环经济中轴作用，产业链优势显著。 构建“三链一群”产业布局，打开发展空间。构建“三链一群”产业布局，打开发展空间。依托公司中长期发展规划，公司研究制定了“三链一群”产业发展计划，即构建“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链、新能源新材料“双新”战略产业集群产业布局，规划

100、了55万吨烧碱及下游深加工、30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅、4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。新增产能投放后，公司产业链将得到进一步延伸，未来成长空间进一步打开。来源：公司公告、中泰证券研究所图表：公司已有及新增产能布局图表：公司已有及新增产能布局产能（万吨）新增纯碱340PVC52.5有机硅“十四五”期间，以光伏、海水淡化等项目为重点，发展500MW光伏发电、5万吨/日海水淡化、溴素、镁等下游高附加值新材料等项目；“十四五”至“十五五”期间，适时逐步发展3.5GW光伏发电、10万吨/日海水淡化、绿电制氢、氢能利用等项目。新能源、新材料“双新”产业“十四五”期间，投资约80亿元，

101、发展年产20万吨有机硅扩建工程等项目及部分下游项目；“十五五”期间，投资约15亿元，在南堡开发区新征500亩土地重点发展四期年产20万吨单体扩建项目及下游项目。拟投资16.35亿元建设30万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维项目一期（一期6万吨），投产后预计实现净利2.3亿元。该项目将进一步提高第三代莱赛尔纤维的比重，“十五五”期间根据一期项目产品市场拓展情况，推进二、三期合计24万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维项目发展。78粘胶短纤“十四五”期间，以30万吨/年离子膜烧碱为核心带动，配套氯下游高端新材料、功能性树脂等精细化工产品项目，基本达到氯平衡；“十五五”期间，视市场及周边配套项目实施情况，择机

102、扩建25万吨离子膜烧碱项目。53烧碱20图表：公司产业链图表：公司产业链50和邦生物：化工和邦生物：化工+ +农业农业+ +光伏，平台型公司布局加速光伏，平台型公司布局加速 公司产业链协同优势显著，且不断扩展业务版图。公司产业链协同优势显著，且不断扩展业务版图。据公司公告，公司目前是高技术绿色专用中间体双甘膦全球最大的供应商，形成了联碱、双甘膦/草甘膦、蛋氨酸、光伏四大业务板块。在原有产能的基础上，公司不断向产业链上下游延申，上游拓展矿石资源：马边烟峰磷矿年产100万吨磷矿开发项目已开工建设，计划2022年投产；下游进军光伏组件：在重庆江津、安徽阜阳投资的光伏材料及组件项目、光伏硅片项目，重庆

103、8GW光伏封装材料及制品项目预计2022年6月陆续投产、阜兴科技10GWN+型超高效单晶太阳能硅片项目的一体化厂房及设备基础硬化已完成，计划于10月陆续投产。随着新项目的如期推进，公司产业链得到打通，将进一步巩固产业链协同优势，增厚公司业绩。来源：公司公告、中泰证券研究所图表：公司已有及新增产能布局图表：公司已有及新增产能布局产能（万吨）新增纯碱&氯化铵110双甘膦15 拟建设50万吨/年双甘膦生产线，项目总投资约125亿元人民币。草甘膦5马边烟峰磷矿年产100万吨磷矿开发项目，已开工建设，预计2022年即产出工程矿。重庆武骏年产8GW光伏封装材料及制品项目工程，一期 1,900t/d光伏玻璃

104、、2GW 光伏组件封装项目已动工，预计分别于 2022年6月、2023年1月投产；阜兴科技年产10GW N+型超高效单晶太阳能硅片项目，启动规模1.5-2GW硅片，计划2022年10月投产。（攀枝花武骏年产8GW 光伏封装材料及制品项目终止实施）46.5万吨/年玻璃/智能特种玻璃、430 万/年 Low-E镀膜玻璃光伏项目马边烟峰磷矿和汉源刘家山磷矿，合计9,091万吨储量的磷矿资源、9,800万吨储量盐矿资源矿产资源图表：公司产业链布局图表：公司产业链布局51山东海化：氨碱龙头，收购氯碱完善产业链山东海化：氨碱龙头，收购氯碱完善产业链 公司不断优化产业布局，延申产业链。公司不断优化产业布局，

