1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告|公司首次覆盖 炬光科技(688167.SH)2022 年 07 月 29 日 买入买入（首次首次）所属行业：电子 当前价格(元)：164.35 证券分析师证券分析师 陈海进陈海进 资格编号：S01 邮箱： 陈蓉芳陈蓉芳 资格编号：S01 邮箱： 研究研究助助理理 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)7.52 55.80 92.81 相对涨幅(%)12.44 50.19 84.33 相关研究相关研究 炬光科技（炬光科技（688167.SH6881

2、67.SH）：）：高功率高功率半导体激光器领导者半导体激光器领导者，激光雷达，激光雷达新星崛起新星崛起 投资要点投资要点 高功率半导体激光元器件领军企业高功率半导体激光元器件领军企业，磨剑十五载，激光赛道上游首家上市公司，磨剑十五载，激光赛道上游首家上市公司。炬光科技成立于 2007 年 9 月，起步于上游的“产生光子”的高功率半导体激光器，深耕激光领域将近 15 年，2017 年通过并购 LIMO 横向拓展“调控光子”的技术能力，并通过研发、市场、销售的战略整合纵向延伸光子技术应用解决方案。公司全球首创线光斑激光雷达技术，高筑核心技术壁垒，其高功率半导体激光器业务已位列国内龙头，并逐渐拓展至

3、中游进行大规模商用化布局。公司是激光赛道上游的首家上市公司，占据激光产业核心位置，主营业务包含半导体激光、激光光学产品、汽车应用（激光雷达）和光学系统四大业务。公司核心技术众多，研发实力领先，现已自主研发形成九大类核心技术。2018-2020 年期间累计研发投入占累计营业收入的比例达到 18.99%；累计研发投入金额约 1.99 亿元。公司具有国际化布局，目前公司拥有 6 家全资子公司和 2 家控股子公司。其中境外公司包括 LIMO，LIMO Display，欧洲炬光，美国炬光和中国香港炬光。公司在中国西安、多特蒙德、中国东莞分别建立了研发中心，同时在美国、爱尔兰等多地布局研发人员，拥有激光器

4、、光学、激光雷达发射端全球先进研发能力。“产生光子”加持“调控光子”，珠联璧合资产优“产生光子”加持“调控光子”，珠联璧合资产优。公司在产生光子方面，聚焦于高功率半导体激光元器件并致力于促使其直接应用，并为固体激光器提供泵浦源、为光纤激光器提供预制金锡材料等核心元器件。公司核心技术之一的无铟化技术，通过使用金锡合成材料代替金属“铟”，较大幅度地提高了器件的可靠性、环境适应性和储存时间，使得激光器功率更高、更稳定。预制金锡陶瓷热沉全球用于高能量级的基本上 95%被日本公司垄断，公司自 2015 年攻克预制金锡薄膜制备技术，已于 2021 年开始对外销售，材料性能可以实现国产替代，且性能稳定，具备

5、一定价格优势。未来下游光纤激光器需求持续增长，公司预制金锡材料销售有望迎来持续增长。在调控光子方面，公司的激光光学产品主要应用于光学整形，通过改变用于描述激光与物质之间相互作用的三大指标光斑形状、功率密度、光强分布，使得半导体激光器产生的光子形成适用于多种应用场景的要求的光子应用模块和系统，提高应用价值与效果，可以和半导体及消费电子行业进行融合，拥有广阔市场体量。目前公司光场匀化器已在光刻机的激光系统中、半导体集成电路制程和检测设备、激光雷达发射模组中得到应用。扎根上游行业卡脖子位置，拓展中游商用领域打开成长曲线扎根上游行业卡脖子位置，拓展中游商用领域打开成长曲线。基 于“产 生 光子”、“调

6、控光子”两大基础能力，公司由上游向中游应用领域逐步扩展，重点布局三大中游应用：1）激光雷达：定点大陆集团、B 公司；2）泛半导体制程：目的在于打破美国公司优势地位，供货世界知名客户；3）医疗美容：拓展家用医美，与英国 Cyden 公司签署价值约 8 亿合作协议。投 资 建 议：投 资 建 议：我 们 预 计 公 司2022/2023/2024年 营 收 将 分 别 增 长49.3%/69.8%/41.6%至 7.10 亿/12.06 亿/17.08 亿，归 母 净 利 润 分 别 增 长80.6%/65.6%/39.4%至 1.22 亿/2.03 亿/2.82 亿元，对应 2022-2024

7、年 EPS（摊薄）分别为 1.36/2.25/3.14 元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：框架协议合作及商业化落地不及预期、激光雷达技术路径收敛情况不确定性、新兴应用市场拓展不及预期等。-71%-57%-43%-29%-14%0%14%29%--07炬光科技沪深300 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）2/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股)：89.96 流通 A 股(百万股)：20.21 52 周内股价区间(元)：80.90-219.00 总市值(百万

8、元)：14,784.93 总资产(百万元)：2,539.18 每股净资产(元)：25.99 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)360 476 710 1,206 1,708(+/-)YOY(%)7.4%32.2%49.3%69.8%41.6%净利润(百万元)35 68 122 203 282(+/-)YOY(%)143.4%94.3%80.6%65.6%39.4%全面摊薄 EPS(元)0.39 0.75 1.36 2.25 3.14 毛利率(%)51.0%54.3%50

9、.3%45.5%42.4%净资产收益率(%)5.6%2.9%5.0%7.7%9.6%资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 wUmX9UkW6VqQmMoR8OcM7NtRrRnPnPjMpPwOjMpPmNbRoPqQvPoMpNNZtPsO 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）3/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1.炬光科技：高功率半导体激光元器件领军企业.6 1.1.磨剑十五载，激光赛道上游首家上市公司.6 1.2.股权架构清晰，管理团队科技背景雄厚、成果斐然.6 1.3.公司团队全球化、国际化

10、布局不断完善.7 1.4.战略布局自上而下逐步完善，高度重视科学研发投入.8 1.5.历史业绩呈现稳中有升，中游应用占比提升.11 2.“产生光子”加持“调控光子”，珠联璧合资产优质.13 2.1.“产生光子”：扎根高功率半导体激光器，占据激光产业核心位置.13 2.2.“调控光子”：战略重组焕发新生，撬动广阔应用场景.18 3.扎根上游行业卡脖子位置，拓展中游商用领域打开成长曲线.20 3.1.智能辅助驾驶：卡位激光雷达发射模组，蓝海市场有望迎来快速放量.21 3.2.泛半导体制程：产品性能领先，供货全球主流客户.25 3.3.医疗健康：颜值经济兴起，切入家用医美快车道打开第二成长曲线.26

11、 4.盈利预测与估值.30 4.1.盈利预测.30 4.2.行业估值对比.32 5.风险提示.33 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）4/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1：公司发展历程.6 图 2：公司股权结构.6 图 3：公司部分管理团队.7 图 4：公司全球化的网络布局.8 图 5：公司四大主营业务及产品分类.9 图 6：公司九大核心技术.9 图 7：公司五大应用领域.10 图 8：公司业务布局.11 图 9：公司与同行业可比公司研发费率对比.11 图 10：公司与同行业可比公司研发费率对比.12 图 11：公司营收、归母净利润情况.12 图

12、 12：公司毛利率、净利率情况.12 图 13：公司分业务营收（百万元）.13 图 14：公司分业务毛利率.13 图 15：公司期间费用率占比变化.13 图 16：半导体激光器作为固体激光器（红宝石）泵浦源示意图.14 图 17：不同种类工业激光器指标对比.14 图 18：激光器类型对比.15 图 19：2019 年半导体激光器应用场景.16 图 20：全球半导体激光器市场规模及预测（亿美元）.16 图 21：全球高功率半导体激光器市场规模及预测（亿美元）.16 图 22：半导体激光器结构图.17 图 23：AMC 预制金锡薄膜陶瓷热沉产品图.17 图 24：公司半导体激光业务关键参数指标同业

13、对比.18 图 25：光束质量调节图示.19 图 26：点、线、面光斑整形图示.20 图 27：激光光学业务关键参数指标同业对比.20 图 28：产生光子+调控光子+光子技术应用解决方案.21 图 29：全球激光雷达市场规模（亿美元）.22 图 30：中国激光雷达市场规模（亿美元）.22 图 31：激光器对比图.22 图 32：激光雷达发射端光源占比.23 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）5/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 33：法雷奥 SCALA 1 转镜式激光雷达成本构成.23 图 34：公司激光雷达业务典型产品.23 图 35：全球美容激光市场规模（亿美元）

14、.26 图 36：中国美容仪市场规模预测及增速（亿元，%）.27 图 37：激光脱毛原理图.27 图 38：亚太地区激光脱毛市场规模（百万美元）.28 图 39：全球激光脱毛市场规模预测（亿美元）.28 图 40：激光嫩肤原理图.28 图 41：全球激光嫩肤市场规模预测（亿美元）.28 图 42：公司专业医美产品指标.29 表 1：炬光科技汽车应用领域布局.21 表 2：公司激光雷达业务关键参数指标同业对比.24 表 3：公司在半导体相关产业的营收额（万元）.25 表 4：公司在显示面板产业的营收额（万元）.25 表 5：公司光学系统业务关键参数指标同业对比.26 表 6：公司业务拆分及费用率

