1、史晋星史晋星S03激光显示卖铲人，家用、车载、激光显示卖铲人，家用、车载、ARAR多场景打开想象空间多场景打开想象空间光峰科技（光峰科技（688007）深度报告之二）深度报告之二2022年年07月月12日日证券研究报告证券研究报告|公司深度公司深度家用电器家用电器|视听器材视听器材陈东飞陈东飞S01彭子豪彭子豪研究助理研究助理纪向阳纪向阳研究助理研究助理 1.立身之本：立身之本：ALPD激光显示技术，构建坚实专利护城河激光显示技术，构建坚实专利护城河 2.商业模式商业模式1.0：影院、工程、商教业务：影院、工程、商教业务 3.商业模式商业模式2.0：

2、家用业务打造第二曲线：家用业务打造第二曲线 4.商业模式商业模式3.0：光机模组打开想象空间：光机模组打开想象空间 5.盈利估值：盈利估值：2022年目标市值年目标市值150亿亿主要内容主要内容vYbWpZdUlVhZkZsU9YrQ6MaO8OmOmMtRnPkPmMqPkPpOrN7NoOwPuOmNrPxNrRrM-3-题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX光峰硬核科技创新，秉承价值、技术、长期三大主义光峰硬核科技创新，秉承价值、技术、长期三大主义硬核科技创新：研发投入占比研发投入占比10%10%，全球范围内获得授权专利1136项，境内外专利申请798项（其中发明专利申请

3、751项），PCT国际专利申请257项，全球累计专利申请及授权专利共计2191项；从从0 0到到1 1颠覆式创新颠覆式创新，2007年发明ALPD激光显示技术，持续迭代升级光峰三大主义：坚持价值主义坚持价值主义，不做典型的、简单的跟随。光峰要去满足客户没有被满足的需求，为客户提供前所未有的价值；坚持技术主义坚持技术主义，而不是简单模式驱动。模式创新很重要，但颠覆式技术创新是源头创新；坚持长期主义坚持长期主义。既然企业选择长的、宽的赛道，那么接下来要做的就是坚持下去，“日拱一卒，功不唐捐。”资料来源：招股说明书，招商证券-4-标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXALPDALP

4、D激光显示技术，构建坚实专利护城河激光显示技术，构建坚实专利护城河传统传统RGBRGB三色激光：三色激光：1）光线强相干性存在散斑现象散斑现象（暗斑图样），影响图像清晰度和分辨率；2）绿激光器成本高绿激光器成本高。散斑问题和成本问题制约RGB三色激光产业化。ALPDALPD激光技术：激光技术：发光来源绝大部分为蓝光激光，蓝光激光器采用GaN（氮化镓）材料体系，发光效率较高，通过旋转的荧光色轮激发获得三色激光，消除散斑问题，克服高成本约束。底层关键架构专利：底层关键架构专利：1）专利技术最早提出；2）受到业内同行高度重视，影响激光显示技术及同行发展；3）专利保护的技术方案在激光显示领域是实现产品

5、落地的不可或缺的基础，是无法规避的技术方案。资料来源：招股说明书，招商证券ALPD技术架构示意图RGB激光技术与ALPD技术对比光峰科技荧光激光专利申请最早数量最多-5-公司拥有难以突破的核心专利群以及代际领先的核心技术，且在专利技术之外公司公司拥有难以突破的核心专利群以及代际领先的核心技术，且在专利技术之外公司还拥有多年研发积累形成的多项技术机密；掌握了核心器件如荧光轮的研发和制造还拥有多年研发积累形成的多项技术机密；掌握了核心器件如荧光轮的研发和制造能力，具备规模生产制造优势和成本优势能力，具备规模生产制造优势和成本优势申请时间：申请时间：光峰科技 2007 年提出激光激发稀土荧光材料技术

6、路线并申请专利，其后 2009 年日本卡西欧提出申请，而日本爱普生、德国欧司朗等国外企业直到 2010 年才开始跟进。专利引证：专利引证：2007年至 2019 年 2 月 28 日，公司荧光激光光源底层关键架构技术方案被同行引证390余次，远超同期的同行业专利。官司胜诉官司胜诉：台达电子、日本卡西欧、极米科技等专利诉讼案件，光峰科技最终都取得胜诉或者调解、形成专利许可协议获得专利使用费或获得采购订单。标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXALPDALPD激光显示技术，构建坚实专利护城河激光显示技术，构建坚实专利护城河资料来源：招股说明书，招商证券同行专利技术申请时间资料来源

7、：招股说明书，招商证券-6-相比传统灯泡光源和相比传统灯泡光源和LEDLED光源，激光光源，激光光源具有光源具有更高亮度、更长寿命、更更高亮度、更长寿命、更小能耗、更低污染小能耗、更低污染等优势等优势自1950年代以来，高亮光源以低功率的高压汞灯等灯泡光源为主，其缺点是寿命短，辐射红外和紫外光，不能即开即关，填充有毒高压汞气体，有炸灯风险低功率高压汞灯高压汞灯的核心技术一直被德国欧司朗与荷兰飞利浦所垄断。高功率的氙灯氙灯的核心技术一直被德国欧司朗以及日本的牛尾光源所垄断。光峰科技发明的ALPD荧光激光技术，在亮度上突破了灯泡光源的最高水平，同时寿命更长，安全环保，可实现即开即关以及超短焦投射。