105、延申产业链。山东海化地处海盐产区，卤水资源丰富，为纯碱提供了充足的原料保障。公司目前具备纯碱产能280万吨/年，并拟以现金6.55亿元收购控股股东海化集团全资子公司氯碱树脂100%股权。氯碱树脂公司生产的烧碱、盐水、液氯、中水、盐酸等是公司生产小苏打、纯碱、溴素的原料，因此收购氯碱树脂公司不仅能够延长公司盐化工产业链，丰富产品品种，而且可以通过强化产品间协同协作，建立公司的成本优势，增强市场竞争力。 潍坊投资成公司间接控股股东，进一步优化潍坊市属国有资本布局结构。潍坊投资成公司间接控股股东，进一步优化潍坊市属国有资本布局结构。根据公司公告，潍坊市国资委拟将持有的海化集团约55%股权无偿划转至潍

106、坊投资，完成后，潍坊投资将通过海化集团成为上市公司间接控股股东，有助于潍坊投资充分发挥潍坊市投融资主体、产业整合主体、创业投资主体功能，增强资本实力、发挥国有资本引领带动作用。来源：公司公告、中泰证券研究所图表：公司已有及新增产能布局图表：公司已有及新增产能布局图表：公司股权结构（截至图表：公司股权结构（截至20222022- -0404- -2727）产品产能新增纯碱280万吨10 万吨/年小苏打项目溴素8250吨氯化钙40万吨拟以现金6.55亿元收购控股股东海化集团全资子公司氯碱树脂100%股权，氯碱树脂公司正在建设20万吨/年双氧水及10万吨/年过碳酸钠项目、3515吨/年工业氢气及27

107、00吨/年新能源氢气等项目。国务院国有资产监督管理委员会潍坊市国有资产监督管理委员会山东省财欣资产运营有限公司潍坊市投资集团有限公司中国盐业集团有限公司昊华海通投资管理有限公司山东海化集团有限公司山东海化股份有限公司其他93.23%6.77%100%14.99%30%55.01%40.34%59.66%实控人实控人52双环科技：纯碱与化肥景气带来业绩弹性双环科技：纯碱与化肥景气带来业绩弹性 专注于联碱法生产纯碱和氯化铵。专注于联碱法生产纯碱和氯化铵。公司的盐矿资源为控股股东湖北双环司拥有的盐厂水采矿区，储量规模大，原盐品位高，为纯碱生产提供了优质充足的资源保障，且公司地处九省通衢区域，公司配有

108、铁路专用线，原材料采购及产品销售均具有物流成本优势。2021年公司资产重组剔除房地产业务，公司专注于联碱法生产纯碱和氯化铵，目前具有纯碱和氯化铵产能各110万吨，公司自备真空制盐装置，产能120万吨/年，用于生产联碱法工艺所需的盐。图表：公司已有及新增产能图表：公司已有及新增产能来源：公司公告、Wind、中泰证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021联碱、盐及其他化工产品其他业务图表图表：公司联碱、盐及其他化工产品营收占比：公司联碱、盐及其他化工产品营收占比产能（万吨）新增纯碱110氯化铵110合成氨建设应城宏宜化工科技

109、有限公司的合成氨升级改造项目并在该项目建成后及时注入本公司，提高公司生产成本竞争力推进纯碱生产装置的技术改造以提高装置大型化先进性53华昌化工：化肥纯碱景气上行，拓展新材料氢能业务华昌化工：化肥纯碱景气上行，拓展新材料氢能业务 煤气化源头企业，产业链向下游延申布局。煤气化源头企业，产业链向下游延申布局。公司是一家以煤气化为产业链源头的综合性化工企业。公司产业链分为三个部分：一是基础化工产业，以煤制合成气（主要成分CO+H2），生产合成氨、尿素、纯碱、氯化铵、硝酸等；二是化学肥料产业，使用煤化工生产的产品生产新型肥料等；三是新材料产业，以合成气与丙烯等为原料，生产新型材料，后续产品为醇类、增塑剂

110、、树脂、涂料等。目前公司纯碱产能70万吨，氯化铵77万吨，正丁醇产能约10万吨、辛醇产能约16万吨及其他为异丁醛、正丁醛，总计产能32.24万吨，新戊二醇产能3万吨，尿素产能40万吨，合成氨产能10万吨（扣除自用），硝酸产能15万吨（折纯）。 重点布局新材料氢能源方向。重点布局新材料氢能源方向。公司新增新戊二醇3万吨产能及10万吨聚酯树脂项目和新增30万吨多元醇项目，受疫情影响，进度略有滞后；氢能源方面研究开发，迭代电堆产品，三代产品取得良好成绩；百千瓦级燃料电池测试系统完成了产品制造，完成25辆公交大巴定单的交付和重卡汽车电堆产品的研发，10台重卡将于近期交付且目前已完成一亿多的融资。来源：