15、假设（百万元，%）.32 表 7：可比公司估值情况.32 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）6/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.炬光科技：炬光科技：高功率半导体激光元器件高功率半导体激光元器件领军企业领军企业 1.1.磨剑十五载磨剑十五载，激光赛道上游首家激光赛道上游首家上市上市公司公司 产生光子产生光子+调控光子布局完善调控光子布局完善，上市后品牌化全球化征程开启上市后品牌化全球化征程开启。公司成立于2007 年，以半导体激光器业务起家，首款半导体激光器产品于 2008 年正式问世，此后随着通过多项质量检验、量产交付与核心技术进步，公司于 2015 年主导制定两项

16、相关国家标准，在“产生光子”行业技术领先地位日渐突出；2017 年，炬光科技收购国际领先光子调控公司德国LIMO，成功实现了“产生光子”+“调控光子”相结合的战略布局，产业覆盖面进一步拓展；2021 年 12 月，炬光科技在上海证券交易所科创板成功上市；2022年1-3月，炬光科技已完成全球品牌统一化并成立系统应用和家用医美板块，走向更加精良与专业的道路。公司作为激光赛道上游的首家上市公司，占据激光产业链核心位置，主营业务包含半导体激光、激光光学产品、汽车应用（激光雷达）和光学系统四大业务。目前，激光行业上游的高功率半导体激光元器件（“产生光子”）、激光光学元器件（“调控光子”）的产销研已较为

17、成熟，曾被中国光学学会激光加工专业委员会授予“高功率半导体激光产业先驱”称号；行业中游的光子应用模块和系统（“提供解决方案”，包括激光雷达发射模组和 UV-L 光学系统等）也正积极拓展，迈向中游应用新的利润增长点不断涌现。图图 1：公司公司发展历程发展历程 资料来源：公司官网，德邦研究所 1.2.股权架构清晰，管理团队科技背景雄厚股权架构清晰，管理团队科技背景雄厚、成果斐然成果斐然 公司股权结构清晰公司股权结构清晰稳定稳定，董事长拥有实际控制权。，董事长拥有实际控制权。董事长兼创始人刘兴胜直接持有公司 13.29%的股份，并通过一致行动人王东辉、西安宁炬、西安吉辰、西安新炬、延绥斌、宋涛、田野

18、、李小宁、侯栋合计控制炬光科技 23.99%股份的表决权，董事长刘兴胜为炬光科技的控股股东和实际控制人。图图 2：公司公司股权结构股权结构 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）7/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Wind，德邦研究所 注：截至 2022 年 3 月 31 日 炬光科技高管团队兼备管理经验和强大的技术背景。炬光科技高管团队兼备管理经验和强大的技术背景。公司创始人刘兴胜博士曾任职美国康宁、相干、恩耐公司，科技储备雄厚，发表论文、专利共达 200 多项；首席技术官石钟恩博士科研经验丰富、作品众多，拥有美国康宁、贝尔实验室 30 多年的研发与管理经验，多

19、次获得 R&D 100 等国际性科技奖项。公司技术底蕴浓厚，各事业部总经理在各自专业领域具备多年的经验。图图 3：公司公司部分部分管理管理团队团队 资料来源：公司官网，德邦研究所 1.3.公司公司团队全球化、团队全球化、国际化布局不断完善国际化布局不断完善 LIMO 100%LIMO Display 100%刘兴胜 王东辉 张彤 西安中科 陕西集成电路 国投高科 陕西高装 南山架桥 河南中证开元 马玄恒 13.29%6.64%5.23%4.86%4.18%3.76%2.72%2.45%2.62%2.32%西安炬光科技股份有限公司 西安域视光电科技有限公司 100%炬光（香港）投资管理有限公司

20、100%炬光（东莞）微光学有限公司 100%FOCUSLIGHT EUROPE LIMITED 100%炬光（韶关）光电有限公司 100%FOCUSLIGHT USA LLC 100%炬光（海宁）光电有限公司 65%其他 51.93%公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）8/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司具有公司具有国际化布局国际化布局，团队人员，团队人员来自全球各地。来自全球各地。目前公司拥有 7 家全资子公司和 2 家控股子公司，其中境外公司包括 LIMO，LIMO Display，欧洲炬光，美国炬光和中国香港炬光。此外，公司在中国西安、多特蒙德、中国东莞分别建立

21、了研发中心，同时在美国、爱尔兰等多地布局研发人员，拥有激光器、微光学、激光雷达全球先进研发能力。图图 4：公司公司全球化的全球化的网络网络布局布局 资料来源：公司官网，德邦研究所 1.4.战略布局自上而下逐步完善，战略布局自上而下逐步完善，高度重视高度重视科学研发科学研发投入投入 公司聚焦于高功率半导体激光元器件、激光光学元器件、汽车应用（激光雷公司聚焦于高功率半导体激光元器件、激光光学元器件、汽车应用（激光雷达）和光学系统四大主营业务。达）和光学系统四大主营业务。公司主要收入来源于行业上游高功率半导体激光“产生光子”、激光光学“调控光子”的元器件业务，目前正逐步拓展行业中游光子应用模块和系统

22、“提供解决方案”：（1）半导体激光业务）半导体激光业务以高功率半导体激光元器件为基础，主要包括开放式器件、光纤耦合模块、医疗美容器件和模块等；（2）激光光学业务）激光光学业务主要包括光束准直转换系列、光场匀化器、光束扩散器、微光学透镜组、微光学晶圆等；（3）汽车应用业务）汽车应用业务主要包括激光雷达线/面光源和光源光学组件等；（4）光学系统业务）光学系统业务主要包括固体激光剥离线光斑、固体激光退火线光斑等多种光学系统。公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）9/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 5：公司公司四大主营业务及产品四大主营业务及产品分类分类 资料来源：公司官网，

23、德邦研究所 自主研发形成九大类核心制造技术自主研发形成九大类核心制造技术。公司自主研发形成共晶键合技术、热管理技术、热应力控制技术、界面材料与表面工程、测试分析诊断技术、线光斑整形技术、光束转换技术、光场匀化技术（光刻机用）和晶圆级同步结构化激光光学制造技术）共九大技术，力求打破外企技术壁垒，塑造国产技术优势。截至2021 年底，公司共拥有已授权专利 413 项，其中美国、欧洲、日本、韩国等境外专利 113 项，境内专利 300 项（包括境内发明专利 119 项、实用新型专利 149项和外观设计专利 32 项），此外还拥有 7 项软件著作权。图图 6：公司公司九大核心技术九大核心技术 资料来源

24、：公司官网，德邦研究所 产品逐步被应用于先进制造、医疗健康、科学研究、汽车应用、产品逐步被应用于先进制造、医疗健康、科学研究、汽车应用、消费电子消费电子五五大领域。大领域。公司为固体激光器、光纤激光器生产企业和科研院所，医疗美容设备、工业制造设备、光刻机核心部件生产商，激光雷达整机企业，半导体和平板显示设备制造商等提供核心元器件及应用解决方案。公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）10/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 7：公司公司五大应用领域五大应用领域 资料来源：公司官网，德邦研究所 立足立足上游不断“做强”，上游不断“做强”，拓展拓展中游中游市场打开利润空间市场打

25、开利润空间。公司在上游元器件细分领域存在一定技术优势和市场地位，实现了“做强”。因上游元器件市场本身规模较小且公司成立偏晚，相较于可比公司，公司人员和收入规模仍较小。目前公司正积极开拓行业中游光子应用模块和系统业务，打开利润空间、寻求“做大”。如在汽车应用领域，公司为下游激光雷达整机厂商提供发射模组和光源光学组件；在光学系统领域，公司开发了取代国外以准分子激光技术为主流技术路线的固体激光剥离线光斑和固体激光退火线光斑产品。公司公司从产品从产品研发投入和拓研发投入和拓展应用阶段，逐步展应用阶段，逐步迈向迈向产生销售收入产生销售收入并并批量应用，批量应用，公司公司通过上市进一步扩大销售通过上市进一

26、步扩大销售规模，提升综合规模实力，利用已拥有的高精尖核心技术去开拓中游更广阔的应规模，提升综合规模实力，利用已拥有的高精尖核心技术去开拓中游更广阔的应用市场。用市场。公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）11/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 8：公司公司业务布局业务布局 资料来源：公司招股说明书，德邦研究所 公司公司高度重视科技研发，领域多、投入大、人员足。高度重视科技研发，领域多、投入大、人员足。2018 年、2019 年、2020 年、2021 年和 2022 年 Q1，研发费用分别为 5458.09 万元、7487.05 万元、6989.71 万元、6778.6

27、4 万元和 1519.03 万元，研发费用率分别为 15.38%、22.35%、19.42%、14.25%和 13.74%。公司专注于光子技术的研究和应用开发，围绕“产生光子、调控光子和提供光子技术应用解决方案”进行全方位产品布局；2018年至 2022年 Q1，公司研发平均费用率为 17.03%，远高于同行业可比公司均值（10.88%）。截至 2021 年底，公司员工总数为 733 人，其中研发人员 146人，占比 19.92%，拥有具备丰富的行业经验的强大团队。图图 9：公司与公司与同行业可比公司研发费率对比同行业可比公司研发费率对比 资料来源：公司招股说明书，Wind，德邦研究所 注：同

28、行业可比公司数值为可比公司取平均值，可比公司选择参照公司招股说明书选择，包括锐科激光、杰普特、联赢激光、蓝特光学、福晶科技、II-VI、VELODYNE LIDAR、COHERENT 注：VELODYNE LIDAR 2021 年度及 2022 年 Q1 持续亏损，相应指标不具备可比性，按招股书所说原因剔除 1.5.历史业绩呈现稳中有升，历史业绩呈现稳中有升，中游应用占比提升中游应用占比提升 公司营业收入规模总体较为平稳、持稳中有进态势。公司营业收入规模总体较为平稳、持稳中有进态势。公司虽在 2019 年存在轻微亏损，但于 2020 年已恢复盈利。营收下跌一方面因为公司立足行业上游，15.4%