8、标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX投影显示光源对比，激光光源优于传统光源投影显示光源对比，激光光源优于传统光源投影显示光源产品性能对比，激光光源优势突出资料来源：招股说明书，招商证券-7-光产生（光源）光调制（光调制器）光投射（镜头）三大环节中，光源成本占比最高光产生（光源）光调制（光调制器）光投射（镜头）三大环节中，光源成本占比最高光源：光源：光峰主要采购日本日亚日本日亚（Nichia）生产的蓝光激光器，备选德国欧司朗和日本夏普；自制荧光轮等核心器件，荧光轮研发过程中耗用荧光稀土物料较多，我国在稀土产业的深厚基础；光调制器光调制器MEMSMEMS：光调制器件将光源产生的

9、光在时间和空间上进行调制，产生具有一定空间分辨率的彩色图像。光调制器件随着半导体微纳加工技术的发展而成熟，是大量的资源投入和长期技术迭代的成果。目前市场上主要的光调制器件有美国TI的MEMS芯片和日本索尼的液晶芯片。光峰主要采购美国德州仪器美国德州仪器（TI）生产的DMD芯片，同时加强与日本索尼半导体日本索尼半导体事业部合作；镜头：镜头：传统镜头以德国和日本为主要产业基地，徕卡（Leica）、卡尔蔡司（CarlZeiss）、佳能（Canon）、尼康（Nikon）等公司均为著名的镜头制造企业。光峰主要采购日本理光日本理光的镜头，同时与国内联合光电、天活松林光学联合光电、天活松林光学（广州）、南阳

10、南方智能光电南方智能光电建立业务合作。标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX激光显示三大核心环节，光源成本占比最高激光显示三大核心环节，光源成本占比最高激光光源成本占比最高资料来源：招股说明书，招商证券-8-传统投影应用领域，如电影放映机、商教投影机等产品上，ALPD技术激光光源较灯泡光源具备技术、性能优势，已形成替代效应；大尺寸消费级显示领域激光光源同样具有特殊优势，激光电视出货量持续高速增长。2011年，ALPD 1.0（投射式荧光轮）应用于激光拼墙2012年，ALPD 2.0（反射式荧光轮）应用于激光电视2015年，ALPD 3.0（增加红激光）打开电影院市场2018年

11、，ALPD 4.0（增加绿激光）应用于高端放映机、工程机标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX激光光源技术进步，打开广阔产业应用空间激光光源技术进步，打开广阔产业应用空间ALPD技术持续迭代升级激光显示应用空间不断扩大资料来源：光峰科技，招商证券资料来源：光峰科技，招商证券 1.立身之本：立身之本：ALPD激光显示技术，构建坚实专利护城河激光显示技术，构建坚实专利护城河 2.商业模式商业模式1.0：影院、工程、商教业务：影院、工程、商教业务 3.商业模式商业模式2.0：家用业务打造第二曲线：家用业务打造第二曲线 4.商业模式商业模式3.0：光机模组打开想象空间：光机模组打开想

12、象空间 5.盈利估值：盈利估值：2022年目标市值年目标市值150亿亿主要内容主要内容-10-题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX一、商业模式一、商业模式1.01.0：影院、工程、商教业务：影院、工程、商教业务影院业务（影院业务（2 2万流明以上）：万流明以上）：影院租赁服务，20212021年收入年收入4.24.2亿元亿元，覆盖国内2.5万块激光厅，占国内7-8万影厅1/3，假设中期潜在覆盖渗透率达50%，对应3.5-4万块影厅，按单幕开机时长9小时/天，租金8元/小时算，对应收入天花板在9-10亿元工程业务（工程业务（60006000流明以上）流明以上）：2021年2.2

13、亿元，20222022年预期突破年预期突破4 4亿元亿元，22H1国内工程投影光峰市占率升至第一15%左右。商教业务（商教业务（30003000流明以上）流明以上）：商业办公、教育投影设备，2021年收入2.9亿元，破局点在海外教育市场（国内电子白板成为主流），竞争对手以日系爱普生、索尼、松下为主。20222022年预期增长年预期增长80%80%突破突破5 5亿元亿元，扭转2019年以来的下滑趋势。“稳态利润稳态利润”估算：估算：20222022年影院、工程、商教业务合计年影院、工程、商教业务合计1313亿元左右（单幕开机时亿元左右（单幕开机时长长4.54.5小时），假设稳态净利率小时），假设

14、稳态净利率20%20%，对应归母净利润，对应归母净利润2.352.35亿元，预期亿元，预期2222-2424年保持年保持复合复合25%25%增长增长（光峰持有中影光峰63.2%股份，持有东方光峰59%的股份）。假设电假设电影放映时长恢复常态，影放映时长恢复常态，公司公司20222022年影院年影院/工程工程/商教业务收入预计商教业务收入预计1 17 7亿元（单幕开亿元（单幕开机时长机时长9.59.5小时），对应归母净利润小时），对应归母净利润2.82.8亿元亿元商业模式商业模式1.01.0估值估值：参照PEG=1我们给予25倍估值，对应贡献市值对应贡献市值6060-7070亿亿-11-标题XX