111、公司公告、中泰证券研究所图表：公司已有及新增产能布局图表：公司已有及新增产能布局主要产品产能新建备注纯碱70万吨肥料尿素40万吨（含自用）、氯化铵77万吨（含自用）、复合肥160万吨、合成氨10万吨（扣除自用）精甲醇10万吨多元醇丁醇、辛醇及其他32.24万吨、新戊二醇3万吨30万吨多元醇项目前置审批尚没完成，1，3丁二醇、异辛醇中试该项工作按计划进行；其中，异辛醇是配套上述项目，即采用丁醛缩合工艺生产，替代正丁醇，进一步完善产业链。其他硝酸15万吨（折纯）新戊二醇3万吨和10万吨聚酯树脂项目预计年内投产氢能源氢气充装站项目生产规模（产能）为：加工氢气能力3*1607公斤/天。加氢站项目规模（

112、产能）为：500kg/d、35Mpa。项目已完成审批手续，达到预定可使用状态，目前正在进行试生产；完成25辆公交大巴定向交付54云图控股：复合肥龙头产业链一体化，上下游延申进军新能源云图控股：复合肥龙头产业链一体化，上下游延申进军新能源 国内复合肥龙头，产业链一体化优势明显。国内复合肥龙头，产业链一体化优势明显。公司为国内复合肥龙头，一直专注于复合肥的生产和销售。具备复合肥产能520万吨、纯碱及氯化铵产能60万双吨、磷酸一铵产能43万吨、黄磷产能6万吨、磷酸产能5万吨等。公司具备氮肥及磷肥产业链，主要原料基本实现自足，可平抑原料价格波动的影响，在原料持续上涨的情况下，降低生产成本。 积极推进新

113、能源业务布局，加强磷化工产业链。积极推进新能源业务布局，加强磷化工产业链。公司与宜城市人民政府签署协议，拟投资21.50亿元在襄阳精细化工园区投资建设绿色化工循环产业园项目，具体包括年产10万吨电池级磷酸铁项目、年产100万吨选矿项目、年产20万吨湿法磷酸（折100%P2O5）项目、年产10万吨精制磷酸（85%H3PO4）项目、年产80万吨硫磺制酸项目、年产80万吨缓控释复合肥项目和100万吨磷石膏综合利用项目。此外，公司在湖北省松滋市拟建设年产35万吨电池级磷酸铁产能和60万吨缓控释复合肥产能，以及前端配套的150万吨磷矿选矿、100万吨硫磺制酸、30万吨湿法磷酸（折纯）和30万吨精制磷酸产

114、能及相关配套设施。坚定发展新能源业务、增加公司缓控释复合肥产能，有利于提高公司核心竞争力。来源：公司公告、中泰证券研究所图表图表：公司产业链布局：公司产业链布局55中盐化工：盐化工行业龙头，高景气助力前行中盐化工：盐化工行业龙头，高景气助力前行 盐化工行业龙头，一体化循环产业链优势明显。盐化工行业龙头，一体化循环产业链优势明显。公司是一家以盐化工为主的生产企业，拥有位于内蒙古阿拉善盟的吉兰泰盐湖的全部及位于青海省柴达木盆地的柯柯盐湖的部分资源，储量约2亿吨，且拥有“盐煤（电）精细化工产品”、“盐石灰石煤（电）纯碱氯化铵”、“盐煤（电）电石烧碱PVC”的一体化循环经济产业链。 收购青海发投，成为

115、纯碱行业绝对龙头。收购青海发投，成为纯碱行业绝对龙头。2021年公司收购青海发投碱业100%股权，其纯碱产能从240万吨提升到380万吨，成为纯碱行业最具规模优势的企业。来源：公司公告、中泰证券研究所图表：昆仑碱业、发投碱业及盐碱分公司纯碱氨碱法工艺流程图图表：昆仑碱业、发投碱业及盐碱分公司纯碱氨碱法工艺流程图图表：中盐昆山纯碱和氯化铵联碱法工艺流程图图表：中盐昆山纯碱和氯化铵联碱法工艺流程图5656谢谢！57风险提示风险提示宏观经济下行，导致大宗产品价格大幅下滑。宏观经济下行，导致大宗产品价格大幅下滑。市场规模测算偏差风险。市场规模测算偏差风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不

116、及时的风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。公司募投项目进展不及预期风险，产品价格大幅波动风险。公司募投项目进展不及预期风险，产品价格大幅波动风险。58评级说明评级说明59重要声明重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次

117、公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。