29、22.4%19.4%14.2%13.7%11.1%14.5%9.7%9.5%9.7%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2018年2019年2020年2021年2022年Q1炬光科技同行业可比公司 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）12/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 技术门槛高、研发周期长、前期研发投入较大；另一方面系公司于 2019 年度支出较大，对 LIMO 战略结构性重组人员进行了辞退补偿。综合毛利率爬坡上升，渐领先于行业。综合毛利率爬坡上升，渐领先于行业。2018-2019年，公司综合毛利率分别为 41.82%、38.26%，与同行业可比上

30、市公司均值基本保持一致；2021 年和2022 年 Q1大幅提升，分别为 54.26%、54.55%，高于同行业均值。这一方面得益于公司 2019 年末起对 LIMO 的战略性收购整合，优化了公司的组织结构和管理并大幅提升了生产效率、研发投入的加大增加了产品附加值、内部管理水平也通过多种措施不断提升；另一方面也与公司所处产业链位置有关。公司主要布局于中上游产业且产品具备一定的稀缺性，故很好地规避了同质化竞争，打开了利润优势。图图 10：公司与同行业可比公司研发费率对比公司与同行业可比公司研发费率对比 资料来源：公司招股说明书，Wind，德邦研究所 注：同行业可比公司数值为可比公司取平均值，可比

31、公司参照公司招股说明书，包括锐科激光、杰普特、联赢激光、蓝特光学、福晶科技、II-VI、VELODYNE LIDAR、COHERENT 注：VELODYNE LIDAR 2021 年度及 2022 年 Q1 持续亏损，相应指标不具备可比性，按招股书所说原因剔除 图图 11：公司营收公司营收、归母净利润归母净利润情况情况 图图 12：公司毛利率、净利率公司毛利率、净利率情况情况 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 公司公司主要有四大主要有四大主营业务，主营业务，其中其中半导体激光和激光光学业务总贡献占比高达半导体激光和激光光学业务总贡献占比高达85%以上，汽车应用业务

32、（激光雷达）以上，汽车应用业务（激光雷达）营收逐步营收逐步放量放量，光学系统业务有所波动。，光学系统业务有所波动。2019年后受疫情和行业下行压力的影响，部分业务出现下滑；但通过对 LIMO的收购、技术管理水平的提高、新机遇的发掘与新业务的拓展，部分业务顺势而为、乘势而上，正焕发出勃勃生机；营收结构也在不断地随之改变、优化，预计未来汽车应用业务的营收占比将不断提升，并成为公司的主要营收贡献之一。41.74%38.51%37.92%40.50%38.27%41.82%38.26%51.01%54.26%54.55%0%10%20%30%40%50%60%200212022Q

33、1同行业可比公司炬光科技-600%-400%-200%0%200%400%-202462018年2019年2020年2021年 2022年Q1营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利润yoy-40%-20%0%20%40%60%2018年2019年2020年2021年2022年Q1毛利率净利率 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）13/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 13：公司公司分分业务业务营收（营收（百万百万元）元）图图 14：公司分业务毛利率公司分业务毛利率 资料来源：Wind，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 费用率略高于同行业水平，费

34、用率略高于同行业水平，随收入规模起量随收入规模起量未来有望不断下降。未来有望不断下降。2018 年至2022 年 Q1，公司期间费用总额分别为 13607/18295/15675/18357/4129 万元，占营业收入比率分别为 38.35%/54.62%/43.56%/38.59%/37.36%，其中 2019 年因业务拓展，期间费用率大幅上升，随后管控得当并渐趋下降。与同行业公司类似，公司期间费用率中研发费用支出占比最大，其次是管理费用率。2018 年至2021年，年度销售费率逐年从14%下降到7%，占比收缩近一倍。根据公开投资者交流纪要，未来目标为继续降低并维持在 5-6%的水平；管理费

35、用率因 2019年公司对 LIMO 结构重组、支付辞退补偿而上升较多，但随后两年在控制中持续下降，未来预计可降至 6-7%左右的水平；研发费用投入保持较高水平，未来有望保持研发费用绝对值增加，但研发费率逐渐下降到 13-15%；财务费用支出控制得当，未来有望下降至占营业收入的 1-2%水平。图图 15：公司公司期间费用率占比变化期间费用率占比变化 资料来源：Wind，德邦研究所 2.“产生光子”“产生光子”加持加持“调控光子”“调控光子”，珠联璧合资产珠联璧合资产优质优质 2.1.“产生光子”“产生光子”：扎根扎根高功率半导体激光器高功率半导体激光器，占据激光产业核心位置占据激光产业核心位置

36、既可独立使用，又可作为其他激光器泵浦源，既可独立使用，又可作为其他激光器泵浦源，半导体激光器半导体激光器或成为或成为激光行激光行业业基石基石。激光器主要由泵浦源、增益介质、谐振腔组成。其中，泵浦源为激光器的光源，为激光器提供能量。激光器可以根据泵浦方式分为电泵浦、化学泵浦、光泵浦、气动泵浦四大类，也可以根据增益介质分为液体激光器、气体激光器、212.85208.78139.54198.97107.191.61179.08209.972.1922.7227.7951.7823.353.1411.64005002018年2019年2020年2021年半导体激光激光光学元器件汽

37、车应用（激光雷达产品）光学系统0%10%20%30%40%50%60%70%80%2018年2019年2020年2021年半导体激光激光光学汽车应用光学系统-5%0%5%10%15%20%25%2018年2019年2020年2021年2022年Q1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）14/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 半导体激光器和固体激光器等。其中半导体激光器的高电光转换效率、平均输出功率，并能将多个低功率半导体激光器输出的能量的合成能力，使半导体激光器更容易得到高功率的激光输出。另外，半导体激光器既可以单独做为激光器使用，又

38、同时可作为光纤激光器和固体激光器的泵浦源。例如，使用半导体激光器做固体激光器泵浦源可以同时兼容固体激光器及半导体激光器的双重优点：高光电转换效率、高功率、高稳定性、高可靠性、寿命长、体积小，目前半导体激光器已逐步取代传统的氪灯或氙灯，成为固体激光器的主要泵浦源，广泛应用于材料加工、医疗和科学研究领域。图图 16：半导体激光器半导体激光器作为固体激光器（红宝石）作为固体激光器（红宝石）泵浦泵浦源源示意图示意图 资料来源：Optica Publishing Group，德邦研究所 图图 17：不同种类工业激光器指标对比不同种类工业激光器指标对比 对比项目对比项目 指标说明指标说明 CO2CO2 激

39、光激光器器(气体气体)YAGYAG 激光器激光器(固体固体)薄盘激光器薄盘激光器（固体）（固体）光纤激光器光纤激光器 半导体激光半导体激光器器 波长()数值越小，加工能力越强 10.6 1.06 1.01.1 1.01.1 0.91.0 典型光电效率(%)数值越大，效 率越高，耗电 越小 10 5 15 30 45 光束质量 BPP(4/5kw)数值越小，光 束质量越好 6 25 8 42 12 炬光科技 相干 模块功率:600-2400W 模块功率:最大 2400W 模块功率:1900-2800W 模块总功率：Lasertel 炬光及相干 占空比:6%-20%占空比:连续 占空比:连续 占空

40、比：相干及 Lasertel 炬光科技 封装形式:金锡封装 封装形式:-封装形式:金锡封装 密封等级：炬光科技 相干及 Lasertel 快轴准直:全系列标配 快轴准直:可选 快轴准直:可选 （炬光科技产品更适用于激光脱毛应用）密封等级:IP65 密封等级:无 密封等级:无 Fairy Fairy 激光无创激光无创 溶脂模块溶脂模块 炬光科技炬光科技 美国相干公司美国相干公司 炬光科技提供包含光学整形的模块化产包含光学整形的模块化产品品，输出功率优于可比公司;采用单巴条直接输出矩形、高均匀性光斑激光，光斑质量优于相干公司产品的圆形、高斯光斑。功率:50W 功率:30W 光板尺寸：40*80mm

41、 光斑尺寸:400m 光斑均匀性：85%光斑均匀性:未经匀化的的高斯光束 资料来源：公司招股说明书，德邦研究所 2.2.“调控光子”“调控光子”：战略重组战略重组焕发新生焕发新生，撬动广阔撬动广阔应用应用场景场景 并购并购德国德国 LIMOLIMO 补充补充“调控光子”能力“调控光子”能力。公司 2017 年通过并购 LIMO 国际获得领先的微光学技术，拥有“调控光子”的技术能力，并通过研发、市场、销售的战略整合和相互结合拓展光子技术应用解决方案。并购 LIMO 之后实现了市场、品牌及产品资源的有效整合，形成 Focuslight、LIMO 两大品牌，其中“产生光子”相关产品属于 Focusl

42、ight 品牌，“调控光子”相关产品属于 LIMO 品牌，并在公司统一规划下进行品牌宣传与产品推广。并最终于 2022 年 1 月实现炬光科技全球品牌统一化旗下所有子公司、所有产品线统一使用炬光科技Focuslight 品牌。在调控光子领域，公司布局行业上游拥有完备产品线在调控光子领域，公司布局行业上游拥有完备产品线，供货多家知名客户，供货多家知名客户。公司激光光学领域主要提供激光光学元件，包括光束准直转换系列(单(非)球面柱面透镜、光束转换器、光束准直器、光纤耦合器)、光场匀化器、光束扩散器、微光学透镜组、微光学晶圆等。公司的激光光学产品，主要应用于光学整形，通 公司首次覆盖 炬光科技（68