15、XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.1 1.1 影院业务：光机租赁模式切入电影放映机市场影院业务：光机租赁模式切入电影放映机市场相比传统氙灯，激光光源具有四大优势相比传统氙灯，激光光源具有四大优势亮度高，衰减慢，寿命长亮度高，衰减慢，寿命长。4000W的氙灯使用200小时后，亮度衰减为初始亮度的80%，使用寿命3.5个月，激光光源使用寿命30000小时，相当于影院7-8年时间，使用期间光衰不超过初始亮度的30%；光源可调节范围大。光源可调节范围大。激光光源能让2D放映工作在DCI推荐的14FL最佳亮度,解决氙灯只有30%功率调节范围导致的2D放映过亮的问题；节省成本节省成本。激

16、光比氙灯更省电，寿命长节约换灯和人力成本；激光光源每小时租金激光光源每小时租金8 8元元+电费电费2.82.8元元+改造费折旧摊销改造费折旧摊销0.40.4元元=11.2=11.2元元，氙灯每小时光源成本氙灯每小时光源成本7 7元元+电费电费5.65.6元元=12.6=12.6元；元；无频闪，安全可靠无频闪，安全可靠。半导体光源，无高压气体灯的频闪现象；不存在炸灯问题、不含有紫外和红外光，安全可靠。表：ALPD技术相较氙灯使用成本更优光源类型光源类型 ALPD 氙灯氙灯 1：4KW 氙灯氙灯 2：4KW 光源平均功率 W 2000 4000 4000 放映机输出亮度（lm）2 万 1.85 万

17、 1.8 万 改造费改造费(元元)12000 光源耗材 每天时长(H)10 10 10 每年时长(H)3650 3650 3650 光源寿命(H)30000 1100 1000 光源成本(元)0 7300 7400 每年成本(元)29200 24223 27010 每小时光源成本每小时光源成本(元元)8 6.64 7.4 电费 电费单价(元/千瓦时）1.4 1.4 1.4 每年电费成本(元）10220 20440 20440 合计（元）41134 44663 47450 资料来源：影音中国，招商证券-12-标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.1 1.1 影院业务：光机租

18、赁模式切入电影放映机市场影院业务：光机租赁模式切入电影放映机市场激光光源每小时租金8元+电费2.8元+改造费折旧摊销0.4元=11.2元，设立函数Y=初始改造费+（租金+电费）*时长=12000+8X+2.8X=12000+10.8X氙灯1每小时光源成本7.3元+电费5.6元=12.9元,设立函数Y=（光源成本/光源寿命+电费）*时长=7300/1000*X+5.6X=12.9X 函数交点坐标（5714，73714）前期5714小时，氙灯使用成本有优势 后期30000-5714=24286小时，激光光源成本优势更明显表：ALPD技术相较氙灯使用成本更优资料来源：影音中国，招商证券光源类型光源类

19、型 ALPD 氙灯氙灯 1：4KW 氙灯氙灯 2：4KW 光源平均功率 W 2000 4000 4000 放映机输出亮度（lm）2 万 1.85 万 1.8 万 改造费改造费(元元)12000 光源耗材 每天时长(H)10 10 10 每年时长(H)3650 3650 3650 光源寿命(H)30000 1100 1000 光源成本(元)0 7300 7400 每年成本(元)29200 24223 27010 每小时光源成本每小时光源成本(元元)8 6.64 7.4 电费 电费单价(元/千瓦时）1.4 1.4 1.4 每年电费成本(元）10220 20440 20440 合计（元）41134

20、44663 47450 Y=12000+10.8XY=12.9X表：激光光源和氙灯光源成本曲线示意图-13-标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.1 1.1 影院业务：疫后复苏对影院业绩弹性大影院业务：疫后复苏对影院业绩弹性大资料来源：招股说明书，招商证券；注释：影院业务影院业务2222年净利率年净利率20%20%为不受疫情影响下的稳态利润率估算为不受疫情影响下的稳态利润率估算截至2021年，中影光峰国内ALPD激光光源部署超过2.52.5万套万套，拓普数据显示，光峰激光放映方案在国内影厅市场占有率30%。影院租赁业务收入=按开机时长估算收入=8元租金*单幕开机时长单幕开

21、机时长*365天*ALPD激光厅数量2015年 2016年2017年2018年 2019年 2020年2021年2022E2023E2024E影院业务(百万)21 118 311 459 201 423 422 631 821 YOY452%163%48%-56%110%0%50%30%1）激光放映机(出售)7 61 30 63 80 100 120 2）租赁业务21 118 304 398 172 361 342 531 701 ALPD激光厅数量186 1,896 6,916 11,612 17,000 20,000 25,000 27,000 29,000 31,000 按开机时长预估收

22、入24 116 271 397 173 361 342 531 701 单幕每天开机时长8.0 9.0 10.0 9.5 3.2 5.5 4.5 6.5 8.0 观影人次（亿）17.2 17.3 5.5 11.7 8.0 12.0 18.0 影院业务净利润（百万）22.0 104.0 144.8 3.4 93.8 84.3 126.3 164.2 影院业务净利率%19%33%32%2%22%20%20%20%占公司净利润比重%16%42%58%4%42%-14-公司激光商教投影机包括自有品牌“光峰APPOTRONICS”系列、东方光峰向东方中原销售“派克斯PROPIX”系列激光商教投影机；同时

23、公司为明基、视源股份等多家知名教育设备厂商提供激光商教投影机定制化研发制造服务。教育：教育：洛图统计2021年中国教育激光投影机销量11.67万台，同比下滑22.8%；随着液晶交互白/黑板的红外（电容）触控技术发展，65-85吋市场正在被占领，交互式互动投影在百寸以上产品性价比优势依然明显，重点向高校、职业教育等领域的大教室场景迁移。商务：商务：洛图统计2021年中国商务交互平板80万台，其中激光投影仪4.4万台（+43.9%），竞争格局以爱普生、NEC、索诺克等日系品牌为主标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.2 1.2 商教：显示无所不在，激光照亮未来商教：显示无所不

24、在，激光照亮未来资料来源：洛图科技，招商证券19-21投影交互白板占比从15%下降至3.3%商务激光投影仪以传统日系品牌为主商教交互平板销量快速扩容（万台）资料来源：洛图科技，招商证券123 126 140 28 43 8005002019年2020年2021E教育商用资料来源：洛图科技，招商证券-15-在户外显示应用中，LED显示屏具有亮度高、动态视频播放、信息内容即时丰富等特点。但体积大、耗电大、施工周期长、系统负载重、对墙体压力大、有火灾隐患、光污染等缺点。激光显示技术具有安装便捷、对建筑无改变、投入成本低、适应面广的特点。工程份额强势登顶。工程份额强势登顶。根据奥

25、维云网（AVC）数据，2021年中国激光工程投影机出货量规模为7.3万台，预计2022年市场销量将达9万台。22Q1光峰作为后起之秀市场份额升至第一15%。1）专利优势专利优势；2）产品矩阵全产品矩阵全，完成5000至60000流明段产品线的全覆盖；3）爆款认证爆款认证，T系列入选深圳市工业和信息化局公布的深圳市创新产品推广应用目录，成为政府机构优先采购及推荐的产品，获得2022第十届阿拉丁神灯奖最佳奖标题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX1.3 1.3 工程：打造文旅标杆项目，光峰份额强势登顶工程：打造文旅标杆项目，光峰份额强势登顶光峰激光投影工程市场份额15%升至第一资料

26、来源：奥维云网，招商证券 1.立身之本：立身之本：ALPD激光显示技术，构建坚实专利护城河激光显示技术，构建坚实专利护城河 2.商业模式商业模式1.0：影院、工程、商教业务：影院、工程、商教业务 3.商业模式商业模式2.0：家用业务打造第二曲线：家用业务打造第二曲线 4.商业模式商业模式3.0：光机模组打开想象空间：光机模组打开想象空间 5.盈利估值：盈利估值：2022年目标市值年目标市值150亿亿主要内容主要内容-17-题XXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXXX二、商业模式二、商业模式2.02.0：家用业务打造第二曲线：家用业务打造第二曲线峰米科技：峰米科技：小米生态链孵化201

27、6年成立，2021年2月峰米引入战略投资者，获得股权融资2亿+债券融资8亿，总部基地落户重庆，对赌目标2025年独立IPO上市。峰米峰米品牌的孵化对于光峰商业模式品牌的孵化对于光峰商业模式3.03.0激光光机模组的对外出售战略意义重大，家用投激光光机模组的对外出售战略意义重大，家用投影影鲇鱼角色鲇鱼角色带动下游品牌方尝鲜使用激光光源带动下游品牌方尝鲜使用激光光源1 1）小米定制）小米定制：2021年6亿元，占C端收入比重52%2 2）自主品牌）自主品牌：2018-2019年公司陆续推出自主品牌峰米、小明，2021年收入5.4亿元，占C端收入48%，2022年目标翻倍增长3 3）盈利回报：）盈利

28、回报：2021年综合毛利率18.4%，远低于极米科技36%，主要是跟小米定制产品毛利率低、自主品牌前期份额导向策略有关，公司2022年自主品牌补齐产品线（LCD投影仪/中长焦LED投影仪/中长焦激光投影仪/超短焦激光投影仪），加大海外市场布局，我们预计我们预计20年收入分别为年收入分别为16/2316/23亿元，亿元，20242024年收入规模做到年收入规模做到3535亿元（接近极米现阶段）亿元（接近极米现阶段），届时利润正常释放按照净利率10%估算3.5亿元净利润，考虑到光峰科技持有峰米科技39%股权，20242024年归母净利润贡献年归母净利润贡献1.41.4

29、亿元亿元商业模式商业模式2.02.0估值：估值：峰米2024年3.5亿净利润，假设IPO估值30倍，对应市值105亿元，对应光峰科技归母市值贡献41亿，按照10%收益率贴现至今贡献市值贡献市值3131亿元亿元-18-2.1 2.1 产品矩阵：小米产品矩阵：小米/小明小明LCD/LCD/峰米峰米LED&LED&激光投影激光投影2018年年2019年年2020年年2021年年Z系列系列H系列系列RS系列系列年轻年轻小明Q12021年5月1099元250ANSI1080P米家2018年5月3999元800ANSI1080P0.47DMD米家青春峰米Smart 峰米Smart Lite2019年1月2

30、019年7月2019年8月2299元3299元2599元350ANSI550ANSI700ANSI1080P1080P1080P0.33DMD0.33DMD0.33DMD峰米Vogue2019年10月4199元1500ANSI1080P0.47DMDVogue Pro2020年5月4799元1600ANSI1080P0.47DMD米家22020年7月2999元800ANSI1080P0.33DMD米家2 Pro2020年7月4599元1300ANSI1080P0.33DMD米家青春22020年9月2199元460ANSI1080P0.47DMD峰米Dice2021年1月4000元700ANSI