43、8167.SH）19/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 过改变改变用于描述激光与物质之间相互作用的三大指标光斑形状、功率密度、光强用于描述激光与物质之间相互作用的三大指标光斑形状、功率密度、光强分布分布，使得半导体激光器产生的光子形成适用于多种应用场景的要求的光子应用模块和系统，提高应用价值与效果，可以和半导体及消费电子行业进行融合，拥有广阔市场体量。图图 25：光束质量调节光束质量调节图示图示 资料来源：公司官方微信公众号，德邦研究所 公司的公司的微光学透镜可以实现多维度（零维：点，一维：线，二维：面）激光微光学透镜可以实现多维度（零维：点，一维：线，二维：面）激光整形。整形。通

44、过公司相应元器件和技术，可以将各种入射光源类型（VCSEL 芯片、VCSEL 阵列、EEL/Nanostack、DPSSL/光纤激光器）进行光学整形成圆形、矩形、线形等各种光斑形状，以满足激光加工需求，或形成较大的发散角满足照明、3D感知等应用需求。应用于 Flash LiDAR 时也可以减少运动部件的使用，从而大幅提高系统可靠性。在半导体应用领域在半导体应用领域供货国际知名客户。供货国际知名客户。公司的激光光学元器件光场匀化器应用在光刻机的激光系统中，为荷兰 AMSL 光学设备核心供应商 A 公司的供应商。公司的激光光学元器件产品在半导体集成电路制程和检测设备中得到应用，客户包括 N 公司、

45、美国科磊半导体和美国 Zygo 公司等。公司为相干公司、创鑫激光、锐科激光等知名企业提供单(非)球面柱面透镜(快轴准直镜)等光束准直转换系列产品。公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）20/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 26：点、线、面光斑点、线、面光斑整形图示整形图示 资料来源：公司官方微信公众号，德邦研究所 与同行相比，与同行相比，公司激光光学公司激光光学业务参数业务参数表现表现出色。出色。激光光学领域主要参与者为发达国家的领先企业，包括美国贰陆集团、德国通快、Suess MicroTec、瑞士FISBA 等。海外企业有针对激光应用定制开发的能力。国内可比公司较

46、少。炬光科技产品在吸纳LIMO核心技术的基础上创新攻关，在准直效果、光束转换效果和光斑均匀性等多项指标上优于海外企业。图图 27：激光光学业务关键参数指标同业对比激光光学业务关键参数指标同业对比 公司产品公司产品 关键参数指标关键参数指标 比较结论比较结论 单单(非非)球面柱球面柱面透镜面透镜(快轴准快轴准直镜直镜)炬光科技炬光科技 德国德国 IngenericIngeneric 瑞士瑞士 FISBAFISBA 炬光科技能够设计并加工高阶非球系数的单柱面面型结构，且加工精度高，快轴准快轴准直镜产品的剩余发散角指标优于可比公直镜产品的剩余发散角指标优于可比公司。司。剩余发散角:2.2 毫弧度内9

47、2%功率 剩余发散角:2.3 毫弧度内90%功率 剩余发散角:2.5 毫弧度内85%功率 光束转换器光束转换器 炬光科技炬光科技 德国德国 IngenericIngeneric 美国美国 Edmund OpticsEdmund Optics 炬光科技的微透镜阵列由于加工精度高，光束转换器产品针对相同激光阵列芯片慢轴发光点之间的距离间隔，快轴剩余发散快轴剩余发散角指标优于可比公司。角指标优于可比公司。快轴剩余发散角:快轴剩余发散角:快轴剩余发散角:6 毫弧度400m pitch 5.5 毫弧度500m pitch 10 毫弧度400m pitch 8 毫弧度500m pitch 8 毫弧度500

48、m pitch 光场匀化器光场匀化器 炬光科技炬光科技 德国德国 Suess MicroTecSuess MicroTec 德国德国 JenoptikJenoptik 炬光科技的微透镜阵列由于加工精度高，表面粗糙度在纳米级别，光场匀化器产品光场匀化器产品不均匀度指标优于可比公司。不均匀度指标优于可比公司。不均匀度:1%不均匀度:80 资料来源：公司招股说明书，德邦研究所 3.扎根扎根上游上游行业行业卡脖子位置，卡脖子位置，拓展拓展中游中游商用商用领域领域打开成长打开成长曲线曲线“产生光子”“产生光子”组合组合“调控光子”，由上游向中游应用领域逐步扩展。“调控光子”，由上游向中游应用领域逐步扩展

49、。炬光科技基于自身有富竞争力的“产生光子”技术、加之并购获得 LIMO 国际领先的微光学“调控光子”技术，使得半导体激光器产生的光子能够直接整形为符合更多特定应用所需的光斑形状、功率密度和光强分布，形成光子应用模块和系统，开拓未来更为广泛、更高效率、更低成本和更高性能的各类应用场景。基于两大基础能力，公司重点布局三大中游应用：基于两大基础能力，公司重点布局三大中游应用：公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）21/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1）激光雷达：与大陆集团签订战略供应商合同和项目协议、与 B 公司签订框架合作协议。2）泛半导体制程：目的在于打破美国公司优势地位，

50、供货世界知名客户。3）医疗美容：拓展家用医美领域，与英国 Cyden 公司签署价值约 8 亿框架协议。图图 28：产生光子产生光子+调控光子调控光子+光子技术应用解决方案光子技术应用解决方案 资料来源：公司官网，德邦研究所 3.1.智能辅助驾驶智能辅助驾驶：卡位激光雷达发射模组，卡位激光雷达发射模组，蓝海市场有望蓝海市场有望迎来迎来快速放量快速放量 公司在智能辅助驾驶领域的广泛布局，主要包括汽车激光雷达、DMS、ARHUD、智能车灯几大领域，激光雷达为当下发展重心且为未来主要业绩释放点。表表 1：炬光科技汽车应用领域布局炬光科技汽车应用领域布局 业务布局业务布局 具体应用场景具体应用场景 汽车

51、激光雷达 基于激光与光学技术的汽车激光雷达（LiDAR）正被逐步应用于辅助驾驶与无人驾驶技术领域。DMS 基于近红外 VCSEL 激光光源的智能舱内驾驶员监控系统（DMS）将逐步取代传统 LED 光源，为 AI 预警系统提供更丰富准确的判断。ARHUD 基于激光显示的增强现实抬头显示系统（ARHUD）可将辅助驾驶信息和导航信息即时投射在前挡风玻璃上。智能车灯 基于激光与光学整形的智能矩阵车灯，可满足增强照明安全交互、娱乐显示、行人引导等多种应用场景需求。资料来源：公司公告，德邦研究所 全球全球激光雷达市场规模高速发展，主要应用在高级辅助驾驶，智能无人驾激光雷达市场规模高速发展，主要应用在高级辅

52、助驾驶，智能无人驾驶。驶。据 Frost&Sullivan 预计，自动驾驶车辆增长、激光雷达在高级辅助驾驶中渗透率增加、服务型机器人及智能交通建设等领域需求增长，激光雷达市场预计将高速发展，预计 2025 年全球市场规模将达到 135.4 亿美元，2019-2025 年期间CAGR 达到 64.5%。2025 年中国激光雷达市场规模将达到年中国激光雷达市场规模将达到 43.1 亿亿美元，智能驾驶、智慧城市将美元，智能驾驶、智慧城市将为为主要应用场景。主要应用场景。据 Frost&Sullivan 预计，中国激光雷达市场规模将于 2025 年达到 43.1 亿美元，2019-2025 年期间 C

53、AGR 达到 63.0%。无人驾驶及高级辅助驾驶为主要组成部分，据麦肯锡预计，2030 年中国自动驾驶乘用车数量将达到800 万辆。中国作为全球最大的新车销售市场，根据 2020 年 11 月发布的智能网联汽车技术路线图（2.0 版）中规划，2030 年中国 L2、L3 级渗透率要超过 70%。“新基建”受到国家政策大力支持，2020 年 8 个省份的“新基建”计划总投资额高达 34 万亿元，其中多地出台重点项目投资“5G+车联网”的协同发展，且截至 2020 年，中国以约 800 个规划或流程中的智慧城市试点项目占全球智慧城市总数将近一半，这部分应用也将对激光雷达市场的增长产生较为稳定贡献。

54、产生光子产生光子 调控光子调控光子 光子技术应用光子技术应用 解决方案解决方案 +公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）22/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 29：全球激光雷达市场规模（亿美元）全球激光雷达市场规模（亿美元）图图 30：中国激光雷达市场规模（亿美元）中国激光雷达市场规模（亿美元）资料来源：Frost&Sullivan，德邦研究所 资料来源：Frost&Sullivan，德邦研究所 激光雷达激光雷达技术路径众多，技术路径众多，激光器发射端技术激光器发射端技术中中 VCSEL 发光功率有望升高，发光功率有望升高，看好多结看好多结 VCSEL 的的发展发展潜

55、力潜力。EEL 的光斑为椭圆形，特点是发光功率密度高，但因为发光面在半导体晶圆的侧面，使用过程中需要经过切割、翻转、镀膜、再切割的工艺步骤，并且对人工装调技术要求高，每一颗激光器都需要使用分立的光学器件进行光束发散角的压缩和调装，导致成本高企且难以保证一致性。垂直垂直腔面发射激光器腔面发射激光器 VCSEL的光斑近似于圆形，VCSEL从垂直衬底的面发射激光，激光器阵列容易与平面化的电路芯片键合，并且由半导体加工设备保障精度，不需要像EEL一样对每个激光器进行单独装调，并且容易和面上工艺的硅材料微型透镜进行整合从而提升光束质量。由于 VCSEL 激光器的发光密度功率较低，导致探测距离受限（通常小