31、1080PMi Smart Projector2Pro2021年3月800美元1300ANSI1080P小明Q1 Pro2021年9月1549元500ANSI1080P峰米R12021年9月5999元1600ANSI1080P0.33DMD峰米R1 Nano峰米X1峰米P12021年10月2021年10月 2021年10月3999元4499元4999元1200ANSI1400ANSI800ANSI1080P1080P540P0.33DMD0.33DMD-2022年年对标极米对标极米资料来源：峰米官网，小米官网，京东旗舰店，招商证券图：峰米科技三大品牌产品矩阵峰米V10小米1S2021年5月20

32、21年7月67995999250024004K1080P0.23DMD0.47DMD-19-2.2 2.2 芯片：芯片：TITI供给供给短缺短缺22H222H2有望迎来缓解有望迎来缓解IDCIDC：预计2022Q3起投影仪行业出货量进入提速阶段，增速从22Q2的3.8%加快至19.4%，且增长具备持续性，IDC预计2022-2024年投影仪销量分别为527万台、657万台和800万台。芯片供给芯片供给：TI增加芯片产能建设，下半年DLP投影芯片出货量具备改善基础图：图：IDCIDC投影仪行业自投影仪行业自22Q322Q3出货量增长明显提速出货量增长明显提速资料来源：IDC，招商证券-20-2.

33、3 6182.3 618销售：峰米科技销售：峰米科技全网全网GMV2GMV2亿元亿元实现实现100%100%增长增长峰米：峰米：2021年618618期间峰米全网期间峰米全网GMVGMV零售额实现零售额实现2 2亿元，同比翻倍增长亿元，同比翻倍增长；V10荣荫LED 4K投影仪新品销量冠军，C2激光电视销售额突破2千万，品牌累计用户超百万。淘系电商：淘系电商：魔镜数据统计，淘系电商618期间峰米+小明品牌销售额超过5000万元，合计同比增长55%；份额方面，峰米+小明零售额份额达6%，同比提升2个pcts。社交电商社交电商：2022年5月抖音、快手、拼多多等社交电商平台占整体线上监测份额已达2

34、6%，短视频、直播有利于直观展示产品，注意把握社交电商流量红利。资料来源：魔镜，招商证券表：2022年618期间（5/31-6/20）淘系电商平台投影仪品牌销售表现-21-2.4 2.4 市场空间：市场空间：20252025年全球家用投影仪扩至年全球家用投影仪扩至8 80000亿元亿元规模：规模：IDC统计2021年国内投影仪销量470万台，其中家用348万台，商用122万台；IDC预计2022-2025年国内投影仪销量复合增长18%至921万台渗透率：渗透率：2021年国内家用投影仪保有量渗透率4%（低于扫地机器人的8%），中性假设下20252025年国内投影仪保有量渗透率年国内投影仪保有量

35、渗透率9 9%，预计家用投影仪销量近，预计家用投影仪销量近800800万台，复合增万台，复合增长长23%23%，产品均价假设，产品均价假设30003000元，国内市场规模将扩充到元，国内市场规模将扩充到240240亿元，假设中国在全球亿元，假设中国在全球投影仪市场占比不超过投影仪市场占比不超过30%30%，则全球市场规模有望突破，则全球市场规模有望突破800800亿元亿元海外市场海外市场：根据洛图调研，2020年从中国出口的投影机规模约在800万台以上竞争格局竞争格局：极米科技投影仪21年出货量108万台，爱普生3 LCD投影仪年销量稳定在250万台，明基DLP投影仪年销量在 80-100 万

36、台-22-2.5 2.5 团队执行：小米电视高管加盟担任峰米团队执行：小米电视高管加盟担任峰米CEOCEO表表 1：峰米峰米科技团队软硬实力兼备科技团队软硬实力兼备 高管 职务 履历背景 股权激励 赖永赛 峰米 CEO 前小米电视副总裁,2010-2012 与王川共同创业多看阅读 APP，2012年小米收购多看后加入小米电视；2018 年加盟峰米担任 CEO 直接间接合计持股 6.19%王毅 峰米副总裁 前多看阅读 CTO；2019 年担任峰米深圳分公司法人代表，带领FengOS 大屏生态系统研发团队获得中国音视频行业“2020 年度彩虹奖”间接持股2.85%吴希亮 峰米副总裁 2007-20

37、16 年，历任光峰科技研发经理、技术总监，2016 年至今负责峰米产品中心研发 间接持股2.61%资料来源：企查查、招商证券 团队：团队：前小米电视副总裁赖永赛2018年加盟峰米担任CEO产品布局：产品布局：公司产品线覆盖多种技术路线，1)超短焦激光微投R1、R1Nano；2）长焦激光微投X1、P1；3）LED微投V10 4K；4）LCD小明微投Q1、Q1Pro；5）激光电视T1、4K Max、Cinema 2。海外产品包括微投Formovie Dice/P1、激光电视4K Cinema渠道布局：渠道布局：峰米国内销售包括线上和线下，其中线上平台峰米品牌连续三年在连续三年在618618、双双1