56、于 50m），此前只能应用于对测距要求不高的领域。近年来由于技术迭代，国内外多家 VCSEL 激光器公司开发了多层结 VCSEL 激光器，提升其发光功率密度将近 5-10 倍，为长距离探测激光雷达提升了可能性。技术进步叠加平面化下的生产成本和产品可靠性的优越，VCSEL 的使用渗透率未来有望逐步提升并超越 EEL。图图 31：激光器对比图激光器对比图 资料来源：Vector Photonics 官网，德邦研究所 02040608002017 2018 2019 2020E2021E2022E2023E2024E2025E移动机器人智慧城市和测绘Robotaxi/Robot

57、ruckADAS001720182019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E移动机器人智慧城市和测绘Robotaxi/RobotruckADAS 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）23/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 半固态激光雷达半固态激光雷达 BOM 成本中收发器件及主板占比较大。成本中收发器件及主板占比较大。激光雷达的总成本主要由 BOM 成本、生产成本、研发成本构成。法雷奥 SCALA 1 转镜式激光雷达的 BOM大约 300美元，其中主板占比 45%，收发器件占比近 50%：激光单元板（23%）、机械镜

58、单元（13%）、机械激光单元（10%），另外封装壳占比 8%、电机单元板占比 1%。图图 32：激光雷达发射端光源占比激光雷达发射端光源占比 图图 33：法雷奥法雷奥 SCALA 1 转镜式转镜式激光雷达成本构成激光雷达成本构成 资料来源：公司官方微信公众号，德邦研究所 资料来源：Systemplus Consulting，汽车之心公众号，德邦研究所 公司为激光雷达下游厂商提供发射模组和光源光学组件公司为激光雷达下游厂商提供发射模组和光源光学组件。公司 EEL（边发射激光器）和 VCSEL（垂直腔面发射激光器）类的激光雷达模组发射器都有布局，公司在应用于高端激光雷达产品的 1550nm 产品处

59、于研发、储备阶段。公司激光雷达模组覆盖多技术路线，以公司激光雷达模组覆盖多技术路线，以线光斑和面光斑线光斑和面光斑为主，标准化基础为主，标准化基础上为客户提供定制产品上为客户提供定制产品。公司参与多种技术路线的产品开发，激光雷达技术方案中的全固态 FLASH、混合固态 MEMS 都有相应布局。图图 34：公司激光雷达业务典型产品公司激光雷达业务典型产品 产品线产品线 产品名称产品名称 产品图片产品图片 应用领域应用领域 下游设备下游设备 终端应用场景终端应用场景 激光雷达面光源 AL01 系列光源模组 应用于智能驾驶闪光式激光雷达 AT01/02 系列VCSEL 光源模组 主要应用于智能舱内驾

60、驶员监控系统，也可应用于夜视安防监控、机器视觉等其他应用领域 AX02 Pro 特别适用于配合 SPAD 探测器实现 dToF 型激光雷达，也可用于工业探测、3D 感知等新兴领域-激光雷达线光源 LE01 905nm EEL 线光斑光 源模组 主要应用于智能驾驶线扫描式长距激光雷达，也可应用于工业检测、机器视觉等其他应用领域 LX02 千瓦级 VCSEL线光斑激光雷达发射模组 适用于线光斑扫描式激光雷达，同时也适用于三维传感和工业传感领域-EEL,55%VCSEL,18%光纤激光器,13%DPSSL,7%其他,7%主板,45%激光单元板,23%机械镜单元,13%机械激光单元,10%封装壳,8%

61、电机单元板,1%公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）24/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 激光雷达光源光学组件 AOP190001/AOP190002 LiDAR 光源光 学组件 应用于智能驾驶激光雷达发射模组或系统 应用于智能驾驶激光雷达发射模组或系统 应用于智能驾驶激光雷达发射模组或系统 资料来源：公司公告，公司官网，德邦研究所 公司公司激光雷达激光雷达产品追求更有效率与精度、更符合车规级和更低成本的技术产品追求更有效率与精度、更符合车规级和更低成本的技术路径。路径。追随最前沿的发展趋势，利用其激光光学的领先优势，面光源与线光源双轨并行，打造富有集成性和可制造性激光雷

62、达光源产品。表表 2：公司激光雷达公司激光雷达业务关键参数指标同业对比业务关键参数指标同业对比 公司产品公司产品 炬光科技炬光科技 基础产品或技术基础产品或技术 应用场景应用场景 产品优势产品优势 可比产品关键性能指标可比产品关键性能指标 激光雷达面光源 高峰值功率固体激光雷达面光源:基于固体激光技术 全固态闪 光式激光雷达(Flash LiDAR)大幅提高激光雷达整机的可制造性和车规级可靠性。目前尚未有可比产品形态、功能和技术指标类似的用于智能驾驶激光雷达的发射模组产品公开发布 高峰值功率 VCSEL 激光雷达面光源:基 于 高 峰 值 功 率 VCSEL 激光器 全固态闪光式激光雷达(Fl

63、ash LiDAR)电光转换效率、集成度和可制造性更高，光源成本大幅降低。目前尚未有可比产品形态、功能和技术指 标类似的用于智能驾驶激光雷达的发射模组产品公开发布 用于智能舱内驾驶员监控系统的面光源:基于 VCSEL 激光器 智能舱内驾驶员监控系统(DMS)具有探测精度高、抗干扰能力强等优势 德国通快及贰陆集团产品指标与公司产品指标相似 激光雷达线光源 高峰值功率激光雷达线光源:基于脉冲型边发射激光器或 VCSEL 激光 器 线扫描式混合固态激光雷达 大幅减少了机械旋转组件以及多线光路对准和调节的复杂度，增强了激光雷达整机的可制造性及降低成本，更具有可靠性和量产优势。法国 Lumibird 公

64、司发布了类似产品，但快轴发散角较大且不具有光场匀化特性 激光雷达光源光学组件 快轴准直镜、光束准直器等光学组件-多线机械旋转式激光雷达技术路线-炬光科技能够设计并加工高阶非球系数的单柱面面型结构，且加工精度高，快轴准直镜产品的剩余发散角指标优于可比公司。光场匀化器、光束扩散器等光学组件-智能驾驶中短距闪光式激 光雷达技术路线-炬光科技的光场匀化器产品不均匀度指标优于可比公司。炬光科技的光束扩散器产品能实现更大视场角。长焦距快轴准直镜、光场匀化器等光学组件-中长距线扫描式激光雷达技术路线-炬光科技的微透镜阵列由于加工精度高，表面粗糙度在纳米级别，光场匀化器产品不均匀度指标优于可比公司。资料来源：

65、公司招股书，德邦研究所 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）25/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.2.泛半导体制程泛半导体制程：产品性能领先，：产品性能领先，供货供货全球全球主流主流客户客户 在在泛半导体泛半导体领域，公司主要涉及领域，公司主要涉及集成电路、集成电路、显示面板显示面板两大两大应用应用领域。领域。1 1）集成电路集成电路：研发新技术，供货全球知名客户研发新技术，供货全球知名客户 光刻：光刻：公司为半导体光刻应用领域提供光刻机曝光系统中的核心激光光学元器件光场匀化器，是荷兰 ASML 光学设备核心供应商 A 公司的重要供应商，同时也为多家行业知名半导体集成

66、电路设备科研和生产机构提供相关产品。半导体激光退火：半导体激光退火：在 28nm 及以下的芯片制程中，传统的热退火工艺已经不能满足快速退火需求，半导体激光退火成为替代工艺。公司为上海微电子装备（集团）股份有限公司、韩国 DIT（Digital Imaging Technology Co.,Ltd.）、台积电等集成电路芯片设备集成商及芯片制造商提供半导体激光退火系统及核心元器件。半导体集成电路制程与检测设备：半导体集成电路制程与检测设备：公司的激光光学元器件产品在半导体集成电路制程和检测设备中得到应用，客户包括 N 公司、美国科磊半导体和美国 Zygo 公司等。表表 3：公司在半导体相关产业的营

67、收额公司在半导体相关产业的营收额（万元）（万元）项目项目 2021年年 1-6 月月 2020 年度年度 2019 年度年度 2018 年度年度 半导体光刻产业 710.92 1,818.40 219938 1218.22 半导体集成电路芯片制程与检测 837.23 446.57 26750 333.93 资料来源：公司招股说明书，德邦研究所 2）显示显示面板面板：攻克技术难关，打破美国巨头攻克技术难关，打破美国巨头优势优势地位地位 激光剥离激光剥离：激光剥离是柔性 OLED 面板生产中的关键制程之一，利用激光能量实现玻璃基板与 OLED 器件的分离。激光退火是 OLED 和 LCD 生产中的

68、关键制程之一，可使非晶硅转换成低温多晶硅（LTPS），是显示屏实现高清分辨率的关键环节。公司固体激光剥离（LLO）紫外线光斑系统已取得国际主流面板厂商生产线中初步的市场份额（主要包括韩国 LG 电子、京东方（公司直接客户为集成商韩国 APS）、日本夏普（公司直接客户为集成商韩国 DE&T）。公司的固体激光退火（SLA）紫外线光斑系统已于 2020 年交付第一台样机，目的在于打破相干公司准分子激光退火过去十年来在该领域的全球优势地位，成为柔性显示行业低温多晶硅退火工艺的全新解决方案。表表 4：公司在公司在显示面板显示面板产业产业的营收额的营收额（万元）（万元）项目项目 2021年年 1-6 月月