38、111蝉联激光电视国内销售量、销售额第一名蝉联激光电视国内销售量、销售额第一名，线下主要通过经销商合作开设体验店加快消费者教育，2021年5月国内首家直营门店在重庆开业 1.立身之本：立身之本：ALPD激光显示技术，构建坚实专利护城河激光显示技术，构建坚实专利护城河 2.商业模式商业模式1.0：影院、工程、商教业务：影院、工程、商教业务 3.商业模式商业模式2.0：家用业务打造第二曲线：家用业务打造第二曲线 4.商业模式商业模式3.0：光机模组打开想象空间：光机模组打开想象空间 5.盈利估值：盈利估值：2022年目标市值年目标市值150亿亿主要内容主要内容-24-三、商业模式三、商业模式3.0

39、3.0：光机模组打开光机模组打开想象空间想象空间光学引擎：光学引擎：光峰光峰20212021年收入年收入2.92.9亿元，我们预计亿元，我们预计20222022年翻倍增长至年翻倍增长至5.85.8亿元，净利亿元，净利率假设维持率假设维持20%20%，对应贡献业绩，对应贡献业绩1.161.16亿元亿元，下游场景包括家用投影、车载投影、AR可穿戴设备、航空领域等，2022-2024年有望陆续迎来爆发。家用场景家用场景：以当贝当贝X3为例，2021年一经推出广受欢迎，成为激光投影仪产品NO.1，22Q1销量突破2万台，2022年5月发布激光新品X3 Pro，我们预计全年当贝激光投影销量突破10万台；

40、安克创新安克创新2022年在海外大力推广激光投影，一季度发布新品Cosmos/Cosmos 4K，定价1599/2199美元，同样采购光峰的光机模组；2022年6月美美的集团的集团家庭服务机器人搭载公司光机模组；车载场景车载场景：2022年4月17日，公司通过IATF国际汽车质量管理体系认证；2021年12月公司与华为联合发布车载天幕产品，成为智能座舱优秀合作伙伴，未来包括车窗车窗透明显示、娱乐大屏、透明显示、娱乐大屏、ARAR-HUDHUD、激光大灯、激光大灯等车载显示应用空间广阔；ARAR穿戴设备：穿戴设备：2022年5月7日，公司发布AR衍射光波导模组，0.5cc超小体积+720P分辨率

41、+过万PPI、高透过率、全彩；航空场景：航空场景：2021年5月公司与空客达成战略合作，包括固定翼飞机、直升机等。商业模式商业模式3.03.0估值估值：光机模组增速高爆发性强，我们给予光机模组增速高爆发性强，我们给予5050倍估值对应倍估值对应6060亿市值亿市值。-25-3.1 3.1 家用场景：激光投影销量家用场景：激光投影销量/额渗透率额渗透率10%/40%10%/40%激光渗透率：激光渗透率：IDC统计2021年国内投影仪销量470万台，其中LED、灯泡和激光光源分别占比76.5%、13.0%和10.5%10.5%；按销售金额来算，国内投影仪规模214亿元，其中LED、灯泡和激光类型分

42、别占比43.2%、18.3%和38.6%38.6%。分季度来看，分季度来看，随着激光投影产业链的降本，终端价格更具竞争力，目前带动销量渗透率逐季攀升至22Q1的11%，销售额渗透率目前基本稳定在40%左右。使用场景方面使用场景方面，激光投影70%应用在家用场景，教育和工程分别占比10%，商用占比7%，市政占比1.2%。激光投影销量渗透率突破10%（千台）资料来源：IDC，招商证券激光投影销售额渗透率突破40%（百万元）-26-3.1 3.1 家用场景：潜在光机模组供应市场空间家用场景：潜在光机模组供应市场空间4040亿亿Top 10 Best Selling Models by Shipmen

43、tRankModelVendor Tech Lumen Weight ResolutionUnitLocal ASV Value(M)1X3DangBeiDLP3,200 4.61080P20,521 5,750 118.0 275L9SHisenseDLP1,850 12.54K11,150 10,200 113.7 3R1 NanoFengMiDLP1,200 1.441080P6,118 3,870 23.7 4MijiaMIDLP2,400 4.71080P5,336 5,150 27.5 580L9HisenseDLP2,300 144K4,060 15,000 60.9 688L5

44、HisenseDLP2,300 18.54K3,215 20,000 64.3 7EF-12Epson3LCD1,200 2.11080P3,060 5,300 16.2 880L5HisenseDLP2,300 164K2,905 16,300 47.4 9EF-10Epson3LCD1,000 1.21080P2,756 4,800 13.2 10T1FengMiDLP2,800 9.84K2,238 19,030 42.6 Total61,359 8,596 527.5Top 10 Best Selling Models by ValueRankModelVendor Tech Lume

45、n Weight ResolutionUnitLocal ASV Value(M)1X3DangBeiDLP3,200 4.61080P20,521 5,750 118.0 275L9SHisenseDLP1,850 12.54K11,150 10,200 113.7 388L5HisenseDLP2,300 18.54K3,215 20,000 64.3 480L9HisenseDLP2,300 144K4,060 15,000 60.9 5100L5HisenseDLP2,200 18.54K2,005 27,000 54.1 6NP-P605UL+NEC3LCD6,200 9.7WUXG

46、A860 60,000 51.6 780L5HisenseDLP2,300 164K2,905 16,300 47.4 8T1FengMiDLP2,800 9.84K2,238 19,030 42.6 9MijiaMIDLP2,400 4.71080P5,336 5,150 27.5 104K MaxFengMiDLP4,500 104K987 26,000 25.7 Total53,277 11,370 605.7如前所述，2025年全球潜在家用投影仪市场规模800亿元，假设2025年激光投影销售额渗透率达到50%，对应400亿市场空间，进一步假设ALPD激光路线的投影仪市占率30%，对应1