69、 2020 年度年度 2019 年度年度 2018 年度年度 显示面板产业 751.26 313.51-2194.12 资料来源：公司招股说明书，德邦研究所 公司产品公司产品部分部分技术指标与世界领先公司相匹敌甚至优于。技术指标与世界领先公司相匹敌甚至优于。对比炬光科技与可比公司的光学系统产品，炬光科技的产品在线宽、均匀度等技术指标上与海外龙头企业势均力敌，依靠公司其他领域成果，在焦深和通光效率有独特优势。公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）26/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 5：公司光学系统公司光学系统业务关键参数指标同业对比业务关键参数指标同业对比 公司产品公

70、司产品 关键参数指标关键参数指标 比较结论比较结论 紫外固体激光剥离线紫外固体激光剥离线光斑光学系统光斑光学系统 炬光科技炬光科技 线宽：可调 20-40 m(高斯分布)可调 30-60 m(超高斯分布)能量不均匀度:3%焦深:300m 德国德国 Innovavent 线宽：可调 20-30m(高斯分布)能量不均匀度:70%炬光科技光学系统可实现高斯及超高斯分布，更大的更大的线宽可调范围有利于客户工艺调整线宽可调范围有利于客户工艺调整;基于公司自主知识产权的激光光学整形技术，可以实现较高的光斑能可以实现较高的光斑能量分布均匀性和较大的焦深量分布均匀性和较大的焦深，从而提升工艺对基板表面粗糙度及

71、运动平台平整度的容忍性，降低设备集成的难度，同时工艺效果更好。公司通过提升光学设计和微透镜加工能力，实现较高的通光效率，提高激光实现较高的通光效率，提高激光光源的能量利用效率，产品相关参数指标整体优于可光源的能量利用效率，产品相关参数指标整体优于可比公司。比公司。紫外固体激光退火线紫外固体激光退火线光斑光学系统光斑光学系统 炬光科技炬光科技 线宽:400m 能量不均匀度:75%美国相干公司美国相干公司 线宽:600m 能量不均匀度:0.6%焦深:120m 通光效率:-德国德国 Innovavent 线宽:50m 能量不均匀度:70%炬光科技的激光退火技术基于固体激光器，目前尚处目前尚处于研发阶

72、段于研发阶段，线宽、能量均匀度等参数指标低于目前线宽、能量均匀度等参数指标低于目前行业领先的美国相干公司的准分子激光系统，但整体行业领先的美国相干公司的准分子激光系统，但整体优于德国优于德国 Innovavent Innovavent 的固体激光系统。的固体激光系统。资料来源：公司招股说明书，德邦研究所 3.3.医疗健康医疗健康：颜值经济兴起，颜值经济兴起，切入切入家用医美家用医美快车道快车道打开打开第二成长第二成长曲线曲线 颜值经济兴起，颜值经济兴起，激光激光医美市场医美市场将迎来将迎来高速增长高速增长。由于美容和健康意识提高，老龄化人口及居民收入增加，全球医美市场规模快速扩张。相较于传统医

73、美，激光医美这一类非介入式疗法或微创疗法见效快，恢复时间短，激光抗衰老、紧肤、提升、祛皱、各种无创、微创光疗美容等也为普通消费者接受。未来激光医美行业将迎来高速发展。根据 Research and Markets 测算，全球美容激光市场预计将从 2020 年的 16.4 亿美元增长到 2021 年的 19.3 亿美元，同比增长 17.7%。该市场预计将在 2025 年达到 32.8 亿美元，年复合增长率为 14.2%。图图 35：全球美容激光市场规模全球美容激光市场规模（亿美元）（亿美元）资料来源：Research and Markets，德邦研究所 国内家用医美产品国内家用医美产品向向高端化

74、高端化发展发展，目前目前渗透率低，未来市场将渗透率低，未来市场将更加规范，更加规范，实现实现高速发展。高速发展。除专业医美外，激光美容也可以应用于家用医美。随着颜值经济的崛起与技术的高速发展，低端产品将逐步被淘汰，根据 CBNData，2020 年 1500 元以上的家用美容仪产品销售额均同比上涨。由于高端产品对19.332.805520212025ECAGR=14.2%公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）27/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 消费者购买能力要求较高，因此目前国内家用电子美容仪渗透率低，根据GFK 数据，2020 年中国家用电子美容仪

75、渗透率不足 4%。随着医美行业快速发展，人均收入及消费能力不断提升，医疗政策进一步规范，未来，家用美容仪生产厂商将着眼于长线产品，市场规模有望高速发展。根据智研咨询预测，中国美容仪市场规模将从 2020 年的 81.4 亿元，到 2026 年预计将增长到 213 亿元，CAGR 为 17.39%.图图 36：中国美容仪市场规模预测及增速（亿元，中国美容仪市场规模预测及增速（亿元，%）资料来源：智研咨询，德邦研究所 根据根据 DataData BridgeBridge，目前，目前激光脱毛是在激光美容应用里面最大的一个市场，激光脱毛是在激光美容应用里面最大的一个市场，预预计计未来也将持续增长。未来

76、也将持续增长。激光脱毛依据选择性光热动力学原理，通过合理调节激光波长、能量、脉宽，激光穿过皮肤表层到达毛发的根部毛囊，光能被吸收并转化为破坏毛囊组织的热能，从而使毛发失去再生能力，同时又不损伤周边组织，痛感轻微。目前，激光脱毛项目是最安全的永久性脱毛方式，针对性强，对人体不产生副作用，对皮肤也无影响。由于毛囊吸热坏死的过程不可逆，激光脱毛项目能够达到永久脱毛效果。根据 Fortune Business Insights 测算，2020 年、2021 年全球激光脱毛市场规模分别为 4.83亿美元、5.50亿美元，预计 2028 年将达到16.20亿美元，期间 CAGR 为 16.7%。相较于其他

77、地区，2020 年亚太地区的激光脱毛市场规模最大，预计未来也将成为增速最快的市场。图图 37：激光脱毛原理图激光脱毛原理图 81.497.6115.4135.2158.7183.821319.90%18.24%17.16%17.38%15.82%15.89%0%5%10%15%20%25%050020202022420252026中国美容仪市场规模预测中国美容仪市场规模预测增速 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）28/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Morebeau，德邦研究所 图图 38：亚太地区激光脱毛市场规模（

78、百万美元）亚太地区激光脱毛市场规模（百万美元）图图 39：全球激光全球激光脱毛脱毛市场规模预测（市场规模预测（亿亿美元）美元）资料来源：Fortune Business Insights，德邦研究所 资料来源：Fortune Business Insights，德邦研究所 激光嫩肤向激光嫩肤向半导体激光点阵技术半导体激光点阵技术发展。发展。激光嫩肤是将特定波长的激光光束透过表皮和真皮层，破坏色素细胞和色素颗粒，碎片经由体内的巨噬细胞处理吸收，安全不留疤痕，高效的实现美白的目的。激光嫩肤不仅克服了传统方法易出血、深度不易控制等缺点，还有刺激皮肤弹力纤维，使其收缩的作用。弹力纤维的收缩可使皮肤收紧

79、，进一步促进表浅皱纹消失，除皱效果更加明显。未来，激未来，激光嫩肤光嫩肤或或将从传统的固体气体或者光纤激光体的技术，朝新型的半导体的激光点阵将从传统的固体气体或者光纤激光体的技术，朝新型的半导体的激光点阵嫩肤技术这个方向发展。嫩肤技术这个方向发展。根据 Future Market Insights 数据显示，2022 年全球光子嫩肤市场预计为 21.82 亿美元（其中欧洲光子嫩肤市场为全球最大市场），预计 2028年将增长至 31.69 亿美元，期间 CAGR 为 6.4%。图图 40：激光激光嫩肤嫩肤原理图原理图 图图 41：全球激光嫩肤市场规模预测（全球激光嫩肤市场规模预测（亿亿美元）美元

80、）资料来源：悦美整形，德邦研究所 资料来源：Future Market insights，德邦研究所 公司公司在专业医美健康领域在专业医美健康领域积极创新、积极创新、不断拓展品类不断拓展品类，在家用在家用激光医疗健康领激光医疗健康领域域已经已经与国际知名医美设备制造商签订与国际知名医美设备制造商签订合作合作协议协议。在专业医美健康领域，公司不断拓展新品类，新一代“绮昀”系列激光净肤产品具有高光束质量的特点，标配微光学准直透镜，准直后的光束能量密度更高，可获得更大的皮肤穿透深度，带来更好的临床效果。在家用激光医疗健康领域，公司与英国 Cyden 公司已签订总体合作协议和排他协议，独家供应医疗美容

81、产品中的激光器，折合人民币约 8 亿元，公司未来将在家用医疗健康激光市场持续研发投入并积极拓展新客户。目前，专业医美设备器械为公司医疗健康板块主要营收来源，预计未来随着家用医美赛道的兴起，相关产品业绩将逐步放量并成为公司此板块新的业绩增长点。005006007008002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 20284.835.5016.200246802020212028ECAGR=16.70%050002500300035002022E2028F光子嫩肤市

82、场规模CAGR=6.4%公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）29/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 42：公司专业医美产品指标公司专业医美产品指标 产品名称产品名称 产品图片产品图片 波长波长(nm)(nm)应用领域应用领域 产品特点产品特点 HVSHVS 系列系列(61/84/85)(61/84/85)808 激光脱毛领域；应用场景为医院皮肤美容科室。微通道水冷；硬焊料封装；高占空比 VsilkVsilk 系列系列(1200/2400/60(1200/2400/600/18000/1800）808 传导水冷；硬焊料封装；高峰值功率，短脉宽；微透镜快轴准直/集成；光波

83、导可选；模块化设计；绮昀系列绮昀系列（600/1200/18600/1200/180000）808 传导水冷；硬焊料封装；高占空比/高峰值功率可选；微透镜快轴准直；体积小，重量轻；模块化设计 FR02FR02 1064 激光无创溶脂领域；应用场景为医院皮肤美容科室。一体化集成模块；半导体制冷；4080mm 大尺寸光斑；炬光专利产品 FR06FR06 1060 FR02 无缝升级产品；轻量化设计；防尘设计；优化的接触探测设计；炬光专利产品 资料来源：公司官网，德邦研究所 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）30/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.盈利预测与估值盈利预测与估

84、值 4.1.盈利预测盈利预测 我们预计公司 2022/2023/2024 年营收将分别增长 49.32%/69.80%/41.59%至 7.10 亿/12.06 亿/17.08 亿，归母净利润分别增长 80.6%/65.6%/39.4%至 1.22亿/2.03 亿/2.82 亿元，对应 22-24 年 EPS（摊薄）分别为 1.36/2.25/3.14 元。公司业务目前主要聚焦于半导体激光业务、激光光学业务、汽车应用业务（激光雷达）、光学系统业务四大类，目前收入主要来源于半导体激光业务、激光光学业务领域。基于以上四大板块基于以上四大板块我们做出如下我们做出如下假设：假设：1）半导体激光业务半导

85、体激光业务：半导体激光业务以高功率半导体激光元器件为基础，分为开放式器件、光纤耦合模块、医疗美容器件和模块、工业应用模块、预制金锡材料等，根据招股书，2018-2021H1期间主要两大产品开放式器件、医疗美容器件和模块占业务收入约 70%。2019年，板块产品整体营收同比 2018年基本持平，2020、2021 年受疫情影响下游需求减少、板块业务收入及占比较往年下滑，但产品优势造就的市场领先地位已经形成并仍在不断扩大。如高潜力新业务预制金锡材料已于 2020 年开始获得国内外光纤激光器厂商的批量订单，公司的预制金锡陶瓷热沉产品实现了高功率半导体激光器关键原材料的国产替代，且具备一定价格优势，随

86、着未来下游光纤激光器需求持续增长，预计将成为公司半导体激光业务板块的增长点。此外，公司基于半导体激光业务积极拓展中游的泛半导体制程及家用医美业务，预计业绩将会逐渐放量。我们预计 2022-2024 年半导体激光业务的营收增速分别为 30%/45%/30%。2018 年至 2021 年期间，半导体激光产品的毛利率整体呈逐年上升趋势，分别为 33.95%/39.14%/48.98%/48.71%。其中传统业务的毛利率在产品较为成熟后可达 40-50%，甚至高达 60%的水平；预制金锡材料作为新业务，2020-2021H1毛利率尚为25%左右。从增长趋势上看，2019年半导体激光产品毛利率较 201

87、8 年上升 5.19%，主要系公司持续投入研发开放式器件产品，通过技术升级和工艺改进，在平均单价不变的情况下使单位成本有所下降，进而使开放式器件的毛利率同比上升 14.24%。2020年，半导体激光产品的平均单位毛利率继续增长近 10%，其中光纤耦合模块同比上升 28.63%、工业应用模块-模块上升15.43%、医疗美容器件和模块上升 12.67%，一方面由于公司将 LIMO 部分产线转移至西安，使产业结构优化、生产效率大幅提升、平均单位成本下降所致；另一方面系公司通过优化设计和提高良率持续降低成本，并通过提升产品相较竞争对手的性能优势以提升单价，双管齐下所致。我们预计 2022-2024 年

88、半导体激光业务的毛利率分别为 48%/47%/46%。2）激光光学业务激光光学业务：2019 年板块整体收入较 2018 年减少 1368 万元，来源于对下游光纤激光器行业销售收入下降和德国整体经济下滑对 LIMO 当年业务产生不利影响的双重打击。2020 年板块收益大增、2021 年 1-6 月业务收入已超过2019 年激光光学业务全年收入，主要系公司于 2019 年末起对 LIMO 进行战略性结构重组，东莞炬光新增光束准直转换系列产品的后端生产线，自主研发光学镀膜、对精密切割、清洗和检验工艺进行技术创新和过程优化，不仅大幅提升了运营及生产效率，也强化了对国内客户的技术支持与响应力度。202

89、1 年，光束准直转换系列产品出货量大幅提升，凸显重组后的规模效应。激光光学业务中，直接材料占比较低的单（非）球面柱面透镜产品的营收于 2020 年大增，贡献该板块近半的营收，2021H1 该产品营收占激光光学业务板块比例已达 69.39%，2021 年全年其生产量及销售量均大幅增加。另外，公司在光场匀化器等新兴市场也取得突破，为公司带来新的业务发力点。我们预计 2022-2024 年激光光学业务的营收增速分别为 48%/30%/20%。2018 年 至2021 年 期 间，公 司 激 光 光 学 产 品 毛 利 率 分 别 为49.35%/31.36%/52.42%/63.89%，总体业务和各

90、产品的毛利率均呈波动上升趋势，毛利率波动主要受光束准直转换系列产品平均单位毛利率波动的影响。公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）31/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2019 年光束准直转换系列产品平均单位毛利率仅为 9.57%，较上年的平均单位毛利率 39.94%大幅降低近 30%，主要系其内部结构发生变化，从匹配阵列类的产品为主逐渐转化为匹配单管类的产品为主，且平均单价降幅较平均单位成本降幅更大。2020 年，光束准直转换系列产品平均单位毛利率大幅回升至 59.05%，主要系 2019 年末起公司对 LIMO 进行了战略结构重组，东莞炬光新增光束准直转换系列产品的后端

91、生产线，包括镀膜、切割、清洗、检验环节，大幅改善生产效率、且平均单位成本降幅较平均单价降幅更大。此外，新兴市场的光场匀化器各种应用产品的毛利率较光束准直转换系列产品更高。我们预计 2022-2024 年激光光学业务的毛利率分别为 60%/59%/58%。3）汽车应用业务（激光雷达）汽车应用业务（激光雷达）：汽车应用产品主要销售无人驾驶激光雷达发射端激光雷达面光源、线光源和光源光学组件的相关产品，其中面光源收入来自于德国大陆集团的激光雷达量产项目产品销售合同与研发服务合同交付，为板块主要营收来源。随着汽车智能化的加速推进与落地，搭载了激光雷达的车型也会逐渐发布上市并进入量产，公司汽车应用业务有望

92、获得更多定点和量产订单。我们预计 2022-2024 年汽车应用业务的营收增速分别为 105%/250%/80%。2018 年至 2021 年期间，公司汽车应用业务（激光雷达）的毛利率分别为20.59%/46.53%/52.21%/43.45%，整体呈上升趋势。其中 2019 年毛利率同比提升 26%，主要系公司产品结构的变化，从向激光雷达客户提供平均单价较低且处于早期样品阶段的半导体激光元器件，转变为 2019 年向德国大陆集团提供附加值更高的激光雷达发射模组。2020 年，项目进入量产阶段，单位成本进一步得以控制，毛利率也随之提升。2021 年，汽车应用业务板块毛利率同比略下滑，预计主要原

93、因为公司面光源发射模组销量大幅提升后，产品单价也会一定程度上降低。我们预计 2022-2024 年汽车应用业务的毛利率分别为 35%/32%/30%。4）光学系统业务：光学系统业务：公司光学系统业务主要产品包括固体激光剥离线光斑系统及配件、固体激光退火线光斑系统等。固体激光剥离（LLO）紫外线光斑系统主要用于国际主流面板厂商生产线，已取得初步的市场份额。公司2019 年 LIMO 技术投入较大的光学系统业务的第一个变现应用领域固体激光剥离光斑系统产品受下游 OLED 全球产线建设影响，相关产品全年没有出售，收入大幅减少。固体激光退火（SLA）紫外线光斑系统目前尚未研发完成，已于 2020年交付

94、第一台样机，目的在于打破相干公司准分子激光退火过去十年来在该领域的全球优势地位，成为柔性显示行业低温多晶硅退火工艺的全新解决方案，产品复杂程度和附加值较高。在显示面板制造方面，公司1000mm紫外固体线激光退火系统研制进展顺利，预计 2022 年将完成样机的组装，在国内将建立紫外固体激光线光斑试验线。在集成电路制造方面，2021 年公司的 Dlight S 系列晶圆激光退火系统已实现小批量交付，开始在芯片制造商进行工艺导入，实现国产化替代。我们预计 2022-2024 年光学系统业务的营收增速分别为 200%/60%/20%。此外，公司光学系统业务主要根据客户需求定制化生产，根据客户需求的不同

95、，产品的技术参数、尺寸、平均单价、平均成本存在较大差异，不同业务的毛利率波动较大，2018 年至 2021 年期间，公司光学系统业务的平均毛利率分别为75.40%/-/21.94%/30.83%。我们预计 2022-2024 年光学系统业务的毛利率分别为 28%/27%/26%。对公司费率的假设：对公司费率的假设：我们认为，在公司精细化经营之下，费用率总体管控良好，并有望下降至较为稳定合理的水平。预计 2022-2024 年期间，销售费用率分别为 6%/5.5%/5%，管理费用率分别为 11%/9%/7%，公司将持续保持较高的研发投入绝对值，但占比随着收入增长相对有所下降，预计研发费用率分别为