47、20亿元零售额，已知激光光机模组约占终端零售额1/3,对应潜在光潜在光机模组的市场空间机模组的市场空间4040亿亿，数倍于目前光峰的光机模组收入22Q1激光投影畅销榜前10资料来源：IDC，招商证券当贝/安克Nebula激光投影新品当贝X3当贝X3 Pro2021年4月2021年5月59998799320032001080P4K4K4K UHD0.47DMD0.47DMD3000030000当贝OS 3当贝OS 3.2资料来源：公司官网，招商证券-27-3.2 3.2 车载投影：智能座舱的车载投影：智能座舱的N N种投影场景种投影场景车载投影：车载投影：AR-HUD、AR智能尾门、迎宾灯、激光

48、大灯、车窗投影、后排投影、天幕投影AR智能尾门资料来源：公开资料搜集，招商证券AR HUD迎宾灯后排投影车窗投影激光大灯-28-3.23.2 车载场景：以抬头显示车载场景：以抬头显示HUDHUD为例为例抬头显示：抬头显示：C-HUD（后装市场为主）将信息镜像到透明面板而非挡风玻璃上，成本较低但成像效果一般；W-HUD（TFT-LCD投影技术，前装为主）信息直接显示在挡风玻璃上,投射距离2.5-3米；AR HUDAR HUD（DLP/LCOS投影技术，前装为主）成像区域更大、投射距离更远(7-10米甚至更远)，可与真实驾驶道路环境高度融合。资料来源：大陆集团，招商证券HUD三种技术路线-29-3

49、.2 3.2 车载场景：车载场景：ARAR-HUDHUD发展释放潜在光机模组价值发展释放潜在光机模组价值渗透率：渗透率：HUD前装市场渗透率2021年5.72%，其中W-HUD占比90%。盖世汽车研究院盖世汽车研究院20252025年年HUDHUD渗透率超过渗透率超过40%40%，假设，假设45%45%对应对应11371137万台车；届时万台车；届时HUDHUD均价假设均价假设17541754元元（C/C/W/ARW/AR占比分别为占比分别为0%/60%/40%0%/60%/40%），合计市场空间），合计市场空间200200亿元，其中亿元，其中ARAR-HUDHUD超超100100亿亿市占率：

50、市占率：高工汽车研究院数据，2020 年国内HUD市场日本精机、大陆集团和日本电装占据80.36%的市场份额（W-HUD为主），以华阳集团为代表的国产厂商通过加速AR-HUD技术迭代，有望缩短国内外厂商差距，2021H1华阳占国内HUD市场14.44%。光机模组光机模组：激光高亮体积小，有望在AR-HUD扮演主力角色，假设光机模组单车价假设光机模组单车价值量值量元，对应潜在市场空间达元，对应潜在市场空间达2323-2727亿元。亿元。2025年HUD市场规模有望达到200亿元资料来源：盖世汽车研究院、中汽协、招商证券2019年年2020年年2021年年2022年年20

51、23年年2024年年2025年年乘用车销量（万）2144 2018 2148 2291 2364 2447 2541 YOY-6%6%7%3%4%4%HUD搭载（万）117 344 591 856 1143 HUD渗透率5%15%25%35%45%C-HUD搭载7 16 18 13-W-HUD搭载104 275 430 568 682 AR-HUD搭载5 44 127 262 455 C-HUD单价（元）900 882 864 847 830 814 797 W-HUD单价（元）1500 1470 1441 1412 1384 1356 1329 AR-HUD单价（元）2700 2646 25

52、93 2541 2490 2441 2392 市场空间（亿元）17 51 93 142 199-30-3.3 3.3 其他场景：其他场景：2 2）天幕投影，）天幕投影，3 3）家庭管家，）家庭管家，4 4）ARAR模组模组天幕投影：天幕投影：天幕玻璃打破了传统汽车天窗的尺寸和视野限制，在满足整车安全要求的前提下，提升个性动感造型，让整车空间感更好、科技感更强、颜值更高。光峰科技2021年成为华为智能座舱战略合作伙伴，预计未来搭载问界M系列车型。家庭管家：家庭管家：美的6月发布小惟家庭服务机器人，搭载光峰科技的光机投影模组。ARAR光学模组光学模组：光峰5月发布全球首个PPI破万的商用光学模组，

53、IDC预计2025年全球AR终端设备数量突破2100万台。光峰科技关于HUD相关技术专利储备资料来源：专利汇，招商证券资料来源：光峰科技公众号，招商证券专利号专利号专利类型专利类型 公开日期公开日期专利名称专利名称CN113573035A发明专利2021/10/29一种基于视觉的AR-HUD亮度自适应调节方法CN113467601A发明专利2021/10/1基于增强现实的信息显示方法、系统、装置及投影设备CN113467600A发明专利2021/10/1基于增强现实的信息显示方法、系统、装置及投影设备CN113495362A发明专利2021/10/12增强现实显示光学器件、光学系统、眼镜及HU

54、D显示系统CN113448087A发明专利2021/9/28增强现实显示光学器件、光学系统、眼镜及HUD显示系统CN212083822U实用新型2020/12/4增强现实显示光学器件、眼镜及HUD显示系统CN212160231U实用新型2020/4/3增强现实显示光学器件、系统、眼镜及HUD显示系统CN212160230U实用新型2020/3/27增强现实显示光学器件、系统、眼镜及HUD显示系统家庭管家&天幕投影&AR光学模组 1.立身之本：立身之本：ALPD激光显示技术，构建坚实专利护城河激光显示技术，构建坚实专利护城河 2.商业模式商业模式1.0：影院、工程、商教业务：影院、工程、商教业务

55、 3.商业模式商业模式2.0：家用业务打造第二曲线：家用业务打造第二曲线 4.商业模式商业模式3.0：光机模组打开想象空间：光机模组打开想象空间 5.盈利估值：盈利估值：2022年目标市值年目标市值150亿亿主要内容主要内容-32-四、盈利预测及风险提示四、盈利预测及风险提示盈利预测：盈利预测：我们预计光峰科技2022-2024年收入复合增长44%，对应归母净利润分别为2.4亿元、4.2亿元和6.5亿元，分别增长1%、76%和54%，对应估值45倍、25倍和17倍风险提示：风险提示：1 1）疫情反复：）疫情反复：疫情冲击公司影院光源租赁业务，影响公司线下及海外市场开拓；2 2）芯片短缺：芯片短

56、缺：芯片短缺影响公司to C业务和光机模组to B业务销售；3）成本上成本上涨涨：芯片、镜头、电子元器件、塑料等原材料价格上涨；4）下游需求应用市场渗透不）下游需求应用市场渗透不及预期及预期：下游市场渗透不及预期影响公司光机模组业务销售光峰科技2022-2024年收入复合增长超过40%资料来源：wind，公司年报，招商证券百万元百万元/%20022E2023E2024E营业收入营业收入1,9791,9492,4983,6315,2117,438(+/-%)43%-2%28%45%44%43%营业成本-1184-1393-1651-2312-3239-4584 毛利率40.

57、2%28.5%33.9%36.3%37.8%38.4%1.0商业模式商业模式8515729351,3301,7302,204(+/-%)21%-33%63%42%30%27%影院4592059工程903731商教30506052.0峰米科技峰米科技6621,0651,1341,5512,2763,497(+/-%)116%61%6%37%47%54%3.0光机模组光机模组3292032895781,0051,508(+/-%)11%-38%42%100%74%50%其他业务其他业务7204237-33-四、

58、分部估值：四、分部估值：20222022年目标市值在年目标市值在150150亿元亿元商业模式商业模式1.01.0：20222022年影院、工程、商教业务合计年影院、工程、商教业务合计1313亿元左右，对应净利率亿元左右，对应净利率20%20%，对应归母净利润对应归母净利润2.352.35亿元，预期亿元，预期2222-2424年保持复合年保持复合25%25%增长增长（光峰持有中影光峰63.2%股份，持有东方光峰59%的股份）。假设电影放映时长恢复常态，公司假设电影放映时长恢复常态，公司20222022年影院年影院/工程工程/商教业务收入为商教业务收入为1 17 7亿元，对应归母净利润亿元，对应归

59、母净利润2.82.8亿元亿元；PEG=1给予25倍估值，对应60-70亿市值；商业模式商业模式2.02.0：峰米预计峰米预计2222-2323年收入分别为年收入分别为16/2316/23亿元，亿元，2424年收入规模做到年收入规模做到3535亿元亿元（相当于极米现阶段）（相当于极米现阶段），利润正常释放，按照10%净利率估算3.5亿元净利润，考虑到光峰科技持有峰米科技40%股权，20242024年归母净利润贡献年归母净利润贡献1.41.4亿元亿元,IPO估值30倍，对应光峰科技归母市值贡献42亿，按照10%收益率贴现至今折算31亿元市值；商业模式商业模式3.03.0：光机模组业务光机模组业务2

60、0212021年收入年收入2.92.9亿元，预计亿元，预计20222022年翻倍增长至年翻倍增长至5.85.8亿元，亿元，净利率假设维持净利率假设维持20%20%，对应贡献业绩，对应贡献业绩1.161.16亿元亿元，下游场景包括家用投影、车载投影、AR可穿戴设备、航空领域等，2022-2024年有望迎来持续爆发。光机模组业务增速快，给予50倍估值贡献约60亿市值。分部估值总结：分部估值总结：我们认为光峰科技2022年合理目标市值在150亿元左右，维持“强烈推荐”投资评级。-34-负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾

61、与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。招商家电研究组：招商家电研究组：史晋星史晋星：复旦大学世界经济硕士，2017年-2021年工作于申万宏源证券研究所，先后获得2017年水晶球第四，2019-2020年水晶球第五，2017/2020年新财富入围等奖项。陈东飞陈东飞:美国莱斯大学统计学硕士，中国人民大学环境经济管理学学士。2017年入职招商证券，任环保与公用事业行业分析师，2020年任家电行业分析师。彭子豪彭子豪:北京大学光华管理学院工商管理硕士，英国华威大学统计学学士，曾任中证信用增进股份有限公司数据分析师，2020年加入招商证券家电研究团队。纪向阳纪向阳：上海

62、财经大学经济学类硕士，南京航空航天大学工学学士，曾任职于民生证券研究院，2022年7月加入招商证券，从事家电行业研究。分析师承诺分析师承诺-35-报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：股票评级强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上行业评级推荐：行

63、业基本面向好，预期行业指数超越基准指数中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数投资评级定义投资评级定义-36-本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。重要声明重要声明-37-感谢您宝贵的时间Thank You