96、13.5%/13%/13%。公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）32/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 6：公司业务拆分及费用率假设公司业务拆分及费用率假设（百万元，（百万元，%）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 360 476 710 1,206 1,708 yoy 7.43%32.21%49.32%69.80%41.59%净利润净利润 35 68 122 203 282 yoy 143.35%94.33%80.59%65.59%39.36%毛利率毛利率 51.01%54.26%50.32%45.47%42.36%费用率假

97、设费用率假设 销售费用率销售费用率 8.08%7.11%6.00%5.50%5.00%管理费用率管理费用率 15.92%14.79%11.00%9.00%7.00%研发费用率研发费用率 19.42%14.25%13.50%13.00%13.00%财务费用率财务费用率 0.13%2.43%1.00%1.00%1.00%分业务营收分业务营收 半导体激光业务半导体激光业务 139.54 198.97 258.66 375.06 487.58 yoy-33.16%42.59%30.00%45.00%30.00%毛利率 48.98%50.67%48.00%47.00%46.00%激光光学业务激光光学业务

98、 179.08 209.97 310.76 403.98 484.78 yoy 95.48%17.25%48.00%30.00%20.00%毛利率 52.42%63.89%60.00%59.00%58.00%汽车应用业务（激光雷汽车应用业务（激光雷达）达）29.11 51.78 106.15 371.52 668.74 yoy 28.13%77.87%105.00%250.00%80.00%毛利率 52.21%43.45%35.00%32.00%30.00%光学系统业务光学系统业务 3.14 11.64 34.92 55.87 67.05 yoy -270.70%200.00%60.00%20

99、.00%毛利率 21.94%30.83%28.00%27.00%26.00%资料来源：Wind，德邦研究所预测 4.2.行业估值对比行业估值对比 我们选取长光华芯、福晶科技、永新光学、经纬恒润、德赛西威作为同行业可比公司，2022-2024 年行业平均市盈率分别为 74.69x/51.61x/37.41x。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.22亿/2.03亿/2.82亿元，对应EPS（摊薄）分别为 1.36/2.25/3.14 元。公司作为激光器龙头企业和激光雷达上游稀缺标的，核心技术壁垒较高，且激光雷达未来市场前景广阔，目前激光雷达行业正处于商用落地的阶段，公司未来成长性充

100、足。首次覆盖，给予“买入”评级。表表 7：可比公司估值情况可比公司估值情况 证券代码证券代码 公司名称公司名称 股价（元）股价（元）总市值总市值(百万元百万元)归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）P/E（X）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688048.SH 长光华芯 150.00 20340 193 291 420 105.37 69.99 48.48 002222.SZ 福晶科技 16.92 7233 225 270 325 32.19 26.82 22.28 603297.SH 永新光学 115.72 12784 268 357 471 47.76

101、 35.83 27.16 688326.SH 经纬恒润 186.53 22384 220 340 487 101.93 65.91 45.94 002920.SZ 德赛西威 186.17 103375 1200 1740 2390 86.19 59.48 43.19 行业平均行业平均 74.69 51.61 37.41 688167.SH688167.SH 炬光科技炬光科技 164.35 14785 122 203 282 120.82 72.96 52.36 资料来源：Wind，德邦研究所 注：收盘价信息截至 2022 年 7 月 28 日，可比公司 2022-2024 年盈利预测均采用 w

102、ind 一致预期，其中经纬恒润、德赛西威采用德邦证券预测数据 公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）33/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5.风险提示风险提示 1）框架协议合作框架协议合作及及商业化落地商业化落地不及预期：不及预期：公司或其子公司目前已签订多个框架协议，包括公司与德国大陆集团签订的战略供应商合同和项目协议，提供激光雷达发射模组，折合人民币约 4亿元；与英国 Cyden公司签订的总体合作协议和排他协议，独家供应医疗美容产品中的激光器，折合人民币约 8亿元；与 B 公司签署的车用激光器领域框架合作协议。若相关框架协议未能顺利履约，将对公司业绩造成不利影响。2）激

103、光雷达技术路径收敛情况）激光雷达技术路径收敛情况不确定性不确定性：目前激光雷达行业整体处于前期发展阶段，技术路径尚未最终收敛，处于百家争鸣的状态，上游元器件厂商存的业务发展存在不确定性风险。目前公司总体仍处于研发投入和应用拓展阶段，实现一定收入但尚未取得较大稳定盈利，如未能在研发方向上做出正确判断，或未能收获预期的下游市场应用效果，前期的研发投入将难以收回，对公司业绩产生不利影响，公司将面临研发失败的风险。3）新兴应用市场拓展新兴应用市场拓展不及预期：不及预期：公司积极拓展智能辅助驾驶、半导体集成电路芯片制程、显示面板制造等新兴应用领域，目前销售收入占比仍相对较低，公司产品在上述新兴应用领域的

104、销售存在较大不确定性。若疫情反复扰动，或未来政策对自动驾驶的管控程度趋严导致整体自动驾驶推进节奏不及预期，激光雷达的上车节奏或将因此受到影响；半导体集成电路芯片制程行业处于国产化替代初期，仍面临技术瓶颈及政策波动的风险；显示面板制造行业具有一定周期性，OLED 在下游应用场景的大规模推广仍处于发展初期。公司首次覆盖 炬光科技（688167.SH）34/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表利润表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元)营

105、业总收入 476 710 1,206 1,708 每股收益 1.00 1.36 2.25 3.14 营业成本 218 353 658 985 每股净资产 25.78 27.14 29.39 32.53 毛利率%54.3%50.3%45.5%42.4%每股经营现金流 0.46-0.49-1.10 1.32 营业税金及附加 3 4 7 10 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率%0.6%0.6%0.6%0.6%价值评估(倍)营业费用 34 43 66 85 P/E 219.00 120.82 72.96 52.36 营业费用率%7.1%6.0%5.5%5.0%P/B 8.5

106、0 6.06 5.59 5.05 管理费用 70 78 109 120 P/S 31.07 20.81 12.26 8.66 管理费用率%14.8%11.0%9.0%7.0%EV/EBITDA 151.78 65.47 45.22 34.27 研发费用 68 96 157 222 股息率%0.0%0.0%0.0%0.0%研发费用率%14.2%13.5%13.0%13.0%盈利能力指标(%)EBIT 86 177 270 366 毛利率 54.3%50.3%45.5%42.4%财务费用 12 7 12 17 净利润率 13.6%16.5%16.1%15.8%财务费用率%2.4%1.0%1.0%1

107、.0%净资产收益率 2.9%5.0%7.7%9.6%资产减值损失-8-9-9-9 资产回报率 2.7%4.6%6.7%8.3%投资收益 0 1 1 1 投资回报率 3.1%6.0%8.6%10.6%营业利润 77 140 229 320 盈利增长(%)营业外收支-0 0 0 0 营业收入增长率 32.2%49.3%69.8%41.6%利润总额 77 140 229 320 EBIT 增长率 131.2%106.2%52.8%35.6%EBITDA 119 202 298 392 净利润增长率 94.3%80.6%65.6%39.4%所得税 12 23 35 50 偿债能力指标 有效所得税率%1

108、5.4%16.3%15.2%15.6%资产负债率 7.6%8.9%12.8%14.9%少数股东损益-3-5-9-12 流动比率 15.3 11.8 7.4 6.0 归属母公司所有者净利润 68 122 203 282 速动比率 14.0 9.8 5.5 4.2 现金比率 12.4 8.3 4.0 2.9 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 1,746 1,578 1,346 1,348 应收帐款周转天数 72.6 72.1 72.1 72.1 应收账款及应收票据 147 192 385 437 存货周转天数 247.3 25

109、6.3 256.7 255.0 存货 158 336 584 793 总资产周转率 0.2 0.3 0.4 0.5 其它流动资产 107 122 151 195 固定资产周转率 3.0 3.0 3.9 4.5 流动资产合计 2,157 2,227 2,466 2,772 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 160 236 312 376 在建工程 27 39 54 70 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 39 52 64 73 净利润 68 122 203 282 非流动资产合计 360 455 557 644 少数股东损益-3-5

110、-9-12 资产总计 2,517 2,683 3,023 3,416 非现金支出 49 47 49 47 短期借款 28 22 14 7 非经营收益 8-4-4-4 应付票据及应付账款 31 56 108 137 营运资金变动-81-205-338-194 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 42-44-99 119 其它流动负债 82 111 213 315 资产-73-118-127-111 流动负债合计 141 189 335 459 投资 54-3-3-3 长期借款 0 0 0 0 其他 3 4 4 4 其它长期负债 51 51 51 51 投资活动现金流-16-117-126-

111、109 非流动负债合计 51 51 51 51 债权募资-11-6-7-8 负债总计 192 240 386 510 股权募资 1,666 0 0 0 实收资本 90 90 90 90 其他-24 0 0 0 普通股股东权益 2,319 2,441 2,644 2,926 融资活动现金流 1,631-6-7-8 少数股东权益 7 1-7-20 现金净流量 1,652-168-232 2 负债和所有者权益合计 2,517 2,683 3,023 3,416 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 7月 28 日 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 公司首次覆盖 炬光科技（6881

112、67.SH）35/35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理简介与研究助理简介 陈海进，德邦证券电子行业首席分析师，6 年以上电子行业研究经验，曾任职于民生证券、方正证券、中欧基金等，南开大学国际经济研究院硕士，电子行业全领域覆盖。陈蓉芳，德邦证券电子行业分析师，曾任职于民生证券、国金证券，香港中文大学硕士，覆盖汽车电子、车载半导体等领域。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的

113、职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%

114、以上；增持 相对强于市场表现 5%20%；中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动；减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负

115、任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究 所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。